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Rasmus : Le plan Obama de sauvetage des banques

12 avril 2009 par Jack Rasmus

prix modr pour les propritaires).

20 millions de sans emploi, 3 000 milliards de plus pour les banques

Le plan Obama de relance de 787 milliards de dollars, conu pour ressusciter l'conomie non-financire aujourd'hui en chute libre virtuelle- ne contient que 180 milliards de dpense totale pour 2009. Desquels 26 milliards de dollars seulement sont allous des dpenses pour l'emploi, selon le Bureau du Budget du Congrs des Etats-Unis. Etant donn ce niveau de dpense, on ne peut s'attendre qu' la cration de quelques centaines de milliers d'emplois au mieux, alors que simultanment il y aura au moins 5 7 millions de nouveaux chmeurs. Moins d'un demi-million de nouveaux emplois, pour 13 millions de nouveaux sans-emploi depuis que la rcession a commenc fin 2007. Une chose est ainsi tout fait claire concernant le plan d'Obama : ce n'est pas un programme de cration d'emplois. Il n'est pas conu pour crer un nombre d'emplois proche de ce qui a t ou est, et continue tre, dtruit. Autant dire que le paquet d'Obama ne ralentira pas sensiblement l'effondrement des dpenses de consommation actuellement en cours aux Etats-Unis. La destruction d'emplois est le facteur principal de cet effondrement, avec d'autres forces qui provoquaient dj le dclin de la consommation comme l'effondrement des fonds de pension, la chute libre des valeurs boursires, les fortes rductions d'heures de travail et de revenus pour les 90 millions de travailleurs ouvriers et non-cadres qui ont encore un emploi aux Etats-Unis. Constituant plus de 70 % du PIB de l'conomie des USA, la consommation a comme chut d'une falaise depuis octobre 2008. Pour la premire fois dans l'histoire du recueil de ces statistiques, la consommation a diminu en termes absolus aux USA l'anne dernire tandis que l'index pour de futures dpenses de consommation atteignait son plus bas niveau d'aprs-guerre 35 pour 100. La dpense des entreprises n'est pas alle mieux : les dpenses d'investissements montrent un dclin plus de d'un tiers. En mme temps, les exportations et le commerce mondial se contractent la vitesse la plus rapide depuis des dcennies. Il n'y a pas d'autre possibilit qu'une action offensive de cration d'emplois pour refouler le dclin. Mais ce n'est pas dans le plan de relance. Les 787 milliards de dollars sont un programme transitoire pour essayer de compenser en partie l'importance de l'effondrement de la consommation. Ce n'est pas un programme de dpense pour retourner l'conomie. 38 % de la relance est sous forme de mesures d'aides pour compenser les pertes de revenu dues au chmage avec des coupons alimentaires, aide pour les

Le plan d'Obama de sauvetage des banques

En fvrier 2009, tous les indicateurs conomiques ont rvl une acclration du dclin de l'conomie amricaine, aussi bien dans ses lments financiers que non financiers : Le chiffre du produit intrieur brut (PIB) amricain du quatrime trimestre 2008 a t nettement rvis la baisse : l'conomie des USA s'est contracte de plus de 6,2%. La contraction de l'conomie pour les trois premiers mois de 2009 devrait rvler un dclin encore plus rapide Les niveaux du chmage de novembre 2008 fvrier 2009 montrent une hausse officielle de presque deux millions, selon les donnes du gouvernement amricain. Cependant, en tenant compte aussi des six millions de nouveaux sous-employs depuis que la rcession a commenc, des travailleurs dcourags et d'autres non enregistrs dans les donnes officielles, le chmage rel des tats-Unis a augment d'au moins trois millions depuis novembre dernier. Correctement calcul, il y a maintenant plus de treize millions de chmeurs aux tats-Unis. A la fin de l'anne 2009, il y aura probablement plus de 20 millions de chmeurs. En mme temps, en janvier-fvrier 2009 les bilans des gants de la banque et de la finance, ceux de Citigroup, Bank of America, AIG, Fannie Mae, et des plus de 250 banques rgionales maintenant sur la liste officielle d'institutions en danger du FDIC, continuent srieusement se dgrader. Pendant que la crise financire se prolonge et demeure non rsolue, un nombre de plus en plus important de banques et d'institutions financires auparavant solides rentrent dans les rangs des zombies (c.--d. des banques qui n'en ont que le nom et ne remplissent pas les fonctions des banques en fait), alors que les zombies prcdents deviennent des cadavres virtuels parmi lesquels certaines des vingt plus grandes banques des tats-Unis. Afin d'enrayer et de stabiliser le dclin croissant de l'conomie relle et financire, la nouvelle administration Obama a propos un plan de sauvetage en quatre volets. Le premier volet est le plan budgtaire de relance de 787 milliards de dollars vot en fvrier. D'gale importance, il y avait trois propositions pour essayer de stabiliser le systme financier : le PPIF (public-private investment fund, le fonds d'investissement public-priv), le TALF (Term Asset Backed Securities Lending Facility, Aide au prt adoss des actifs), et le HASP (Homeowner Affordability and Stability Plan, plan de stabilit et de

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dpenses de sant, et diverses subventions de l'Etat et du gouvernement local. Des mesures utiles et ncessaires, qui ne creront aucun emploi. 38 autres pour cents du plan de relance sont consacrs des rductions d'impts. Elles n'auront aucun effet net sur la consommation. En fait, comme des conomistes le signalent, l'effet multiplicateur des rductions des impts pourrait tre ngatif c'est--dire que les rductions d'impts induiraient une dpense moindre que le cot des rductions elles-mmes. Seuls les 24 % restant sont destins des projets de crations d'emplois. Ceci dit, la grande majorit des emplois qui pourraient tre crs seront dans le cadre de projets long terme et coteux en capitaux (travaux publics, dveloppement des nergies alternatives). Autant l'importance de la dpense directe en cration d'emploi (26 milliards de dollars en 2009 et moins de 200 milliards sur l'ensemble du paquet de relance) que la nature de ces emplois crer sont excessivement dficientes. Mesur en termes d'emplois, de consommation, et de reprise conomique, le paquet de relance reprsente trop peu, trop tard . La probabilit est donc leve qu'un deuxime paquet de relance soit indispensable dans les douze prochains mois. La modique dpense pour l'emploi en 2009 contraste fortement avec l'coulement de fonds pratiquement illimit, rapidement dbourss, partir des coffres du gouvernement des tats-Unis vers les banques et d'autres tablissements financiers et quasi-financiers. Cet coulement inclut : une deuxime injection de 200 milliards de dollars pour Fannie Mae/Freddie Mac alors qu'ils ont dpens les premiers 200 milliards donns en aot dernier ; encore 60 milliards pour l'assureur AIG, apportant le total peru plus de 200 milliards jusqu'ici; des dizaines de milliards de plus pour Citigroup et la Bank of America ; les centaines de milliards de plus pour des courtiers de papier commercial et des fonds de placement sur le march montaire, pour les banques trangres dtenant des valeurs des USA, pour les compagnies gantes de carte de crdit comme American Express, pour les compagnies automobiles, et une longue liste d'autres qui attendent dans les coulisses. Un total d'au moins 3 000 milliards jusqu' maintenant - toujours en augmentation - dissmin aux banques, au secteur financier, et au-del. Cela inclut 1 000 milliards destins au PPIF pour les achats d'actifs pourris des banques ; encore 1 000 milliards au `TALF' pour ressusciter le shadow banking system (systme bancaire parallle, littralement de l'ombre ), c'est--dire les institutions financires comme les hedge funds, private equity, etc tous les types qui ont provoqu la spculation effrne sur les actifs titriss, l'emballement de la dette, l'effet de levier excessif qui sont l'origine de l'effondrement en cours du systme financier ; et encore 275 milliards pour le HASP, qui sera utilis principalement pour subventionner des socits de prt immobilier, et des

investisseurs. Ce qui suit est une valuation et la critique de ces trois lments du plan de sauvetage de la banque et de la finance d'Obama, montrant pourquoi le renflouement de banque est condamn chouer, pourquoi il ne russira pas stabiliser le systme financier, et pourquoi un genre totalement nouveau de systme bancaire restructur est ncessaire avant que le systme financier puisse se stabiliser et l'conomie relle arrter son dclin.

Fonds d'investissement public-priv (PPIF)

Le PPIF est le fils du TARP . C'est l'hritier du programme avort TARP lanc en septembre 2008. Le secrtaire du trsor d'alors, Paulson, avait secou le congrs des tats-Unis pour en obtenir un chque d'une valeur de 700 milliards de dollars afin de racheter les actifs pourris des bilans des banques. Nettoyer les actifs pourris tait ncessaire, expliquait-il, pour permettre aux banques de recommencer prter aussi bien aux propritaires de maisons, au march immobilier qu'aux entreprises. L'argent a t donn Paulson et il n'a rien fait pour racheter les actifs pourris. A la place, il a vers 125 milliards de dollars aux 9 plus grandes banques, puis 125 autres milliards aux comptes d'autres plus petites banques, rgionales. Aucun de ces dollars n'a rachet des actifs toxiques. Encore 80 milliards pour AIG en plusieurs versements. Et quelques dizaines de milliards de plus Citigroup. Presque 20 milliards aux compagnies automobiles. De nouveaux milliards ont t absorbs ici et l, de sorte qu'en fvrier 2009 il ne restait plus que 190 milliards sur les 700 milliards du plan Paulson. Aucun dpens pour racheter des actifs toxiques. La raison pour laquelle cet argent n'a pas t utilis pour ponger les actifs pourris des bilans de banque est la mme raison pour laquelle le successeur de Paulson au trsor sous Obama, Tim Geithner, chouera galement nettoyer les actifs toxiques avec le PPIF, le fils du TARP. Parce que les banques ne les vendront pas ce qui pourrait ressembler des prix du march et la vraie valeur de ces actifs. Paulson s'est retrouv face au dilemme de vendre les actifs leur prix du march, pratiquement sans valeur. Puisque les banques gardent ces actifs sur leurs livres de comptes des valeurs gonfles, au-dessus du prix du march, elles n'ont aucun intrt les vendre au prix du march, pour enregistrer ainsi de plus grandes pertes encore. Elles voulaient que Paulson les achte au dessus du prix du march. S'il le faisait, cependant, il se serait charg de fournir un bnfice exceptionnel aux banques en achetant ces actifs bien au-dessus de ce qu'ils valent. Ainsi il n'a rien fait. Ou presque rien. Il a achet des actions prfrentielles aux banques, dans l'espoir que cela

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allait au moins partiellement boucher le trou noir des bilans des banques, trou toujours grandissant car la valeur des prix de logements continuait baisser, entranant dans leur chute des obligations hypothcaires et d'autres valeurs. Cette chute des prix de l'immobilier tait due l'arrive massive de logements sur le march, rsultat des expulsions. En d'autres termes, pomper de l'argent vers les banques par le TARP a seulement servi boucher temporairement un trou qui continuait grandir par l'effet de l'effondrement de la valeur du logement que le TARP n'affectait en rien. Le TARP rpondait au symptme de l'effondrement des bilans et pas la cause de cet effondrement. En fait, toutes les mesures du Trsor et de la Rserve fdrale depuis que la crise a commenc en 2007 partagent la mme erreur stratgique de jeter de la liquidit (lire : de l'argent du contribuable) au trou des bilans bancaires tout en ignorant les solutions pour arrter la cause de l'expansion constante du trou. Pour le dire d'une autre manire, il tait politiquement plus correct pour les amis gouvernementaux des banquiers d'aider maintes et maintes fois, d'tayer les bilans des banques, mme si ce n'tait que temporaire, au lieu d'aider les propritaires endetts de maisons viter des millions d'expulsions. Malheureusement, cette dernire option tait et demeure la solution, alors que la premire n'est qu'un traitement erron du symptme. Geithner, avec son PPIF, fait face au mme dilemme. savoir, comment obtenir des banques qui sont maintenant `en grve' et refusent de prter parce qu'elles n'ont pas les actifs et les rserves pour le faire, de commencer prter nouveau. Le plan de Geithner est le TARP avec un tour. L'ide est de subventionner le prix des mauvais actifs aux frais du gouvernement, en donnant des incitations aux banques pour vendre et aux investisseurs pour acheter les actifs pourris bien au-dessus de leur vraie valeur, basse, le prix du march.

Le PPIF devient le PPIP aprs la rsistance des Banquiers et Investisseurs

Dans la version originale du PPIF de Geithner annonce en fvrier, le programme tait conu pour fournir une subvention aux banques (vendeurs) et aux investisseurs (acheteurs) comme suit : Le trsor mettrait ce qui reste du TARP (100 milliards de dollars) plus de l'argent additionnel jusqu' 1 000 milliards, somme qui augmenterait probablement par la suite bien au del de mille milliards. Cet argent devait tre employ pour payer aux banques la diffrence entre le bas prix du march et ce qui pourrait tre le nouveau. En outre, le gouvernement payerait aux investisseurs un autre montant aux frais des contribuables pour les inciter leur tour acheter un prix au-dessus du prix du march des actifs pourris. Ce prix serait dtermin par enchre. En bref, quelque soit le prix que le vendeur (banques) et

l'acheteur (investisseurs) fixeraient, le gouvernement subventionnerait la diffrence aux deux. Cela, thoriquement, tablirait un prix de march auquel d'autres actifs pourraient tre vendus. Ainsi le dilemme de Paulson - aucun prix du march acceptable pour des investisseurs (acheteurs) ou banques (vendeurs) - serait rsolu. Ce premier plan de Geithner a t attaqu vigoureusement par des banquiers, des investisseurs, et en gnral la presse d'affaires ; le march boursier a plong en consquence. Geithner a remis son plan sur le mtier pendant plusieurs semaines. Pendant qu'il rcrivait ses propositions initiales plusieurs vnements importants se sont produits : d'abord, une tempte au sujet des bonus des banquiers a surgi pendant l'intrim (entre l'lection et la prise du pouvoir effective d'Obama), provoque par l'information qu'AIG, le gant de l'assurance, possd plus de 80% par le gouvernement en raison d'une srie de renflouements directs depuis octobre pass de 170 milliards, avait rcemment vers des milliards de bonus aux traders qui ont fait chuter la compagnie. Un deuxime vnement pendant l'intrim a t l'annonce par le bureau du budget du Congrs en mars que les dficits budgtaires des USA seraient compris entre 1 200 et 1 800 milliards de dollars pour l'anne venir. Ceci a surgi au moment o Obama faisait face avec une importante rsistance au Congrs pour le vote de son budget gnral, qui promettait d'ajouter des centaines de milliards de dollars de plus au dficit. Tout ceci a signifi la conscience croissante des cots de tous ces renflouements de banque pour le Trsor et le dficit budgtaire annuel. Or le financement du PPIP directement par le Trsor ajouterait des milliers de milliards immdiatement au dficit. Une autre manire, contournant le Trsor avec de la fume et des miroirs , devait tre trouve. Compliquant encore plus la situation pendant l'intrim, les banquiers et les investisseurs s'opposaient farouchement aux intentions du Congrs d'adopter une augmentation des impts sur les bonus du monde de la finance. Leur rponse l'administration d'Obama tait de refuser de participer au PPIP si les impts sur leurs revenus et plus-values revenaient aux taux d'imposition des annes 1980, de 70%, comme le menaait le Congrs. Geithner a alors annonc le 23 mars sa formule rvise de subvention du gouvernement aux banquiers et investisseurs pour les amener acheter et vendre des actifs pourris. Cette nouvelle formule n'tait pas fonde sur la subvention directe du prix, comme dans le plan initial de Geithner, mais sur la mise disposition de fonds pratiquement illimits du gouvernement un cot proche de zro aux investisseur-spculateurs (par exemple les hedges funds, le fond de private equity, fonds communs de placement mutualistes, riches

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investisseurs, etc.) avec lesquels acheter les actifs pourris. Ces actifs se prsentent sous deux formes principales : mauvais crdits bancaires et mauvaises valeurs toxiques (ces derniers bass sur des crdits subprime, CDO, crdit auto titris, cartes de crdits, prts tudiants, etc.) Les prts gratuits disponibles pour acheter ces deux formes d'actifs pourris taient fournis galement sans recours dans le nouveau plan Geithner. Cela signifiait que si les actifs pourris achets diminuaient de valeur aprs leur achat, l'emprunteur (investisseur-spculateurs) n'aurait pas les rembourser. En outre, l'emprunteur n'avait pas engager de collatral comme garantie pour obtenir le prt d'`argent gratuit' du gouvernement. C'tait un arrangement encore meilleur (lire : plus profitable) pour les investisseurs capitalistes (hedge funds, private equity, etc.). Dans le cadre de l'arrangement initial annonc par Geither en fvrier, bien que le gouvernement payait une partie du prix de vente pour les actifs pourris, l'emprunteur (spculateur-investisseurs) avait encore mettre son propre argent pour payer une bonne part du prix d'achat. Maintenant il a bien moins mettre, tout au plus un sixime, et pourrait emprunter le reste au gouvernement aucun cot et sans aucun risque. Le plan rvis de Geithner tait galement un meilleur arrangement pour le Trsor. Intervenait une nouvelle mthode de financement qui ne toucherait pas directement le budget. Comme dj remarqu, la rsistance de plus grands dficits budgtaires montait rapidement dans le Congrs et ainsi aussi au financement additionnel de n'importe quel genre d'augmentation du TARP ou d'investissement direct du Trsor pour des renflouements. Une nouvelle approche devait tre tablie. Ce nouvel arrangement, contenu dans le PPIP rvis de Geithner, convenait que les aides aux emprunteurs (investisseurs) et aux vendeurs (banquiers) pour les rachats d'actifs pourris sous formes de mauvais prts ne viendraient pas directement du Trsor, mais du FDIC, Federal Deposit Insurance Company. De mme, les subventions pour financer les actifs mauvaise valeurs viendraient directement de la Rserve fdrale. Le second plan Geithner, reprsente ainsi un tournant stratgique important de l'quipe d'Obama en ce qui concerne les sauvetages de banque. Le financement du renflouement des banques ne proviendra plus essentiellement du Trsor, mais de la Rserve fdrale. Cela signifie que la Fed financera la part du lion des renflouements de banque en montisant la dette, c'est--dire, en mettant des nouvelles obligations de la Rserve Fdrale. Dans l'annonce le 23 mars du plan Geithner rvis, seulement les 100 milliards de dollars restant des fonds de TARP I tenus par le Trsor seront employs pour commencer les subventions de PPIP. Il est prvu que le

FDIC pourrait obtenir encore 500 milliards du trsor ou mme du congrs directement pour les ajouter au financement initial. (Si tel est le cas, cela s'ajoutera au dficit budgtaire des USA). Cependant, il est plus probable que le FDIC obtienne son financement de la Fed et de la montisation (ou ce que le Fed appelle `quantitative easing') que directement du Congrs, bien qu'une partie pourrait en venir au dmarrage. Les dclarations du Trsor et de la Fed du 23 mars, cependant, rendent clair que la Fed sera le futur vecteur principal des prts du FDIC pour financer et subventionner les achats des mauvais prts des banques. La mme chose s'applique pour la Fed quand elle manque de bons du trsor vendre. Sa future source sera l'mission de ses propres bons de la Fed , une nouveaut qui commencera bientt. L'mission de ses propres bons s'ajoute au quantitative easing , comme on le nomme de manire euphmique. Ce qui est un terme qui signifie essentiellement montiser ou imprimer de l'argent. Tout cela signifie que le Trsor est cours d'obligation. S'il doit retourner au Congrs pour y obtenir l'autorisation d'mettre plus de bons, cela va s'ajouter nettement au dficit budgtaire. Le Trsor doute de pouvoir obtenir l'approbation du Congrs pour financer directement d'autres renflouements de banque. Obama et son quipe ont dcid donc, comme plan B, d'employer la Fed (qui n'a pas besoin de l'approbation du Congrs pour mettre des bons en son propre nom) pour financer les renflouements des banques par milliers de milliards. C'est un changement stratgique majeur. Cela signifie aussi une pression croissante sur le dollar comme devise internationale principale, puisque le gouvernement des USA et la Rserve Fdrale commencent imprimer des sommes d'argent massives sous forme de nouveaux bons de Fed pour payer le sauvetage. Si cela se produit, cela marque le commencement de la fin de la domination du dollar sur les marchs mondiaux. Cette dcision pour sauver les banques court terme se fera aux dpens du dollar US comme devise du monde plus long terme. Ce n'tait donc pas une concidence que, quelques heures aprs l'annonce du plan Geithner mis jour, les Chinois aient demand des garanties du gouvernement des USA pour la valeur des presque 2 000 milliards d'actifs du gouvernement amricain que la Chine dtient actuellement. Et il explique en grande partie pourquoi la Chine a ensuite dclar que les conomies capitalistes devraient envisager de changer de devise mondiale dans le futur et remplacer les dollars par les DTS (droits spciaux de prlvements) du FMI.

Plus que 2 500 5 000 milliards...

La question cl est combien d'argent devra encore

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imprimer la Rserve Fdrale pour sauver les banques ? Mais combien d'actifs pourris doivent-ils tre vendus pour nettoyer les bilans des banques ? Les valuations vont de 3 600 milliards, d'aprs Nouriel Roubini, le professeur de l'Universit de New York,qui avait exactement prvu la crise depuis plus d'un an maintenant, 4 000 milliards, pour le magazine Fortune, et 6 000 milliards pour l'actuel ministre des Finances, Geithner dans un expos en juin 2008 (avant d'entrer au gouvernement). Ainsi coutez bien. C'est au moins 2 500 5 000 milliards encore que les contribuables devront allonger au PPIF (maintenant PPIP) avant que ce ne soit fini. Les prmisses fondamentalement dfectueuses du PPIP sont qu'il y aura assez d'investisseurs qui vont rentrer sur le march s'ils sont subventionns pour acheter ce montant considrable de mauvais capitaux. Ou que les banques seront d'accord pour vendre au prix fix par l'enchre. Ou que le gouvernement des USA sera capable de jeter encore 2 500 5 000 milliards. Un autre problme est que, malgr le PPIP, la cause premire de la baisse du prix des actifs pourris perdurera : l'effondrement des prix du logements et des autres actifs. Les actifs pourris valent aujourd'hui 2 500 5 000 milliards. Cette valeur peut potentiellement encore baisser, comme elles l'ont fait ces dix-huit mois derniers. Les prix de logements ont baiss de 25 % jusqu' maintenant. Notre prvision est qu'ils tomberont au moins encore de 20%. Les expulsions se multiplient, de mme que les dfauts de paiement. D'ailleurs, ils s'tendent des subprimes au `Alt-A' et au prt immobilier prime , cens tre de bonne qualit et mme au march de la proprit commerciale. Les propritaires de maisons dont la valeur seffondre abandonneront leurs proprits, jetant plus de biens sur le march, ce qui poussera les prix la baisse. Puis il y a les millions de gens qui subissent une perte d'emploi sans prcdent. Eux aussi vont alimenter les dfauts de paiement, les expulsions, et faire baisser les prix.... En bref, les actifs bancaires continueront s'roder en valeur. Les actifs pourris seront de plus en plus importants. Et c'est d'autant que la subvention du gouvernement aux banques et aux investisseurs va augmenter. Le problme fondamental n'est toujours pas attaqu, et encore moins rsolu. PPIF-PPIP, le fils du TARP, est donc aussi condamn que son prdcesseur, le TARP I, tant que l'offre de logements continuera augmenter et les prix chuter. Ce scnario n'est ni unique ni sans prcdent. C'est le mme qui s'est produit dans les annes 1930. Les prix de logements n'ont pas cess de baisser pendant plus de cinq annes durant la Dpression, jusqu' ce que l'administration de Roosevelt ait cr le Reconstruction Finance Corp (RFC) et ait revitalis le Home Owners Loan Corp (HOLC) et soit intervenu directement dans le march hypothcaire. Le RFC a arbitrairement dtermin un prix et l'a impos. Il a dissous les mauvaises banques

et a effac d'un trait leurs actifs sans valeur. Il a forc les banques qui pouvaient tre sauves fusionner. Le HOLC a alors directement rengoci avec les propritaires endetts, en redfinissant leur intrt et principal. Cela a finalement stabilis le march du logement. Cela a rapidement produit une relance du march des actions et des valeurs en 1935-36.

TALF : le PLAN B
Un autre problme avec le PPIF, mme sous sa forme rvise de PPIP, c'est : quel est le plan B ? Quels sont les arrires, quelle alternative s'il ne parvient pas nettoyer les actifs pourris des bilans des banques ? Combien de temps encore vont le Congrs et le public accepter d'injecter de l'argent dans le trou noir toujours grandissant des bilans des banques ? C'est l qu'entre le TALF comme plan B. Le TALF est un autre plan dot de mille milliards de renflouements financiers aux frais du contribuable. L'ide est ne la Rserve Fdrale fin 2008 mais avait t gele. Dot initialement de 200 milliards, le prsident de la Fed, Ben Bernanke, a suspendu le programme jusqu' l'arrive de l'administration Obama. la diffrence du PPIF original, le TALF est envisag comme un plan pour ressusciter le shadow banking systme , le systme bancaire parallle, et en particulier les marchs des actifs titriss qui se sont effondrs aprs 2007. Approximativement la moiti du total des prts en 2007 (5 650 milliards) venait des marchs titriss. Ce chiffre a diminu 160 milliards en 2008 et quelques milliards seulement dbut 2009. Le systme bancaire parallle est un rseau d'institutions financires non-bancaires, dont les plus notables sont les hedge funds, les fonds de private equity, etc. C'est l'effet de levier excessif travers l'usage de la titrisation qui est responsable d'une grande partie de la bulle de spculation dans les marchs du subprime et d'autres actifs jusqu' ce qu'elle ait clat l't 2007. Il est ainsi ironique que la Fed et le Trsor recherchent maintenant par l'intermdiaire du TALF la rsurrection de ces mmes marchs et ce mme systme bancaire parallle. L'ide du TALF est de prter 1 000 milliards ou plus au systme bancaire parallle pour que ces divers tablissements (hedge funds, etc.) achtent ces actifs titriss qui regroupent des prts auto, des prts de carte de crdit, des prts tudiant, et mme des prts de proprit commerciale. Ces derniers marchs du crdit la consommation sont sur le point de s'effondrer et de provoquer alors des pertes d'ampleur comparable celle des subprimes pour les institutions financiers, y compris des banques. Les compagnies par la carte de crdit, par exemple, estiment que les dfauts de paiement vont augmenter de 4% dbut 2009 8%-10% ou plus. Le TALF est conu pour empcher l'effondrement de ces

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marchs de titres adosss aux marchs du crdit la consommation. Mais le TALF reprsente quelque chose bien plus significatif. Il reprsente le manque de confiance de la part de l'administration d'Obama dans la capacit du systme bancaire rgulier prter nouveau et restaurer la stabilit de march financier. Le TALF signifie que l'administration et le Fed n'attendent pas que les banques montrent la voie. La logique de TALF est que si le systme bancaire occulte ne se redresse pas avec les incitations et ne finance pas les marchs du crdit la consommation, alors la Rserve Fdrale devra le faire elle-mme directement. Si cela se produisait, le Fed voluera du prteur de dernier ressort et du prteur de premier ressort (ce depuis 2007), au rle de premier prteur, au moins sur les marchs de crdit la consommation. Il n'y a aucune autre alternative. On ne peut pas permettre aux marchs du crdit la consommation de s'effondrer. Cela prcipiterait une vritable dpression tant donn la faiblesse actuelle de l'conomie et du systme financier. Mais si le systme bancaire parallle ne participe pas suffisamment, alors la Fed devra s'impliquer. Ceci soulve la question supplmentaire : les hedge funds, les fond de private equity peuvent-ils faire cela ? Les hedge funds en particulier ont perdu la moiti de leur valeur dans les dix-huit derniers mois dus aux pertes et aux retraits. Cette industrie qui reprsentait 2 000 milliards en pse peine 1 000. Les fonds de private equity ont connu le mme dclin. En outre, il est difficile de voir comment les marchs des placements titriss peuvent tre rtablis, vu leur rputation toxique et l'effondrement virtuel de ces marchs. Si la Fed devait agir seule, cela reprsenterait un tournant important vers un genre totalement nouveau de structure bancaire. D'autre part, il y a galement la possibilit que le TALF et la Fed serviraient d'action d'urgence, le temps de mettre en place un modle sudois de nationalisation de la banque, tel que celui de ce pays au dbut des annes 90 quand le gouvernement a pris le contrle des banques directement, nettoy leurs mauvais actifs, et les a revendu aux intrts privs encore dans un genre de forme capitaliste de nationalisation.

HASP la proposition d'Obama de rcupration de l'immobilier

Le plan de l'immobilier d'Obama a deux parties. La premire est 200 milliards de ressource financire allous Fannie Mae et Freddie Mac. C'est juste une suite des arrangements antrieurs sous la priode de Bush-Paulson. Les deux compagnies ont t partiellement nationalises en aot 2008 et ont reu $200-$300 milliards pour acheter directement les prts immobiliers hypothcaires. En fvrier 2009 elles avaient dpens ces fonds, et maintenant encore 200 milliards de

dollars sont assigns en tant qu'lment du plan d'Obama. Le problme avec Fannie/Freddie, cependant, est qu'ils possdent seulement approximativement 26% des12 000 milliards de march hypothcaire rsidentiel. Les prts immobiliers qui posent le plus de difficults (les subpimes, les expulsions) sont compltement en dehors du champ d'action de Fannie/Freddie, ils sont dans le segment de march titris du prt immobilier rsidentiel. Un autre problme majeur avec cette premire partie du plan pour le logement d'Obama est qu'aucun propritaire d'une maison qui est contrevenant, en dfaut, ou en instance d'expulsion ne peut en bnficier. Ceux qui en ont le plus besoin sont ainsi exclus. Et si la valeur marchande de votre maison a perdu plus de 5%, oubliez-le ! Vous n'tes pas qualifi. En d'autres termes, la premire partie est une subvention l'industrie, un truc pour aider des prteurs refinancer des hypothques sres et produire ainsi du revenu pour des prteurs ; ce n'est pas un programme pour aider des propritaires dans la dtresse ou pour empcher des maisons d'inonder le march et de diminuer des prix de logements. partir de fin fvrier, les donnes prouvent que l'indice des prix des maisons aux USA a baiss de 27 % par rapport son pic en 2006, le trentime mois conscutif de baisse. Les trois derniers mois montrent un accroissement de la baisse. Si les prix continuaient baisser au mme rythme qu'entre novembre dernier et janvier, cela signifierait une chute d'encore 33% des prix domestiques mdians pour l'anne venir, selon des donnes de l'association nationale des agents immobiliers. Une deuxime partie du programme immobilier d'Obama fournit 75 milliards de dollars de plus. Ces fonds sont destins subventionner des socits de prt immobilier pour abaisser leurs taux d'intrt : des nouveaux prts 4-4.5% en moyenne contre des taux du march actuels plus levs ( environ 5.5%). Dans le cadre de cette deuxime partie du plan, le principal de prt peut galement tre abaiss 31% du revenu brut des propritaires, mais seulement en tout dernier ressort et pendant une priode provisoire de cinq ans maximum. Et le gouvernement payera (c.--d. subventionnera) aux prteurs la diffrence entre le 31% et le 38%, c'est--dire 7% du prt pendant cette priode. La deuxime partie ( la diffrence de la premire) peut s'appliquer aux propritaires d'une maison qui sont contrevenants. Mais cela reste en grande partie un programme au volontariat, soumis l'accord des prteurs. Et s'ils sont peu disposs modifier des taux et des principaux que leur demande le propritaire, tant pis pour lui. Les Dmocrates progressistes ont essay au Congrs de donner aux juges des faillites le pouvoir de contraindre les prteurs modifier des prts lorsqu'ils ont rpondu ngativement aux demandes du propritaire. Cette proposition de loi a t vigoureusement combattue et jusqu'ici bloque par des groupes industriels comme l'Association amricaine

J.Rasmus : Le plan Obama de sauvetage des banques

des banquiers. Et qui sont les institutions financires qui bnficieront le plus du plan 2 ? Les banques. Deux tiers de tous les prts immobiliers aux tats-Unis sont entretenus par Citi, JP Morgan Chase, Bank of America et Wells Fargo. A nouveau, en d'autres termes, ce que nous avons ici est une subvention aux mmes tablissements qui vont profiter du PPIF. C'est une autre version du ruissellement qui affirme que le bien-tre des riches finit par profiter aux autres classes, dans laquelle l'argent du gouvernement (du contribuable) est donn des compagnies pour les amener abaisser les taux, ce qu'ils auraient d faire de leur propre initiative en premier lieu s'ils veulent rester indpendants. Comme des initiatives antrieures de Bush, l'approche ici est d'essayer de stimuler la demande de logement et de cette faon de ralentir l'effondrement des prix de logements. Mais l'arrive de maisons sur le march est massive, et noie toutes les tentatives tides de mettre un plancher au prix de logements par une approche du ct de la demande. L'offre de logement continuera dpasser la demande de logement, avec pour consquence la continuation de la baisse du prix de logements. Jusqu'ici aucune approche crdible n'a t offerte pour enrayer l'offre de logement et contenir la baisse des prix. La baisse des prix des logements peut seulement tre contenue par une nationalisation des marchs hypothcaires rsidentiels et une remise fondamentale de l'intrt et du prt principal pour les propritaires en difficult comme cela avait t fait dans les annes 1930.

Rsum et prvisions
Le ct relance du plan d'Obama est clairement un cas de trop peu trop tard . Il ne satisfait pas le besoin central d'une cration d'emplois massive. Il manque d'ampleur et son objectif est erron. Un deuxime paquet de relance d'ici une anne est invitable. Les mesures pour la stabilit des banques et de la finance du plan Obama ne russiront pas mieux. Elles ne se concentrent pas sur l'effondrement des prix du logement directement, mais seulement indirectement par l'intermdiaire du ruissellement et de la subvention des prteurs. Aussi bien le PPIF original que le PPIP rvis essayent dsesprment de crer un march pour les actifs pourris en subventionnant des banques et des investisseurs aux frais du contribuable. Le programme exigera bien plus que les mille milliards initialement prvus. Pour la part de financement provenant du Trsor ou du Congrs, cela signifiera encore plus de dpense du contribuable. Mais si le financement venait par l'intermdiaire de la Fed et de la montisation, le cot ne se refltera pas au budget immdiat d'Obama mais trs probablement dans l'emballement de l'inflation.

Le fait est que d'autres approches moins coteuses existent. Appliquer le plan PPIF-PPIP signifie empcher tout vritable paquet de relance. Le sauvetage des banques sous ses formes actuelles annnule davance toute possibilit de vrai rtablissement par le budget. Car il accapare toutes les ressources vitales du contribuable et du gouvernement amricain. Le TALF reprsente un pari sauvage qu'un systme bancaire parallle rtabli, une rsurrection des marchs des placements titriss pourra d'une faon ou d'une autre empcher l'effondrement du crdit la consommation (automobile, prt d'tudiant, cartes de crdit) et du march de proprit commerciale qui devront refinancer plus de 170 milliards de dollars en 2009. Cependant, cela est fortement improbable, tant donn les difficults de ce secteur, hedge funds, private equity, etc. La consquence de toute cette dpense excessive pour le sauvetage des banques est un cot la longue pour le contribuable des USA d'au minimum 4 000 5 000 millliards. Quelle part court terme par l'intermdiaire du budget des USA, quelle part plus long terme par l'intermdiaire de la montisation par le Fed ? Cela n'est pas clair l'heure actuelle. Cependant, une tude rcente des conomistes de l'Universit de Californie, Auerbach et Gale, prvoit des dficits annuels de 1 000 milliards ou plus pour chacune des dix annes venir. Il est fortement douteux que l'conomie des USA puisse soutenir un tel dficit budgtaire sur une telle priode, sans menacer srieusement le march des obligations du trsor des USA et causer un effondrement certain du dollar sur les marchs mondiaux. L'conomie amricaine, l'conomie mondiale sont sur la frontire entre une rcession pique et une vritable Dpression. Il y aura-t-il une dpression ? L'chec des programmes d'Obama en 2009 stabiliser l'conomie en cette anne critique soulvera la possibilit de dpression en 2010 avec une probabilit de 50-50. La montisation, le quantitative easing de la Fed fait surgir le spectre additionnel de l'instabilit grave du dollar, d'une instabilit du commerce mondial et potentiellement d'une nouvelle crise financire aux dimensions encore plus vastes devant nous. Bon nombre d'vnements graves pourraient prcipiter une descente vers la dpression. Une srie de crises de la dette souveraine en Europe est une vraie possibilit. Un scnario probable est l'effondrement d'un ou plusieurs pays de l'Europe de l'Est qui pourraient frapper, par exemple, les banques autrichiennes puis italiennes et s'tendre ensuite d'autres institutions bancaires. Un autre scnario pourrait tre la croissance continue du chmage, au del de 20 millions aux tats-Unis, l'chec du TALF sauver les marchs du crdit la consommation, un effondrement des marchs des obligations du trsor avec la montisation croissante par la Fed. Un autre scnario de prcipitation pourrait tre l'effondrement global des marchs des obligations,

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en particulier des obligations investment grade mises par les entreprises (considres comme des placements srs), ou une crise grave du march des CDS (credit default swap). Il y a naturellement d'autres scnarios potentiellement srieux qui pourraient prcipiter les vnements. Quels que soient les vnements venir, une chose n'est pas conjecturelle aujourd'hui. C'est que le programme de sauvetage de l'administration Obama, formul en fvrier 2009, est srieusement dficient comme plan pour refouler l'acclration du chmage et le dclin du PIB, d'une part, et comme plan pour stabiliser le systme financier d'autre part. L'chec du plan en 2009 augmente la possibilit trs concrte d'une autre dtrioration de la rcession pique en cours aux USA. L'conomie n'est pas encore dans l'antichambre d'une vritable dpression, mais elle est nanmoins devant la porte d'entre, qui a maintenant t ouverte. Un nouveau plan, alternatif, devra tre propos et mis en application avant la fin de 2009. Le dbat sur la nationalisation de la banque ' rapparatra en haut de l'agenda politique avant la fin de l'anne. L'administration Obama devra devenir beaucoup plus audacieuse et agressive, alors que les ennemis sur la droite, dans les salles des conseils dadministration des grandes entreprises et parmi les intrts vangliques sont en train de runir leurs forces. Il sera intressant de voir si l'quipe d'Obama peut faire la transition partir d'une vision actuelle qui ressemble celle de Clinton en 1993 une autre qui ressemblerait davantage celle [de Roosevelt] de 1933. Cependant, les ouvertures rcentes d'Obama pour concilier et adoucir sa position avec les dirigeants des grandes banques, hedge funds et autres n'annonce pas qu'une approche plus agressive sera adopte.