财务 管理

财 务 管
理
第一篇 财务管理基础
第二篇 长期投资决策
第三篇 风险与收益
第四篇 营运资本管理
第五篇 长期筹资决策
 第一篇 财务管理基础

一、财务管理的内涵
二、财务管理的目标
三、财务管理的方法
一、 财务管理的内涵
　财务原始含义：关于财产物资方面的事务。
★ 财务管理是组织资本运动、协调财务关系
, 创造企业价值的一项经济管理活动。
★ 资本运动是财务管理的对象，财务关系是
财务的表现形式。
★ 财务与会计的关系：会计是提供信息的信
息系统，财务是利用会计信息决策的决策系
统。
（一）资本运动（财务活动）
1 、资本运动的过程
筹集资本 ---- 投放资本 ---- 资本收益分配
２、财务管理的基本内容：
筹资管理 --- 投资管理 --- 收益分配管理
投资管 理（ 2 、 3 、 5 ）
项目投 资管理与营 运资金管
理
项目投资管理（固定资产）：
可行性分析
证券投资管理（风险与收益）
营运资金管理
（流动资产—现金、应收账款、存货）：
沉淀与流失问题
筹资管 理
筹资方 式： 直接投资、银行贷款、发行优先股
、
普通股、发行债券、内
部积累、
商业信用、融资租赁

资本结 构：借入资 本 / 权益资 本

收益分 配管 理
流转税缴纳
（增值税、营业税、消费税、销售税金及附加）
成本费用补偿
利润形成
缴纳所得税
税后利润分配
（二）财务关系（经济关系）
企业在财务活动中与有关各方所发生的经
济
利益关系。
1 、企业与税务部门之间的财务关系
2 、企业与投资者之间的财务关系
3 、企业与受资者之间的财务关系
4 、企业与债权人之间的财务关系
5 、企业与债务人之间的财务关系
6 、企业内部各单位之间的财务关系
7 、企业与职工之间的财务关系
★ 如何协调财务关系？
一个真实的案例：

光明科技有限公司 2001 年销售额

为2
亿元，产品增值率 1 ． 5% ，当地税
务局认
定其为小规模纳税人，并考虑其产
品销
售额高、增值率低的特点，核定其
征收
一般纳税人：
增值税 = 销售额 × 增值税率 - 购进额 × 增值税
率
= 销售额 × 增值率 × 增值税率

小规模纳税人：
增值税 = 销售额 × 征收率
（平衡点）增值率＝征收率 / 增值税率
= ４％ ÷ １７％＝２３．５
３％

实际增值率 = ２３．５３％ 两种纳税人纳税人

相
同
实际增值率＞２３．５３％ 选择小规模纳税
人
实际增值率＜２３．５３％ 选择一般纳税人
公司若为小规模纳税人：
应交增值税 =200 000 000× 7‰ =1 400 000

公司若为一般纳税人：
应交增值税 =200 000 000× 1 ． 5% ×17%=510
000

小规模纳税人比一般纳税人多纳税 890 000

　　　
建议公司向税务局申请作一般纳税人，或
作小
规模纳税人要求降低税率。
二、财务管理的目标
（一）财务管理目标的概念：
　　财务管理的目标是企业理财活动所希望实现
的结果。
（二）关于财务管理目标的不同观点
　利润最大化
　资本利润率最大化
　企业价值最大化
利润、资本利润率最大化最大化的局限：
没有考虑风险的影响。
没有考虑资金的时间价值。
易导致企业产生短期行为。
 企业价值最 大化
n
FCFt
V =∑
t=0 (1 +i) t

企业价值不是其账面价值，而是其市场价
值，它反映了企业未来的潜在获利水平。
优点：考虑了资金时间价值和风险因素。
有利于克服企业短期行为。
三、财务管理的方法
财务预测
财务决策
财务预算
财务控制
会计核算
财务分析
★ 首先了解财务管理六种方法的基本含义

★ 其次了解财务管理六种方法的内在逻辑关
系

★ 再次了解财务管理的两大循环

★ 重点掌握财务分析的方法
（一） 财务分析的 内涵
（二） 财务分析的 依据
（三） 财务分析的 基本方法及 应
用
（一） 财务分析的内涵
财务分析：以财务报表为主要依据，对企业经
营成果和财务状况进行评价，为企业的投资者
、
债权人、经营者及其他利益相关者决策提供依
据的一门经济应用科学。
（二）财务分析的依据 :
1 、会计报表
2 、审计报告
3 、会计报表附注
4 、 企业环境因素
1 、会计报表 资产负债表
一、资产类 ×××2 年 ×××1 年 二、负债类 ×××2 年 ×××1 年

（一）流动资产 （一）流动负债

1 、货币资金 1 、短期借款

2 、应收帐款 2 、应付帐款
流动负债合
3 、存货
计
流动资产合计 （二）长期负债

（二）长期资产 长期借款
1 、长期投资 长期负债合计

2 、固定资产原值 （三）股东权益
减：固定资
产折旧 1 、股本金
固定资产
2 、资本公积金
净值
3 、无形资产 3 、盈余公积
长期资产
4 、未分配利润
合计
股东权益
（三）总资产合计
合计
 损 益 表

年度 ××2 年 ××1 年 ××0 年

主营业务收入
一、
减：主营业务成本
主营业务税金及附加
主营业务利润
二、
加：其他业务利润

减：营业费用、管理费用、财务费用

营业利润
三、
加：投资收益、营业外收入
减：投资损失、营业外支出
利润总额
四、
减：所得税

净利润
五、
现金流量表
项目 金额
一、经营活动产生的现金流量
销售商品、提供劳务收到的现金…
现金流入小计
购买商品、接受劳务支付的现金…
现金流出小计
经营活动产生的现金流量净额
二、投资活动产生的现金流量
收回投资所收到的现金…
现金流入小计
投资支付的现金…
现金流出小计
投资活动产生的现金流量净额
三、筹资活动产生的现金流量
吸收投资所收到的现金…
现金流入小计
偿还债务所支付的现金…
现金流出小计
筹资活动产生的现金流量净额
现金及现金等价物净增加额
2 、审计报告
审计报告出具四种基本类型审计意见：
 无保留意见的审计报告 ( 范围段、意见段 )
 保留意见的审计报告 ( 范围段、说明段、意见段 )
 否定意见的审计报告 ( 范围段、说明段、意见段 )
 拒绝表示意见的审计报告 ( 范围段、说明段、意见段
)
 ★ 无保留意见的审计报告，注册会计师
经
过审计后，认为被审计企业会计报表在所有
重大方面公允地反映了被审计企业的财务状
况、经营成果和资金变动情况，会计处理方
法的选用遵循了一贯性原则，其核心 是
“┄┄ 所有重大方面公 允地反映了 ┄┄
”
 ★ 保留意见的审计报告，注册会计师经过审
计后，认为被审计企业会计报表存在有待确定
之处或未能查明是否属实之处外，在所有重大
方面公允地反映了被审计企业的财务状况、经
营成果和资金变动情况，会计处理方法的选用
遵循了一贯性原则，其核心是“除 ┄┄有待
确定之 外┄┄ ”。
 ★ 拒绝表示意见的审计报告，注册会
计
师在审计过程中由于审计范围受到委托人
、
被审计企业或客观环境的严重限制，不能
获取必要的审计证据，以致无法对会计报
表整体反映发表审计意见，其核心 是“ ┄
┄
无法对 ┄┄发表审 计意见 ”。
 ★ 否定意见的审计报告，注册会计师经
过
审计后，认为被审计企业会计报表在未能公
允地反映了被审计企业的财务状况、经营成
果和资金变动情况。其核心是“ ┄┄未能
公
允地反 映┄┄ ”。
3 、会计报表附注
会计报表附注是为帮助理解会计报表的内容，
而对报表的有关项目所作的解释，包括：
（ 1 ）公司基本情况；
（ 2 ）公司采用的主要会计方法、及变更情况、
变更原因以及对财务状况和经营成果的
影响；
（ 3 ）控股子公司合营企业的基本情况；
（ 4 ）会计报表主要项目注释；
（ 5 ）其他事项的说明。
4 、 企业环境分析
　 宏观经济
　 行业因素
　 企业状况

★ 康佳 99 年下半年销售高速增长，
但为何持续不到一年？
（三） 财务分析的基本方法及应用
1 、比较分析法（比较标准）
2 、趋势分析法 （动态比较）
3 、因素分析法（具体原因）
4 、比率分析法（四类 15 个指标）
5 、综合分析法（两种方法）
 １、 比较分析法是通过某项指标不同数量的
比
较来揭示该项指标之间数量差异的一种分析方法。

注意：所比较信息的可比性。
要求：不同会计期间比较指标计算口径、

计价基础和时间范围一致。
比较分析法形式 ：
 绝对数比较：
实际数—被比较数
 相对数比较：
（实际数—被比较数） / 被比较数
比较标准
１、以经验数据为标准
２、以历史数据为标准
３、以同行业数据为标准
４、以企业预定数据为标准
２、趋势分析法是根据一个企业连续数
期的会计报表，比较各期的有关指标，
以揭示当期财务状况和经营状况增减变
化的性质及其趋向。
 趋势分析法的两种形式：
定基比：每一期数据与基期数据相比。
环比： 每一期数据与前一期数据相
比。
2003 2004 2005

产量（台） 1000 1200 1400

定基比 100% 120% 140%

环比 —— 120% 117%
３、 因素分析法是通过顺序替换各个因素的
数量，来计算各个因素变动对经济指标影响程
度的一种方法。应用这种分析方法。
首先 要根据经济指标的形成过程，确定经济
指
标受哪些因素变动的影响；
其次 要确定各因素与经济指标之间的数量关
系，如加、减、乘，除关系等；
最后 以一定顺序顺次替换各个因素的数量，
计
算各个因素的影响程度。
 假定某一经济指标 E 是由相互联系、相互
制
约的 a 、 b 、 c 三个因素组成的，它们的数量
关
系为： E=a×b×C
分析对象： E1 —E 。 =△E
关系式：
E。 =a。 × b。 × C。
E1 = a1 × b1 × C1
 E。=a。 ×b。×C。
(1)
E′= a1 × b 。 × C 。
(2)
(2)— （ 1 ）： E ′ ―Eo (a 因素的影响 )
E 〃 = a1 × b1 × C0 (3)
(3)—(2) ： E 〃 -E′(b 因素的影响 )
E1 = a1 ×b1 × C1 (4)
(4)—(3) ： E1—E 〃（ c 因素的影响）
将各个因素变动的影响加以综合相加，则：
(E1 -E 〃 )+(E 〃 -E′)+(E′-Eo) = E1-Eo =△E
分析的结果同该指标实际脱离计划或本期与上期
项目 计划 实际

产量（件） 2000 3000

单耗（公斤 / 件） 8 7.8

单价（百元 / 公斤 0.25 0.255

）
材料成本（百元） 4000 5967
分析对象： 5967-4000=1967
2000× 8 × 0 ． 25=4000 (1)
3000× 8 × 0 .25=6000 (2)
(2)-(1) 为产量差异 6000-
4000=2000
3000× 7 ． 8 × 0 ． 25=5850 （ 3)
(3)-(2) 为单耗差异 5850-6000=-
150
3000×7 ． 8 × 0 ． 255=5967 (4)
(4)-(3) 为价格差异 5967-
5850=117
简化方法：差额法
分析对象： 5967-4000=1967
产量：（ 3000-2000 ） × 8 × 0 ． 25=2000
单耗 : 3000 × (7.8-8) × 0 .25=-150
价格 : 3000 × 7 ． 8 × (0 ． 255-0.25)=5967
2000-150+117=1967

因素减因素，前面用实际，后面跟计
划。
特点： (1) 计算程序的连环性。
(2) 因素替换的顺序性。
根据公认原则、逻辑关系来确定
先数量后质量、先实物量后价值量、
先基本后派生、先分子后分母。
(3) 计算结果的假定性。
 ４、比率分析是在同一张会计报表的
不同项目之间，或在两张不同会计报表
的有关项目之间，用比率来揭示指标之
间相互关系，发现和评价企业的财务状
况和经营活动中存在的问题。

比率指标的形式：
结构比率
相关比率
　　
财 务 比 率

应 固 主
收 收资定 总 股 营 净企固 可
资 存 销 总 东
流 速偿产 益
货 帐产资 资 售 获
资 业 利业定 持
动 动债负 利 款管产 产 权 务 润发资 续
周 净 利
产 益 收 产
比 比能债 息 周理周 周 利 收
能 增展增 增
转 报 入
率 率力率 倍 转能转 转 润 益 增 长能长 长
率
率
率 力 酬
率力率 率 率 长 率力率 率
率 率
偿债能力分析
1 、流动比率 = 流动资产 / 流动负债
2 、速动比率 = 速动资产 / 流动负债
速动资产 = 流动资产－存货
= 现金 + 短期投资 + 应收账款
3 、资产负债率 = 负债总额 / 资产总额
权益乘数 = 资产总额 / 所有者权益总
额
=1 / 1- 资产负债率
4 、收益利息倍率 = 息税前利润 / 利息
资产管理能力分析
1 、应收账款周转率
应收账款周转次数
= 年销售额 / （平均）应收账款净额
平均收账期
=360/ 应收账款周转率
= （平均）应收账款净额 ×360/ 年销售额
2 、存货周转率（库存周转率）
存货周转次数
= 年销售成本（或年销售额） / （平均）存货余额
存货周转期
=360/ 存货周转率
= （平均）存货余额 ×360/ 年销售成本（或年销售额）
3 、固定资产周转率
= 年销售额 / 固定资产净值
4 、总资产周转率
= 年销售额 / 总资产
获利能力分析

1 、销售净利润率 = 净利润 / 销售额

2 、总资产收益率 = 净利润 / 总资产
3 、股东权益报酬率
= 净利润 / 股东权益
企业增长能力分析

1 、主营业务收入增长率
= （本期主营业务收入－上期主营业务收入） / 上期主营业务收入

2 、净利润增长率
= （本期净利润－上期净利润） / 上期净利润

3 、固定资产增长率
= （本期固定资产总额－上期固定资产总额） / 上期固定资产总额
4 、可持续增长率
SGR(Sustainable growth rate)
= 留存收益率 × 净资产收益率
= 留存收益率 × 销售净利润率 × 资产周转率 × 权益乘数
= 留存收益率 × 销售利润率 × （ 1 －所得税率）
× 资产周转率 × 权益乘数

企业可持续增长率指企业在不增加外部权益资金时，
销售所能增长的最大比率。可持续增长率是企业不发行
股票 、不改变营业政策 ( 不改变营业利润率和资本周转
率 ) 和资金结构时销售额的最大增长。
 资产 负债及所
有者权益

新增负债
新增资产
增加的所有者权
益
企业可持续增长率财务表达式：
△S×A/S0
=R× （ P/ S0 ） (S0+△S)+ 〔 R× （ P/S ） ×
(S0+△S) 〕 ×D/E 
A/S 资产总额 / 销售额
P/S 销售净利润率
R 留存收益比
D/E 负债 / 股东权益
S0 基期销售额
△S 销售增加额
ROE 权益资本利润率
海尔与长虹可持续增长率的比较：

年份 海尔
长虹
1999 13.98%=100%×13.98% 2.86%=65%×4.4%
2000 -91.61%=-59.1%×15.5% 1.97%=94%×2.10%
2001 -316%=-2000%×15.8% -9.76= -1436%×0.68%
 财务比率 行业平均值

流动比率 2.0

速动比率 1

存货周转率 10( 次 )

应收帐款平均回收期 30( 天 )

流动资产周转率 10( 次 )

总资产周转率 1.4( 次 )

资产负债率 45%

收益利息倍率 7倍

销售净利润率 7%

总资产报酬率 9.8%

股东权益报酬率 17.8%
 ５、综合分析法（两种方法）
沃尔评分法 :
20 世纪初，由亚历山大 · 沃尔选择七项
财
务比率对企业的信用水平进行评分所使用
的方法，所以也称为沃尔评分法。这种方
法是通过对选定的几项财务比率进行评
分，然后计算出综合得分，并据此评价企
业的综合财务状况。
 甲公司 2000 年财务比率综合评分
表
财务比率 评分值 　标准值 实际值 关系比值 实际得分
　1 　　２ 　　 3 4=3/2 5=1×4
流动比率 10 2 1.98 0.99 9.90
速动比率 10 1 1.08 1.08 10.80
资产 / 负债 12 2.10 2.17 1.03 12.36
存货周转率 10 6.50 6.60 1.02 10.20
应收帐款周转率 8 13 12.72 0.98 7.84
总资产周转率 10 2.10 2.05 0.98 9.80
总资产收益率 15 31.50% 30.36% 0.96 14.40
股东权益报酬率 15 58.33% 57.19% 0.98 14.70
销售净利率 10 15% 14.79% 0.99 9.90
合 计 100 99.90
 杜邦财务分析体系（ The Du Pont System ）利用
几
种主要的财务比率之间的关系来综合地分析企业的财
务状况，是一种比较实用的财务比率综合分析体系。
这种分析方法首先由美国杜邦公司的经理创造出
来，故称之为杜邦财务分析体系。该方法从评价企业
绩效最具综合性和代表性的指标—股东权益报酬率出
发，层层分解至企业最基本生产要素的使用，成本与
费用的构成和企业风险，从而满足经营者通过财务分
析进行绩效评价需要，在经营目标发生异动时能及时
查明原因并加以修正。
杜邦系 统主 要反映 子以 下几种 主要 的财务 比率 关系：
1 、股 东权 益报酬 率与 资产收 益率 及权益 乘数 之间的 关
系
股东权 益报 酬率
= 净利润 ／股东 权益 × 资产总 额／资 产总 额
＝资产 收益 率 × 资产 权益比
2 、资 产收 益率与 销售 净利润 率及 总资产 周转 率之间 的
关系
资产收 益率
= 净利润 ／资产 总额 × 销售收 入／销 售收 入　　 　　 　
　　
＝销售 净利 润率 × 总资产 周转率
即：
股东权 益报 酬率
股东权 益报酬率
= 销售净利润 率 × 总资产周转率 × 资产权 益
比

A 公司：
45%=27%×1.667=13.5%×2×1.667
B 公司：
45%=18%×2.5 =2%×9×2.5
 第二篇 长期投资决策

一、资金时间价值
二、资本成本
三、投资项 目的现金流量
四、项 目投资决 策方法
一、资金时间价值

资金的时间价值是指资金经历一
定时间

的投资和再投资所增加的价值，是扣除风险

报酬和通货膨胀贴水后的报酬率。
　两种形式：

① 相对数：没有风险和没有通货膨胀
条
件下的利息率；

　②绝对数：即时间价值额是资金在生产
经营过程中带来的真实增值额，即一定数
额的资金与时间价值率的乘积，即利息。
　 单利 （ Simple Interest ） 　
复利（ Compound Interest ）
将来值 （ Future Value ）
现值 （ Present Value ）
年金（ Annuity ）
（一）复利终值与现值的计算
★ 复利终值与终值系数
Ｆ V n = Ｐ V× （ 1+i ）
n

＝Ｐ V0 × （Ｆ Vi ，
n ）
 ★ 复利现值与现值系数
Ｐ V0 = Ｆ V n × （ 1+i ） -n
＝Ｆ V × （Ｐ Vi ， n ）
 （二）普通年金终值与现值的计算
年金的分类：
按付款方式，年金可作如下划分：
☆ 普通年金（ Ordinary Annuity ），也称后付年
金
☆ 即付年金（ Annuity Due ）， 也称先
付年金
☆ 延期年金（ Deferred Annuity ），也称递延年
金
☆ 永续年金（ Perpetual Annuity ），也称永久年
金
★ 普通年金终值与年金终值系数

FVn =A+A （ 1+i ） +A(1+i)2+A(1+i)3+…+ A(1+i) n-1 ①

FVn （ 1+i ） =A （ 1+i ） +A(1+i)2+…+ A(1+i) n-1 +A(1+i) n
②
　　
②－ ①
　 i×FVn = A(1+i) n － A
FVn=A· 【 （ 1+i ） n －１ 】 /i
＝ Ａ · Ｆ VAi ， n
★ 普通年金现值与年金现值系数

PV0= A （ 1+i ） -1 +A(1+i) -2 +A(1+i) -3 +……+ A(1+i) –n

同样采用错位递减法，可得计算公式。

PV0 =A · 【 1 － （ 1+i ） - n
】 /i
=A·PVAi ， n
 （三）永续年金现值的计算
当 n 趋向于无穷时的后付年金现值计算
公式

PVA0=A · 【 1 － （ 1+i ） -n 】 /i
当 n 趋向于无穷时， （ 1+i ） -n
趋向
于0
PVA0=A ·1/i
贴现率的计算

（ 1 ）转换为求系数的方法
1 、直接找到 2 、插值
（ 2 ）试误的方法
1 、直接找到 2 、插值
二、资本成本
（一）资本成本（ Cost of
Capital ）：
是指企业筹集和使用资本必须支付的各种
费用。资本成本包括用资费用和筹资费
用两部分。
（二）资本成本的作用：资本成本是企业财务
管理的一个重要概念，国际上将其列为一项“
财
务标准”（ A Financial Standard ）。

◇ 资本成本是选择资本来源的依据。
◇ 资本成本是确定投资方案的标准。
（三）资本成本的计算
1 、负债资本成本（ Cost of Debt ）
⑴ 长期借款成本（ Cost of Long-Term Loan
）

式中： Kl—— 银行借款成本； I—— 银行借款年利息；

L—— 银行借款筹资总额； T—— 所得税税率
；
i—— 银行借款利息率； f—— 银行借款筹资
⑵ 债券成本（ Cost of Bond ）

式中： Kb—— 债券成本；

I—— 债券每年支付的利息；
T—— 所得税税率；
B—— 债券面值；
i—— 债券票面利息率；
B0—— 债券筹资额；
f—— 债券筹资费率。
2 、权益资本成本（ Cost of Equity ）
⑴ 优先股成本（ Cost of Preferred Stock ）

式中， Kp—— 优先股成本；

D—— 优先股每年的股利；
P0—— 发行优先股总额；
f—— 优先股筹资费率。
⑵ 普通股成本（ Cost of Common Stock ）

式中， Ks—— 普通股成本； D—— 每年固定股利

；
V0—— 普通股金额，按发行价计算；
f—— 普通股筹资费率； g-------- 股利年增长
率；
D1 为第一年的股利。
⑶ 留存收益成本（ Cost of
RetainedEarnings ）
计算公式为：

Ke—— 留存收益成本
其他符号含义与普通股成本计算公式相同。
3 、加权平均资本成本的计算
加权平均资本成本（ Weighted Average Cost
of
Capital WACC ）计算公式为：

式中： Kw—— 加权平均资本成本；

Wj—— 第 j 种资本占总资本的比重；
Kj —— 第 j 种资本的成本。
 4、 边际资本成本（ Marginal
Cost of Capital ， MCC ）从严
格的意义上讲，边际资本成本是每增加
一个单位的资本而相应增加的成本。
边际资本成本的计算步骤：
1) 确定公司最优的资本结构（目标资本结构）。
2) 确定各种筹资方式的资本成本。

筹资方式 目标资本结构 新筹资的数量范围（元） 资本成本（ % ）

0~10000 6
长期债务 0.20 10000~40000 7
＞ 40000 8

0~2500 10
优先股 0.05 ＞ 2500 12

0~22500 14
普通股 0.75 22500~75000 15
＞ 75000 16
3) 计算筹资总额分界点，列出筹资总额的范围。分界点是指
特定筹资方式成本变化的分界点。其计算公式为：

式中： BPi—— 筹资总额分界点；

TFi—— 第 i 种筹资方式的成本分界点；
Wi—— 目标资金结构中第 i 种筹资方式所占的比例
。
筹资分界点计算表

资本成本 特定筹资方式的筹
筹资方式 筹资总额分界点 筹资总额的范围
（%） 资范围（元）

6 0~10000 10000/0.2=50000 0~50000

长期债务 7 10000~40000 40000/0.2=200000 50000~200000
8 ＞ 40000 —— ＞ 200000

10 0~2500 2500/0.05=50000 0~50000

优先股 12 ＞ 2500 —— ＞ 50000

14 0~22500 22500/0.75=30000 0~30000

普通股 15 22500~75000 75000/0.75=100000 30000~100000
16 ＞ 75000 —— ＞ 100000
4) 重新划分筹资总额的范围，计算边际资本成本。

资本成本
序号 筹资总额的范围 筹资方式 资本结构 边际资本成本（ % ）
（%）

长期债务 0.20 6 1.2

0~30000 优先股 0.05 10 0.5

1
普通股 0.75 14 10.5

第一个筹资范围的边际资本成本 =12.2

长期债务 0.20 6 1.2

30000~50000 优先股 0.05 10 0.5

2
普通股 0.75 15 11.25

第二个筹资范围的边际资本成本 =12.95
 资本成本
序号 筹资总额的范围 筹资方式 资本结构 边际资本成本（ % ）
（%）

长期债务 0.20 7 1.4

50000~100000 优先股 0.05 12 0.6

3
普通股 0.75 15 11.25

第三个筹资范围的边际资本成本 =13.25

长期债务 0.20 7 1.4

100000~200000 优先股 0.05 12 0.6

4
普通股 0.75 16 12

第四个筹资范围的边际资本成本 =14

长期债务 0.20
8 1.6

优先股 0.05
200000 以上 12 0.6
5
普通股 0.75
16 12

第五个筹资范围的边际资本成本 =14.2
三 、现金流量及其估算
现金流量是与项目投资有关的现金流
入量与现金流出量的统称。

为什么用现金流而不用利润指标？
时间 流入量 流出量 净流量

建设期 0 固定资产投资 — 投资额

流动资产
其它投资

经营期 销售收入 付现成本 净利润 + 折旧

所得税

终结点 回收额 0 回收额

（固定资产净残
值 、垫支流动
资金）
四、 投资决 策基本 方法
（一）回收期（ Payback period ， PP ）法
回收期是企业用投资项目所得的净现金
流量
来回收项目初始投资所需的年限。

回收期的计算：
1 、如果每年的经营净现金流量 NCF 相等
2 、相等如果每年经营净现金流量 NCF 不相等
★ 投资回收期计算方法：
（ 1 ）每年经营净现金流量相等
投资回收期＝投资额／每年经营净现金流量
（ 2 ）每年经营净现金流量不相等
　　投资回收期＝
最后一个累计为的
　　　 　　　　　
最后一个累计为负 　　净现金流量的绝对值
的 \ 经营净现金流量
所对应的年份
+
下一年经营净现金流量
　　　　　 　　
 ★ 回收期法的特点：
 ① 是反映投资风险的一个指标，投资项目早期收益
大，则回收期短，风险小，可避免将来环境变化的不
利影响。
 ② 不能考虑回收期以后的现金流量，可能导致决策
错误。
 ③ 普通回收期没有考虑现金流量取得的时间，不符
合现代财务管理理念。
★ 回收期法决策规则：
① 在互斥选择投资决策时，应优选投资回
收期短的方案；
② 在进行选择与否投资决策时，必须设置
基准投资回收期 TC ，若 TP≤TC ，则项目可
以考虑接受；若 TP>TC ，则项目应予拒绝。
（二）净现值（ Net present value, NPV ）法
净现值是投资项目未来经营净现金流量按资本成本
或企业要求达到的报酬率折算为现值，减去投资现值
后的余额，亦即从投资开始至项目寿命终结时所有一
切现金流量（包括现金流出和现金流出）的现值之和
。
净现值的计算方法：
净现值
= 经营净现金流量现值之和 — 投资额现值之和
=A — B
★ 净现值法的特点：
1 、考虑了货币的时间价值。
2 、能够反映投资项目在其整个经济年限内的总效益。
3 、考虑了风险。
4 、 不能反映项目内在的收益率。
★ 净现值法的决策规则：
对于独立方案：若 NPV ≥ 0 ，方案可行；
若 NPV﹤0 ，方案不可行。
对于互斥方案：
在各可供选择的方案中，选取 NPV﹥0 的方案
；
在各 NPV﹥0 的方案中，选取 NPV 最大者。
（三）获利指数（ Profitability index ， PI ）法
获利能力指数：又称现值指数（ Present value
index ）
是指投资项目的经营现金流入量现值之和与原始投资额
现值之比。

其计算公式为：
获利能力指数
= 经营期净流量现值之和／投资额现值之和　　　　
=A/B
★ 获利能力指数法的特点：

1 、考虑了资金的时间价值。
2 、有利于初始投资额不同的投资方案之间进
行比较。
3 、难以反映项目的规模因素。
★ 获利能力指数法的决策规则：

对于独立方案，若 PI≥1 ，方案可行

若 PI ﹤1 ，方案不可行

对于互斥方案，采纳 PI ＞ 1 最多的方案。
（四）内部回报率（ Internal rate of return ， IRR ）法
内部收益率是使项目在寿命期内现金流入的现值等于
现金流出现值的折现率，也就是使项目净现值为零的折现
率。也称内含报酬率。

内部收益率 :
令 净现值 =0 时的折现率
即 经营期净流量现值之和 - 投资额现值之和
　 =A-B=0 时的折现率
★ 内部收益率的计算方法：
如果每年的 NCF 相等，则转化为求系数的方法
如果每年的 NCF 不相等，则：
第一步：先预估一个贴现率，并按此贴现率计
算净现值。经过反复测算，找到净现值由正到
负并且比较接近于零的两个贴现率。
第二步：根据上述两个邻近的贴现率再来用插
值法，计算出方案的实际内部收益率。
　 ★内部收益率法的特点：
1 、考虑了资金的时间价值。
2 、内部收益率是在不给出折现率的情况下，
完全根据项目本身的现金流量求得，反映了投
资项目的真实报酬率，而且能够反映出单位投
资的盈利能力。
3 、内部报酬率包括了一个不现实的假设，即
假定这项投资每期收到的款项都可以用来再投
资，并且收到的利率和内部收益率一样。
4 、最低内部收益率不容易制定。
5 、计算过程比较复杂。
★ 内部收益率法的决策规则：
对于独立方案：
若 IRR≥ 基准收益率，方案可行
若 IRR﹤ 基准收益率，方案不可行
对于互斥方案：
首先将各投资方案与部门或行业的基准收益率
比较，选择 IRR≥ 基准收益率的方案；
然后在各可行方案中，选取 IRR 最大的投资方
案。
投资决 策基本方法 小结：

１、投资回收期计算方法：
（ 1 ）每年净现金流量相等
　　投资回收期＝投资额／每年净现金流量
（ 2 ）每年净现金流量不相等
　　投资回收期＝
　　　　　最后一个累计为　最后一个累计为
＋ 负的净现金流量／下一年净现金流量
　　　　　　　负的净现金流量
　　　　　所对应的年份　　的绝对值
2 、净现值
　　 = 经营期净现金流量现值之和 - 投资额现值之和
　　 =A-B
3 、获利能力指数
　　 = 经营期净流量现值之和／投资额现值之和　　
　　　　
=A/B
4 、内部收益率 :
令 净现值 =0 时的折现率
即 经营期净流量现值之和 - 投资额现值之和
=A-B=0 时的折现率
 投资决策标准
指标 可行
不可行
1 、投资回收期 短
长
2 、净现值 大于等于 0
小于 0
3 、利润指数 大于等于 1 小
于1
4 、内部报酬率 大于等于 i 小于 i
三个指标净现值、利润指数、内部报
酬率
 第三篇 风险与收益

一、风险与收益
二、资本资产定价模型
三、资本预算中的风险分析
一、风险与收益
 风险（ Risk ）：一般是指在一定条件下和一定时期内，某一行动可能发
生的各种结果的变动程度。
 风险与不确定性
 风险是事件本身的不确定性，具有客观性。如果某一行动的后果是确定的
，就意味着没有风险；如果是不确定的，就意味着存在风险。
 严格地讲，风险和不确定性是有区别的。风险是事先可以知道某一行动所
有可能的后果以及每一种后果出现的概率。（例如掷硬币）风险是事先不
知道某一行动所有可能的后果，或者虽然知道所有可能的后果但并不知道
它们出现的概率。（例如购买股票）
 在风险分析实务中，风险和不确定性很难严格区分。当我们面临不确定性
时，不得不依靠直觉判断设想几种可能性并给出主观概率，使不确定性问
题转化为风险问题。
 风险存在的客观性
 缺乏信息。
 决策者不能控制事物的未来状况。
（一）期望收益率
 “ 风险厌恶”假设
 从理论上讲，人们对待风险可能采取三种态度：喜欢风
险、厌恶风险、对风险既不喜欢也不厌恶。
 实践证明，风险厌恶是普遍成立的。西方财务理论认为
，风险厌恶的假设是财务学中运用许多决策模型的基础
。
 在风险厌恶的假设下，人们选择高风险项目的基本条件
是：它必须有足够高的预期投资报酬率。风险程度越大
，要求的报酬率越高。
 随机变量与收益率的概率分布
 随机变量是在一定的概率下发生的，某个事件随偶然因素而变化
的可能结果。
 概率是某个事件发生可能性大小的数量描述。事件的概率是客观
存在的，其特点是：①任何事件的概率不大于 1 ，不小于零。②
所有可能结果的概率之和等于 1 。③必然事件的概率等于 1 ，不
可能事件的概率等于 0 。
 如果把事件所有可能的结果都列示出来，且每一结果都给一种概
率，就构成了概率分布。
 在证券市场上，证券的收益率是一个随机变量，投资者无法预知
其实际值。收益率这个随机变量是与发生的概率相对应的，由此
形成了某一证券收益率的概率分布。
 大量的实证研究表明，证券收益率的概率分布满足正态分布。
 风险报酬与期望收益率
 风险报酬（ Risk Value ），或称风险价值，是企业冒险从事财务活动所获
得的超过货币时间价值的额外收益。一般用相对数风险报酬率表示。在不
考虑通货膨胀的情况下，投资报酬率等于时间价值率与风险报酬率之和。
货币的时间价值率是无风险的最低报酬率。
 期望收益率是各种可能的报酬率按其概率进行加权平均得到的报酬率，它
是反映集中趋势的一种量度。其计算公式为：

式中， ——期望收益率； K i —— 第 i 种可能结果的报酬率；

Pi —— 第 i 中可能结果的概率； n —— 可能结果的个数。
（二）风险及其度量——标准离差与标准离差率
 风险是一个抽象的概念，在财务分析中，还需要根据期望收益率的概率分
布，用标准离差来描述风险。
 标准离差是各种可能的收益率偏离期望收益率的综合差异，是反映离散程
度的一种量度。其计算公式为：

式中： ——期望收益率的标准离差； ——期望收益率；

Ki—— 第 i 种可能结果的报酬率： Pi—— 第 i 种可能结果的概率；
n—— 可能结果的个数。
 标准离差越小，说明离散程度越小，风险也越小；反之，风险越大。
 标准离差是反映随机变量离散程度的一个指标。但它是一个绝对值
，而不是一个相对量，只能用来比较期望收益率相同的各项投资的
风险程度，而不能用来比较期望收益率不同的各项投资的风险程度。
要对比期望收益率不同的各项投资的风险程度，应该用标准离差率
。
 标准离差率是标准离差同期望报酬率的比值。其计算公式为：

式中： K—— 标准离差率；

—— 标准离差；
—— 期望收益率。
（三）证券组合与风险分散
 证券组合（Securities Portfolio ），指投资
者同时把资金投放于多种投资项目。由于
多种投资项目往往是多种有价证券，故又
称证券投资组合（ Investment Portfolio ）
。
 构建证券组合的原因
 降低风险
 实现收益最大化
 非系统性风险（ Diversifiable Risk ），是指某些因素
对单个证券造成经济损失的可能性。这种风险又称为
可分散风险或公司特别风险。
 不同证券之间的非系统性风险的分散程度，要视不同
证券之间的相关程度，可用相关系数 γ 来表示。当
γ=+1.0 时，说明两种证券之间完全正相关，即两种证
券的报酬是等比例同涨同跌，分散持有证券没有好处。
当 γ=0 时，则说明两种证券之间没有任何依存关系，
即两种证券的变化是各自独立的。当 γ= -1.0 时，说明
两种证券是完全负相关，即一种证券报酬率上升一定
比例时，而另一种证券则相反下跌一定比例，所有的
非系统性风险都可以分散掉。反之亦然。
 实际上，大部分股票都是正相关，但不是完全正相关。
对绝大多数两种股票而言， γ 将位于 +0.5~+0.7 之间
。
 系统性风险（ Nondiversifiable Risk ），是指由于某些因
素，给市场上所有的证券都带来经济损失的可能性，又
称不可分散风险或市场风险。这些风险影响到所有的证
券，因此，不能通过证券组合分散掉。换句话说，即使
投资者持有的是经过适当分散的证券组合，也将遭受这
种风险，这种风险是无法消除的。
 系统性风险对不同的企业、不同的证券有着不同的影响
，这种影响程度一般用 β 系数来衡量。

作为整体的股票市场组合的 β 系数为 1 。如果某种股

票的风险情况与整个股票市场的风险情况一致，则 β 系
数也等于 1 ；如果某种股票的 β 系数大于 1 ，说明其风
险程度大于整个市场风险；如果某种股票的 β 系数小于
1 ，说明其风险程度小于整个市场的风险。
 以上说明了单个股票 β 系数的计算方法。至于证券组合
的 β 系数，应该是单个证券 β 系数的加权平均，权数
为各种股票在证券组合中所占的比重。其计算公式如下
：

式中， βp—— 证券组合的 β 系数；

xi—— 证券组合中第 i 种股票所占的比重；
βi—— 第 i 种股票的 β 系数；
n—— 证券组合中股票的数量。
 证券组合风险的构成

证
券
组
合 非系统性风险
的
风
险
（
标
准 总
差 风 系统性风险
） 险

证券组合中的股票数量
证券组合的风险报酬
 投资者进行证券组合投资与进行单项投资一样，都要求对承担的风
险进行补偿，股票的风险越大，要求的报酬率越高。但是，与单项
投资不同，证券组合投资所要求补偿的风险只是系统性风险，而不
要求对非系统性风险进行补偿。如果非系统性风险的补偿存在，善
于科学地进行投资组合的投资者将购买这部分股票，并抬高其价格
，其最后的报酬率只是反映不能分散的风险。因此，证券组合的风
险报酬是投资者因承担不可分散风险而要求的，超过时间价值的那
部分额外报酬。其计算公式如下：

式中， Rp—— 证券组合的风险报酬率； βp—— 证券组合的 β 系

数；
Km—— 所有股票的平均报酬率，也就是由市场上所有股票组
成的证券组合的报酬率，简称市场报酬率； Rf—— 无风险报酬率，
一般用政府公债的利息率来衡量。
二、 资本资产定价模型
 资本资产定价模型（ Capital Asset Pricing Model ， CAPM ）
 在西方金融学和财务管理学中，有许多模型论述风险和报酬率的
关系，其中为求得必要报酬率（ Required Rate of Return ）最重
要的模型为资本资产定价模型。这一模型以公式表示如下：

(
K i = K RF + β i K m − K RF )
式中： K i 为第 i 种证券或第 i 种证券组合的必要报酬率；
KRF 为无风险报酬率；
βi 为第 i 种证券或第 i 种证券组合的 β 系数；
Km 为所有证券的平均报酬率。
 资本资产定价模型的假定前提
 股票市场中的投资者，都是风险厌恶型，他们都需要通
过有效组合来降低风险。
 股票市场中的投资者是股票市场价格的接受者，并且无
论他们买或卖，都不能影响股票的市场价格，风险和收
益对每个投资者都是一致的。
 存在无风险资产，收益率为 KRF ，投资者可以无限制地
借贷无风险资产，且利率是相同的。
 股票市场是完善的并且无税。
 所以的资产都可以上市出售，并且无限可分。市场中也
不存在交易费用。
 资本市场是无摩擦的，信息对市场中每位参与者是同等
的，均衡的。
 资本资产定价模型的内涵
 资本资产定价模型从理论上反映了投资者从事风险投资对风险补偿
的期望。风险资产的期望收益率等于无风险收益率加风险补偿，即
： K m = K + 市场平均风险补偿 RF

K i = K RF + 风险补偿

(K m − K RF ) (
β i K m − K RF )
 β i ( K m − K RF )
上式中风险补偿就是 CAPM 中的： 是市场平均收益
率；
是市场平均风险补偿； 表明个别股
票的风险补偿是市场平均风险补偿的 ß 倍； ß 值恰当地度量了个别
股票的风险。
三、资本预算中的风险分析
风险来源

国家经济状况变化

通货膨胀的影响

采用高新技术和开发新产品

汇率影响
公司风险和市场风险

市场风险：是从实行高度多元化投资组合的
公司股东的角度来看的风险

在
资
本
预
算
中
可
以
衡 公司风险：是从没有多元化投资组合的单一
量
的 投资者（只投资于某一公司的股票）的角度
两
种 来看的风险。
风
险
市场风险分析方法
资本资产定价模型和市场风险
 公司原有股本要求收益率
 上新项目后的股本收益率
 上新项目前总的加权平均资本成本
 新项目的加权平均资本成本

项目 ß 的获取
 单一经营法
 会计 ß 方法
项目的风险调整

新项目的净现值
风险决策是一
种判断的艺术
风险调整后的折现率 ！

调整 高风险类项目
平 公
均 司
资 或 新项目的
本 部 平均风险 平均风险类项目
成 门 公司风险
本 的
比较 低风险类项目
 第四篇 营运资本管理

一、营运资本管理的战略
二、现金管理
三、应收账款管理
四、存货管理
一、 营运 资本管 理战 略

营运资本决策 长期资本
流动资产
方  目  ——企业从购买原材料
股本和长期负债 净
——
法决
定
流
的确
目定 营运资本
进行生产直至销售产品
营
标流
动
资
水动
平资 短期负债
收回货款这一生产和营 运
产 。产 —— 投入于流动资 资
的 中 销过程中所必须的资产，
—— 期限小于一年的
筹 各 产的那部分资本。
资 项 包括现金、有价证券、
流动负债，包括短期借款、 本
应收帐款、存货等。
应付帐款、应付票据、
应计未付款、等。
企业的现金流动

营运资本管理 长期筹资管理
生产
存货 采购 资本投资
信
现金 原材料、工 出售
用 销售 资及其他 资产 购兼
并
收
销 用；
售 支出 置费
设 备购
收回信用销售款 房、
新厂
应收帐款
现金 新债
务或
股本
息

税金 ；租
付

利息
、 证
有 买

赁
本

、股
券 价
购

金； 利、
证券投资 债务 租
到期收入 回购 偿还；
国家及 货币市场 股票 资本市场
；利息收
地方政府 和银行 入；短期 及金融中介
借款
营运资本决策内容
企业营运资本基本决策有以下几个
方面：
现金管理
营
的运
基资
应收帐款管理
本本
内
容决
策
存货管理
营运资本管理的重要性

1 2 3 4
企业流 动资 产 随着 销售和 经 营运 资本 中的
营运资 本对 小
营规模的 扩大 ，非现 金资 产如
及负债 在总 资
应收 帐款、 存 应收 帐款 和存 企业显 得更 为
资产中 占的 比 货、 和应付 帐 货具 有较 强的
款也同 步增 加，变现 能力 ，同 重要。
例大， 而且 具 这就 需要筹 集
时又 占用 了企
有易变 性。 资金 来应付 。
业的资 金。
 营运资本的投资与筹资策略
净营运资本的涵义

企业必须持有大于流动负债的流动资产才能保证按期 短
支付短期债务，所以，为加强流动性，企业必须持有
一定数量的净营运资本。 流动负债 期
流动资产 资
金
净 营 运 资 本
长期负债
长
期
净营运资本的加大可使企业用长期资金来支持流动资 资
固定资产 金
产，有利于短期负债的及时偿还，减少企业无力支付 股东权益
债务的可能性，从而降低了企业的风险，增加了流动
性。这与流动比率能反映企业的偿债能力和流动性有
相同的意义。
 首先，企业按照生产需要订
营运资本现金流动循环 购原材料和零部件，一般以
赊帐形式购买，因此形成应
现金 付帐款。
其次，企业聘用劳动力通过
生产过程把原材料加工成产
成品。劳动力工资不是按天
应收帐款 原材料、人工 付给，所以产生了应计工资
。
第三，产成品通常是信用销
售，不能在销售实现的同时
产成品 收到货款，故产生了应收帐
款。
第四，销售货款收回，应收
企业营运资本循环
帐款兑换为现金，一个营运
资本流动周期完成。
 缩短现金转换周期有
以下途径：
减少存货，加快产
平均存货转换周期（生产过程 品的生产和销售速度
） ，使存货周期缩短。
应付帐款平 应收帐款平 制定有效的信用政
均付款期 均收款期
策和收帐政策，加速
（商业信用
） 赊销货款的回收。
购买原材料 支付货款 销售产品 收回货款 延长应付帐款的付
现金转换周期 款期，即拖延付给供
（企业短期筹资 应商货款期限。
）
现金转换周期图
营运资本现金流动循环
 现金转换周期（ Cash Conversion Cycle ， CC ）：

CC = ICP + ACP − APP

 应收帐款平均收款期（ Average Collection Period ， ICP ）
： ICP =
平均存货
销货成本 / 365

 应付帐款平均付款期（ Average Payable Period ， APP ）：

平均应收帐款
ACP =
赊销收入 / 365

 平均存货转换周期（
APP =Inventory
平均应付帐款 Conversion Period ， ICP ）
： 购货支出 / 365
 营运资本投资战略

宽松的政策：企业具有充足的资金来源，
不能如期偿债的风险大为减少，但流动资
产相对销售额的比例增大，运营效率降低
流 直接影响到企业利润，资产收益率降低。
动
资
产 适中的政策：流动资产与负债期限匹
配较好，收益较高而风险相对较小。

紧缩的政策：企业的现金、有价证券、存
货和应收帐款降到最低限度，可降低资金
占用成本，提高资产运用效率。但流动资
产减少造成货款和工资延期支付，因存货
不足而延误生产和降低销售，风险增加。

销售额
营运资本筹资战略

资 短期负债 波动的流动资产
﹃ 产 波动的流动资产
适 总 用短期借款来筹
中 额
型 资，稳定的流动
﹄ 稳定的流动资产 长期负债 资产一般用长期
筹 和股本
资 借款或股本来筹
战 固定资产 资。
略
时间
 稳定的流动资产也
﹃ 资
产 波动的流动资产 短期负债 有一部分用短期借
激 总 款筹资。有的企业
进 额 甚至全部流动资产
都由短期负债来支
型 持，这时净营运资
﹄ 稳定的流动资产 长期负债 本为零。企业将在
筹 和股本 债务偿付和借入新
资 债上承担很大的风
战 固定资产
险，但可降低资本
略 成本。

时间
 短期负债 企业使用少量的短
﹃ 资 期借款以满足高峰
产 波动的流动资产
期营运资本的季节
保 总 性需要，其余波动
守 额 部分仍由长期资本
型 支持。企业净营运
资本较大，偿债能
﹄ 稳定的流动资产 长期负债 力强，风险较小。
筹 和股本 但筹资成本高，利
润将降低，且长期
资 资金在流动资产波
战 固定资产 谷期将会过剩。
略
时间
二、现金管理
★ 现金是企业流动性最强的资产，它包括货币
以及类似货币的可作为支付工具的资产。
★ 现金管理的目标：收益性与流动性的权衡
★ 企业拥有现金是为了应付以下几方面的需求
：

交易性需要
预防性需要
机会性需要
补偿余额需要
现金预算

根据各项费用
现 根据销售额和
现
支出和付款期 应收帐款的延
金
限，确定现金 金
迟，确定现金
运
支出额和支出 来
收入额和收入
用
时间。 源
时间。

现金预算：是企业财务预测和财务计划的重要内容，它显示了企业的资金周转
现金预算：现金运用与来源的平衡
状况，对预算期（一年或一年以上、一个季度、一周甚至一日）的
现金需求量和可用于短期投资的现金盈余进行分析和预测。

销售预测
—— 现金预算的基础
 增加企业资产的流动性：用于短期证券投资；
现 清偿长期债务；派发现金股息等。 现
金 金
运 来
现金运用
用 源

现金预算：现金运用与来源的平衡
销售预测
—— 现金预算的基础
 现 通过融资以弥补现金缺口。现
金 金
运 来
用 现金来源
源

现金预算：现金运用与来源的平衡
销售预测
—— 现金预算的基础
目标现金余额的确定
由于现金是非收益性资产，现金持有量越大，持有的机会成本也越大
，因此，公司要确定一个最佳现金持有量，即持有现金的资本成本最小
的目标现金余额。
与存货模型类似，公司现金的持有成本可表达为：

 持有现金的总成本为：
C T
持有成本 = ⋅r 交易成本 = ⋅b
2 C

最佳现金持有量 C* 为： 式中： C—— 现金余额初值；

C/2—— 平均现金持有量；
C T
TC = ⋅ r + ⋅ b r—— 持有现金的机会成本，等于
2 C
证券变现后所放弃的证券收
益率或贷款的资本成本。
T—— 一定时期所需现金总额；
2T ⋅b
C* = b—— 每次变现的交易成本；
r
TC—— 持有现金的总成本。
 由于存货模型首先假定
公司的现金支出是均匀分布
的，这和企业的现金支出情
况不完全相符。若企业在某
段时期现金支出加快，则在
预定的支出期限内会出现现
现
金短缺。为此，企业的现金
金 应有一定的安全余额，以应
余
额 付现金短缺的情况发生。现
代公司证券出售的速度很快
，利用电话在几小时内就能
完成一笔交易。当现金支出
C
过多过快，现金流入不足时
C
2 ，企业可迅速通过证券变现
获得现金，这样现金的安全
时间
余额可以减少到最低限度。
目标现金余额的存货模型
有效的现金管理

客户签出支票并邮寄
邮寄
延迟
⑴ 加速现金回收；
有效的现金管理
⑵ 适时控制现金支出，改善付款过程；
⑶ 调整现金流量，提高收支的匹配程度。 供应商收到支票 锁箱银行收到支票
（缩短了邮寄延迟
和处理延迟时间） 处理
⒈ 加速收款
延迟
⑴ 缩短赊帐购货的期限
⑵ 缩短收帐延迟时间 支票处理并存入当
① 锁箱制 地供应商开户银行
② 集中银行帐户（地区收帐）
⑶ 尽快处理巨额款项
常用的现金管理方法
⒉ 控制付款
支票转帐并通过
清算系统送出
⑴ 拖延付款
清算
⑵ 利用付帐清算延迟
延迟
⑶ 利用汇票付款
⒊ 零余额帐户 供应商收到货款
⒋ 透支 并可从银行支款
剩余现金的投资

证券选择考虑因素
⑴ 安全性。企业选择 企业在预算中出现现金
证券是在可接受的风
短期投资的方式
盈余，说明在满足交易
险下可提供较高报酬
性需要和补偿余额要求 ⑴ 银行定期存款
率的证券。
⑵ 可销售性。证券可 后，现金尚有剩余。这
⑵ 短期国库券
随时在二级市场上出 些剩余现金可用于预防
售，而且价格的变动 性需要和满足企业对现 ⑶ 大额可转让存单
较小。 金的季节性需求。企业
⑶ 到期日。企业一般 ⑷ 银行承兑汇票
一时用不着的现金可作
选择 3~9 个月的短期债
短期投资，以赚取投资 ⑸ 商业票据
券，甚至可以选择数
天内到期的债券，以 收益，通常以短期证券
作为剩余现金的投资对象。 ⑹ 重新购买协议
便于随时套回现金配
合企业的支付。
三、应收帐款管理
１、应收帐款的产生及其投资

销售水平 现金
信用销售水平

应收帐款 = 每天赊销额 × 赊销期限

应收帐款
信用条件 水平

信用政策和 信用分析 销货和收帐

收帐政策 信用决策 时间间隔

收帐政策 坏帐
 ２、信用政策
资本（ Capital ） ① 资产负债表及收
益表摘要。
特点（ Character ） ② 主要财务比率及
其发展趋势。
条件（ Condition ） ③ 从供应商处得到
信用期：购买者从购买到必须付帐 能力（ Capacity ） 客户即期或延期付
款情况、近期付款
之间的时间间隔。 抵押（ Collateral ） 记录。
信用条件
折扣优惠：公司对在信用期内提前 ④ 客户公司实际经
信 付款者给予的销售折扣。 营状况描述。
⑤ 客户公司业主的
五个 C
背景资料。
⑥ 客户公司的信用
用 信用标准 等级。
信用评价分数 =3.5( 收益利息倍数 )
政 +10( 速动比率 ) － 25( 债务资产比率 )
+1.3( 企业经营年限 )
信用分析 信用评分 主要内容
信用评价分数＞ 50, 信用风险较小
策 ＝ 40~50, 为平均风险
＜ 40, 信用风险大
信用报告
３、信用决策
★ 决策依据：
△ 边际贡献 >△ （机会成本＋坏账损失＋坏账成本）
● 边际贡献 = 销售收入 × （ 1 －变动成本率）
● 机会成本：购货方占用应收账款资金而使销货方
丧失的收益，是一种机会成本
机会成本
= 应收账款平均余额 × 变动成本率 × 资金成本率
应收账款平均余额 = 赊销收入 / 应收账款周转
次数
 ● 管理成本：销货方为收回账款而发生的一系列费用
，
如收账费用。管理成本企业根据具体情况预计。

● 坏账损失：不能收回的应收账款的损失。
坏账损失 = 销售收入 × 预计坏账损失率
 某公司信用期 30 天时，销售收入为
25 万元，坏账损失率为 3% ，应收帐款的管理
费用为 7500 元。如果扩大销售额而降低信用标
准，将平均信用期延长至 45 天时，则预计销售
收入可增加 3% 坏账率为 5% ，收回的赊销帐款
70% 将用于再投资，应收帐款管理费将增加
2500 元。企业再投资预望收益率为 10% 贡献毛
益率 20% 。
要求：分析判断该方案是否可行。
原方案
1 、收入 =25
2 、边际利润 =25×20%=5
3 、应收账款平均余额 =25/360÷30=2.083
4 、机会成本 =2.083×70%×80%×10%=0.11665
5 、管理费用 =0.75
6 、坏账损失 =25×3%=0.75
7 、净收益 =5—0.11665—0.75—0.75=3.38335
新方案：
1 、收入 =25× （ 1+30% ） =32.5
2 、边际利润 =32.5×20%=6.5
3 、应收账款平均余额 =32.5/360÷45=4.0625
4 、机会成本 =4.0625×70%×80%×10%=0.2275
5 、管理费用 =0.75+0.25=1
6 、坏账损失 =32.5×5%=1.625
7 、净收益 =6.5—0.2275—1—1.625=3.6475

△ 净收益 =3.6475—3.38335=0.2641 新方案优于原方

案.
四、 存货管理
（一）企业对存货管理的要求

原料存货：由企业购买的
货物组成，可以是初级材
料，也可以是其他厂商制 企业
造的零部件和元器件。 价值
最大化
在制品存货：包括在生产
过程中部分完成，尚需进
一步加工才能变成产品的
所有物品。 满足经营所需，
存货成本最低
—— 存货管 理的目 的
产成品存货：已完成生产
过程准备销售的产品。
（二）存货投资成本
（ 1 ）进货成本（ Ordering Costs ），是指企业从发订单订货到收货、登记、
检验过程中所发生的费用。用公式表示为：
S
进货成本 = ⋅ J
Q
（ 2 ）持有成本（ Carrying Costs ），是指存货所占用的资金，包括用于仓储
、保险、财产税、折旧、防护等方面的费用及变质损耗。用公式表示为：
Q
持有成本 = C ⋅
2
（ 3 ）短缺成本，是指由于缺少存货造成市场销售损失，以及生产中断和企业
商誉下降引起的损失。
式中： S—— 某一时期所需存货量； Q—— 每次进货量；
Q/2—— 平均存货持有量； J—— 每次进货成本；
C--------- 单位年储存成本
（三）经济进货批量
 经济进货批量（ Economic Order Quantity ， EOQ ），又称最佳进货
批量，是使存货总成本最低时的进货批量。
 进货总成本（ TC ）由进货成本和持有成本两部分组成：

S Q
TC = ⋅ J + ⋅C
Q 2

 最佳进货批量（ Q* ）的计算公式为：

成
本 总成本

2 JS
Q* = 持有成本
C
进货成本

Q* 进货批量
订购批数 =S/Q

S Q
TC = ⋅J + ⋅C
Q 2

=√2S×J×C
 时代公司全年需要甲零件 1200 件，每订
购一
次的订货成本为 400 元，每件储存成本为 6 元
。
问最优经济订购批量是多少？
Q=(2×1200×400/6)1/2 =400 件
订购批数 =1200/400=3 批
全年总成本（ TC ）
=(2×1200×400×6)1/2= 2400 元
（四）存货保本、保利期管理
存货资金按存储期长短来划分：
固定储存费（进货费）决策
无关
变动储存费（利息、保管费
）决策相关
存货占用期通过变动储存费占用额的大小影响利润
。
利润 =
[ 毛利－固定储存费－销售税金及附加 ] －每日变动储存费 × 储存
期
P=A － B×X
（ 1 ）保本期
当利润 =0 ， X 为保本储存期 =A/B
（ 2 ）保利期
当利润≠ 0 ， X 为保利储存期 =A － P/B
(3) 企业获利 P=B×(X 保本期－ X 实际 ) ＞ 0 获利

＜ 0 亏损
X 实际的计算：批进批出时，按预计存储天数确定
批进零出时，按（预计
售完天数 +1 ） /2
确定（用等差数列求得
）
 某批发商店购入 A 商品 300 件，单位进价（不含增值
税） 50
元，单位售价 60 元（不含增值税）。经销该批商品固定费用
1000 元，若货款均从银行借入，年利率 12% ，并且该批存货的
月保管费率为 6‰ ，销售税金及其附加为 800 元。要求：
计算（ 1 ）该批存货的保本储存天数。
（ 2 ）若该商店要求的投资利润率为 5% ，计算保利
天数。
（ 3 ）若该批存货实际储存了 120 天，问能否实现
5% 的目标
利润率，差额是多少？
(4) 若该批存货已亏损 180 元，则其已经储存了多久？
(5) 该批存货储存多久，才会使得商店实现利润 600 元。
解： (60-50) ×300 － 1000 － 800)
保本储存天数 = =150 天
50×300× （ 12%÷360 ＋ 6‰÷30 ）

保利储存天数 = ( 60-50) ×300 － 1000 － 800 － 50×300×5%

50×300× （ 12%÷360 ＋ 6‰÷30 ）
=56.25 天

该批商品实际获利额 =8× （ 150 － 120 ） =240

实际投资利润率 =240/50×300=1.6%
差额 =50×300×5% － 240=510 元
8× （ 150 －实际储存天数） = － 180
实际储存天数 =180/8 ＋ 150=172.5

8× （ 150 －实际储存天数） =600

实际储备天数 =150 － 75=75
（五）存货 ABC 管理法
根据存货金额、品种将存货分成
A 、 B 、 C 三类，对不同的存货采用不同的
管理方法。其目的在于提高管理效率，节约
存货资金，这一方法称为 ABC 管理法，是意
大利经济学家巴雷特于 19 世纪首创的。
★ 最重要的是要懂得 80 ： 20 法则，找出代
表成本 80 ％那部分的 20 ％的存货。
 A 、 B 、 C 存货划分标准

类别 特点 金额比
重 品种数
A 金额大、品种少 70%
10%
B 金额一般、品种较多 20% 20%
C 金额小、品种繁多 10% 70%
 第五篇 长期筹资决策
一、企业筹资概述
二、企业融资方式与决策
三、企业筹资的原则
四、杠杆原理
五、资本结构决策
六、股息政策
一．企业筹资概述
（一）融资方式的分类与特点
（二）企业融资方式演变的历史逻辑
（三）我国企业融资方式的演变
（一）融资方式的分类与特点

融资方式是指资金由盈余部门向短
缺
部门即由储蓄向投资转化的方式和手段
。

1 、按照资金来源的方向：
内源融资、外源融
资
2 、按照资金运动的渠道：
直接融资、间接融
内源融资：投资者利用自己的储蓄作为投资资
金。
特点：自主性
有限性
低成本性
低风险性

外源融资：投资者利用他人的储蓄作为投资资
金。
特点：高效性
有 性
高风险 性
直接融资：企业自己或通过证券公司向金融投资
者即
储蓄者出售股票和债权而获取资金的一种融资方
式。
特点：直接性
长期性
流通性

间接融资：银行（包括各种信用社）中介机构把
分散
的储蓄集中起来，筹资者通过再银行获取资金的
一种
融资方式。
特点：间 接性
短期性
非流通性
股权融资：企业向其股东筹集的权益资本
。
特点：初始产权
产权关系

债权融资：企业向其债权人筹集的债务资
本。
特点：还本付息
财务杠杆
 企业各类融资方式对照表
所有 者权
负债 益
流动 负债 长期 负债 实收 资本 公积金 未
分
应交 应付 短期 长期 应 新发 原 配
未交 未付 借款 借款 付 行股 始 公益金 利
款 款 债 本 股 润
券 本
外 内源 融资
源融 资
直接融资 间接融资 直接融资
（二）企业融资方式演变的历史
逻辑
第一层面：人类社会经济发展不同阶段与
企业
融资方
式演变
1 、产业革命初期的企业融资方式
内源融资 ----- 外源间接融资
2 、产业革命后期的企业融资方式
外源直接融资尤其是股票融资
第二层面：企业成长过程与企业融资方式
演变
初创期：内源融资
内源融资 ---- 间接融 资 ---- 直接融资 ---- 兼并收 购
成长期：
成熟期：
衰退期 : 内源融资
（三）我国企业融资方式的演变
1 、计划经济体制下的财政主导型计划融资制
度
固定资金——国家财政无偿供应
流动资 金——国家财政、银行分别供应
三个特征：
第一，企业不存在严格意义上的融资行为
第二，国家对企业的预算约束软化
第三，企业融资方式的单一化和封闭性
 1949 年以前我国主要工业产品最高年份同外国的同
期比较
中国 日本 印度
项 单位 年份 数量 年份 数量 年份 数量
目
煤 万吨 1942 6188 1942 5354 1937 2543.8

生铁 万吨 1943 180 1943 403.2 1937 166.8

钢 万吨 1943 92.3 1943 76.5 1937 92.0

发电 亿度 1941 59.6 1941 376.6 ___ __

量
发电 万千瓦 1944 235 1944 1005.7 ___ __
装机
容量
棉布 亿米 1936 16.5 1936 40.4 1937 37.35
（二）转轨时期企业融资模式的演变
第一，企业内源融资发生较大变化
第二，流动资金管理体制发生改变
第三，固定资产投资资金筹集走向“债务化”
第四，债券和股票等直接融资方式得到较大
发展
 转轨时期我国企业融资构成分
析
年份 内部 外部资 外部资
资金 金 金
合计 间接 直接 合计 间接 直接
融资 融资 融资 融资
1986 32.8 67.2 66.3 0.9 100 98.8 1.2

1987 30.6 69.4 68.3 1.1 100 98.3 1.7

1988 29.6 70.4 68.5 1.9 100 97.4 2.6

1995 21.8 78.2 73.1 5.1 100 93.5 6.5

资料来源：《中国经济年鉴》（ 1989—1996 ）
二、企业融资方式与决策

※ 债务资本融资
※ 权益资本融资
※ 混合资本融资
（一）银行借款
银行借款是指企业根据借款合同从有关
部门
银行或非银行金融机构借入的需要还本付
息的
款项。
按照贷款用途分类：
流动资金贷款、固定资产贷
款
按照贷款方式分类：
信用贷款、担保贷款、票据贴现
1 、银行借款筹资的优缺点
优点：ⅰ筹资速度快
筹资成本低
借款弹性好
缺点：ⅰ财务风险大
限制条 款多
2 、银行借款的信用条件
按照国际惯例，银行发放贷款时往往要加有
一些
信用条件，主要有以下几个方面
第一，信贷额度（贷款限额）
第二，周转信贷协定
第三，补偿性余额
第四，借款抵押
第五，偿还条件
第六，以实际交易为贷款条件
3 、银行对借款人财务状况的分析
1 ）所有者权益
2 ）资产负债率
3 ）向该金融机构借款额与总资产之比
4 ）企业月均经营总收入与向该金融机构借款额之比
5 ）固定资产净值
6 ）流动比率
7 ）速动比率
8 ）流动资产周转率
9 ）资产利润率
10 ）在本金融机构近三个月日均存款与贷款额之比
11 ）在该金融机构的结算比例
4 、银行承兑汇票业务
1 ）银行承兑汇票
2 ）适用范围和基本规定
3 ）银行承兑汇票的优势
5 、了解银行是成 功融资的 前提
银 行 贷款对象 贷款金额 贷款方式 贷款利率

工农中建四 大企业、 大额 抵押、贴现、 基准利率低

大国有银行 大项目 外汇贷款、出 上浮不得超过
口信用证 20% ，下浮
不得超过
农村信用社 中小企业 中等 一般抵押流动 10%
基准利率略高
、城市商业 、 资金贷款、少 上浮不得超过
银行 农户 量票据贴现 50% ，下浮
不得超过
新兴的商业 民企、 中等 票据贴现 10%
基准利率略高
银行 创新业务 总规模不大
（二）债券融资
企业依据法定程序发行的约定在一定
期间
还本付息的有价证券。
按照是否记名：
记名债券、无记名债
券
按照能否转换为公司股票：
可转换债券、不可转
换债券
我国企业债券的特殊分类：
重点企业债券、地方企
业债券、
1 、债券优劣分析
优点：
a 、债券筹资成本低
b 、可利用财务杠杆
c 、有利于保障股东对公司的控
制权
d 、有利于调整资本结构
不足：
a 、财务风险较高
b 、限制条件多
c 、筹资数量有限
2 、债券融资的决策

1) 债券发行数量的决策
2) 债券发行价格的决策

债券发行价格
= 票面金额 / （ 1+ 市场利率） n
+ 票面金额 * 票面利率 / （ 1+ 市场
利率） t

式 中 n— 债券期限
t— 付息期数
3) 债券期限的决策
4) 债券发行利率的决策
〖相关链接〗
我国 1984 年开始发行企业债券。 1987 年
《企业债券
管理暂行条例》颁布后，企业债券发行量逐年上
升，
并于 1992 年达到高峰，当年企业债券发行总量
高达 684
亿元，２００３年企业债券发行量达３５２亿。
为进
一步激活我国企业债券市场，对发债主体规模、
利率、
资金用途以及投资主体的规定有所放宽。
１、审批制转向核准制。
( 三 ) 融资租赁
租赁指出租人在承租人给予一定报
酬的
条件下，授予承租人在约定的时间内
占有
和使用财产权利的一种契约性行为。
特征：
1 、所有权与使用权相分离
2 、融资与融物相结合
3 、租金的分期回流
经营租赁：由出租人向承租企业提供租赁
设备，并提供设备维修保养和人员培训等
服务性业务，通常为短期租赁，承租企业
目的，主要不在于融资，而是为了获得设
备的短期使用以及出租人提供的专门技术
服务。

融资租赁：由租赁公司按照承租企业的要
求融资购买设备，并在契约或合同规定的
较长期限内提供给承租企业使用的性用业
务，其目的主要在是融资。
1 、融资租赁特点
① 设备租赁期较长，按国际惯例接近资产经济使
用年
限的 70 ％～ 80 ％，我国规定不低于资产经济使
用年
限的 75 ％。
② 不得任意中止租赁合同或契约
③ 租赁期满可以按事先约定的方式处置资产：退
还、
续租、或折价买下。
④ 租金较高，西方高于设备价款的 30 ％～ 40 ％
2 、融资租赁租金的构成及计算
融资租赁租金包括设备价款和租息两部分，其中
租息
又可分为租赁公司的融资租赁成本、租赁手续费
等。
具体地，融资租赁的租金计算内容如下：
A. 设备价款是租金的主要内容，包括设备的买价
、运
杂费和途中保险费。
B. 融资成本指设备租赁期间为购买设备所筹集资
金的
利息。
C. 租赁手续费指租赁公司承办租赁设备的营业费
 在我国的融资租赁业务中租金
的计
算方法一般采用

等额年金法计算
① 后付租金的计算 :
A=p/(p/A,i,n)
② 先付租金的计算 :

A=p/[(p/A,i,n-1)+1]
3 、融资租赁优劣分析
优点：
节约资金，提高资金使用效率。
简化管理，降低管理成本。。
税收抵免作用。
融资风险较低。
缺点：
租金较高，资金成本较大
租金支付期限和金额固定时，增加企业资金调度
难度
〖相关链接〗
中国融资租赁业是在改革开放之初，荣毅仁先
生借
鉴国外经验，率先在我国开创的。 1981 年中国
国际信
托投资公司先后组建了中国东方国际租赁有限公
司和
中国租赁有限公司，标志着融资租赁作为一个新
兴行
业在我国初步形成。
90 年代以来，中国的航空运输业取得了长足
的发
展，运输周转量在国际民航组织成员国中，已从
（四）商业信用融资
企业在进行商品交易时由于延期付款
或延
期交货所形成的借贷关系。
1 、商业信用的形式
① 应付帐款

② 预收货款
2 、商业信用条件：所谓信用条件是指销货人对
付
款时间、现金折扣和折扣期限作出的具体规定，
其主
要形式有：
1 ）延期付款、不提供现金折扣，如“ net30” 表
示商品
的买方应在 30 天之内按发票金额付清货款，没
有现 金
折扣。
2 ）延期付款，但早付款有现金折扣
（ 2/10 ， net/30 ）
3 、商业信用融资的优缺点
优点：筹资便利
筹资成本低
限制条 件少
缺点：期限一般较短
筹资数量受到交易额限制。
4 、商业信用的决策

现金折扣
=CD/ （ 1-CD ）
资金成本 ×360/N× 100%
式中 CD— 现金折扣的百分比
N--- 延期付款天数
现金折扣资金成本 =2%/1-
2%×360/20

=36.73%
（五）股票融资
股票是股份公司为筹集自有资本而
发行
的有价证券。

按股东权利义务分：
普通股、优
先股
按投资者不同分：
国家股、法
人股、
1 、普通股股东的权利
① 公司管理权：管理权包括投票权、查
账权
两项内容。其中投票权有公司重大事
项决
策权和人事任免权；
② 分享盈余权；
③ 出售或转让股份权；
④ 优先认股权：
⑤ 剩余财产要求权：
2 、普通股筹资的优缺点
优点：没有固定利息负担
没有固定到期日筹资风险小
能增加总价值公司的信誉
筹资使用限制较少
缺点：资金成本较高。
容易分散控制权
会引起股价的下跌
3 、优先股股东的权利
① 优先分配股利权
② 优先分配剩余财产权
③ 管理权
4 、优先股筹资的优缺点
优点：
固定的到期日，不用偿还本金
股利支付既固定，又有一定的弹性
有利于增强公司的信誉。
缺点：
筹资成本较高
筹资限制多
财务负担重
5 、发行股票的决策
1 ）股票发行时机的决策
2 ）股票发行数量的决策
3 ）股票发行方式的决策
4 ）股票发行价格的决策
（六）风险投资
投资者出资协助具有专门
科技知识而没有自有资金的创业者
进行创业，并承担创业阶段的失败
风险，投资者通过投资结束时的股
权转让活动获取投资回报。
 我国风险投资的资金投向
电子信息产业 30%
机电一体化 20%
生物医药 25%
新材料 14%
新能源 2.8%
环保 2.8%

其他 5.4%
风险投资者的选择对象
1 、企业具备基本的成功条件
2 、高科技公司
3 、亚企业
4 、区域因素
5 、小公司
6 、经验
※ 网景公司
※ 苹果电脑
（七）项目融资
1 、项目融资的定义
BOT 是英文（ Building—Operate—
Transfer)“ 建设、经营、移交”的缩写
，其典型模式为：项目所在地政府授予
一家或者几家私人企业组成的项目公司
特许权利——就某特定基础设施项目进行
筹资建设，在约定的期限内经营管理，
并通过项目经营收入偿还债务和获取投
资回报；约定期满后，项目设施无偿移
交给项目所在地政府。
2 、项目融资的类别
BT （即建设、移交）
BOO （即建设、拥有、经营）
BLT （即建设、租赁、移交）
BOOT （即建设、拥有、经营、移交）
BTO （即建设、移交、经营）
ROT （即重整、经营、移交）
POT （购买、经营、移交）
BOOST （建设、拥有、经营、补贴、移交）
3 、项目融资的特点
1 ）项目导向
2) 有限追索
3) 风险分担
4) 表外融资
5) 信用灵活
6) 成本较高
三、企业筹资基本原则
筹措及时
规模适当
方式经济
结构合理
四、杠杆原理
（一）相关概念
成本习性（ Cost Behavior ）亦称成本性态
。

固定成本（ Fixed Cost ）

约束性固定成本（ Firm Fixed
Cost ）
酌量性固定成本（ Programmed Fixed
Cost ）
变动成本（ Variable Cost ），
 边际贡献和息税前盈余。
边际贡献（ Marginal Profit ）

M = S − V = ( P − v) ⋅ Q = m ⋅ Q
式中： M—— 边际贡献总额； S—— 销售收入总额；
V—— 变动成本总额； P—— 销售单价；
v—— 单位变动成本； Q—— 产销数量；
m—— 单位边际贡献。
 息税前盈余（ Earnings Before
Interest and Tax ， EBIT ），
EBIT = S −V − a = ( P − v )Q − a = M − a

式中： EBIT— 息税前盈余； a— 固定成本；

Q— 产销数量； P— 销售单价；
v— 单位变动成本； V— 变动成本总
额；
S— 销售收入总额。
 ∆S ∆ EBIT ∆EPS
∆
SS ∆ EBIT ∆EBIT ∆EPS
EPS
EBIT DFL
DOL
EBIT EBIT EPS
S
DCL

固定成本 固定财务费用

固定成本 + 固定财务费用
（二） 经营杠杆
　经营杠杆（ Operating Leverage ），是指在企
业经
营中由于存在固定成本而造成的息税前盈余变动率大
于产销量变动率的现象，亦称营业杠杆、营运杠杆。
EBIT=Q （ P － V ）－ F EBIT1= Q1 （ P － V ）－ F
EBIT2=Q2 （ P － V ）－ F

△EBIT （ EBIT2 － EBIT1 ） （ Q2

－ Q1 ） （ P － V ）
————— = ——————————— = ———————————
EBIT EBIT1 Q1 （ P － V ）－ F

（ Q2 － Q1 ）
= —————————— ＞ △ Q/Q = △S/S

Q1 － F / （ P － V ）
（三）财务杠杆
财务杠杆（ Financial Leverage ）：由于固
定财
务费用的存在，使普通股每股盈余的变动幅度大于
息税前盈余的变动幅度的现象，叫财务杠杆。
（四）联合杠杆
由于固定生产经营成本和固定财务成本的存在，使
得每股盈余的变动率远远大于业务量的变动率，把
这种现象叫联合杠杆（ Combined Leverage ）
，亦
称复合杠杆。
 息税前盈余
财务杠杆系数 =
优先股股利
息税前盈余 − 利息 −
1 − 所得税税率
EBIT
DFL =
d
EBIT − I −
1 −T

( P − v)Q
∆EPS / EPS DCL =
∆ EPS / EPS
=
∆ EPS / EPS ∆ EBIT / EBIT
× = DOL × DFL DCL =
DCL = ∆S / S ∆ EBIT / EBIT ∆S / S ( P − v)Q − a − I − d
∆S / S 1− T
杠杆的作用
衡量风险
预计利润
五、资本结构决策
（一）资本结构
（二）资本结构中负债的意义
负债有利于降低资金成本
负债具有财务杠杆作用
负债会加大企业财务风险
（三）西方资本结构理论 --- 现代资本结构理
论
1 、 MM 理论
2 、权衡理论
3 、信息不对称理论
　 　 MM 理论
 1963 年，莫迪格尼和米勒
（ F.Modigliani & N.H.Miller ）提出
了资本结构与公司价值及资本成本相关的理
论，即由于利息支出可以享受税收抵扣，从
而降低公司的加权平均资本成本，故有利于
提高公司总价值。
 ＭＭ理论的结论：企业负债越多越好。
　权衡理论
1980 年，德安格罗（ Deangelo, Harry ）
和
马修理氏 (Ronald W Masulis) 提出了权
衡
理论。
 引入了财务危机成本和代理成本
 权衡理论理论的结论：当负债避税利益
大于财务危机成本和代理成本之和时，
负债越多越好。
　不对称信息理论
1977 年，罗斯（ Ross, S.A. ）
1984 年，梅耶氏（ Myers, Stewart
c. ）
假定企业内部管理人员拥有企业外部人士所没
有的有关其所管理的企业信息
不对称信息理论结论：企业融资先内部，后
外部，外部先负债后股票。
（四）最优资金结构的决策

资本结构决策

企业筹集资本
债务资本 权益资本

企业价值 风险与收益的均衡 资本成本

（最大） （最小）
１、 EPS-EBIT 分析

( EBIT − I )(1 − T ) − D = ( EBIT − I )(1 − T ) − D

1 1 2 2
N1 N2

EPS1 代表负债融资，以 EPS2 代表权益融资

 ★ 预计 EBIT= 筹资无差别点
EPS-EBIT 分析图 EBIT 时，权益融资与债务融资
方式无差异。
★ 预计 EBIT> 筹资无差别点
EBIT 时，选择债务融资方式。

★ 预计 EBIT< 筹资无差别
点 EBIT 时，选择权益融资方
方程 式。
债务筹资 1
EPS

N1 < N 2 ，
方程
EBIT 2 1/N1 > 1/ N2
股票筹资

方程 1 的斜率总是大于，方程
2 的斜率。
EBIT
2 、比较资本成本法
３、因素分析法

企业销售增长情况
所有者管理者的态度贷款人和信用评级机构的作用
行业因素
企业规模
企业财务状况
企业资产结构
企业所得税率
利率水平
六、股息政策
（一）企业利润总额的构成
（二）企业利润分配程序
（三）影响股利政策制定的相关因素
（四）股利政策的主要类型
（五）股利的支付形式
（一）企业利润总额的构成
★ 利润总额 = 营业利润 + 投资净收益 + 营业外收支净
额
★ 营业利润
= 主营业务利润 + 其他业务利润 - 管理费用 - 财
务费用
★ 投资净收益 = 投资收益 - 投资损失
★ 营业外收支净额 = 营业外收入 - 营业外支出
（二）企业利润分配程序
1 、纳税调整 --- 将会计利润调整为纳税利润
1 ）永久性差异：本期会计所得和纳税所得所
包括的内容不一致，并在以后各期不能转回一
致的差异。
（ 1 ）项目差异：
（ 2 ）标准差异：
2 ）时间性差异：由于收入项目或支出项目在
会计上计入损益的时间和税法规定不一致所形
成的差异，是发生在某一时期，但在以后各期
能够转回一致的差异。
（ 1 ）项目差异：会计作为收益支出而税法不作
为计税利润的项目的差异。

第一、各项税收的滞纳金、罚款。 +

第二、各种非救济性、公益性捐赠和赞助支出。 +

第三、自然灾害不可抗拒事件，保险公司赔偿的部分。 +

第四、已纳税投资收益。 -
第五、不超过 5 年的弥补以前年度亏损。 -
（ 2 ）标准差异：有些收益性支出，税法规定计
税
开支标准，超标部分会计上可据实列支，但税法
要作计税利润处理。

第一、向非金融机构借款的利息开支高于金融机构的部
分。
+
第二、工资性支出超过计税工资标准的部分。 +

第三、工会经费、福利费、教育费超过计税标准的部分。
+
第四，救济性、公益性、救济性捐赠超过应税所得额 3%
的
部分。
+
2 、税后利润分配
1 ）被没收的财物损失、支付各项税收的滞纳
金和罚款。
2 ）弥补以前年度亏损。
3 ）提取法定盈余公积金。
4 ）向优先股东分配股利。
5 ）提取任意盈余公积金。
6 ）向普通股东分配股利。
（三）影响股利政策制定的相关因素

法律因 素 企业 因素 股东 因素 其他因 素
•资本保全限制 •盈余的稳定性
•股东的税负 债务合同约束
•企业积累限制 •资产的流动性

•举债能力 •股东的投资机会 机构投资者的投资限制

•无偿债能力限制
•投资机会
•超额累积利润限制
•资本成本
•股东的股权稀释
…
•股东的稳定收入
（四）股利政策的主要类型
1 、剩余股息政策
 剩余股息政策，企业盈余首先用于满足资金结构和投资
额所确定的对权益资金的需要，在满足了这一要求以后
如果还有剩余，则将剩余部分用于发放股息。
 剩余股息政策遵循以下步骤

⑴ 确定最优资本结构；
⑵ 根据资本结构和企业投资总量确定所需权益资金数额
；
⑶ 将企业的盈余首先用于企业权益资金的需要。如果税
后
盈余不能满足企业对权益资金的需要，则发行新普通股来
弥补不足；如果税后盈余在满足权益资金需要后还有剩
 剩余股息政策的利弊
 优点：股息政策能够与企业的投资机会和资

本结构决策很好配合。
 缺点：股息波动不定，容易造成股票价格的

大幅度变化，给普通股股
东造成较大风
险。
2 、稳定股息政策
稳定股息政策，是企业支付给股东的股
息
不随盈余的变动而作调整，即企业实行以固定
股息年金或至少不低于上年股息的政策。

优点：有利于股价的稳定，投资者风险较小。
缺点：由于股息支付不能很好地与盈利情况配
合，盈余降低时也固定不变地支付股息，可能
会出现资金短缺，财务状况恶化的后果。
3 、变动股息政策（固定股利率政策）
变动股息政策，即每股股息将随盈余的
变
动而作调整。变动股息政策一般是通过固定股
息支付比率的办法来进行。

优点：盈余与股息的支付能够很好配合。
缺点：不利于股票价格的稳定。
4 、低正常股息加额外股息政策
低正常股息加额外股息政策，这是介于稳定股
息
政策和变动股息政策之间的一种折衷的股息政策。公
司一般情况下只支付一个固定数额较低的股息，当企
业盈余有较多增长时，根据实际情况向股东发放额外
股息。
优点：向股东发放稳定的正常股息，可以增强股东对
企业的信心；给企业以较大的弹性，做到股息和盈余
有较好的配合。
缺点：若股东将额外的股息视为正常股息的组成部
分，则该政策不仅会失去其原有意义。
种类 内容 优点 缺点 适用范围
剩余股利政策 用盈余满足预定 企业综合资金成本 不利于公司 立 未来有良好投
目标资金结构， 最低。 不利于投 良好形象。 资机会的企业
剩余盈余再分配 资者安排收入与支
保持理想的资金 出
结构
固定股利政策 支付固定股利额 有利于投资者安排 股利支付与盈余 收益较稳定或
公司形象好，有 收入与支出 相脱节；易引起 处于成长期的
利于股价稳定 公司资金短缺。 信誉一般的企
业
固定股利率政策 股利按盈余固定 体现了风险投资与 易产生经营不稳 收益相对稳定
比例支付。 风险收益对等 定的印象，不利 的企业。
于股价稳定与上
涨
正常股利加额外 股利按固定股利 股利支付具有灵活 有时会产生负面 净利润或现金
股利政策 额支付。当盈利 性；有利于股价稳 影响。 流量不稳定的
大幅增加时，再 定提高 企业。
临时发放一些额
外股利。
（五）股利的支付形式
★ 现金股利
★ 股票股利

★ 分析股票股利对股东和公司的影响

★ 上市公司采用现金股利的动因
例：某公司发放股票股利前，所有者权益（元
）
普通股（面值 1 元，已发行 200 000 股） 200
000
资本公积
400 000
末分配利润
2 000 000
股东权益合计
2 600 000
若公司股票股利为 10 送 1 ，每股市价为 20 元
则：需从末分配利润中划出资金
普通股增加 20 000 股（面值 1 元） 20 000 元
故资本公积应增加： 400 000 － 20 000 ＝ 380
000 元
股票股利派发后所有者权益 2 600 000 元
普通股
220 000
资本公积
780 000
末分配利润 1
600 000
股利权益合计 2
600 000
如公司本年盈利 44 万元，某股东持有 2 万股普
通
股，则股利对股东的影响 :
项目 发放前 发放后
每股盈余 EPS 44/20=2.2 44/22=2.0
每股市价 20
20/(1+10%)=18.18
持股比例 2/20=10% 2.2/22=10%
所持股票 20×20 000 18.18×22
000
总价值： =400 000 =400 000