SEMINAR 6: ANALIZA RENTABILITATII NTREPRINDERII

O intreprindere prezinta urmatorul bilant aferent exercitiului financiar N: mii.u.m. Activ Active imobilizate Active circulante - Stocuri - Creante - Invest. fin. pe termen scurt - Casa si conturi la banci Ch. inregistrate in avans TOTAL 2.030 2.110 TOTAL 2.030 2.110 N-1 1.575 435 215 120 25 75 20 N Capital + Datorii N-1 920 800 295 40 175 80 15 N 1010 825 275 10 200 65 0

1.615 Capitaluri proprii 485 Datorii cu scadenta > 1 an 255 Datorii cu scadenta < 1 an 115 - Sume datorate instit. de credit 50 - Furnizori 65 - Datorii fiscale si sociale 10 Venituri inregistrate in avans

Din contul de profit si pierdere al aceluiasi exercitiu financiar se cunosc urmatoarele date (mii u.m.): cifra de afaceri = 3.800 mil.u.m. cheltuieli de exploatare monetare = 3.275, din care: ch. cu materii prime si materiale consumabile = 1.000, ch. cu personalul = 1.200, ch. privind prestatiile externe = 700 si ch. cu alte impozite, taxe si varsaminte asimilate = 375; cheltuieli cu amortizarea = 115; cheltuieli privind dobanzile = 80; cota de impozit pe profit = 16 %.

Sa se determine si sa se analizeze : a) b) c) d) rata rentabilitatii economice (Rec), rata rentabilitatii financiare (Rfin), rata dobanzii (Rdob); rentabilitatea economica ca medie ponderata; levierul si efectul de levier financiar al indatorarii; descompunerea factoriala a ratelor de rentabilitate (Rec si Rfin) pe factori de influenta, conform sistemului du Pont; e) Rec si Rfin reale in conditiile unei rate a inflatiei de 11,5%.

Rezolvare Pentru diagnosticul rentabilitatii se are in vedere nu activul total ci activul economic (AE) al intreprinderii. AE exprima marimea capitalurilor investite in intreprindere in scop profitabil: actionarii investesc capitaluri proprii (CPR) in scopul obtinerii unui profit net (PN), iar creditorii pun la dispozitia intreprinderii resurse (DAT) in scopul obtinerii unei remuneratii sub forma de dobanzi. Vom retine in analiza doar resursele imprumutate pe o perioada mai mare de un an (DAT > 1 an), deoarece acestea sunt atrase in scopul realizarii de investitii de pe urma carora se asteapta obtinerea unui rezultat pozitiv din exploatare si a unei rentabilitati din exploatare corespunzatoare. Asadar, nu se iau in calculul rentabilitatii sursele atrase pe termen scurt (DAT < 1 an), dat fiind faptul ca cea mai mare parte a acestora reprezinta capitaluri atrase gratuit (nepurtatoare de dobanda), sub forma de datorii de exploatare (ex. furnizori si datorii asimilate, datorii fiscale si sociale etc). Pot exista si datorii pe termen scurt purtatoare de dobanda, insa, in principiu, acestea sunt contractate pentru finantarea unor nevoi curente si nu pentru investitii. Ca urmare, bilantul pe baza caruia vom calcula ratele de rentabilitate arata, sintetic, astfel: AE = AI + ACRnete = CPR + DAT > 1an, unde: AE - activ economic AI - active imobilizate ACRnete sau DAT curente nete = (ACR + Ch. inreg. in avans) (DAT < 1 an + Ven. inreg. in avans) ACR active circulante DAT < 1 an datorii cu scadenta mai mica de 1 an DAT > 1 an - datorii cu scadenta mai mare de 1 an CPR capitaluri proprii CPR IMOB DAT > 1 an ACRnete

Rfin Rec Rdob Bilantul economic arata astfel: Activ AI ACR nete Total activ (AE) N-1 1.575 145 1.720 N Capital + Datorii N-1 920 800 1.720 N 1010 825 1.835

1.615 Capitaluri proprii 220 Datorii cu scadenta > 1 an 1.835 Total capitaluri

a) Rata rentabilitatii economice - se determina ca raport intre rezultatul inainte de dobanzi si impozit pe profit (EBIT) sau o alta forma de rezultat din exploatare (RE, net de impozit pe profit) si activul economic al intreprinderii. Rata rentabilitatii globale ce exprima rentabilitatea exploatarii tuturor activelor, indiferent de modul de finantare a acestora (capitaluri proprii sau datorii pe termen lung); altfel spus, reprezinta rentabilitatea ansamblului capitalurilor investite in intreprindere in scop profitabil, atat proprii cat si imprumutate.
Re c = EBIT1 Im pozit1 PN 1 + Dob1 = AE 0 AE 0

!!! Se raporteaza rezultatele obtinute pe parcursul perioadei (ianuarie N decembrie N) la capitalurile investite la inceputul perioadei (ianuarie N). Aceasta regula o vom retine pentru calculul tuturor ratelor de rentabilitate (Rec, Rfin, Rdob). Datorita insa fluctuatiilor mari ce pot fi inregistrate la nivelul componentelor de capital, proprii si imprumutate, intre inceputul si sfarsitul exercitiului financiar, se poate opta si pentru folosirea la numitor a mediei capitalurilor investite pe parcursul exercitiului ((valoarea initiala + valoarea finala) / 2).

EBIT1 = CA Ch. exploatare monetare Ch. amortizarea = 3.800 3.275 115 = 410 EBT 1 = EBIT1 Ch. dobanzi = 410 80 = 330 Impozit pe profit1 = 0,16 * EBT1 = 0,16 * 330 = 52,8

PN1 = EBT 1 - Impozit pe profit1 = 330 52,8 = 277,2

Re c =

410 52,8 277,2 + 80 357,2 = = = 0,2076 (20,76 %) 1.720 1.720 1.720

Rata rentabilitatii financiare exprima rata de rentabilitate ce remunereaza pe actionari, in calitate de proprietari care investesc in intreprindere capitaluri proprii (capital social initial si aporturi ulterioare de capital la care se adauga celelalte acumulari sub forma de: profit reinvestit, rezultat reportat, prime de capital, rezerve legale si celelalte rezerve si rezerve din reevaluare).
Rfin = PN 1 277,2 = = 0,3013 (30,13 %) CPR0 920

Rata dobanzii exprima rentabilitatea din punctul de vedere al creditorilor, care pun la dispozitia intreprinderii capitaluri imprumutate (pe o perioada mai mare de un an) si sunt remunerati prin dobanzi.
Rdob = Ch.dobanzi1 80 = = 0,1 (10 %) DAT > 1an0 800

Avand in vedere ca dobanzile sunt deductibile la calculul impozitului pe profit, costul indatorarii suportat de intreprindere este mai mic de 10%, datorita economiei fiscale realizate: profitul impozabil al intreprinderii este mai mic cu marimea cheltuielilor privind dobanzile, ceea ce face ca impozitul pe profit datorat statului sa fie mai mic cu marimea economiei fiscale = t * Ch. dobanzi = 0,16 * 80 = 12,8, unde t - cota de impozit pe profit. Ca urmare, costul net al datoriilor suportat de intreprindere este de:
Ch.dobanzi1 Economia _ fiscala 80 12,8 = 0,084 (8,4%) sau Rdob * (1 - t) = DAT > 1an0 800

= 10% * 0,84 = 8,4%

b) Rentabilitatea economica ca medie ponderata Avand in vedere faptul ca Rec reprezinta rentabilitatea globala a capitalurilor investite in intreprindere, proprii si imprumutate, iar fiecareia dintre aceste componente de capital ii corespunde o

rata de rentabilitate specifica (Rfin pentru CPR si Rdob pentru DAT > 1 an), atunci Rec poate fi scrisa ca medie a celor doua rate de rentabilitate specifice, ponderate cu proportia in care intreprinderea se finanteaza prin capitaluri proprii, respectiv prin capitaluri imprumutate. Astfel:
Re c = Rfin * CPR0 DAT > 1an0 920 800 + Rdob * = 30,13% * + 10% * = 20,76% AE 0 AE 0 1.720 1.720

c) Rata rentabilitatii financiare si efectul de levier financiar: Pornind de la relatia de mai sus, Rfin poate fi scrisa astfel:

Rfin = Re c + (Re c Rdob) *

DAT > 1an0 CPR0

Levierul (L)

Efectul de levier al indatorarii

Aceasta relatie leaga Rfin de rentabilitatea globala a intreprinderii (Rec), de costul indatorarii suportat de intreprindere (Rdob) si de gradul de ei indatorare (levierul, L = DAT > 1 an/CPR) si pune in evidenta influenta indatorarii asupra rentabilitatii obtinute de proprietari.

Levierul =

800 = 0,8696 920

Levierul arata gradul de indatorare a capitalurilor proprii si este o expresie a riscului suplimentar asumat de actionari prin apelarea la indatorare, risc pentru care acestia solicita o prima de risc, o remunerare suplimentara (sub forma efectului de levier financiar al indatorarii).

Efectul de levier = (Re c Rdob) *

DAT > 1an0 800 = ( 20,76% 10%) * = 9,36% CPR0 920

= Rfin Rec = 30,13% - 20,76%

Efectul de levier arata influenta indatorarii asupra Rfin, adica influenta indatorarii asupra ratei de rentabilitate ce se cuvine actionarilor si pune in balanta riscul suplimentar pe care si-l asuma acestia (prin indatorare), masurat prin levier (DAT > 1 an / CPR) cu remunerarea suplimentara pe care o primesc, reflectata in marimea efectului de levier. Marimea primei de risc este proportionala cu gradul de indatorare.

Situatii posibile: Cand Rec > Rdob, intreprinderea utilizeaza eficient resursele imprumutate de la creditori si obtine o rentabilitate a activelor finantate din aceste surse suficient de mare pentru acoperirea costului datoriilor (Rdob) si pentru remunerarea suplimentara a actionarilor (prin efectul de levier). In acest caz, efectul indatorarii asupra Rfin este pozitiv, favorabil iar cresterea gradului de indatorare duce la cresterea Rfin, dar atat timp cat Rec > Rdob; astfel, actionarii sunt remunerati peste nivelul mediu de rentabilitate al intreprinderii (Rec). Punctul maxim pana la care intreprinderea se poate indatora este cel la care Rec = Rdob. Ca urmare, efectul de levier este 0 iar Rfin = Rec. In acest caz, actionarii sunt remunerati la nivelul mediu al rentabilitatii intreprinderii. Dincolo de acest punct indatorarea are un efect negativ asupra Rfin. Cand Rec < Rdob, intreprinderea nu obtine din exploatarea activelor de care dispune o rentabilitate suficienta pentru suportarea costului datoriilor (Rdob). In acest caz, efectul de levier este negativ iar Rfin < Rec, actionarii fiind remunerati sub nivelul mediu al rentabilitatii intreprinderii. Cresterea gradului de indatorare (a levierului) duce la scaderea si mai accentuata a Rfin.

d) Descompunerea ratelor de rentabilitate, pe factori de influenta, conform sistemului du Pont Acest sistem de descompunere permite identificarea de cai de imbunatatire a ratelor de rentabilitate, prin intermediul factorilor de influenta, cantitativi si calitativi. Descompunerea ratei Rec:
Re c = EBIT1 Im pozit1 EBIT1 Im pozit1 CA1 357,2 3.800 = * = * = 0,094 * 2,209 = AE 0 CA1 AE 0 3.800 1.720

0,2076 Rec = Rata marjei (factor cantitativ) * Rata rotatiei activului economic (factor calitativ)

Rata rentabilitatii economice de 20,76% se obtine in conditiile unei rate de marja 1 de 9,4% si a unei rate de rotatie2 a activului economic intr-un an prin cifra de afaceri anuala de 2,209 rotatii pe an. Rec se poate imbunatati prin cresterea ratei marjei de 9,4% (prin cresterea CA intr-un ritm mai mare decat cresterea costurilor) si cresterea vitezei de rotatie a activului economic (prin cresterea numarului de rotatii pe an), ceea ce semnifica imbunatatirea randamentului utilizarii activelor. Descompunerea ratei Rfin:
Rfin = AE 0 PN 1 PN 1 CA1 277,2 3.800 1.720 = * * = * * = 0,0729 * 2,209 *1,8696 = 0,3013 CPR0 CA1 AE0 CPR0 3.800 1.720 920

Rfin = Rata marjei nete * Rata rotatiei * Rata de structura a capitalurilor Primul reprezinta un factor cantitativ iar ceilalti doi sunt factori calitativi. Rata marjei nete, factor cantitativ, de 7,29%, este influentata de volumul vanzarilor si de structura costurilor intreprinderii. Rata rotatiei activului economic, factor calitativ, arata numarul de rotatii efectuat intr-o perioada de un, de activul economic, prin cifra de afaceri si are aceeasi valoarea ca si in descompunerea Rec, exprimand randamentul utilizarii activelor. Rata de structura a capitalurilor, factor calitativ, specific Rfin, ofera informatii cu privire la structura financiara a intreprinderii, adica raportul dintre sursele de finantare proprii (CPR) si cele imprumutate (DAT > 1 an) si are valoarea de 1,8696. Aceasta din urma rata poate fi scrisa ca 1 + L, unde L levierul fianciar (grad de indatorare a capitalurilor proprii) si reprezinta raportul dintre CPR/DAT > 1 an. Ca urmare, Rfin poate fi imbunatatita prin cresterea gradului de indatorare (a levierului), dar acest lucru se poate intampla doar daca levierul financiar al indatorarii este pozitiv (Rec > Rdob), asa cum vede in continuare. e) Pentru exprimarea ratelor de rentabilitate in termeni reali se foloseste relatia lui I. Fisher, conform careia: (1 + Rata nominala) = (1 + Rata reala) * (1 + Rata inflatiei)
1

Ratele de marja exprima profitabilitatea in raport cu cifra de afaceri si se calculeaza ca raport intre diferite marje si CA. Marjele sunt diferente intre venituri si diferite categorii de cheltuieli. Ex. Marja asupra chelt. variabile (MCV)=CA-Ch. variabile, EBE sau EBITDA= CA-Ch. exploatare, EBIT= EBITDA- Amortizari si provizioane EBIT-Impozit= PN+Dob
2

Ratele de rotatie se pot exprima in doua feluri: Coeficient de rotatie, respectiv marimea anuala a CA ce revine la 1 u.m. investita: CA/Activ Durata unei rotatii complete a capitalurilor prin CA: 360*Activ/CA

Rreala =

Rno min ala R inf latiei 1 + R inf latiei

0,2076 0,115 = 0,083 (8,3 %) iar 1 + 0,115

Asadar, Re c reala =
Rfin reala =

0,3013 0,115 = 0,1671 (16,71%) 1 + 0,115

Observatie: Pentru ca, la nivelul unei intreprinderi, sa aiba loc o capitalizare, intre ratele de rentabilitate trebuie sa existe urmatoarea relatie:
Rfin > Rec > Rdob > Rinflatiei