QU ES UN BONO?

Un bono es un ttulo de deuda que una entidad pblica o privada emite con el objeto de financiarse. Es un instrumento por el cual el emisor se compromete a devolver en una fecha determinada al inversor, el monto recibido en prstamo y a retribuir dicho prstamo (durante la vigencia del bono) con pagos peridicos en concepto de intereses. Los bonos emitidos por el Estado Nacional y los gobiernos provinciales son denominados "ttulos pblicos" mientras que a los bonos emitidos por entidades privadas son llamados "obligaciones negociables" o "bonos corporativos". Dnde y cmo comprar bonos? La compra de bonos se puede realizar a travs de agentes autorizados de venta, los que a su vez estn agrupados dentro de dos organismos: el Mercado Abierto Electrnico y las Sociedades de Bolsa de Buenos Aires y del Interior. Para informacin detallada de los agentes que pertenecen a cada uno de estos organismos puede dirigirse a las siguientes pginas: Mercado Abierto Electrnico Bolsa de Comercio de Buenos Aires - http://www.merval.sba.com.ar - Men de Agentes y Soc. de Bolsa. Si usted est interesado en comprar bonos primero debe decidir cul es el bono que ms se adecua a su perfil de inversin. Una vez elegido el bono (o grupo de bonos) que desea adquirir deber acercarse (personalmente o a travs de Internet) a un banco o agentes autorizados donde deber abrir una cuenta de inversin. Al realizar la operacin deben evaluarse el monto de los gastos y las comisiones ya que aumentan la inversin y por tanto disminuyen el rendimiento de la operacin. Gastos y comisiones en la compra de bonos A continuacin se presenta una lista con los gastos y comisiones que son ms usadas en el mercado local:

1Gastos de Entrada (Compra) y Salida (Venta): Es la comisin que cobra el agente autorizado por
realizar la transaccin. Esta comisin puede ser un monto fijo, un porcentaje sobre el monto total de la operacin o una combinacin de ambas. Estos gastos no estn reglamentados, por lo que cada agente establece su propia poltica de comisiones.

2Gastos de custodia y mantenimiento: Los agentes autorizados cobran una comisin por

mantener las cuentas de inversin siempre y cuando las mismas tengan activos en cartera. El monto de la comisin es fijo pero su valor vara segn el agente y puede ser cobrado por el mismo en forma mensual, trimestral o anual.

3Pago de inters y Amortizacin: El agente le cobra al cliente una comisin por la gestin de

cobro de los cupones y del capital de cada bono. Usualmente esta comisin es un porcentaje

sobre el monto que corresponda cobrar.

4Derecho de mercado y de Bolsa: Son impuestos que se deben pagar para poder realizar

transacciones. En este caso el agente de bolsa acta como agente de retencin del mercado.

5IVA: Este impuesto se cobra sobre las comisiones del agente de bolsa y sobre el derecho de
mercado. Los agentes autorizados son los agentes de retencin de todos los gastos y comisiones. A excepcin del derecho de mercado y del IVA, el resto de las comisiones son fijados libremente por el agente de bolsa y pueden ser incluso, en el caso de grandes inversores, resultado de una negociacin entre las partes. Es por ello que algunos organismos bonifican alguna de las comisiones para las operaciones de Letes, en especial las comisiones de amortizacin. Para todas las comisiones en general existe un mnimo. Estos gastos mnimos tienen mayor impacto sobre el rendimiento para montos pequeos de inversin. Adicionalmente, cuanto ms corto es el plazo de vida del bono o el horizonte de tiempo de la inversin mayor es el impacto de las comisiones sobre el rendimiento del bono.

PRINCIPALES CARACTERSTICAS

Tipo de emisor Una de las caractersticas ms importantes de un ttulo es la naturaleza del emisor ya que es quien se hace responsable por el pago del monto de la deuda. Los emisores pueden ser estados nacionales, provinciales y municipales, y empresas privadas. Existen instituciones privadas denominadas "calificadoras de riesgo" que evalan la capacidad y voluntad del emisor para cumplir con los pagos comprometidos a los inversores dentro de los trminos preestablecidos. Despus de un anlisis cualitativo y cuantitativo de la informacin brindada por el emisor las calificadoras de riesgo asignan a cada bono una nota o calificacin que pertenece a una escala preestablecida por cada organizacin. Fecha de emisin, fecha de vencimiento y plazo La fecha de emisin indica el comienzo de la obligacin. Ese da el emisor recibe el dinero del inversor y a cambio le entrega el bono ya sea en forma fsica o registrando la obligacin en el mercado. La fecha de vencimiento indica el da en que el bono deja de existir, y el emisor termina con la obligacin. El plazo es el perodo de tiempo que transcurre entre la fecha de emisin y la fecha de vencimiento. Generalmente, en funcin del plazo, los bonos pueden ser agrupados en tres grandes grupos: entre 0 y 5 aos bonos de corto plazo, entre 5 y 12 aos bonos de mediano plazo y ms de 12 aos de largo plazo. El principal El valor del principal (o capital) es el monto que el emisor se compromete a devolver al inversor, ya sea en cuotas parciales o al vencimiento del ttulo. A los pagos fragmentados del principal se

los denomina amortizacin. Cupn y Tasa del cupn (nominal rate o coupon rate) Se denomina cupn al monto que recibir el tenedor en concepto de intereses y de amortizaciones (en el caso que el bono realice pagos parciales del capital). La frecuencia de pago es variable, puede ser mensual, trimestral, semestral o anual. Generalmente, los bonos emitidos en Estados Unidos pagan cupones de inters en forma semestral y amortizan el capital en una sola cuota al vencimiento, mientras que los emitidos en Europa realizan los pagos de renta en forma anual pagando tambin la totalidad del capital al vencimiento. Por su parte, la tasa del cupn es la tasa nominal que se compromete a pagar el emisor por retribucin del capital. Valor residual Indica para cada momento el monto de capital que an no ha sido pagado por el emisor, es decir, la proporcin del principal no amortizada. Si el capital es amortizado en una sola cuota, el valor residual va a ser durante toda la vida del bono equivalente a su valor nominal. En el caso de que el capital sea amortizado en cuotas parciales, el valor residual se ir reduciendo a lo largo de la vida del bono en la porcin que establezcan las condiciones de emisin. Este dato es relevante para el clculo del valor tcnico del bono. Intereses corridos Son los intereses devengados entre el momento actual y la fecha del ltimo cupn pagado. Por lo tanto, en el momento de inicio de cada perodo de renta, los intereses corridos son iguales a cero: Intereses corridos = Intereses del perodo * (das corridos en el perodo/cantidad de das del perodo corriente) Valor tcnico Indica el valor de rescate del ttulo al momento actual. Valor tcnico = Valor residual ($) + Intereses corridos ($) Para el caso de los bonos que capitalizan intereses el clculo se hace sobre el capital ajustado. Es decir, Valor tcnico = Valor residual ($) * Coeficiente de ajuste de capital (%) + Intereses corridos ($) Paridad Es la relacin del precio del bono con su valor tcnico. Cuando la paridad del bono es del 100% se dice que el bono cotiza a la par. Si es mayor al 100%, sobre la par y si es menor, bajo la par.

Paridad =

Precio Valor Tcnico

Medidas de Rendimiento Rendimiento corriente o Current Yield Es una medida de rendimiento que relaciona el cupn anual con el precio de mercado del bono. Es decir,

Current yield =

Cupn anual Precio

Esta medida presenta la desventaja de ignorar el valor tiempo del dinero. Tasa Interna de Retorno (TIR) o Yield to Matuirity (YTM) Es la tasa de rendimiento que iguala el valor presente de los flujos de fondos (intereses + amortizacin) al precio de mercado del bono (o la inversin inicial). A diferencia de la current yield, la TIR no slo tiene en cuenta el cupn corriente sino tambin cualquier ganancia o prdida de capital que obtiene el inversor manteniendo el bono hasta su vencimiento. Matemticamente,

p=

C C C C C + + + ... + + (1+y) (1+y) (1+y) (1+y) (1+y)

Donde: C=cupones; y=TIR ; y M=principal. La "Tasa Interna de Retorno" calculada al momento de realizar la inversin ser igual al rendimiento final de la inversin siempre y cuando se cumplan dos condiciones: 1) que se mantenga el bono en cartera hasta su vencimiento y 2) que se reinviertan todos los cupones cobrados a la misma tasa interna de retorno del momento de la compra. En el caso de vender el bono antes de su vencimiento el rendimiento final obtenido puede no ser igual a la rentabilidad prometida al momento de realizar la inversin. Ello obedece a que el precio de un bono se mueve al comps de las variaciones en las tasas de inters. Si las tasas de inters suben, el precio de los bonos baja y viceversa. A la sensibilidad del bono a las variaciones en la tasa de inters se lo denomina "riesgo de tasa". Con respecto a la reinversin de cupones, cuando stos son invertidos a una TIR menor, el rendimiento final de la inversin ser menor a lo estimado al momento de la compra y viceversa. Este riesgo es llamado "riesgo de reinversin" Stripped TIR Es una medida de retorno que se utiliza para aquellos bonos que estn garantizados con bonos cupn cero del Tesoro americano y refleja el rendimiento de la porcin no garantizada del ttulo. Para calcularla, se toma solamente el flujo de fondos de la porcin de capital e intereses no garantizados y se lo iguala al precio del bono al que se le descuenta el valor actual de la porcin

garantizada. Los bonos "Par" y "Discount" emitidos por los mercados emergentes en el marco del "Plan Brady" son ejemplos de este tipo de bonos. Spread Es la diferencia entre el rendimiento del bono analizado y el rendimiento de un bono cupn cero del Tesoro americano de igual duration (o igual plazo). En el caso de los bonos que tienen garantas se toma la Stripped YTM, obteniendo el STRIPPED SPREAD. Esto es una aproximacin a la tasa de riesgo pas. Duration El concepto de duration fue desarrollado originalmente por Frederick Macaulay. Es un promedio ponderado del plazo de pago de los cupones, donde el factor de ponderacin es el valor actual de cada uno de esos cupones como porcentaje del valor actual de toda la corriente de pagos que generara dicho bono. Es una medida de madurez y de riesgo del bono. La duration es inversamente proporcional a la TIR del bono. La duration cae cuando la TIR aumenta, debido que al descontar los flujos a una tasa ms alta se asignan menores ponderaciones a los flujos ms lejanos y mayores a los flujos ms cercanos. Duration modificada La durantion modificada mide la sensibilidad del precio de un bono a las variaciones en la tasa de inters a la que se descuenta el flujo de fondos. Matemticamente, se calcula de la siguiente forma:

DM =

Duration (1+y)

Este parmetro nos permite calcular la variacin porcentual del precio para un determinado cambio en la yield. Variacin % del precio del bono = (-Duration modificada) * Variacin de la TIR Existe una relacin inversa entre la variacin en la tasa de inters y el precio de un bono. Cuando sube/baja la tasa el precio del bono baja/sube ya que los flujos de fondos son descontados a una tasa mayor/menor lo que disminuye/aumenta su valor presente. Sin embargo, el uso de la duration modificada nos brinda slo una aproximacin, no un valor exacto, ya que la misma solo ser vlida para pequeos cambios en la TIR. Ante grandes cambios en la TIR, la duracin modificada es sensiblemente diferente del porcentaje real de cambio de precio que se produce. Para hallar una aproximacin ms exacta al porcentaje de cambio en el precio, producido por una variacin de mayor magnitud en la yield, se requerir una medida de volatilidad complementaria de la duracin, que es la convexidad.

TIPOS DE BONOS

Las distintas modalidades de bonos, tanto privados como pblicos pueden ser emitidos bajo distintas condiciones: Bonos cupn cero Los bonos cupn cero son aquellos que no pagan cupn de inters y el emisor se compromete a devolver el capital al vencimiento del bono. La tasa de inters que el emisor paga queda implcita en el precio de descuento al que se emite el bono. Usualmente stos ttulos son emitidos por la tesorera de los distintos gobiernos y son operados por tasa de descuento. Bonos a tasa de inters fija y flotante Con excepcin de los bonos cupn cero, el resto de los ttulos de deuda realizan pagos peridicos en concepto de intereses con el objeto de retribuir al inversor por el prstamo del capital. En este sentido, la tasa de referencia para el pago de la renta puede ser una tasa fija o variable. Los bonos a tasa de inters fija son aquellos que acuerdan una determinada tasa cuando son emitidos. En este mismo sentido existen bonos con tasa de inters fija pero que se aumenta a medida que transcurre el tiempo (tasa fija escalonada). Este es el caso de algunos bonos Brady tales como los bonos "Par" emitidos por los mercados emergentes. Los bonos de tasa de inters flotante son aquellos en los que el cupn de inters es pactado en funcin de uno o ms tipos de tasas de inters de referencia, por ejemplo Libor, la tasa de referencia para el mercado hipotecario o la determinada por bonos del gobierno local o del extranjero. En algunos casos se suele adicionar a esta tasa de referencia un spread. Por ejemplo, los bonos "Discount" que fueron emitidos con el "Plan Brady" de reestructuracin de deuda pagan una tasa Libor ms un spread de 125 puntos bsicos. En algunos casos a los bonos de tasa variable suele ponerse un tope mnimo y otro mximo para el inters resultante, de manera que el inters a pagar fluctuar entre esos dos topes. Las revisiones de los tipos de inters estn estrechamente relacionados con el perodo del cupn. Es decir, si el bono paga cupn en forma trimestral la revisin es cada tres meses mientras que si es el pago del cupn es en forma mensual la revisin es cada 30 das. Bonos amortizables durante la vida del bono o al vencimiento (Bullet) Los bonos que amortizan capital durante el plazo de existencia, son aquellos que van devolviendo parte del capital prestado en cuotas. Por tanto, adems de los intereses, el bono puede pagar un monto extra de amortizacin. Los bonos amortizables al vencimiento, tal como lo indica el nombre, devuelven el capital prestado al final del perodo de vida del bono.

Bonos convertibles (Convertible Bond) Son aquellos ttulos de deuda privada que adems del derecho a percibir un inters y la amortizacin del principal, incorporan una opcin de adquisicin o suscripcin de acciones de la entidad emisora. La opcin de compra de acciones puede ser a un precio fijo o variable y puede realizarse en una fecha determinada o en sucesivos momentos de la vida del ttulo. El coeficiente de conversin suele depender de la cotizacin de las acciones subyacentes durante un cierto perodo anterior a la fecha de conversin, aplicndoles un descuento que vara segn cada caso. Bonos con opcin de recompra (Callable bond) Es un bono que puede que presenta la opcin de ser recomprado por la sociedad emisora a un precio fijado y en fechas preestablecidas. Este tipo de bonos es ampliamente utilizado en los mercados internacionales, dado que tiene la ventaja para el emisor de que si los tipos de inters bajan puede recomprar la antigua emisin y lanzar al mercado otra con un tipo de inters menor para sustituirla. Bonos con opcin de reventa (Putable bond) Son bonos emitidos a largo plazo en los que el tenedor del bono tiene el derecho a recomprar, pasado determinado tiempo, bonos de acuerdo con las pautas establecidas en las condiciones de emisin del ttulo.

RIESGOS IMPL?CITOS EN LA INVERSI?N DE BONOS

La compra de un bono tiene implcito riesgos segn se trate de un ttulo pblico o privado, con tasa fija o flotante, emitido en moneda local o extranjera. Riesgo de prdida del poder de compra Todos los bonos presentan este riesgo, es decir que la tasa de inters requerida est muy correlacionada con la tasa de inflacin esperada. Existe entonces una Prima por Inflacin, que es la adicin de algunos puntos bsicos al rendimiento requerido con el slo objetivo de preservar el poder de compra del inversor a travs del tiempo. Las expectativas de una mayor inflacin maana llevan a mayores niveles de tasas de inters hoy. Por ejemplo, el rendimiento de los Bonos del Tesoro de EE.UU. consiste en una tasa libre de riesgo ms una compensacin por la prdida de poder adquisitivo. Estos bonos no tienen ni riesgo empresario ni riesgo financiero. El Riesgo de Devaluacin se puede enmarcar dentro del riego de prdida del poder de compra, si se considera que una devaluacin de la moneda local tendra como resultado una traslacin al precio de los bienes. Una medida comnmente utilizada para cuantificar este riesgo es el spread entre los rendimientos de los bonos en pesos y en dlares. Evidentemente es necesario tomar dos bonos de caractersticas iguales que se diferencien nicamente en su moneda de denominacin;

este es el caso, por ejemplo del PRE3 y PRE4. Riesgo de Tasa de Inters Este riesgo tiene dos componentes, el Riesgo de Precio y el Riesgo de Reinversin. Se puede identificar como el riesgo sistemtico asociado a los ttulos de renta fija. Es el caso de los ttulos de mayor calificacin crediticia, el Riesgo de Tasa de Inters resulta ser el riesgo principal. Este riesgo se puede medir a travs de la Duration y la Convexity. El riesgo de Reinversin constituye una segunda dimensin el Riesgo de Tasa de Inters. Se trata del riesgo de no poder invertir los cupones de renta del bono a una tasa de inters igual a la TIR. La suba (baja) en el precio, tiene un efecto positivo (negativo) para la reinversin de los flujos. Resulta obvio que los Bonos cupn cero no tienen riesgo de Reinversin. Riesgo de Default (Riesgo de Crdito o Riesgo de Insolvencia) Este riesgo se refiere a la incertidumbre de pago de los cupones de renta o amortizacin del bono. A diferencia de unos pocos bonos - como ser los bonos del Tesoro de EE.UU.- el resto de los bonos, tanto pblicos como privados, cargan en diferentes medida con este riesgo. Ser necesario entonces hacer una distincin entre la tasa de rendimiento prometida y la esperada. Por ejemplo si determinado bono promete un rendimiento del 10%, pero existe una probabilidad de default, podra tener un rendimiento esperado (o exigido) de 12%. Dentro del Riesgo de Default, es conveniente distinguir entre el Riesgo Pas y el Riesgo Privado para diferenciar la deuda soberana de la deuda corporativa. El Riesgo Privado incluye tanto el riesgo financiero como el empresario; en cambio el riesgo Pas carga con las connotaciones de tipo poltico-econmico. Para la calificacin del Riesgo Privado es necesario considerar bsicamente cuatro puntos clave: las condiciones de emisin del bono, el poder de las utilidades y el leverage, la liquidez y la capacidad empresaria (management) de la firma. Por otra parte, el Riesgo Pas se define como la posibilidad que un estado soberano se vea imposibilitado o incapacitado de cumplir con sus obligaciones con algn agente extranjero, por razones fuera de los riesgos usuales que surgen de cualquier relacin crediticia. La transferencia de fondos entre frontera lleva implcito el riesgo de tipo de cambio. El Riesgo Pas se compone del riesgo poltico, y riesgo de transferencia. El Riesgo Poltico se refiere al riesgo en que incurren los acreedores y/o inversores de que la repatriacin del prstamo, dividendos, intereses, comisiones, etc. se restrinjan por motivos exclusivamente polticos. Al Riesgo Poltico usualmente se lo relaciona con el riesgo de levantamiento o revoluciones, aunque tambin puede incluir medidas de embargo, "boycotts", expropiaciones, una cada substancial en las reservas internacionales, descontento social, problemas sindicales, etc. El Riesgo de Transferencia, en cambio, resulta que un pas en particular pueda imponer restricciones a las remisiones de capital al exterior, como parte de su poltica econmica.

Riesgo de Rescate (Call Risk) Los bonos contemplan en el contrato de emisin la posibilidad de un rescate anticipado, poseen una prima en la tasa debido a que el inversor exige un rendimiento mayor. Por lo general, existe un perodo inicial durante el cual no se puede aplicar la clusula de rescate (call protection). Esta clusula favorece al emisor. Este tipo de bonos se puede analizar como la compra de un bono cualquiera ms la venta de una opcin de call al emisor. El clculo de la TIR generalmente se hace considerando de todos los posibles escenarios el que arroje el menor rendimiento. En este tipo de bonos una cada en las tasas de inters vigentes en el mercado producir un aumento en el precio (al igual que en el resto de los bonos) pero con un techo (cap) debido a que en este escenario la probabilidad de rescate aumenta. Tambin existe la clusula con una opcin de venta (put). Es una clusula espejo de la anterior, y pueden darse simultneamente. Esta clusula tambin beneficia al inversor, quien ejercer la opcin cuando aumenten las tasas de inters vigentes, o bien cuando crezca el riesgo de crdito del emisor. Otros riesgos son la liquidez del bono y las cuestiones de tipo