ADMINISTRACION FINANCIERA

INDICE 1. DEFINICION 2. PRESUPUESTO DE CAPITAL PASOS DEL PROCESO TECNICAS DEL PRESUPUESTO DE CAPITAL: CERTEZA Y RIESGO VENTAJAS Y DESVENTAJAS DE LOS PERIODOS DE RECUPERACION DE LA INVERSION 3. ACCIONES

INTRODUCCIN PARTICULARIDADES: EL RENDIMIENTO PARTICULARIDADES: EL RIESGO EL MODELO DE VALORACIN DE ACTIVOS FINANCIEROS (CAPM) LA TEORA DE LA VALORACIN POR ARBITRAJE (APT) LA GESTIN DE LAS CARTERAS INTERNACIONALES EJERCICIOS

4. SWAPS 2.1. DEFINICION 2.2. SWAPS DE INTERESES SWAPS DE TIPOS DE INTERES LOS MECANISMOS DE UN SWAPS DE INTERESES CARACTERISTICAS DE LOS SWAPS EJEMPLO DE SWAP DE INTERES TIPO VANILLA EJEMPLO DE SWAP DE INTERES No 2. RIESGO EN LAS OPERACIONES SWAP VENTAJAS Y LIMITACIONES OTRAS CLASES DE SWAPS SOBRE TIPOS DE INTERES 2.3. SWAPS DE DIVISAS EL PRESTAMO PARALELO SWAP DE DIVISAS (CURRENCY SWAP) SWAP DE DIVISAS EJEMPLO 1 SWAP DE DIVISAS EJEMPLO 2

5. OPCIONES: HISTORIA DE LAS OPCIONES DESCRIPCIN DE LAS OPCIONES VENCIMIENTO DE LAS OPCIONES GARANTA LIQUIDACIN OPCIONES DE COMPRA OPCIONES DE VENTA ESTRATEGIAS SIMPLES SINTTICAS ESTRATEGIAS COMPLEJAS USO DE LAS OPCIONES PARA REDUCIR EL RIESGO VALORACIN DE LAS OPCIONES SENSIBILIDAD DEL PRECIO DE LA OPCIN OPCIONES SOBRE DIVISAS OPCIONES SINTTICAS EN DIVISAS

OPCIONES SOBRE NDICES OPCIONES SOBRE FUTUROS DE TIPOS DE INTERS OPCIONES EXTICAS OPCIONES COMPUESTAS OPCIONES BINARIAS

6. FUTUROS FINANCIEROS -EL CONTRATO DE FUTUROS FINANCIEROS -CARACTERISTICAS DE LOS MERCADOS DE FUTUROS FINANCIEROS. -LOS USUARIOS DEL MERCADO DE FUTUROS FINANCIEROS -LA CAMARA DE COMPENSACION -POSICIONES DE LOS CONTRATOS DE FUTUROS FINANCIEROS -CLASES DE FUTUROS FINANCIEROS.

7. LA BOLSA DE VALORES ORIGEN DE LA PALABRA BOLSA DEFINICIN DE BOLSA DE VALORES EL MERCADO BURSTIL CASAS CORREDORES DE BOLSA PRINCIPALES CARACTERSTICAS DE LA BOLSA DE VALORES PRINCIPALES FUNCIONES DE LA BOLSA DE VALORES COMO SE NEGOCIA EN LA BOLSA DE VALORES COMO INVERTIR EN LA BOLSA DE VALORES BOLSAS DE VALORES EN GUATEMALA QUINES PARTICIPAN EN LA BOLSA DE VALORES? DIFERENTES OPCIONES DE INVERSIN LEYES RELACIONADAS CON LA BOLSA DE VALORES REGULACIN LEGAL DE LAS BOLSAS DE COMERCIO EN GUATEMALA LAS BOLSAS DE VALORES MAS REPRESENTATIVAS DEL MUNDO INDICES, MERCADOS, ACCIONES Y ADR'S PRINCIPALES NDICES MERCADOS E NDICES MERCADOS MS REPRESENTATIVOS ACCIONES EN E.U.A. NASDAQ

7. MERCADO DE DIVISAS (FOREX) 7.1. INTRODUCCIN 7.1.1. INTRODUCCIN AL MERCADO DE LAS DIVISAS 7.1.2.MIEMBROS DEL MERCADO 7.1.3.VENTAJAS DEL FOREX 7.2. EL TIPO DE CAMBIO 7.3. LOS BILLETES DEL BANCO 7.4. OPERACIONES AL CONTADO Y A PLAZO 7.5. DE QU DEPENDE EL TIPO DE CAMBIO 7.6. CONCEPTOS BSICOS 7.6.1. QUE ES UN BROKER 7.6.2. QUE ES UN PIP VALOR DEL PIP 7.6.3.LOS CREADORES DEL MERCADO 7.6.4.PRINCIPIOS BSICOS SOBRE COMPRA VENTA DE DIVISAS 7.6.5.COMO INTERPRETAR EL PRECIO DE LAS DIVISAS 7.6.6. COMO LEER UN GRAFICO DE DIVISAS 7.6.7. CON QUE PAR EMPIEZO A OPERAR?

7.7. ANLISIS 7.7.1. QUE MUEVE LOS MERCADOS? 7.7.2. ANLISIS FUNDAMENTAL 7.7.3. ANLISIS TCNICO

DEFINICION DE ADMINISTRACION FINANCIERA

La Administracin financiera es el rea de la Administracin que cuida de los recursos financieros de la empresa. La Administracin Financiera se centra en dos aspectos importantes de los recursos financieros como lo son la rentabilidad y la liquidez. Esto significa que la Administracin Financiera busca hacer que los recursos financieros sean lucrativos y lquidos al mismo tiempo. Segn Alfonso Ortega Castro: La Administracin Financiera se define por las funciones y responsabilidades de los administradores financieros. Aunque los aspectos especficos varan entre organizaciones las funciones financieras clave son: La Inversin, el Financiamiento y las decisiones de dividendos de una organizacin. Los fondos son obtenidos de fuentes externas e internas de financiamiento y asignados a diferentes aplicaciones. Para las fuentes de financiamiento, los beneficios asumen la forma de rendimientos reembolsos, productos y servicios. Por lo tanto las principales funciones de la administracin financiera son planear, obtener y utilizar los fondos para maximizar el valor de una empresa, lo cual implica varias actividades importantes. Una buena Administracin Financiera coadyuva a que la compaa alcance sus metas, y a que compita con mayor xito en el mercado, de tal forma que supere a posibles competidores.[1] El autor Oscar G. Montalvo define de la siguiente manera: La Administracion Financiera trata principalmente del dinero, como la variable que ocupa la atencin central de las organizaciones con fines de lucro. En este mbito empresarial, la administracin financiera estudia y analiza los problemas acerca de: 1. La Inversion 2. El Financiamiento 3. La Administracion de los Activos Si el conjunto de temas de la administracin financiera debiera clasificarse sistemticamente en grandes temas, dichos temas serian los tres antes mencionados. Una definicin de Administracion Financiera debera abarcar en sntesis todo lo sealado anteriormente, por lo que, es difcil su construccin: La administracion financiera es una parte de la ciencia de la administracion de empresas que estudia y analiza, como las organizaciones con fines de lucro pueden optimizar: 1. La adquisicin de activos y la realizacin de operaciones que generen rendimiento posible. 2. El Financiamiento de los recursos que utilizan en sus inversiones y operaciones, incurriendo en el menos costo posible determinando como y cuando devolverlos a los acreedores, y retribuir a los inversores con ganancias en dinero y en bienes de capital, y 3. La Administracion de los activos de la organizacin. Todo ello con el propsito de maximizar la riqueza del inversor y minimizar el riesgo de resultados desfavorables. Con este propsito, para evaluar el nivel del desempeo de la gestin financiera la firma dispone de indicadores como la liquidez, endeudamiento, rentabilidad, cobertura y apalancamiento, que le permiten evaluar y controlar el proceso de Administracion financiera mediante diagnsticos peridicos.

El tema central de la Administracion Financiera es la utilizacin de recursos de dinero para invertir financiar pagar a los inversores y administrarlos eficientemente en forma de activos

PRESUPUESTO DE CAPITAL
Antes de comprometer recursos para expandir, reemplazar o renovar los activos fijos o para llevar acabo otros tipos de inversiones a largo plazo, las empresas calculan y analizan con cuidado los costos esperados y los beneficios relacionados con estos gastos. Este proceso de evaluacin y seleccin se denomina presupuesto de capital. El Proceso de Decisin del Presupuesto de Capital Las inversiones a largo plazo representan desembolsos importantes de fondos que comprometen a una empresa a tomar algn curso de accin. Por consiguiente, la empresa necesita procedimientos para analizar y seleccionar adecuadamente sus inversiones a largo plazo. Debe ser capaz de medir los flujos de capital y aplicar las tcnicas de decisin apropiadas. A medida que pasa el tiempo, los activos fijos se pueden volver obsoletos o requerir reparacin; En estos casos tambin se requieren decisiones financieras. El presupuesto de capital es el proceso que consiste en evaluar y seleccionar las inversiones a largo plazo que sean congruentes con la meta de la empresa de incrementar al mximo la riqueza de los propietarios. Comnmente, las empresas realizan diversas inversiones a largo plazo, pero la ms comn para la empresa de manufactura es en activos fijos, que incluyen la propiedad, planta y equipo. Estos activos, conocidos con frecuencia como activos redituables, proporcionan generalmente la base de la capacidad de generar ganancias y el valor de la empresa. Motivos del Gasto de Capital Un gasto de capital es un desembolso de fondos que realiza la empresa, el cual produce beneficios de un periodo mayor de un ao. Un gasto operativo es un desembolso de fondos que produce beneficios que se reciben en un periodo de un ao. Los desembolsos de activos fijos son gastos de capital, pero no todos los gastos de capital se clasifican como activos fijos. Un desembolso de 60,000 dlares para adquirir una nueva mquina con una vida til de 15 aos es un gasto de capital que aparecera como un activo fijo en el balance general de la empresa. Un desembolso de 60,000 dlares para una campaa publicitaria que se espera produzca beneficios para un largo periodo es tambin un gasto de capital, pero raramente se registra como un activo fijo. Los gastos de capital se realizan por muchas razones. Los motivos bsicos de los gastos de capital son expandir, remplazar o renovar los activos fijos u obtener otro beneficio menos tangible por un periodo prolongado. PASOS DEL PROCESO El proceso de presupuesto de capital consiste en cinco pasos distintos, pero interrelacionados. 1. Generacin de propuestas. Se realizan propuestas en todos los niveles de una organizacin empresarial que son revisadas por el personal de finanzas. Las propuestas que requieren grandes desembolsos se examinan de manera ms cuidadosa que las menos costosas. 2. Revisin y anlisis. La revisin y el anlisis formales se llevan a cabo para analizar la conveniencia de las propuestas y evaluar su viabilidad econmica. Una vez terminado el anlisis, se un informe resumido a los administradores a cargo de la toma de decisiones. 3. Toma de decisiones. Comnmente, las empresas subordinan la toma de decisiones de gasto de capital de acuerdo con los lmites monetarios. Por lo general, la junta directiva debe autorizar gastos que sobrepasan cierto lmite. Con frecuencia, a los administradores de planta se les otorga la autoridad para tomar las decisiones necesarias que mantengan la lnea de produccin en operacin.

4. Puesta en marcha. Despus de la aprobacin, los gastos de capital se realizan y los proyectos se ponen en marcha. Los gastos para un proyecto importante se realizan con frecuencia en etapas. 5. Seguimiento. Los resultados se supervisan y tanto los costos como los beneficios reales se comparan con los esperados. Es necesario tomar medidas si los resultados reales difieren de los planeados. Terminologa Bsica Antes de desarrollar los conceptos, las tcnicas y las prcticas relacionadas con el proceso de presupuesto de capital, debemos explicar cierta terminologa bsica. Proyectos independientes y mutuamente excluyentes Los dos tipos de proyectos ms comunes son: 1) proyectos independientes y 2) proyectos mutuamente excluyentes. Los proyectos independientes son aquellos cuyo flujo de efectivo no tienen relacin o son independientes uno del otro; la aceptacin de uno no elimina a los otros para ser tomados en cuenta. Los proyectos mutuamente excluyentes son aquellos que tienen la misma funcin y, por lo tanto, compiten entre s. La aceptacin de uno elimina a todos los dems proyectos que tienen una funcin similar para ser tomados en cuenta. Por ejemplo, una empresa que necesita aumentar su capacidad de produccin podra obtenerla: 1) expandiendo su planta, 2) adquiriendo otra empresa, o 3) contratando a otra empresa para que lleve a cabo la produccin. Es evidente que la aceptacin de una opcin elimina la necesidad de todas las dems. Fondos ilimitados y racionamiento de capital La disponibilidad de los fondos para realizar los gastos de capital afecta las decisiones de la empresa. Si una empresa tiene los fondos ilimitados para la inversin, la toma de decisiones del presupuesto de capital es muy sencilla: la empresa tiene la capacidad de aceptar todos los proyectos independientes que proporcionen un retorno aceptable. No obstante, las empresas operan comnmente con un racionamiento de capital. Esto significa que tiene solo cierta cantidad fija de dinero disponible para los gastos de capital y que muchos proyectos competirn por este dinero. Mtodos de aceptacin-rechazo y de clasificacin Existen dos mtodos bsicos para las decisiones del presupuesto de capital. El mtodo de aceptacin-rechazo implica la evaluacin de las propuestas de los gastos de capital para determinar con los criterios de aceptacin mnimos de la empresa. Este mtodo se puede utilizar cuando la empresa tiene fondos ilimitados, como un paso preliminar en la evaluacin de los proyectos mutuamente excluyentes, o en una situacin en la que el capital debe relacionarse. En estos casos, solo deben tomarse en cuenta los proyectos aceptables. El segundo mtodo, el mtodo de clasificacin, consiste en la clasificacin de los proyectos de acuerdo con cierta medida predeterminada, como la tasa de retorno. El proyecto con la tasa de retorno ms alta se clasifica en primer lugar y el proyecto con la tasa de retorno ms bajo se clasifica en el ltimo lugar. Solo deben clasificarse los proyectos aceptables. La clasificacin es til para seleccionar al mejor de un grupo de proyectos mutuamente excluyentes y en la evaluacin de proyectos con un mtodo de racionamiento de capital. Patrones convencionales y no convencionales de los flujos de efectivo Los patrones de flujos de efectivo relacionados con proyectos de inversin de capital se clasifican como convencionales o no convencionales. Un patrn convencional de flujo de efectivo consiste en

una salida inicial seguida solo por una serie de entradas. Por ejemplo, una empresa gasta 10,000 dlares hoy y espera y espera recibir entradas de efectivo anuales iguales (una anualidad) de 2,000 dlares cada ao durante los prximos 8 aos, como se representa en la lnea de tiempo siguiente. Flujo de efectivo convencional
$2,000 $2,000 $2,000 $2,000 $2,000 $2,000 $2,000 $2,000

Entradas de efectivo

Salidas de efectivo
$10,000

Fin de ao

Un patrn no convencional de flujo de efectivo consiste en una salida inicial seguida por una serie de entradas y salidas. Por ejemplo, la compra de una maquinaria requiere una salida de efectivo inicial de 20,000 dlares y genera entradas de efectivo de 5,000 dlares anuales durante 4 aos. El quinto ao despus de la compra, se requiere una salida de 8,000 dlares para hacer una reparacin general de la maquinaria, despus de la cual genera entradas de 5,000 dlares anuales durante 5 aos ms. A continuacin se muestra este patrn no convencional en una lnea de tiempo. Flujo de efectivo no convencional
$5,000 $5,000 $5,000 $5,000 $5,000 $5,000 $5,000 $5,000 $5,000

Entradas de efectivo
5

Salidas de efectivo

10

$20,000

$8,000

Fin de ao Los Flujos de efectivo Relevantes Para evaluar las alternativas de gasto de capital, la empresa debe determinar los flujos de efectivo relevantes. Estos consisten en la salida de efectivo incremental (inversin) y las entradas subsiguientes resultantes. Los flujos de efectivo incrementales representan los flujos de efectivo adicionales (salidas o entradas) que se esperan resulten de un gasto de capital propuesto. Se usan flujos de efectivo ms que cifras contables porque los flujos de efectivo afectan directamente la capacidad de la empresa para pagar sus cuentas y adquirir activos. La seccin en la prctica, que se presenta a continuacin, analiza la exactitud de los clculos de los flujos de efectivo en la prctica.

Componentes Principales de los Flujos de Efectivo Los flujos de efectivo de cualquier proyecto que posea un patrn convencional incluyen tres componentes bsicos: 1) inversin inicial, 2) entradas de efectivo operativas, y 3) un flujo de efectivo terminal. Todos los proyectos tienen los dos primeros componentes. Sin embargo, algunos carecen del componente final, el flujo de efectivo terminal. La figura muestra en una lnea de tiempo los flujos de efectivo de un proyecto. La inversin inicial del proyecto propuesto es de 50,000 dlares. Esta es la salida de efectivo relevante en tiempo cero. Las entradas de efectivo operativas, que son las entradas de flujos incrementales despus de impuestos que resultan de la puesta en marcha del proyecto durante la vida de este, aumenta gradualmente de 4,000 dlares en el primer ao a 10,000 dlares en el dcimo y ltimo ao. El flujo de efectivo terminal es el flujo de efectivo no operativo despus de impuestos que ocurre en el ltimo ao del proyecto. Se atribuye por lo general a la liquidacin del proyecto. En este caso es de 25,000 dlares, recibidos al final de la vida de 10 aos del proyecto. Observe que el flujo de efectivo ter4minal no incluye la entrada de efectivo operativa de 10,000 dlares del dcimo ao.

Componentes de los flujos de efectivo

Flujo de efectivo Terminal $25,000 Entradas de efectivo Operativas $5,000 $4,000 $7,000 $8,000 $8,000 $8,000 $10,000

$6,000

$7,000

$9,000

1
$50,000 Inversin Inicial

10

Decisiones de Expansin y Remplazo El desarrollo de los clculos de los flujos de efectivo relevantes es ms sencillo en el caso de las decisiones de expansin. En este caso, la inversin inicial, las entradas de efectivo operativas y el flujo de efectivo terminal son slo salida y las entradas de efectivo despus de impuestos relacionados con el gasto de capital propuesto. La identificacin de los flujos de efectivo relevantes para las decisiones de reemplazo es ms compleja porque la empresa debe identificar la salida y las entradas de efectivo incrementales

generadas por el remplazo propuesto. En el caso del reemplazo, la inversin inicial es la diferencia entre la inversin inicial necesaria para adquirir el nuevo activo y cualquier entrada de efectivo despus del impuesto proveniente de la liquidacin del activo existente. Las entradas de efectivo operativas son la diferencia entre las entradas de efectivo operativas del nuevo activo y las del activo existente. El flujo de efectivo terminal es la diferencia entre los flujos de efectivo despus impuestos esperados al trmino de los activos nuevo y existente. La siguiente figura muestra estas relaciones.

Flujos de efectivo relevante para las decisiones de reemplazo

De hecho todas las decisiones del presupuesto de capital pueden ser vistas como decisiones de remplazo. Las decisiones de expansin son solo decisiones de reemplazo en la que todos los flujos de efectivo provenientes del activo existente son igual a cero. Costos Hundidos y costos de oportunidad Al calcular los flujos de efectivo relevantes relacionados con un gasto de capital propuesto, la empresa debe reconocer cualquier costo hundido y costo de oportunidad. Estos costos pueden ser mal manejados o ignorados con facilidad, sobre todo al determinar los flujos de efectivo incrementales de un proyecto. Los costos hundidos son los desembolsos en efectivo que ya se han realizado y, por lo tanto, no tienen ningn efecto sobre los flujos de efectivo relevantes para la decisin actual, por consiguiente, los costos hundidos no deben incluirse en los flujos de efectivo incrementales de un proyecto. Los costos de oportunidad son flujos de efectivo que se podran obtener del mejor uso alternativo de un activo propio. Por lo tanto, representan flujos de efectivo que no se obtendrn por emplear este activo en el proyecto propuesto. Debido a esto, todos los costos de oportunidad deben incluirse como salidas de efectivo al determinar los flujos de efectivo incrementales de un proyecto.

Ejemplo: Jankow Equipment considera renovar su prensa de taladro X12, que adquiri hace 3 aos en 237,000 dlares, adaptndole el sistema de control computarizado de una pieza de equipo obsoleto que posee. El equipo obsoleto podra venderse el da de hoy a un precio de oferta alto de 42,000 dlares, pero sin su sistema de control computarizado, no valdra nada. Jankow est en el proceso de calcular los costos de mano de obra y materiales de la adaptacin del sistema a la prensa de taladro X12 y los beneficios esperados de la adaptacin. El costo de 237,000 dlares de la prensa de taladro X12 es un costo hundido porque representa un desembolso de efectivo anterior. No se incluira como una salida de efectivo al determinar los flujos de efectivo relevantes para la decisin de adaptacin. Aunque Jankow posee la pieza de equipo obsoleto, el uso propuesto de su sistema de control computarizado representa un costo de oportunidad de 42,000 dlares, el precio ms alto al que el sistema podra venderse el da de hoy. Este costo de oportunidad se incluira como una salida de efectivo relacionada con el uso del sistema de control computarizado. Presupuesto de Capital Internacional e Inversiones a Largo Plazo Aunque se usan los mismos principios bsicos del presupuesto de capital para proyectos nacionales e internacionales. Varios factores adicionales deben abordarse al evaluar las oportunidades de inversin extranjeras. El presupuesto de capital internacional difiere del presupuesto nacional porque: 1) las salidas y entradas de efectivo ocurren en una moneda extranjera y 2) las inversiones extranjeras conllevan un riesgo poltico muy significativo. Ambos riesgos se disminuyen al mnimo por medio de una planificacin cuidadosa. Las empresas enfrentan riesgos cambiarios, tanto a largo como a corto plazos, relacionados con el capital invertido y los flujos de efectivo que este genera. El riego cambiario a largo plazo puede disminuirse al mnimo financiando la inversin extranjera, al menos en parte, en los mercados de capital locales ms que con capital denominado en dlares de la empresa matriz. Este paso garantiza que los ingresos, los costos operativos y los costos de financiamiento de proyecto estn en la moneda local. Del mismo modo, el valor en dlares de los flujos de efectivo a corto plazo en moneda local se protege por medio de ttulos y estrategias especiales, como futuros, forwards e instrumentos del mercado de opciones. Los riesgos polticos se disminuyen al mnimo por medio de estrategias operativas y financieras. Por ejemplo, al estructurar la inversin como una inversin conjunta y seleccionar un socio local bien relacionada, la empresa estadunidense puede disminuir al mnimo el riesgo de incautacin y hostigamiento de sus operaciones. Las empresas pueden evitar el bloqueo de sus retornos de inversin por los gobiernos locales, estructurando el financiamiento de esas inversiones como deuda ms que como capital propio. Los pagos de servicio de la deuda son derechos exigibles legalmente, en tanto que los retornos del capital propio no lo son. Incluso si las corte locales no apoyan los derechos de la empresa extranjera esta puede amenazar con presentar su caso ante las cortes extranjeras. A pesar de las dificultades anteriores, la inversin extranjera directa, que implica las transferencias de activos de capital, administrativos y tcnicos a un pas extranjero, ha aumentado en aos reciente. Esto es evidente en los valores de mercado crecientes de los activos extranjeros en propiedad de empresas con sede en Estados Unidos y de la inversin extranjera directa en ese pas, En particular de empresas britnicas, canadienses, holandesas, alemanas y japonesas. Adems. La inversin extranjera directa de empresas estadunidenses parece haberse acelerado.

Calculo de la Inversin Inicial El termino inversin inicial, como aqu se usa, se refiere a las salidas de dinero relevantes que se considera al evaluar un gasto de capital futuro. Puesto que nuestro anlisis sobre el presupuesto de capital tiene que ver solo con las inversiones que muestran flujos de efectivo convencionales, la inversin inicial ocurre en el tiempo cero, es decir, el momento en que se realiza el gasto. La inversin inicial se calcula restando todas las entradas de efectivo que ocurren en el tiempo cero de todas las salidas de efectivo que ocurren en el tiempo cero. La tabla No. 1 presenta el formato bsico para determinar la inversin inicial, Los flujos de efectivo que deben considerarse al determinar la inversin inicial relacionada con un gasto de capital son el costo de instalacin del nuevo activo, los beneficios despus de impuesto obtenidos de la venta de un activo existente, y el cambio en el capital de trabajo neto. Observe que si no hay costos de instalacin y la empresa no est remplazando un activo existente, entonces, el precio de compra del activo, ajustado para cualquier cambio en el capital de trabajo neto, es igual a la inversin inicial. Costo de Instalacin del Nuevo Activo Como se observa en la tabla No. 1, el costo instalado del nuevo activo se calcula sumando el costo del nuevo activo a sus costos de instalacin. El costo del nuevo activo es la salida neta que requiere su adquisicin. Por lo general, nos interesa la adquisicin de un activo fijo por el que se paga un precio de compra definido. Los costos de instalacin son cualquier costo adicional necesario para que un activo comience a funcionar. El servicio de rentas internas exige que la empresa sume los costos de instalacin al precio de compra de un activo para determinar su valor depreciable, el cual se deroga durante un periodo de aos. El costo instalado del nuevo activo, que se calcula sumando el costo del nuevo activo a su costo de instalaciones, es igual a su valor depreciable. Tabla No. 1 + = Formato bsico para determinar la inversin inicial Costo del nuevo activo Costo de instalacin Beneficios despus de impuestos obtenido de la venta del activo existente Beneficios de la venta del activo existente Impuesto sobre la venta del activo existente Cambio en el capital de trabajo neto Inversin inicial

Beneficios Despus de Impuesto Obtenidos de la Venta del Activo Existente En la tabla No. 1 muestra que los beneficios despus de impuesto obtenido por la venta de un activo existente disminuye la inversin inicial de la empresa en el nuevo activo. Estos beneficios son la diferencia entre los beneficios obtenidos por la venta del activo existente y cualquier impuesto aplicable o devolucin de impuestos con relacin a su venta. Los beneficios obtenidos por la venta de un activo existente son las entradas de efectivo netas que el activo proporciona. Este monto es neto de cualquier costo incurrido en el proceso de eliminacin del activo. En estos costos de eliminacin estn incluidos los costos de limpieza, como los relacionados con la eliminacin y el desecho de desperdicios qumicos y nucleares. Estos costos pueden ser no significantes.

Los beneficios obtenidos por la venta de un activo existente estn sujetos normalmente a algn tipo de impuesto. Este impuesto sobre la venta del activo existente depende de la relacin entre su precio de venta y su valor en libros, as como de las leyes fiscales gubernamentales existentes. Valor en libros El valor en libros de un activo es su valor contable exacto. Se calcula por medio de la siguiente ecuacin: Valor en libros = Costo instalado del activo depreciacin acumulada Hundson Industries, una pequea empresa electrnica, adquiri hace 2 aos una maquina elctrica a un costo instalado de 100,000 dlares. El activo se deprecio con el MACRS, mediante un periodo de recuperacin de 5 aos. Con las MACRS para un periodo de recuperacin de 5 aos, se depreciara 20 por ciento y 32 por ciento del costo instalado en los aos 1 y 2, respectivamente. En otras palabras, 52 por ciento del costo de 100,000 dlares o 52,000 dlares representara la depreciacin acumulada al final del ao 2. Si sustituimos los valores de la ecuacin, tendremos, Valor en libros = $100,000 - $52,000 = $48,000 Por lo tanto el valor en libros de Hudson al final del ao 2 es de 48,000 dlares. Normas Fiscales Bsicas Tres situaciones fiscales pueden ocurrir al vender un activo. Estas situaciones dependen de la relacin entre el precio de venta del activo y su valor en libros. La tabla No. 2 define y resume las dos formas principales de ingreso gravable y sus tratamientos fiscales relacionados. Las tasas fiscales asumidas, que se usan a lo largo de este libro, se registran en la columna final. Existen tres posibles situaciones fiscales. El activo puede venderse; 1) por arriba de su valor en libros, 2) en su

Valor en libros, o 3) en menos de su valor en libros. Lo explicamos con un ejemplo. TABLA No. 2 Forma de ingreso Definicin gravable Ganancia sobre la Parte de precio de venta del activo venta que es mayor que el valor en libros. Prdida sobre venta del activo Tratamiento fiscal de las ventas de activos Tratamiento fiscal Tasa fiscal asumida 40%

Todas las ganancias por arriba del valor en libros se gravan como ingreso ordinario. la Monto por el que el Si el activo es precio de es menor depreciable y se usan que el valor en libros. en los negocio, la prdida se deduce del ingreso ordinario.

40 por ciento de prdida es un ahorro fiscal.

Si el activo no es 40 por ciento de depreciable o no se prdida es un ahorro usa en los negocios, fiscal. la prdida es deducible slo de las ganancias de capital.

Ejemplo: El activo existente que Hudson industries, adquiri hace 2 aos en $100,000 dlares tiene un valor actual de 48,000 dlares. Qu suceder si la empresa decide ahora vende el activo y reemplazarlo? Las consecuencias fiscales dependen del precio de venta. La figura que representa el ingreso gravable que se deriva de cuatro precios de venta posible, en vista del precio de compra inicial del activo de 100,000 dlares y su valor en libros actual de 48,000 dlares. Las consecuencias fiscales de cada uno de estos precios de venta se describen a continuacin. Venta de activos por arriba de su valor en libros: Si Hudson vende el activo existente en 110,000 dlares, obtiene una ganancia de 62,000 dlares (110,000 8,000). Tcnicamente, esta ganancia est integrada por dos partes, una ganancia de capital y una depreciacin recapturada, que es la parte del precio de venta que est por arriba del valor en libros y por debajo del precio de compra inicial. Para Hudson, la ganancia de capital es de 10,000 dlares (precio de venta $110,000 precio de compra inicial $100,000); la depreciacin recapturada es de 52,000 dlares (precio de compra inicial de $100,000 valor en libros $48,000). En la figura del ingreso gravable del activo se muestra tanto la ganancia de capital de 10,000 dlares bajo el precio de venta de 110,000 dlares. La ganancia total por arriba del valor en libros de 62,000 se grava como un ingreso ordinario a la tasa del 40 por ciento, Generando impuestos de 24,800 dlares. Estos impuestos deben usarse para calcular la inversin inicial en el nuevo activo, mediante el formato de la tabla No. 1. De hecho, los impuestos aumentan el monto de la inversin inicial de la empresa en el nuevo activo al reducir los beneficios obtenidos de la venta del activo existente. Si Hudson vende el activo existente en 70,000 dlares, experimentara una ganancia por arriba del valor en libros de 22,000 dlares ($70,000 - $48000), as como se observa en la figura de ingreso gravable de la venta del activo bajo el precio de venta de 70,000 dlares. Esta ganancia se grava como ingreso ordinario. Como se asume que la empresa est en el nivel fiscal del 40 por ciento, los impuestos sobre la ganancia de 22,000 dlares son de 8,800 dlares. Este monto de impuesto debe usarse al calcularse la inversin inicial en el nuevo activo. Venta del activo en su valor en libros: Si el activo se vende en 48,000 dlares, es decir, es su valor en libros, la empresa alcanza el punto de equilibrio. No hay ganancia ni prdida, como se observa bajo el precio de venta de 48,000 dlares en la figura del ingreso gravable de la venta del activo. Como no se generan impuestos por la venta de un activo en su valor de libros, no hay un efecto fiscal sobre la inversin inicial en el nuevo activo. Venta de activos en menos de su valor en libros: Si Hudson vende el activo en 30,000 dlares, experimenta una prdida de 18,000 dlares, como se observa en la figura del ingreso gravable de la venta del activo bajo el precio de venta de 30,000 dlares. Si este es un activo depreciable que se usa en los negocios, la prdida puede descontarse del ingreso operativo ordinario. Si el activo no es depreciable o no se usa en los negocios, la perdida puede descontarse solo de las ganancias de capital. En cualquier caso, la prdida ahorrara a la empresa 7,200 dlares de impuestos. Y si las ganancias operativas actuales o las ganancias de capital no son suficientes para compensar la prdida, la empresa podra aplicar estas prdidas a los impuestos de aos previos o futuros.

Cambio en el capital de Trabajo Neto El capital de trabajo neto es el monto al que los activos corrientes de una empresa exceden a sus pasivos corrientes. Es importante hacer la observacin que los cambios en el capital de trabajo

neto ocurren con frecuencia en las decisiones del gasto de capital. Si una empresa adquiere nueva maquinaria para expandir su nivel de operaciones, experimenta un aumento en los niveles de efectivo, cuentas por cobrar, inventarios, cuentas por pagar y deudas acumuladas. Estos aumentos son consecuencia de la necesidad de ms efectivo para apoyar la expansin de las operaciones, ms cuenta por cobrar e inventarios para apoyar el aumento de las venta, y ms cuentas por pagar y deudas acumuladas para apoyar el incremento de los desembolsos realizados para satisfacer el aumento de la demanda de productos. Los aumentos de efectivo, las cuentas por cobrar y los inventarios son salidas de efectivo, en tanto que los aumentos de cuentas por pagar y las deudas acumuladas son entradas de efectivo. La diferencia entre los cambios en los activos corrientes y los cambios en los pasivos corriente es el cambio en el capital de trabajo neto. Por lo general, los activos corrientes aumentan ms que los pasivos corrientes, generando un aumento de la inversin en el capital de trabajo neto. Este aumento de la inversin se maneja como una salida inicial. Si el cambio en el capital de trabajo neto fuera negativo, se registrara como una salida inicial. El cambio en el capital de trabajo neto, sin importar si es un aumento o una disminucin, no es grabable porque simplemente implica un aumento neto o una reduccin neta de las cuentas corriente. Danson Company, Una empresa fabricante de productos de metal, planea expandir sus operaciones. Los analistas financieros esperan que ocurran los cambios en las cuentas corrientes, resumidos en la tabla No. 3, y se mantengan durante toda la expansin. Se espera que los activos corrientes aumenten 22,000 dlares y los pasivos corrientes se incrementen en 9,000 dlares, generando un aumento de 13,000 dlares en el capital de trabajo neto. En este caso, el aumento representar un aumento en la inversin en el capital de trabajo neto y ser manejada como una salida de efectivo al calcular la inversin inicial.

Clculo de la Inversin Inicial El ejemplo siguiente presenta el clculo de la inversin inicial, segn el formato de la tabla No. 1. Powell Corporation, Una importante empresa fabricante de componentes de aviones, tratara de determinar la inversin inicial requerida para remplazar una mquina antigua por un modelo nuevo ms sofisticado. El precio de compra de la mquina propuesta es de 380,000 dlares y se requerirn 20,000 dlares adicionales para instalarla. Se depreciara con el MACRS, mediante un periodo de recuperacin de 5 aos. La mquina actual antigua se adquiri hace 3 aos a un costo

de 240,000 dlares y se deprecio con el MACRS, mediante un periodo de recuperacin de 5 aos. La empresa encontr un comprador dispuesto a pagar 280,000 dlares por la mquina actual y retirarla por su cuenta. La empresa espera que un aumento de 35,000 dlares de los activos corriente y un aumento de 18,000 dlares de los pasivos corriente acompaen al remplazo; estos cambios producirn un incremento de 17,000 dlares ($35,000 18,000) en el capital de trabajo neto. La empresa paga impuestos a una tasa del 40 por ciento.

TABLA No. 3

Clculo del cambio en el capital de trabajo neto de Danson Company Cuenta corriente Cambio en el balance Efectivo + $ 4,000 Cuentas por cobrar + $10,000 Inventarios + $ 8,000 (1) Activos corrientes + $22,000 Cuentas por pagar + $ 7,000 Deudas acumuladas + $ 2,000 (2) Pasivos corrientes + $ 9,000 Cambio en el capital de trabajo neto [(1) + $13,000 (2)] Calculo de las Entradas de Efectivo Operativas Los beneficios operados de un gasto de capital o proyecto Estn incluidos en sus entradas de efectivo operativas, que son las entradas de efectivo incrementales despus de impuesto. Interpretacin del Trmino Despus de Impuestos Los beneficios esperados de los gastos de capital propuestos deben medirse despus de impuestos porqu la empresa no podr usar ningn beneficio hasta que haya cumplido con los pagos fiscales del gobierno. Interpretacin del Trmino Entradas de Efectivo Las entradas de efectivo representa el dinero que puede invertirse, no solo las utilidades contables. El clculo bsico requiere sumar las depreciaciones y otros gastos no en efectivo (Amortizacin u deplecin), deducidos como gastos en el estado de resultados de la empresa, a las utilidades netas despus de impuestos. Como la depreciacin se encuentra comnmente en los estados de resultados, es el nico gasto no en efectivo que consideramos. En la tabla No. 4 presenta los clculos de los ingresos y gastos de Powell Corporatin (excluyendo la depreciacin y los intereses), con y sin la nueva mquina propuesta descrita en el ejemplo anterior. Observe que tanto la vida til esperada de la mquina propuesta como la vida til restante de la maquina actual son de 5 aos. El monto a depreciar con la maquina propuesta se calcula sumando el precio de compra de 380,000 dlares y los costos de instalacin de 20,000 dlares. Las entradas de efectivo operativas de cada ao se calculan con el formato del estado de resultados que se muestra en la tabla No 6. Observe que excluimos los intereses porque nos centramos slo en la decisin de inversin. Los intereses son relevantes para la decisin de financiamiento y se considera en forma independiente. Como excluimos los gastos por intereses, las ganancias antes de intereses e impuestos (EBIT) son equivalentes a las Utilidades netas antes de impuestos y el calcula de las entradas de efectivo operativa de la tabla No. 6 es

equivalente al flujo de efectivo operativo (FEO). En pocas palabras, el formato de los estados de resultados calcula el FEO.

Tabla No. 4

Ao 1 2 3 4 5

Ingresos y gastos de Powell corporatin (excluyendo la depreciacin y los intereses) para las maquinas propuestas y actual Con la maquina propuesta Con la maquina actual Ingresos Gastos Ingresos Gastos (excluyendo (excluyendo la la depreciacin depreciacin y los y los intereses) intereses) (1) (2) Ao (1) (2) $2,520,000 $2,300,000 1 $2,200,000 $1,990,000 $2,520,000 $2,300,000 2 $2,300,000 $2,110,000 $2,520,000 $2,300,000 3 $2,400,000 $2,230,000 $2,520,000 $2,300,000 4 $2,400,000 $2,250,000 $2,520,000 $2,300,000 5 $2,250,000 $2,120,000

Tabla No. 5

Gastos de depreciacin para las mquinas propuestas y actual de Powell corporation Costo Porcentaje de Depreciacin depreciacin [(1) * (2)] aplicables usando MACRS Ao (1) (2) (3) Con la maquina propuesta 1 $400,000 20% $ 80,000 2 $400,000 32 $128,000 3 $400,000 19 $ 76,000 4 $400,000 12 $ 48,000 5 $400,000 12 $ 48,000 6 $400,000 5 $ 20,000 Totales 100% $400,000 Con la maquina actual 1 $240,000 12% (Dep. ao 4) $ 28,800 2 $240,000 12% (Dep. ao 5) $ 28,800 3 $240,000 5% (Dep. ao 6) $ 12,000 4 Como la maquinaria actual se encuentra al 0 final del tercer ao de su costo de 5 0 recuperacin al momento de realizar el 6 0 anlisis, le restan slo los ltimo 3 aos de depreciacin aplicable. $ 69,600 * * El total de 69,600 dlares representa el valor en libros de la maquina actual al final del tercer ao, como se calculo en el ejemplo anterior.

Interpretacin del Termino Incremental El paso final al calcular las entradas de efectivo operativas de un proyecto de reemplazo propuesto consiste en calcular las entradas de efectivo incrementales. Las entradas de efectivo operativas incrementales son necesarias porque solo nos interesan el cambio en las entradas de efectivo operativas que se derivan del proyecto propuesto.

Tabla No. 6

Clculo de las entradas de efectivo operativas usando el formato del estado de resultados

Ingresos - Gastos (excluyendo la depreciacin y los intereses) Ganancias antes de depreciacin, intereses e impuestos (EBDIT) - Depreciacin Ganancias antes de intereses e impuesto (EBIT) - Impuestos (tasa = T) Utilidad operativa neta despus de impuestos [NOPAT =EBIT*(1-T)] + Depreciacin Entradas de efectivo operativas (iguales al FEO) Calculo del Flujo de Efectivo Terminal Es el flujo de efectivo que se deriva de la terminacin y liquidacin de un proyecto al final de su vida econmica. Representa el flujo de efectivo despus de impuestos, excluyendo las entradas de efectivo operativas, que ocurre en el ltimo ao del proyecto.

Tabla No 7 Formato bsico para determinar el flujo de efectivo terminal Beneficios despus de impuestos obtenidos de la venta del nuevo activo = Beneficios obtenidos de la venta del nuevo activo -+ Impuesto sobre la venta del nuevo activo - Beneficios despus de impuestos obtenidos de la venta del activo existente= Beneficios obtenidos de la venta del activo existente -+ Impuesto sobre la venta del activo existente +- Cambio en el capital de trabajo neto Flujo de efectivo terminal. Beneficios Obtenidos de la Venta de Activos Los beneficios obtenidos de la venta del activo nuevo y el existente, denominados con frecuencia valor residual Representa el monto neto de cualquier costo de eliminacin o limpieza esperado al termino del proyecto. Impuestos Sobre la Venta de Activos Es necesario considerar los impuesto en la venta final tanto del activo nuevo como del activo existente en los proyectos de remplazo, y solo en el nuevo activo en los dems casos. Cambio en el Capital de Trabajo Neto Al calcular la inversin inicial, tomamos en cuenta cualquier cambio en el capital de trabajo neto que se atribuye al nuevo activo. Ahora cuando calculamos el flujo de efectivo terminal, el cambio

en el capital de trabajo neto representa la revisin de cualquier inversin inicial de capital de trabajo neto. Con mayor frecuencia, esta se registrar como una entrada de efectivo debido a la reduccin de capital de trabajo neto; al finalizar el proyecto, Como la inversin en el capital de trabajo neto no se acaba de ningn modo, el monto recuperado al trmino ser igual al monto mostrado en el clculo de la inversin inicial. Los aspectos fiscales no participan.

TECNICAS DEL PRESUPUESTO DE CAPITAL: CERTEZA Y RIESGO Tcnicas del Presupuesto de Capital Despus de que las empresas han desarrollado flujos de efectivos relevantes, los analizan para evaluar si un proyecto es aceptable o para clasificar los proyectos. Existen varias tcnicas para llevar a cabo estos anlisis. Los mtodos preferidos integran procedimientos de valor temporal aspectos de riesgo y de rendimiento, y conceptos de valorizacin para seleccionar los gastos de capital que sean congruentes con la meta de la empresa de incrementar al mximo la riqueza de sus propietarios. FLUJOS DE EFECTIVORELEVANTE DE BENNETT COMPANY Usaremos un problema bsico para ilustrar todas las tcnicas escritas en este captulo el capitulo concierne a Bennett company, una empresa mediana fabricante de metal que contempla la actualidad dos proyectos: el proyecto A requiere una inversin inicial de 42,000 dlares; el proyecto B requiere una inversin inicial de 45,000 dlares. La tabla No. 8 presenta los flujos de efectivo relevantes planeados para los dos proyectos y la figura los representa en lneas de tiempo. Los proyectos muestran los patrones convencionales de flujos de efectivo. Adems, suponemos desde el principio que los flujos de efectivo de todos los proyectos tiene el mismo nivel de riesgo, que los proyectos que comparan tiene la misma vida til, y que la empresa posee fondos ilimitados. Puesto que en realidad muy pocas decisiones se toman en esas condiciones, algunos de esos supuestos de simplificacin se hacen ms flexibles en las secciones posteriores del captulo. Tabla No. 8 Inversin Inicial Ao 1 2 3 4 5 Datos de los gastos de capital de Bennett Company Proyecto A Proyecto B $42,000 $45,000 Entradas de efectivo operativa $14,000 $28,000 $14,000 $12,000 $14,000 $10,000 $14,000 $10,000 $14,000 $10,000

$14,000

$14,000

$14,000

$14,000

$14,000

Proyecto A
1 2 3 4 5

$42,000 $28,000 $12,000 $10,000 $10,000 $10,000

Proyecto B
1 2 3 4 5

$45,000

Aqu comenzamos a examinar las tres tcnicas ms populares del presupuesto de capital: el periodo de recuperacin de la inversin, el valor presenta neto y la tasa interna de rendimiento. Periodo de Recuperacin de la Inversin Los periodos de recuperacin se usan comn mente para evaluar las inversiones propuestas. El periodo de recuperacin de la inversin es el tiempo requerido para que la empresa recupere su inversin inicial en un proyecto, calculado a partir de las entradas de efectivo. En el caso de una anualidad, el periodo de recuperacin de la inversin se calcula dividiendo la inversin entre la entrada de efectivo anual. Para una corriente mixta de entradas de efectivo, las entradas de efectivo anuales deben acumularse hasta recuperar la inversin inicial. Aunque el periodo de recuperacin de la inversin es visto por lo general como una tcnica sencilla del presupuesto del capital porque no considera explcitamente el valor temporal del dinero. CRITERIOS DE DECISIONES Cuando el periodo de recuperacin de la inversin se usa para tomar decisiones de aceptar o rechazar se aplican, los siguientes criterios de decisin Si el periodo de recuperacin de la inversin es menor que el periodo de recuperacin mximo aceptable, aceptar el proyecto Si el periodo de recuperacin de la inversin es mayor que el periodo de recuperacin mximo aceptable. Rechazar el proyecto. La administracin determinada la duracin del periodo de periodo de recuperacin mximo aceptable. Este valor se establece subjetivamente segn diversos factores, incluyendo el tipo de proyecto (expansiones, reemplazo, renovacin), el riesgo posible del proyecto, y la relacin percibida entre el periodo de recuperacin y el valor de acciones. Solo es un valor que la administracin considerada que, en promedio, conducir a decisiones de inversin creadoras de valor

EJEMPLO. Con los datos de la tabla No 8, podemos calcular el periodo de recuperacin de la inversin de los proyectos A y B de Bennett company. Para el proyecto A, que es una anualidad, el periodo de recuperacin de la inversin es de 3.0 aos (42,000 dlares de inversin inicial + 14,000 dlares de entrada de efectivo anual). Como el proyecto B, genera una corriente mixta de entradas de efectivo el clculo de su periodo de recuperacin de la inversin no est bien definido. En el ao 1, la empresa la empresa recuperara 28,000 dlares de su inversin inicial de 45,000 dlares. Al trmino del ao 2, se habr recuperado 40,000 dlares (28,000 dlares del ao 1 + 12,000 dlares el ao 2). Al final del ao 3, se abra recuperado 50,000 dlares. Se necesita solo el 50 por ciento de la entrada del efectivo del ao 3 de 10,000 dlares para completar la recuperacin de la inversin inicial de 45,000 dlares. Por lo tanto, el periodo de recuperacin de la inversin del proyecto B es de 2.5 aos (2 aos + 50 por ciento de la entrada de efectivo del ao 3). Si el periodo de recuperacin mximo aceptable de Bennett fuera de 2.75 aos el proyecto A sera rechazado y el proyecto B sera aceptado. Si el periodo de recuperacin de Bennett fuera de 2.25 aos, ambos proyectos fueran rechazados. Si los proyectos se clasificaran, el proyecto B tendra preferencia sobre el proyecto A porque tiene un periodo de recuperacin ms corto. VENTAJAS Y DESVENTAJAS DE LOS PERIODOS DE RECUPERACION DE LA INVERSION Las grandes empresas usan mucho el periodo de recuperacin de inversin para evaluar los pequeos proyectos, y las pequeas empresas lo usan para evaluar la mayora de los proyectos. Al medir que tan rpido la empresa recupera su inversin inicial, el periodo de la recuperacin tambin considera de manera implcita el momento en el que ocurren los flujos de efectivo y, por lo tanto, el valor temporal del dinero. Cuanto ms tiempo deba esperar la empresa para recuperar sus fondos invertidos, mayor ser la posibilidad de que ocurra una calamidad. Por lo tanto, cuanto ms corto sea el periodo de recuperacin de la inversin, menor ser la exposicin de la empresa a ese riesgo. La principal debilidad del periodo de recuperacin es que su valor adecuado es solo un nmero que se determina en forma subjetiva. Una segunda debilidad es que este mtodo no toma en cuenta totalmente el factor tiempo en el valor del dinero. Esta debilidad se ilustra por medio de un ejemplo.

Tabla No. 9

Flujos de efectivo relevantes y periodos de recuperacin de la inversin de los proyectos de Yarman Enterprise Proyecto Oro Proyecto Plata Inversin Inicial $50,000 $50,000 Ao Entradas de efectivo operativa 1 $ 5,000 $40,000 2 $ 5,000 $ 2,000 3 $40,000 $ 8,000 4 $10,000 $10,000 5 $10,000 $10,000 Periodo de recuperacin de 3 aos 3 aos la inversin Ejemplo: De yarman enterprese, una pequea empresa fabricante de equipo mdico, contempla los proyectos mutuamente excluyentes, que han denominado proyectos oro y plata. La empresa usa solo el periodo de recuperacin de la inversin para elegir entre los proyectos. Tomando los flujos de efectivo relevantes y el periodo de recuperacin de la inversin de cada proyecto, de la tabla

anterior. Ambos proyectos tienen periodo de recuperacin de 3 aos, lo que sugiere que son igualmente aceptables. Sin embargo, la comparacin del patrn de las entradas de efectivo de los primeros 3 aos muestra que una mayor parte de la inversin inicial de $50,000 invertidos en el proyecto plata se recupera ms rpido que el monto recuperado del proyecto oro. Debido al valor temporal del dinero, el proyecto plata tendra preferencia sobre el proyecto oro, a pesar de que ambos tienen periodo de recuperacin idnticos de 3 aos. Una tercera desventaja del periodo de recuperacin de la inversin es que no reconoce los flujos de efectivo que ocurren despus del periodo de recuperacin. Rashid Company, una empresa desarrolladora de software, tiene dos oportunidades de inversin, X y L. La tabla 10 presenta los datos de estas oportunidades. El periodo de recuperacin de la inversin del proyecto X es de 2 aos y el proyecto Y es de 3 aos. El apego estricto al periodo de la recuperacin de la inversin sugiere que el proyecto X tiene preferencia sobre el proyecto Y. No obstante, si vemos ms alla del periodo de recuperacin, observamos que el proyecto X rinde solo 1,200 dlares adicionales ($1,000 en el ao 3 + $100 en el ao 4 + $100 en el ao 5), en tanto que el proyecto Y rinde 7,000 dlares adicionales ($4,000 en el ao 4 + $3,000 en el ao 5). De acuerdo a esta informacin el proyecto Y parece tener preferencia sobre el proyecto X. El mtodo de recuperacin ignoro las entradas de efectivo que ocurrieron despus del periodo de recuperacin.

Tabla No. 10

Clculo del periodo de recuperacin de la inversin de dos proyectos de inversin alternativos para Rashid company Proyecto X Proyecto Y Inversin Inicial $10,000 $10,000 Ao Entradas de efectivo operativa 1 $ 5,000 $ 3,000 2 $ 5,000 $ 4,000 3 $ 1,000 $ 3,000 4 $ 100 $ 4,000 5 $ 100 $ 3,000 Periodo de recuperacin de 2 aos 3 aos la inversin Valor Presente Neto (VPN) Como el valor presente neto (VPN) Toma en cuenta en forma explcita el valor temporal del dinero, se considera una tcnica del presupuesto de capital compleja. Esta tasa denominada con frecuencia tasa de descuento, rendimiento requerido, costo capital o costo de oportunidad, es el rendimiento mnimo que debe ganar un proyecto para que el valor de mercado de la empresa permanezca sin cambios. El valor presente neto (VPN) se calcula restando la inversin inicial de un proyecto (CF0) del valor presente de sus entradas de efectivo (CFt) descontadas a una tasa equivalente al costo de capital de la empresa (k). VPN = Valor presente de las entradas de efectivo inversin inicial. CF0

Cuando se usa el VPN, tanto en las entradas como en las salidas se miden en termino de dlares actuales. Puesto que solo manejamos inversiones que tienen patrones convencionales de flujo de efectivo, la inversin inicial se establece de manera automtica en trminos de dlares actuales. Si no fuera as, el valor presente de un proyecto se calculara restando el valor presente de las salidas del valor presente de las entradas. Criterios de decisin Cuando el VPN se usa para tomar decisiones de aceptar o rechazar los criterios de decisin son los siguientes: Si el VPN es mayor que 0 dlares, aceptar el proyecto Si el VPN es menor que 0 dlares, rechazar el proyecto. Ilustramos el mtodo del valor presente neto (VPN) usando los datos de bennett company presentados en la tabla 8 si la empresa tiene un costo de capital del 10 por ciento, el valor presente de los proyectos A (una anualidad) y B ( una corriente mixta) se calcula como seobserva en las lneas de tiempo de la siguiente figura. Estos clculos generan un valor presente neto de los proyectos A y B de 11,071 y 10,924 dlares, respectivamente. Ambos proyectos son aceptables porque cuyo valor neto de cada uno es mayor que 0 dlares. Sin embargo, Si los proyectos se clasifican, el proyecto A seria considerado superior a proyecto B porque tienen un valor presente neto ms alto que este proyecto. 0 42,000 12,727.26 11,570.25 10,518.40 9,562.1 9 8,692.90 53,071.00 0 = 11,071.00 VPN 2 14,000 2 14,000 3 14,000 4 14,000 5 14,000

Proyecto A

Proyecto B

0 -45,000 25,455.00 9,917.00 7,513.00 6,830.0 0 6,209.00 55,924.00 VPN = 10,924.00

2 28,000

2 12,000

3 10,000

4 10,000

5 10,000

Tasa Interna de Rendimiento (TIR) La tasa de interna de rendimiento (TIR) es la tcnica compleja del presupuesto de capital usada con mayor frecuencia. Sin embargo, es mucho mas difcil calcularla manualmente que el VPN. La tasa interna de rendimiento (TIR) es la tasa de descuento que iguala el VPN de una oportunidad de inversin a 0 dlares. Es la tasa de rendimiento anual compuesta que la empresa ganara si invierte en el proyecto y recibe las entradas de efectivo esperadas. Criterios de decisin Cuando el VPN se usa para tomar decisiones de aceptar o rechazar los criterios de decisin son los siguientes: Si la TIR es mayor que el costo de capital, aceptar el proyecto Si la TIR es menor que el costo de capital, rechazar el proyecto Calculo de la TIR Demostramos el mtodo de la tasa interna de rendimiento TIR usando los datos de Bennett Company que se presenta en la tabla 8. La siguiente figura usa lneas de tiempo para representar el mtodo para calcular la TIR de los proyecto A y B de Bennett, los cuales tienen patrones convencionales de flujos de efectivo. En la figura se observa que la TIR es la tasa de descuento desconocida que hace que el VPN sea igual a 0 dlares. 0 2 14,000 2 14,000 TIR = 19.9% 42,000 VPN = 0 3 14,000 4 14,000 14,000 5

Proyecto A

-42,000

Proyecto B

0 -45,000

2 28,000 TIR

2 12,000

3 10,000

4 10,000

5 10,000

45,000

TIR TIR TIR

VPN = $0

TIR = 21.7%

EL MERCADO INTERNACIONAL DE ACCIONES

1. INTRODUCCIN
Las acciones tienen, en principio, carcter nacional, no existiendo ninguna diferencia al considerar a dicho activo financiero desde el punto de vista nacional o internacio- nal. La accin se negocia en mercados nacionales pero puede ser adquirida por un re- sidente de un pas distinto de la empresa emisora. A esta situacin se puede llegar por dos vas: * Por la nacionalidad del propietario. Las acciones en una Bolsa nacional pue- den ser adquiridas por un residente en otro pas y negociadas internacio- nalmente. * Fsicamente. Por la venta de la accin en un mercado extranjero. En el primer caso es el comprador el que traspasa las fronteras, mientras que en el segundo lo hace la accin (por ejemplo, acciones de Telefnica vendidas en los mercados de Londres, Nueva York o Tokio). Las emisiones de euroacciones (emisio- nes de acciones a inversores europeos) pueden ser aseguradas por un sindicato ban- cario, negocindose los costes del aseguramiento de acuerdo a las circunstancias del emisor, pudiendo llegar a ser inferiores a los del propio mercado nacional. Las acciones pueden ser emitidas y cotizar en el mercado de valores nacional y ser ofrecidas internacionalmente de una forma simultnea. En este caso el asegura- miento se realiza a travs de un grupo de bancos de inversin de la misma forma que se hace con las emisiones de eurobonos. Tales acciones pueden negociarse tanto en los parqus de las bolsas como por medio de los mercados de telecomunicaciones internacionales. Ni que decir tiene que una ventaja importante de este tipo de emisiones radica en el amplio rango de accionistas a los que se les pueden ofrecer los ttu- los, adems de los, ya comentados, menores costes de aseguramiento de la operacin. Cuando una empresa decide cotizar en un mercado de valores de los Estados Unidos y no pertenece a dicho pas, el banco o bancos de inversin que organizan la operacin de lanzamiento de sus acciones adquieren un nmero determinado de las mismas y seguidamente emitirn unos "recibos" que son los ttulos sobre los que se realiza la cotizacin. Dichos recibos que se denominan ADRs (American Depository Receipts) pueden referirse a una accin depositada, a parte de la misma o a varias acciones. Este sistema de ADRs existe en varios mercados de valores extranjeros no siendo privativo del norteamericano, sin ir ms lejos, en Espaa las acciones de em- presas extranjeras no son tales sino recibos sobre unas acciones depositadas en un banco determinado. Un ADR puede referirse a uno o ms ttulos, y pueden ser nego- ciados en el mercado en que son emitidos y se denominan en la moneda de ese mer- cado. Su existencia ayuda a reducir los costes de administracin y los costes de transaccin, pero no elimina el riesgo econmico ni el de cambio de las acciones subya- centes en los mercados de origen; as, los dividendos pagados en euros debern ser convertidos a dlares americanos despus de detraerles los gastos de conversin y los impuestos. 1.1 Valoracin y riesgo de los ADRs Imaginemos que una compaa rusa fabricante de vodka quiere cotizar en el NYSE. Esta compaa cotiza en el mercado moscovita a razn de 127 rublos (4,58 dlares). Si el banco de inversin americano adquiere 30 millones de acciones de dicha empre- sa y las emite a un ratio de 10:1, significa que cada ADR adquirido vale 10 acciones en la Bolsa de Mosc. Por tanto, el valor de un ADR sera de 45,8 dlares. Existir arbitraje en el mercado en el momento en que el precio del ADR en dlares se desve del equivalente a las acciones que representa en la Bolsa de Mosc, teniendo en cuenta el tipo de cambio, el ratio de conversin y la tendencia general de la economa en el pas de las acciones (Rusia, en este caso).

En cuanto a los principales riesgos a tener en cuenta, destacaremos: - El riesgo poltico. Hace referencia a la incertidumbre asociada al rendimiento de la inversin que surge al negociar con las empresas o instituciones de un Estado determinado. - El riesgo de cambio. Hace referencia a cmo las variaciones en los tipos de cambio de las divisas afectan al rendimiento de las inversiones. - El riesgo de inflacin. Hace referencia a la incertidumbre que la existencia de la inflacin provoca sobre la tasa de rendimiento real de una inversin

2. PARTICULARIDADES: EL RENDIMIENTO
El mercado internacional de acciones se rige por los mismos criterios que los nacio- nales, por ello son valoradas con base en sus dos caractersticas esenciales: la renta- bilidad y el riesgo. La diferencia surge a la hora de cuantificar esas dos caracters1 ticas. El clculo de la rentabilidad se hace restando del valor al final del perodo (Pt) , su valor inicial (P0) y, por ltimo, a dicha diferencia la dividiremos por el propio valor inicial para obtener la rentabilidad2: r = (Pt - P0) / P0

Pero lo normal en este tipo de acciones es que el valor se exprese en una mo- neda, mientras que el propietario las est valorando en otra distinta, lo que nos lleva a la necesidad de realizar una conversin de valores, a travs del tipo de cambio. Pa- ra un inversor extranjero el valor final de una accin en el momento t, ser igual a: Pt x Tt (donde Tt es el tipo de cambio en el momento del vencimiento). Por tanto, la valoracin del rendimiento de un inversor extranjero, si consideramos el tipo de cam- bio en su forma directa, ser:

r=

Pt

Tt - P0 T0 P0 T0

Tt 1 = Pt P0 T

y si lo consideramos en su forma indirecta:

Pt r= Tt

P0 T0 P T = t 0 -1 P0 P0 Tt T0

Una vez que el inversor ya ha obtenido el rendimiento de cada uno de los t- tulos podr pasar a calcular el rendimiento de su cartera. ste nos muestra la rentabilidad obtenida por trmino medio por cada unidad monetaria invertida en la cartera durante un determinado perodo de tiempo. Y vendr dado por una media aritmtica ponderada calculada de las siguientes formas: RP = X r + X r + ... + X r
1 1 2 2 n n

donde las Xi indican la fraccin del presupuesto de inversin destinada a la inversin i, y como es lgico su suma deber ser igual a la unidad; n, es el nmero de valores; y ri es el rendimiento del ttulo i. Pero, realmente, lo que le interesa al inversor no es el clculo del rendimiento de un ttulo o de una cartera "a posteriori" sino "a priori", es decir, lo que pretender ser obtener el rendimiento esperado [E(ri)] de cualquier ttulo. Esto lo har de la misma forma que hemos visto para el clculo del rendimiento "ex post" pero deber suponer el valor de Pt y de Tt (lo que implica varios tipos de riesgo como veremos en el tercer epgrafe). En cuanto al rendimiento esperado de la cartera se calcular de forma semejante al "ex post", es decir: E(RP) = X1E(r1) + X2E(r2) + ... + XnE(rn) Veamos un ejemplo: Sea una accin de SCH valorada en 10 euros y adquirida por un inversor norteamericano (el tipo de cambio en ese instante es de 0,85 /$). El inversor tiene intencin de vender su accin transcurrido un ao, momento en el que se espera una cotizacin de 11,25 (tipo de cambio en dicho momento 0,88 /$). Se desea calcular el rendimiento de dicha inversin financiera. - Coste de la accin en el mercado: 10 - El inversor paga: 10 0,85 /$ = 11,765 dlares - Valor esperado de la accin al ser vendida: 11,25 - El inversor espera recibir: 11,25 0,88 /$ = 12,784 dlares - Su ganancia bruta esperada ser de: 12,784$ - 11,765$ = 1,019 dlares - Su rendimiento esperado ser de: 1,019 11,765 = 0,0906 = 8,66%

3. PARTICULARIDADES: EL RIESGO
Ahora bien, esta rentabilidad calculada a priori es un valor estimativo realizado por el inversor, lo que implica la existencia de un riesgo al poder ser Pt distinto del previsto, as como por la variabilidad del tipo de cambio (denominada riesgo de cambio), que har que su valor al final de la operacin no coincida exactamente con el esperado. Todo lo cual nos lleva a decir que el riesgo implcito en las acciones internacionales es superior al de las nacionales. Si bien es cierto, que el riesgo de cambio puede ser reducido en una gran medida a travs del contrato de venta de divisa a plazo, pero no en su totalidad, al no conocer exactamente, ni la cantidad a cambiar al final de la operacin (Pt), ni el tipo de cambio (Tt) en dicho momento. 3.1 El riesgo de cambio La decisin de invertir internacionalmente se enfrenta a una serie de riesgos de nue- vo cuo. As, por ejemplo, la informacin en los mercados extranjeros puede ser ms difcil de conseguir que la de los mercados nacionales o puede no estar disponible tan a menudo como quisiramos. Por otra parte, en mercados ms estrechos que el nuestro los costes de transaccin y los problemas de liquidez sern mayores, ocu- rriendo lo contrario en aquellos mercados que sean ms amplios. Es necesario tener en cuenta el riesgo poltico, es decir, la posibilidad de expropiacin de activos, cam- bios en la poltica fiscal, existencia de control de cambios, y otras variaciones en el ambiente empresarial de un pas. Pero, adems de lo anterior, es necesario considerar el riesgo de cambio, puesto que el rendimiento en euros de una inversin extranjera depender no slo del rendimiento en la divisa extranjera sino de la evolucin de su tipo de cambio con relacin al euro. Veamos un ejemplo, supongamos que invertimos en Bonos del Tesoro britni- co que estn pagando un 8% de inters anual en libras esterlinas. Este tipo de inver- sin carece de riesgo desde el punto de vista de un inversor britnico pero no as si ste es extranjero. Supongamos que el tipo de cambio actual es de 1,43 / y que el inversor espaol comienza con 100.000 . Esta cantidad equivale a 69.930 libras que invertidas al 8% sin riesgo proporcionan despus de un ao 75.524,5 libras. El problema viene al repatriar la inversin puesto que el tipo de cambio ha podido variar. As, por ejemplo, si

ste es de 1,4 / recibiremos 105.734,27 que equivalen a un rendimiento del 5,7%; si el tipo de cambio fuese de 1,5 / recibiramos 113.286,75 con un rendimiento del 13,3%. Esto se puede generalizar mediante la siguiente expresin: 1 + r = (1 + rext) x (Tt / T0)

o tambin, sabiendo que (1 + rtc) = (Tt / T0) 1 + r = (1 + rext) x (1 + rtc) operando obtendremos el rendimiento para un inversor nacional: r = rext + rtc + rext x rtc donde r es el rendimiento que obtiene un inversor espaol o de la zona euro- en una operacin de inversin en el extranjero, rext el rendimiento para un residente del pas en el que se realiza la inversin, rtc el rendimiento sobre el tipo de cambio, mientras que T0 y Tt son los tipos de cambio directos desde el punto de vista del in- versor espaol existentes al inicio y al final de la inversin. En realidad, el rendimiento en euros es igual al rendimiento en la moneda extranjera ms el rendimiento obtenido en el tipo de cambio puesto que podemos despreciar el tercer sumando al ser muy pequeo: r = rext + rtc Por otra parte, el riesgo medido por la desviacin tpica de dicho rendimiento es igual a la raz cuadrada de la suma de las varianzas del pas extranjero y del tipo de cambio ms el doble de la covarianza entre ambas.

= (2

ext

+ 2tc

+ 2 ext tc)1

/2

Para cubrir este riesgo se puede utilizar un contrato a plazo, como veremos a continuacin, o un contrato de futuros. 3.2 A travs de un contrato a plazo Esta operacin de reducir el riesgo de cambio a travs de un contrato a plazo (for- ward contract) se realiza de la siguiente forma: En el momento de adquirir la accin (momento 0) se realiza un contrato de venta de divisas a plazo por una cantidad igual a CF con un tipo pactado TF, de tal manera que al finalizar el contrato obtendremos CF x TF. Por lgica, esta cantidad deber corresponderse, lo ms aproximadamente posible, con lo que se obtendr por la accin vendida. Si suponemos que la cantidad que contratamos a plazo (CF) es independiente de Pt. Entonces la rentabilidad de acciones internacionales con seguro de cambio (ris) ser (TF es el tipo de cambio del seguro de cambio):

ris

+ - ) - = CF TF (Pt C F Tt P0 T0 P0 T0

La diferencia entre Pt - CF es un excedente que puede ser positivo o negativo, indica respectivamente lo que hay que vender o comprar en el momento t. El riesgo, por lo tanto, depender tambin de la cantidad que nos comprometamos a futuro. Supongamos lo que sera una actitud conservadora CF = P0, puesto que el inversor comprar si, como mnimo, al final obtiene la misma cantidad que la que invirti al principio. Simplificando,

CF ris = P0

Pt Tt C F Tt 1 TF + T0 P0 T0 P0 T0

Veamos la diferencia entre esta rentabilidad y la obtenida sin contrato a plazo en su forma directa:

C r -r = is

T
t

T
t

P0

T0

P0

T0

P0

F T0 T0

Al comprometer a futuro una cantidad igual al valor inicial CF = P0:

Analizando el resultado podemos llegar a la conclusin: Si es > 0: Si es = 0: Si es < 0: ris > r ris = r ris < r > > > TF > Tt TF = Tt TF < Tt

3.3 A travs de una cartera de acciones: la Teora de Carteras de Harry Markowitz. Otra forma de reducir el riesgo es a travs de la formacin de una cartera de accio- nes de diferentes 2 pases. El riesgo de una cartera se medir, a travs de la varianza del rendimiento de la misma ( P),

obviamente siempre calculado "a priori" puesto que si nos moviramos en una ambiente de certeza no habra riesgo, de la siguiente forman (Xi es la ponderacin de cada ttulo): Min. 2P = X2121 + X2222 + ... + X2n2n + 2X1X212 + 2X1X313 + ... ...+ 2Xn-1Xn (n-1)n Min. 2P = XiXjij donde ij es la covarianza del ttulo i con el ttulo j. Recuerde que la covarianza es igual al producto de las desviaciones tpicas multiplicado por el coeficiente de correla- cin entre ambos ttulos. Al tomar acciones de distintos pases se supone que las covarianzas de los ttulos sern nulas o inferiores a las covarianzas entre los ttulos de un mismo mercado de valores (la correlacin ser menor). Sin embargo, la menor co- rrelacin puede verse perjudicada por un mayor riesgo de los ttulos. Tambin podra suceder que la correlacin no sea inferior si las economas de los pases estn muy li- gadas entre s; por ejemplo, podra suceder que si los ttulos en los EEUU ascienden, tambin lo hagan temporalmente los de los dems pases3. Una vez que tenemos los valores del rendimiento y del riesgo de los diversos ttulos que pueden componer la cartera deberemos buscar la combinacin idnea de los mismos. Esto se puede conseguir a travs de la denominada Teora de Seleccin de Carteras (Portfolio Selection Theory) que fue desarrollada por Harry Markowitz (premio Nobel de 1990) durante la dcada de los cincuenta. Segn esta teora, se trata de buscar primeramente cules son las carteras que proporcionan el mayor rendimiento para un riesgo dado y, al mismo tiempo, que soportan el mnimo riesgo para un rendimiento conocido. A estas carteras se las denomina eficientes. El conjunto de carteras eficientes se puede determinar resol- viendo los programas cuadrticos y paramtricos, que se muestran en el cuadro de la figura 1.

Fig.1 Programas cuadrticos y paramtricos de la Teora de Seleccin de Carteras

En dicha figura E* y V* son los parmetros que varan (de ah el que la pro- gramacin se denomine paramtrica), lo que implica ir dndole valores a ambas va- riables para que el programa nos diga en todo momento cul es la mejor cartera para cada valor de ambas variables. Por lo tanto, el resultado de ambos programas ser el conjunto de carteras eficientes, que tiene forma de curva cncava y que recibe el nombre de frontera eficiente (efficient set) por estar formada por la totalidad de las carteras eficientes (fig.2). En la frontera eficiente, pues, estn todas las carteras que proporcionan el mximo rendimiento con un riesgo mnimo.

Fig.2 La frontera eficiente (conjunto de carteras que proporcionan el mximo rendimiento y soportan el mnimo riesgo)

Para determinar la cartera ptima de un inversor en particular necesitaremos especificar sus curvas de indiferencia4 entre el rendimiento y el riesgo asociado, cuya forma depender de su funcin de utilidad y sta ser, naturalmente, distinta para cada inversor. Por ejemplo, en la figura 3, al inversor le ser indiferente elegir entre el punto A o el punto B en la curva de indiferencia I1, pues, aunque B promete un mayor rendimiento que la cartera A, su riesgo es superior al de sta ltima. Sin em- bargo, si tiene que elegir entre las carteras A y A elegir sta ltima, debido a que con el mismo riesgo obtiene un mayor rendimiento (A>A).

Fig.3 Curvas de indiferencia

En la figura de la derecha se observan las grficas de las curvas de indiferen- cia de diferentes inversores: el adverso al riesgo, que es el caso ms corriente (por cada unidad de riesgo adicional hay que prometerle un rendimiento marginal cada vez ms grande); el indiferente (por cada unidad de riesgo adicional hay que prome- terle el mismo rendimiento marginal); y, por ltimo, el propenso al riesgo, que por un mnimo rendimiento marginal est dispuesto a correr cada vez mayores riesgos.ones Si ahora superponemos el grfico representativo de la frontera eficiente (la figura 2) con el de las curvas de indiferencia de un inversor determinado (la figura 3 izquierda) obtendremos la cartera ptima del mismo, que vendr dada por el punto de tangencia de una de las lneas de indiferencia con la frontera eficiente (fig.4). Sustituyendo ahora Eo y Vo en los correspondientes programas cuadrticos y paramtricos (figura 1), obtendremos los valores de las proporciones en las que tene- mos que distribuir el presupuesto de inversin para obtener la cartera ptima del in- versor al que hemos hecho referencia anteriormente (no olvidemos que la frontera eficiente es algo objetivo, mientras que las curvas de indiferencia son de tipo subje- tivo).

Fig.4 Determinacin de la cartera ptima

As, por ejemplo, supongamos que tenemos cinco empresas con los consi- guientes rendimientos y riesgos asociados (supondremos que sus rendimientos son independientes entre s, es decir, no hay correlacin entre ellos):

Ei Banco 10% Electricidad 20% Petrleo 12% Transportes 15% Industrial 18%

i
2% 11% 4% 7% 8%

Introduciendo estos datos en los programas cuadrticos y paramtricos vistos anteriormente obtendremos los valores representativos de la frontera eficiente, once de los cuales figuran a continuacin:

Por ltimo, supongamos que un inversor determinado desea saber cul sera la composicin de su cartera ptima en dos escenarios distintos: a) con un rendimiento esperado del 12%, y b) con un rendimiento esperado del 15%. Los resultados se muestran a continuacin:

Banco Elctrica Petrolera Transportes Industrial Ep =

Xi 58,50% 5,07% 19,37% 8,65% 8,40% 12,00% 1,76%

Xi 14,08% 15,66% 26,50% 19,91% 23,86% 15,00% 3,12%

p =

4. EL MODELO DE VALORACIN DE ACTIVOS FINANCIEROS (CAPM)

4.1 La cartera de mercado En el modelo anterior todos los activos que integraban las carteras eficientes eran ac- ciones, esto es, activos con riesgo. Adems, si tuvisemos dos inversores A y B cada uno con una cartera eficiente no podramos saber quin tiene la mejor cartera, por- que ambas son similares. Supongamos ahora, que los inversores pueden colocar su dinero en activos financieros libres de riesgo5 como, por ejemplo, en Bonos del Teso- ro. Esto introduce un elemento distorsionante en nuestra teora, puesto que nuestros inversores A y B podrn destinar parte de su presupuesto a invertirlo en dicho activo sin riesgo, manteniendo el resto en sus carteras ptimas respectivas. De tal manera que el rendimiento esperado (EP) y el riesgo (P) de la nueva cartera del inversor A, sera: EP = (1-X) Rf + X EA

P = X A

El inversor B, que no estaba muy de acuerdo con el riesgo que le proporciona- ba su cartera, decide invertir una parte de su presupuesto en Bonos del Tesoro y el resto lo deja en su cartera B. El resultado es la cartera denominada B (fig.5). Esta cartera tiene el mismo riesgo que la cartera del inversor A pero da un mayor rendi- miento, como se puede apreciar fcilmente en la figura. Antes de la introduccin del activo sin riesgo A y B eran semejantes, ahora ya no. El inversor A observa como B,corriendo el mismo riesgo que l, consigue mayor rendimiento. As que al introducir la posibilidad de invertir en ttulos sin riesgo, desde un punto de vista objetivo, la cartera B, formada por ttulos con riesgo, es preferible a la cartera A, que tambin est formada por ttulos con riesgo.

Fig.5 La introduccin del activo sin riesgo (Rf)

Ahora bien en la frontera eficiente no slo estn las carteras A y B, sino que hay muchas ms. Todas ellas son semejantes, desde un punto de vista objetivo, si no se introduce la posibilidad de invertir en activos sin riesgo. Pero cuando esto ltimo ocurre, la historia cambia y unas carteras son mejores que otras al ser combinadas con dicho activo. Es fcil ver, en la figura 5, que la combinacin RfB est por encima de la combinacin RfA, lo que hace preferible a la cartera B. Pero hay carteras que al combinarse con Rf son preferibles a B, porque dicha combinacin est por encima de RfB. Y, de hecho, hay una cartera formada por ttulos con riesgo que al combinarse con el activo sin riesgo proporciona la mejor combinacin posible, la RfM (vase la figura 6), donde M es el punto de tangencia con la frontera eficiente.

Fig.6 Si suponemos que nos encontramos en un mercado eficiente6, todos los inver- sores se darn cuenta inmediatamente de que la mejor cartera de ttulos con riesgo es la M y, lgicamente, todos invertirn parte de su presupuesto en ella y el resto en el activo sin riesgo. Pero qu ocurre con aqullos inversores que quieran obtener un mayor rendimiento del proporcionado por la propia cartera M?, pues que pedirn prestado dinero al tipo de inters libre de riesgo Rf. As que, todos los inversores saben que hay que invertir en la recta RfMZ y cada uno de ellos elegir su combina- cin ptima sobre la misma, tal y como puede verse en la figura 7. Aqu es donde surge el denominado teorema de la separacin enunciado por el premio Nobel James Tobin que dice que el problema de la eleccin de una cartera ptima puede descomponerse en dos decisiones separadas e independientes entre s. Por un lado, la determinacin de la mejor cartera formada exclusivamente por ttulos con riesgo (la cartera de mercado) es una cuestin puramente tcnica y ser la misma para todos los inversores. La segunda decisin que implica elegir la combina- cin ptima entre

ttulos sin riesgo y dicha cartera de mercado depender de la pre- ferencia personal de cada inversor. Resumiendo, todo inversor, dadas las predicciones sobre los ttulos con riesgo, dado el tipo de inters sin riesgo y dada la capacidad de prstamo o endeudamiento sobre dicho tipo de inters, se enfrentar con una situacin similar a la representada en la figura 7. Todas las carteras eficientes se sitan en la lnea RfMZ. La frontera eficiente de Markowitz se ha transformado en una lnea recta.

Fig.7

Cada punto de la lnea RfMZ puede obtenerse: 1) Al endeudarse o al prestar y 2) Al colocar fondos con riesgo en la cartera M, que se compone exclusivamente de ttulos con riesgo. Esta cartera M es la combinacin ptima de los ttulos con ries- go.

todos los inversores tienen las mismas predicciones todos se encontra- rn ante el mismo diagrama mostrado en la figura 7. Por lo tanto, todos los inverso- res estarn de acuerdo en lo referente a la combinacin ptima de los ttulos con ries- go. Pero no tendrn porqu elegir la misma cartera, puesto que unos prestarn dine- ro (punto A de la fig.7) y otros lo pedirn prestado (punto B en fig.7), aunque todos distribuirn el conjunto de sus fondos con riesgo de la misma forma. La composicin de M indica la proporcin de estos fondos invertida en cada uno de los ttulos con riesgo. En el equilibrio, la combinacin ptima de los ttulos con riesgo ha de incluir todos los ttulos y la proporcin de cada uno en dicha combinacin ser igual a la que representa su valor en el conjunto del mercado. Si M incluyese una cantidad negativa de algn ttulo, como todos los inversores piensan lo mismo, todos ellos habran pedi- do prestado dinero, pero a quin? si nadie est dispuesto a prestarlo. Si un inversor compra un ttulo determinado en mayor proporcin que la que ste representa en el conjunto del mercado, como todos los inversores (que son el conjunto del mercado) opinan lo mismo, le ser muy difcil adquirirlo pues los dems inversores no estarn dispuestos a deshacerse de l. As que bajo las condiciones supuestas, la combinacin ptima de los ttulos con riesgo es la que existe en el mercado. La cartera M es, por lo tanto en palabras de Sharpe, la cartera de mercado, que podemos definirla como la combinacin de todos los ttulos con riesgo en la misma proporcin que tienen en el mercado de valores. Dicha cartera no hace falta calcularla pues cualquier ndice bur- stil (como el Ibex-35, el Standard & Poor 500, o el FT100, por ejemplo) puede ac- tuar como una pseudocartera de mercado al tener representados a los valores de mayor peso del mercado de valores

Resumiendo, en el equilibrio todos los inversores adquieren la cartera M, que estar formada por el conjunto de todos los activos con riesgo del mercado en la mis- ma proporcin que se encuentran en dicho mercado. Si los inversores desean un mayor rendimiento que el ofrecido por el propio mercado debern pedir prestado para poder desplazarse hacia la derecha de la lnea RfMZ (punto B); si, por el contrario, desean un menor riesgo debern prestar con lo que se situarn a la izquierda de M (punto A). En todo caso su combinacin ptima de cartera de mercado y activos sin riesgo vendr dada por la curva de indiferencia que sea tangente a dicha recta.

4.2 La Recta del Mercado de Capitales (CML) En el equilibrio cualquier inversor escoger un punto situado en la lnea RfMZ de la figura 7. Los inversores ms conservadores prestarn parte de su dinero colocando el resto en la cartera de mercado M. Los ms arriesgados pedirn prestado con objeto de colocar una cantidad mayor que la de sus fondos iniciales en la cartera de merca- do. Pero todos ellos se situarn sobre dicha lnea a la que se denomina recta del mer- cado de capitales (capital market line) o ms comnmente CML. Slo las carteras efi- cientes se situarn en dicha recta, mientras que las restantes, o los ttulos aislada- mente considerados, lo harn por debajo de ella. Caractersticas de la CML: 1.- La ordenada en el origen (Rf) es el tipo de inters nominal. Es el precio de consumo inmediato o la recompensa por esperar, es decir, por no consu- mir ahora, sino ms tarde, recibiremos un Rf% de inters. Se le suele conocer con el nombre de precio del tiempo o, tambin, el tipo de inters por retrasar el consumo. 2.- La pendiente de la CML representa la relacin entre la rentabilidad espe- rada (Ep) y el riesgo asociado (p). Se la denomina comnmente precio del riesgo.

Fig.8 La recta del mercado de capitales (CML)

La ecuacin de la CML: A partir de la figura 8 podemos escribir la siguiente ecuacin de la CML en funcin de la pendiente (r) y de la ordenada en el origen (Rf): Ep = R f + r p El rendimiento esperado de la cartera de mercado ser segn la CML: EM = Rf + r M de donde se deduce el valor de la pendiente r (ver la figura 9):

r = E M R f

Fig.9 La pendiente de la CML

y sustituyendo el valor de r en la ecuacin inicial de la CML obtendremos:

Ep =R f +

EM - R f p M

Otra forma de llegar a la misma ecuacin reside en la idea de que los inver- sores combinan la cartera de mercado, M, con prstamos o endeudamientos al tipo de inters libre de riesgo (Rf). Luego el rendimiento esperado de dicha combinacin ser: EP = (1 - X) Rf + X EM = Rf + [EM - Rf] X donde X es la parte del presupuesto total invertida en la cartera de mercado y 1-X la prestada (si X<1) o debida (si X>1) [ver la figura 10]. Por otra parte el riesgo de di- cha combinacin, medido por la desviacin tpica, ser:

p = X M
si ahora despejamos X y sustituimos su valor en la ecuacin anterior obtendremos la ecuacin de la CML:

Ep =R f +

EM - R f p M

La teora del mercado de capitales se refiere a las ideas de la gente sobre las oportunidades existentes, por lo tanto, son estimaciones realizadas "a priori"; por di- cha razn los resultados reales diferirn de los predichos. La cartera de mercado re- sulta ineficiente en la consideracin ex-post, dado que si no fuese as y el futuro se pudiese predecir con certeza, los inversores no diversificaran y la cartera ptima se- ra aquella formada por el ttulo de mxima rentabilidad. Es precisamente la falta de certeza lo que justifica la existencia de la teora de seleccin de carteras y de la teora del mercado de capitales.

Fig.10. Carteras eficientes con prstamo y endeudamiento

4.3. La Recta del Mercado de Ttulos (SML) Por convenio, el riesgo de una cartera se mide por la desviacin tpica de su rentabi- lidad. En el equilibrio se da una relacin simple entre la rentabilidad esperada y el riesgo de las carteras eficientes. Pero dicha relacin no se cumple con las carteras ineficientes ni con los ttulos aislados. Habr, pues que encontrar alguna otra medida del riesgo. La figura 11 muestra una situacin tpica de equilibrio donde el punto Z repre- senta un ttulo aislado, que se sita por debajo de la CML al ser la inversin en un ti- tulo ineficiente. Supongamos que repartimos nuestra inversin entre la cartera de mercado, M, y el ttulo con riesgo Z. El rendimiento esperado y el riesgo de esta combinacin sern: EP = X EZ + (1-X) EM P=X

2 + (1-X) Z

2M + 2X (1-X) ZM

Cuanto ms prximo est el valor X a la unidad ms cerca nos encontraremos del punto Z y cuanto ms prximo a cero ms invertiremos en la cartera de mercado. A continuacin vamos a calcular el valor de la pendiente de la curva MZ en el punto M, puesto que presenta un inters especial. Comenzaremos calculando la desviacin tpica de la combinacin anterior:

P = [X2 2

Z + (1-X)

2 2

M + 2X (1-X) ZM

]1/2

derivando ahora parcialmente con respecto a X:

P/X = [X (2

2 Z + M - 2ZM ) + ZM

- 2

] / P

derivando el rendimiento de la cartera con respecto a X:

EP/X = EZ - EM

Fig.11

calculando ahora la pendiente:

E p

E p / X

[E z - E M ]p
= X 2 + 2

/ X

- 2

] +
ZM ZM

- 2

En el punto M, ocurre que X=0 y el riesgo de la cartera P coincide con el de la cartera de mercado

(P = tendremos: 1

M) por lo que sustituiremos aqul por ste, con lo que

E p

[E z - E M ]M
ZM - M
2

la razn de la importancia de dicha pendiente estriba en que en el punto M, la com- binacin ZM ha de ser tangente a la CML cuando la situacin es de equilibrio, por lo tanto, ambas pendientes sern idnticas:

[E z - E M ]M
ZM
- M
2

EM - R f
M

y despus de operar obtendremos la ecuacin de la recta del mercado de ttulos (Securities Market Line SML), que es la base del modelo de valoracin de activos fi- nancieros (Capital Assets Pricing Model o CAPM) desarrollado por el premio Nobel William Sharpe y por John Lintner:

Ez =R f +

EM - R f ZM 2

En el equilibrio todos los ttulos y carteras (eficientes o no) se situarn en la SML (Fig.12). Una medida adecuada del riesgo de los ttulos es la covarianza de sus rendimientos con el del mercado, representndose sobre la SML, que relaciona Ei con

iM. As que cuando un inversor considere aadir un nuevo ttulo a su cartera deber
saber que el nico riesgo por el que ser premiado ser la covarianza del rendimiento del ttulo con el del mercado y no su riesgo total medido por la varianza o desviacin tpica. Esto se ve ms claramente si sustituimos la ecuacin de la SML vista ms arriba por la siguiente en funcin del coeficiente de volatilidad i: Ei = Rf + [EM - Rf] i

Fig.12 La recta del mercado de ttulos (SML)

Dicho coeficiente indica la volatilidad de la rentabilidad del ttulo en relacin a las variaciones de la rentabilidad del mercado. Aquellos ttulos o carteras con una > 1 tendrn un riesgo superior al de la cartera de mercado y se denominan agre- sivos; mientras que los que tengan la < 1 tendrn un riesgo menor que la cartera de mercado y se les denomina defensivos. As que la medida significativa del riesgo de un ttulo es su volatilidad, es decir, su riesgo sistemtico. Este concepto es suficientemente importante como para dedicarle el siguiente apartado. La SML tambin sirve para calcular el rendimiento esperado de las carteras (tanto si son eficientes como si no lo son). Para ello basta con calcular la eta de la cartera a travs de la media de las etas de cada ttulo, ponderadas por la parte del presupuesto invertido en las mismas, de esta manera tendramos que la eta de la cartera es igual a: P = X11 + X22 + ... + Xnn y, por tanto la ecuacin de la SML para cualquier cartera quedar de la siguiente for- ma: EP = Rf + [EM - Rf] P Al disponer de la SML tenemos una herramienta capital que nos permite ob- tener el rendimiento esperado de un activo financiero (ttulo individual o cartera de valores) en funcin de su riesgo sistemtico. As, por ejemplo, si la eta de Repsol uese del 1,25 y la prima de riesgo del mercado de valores de Madrid (EM - Rf) es del 5%, sabemos que si el tipo de inters sin riesgo es del 4%, el rendimiento anual esperado de las acciones de Repsol es del: 4% + 5% x 1,25 = 10,25%.

4.4 El modelo de mercado. Riesgos sistemtico y especfico Sharpe desarroll un modelo de regresin lineal denominado modelo de mercado, que relacionaba el rendimiento del mercado (variable independiente) y el rendimiento del ttulo o cartera (variable dependiente), dicho modelo era el siguiente: Ri = i + i x RM + i donde Ri y RM son los rendimientos del ttulo i y del mercado, los cuales son conoci- dos puesto que se calculan "a posteriori" a travs de las expresiones: Ri = [Pit + Dit - Pit-1] / Pit-1 y RM = [It - It-1] / It-1

donde Pit es el precio en el momento t; Dit son los dividendos y cualquier otro flujo de caja que se reciba durante el perodo; y Pit-1 es el precio en el momento inme- diato anterior, lo mismo ocurre con It que es el valor de un ndice burstil en el mo- mento t e It-1 que es su valor en el momento anterior. Una vez calculados los rendimientos del ttulo y del mercado tendremos una par de series de valores representativas de cada uno de ellos, a travs de las cuales calcularemos una regresin lineal mnimo cuadrtica (ver figura 13 y el subepgrfe 4.5). Y de ella extraeremos los valores de alfa y beta. A la recta de regresin se la conoce como lnea caracterstica del ttulo.

Fig. 13 Lnea caracterstica del ttulo o cartera

Alfa indica el rendimiento promedio del ttulo cuando el rendimiento del mer- cado es nulo (esto es cuando el mercado no se mueve ni al alza ni a la baja). Mien- tras que eta indica la volatilidad del rendimiento del ttulo con respecto a una varia- cin del rendimiento del mercado, de ah su nombre de coeficiente de volatilidad. Por otra parte, i es el error que indica la perturbacin aleatoria equilibradora del modelo estadstico. Una vez que disponemos de los valores de alfa y de beta, podemos calcular el rendimiento esperado de un ttulo para un perodo de tiempo futuro. Para ello aplicaremos la siguiente expresin7: Ei = i + i x EM

donde Ei y EM indican el rendimiento esperado. Observe que en el modelo "ex post" los parmetros alfa y beta eran los valores a determinar a travs de un modelo de regresin lineal. Mientras que en el modelo "ex ante", ambos parmetros son conoci- dos al igual que el rendimiento esperado del mercado, mientras que el rendimiento esperado del ttulo es la incgnita. eta es posible obtenerlo dividiendo la covarianza entre el rendimiento del titulo y el del mercado (iM), entre la varianza del rendimiento del mercado (2 M); y alfa por diferencia entre la ecuacin anterior:

i = iM / 2

i = Ei - i x EM

Como usted bien sabe, cada vez que hablamos de rendimiento esperado de- bemos referirnos al riesgo que lleva implcita dicha esperanza. La expresin del riesgo es la siguiente: i=

2 x 2 i

M + 2 esta expresin surge de calcular la varianza del rendimiento esperado de un ttulo que es igual a la varianza de una suma de variables, algunas de las cuales son aleatorias (RM, i) y otras no (alfa y beta). Observe la expresin anterior porque es sumamente importante, fjese que a la derecha del signo "=" hay dos sumandos. Al primero se le denomina riesgo siste- mtico, porque indica el riesgo del ttulo o de la cartera que depende nica y exclusi- vamente del mercado, es decir, a factores comunes de tipo macroeconmico. Tenga en cuenta que la eta es diferente para cada activo financiero mientras que la varianza del rendimiento del mercado (2M) es la misma para todos ellos. As que cuanto ms grande sea la eta mayor ser el riesgo sistemtico, es decir, ms varia- r el rendimiento del ttulo cuando vare el rendimiento del mercado. De ah los acti- vos agresivos que tienen una beta mayor que la del mercado (como usted recordar el mercado tiene una beta = 1, puesto que l vara al unsono consigo mismo), mientras que los defensivos tienen una beta ms pequea que la del mercado. As, por ejemplo, las empresas constructoras suelen ser de tipo agresivo, mientras que los bancos suelen ser valores defensivos.

Fig. 14 La diversificacin internacional8

El otro sumando representa el riesgo especfico, es decir, la parte del riesgo total del ttulo que depende slo de la propia empresa y no del mercado. Este riesgo es importante porque tiene la propiedad de ser diversificable y, prcticamente, anu- lable. Esto es, si usted en vez de invertir en un slo ttulo lo hace en varios, el riesgo especfico de su cartera ser cada vez ms pequeo. Ms an las carteras eficientes tienen un riesgo especfico igual a cero. Para anular el riesgo especfico no hace falta adquirir la totalidad de las accio- nes cotizadas en un mercado (aunque desde el punto de vista terico, s sera nece- sario), basta con adquirir entre 20-30 valores bien elegidos para que el riesgo espe- cfico de la cartera se considere prcticamente nulo. As, la figura 14 muestra la des- viacin tpica de carteras igualmente ponderadas de varios tamaos como porcentaje de la desviacin tpica promedio de una cartera compuesta por un slo ttulo. Por ejemplo, un valor del 25% indica que la cartera diversificada tiene nicamente la cuarta parte de la desviacin tpica de un nico ttulo; en el caso del conjunto de los mercados de Estados Unidos ese es el riesgo que se alcanza con una cartera formada por 20 ttulos, una mayor diversificacin no reduce apreciablemente el riesgo salvo que introduzcamos en la cartera ttulos provenientes de otros mercados interna- cionales en cuyo caso con 20 ttulos podramos reducir el riesgo hasta el 11,7% (es- tos riesgos no diversificables indican el riesgo sistemtico tanto del mercado de los EEUU como del mercado mundial, respectivamente). Esta diversificacin es posible gracias a que la correlacin existente entre los principales mercados de valores mun- diales es pequea lo que no ocurre entre los ttulos de un mismo mercado. Teniendo en cuenta que el riesgo especfico es posible eliminarlo con una bue- na diversificacin realizada por el inversor, pero no as el sistemtico, es importante que usted entienda que el rendimiento esperado de un ttulo o de una cartera de- pende principalmente del riesgo sistemtico. Esto es el mercado slo paga el riesgo sistemtico de su inversin!, por lo tanto si usted no elimina el riesgo especfico Todo lo dicho hasta ahora para ttulos aislados sirve exactamente para las carteras de valores sin ms que sustituir en las ecuaciones de la SML y de la lnea caracterstica del ttulo, los parmetros alfa y beta de una accin por los de una car- tera. Para ello basta recordar que, como ya comentamos anteriormente, la beta (alfa) de una cartera es igual a la media ponderada de las betas (alfas) de los ttulos que la componen. As que si tenemos una cartera eficiente estaremos seguros de que no tiene riesgo especfico sino slo sistemtico. De tal manera que si queremos cubrirnos del riesgo de una cartera eficiente slo nos concentraremos en cubrir su riesgo sistem- tico. Esto podr hacerse con los instrumentos financieros del tipo de las opciones, fu- turos, swaps, etc.

4.6 La aplicacin del CAPM a las carteras internacionales En un mercado de tipo nacional cuando se usa este modelo, se trata de ver si el valor correspondiente de un ttulo est por encima o por debajo de la SML, es decir, si tiene una combinacin de rentabilidadriesgo en equilibrio (que se encuentre en la recta) o no (por encima o por debajo de la misma). Ahora bien, el inversor internacional, que toma este modelo como base para decidir si comprar o no una accin, se plantear que recta tomar como normal. Es decir, qu mercado deber tomar como referencia, puesto que no todos los mercados tienen que tener una misma proporcionalidad entre rentabilidad y riesgo. Las alter- nativas son: * Su propio mercado nacional * El mercado donde adquiere sus acciones * El mercado internacional, considerado globalmente Obviamente, la segunda alternativa es rechazable debido a que a un inversor de tipo internacional no le proporciona ninguna referencia significativa. S podra to- mar como referencia las operaciones en su propio pas, como base de partida. O ela- borar una hipottica recta del mercado internacional y tomarla como normal a efectos de comparacin. Como se puede ver no existe una solucin nica para resolver dicho problema. En la prctica:

* En el caso del mercado nacional, Rf ser el inters sin riesgo de su propio mercado y RM el inters de dicho mercado. Mientras que en el caso de la eta, como sabemos se calcula: i = (i x MN x iMN) / 2 MN

son conocidas las desviaciones tpicas del mercado nacional (MN) y de cada ttulo (i), mientras que el coeficiente de correlacin del ttulo extranjero (iMN) con las variaciones de otros mercados, generalmente no se conoce, siendo lo ms corriente el acudir a datos pblicos (ya calculados); por lo general, el dato que se puede obte- ner es el de la correlacin entre dos mercados extranjeros distintos y suele ser el que se toma como tal. * En el caso del mercado internacional, R puede ser el activo sin riesgo del f

mercado nacional o una media de los rendimientos de los activos sin riesgo emitidos en el mercado internacional. Mientras que RM es el rendimiento de una hipottica cartera formada por valores de diversos pases, que suele estar ya calculada por las

instituciones financieras que realizan este tipo de operaciones. El coeficiente de correlacin con referencia al mercado internacional (iMI) y referido a las variaciones de esa hipottica cartera mundial, tambin es un dato. Por ejemplo, en la tabla 2 se muestran los rendimientos, riesgos (desviaciones tpicas), etas y alfas de una serie de mercados mundiales.

Ri Alemania Blgica Dinamarca EEUU Espaa Francia Gran Bretaa Holanda Italia Japn Suiza 10,10 10,10 11,40 10,20 10,40 8,10 14,70 10,70 5,60 19,00 12,50

19,90 13,80 24,20 17,70 19,80 21,40 33,60 17,80 27,20 31,40 22,90

Beta 0,45 0,45 0,60 1,08 0,04 0,50 1,47 0,90 0,41 0,81 0,87

Alfa 2,41 2,44 2,91 -0,69 4,73 0,17 1,76 0,65 -1,92 9,49 2,66

Tabla 2. Rendimientos de las acciones 1960-1980 (Fuente: Ibbotson, Carr y Robinson: "International Equity and Bond Returns". Financial Analyst Journal. Julio-Agosto.1982)

Sin embargo, la generalizacin del modelo CAPM al contexto internacional es algo ms complicada de lo que parece a primera vista al estar sujeta a una serie de problemas como son: a) Impuestos, costes de transaccin y barreras a la movilidad del capital en- tre los pases, que dificultan y hacen poco atractivo para el inversor la realizacin de una cartera de mbito mundial. b) Los inversores de diversos pases ven el riesgo de cambio desde la pers- pectiva de sus diferentes monedas nacionales, por lo que no estarn de acuerdo en las caractersticas del riesgo de varios ttulos y, adems, no obtendrn idnticas fronteras eficientes. c) Los inversores en diferentes pases tienden a consumir distintos tipos de bienes ya sea porque tienen diferentes gustos, o por los costes de tran- saccin, transporte, impuestos, etc. Esto hace que al variar los precios relativos de los bienes a lo largo del tiempo, el riesgo asociado a la infla- cin para los diversos inversores difiera segn el pas en el que se encuentren.

Por lo tanto, para poder aplicar el CAPM a un nivel internacional es necesario que se cumplan dos supuestos claramente irracionales: que los inversores de todo el mundo tengan idnticas cestas de bienes de consumo, y que los precios reales de stos sean idnticos en todos los pases (es decir, que la paridad del poder adquisi- tivo se mantenga constante). Si esto se cumpliese, los tipos de cambio seran simplemente el reflejo de los diferenciales de inflacin entre dos pases y el tipo de cam- bio, por tanto, sera un simple mecanismo de conversin contable sin importancia real. Vemoslo de otra manera. Para Bruno Solnik en una situacin de equilibrio, la estrategia ptima de inversin consiste en una combinacin de dos carteras: una cartera con riesgo comn a todos los inversores y una cartera individual de cober- tura, utilizada para reducir los riesgos del poder adquisitivo que constituye la mejor cobertura contra la inflacin. La cartera de mercados mundiales de activos con riesgo ya no es la mejor opcin puesto que puede tener obligaciones y acciones que estn correlacionadas con los gastos de consumo del inversor. Por tanto, la relacin de la valoracin del CAPM tradicional se aplica a los valores cubiertos contra el riesgo cambiario.

* Ejemplo: Un inversor espaol que aplica este modelo para decidir si va a adquirir, o no, accio- nes de una empresa britnica, sabe que el rendimiento medio de las mismas es del 12% (despus de incluir en su clculo el tipo de cambio), con una desviacin tpica del 20%. Por otro lado, el tipo de inters libre de riesgo en Espaa es del 4% y el rendimiento medio del mercado es del 9% con una desviacin tpica del 25%. La correlacin entre los mercados de valores britnico y espaol es del 0,8. Le intere- sar adquirir esas acciones?. Deberemos averiguar qu rendimiento esperado proporcionara en Espaa un titulo con esas caractersticas, lo que sabremos a travs de la SML: Ei = Rf + (EM - Rf) x i

Ei = 4% + (9% - 4%) x [(0,2 x 0,25 x 0,8) / 0,252] = 7,2% As que pudiendo obtener un 12% en el mercado britnico por un ttulo con unas caractersticas por las que obtendra slo un 7,2% en el espaol, parece lgico optar por la compra. En la figura 16 se muestra la comparacin entre los dos rendi- mientos para el riesgo dado.

Fig.16 SML del mercado espaol en el ejemplo anterior

5. LA TEORA DE LA VALORACIN POR ARBITRAJE (APT)

Un modelo de valoracin ms sofisticado que el CAPM es el modelo de valoracin por arbitraje (APM o arbitrage pricing model),16 que es un modelo de equilibrio de cmo se determinan los precios de los activos financieros. Esta teora desarrollada originalmente por Stephen Ross se basa en la idea de que en un mercado financiero compe- titivo el arbitraje17 asegurar que los activos sin riesgo proporcionen el mismo ren- dimiento esperado. El modelo se basa en la idea de que los precios de los ttulos se ajustan conforme los inversores construyen carteras de valores que persiguen la con- secucin de beneficios de arbitraje. Cuando ya no existan dichas oportunidades se al- canzar el equilibrio en los precios de los activos financieros. Segn esta teora la rentabilidad de cada accin depende por un lado de las in- fluencias exgenas de una serie de factores macroeconmicos y, por otro, de una serie de perturbaciones especficas de cada compaa en particular. As, para cada accin hay dos fuentes de riesgo. La primera es la que proviene de los efectos ma- croeconmicos que no pueden ser eliminados mediante la diversificacin. La segunda es que el riesgo proviene de posibles sucesos que son especficos de cada empresa; ste tipo de riesgo es eliminable a travs de la diversificacin. De esta manera, la prima por el riesgo esperado de una accin es afectada por el riesgo macroeconmico y no por el riesgo especfico.

El modelo no dice cules son esos factores macroeconmicos o por qu son econmicamente relevantes sino que slo seala que hay una relacin entre ellos y los rendimientos de los activos financieros. En todo caso los cinco factores ms co- mnmente utilizados son: a) El nivel de actividad industrial b) La tasa de inters real a corto plazo, medida por la diferencia entre el rendimiento de las Letras del Tesoro y el ndice de Precios al Consumo (IPC). c) La tasa de inflacin a corto plazo, medida por las variaciones en el IPC d) La tasa de inflacin a largo plazo, medida por la diferencia entre el rendi- miento hasta el vencimiento entre la Deuda Pblica a largo y a corto pla- zo. e) El riesgo de insolvencia medido por la diferencia entre el rendimiento hasta el vencimiento de los bonos empresariales a largo plazo calificados como AAA y los BBB. El APM manifiesta que la prima por el riesgo esperado (ke - Rf) de una accin debe depender de la prima por el riesgo asociada con cada factor macroeconmico en particular y la sensibilidad de la rentabilidad del activo en relacin con cada factor. O expresado de otra manera, el rendimiento esperado de un ttulo cualquiera (ke) es igual a:

k = R +

+ + ... +

1 1

2 2

n n

donde R es el rendimiento del activo sin riesgo y las i muestran las primas de riesgo asociadas con cada f factor en particular (i = E - R ). El APM tendr una utilidad para
i f

el inversor siempre que ste pueda: a) identificar un nmero razonable de factores macroeconmicos, b) medir la prima de riesgo esperada en cada factor y c) medir la sensibilidad del rendimiento del activo con relacin a cada factor. Una vez definidos los factores pasaramos a calcular un modelo de regresin multivariante a travs del que obtendramos las betas de cada factor. Calculadas stas podramos obtener el valor del rendimiento esperado de cada accin, es decir, su coste de oportunidad del capital (al que habra que aadirle, si fuese necesario, los costes de emisin de dichas acciones).

6. LA GESTIN DE LAS CARTERAS INTERNACIONALES

La estrategia obvia para un inversor que decide diversificar internacionalmente, pero que no desea averiguar cmo construir una cartera con ttulos de otros pases, debe- ra consistir en adquirir un fondo basado en un ndice internacional. Esto es, adquirir una cartera de ttulos internacionales ponderados segn su valor. Por ejemplo, el n- dice internacional de Morgan Stanley para ttulos no norteamericanos y que se conoce como EAFE (Europe, Australia, Far East) es tal vez el ms famoso. En todo caso, la racionalidad para mantener un ndice internacional es menos defendible que para invertir en uno de mbito nacional y ello es as, no slo por lo comentado en el subepgrafe anterior, sino porque las contrastaciones realizadas al respecto parecen indicar que no hay ningn modelo de mbito internacional que pueda predecir los rendimientos de los ttulos individuales con ciertas garantas. Ms an, las predicciones de los existentes coinciden con las predicciones realizadas por los modelos de tipo nacional y el mero hecho de aadirle a stos ltimos factores co- mo el tipo de cambio, produccin industrial, etc., no parece afectarles de una manera apreciable1 . Es decir, los rendimientos de los ttulos son explicados principalmente por los cambios habidos en su mercado nacional.
8

Por si fuera poco, los expertos no se ponen de acuerdo en cmo ponderar los ndices de tipo internacional, habiendo quien propone utilizar el PNB o el PIB como ponderaciones en lugar de la capitalizacin de los mercados, porque ambos resultan ser una mejor medida de la importancia de la economa de un pas en el mbito mundial que el valor de sus acciones emitidas. Otros han argumentado que deberan utilizarse ponderaciones proporcionales al tamao relativo de las importaciones reali- zadas de varios pases porque, segn ellos, el inversor que desee cubrir el precio de los bienes importados podra adquirir ttulos de empresas extranjeras en proporcin a los bienes importados de esos pases. En resumen, hasta que no se desarrolle un modelo de equilibrio internacional explcito ninguna de las elecciones anteriores tiene una justificacin econmica. Otro problema con el uso de la capitalizacin del mercado como forma de ponderar la cartera internacional surge al tener en cuenta el cruce de participaciones (cross-holdings) que tiende a sobrevalorar el valor de mercado de las acciones emiti- das. El cruce de participaciones hace referencia a las inversiones en acciones que unas empresas realizan en otras.

6.1 Asignacin de activos La gestin de carteras activa en un contexto internacional puede contemplarse como una extensin de la gestin de activos nacionales. En principio, se debera construir una frontera eficiente con una lista de activos de mbito mundial y determinar la cartera ptima de cada inversor. Parece conveniente realizar lo que se denomina una asignacin de activos (asset allocation), que consiste en agruparlos en varias catego- ras (por ejemplo, acciones, obligaciones, pagars, etc.), debido a la complejidad del mercado internacional. Los resultados de la gestin de las carteras construidas por gerentes profesionales se enfocan sobre las fuentes de rendimientos potencialmente anormales como son:

1. La seleccin de divisas, que mide la contribucin a los resultados totales de la cartera de las fluctuaciones en el tipo de cambio con relacin a la moneda utilizada por el inversor como base. Podramos utilizar un ndice como el EAFE a modo de comparacin con la seleccin de las divisas de una cartera durante un perodo de tiempo determinado. La seleccin de las divisas del EAFE se calculara como la media de la apreciacin de las divisas representadas en dicho ndice "marco", ponderadas por la fraccin de la cartera EAFE invertida en cada divisa. 2. La seleccin de los pases, que mide la contribucin a los resultados tota- les de la cartera atribuible a la inversin en los mercados de valores mundiales que tengan unos mejores resultados. Puede medirse a travs de la media de los rendimientos de un ndice burstil de cada pas, pon- derados por la parte de la inversin que se destina a cada nacin. 3. La seleccin de los ttulos de cada pas, puede medirse como la media ponderada de los rendimientos de las acciones que excede del rendi- miento del ndice del pas en cuestin. El rendimiento se calculara en la moneda local y las ponderaciones segn lo invertido en cada pas. 4. La seleccin entre los bonos a largo y corto plazo de cada pas puede medirse como el exceso de rendimiento derivado de la diferente ponde- racin entre bonos a largo y a corto plazo con relacin a las pondera- ciones de una cartera "marco".

Veamos un ejemplo de cmo medir la contribucin de las decisiones tomadas por un gestor de una cartera internacional.
Ponderacin EAFE Rdto. del Indice Burstil Variacin los tipos cambio de de Ponderacin del gestor Rdto. del gestor

Europa Australia Oriente

0,30 0,10 0,60

10% 7% 12%

10% -10% 30%

0,40 0,15 0,45

8% 7% 18%

Con arreglo a la "seleccin de divisas" compararemos los resultados segn EAFE con los obtenidos por el gestor y comprobaremos que en este caso obtiene un peor resultado que la cartera de comparacin: EAFE = (0,30 x 10%) + (0,10 x (-10%)) + (0,60 x 30%) = 20% Gestor = x 10%) + (0,15 x (-10%)) + (0,45 x 30%) = 16% (0,40

Si ahora pasamos a comparar ambas gestiones con respecto a la "seleccin de pases" veremos que el gestor obtiene una prdida de 0,45% con relacin a la cartera de comparacin: EAFE = (0,30 x 10%) + (0,10 x 7%) + (0,60 x 12%) = 10,9% Gestor = x 10%) + (0,15 x 7%) + (0,45 x 12%) = 11,45% (0,40

En cuanto a la "seleccin de ttulos" la comparacin se har restando los ren- dimientos de la cartera con los de EAFE y multiplicando el resultado por la pondera- cin de la cartera de la gerencia. Este clculo se har para cada mercado y el resul- tado total se obtendr sumando los clculos anteriores: (8% - 10%) x 0,40 + (7% - 7%) x 0,15 + (18% - 12%) x 0,45 = 1,9%

EJERCICIOS
1) Ana Gonzlez ha adquirido tal da como hoy 10 acciones de Telefnica en la Bolsa de Londres a un precio de 10 libras cada una. El tipo de cambio dicho da es de 1,5 euros por libra. Ana ha pensado vender sus acciones dentro de 6 meses exactamente que es cuando espera recibir un dividendo de 0,5 libras por accin y cuando, adems, el precio de las acciones de la compaa debera alcanzar las 10,5 libras despus de aislar el efecto alcista de los dividendos. Para cubrirse del riesgo de cambio Ana ha vendido libras a un plazo de 6 meses a un cambio de 1,48 / . Con estos datos se pide calcular cul ser el rendimiento esperado por Ana en el perodo y cul ser el rendimiento anual financieramente equivalente del mismo utilizando capitalizacin compuesta. 2) Un inversor espaol que aplica el modelo CAPM para decidir si va a adquirir, o no, acciones de una empresa britnica, sabe que el rendimiento medio de las mismas es del 13% (despus de incluir en su clculo el tipo de cambio), con una desviacin tpica del 23,5%. Por otro lado, el tipo de inters libre de riesgo en Espaa es del 4% y el rendimiento medio del mercado es del 8% con una desviacin tpica del 15%. La correlacin entre el rendimiento de la empresa britnica y el del mercado londinense es del 0,85 y la correlacin entre los mercados de valores britnico y espaol es del 0,7. Le interesar adquirir esas acciones?.

3) Calcular la contribucin a los resultados totales de la seleccin que el gestor de una cartera hace en cuanto a las divisas, el pas y los ttulos con arreglo a la si- guiente informacin:

Ponderacin EAFE

Rdto. del Indice Burstil

Variacin los tipos cambio

de de

Ponderacin del gestor

Rendimiento del gestor

Europa Australia Oriente

0,30 0,10 0,60

10% 12% 28%

10% 5% 30%

0,25 0,15 0,60

17% 18% 22%

4) Jorge Arbusto, planea invertir un milln de dlares en ttulos a corto plazo del Tesoro norteamericano a 90 das. Jorge se plantea la posibilidad de realizar dicha in- versin en ttulos equivalentes de otros pases, pero slo si el riesgo de cambio se cubre a travs de contratos de divisa a 9 plazo1 . a) Calcular el valor en dlares de la inversin cubierta, al trmino de los 90 das para cada una de las dos inversiones equivalentes cuyos datos figuran a continuacin Tipos de inters equivalentes a 90 das: Japn = 1% ; Alemania = 3% Tipos de cambio al contado = 133,05 yenes/$ ; 0,85 /$ Tipos de cambio a plazo de 90 das = 131,736 yenes/$ ; 0,846 /$ b) Estime la tasa de inters implcita para la inversin a 90 das en deuda del Tesoro de los EUU. 5) Supongamos que la desviacin tpica de la cartera de mercado es el 20%, su rendimiento esperado es el 14% y el tipo libre de riesgo es el 9%. Qu rendimiento puede esperar un inversor si coloca el 50% de su presupuesto en activos sin riesgo y el resto en la cartera de mercado?, y cul sera su riesgo?. Qu ocurrira si el in- versor colocara el 125% de su presupuesto en la cartera de mercado? 6) Las tasas anuales de rendimiento de Producciones Ibiza y las del mercado de valores son las siguientes: Ao P. Ibiza Mercado 2001 -5% -7% 2002 14% 15% 2003 10% 12% 2004 12% 14% 2005 17% 19% a) Determine el coeficiente Beta de Producciones Ibiza b) Qu porcentaje del riesgo total de Producciones Ibiza es sistemtico? c) Cul es la expresin del "modelo de mercado" de dicha compaa? d) Si el tipo de inters sin riesgo es del 5% y el precio del riesgo del mercado es del 5%, diga cul sera el rendimiento esperado de Ibiza si el mercado se encuentra en equilibrio. 7) Supongamos que aplicamos la APT con slo tres factores y que el tipo de inters sin riesgo es del 6%. Hay dos compaas en las que usted tiene un inters especial Factoras Alcorcn e Industrias Leocadio. Las lambdas de cada una de ellas as como los coeficientes de volatilidad respectivos son los siguientes: FACTOR 1 2 3 0,09 -0,03 0,04 FA 0,5 0,4 1,2 IL 0,7 0,8 0,2

Si usted deseara repartir su presupuesto de tal manera que el 70% fuese para Factoras Alcorcn y el resto para Industrias Leocadio, cul sera el rendimiento es- perado?. Y si lo repartiese por partes iguales qu ocurrira con el rendimiento?. 8) Determine la lnea de valoracin por arbitraje de equilibrio que es consistente con las dos siguientes carteras que se encuentran en equilibrio (aplicar la APT para un nico factor): Cartera A ----> EA = 15%; A = 1,5 Cartera B ----> EB = 10%; B = 0,5 9) Las compaas Abaco, Berro y Cern tienen los siguientes rendimientos espera- dos: 16%, 14% y 20%, respectivamente. Sabiendo que el tipo libre de riesgo es del 7% y que los rendimientos esperados se han calculado segn el modelo siguiente: Ei = 0 + 0,12 1 + 0,04 2 siendo los coeficientes de volatilidad respectivos para cada factor y para cada em- presa los siguientes: Abaco: 0,80 y 0,20; Berro: 0,10 y 1,10; Cern: 1,20 y 0,40. a) Qu ttulos estn sobrevalorados o infravalorados segn su rendimiento esperado? b) Si usted es un arbitrajista qu hara? 10) Derek Daily es una empresa de refrescos no alcohlicos que desde hace un par de aos lleva gestionando un proyecto en un pas en vas de desarrollo. En un princi- pio, el horizonte temporal de su proyecto lo haba estimado en 8 aos (por tanto le quedan seis aos), al final de los cules puede continuar con l o vendrselo a otra compaa y, en ambos casos, el valor del proyecto para ese instante se estima en 248 millones de euros. Los flujos de caja que la empresa estima para los prximos seis aos son los siguientes: 2005 45 2006 54 2007 65 2008 79 2009 86 2010 93

El gobierno acaba de anunciar la convocatoria de elecciones anticipadas (primera se- mana de enero de 2005) debido al rpido deterioro de la situacin poltica imperante. Aunque las elecciones son dentro de dos meses las encuestas ms fiables dan un 40% de probabilidades de que el gobierno cambie de manos. Si se diese este caso, y a tenor de lo prometido en la campaa electoral, es de esperar que la mitad de los flujos de caja de la empresa deba ser reinvertida en bonos del Estado al 5% de inters anual. Estos bonos podrn ser vendidos en el mercado secundario el ao 2010 a un 80% de su valor en promedio debido a que existe la probabilidad de que el gobierno se declare insolvente en dicha fecha. A comienzos del ao 2005 la tasa de inters sin riesgo de este pas era del 5%, la prima de riesgo internacional es del 4,5%, la beta de esta empresa con rela- cin al mercado de valores local del 0,9 mientras que la beta de este mercado en re- lacin con el internacional era del 1,5. Los analistas consideran que si gana la oposi- cin se producira una fuga de capitales que obligara a subir el tipo de inters hasta un 10%, mientras que la beta que relaciona el mercado de valores local con el inter- nacional saltara hasta situarse en un 2,2. Con arreglo a esta informacin se pide: a) Cul era el valor del proyecto de Derek Daily al final del 2004 b) Cul es el valor del proyecto en el momento de anunciarse las elecciones an- ticipadas.

SWAPS
PERMUTA FINANCIERA I: SWAP DE INTERESES: El Swap, o permuta financiera, es un producto financiero utilizado con el objeto de reducir el coste y el riesgo de la financiacin de la empresa, o para superar las barreras de los mercados financieros. Podr existir en el momento en que cada una de las dos partes integrantes de dicho acuerdo, pueda acceder a un mercado determinado (de divisas o de intereses, por ejemplo) en mejores condiciones, comparativamente hablando, que la otra. Esta ventaja comparativa es, entonces repartida entre las partes e intermediarios de la operacin con objeto de reducir sus costes financieros. Ambas partes acudirn a los merados donde obtengan ventajas y estarn de acurdo en cambiar (Swap) los pagos y cobros entre ellas, lo que permitir obtener un mejor resultado que si las dos partes hubiesen acudido directamente al mercado deseado. Concretando, un Swap es una transaccin financiera en la que dos partes contractuales acuerdan intercambiar flujos monetarios en el tiempo. Su objetivo consiste en mitigar las oscilaciones de las monedas y de los tipos de inters. Su razn de existir radica en la inadecuacin, tanto de la clase de financiacin buscada por un determinado prestatario, como de las condiciones de los mercados que le son accesibles. Las tcnicas de intercambio que proporcionan las operaciones swap permiten a dos o ms partes intercambiar el beneficio de las respectivas ventajas que cada una de ellas puede obtener sobre los diferentes mercados. Para ello deber cumplirse una doble regla bsica: las partes deben tener inters directo o indirecto en intercambiar la estructura de sus deudas y, al mismo tiempo, cada parte deber obtener gracias al Swap un coste de obligacin ms bajo. El crecimiento del mercado de Swaps se ha debido a la multitud de diferencias estructurales e institucionales entre los diferentes mercados financieros existentes, entre las que podemos citar: a) La Mayor o menor accesibilidad a la financiacin mediante una divisa determinada. b) La dificultad de obtener fondos a tipos de inters fijo, que contrasta con la facilidad de obtenerlos a tipo variable. c) La disponibilidad de crditos en una divisa determinada, que contrasta con la dificultad de los mismos en otro tipo de divisas. d) La necesidad de evitar Colas en mercados en donde el flujo de nuevas emisiones tiende a agotarlo. e) La existencia de falta de liquidez para prestatarios en donde el flujo de nuevas emisiones tiende a agotarlo. f) La imposibilidad de obtencin de vencimientos a ms largo plazo en ciertos mercados.

Todo lo cual se puede resumir en los siguientes tres puntos: 1. La creciente globalizacin de los diferentes mercados de capitales ha hecho que los Swaps de divisas puedan ser utilizados cada vez ms para enlazarlos entre s. 2. La aparicin del Swap de intereses ha significado una transformacin de la gestin de los activos y de las deudas a medio y largo plazo. 3. El intensivo uso que de esta tcnica realiza el Banco Mundial ha ayudado a implantarla ms rpidamente de lo que se haba pensado inicialmente. Las empresas utilizan los acuerdos de permuta financiera debido a una serie de razones entre las que destacaremos: a) La reestructuracin de los costes de financiacin o de los ingresos financieros, e su caso (Swap de activos). b) La reestructuracin de la deuda sin necesidad de recurrir a nueva financiacin bancaria. c) La reduccin de los tipos de inters, o la fijacin del mismo cuando se prev que los tipos tienden a subir. d) Para conseguir financiacin a tipos de inters fijos cuando ello no sera posible de otra manera. Bancos Pequeos, poco conocidos, pero con un aceptable nivel de crdito pueden utilizar este mercado. e) Los operadores del mercado Swaps lo utilizan para tomar posiciones y especular sobre el posible comportamiento de los tipos de inters o de las divisas. SWAPS DE TIPOS DE INTERES El Swap de tipos de inters (interest rate swap) es un contrato financiero entre dos partes, que desean un intercambio de intereses derivados de pagos o cobros de obligaciones, que se encuentran en activo, a diferentes bases (tipo fijo o flotante), sin existir transmisin del principal operando en la misma moneda. Cada uno paga los intereses de la deuda del otro, excluyendo del acuerdo la amortizacin del principal, que no cambia de mano. Resumiendo, lo importante de este tipo de swap bsico o plain vanilla, son cuatro cosas: 1. Intercambios de intereses sobre deudas 2. Los intereses tienen diferentes bases, por ejemplo, unos tendrn el tipo fijo y otros flotante o variable. 3. No existe intercambio del principal de las deudas 4. Se opera en la misma moneda. Su objetivo es el de optimizar el coste en trminos de tipo de inters, colocando los recursos financieros con base en las diferencias de calidad crediticia (ratings) de los intervinientes en cada uno de los mercados y en la mejor explotacin de las imperfecciones de los mismos.

Los swaps de intereses pueden clasificarse, por lo general, en dos categoras: a) Swaps fijo/Flotante: Constituyen la mayora de estos acuerdos de permuta financiera y consisten en que una parte paga los intereses calculados segn el tipo de inters fijo, a cambio de recibir los intereses variables que su contraparte le hace, calculados a travs de una tasa flotantes. b) Swaps flotante/flotante: Cada parte realiza pagos variables de intereses a la otra calculados segn diferentes tipos flotantes (por ejemplo, en dlares calculados segn el Libor y el tipo preferencial americano). En su forma clsica, el Swap de intereses fue diseado para beneficiarse de arbitraje entre las calificaciones del mercado de bonos de tipo de inters fijo y el mercado de crdito a corto plazo como tipo flotante. Veamos un par de ejemplos del mismo. LOS MECANISMOS DE UN SWAP DE INTERESES: La cotizacin de los Swaps Como un swap se compone de dos partes se hace necesario definir un mtodo de cotizacin claro y rpido, que haga innecesario precisar las caractersticas de ambas partes cada vez que vara dicha cotizacin. Por ello, surgen una serie de principios de cotizacin adoptados en el mercado que son los siguientes: a) Swap de intereses fijo/flotante: La Cotizacin se efecta siempre indicando el tipo de inters de la parte fija, mientras que la parte variable se supone igual al Libor 6 meses de la divisa en que se opere, sin mrgenes de ningn tipo (Libor Flat). Una excepcin atae a la cotizacin en dlares, donde el tipo fijo se cotiza con base en el rendimiento de los bonos del Tesoro americanos, que tengan el mismo plazo de vencimiento que el swap, ms un diferencial. En algunas divisas la tasa variable no es el Libor sino el intercambio del pas emisor de la moneda (por ejemplo, en Espaa se utiliza el Mibor). b) Swap de intereses flotante/flotante: Estos acuerdos pueden ser de formas bastante distintas, segn las divisas y los tipos de referencia, por ello no existe una norma de cotizacin. Aunque sta suele efectuarse indicando un diferencial sobre una de las dos partes. Por ejemplo, Libor contra Mibor +25 pb. CARACTERISTICAS DE LOS SWAPS: Todo acuerdo swap lleva incorporado un gran nmero de caractersticas que necesitan ser perfectamente definidas para su puesta en prctica. Veamos algunas de ellas: a) Contrapartes: Son los agentes que acuerdan realizar la transaccin. b) Principal: Importe sobre el que versa la transaccin. c) Indicador de Referencia:

El tipo fijo: Ser aquel que con tal carcter se fije en cada acuerdo. Se expresar de diversas formas segn los diferentes mercados y divisas. Por ejemplo: Base anual Money Market: Implica un pago anual de intereses y un descuento de los das exactos del perodo sobre la base de un ao de 365 366 das (se suele utilizar en los swaps de dlares y en pesetas). Ello implicar transformar los tipos de inters de un ao de 360 das a otro de 365. Base anual Bond Basis: Implica un pago anual de intereses y un descuento de los das sobre la base de un ao de 12 meses de 30 das/mes (se suele utilizar en marcos, francos suizos y ecus). Base semianual Bond Basis: Implica un pago semestral de intereses y un descuento de das sobre la base de un ao de 360 das. Los rendimientos del tesoro americano estn expresados en esta base, lo mismo que la cotizacin de la tasa de los swaps en dlares. Base semianual exacta/365 (366 si es ao bisiesto): El pago de los cupones se realiza semestralmente y los das son descontados por su nmero exacto dividido por 365 (la libra esterlina y el yen se cotizan en esta base).

El tipo Flotante: Se trata de definir la referencia que ser utilizada para la determinacin de los intereses de la parte variable. El tipo flotante ms extendido en el Libor-6 meses. En el caso espaol es el Mibor- 6 Meses. d) Flujos de Fondos: Importes a intercambiar en las fechas prefijadas. e) Plazo: Tiempo durante el cual se intercambian los flujos. f) Fecha de Determinacin: Momento del tiempo en el que se establece el valor de los flujos a intercambiarse. g) Fechas de Pago: Fechas establecidas en el contrato en la que se producir el intercambio de fondos. h) Fechas de Negociacin: Fecha en la que se firma el contrato. i) Fecha de Vencimiento: Fecha en la que finaliza el contrato. j) El contrato jurdico bajo el cual se rige el swap: Puede ser el SWAPCEMM, el ISDA u otro semejante.

PLAZO LIQUIDACIN PERIODO REFERENCIA PAGO PRINCIPAL NOCIONAL COMIENZO PRIMER PERIODO TIPO A LARGO PLAZO BASE COTIZACION CONTRATO Figura: Caractersticas ms comunes de los Swaps en Espaa

2-5 AOS 3-6 MESES MIBOR (PAGINA FRRF) FIN PERIODO DE LIQUIDACION CONSTANTE UN DIA DESPUES DEL ACUERDO MERCADO AUAL MONEY MARKET SWAPCEEM-ISDA

Por lo general, todo contrato de swap figura un intermediario financiero que suele ser un banco de inversin, que se sita entre las dos partes contratantes. De hecho, cada uno de los lados de la operacin permuta financiera realiza un contrato por separado y no tienen porqu conocerse entre s. Normalmente, los detalles del contrato son asumidos verbalmente por telfono y posteriormente confirmado por telefax o tlex. Hecho esto, se suele firmar un contrato swap ms extenso, que cubre todos los aspectos de la permuta financiera incluyendo los detalles de los mtodos de pago y de una posible cancelacin anticipada del mismo. La Mayora de los bancos que operan como intermediarios suelen disponer de un documento marco de contrato swap, que permite ser rellenado con el mismo cliente bajo los trminos del acuerdo marco rpidamente y con pocos problemas (los ms tpicos son el ISDA a nivel internacional y el SWAPCEMM en el caso espaol).

Tenemos el gusto de confirmarle los detalles del contrato realizado en el da de hoy entre el Banco ABC y ustedes; Fecha del Contrato: Tipo: Pagador del tipo fijo Pagador del tipo flotante: Fecha de Comienzo: Fecha de vencimiento Principal Terico: Tipo Fijo: Tipo flotante: Base de Pago: Tipo Fijo: Tipo Flotante: Fijacin del Libor Fecha del Pago Fijo: Fechas del Pago Flotante. Detalles del Pago: Documentacin 28 de julio de 1986 Swap de intereses XYZ S.A. Banco ABC-Londres 28 de julio de 1986 28 de julio de 1989 5 millones de Libras A 10,2% Libor a 6-meses Real/365 Real/365 Pantalla LIBD de REUTERS 28 julio y 28 enero cada ao 28 julio y 28 enero cada ao Detalle de las Cuentas Sujeto al acuerdo marco de 1 de marzo de 1986

EJEMPLO SWAP TIPO DE INTERS SIMPLE (PLAIN VANILLA)

Empresa A Acuerda a pagar a la empresa B sobre el principal de 2 millones de quetzales, la tasa LIBOR a 6 meses (esta tasa es variable). Empresa B Ha pactado pagar a la empresa A, durante el perodo que dure el Swap, una tasa del 5% anual fija en la base semestral.

Esta Tasa se paga sobre el principal de 2 millones de quetzales.

Empresa A se financia al LIBOR a 6 meses fijo

Empresa B se financia al 5% tipo

1. ESTRUCTURA DE LA OPERACIN

LIBOR a 6 meses Empresa A Prstamo Fijo al 5% Empresa B

Liquidacin por diferencias

2. RESULTADO DE LA OPERACIN

LIBOR a 6 meses Empresa A Prstamo Fijo al 5% Empresa B

Si, por ejemplo, en el momento de la liquidacin el LIBOR est en el 4%:

Coste empresa A Q.2,000,000 * 0.5 * 0.04 = Q.40,000.00

Coste empresa B Q. 2,000,000 *0.05*0.5 = Q. 50,000.00

Dado que la Empresa A paga Q.40,000.00, y la Empresa B paga Q.50,000.00, el flujo neto de B hacia A para este semestre es Q.50,000.00-Q.40,000.00 = Q.10,000.00

Recibe de la empresa B

Q. 10,000.00

Entrega a la empresa A

Ahora bien, cul es la racionalidad del instrumento? Frecuentemente, esta clase de operaciones tiene la finalidad de transformar una deuda a tasa flotante en una deuda a tasa fija (o viceversa), segn las necesidades de la compaa. OTRO EJEMPLO DE SWAPS DE INTERESES Supongamos que la "Empresa A" tiene una deuda de $100 millones a 5 aos con pagos de intereses a una tasa fluctuante (por ejemplo, LIBOR anual ms un margen de 1%). Ante esa situacin, se corre el riesgo de que dicha tasa suba y, por lo tanto, deba gastar ms dinero en intereses. Para evitar ese riesgo, la "Empresa A" acude a un banco para contratar un swap, mediante el cual se obliga a pagar intereses a tasa fija al banco (por ejemplo, de 8% anual) por $100 millones a 5 aos plazo; vale decir, sobre un nocional del mismo monto y por el mismo perodo de la deuda que ella

tiene a la tasa fluctuante ya sealada. El swap adems obliga al banco a pagarle a la empresa al monto de intereses que corresponda a la tasa fluctuante, en forma anual. De ese modo, en trminos netos, la empresa quedar pagando intereses a la tasa fija del swap ms el margen de 1%; es decir, en la prctica habr cambiado una deuda a tasa fluctuante por una deuda a tasa fija. Para entender mejor ese resultado, es conveniente examinar qu sucede con los flujos asociados a la operacin:

Como se observa en el esquema, la "Empresa A": 1. Paga un 8% anual sobre $ 100 millones, durante 5 aos, al banco con el cual contrat el swap. 2. Recibe del banco con el cual contrat el swap intereses sobre el mismo monto de acuerdo a la LIBOR. . 3. Paga LIBOR + 1% a su acreedor Como se ve en este ejemplo, la "Empresa A" est comprometida a pagar LIBOR ms un margen de 1% por la deuda de $ 100 millones. Debido a que gracias al swap contratado recibe el valor equivalente a LIBOR de parte del banco, en trminos netos, queda pagando el margen de 1% que se suma al 8% que paga al swap, por lo que la Empresa A termina pagando una tasa de inters fija de 9% y elimina el riesgo de que aumente la tasa fluctuante.

EL RIESGO EN LAS OPERACIONES SWAP Una gran cantidad de empresas contemplan los contratos swaps como la cumbre de su riesgo financiero, puesto que a menudo son las transacciones cuyo riesgo financiero se extiende a un mayor plazo. Dicho riesgo vendr determinado por la prdida que podra sufrir una parte por impago de su contraparte o por defecto del acuerdo de permuta. Con arreglo a esto existen tres categoras de riesgo: a) Riesgo de crdito: Probabilidad de incumplimiento por la contraparte de los trminos del acuerdo swap. b) Riesgo de mercado o sistemtico: Se debe a la incertidumbre que acompaa a los movimientos de os tipos de inters. A mayor plazo de vencimiento del Swap, mayor riesgo.

c) Riesgo de Desacuerdo: Se refiere a las dificultades asociadas a que ciertos trminos de planteamiento del contrato swap estn equivocados. VENTAJAS Y LIMITACIONES VENTAJAS: a) Cada una de las partes puede obtener el perfil de intereses requerido para reducir su coste. b) Permite una gestin activa de las responsabilidades de la empresa al permitir alterar el perfil de los intereses de la deudas c) Si los tipos de inters se mueven favorablemente puede ser posible terminar o vender el swap por una buena suma de dinero. d) Flexibilidad: El vencimiento del swap es fijado por el prestamista y no por el banco de inversin. e) Libertad de Eleccin: El prestamista no necesita realizar la permuta con la institucin prestataria. Debido a que el swap y el prstamo son independientes, pudiendo elegir el mejor inters, o la mejor estructura del swap, de cualquier otro banco. f) Posibilidad de reversin: Un swap puede ser desmontado haciendo otro en sentido contrario, si cambia la perspectiva acerca de los tipos de inters. De esta manera un gerente de tesorera puede realizar la cobertura de los tipos de inters sobre una base continuada sin depender del plazo del prstamo. g) Este tipo de permuta financiera proporciona una excelente cobertura contra las oscilaciones de los tipos de inters y adems, la proteccin que suministran es ms barata que la de los contratos de futuros y se extiende a lo largo de un plazo mayor. LIMITACIONES: a) Si no existe un intermediario financiero las partes estn expuestas a un riesgo crediticio difcil de controlar. Cuando dicho intermediario existe, es l que corre dicho riesgo. b) Puede ser imposible, o muy caro, el finalizar el swap si las condiciones del mercado cambian. Si tiene unas fechas de pago Extraas puede ser ms caro, o difcil, el finalizarlo. c) Los Costes de calcular y realizar los pagos del swap. OTRAS CLASES DE SWAPS SOBRE TIPOS DE INTERESES: Basis Rate Swap: Es un acuerdo swap entre dos partes que se endeudan en el mercado de tipo flotante pero con los tipos de inters basados en distintos ndices de referencia como, por ejemplo, el LIBOR a seis meses y el preferencial (prime rate) norteamericano. Su objetivo es eliminar el riesgo de endeudarse con tipos flotantes referenciados en diferentes bases. Un basis rate swap es equivalente a emparejar dos simples swaps de tipo de inters de tal manera que los flujos son convertidos de flotante a fijo y, luego, de fijo a flotante utilizando una base diferente.

Swap Cupn Cero: Como sabemos, en los bonos cupn cero los intereses solo se reciben en la fecha de vencimiento del bono, esto es, a lo largo de la vida del bono no se realiza el pago de ningn cupn. De la misma forma, en este tipo de acurdo, se intercambian pagos flotantes por pagos fijos, pero estos ltimos slo se entregarn en la fecha de vencimiento del Swap. En concreto, permite a una de las partes que est en disposicin de emitir deuda barata del tipo cupn cero permutarla en una deuda flotante convencional. Ahora bien, este swap expone a dicha parte a un riesgo crediticio mayor con respecto a su contraparte que si efectuase un clsico swap bsico de tipos de inters. Esto se debe al riesgo de reinversin y al hecho de que el tipo de inters fijo no se recibe hasta el momento del vencimiento. Floor-ceiling swap Supongamos que una empresa que debe realizar pagos con tipo flotante quisiera limitarlos. Para ello estara dispuesta a renunciar a las posibles ganancias, que obtendra si los tipos de inters descienden, a cambio de evitar parte de las prdidas si estos ascendiesen.

PERMUTA FINANCIERA II: SWAPS DE DIVISAS El Prstamo paralelo: Antes de la aparicin de este instrumento exista lo que se denominaba el prstamo paralelo. Esta tcnica, que era bastante semejante al swap de divisas, implicaba a dos empresas que se hacan mutuamente prstamos de cantidades equivalentes en dos monedas distintas y con el mismo vencimiento. Veamos un ejemplo. Supongamos que Reapsol S.A. en Espaa puede necesitar dlares para sus empresas filiales americanas y, al mismo tiempo, tiene exceso de pesetas. Por otro lado, General Motors en los EEUU tiene exceso de dlares pero necesita pesetas para sus operaciones en Espaa. Pero los prstamos paralelos presentaban algunos problemas tcnicos, en particular los relativos a que si una de las partes dejaba de realizar sus pagos la otra no quedaba liberada de sus obligaciones contractuales al estar ambas operaciones separadas desde un punto de vista jurdico; y, adems, que dichos prstamos paralelos aparecan en los balances consolidados de cada grupo por partida doble; como prstamos a terceros y como una deuda contrada por una filial, lo que deterioraba los ratios de cada grupo segn las condiciones del endeudamiento. Esta y otras razones dieron lugar al nacimiento del back to back y del swap de divisas. El prstamo back to back, es una transaccin por la que dos entidades con sedes centrales en diferentes pases acuerdan prestarse mutuamente principales equivalentes, segn los tipos de cambio vigentes, de sus respectivas divisas. Cada parte recibe intereses de su contraparte como pago del prstamo realizado con base en los tipos de inters vigentes de cada divisa. Los principales

de cada divisa son intercambiados al principio y al vencimiento del prstamo, al tipo de cambio de contado vigente al comienzo del mismo. SWAP DE DIVISAS (CURRENCY SWAP) Es un contrato financiero entre dos partes que desean intercambiar su principal, en diferentes monedas, por un perodo de tiempo acordado. En la fecha de vencimiento, los principales son intercambiados al tipo original de contado. Durante el periodo del acuerdo, las partes pagan sus intereses recprocos (si los intereses son fijos recibe el nombre de swap de divisas bsico o en ingles, plain vanilla currency swap, que es el caso general). Es importante sealar que el tipo de cambio utilizado en todo momento durante la vida del acuerdo swap es el que exista al comienzo del mismo. Este tipo de Swap en el que se transfiere el principal aprovechando las ventajas relativas de que dispone cada prestatario en el mercado primario en el que emite, consta de las siguientes caractersticas. No hay nacimiento de fondos. Rompe las barreras de entrada en los mercados internacionales Involucra a partes cuyo principal es de la misma cuanta. Es coste del servicio resulta menor que sin la operacin Swap. Tiene forma contractual, que obliga al pago de los intereses recprocos. Retiene la liquidez de la obligacin. Se suele realizar a travs de intermediarios.

Este tipo de swap, que ya se vena realizando desde 1976, salt a la fama cuando en 1981 IBM solicit dlares americanos a cambio de francos suizos y marcos alemanes; el banco mundial realiz la emisin de obligaciones en dlares y los permuto por las monedas europeas antedichas. A partir de ese momento el auge de este tipo de operacin financiera fue mucho mayor aunque sin llegar al volumen de operaciones y de cantidades permutadas en los swaps de intereses. Pero como ya dijimos anteriormente, sus orgenes data de mediados de la dcada de los sesenta y hasta nuestros das no ha parado de evolucionar. EJEMPLO SWAP DE DIVISAS

Empresa A Empresa europea que realiza parte de sus operaciones comerciales en USA. Recibir 1,5 millones de dlares dentro de 3 meses procedentes de una

venta a crdito. Esta empresa desea evitar el riesgo de tipo de cambio dlar/euro. Empresa B Empresa de USA que realiza parte de sus operaciones comerciales en

Europa. Recibir 1 milln de euros dentro de 3 meses procedentes de una venta a

crdito. Esta empresa desea evitar el riesgo de tipo de cambio dlar/euro.

Ambas empresas quieren evitar el riesgo de tipo de cambio y optan por acudir al mercado financiero para intercambiarse los crditos. Si, por ejemplo, el tipo de cambio es 1 = 1,5 $, dentro de 3 meses:

Empresa A recibir 1 milln de euros

Empresa B recibir 1,5 millones de dlares

OTRO EJEMPLO SWAP DE DIVISAS

Empresa A - Europea Esta empresa desea endeudarse y la entidad financiera le ofrece dos alternativas: - Prstamo en euros al 5%. - Prstamo en yenes al 2%. Sus perspectivas son de que el tipo de cambio euro/yen se mantendr estable y prefiere aprovechar los bajos tipos de inters del yen.

Empresa B- Japonesa Esta empresa desea endeudarse y la entidad financiera le ofrece dos alternativas: - Prstamo en euros al 6%. - Prstamo en yenes al 1%. Sus perspectivas son de que el yen se apreciar respecto al euro y quiere aprovecharse de ello, aun a costa de pagar mayores intereses.

Ambas empresas optan por financiarse en la moneda que les resulta ms ventajosa, y posteriormente acudir al mercado financiero para intercambiarse los prstamos.

Empresa A se financia en euros al 5%

Empresa B se financia en yenes al 1%

1. RESULTADO DE LA OPERACIN En el momento Inicial Transfiere el Principal en euros Empresa A Transfiere el Principal en Yenes Durante la vida del prstamo Paga intereses a tipo fijo en yenes Empresa A Paga Intereses a tipo fijo en euros Al vencimiento del Swap Devuelve el principal en yenes al tipo de cambio inicial Empresa B Empresa B

Empresa A

Devuelve el principal en euros al tipo de cambio inicial

Empresa B

OPCIONES
Los antecedentes europeos Los contratos de opcin son una de las piezas fundamentales de un mercado fi- nanciero moderno. La idea ms generalizada entre los inversores y profesionales es que las opciones tienen una corta vida y que constituyen uno de los elementos ms representativos, quiz, el ms importante, del proceso de innovacin financiera. En pases como Espaa o Francia, por citar slo dos ejemplos, las opciones se asocian con las reformas de los mercados de valores, y su negociacin es un sntoma de la modernizacin de los respectivos mercados. Ahora bien, esta idea generalizada de que las opciones equivalen a innovacin financiera oculta una larga historia, an no suficientemente analizada, de este tipo de contratos.

Los Antecedentes Americanos Como indica Katz (1990), las opciones sobre acciones se negocian en los mercados americanos hace doscientos aos. Un ejemplo ilustrativo que reproducimos es uno de los consejos a los clientes de la firma Tumbridge & Company, con sede en el nmero dos de Wall Street en 1875: Si usted piensa que las acciones se irn hacia abajo, compre una PUT; si usted piensa que las acciones subirn, adquiera una CALL. El lector que conozca algo de estos mercados, estar de acuerdo con la validez de este principio en la actualidad, el cual ya se aplicaba hace ms de cien aos. Dado el tipo de opciones que se negociaban, opciones sobre acciones, el mercado experiment una evolucin paralela, en cuanto a crisis, auges, etc., a la Bolsa de Nueva York. Desde la dcada de los cincuenta y sesenta, las opciones se negociaban generalmente sobre las acciones cotizadas en la Bolsa de Nueva York y sobre lotes de 100 acciones con vencimientos tpicos de 60 y 90 das. En cualquier caso, el mercado de opciones era el tpico mercado Over-the-Counter, sin un sistema normalizado de contratacin y con un riesgo de crdito elevado en la medida en que en caso de incumplimiento del vendedor, el nico recurso para el comprador era acudir a los tribunales.

La Aparicin De Los Mercados Organizados Una fecha importante en la historia de las opciones es el 26 de abril de 1973. En dicha fecha comienza a operar el CBOE (Chicago Board Options Exchange), el primer mercado organizado que se crea en el mundo. Los primeros contratos eran contratos de opcin sobre lotes de 100 acciones, eligindose slo 16 compaas al comienzo del mercado, sobre las que se podan negociar opciones. El primer da se negociaron 911 contratos, mientras que en 1974 se negoci una media diaria de 20.000. Para comparar estas cifras con las actuales podemos decir que, en octubre de 2002 tan slo en las opciones del CBOE sobre Microsoft se negoci una media diaria de 25.720 contratos. Desde 1973 hasta hoy, se han creado mercados de opciones en las principales plazas financieras del planeta, se negocian opciones sobre una gama amplsima de activos financieros y

no financieros y su uso se ha generalizado para todo tipo de agentes econmicos. Por otro lado, la teora de valoracin de opciones ha revolucionado la teora financiera moderna. La adquisicin de una opcin de compra (Call) sobre un determinado titulo concede a su poseedor el derecho a comprarlo a un precio fijo, ya sea en una fecha futura predeterminada o antes de la misma. La fecha fijada, como lmite para ejercer el derecho, es conocida como fecha de expiracin o vencimiento y el precio al que se puede ejercer es el precio de ejercicio, o de cierre. Por otra parte, una opcin de venta (Put) sobre un determinado titulo concede a su poseedor el derecho a venderlo a un precio fijo, ya sea en una fecha futura predeterminada o antes de la misma. Emisor: se obliga a entregar el activo subyacente si se lo exige el comprador, (recibe una prima). Comprador: tiene el derecho a solicitar el activo subyacente al emisor (paga una prima). Cuando se emite (vende) una opcin de compra que no tiene su correspondiente accin subyacente, recibe el nombre de Opcin al descubierto (naked). Por ejemplo: si el vendedor de opciones piensa que las acciones van a bajar de valor, se podr celebrar un contrato de opcin de compra al descubierto (Call Naked Option) sobre ellas; la ganancia neta ser el propio precio de la opcin puesto que ni siquiera ha hecho falta que el vendedor de la opcin de compra adquiriese las acciones. Ahora bien, si el precio aumentase u la opcin fuera ejercida, este se vera en la necesidad de adquirirlas (para cubrir su posicin corta: falta de ttulos) al precio de mercado de ese momento y venderlas al precio de ejercicio al poseedor de la opcin, lo que le hara perder dinero. Este tipo de opciones, que implica un alto riesgo, se utiliza no solo para ganar dinero sino tambin para desgravarse fiscalmente de las posibles prdidas.

Fundamentos del valor de una opcin: VALOR INTRNSECO Y VALOR TEMPORAL El valor (o la prima) de una opcin se puede dividir en dos componentes: El valor intrnseco. El valor tiempo, valor temporal o valor extrnseco. El valor intrnseco se puede definir como el valor que tendra una opcin en un momento determinado si se ejerciese inmediatamente. Formalmente se calcula por las expresiones: Los Determinantes Exgenos Del Valor De Una Opcin

Los factores que determinan el valor de una opcin se enumeran en el Cuadro 3.1, in- dicando con el signo + o el signo , la influencia que tiene un aumento o alza del correspondiente factor sobre la prima de la opcin. Los cuatro primeros factores vienen determinados por los mercados, es decir, son exgenos al contrato de opcin. Los dos ltimos, plazo y precio de ejercicio, suponen caractersticas especficas de cada contra- to de opcin.

Esta es la razn de denominarlos determinantes endgenos del valor de la opcin. Estudiaremos los efectos de cada factor de forma individual.

El precio del activo subyacente Los movimientos de los precios del activo subyacente tienen una influencia muy clara en el valor de una opcin. Las alzas de precios del subyacente provocan subidas de las primas de las CALL y descensos de las primas de las PUT y las bajadas de precios tienen el efecto contrario: suben las primas de las PUT y bajan las primas de las CALL. Estos efectos se ilustran grficamente en las Figuras 3.7 y 3.8. La razn de esta relacin es muy simple. Si Vc y Vp son los valores intrnsecos de una opcin call y una opcin put, respectivamente, en base a su definicin del apartado

DESCRIPCION DE LAS OPCIONES: La adquisicin de una opcin de compra (Call) sobre un determinado titulo concede a su poseedor el derecho a comprarlo a un precio fijo, ya sea en una fecha futura predeterminada o antes de la misma. La fecha fijada, como lmite para ejercer el derecho, es conocida como Fecha de expiracin o vencimiento y al precio que se puede ejercer es el precio de ejercicio, o de cierre. Por otra parte, una opcin de venta (put) sobre un determinado titulo concede a su poseedor el derecho a venderlo a un precio fijo, ya sea en una fecha futura predeterminada o antes de la misma. Emisor: se obliga a entregar el activo subyacente, si se lo exige el comprador. Comprador: tiene el derecho a solicitar el activo subyacente al emisor. Cuando se emite (vende) una opcin de compra que no tiene su correspondiente accin subyacente, recibe el nombre de opcin al descubierto (naked). Por ejemplo: si el vendedor de opciones piensa que las acciones van a bajar de valor, se podr celebrar un contrato de opcin de compra al descubierto (call Naked Option) sobre ellas; la ganancia neta ser el propio precio de la opcin, puesto que ni siquiera ha hecho falta que el vendedor de la opcin de compra adquiriese las acciones. Ahora bien, si el precio aumentase y la opcin fuera ejercida, este se vera en la necesidad de adquirirlas (para cubrir su posicin corta: falta de ttulos) al precio de mercado de ese momento y venderlas al precio de ejercicio al poseedor de la opcin, lo que le hara perder dinero. Este tipo de opciones, que implica un alto riesgo, se utiliza no solo para ganar dinero sino tambin para desgravarse fiscalmente de las posibles prdidas.

Vencimiento de las Opciones: Aquellas opciones que pueden ser ejercidas solo en el momento del vencimiento reciben el nombre de Opciones europeas, pero si se pueden ejercer, adems antes de dicha fecha se denominan, Opciones americanas. El poseedor de una opcin, tanto si es de compra como de venta, puede optar por tres posibles decisiones:

a. Ejercer el derecho de comprarlo o vendiendo los ttulos que la opcin le permite. b. Dejar pasar la fecha de vencimiento sin ejercer su opcin. c. Venderla antes de su vencimiento en el mercado secundario de opciones. En el mercado ingles (LIFFE) las opciones estn creadas sobre un sistema rotatorio, en el que tienen nueve meses de vida y son creadas en intervalos trimestrales. Las opciones sobre las mismas acciones pueden ser creadas en cualquiera de las tres series mensuales siguientes, pero no en mas de una. Enero------------------------------Abril-------------------------------Julio-----------------------------------Octubre Febrero---------------------------Mayo------------------------------Agosto-----------------------------Noviembre Marzo-----------------------------Junio--------------------------------Diciembre Septiembre------------------------

En el mercado londinense, por ejemplo, las opciones sobre BP (British Petroleum) son creadas y ejercidas en la primera serie, mientras que las de Cadbury Schweppes pertenecen a la segunda y las del Barclays Bank lo son de la tercera. La fecha de vencimiento de las opciones en el LIFFE es el segundo mircoles del mes correspondiente. Si nos referimos al mercado norteamericano, la fecha de vencimiento coincide con el sbado siguiente al tercer viernes del mes en el que se cumplen los nueve meses desde su emisin, as una opcin emitida en el mes de enero tendr su fecha de vencimiento el sbado siguiente al tercer viernes de octubre. Debido a las distorsiones que se producen en los mercados de valores sobre acciones al coincidir cuatro veces al ao los vencimientos de las opciones sobre acciones con el de las opciones sobre ndices y con el de los contratos de futuros sobre ndices, a dicho momento se le denomina Triple Witching Hour (triple hora embrujada). Por lo que respecta al espaol MEFF, las opciones sobre acciones tienen la fecha de vencimiento del tercer viernes del mes correspondiente al mismo y los contratos vencern cualquier mes del ao si as lo decidiese MEFF, pero como mnimo vencern el mes ms prximo y los correspondientes a los dos meses siguientes del ciclo: El precio de ejercicio: Las opciones son creadas con un rango de precios de ejercicio, que incluye al menos, un precio inferior y otro superior al precio actual de la accin subyacente, por ejemplo en la figura 8.5 si una accin de Rolls-Royce vale actualmente en el mercado de valores de Londres 129 peniques podramos emitir como mnimo, una opcin sobre la misa a 120 peniques , y otra a 140 peniques denominndose In the Money a una opcin cuyo precio de ejercicio es inferior al precio de mercado de la accin, en el momento de emitirla (los 120 peniques, por ejemplo) y si fuese superior out of the Money (la de los 140 peniques). En el primer caso, la opcin podra ser ejercida en el mismo momento de ser emitida si no fuese porque el precio de la misma (prima) es algo superior a la posible ganancia. Cuando el precio de mercado de la opcin es igual o muy cercano al de ejercicio de la opcin se denomina at the Money.

Precios de ejercicio. --------------/---------------------------/-----------------------------/----------------------/-------------------/------110 In the Money 120 130 At the Money 140 150

out the Money

Figura 8.5 los conceptos de in the-money, at the-money, y out the money. Como ya hemos sealado anteriormente el contrato sobre opciones debe ser hecho en los casos americanos y espaol sobre un total de 100 acciones subyacentes (mientras que el LIFFE londinense abarcara 1,000 acciones), como mnimo o con un mltiplo de las mismas, representando esta cantidad la unidad bsica de medida de los mismos.

Garanta o Margin. El comprador de una opcin deseara asegurarse que el vendedor puede entregarle las acciones o el dinero (segn que aquella sea de compra o de venta) cundo as se lo requiera. Para ello y aunque la cmara de compensacin de garantiza dicha entrega, al vendedor se le requiere que proporciones algn tipo de garanta (margin) con el objeto de asegurar la realizacin de su obligacin. Por ejemplo en el caso del mercado suizo tanto al vendedor de opciones de compra, si se encuentra al descubierto (naked) como al vendedor de opciones de venta se les exige el 30% del valor de las acciones subyacentes en concepto de respaldo , el sistema de garanta minimo del mercado de opciones de tipos de inters de la bolsa de Londres, aplica a los emisores de opciones un deposito del 5% del valor del mercado del ttulo, ms o menos la cantidad por la que la opcin se encuentre, in the Money o out the Money; dicha garanta se calcula diariamente. En el caso del MEFF se tiene encueta todos los contratos de una misma cartera para hallar el valor positivo o negativo de la misma en el peor de los supuestos simulados. Liquidacin: Como ejemplo utilizaremos el caso de la liquidacin de opciones en el CBOE. A la hora de adquirir una opcin, un intermediario (brker) actuando en representacin de su cliente, enva la orden a un floor brker (agente encargado de ejecutar las rdenes en el porqu) que intentara casar la operacin con otro floor brker, con un order book oficial (agente que tramita ordenes procedentes del publico), o con un dealer (agente que puede operar por cuenta propia o ajena) cerrado el acuerdo se informa a la cmara para que realice la compensacin de la operacin. Un da despus, el miembro de la cmara que representa al comprador est obligado a pagar el precio de la opcin. En el momento en que el comprador desee ejecutar su derecho de compra, o venta, ordenara a su agente que lo notifique a la cmara. Esta asigna la obligacin de entrega, o compra, mediante un procedimiento aleatorio o a otro agente que tenga clientes en disposicin de satisfacer el derecho del comprador. Este ultimo agente, siguiendo un mtodo justo (aleatorio, FIFO, etc) selecciona a uno de dichos clientes, el cual deber entregar el titulo subyacente, si la opcin es de compra, o el precio de ejercicio, si es de venta. En caso de fallo entra en accin el sistema de garanta de la cmara.

OPCIONES DE COMPRA (CALL OPTIONS). Punto de vista del comprador: Supongamos que un inversor desea adquirir una accin de Repsol porque piensa que su cotizacin va a subir, pero por algn motivo no puede, o no quiere, pagarlas Q.980.00 que el mercado le demanda, en este caso podra adquirir una opcin de compra (call) sobre la misma. Al adquirir una opcin de compra se podr beneficiar de un aumento en el precio del activo subyacente sin haberlo comprado. As que el inversor adquiere una opcin de compra sobre una accin de Repsol con un precio de ejercicio de, por ejemplo 1,000.00. El precio de mercado de dicha opcin (la Prima) en ese momento es de Q. 50.00. El poseedor de la opcin de compra sobre Repsol (que tiene una posicin larga en opciones de compra y corta en acciones) podr decidir si ejerce o no la opcin. Obviamente, la ejercer cuando la cotizacin supere el precio de ejercicio. Por el contrario, si llegada la fecha de vencimiento de la opcin, el precio de ejercicio sigue siendo superior a la cotizacin (situacin out of the Money) la opcin no ser ejercida, debido a que se puede adquirir el activo directamente en el mercado a un precio inferior al de la opcin. Si la opcin no se ejerce la perdida mxima ser de Q. 50.00 Supongamos que el precio de una accin de Repsol, en el momento de emitir la opcin, es de Q.980.00, en el mercado de valores madrileo. El precio de ejercicio (strike Price) de la opcin de compra europea elegida es de 1,000.00. El comprador de la opcin paga una prima de Q. 50.00. La transaccin tiene lugar en enero y el contrato expira en junio,

Resumiendo: Precio de la accin Q. 980.00 Precio de ejercicio de la opcin de compra Q. 1,000.00 Prima Q. 50.00 Vencimiento del contrato: Junio. El inversor que adquiere una opcin de compra sobre dicho activo adquiere el derecho a adquirirlo a un precio de ejercicio especificado, (q. 1,000.00) pero no tiene la obligacin de ejercerlo, en la fecha de vencimiento. Por dicho derecho, el paga una prima de (Q.50.00). En l fecha de vencimiento del contrato el comprador se puede encontrar, por ejemplo, ante los siguientes casos (por razones de sencillez no se tienen en cuenta en los clculos posteriores los costes de la transaccin, ni los impuestos, as como tampoco el valor temporal del dinero. A) Si el precio de la accin es Q 1,500.00

El inversor ejerce la opcin adquiriendo la accin al precio de ejercicio de Q 1,000.00 y revendindola seguidamente en el mercado al precio de Q 1,500.00, obteniendo los siguientes resultados. Precio de compra Prima Costo total Ingreso Total Q 1,000.00 Q 50.00

Q. 1,050.00 Q 1,500.00 450.00

Beneficio de la operacin Q

B) si el precio de la accin es de Q 1,020.00 el inversor ejerce la opcin al precio de ejercicio de Q 1,000.00 y revende el activo al precio de mercado de 1,020.00, obteniendo los siguientes resultados. Precio de compra Prima Costo total Ingreso Total Q 1,000.00 Q 50.00

Q. 1,050.00 Q 1,020.00 -30.00

Beneficio de la operacin Q

C) si el precio de la accin es de Q 900.00 El inversor no ejercera la opcin y su prdida seria el valor de la prima es decir, Q 50.00, si la ejerce aun mayor Q 150.00 es decir Q 900.00 1,050.00. En la figura se comparan las decisiones de ejercer o no la opcin de compra de la accin a los tres precios indicados anteriormente o, por el contrario, adquirirla directamente al precio de mercado. Lo que nos indica las tres diferencias bsicas entre ambas decisiones. a) El desembolso inicial requerido de la inversin, a travs de la compra de opciones, es inferior al de la compra de acciones Q. 50.00 es menor que Q 980.00. b) El riesgo en trminos monetarios absolutos es mas pequeo en el caso de la opcion (lo mas que se puede perder es su precio, es decir, Q. 50.00 mientras que si el precio de la accin desciende por debajo de Q 930.00, la perdida seria mayor en el segundo caso). c) El porcentaje de ganancia, o perdida, dado por el rendimiento del periodo es mayor en el caso de la opcin de compra, que en el de la adquisicin de la accin, lo que nos indica que la inversin en opciones es ms arriesgada que si fuese directamente en el activo subyacente.

Hay que recordar que la opcin de compra tiene un periodo de vida limitado, durante el que puede ser ejercido. Se incurre en una perdida irreversible en la fecha de vencimiento si el valor del activo subyacente no se ha movido en direccin favorable, por otra parte, una posicin basada en la compra directa de la accin subyacente no implica la realizacin de perdidas, y existe siempre la posibilidad de una subida de los precios.

Precio de venta 1 Opcin de Compra: Prima Precio de ejercicio Precio de venta Resultados Netos Rendimiento 2. Compra de acciones: Coste de las acciones. Precio de Venta Resultados Netos Rendimiento

1,500.00

1,020.00

900.00

50.00 1,000.00 1,500.00 450.00 900%

50.00 1,000.00 1,020.00 -30.00 -60%

50.00 0.00 0.00 -50.00 -100%

980.00 1,500.00 520.00 53%

980.00 1,020.00 40.00 4% 900.00 -80.00

980.00

-8%

Figura 8.7 Adquisicion de opciones de compra versus adquisicin de acciones.

Tambin hay que hacer notar la necesidad de gestionar dinmicamente una opcin debido al riesgo incorporado y al ser un instrumento de vida limitada, el poseedor de una opcin no suele mantener su posicin hasta la fecha de vencimiento, por lo que hay que estar preparado para entrar o salir del mercado cuando sea necesario. OPCIONES DE VENTA (PUT OPTIONS). Punto de vista del emisor: Cuando se espera una bajada en los precios de las acciones, la adquisicin de una opcin de venta (put) puede aportar ingresos con un r iesgo limitado. La compra de dicha opcin sobre una accin subyacente asegura contra una cada inesperada de los precios de esta, aunque tambin puede ser utilizada con fines especulativos, como puede ser la obtencin de ingresos con un mercado a la baja.

Supongamos que el precio de una accin de Rpesol, en el momento de emitir la opcin es de 980 pesetas, en el mercado de valores madrileo. El precio de ejercicio (strike Price) de la opcin de venta europea elegida es de 1,000 pesetas. El comprador de la opcin paga una prima de 40 pesetas. La transaccin tiene lugar en enero el contrato expira en junio.

Resumen: Precio del activo S Precio de ejercicio de la opcin de venta Prima Vencimiento del contrato 980 pesetas 1,000 pesetas 40 pesetas Junio.

El comprado de una opcin de venta tiene el derecho a vender la accin al precio de ejercicio (1000 Pesetas) indicando en el contrato o dejar que la opcin expire sin ejercerla, dependiendo de la evolucin del mercado. Supongamos que el inversor no posee el activo subyacente, asi que de interesarle venderlo, previamente deber adquirirlo al precio de mercado , seguidamente, se deshar de el a cambio del precio de ejercicio.

A) Si el precio de la accin es S = 1000 pesetas El dueo de la opcin la dejara expirar sin ejercerla, siendo sus perdidas 40 pesetas, es decir el coste de la misma. B) Si el precio de la accin es S = 900 Pesetas El poseedor de la opcin de venta la ejercer, puesto que si no perder la totalidad del coste de la misma: 40 pesetas.

Precio de venta de la accin Precio pagado por la opcin Ingreso Total Precio del coste de la accin Resultado de la operacin

1,000 Pesetas -40 Pesetas 960 Pesetas 900 Pesetas 60 Pesetas

Punto de Vista del Emisor: El emisor de una opcin de venta cree que la tendencia del precio de la opcin subyacente ser neutra o ligeramente alcista y la emisin de este tipo de opcin, la ofrece la oportunidad de obtener un ingreso en forma de prima. El vendedor o emisor de una opcin de venta deber adquirir la accin subyacente al precio de ejercicio estipulado (1,000 Pesetas), si el comprador de la opcin la ejerce dentro del plazo al que tiene derecho. Por incurrir en este riesgo recibir una prima (el precio de la opcin de venta 40 pts).

A) Si el precio de la accin es de S = 1,000 Pesetas, la opcin no ser ejercida. La accin no le ser entregada por el comprador de la opcin y el emisor de esta habr ganado la prima de 40 Pesetas. B) Si el precio de la accin es de S = 900 Pesetas. El propietario de la opcin de venta la ejercer, por lo que entregara al vendedor de la misma su accin al precio de ejercicio de 1,000 pesetas, lo que tendr los siguientes resultados para el emisor de la misma.

Precio de compra de la accin Precio cobrado por la opcin Gasto Total Precio de mercado de la accin Resultado de la operacin:

1,000 Pesetas -40 Pesetas 960 Pesetas 990 Pesetas 30 Pesetas

C) Si el precio de la accion es S = 900 Pesetas. El comprador de la opcin de venta la ejercer, por lo que entregara al vendedor de la misma su accion al precio de ejercicio de 1,000 pesetas, lo que tendr los siguientes resultados para el emisor de la misma.

Precio de compra de la accin Precio cobrado por la opcin Gasto Total Precio de mercado de la accin Resultado de la operacin:

1,000 Pesetas -40 Pesetas 960 Pesetas 900 Pesetas -60 Pesetas

ESTRATEGIAS SIMPLES SINTETICAS: En los dos epgrafes anteriores hemos analizado la utilizacin de las opciones financieras en lo que se denomina estrategias simples, es decir, vimos los perfiles de beneficios de la adquisicin y emisin de las opciones de compra y de las de venta. En el epgrafe siguiente comenzaremos con el anlisis de las estrategias complejas pero antes de ello es interesante observar como una estrategia simple combinada con la compra o venta del activo subyacente proporciona un resultado idntico al de otra estrategia simple distinta. A esto se le conoce como Opciones Sinteticas.

Comencemos analizando las primeras piezas claves de esta especio de juego de rompecabezas. Si tenemos en cuenta los flujos de caja proporcionados por las opciones de compra (call) en la fecha de su vencimiento (es decir, no consideremos el pago de la prima por tener lugar esta en un periodo anterior al de ejercicio de la opcin), pero no en valor absoluto sino en trminos relativos en comparacin con el valor del activo subyacente. Esto es, si nos referimos a la adquisicin de una opcin de compra. Esta tendr un valor nulo mientras el precio de ejercicio supere al valor de mercado del activo, pero si ocurre lo contrario por cada peseta que aumente el valor de la accin subyacente aumentara en la misma cantidad el valor de la opcin de compra; as pues podramos resumir dicha estrategia como (0.1) es decir, el valor de la opcin no aumentara nada mientras el precio de la accin no supere el ejercicio, creciendo en la misma cantidad que el activo subyacente cuando el precio de este supere al de ejercicio, el valor de la opcin se puede expresar como c= 0 x (S-E) cuando S<E y c= 1X(S-E) cuando S>. Comprar Forward 1 Vender Forward -1 1 -1

Figura 8.14 Perfiles del contrato a plazo. Hay que entregar una accin en una fecha futura determinada, el inversor podra pedir prestado el capital comprar la accin al precio de contado o, de forma alternativa, podra contraer un contrato a plazo (Forward) para la entrega del activo subyacente. Para evitarnos la complicacin de trabajar con prstamos o endeudamientos supondremos que el activo subyacente es en realidad un contrato a plazo en lugar de acciones propiamente dichas, En la figura 8.14 podemos ver el clsico perfil de beneficios de los contratos a plazo que, en el caso del punto de vista de los compradores de los mismos, ganaran siempre que el vendedor de la accin subyacente supere al precio de ejercicio y perdern siempre que aquella descienda por debajo de dicho precio de ejercicio. As pues, en los flujos de caja del comprador de un contrato a plazo son 1 x (S-E) tanto si S es mayor o menor que E (es el esquema seria (1.1).

ESTRATEGIAS COMPLEJAS: STRADDLE, STRIF Y STRAP:

Straddle: Consiste en la adquisicin simultanea de una opcin de compra y de otra de venta sobre la misma accin subyacente, que tendrn el mismo precio de ejercicio y la misma fecha de vencimiento. Por ejemplo: supongamos que adquirimos una opcin de compra y otra de Renault con un precio de ejercicio de 300 pesetas, y de fecha de vencimiento de abril.

CALLS E Renault S= 318 Abril 38

PUTS Junio 23

300

Figura 8.17 Siendo su precio de mercado actual de 318 pesetas, mientras que el precio de mercado de ambos tipos de opciones es 38 y 23 pesetas respectivamente.

En la figura 8.18 se muestran tres posibles precio de las acciones de Renault que pueden darse cuenta el momento de la expiracin del contrato y que son de 400, 300 y 200 pesetas, respectivamente, en dicha figura a continuacin se calculan las posibles estrategias a seguir con la opcin de compra (call) de Renault, exactamente igual a como lo hicimos anteriormente, es decir se ejerce la opcin de compra cuando el precio de la accion es de 400 pesetas, no se ejerce cuando es de 200 pesetas, y es indiferente ejercerla, o no cuando el precio es de 300 pesetas, puesto que coincide con el precio de ejercicio. Todo lo cual nos da unas posibles perdidas y ganancias en cada caso de 62 pesetas y -38 pesetas, respectivamente.

En cuanto la opcin de venta de Renault se ejercer cuando el precio de mercado de las acciones sea inferior al precio de ejercicio, no se hara cuando ocurra lo contrario y ser indiferente, realizarla o no, si ambos coinciden. El resultado es, respectivamente para cada caso, de -23 pesetas, y 77 pesetas.

Precio de Venta (S) 400 Pesetas Prima CALLS 38 Pesetas

300 Pesetas 38 Pesetas 300 Pesetas 300 Pesetas - 38 Pesetas 23 Pesetas 300 Pesetas 300 Pesetas - 23 Pesetas - 61 Pesetas

200 Pesetas 38 Pesetas 0 0 -38 Pesetas 23 Pesetas 300 Pesetas 200 Pesetas 77 Pesetas 39 Pesetas

Precio de Ejercicio 300 Pesetas Precio de Venta Resultados Netos Prima 400 Pesetas 62 Pesetas 23 Pesetas

PUT

Precio de ejercicio 0 Precio de Compra Resultados Netos 0 - 23 Pesetas 39 Pesetas

RESULTADOS STRADDLE

Figura 8.18 Ejemplo de una Staddle.

Sumando ahora los resultados de ambas opciones obtenemos el resultado definitivo para el Straddle en cada uno de los tres casos : 39 Pesetas, - 61 pesetas y 39 pesetas. Observese como la mxima perdida se obtiene cuando el precio de ejercicio coincide con el de mercado resulta ser la suma del precio de la opcin de compra del de la venta. Debido a que el poseedor de un straddle obtiene beneficios cuando el precio de la accin se mueve fuertemente al alza o a la baja, deber ser una persona que opina que el mercado infravalora o supervalora el valor de una accin determinada en el momento actual. Si opinase justo lo contrario podra vender un straddle. STRIP: Consiste en la adquisicin de dos opciones de venta y una opcin de compra sobre el mismo titulo, como se aprecia es una estrategia simulara la del straddle, que favorece mas al inversor en el caso de que el mercado sobrevalore actualmente a la accin en cuestin, puesto que ello provocara una cada de su cotizacin, lo que proporcionara a su vez mayores beneficios para el poseedor del strip, que si ocurriese un alza. STRAP: Estrategia contraria a la del strip, que consiste en adquirir dos opciones de compra una solo de venta sobre la misma accin. Utilizando los mismos datos que en los casos anteriores. Aqu ocurre exactamente lo contrario que en el caso del strip puesto que se obtiene una mayor ganancia cuando aumenta considerablemente el precio de la accin en comparacin con lo obtenido si descendiese su cotizacin.

ESTRATEGIAS EN LA UTILIZACION DE LAS OPCIONES: LOS DIFERENCIALES O SPREADS. Son una combinacin de dos o mas posiciones con diferentes precios de ejercicio o con diferentes fechas de vencimiento. Diferencia Alcista: uno de los mas conocidos es el denominado Bull Spread, que podramos traducir como diferencial alcista y que consiste en adquirir una opcin de compra con un precio de ejercicio determinado vender otra opcin de compra con un precio de ejercicio superior. El diferencial alcista es una alternativa a la adquisicin de una opcin de compra cuando las expectativas de mercado son solo ligeramente positivas y se desea limitar el riesgo de perdidas una caracterstica de esta estrategia es que el riesgo se reduce en contrapartida a la reduccin de la ganancia potencial. Diferencia Bajista: la estrategia opuesta se conoce como diferencial bajista (bear Spread) que consiste en la adquisicin de una opcin de compra con un determinado precio de ejercicio al mismo tiempo que se vende otra con un precio de ejercicio inferior. Esta estrategia se puede emplear como alternativa a la compra de una opcin de venta (put) cuando un inversor prevee una tendencia negativa del mercado. Esta posicin proporciona una ganancia en un mercado en detective y, comparada con la adquisicin de una opcin de venta, implica un menor coste, a cambio de limitar la ganancia potencial. Por tanto, esta estrategia se recomienda para los inversores que esperen una cierta cada en las cotizaciones. Cotizacin Compra Call Prima (20Pts) Precio de Ejercicio (700Pts) Precio de Venta -20 -20 -20 -20 -20 -700 >700 < 600 625 650 675 >700

Vende Call Prima (60 Pts.) Precio de Ejercicio (600Pts) Precio de Compra Spread Bajista Figura 8.19 Ejemplo numrico de un diferencial bajista. 60 : : 40 60 600 -625 15 60 600 -650 -10 60 600 -675 -35 60 600 >700 -60

USO DE LAS OPCIONES PARA REDUCIR EL RIESGO: La combinacin cosiste en la adquisicin de una accin y la venta de una opcin de compra sobre la misma (emisin de una opcin del compra cubierta Covered call writing) permite reducir el riesgo de posibles cambios futuros en la cotizacin de aquella. Este tipo de cobertura se suele realizar por dos motivos fundamentales. a) Para aquellos inversores que quieren mantener su accin durante algn tiempo y piensan que el mercado podra tener una tendencia bajisista. b) Hay inversores que piensan que hay un limite superior de la cotizacin de la accion, el cual se encuentra prximo al precio de ejercicio de su opcin de compra se contentaran con recibir una recompensa inmediata (la prima de la Opcion). Ejemplo:

Precio de la accion Repsol en la actualidad Precio de ejercicio de la opcin de compra Premio o precio de la opcin Fecha del Contrato Vencimiento del contrato:

1,360 Pesetas 1,400 Pesetas 250 Pesetas Febrero Septiembre

Supongamos que la cotizacin de Repsol alcnaza uno de los tres siguientes valores 1,800 pesetas, 1,500 pesetas y 1,300 pesetas. En los dos primeros casos, el poseedor de la opcin de compra ejercer su derecho por lo que el precio de venta de la misma ser de 1,400 peseta, es decir, el precio de ejercicio que figura en el contrato de opcin. En ambos casos el inversor, que sigue la estrategia que aqu estamos analizando, obtendr un beneficio total 290 pesetas, que se descompone en las 250 pesetas del precio de la opcin mas las 40 pesetas, de ganancias de capital resultantes de vender la accion a 1,400 pesetas, cuando la haba comprado a 1,360 pesetas. Ahora bien, en el tercer caso no se ejercer la opcin alcanzndose un beneficio de 190 pesetas, debido a la perdida de 60 pesetas, al vender las acciones por debajo de su precio de compra.

VALORACION DE OPCIONES: FACTORES QUE DETERMINAN EL PRECIO DE UNA OPCION: el precio de una opcin (prima o primium) esta determinado bsicamente por seis factores:

a) El valor intrnseco de la accin subyacente: Cuanto mayor sea su valor mayor ser el precio de la opcin de compra suscrita sobre ese titulo (considerando constantes el precio de ejercicio y la fecha de expiracin del contrato). b) Precio de ejercicio: Cuando mas bajo sea el precio de ejercicio mayor ser el precio de la opcin de compra, puesto que existir una mayor probabilidad de que el precio de mercado de la accin acabe superando al de ejercicio, ocurriendo justo lo contrario en el caso de las opciones de venta (put-p-). c) La volatilidad del mercado o del titulo en cuestin: La magnitud de las oscilaciones diarias del precio del titulo subyacente influye directamente en el tamao del precio de la opcin de compra o venta. De tal manera que a mayor riesgo mayor precio y viceversa. d) El tiempo de vida de la opcin: el precio incluye un elemento temporal que tiende a decrecer al aproximarse la fecha de expiracin del contrato de la opcin. Es decir, cuanto menos le quede de vida a la opcin, menor ser su valor, puesto que menos probabilidades tiene el precio de mercado de superar al de ejercicio ( o de ser inferior al mismo, si nos referimos a las opciones de venta). e) El tipo de inters sin riesgo: el valor de la opcin depende de la tasa de descuento que se aplica en el mercado financiero a las inversiones financieras libres de riesgos(R) esto es asi porque al combinar la emisin de opciones de compra sobre acciones con la tendencia de las propias acciones es posible eliminar totalmente el riesgo de la inversin. En realidad la compra de una opcin equivales, desde el punto de vista financiero, a la adquisicin de una accin con parte del pago aplazado. El pago inicial vendr dado por el coste de la opcin, mientras que la parte aplazada ser el valor actualizado del precio de ejercicio, al tipo de inters libre de riesgo. f) Los dividendos: los dividendos repartidos por la accion subyacente tambin afectan al valor de la opcin. Pues cuantos mayores sean los dividendos mas bajo ser el coste de la opcin de compra. LOS LIMITES DEL ARBITRAJE CON OPCIONES En el epgrafe anterior hemos visto que variables afectan al valor de las opciones as como en que sentido influyen sobre el mismo. En este epgrafe vamos a seguir estudiando dichas influencias de manera lago mas profunda a travs del estudio del arbitraje sobre opciones. Comenzaremos con el arbitraje sobre las opciones de compra, seguiremos estudiando el arbitraje sobre opciones de venta. Limites del arbitraje sobre opciones de compra: lo primero que tenemos que considerar es que una opcin de compra (europea o americana) no puede valer menos de cero, puesto que la opcin o tiene valor o no lo tiene, es decir, cuando se tiene el derecho a hacer algo se tiene o un valor positivo o no se tiene nada, as pues: Una opcin no puede valer que su activo subyacente, es lgico, pues si una opcin sobre telefnica valiese 500 pesetas, y las acciones de dicha compaa valen 400 pesetas, seria preferible adquirir estas ultimas en vez de los ttulos que dan derecho a adquirirlas: C<_S

Por otro lado, el valor de una opcin de compra americana que recordemos puede ser ejercida inmediatamente, es superior o igual a la diferencia entre el precio del activo subyacente y el precio de ejercicio, es decir, es mayor o igual que su valor intrnseco. Limites del arbitraje sobre opciones de venta Los primeros lmites son parecidos a los que vimos para las opciones de compra. As, la opcin de venta tomara siempre un valor positivo o nulo (p>0). Su valor siempre ser inferior o igual al de precio de ejercicio de la opcin. Y el valor de la opcin de venta d e tipo americano ser mayor o igual a la diferencia entre el precio de ejercicio el precio del activo subyacente. En cuarto lmite consiste en que el valor de una opcin de venta de tipo europeo ser mayor o igual a la diferencia entre el valor actual del precio de ejercicio y el valor del activo subyacente. Ejemplo: a) Podemos adquirir una accion pagando su precio S. b) Podemos vender una opcin de venta europea e invertir el valor actual del precio de ejercicio al tipo de inters sin riesgo. La relacin entre los precios de las opciones de compra y de venta europeas: la paridad (put-call): En este subepigrafe vamos a ver como hay una relacin entre los precios de las opciones de compra y los de las ventas. Para ello supongamos dos alternativas. a) Podemos adquirir una opcin de compra europea. b) Podemos compra una accion subyacente, adquirir una opcin de venta europea y pedir prestado el valor actual del precio de ejercicio al tipo de inters sin riesgo. METODO BINOMIAL DE VALORACION DE OPCIONES Cox, Ross y Rubinstein desarrollaron este mtodo de valoracin de opciones hacia 1979 tiene la ventaja de que es muy intuitivo y que utiliza una matemtica muy sencilla. Para hacer mas simple nuestra exposicin vamos a supones que no hay dividendos. El mtodo binomial para un periodo Supongamos que el valor actual de una accin es de 100 pesetas, y que dentro de un periodo dicho titulo puede tomar un valor de 120 pesetas, o bien haber descendido hasta las 90 pesetas. La probabilidad de que ocurra un resultado u otro no importa, solo interesa el abanico de resultados posibles. Si adquirimos por pesetas, una opcin de compra europea sobre dicha accin con vencimiento dentro de un periodo precio de ejercicio 100 pesetas, sabemos que podr valer 20 pesetas, si la accin se sita en 120 pesetas o bien cero pesetas si la cotizacin de la accin desciende a 90 pesetas. Existe una combinacin consistente en adquirir un numero determinado de acciones al mismo tiempo que se emite un mnumero determinado de opciones de compra, tal que la cartera formada proporcionara los mismos flujos de caja tanto si el precio de la accin asciende como si cae. A dicha combinacin la hemos denominado delta de la opcin.

120

20

100

90

Figura No 1 Precios de la accin y valores de la opcin. Mtodo Binomial para dos periodos: con objeto de obtener el valor de la opcin de compra europea para varios periodos primeramente vamos a aplicar el mtodo binomial para un par de ellos as que, si seguimos utilizando los datos del ejemplo que venimos manejando y seguimos suponiendo que el coeficiente de crecimiento del precio de la accin es U = 1,2 que el decrecimiento sigue siendo D= 0.9 podremos ver como, transcurridos un para de periodos, la cotizacin de la accin ha podido ascender hasta un mximo de 144 pesetas, o bien acabar descendiendo hasta un mnimo de 81 peseta, o tomar un valor intermedio de 108 pesetas. El valor de la opcin de compra europea se calcula restando el precio de ejercicio (100 Pts) del valor de la accin sabiendo que si el resultado es negativo el valor de la opcin cera cero. SENSIBILIDAD DEL PRECIO DE LA OPCION: Coeficiente DELTA: este coeficiente, al que ya hicimos referencia en el tercer epgrafe lo podemos definir como la variacin producida en el precio de la opcin por una unidad de cambio en el precio de la accion subyacente. Expresado en forma discreta tendramos: Precio de la Opcin DELTA Precio de la venta

Coeficiente GAMMA: Mide el efecto que la inestabilidad del mercado producen el valor de delta. As que la gamma de una opcin de mide la tasa de cambio de la delta cuando el precio de la accin varia una unidad matemticamente se puede definir como la segunda derivada del precio de la opcin con respecto al precio del activo subyacente. Coeficiente THETA. Como sabemos el precio de la opcin depende directamente del tiempo que resta para el vencimiento de la misma. Cuando ms tiempo quede, mas vale la opcin, as que la prima de la opcin descendera con el paso del tiempo debido a la proximidad de la fecha de vencimiento de la misma. Coeficiente RHO: este coeficiente indica la sensibilidad del precio de la opcin debida a los cambios del tipo de inters libre de riesgo, es decir mide la cobertura de la opcin con respecto a dicho tipo de inters. Mientras que rho es positiva para las opciones sobre acciones, resulta ser negativo para otro tipo de activos como es el caso de las opciones sobre futuros, o de las propias acciones. Ejemplo: matemticamente rho se calculara obteniendo la derivada parcial del precio de la opcin con relacin al tipo de inters.

OPCIONES SOBRE DIVISAS La funcin mas importante de cualquier opcin negociada es la de hacer que el inversor se beneficie, o se proteja, del riesgo inherente en cualquier tipo de inversin. Por tanto, las opciones sobre divisas son un instrumento para transferir el riesgo de cambio desde aquellos agentes que desean protegerse, y por ello pagan un precio, a aquellos otros que estn dispuestos a asumirlo. Una opcin sobre una divisa, da a su propietario el derecho a adquirir (call) o a vender (put) una cantidad fija de dicha divisa a un tipo de cambio predeterminado (el precio de ejercicio) a cambio de pagar una prima sobre dicho derecho. Como es lgico el tratamiento de este tipo de opciones es similar al de las opciones sobre acciones puesto que lo nico que cambia es el activo subyacente. Los inversores, entre otros, se ven necesitados de una herramienta que las proteja contra los movimientos adversos de los tipos de cambio. Esto es as, porque cualquiera que posea una cartera formada por ttulos de empresas internacionales se encuentra expuesto, no solo al riesgo sistemtico de los ttulos que operan en su mercado de valores locales, sino tambin a las fluctuaciones de los tipos de cambio. En cualquier caso existe una creciente necesidad de un vehculo que facilite la gestin del riesgo de los tipos de cambio. Las opciones sobre divisas ayudan a paliar esta necesidad posibilitando que un amplio rango de inversores y de hombres de negocios limite su exposicin al riesgo de movimientos adversos en dichos tipos de cambio, o se beneficien de los movimientos favorables de los mismos. Veamos un ejemplo: un contratista espaol, que deber pagar en una fecha futura una cierta cantidad en dlares americanos para comprar una serie de materiales, podra adquirir una opcin de compra, sobre dicha divisa con objeto de proteger el poder adquisitivo de sus pesetas; mientras que una empresa americana que pretenda invertir en ttulos espaoles podra adquirir una opcin de venta para asegurar la adquisicin de pesetas a un tipo ventajoso. El efecto de las variaciones den los tipos de cambio de las dos monedas se puede resumir de la siguiente forma. A) Si la peseta se deprecia en relacin al dlar, el precio de la opcin de compra de dlares aumentara, decreciendo el de la opcin de venta. B) Si la peseta se aprecia en relacin al dlar, el precio de la opcin de compra de dlares disminuir, ascendiendo el de la opcin de venta. El valor de una opcin sobre una divisa depende de la relacin entre la divisa subyacente y de la que se toma para valorar el contrato (pesetas y dlares, respectivamente, en los ejemplos anteriores9, el precio de una opcin tiende a cambiar como resultado del movimiento del tipo de cambio de ambas monedas, asi por ejemplo, aunque la peseta se mantenga estable frente a las dems divisas, el precio de la opcin en pesetas del dlar reaccionara a las fluctuaciones de ltipo de cambio Pesta-dlar. Dichas fluctuaciones podrn ser debidas a una accin directa de los gobiernos implicados, al aumento o disminucin de los tipos de inters, al comportamiento de la balanza de pagos, el comportamiento de la economa de ambos pases, o a la reduccin o aumento de s u deuda publica. Ni que decir tiene que el inversor deber mantenerse al tanto de las variaciones que puedan sufrir todos estos factores puesto que ello incidir en su inversin en opciones sobre divisas

Tabla No 10.1 Opciones en divisas negociadas en la bolsa de filadelfia Contrato Tamao Vencimiento Marzo-Junio, Sep. Dic meses consecutivos Idem Idem Idem Idem Liquidacin Sbado sig. al 3er viernes del mes Idem Idem Idem Idem Idem Idem Idem Cotizacin Dlares EE.UU Por cada Divisa Idem Idem Idem Idem Idem Idem Idem

Libra Dlar Canadiense Marco Alemn Franco Suizo Franco Francs ECU Yen Dlar Australiano

12,500 # 50,000 $ Can. 62,500 DM 62,500 FrS 125,000 FF

62,500 ECU s Idem 6,250,000 Y 50,000 $ Aust. Idem Idem

En la actualidad los principales mercados de opciones sobre divisas son: Filadelfia (Tabla 10.1) Chicago, Londres, Amsterdam, Montreal y Vancouver. Los primeros concentran el 85% del volumen total de contratacin, siendo las principales divisas cotizadas contra el dlar, el marco y el yen; luego a bastante distancia se cotiza la librea esterlina, el franco suizo, el franco francs, el ecu, el dlar canadiense, el dlar australiano.

Caractersticas del contrato: A los efectos de estudiar un tpico contrato de opciones sobre divisas vamos a analizar los existentes en la bolsa internacional de Londres; el Dlar/Libra (US$) Y el dlar/Marco (US$DM).

US$/ Tamao del contrato: Precios de ejercicio: US$ Y centavos por cada libra esterlina intervalos de 5 Centavos 12,500 Libras.

Cotizacin de las primas: Centavos de $US por cada libra; La oscilacin mnima del precio ser 0.05 centavos (Valor del contrato $ 6,25 Clave Mnemotecnica: YBP US$/DM Tamao del contrato 62,500 DM Precios de ejercicio: US$ y centavos por cada marco alemn; intervalos de centavo Cotizacin de las primas: centavos de $US por cada marco; la oscilaciones minina del precio ser 0,01 centavos (valor del contrato $ 6,25) Clave Mnemotecnica: YDM Las fechas de vencimiento de los contratos son en marzo, junio, septiembre, diciembre mas los dos de los tres meses mas cercanos. As que se negocian simultneamente seis fechas. El momento de la entrega ser el tercer da hbil siguiente al envi de la notificacin del ejercicio de la opcin. Factores que condicionan el precio de la opcin: Como ya vimos en los dos captulos anteriores el precio de las opciones depende de ciertas variables que en el caso de las opciones sobre divisas son las siguientes: 1. Relacin entre el tipo de cambio de contado y el precio de ejercicio de la opcin: Cuanto mayor sea la diferencia entre el tipo de cambio al contado y el precio de ejercicio de la opcin, mayor ser el valor intrnseco de la opcin de compra y mayor la prima que se deber pagar por ella. Por el contrario, la prima de una opcin de venta asciende cuando el tipo de cambio al contado desciende. As por ejemplo, si el tipo de cambio de ejercicio es 120 pts/ $ y el dlar tiende a apreciarse (o la peseta a depreciarse) hasta valer 130Pts la opcin de compra aumentara su valor de mercado, puesto que el propietario de la opcin puede adquirir un dlar pagando 120 pesetas y revender el mismo en el mercado de contado con lo que obtendra 130 Pesetas; el beneficio seria de 10 Pesetas. Por otra parte si el dlar se depreciarse hasta 110 Pts el propietario de la opcin de venta podra vender su dlar a cambio de 120 pesetas y con ellas adquirir en el mercado de contado 1,09 $ el beneficio seria de 0,09 $. 2. La volatilidad del tipo de cambio al contado. La volatilidad es una medida del movimiento esperado en el precio del activo subyacente durante un cierto periodo de tiempo. Si la volatilidad del tipo de cambio se duplicase, se podra esperar una desviacin en el tipo del doble de la originalmente supuesta. Lo que quiere decir que una opcin que se encontrase en la zona at the money, podra adquirir un valor intrnseco del doble del supuesto al principio. Resumiendo, el precio de una opcin at the money tiende a aumentar casi en lnea con la volatilidad anticipada del tipo de cambio de contado subyacente.

3. El tiempo de vida de la opcin: la prima tambin es afectada por el tiempo que le queda de vida a la opcin antes de su vencimiento. Cuanto mayor sea este, mayor ser la posibilidad de alteraciones en el tipo de cambio antes del vencimiento: dicha probabilidad se reflejan el precio de la opcin. 4. Los tipos de inters: Los tipos de inters a corto plazo sobre las monedas nacional y extranjera juegan un importante papel en la valoracin de los contratos de opcin. En las opciones en divisas la diferencia entre el precio de ejercicio y el precio a pagar en el futuro para adquirir la divisa se conoce de antemano, cuando dicha diferencia se calcula sobre el precio de la divisa a plazo. Como este ultimo esta a su vez condicionado por los tiposde inters de las dos monedas que se intercambian, su evolucin condiciona la ganancia en trminos de certeza que proporcionara el ejercicio de la opcin, y por tanto, su precio.

La utilizacin de las opciones sobre divisas La adquisicin de opciones es una estrategia intrnsecamente mas conservadora que su emisin. Ahora bien, el riesgo asociado a esta ultima no es tan grande como en un principio pudiera parecer, y ello se debe a: 1. Las posiciones puede estar cubiertas al disponer de la divisa subyacente. 2. El ejercicio de la opcin es improbable a menos que el valor temporal de la opcin sea desproporcionalmente pequeo en relacin al valor terico de la misma. 3. El precio de la opcin es dictado por la contraposicin de la oferta la demanda en el mercado cualquier anomala en la valoracin del mismo es corregida automticamente. 4. Cualquier posicin abierta en opciones negociadas puede cerrarse si el riesgo aumenta peligrosamente. 5. Cualquier posicin abierta en opciones negociadas puede cerrarse si el riesgo aumenta peligrosamente. Opciones sobre divisas versus contratos a plazo. El calculo del punto muerto. Las opciones sobre divisas presentan la ventaja de la flexibilidad de cara a otros instrumentos financieros de cobertura del riesgo como, por ejemplo, los contratos a plazo, su ventaja se bas en que el contrato a plazo (forward Contrct) es un acuerdo fijo e inviolable para recibir o entregar una divisa a un precio especifico, por dicha razn cuando el riesgo de variabilidad de la divisa es suficientemente grande interesa tener el derecho a comprarla o venderla, mas que la obligacin a hacerlo. Las reglas bsicas para el uso apropiado de las opciones y de los contrato a plazo para propsitos de cobertura pueden ser resumidas como sigue:

Cuando la cantidad de los pagos en una divisa sea conocida compre el contrato a plazo sobre ella, pero si fuese desconocida adquiera una opcin de compra sobre la misma. Si los cobros en una determinada divisa son conocidos venda un contrato a plazo sobre la misma, pero si fuese desconocida adquiera una opcin de venta sobre dicha divisa. Cuando los flujos de caja de una divisa son solo parcialmente conocidos utilice un contrato a plazo para cubrir la parte conocida y una opcin para cubrir el valor mximo de la parte desconocida.

OPCIONES SINTTICAS EN DIVISAS

En el mercado interbancario de opciones en divisas se han desarrollado un conjunto de contratos que dada su composicin y estructura se denominan opciones sintticas o instrumentos de tercera generacin. A continuacin, describiremos algunos de estos productos de ingeniera financiera que bsicamente tienen dos objetivos1:

Reducir el coste, es decir, la prima del comprador de la opcin a cambio de limitarle el potencial de ganancias (potencial de prdidas para el emisor). Adaptarse a las caractersticas de operaciones econmicas especficas, como por ejemplo la cobertura del riesgo de cambio de la participacin de una empresa en un concurso de adjudicacin de obras en el extranjero. Opciones boston, break forward, seguros de cambio Participativos, etc. Son opciones sintticas compuestas de una opcin y un contrato de compraventa a plazo en divisa (forward). Incluyen:

Cobertura de un pago en divisas: Compra forward + Opcin venta. Cobertura de un cobro en divisas: Venta forward + Opcin compra.

La prima va implcita en el tipo de cambio forward. Si el lector recuerda lo comentado en el Captulo 2 sobre la paridad PUT-CALL, ver que este tipo de contrato es una put sinttica (venta forward + call), que a efectos comerciales incorpora una prima implcita.

Se puede observar la conveniencia de estos contratos en la cobertura de ex- portaciones denominadas en divisas con un fuerte potencial de apreciacin en el futuro. A la inversa, pueden ser interesantes para cubrir pagos en divisas con posibilidades de depreciacin y que no se reflejan plenamente en sus cotizaciones a plazo.

Un exportador espaol desea cubrir un cobro a seis meses por dos millones de $ USA. Los datos del mercado son los siguientes:

Tipo de cambio al contado: 1 $ USA = 1,05 Tipo de cambio a seis meses: 1 $ USA = 1,07 El cliente contrata un break-forward con las siguientes caractersticas: Tipo de contrato de venta: 1 $ USA = 1,0437 Tipo de la opcin de compra: 1 $ USA = 1,08 Supongamos dos escenarios posibles en el vencimiento de la opcin. A) El dlar baja de forma que 1 $ = 0,99

El cliente ejerce el contrato forward, es decir, cobra: 2.000.000 1,0437 = 2.087.400

Si hubiese contratado un contrato simple de venta a plazo, habra obtenido: 2.000.000 1,07 = 2.140.000

La diferencia de 52.600 (2.140.000 2.087.400) es la prima que paga el exportador por la opcin. B) El dlar sube de forma que 1 $ = 1,12

El cliente ejerce el contrato forward y obtiene 2.087.400 . Adicionalmente ejer- ce la opcin de compra y vende al contado los dlares adquiridos obteniendo el si- guiente beneficio: Valor de compra de los dlares USA: 2.000.000 1,08 = 2.160.000

Valor de venta de los dlares USA: 2.000.000 1,12 = 2.240.000

BENEFICIO = 2.240.000 2.160.000 = 80.000 que compensa la prima y permite al exportador aprovechar parcialmente la evolucin favorable del $ USA.

LAS OPCIONES AMERICANAS SOBRE ACCIONES En las opciones americanas sobre acciones, el problema fundamental de la valoracin se presenta con los repartos de dividendos, cuando la opcin no est protegida ante este evento, lo cual es la norma usual en los mercados.

De no existir dividendos, el ejercicio anticipado de la opcin slo interesara en el caso de las PUT muy dentro de dinero, por lo que la diferencia de valor entre las opciones americanas y las europeas sera poco significativa en la mayora de los casos. La presencia de dividendos ampla el nmero de situaciones en que interesa ejercer anticipadamente la opcin, lo cual supone que el diferencial de valor entre las opciones americanas y europeas aumenta. Para mejorar la comprensin del lector, comenzaremos nuestro anlisis con la valoracin de opciones americanas sobre acciones que no reparten dividendo.

Valoracin de opciones americanas sobre acciones que no reparten dividendos

En la valoracin de este tipo de opciones, debemos diferenciar ntidamente entre opciones CALL y PUT. En el caso de las opciones CALL, la modalidad americana debe valer en principio lo mismo que la europea ya que nunca se producir el ejercicio anticipado. La verificacin de este hecho es sencilla: VALORACIN DE OPCIONES AMERICANAS SOBRE FUTUROS Como indicamos en el Captulo 6, las opciones europeas sobre futuros, tanto CALLs como PUTs, pueden tener un valor tiempo negativo cuando se encuentran muy dentro de dinero. Si las opciones son americanas, evidentemente este hecho no se puede producir ya que se producir un ejercicio anticipado. Si denominamos por Ct y Pt al valor de una opcin CALL y una opcin PUT americanas en la fecha t, el ejercicio anticipado se producir cuando

Ct < Ft E para el caso de las CALL y Pt < E Ft para el caso de las PUT

Siendo Ft el precio del futuro en el momento t y E el precio de ejercicio de la opcin. Esta posibilidad de ejercicio anticipado justifica el mayor valor que debe tener siempre una opcin americana sobre futuros frente a su equivalente europea. Obsrvese, por ejemplo, en la Figura 9.4 cmo para una opcin CALL europea su valor terico se puede situar por debajo de F E, cuando se encuentra muy dentro de dinero5. Obviamente, esto no puede suceder para una CALL americana ya que si la prima se situase por debajo de F E se producir el ejercicio anticipado.

Por lo tanto, la utilizacin del modelo de Black (1976) o el modelo binomial simple que vimos en el Captulo 4, no es adecuada para valorar opciones americanas ya que implica una infravaloracin sistemtica de las primas. La solucin ms simple, es utilizar el mtodo binomial introduciendo las condiciones de ejercicio anticipado. Como en otras ocasiones, reiteramos nuestra opinin de las ventajas de utilizar este mtodo ya que a pesar de su simplicidad proporciona resultados de la misma o mayor exactitud de otros modelos ms complejos y sofisticados, como comentaremos en el apartado siguiente. Valor de una CALL sobre un futuro

A efectos operativos, la adaptacin del mtodo binomial para opciones americanas sobre futuros, slo exige que en cada nodo del rbol, se compare el valor intrnseco con el valor de la opcin en funcin de la evolucin futura del subyacente. Si el valor intrnseco es superior, se producir ejercicio anticipado y el valor de la opcin en dicho punto ser el valor intrnseco.

OPCIONES SOBRE INDICES: La principal diferencia entre las opciones sobre ttulos y las que operan sobre un ndice burstil radica en que estas ultimas han sido especialmente diseadas para que el inversor pueda beneficiarse, o protegerse, de las oscilaciones generales en los precios que tienen lugar en el mercado de valores, mas que los que afectan a cada titulo en particular. Cualquier inversor que haya tenido la experiencia de acertar acerca del comportamiento general del mercado, al mismo tiempo que erraba acerca del comportamiento de los ttulos en los que haba invertido, apreciara el significado de las opciones sobre ndices. Las opciones sobre ttulos ofrecen un considerable grado de proteccin contra los riesgos sistemtico no sistemtico de un titulo individual, as como un amplio abanico de oportunidades para expresar cualquier opinin que se puede mantener sobre la empresa en cuestin.

OPCIONES SOBRE FUTUROS DE TIPOS DE INTERES: En trminos generales podramos decir que una opcin sobre tipos de inters es un contrato que da derecho a su propietario a invertir durante un periodo prefijado. Es necesario hacer constar la dificultad de definir que se entiende por una opcin de compra o de venta en este tipo de opciones aunque, por lo general, la adquisicin de una opcin de compra protege de una cada de los tipos de inters. Los tipos de inters se dividen en: corto y largo plazo; a los primeros que se considera con un plazo igual o inferior a un ao, tambin se les conoce como los tipos del mercado de dinero. OPCIONES EXOTICAS: Opciones Asiticas: la opcin asitica se diferencia del contrato de opcin clsico en que el precio del activo subyacente se calcula como promedio de los precios alcanzadas por el mismo a largo de un periodo determinado. As por ejemplo podramos adquirir una opcin asitica de compra sobre dlares al precio de ejercicio de 1,50 DM con una vida de tres meses y cuya prima es de 0,10 DM. La opcin tendr un valor positivo si el tipo de cambio medio a lo largo del periodo supera al precio de ejercicio. Opciones Lookback: las opciones de compra de tipo lookback proporcionan a su propietario el derecho a adquirir una cantidad fija del activo subyacente al mnimo precio alcanzado sobre la vida de la opcin. Mientras que el propietario de una opcin Lookback de venta tiene el derecho a vender el activo subyacente al mximo precio alcanzado durante la vida de la opcin. Estas opciones pueden ser de tipo europeo o americano. Como es lgico, debido a que el propietario de la opcin lookback. Siempre obtiene el mejor resultado posible. LAS OPCIONES COMPUESTAS Una opcin compuesta es una opcin cuyo subyacente es otro contrato de opcin. Por lo tanto, admiten bsicamente cuatro tipos: Call sobre una call. Call sobre una put. Put sobre una call. Put sobre una put. Este tipo de opciones se utilizan, por ejemplo, en los mercados de divisas para cubrir riesgos condicionales de cambio como puede ser el riesgo de cambio derivado de la obtencin de un contrato de suministro en el extranjero. Antes de conocer la adjudicacin del contrato de suministro, todos los oferentes tienen un riesgo de cambio condicional, por lo que les puede interesar una CALL sobre una PUT en divisas para eliminar este riesgo. Para el caso de instrumentos de deuda, un banco puede cubrirse del riesgo condicional de tipos de inters de una oferta de aseguramiento de una emisin de bonos (pendiente de asignar), comprando una CALL sobre un SWAPTION (de pagador fijo). Por otra parte, dado el mayor nivel de apalancamiento que proporcionan en relacin a las opciones estndares, tienen una demanda significativa por parte de los especuladores de diferentes mercados. De hecho, Eckl, Robinson y Thomas (1990) sealan que estas opciones han experimentado un rpido desarrollo. Lgicamente, las opciones compuestas pueden ser, a su vez, europeas o americanas, aunque en los mercados predomina la negociacin de opciones europeas.

Como la mayor parte de las opciones, una opcin compuesta puede valorarse con modelos analticos y modelos numricos. Con respecto al primer tipo de modelos, un trabajo pionero fue el de Geske (1979), aplicable para una CALL sobre una CALL. Un modelo analtico ms general para opciones compuestas europeas se encuentra en Rubinstein (1990). A continuacin, expondremos dicho modelo de valoracin. Tanto en este modelo como en otros modelos que expondremos en el captulo, plantearemos nicamente su formulacin analtica sin entrar en la demostracin de los mismos. Adicionalmente en varios casos plantearemos un ejemplo prctico que se puede solucionar con las hojas de clculo que se incluyen en la olc del libro (www.mcgraw-hill.es/olc/lamothe).

Call sobre una call. El comprador de esta opcin compuesta tiene el derecho a comprar una opcin call sobre un activo subyacente. OPCIONES BINARIAS Las opciones binarias o tambin llamadas opciones digitales son muy populares en los mercados OTC para especular o realizar coberturas. Tambin se suelen utilizar para la construccin de productos ms complejos (productos estructurados). El payoff de estas opciones es discontinuo. Existen varios tipos de opciones digitales, las ms comunes son: Opciones gap. Opciones cash or nothing. Opciones asset or nothing. Opciones cash or nothing de dos activos. Opciones gap Una opcin gap es una extensin directa de una opcin vanilla. Este tipo de opciones tienen dos precios de ejercicio. El payoff de una opcin call gap es: 0 si S sera: 0 si S E1 y E2-S si S < E1. E1 y S-E2 si S > E1. Para una opcin put el payoff

Estas opciones se pueden valorar analticamente con el modelo de Reiner y Rubinstein (1991).

FUTUROS FINANCIEROS En general, un contrato de futuros es un contrato estandarizado de compraventa aplazada en el tiempo en que, en el momento del acuerdo, las partes contratantes pactan el producto, el precio y la fecha de transaccin. En un contrato de futuros, el comprador y el vendedor contraen una obligacin: EL COMPRADOR: Ha de comprar, recibir, en una fecha futura predeterminada, denominada fecha de vencimiento, un activo determinado que es el activo subyacente a un precio pactado en las condiciones del contrato denominado precio del futuro. El VENDEDOR: Ha de vender, entregar, en una fecha futura predeterminada, denominada fecha de vencimiento, un activo determinado que es el activo subyacente y a un precio pactado en las condiciones del contrato llamado precio del futuro. EL CONTRATO DE FUTUROS FINANCIEROS: -Cuando se habla de Futuros Financieros se hace referencia, principalmente a los futuros sobre divisas y a los futuros y a los futuros sobre tipos de inters (otro ejemplo pueden ser los futuros sobre ndices burstiles). Los contratos de futuros cumplen dos principios bsicos : a)Permiten a los inversores cubrir el riesgo de los movimientos de precios adversos en el mercado de dinero. b) Permiten a los especuladores respaldar sus previsiones con un alto grado de aplacamiento. Cuando mas voltil sea el precio del Instrumento Financiero subyacente (divisas, intereses , etc), mayor ser la demanda de cobertura del mismo. Precisamente este aumento del riesgo ha desarrollado los mercados de futuros financieros, que permiten a los inversores cubrir sus posiciones en el mercado de dinero de las variaciones en los tipos de inters, en los tipos de cambio y en el riesgo sistemtico del mercado de valores mientras que a los especuladores les permite operar en activos financieros muy voltiles. En los contratos de futuros financieros, el precio del activo financiero se determina en el momento de su realizacin, pero el dinero es intercambiado por dicho activo en una fecha futura determinada. El contrato de futuros es obligatorio cumplirlo por ambas partes , a diferencia del de opciones que no lo era nada ms que para el vendedor a requerimiento del comprador , si este lo deseaba. As que, legalmente, el vendedor del un contrato de futuros esta obligado a entregar el activo financiero de que se trate y el comprador esta obligado a aceptar dicha entrega. CARACTERISTICAS DE LOS MERCADOS DE FUTUROS FINANCIEROS: -La caracterstica fundamental de los contratos de futuros es la organizacin del mercado cuyo organismo fundamental es la Cmara de Compensacin. En los mercados europeos, la Cmara de Compensacin y el mercado de futuros forman una sola sociedad, denominada Sociedad Rectora, que responde de la organizacin del mercado. Las funciones de la Cmara de Compensacin son las siguientes:

-Acta como contraparte: compra al vendedor y vende al comprador, por lo que elimina el riesgo de crdito. -Determina diariamente los depsitos de garanta de las posiciones abiertas que exige a cada socio o miembro liquidador. Los operadores que no sean miembros de la Cmara de Compensacin, deben ponerse de acuerdo con un miembro de la misma para poder realizar operaciones. -Liquida diariamente las prdidas y ganancias para que el depsito de garanta permanezca inalterable. -Liquida los contratos al vencimiento. Para garantizar el cumplimiento de las obligaciones los miembros deben efectuar el depsito de unos mrgenes, que se reembolsan al vencimiento:

El margen inicial se exige al abrir una posicin en el mercado. El margen o garanta de mantenimiento, exigida en funcin de las prdidas o ganancias diarias, nunca puede ser inferior a un determinado nivel, generalmente un porcentaje del margen inicial. La Cmara de Compensacin, al efectuar la liquidacin diaria de prdidas y ganancias, exigir las aportaciones a las posiciones que tengan prdida y permite la retirada para las posiciones que tengan beneficios. El mercado suele invertir estos depsitos en activos lquidos a corto plazo, de esta manera se evita el coste de oportunidad. -Se encarga de la normalizacin de los contratos sobre activos financieros, lo que implica que los negocios negociados corresponden todos a la misma cantidad y tipo, as como al mismo rango de fechas futuras. Ahora bien a un cuando el intercambio de bienes y dinero sucediera obligatoriamente en el futuro, cada una de las partes deber depositar una cantidad en concepto de garanta de que llevara a cabo su obligacin. De esta manera cualquier inversor puede participar en el mercado sin que sea necesario obtener informacin alguna sobre su solvencia. Bsicamente, el mecanismo de garanta es muy sencillo: en un mercado en que la variacin mxima de las cotizaciones es del x%, se exigir del inversor una garanta, o deposito equivalente al 2 x%. Este ser el nivel mnimo de garanta exigido y de no obtenerse la posicin del inversor ser liquidada en ese momento para hacer frente a sus perdidas. Las ganancias y perdidas se obtienen como mrgenes diarios, lo cual tiene una influencia sobre la liquidez del inversor. A este proceso de ajuste diario se le conoce como mark to market , que podramos traducir como ajuste al mercado. Resumiendo las principales caractersticas de un mercado d futuros financieros suele ser: a) Se suele contratar a viva voz en un parque determinado. En algunos casos la contratacin se hace a travs de terminales de ordenador.

b) Los contratos estn normalizados y se realizan en una serie de fechas determinadas para unas cantidades de activos financieros predeterminadas. c) Los ttulos subyacentes (divinas bonos etc ) son entregados una cmara de compensacin, la cual garantiza el cumplimiento de los contratos realizados entre sus miembros. d) La entrega del instrumento financiero subyacente en la fecha del vencimiento del contrato de futuros suele ser bastante rara, por lo general suelen ser liquidados antes de dicha fecha. e) Para un determinado contrato de futuros financieros la liquidez deber ser alta, o el contrato desaparecer. f) Los costes de transaccin en una mercado a viva voz suelen ser bajos. En cualquier publicacin especializada sobre mercados financieros (The Wall Street Journal, The Financial Times, Expansin, Cinco Das etc.) aparecern siempre los siguientes datos. -El precio de apertura (open Price), al que se hiso la primera transaccin. -Los precios mas alto mas bajo y el de cierre del da. -El precio de liquidacin (Seltement ), que es un precio representativo (media del mas alto y el mas bajo, por ejemplo) durante el periodo en que el mercado esta cerrado. Puede coincidir con el precio de cierre -El volumen abierto (open inters) es decir el numero de contratos pendientes durante el da. LOS USUARIOS DEL MERCADO DE FUTUROS FINANCIEROS Las dos clases principales de usuarios de los mercados financieros son los coberturitsas (buscan la cobertura de alguna operacin en la que estn implicados) y los especuladores (toman posiciones en la esperanza de obtener una ganancia futura al moverse los precios en el sentido que ellos esperan) Los coberturistas pretenden reducir el riesgo de los movimientos adversos en los tipos de inters futuros o en los precios de las divisas, que afectaran a sus inversiones, en el mercado del dinero , por ello toman una posicin en el mercado de los futuros que les permita protegerse de dichas variaciones. Por ejemplo si usted ha adquirido Bonos del Tesoro al 13 % y quiere protegerse de un alza de los tipos de inters, puesto que ello hara que el precio de dicha emisin descendiese haciendo que su inversin perdiese valor, podra vender Futuros Financieros sobre la emisin anterior, lo que contrarrestara la posible perdida si los tipos de inters ascendiesen es decir lo que perdera en el mercado del dinero seria limitado e, incluso, anulado por la ganancia en el mercado de futuros. Entre los coberturistas que operan en el mercado de futuros podemos sealar: a) DETALLISTAS: Para fijar los tipos de inters de cara a un posible excedente estacional de tesorera. b) EMPRESAS: Para proteger los tipos de inters en el caso de un posible excedente temporal de tesorera, y fijar el tipo de los prestamos de una emisin planeada de comercial paper.

c) FONDOS DE PENSIONES: Para proteger el rendimiento de una inversin planeada de Bonos del Tesoro o de Deuda publica, as como aislar una cartera de ttulos de posibles descensos del mercado. d) EXPORTADORES: Con el objeto de proteger el tipo de cambio de los pagos de los embarques esperados. e) BANCOS DE INVERSION: Para vender una gran cantidad de activos a corto plazo, que no parece probable que el mercado de dinero acabe absorbiendo a los precios actuales. f) BANCOS HIPOTECARIOS: Para proteger sus bonos hipotecarios contra movimientos adversos en los tipos de las hipotecas. Por otra parte los especuladores buscar situarse apropiadamente para beneficiarse de los movimientos en los tipos de inters, en los precios de las divisas o en los precios de las acciones. Este tipo de negociadores abarca tres areas: a) Arbitraje Beneficiarse de los desequilibrios entre las valoraciones realizadas por el mercado de dinero y las realizadas por el mercado de futuros. Las operaciones de arbitraje carecen de riesgo (por ello no son propiamente una operacin especulativa aunque los especuladores operen tambin en ella). b) Diferencial: Observan la diferente evolucin de los precios de diversos futuros financieros e intentan beneficiarse de ella. c) Especulacin: Toman una posicin en el mercado de futuros apostando sobre una tendencia determinada en el precio de un instrumento financiero correcto. Ambos tipos de operadores son necesarios para garantizar la eficiencia del mercado de futuros (y de cualquier mercado financiero en general) Los especuladores proporcionan inters al mercado, lo que permite a los coberturitas comprar o vender futuros sin importarles e volumen de los contratos. LA CAMARA DE COMPENSACION (CLEARIN HOUSE) Todo mercado de futuros tiene una cmara de compensacin asociada, que hace de comprador del vendedor y del vendedor el comprador. La cmara es responsable ante cada uno de los agentes y tiene una posicin neta nula al haber comprado exactamente el nmero de contratos vendidos. El nmero de contratos que se negocian en un mercado refleja el numero d inversores que han efectuado operaciones en un sentido o en el otro. Al nmero de contratos existentes en un momento dado se le denomina volumen abierto (open interest) y es una medida del volumen de actividad en dicho mercado. VEAMOS SU FUNCIN A TRAVS DE UN CLARO EJEMPLO: Para ello supongamos que Luis decide adquirir un contrato de futuros de 500,000 dlares a cambio de entregarle a la vendedora, Ana 60 millones de pesetas dentro de seis meses, esto en el mes de junio. La cmara aparece inmediatamente separando en dos partes la transaccin ahora ella tiene la obligacin de entregar los dlares a Luis y aceptar la entrega de la moneda espaola por parte de Ana. En este momento hay un volumen abierto (open inters)de 500,000 de junio dado que existe un contrato para entregarlos y, por supuesto para adquirirlos. Supongamos que despus de transcurridos unos das, Luis encuentra un comprador, Juan el cual le paga por los dlares que recibir en junio 65,000.00 de pesetas. Juan esta comprando la divisa americana aun tipo de cambio de 130 lo que representa un beneficio de 5 millones. Desde luego Luis podra esperar a junio para comprarle los dlares a Ana y vendrselos inmediatamente a Juan con lo que obtendra su ganancia.

Al realizar Luis Esta operacin contraria con Juan, hace entrar en accin a la cmara la cual se interpone entre ambos, ahora es cuando se observan los beneficios de una cmara de compensacin, con su posibilidad de separar a las partes y despersonalizar los acuerdos entre ellas. En teora Luis recibir medio milln de dlares en junio por parte de la Cmara los cuales proceder a devolvrselos inmediatamente. Por otro lado Luis pagara en junio 60 millones de pesetas a la cmara recibiendo inmediatamente 65 millones de pesetas. Con el fin de ahorrar gastos la cmara de compensacin realiza la operacin pagando directamente pagando a Luis 5 millones de pesetas y se olvida de los dlares. Estos cinco millones de pesetas le sern pagados inmediatamente y no en junio como parecera lgico. Una vez que Luis ha desaparecido dentro de bastidores con su beneficio bien sujeto Ana sigue obligada a entregarle los dlares a la Cmara a cambio de 60 millones de pesetas, esta a su vez a pasrselas a Juan a cambio de 65 millones de pesetas. Aunque Ana y Juan no negociaron entre ellos inicialmente, pueden ser emparejados por la Cmara. El procedimiento se simplifica por la regla de que cada posicin es ajustada al mercado, es decir el da anterior Ana tenia un contrato para entregar dlares en junio a 60 millones de pesetas pero hoy ha sido reemplazado por un contrato semejante a razn de 65 millones de pesetas. Dado que este contrato mejora al anterior, Ana deber pagar inmediatamente la diferencia a la Cmara 5 millones de pesetas, cantidad idntica a la que la Cmara haba pagado a Luis. En efecto un contrato, de futuros es un contrato a plazos, que es liquidado a cada da y reemplazado con un nuevo contrato, con un precio de entrega idntico al precio de liquidacin del da anterior. Este proceso de liquidacin diaria asegura que la cmara de compensacin este nivelada en todo momento. Solo los brokers pertenecen a la misma y son sus cuentas las que son liquidadas al final de cada da. Cada brker acta, a su vez como cmara de compensacin para sus propios clientes

POSICIONES DE LOS CONTRATOS DE FUTUROS Un inversor que compra un contrato de futuros en dlares en junio, dispone de una posicin larga(long position) y se dice que tiene un contrato largo de futuros en dlares en junio. Dos personas tienen una posicin abierta creada por la venta de un activo financiero futuro se denomina (short position) pues esta corto de contratos a futuros. COBERTURA DEL RIESGO: Empresas exportadores, fondos de pensiones bancos de inversin etc. Fuertemente expuestos a posibles oscilaciones en el precio de los instrumentos financieros, desearan pagar a otros para controlar en alguna medida, o en su totalidad el riesgo asociado; por ello reciben el nombre de coberturistas (hedgers) Esos otros reciben el nombre de especuladores (especulators o traders). Ahora bien esto no siempre es as y los coberturistas pueden negociar, para protegerse de el riesgo tanto con especuladores como con otros coberturistas. Al mismo tiempo los especuladores tambin operan con otros especuladores. El tpico coberturista es aquella persona forzada a mantener una gran inventario de activos financieros que por alguna razn no pueden vender hasta una fecha posterior. Con el objeto de fijar el precio tal persona puede vender un contrato de futuros financieros sobre el mismo. Esto recibe el nombre de cobertura corta, puesto que el coberturista esta largo en el activo financiero y corto ha venido en el contrato de futuros financieros.

Mientras el valor del inventario actual se mueva conjuntamente con el precio del contrato de futuros, proporcionara una cobertura; cuando el activo financiero sea vendido, la cobertura puede ser eliminada a travs de una operacin contraria. Cualquier ganancia en el activo, debido a un aumento de su precio, ser contrarrestada por una perdida comparable en el contrato de futuros y viceversa. EJEMPLO: Cotizacin actual de los futuros a 3 meses: 25,000 a 1.20 Posee 2,500,000L que adquiri a un tipo de cambio de 1.10 s/L=2,750000.00. Decide cubrirse vendiendo futuros sobre divisas. 2,500000.00L/25,000.00L=100 contratos de futuros. Vende 100 contratos de futuros a 1.20 S/L Pasados 3 meses el tipo de cambio cae 1.00 S/L=(2,500000.00) Perdida en dinero 1-1.10=0.10 s/L(-250,000.00) Los futuros a 3 meses cae a 1.10s/l. Beneficio en futuros 1.20-1.10=0.10 s/l (250,000.00) Las perdidas y las ganancias se contrarestan. LA GARANTIA (margin): Se crea debido a la necesidad de garantizar que las personas con posiciones sobre futuros cumplan con sus obligaciones llegando el momento. El calculo de las prdidas y las ganancias se realiza rutinariamente por los brokers a travs de las cuentas de mercancas que en los contratos de futuros financieros se denominan cuentas de efectivo de sus clientes. El saldo neto de esta cuenta se obtiene sumando el dinero liquido o similar (bonos del tesoro por ejemplo)mas las ganancias de las operaciones abiertas menos las perdidas de las mismas. La garanta se establece para asegurar que una cuenta de efectivo tiene un saldo suficiente con relacin al tamao de las posiciones abiertas, de tal manera que la probabilidad de alcanzar un saldo negativo sea muy pequea. La garanta inicial, que se asigna a una posicin recin abierta, oscila entre el 5- 10% del valor del contrato. La garanta de mantenimiento por debajo de la cual no se permite que caiga el saldo de la cuenta sin tomar medidas correctas suele ser del 75-80% de la garanta inicial. Cuando dicho saldo cae por debajo de la garanta de mantenimiento, los clientes reciben una reclamacin de garanta, de tal manera que si el cliente no pone dinero adicional para cubrir lo que falta, el brker comenzara a cerrarle posiciones hasta que el saldo alcance los niveles estipulados.

CLASES DE FUTUROS FINANCIEROS FUTUROS SOBRE INDICES BURSATILES: Son contratos de futuros cuyo precio varia con el movimiento de una cesta de acciones subordinada a un ndice burstil conocido. El instrumento subyacente no tiene una existencia fsica, por lo que en la fecha de liquidacin del contrato no existir ningn tipo de entrega fsica, de tal manera que cualquier contrato que no haya sido cerrado antes de dicha fecha ser liquidado con dinero (a esto se le denomina liquidacin por diferencias). De esta manera el inversor que posea una posicin larga tendr un beneficio (o perdida igual a St,-Fo,donde St indica el valor del mercado del ndice subyacente el dia del vencimiento del contrato y Fo el valor del contrato de futuros el dia que se adquiri. Por otro lado, el inversor que tuviese la posicin corta obtendr unos resultados idnticos pero de signo contrario al anterior. La cantidad de dinero total recibida por el ganador y entregada por el perdedor es igual a multiplicar la diferencia entre el valor del ndice en el momento de cierre del ultimo da del contrato y el precio del contrato de futuros el da de su adquisicin (St-Fo) por un coeficiente multiplicador estipulado en cada mercado de valores. Si el ndice esta por encima del precio de los futuros, aquellos que posean posiciones cortas pagaran a los que tengan posiciones largas, y viceversa. Es decir hablando en teora, aquellos que compraron un contrato de futuros financieros sobre un ndice burstil determinado (posicin larga), recibirn dicho ndice al precio fijado en el contrato y lo venderan, seguidamente al precio de mercado, con lo que ganaran una cantidad de dinero, que coincide exactamente con lo que perderan (posicin corta), si el precio del mercado del ndice supera al precio del futuro puesto de que de no ser asi ocurrira justamente lo contrario. Por supuesto, en la practica, nadie entrega a nadie el ndice burstil este es algo intangible, y por tanto no susceptible de posesin), siendo la Cmara de compensacin la que se encarga diariamente de ajustar el mercado todos los contratos. Haciendo que paguen lo que van perdiendo y que cobren lo que van ganando, hasta que venza el contrato o este sea anulado. Este tipo de contratos de futuros se suele utilizar para cubrir el riesgo de una cartera de ttulos; ahora bien para que dicha cobertura funcione correctamente, la cartera de ttulos deber tener las mismas acciones, y en las mismas proporciones que el ndice burstil elegido. Cuanto mayor sea el nmero de acciones en la cesta que compone la cartera, mayor ser la probabilidad de que los valores se muevan en la lnea con el ndice. PIENSE POR EJEMPLO: En una cartera formada por los 100 ttulos de l ndice, de tal manera que si usted tiene los 100 ttulos lo que har es vender un contrato de futuros sobre el ndice, si llegado el vencimiento el precio del ndice ha superado al del futuro, usted deber pagar la diferencia, la cual habr sido contrarrestada con la ganancia , la cual habr sido contrarrestada con la ganancia obtenida por la subida del valor de sus 100 ttulos. Si por el contrario usted gana con el contrato de futuros su beneficio ser contrarrestado por la perdida obtenida al caer el valor de sus ttulos. FUTUROS SOBRE TIPOS DE INTERES: Este tipo de futuros se utiliza para compensar futuras variaciones en los tipos de inters, estando el valor del contrato en funcin de los tipos imperantes. Por ejemplo si un depsito en eurodlares a tres meses proporciona un rendimiento del 9% un contrato de futuros sobre el mismo, en LIFFE sra valorado en 91% y se calcula restndole a 100 el rendimiento del titulo subyacente, es decir 100-9 si el rendimiento fuese del 12% el contrato seria valorado en 88(100-12) como se aprecia este mtodo de valoracin preserva la ya comentada relacin inversa entre precios y tipos de inters. La mayora de estos contratos se liquidan en dinero cuando no se pueda hacer entrega del titulo o depsito en cuestin. Veamos el ejemplo: de cobertura de riesgo la compaa riesgosa ha tomado un deposito en eurodlares a tres meses, por valor de un milln de dlares, que deber renovar el ultimo da de junio. El tipo de inters de dicho prstamo es el 8 %. Si el ultimo da de marzo la empresa

determina que los tipos de inters probablemente van a aumentar en un futuro cercano, pueden vender un contrato de futuros en eurodlares a tres meses cuyo valor es de 92 (reflejando un tipo de inters del 8%). Al 30 de junio el tipo de inters de contado de esa clase de depsitos en eurodlares es del 10% lo cual permite a riesgosa la recompra del contrato de futuros a un precio de 90 (100-10).El resultado es claro con esta ultima operacin la empresa gana un 2%, es decir, 5,000 dlares (se calculan as: 1,000 dlares x(92%-90%)/4 durante ese trimestre. Cantidad que sirve para reducir el coste del prstamo, que afnales de junio es de 25,000 dlares (1,000x10/4) y dejarlo en 20,000 dicho 2% es precisamente la diferencia entre el precio de los futuros y el precio de contado en la fecha de vencimiento. Como es lgico, si la empresa se equivoca y el tipo de inters fuese del 6% en el momento de renovar el prestamos(30 de junio) el precio del contrato de futuros seria de 94, con lo cual perderan un 2% en la operacin de futuros financieros, perdida que seria contrarrestada por el ahorro del 2% en el inters de contado de los eurodlares a tres meses. FUTUROS SOBRE DIVISAS: Este tipo de contrato permite comprar o vender una cantidad normalizada de una moneda extranjera. El tipo de cambio subyacente ser casi idntico al tipo a plazo. Las principales monedas sobre las que se realizan los contratos de futuros son: dlares francos franceses, marcos, francos, suizos, yens, florines, ecus y dlares canadienses; los principales mercados son el CME y el LIFFE. El volumen de contratos es, por lo general mucho mas pequeo que el tamao normal de un contrato de cambio a plazo. Entre las aplicaciones de este tipo de contratos sealaremos las siguientes: a) Establecimiento de medidas correctoras en situaciones de desequilibrio entre activos y pasivos en divisas b) Operaciones de carcter especulativo debido a su alto apalancamiento. Menos del 1%de los contratos llegan al intercambio real de divisas.

LA BOLSA DE VALORES Origen de la palabra Bolsa Las bolsas reciben esta denominacin desde que, en el siglo XIII, en la ciudad europea de Brujas, de la regin de Flandes, una familia noble, encabezada por Van Der Burse, realizaba reuniones de carcter mercantil. El escudo de armas de esta familia estaba representado por tres bolsas de piel, las monederas de la poca. Para la fecha, el volumen de las negociaciones, la importancia de esta familia y las transacciones que all se realizaban le dieron el nombre a lo que actualmente se conoce como "bolsa", por el apellido Burse. Este trmino se traduce al francs como bourse, en alemn se utiliza la palabra brse y en italiano el vocablo borsa. En idioma ingls no aplica ese trmino sino Stock Exchange. Definicin: La Bolsa de Valores es una institucin donde se encuentran los demandantes y oferentes de valores negociando a travs de sus Casas Corredoras de Bolsa. Las Bolsas de Valores propician la negociacin de acciones, obligaciones, bonos, certificados de inversin y dems Ttulos valores inscritos en bolsa, proporcionando a los tenedores de ttulos e inversionistas, el marco legal, operativo y tecnolgico para efectuar el intercambio entre la oferta y la demanda La Bolsa de Valores: Es una sociedad annima de capital variable que facilita las transacciones con valores y procura el desarrollo del mercado burstil. Bolsa de Valores: Institucin privada de carcter comercial que proporciona el lugar , la infraestructura, los mecanismos e instrumentos tcnicos y materiales para la negociacin de ttulos valores. Existen muchas definiciones de los que es la Bolsa de Valores, pero todas convergen en un solo punto "transacciones financieras", Definicin y Funciones de la Bolsa: La Bolsa no es ms (ni menos) que un mercado. Como en todo mercado, se negocian una serie de productos; se ponen en contacto compradores y vendedores. Efectivamente, en primer trmino la Bolsa es punto de encuentro entre dos figuras muy importantes en una economa: empresas y ahorradores. Las empresas que necesitan dinero para alcanzar sus objetivos tienen diferentes formas de conseguirlos, una de las ms interesantes es acudir a la Bolsa y vender activos financieros (acciones, bonos, obligaciones, etc.) que hayan emitido. Adems, el mercado burstil resuelve, cada vez con mayor eficiencia, el problema de la valoracin de los activos financieros a travs de la libre conjuncin de oferta y demanda. Es decir, en la Bolsa el precio de los productos financieros es un precio objetivo puesto que se corresponde con el valor que el mercado da por ellos. La inversin en acciones protege el ahorro frente a la inflacin. Las acciones representan partes de activos reales, cuyo valor monetario crece por efecto de la inflacin, por lo que tambin aumenta el precio de las acciones. La Bolsa de Valores es un lugar donde se proporciona infraestructura para que se realicen operaciones del mercado burstil (compra venta de ttulos en trminos muy simples). Actualmente no existe un mercado accionario en Guatemala, nicamente se negocian ttulos de deuda y reportos que es el mercado ms fuerte.

El Mercado Burstil: El Mercado Burstil es la integracin de todas aquellas Instituciones, Empresas o Individuos que realizan transacciones de productos financieros, entre ellos se encuentran la Bolsa de Valores, Casas Corredores de Bolsa de Valores, Emisores, Inversionistas e instituciones reguladoras de las transacciones que se llevan a cabo en la Bolsa de Valores. Entonces un Mercado Burstil cuenta con todos los elementos que se requiere para que sea llamado mercado, un local, que es son las Oficinas o el Edificio de la Bolsa de Valores; demandantes, que son los inversionistas o compradores; oferentes, que pueden ser los emisores directamente o las Casa de Corredores de Bolsa y una institucin reguladora. Cada uno de estos elementos es importante e imprescindible su presencia para llevar a cabo transacciones burstiles. Casas Corredores de Bolsa: Una Empresa o Casa Corredora de Bolsa de Valores representa la Intermediacin entre el demandante y el oferente. Es decir, es el eslabn que permite las transacciones entre quienes desean comprar acciones y quienes las ofrecen. Un Corredor de Bolsa o Stock Broker puede ser una persona natural o jurdica legalmente autorizada para realizar actividades de compraventa de valores realizadas en la bolsa de valores a favor de terceros, y para desempearse como tal debe de cumplir con ciertos requisitos que dependen del pas en el que se instale. Las Casas Corredoras de Bolsa son sociedades annimas, autorizadas y supervisadas por la Bolsa de Valores y por la Superintendencia de Valores. Prestan servicios de asesora en materia de operaciones burstiles a los emisores y a los inversionistas. Actan como intermediarios en la negociacin de Ttulos valores, efectuando todas las transacciones de compra / venta por medio de la Bolsa de Valores. PRINCIPALES CARACTERSTICAS DE LA BOLSA DE VALORES

Equidad: Facilita los mecanismos de informacin y negociacin para que todos los participantes del mercados cuenten con igualdad de condiciones. Seguridad: Se cuenta con un marco jurdico que regula los roles de los participantes, exigindoles el cumplimiento de normas que garanticen la eficiente y eficaz operacin del Mercado de Valores. Liquidez: Los Ttulos valores que se negocian en Bolsa, tienen la facilidad de venta y colocacin en el mercado secundario, es decir permite la transformacin de sus Ttulos valores en efectivo cuando se requiera. Transparencia: A travs de la eficiente difusin de informacin, se garantiza que todos los participantes fundamenten sus decisiones en el pleno conocimiento de las condiciones del mercado. PRINCIPALES FUNCIONES DE LA BOLSA DE VALORES:

Promueve un mercado de capitales, propiciando la participacin del mayor nmero de personas, a travs de la compra y venta de toda clase de ttulos valores objeto de transaccin.

Celebra Sesiones de Negociacin diariamente, proporcionando la infraestructura tecnolgica necesaria, y facilitando la comunicacin entre los Agentes representantes de las Casas de Corredores de Bolsa y los emisores de ttulos valores e inversionistas. Tiene entre sus principales objetivos la eficiente canalizacin del ahorro interno hacia las necesidades de inversin que requieren recursos financieros adicionales, sean stas entidades pblicas o privadas. Ofrece al inversionista las necesarias y suficientes condiciones de legalidad y seguridad en las transacciones que se realicen por medio de ella, con base en su Reglamento Interno. Adopta las medidas adecuadas para fomentar el ahorro e inversin, permitiendo una mayor participacin accionaria, y vela porque se cumplan las normas para mantener la seriedad y confianza en los ttulos valores, ajustando las operaciones a las leyes, reglamentos y a las mas estrictas normas de tica. Lleva el registro de cotizaciones y precios efectivos de los ttulos valores, y tiene a disposicin del pblico la informacin sobre todo lo que acontece en el mercado burstil. La entrega de informacin oportuna es un elemento indispensable en el mercado burstil, es por ello que la Bolsa de Valores de El Salvador ha desarrollado diversos canales a travs de las diferentes publicaciones de boletines y servicios de informacin en lnea. COMO SE NEGOCIA EN LA BOLSA DE VALORES

La Bolsa de Valores celebra diariamente "Sesiones de Negociacin", para lo cual facilita los medios fsicos, tecnolgicos, humanos y operativos, que permitan una eficiente comunicacin entre los Agentes Corredores de Bolsa, los Emisores e Inversionistas. Las transacciones en Bolsa solo pueden realizarse por medio de las Casas de Corredores de Bolsa, quienes por ser especialistas en el rea burstil podrn darle la asesora necesaria para participar en el mercado. En la sesin de negociacin, con el fin de encontrar contraparte, las Casas Corredoras ofrecen sus rdenes de compra o venta, por medio de un proceso de Oferta Pblica, mediante el cual todos los participantes tienen derecho a conocer las condiciones de negociacin. Al anunciar la operacin pueden haber ofertas con mejor posicin y al cierre de la misma, se queda con el negocio la contraparte que ofreci la mejor postura. Durante el proceso de negociacin la funcin de la Bolsa de Valores, es velar porque se cumplan las caractersticas de igualdad, transparencia y equidad. COMO INVERTIR EN LA BOLSA DE VALORES Cualquier persona con un excedente de dinero que busque rentabilidad en su inversin puede invertir en Ttulos en el Mercado de Valores. Para ello, debe contar con la informacin necesaria para tomar una buena decisin. Para invertir, se deben seguir los siguientes pasos:

Ponerse en contacto con una Casa Corredora de Bolsa, la cual a travs de sus agentes corredores dan a conocer las diferentes opciones de inversin, de acuerdo a las necesidades y capacidades de inversin del cliente. Una vez se toma la decisin de invertir, se emite una orden de ejecucin de la operacin. Despus de ejecutada la orden, el agente busca la contraparte de la negociacin, es decir alguien interesado en vender Ttulos valores de la especie que su cliente quiere comprar. Al encontrar la contraparte, se realiza el proceso de negociacin, descrito en apartados anteriores. Para tomar una decisin de inversin ms segura, el agente fundamenta su recomendacin al inversionista en: las ltimas cotizaciones realizadas en Bolsa de dicho ttulo, la oferta y demanda del mercado en ese momento, el dictamen de las Compaas Clasificadoras de Riesgo, entre otros.

Bolsas de Valores en Guatemala El mercado de valores organizado en Guatemala, inici en 1987. Coincide con la entrada en vigencia de la Ley del Mercado de Valores y Mercancas. Antes de la existencia de esta ley la actividad de las tres bolsas existentes en el pas estaba regulada por un marco muy general, comprendido en el Cdigo de Comercio dentro de las actividades de ndole mercantil. Las bolsas tienen sus propios reglamentos por lo cual ha sido y continuar siendo en gran medida una actividad autoregulada. Dentro de las nuevas figuras que crea la Ley se encuentra el Registro de Valores y Mercancas, quien tiene dentro de sus facultades la vigilancia y control de las actividades extraburstiles, realizar la labor de supervisin e inscripcin de las bolsas, as como proporcionar al pblico en general toda la informacin generada por los mercados. Dentro del mercado de mercancas desempea un papel ms limitado, ya que nicamente asegura la normalizacin de los contratos e instrumentos empleados. Las bolsas continuarn autoregulando sus operaciones, pero enmarcadas dentro de la nueva ley. Todos los cambios realizados han despertado inters entre inversionistas extranjeros que ya han invertido en mercados emergentes. En la regin centroamericana incluyendo Panam existen diez bolsas de valores y cinco bolsas de mercancas que han sido recientemente establecidas. Los mercados de la regin por ms de ciento cincuenta aos han estado dominados por los bancos, quienes han mantenido una mentalidad conservadora. Por lo que el surtimiento de las bolsas de valores representa una oportunidad de desarrollo econmico innovador. La Bolsa de Valores Nacional S.A. fue la pionera en Guatemala, la que para 1996 tena una participacin en el mercado aproximadamente del 70%. Las OMA's (Operaciones de Mercado Abierto realizadas por Banco de Guatemala y Ministerio de Finanzas Pblicas) han impulsado el crecimiento de esta bolsa. Adems de negociar valores pblicos, papel comercial y emisiones limitadas de acciones privadas, Bolsa de Valores Nacional, est negociando con monedas duras a futuro. La liquidez manejada en esta bolsa, est fuertemente apoyada por las tesoreras de los bancos ms grandes quienes se han caracterizado por ser un mercado de dinero muy activo, aunque con poca estabilidad. Actualmente estn activas 39 Casas de Bolsa, durante 1996 realizaron transacciones por un total de Q43,676 millones (US$7,729) y para junio de 1997 Q19,188 millones (US$3,198).

Corporacin Burstil naci como una alianza estratgica entre Bolsa Agrcola Nacional y Bolsa de Valores Global. La primera adems de ser una bolsa de valores es la nica bolsa en Guatemala autorizada para negociar mercancas. La segunda inicio como la bolsa electrnica, en la que todas las operaciones se realizaban remotamente. La Corporacin Burstil tiene una participacin aproximada en el mercado de un 30%, con 35 casas de bolsa activas, quienes realizaron operaciones durante 1996 por un total de Q17,421 millones (US$2,904) a junio de 1997, un total negociado de Q9,536 millones (US$1,590). Quince de las casas de bolsa activas tienen previsto iniciar la compraventa de mercancas. Los planes a corto plazo incluyen negociaciones de maz y frijol dentro del rea centroamericana, adicionalmente se han hecho propuestas a entidades que reciben donativos para la monetizacin de los mismos. Otra razn para el desarrollo de los mercados burstiles es la "globalizacin", ya que crea demandas de capital, y por medio de las bolsas de valores se puede tener acceso a ellas. Las Ofertas Pblicas Iniciales para financiar su expansin puede ser el camino que toman muchas de las principales compaas regionales para prepararse a detener a la competencia extranjera y proteger sus mercados incrementando la productividad y la competitividad. Quines Participan en la Bolsa de Valores? Los Inversionistas Son personas como usted, que desean encontrar una buena opcin para invertir. Personas individuales, empresas, fondos de inversin, compaas de seguros, todas ellas pueden ser inversionistas en el mercado burstil. Existen algunas consideraciones que todo inversionista debe conocer antes de invertir. Debido a que este mercado ofrece varias opciones, el inversionista tiene la posibilidad de elegir. Existe una gran variedad de instrumentos que dependiendo de sus caractersticas ofrecen determinados rendimientos y riesgos. Como en cualquier otro tipo de inversin, en el mercado burstil existen riesgos. Algunas opciones de inversin pueden tener una caracterstica voltil. Es importante informarse del curso que seguirn sus inversiones al igual que el nivel de riesgo que cada opcin de inversin puede tener antes de invertir. Es importante que usted lleve a cabo una investigacin inicial sobre: 1) La Casa de Bolsa que le asesorar en lo relativo al manejo de sus inversiones; 2) Las opciones que dicha Casa de Bolsa le podr ofrecer; 3) Las opciones de inversin que existen en el mercado. Es valioso mantener una estrecha comunicacin con su Casa de Bolsa quien debe poner a su disposicin la informacin sobre la naturaleza de su inversin durante y despus de la vigencia de la misma. Casas de Bolsa Cuando usted desea invertir, debe acudir a una Casa de Bolsa. Estas instituciones son las nicas autorizadas para realizar transacciones en la Bolsa. Las Casas de Bolsa son el vnculo entre usted y el mercado burstil y se encuentran inscritas en el Registro del Mercado de Valores y Mercancas. Las Casas de Bolsa deben ofrecerle asesora personalizada poniendo especial atencin a sus necesidades. Evalan, entre otros, sus expectativas en cuanto a rendimiento, plazos y niveles de riesgo para ofrecerle opciones que se adecuen a sus necesidades y que le permitan tomar una decisin. Luego ejecutan sus rdenes. Las Casas de Bolsa tambin prestan asesora a los Emisores. Para ello analizan la situacin de la empresa y su entorno para encontrar la mejor forma de obtener recursos. Si la Casa de Bolsa determina que es conveniente

acercarse al mercado burstil le ofrece al Emisor sus servicios para inscribir sus ttulos en la Bolsa y posteriormente para realizar el proceso de venta. Caja de Valores La Caja de Valores se encarga de la custodia de los ttulos depositados por las Casas de Bolsa y de la liquidacin de las operaciones burstiles, Ofrece los recursos y mecanismos para brindar seguridad fsica a los valores que maneja. Adems brinda otros servicios como el cobro de capital e intereses que se derivan de los ttulos que estn depositados. Las Casas de Bolsa efectan los depsitos, retiros y traslados de ttulos que sus clientes les instruyen. Es importante que usted pregunte a su Casa de Bolsa sobre las opciones que tiene en cuanto a la custodia de sus ttulos y sobre las condiciones que se establecen en el contrato que usted puede celebrar con su Casa de Bolsa para el manejo de los mismos. Los Emisores Los Emisores son empresas que buscan crecer y financiarse mediante una oferta pblica en el mercado burstil. Pueden ser entidades del Estado o empresas privadas. El Emisor es quien respalda su inversin. Por ejemplo, si invirti en ttulos del Estado, ser este quien est obligado a pagarle su capital e intereses. El Emisor debe cumplir una serie de requisitos legales y financieros para listar sus ttulos en la Bolsa. La inscripcin de una emisin en la Bolsa no implica garanta alguna sobre la solvencia del Emisor. Sin embargo los requisitos que la inscripcin en Bolsa le impone a los emisores le permiten al inversionista tener a su disposicin informacin actualizada que facilita la toma de decisiones. Evale el prospecto de cada Emisor antes de tomar una decisin. Este contiene datos legales, financieros, caractersticas de la emisin e informacin complementaria como proyectos, destino de los fondos, administracin, historia de la sociedad, etc. La Bolsa Es una institucin privada que ofrece el lugar, la infraestructura, los servicios y las regulaciones para que las Casas de Bolsa realicen las operaciones burstiles de manera efectiva y centralizada. La importancia fundamental de la Bolsa radica en que ofrece en un solo lugar informacin completa y actualizada sobre oferta y demanda, lo que permite a compradores y vendedores tener la satisfaccin de realizar sus negociaciones al mejor precio del mercado. La Bolsa verifica que los Emisores y las Casas de Bolsa cumplan con los reglamentos y proporciona al pblico la informacin que de ellos se genera. Una inversin a travs de bolsa puede ofrecer un rendimiento atractivo ya que logra, de una forma eficiente, conectara los demandantes y oferentes de dinero. Registro del Mercado de Valores y Mercancas Es la dependencia del Ministerio de Economa que se encarga de registrar las ofertas pblicas y llevar el control de la legalidad de los actos que realizan las personas que intervienen en el mercado burstil. Su creacin y atribuciones estn regidos por la Ley del Mercado de Valores y Mercancas aprobada en 1996. Diferentes Opciones de Inversin Al momento de invertir, el mercado burstil le presenta diferentes opciones entre las cuales puede elegir, siempre tomando en cuenta tres factores: rendimiento, disponibilidad eh el tiempo y nivel de riesgo.

Acciones: Una accin es un valor que representa una parte proporcional del capital contable de una sociedad annima. Pueden ser preferentes o comunes. Se caracterizan por ser de Renta Variable, es decir, su rendimiento esta sujeto al desempeo de la empresa. La renta puede presentarse en forma de dividendos y por la apreciacin del valor de la accin. Se considera al Inversionista como un propietario de la empresa. Ttulos de Deuda: Estos pueden ser emitidos por el Gobierno o por empresas privadas. Son ejemplos de Ttulos de Deuda los bonos, pagars y letras. Estos ttulos se caracterizan por ser de renta fija, ya que su rendimiento est definido y representan un pasivo o deuda para el Emisor. El Inversionista de Ttulos de Deuda no pasa a ser propietario de la empresa, nicamente adquiere un derecho de cobro y el Emisor una obligacin de pago. Reportos: Es un contrato entre dos partes utilizado para cubrir las necesidades de inversin o financiamiento a corto plazo. Su funcionamiento es el siguiente: una de las partes necesita fondos por un tiempo determinado y posee ttulos-valores que est dispuesta a vender con la condicin que al vencimiento de la operacin pueda recomprarlos. La otra parte tiene fondos para comprar los ttulos, pero su inters no es adquirirlos permanentemente, por lo que los compra con la condicin que los pueda revender a un precio mayor. Las operaciones de Reporto generalmente se realizan para plazos menores a un mes, aunque pueden ser a plazos mayores. LEYES RELACIONADAS CON LA BOLSA DE VALORES Ley del Mercado de Valores y Mercancas Marco legislativo del mercado de valores, vigente desde el 23 de Diciembre de 1996. A travs de esta ley se busca promover el desarrollo econmico de la Nacin, por medio de la inversin de capitales nacionales y extranjeros bajo el imperio de normas modernas que permiten el desarrollo transparente, eficiente y dinmico del mercado de valores. (Este documento ha sido transcrito por Bolsa de Valores Nacional, S.A., por lo que no tiene carcter oficial). Reglamento del Registro del Mercado de Valores y Mercancas Es el principal estatuto normativo de Bolsa de Valores Nacional, S.A. donde se plasman los objetivos y funciones de la Bolsa, las facultades de los rganos, los derechos y obligaciones de sus miembros, el sistema de garantas, los procedimientos de negociacin y normas de funcionamiento, los motivos para la suspensin de cotizaciones, listado de prcticas prohibidas e infracciones as como las sanciones que acarree. Reglamento para la Inscripcin de Valores Indica los requisitos necesarios para inscribir cualquier clase de valores, tanto nacionales como extranjeros, de entidades pblicas o privadas que pueden ser objeto de oferta pblica para cotizacin burstil en Bolsa de Valores Nacional, S.A. Reglamento sobre Divulgacin y Actualizacin de Informacin Contiene los requisitos necesarios que los emisores de valores privados deben cumplir para mantener vigente la inscripcin de oferta pblica burstil. El objetivo de estas normas es mantener informado al pblico de todo tipo de informacin, tanto legal como financiera, relevante para tomar decisiones de inversin.

Reglamentos de Casas de Bolsa Documento que establece las normas generales a seguir por las Casas de Bolsa miembros de BVN. Reglamento para la Emisin e Inscripcin de Valores representados por medio de Anotaciones en Cuenta Normas sobre aspectos relacionados con la actuacin del departamento de Caja de Valores de Bolsa de Valores Nacional como registro consignatario de Valores representados por Anotaciones en Cuenta REGULACION LEGAL DE LAS BOLSAS DE COMERCIO EN GUATEMALA Las Bolsas de Comercio en Guatemala se encuentran reguladas por el Decreto 34-96 LEY DE MERCADO DE VALORES Y MERCANCIAS, la cual se encuentra amparada en el artculo 119 de la Constitucin Poltica de la Repblica de Guatemala el cual establece como obligaciones fundamentales del Estado de Guatemala entre otras, las de promover el desarrollo econmico de la Nacin, proteger la formacin del capital, el ahorro y la inversin y crear las condiciones adecuadas para promover la inversin de capitales nacionales y extranjeros. En el artculo 1 de la ley de Mercado de Valores y mercancas se encuentra su Objeto siendo este establecer normas para el desarrollo transparente, eficiente y dinmico del mercado de valores. En especial el marco jurdico: Del mercado de valores burstil y extrabursatil. De la oferta pblica en bolsas de comercio de valores, de mercancas, de contratos sobre estas, y contratos singulares y uniformes; De las personas que en tales mercados actan. De la calificacin de valores y de las empresas dedicadas a esta actividad.

Artculo 2. Valores, Mercancas, contratos y calificacin de riesgo. VALORES: Se entiende por valores todos aquellos documentos, ttulos o certificados, acciones, ttulos de crdito tpico o atpico, que incorporen o representen, segn sea el caso, derechos de propiedad, de crdito o de participacin. MERCANCIAS: Son mercancas todos aquellos bienes que no estn excluidos del comercio por su naturaleza o por disposicin de la ley. CONTRATOS: Se entiende por contrato todo negocio jurdico de caractersticas uniformes por cuya virtud se crean, modifican, extinguen o transmiten obligaciones dentro del mercado burstil. CALIFICACIN DE RIESGO: Es una opinin emitida por una entidad calificadora de riesgo, en cuanto a la situacin financiera de un emisor, todo ello con arreglo a las prescripciones tcnicas reconocidas a nivel internacional. Las calificadoras de riesgo se inscribirn en el registro del mercado de valores y Mercancas.

En el artculo 3 de la ley de Mercado de Valores y Mercancas se encuentra regulada la OFERTA PUBLICA. Es la invitacin que el emisor hace abiertamente al pblico, por s o por intermedio de tercero, mediante una bolsa de comercio o cualquier medio de difusin masiva o social, para la negociacin de mercancas, valores o contratos. En el artculo 7 de la ley de Mercado de Valores y Mercancas se regula a los AGENTES. Son personas jurdicas que se dedican a la intermediacin con valores, mercancas o contratos, aquellos que actan en bolsa, se denominan agentes de bolsa o casas de bolsa y quienes lo hagan fuera de la bolsa, con valores inscritos para la oferta pblica, agentes de valores. Artculo 8 de la ley de mercados de valores y mercancas. REGISTRO DEL MERCADO DE VALORES Y MERCANCIAS: Se cre el Registro cuyo objeto es el control de la juridicidad y registro de los actos que realicen y contratos que celebren las personas que intervienen en los mercados a que se refiere esta ley. ATRIBUCIONES DEL REGISTRO DEL MERCADO DE VALORES Y MERCANCIAS: Entre otras estn: Inscribir las bolsas de comercio, inscribir las ofertas pblicas de valores, inscribir a los agentes regulados por la ley, salvaguardar los intereses del pblico, aplicar las sanciones conforme a la ley. ACTIVIDADES DE LAS BOLSAS DE COMERCIO: Se encuentran reguladas en el artculo 18 de la ley de Mercados de valores y mercancas y entre estas estn: Adecuar locales instalaciones y establecer mecanismos que faciliten las relaciones y operaciones entre oferentes y demandantes de valores, mercancas o contratos y la realizacin de cualquier negocio de naturaleza burstil; inscribir las ofertas pblicas de valores que hubieren sido registradas y que cumplan con los requisitos que exigen la ley y otras que la ley designa. LAS BOLSAS DE VALORES MS REPRESENTATIVAS AMRICA Bolsa de Bogot, Colombia Bolsa de Comercio de Buenos Aires, Argentina Bolsa de Comercio de Santiago, Chile Bolsa de Montevideo, Uruguay Bolsa Nacional de Valores, Costa Rica Bolsa de Occidente, Colombia Bolsa de Valores de Guayaquil, Ecuador Bolsa de Valores de Lima, Per Bolsa de Valores de Quito, Ecuador Bolsa de Valores de Ri de Janeiro, Brasil Bolsa de Valores de So Paulo, Brasil Bolsa Mexicana de Valores Bolsa de Valores de Caracas, Venezuela Mercado de Valores de El Salvador Montreal Stock Exchange, Canad Toronto Stock Exchange, Canad Vancouver Stock Exchange, Canad New York Stock Exchange, Estados Unidos American Stock Exchange, Estados Unidos Chicago Stock Exchange, Estados Unidos NASDAQ, Estados Unidos

EUROPA Bolsa de Barcelona, Espaa Bolsa de Bilbao, Espaa Bolsa de Madrid, Espaa Bolsa de Valencia, Espaa Bourse de Paris, Francia Lisbon Stock Exchange, Portugal London Stock Exchange, Reino Unido The Berlin Stock Exchange, Alemania The Tel Aviv Stock Exchange, Israel Vienna Stock Exchange, Austria ASIA OCEANA - FRICA Australia Stock Exchange, Australia Jakarta Stock Exchange, Indonesia Johanesburg Stock Exchange, Sudfrica Korea Stock Exchange, Corea Kuala Lumpur Stock Exchange, Malasia National Stock Exchange of India, India Philippine Stock Exchange, Filipinas Stock Exchange of Singapure, Singapur Stock Exchange of Thailand, Tailandia Taiwan Stock Exchange, Taiwn The Stock Exchange of Hong Kong, Hong Kong Tokyo Stock Exchange, Japn NDICES, MERCADOS, ACCIONES Y ADRs QU ES UN NDICE? Un ndice es un nmero abstracto que se construye con distintos componentes para seguir la evolucin de ellos en su conjunto. Dentro de este ndice se pondera la participacin de las partes en el mismo segn distintos criterios. La "ponderacin" significa el peso relativo de cada uno de sus componentes. En el caso del Merval argentino, es una cartera de activos terica que se construye con el fin de monitorear la evolucin del mercado. Un ndice es, entonces, un portafolio ficticio compuesto de ciertos activos en determinadas cantidades, de manera tal que, al valuarse sus componentes segn el precio de mercado en cada momento, el valor total de ese portafolio, o cartera terica, es el numerito que vale el ndice, o valor del ndice. Naturalmente existen muchos ndices: los hay sobre diferentes tipos de activos, y sobre distintos mercados. Los ndices ms conocidos son de las bolsas del mundo como el NYSE, Nasdaq, Dow jones, SP&500, Merval, Nikkei, que representan acciones. Otros ndices representan bonos, como el EMBI de JP. Morgan (del famoso riesgo pas) o los commodities con el CRB. Veamos el Merval.

PRINCIPALES NDICES Ibovespa: ndice representativo del mercado de burstil de San Pablo, Brasil. Es una cartera terica compuesto por las acciones que representaron el 80% del volumen negociado durante los ltimos 12 meses. La composicin del ndice es revisada cuatrimestralmente. Merval: ndice representativo del mercado de burstil de Buenos Aires, Argentina. Es una cartera terica compuesto por las acciones que representaron el 80% del volumen negociado durante los ltimos 6 meses. La composicin del ndice es revisada trimestralmente. Lima General: ndice General de la Bolsa de Valores de Lima (IGBVL), Per. Refleja la tendencia promedio de las cotizaciones de las principales acciones inscritas en la Bolsa, en funcin de una cartera seleccionada, que actualmente representa a las 29 acciones ms negociadas del mercado. Su clculo considera las variaciones de precios y los dividendos o acciones liberadas repartidas, as como la suscripcin de acciones. Tiene como fecha base 30 de diciembre de 1991 = 100. IPSA: El IPSA es el Indice de Precios Selectivo de Acciones de la Bolsa de Chile, que mide las variaciones de precios de las 40 sociedades con mayor presencia burstil (son las acciones con mayor liquidez o flujo en el mercado). IPC: El ndice de Precios y Cotizaciones es el principal indicador de la Bolsa Mexicana de Valores, expresa el rendimiento del mercado accionario, en funcin de las variaciones de precios de una muestra balanceada, ponderada y representativa del conjunto de acciones cotizadas en la Bolsa. El tamao de la muestra es actualmente de 36 acciones (ha oscilado entre 35 y 50). Este indicador, aplicado en su actual estructura desde 1978, expresa en forma fidedigna la situacin del mercado burstil y su dinamismo operativo. IBC: El Indice Burstil Caracas (IBC) es el promedio aritmtico de la capitalizacin de los 15 ttulos de mayor liquidez del mercado accionario de la Bolsa de Valores de Caracas, Venezuela. El nivel del ndice equivale a la suma de las capitalizaciones de todas los acciones incluidas en una canasta. El precio de cada accin es su capitalizacin de mercado (nmero de acciones multiplicado por el precio). De esta forma, los movimientos de precio de los ttulos ms grandes originan grandes movimientos en el ndice. Ibex-35: ndice oficial de la Bolsa de Espaa compuesto por los 35 valores ms lquidos y de mayor capitalizacin. Nikkei 225: ndice de la Bolsa de Tokio. Su nombre procede del mayor diario econmico del mundo, el "Nihon Keizai Shimbun". El ndice Nikkey 225 incluye las 225 mayores empresas japonesas, cotizadas en el primer mercado de la Bolsa de Tokio. El Nikkey se public por primera vez el 16 de mayo de 1949. S&P 500: El S&P 500 es el ndice ms seguido para tener una idea del desempeo general de las acciones estadounidenses. Este ndice consiste de las acciones de 500 empresas que fueron seleccionadas por su tamao, liquidez (qu tan fcil es comprar o vender sus ttulos) y representatividad por actividad econmica, incluyendo 400 industriales, 20 del sector transporte, 40 de servicios y 40 financieras. Slo se toman en cuenta empresas estadounidenses. Vale la pena destacar que el peso de cada accin dentro del ndice corresponde a la proporcin que representa el valor de mercado de la empresa dentro del total de las 500 empresas que conforman el ndice. El valor de mercado del capital es igual al precio por accin multiplicado por el nmero total de acciones.

Dow Jones Industrials Average (DJIA): Es un ndice burstil. Representa la variacin de 30 compaas industriales de Estados Unidos. Como cualquier otro, su objetivo es medir la variacin promedio de un grupo de acciones para dar a los inversionistas una idea de la evolucin de un cierto mercado o sector. En el caso particular del DJIA, se trata de las principales empresas estadounidenses (empresas grandes y conocidas). Es diferente a la mayora de los ndices en la medida en que sus integrantes son elegidos sin un criterio muy preciso y, adems, el peso que se le asigna a cada accin tiene que ver con su precio (normalmente, el peso de una empresa dentro de un ndice depende del valor de su capital). As, en realidad es muy poco representativo de los mercados estadounidenses. Sin embargo, es muy seguido y citado porque es el ndice burstil ms antiguo. Recientemente ha admitido a valores que cotizan en el Nasdaq. NASDAQ 100: Conformado por las 100 corporaciones no financieras y con mayor valor de mercado que negocian sus acciones en el NASDAQ. La composicin del ndice se actualiza trimestralmente. Este ndice es comnmente utilizado como benchmark por los inversionistas posicionados fuertemente en empresas de alta tecnologa. Al igual que el S&P 500, este ndice responde a una frmula de calculo en base ponderada con el valor de capitalizacin de las empresas que lo conforman. ndices Composite: Los ndices AMEX Composite, NYSE Composite y NASDAQ Composite, engloban la totalidad de las empresas que se negocian en sus respectivos mercados. Vienen a ser ndices representativos de movimiento accionario de los tres principales mercados burstiles. El NASDAQ Composite es el ndice representativo de la evolucin del Nasdaq, el mercado electrnico americano de empresas ligadas al sector tecnolgico y de baja capitalizacin. El ndice se calcula con base 100 y arranca del 5 de febrero de 1971. Russell 1000, 2000 y 3000: el 1000 es el ndice de las 1000 corporaciones ms grandes de EUA; el 2000 es el ndice de las siguientes 2000 ms grandes; el 3000 es el ndice de las siguientes 3000 ms grandes. DJ STOXX: ndice de referencia global de mercados europeos. Cuenta con 660 valores, seleccionados entre 16 pases de la zona Euro, Reino Unido, Dinamarca, Suiza, Noruega, Grecia y Suecia. Se divide en 19 ndices sectoriales. Pondera por capitalizacin y tiene base en los 1000 puntos en el 31 de diciembre de 1991. Este ndice se revisa cuatro veces al ao, en marzo, junio, septiembre y diciembre. DJ Euro STOXX: ndice de referencia global en al zona Euro. Tiene 360 valores de los 11 pases de la zona Euro. Pondera por capitalizacin y tiene base en los 1000 puntos en el 31 de diciembre de 1991. Este ndice se revisa cuatro veces al ao, en marzo, junio, septiembre y diciembre. DJ STOXX 50: ndice de referencia de los "blue chips" europeos (las empresas de mayor capitalizacin). 50 valores de 16 pases. Es ms representativo que el STOXX. Pondera por capitalizacin y tiene base en los 1000 puntos en el 31 de diciembre de 1991. Este ndice se revisa cuatro veces al ao, en marzo, junio, septiembre y diciembre. DJ Euro STOXX 50: ndice de referencia de los "blue chips" (las empresas de mayor capitalizacin) de la zona Euro. 50 valores de 11 pases. Es ms representativo que el Euro STOXX. Pondera por capitalizacin y tiene base en los 1000 puntos en el 31 de diciembre de 1991. Este ndice se revisa cuatro veces al ao, en marzo, junio, septiembre y diciembre.

FTSE 100: Conocido como el Footsie, es el ndice de referencia de la bolsa de Londres. Pondera por capitalizacin y recoge las 100 empresas con mayor capitalizacin negociadas en la Bolsa de Londres. El ndice se calcula con base en los 1000 puntos en el 3 de enero de 1984. techMARK 100: El FTSE techMARK 100 recoge las 100 mayores compaas cotizadas en el techMARK, mercado de la Bolsa de Londres donde cotizan las empresas innovadoras y ligadas al sector tecnolgico. Este ndice pondera por capitalizacin. Se calcula con base en los 2000 puntos desde el 18 de octubre de 1999. CAC 40: El CAC 40 es un ndice de referencia de la bolsa de Pars. Recoge a las 40 empresas con mayor capitalizacin cotizadas en la Bolsa de Pars. El ndice sirve de subyacente para los fututos y las opciones contratados en los respectivos mercados MATIF y MONEP, los mercados de futuros y opciones financieros de Francia. El CAC 40 se calcula con base en los 1000 puntos desde el 31 de diciembre de 1987. DAX 30: El DAX 30, Deutschen Aktien Index, es el ndice de referencia de la bolsa de Frankfurt. Selecciona a los 30 principales valores negociados en la Bolsa de Frankfurt. Pondera por capitalizacin. El Dax 30 tiene base en los 1000 puntos y arranca el 31 de diciembre de 1987. A partir del 18 de junio de 1999, slo se toman para calcular el DAX aquellas empresas cotizadas en el XETRA. NEMAX 50: El NEMAX 50 es el ndice de las 50 mayores compaas cotizadas en el Neuer Markt, el mercado alemn de valores ligados al sector tecnolgico. Tiene base en los 1000 puntos y arranca el 30 de diciembre de 1997. Los valores que forman parte de este ndice, no pueden tener una ponderacin en el mismo, superior al 10%. El NEMAX se revisa en marzo y en septiembre. MIBTEL 30: El ndice Telemtico MIB recoge a las 30 mejores compaas negociadas en el sistema electrnico de la Bolsa de Miln. Pondera a los 30 valores que incluye, por capitalizacin. El MIB tiene base en los 10000 puntos, de 31 de diciembre de 1992. Euro.NM All Share: El ndice Euro.NM se calcula el 16 de enero de 1998 con base en los 1000 puntos el 31 de diciembre de 1997. Est compuesto por todas las empresas cotizadas en la plataforma paneuropea Euro.NM, formada por los mercados Nouveau March (Francia), Neuer Markt (Alemania), Euro NM Amsterdam (Holanda), Euro NM Belgium (Blgica) y el Nuovo Mercato (Italia). Adems de los ndices descritos, existen muchos otros ndices que representan el rendimiento de sectores determinados del mercado tales como: empresas de baja capitalizacin, empresas de Internet, empresas de biotecnologa, etc. MERCADOS E NDICES Habitualmente se produce una confusin de trminos burstiles que perjudican al inversor nefito o al aprendiz de bolsa. Es que como en todas las cosas de la vida, tambin en el mercado suele haber ms de un nombre para lo mismo, o su inversa: un mismo nombre para diferentes cuestiones que poco se relacionan la una con la otra.

Un clsico error es el de confundir ndices con mercados. Este error se basa en que algunos ndices, en general, toman el nombre del mercado al cual pertenecen. Al mismo tiempo en otros casos, los ndices oficiales de un mercado son absolutamente desconocidos mientras que quizs el indicador representativo de ese mercado no pertenece a ese mercado. Veamos un ejemplo: El ndice lder de la Bolsa de Comercio de Buenos Aires es el MERVAL, que agrupa a las doce empresas lderes de esa rueda. Al mismo tiempo se denomina MERVAL a la institucin Mercado de Valores o sea, al mercado en s mismo. Otro ejemplo til es el del Mercado de Acciones de Nueva York (NYSE) en donde el ndice oficial llamado NYSE COMPOSITE- no es demasiado famoso ni consultado y, sin embargo, un ndice privado como el Dow Jones Industrial Average, es tomado como representativo de ese mercado. Lo curioso es que el ndice Dow Jones no tiene nada que ver con el NYSE, salvando el hecho de que de sus 30 componentes, 28 cotizan en el Mercado de Nueva York. Salvando este hecho, es bueno saber que el Dow Jones es un ndice privado, cuyo dueo es la empresa Dow Jones Inc. que a su vez pertenece al Grupo Wall Street Journal. El Dow Jones Industrial Average se modifica por la decisin de los editores del famoso peridico luego de un exhaustivo anlisis. MERCADOS MS REPRESENTATIVOS Bolsa de Londres: Mercado londinense, tradicionalmente estaba dirigido por precios a travs de creadores de mercado (market maker), hasta la implantacin del SETS (Stock Exchange Trading System) a finales del 1997, fecha a partir de la cual, se combina la negociacin por precios con la dirigida por rdenes. Las sesiones se desarrollan de lunes a viernes, de 9.00 a 16.30 horas. Su principal indicador es el FTSE 100 con base en los 1000 puntos y arranque el 3 de enero de 1984. La capitalizacin del Mercado en abril de 2000 asciende a los 3.004.429 euros. Es importante tomar como dato de referencia la tasa Libor. Tasa Libor (London InterBank Offering Rate), es la base de la tasa de inters que se paga sobre depsitos entre bancos en el mercado de Eurodlares (depsitos a plazo en denominacin dlar E.U.A.). Las modalidades mas habituales son a 3 meses, 6 meses y 1 ao. La tasa Libor fijada en el Wall Street Journal, es el promedio de las tasas fijadas por los cinco mayores bancos (Bank of America, Barclays, Bank of Tokyo, Deutsche Bank y Swiss Bank). Es la tasa de inters determinada da a da en el mercado interbancario en Londres, para los crditos y emprstitos internacionales de tipo fluctuante. Es usada para la actualizacin de la tasa de los prstamos que han sido contratados con tasa variable y en su mayora con reajuste anual. Bolsa de Pars: El mercado francs se rige por un sistema continuo de negociacin automatizada. La liquidacin se efecta en D+3. Las sesiones se desarrollan de lunes a viernes, con una etapa de apertura de 8.30-9.00 horas (donde se pueden introducir, modificar y cancelar rdenes pero no operaciones) y otra de contratacin abierta de 9.00-17.30 horas (donde adems, se pueden cruzar las operaciones). Las dos etapas de las sesiones burstiles terminan con una subasta de cierre aleatorio de 30 segundos. El principal indicador es el CAC-40 cuyo arranque fue el 31 de diciembre de 1987 y con base en 1.000 puntos. La capitalizacin del mercado en abril de 2000 es de 1.602.093 euros. Bolsa de Frankfurt: Las rdenes en el mercado alemn se contratan a travs de un sistema de rdenes de negociacin continua denominado XETRA. La liquidacin se efecta en D+2. Las sesiones se desarrollan de lunes a viernes, con una etapa de apertura de 8.30-9.00 horas (donde se pueden introducir, modificar y cancelar rdenes pero no operaciones) y otra de contratacin abierta de 9.00-17.30 horas (donde adems, se pueden cruzar las operaciones). Las dos etapas de las sesiones burstiles terminan con una subasta de cierre aleatorio de 30 segundos. El principal indicador es el DAX-30 cuyo arranque fue el 31 de diciembre de 1987 y con base en 1.000 puntos. La capitalizacin del mercado en abril de 2000 se sita en los 1.655.797 euros.

Bolsa de Italia: El mercado burstil italiano cuenta con un sistema electrnico que interconecta las distintas parcelas de renta variable de aqul pas. Liquida las operaciones en D+5. Euro.NM: El Euro.NM es una plataforma paneuropea de negociacin compuesta por los mercados Nouveau March (Francia), Neuer Markt (Alemania), Euro NM Amsterdam (Holanda), Euro NM Belgium (Blgica) y el Nuovo Mercato (Italia). En el Euro.NM cotizan empresas innovadoras ligadas al sector tecnolgico. Bolsa de Nueva York: El New York Stock Exchange (NYSE), conocido popularmente como Wall Street conserva la negociacin por corros y las sesiones se desarrollan de lunes a viernes, de 9.30 a 16.00 horas (hora de Nueva York). El parquet est compuesto por 17 corros (trading post) en los cuales se negocian las acciones. La liquidacin se efecta en D+3. El Dow Jones Industrial (conocido como Dow Jones) arranc el 1 de octubre de 1928. Este ndice, de referencia obligada a nivel internacional, est compuesto por los 30 valores con mayor liquidez del NYSE. Estos son generalmente, los ms importantes de la industria estadounidense y, desde 1999, incluye tambin en su clculo valores del NASAQ. La capitalizacin del mercado a mayo de 2000 era de 16.700.000.000 dlares. NASDAQ: Mercado electrnico, pionero a nivel mundial en cotizar empresas con alto potencial de crecimiento, ligadas a sectores tecnolgicamente punteros. El NASDAQ nace en 1971 y actualmente es el mayor por volumen de negocio y nmero de empresas cotizadas. Las sesiones se desarrollan de lunes a viernes, de 9.00 a 16.00 horas (hora de Washington). Bolsa de Tokio: La Bolsa de Tokio es la ms importante de Japn y una de las ms importantes del mundo por volumen de negocio. Es un mercado de referencia obligada para el estudio de los mercados asiticos. Pese al gran volumen de sus transacciones mantiene una parte de su negocio a travs del sistema de "corros". ACCIONES EN E.U.A. Como fuente de funcionamiento para sus inversiones en equipos, plantas industriales y servicios, algunas compaas optan por emitir acciones. La primera vez que una empresa ofrece estas acciones se le denomina colocacin primaria, o I.P.O. (Initial Public Offering). Estos instrumentos son negociados a travs de plazas como: el NYSE (New York Stock Exchange), AMEX (American Stock Exchange) y el NASDAQ (National Association of Securities Dealers Automated Quotation), entre otros. Las acciones se colocan en estas plazas donde sern negociadas posteriormente en un mercado secundario totalmente lquido. Igualmente, el mercado accionario constituye una de las principales alternativas de inversin para los entes econmicos que buscan elevados rendimientos. Las bolsas norteamericanas son las plazas ms lquidas del mundo en este rengln y representan una excelente oportunidad de inversin para clientes no estadounidenses, debido a que las personas extranjeras no deben pagar impuestos sobre las transacciones que realicen, ni las ganancias de capital alcanzadas.

Las acciones se pueden ver afectadas por un "split". Reduccin del valor nominal de las acciones. Esta tcnica se utiliza para difundir ms propiedad burstil y permitir mayor liquidez a los valores, cuyas cotizaciones se rebajan al rebajarse el valor nominal de las acciones emitidas. Se da cuando las acciones tienen un valor elevado y consiste, esquemticamente, en lo siguiente: "tenemos una accin que vale 100 euros su valor es elevado porque para comprar una sola accin necesitaremos 100 euros (16.638 pesetas). Lo que se hace es que se divide, por ejemplo el valor por 100 y as tenemos 100 acciones de 1 euro (166,386 pesetas)". Es frecuente que se den los splits para adaptar los valores a euros, de hecho la llegada de la moneda europea, provoc que la mayor parte de las empresas cotizadas desdoblasen su nominal (split). El efecto psicolgico observado en el mercado al reducir el valor nominal, es que el valor est barato y suele venir acompaado de una ligera subida en los das posteriores tras hacerse efectiva esta operacin. Tambin se pueden dar los contrasplits, que consisten en todo lo contrario, se trata de hacer que las acciones tengan un mayor valor y as perjudicar a la especulacin. ADR's Los ADR's (American Depositary Receipts) son ttulos de compaas forneas (no americanas) cotizados en las princiaples plazas de los Estados Unidos y emitidos por un Banco Americano (Depositary Bank). De manera ilustrativa se tiene el caso de CANTV de Venezuela. Esta compaa emiti acciones en la Bolsa de Valores de Caracas y ADR's en la Bolsa de Nueva York. Cada ADR's equivale a 7 acciones de la empresa, el banco domstico emisor fue Lehman Brothers. A traves de una organizacin burstil, los clientes podrn intercambiar acciones de una compaa por la cantidad de ADR's correspondiente, o viceversa, cancelando los gastos que se incurren al realizar esta operacin. La finalidad de este tipo de transacciones es realizar el arbitraje. Esto se logra cuando por razones de mercado, el valor de compra de una accin en un lugar es inferior al valor de venta de la misma en otra bolsa, contemplndose los gastos incurridos. En este caso existe la posibilidad de generar ganancia inmediatamente. Sin embargo, la constante evolucin de la informtica alrededor del mundo y el creciente acceso a informacin de los inversionistas e instituciones financieras hace que se reduzcan estas posibilidades. LA BOLSA AMEX (AMERICAN STOCK EXCHANGE) Sus inicios se remontan a finales del siglo 17. Para 1860 haba dado pasos para convertirse en una bolsa establecida y reconocida. Estuvo a punto de desaparecer durante la depresin de 1929, pero logr salir avante y ms fuerte incluso luego de la segunda guerra mundial. A mediados de los aos 70, defini la estructura operativa que actualmente la rige. En la dcada de los 90, se fusion con NASDAQ, pasando a ser una de las empresas asociadas de dicha organizacin. Como entidad que facilita las transacciones, AMEX posee un avanzado sistema tecnolgico de mercado, donde los especialistas juegan un rol crtico en todo el mecanismo de transaccin. Cuatro diferentes elementos intervienen para asegurar que AMEX funciones adecuadamente: mercado de subastas, especialistas, negociadores registrados y brokers de piso.

MERCADO DE SUBASTAS En este mercado se transan los precios para una amplia variedad de productos, acciones, opciones, fondos de intercambio transados (EFTs) y productos estructurados, los cuales son determinados en oferta pblica para compra y venta. Centralizando el flujo en el piso de transaccin, a las rdenes se les da una prioridad, ejecutndose por el tiempo y la secuencia no importando su tamao o fuente, y los inversionistas transan con el fin de lograr el mejor precio. La sofisticada estructura de mercado de AMEX se basa en tres objetivos primarios: Liquidez: bajo circunstancias normales, los inversionistas deben ser capaces de vender y comprar volumenes razonables de securities (el mercado debe tener profundidad) a precios iguales o cercanos a negociaciones anteriores (el mercado debe tener continuidad). Tambin, bajo circunstancias normales, debe haber suficiente liquidez para reducir la volatilidad, resultando en un orden del mercado. Eficiencia: negociar en AMEX debera ser realizado al menor costo posible para el inversionista. Ya que los compradores y vendedores pueden negociar directamente con los otros, las negociaciones se reducen, resultando en un costo total de ejecucin ms bajo tanto para pequeos como grandes inversionistas. Fiabilidad: En AMEX, los intereses de los inversionistas vienen primero, por lo que deben obtener el mejor precio posible. Como resultado, la estructura de mercado provee transparencia, lo cual significa que todas la compras y ventas se realizan en un solo lugar y al mismo tiempo, en la apertura, garantizando que tanto compradores como vendedores, tiene una oportunidad igual de recibir el mejor precio. ESPECIALISTAS La negociacin de cada transaccin de AMEX, es supervisada por un especialista de piso. Los especialistas son profesionales de mercado muy experimentados, de firmas financieras lderes de la industria. Como miembros de AMEX, realizan una serie de funciones y deben reunir obligaciones especficas para cumplir con sus responsabilidades con el fin de mantener la fiabilidad y el orden del mercado. Los especialistas cumplen como facilitadores, empleando su extenso conocimiento de mercado para asesorar a compradores y vendedores, ayudndoles unos a otros. Esta habilidad es particularmente importante cuando grandes cantidades de valores son transados. Los especialistas cumplen como subastadores, asegurando que los intereses tanto de compradores como vendedores son representados adecuadamente, y que los procedimientos de transaccin se lleven a cabo tranquila y eficientemente. Los especialistas cumplen como promotores cuando no hay suficiente inters en acomodar tanto a los compradores como vendedores a los precios de la ltima fecha. En estas instancias, los especialistas compran o venden de su propia cuenta, para mejorar la continuidad y liquidez del precio. Los especialistas actan como agentes o agentes de los brokers, siguiendo rdenes definidas o en nombre de clientes. Con eso, se aseguran que el mercado alcance el lmite de precio especificado. Los especialistas son obligados a mantener fiabilidad en los valores para estabilidar los precios de sus valores, as como mejorar el precio de estos, con el fin de hacerlos ms confiables.

NEGOCIADORES REGISTRADOS Tambin conocidos como generadores de mercado, los miembros de AMEX proveen una fuente adicional de liquidez para los valores negociados en la Bolsa. Como parte de la multitud negociadora, transan por su propia cuenta e incrementan el rol de los especialistas, proveyendo continuidad en el precio y liquidez en ambos lados del mercado. BROKERS DE PISO Los brokers de piso, tanto los comisionistas como los independientes, son miembros de AMEX quienes participan en el juego de bolsa para lograr el mejor precio para sus clientes. Los miembros pueden enviar rdenes a los brokers de piso, para ser ejecutadas en el piso de transaccin. STANDARD & POOR'S DEPOSITARY RECEIPTS (SMBOLO: SPY) Los inversionistas que invierten en los "Spiders", conocidos como "Exchange-Traded Funds" o ETF's, son dueos de una parte de un fondo de inversin llamado el "SPDR Trust". El fondo SPDR Trust contiene las 500 acciones que forman parte del ndice "Standard & Poor's 500 Composite Stock Price Index" (que tambin se conoce como el "S&P500" o el "Standard & Poor's 500"). De esta forma, los Spiders estan supuestos a aproximar el comportamiento del S&P500. Consecuentemente, los Spiders se comportan como un fondo ndice pero se compran y venden como una accin comn y corriente. El inversionista que compra acciones de los Spiders est indirectamente comprando las acciones de las 500 compaas del S&P500. El valor de los Spiders es aproximadamente 1/10 parte del valor del ndice Standard & Poor's 500. Por ejemplo, si el Standard & Poor's 500 est en 1,200 puntos, el precio de los Spiders debe ser aproximadamente 120 dlares por accin. Algunas de las ventajas de negociar las acciones de los Spiders son: Le permite negociar 500 de las compaas ms grandes del mercado con una sola transaccin. Le permite comprar o vender "el mercado" aunque no pueda decidirse en una accin especfica para comprar o vender. Pueden ser compradas o vendidas durante el da entero (igual que una accin normal). Pueden ser vendidas "short" en un "downtick" (bajada en el precio de las acciones) en cualquier momento (algo que no es permitido con una accin normal). El S&P500 es un ndice muy conocido de la bolsa de valores de los Estados Unidos. DIAMONDS (SMBOLO: DIA) Los inversionistas que invierten en los "Diamonds", conocidos como "Exchange-Traded Funds" o ETF's, son dueos de una parte de un fondo de inversin llamado el "Diamonds Trust". El fondo Diamond Trust contiene las 30 acciones que forman parte del ndice "Dow Jones Industrial Average" (que tambin se conoce como el "Dow", el DJIA o "La Bolsa"). De esta forma, los Diamonds estan supuestos a aproximar el comportamiento del Dow. Consecuentemente, los Diamonds se comportan como un fondo ndice pero se compran y venden como una accin comn y corriente. El inversionista que compra acciones de los Diamonds est indirectamente comprando las acciones de las 30 compaas del Dow. El valor de los Diamonds es aproximadamente 1/100 parte del valor del ndice DJIA. Por ejemplo, si el Dow est en 10,200 puntos, el precio de los Diamonds debe ser aproximadamente 102 dlares por accin. Algunas de las ventajas de negociar las acciones de los Diamonds son:

Le permite negociar 30 de las acciones ms slidas del mercado ("blue-chips") con una sola transaccin. Le permite comprar o vender "el mercado" aunque no pueda decidirse en una accin especfica para comprar o vender. Pueden ser compradas o vendidas durante el da entero (igual que una accin normal). Pueden ser vendidas "short" en un "downtick" (bajada en el precio de las acciones) en cualquier momento (algo que no es permitido con una accin normal). El Dow Jones Industrial Average es el barmetro de la bolsa de valores de los Estados Unidos ms antiguo y famoso. LA BOLSA NYSE (NEW YORK STOCK EXCHANGE) La NYSE tiene sus orgenes en la firma del Acuerdo Buttonwood de 1792, cuando 24 brokers se reunieron bajo un rbol de yemas en lo que es ahora la locacin 68 de Wall Street. El actual edificio fue inaugurado en 1903 y se encuentra en la locacin 18 de la misma calle Wall Street. Fue autorizada como ente nacional burstil el 1 de octubre de 1934 por un acuerdo de la SEC. Hubo un comit de gobernacin hasta 1938, cuando la Bolsa contrat a su primer presidente pagado y cre una junta directiva de 35 miembros. La junta inclua a miembros de la Bolsa, participantes no-miembros tanto de Nueva York como de firmas fuera de la ciudad y tambin representantes pblicos. En 1971, la Bolsa fue incorporada como una organizacin sin fines de lucro. En 1972 los miembros votaron reemplazar la junta directiva por una junta de 25 directores, compuesta por un Director Ejecutivo, 12 representantes pblicos y 12 representantes de las industrias de valores. Sujeto a la aprobacin de la junta, el Director Ejecutivo puede nombrar a un Presidente, quien cumplira como director. Adicionalmente, a discrecin de la junta, se puede elegir a un Vice-Director quien cumplira como director. Asimismo, existen 14 diferentes comits que se encargan de velar por los intereses de la Bolsa en diferentes mercados y locaciones en todo el planeta. La Bolsa de Nueva York tiene un sistema de operacin similar a la de AMEX. Es un mercado de subastas. Las acciones son vendidas respecto a la oferta econmica y compradas por el precio ms asequible. Los precios son determinados por la ley de la oferta y la demanda. En un da promedio, ms de 1.2 billones de acciones valuadas en ms de $43 billones, se transan en NYSE. Ms de 2800 compaas estn listadas, expandiendo el mercado con sus acciones combinadas en un ratio de ms de $10 trillones. Puestos estratgicos de avanzada tecnologa, conteniendo una variedad de informacin, estn distribuidos en el piso de transaccin con los datos de cada accin transada. La NYSE tiene la capacidad de transar 6 billones de acciones en un da y puede manejar 2000 por segundo. Una reciente mejora tecnolgica denominada NYSE MarkeTrac fue introducida, es una fuente virtual de informacin y datos que opera bajo una conexin en 3 dimensiones, para indicar el punto de venta en el piso de transacciones. La NYSE es auto-regulada y gobernada por un rgido grupo de normas aprobadas por la Securities and Exchange Commission (SEC). Ms de un tercio de los empleados de la Bolsa, trabajan en regulacin para asegurar la fiabilidad para todos los inversionistas. La membresa en NYSE es llamada una "silla". Hay actualmente 1366 que pueden ser compradas o alquiladas. CMO INVERTIR EN NYSE? El primer paso que se debe seguir es la seleccin del intermediario burstil, que son las casas de bolsa o sociedades de corretaje, las cuales permitirn tener acceso al mercado burstil americano. Se debe evalar con detenimiento la eleccin final, pues se encontrarn muchas opciones, entre ellas:

Casa de bolsa o sociedad de corretaje tradicional: Ofrece atencin personalizada y abundante research (investigacin de mercado). Sin embargo, suele tener limitaciones de acceso (apertura de la cuenta con montos mnimos elevados) y/o altos costos (comisiones equivalentes a un porcentaje sobre los montos negociados). Un ejemplo de ello son Morgan Stanley, Lazard Freres, Westfalia Invesments y Donaldson Lufkin & Jenrrete. Casa de descuento (Discount Broker): Cobran comisiones muy bajas y exigen montos pequeos para la apertura de cuentas, pero por lo general, carecen de personal suficientemente capacitado para orientar al cliente ms avanzado. Un ejemplo de ellas son Charles Shawab y TD Waterhouse. Casas en lnea: Suelen ser una suerte de casa de descuento con las bondades de "research" (investigacin de mercado) que ofrece una casa de bolsa tradicional. Su gran defecto es la falta de contacto fsico que permita al inversionista sentirse confiado as como algunas carencias tecnolgicas que se superarn con el tiempo. Un ejemplo de estas casas son Datek, Ameritrade, Etrade y algunas empresas tradicionales que sacaron su versin online como DLJ y Direct Morgan Stanley Online. Cuando se haya seleccionado la casa de bolsa, hay que contactar a alguno de sus ejecutivos puede ser a travs de Internet-, para seguir el proceso de apertura de la cuenta, que por lo general implica los siguientes pasos: Firma del contrato de compras de contado (Cash Agreement) o de financiamiento (Magin Agreement), segn la eleccin, aunque usualmente se firma slo el ltimo ya que cubre las dos opciones. Llenar la planilla "Aplicacin de la Cuenta" en la que se indican todos los datos personales. Firma de la planilla de beneficiarios en caso de muerte, si as se requiere. Transferencia de dinero o envo de cheque. Una vez que sea asignado un nmero de cuenta, se deben enviar los fondos que se utilizarn para realizar las inversiones. Con este tipo de cuenta, se puede invertir en adquirir acciones de cualquier empresa que cotice en las bolsas estadounidenses, en fondos mutuales internacionales (para inversionistas extranjeros off shore) y en bonos de compaas internacionales. TIPOS DE RDENES Hay diferentes tipos de rdenes para comprar o vender acciones. Algunas de las ms comunes son: Orden de mercado: es una orden que un inversionista que quiere comprar o vender acciones al mejor precio disponible. Le instruyen al broker a comprar o vender accin "al mercado". Orden limitada: una orden en la cual el inversionista especifica un precio al cual compra o vender. Mientras que una orden de mercado se ejecuta inmediatamente, en el caso de las rdenes limitadas, el precio podra no alcanzar el nivel especificado por el inversionista y no sera ejecutada. Una orden limitada podra durar solo un da, lo cual significa que es cancelada automticamente si no es ejecutada al final del da. O un inversionista podra especificar como GTC (good til canceled), lo cual significa que la orden estar activa hasta que sea ejecutada o que el inversionista gire otras instrucciones.

Orden de parada: una orden de parada para comprar se convierte en una orden de mercado cuando una transaccin en el valor aumenta el valor del precio de la accin despus de que ha sido presentado al mercado transaccional. Una orden de parada de venta se convierte en una orden de mercado cuando una transaccin en el valor disminuye el valor del precio de la accin despus de que ha sido presentado al mercado transaccional. CMO UNA ACCIN ES COMPRADA O VENDIDA? El siguiente proceso resume como se realiza una transaccin en NYSE. Se ver desde 3 perspecticas diferentes: el comprador, el vendedor y el profesional de mercado que ejecuta la transaccin. El individuo A decide invertir en el mercado. Dicho individuo ha estado pensando en invertir en la empresa New York Times Co. As que llama a su broker, quien es miembro de NYSE, para obtener una cuota accionaria de NYT; eso es, que debe encontrar la mejor subasta para comprar y el ms bajo precio de venta. Al mismo tiempo, un individuo B decide vender 300 acciones de NYT para ayudarse a pagar un nuevo auto. Revisa el website de NYSE para averiguar a cuanto se est transando la accin de NYT. Tanto el broker como el individuo B averiguan cuanto es la cuota y el precio, en un sistema electrnico que continuamente actualiza informacin en el piso de NYSE. Despus de hablar con el broker, el individuo A, le instruye a comprar 300 acciones de NYT al precio de mercado. El individuo B, con ayuda de un sistema en lnea, pone a la venta sus 300 acciones. Ambas rdenes son enviadas al piso de transaccin de NYSE va el Sistema SuperDOT (Designated Order Turnaround System, en el se transa ms del 95% de las operaciones a travs de PCs, maneja la mayora de las rdenes ms pequeas) a los especialistas, o a travs del BBSS (Broker Booth Support System, sistema computacional avanzado para operaciones el el piso) a un broker con un equipo inalmbrico. En este caso, ya que las rdenes son pequeas, sern enviadas por SuperDOT. En el piso, el especialista a cargo de NYT se asegura que las transacciones sean ejecutadas fiable y ordenadamente. Si los brokers de piso estn manejando la orden, compiten con otros brokers en la multitud para obtener el mejor precio para sus clientes. Despus de que la transaccin es ejecutada, el especialista desde su computadora le manda la informacin a las firmas, originando las rdenes respectivas y consolidndolas, para que sean grabadas en cinta, lo cual es hecho con toda transaccin. La transaccin es reportada por la computadora y aparece en pocos segundos en la cinta respectiva, la cual se muestra en todo el mundo. La transaccin es procesada electrnicamente, acreditando la firma del individuo A y debitando la firma del B. El broker del individuo A lo llama y le dice a cual precio compr las 300 acciones de NYT. En un par de das, recibe una confirmacin por correo. El individuo B recibe confirmacin de su firma de corretaje electrnicamente en su computadora en segundos. Estas confirmaciones describen la negociacin, sus trminos y condiciones y el monto exacto pagado o recibido. El individuo A aplica en su cuenta dentro de los 3 das hbiles siguientes la transaccin, mandando el pago a su firma de corretaje por las 300 acciones de NYT, ms la comisin. El individuo B, tambin es aplicado en su cuenta dentro de 3 das hbiles. Su cuenta ser acreditada con las ganancias de vender las acciones, menos la comisin.

SEGURIDAD Y REGULACIN El sistema de seguridad que monitorea toda la operacin de NYSE se denomina Stock Watch. Monitorea las seales sospechosas de las transacciones como el por qu, de repente flucta el precio de una accion sin una explicacin adecuada. Investigadores altamente entrenados, determinan lo que ha ocurrido. La regulacin est determinada por la Pirmide Regulatoria. Est compuesta por el Congreso de los Estados Unidos, la Securities and Exchange Commission (SEC), las organizaciones reguladoras del NYSE y firmas de corretaje individuales. TIPOS DE MERCADO EN NYSE Cuando los indicadores econmicos apuntan hacia una economa sana y creciente, las compaas hacen dinero, el futuro se ve bien y la gente tiene dinero que invertir. Cuando esto pasa, los precios de las acciones generalmente suben, lo cual es llamado un mercado toro. En contraste, cuando la economa est decayendo, los negocios no hacen mucho dinero y la gente pierde sus empleos y tiene menos dinero disponible despus de satisfacer sus necesidades, los precios de las acciones caen; esto es conocido como un mercado oso. TIPOS DE "STOCKS" Income stocks: pagan inusualmente grandes dividendos que pueden ser usados, como mtodo de generar entradas de dinero sin vender la accin, pero el precio generalmente no crece muy rpido. Blue-Chip stocks: son emitidos por compaas muy slidas y rentables, con largos historiales de crecimiento sostenido y estable. Por lo general pagan poco pero de forma regular y mantienen un precio fiable a travs de las subidas y bajadas del mercado. Growth stocks: emitidas por compaas pequeas que experimentan un crecimiento rpido en sus industrias. Normalmente pagan poco o sin dividendos porque la empresa necesita todas sus ganancias para financiar la expansin. Ya que son emitidas por empresas sin rcord histrico probado, sus stocks son ms riesgosas que las de otros tipos. Cyclical stocks: son generadas por compaas que son afectadas por variaciones econmicas. Los precios de estas stocks tienden a bajar durante las recesiones y se incrementan durante la bonanza. Ejemplos de compaas de este tipo son las de automviles, maquinaria pesada y la construccin. Defensive stock: son lo opuesto a las de tipo cyclical. Son generadas por compaas que producen comida, bebidas, drogas y seguros, tpicamente mantienen su valor durante las recesiones.

NASDAQ (NATIONAL ASSOCIATION OF SECURITIES DEALERS AUTOMATED QUOTATION) Es un mercado electrnico, pionero a nivel mundial en cotizar empresas con alto potencial de crecimiento, ligadas a sectores tecnolgicamente punteros. El NASDAQ nace en 1971, despus de obtener una autorizacin de la Security and Exchange Commission (SEC), rgano regulador financiero burstil de los Estados Unidos. Es el mercado ms grande en los E.U.A. por volumen de dlares y repetidamente rompe los rcords de acciones y monetarios. Despus de una profunda reestructuracin, en el 2000 Nasdaq se convirti en una empresa con fines de lucro y totalmente regida por accionistas. Entre 1997 y 2000, impuls a 1649 empresas pblicas y en el proceso gener $316.5 billones de dlares. Actualmente contina incrementando su capacidad en el volumen de transacciones, siendo capaz de transar 6 billones de acciones en un da. Su visin de trabajo es facilitar la formacin de capital tanto en el sector pblico como el privado desarrollando, operando y regulando el ms lquido, eficiente y confiable mercado de valores existente. Su visin es construir el primer mercado global de valores del mundo. Un mercado mundial de mercados dentro de una red de redes, enlazando polos de liquidez y conectando a los inversionistas de todo el globo, asegurando el mejor precio posible para los valores al ms bajo costo posible. Como el mercado electrnico ms grande, Nasdaq no est limitado a un solo lugar. En su lugar, una sofisticada red de computadoras y telecomunicaciones transmiten en tiempo real los precios de acciones y los datos de negociacin a ms de 1.3 millones de usuarios en 83 pases. Sin limites ni fronteras, la "arquitectura abierta" del mercado de Nasdaq, permite un nmero ilimitado de participantes en el proceso de transaccin. Actualmente, Nasdaq lista los valores de ms de 4100 empresas lderes y cada ao, ayuda a muchas otras a entrar en el mercado accionario. QU ES ONLINE TRADING? De una forma sencilla, este concepto se define como la posibilidad que un inversionista tiene de realizar una operacin de compra o venta de un ttulo mediante la utilizacin de Internet. Bsicamente, la diferencia entre este avance y la forma tradicional de realizar operaciones burstiles es la utilizacin del computador personal y la conexin a la red, ya que el cliente todava tiene que enviar su operacin a una firma de corretaje electrnico y esperar a que sta realice la transaccin. Se puede afirmar que, aunque un poco ms eficiente, este sistema mantiene las mismas bases utilizadas en la forma tradicional. Pero este proceso de avance no se queda estancado en los On Line Trading, sino que contina desarrollndose hasta llegar a la tecnologa del Acceso Directo, donde la verdadera revolucin burstil comienza. QU ES UN WARRANT? Son opciones materializadas en la forma de un ttulo con cotizacin oficial. Se pueden comprar o vender tan fcilmente como si fueran una accin, pero no son acciones. Siempre sern o estarn referenciados al valor que nos interese, pero la cotizacin o el precio del warrant no tendr nada que ver con dicha empresa, ndice, etc. Por ejemplo, SCH puede cotizar en el Ibex a 10.5 y los warrants de Socit Genrale sobre el SCH cotizar, segn el tipo de warrant a 1.3, 2.4, etc... Las entidades que emiten los warrants, (CITIBANK, SOCIET GENERALE y SCH) normalmente actan como "creadores de mercado", lo que significa que para comprar unos warrants no es obligatorio que algn particular quiera vender los suyos para usted poder comprarlos, y viceversa. Ser la propia entidad la que se los venda o compre, lo que garantiza la liquidez y la compra venta en cualquier momento.

Qu es la fecha de vencimiento? A cada warrant se le asigna un periodo en el cual debe ejecutarse esta opcin. Si los utilizamos como elementos de especulacin, a corto plazo, debemos saber que la depreciacin temporal suele ser en progresin geomtrica, es decir, que si la fecha de vencimiento est lejana, el precio se deteriorar ms lentamente y este deterioro, ir siendo cada vez ms rpido (en el mismo periodo de tiempo) conforme se acerque la mencionada fecha). QU ES EL CHARTISMO? El chartismo es un sistema de anlisis y pronostico burstil, que forma parte del anlisis tcnico. Se basa exclusivamente en el estudio de las figuras que dibuja la curva de cotizaciones en un grfico burstil (chart). Tiene su origen en los principios de siglo y se afianz en los aos treinta, ya que la amplitud y profundidad de la crisis de 1929 generaron nuevas reflexiones tendentes a aportar otras tcnicas de anlisis en bolsa, que mejorasen la informacin obtenida por el anlisis fundamental. En Europa se dio a conocer a partir de los aos cincuenta, y en Espaa empez a utilizarse a partir de la dcada de los setenta. El chartismo, que se puede traducir como anlisis grfico, prescinde completamente del valor intrnseco que puede tener una accin, de los resultados de la empresa, de las noticias sobre la misma, etc. Centra toda su atencin en la cotizacin, y en menor medida en el volumen de negociacin, con estos datos, el analista tcnico, dispone de dos elementos que no admiten mucha manipulacin y que son fciles de obtener. El objetivo del chartismo es determinar las tendencias de las cotizaciones (es decir si esta en fase alcista o bajista) e identificar los movimientos que realiza la curva de cotizaciones cuando cambia de tendencia (es decir cuando pierde la fase alcista y pasa a bajista, y viceversa). Para obtener resultados se basa exclusivamente en el estudio de las figuras que dibujan sus cotizaciones. Este conjunto de figuras se halla minuciosamente estudiadas y codificadas, indicando cada una de ellas la evolucin futura de las cotizaciones con un factor de riesgo determinado. El chartismo se basa en tres premisas: Todo los factores que afecta a una empresa se reflejan, y son descontados, por la cotizacin. Las cotizaciones se mueven por tendencias. Los movimientos de las cotizaciones siempre se repiten. Teniendo en cuenta estas premisas, el anlisis chartista, mantiene que conociendo la cotizacin, no es necesario analizar las causas que la mueven, siendo suficiente identificar con claridad la tendencia de la cotizacin y vigilar los movimientos de la misma para controlar y anticiparse a cualquier cambio de tendencia. QU ES LA CURVA DE COTIZACIONES? Al colocar en un chart, las sucesivas cotizacines de un titulo, se forma la curva de cotizaciones. Es decir la curva de cotizaciones es el conjunto sucesivo de cotizaciones de un titulo expresados en un grfico o chart. Esta curva permite analizar la evolucin de la cotizacin a travs del tiempo, es decir se puede ver si est en mximos o mnimos, si ha subido o bajado mucho en las ltimas sesiones, etc. Adems la curva de cotizaciones es el elemento bsico, en que se apoya el chartismo, el cual estudia los dibujos y figuras que forma la curva de cotizaciones (figuras chartistas) para predecir la tendencia de la cotizacin o los futuros cambios de tendencia.

QU ES UNA DIRECTRIZ BAJISTA? Si observamos un chart, podemos comprobar que las cotizaciones se mueven siguiendo tendencias. Esto significa que durante un cierto periodo de tiempo las cotizaciones tienden a seguir una trayectoria que es predominantemente ascendente o descendente. Si la trayectoria es descendente, nos encontramos en una tendencia bajista, el origen de la cual, esta en que hay mas vendedores que compradores. Una vez definida una tendencia bajista, la directriz bajista, es la lnea que une los mximos que se forman en los picos de la curva de cotizaciones. Es decir, la directriz bajista es la lnea que gua las cotizaciones a la baja, y que en ningn momento es superada por la cotizacin. No siempre la lnea directriz bajista, adopta la forma de una lnea recta nica, pues a veces la directriz bajista es una sucesin de directrices bajistas con pendientes cada vez mas acentuadas. Es muy importante identificar cuando se rompe la lnea directriz bajista, pues es el preludio de una nueva fase alcista, que se debe aprovechar para comprar con decisin. Hemos visto que la lnea directriz bajista, queda definida como la lnea que une los sucesivos mximos de los picos descendentes de la curva de cotizaciones, luego se produce la rotura de la directriz, cuando un nuevo mximo de un pico, supera la lnea directriz bajista, por ser mas alto que el anterior. Para considerar que una directriz bajista ha sido rota, esta ruptura ha de ser superior al tres por ciento del valor de la cotizacin, no pudindose dar por confirmada la rotura hasta que supera este nivel. No hay que olvidar la importancia del volumen en estas rupturas, el volumen de negocio nos da una idea de la fuerza del mercado en el momento de traspasar la directriz bajista. La fortaleza de una directriz bajista es mayor cuanto ms veces rebotan las cotizaciones en ella sin lograr superarla, y tambin cuanto mayor tiempo permanece vigente. A cambio, cuanto ms fuerte es la directriz bajista, ms potencial alcista tendr la cotizacin cuando consiga romperla. Habitualmente cuando la cotizacin rompe una directriz bajista, tiene una rpida y corta subida seguida de una cada hasta las cercanas de la resistencia (pull back), y es despus de esta cada cuando se produce el movimiento alcista definitivo. Por ejemplo, Tubacex (ver chart), esta en fase bajista desde sus mximos de finales de junio, y se debe esperar la rotura de la directriz bajista, con un buen volumen de negocio, para comprar dichos ttulos y aprovechar la nueva fase alcista que se iniciara con esta ruptura.

EL MERCADO DE DIVISAS INTRODUCCION Introduccin al Mercado de las Divisas: El Mercado de Divisas, tambin conocido como mercado "Forex" o FX (el nombre completo es The Foreign Exchange Market), es el mercado financiero ms grande y lquido del mundo, con una facturacin promedio diaria de aproximadamente US$ 1,5 trillones contra solamente $25 billones por da negociados en la Bolsa de Nueva York., lo que deja al mercado de valores en un segundo lugar. Este elevado volumen es ventajoso desde el punto de vista del inversor porque las transacciones pueden ejecutarse rpidamente y con un bajo coste (esto significa, un reducido spread bid/ask).

Para ponerlo en una forma sencilla, Forex es la compra simultnea de una divisa y la venta de otra. Las divisas mundiales se cotizan a tasas de cambio flotantes y siempre se comercian en pares, por ejemplo EURO/USD o USD/YEN. Antes de la aparicin de Internet, nicamente las empresas y personas adineradas podan realizar inversiones en divisas en el mercado forex a travs de los sistemas privados de intercambio de divisas de los bancos. Estos sistemas requeran un mnimo como 1 milln de dlares para abrir una cuenta. Hoy en da, gracias a los avances en tecnologa online, los inversionistas que poseen tan slo unos pocos miles de dlares pueden acceder al mercado del forex las 24 horas del da. La compra y la venta de divisas constituye un elemento clave de apoyo al comercio mundial y, como las divisas importantes se mueven unas contra otras, hay y continuar habiendo oportunidades de hacer dinero con las transacciones monetarias. Y, aunque los jugadores importantes en el mercado compran y venden en acuerdos de millones de dlares, los jugadores ms pequeos tambin tienen cabida en este mercado.

7.1.2. LOS MIEMBROS DEL MERCADO Los principales participantes del mercado de divisas son las empresas, los inversores institucionales, las personas fsicas, los bancos, los bancos centrales y los operadores (brokers). Las empresas, los inversores institucionales y las personas necesitan divisas para los negocios o para viajar al extranjero, siendo stas ltimas suministradas por los bancos comerciales. Por medio de su extensa red de oficinas de cambio (dealing rooms), los bancos realizan operaciones de arbitraje que permite asegurar que las cotizaciones en diferentes centros tiendan hacia el mismo precio. Los operadores de moneda extranjera se encargan de realizar las transacciones entre compradores, vendedores y bancos por lo que reciben una comisin.

En cuanto a los bancos centrales de cada pas (o zona monetaria, como en el caso del Banco Central Europeo), suelen operar en los mercados de divisas comprando o vendiendo su propia moneda u otras divisas con el objeto de estabilizar o controlar el valor de su moneda en el exterior, aunque en el sistema financiero internacional actual los bancos centrales no estn obligados a intervenir (aunque lo hagan a menudo) en el mercado de divisas. La intervencin se denomina limpia cuando lo que se pretende es evitar movimientos especulativos sobre la moneda tratando de disuadir a los especuladores.

7.1.3. VENTAJAS DEL FOREX SOBRE LA COMPRA VENTA DE ACCIONES. Invertir en forex ofrece grandes ventajas con respecto a la compra venta de acciones y futuros. A continuacin enumeramos las ventajas del mercado forex:

Funcionamiento las 24 horas del da El mercado Forex es un mercado ininterrumpido disponible las 24 horas al da, abierto los domingos a las 14:00 hora de Nueva York hasta los viernes a las 16:00 hora de Nueva York. Al tener la capacidad de operar durante los horarios de mercado de EE.UU., sia y Europa, los operadores poseen la ventaja de reaccionar inmediatamente a las noticias del mercado y determinar sus propios horarios de operacin. Mayor liquidez Con un volumen de operaciones diario 50 veces mayor al volumen negociado en la Bolsa de Nueva York, siempre hay corredores y "dealers" (agentes) dispuestos a comprar o vender divisas en los mercados forex. La liquidez del mercado cambiario, especialmente del mercado de las principales divisas, ayuda a garantizar una estabilidad de precios. Los operadores pueden casi siempre abrir o cerrar una posicin a un precio de mercado equitativo. Esto representa una gran ventaja del mercado de divisas. Apalancamiento de 100:1 en el mercado forex Los dealers del mercado forex online le ofrecen un apalancamiento de 100 a 1, lo que supera ampliamente al tpico margen de 2:1 que ofrecen los corredores de bolsa y al margen de 15:1 del mercado de futuros. Con un apalancamiento de 100:1, los operadores depositan un margen de $1000 para una posicin de $100,0000, o 1%. Costos de transaccin bajos Es mucho ms eficiente en base a costos operar en el mercado de divisas en cuanto a comisiones y gastos de operacin que en la compra venta de divisas. Igual potencial de ganancias tanto en mercados alcistas como bajistas En toda posicin forex abierta, un inversionista tiene una posicin larga en una divisa y corta en otra. Una posicin corta es aquella en la que el operador vende divisas antes de que sta se deprecie. En este caso, el inversionista se beneficia de una cada del precio del mercado. La posibilidad de vender divisas sin ninguna restriccin es otra ventaja distintiva sobre el mercado accionario. 7.2. EL TIPO DE CAMBIO El tipo de cambio es doble, puesto que existe un precio para el comprador y otro para el vendedor. Los dos participantes asumen una posicin bivalente, pudindose considerar a la vez compradores y vendedores (venden su moneda y compran otra). Debido a esta posible confusin y dado que los precios o tipos de cambio son fijados por las instituciones financieras, las cotizaciones se expresan desde su punto de vista. As, cuando nos referimos a la posicin compradora (en ingls bid) queremos decir que es el precio que el intermediario va a pagarnos por adquirir nuestra moneda, puesto que l es el comprador; mientras que si hablamos de la posicin vendedora (en ingls offer o ask) nos indicar el precio que nos costar comprarle dicha moneda al intermediario, puesto que l nos la vende.

El precio de compra es siempre menor que el de venta, pues la diferencia es lo que posibilita el beneficio del intermediario. No se olvide que las instituciones que operan en los mercados de divisas no son los usuarios finales sino que son intermediarios que actan en nombre de particulares, que necesitan cambiar una determinada moneda por otra debido a razones comerciales o de otro tipo. Habitualmente el tipo comprador (Tc) se calcula a partir de un tipo base (Tb) y una tasa de variacin (c): Tc = Tb (1 - c) y el tipo vendedor (Tv): Tv = Tb (1 + c) Los dos tipos de precios (comprador y vendedor) pueden ser establecidos a su vez de dos formas diferentes. Puesto que el precio de una divisa es el precio de una moneda expresada en unidades de otra, existirn dos modalidades segn que tomemos como base la unidad monetaria de un pas o la del otro: a) Forma directa, que consiste en enunciar el valor de una unidad monetaria extranjera en trminos de moneda nacional. b) Forma indirecta, que consiste en manifestar el valor de una unidad monetaria nacional con respecto a cada una de las monedas extranjeras . Tambin es necesario conocer qu se entiende por tipo de cambio cruzado es el calculado indirectamente en funcin de los tipos de cambio de otras dos divisas. Debido a que la prctica internacional consiste en cotizar la mayora de las divisas contra el dlar, para calcular la cotizacin de otras dos divisas cualesquiera entre s, deberemos utilizar un tipo de cambio cruzado. As, por ejemplo, si la cotizacin del franco suizo con respecto al dlar es igual a 1,674 SFr/$ y la del euro con respecto a la divisa norteamericana es igual a 1,1038 /$, el tipo de cambio cruzado SFr/ se calculando dividiendo los dos tipos de cambio anteriores: 1,516 SFr/.

Se denomina diferencial Cambiario a la diferencia entre el tipo de cambio vendedor y el de comprador de una divisa determinada. El tamao del diferencial depende de la amplitud o profundidad del mercado de esa divisa en concreto (es decir, de su grado de liquidez) y de su estabilidad en ese momento. En todo caso dichos diferenciales no son los mismos para todas las instituciones financieras intermediarias y tambin dependen del volumen de divisas que se desea adquirir o vender: a mayor volumen, menor diferencial (la cantidad normal negociada escila entre uno y dos millones de dlares, si es menor se pedir precio para un contrato Spot for small y si fuese mayor for a big amount).

7.3. LOS BILLETES DE BANCO: El tipo de cambio de las divisas sirve como base para establecer el tipo de cambio de los billetes (el billete no es la mercanca intercambiada en el mercado de divisas, pues lo que se negocia es el depsito mediante transferencia). El tipo de cambio del billete siempre es menor que el tipo de cambio de la divisa en la posicin compradora siendo, por el contrario, mayor en la posicin vendedora (la institucin financiera compra ms barato y vende ms caro el billete que la divisa). La institucin financiera, como compradora de papel moneda, no obtiene ninguna rentabilidad por la adquisicin del billete, pues ste solo produce rendimiento a travs de su inversin. Por ello cuando las instituciones financieras reciben billetes procuran colocarlos lo antes posible, es decir, convertirlos en un activo financiero y ese depsito hay que hacerlo en el pas de procedencia del billete correspondiente. Esto tiene un coste, que est formado por el transporte y el seguro, as como por el coste temporal (la operacin necesita un tiempo durante el que no se obtiene ningn rendimiento), existiendo tambin un riesgo asociado de perdida ante posibles variaciones en su valor. Este coste ha de ser repercutido en aquella persona o entidad a la que compra el billete, y lo hace pagando una cantidad menor que pagara si comprase directamente una divisa. La institucin financiera, como vendedora de papel moneda, se enfrenta a un problema opuesto al del prrafo anterior. Cuando alguien demanda un billete aqulla no dispondr del mismo al no serle rentable su posesin, por lo que para atender dicha peticin deber retirar de los depsitos que tenga en el pas correspondiente una determinada cantidad de dinero ( convirtiendo el activo financiero que tenga en ese pas en activos lquidos, transportndolos en sentido contrario y entregndoselos al demandante). El coste de esta operacin se le repercute al comprador del billete de ah que el billete le resulte ms caro que si hubiese comprado una divisa. Por lo general, existe simetra entre ambas diferencias. El coste de conversin del billete en divisa suele coincidir con el coste de conversin de la divisa en billete. Las diferencias entre el valor del billete y el de la divisa no suelen ser iguales para todas las monedas, dependen de los factores: Distancia: el coste del transporte ser mayor cuando ms alejado est el pas, o ms difcil sea acceder a l, y la diferencia ser mayor. Inestabilidad de la moneda de ese pas. Cuanto mayor sea la inestabilidad mayor ser el riesgo, puesto que mayor probabilidad hay de que cuando el billete se haya convertido en divisa el tipo de cambio haya variado, existiendo un riesgo de prdida de valor, que es compensado ampliamente dicha diferencia.

Esta es la causa de que algunas, monedas, como el dlar tengan distintos valores para un billete grande o para uno pequeo. 7.4. OPERACIONES AL CONTADO Y A PLAZO: En el mercado de divisas se realizan dos tipos de operaciones: al contado y a plazo o a futuro.

Las operaciones al contado (spot) son acuerdos de cambio de una divisa contra otra a un tipo de cambio determinado. El intercambio de estas divisas deber producirse dentro de las 48 horas siguientes a la fecha de transaccin.

Las operaciones a Plazo (forward) son realizadas mediante un acuerdo de intercambio de moneda en un determinado momento para materializarse en un periodo futuro: 1,2,3 y 6 meses (periodos normalizados) El contrato a plazo de compraventa de divisas es un contrato en firme, su cumplimiento no es opcional sino obligatorio. A este tipo de contrato acuden dos clases de participantes: los que buscan seguridad (que tratan de protegerse del riesgo de variacin del tipo de cambio, es decir, eliminan incertidumbre al asegurarse un determinado tipo de cambio) y los especuladores (que tratan de beneficiarse de las variaciones que se puedan producir en el tipo de cambio). En definitiva, podemos decir que el contrato de compraventa de moneda a plazo, denominado tambin outright, fija de antemano el tipo de cambio a una fecha futura determinada. Hoy en da se consideran operaciones a plazo todas aquellas cuyo valor o vencimiento es superior a los dos das de contado. El precio a plazo en el mercado suele coincidir con el precio de contado del da en que se contrata la operacin ms el diferencial de intereses correspondientes al perodo en cuestin. El tipo de cambio a plazo no suele establecerse en base a la prediccin directa de lo que ser en el futuro el tipo de cambio de una moneda. Al contrario, es el resultado directo del clculo de tres factores con los cuales contamos el da de la operacin: 1. El tipo de cambio de contado del da de la operacin 2. El tipo de inters al que el cliente toma prestada la divisa vendi da. 3. El tipo de inters al que el cliente depo sita la divisa comprada La idea que subyace en este clculo la explicaremos mediante un ejemplo: Supongamos que un importador espaol necesita pagar un milln de dlares americanos dentro de tres meses y en lugar de esperar ese periodo para adquirir la divisa americana decide comprarla ahora. Si el tipo de cambio de contado en la actualidad y expresado en su forma directa es de 1,1038 /$ (o 0,9059 $/ o en su forma indirecta) lo primero que har su banco ser pedir prestados 1.103.800 euros equivalentes para adquirir el milln de dlares. Este prstamo le cuesta un 5,2% de inters nominal anual en el mercado financiero que equivale a pagar dentro de tres meses: 1.103.800 x 0,052 x (1/4) = 14.349,40 Inmediatamente, el banco adquiere los dlares al contado y los invierte a un tipo de inters del 6,70% nominal anual, que es el tipo de inters del dlar en el mercado de euro- dlares. Ello implica cobrar dentro de tres meses: 1.000.000 $ x 0,067 x (1/4) = 16.750 $

Transcurridos los tres meses, el banquero devolver el principal ms los intereses a su acreedor, es decir, 1.118.149,40 euros, mientras que recibe el principal ms los intere- ses de su inversin en dlares: 1.016.750 dlares. El tipo a plazo correspondiente al equili- brio, que es el que el banco aplicar al importador, es igual a:

1.118.149,70 1.016.750 $ = 1,0997 /$ (o 0,9093 $/ en su forma indirecta) En realidad lo que ha hecho el banquero es realizar un swap a un plazo de tres me- ses. Por ello a la diferencia entre el tipo a plazo y el tipo de contado expresada en porcen- taje se le denomina puntos de swap o en argot "pipos" (en ingls pips); as, en nuestro ejemplo sern 0,41 pipos. La frmula general que permite calcular el tipo a plazo en fun- cin del tipo de contado (TA/B), de los tipos de inters de ambas divisas (iA, iB) y del periodo de tiempo (n), es la siguiente:

n 1 + iA

Tp

TA/B

1 + iB 360

360 n

7.5. DE QU DEPENDE EL TIPO DE CAMBIO? Las teoras que pretenden explicar los movimientos del tipo de cambio proporcionan una base para predecirlo, as como para explicar la razn por la que se producen diferencias entre la oferta y la demanda de una moneda determinada, lo que implica una alteracin de su precio o tipo de cambio. Dichas diferencias entre la oferta y la demanda se pueden de- ber a diversas causas: 1. El comercio internacional de bienes. Por la adquisicin de bienes en otros pases. 2. La inversin. Las personas pueden desear variar la cantidad de recursos fi- nancieros que colocan en el exterior, tanto en inversiones productivas como en inversiones financieras. 3. Especulacin. Basada en la adquisicin de divisas o venta de las mismas con la esperanza de obtener una ganancia en el cambio de una moneda por otra. 4. El arbitraje. Que consiste en adquirir la moneda en un mercado por un precio inferior e, instantneamente, venderla en otro distinto por un precio superior. Con lo que se consigue una ganancia segura, al mismo tiempo, que permite que todos los mercados tengan cotizaciones similares de las diversas divisas. En funcin de estas motivaciones, las principales teoras que tratan de explicar estas variaciones en los tipos de cambio se basan en dos factores que condicionan los comportamientos inversores o comerciales internacionales: a) el precio de los productos o ser- vicios, y b) el tipo de inters del dinero.

La razn por la que se compran o se venden ms o menos productos en el exterior radica, en la diferencia en los precios de los mismos, mientras que la evolucin de los capitales invertidos en uno u otro pas, se debe a la diferente retribucin de esos capitales. Comenzaremos suponiendo que los mercados financieros internacionales son eficientes, lo que nos permite caracterizar el equilibrio resultante a travs de una serie de teoras que relacionan el tipo de cambio con la tasa de inflacin y con el tipo de inters: 1. Teora de la paridad del poder adquisitivo (PPA). Liga el tipo de cambio con la tasa de inflacin siendo la relacin de orden directo: cuando la inflacin disminuye el tipo de cambio desciende (la moneda se aprecia), y viceversa. 2. Teora de la paridad de los tipos de inters. Liga el tipo de inters con el tipo de cambio a plazo en sentido directo. 3. Efecto Fisher. Relaciona la tasa de inflacin con el tipo de inters. La relacin es de tipo positivo, pues a un aumento del ndice de inflacin le seguir un aumento del tipo de inters nominal, y lo contrario. 4. Efecto Fisher internacional. Pone de manifiesto que existe una relacin entre el tipo de cambio y el de inters de forma directa. A largo plazo, a un au- mento del tipo de inters de una moneda le seguir la depreciacin de la mis- ma, es decir, un aumento del tipo de cambio. 5. Teora de las expectativas: Utiliza al tipo de cambio a plazo como estimador del tipo de cambio al contado, relacionndolos de forma directa.

7.6. CONCEPTOS BASICOS: 7.6.1. QUE ES UN BROKER EN FOREX? Un broker es el intermediario entre el comprador y el vendedor, en el forex un broker es el intermediario entre el mercado y la persona que quiere invertir. Este se dedica a ejecutar las ordenes de compra o venta a cambio de una comisin o "spread". Para iniciarse en el mercado del forex antes debe de abrir una cuenta con un broker para poder operar, al igual como si usted deseara abrir una cuenta de ahorros lo debera de hacer con un banco o caja. Un broker online se asemeja al broker tradicional ya que permite la compra/venta de valores burstiles y otros tipos de productos de inversin, y la principal diferencia radica en el uso de la Web como mecanismo para facilitar la interaccin con sus clientes. 7.6.2. QUE ES UN PIP - VALOR DEL PIP?

Las divisas se operan en divisiones mucho ms pequeas que en el caso de dinero en efectivo. Mientras que la divisin ms pequea en el Dlar Americano es el centavo (US$0,01), la moneda de USA puede operarse en el mercado FOREX en divisiones de $0,0001. Esta pequea divisin se denomina punto o pip. Pip es el acrnimo de Porcentaje en Puntos (Percentaje in Point) o segn otra versin, de Punto del Inters de Precios (traduccn literal de Price Interest Point). El Pip, tambin denominado punto, es la unidad ms pequea de las divisas Forex.

Un pip es una unidad estandarizada y es el cambio de precio ms pequeo de las divisas, que comunmente se indica como 1/100 de 1% o punto bsico. Para clarificar lo que es un pip, observe el siguiente ejemplo: Por ejemplo, EUR/USD cambia 1 pip = 0.0001 USD/JPY cambia 1 pip = 0.01 Valor del pip El valor del pip puede ser fijo o variable dependiendo del par de divisas. Todos los pares de divisas cuya divisa cotizada o segunda divisa es el USD tienen un valor de pip fijo. Por ejemplo para los pares GBP/USD, EUR/USD, AUD/USD, NZD/USD el valor del pip es fijo y siempre el mismo de $10/pip para lotes estndar, $1/pip para mini lotes o $0,10/pip para micro lotes. Cuando el USD es la divisa base, el valor del pip vara de acuerdo con el valor actual de la divisa cotizada o segunda divisa del par. Entre los pares mayores cuyo valor del pip es variable, se encuentran USD/JPY, USD/CHF y el USD/CAD. Como cada divisa tiene su propio valor es necesario calcular el valor del pip para cada divisa en particular. La siguiente frmula puede calcular el valor del pip. Ejemplo: Par Cotizacin: Tamao de Lote: $100.000 USD/JPY 138.00 de de 1.2249 138.00 a a 1.2250, 138.01, este este movimiento movimiento equivale equivale a a UN UN PIP. PIP.

Para calcular el valor de un pip, utilice el tipo de cambio: (.01 x $100.000)/138.00= 7.24 -- Cada pip vale $7.24 7.6.3. LOS CREADORES DEL MERCADO Entre los brokers dedicados a ejecutarnos las operaciones existen bsicamente 2 tipos:

1.- Los Creadores de Mercado (Market Makers ): Los Market Makers o creadores de mercado son los broker que mas han proliferado en los ltimos aos y los cuales han ayudado a l forex a dar un gran salto al dar entrada en este mercado a los pequeos inversores. Los Market Makers cuentan normalmente con plataformas de alta tecnologia y suelen buscar una contrapartida entre sus clientes, es decir si un cliente esta comprando un lote (100.000) intentan intercambiar la operacin con otro de sus clientes que este vendiendo otro lote.

Estos broker cuentan con las llamadas piscinas de liquidez (liquidity pools), unos fondos destinados a conpensar la carencia de una contrapartida entre sus clientes. Estos brokers suelen ofrecer unas comisiones fijas a sus clientes sobre el spread, lo cual garantiza la comisin fija al cliente pero que le niega un total transparencia en momentos de alta especulacin como los infantes de publicacin de un determinado evento, instantes en los que la alta volatilidad diferencia los valores de compra y venta de mucha mas distancia de la que ofrece el susodicho broker pudindonos negar la operacin o decirnos que no se a ejecutado al no haber una contrapartida.

2. - Sin Mesa de Operacin (Non Dealing Desk) Los Non Dealing Desk se diferencia en que no ofrecen comisiones fija y estas sern segn las comisiones del mercado estas comisiones pueden multiplicarse ampliamente en momentos de alta especulacin como los anteriormente descritos. Estos brokers ofrecen una comisin menor en momentos de baja volatilidad en el mercado pero como desventaja destaca la de necesitar montos mayores para la apertura de cuentas con ellos y la de no poder ofrecer siempre la garanta de ejecucin de una orden al precio deseado.

7.6.4. PRINCIPIOS BSICOS SOBRE LA COMPRA VENTA DE DIVISAS Toda compra venta de divisas implica comprar una moneda y vender otra en forma simultanea. Las cotizaciones de divisas son presentadas como tasas de cambio; es decir, el valor de una moneda en relacin a otra. La oferta y la demanda relativa de ambas monedas determinar el valor de la tasa de cambio. Cuando un operador de divisas realiza una operacin, desea que el valor de la divisa comprada se aprecie frente a la divisa vendida. Su habilidad para determinar cmo se modificar una tasa de cambio, determinar su ganancia o prdida en una operacin. Hagamos un ejemplo con la cotizacin de una divisa obtenida por el sistema de compra venta de divisas (forex). Tomando de ejemplo un precio de la oferta y la demanda actual de EUR/USD es de 1.0126, es decir, usted puede comprar 1 euro por 1.0126 dlares.

Imagnese que usted piensa que el euro se encuentra depreciado frente al dlar. Para realizar esta estrategia, usted compra euros (simultneamente vende dlares) y luego espera hasta que la tasa de cambio suba. Entonces realiza la operacin: compra 100,000 EUROS (1 lote) y vende 101,260 dlares. Como usted esperaba, EUR/USD sube 1.0236. Como compr Euros y vendi Dlares en su operacin anterior, ahora debe vender Euros por Dlares para obtener una ganancia. Ahora puede vender 1 EURO por 1.0236 Dlares. Cuando venda los 100,000 Euros a la tasa actual de EUR/USD 1.0236, recibir US$102,360.

Como usted en un principio vendi (pag) 101,260 US$, su ganancia es de US$ 1100. Ganancia total = US$ $1100.00

7.6.5. COTIZACIN FOREX - CMO INTERPRETAR LOS PRECIOS DE LAS DIVISAS Antes de operar en el mercado de divisas, el inversionista debe comprender la terminologa bsica del mercado forex, inclusive saber cmo interpretar las cotizaciones del mercado forex. En toda transaccin del mercado fx, un inversionista realiza una compra y venta simultnea de dos divisas. Estas dos divisas conforman el par de divisas. A continuacin, aparece un ejemplo de un tipo de cambio del dlar con respecto al yen:

USD/JPY = 119.72

La divisa que aparece a la izquierda de la barra ("/") se denomina divisa base (en este ejemplo, el dlar estadounidense) y la divisa que aparece a la derecha de la barra se la conoce como su "contraparte" (en este ejemplo, el yen japons). Esto significa que 1 unidad de la divisa base (es decir, un dlar) vale 119.72 yenes japoneses. Si Ud. quiere comprar, el tipo de cambio especifica cuntas unidades de la divisa contraparte Ud. deber pagar para comprar una unidad de la divisa base. Teniendo en cuenta el ejemplo de arriba, Ud. deber pagar 119.72 yenes japoneses para comprar 1 dlar estadounidense. Ahora bien, si Ud. quiere vender, el tipo de cambio especifica cuntas unidades de la divisa contraparte Ud. recibir por vender una unidad de la divisa base. Segn el ejemplo, Ud. recibir 119.72 yenes japoneses al vender un dlar. A pesar de haber muchas divisas a lo largo del mundo, el 85% de todas las operaciones diarias involucran la compra venta de un grupo denominado los principales pares de divisas (en ingls, majors). Estn divisas son el dlar estadounidense, el yen japons, el euro, la libra britnica, el franco suizo, el dlar canadiense y el dlar australiano.

Los cuatro pares de divisas ms negociados son: Dlar estadounidense / Yen japons (USD/JPY) Euro / Dlar estadounidense (EUR/USD) Libra esterlina / Dlar estadounidense (GBP/USD) Dolar estadounidense / Franco suizo (USD/CHF) Dlar estadounidense / Dlar canadiense (USD/CAD) Dlar australiano / Dlar estadounidense (AUD/USD)

Para los operadores, las mejores oportunidades de negocios son aquellas relacionadas con las divisas negociadas con mayor frecuencia (y, por ende, ms lquidas); es decir, las divisas "Principales".

7.6.6. COMO LEER UN GRAFICO DE DIVISAS? Los grficos en el mercado de divisas (forex) son fciles de interpretar, especialmente para alguien que ya ha invertido u operado intrada en el mercado de acciones por su similitud. Cuando vemos un grfico de acciones en tiempo real, el inversionista tiene que seleccionar el perodo del grfico (1 da, 5 minutos, 15 minutos, etc.) y la accin que desea. El concepto es el mismo para un grfico de divisas. El inversionista selecciona el par de divisas (dlar estadounidense frente al yen japons, el euro frente al dlar, etc.) y el perodo que desea para cada vela del grfico de divisas. Si usted hubiese mirando el grfico que aparece abajo sin saber que es un grfico de divisas, hubiese podido pensar que es un grfico accionario de 118 dlares. La foto del grfico en tiempo real que aparece abajo muestra la relacin entre el dlar estadounidense y el yen japons para un perodo de 20 das. Por consiguiente, un inversionista que opera acciones en forma intrada puede adaptarse fcilmente a los grficos forex.

Si l siente que el dlar va a subir, simplemente compra. Entonces, si ve que el grafico sube (119.00, 119.50, 120., etc.), sabe que est ganado dinero. Al contrario si siente que va a bajar el forex al ser un mercado bidireccional ofrece la posibilidad de ganar en los 2 sentidos, por lo que vende y si observa el precio bajar (117, 116.5, 116..etc) , esta obteniendo beneficios de nuevo. Existen diferentes representaciones graficas para poder obtener una visualizacin distinta de un mismo grafico, lo cual nos ayuda a aprovechar las cualidades de los elementos graficos para nuestro posterior estudio.

Cuatro grficos iguales Este tipo de grafico se obtiene creando con el nico dato de los puntos de cierre del . mercado y enlazndolos con una lnea

dos asimtricas.

Al igual que el grafico anterior tenemos una lnea enlazando los puntos de cierre del mercado y otras

Una enlazando los puntos mas altos de cada periodo de tiempo y otro los mas bajos.

El grafico de barras ofrece mas

informacin que los anteriores. La parte ms alta de la barra representa el precio ms alto alcanzado, la inferior el ms bajo , a la izquierda observamos el precio de apertura y a la derecha el de cierre de cada sesin.

denomina sombras, mientras que la caja se llama cuerpo.

Las velas o candelstick son una tcnica japonesa cada da en mas auge. A las partes que sobresalen de la caja se les

Velas (Candelstick)

La caja esta formada por la diferencia entre el precio de apertura y el precio de cierre de la sesin. Si la apertura es inferior al cierre la caja se representa vaca sin rellenar de ningn color y se interpreta la barra como alcista. Cuando la apertura es ms alta que el cierre el cuerpo del candelstick se colorea o rellena y tiene implicaciones bajistas.

7.6.7. CON QUE PARES EMPIEZO A OPERAR? Los brokers nos ofrecen la posibilidad de operar con gran cantidad de pares de divisas, la variedad suele ser tan amplia que a veces incluso podemos dudar cual es el mejor par para empezar a operar. El par que usted va a elegir depender de su modelo de inversin y su experiencia. Los pares de divisas ms usados son los conocidos en ingles "The Majors" los pares EUR/USD, USD/JPY, USD/CHF y GBP/USD

7.7. ANALISIS 7.7.1. QUE MUEVE LOS MERCADOS? FOREX. Los precios relativos de las monedas, como en cualquier mercado, fluctan de acuerdo a las leyes de oferta y demanda. Estas igualmente estn expuestas a un sin nmero de variables macroeconmicas y especialmente a polticas monetarias de los pases involucrados. Entre las principales variables que afectan el mercado se cuentan las tasas de inters, pues estas definen que moneda redita ms valor que su relativa (o con quien se compara). La balanza comercial de los pases y su correspondiente flujo de dinero. Su situacin fiscal, su productividad, nivel de empleo etc. Hay dos maneras principales para analizar a los mercados financieros: El anlisis fundamental.- Basado en movimiento originado por noticias o acontecimiento y eventos y resultado econmico. El Anlisis tcnico.- Usa precios histricos para predecir movimientos futuros, con la ayuda mayoritariamente del uso y estudio de elementos grficos.

7.7.2. ANLISIS FUNDAMENTAL El precursor del anlisis fundamental fue Benjamin Grahan, cuya escuela de pensamiento se impuso entre todos los gestores de inversin de los aos cincuenta y sesenta. La ciencia de Grahan consista en el llamado "Security Analysis", anlisis de valores, y buscaba entender y valorar las empresas a partir de sus datos contable - financieros. La escuela de Grahan trabajaba con una serie de ratios tpicos que facilitaban la valoracin de las empresas. Argumentos tales como "Comprar un valor cuando cotice por debajo del 50% de su fondo de maniobra y venderlo cuando supere el 100%", eran razonamientos muy corrientes en aquella poca. Actualmente, al existir diversos sectores econmicos, no se puede hablar de reglas generales, ya que los criterios generales de valoracin y anlisis no pueden aplicarse de forma global a todos los valores. Por ejemplo, no es posible aplicar los mismos criterios a la empresas de servicios pblicos, que a las elctricas, bancos, inmobiliarias o una empresa industrial. Por esta razn no es posible hablar de un anlisis fundamental general, sino mas bien se "submetodologias" en funcin del sector que se pretenda analizar. En el mercado de las divisas (forex) el anlisis fundamental se concentra en las teoras financieras y econmicas, as como tambin en los desarrollos polticos, para determinar las fuerzas de la oferta y la demanda de divisas. Comprende la revisin de los indicadores macroeconmicos, los mercados de valores y las consideraciones polticas (stas ltimas influyen en la confianza en los gobiernos y el

clima de estabilidad de los pases). Entre los indicadores macroeconmicos ms importantes destacan las tasas de crecimiento, las mediciones del Producto Interior Bruto, los tipos de inters, la inflacin, la tasa de desempleo, la masa monetaria, las reservas de divisas extranjeras y la productividad. En ocasiones, los gobiernos intentan influir en las fuerzas del Mercado interviniendo para evitar que sus divisas se aparten de los niveles deseados. Las intervenciones en el Mercado Forex son realizadas por los bancos centrales y pueden tener un impacto notable, si bien temporal. En efecto, un banco central puede entrar en el Mercado Forex como un inversor ms, comprando o vendiendo su divisa frente a otra, o bien involucrarse en una intervencin coordinada con otros bancos centrales para producir un efecto mucho ms pronunciado. Alternativamente, algunos pases influyen sobre las cotizaciones simplemente dejando entrever la posibilidad de una intervencin, o amenazando con una. El Mercado Forex recoge las expectativas que los inversores tienen sobre la evolucin de los precios de las divisas. Los factores macroeconmicos, las noticias respecto a una divisa, o los sucesos que ocurren en el pas de dicha divisa son determinantes en la evolucin de su cotizacin. Los inversores buscan constantemente pistas en los datos macroeconmicos para predecir el comportamiento de las divisas y adelantarse al Mercado. Sin embargo, muchas veces, cuando salen, las noticias ya estn "descontadas" por el Mercado y no producen el efecto esperado. De ah el popular consejo: "Compra con el rumor y vende con la noticia". Los Gobiernos publican con una periodicidad establecida la evolucin de sus principales variables macroeconmicas. Los inversores en el Mercado Forex se anticipan a stas con sus propias estimaciones, y los precios de las divisas incorporan estas expectativas. Cuando se publica un dato que no coincide con el consenso del Mercado, se producen movimientos bruscos que pueden originar fuertes plusvalas.

Principales indicadores en el anlisis fundamental en el forex: 1. Crecimiento de la economa Los gobiernos suelen publicar trimestralmente la cifra de crecimiento del Producto Interior Bruto (PIB). Es una variable fundamental, ya que es la medida ms global de una economa. En ciclos econmicos expansivos de crecimiento, existe una mayor renta disponible que a su vez implica un mayor consumo y ahorro. Por otra parte, las empresas se ven favorecidas por el incremento del consumo privado y de la inversin. Sin embargo, un exceso en crecimiento podra traducirse en tensiones inflacionistas y subidas de tipos de inters. En principio, un PIB ms alto del previsto empujar la cotizacin de la divisa del pas al alza, mientras que un PIB menor la empujar a la baja. 2. Evolucin de los precios: Inflacin La apreciacin o depreciacin de una divisa frente a otra se ve neutralizada por un cambio en el diferencial de los tipos de inters. En principio, las divisas con tipos de inters ms altos se aprecian debido a la contencin futura de la inflacin y a la mayor rentabilidad que ofrece dicha divisas. Esta variable macroeconmica se sigue mes a mes. Un IPC mayor del previsto empujar al tipo de cambio al alza, mientras que si es menor de lo previsto lo empujar a la baja.

3. Paro Es un indicador difcil de prever. Tiene un peso poltico importante y una repercusin inmediata en el nivel de renta disponible y consumo de las familias. Si los datos del empleo no agrcola son mayores que los estimados, ello empujar la cotizacin de la divisa del pas al alza en relacin al resto de las divisas. Si la Tasa de Paro es menor que la estimada, ello favorecer una apreciacin de la divisa del pas. Y lo mismo ocurre con el indicador de las Ganancias Horarias. 4. Balanza de Pagos Idealmente, el nivel de equilibrio de una cotizacin es aquel que produce un saldo de la Cuenta Corriente estable. Un pas con un dficit comercial experimentar una reduccin de sus reservas de divisas, lo cual, en ltima instancia ,disminuye (deprecia) el valor de su divisa. Una divisa ms barata hace que las exportaciones del pas sean ms accesibles en el exterior, al mismo tiempo que encarece las importaciones. Despus de un perodo intermedio, las importaciones se ven reducidas, mientras que las exportaciones aumentan, estabilizndose de esa forma la Balanza Comercial y la divisa hacia el equilibrio. 5. Flujo de capital El flujo de capital mide el importe neto de una moneda que est siendo comprada y vendida debido a inversin de capital. Un balance positivo del flujo de capital implica que la entrada de capital del extranjero de inversiones fsicas o de cartera exceda la salida de capital. Un balance negativo de flujo de capital indica que hay ms inversiones fsicas o de cartera realizadas por inversionistas locales que por inversionistas extranjeros.

El flujo de capital puede ser clasificado en tres categoras: Flujo Fsico: El flujo fsico de capital se divide tpicamente en tres categoras: Inversin extranjera directa constituye una inversin extranjera completamente nueva. Sociedad Conjunta una sociedad entre una entidad extranjera y una local. Acuerdos de licencias con terceros La compra de aplicaciones patentadas de software, procesos comerciales y marcas. Es importante observar el flujo fsico, ya que representa los cambios subyacentes en la presente actividad de inversin fsica. Este flujo vara en respuesta a los cambios de la salud financiera y oportunidades de crecimiento de cada pas. Los cambios en las leyes locales que estimulan la inversin extranjera, tambin ayudan a promover el flujo fsico.

Flujo de Cartera: Mercados de valores: Las evolucin de las monedas est demostrando cada vez en mayor medida una fuerte correlacin con los mercados de activos, en particular con las acciones. A medida que la tecnologa facilita la transferencia de capital, invertir en los mercados globales de acciones se ha hecho ms factible. Por consiguiente, un mercado accionario en alza en cualquier parte del mundo sirve como una oportunidad ideal para todos los inversionistas, sin importar la ubicacin geogrfica. Como resultado, se ha desarrollado una fuerte correlacin entre el mercado de acciones de un pas y su moneda. Si el mercado de acciones est subiendo, las inversiones de dlares llegan para aprovechar la oportunidad. Alternativamente, los mercados de acciones bajistas tendrn inversionistas locales vendiendo sus acciones de compaas que cotizan en bolsa, slo para aprovechar las oportunidades de inversin en el extranjero. En trminos de fuerza relativa, la evidencia histrica muestra que cuanto ms fuerte sea el desempeo del mercado de acciones de un pas, ms fuerte ser la valorizacin de su moneda. La atraccin de los mercados de capital sobre los mercados de renta fija ha incrementado a travs de los aos. Desde el principio de la dcada de los 90, la proporcin de las transacciones extranjeras de los bonos del gobierno de los Estados Unidos relacionada con las acciones de EE.UU. ha descendido de 10:1 a 2:1. Como resultado, los operadores de divisas siguen de cerca el mercado global de acciones para predecir a corto y mediano plazo el flujo de capital basado en acciones. Los ndices de acciones observados ms comnmente son: el ndice Industrial Dow Jones (Dow), S&P 500, NASDAQ, NIKKEI, DAX y FTSE. Mercados de Renta Fija: As como el mercado de valores est correlacionado con el movimiento de la tasa de cambio, lo mismo ocurre con los Mercados de Renta Fija. En tiempo de incertidumbre mundial, las inversiones de renta fija pueden convertirse particularmente atractivas, debido a las seguridad inherente que proporcionan. Como resultado, las economas que se jacten de tener las oportunidades ms valiosas de renta fija atraern mayores acciones provenientes de inversiones extranjeras; y naturalmente esto requerir primero comprar la moneda respectiva del pas.

El rendimiento a corto y largo plazo de los bonos de gobiernos internacionales es un buen indicador del flujo de capital de rentas fijas. Es importante monitorear el spread diferencial entre los Pagars del Tesoro de EE.UU. a 10 aos y los bonos extranjeros. La lgica atrs de esto es que los inversionistas extranjeros tienden a colocar sus fondos en los pases con los activos de ms alto rendimiento. Por lo tanto, si lo activos de EE.UU. tiene uno de los rendimientos ms altos, esto alentar ms inversiones en los instrumentos financieros de EE.UU., beneficiando por lo tanto al dlar estadounidense. Los inversionistas tambin pueden utilizar los rendimientos a corto plazo como ser los spreads en pagars del gobierno a 2 aos para estimar el flujo a corto plazo de los fondos internacionales. El rendimiento de los spreads actuales es aproximado

Flujo de Comercio: Medicin de Exportaciones vs. Importaciones El flujo del comercio es la base de todas las transacciones internacionales. As como el ambiente de inversin de cualquier economa determinada establece la valorizacin de su moneda, el flujo del comercio representa el balance comercial neto de un pas. Los pases que son exportadores netos, lo cual quiere decir que exportan ms a los clientes internacionales de lo que importan de productores internacionales, experimentarn un supervit comercial neto. Aquellos pases con un supervit comercial neto estn ms propensos al aumento de la valorizacin de su moneda ya que su moneda se compra ms de lo que se vende debido a la fuerte demanda inherente de la moneda para propsitos comerciales. Los pases que son importadores netos que quiere decir que hacen ms compras internacionales que ventas internacionales experimentan lo que se llama un dficit comercial lo cual tiene el potencial para producir un declive en el valor de la moneda. Para formar parte del comercio internacional, los importadores deben vender su moneda para comprar mercanca o servicios. Claramente, un cambio en el balance de pago tiene un efecto directo en los niveles de la moneda. Por lo tanto, es importante para los operadores mantenerse al tanto de los datos econmicos relacionados con este balance y comprender las consecuencias de los cambios en el balance de pago.

7.7.3. ANLISIS TCNICO El padre del anlisis tcnico burstil fue Charles H. Dow a finales del siglo XIX. El anlisis tcnico usa precios histricos para predecir movimientos futuros, con la ayuda mayoritariamente del uso y estudio de elementos grficos. Los mtodos de anlisis de Dow slo se basan en el comportamiento de los inversores, en su psicologa y en el movimiento de los precios, por lo tanto es una teora puramente tcnica. Siempre que el anlisis se base exclusivamente en el movimiento de los precios estamos haciendo un anlisis tcnico. Con el Anlisis Tcnico se intenta recopilar informacin exclusivamente por el movimiento de los precios, y su principio ms firme es que los mercados actan por tendencias y que el estado de nimo, la informacin de la que disponen los inversores, en resumen, todo lo que influye en el comportamiento de los precios est expresado en el grfico. El anlisis tcnico se basa en tres premisas: La cotizacin evoluciona siguiendo unos determinados movimientos o pautas. El mercado facilita la informacin necesaria para poder predecir los posibles cambios de tendencia. Lo que ocurri en el pasado volver a repetirse en el futuro Una de las grandes ventajas del Anlisis Tcnico es que todos los factores que afectan a los precios de las divisas (incluido factores subjetivos como las esperanzas y los sentimientos -racionales e irracionales- de millones y millones de participantes en el Mercado) se expresan finalmente en un solo elemento que representa el consenso entre compradores y vendedores en un momento dado. Este elemento es la cotizacin, en la cual se sintetizan, adems, todas las expectativas y estimaciones

futuras que los inversores pueden percibir sobre cada divisa en particular y que, finalmente, determina su precio. A pesar de que la mayora de los traders Forex usan el anlisis fundamental para respaldar su estrategia de trading, tambin se apoyan fuertemente en el anlisis tcnico. El principal problema con el anlisis fundamental es que este requiere un detallado conocimiento de las condiciones polticas y econmicas de un gran nmero de pases y, para la mayora de los traders, esto es sencillamente poco prctico. Por otro lado, el anlisis tcnico puede ser aplicado a muchos mercados y divisas al mismo tiempo. Si es nueva/o en el mercado Forex quizs encuentre desalentadora la complejidad del anlisis tcnico y se pregunte si es realmente necesario. Como con casi cualquier forma de inversin, debe tener una estrategia de trading y esa estrategia debe basarse en una prediccin de los movimientos del mercado. El anlisis tcnico ha demostrado a lo largo del tiempo ser una herramienta legtima y suficientemente precisa para predecir esos movimientos. Por supuesto nada le garantiza un 100% de precisin ya que el precio de las divisas se ve afectado por una variedad de diferentes factores. Es por esta razn que a pesar de que los traders usan el anlisis tcnico, tambin respaldan sus estrategias con el anlisis fundamental. El uso de un anlisis tcnico complicado no garantiza una mayor efectividad en las operaciones pero si que es necesario aplicar las lneas bsicas: Las Tendencias El concepto sobre el que se apoya toda la teora del anlisis tcnico es el de tendencia. La experiencia nos dice que los mercados se mueven por tendencias, y la labor del inversor es, bsicamente, identificarlas, y analizar aquellos factores que puedan sugerir un giro. El anlisis de la tendencia es absolutamente indispensable para entender y operar con xito en el Mercado Forex. Recordemos que una de las grandes ventajas de este Mercado es que es posible ganar tanto en un mercado alcista como en un mercado bajista, pues la compra de una divisa equivale a estar vendiendo su contraparte. Las lneas de tendencia son herramientas simples pero tiles para confirmar la direccin de las tendencias del mercado.

Soporte y Resistencia Los niveles de soporte y resistencia son valores en los cuales los operadores coinciden en la cotizacin. Un nivel de soporte es por lo general el punto mnimo en cualquier modelo de grfico (por hora, semanalmente o en forma anual), mientras que un nivel de resistencia es la cotizacin mxima o el punto mximo del modelo. A estos puntos se los identifica como nivel de soporte y nivel de resistencia cuando muestran una tendencia a reaparecer. Lneas y Canales

Las lneas de tendencia son herramientas simples pero tiles para confirmar la direccin de las tendencias de mercado. Se dibuja una lnea recta hacia arriba al conectar al menos dos bajas sucesivas. Naturalmente, el segundo punto debe ser ms alto que el primero. La continuacin de la lnea ayuda a determinar el trayecto a lo largo del cual se mover el mercado. Promedios Los promedios variables indican el precio promedio en un determinado momento sobre un perodo de tiempo definido. Se los llama variables porque reflejan el ltimo promedio, mientras que se adhieren a la misma medida de tiempo. Con todas estas herramientas, se intenta estudiar la psicologa de la masa que opera en el Mercado Forex, detectando estados de excesiva euforia o desnimo. La experiencia muestra que el estado de nimo de los operadores se repite cclicamente, un conocimiento del desarrollo de los precios y de las fases del Mercado nos dan una idea de la futura evolucin de los precios.