民國 100 年大泡沫

財富即將重分配，央行沒告訴你的真相

作者：王伯達 筆名「艾利克斯」

劉平獅
民國 100 年大泡沫
作者：王伯達 ( 艾利克斯 )
 政治大學企管碩士、台北大學會計學學士
 壹周刊、 <Money 錢雜誌 > 財經專欄作家
推薦者
 政治大學 張金鶚 教授
 中華經濟研究院 吳惠林 研究員
 林奇芬 <Money 錢雜誌 > 顧問
出版者
 先覺出版股份有限公司
 2010 年 10 初版

Prepared by
Kevin Liu
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前言
資產像是啤酒，沒有泡沫就沒有滋味。
國際上多次著名的資產泡沫風暴，其破滅前都
曾出現外匯存底的大量且快速的增加。
 1929 年美國大蕭條
 1988 年日本失落的 10 年
 1997 年亞洲金融風暴中的泰國
臺灣近年高漲的外匯存底。
 為了刺激出口、為了國庫預算、為了政府財政，央行釋出大量
的新台幣，造成新台幣貶值、長期低利率環境、形成資產泡沫
。
 自 2000 年來，臺灣的外匯存底暴增 3.5 倍，全球排名第四。
最快民國 100 年，臺灣的這波百年泡沫就會開
始崩壞。

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3
貨幣不只是貨幣
古典經濟學派：貨幣的主要功能是交易
的媒介，對實質經濟不會產生任何影響
(1930 年前 )
凱因斯學派：貨幣供給的增加可以影響
利率，近而影響投資、產出及就業。
(1936 年 )
貨幣學派：短期的貨幣供給將會影響實
質產出，但長期不會有任何影響，只會
使物價隨之上升。 (1960 年代 )

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國際貨幣體系的演進
金本位制
 包括金幣本位制、金塊本位制、金匯兌本位制
 各國想要發行貨幣就必須要有足夠的黃金作為發行貨幣的儲
備資產
 貿易盈餘國向貿易赤字國取得該國貨幣後，可要求兌換為黃
金
布雷頓森林協定
 美元與黃金採固定匯率，其他成員國之貨幣對美元採可調整
的固定匯率
美元本位制
 發行貨幣不再需要黃金儲備，而是以發行美元債券作為未來
償付工具

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什麼是外匯存底 ?
在美元本位制下，個人或企業均可持有
美元資產，惟美元資產無法直接在國內
使用，需兌換為本國貨幣才能使用。
中央銀行發行本國貨幣，印製新的本國
貨幣向個人或企業購買美元，導致本國
貨幣供給增加，同時並持有大量的美元
，而央行再利用庫存的美元購買美元計
價之資產，此即為外匯存底。

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6
外匯存底的詛咒 -1929 美國大蕭
條

美股暴跌，至 1932.07
戰後賠款 跌幅高達 89.19%

第一次世界大戰

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外匯存底的詛咒 -1988 日本失落的 10 年 -
1

日本超越蘇聯， 1989/12
成為第二大經濟體 歷史最高 38916 點
大幅降息，由 5%→2.5%

廣場協議：美國
要求日本大幅升值

日經指數 10000 點 1987/01 1988/12

突破 20000 點 突破 30000 點

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8
外匯存底的詛咒 -1988 日本失落的 10 年 -
2
1984 年起短短 5 年內日經指數飆漲 280% 、房地產價格
指數也在 4 年內飆漲 2 倍
1987 年 3 月，日本股票市場總值超越美國，成為世界
第一。
1990 年東京土地總值，已可買下全美國的土地

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外匯存底的詛咒 -1997 年亞洲金融風暴 ( 泰
國)

1989~1996 年間，房貸餘額暴增 5 倍多 泰銖匯率被高估，

房地產貸款總額佔銀行貸款總額超過 50% 引發拋售泰銖潮，
近而引爆金融風暴

存款利率高達 13%
國際資金大量湧入
泰國發行大量公債

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10
外匯存底的詛咒 -1990 年臺灣萬點泡沫 -1

1987 年開始美國因擔憂經濟衰退，逼迫新台幣
開始升值 ( 著名的 301 法案 )
央行刻意抑制新台幣的升值，釋出大量貨幣干
預外匯市場，而快速累積外匯存底。

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外匯存底的詛咒 -1990 年臺灣萬點泡沫 -2

貨幣寬鬆政策推升資產價格，當貨幣回
到升值的軌道時，因貨幣緊縮無以持續
推升資產泡沫，進而出現破滅。

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民國百年泡沫進行式
失控的外匯存底
高漲的臺灣加權指數
瘋狂的土地泡沫
房價租金比高居亞洲之冠
民眾所得成長遠遠落後房價漲幅
全民消費能力及財務結構惡化中

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失控的外匯存底
2010/9 月外匯存底再創歷史新高，達 3,805 億美元
；央行干預匯率的結果導致 9 月單月爆增 84.4 億美
元。
央行的外匯存底已佔臺灣 GDP 的 92% ，堪稱富可敵國
。

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14
巴菲特指標
巴菲特指標 = 股票市值 / 國民生產總值 (GNP)
70%~80% 為買進訊號，超過 150% 為賣出訊號

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高漲的臺灣加權指數
在 2006 年以後臺灣股票市場的巴菲特指標已超過 150% ，
此榮景是近 10 年寬鬆貨幣政策所造成的『非理性榮景』

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瘋狂的土地泡沫
持續大量的資金潮推升房地產價格屢創新高
大量貨幣的釋出必然引起資產的泡沫化

台北市
台北縣

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房價租金比高居亞洲之冠
房價租金比 = 房價 / 月租金
台北市目前的房價租金比高達 708 倍
合理的房價租金比介於 200~250 倍，超過 300 倍則有泡
沫的成分

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18
已經泡沫化的房價
過度寬鬆的貨幣市場導致房貸利率長期偏低，而近一
步推高房價
根據合理的房價租金比計算，台北市的房價中已有近
43% 的泡沫成分。

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民眾所得成長遠遠落後房價漲幅 -1
自 1998 至 2009 年，臺灣的名目人均年所得由 11,415 美元成長
至 14,387 美元，成長幅度僅 26% ，但同期間的房價漲幅高達
67%
近 5 年所得水準近乎停滯， 2009 年甚至呈現倒退現象
在台北市要不吃不喝 10 年，才能擁有一個安身立命之處

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20
民眾所得成長遠遠落後房價漲幅 -2

台北市目前的房價所得比，已接近 1990 年資
產泡沫的高點；
以房價所得比計算，台北市的房價中已有近
43% 的泡沫成分。

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21
全民消費能力及財務結構惡化中 -1
低利率的環境誘使消費者勉強購屋
臺灣 2009 年的實質平均薪資，已倒退 15 年至 1995 年
的水準
台北市的房貸負擔率已高達 36.12% ，臺灣五大都會區
也高達 28.21% ，都遠高於國際水準 20~25%

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22
全民消費能力及財務結構惡化中 -2

消費性貸款餘額佔國民所得比重持
續增加
儲蓄率近 15 年來持續下滑

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23
央行沒告訴你我的真相
鉅額外匯存底從何而來 ?
弱勢台幣為了誰 ?
央行成了國庫的搖錢樹 !
停不下來的泡沫 ~ 終將破滅 !

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鉅額外匯存底從何而來 ?
向國外輸出服務或商品取得外幣→向外匯指定銀行賣
匯→外指行賣匯給中央銀行。中央銀行發行新台幣換
取外匯，即是外匯存底的主要來源。
臺灣的外匯存底佔 GDP 比重達 92% ，遠高於亞洲其他
國家。

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弱勢台幣為了誰 ?-1
為了保護出口，央行過度壓抑新台幣匯率，干
預外匯市場，而造成外匯存底的激增。
依實質有效匯率來看，目前新台幣匯率仍被低
估約 10% 。

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弱勢台幣為了誰 ?-2
韓圜過去 10 幾年的波動遠大於台幣，但韓國的 GDP 成長率遠高於臺灣。
韓國與臺灣同樣是以出口為導向的國家，為何臺灣卻不是如此？
過度壓抑新台幣匯率的結果，雖然暫時保護出口業，但卻犧牲了內需
產業，使得民眾必須花更多的新台幣才能購買需要的外來商品。
誰希望新台幣貶值？當然不是持有新台幣的普羅大眾…

韓圜
韓國

臺灣

台幣

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央行成了國庫的搖錢樹 !
央行是國營企業中唯一 100% 獲利的單位，每
年繳庫的金額屢創新高。
央行維持弱勢新台幣主要原因，是避免央行出
現鉅額虧損。維持低利率的環境，也是如此。

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停不下來的泡沫 ~ 終將破滅 -1
為了達成國庫賦予央行的預算，央行透過匯率
、利率來達成盈餘目標。
臺灣鉅額的外匯存底，已大幅偏離正常水準，
浮濫的資金加上低率的環境，必然造成資產的
泡沫化。

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停不下來的泡沫 ~ 終將破滅 -2
國營事業中的金雞母：中央銀行
臺灣政府舉債已逼近上限，扣除央行貢
獻給國庫的金額，恐怕早已超過。

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30
民國百年大泡沫
泡沫的唯一終點：破滅
從哪裡開始引爆 ?
金融體系的崩壞
百年泡沫破滅的損失會有多少 ?
政府的財政危機

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泡沫的唯一終點：破滅
暴漲暴跌是分不開的夥伴，所有的暴漲都將以
崩盤來收尾 ( 德國證券教父科斯托蘭尼 )
歐洲主權債務危機讓亞洲泡沫越吹越大
央行在 2010 年 6 月領先美國、中國啟動升息
，是全球第 7 個升息的國家，背後隱含的意義
是：臺灣房地產泡沫已經近乎失控。
熱錢持續湧入臺灣，只要央行謹守弱勢新台幣
政策，寬鬆資金環境將持續吹大泡沫。
一旦 2011 年歐美經濟穩定而展開升息循環，
全球資金將回流歐美市場，新興市場將加速升
息以留住資金。

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32
百年泡沫從哪裡開始引爆 ?
持續不斷的升息及持續的信用管制，將
帶來貨幣緊縮的效果
股票市場對利率和貨幣供給敏感，會最
快反應，會有一段末升段的急速大漲後
回檔。
近幾年房價的快速上漲，使得民眾認為
房價易漲難跌而失去戒心，百年大泡沫
將以不動產貸款 ( 房貸及土建融 ) 為原
爆點

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金融體系的崩壞 -1
貨幣供給越多，市場利率越低。
臺灣的金融業歷經雙卡風暴，無擔授信緊縮，
閒置資金無處可去，一窩蜂搶作房貸。
2010/09 房貸餘額再創歷史新高，達 5 兆 753
億元；建築貸款餘額也創歷史新高，達 1 兆
2,129 億元。

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金融體系的崩壞 -2
銀行放款業務過度集中房地產， 2010 年 6 月房貸餘額
已經是 1999 年的兩倍，更是 1989 年的 10 倍，同期間
國民所得卻呈現負成長。
金融業房貸佔消費性貸款比重已攀升至 73% 。房貸餘
額佔 GDP 比重達 44% ，已超過泡沫警戒值 40% 。
五大都會區之房貸負擔比重已高達 28.21% ，台北市更
高達 36.12% ，遠超過 20%~25% 之合理範圍。

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35
百年泡沫破滅的損失會有多
少?
當潮水退去，才能知道誰在裸泳 ( 巴菲特 ) 。當覆蓋
在資產上的泡沫散去，才能知道資產的真實價值
。
假設以房價泡沫成分 43.72% 為最大跌幅，違約率
10%~20% ，住房貸款之損失於 1,607 億元 ~3,214
億元間。

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36
政府的財政危機
泡沫破滅後造成金融體系
的破壞，最終將由政府出
面收拾善後，預估花費
6,700 億 ~6 兆元。
經濟學人預測 2011 年台
灣政府負債比例將達
39.6% ，逼近法定上限。
全球最低的生育率，無法
避免的高齡化社會，將更
加重政府的財政負擔

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37
政府的因應
當裁判，就別再兼球員了
讓台幣升值
土地稅制的變革
調升基本工資

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38
當裁判，就別再兼球員了
臺灣央行擁有匯率與利率的絕對掌
控權，不但是雙率市場的球員，也
身兼裁判。
以過去幾個年度央行貢獻給國庫的
盈餘來看，不得不讓人懷疑有刻意
為了創造盈餘而壓抑雙率的嫌疑。
修改外匯存底管理制度

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39
讓台幣升值
為了增加企業的出口競爭
力，持續採取弱勢新台幣
政策，過度保護出口的結
果，反而削弱了企業自我
成長的能力。
韓圜匯率波動遠大於新台
幣，但同期間韓國 GDP 成
長率卻遠大於臺灣，為亞
洲四小龍之首。
讓新台幣升值短期會對出
口產業造成負面的影響，
但也會對內需產業帶來正
面的影響。
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土地稅制的變革
土地賦稅成本過低，使得建商取得
土地及養地的成本長期偏低，而得
以操縱土地價格。
土地賦稅計算之稅基不公平，而造
成土地賦稅長期偏低。
市價與公告地價差距過大

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41
調升基本工資
實質薪資所得倒退，物價卻屢創新高
，使得新台幣越來越不值錢。
2010/9/13 勞委會通過調高勞工基本
工資，由 17,280 元調整為 17,880 元
，預計 2011/1/1 生效，調幅 3.47%
13 年來基本工資僅由 15,840 上調至
17,880 元，累計調幅 12.88% ，仍遠
低於同期間臺灣 GDP 成長率 61.27%

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42
個人的因應
給股票族的建議
給基金族的建議
給無殼蝸牛的建議
給有殼階級的建議

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43
給股票族的建議
在泡沫破滅的過程中，
謹記『現金為王』，避
開營建、金融保險類股
升息循環的末端，往往
就是股票市場的高檔反
轉的時點。
一旦持續升息所形成的
貨幣緊縮效果顯現，將
使得股票市場大跌。
泡沫破滅之後，買進中
國內需族群概念股。

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44
給基金族的建議
破滅之中，買進歐美
破滅之後，買進中國
非洲

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45
給無殼蝸牛的建議
以租代買，靜待房價落底
以房價租金比作為衡量的標準，當
房價租金比介於 200~250 個月時，
是較合理的進場時機。

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46
給有殼階級的建議
房貸負擔比過重的族群，如房價持
續下跌，出售雖然會產生損失也要
賣掉，也不要當一個屋奴。
僅盯利率，先賣再買

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47
個人結語
泡沫終將破滅，只是時間早晚而已
生育率長期偏低並屢創新低，加速老人
化社會的來臨，都將對臺灣未來的經濟
有嚴重的負面影響。
7 、 8 年級生重享樂輕工作，臺灣的未來
在哪裡 ?
新臺灣之子 ( 外籍配偶 ) 越來越多，競
爭力卻越來越低，臺灣的未來卻必須靠
新台灣之子撐起一片天 ?

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Kevin Liu
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