DERIVADOS FINANCIEROS Administracin Financiera II

INTRODUCCIN
Los derivados son uno de los principales instrumentos financieros que, entre otras cosas, permiten a las personas y empresas anticiparse y cubrirse de los riesgos o cambios que pueden ocurrir en el futuro, de tal manera de evitar ser afectados por situaciones adversas. Gracias a los derivados, por ejemplo, es posible que una persona que haga un negocio por el cual le van a pagar en dlares dentro de unos meses ms, logre fijar hoy el precio de cambio de la moneda de Estados Unidos para dicha operacin. De esa manera, aunque el dlar suba o baje, quien hizo esa operacin dejar de preocuparse por el valor futuro del dlar, puesto que sabr de antemano cuntos pesos va a recibir por los dlares que obtendr como pago. En trminos ms formales, se puede decir que un derivado es un instrumento financiero cuyo valor depende del precio de un activo (un bono, una accin, un producto o mercanca), de una tasa de inters, de un tipo de cambio, de un ndice (de acciones, de precios, u otro), o de cualquier otra variable cuantificable (a la que se llamar variable subyacente). Bsicamente, existen cuatro tipos de derivados financieros: Forwards, Futuros, Swaps y Opciones. No obstante, entre ellos se pueden combinar, gracias a lo cual se pueden formar instrumentos ms complejos y que atiendan de mejor forma las necesidades financieras de los usuarios.

DERIVADOS FINANCIEROS Administracin Financiera II DERIVADOS FINANCIEROS DEFINICIONES

Segn la Superintendencia de Banca, Seguros y AFP - SBS Los instrumentos derivados son productos financieros cuyo valor depende de otro activo (el cual puede ser otro instrumento financiero como acciones, ndices burstiles, instrumentos de deuda, etc., divisas como el dlar, u otros bienes como el petrleo). Es por esto que se dice que el valor de estos instrumentos se deriva del valor del activo subyacente que representa. En trminos generales podemos pensar en un derivado como un contrato en el que se establecen determinadas condiciones, deberes y/o derechos sobre la base de lo que sucede con otro activo (denominado activo subyacente). Una caracterstica importante de los instrumentos derivados es que se constituyen como un contrato pactado hoy bajo determinadas condiciones, pero cuya ejecucin se dar recin en una fecha futura, lo que hace que existan diferentes situaciones que deben ser consideradas en una estructura de este tipo. Este anlisis permite a su vez que en el diseo del contrato de derivados se pueda dar una mejor cobertura de los riesgos previamente evaluados. Los tipos de productos derivados son: FORWARDS: Es un compromiso a firme de comprar/vender un activo subyacente en el futuro. Se negocian de manera privada y de acuerdo a las caractersticas particulares de cada operacin. FUTUROS: Es un compromiso a firme de comprar/vender un activo subyacente en el futuro, pero son negociados en mercados regulados, donde los contratos estn estandarizados. OPCIONES: Otorga el derecho, mas no la obligacin, de comprar/vender el activo subyacente. SWAPS: En su forma ms simple se puede concebir al swap como un conjunto de contratos forwards con fechas de ejecucin escalonadas.

Segn la Asociacin Fiscal Internacional - AFI Es un contrato bilateral o acuerdo de intercambio y pago cuyo valor se deriva del valor de un activo o elemento subyacente, tasa de referencia, ndice o cualquier otra referencia determinable as acordada. El Valor que se deriva de otro instrumento, ndice o medida de valor econmico. No es posible asimilarlo a categoras clsicas contractuales y por lo tanto no existe la nocin de precio, bien materia del contrato, o comprador o vendedor, etc. Segn Alejandro Prez Reyes Un Derivado Financiero es un contrato bilateral o acuerdo de intercambio y pago cuyo valor se deriva del valor de un activo o elemento subyacente, tasa de referencia, ndice o cualquier otra referencia determinable as acordada. El nombre de Derivado se da porque el valor de estos instrumentos depende del valor de uno o varios subyacentes ms bsicos Los derivados pueden ser negociados en Mercado Burstiles (centralizados) o extraburstiles (OTC).

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USOS DE LOS INTRUMENTOS FINANCIEROS DERIVADOS

Los instrumentos financieros son utilizados, principalmente, como:

Mecanismo de cobertura ante riesgos (ya que permiten definir hoy, las condiciones de negociacin independientemente de lo que pase en el futuro). Mecanismo para tomar exposicin sobre un activo a un costo menor del que se incurrira comprando hoy el activo (debido a que el costo de entrar en un contrato de derivados es menor comparado con el precio del activo). Mecanismo para obtener beneficios especulativos. Para coberturar un riesgo (hedge). Se puede eliminar la exposicin a las fluctuaciones de las variables del mercado (tasas de inters, tipo de cambio, etc). Esto sirve tambin para transferir un riesgo financiero que no es competencia de la empresa. Para especular (tomar un view sobre la direccin futura del mercado). A travs de instrumentos derivados se puede tomar una posicin equivalente a estar largo o corto en un activo financiero. Para capturar la ganancia de una operacin de arbitraje. Los precios a futuro tienen relacin con los precios presentes. Se pueden usar derivados para beneficiarse cuando esta relacin se rompe. Para cambiar la naturaleza de un pasivo o activo. Por ejemplo, se puede transformar un activo a tasa fija en uno a tasa variable sin incurrir en los costos de vender el activo a tasa fija y comprar uno similar con tasa variable.

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MERCADO DE DERIVADOS A NIVEL MUNDIAL

Stock de Instrumentos Derivados a Nivel Mundial

Fuente: Bank for Internacional Settlements y NYSE

El mercado OTC se encontraba, a junio de 2005, en US$ 210.1 trillones, 19 veces ms que la capitalizacin burstil de la Bolsa de Nueva York. En el 2003, 60% de las empresas no financieras que representaban el 99% de la capitalizacin burstil mundial usaban Instrumentos Derivados1 (Internacional Eviddence on Financial Derivates Usage).

Adems: El mercado se encuentra principalmente en Londres y Nueva York. El mercado se encuentra comprendido en su mayora por Bancos y Bancos de Inversin. Los usuarios son principalmente corporaciones, compaas de seguros, gobiernos y otros vehculos de inversin. Debido a la alta volatilidad de las tasas de inters de los ltimos aos y las constantes reducciones e incrementos de las tasas de inters promovidas por la Reserva Federal de los Estados Unidos, el mercado de derivados mundial se ha desarrollado enormemente.

DERIVADOS FINANCIEROS Administracin Financiera II TIPOS DE DERIVADOS

1. FORWARDS Son contratos privados pactados directamente por las partes, donde se establece la obligacin de comprar/vender un bien o activo en una fecha futura, fijando hoy el precio y otras condiciones. En este sentido, las partes estn expuestas a un riesgo de contraparte respecto a la ejecucin del contrato.

Se divide en dos: a) FORWARD COMPRA El Forward Compra consiste en un contrato que le permite al cliente comprar dlares o euros a futuro, con un tipo de cambio pactado previamente. Principales caractersticas: Producto para estabilizar flujos futuros ante variaciones de TC. Producto de costo cero. Liquidacin y resultados finales sujetos a condiciones del mercado. Puede ser de modalidad Delivery y Non Delivery. Cuando se adquiere un Non Delivery, en la liquidacin se paga la diferencia entre el Tipo de Cambio al Vencimiento (Tc) y el Tipo de Cambio pactado o Forward (K0); mientras que en un Delivery se produce la entrega real del monto de la operacin. Producto recomendable para importadores, empresas con flujos en distintas monedas, que tengan cuentas por Cobrar en soles, y que necesiten comprar dlares o euros a futuro, deseando resguardarse de las alzas del tipo de cambio.

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Ejemplo para compradores de dlares: Monto = US$ 120,000 Plazo = 120 das (desde la fecha de cierre indicada por el cliente) Tipo de Cambio Forward = 2.65 (K0) Fecha de vencimiento = Fecha de cierre + 120 das Al vencimiento1: El cliente est en la obligacin de comprar dlares al vencimiento a K0 (2.65). K0 = Tipo de cambio Forward del mercado Si el Tipo de Cambio al Vencimiento (Tc) es mayor que K0: la empresa tendr una ganancia de: Monto x (Tc-K0), es decir, US$ 120,000 x (Tc 2.65). Si el Tipo de Cambio al Vencimiento (Tc) es menor que K0: la empresa tendr una prdida de: Monto x (Tc-K0), es decir, US$ 120,000 x (Tc 2.65). b) FORWARD VENTA El Forward Venta consiste en un contrato que le permite al cliente vender dlares o euros a futuro, con un tipo de cambio pactado previamente. Principales caractersticas: Producto de costo cero y realizacin obligatoria. Resultados sujetos a condiciones del mercado. Puede ser de modalidad Delivery y Non Delivery. Cuando se adquiere un Non Delivery, en la liquidacin se paga la diferencia entre el Tipo de Cambio al Vencimiento (Tc) y el Tipo de

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Cambio pactado o Forward (K0); mientras que en un Delivery se produce la entrega real del monto de la operacin. Producto recomendable para exportadores o para aquellas empresas, con poca adversidad al riesgo, que tengan Cuentas por Pagar o egresos en soles, y que necesiten vender dlares o euros a futuro, y deseen resguardarse de las bajas del tipo de cambio.

Ejemplo para vendedores de dlares: Monto = US$ 120,000 Plazo = 120 das Fecha de cierre = A ser determinada por el cliente Tipo de Cambio Forward (Strike) = 2.70 (K0) Fecha de vencimiento = Fecha de cierre + 110 das Al vencimiento1: El cliente est en la obligacin de vender dlares a K0 (2.70). Si el Tipo de Cambio al Vencimiento (Tc) es mayor que K0: el cliente tendr una prdida de: Monto x (K0-Tc), es decir, US$ 120,000 x (2.70 - Tc). Si el Tipo de Cambio al Vencimiento (Tc) es menor que K0: el cliente tendr una ganancia de: Monto x (K0-Tc), es decir, US$ 120,000 x (2.70 - Tc).

DERIVADOS FINANCIEROS Administracin Financiera II 2. FUTUROS

Son contratos derivados, en los que existe la obligacin de comprar/vender un bien en una fecha futura (en este sentido se parecen a los forwards), sin embargo, aqu la transaccin no se hace directamente entre los agentes sino que los futuros se negocian a travs de un mecanismo centralizado de negociacin quien acta como contraparte en todas las operaciones.

Entre las caractersticas de los futuros tenemos: i) Son contratos estandarizados, cuyas caractersticas se encuentran definidas y no pueden ser modificadas por los inversionistas ii) Los mercados de negociacin se encuentran regulados iii) Existe una cmara de compensacin que acta como contraparte de toda operacin, lo que reduce el riesgo de contraparte en la ejecucin del contrato iv) Al vencimiento los contratos pueden ser finalizados entregando el bien (delivery) o pagando la diferencia entre el precio pactado y el precio de mercado (cash-settlement) v) Se determinan mrgenes de cobertura que deben ser cubiertos por los inversionistas a lo largo de la vida del contrato con la finalidad de garantizar la ejecucin de los contratos al vencimiento.

DERIVADOS FINANCIEROS Administracin Financiera II 3. OPCIONES

Son contratos en el que se establece el derecho mas no la obligacin de comprar/vender un activo subyacente en una fecha futura, en este sentido proporciona la opcin a quien la adquiere (quin vende la opcin, por ende, si est obligado a cumplir el contrato una vez que se solicita su ejecucin por el contratante). Bsicamente se pueden diferenciar dos tipos de opciones de acuerdo a su ejecucin: i) la opcin americana (el contratante puede ejercer su derecho en cualquier momento dentro de la vigencia de la opcin); y, ii) la opcin europea (donde el contratante slo puede ejercer su derecho a en la fecha establecida en el contrato).

Con la opcin, quien posee el derecho puede ejercer la opcin al precio establecido segn su conveniencia respecto a las condiciones de mercado, Por ejemplo, si poseo la opcin de compra de una accin a un precio de S/. 1.00, pero en el mercado puedo comprar esa accin a S/. 0.80 no ejecuto la opcin. Si por otro lado, el precio de mercado es de S/. 1.20 entonces decidir ejecutar la opcin y pagar slo S/. 1.00 por accin, ahorrndome S/. 0.20 por cada una. Se pueden realizar opciones sobre acciones, instrumentos de deuda, monedas y commodities como el petrleo. Se divide en: a) OPCIN CALL Contrato que otorga a su propietario el derecho, mas no la obligacin, de comprar dlares a futuro a un tipo de cambio pre-establecido (precio de ejercicio); se establece un tipo de cambio mximo al cual se compraran los dlares en el futuro. Principales Caractersticas: Es opcional al tener el derecho y no la obligacin de ejecutar la operacin al vencimiento. El cliente elige el tipo de cambio a cubrir. Tiene un costo asociado a la probabilidad de ejercer la opcin al vencimiento, llamado prima, cuyo pago se realiza al inicio de la operacin. Resultados sujetos a condiciones del mercado.

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Producto es recomendable para importadores o para aquellas empresas que necesiten comprar dlares a futuro y deseen resguardarse de las alzas del tipo de cambio. Si sus ingresos son en soles y su grado de aversin al riesgo es alto, pagando una prima podr obtener la cobertura que necesita.

Ejemplo de Opcin Call: Necesidad: Comprar dlares a futuro. Monto = US$ 120,000 Plazo = 130 das Fecha de cierre = A ser determinada por el cliente Tipo de cambio pactado = 2.70 (K0) Fecha de vencimiento = Fecha de cierre + 130 das Prima = 1.70% del Monto Al vencimiento: Si el Tipo de Cambio al Vencimiento est por encima de K0 (2.70): el cliente ejerce la opcin y compra dlares al tipo de cambio K0. Si el Tipo de Cambio al Vencimiento est por debajo de K0 (2.70): el cliente no ejerce la opcin (al ser opcional) y compra dlares al precio de mercado.

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b) OPCIN PUT Contrato que otorga a su propietario el derecho de vender dlares a futuro a un tipo de cambio preestablecido (precio de ejercicio); se establece un tipo de cambio mnimo al que se venderan los dlares. Principales Caractersticas: Es opcional. El cliente elige el tipo de cambio a cubrir. Tiene un costo asociado a la probabilidad de ejercer la opcin al vencimiento, llamado prima, cuyo pago se realiza al inicio de la operacin. Resultados sujetos a condiciones del mercado. Producto es recomendable para exportadores o para aquellas empresas que necesiten vender dlares a futuro y deseen resguardarse de las bajas del tipo de cambio. Si sus gastos son en soles y su grado de aversin al riesgo es alto, pagando una prima podr obtener la cobertura que necesita.

Ejemplo de Opcin Put: Necesidad: Vender dlares a futuro Monto = US$ 120,000 Plazo = 130 das Fecha de cierre = A ser determinada por el cliente Tipo de cambio pactado (Strike) = 2.71 (Ko) Fecha de vencimiento = Fecha de cierre + 130 das Prima = 1.80% del Monto Al vencimiento1: Si el Tipo de Cambio al Vencimiento est por debajo de Ko (2.71): el cliente utiliza la opcin y vende dlares a Ko. Si el Tipo de Cambio al Vencimiento est por encima de Ko (2.71): el cliente no utiliza la opcin (al ser opcional) y vende dlares al precio de mercado.

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c)

COLLAR COMPRA La compra de un Call sobre un Activo Subyacente (Dlar Americano) a un precio de ejercicio o Strike (K2 en el grfico inferior). La venta de un Put sobre el mismo Activo Subyacente a un precio de ejercicio o Strike (K1 en el grfico inferior). Ambas opciones involucradas tienen el mismo plazo de vencimiento y K1 es menor que K2. Este portafolio podra tener un costo cero para el participante si es que los Strikes se establecen de tal manera que la Prima del Call sea igual que la Prima del Put. Producto recomendable para aquellas empresas que necesiten comprar dlares, que tienen la expectativa de una subida en el Dlar y que quieren cierto rango de cobertura en caso el Tipo de Cambio baje (K2 - K1). Cabe sealar que salvo el tramo comprendido entre K1 y K2, el Collar Compra tiene un esquema de pagos similar a un Forward Compra. Hay que tener en cuenta que existe la posibilidad de que el cliente registre una prdida importante por la posicin vendida del PUT, si el tipo de cambio desciende muy por debajo de K1.

Ejemplo de Collar Compra: Necesidad: Comprar dlares a futuro Monto = US$ 1,000,000 Plazo = 120 das Fecha de cierre = A ser determinada por el cliente Fecha de vencimiento = Fecha de cierre + 120 das Cobertura: El cliente compra un Call strike en K2 (S/. 2.87) y vende un Put strike en K1 (S/. 2.83).

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Al vencimiento1: Si el Tipo de Cambio al Vencimiento es mayor a K2 : el cliente compra dlares a K2 (nivel del Call); por lo tanto,recibir del BCP la cantidad de: Monto x (Tipo de Cambio Vcto. K2), es decir, US$ 1,000,000 x (Tipo de Cambio Vcto. 2.87). Si el Tipo de Cambio al Vencimiento est entre K1 y K2 : al estar dentro del rango de cobertura, el cliente compra dlares al tipo de cambio del mercado (no ejecuta ninguna de las opciones). Si el Tipo de Cambio al Vencimiento es menor a K1: el cliente compra dlares a K1 (nivel del Put); por lo tanto, el Cliente pagara al BCP: Monto x (Tipo de Cambio Vcto. - K1), es decir, US$1,000,000 x (Tipo de Cambio Vcto. -2.83). Conclusin: El cliente se ver favorecido si el tipo de cambio se incrementa por encima de K2; pero se ver perjudicado si el tipo de cambio desciende por debajo de K1. En el tramo entre K1 y K2, el efecto del portafolio es neutral para el cliente. d) COLLAR VENTA Principales Caractersticas: El Collar Venta es un portafolio consistente en: La compra de un Put sobre un Activo Subyacente (Dlar Americano) a un precio de ejercicio o Strike en K1. La venta de un Call sobre el mismo Activo Subyacente a un precio de ejercicio o Strike en K2. Ambas opciones involucradas tienen el mismo plazo de vencimiento y K1 es menor que K2. Este portafolio podra tener un costo cero para la empresa si es que los Strikes se establecen de tal manera que la Prima del PUT sea igual que la Prima del Call. Producto recomendable para exportadores y para aquellas empresas que necesiten vender dlares y que tienen la expectativa de una bajada en el Dlar. Cabe sealar que salvo el tramo comprendido entre K1 y K2, el Collar Venta tiene un esquema de pagos similar a un Forward Venta. Hay que tener en cuenta que existe la posibilidad de que la empresa registre una prdida importante, por la posicin vendida del Call, si el Tipo de Cambio al Vencimiento se incrementa muy por encima de K2.

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Ejemplo de Opcin Collar Venta: Necesidad: Vender dlares a futuro. Monto = US$ 1,000,000. Plazo = 110 das Fecha de cierre = A ser determinada por el cliente Fecha de vencimiento = Fecha de cierre + 110 das Cobertura: El cliente compra un Put strike en S /. 2.72, vende un Call strike en S/. 2.74 y no paga prima alguna. Al vencimiento1: Si el Tipo de Cambio al Vencimiento cierra por encima de K2: el cliente vende al nivel del Call (K2). Por lo tanto el cliente le pagara al BCP: (Tipo de Cambio Vcto. - K2) x Monto, es decir, (Tipo de Cambio Vcto. -2.74) x$1,000,000. Si el Tipo de Cambio al Vencimiento cierra entre el precio del Call (2.74) y del Put (2.72): el cliente vender dlares al Tipo de Cambio al Vencimiento. Si el Tipo de Cambio al Vencimiento cierra en 2.71 (por debajo del nivel del Put): el cliente vender dlares al nivel del Put (2.72). Por lo tanto, el cliente recibira del BCP: (K1- Tipo de Cambio Vcto.) x Monto, es decir, (2.72-2.71) x $1,000,000.

Conclusin: La empresa se ver favorecida si el precio del Tipo de Cambio al Vencimiento disminuye por debajo de 2.72 (K1); pero se ver perjudicado, si el Tipo de Cambio se incrementa por encima de 2.74 (K2). En el tramo entre 2.72 (K1) y 2.74 (K2), el efecto del portafolio es neutral para el cliente.

DERIVADOS FINANCIEROS Administracin Financiera II 4. SWAPS

Al igual que los forwards, son instrumentos personalizados en el cual se establece el intercambio peridico de flujos o activos. Es realizado principalmente por inversionistas institucionales y es posible encontrar bancos y firmas de corretaje que actan activamente como contrapartes en este mercado. Los tipos de swap ms utilizados se constituyen sobre tasas de inters y sobre monedas. Un ejemplo tpico de un swap se da en el que las contrapartes acuerdan el intercambio de flujos de intereses peridicos sobre una cantidad fija, donde una parte paga un inters fijo y la contraparte paga un inters variable (por ejemplo Libor a 3 meses). Con esto, si se tuviera alguna deuda a tasa fija o variable, sera posible cambiar la estructura de intereses que originalmente se pact durante el plazo remanente (cambiamos de tasa fija a variable o viceversa).

a) SWAP DE TASAS (IRS):

Contrato mediante el cual las partes se comprometen a intercambiar una tasa de inters variable por una tasa de inters fija o viceversa sobre montos nominales y perodos de tiempo pactados al inicio del contrato. Los pagos se hacen con neteo. La tasa variable ms usada es la LIBOR.

Para qu sirve? Su principal objetivo consiste en disminuir o eliminar el riesgo de tasas de mediano plazo. El caso ms comn es el de una empresa que tiene deudas a tasa variable (LIBOR + Spread %) y es afectada negativamente cuando la tasa LIBOR sube. Mediante un swap de tasas podemos transformar la parte LIBOR de esta deuda a una tasa fija, eliminando la exposicin a variaciones a la tasa LIBOR.

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Cules son las ventajas? No se pagan comisiones ni fees. Debido a ello, tomar un swap de tasas puede ser ms eficiente que la alternativa de que el cliente reestructure la deuda para pasarla a una tasa fija. Ejemplo prctico Antes del swap, el Cliente tiene un financiamiento a 5 aos con tasa variable Libor 3M + 4.00%. El Cliente decide entrar en un swap de tasas con el BCP. El Cliente paga tasa fija (llamada tasa swap) y recibe Libor 3M en el swap. La tasa swap a 5 aos que el Cliente paga es de 1.30% fija, con lo que ahora su costo de financiamiento es una tasa fija de 5.30% = 1.30% + 4.00%

b) SWAPS DE MONEDAS (CCS):

Contrato mediante el cual el Banco paga al Cliente amortizaciones y una tasa de inters (fija o variable) sobre un monto nominal pactado en una moneda, mientras que el Cliente paga al Banco amortizaciones y una tasa de inters (fija o variable) sobre un monto nominal pactado en otra moneda. El tipo de cambio para los clculos de los nominales y amortizaciones es fijo y se pacta al inicio del contrato.

Para qu sirve? Su principal objetivo consiste en eliminar el riesgo cambiario de mediano plazo. Se puede usar para calzar activos y pasivos que estn en diferentes monedas, como por ejemplo transformar una deuda existente de Dlares a Soles o viceversa (ver caso 1). En condiciones de mercado favorables, se puede usar tambin para cambiar la moneda de un activo/pasivo de mediano plazo (prstamo, leasing, bono) con el fin de obtener mejores tasas en otra moneda (ver caso 2). Cules son las ventajas?

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No se pagan comisiones ni fees. Debido a ello, tomar un swap de monedas puede ser ms eficiente que la alternativa de que el Cliente mismo cambie la moneda de sus pasivos a travs de la restructuracin de prstamos y toma de nuevos pasivos. Ejemplos prcticos Caso 1: El Cliente quiere transformar una deuda existente de Dlares a Soles El Cliente tiene una deuda en Dlares a 6% a 5 aos. Sus ingresos son mayormente en Soles por lo que es afectado negativamente si el Dlar se aprecia.

Tomando un swap de monedas, el Cliente transforma la deuda a 8.6% en Soles, eliminando as el riesgo cambiario entre sus ingresos y los pagos de la deuda.

Caso 2: Prstamo Rebajado o Sinttico en Soles El Cliente quiere tomar una deuda nueva en Soles a 3 aos. La tasa de mercado para una deuda directa en Soles es 6.40%. El Cliente tiene como alternativa construir un Prstamo Rebajado o Sinttico en Sol es, para lo cual toma la deuda nueva en Dlares a 4% y un swap de monedas para convertir la deuda de Dlares a Soles a 6%. Al final, el Cliente slo tiene que preocuparse de los pagos en Soles del swap, siendo su tasa final de 6%, que es menor a la tasa de mercado de 6.40% para deudas directas en Soles (es decir hay un ahorro de 0.40%).

Dependiendo de las condiciones de mercado, se puede hacer un esquema similar para empresas que quieran tomar deudas nuevas en Dlares. Para ello el Cliente deber tomar la deuda nueva en Soles y un swap de monedas para convertir la deuda a Dlares.

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BIBLIOGRAFIA

http://www.sbs.gob.pe http://www.ifaperu.org/uploads/files/Peschiera_9.8.05.pdf http://www.ipdt.org/editor/docs/Perez-Reyes_22-03-06.pdf http://ww2.viabcp.com