2008 年 10 月 31 日 推荐 传媒

中金公司研究部
分析员：金 宇 jinyu@cicc.com.cn
新华传媒
焦作万方(000621/13.55
(600825/10.08 元)
(8621) 58796226 2008 年上半年业绩符合预期
3 季度业绩符合预期

主要财务指标 要点：
单位：百万元 2006A 2007A 2008E 2009E 2010E ♦ 3季度业绩符合预期。1-9月，新华传媒实现主营业
主营业务收入 2,648 1,678 2,911 3,064 3,369
务收入20.0亿元，净利润1.92亿元，每股盈利0.33元
(+/-) 77.7% -36.6% 73.5% 5.3% 9.9%
主营业务利润 626 398 778 855 954 （基于5.8亿股本），业绩完全符合预期。可比口径下，
(+/-) 43.9% -36.4% 95.6% 9.9% 11.6% 公司前3季度主营业务收入5.1%，增长率较低的原因
营业利润 212 62 296 375 445
是公司对图书发行业务进行调整，导致该业务同比
(+/-) 74.0% -70.9% 379.5% 26.7% 18.6%
净利润 200 69 269 308 361
下滑20%。而报纸广告代理和发行业务则受益于持续
(+/-) 127.1% -65.3% 287.6% 14.7% 17.0% 的整合，同比则有近50%的增长。我们预计公司2008
归属母公司净利润 197 69 266 305 356 年报纸代理和发行业务比重将从2007年的40%提高
每股收益-全面摊薄（元） 0.51 0.12 0.46 0.53 0.61
19.8 84.3 22.0 19.2 16.4
到50%以上。报纸业务（毛利率较高）比重提升有利
市盈率 （倍）
市净率 （倍） 3.1 4.3 2.8 2.4 2.1 于公司的盈利能力。从前3季度经营情况看，主营业
每股经营现金流 n.m n.m 0.34 0.45 0.52 务利润率为27.4%，同比提升4.3%。加上良好的费用
股价/经营现金 n.m n.m 29.6 22.4 19.4
控制，使得公司在收入小幅增长的情况下，主营业
EV/EBITDA 73.1 17.9 14.4 12.3
务利润和净利润分别同比增长了24.4%和107%。3季
A股
度预增2008年净利润同比增长超过250%。
当前股价 人民币10.08
600825.CH
股票代码 ♦ 2009年经营展望。2009年，图书发行业务有望继续
日成交量（百万股） 0.53
享受免税优惠，考虑到教材和教辅业务的防御性较
52周最高价/最低价 人民币36.493/9.01
总市值（百万元） 5851 强，利润有望维持稳定。报纸广告代理业务存在一
发行股数 （百万股） 580 定的不确定性，从广告业务上看，部分宏观经济敏
其中：流通股（百万股） 236 感的可选消费品行业，如汽车、家电等广告投放进
主要股东 (持股比例） 上海新华发行集团有限公司(30.58％) 一步下滑的可能性较大。但我们预计房地产广告在
近期股价表现 09年有望维持稳步增长，并重申以下判断：（1）房
产存量和1-9月新开工面积处于高位，加上销售压力
增大导致房产商广告投放意愿提升，（2）广告投放
新华传媒 上证A股 占房产业收入比例低，又是弱市下推动销售的有效
150 手段， 09年上海房地产广告有望实现恢复性增长。
130
我们预计地产广告占新华传媒报纸广告收入的25%
110
左右，地产广告的稳定增长将有利于公司报业收入
90
和利润的稳定。
70
50 ♦ 盈利预测和投资建议：微幅调整08-10年每股盈利到
30
0.46元，0.53元和0.61元，下调幅度分别为2.4%，3.3%
10
07-10 07-12 08-02 08-04 08-06 08-08 08-10
和3.2%。当前股价隐含08年动态市盈率分别为22倍,
处于板块中低端，维持“推荐”评级，并重申以下
资料来源：公司资料，彭博资讯，中金公司研究部
观点：市场预计公司09年业绩，尤其是广告收入将
大幅下滑的观点偏于悲观；08年市场一致盈利预期
已经调整到位，进一步下调风险有限；给予20倍08
年动态市盈率，投资者在9元以下可以考虑逢低吸
纳。投资风险主要是地产行业极度低迷，成交量持
续下滑，导致房产商绝望并放弃投放广告。

本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会
持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香
港提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
 新华传媒: 2008 年 10 月 31 日

表 1：2008 年前 3 季度业绩回顾
1Q07 2Q07 3Q07 1-3Q07
单位(百万) 1Q08 2Q08 3Q08 QoQ YoY 1-3Q08 YoY
(Adjusted) (Adjusted) (Adjusted) (Adjusted)

主要财务指标
一、营业收入 571.5 607.0 769.1 522.1 718.3 805.5 12.1% 4.7% 1947.5 2046.0 5.1%
减：营业成本 419.1 457.8 -2346.1 363.6 527.2 -2333.6 -542.6% -0.5% -1469.2 -1442.8 -1.8%
减：营业税费 8.6 6.4 -42.2 9.4 14.4 -65.7 -556.9% 55.6% -27.1 -41.9 54.3%
主营业务利润 143.8 142.7 164.7 149.2 176.7 235.4 33.2% 42.9% 451.2 561.3 24.4%
三项费用 109.5 109.0 -576.9 107.9 127.2 -616.5 -584.7% 6.9% -358.3 -381.5 6.5%
减：销售费用 78.3 80.2 -413.0 77.1 79.7 -403.2 -606.0% -2.4% -254.5 -246.4 -3.2%
减：管理费用 32.9 29.5 -168.5 29.4 39.2 -183.8 -568.8% 9.1% -106.1 -115.2 8.6%
减：财务费用 -1.7 -0.7 4.6 1.3 8.3 -29.5 -455.6% -741.3% 2.2 -19.9 -985.7%
减：资产减值损失 9.2 -0.3 -12.7 0.7 2.7 -9.4 -443.4% -26.0% -3.8 -5.9 55.5%
加：公允价值变动净收益 1.7 -1.5 0.0 0.0 0.2 0.0 -100.0%
加：投资净收益 0.1 6.0 3.6 0.0 1.1 9.1 751.7% 155.0% 9.7 10.2 5.1%
二、营业利润 25.2 41.7 32.1 40.6 47.9 95.6 99.7% 197.6% 99.0 184.1 86.0%
加：营业外收入 1.0 3.4 0.8 8.6 22.3 2.0 -91.2% 161.6% 5.2 32.9 539.1%
减：营业外支出 0.4 0.5 -2.9 0.3 0.1 -2.9 -2295.3% 0.0% -2.0 -2.5 26.0%
三、利润总额 25.9 44.5 31.8 49.0 70.0 95.4 36.2% 200.2% 102.1 214.5 110.0%
减：所得税 0.6 3.4 -10.0 9.4 4.6 -36.0 -881.0% 261.8% -6.0 -22.0 265.9%
四、净利润(含少数股东损 25.3 41.1 29.7 39.6 65.4 87.5 33.7% 194.3% 96.1 192.5 100.3%
减：少数股东损益 0.5 1.3 -5.2 0.5 -0.7 -0.5 -24.1% -90.2% -3.4 -0.7 -78.4%
净利润(不含少数股东损 24.8 39.8 28.2 39.1 66.1 86.5 30.9% 207.1% 92.7 191.8 106.8%

五、每股收益： 0.04 0.07 0.05 0.07 0.11 0.15 30.9% 207.1% 0.16 0.33 106.8%
利润率指标
毛利率 26.7% 24.6% 405.1% 30.4% 26.6% 389.7% 363.1% -15.4% 175.4% 170.5% -4.9%
营业税率 1.5% 1.1% -5.5% 1.8% 2.0% -8.2% -10.2% -2.7% -1.4% -2.0% -0.7%
主营业务利润率 25.2% 23.5% 21.4% 28.6% 24.6% 29.2% 4.6% 7.8% 23.2% 27.4% 4.3%
三项费用率 19.2% 18.0% -75.0% 20.7% 17.7% -76.5% -94.2% -1.5% -18.4% -18.6% -0.2%
销售费用率 13.7% 13.2% -53.7% 14.8% 11.1% -50.0% -61.1% 3.6% -13.1% -12.0% 1.0%
管理费用率 5.8% 4.9% -21.9% 5.6% 5.5% -22.8% -28.3% -0.9% -5.4% -5.6% -0.2%
财务费用率 -0.3% -0.1% 0.6% 0.3% 1.2% -3.7% -4.8% -4.3% 0.1% -1.0% -1.1%
营业利润率 4.4% 6.9% 4.2% 7.8% 6.7% 11.9% 5.2% 7.7% 5.1% 9.0% 3.9%
净利润率 4.3% 6.6% 3.7% 7.5% 9.2% 10.7% 1.5% 7.1% 4.8% 9.4% 4.6%
有效税率 2.3% 7.5% -31.3% 19.2% 6.6% -37.7% -44.3% -6.4% -5.9% -10.2% -4.4%

资料来源：公司数据、中金公司研究部

表 2：2008-2010 年盈利预测调整
2008E 2009E 2010E
百万元 原预测 新预测 幅度 原预测 新预测 幅度 原预测 新预测 幅度
主营业务收入 2,911 2,911 0.0% 3,110 3,064 -1.5% 3,454 3,369 -2.5%
主营业务利润 778 778 0.0% 866 855 -1.3% 976 954 -2.2%
营业利润 305 296 -2.7% 389 375 -3.5% 461 445 -3.4%
净利润 276 269 -2.4% 319 308 -3.3% 373 361 -3.2%

资料来源：公司数据、中金公司研究部

2 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构
可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证
券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
新华传媒: 2008 年 10 月 31 日

表 3：新华传媒历史财务数据和盈利预测（2005-2010E）
人民币：百万元 2005 2006 1H07 2H07 2007 1H08 2H08 2008E 2009E 2010E
营业收入 1,490 2,648 738 940 1,678 1,240 1,671 2,911 3,064 3,369
增长速度 16% 78% -37% 73% 5% 10%
减：营业成本 1,030 1,980 555 720 1,275 891 1,180 2,071 2,142 2,337
营业税金及附加 25 42 2 4 5 24 39 62 67 77
收入占比 1.7% 1.6% 0.3% 2.1% 2.2% 2.3%
主营业务利润 435 626 182 216 398 326 452 778 855 954
主营业务利润率 29.2% 23.6% 23.7% 26.3% 26.7% 27.9% 28.3%
其他业务利润 24 24 0 0 0 0 0
销售费用 125 277 123 144 267 157 164 321 321 330
收入占比 8.4% 10.5% 15.9% 12.6% 11.0% 10.5% 9.8%
管理费用 202 117 39 52 91 69 74 143 140 155
收入占比 13.6% 4.4% 5.4% 5.5% 4.9% 4.6% 4.6%
财务费用（收益以“－”号填列） -3 1 -3 -2 -5 10 18 28 29 35
收入占比 -0.2% 0.0% -0.3% 1.0% 0.9% 1.0%
资产减值损失 -2 16 3 3 6 3 -3 0 0 0
加：公允价值变动净收益（损失以“－”号填列）
投资收益（净损失以“－”号填列） 9 -2 5 18 23 1 9 10 10 10
其中：对联营企业和合营企业的投资收益
营业利润（亏损以“－”号填列） 122 212 25.7 36.1 62 88.5 207.9 296 375 445
加：营业外收入 14.1 20.9 3.4 6.5 9.9 31.0 14.0 45.0 15.0 15.0
减：营业外支出 0.2 3.0 0.9 0.0 0.9 0.4 -0.4 0.0 0.0 0.0
其中：非流动资产处置损失（净收益以“—”号填列）
利润总额（亏损总额以“－”号填列） 136.0 230.3 28.1 42.6 70.8 119.0 222.3 341.4 390.4 460.3
减：所得税 48.0 30.5 0.6 0.7 1.4 14.0 58.3 72.4 81.9 99.4
有效税率 35.3% 13.2% 1.9% 21.2% 21.0% 21.6%
净利润（净亏损以“－”号填列） 88.0 199.8 27.5 41.9 69.4 105.0 164.0 269.0 308.5 360.9
归属于母公司所有者的净利润 87.0 196.6 27.5 41.9 69.4 105.2 160.6 265.8 304.8 356.4
少数股东损益 1.03 3.22 0.00 0.00 0.00 -0.22 3.44 3.22 3.64 4.43
少数股东损益占比
发行股本 387.0 387.0 580.5 580.5 580.5 580.5 580.5 580.5
每股盈利-股东归属 0.22 0.51 0.12 0.18 0.28 0.46 0.53 0.61

资料来源：公司数据、中金公司研究部

表 4：新华传媒“图书发行相关”业务盈利预测 2005-2010E
人民币：百万元 2006 2007A 2008E 2009E 2010E
主营业务收入 1,597.96 1,678.21 1,331.70 1,358.26 1,406.69
增长率 31.8% 5.0% -20.6% 2.0% 3.6%
主营业务成本 1238.23 1275.01 936.22 959.27 997.15
主营业务税金及附加 6.91 5.39 4.27 4.36 4.52
主营业务利润 352.82 397.82 391.21 394.63 405.03
毛利率 22.08% 23.70% 29.38% 29.05% 28.79%
其他业务利润 24.16 0.00 0.00 0.00 0.00
营业费用 234.83 267.33 253.02 251.28 253.20
管理费用 75.43 90.96 79.90 74.70 80.18
财务费用 -1.5 -4.71 12.00 12.00 15.00
营业利润 30.35 61.81 46.28 56.65 56.64
投资收益 10.92 23.11 10.00 10.00 10.00
营业外支出 9.50 12.00 0.00 0.00 0.00
利润总额 31.78 72.92 56.28 66.65 66.64
所得税 3.97 1.40 1.08 1.00 1.00
少数股东损益 0.01 0.01 0.01 0.00 0.00
未确认投资损失 -1.87 -1.87 -1.87 -1.87 -1.87
净利润 38.80 69.64 53.32 63.78 63.77

资料来源: 公司数据，中金公司研究部

本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构
可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券
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 新华传媒: 2008 年 10 月 31 日

表 5：新华传媒“报纸”相关业务盈利预测 2005-2010E
人民币：百万元 2004 2005 2006 2007E 2008E 2009E 2010E
营业收入 233.5 249.9 1049.7 1196.6 1579.6 1705.9 1961.8
增长速度 7.0% 320.0% 14.0% 32.0% 8.0% 15.0%
减：营业成本 124.7 132.6 741.3 847.4 1134.4 1182.5 1340.3
营业税金及附加 19.4 20.0 38.6 44.1 58.2 62.8 72.2
收入占比 8.3% 8.0% 3.7% 3.7% 3.7% 3.7% 3.7%
主营业务利润 89.5 97.3 269.8 305.1 387.0 460.6 549.3
主营业务利润率 38.3% 38.9% 25.7% 25.5% 24.5% 27.0% 28.0%
销售费用 8.7 9.9 42.5 46.7 67.9 69.9 76.5
收入占比 3.7% 4.0% 4.1% 3.9% 4.3% 4.1% 3.9%
管理费用 8.9 12.4 41.7 45.5 63.2 64.8 74.5
收入占比 3.8% 4.9% 4.0% 3.8% 4.0% 3.8% 3.8%
财务费用（收益以“－”号填列） -0.5 -0.6 2.7 3.6 15.8 17.1 19.6
收入占比 -0.2% -0.2% 0.3% 0.3% 1.0% 1.0% 1.0%
资产减值损失 0.2 0.0 0.7
营业利润（亏损以“－”号填列） 72.2 75.7 182.1 209.4 240.1 308.8 378.6
加：营业外收入 0.4 0.9 2.8 45.0 15.0 15.0
减：营业外支出 0.1 0.0 1.1
利润总额（亏损总额以“－”号填列） 72.5 76.5 183.8 209.4 285.1 323.8 393.6
减：所得税 24.0 24.6 22.8 52.4 71.3 80.9 98.4
有效税率 33.1% 32.1% 12.4% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0%
净利润（净亏损以“－”号填列） 48.6 51.9 161.0 157.1 213.8 242.8 295.2
归属于母公司所有者的净利润 49.2 50.9 157.8 153.9 210.6 239.2 290.8
少数股东损益 -0.6 1.0 3.2 3.1 3.2 3.6 4.4

资料来源: 公司数据，中金公司研究部

表 6：可比公司估值表（2008/10/30）
P/E P/B EV/EBITDA
公司名称
07A 08E 09E 10E 07A 08E 09E 10E 07A 08E 09E 10E

中金研究-A股
有线网络
歌华有线 24.9 26.3 24.2 21.0 2.3 2.1 2.0 1.8 11.3 10.4 8.8 7.9
天威视讯 35.8 33.0 29.0 20.4 3.8 2.1 2.0 1.8 9.0 6.9 6.3 5.7
广电网络 29.3 24.0 20.3 17.1 1.1 1.6 1.5 1.4 18.3 8.3 7.1 6.5
报纸经营
新华传媒 84.3 22.0 19.2 16.4 4.3 2.8 2.4 2.1 73.1 17.9 14.4 12.3
博瑞传播 28.8 20.7 17.6 15.9 4.3 3.8 3.3 2.9 15.3 14.2 11.5 10.2
华闻传媒 28.4 20.7 18.4 16.6 1.9 1.9 1.8 1.8 11.8 8.3 7.6 6.5
粤传媒 28.8 44.0 24.9 22.0 1.5 1.1 1.0 1.0 8.4 12.5 7.9 6.5
电视广告经营
中视传媒 32.2 38.7 35.3 32.2 2.1 2.1 2.0 1.9 7.7 8.8 7.7 6.6
户外广告经营
北巴传媒 45.9 23.0 13.8 6.7 2.8 1.9 1.6 1.3 5.0 5.9 4.2 2.8
图书出版
出版传媒 25.6 28.1 25.5 23.4 1.6 1.5 1.4 1.3 18.7 24.8 21.3 18.4
科大创新 11.9 11.0 11.4 10.5 1.4 1.3 1.1 1.0 47.9 21.1 7.3 6.6
综合
中信国安 24.3 24.9 21.5 18.6 1.6 1.6 1.5 1.4 19.4 16.6 14.5 13.2
电广传媒 25.7 32.0 43.5 31.1 1.7 1.9 1.8 1.7 16.6 13.8 11.9 10.3
东方明珠 18.7 41.9 39.3 36.4 2.0 3.1 2.9 2.7 17.0 26.2 22.0 20.0
中值 28.6 25.6 22.9 19.5 2.0 1.9 1.8 1.8 16.0 13.2 8.4 7.3
Note: 黄色标记公司不在中金正式研究范围内，每股盈利采用万德平均预测均值

资料来源: 公司数据，中金公司研究部

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