FUTUROS

Concepto
Un contrato de futuros es un contrato o acuerdo que obliga a las partes
contratantes a comprar o vender un número determinado de bienes o
valores (activo subyacente) en una fecha futura y determinada y con un
precio establecido de antemano.

Los contratos de futuros son una categoría dentro de los contratos de

derivados: Un derivado financiero' instrumento derivado, es un producto
financiero cuyo valor se basa en el precio de otro activo, de ahí su nombre.
El activo del que depende toma el nombre de activo subyacente, por
ejemplo el valor de un futuro sobre el oro se basa en el precio del oro. Los
subyacentes utilizados pueden ser muy diferentes, acciones, índices
bursátiles, valores de renta fija, tipos de interés o también materias primas.

Utilidad del contrato de futuros

Existen dos motivos por los cuales alguien puede estar interesado en
contratar un futuro:

* Operaciones de cobertura: La persona tiene o va a tener el bien

subyacente en el futuro (petróleo, gas, naranjas, trigo, etc.) y lo venderá en
un futuro. Con la operación quiere asegurar un precio fijo hoy para la
operación de mañana.

* Operaciones especulativas: La persona que contrata el futuro sólo busca

especular con la evolución de su precio desde la fecha de la contratación
hasta el vencimiento del mismo

Conceptos

* Estar largo.

Quien compra contratos de futuros, adopta una posición larga, por lo

que tiene el derecho a recibir en la fecha de vencimiento del contrato el
activo subyacente objeto de la negociación. Básicamente significa comprar
hoy para vender mañana o invertir hoy para mañana recuperar el nominal
más las plusvalías.

* Estar corto

Quien vende contratos adopta una posición corta ante el mercado, por
lo que al llegar la fecha de vencimiento del contrato deberá entregar el
correspondiente activo subyacente, recibiendo a cambio la cantidad de
dinero acordada en la fecha de negociación (venta) del contrato de futuros.
Básicamente significa financiarse hoy con la venta del activo que aún no
tenemos, tomando la obligación de devolver el activo mañana.

Usos de los contratos de futuros

Con independencia de que un contrato de futuros se puede comprar con la
intención de mantener el compromiso hasta la fecha de su vencimiento,
también puede ser utilizado como instrumento de cobertura en operaciones
de tipo especulativo, ya que no es necesario mantener la posición abierta
hasta la fecha de vencimiento; en cualquier momento se puede cerrar la
posición con una operación de signo contrario a la inicialmente efectuada:
cuando se tiene una posición compradora, puede cerrarse la misma sin
esperar a la fecha de vencimiento simplemente vendiendo el número de
contratos compradores que se posean; de forma inversa, alguien con una
posición vendedora puede cerrarla anticipadamente acudiendo al mercado y
comprando el número de contratos de futuros precisos para compensar su
posición. +Comprar un futuro consiste en un contrato estandarizado que
supone para el comprador la obligación de comprar el activo subyacente a
un precio fijado hoy, llamado precio del futuro, en la fecha de vencimiento
del contrato. Si una vez llegado el vencimiento el precio futuro es menor
que el precio de liquidación, habrá beneficio; en caso contrario habrá
pérdidas. +Vender un contrato de futuro consiste en un contrato
estandarizado que supone para el vendedor la obligación de vender el
activo subyacente al precio del futuro en la fecha del vencimiento. Si una
vez llegado el vencimiento el precio futuro es mayor que el precio de
liquidación, habrá beneficio; en caso de que ocurra lo contrario
obtendremos pérdidas.

* Negociar un contrato de futuro implica:

-La liquidación diaria de pérdidas y ganancias: Todos los días, cuando se

cierra la sesión, se procede al cálculo de las pérdidas y ganancias generadas
por cada posición. -Unas garantías que consisten en un depósito que la
cámara exige al contratar futuros.

Precio Teórico del Futuro

La diferencia entre el precio de la acción dentro de un año y el precio de la

acción hoy, recibe el nombre de Coste neto de financiación o cost of carry. El
coste neto de financiación es, a su vez, el coste de financiación menos la
rentabilidad por dividendos de dicho activo.

El coste neto de financiación puede ser positivo o negativo, dependiendo de

si la rentabilidad por dividendos es menor o mayor que el coste de
financiación.

El precio teórico del futuro responderá, por tanto, a la siguiente fórmula:

Precio Teórico del Futuro = Precio Actual x (1+ti) - d

donde:

t = Tiempo sobre el que estamos calculando el precio teórico del futuro

expresado en años.
i = Tasa libre de riesgo, expresada en tanto por 1.

d = tasa de dividendo efectivo hasta el vencimiento (rentabilidad del

dividendo efectivo).

Entrega compensada

La cámara de compensación

* Ejes básicos del sistema de garantías. La Cámara de Compensación

establece un sistema de garantías, cuyos ejes básicos son:

o Depósitos de garantía.

o Liquidación diaria de las pérdidas y ganancias.

o Otras medidas complementarias (límites de posiciones, comisión de

supervisión y vigilancia, miembros reconocidos, sistema de negociación,
liquidación y compensación en tiempo real, etc).

* La existencia de la Cámara permite que las partes negociadoras de un

contrato no se obliguen entre sí, sino que lo hacen con respecto a la
Cámara, lo que supone eliminar el riesgo de contrapartida y permitir el
anonimato de las partes en el proceso de contratación.

* Funciones:

o Actúa como contrapartida de las partes contratantes, siendo

comprador para la parte vendedora y vendedor para la parte compradora.

o Determina diariamente los depósitos de garantía por posiciones

abiertas.

o Liquida diariamente las pérdidas y ganancias.

o Liquida los contratos al vencimiento.

* Control y supervisión de los sistemas de compensación y liquidación.

Son funciones que ejerce la Cámara de Compensación, garantizando el buen
fin de las operaciones a través de la subrogación en las mismas. Como la
Cámara elimina el riesgo de contrapartida para quienes negocian en el
mercado, debe establecer un mecanismo de garantías que le permita no
incurrir en pérdidas ante una posible insolvencia de algún miembro del
mercado. Para ello exige un depósito de garantía determinado en función
del número y tipo de contratos comprados o vendidos. Para que dicha
garantía permanezca inalterable, la Cámara de Compensación la ajusta
diariamente por medio de la actualización de depósitos o liquidación de
pérdidas y ganancias.

Tipo de cambio futuro (forward)

Un Forward, como instrumento financiero derivado, es un contrato a largo
plazo entre dos partes para comprar o vender un activo a precio fijado y en
una fecha determinada.

Los forwards más comunes negociados en las Tesorerías son sobre

monedas, metales e instrumentos de renta fija.

Existen dos formas de resolver los contratos de forward de moneda

extranjera:

* Por compensación (Non delivery forward): al vencimiento del contrato

se compara el tipo de cambio spot contra el tipo de cambio forward, y el
diferencial en contra es pagado por la parte correspondiente.

* Por entrega física (Delivery Forward): al vencimiento el comprador y el

vendedor intercambian las monedas según el tipo de cambio pactado.

FUTUROS Y FORWARDS

“Los contratos a plazo (forward) son parecidos a los contratos de futuros en

lo que ambos son acuerdos de compra o venta de un activo en un momento
determinado en el futuro por un precio determinado. No obstante, a
diferencia de los contratos a futuros, éstos no son negociados en un
mercado. Son acuerdos privados entre dos instituciones financieras o entre
una institución financiera y una de sus clientes corporativos”. (Hull, 1996).

Es decir, los forwards no tienen que ajustarse a los estándares de un

determinado mercado, ya que se consideran como instrumentos extra
bursátiles.

“En estas operaciones el comprador (quien asume la parte larga), se

compromete a adquirir la mercancía en cuestión a un precio y tiempo que
se pactan al inicio. Por otra parte, el vendedor (quien asume la parte corta),
está dispuesto a entregar la mercadería”. (Díaz, 1998).

Los contratos forward se dividen en tres modalidades:

1. No generan utilidades.

2. Generan utilidades o rendimientos fijos.

3. Generan utilidades que se reinvierten.

Diferencias entre futuros y forwards

CARACTERÍSTICA FORWARDS FUTUROS

S
Tipo de contrato Contrato privado entre Negociados sobre
dos partes cambios
No estandarizado Contratos
estandarizados
Tiempo Usualmente no Categorías de posibles
especifica una fecha de fechas de entrega
 entrega
Ajuste Inicio y fin de contrato Ajustados al mercado
diariamente
Forma de Entrega de activo físico Se liquidan antes de
entrega o a la liquidación final entrega
en metálico
Tamaño Puede tener cualquier El tamaño esta
tamaño que deseen las definido de antemano
dos partes del mismo
Especificaciones No especifica el Se limitan las
sobre el subyacente variaciones
subyacente permisibles en la
calidad del
subyacente
entregable contra
posiciones en futuros
Garantía No especifica ningún Siempre se cuenta con
tipo de depósito de cámara de
garantía compensación que
respalda el mercado y
que necesita
depósitos de garantía
Forma de No se compensan Todas las posiciones
compensación diariamente en futuros abiertas en
el mercado se valoran
cada día
Tipo de No se negocian en Siempre se negocian
mercados mercados organizados en mercados
organizados
Liquidez Usualmente no Siempre generan
generan liquidez liquidez
Válvula de No es transferible Si es transferible
escape
Confiabilidad Dudoso Es muy confiable
Acceso a Son contratos secretos Compra – Venta “a
información viva voz”
Facilidad de Se negocia todo Sólo se negocia el
negociación precio

FIDEICOMISO

Diferencias entre Fideicomiso y Fideicomiso Financiero

Fideicomiso: existe cuando una persona (fiduciante) transmite la propiedad

fiduciaria de bienes determinados a otra (fiduciario), quien se obliga a
ejercerla en beneficio de quien se designe en el contrato (beneficiario), y a
transmitirlo al cumplimiento de un plazo o condición al fiduciante, al
beneficiario o al fideicomisario.

Fideicomiso financiero: es un contrato de fideicomiso en el cual el fiduciario

es una entidad financiera habilitada por la LEF o una sociedad
especialmente autorizada por lest CNV para actuar como fiduciario
financiero, y beneficiario son los titulares de certificados de participación en
el dominio fiduciario o de títulos representativos de deuda garantizados con
los bienes así transmitidos. Dichos certificados de participación y títulos de
deuda son considerados valores negociables y pueden ser objeto de oferta
pública.

Es decir, una empresa que necesita financiarse puede utilizar vías

tradicionales de financiamiento, como ser la emisión de acciones o de
valores negociables de deuda, o bien financiarse a través del vehículo
denominado “fideicomiso financiero

BONO
Bono Convertible

Bono que concede a su poseedor la opción de canjearlo por acciones de

nueva emisión a un precio prefijado. Ofrece a cambio un cupón (una
rentabilidad) inferior al que tendría sin la opción de conversión.

MODIGLIONI-MILLER
Teorema de Modigliani-Miller

El teorema Modigliani-Miller (llamado así por Franco Modigliani y Merton

Miller) es parte esencial del pensamiento académico moderno sobre la
estructura de capital de la empresa. El teorema afirma que el valor de una
compañía no se ve afectado por la forma en que ésta es financiada en
ausencia de impuestos, costes de quiebra y asimetrías en la información de
los agentes. Oponiéndose al punto de vista tradicional, el teorema establece
que es indiferente que la empresa logre el capital necesario para su
funcionamiento acudiendo a sus accionistas o emitiendo deuda. También es
indiferente la política de dividendos.

Proposiciones del teorema Modigliani-Miller en el caso de que no haya

impuestos.
Consideremos dos empresas en todo idénticas excepto en su estructura
financiera. La primera (empresa U) no está apalancada; es decir, se financia
únicamente por las aportaciones de los accionistas. La otra sociedad
(empresa L) está apalancada; se financia en parte con acciones y en parte
con deuda. El teorema Modigliani-Miller afirma que el valor de las dos
compañías es el mismo:

Proposición I:

donde VU es el valor de la empresa sin apalancamiento = precio de compra

de todas las acciones de la empresa, y VL es el valor de una empresa con
apalancamiento = precio de compra de todas las acciones de la empresa
más todas sus deudas.

• El teorema se basa en el siguiente razonamiento: supongamos que un

inversor está indeciso entre invertir una determinada cantidad de
dinero en la empresa U o en la empresa L. Será indiferente para él
comprar acciones de la empresa apalancada L o comprar acciones de
la empresa U y simultaneámente pedir prestado en la misma
proporción que la empresa L lo hace. El rendimiento de ambas
inversiones será el mismo. Por lo tanto el precio de las acciones de L
 debe ser el mismo que el de las acciones de U menos el dinero que el
inversor B pidió prestado, que coincide con el valor de la deuda de L.

El razonamiento para ser cierto necesita una serie de fuertes supuestos. Se

asume que el coste de pedir prestado dinero por el inversor coincide con el
de la empresa, lo que sólo es cierto si no hay asimetría en la información
que reciben los agentes y si los mercados financieros son eficientes.

Proposición II:

rS es el coste del capital de la empresa.

r0 es el coste del capital de una empresa sin apalancamiento.

rB es el coste de la deuda.

B / S es la ratio entre deuda y capital propio de la empresa.

Esta proposición afirma que el coste del capital de la empresa es una

función lineal de la ratio entre deuda y capital propio. Una ratio alta implica
un pago mayor para el capital propio debido al mayor riesgo asumido por
haber más deuda. Esta fórmula se deriva de la teoría del coste medio del
capital.

Las dos proposiciones son cierta siempre que asumamos que:

-no hay impuestos.

-no hay costes de transacción.
-los particulares y las empresas pueden pedir prestado a los mismos tipos
de interés.

Lógicamente, después de estos supuestos tan restrictivos que no se

cumplen en el mundo real, el teorema podría parecer irrelevante, pero a
pesar de ello se sigue estudiando por un motivo muy importante. Debemos
comprender qué supuestos se están violando para entender cual es la
estructura de capital óptima.

Sociedades de Garantías Recíprocas (S.G.R.)

Las SGR son sociedades comerciales cuyo objetivo principal es facilitar a las PyMes el
acceso al financiamiento mediante el otorgamiento de garantías que respaldan la
devolución del crédito.

Los avales pueden ser financieros (en caso de préstamos), técnicos (para cumplir
contratos), o mercantiles (para proveedores o anticipo de clientes). Pero, además, pueden
brindar asesoramiento a sus socios.

Están constituidas por socios partícipes (que son los exclusivos beneficiarios de los
avales que otorgan las SGR) y los socios protectores, todos aquellos que realicen aportes al
Fondo de Riesgo y al Capital social.
 Existen en general SGR cuyos socios protectores mayoritarios son grandes
empresas, y cuya función es el apoyo a medianas y pequeñas empresas de su órbita

Las firmas de mediano y pequeño porte podrán conseguir financiamiento en

condiciones más ventajosas de plazos, tasas y destino de los fondos.

Las SGR brindan a sus socios asesoramiento técnico, económico y financiero

Las SGR aceptan activos intangibles (títulos de créditos futuros, facturas o cheques)
como contragarantías.

La SGR evaluará las condiciones de riesgo crediticio de la PyMe y determinará los

límites de la garantía a otorgar y su plazo. 1

Las grandes empresas (socios protectores), que son aportantes al Fondo de Riesgo al
ver atractiva la exención del Impuesto a la Ganancias que tienen los aportes a dicho Fondo.

A los fines de su constitución, y durante los primeros 5 años toda SGR habrá de contar con un
mínimo de 120 socios partícipes y contar con un capital mínimo de $ 240.000.
Para incentivar a los socios protectores a realizar los aportes necesarios, se estableció
que el dinero puesto en las SGR quede exento de pagar el Impuesto a las Ganancias,
pero para ello la empresa debe dejar por 4 años inmovilizado el dinero del fondo, cuya
alícuota para esas grandes empresas es del 35%. Asimismo, se establece la exención del
pago del IVA de todas las operatorias que realicen las SGR.

Las SGR tienen un límite operativo dado que no podrán otorgar a un mismo socio
partícipe garantías superiores al 5% del total de su capacidad de brindar garantías, y es
incompatible la condición de socio protector con la de socio partícipe.

Factoring
Es un contrato celebrado entre una empresa (cedente) y el factor (Banco, entidad
financiera, etc.) por el cual la primera transfiere al segundo, a cambio de una
remuneración, créditos a cobrar originados por su actividad comercial, con la finalidad
de obtener fondos para su capital de trabajo. Lógicamente esta forma de financiamiento
debe ser menor al costo del crédito bancario.

Se trata de una técnica de gestión comercial que, consiste en la cesión de la cartera de

cuentas a cobrar, facturas y cheques, a una entidad especializada, denominada “Factor”, que
convierte las ventas a corto plazo en ventas al contado, y se encarga de su gestión y cobranza.
La intervención de un tercero aumenta la disponibilidad del capital de trabajo, y
asimismo agiliza la gestión de cobro de las deudas de los clientes. En el caso de las
exportaciones también les garantiza el riesgo.

La entidad financiera (Factor) compra las facturas a cobrar de las empresas con
efectivo inmediato, lo hace hasta un máximo del 75% al 80% del valor de la factura. El resto
estará disponible una vez que el factor le cobra efectivamente al cliente.

Cuando una empresa realiza sus ventas a plazos, mantiene su dinero trabado, es decir,
entrega la mercadería y recién el comprador paga a los 60 o 90 días, pero cuando cede sus
derechos a un factor, el proveedor se monetiza de inmediato, es decir, envía la mercadería,
lleva los originales de las facturas al factor y en 24 horas le acreditan los fondos.

El Factoring doméstico es para PyMEs con un volumen mínimo anual de ventas de $

400.000 y $ 35.000 por mes. En el caso del Factoring de exportación o importación las ventas
anuales mínimas deben ser de u$s 300.000.

1
 Los términos de pago dependen de los plazos de venta, los cuales en general son de
hasta 90 días para el mercado interno y de 180 días para el internacional.

Factoring es concebida por un período de tiempo determinado, donde el proveedor se

compromete a ceder la facturación que realice a sus compradores, los cuales de mutuo
acuerdo se nominan en el contrato durante el plazo del mismo.

Leasing
Es una forma de crédito que mediante el pago de un alquiler (canon) se obtiene la
opción de compra de un bien especificado en el contrato.

El que toma un bien por medio del leasing puede deducir el IVA mensualmente en
cada pago, mientras que si comprara el bien pagaría todo al inicio y generaría un costo
financiero por la inmovilización financiera sobre el IVA abonado.

Existen dos grandes tipos de leasing:

a) Leasing operativo:

Contempla la firma de un contrato de arrendamiento por un plazo determinado y la

opción de compra equivale al valor de una cuota mensual adicional. Este tipo de leasing es el
más usual.

b) Leasing financiero:

Se cambian los términos de la opción de compra, que queda librada al valor del bien en
el momento en que finaliza el contrato. Es decir, el valor de la cuota mensual es menor que en
el leasing financiero, pero el precio por hacer uso de la opción de compra es más elevado.

Opciones al finalizar el contrato:

a) Renovar ese mismo equipamiento a plazo a convenir.

b) Devolver los equipos.

c) Comprarlos.

Leasing: Permite deducciones al Imp. a las Ganancias, prorratear el IVA del bien involucrado,
Financiación del 100% del bien y no Afecta los límites bancarios

Resuelve el problema de las garantías, uno de los mayores obstáculos de las

PyMes porque los activos mismos sirven de garantía, lo que beneficia a personas o proyectos
que no disponen de todos los respaldos necesarios a pesar de su solvencia moral y su
capacidad técnica.

Para proveedores y fabricantes, la herramienta del leasing también tiene condiciones

ventajosas: al incorporar financiación, genera un aumento de ventas y reduce los riesgos de
incobrabilidad, y fideliza al cliente en el reemplazo de nuevos equipos.2

Warrant
Es un título de crédito mediante el cual, los actores de la producción entregan su
mercadería en custodia a una empresa especializada que les expide, en la misma
operación, un certificado de depósito y un warrant.

2
 Estos documentos, constituyen una garantía respaldada por mercadería, se endosan
luego a favor de una entidad bancaria, lo que permite al productor obtener en forma
inmediata el dinero correspondiente al préstamo solicitado.

En una operación interactúan tres actores: un productor, la entidad financiera y la

compañía especializada en la emisión de warrants.
El warrant es un instrumento ágil que permite al productor retener la producción en
depósito o custodia dándole la posibilidad de hacerse de capital de trabajo y así aprovechar las
mejores condiciones del mercado al momento de vender la mercadería.
Pasos a seguir: Hay que asesorarse sobre los costos, que suelen variar según la
naturaleza y cantidad del producto en custodia. Una vez aceptados los términos, el dueño
entrega la producción y la compañía extiende entonces los documentos y el empresario estará
en condiciones de dirigirse a la entidad bancaria a gestionar un préstamo.

La empresa cobra por el depósito del producto y por la garantía o seguro sobre el bien
depositado.
El costo del warrant varía según el cliente y el producto. Hay que contabilizar el costo
financiero, pues las tasas de estos créditos suelen ser más bajas que las del mercado debido a
que estos fondos tienen garantía de ejecución inmediata. Se calcula para estas operaciones
una tasa nominal anual aproximada del 10%.

En cuanto al monto del crédito a obtener surge del valor de la mercadería

depositada menos un aforo que aplica la entidad financiera en concepto de posibles variables
de los precios, flete y gastos comerciales. Este aforo suele representar alrededor del 25%.

El monto del crédito que otorga la entidad financiera depende especialmente del
producto.

Si el empresario opera habitualmente con warrants el trámite para obtener fondos

frescos es ágil porque estará calificado en el Banco como sujeto de crédito y en consecuencia
tendrá un buen legajo de sus actividades y operaciones.

Sin embargo, en el caso del productor que se acerca por primera vez a gestionar un
crédito de este tipo, si bien la operatoria es dinámica, se exige la presentación de algunos
requisitos, por ejemplo, papeles legales de la empresa, el estatuto, las actas de directorio,
documentos que certifiquen el tiempo de existencia de la sociedad, los estados contables, un
informe de ventas de los últimos dos años y el detalle de su deuda bancaria.

Cheques diferidos
La negociación de cheques diferidos (CHD) es la estrella del sistema. Esta herramienta
que permite negociar la tasa de descuento por el cobro anticipado de un valor y hacerse de los
fondos en forma inmediata, se puede implementar a través de dos modalidades: patrocinado o
avalado.

a) Cheques diferidos patrocinados.

La empresa libradora del cheque debe pedir autorización a la Bolsa para pagarles a sus
proveedores por esta vía. El trámite requiere la presentación de los estados contables y el
compromiso de informar cualquier novedad que pueda incidir en la cotización de los
cheques.

Debe existir la previa autorización de la Bolsa para que la PyMe pueda emitir chaques de
pago diferido negociables en el mercado de capitales. Los beneficiarios de estos cheques
pueden hacerlos líquidos a menor costo y con mayor agilidad, de allí que sean una
excelente herramienta de financiación de capital de trabajo.

Los beneficios de este mecanismo incluyen bajo costo de ingreso y gastos administrativos,
mejor calidad de pago en cuanto a condiciones y plazos y liberarse de las líneas de crédito
bancarias.
 b) Cheques diferidos avalados.
Consiste en negociar la cotización con el respaldo de una S.G.R., condición que contribuye
a reducir el riesgo de incobrabilidad para el inversor y por lo tanto la tasa de descuento.

Para comprar CHD, el inversor sólo necesita abrir una cuenta en una sociedad de Bolsa
(por lo general son sin cargo y con un costo de mantenimiento de $5 a $ 10 + IVA por mes),
y tener fondos en ella, tras lo cual basta una orden telefónica.

En los cheques avalados, el inversor cuenta con adecuada protección: si el día del
vencimiento del documento viene rechazado, la SGR igual lo paga. Después ésta irá
contra el librador, pero ya es problema suyo.

El rol de las SGR es clave. Al avalar estos documentos de pago, permite al sector PyMe
sortear el primer obstáculo que enfrenta para obtener financiamiento bancario: la falta de
garantías.

Los beneficios de este mecanismo incluyen el acceso a mejores tasas, el anonimato del
beneficiario y del emisor del cheque (ya que la que cotiza en Bolsa es la S.G.R.), la
unificación de tasas y comisiones.

Obligaciones Negociables (ON)

S trata de bonos privados que representan valores de deuda de las sociedades
anónimas y/o cooperativa que las emite. Entre el emisor de la obligación negociable, en este
caso la PyMe, y el inversor existe una relación que no se diferencia de un préstamo.

Las obligaciones negociables pueden ser colocadas entre el público inversor mediante
su cotización y negociación en la Bolsa. El monto máximo a emitir es de $ 15 millones. Esto
permite obtener una tasa de interés más baja que la de cualquier otro préstamo ofrecido en el
mercado financiero. A través de este sistema, las PyMes obtienen un costo financiero
levemente superior al que consiguen las empresas grandes.. Además, el inversor obtiene una
rentabilidad superior, incluso con una acotación del riesgo muy importante a diferencia de las
que brindan las entidades financieras.

La primera condición que debe cumplir una PyMe para financiarse en la Bolsa es que trabaje
en blanco. La recomendación de los técnicos para una primera emisión de ON de una PyMe
es que coloque el equivalente a 1 o 2 meses de facturación.

Se hace notar que para las ON armar la carpeta con la información a presentar en la
Bolsa, es más compleja que la operatoria para cheques diferidos y lleva bastante tiempo. Pero,
son mejores las condiciones de plazos y tasas que se obtienen.

El paso siguiente del agente de bolsa es realizar la oferta pública de las ON, mostrando
las características de la empresa, y finalmente iniciar un proceso de suscripción y colocación.

Llegar a la Bolsa es trabajoso, pero permite, además de buenas condiciones de

financiamiento, lograr cierta exposición pública difícil de alcanzar por otra vía. O sea es
sinónimo de transparencia y de economía formal ( o sea en blanco).

Fideicomisos
Para muchos, los fideicomisos financieros (FF) son los hijos de la crisis 2001/02 que
facilitaron, en gran medida, la recuperación del consumo a los sectores sociales medios y a los
de menores ingresos.

Los fideicomisos son entes que administran patrimonios independientes de los

administradores, regulados por su contrato de constitución y por la ley 24.441.
 Si bien la mayoría de los instrumentos citados por los especialistas son de uso habitual,
hay dos particularmente citados; los fideicomisos y los cheques de pago diferidos.

En el primer caso se trata de un instrumento por el que una empresa (“fiduciante”) le

cede a otra entidad, por lo general una entidad financiera (“fiduciario”) la propiedad de bienes
que servirán para garantizar el pago de la deuda que emite el primero. Suena difícil, pero no lo
es.

Por ejemplo, un Banco tiene los cupones de tarjetas de crédito por ventas en cuotas.
Puede esperar a cobrar mes a mes o, en otro caso, buscar dinero en el mercado usando los
cupones como garantía de la deuda que emite. ¿Cómo lo hace?- Se organiza un fideicomiso,
con los cupones como garantía de pago. El Banco que quiere el efectivo, entrega esos cupones
a otra entidad que organiza el fideicomiso y que lo vende en el mercado a los interesados. Los
interesados compran un certificado (como si fuera una porción del total) y van cobrando a
medida que llegan los vencimientos. Y de esa manera recuperan el capital más los intereses.

Los pequeños inversores se vienen volcando de lleno a comprar esta opción que, sin
ser menos segura, es más rentable. El rendimiento actual de los plazos fijos bancarios (para
depósitos pequeños) apenas superan actualmente el 8%, entonces más atractivos resultan los
fideicomisos (alrededor del 18% anual).

La mayor participación de los ahorristas en la compra de fideicomisos (FF) no es un

hecho puntual sino que constituye una tendencia que viene progresando y que cobró una
tendencia adicional con la suba de tasas, según se puede apreciar en el siguiente gráfico:

Debemos recordar que un FF se nutre de los fondos financieros generados por una
cartera de activos, como por ejemplo, los pagos de los créditos hipotecarios o prendarios
otorgados por una entidad financiera.

Vale decir que se toma una cartera de préstamos de un Banco y se arma con ella un
FF. Los cuotapartistas que deciden participar en el FF adelantan los fondos al fiduciario, quién
a su vez compra los activos al Banco, el cual de esa manera obtiene liquidez (con el descuento
del caso).

El repago a los cuotapartistas provendrá de las cuotas de los préstamos que los
deudores hipotecarios o prendarios les abone, no ya al Banco sino ahora al fiduciario.

Otro ejemplo son los FF de Consumo, que tienen como activo subyacente la gran
cantidad de créditos otorgados para la compra de bienes para consumo.

Funcionamiento

Se colocan varios FF por mes bajo un método de licitación, en el cual el minorista

puede ir en el tramo no competitivo u aceptar el corte para quienes sí compiten. En general los
FF en pesos devuelven el capital en cuotas iguales y pagan renta mensual sobre saldos. Su
tasa de interés está muy a tono con las que ofrecen actualmente los títulos públicos. En el
caso de las emisiones en pesos rondan el 18/20% anual, y en el caso de las de dólares,
pueden obtenerse 9% (los plazos fijos en dólares pagan, como mucho, un 2,2%).

Cada inversor debe hacerse a la idea de conservar el FF hasta el final, ya que no tiene
un mercado secundario desarrollado. De todos modos, especialmente con los FF en pesos, se
van recibiendo pagos parciales mensuales que se pueden retirar o reinvertir. 3

3
Fideicomisos Regionales de Inversión.

El Banco de Inversión y Comercio Exterior (BICE) ya está originando y promoviendo

fideicomisos financieros vinculados con la promoción de nuevas inversiones. La SEPYME ha
acordado con el Banco la utilización de esos mismos instrumentos dirigidos a prestar fondos a
micros, medianas y pequeñas empresas que prioricen los proyectos sanos y con potencial de
crecimiento, como así también que sean creadores de empleo en sus respectivas regiones y no
tomen, como es norma en el sistema bancario tradicional, cómo único criterio de evaluación la
situación patrimonial del solicitante.
De acuerdo con el BICE, este programa se llevará a cabo mediante la constitución de
Fideicomisos Regionales de Inversión, superando así una de las limitaciones más críticas del
sistema bancario tradicional que es la de poder adaptar los requerimientos a las diversas
realidades y necesidades locales, manteniendo un contacto directo con lo tomadores de los
créditos.

La participación del BICE en los fideicomisos financieros dará el respaldo financiero y

las garantías necesarias al mercado de que se seguirán estrictamente los requisitos de la Ley
para este tipo de actividades.

La SEPyME y el BICE participarán en el desarrollo del programa, evaluando la

viabilidad, el potencial económico y la capacidad de generar empleo de los emprendimientos
que requieran apoyo financiero.

Un punto importante es la constitución de los Administradores Fiduciarios, que son

los Organismos de ejecución del Programa. Estos administradores pueden ser las instituciones
bancarias o empresas de objeto único que se encuentren registradas en la Comisión de
Valores con un capital no inferior a $ 1.000.000.

El crédito a las PyMEs será otorgado por un Comité de Créditos que debe seguir las
normas del Manual de Crédito que forma parte del contrato de fideicomiso. Dicho Comité está
integrado por el BICE y por el Administrador Fiduciario. El rol del Administrador Fiduciario es de
fundamental importancia no solo por formar parte del Comité de Créditos sino para asegurar un
funcionamiento ágil y eficaz del sistema y para asegurar que se cumplan los objetivos de
promoción.

Los fideicomisos y el impuesto a las ganancias.

Corresponde señalar que los FF gozaban del beneficio de estar exentos del pago del
impuesto a las ganancias.

Por Decreto 1207/08 se deroga un beneficio aplicable a los fideicomisos financieros

que reúnan ciertos requisitos (por ejemplo, aquellos cuyos fondos se inviertan en créditos
derivados de operaciones de financiación, con la finalidad de posteriormente colocar los
correspondientes Certificados de Participación en el mercado de capitales). Es decir, se
aplicará a partir de ahora el impuesto a las ganancias sobre las utilidades que distribuyan los
Certificados de Participación.

El beneficio, ahora retirado, permitió un extraordinario desarrollo de la titularización

para luego vender esos Certificados en el mercado de capitales, generando en consecuencia la
constitución de gran cantidad de fideicomisos financieros que, mediante la colocación de sus
valores fiduciarios entre inversores del público, permitió el financiamiento del crédito,
especialmente el de consumo.

Ahora, todos los fideicomisos financieros están sujetos al impuesto a las ganancias,
con la sola excepción de los constituidos para financiar obras de infraestructura afectadas a la
prestación de servicios públicos que cumplan ciertos requisitos, con lo cual antes de distribuir
utilidades entre los Certificados de Participación emitidos se deberá restar dicho tributo.
 Esta medida generará incertidumbre, pero de todas formas ello no significará un “tiro de
muerte” al FF como vehículo de titulización, pues todavía conserva ventajas propias respecto
de otras alternativas de financiamiento, en el entendimiento que sigue vigente la exención en el
impuesto a los débitos y créditos bancarios para las cuentas de los fideicomisos financieros.4

Opciones
La opción es un contrato entre dos inversores que consiste en otorgar a una de las partes el
derecho de comprar o vender un activo en un plazo determinado y a un precio previamente
pactado.

Las opciones son de gran utilidad como instrumentos de cobertura. Mediante el armado de una
estrategia que combine opciones con otros títulos el inversor puede limitar las pérdidas y acotar
el riesgo de su inversión.

Existen dos clases de opciones: las opciones de compra, que dan el derecho a comprar un
activo en el futuro y las opciones de venta, que otorgan el derecho a vender un activo en el
futuro.

En cualquiera de los dos casos quien compra el derecho adopta la posición de tomador y por
ese derecho debe pagar un precio denominado prima. Como contraparte existe un inversor que
adopta la posición de lanzador y que asume la obligación de vender (o comprar) los títulos
cuando el tomador decide ejercer su derecho.

Las opciones se pueden analizar desde cuatro perspectivas diferentes:

1 - El comprador de una opción de compra adquiere el derecho a comprar un activo en un
determinado momento y a un precio previamente pactado. Por ello paga una prima.

2 - El vendedor de una opción de compra adquiere la obligación de vender un activo al precio

previamente pactado, si el comprador decide ejercer su derecho. Por ello cobra una prima.

3 - El comprador de una opción de venta adquiere el derecho a vender un activo en un

momento determinado y a un precio previamente pactado. Por ello paga una prima.

4 - El vendedor de una opción de venta adquiere la obligación de comprar el activo al precio

previamente acordado, si el tomador decide ejercer su derecho. Por ello cobra una prima.

Ventajas
• Cobertura ante la variación de precio del activo subyacente. La opción es muy útil para
armar estrategias y cubrirse ante eventuales modificaciones de precio en el activo que
representa la opción.
• Posibilidad de limitar pérdidas. Quien toma una opción adquiere el derecho pero no
está obligado a ejercerla, por lo cual su pérdida se limita al precio que pagó por ese
derecho, es decir a la prima.
• Liquidez. La prima se puede comprar y vender libremente en el mercado durante la
vida de la opción. Esto le permite al inversor desarmar su posición cuando lo desee.
• Mayor volatilidad. Generalmente las primas tienen una volatilidad mucho mayor a la de
la acción que representan. Esto permite obtener ganancias más rápidamente pero
también puede implicar perder fondos en el mismo plazo. La volatilidad de las opciones
implica un riesgo para el inversor, puede ser positivo siempre y cuando el inversor
conozca ese riesgo, pueda medirlo y esté preparado para asumirlo.

Ganancias
La operatoria de opciones puede generar ganancias a partir de la variación positiva de la prima.

4
Por otro lado, el inversor puede obtener ganancias ante el ejercicio exitoso de su derecho o
ante el armado de una estrategia, que puede incluir distintas clases de opciones y otros
valores.

La operatoria con opciones dependerá de las perspectivas futuras que tiene el inversor
respecto del mercado. Las estrategias básicas en opciones ante expectativas de subas en los
precios del mercado consisten en comprar opciones de compra o vender opciones de venta, en
tanto que si se esperan bajas en los precios, el inversor puede vender una opción de compra o
comprar opción de venta.

Futuros
El contrato de futuros es un acuerdo entre dos partes para comprar o vender un activo en un
momento futuro determinado, a un precio prefijado. A través de este contrato las partes se
obligan a realizar la operación pactada al finalizar el plazo.

Se pueden realizar futuros sobre productos financieros (índices, monedas, tasas, etc.) o sobre
commodities (petróleo, soja, etc.). En el caso de los futuros financieros, no hay una entrega
final del activo subyacente sino que se realiza una compensación diaria de pérdidas y
ganancias mediante una cámara compensadora. En el caso de los futuros sobre materias
primas hay una entrega del activo subyacente al vencimiento del contrato de futuro.

La inversión en futuros permite a quien lo utiliza asegurar el valor de sus activos en un

momento posterior. Si bien esta cobertura no elimina las fluctuaciones de precios, puede
reducir sustancialmente sus efectos.

Dicha cobertura puede ser compradora o vendedora. Si el inversor teme que los precios de
algún activo bajarán, toma una cobertura vendedora. Por su parte, quien toma una cobertura
compradora, lo hace porque cree que los precios pueden subir, y con ello incrementarse el
precio de los bienes que debe comprar en el futuro.

Actualmente existen en Buenos Aires contratos a futuro sobre el índice Merval y sobre el tipo
de cambio.

Ventajas

• Operación de cobertura ante cambios desfavorables en los precios. Los mercados de

futuros existen para minimizar o acotar el impacto que producen esos cambios en los
precios de los activos.
• Estandarizados. Al ser estandarizados, los contratos de futuros cotizan en bolsas y
mercados regulados. Esto garantiza la correcta realización y liquidación de la operación
y al mismo tiempo le da liquidez al contrato de manera de que el inversor pueda entrar
o salir de su posición a través de operaciones de compra y venta en el mercado.
• Margen de garantía. Estas operaciones exigen conformar garantías en ambas partes
del contrato de manera de limitar los riesgos de liquidación.
• Posibilidad de asegurarse el precio de un activo con posterioridad.
Ganancias

La ganancia está dada por la diferencia de precio entre el valor de compra del futuro y el precio
contado que tiene el activo subyacente en el período futuro.

Un contrato de futuros es un acuerdo, negociado en una bolsa o mercado organizado, que

obliga a las partes contratantes a comprar o vender un número de bienes o valores (activo
subyacente) en una fecha futura, pero con un precio establecido de antemano.
Quien compra contratos de futuros, adopta una posición "larga", por lo que tiene el derecho a
recibir en la fecha de vencimiento del contrato el activo subyacente objeto de la negociación.
Asimismo, quien vende contratos adopta una posición "corta" ante el mercado, por lo que al
llegar la fecha de vencimiento del contrato deberá entregar el correspondiente activo
subyacente, recibiendo acambio la cantidad correspondiente, acordada en la fecha
de negociación del contrato de futuros.
Una definición de futuros financieros por la cúal que se regulan los mercados oficiales de
futuros y opciones, es la siguiente: "Contratos a plazo que tengan por objeto valores,
préstamos o depósitos, índices u otros instrumentos de naturaleza financiera; que tengan
normalizados su importe nominal, objeto y fecha de vencimiento, y que se negocien y
transmitan en un mercado organizado cuya Sociedad Rectora los registre, compense y liquide,
actuando como compradora ante el miembro vendedor y como vendedora ante el miembro
comprador".

Al margen de que un contrato de futuros se puede comprar con la intención de mantener el

compromiso hasta la fecha de su vencimiento, procediendo a la entrega o recepción del activo
correspondiente, también puede ser utilizado como instrumento de referencia
en operaciones de tipo especulativo o de cobertura, ya que no es necesario mantener la
posición abierta hasta la fecha de vencimiento; si se estima oportuno puede cerrarse la
posición con una operación de signo contrario a la inicialmente efectuada. Cuando se tiene una
posición compradora, puede cerrarse la misma sin esperar a la fecha de vencimiento
simplemente vendiendo el número de contratos compradores que se posean; de forma inversa,
alguien con una posición vendedora puede cerrarla anticipadamente acudiendo al mercado y
comprando el número de contratos de futuros precisos para quedar compensado.
El contrato de futuros, cuyo precio se forma en estrecha relación con el activo de referencia o
subyacente, cotiza en el mercado a través del proceso de negociación, pudiendo ser comprado
o vendido en cualquier momento de la sesión de negociación, lo que permite la activa
participación de operadores que suelen realizar operaciones especulativas con la finalidad de
generar beneficios, pero que aportan la liquidez necesaria para que quienes deseen realizar
operaciones de cobertura puedan encontrar contrapartida.

Desde hace más de dos siglos se negocian contratos de futuros sobre materias
primas, metalespreciosos, productos agrícolas y mercaderias diversas, pero
para productos financieros se negocian desde hace dos décadas, existiendo futuros sobre tipos
de interés a corto, medio y largo plazo, futuros sobre divisas y futuros sobre índices bursátiles.
APALANCAMIENTO

El incremento de la deuda permite aumentar la rentabilidad esperada del capital propio, pero
también incrementa el riesgo.

Se puede medir este efecto como la relación entre la deuda y el capital propio:

Indicadores de endeudamiento

Apalancamiento = P / PN Apalancamiento = A / PN

[0 < PN < ∞] [1 < PN < ∞]

(Cuanto debo en función de lo que puse) (Cuanto debo en función de lo que tengo)

Puede dar negativo cuando existe PN negativo pero no tiene sentido medirlo.

Efecto Palanca (EP) = Rentabilidad PN / Rentabilidad Inversión Total

EP > 1 = El costo del k ajeno es < que el rendimiento de la inversión.

EP = 1 = El costo del k ajeno es = que el rendimiento de la inversión.

EP < 1 = El costo del k ajeno es > que el rendimiento de la inversión.

Tener en cuenta:

1. El apalancamiento como estructura de k.

2. Cuanto me significa dicho apalancamiento.

APALANCAMIENTO OPERATIVO

Se deriva de la existencia en la empresa de CF de operación, que no dependen de la actividad.

De esta forma un incremento en las ventas supone un incremento de los CV pero no de los CF
por lo que el crecimiento de los CT es menor que el de los ingresos.

Nivel de Apalancamiento Operativo = CF / A (valor del Proyecto)

APALANCAMIENTO FINANCIERO

Se deriva de utilizar endeudamiento para financiar una inversión. Esta deuda genera un costo
financiero (intereses), pero si la inversión genera un ingreso mayor a los intereses a pagar, el
excedente pasa a aumentar el beneficio de la empresa.

Introducción 

Sin   lugar   a   duda,   que   una   de   las   funciones   de   mayor   relevancia   de   todo 
ejecutivo de una empresa, es tomar decisiones y planificar actividades futuras. 

Por esta razón necesita en forma imperiosa conocer la situación real de su 
empresa así como un doctor necesita saber sobre la condición de su paciente, para 
prescribir un tratamiento. 

De acuerdo a lo anterior no resultará recomendable proyectar a una empresa 
financieramente débil a una expansión o bien actividades promocionales de elevado 
monto, de la misma forma que a un enfermo del corazón no se puede prescribir una 
participación en alguna maratón. Con todo lo anterior, la planificación deberá ajustarse 
a la realidad financiera de esa empresa, es decir, a una empresa con endeudamientos 
no le podemos sugerir nuevos financiamientos externos (préstamos). 

El Balance de una empresa proporciona una  de las fuentes de  información 

más relevantes para el análisis financiero. De aquí se desprende la urgente necesidad 
de los empresarios y ejecutivos de entender y comprender la información entregada 
por el Balance, y no limitarse a cumplir sólo porque disposiciones legales exigen su 
presentación. 

El   análisis   financiero,   a   través   de   algunos   índices   financieros   permitirá 

controlar la marcha de la empresa desde la perspectiva de las finanzas, permitiendo 
ejercer   acciones   correctivas   que   reviertan   o   que   no   causen   inestabilidad   en   su 
funcionamiento normal. 

Análisis Financiero 

Objetivo: Comprobar la capacidad de la empresa para poder cumplir sus obligaciones 
de pago. El Activo se considera según el grado de liquidez o capacidad de sus partidas 
de  convertirse  en  dinero  efectivo,  mientras  que  el  pasivo  según  la  mayor  o  menor 
exigibilidad dineraria de sus partidas en el tiempo. 

Antes   de   comenzar   a  determinar   las   razones   y   su  uso,   es   importante   que   el 
empresario conozca la clasificación que tiene las cuentas de Activo y Pasivo. 
Clasificación del Activo 

Se encuentra dividido en: 

1� Activo Circulante 
2� Activo Fijo 
3� Otros Activos 

Activo Circulante 
Representa los activos y recursos de la empresa que serán 
producidos, vendidos o consumidos dentro del plazo de un año. 

­Caja ­Banco ­Mercaderías ­Crédito fiscal IVA ­P.P.M. ­Clientes ­Depósitos a plazo 
­Letras por Cobrar 

Activo Fijo 
Representa aquellos bienes adquiridos por la empresa, no con el ánimo de 
venderlos sino que, dedicarlos a la explotación de la empresa. ­Terrenos ­Maquinarias 
­Vehículos ­Equipos ­Herramientas ­Muebles y Útiles ­Obras 

Otros Activos 
Incluye activos y recursos de la empresa no clasificados en los rubros anteriores. 

­Gastos de Organización ­Marcas, Patentes ­Derecho de llave ­Cuentas Particulares 

Se encuentra dividido en 

1� Pasivo Circulante 
2� Pasivo a largo plazo 
3� Capital y Reservas 
Pasivo Circulante 
Representa aquellas obligaciones adquiridas con terceras personas, 
las cuales deberán ser canceladas dentro de un año. 

Sus principales cuentas son: 

­Proveedores ­Cuentas por Pagar ­Impuesto por Pagar ­Préstamos Bancarios 
(Máx. 1 año) ­Débito Fiscal IVA ­Acreedores ­Documentos por Pagar 

Pasivo a largo Plazo 
Representa aquellas obligaciones contraídas con terceras personas, las 
cuales deberán ser canceladas en un plazo superior a un año. 

Sus principales cuentas son: 

­Préstamos 
Bancarios 
­Documentos por 
Pagar ­Hipotecas 
por Pagar 

Capital y Reservas 
Representan el patrimonio de 
la empresa. Sus principales cuentas 

-Capital -Revalorización Capital Propio -Utilidades Acumuladas 
 Clasificación de los Índices Financieros 

Índice de Liquidez Índice de Endeudamiento 

Se  utilizan  para  determinar  la  Permite  conocer  cómo  la  capacidad de  pago  de  la 
empresa financia sus activos empresa en el corto plazo. con deudas a terceros.