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CAPITULO VII

Poltica de Dividendos y Utilidades Retenidas

UNIVERS IDAD NACIONAL DEL CALLAO


FACULTAD DE CIENCIAS ECONOMICAS
Po ltic a de Div ide nd o s y Utilidade s Re te nida s

CAPITULO VII Poltica de Dividendos y Utilidades Retenidas

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Po ltic a de Divide ndo s y Utilidade s Re te nidas
C O N TE N IDO
1. Utilidades Retenidas 1.1. Utilidades Retenidas como Fuente de Financiamiento. 1.2. Principio de Marginalidad de Las Utilidades Retenidas. 2. Poltica de Dividendos. 2.1. Dividendos 2.2. Definicin de Poltica de Dividendos. 2.3. Tipos de Dividendos 2.4. Factores que afectan la Poltica de Dividendos. a) La Necesidad de Financiacin b) Expectativas Administrativas y Poltica de Dividendos
c) Referencias de los Accionistas

d) Restricciones sobre los Pagos de Dividendos 2.5. Aplicacin de Poltica de Dividendos (ILUSTRACION) 2.6. Los Efectos de la Poltica de Dividendos en la Rentabilidad a) Rentabilidad Financiera de la alternativa de inversin. b) Rentabilidad Financiera de la alternativa de Inversin para los Accionistas. c) Comparacin entre la Rentabilidad Financiera y la Rentabilidad para los Accionistas. Preguntas de Autoevaluacin
REFERENCIALES

O B J E TIVO
El objetivo del presente captulo, es proporcionar al conocimientos para que al finalizar pueda estar en capacidad de: Comprender los procedimientos para el pago de dividendos en efectivo y la funcin de los planes de reinversin de dividendos. Entender la forma en que las utilidades retenidas son fondos a largo plazo para la empresa Describir el equilibrio entre pagar dividendos y retener las utilidades dentro de la empresa. Diferenciar entre los tipos de poltica de dividendos que las empresas usan frecuentemente Detallar los procedimientos que sigue una empresa en la gestin del pago de dividendos.
Autor: Lic. Adm. Abdias Armando Torre padilla
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los

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CAPITULO VII Poltica de Dividendos y Utilidades Retenidas Para comprender el funcionamiento e importancia de la tica de dividendos, se debe entender que, La poltica de dividendos determina la divisin de las utilidades entre los pagos que se hacen a los accionistas y las ganancias que se reinvertirn en la empresa. Las utilidades retenida son una de las fuentes de fondos ms significativas para financiar el crecimiento corporativo, pero los dividendos representan los flujos de efectivo que se acumulan para los accionistas 1. La maximizacin del valor de la empresa es uno de sus objetivos, al maximizar el valor de la empresa est maximizando tambin el valor de la misma para sus accionistas. El supuesto aqu es que los propietarios invierten en una empresa a fin de maximizar su propio patrimonio. Si se tiene en cuenta estos objetivos, la distribucin de dividendos es una de las polticas e micas y financieras

de ms trascendencia tanto para la directivos como para los inversionistas, en la medida que afecta directamente los intereses y expectativas de cada uno de ellos y lo que es bueno para unos no necesariamente es bueno para los otros y esto termina afectando el valor y la capacidad econmica y financiera de la empresa. En una sociedad annima, los accionistas tendrn que enfrentarse a la decisin de los fondos relacionada con las utilidades, a si estos se deben ser retenidos en el negocio o deberan pagarse a los accionistas bajo la forma de dividendos. Esta decisin hace que el valor obtenido afecte a la poltica de dividendos, de distribuir las utilidades como dividendos o retenerlas para su reinversin dentro de la empresa (Relacin entre las Utilidades Distribuidas y las Retenidas). Si se pagan dividendos en efectivo aumentar el precio de las acciones, si se aumentan los dividendos en efectivo se dispondr de menor cantidad de efectivo para su reinversin, disminuyendo la tasa esperada de rendimiento y disminuir el precio de las acciones. Si los directivos adoptan la poltica de la no distribucin de dividendos, primero, se fortalecera su capital de trabajo, y segundo, el no pagar dividendos a los inversionistas puede redundar en que
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Weston, J. Fred, y Copeland, Thomas E. Finanzas en Administracin, Editorial Mc Graw Hill 1997; Pg. 177 Cap.VII

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CAPITULO VII Poltica de Dividendos y Utilidades Retenidas estos pierdan su confianza en la empresa y retiren sus inversiones y por ltimo terminen perjudicando la solidez de la empresa que en un principio se pretenda proteger. En este captulo se estudia las utilidades retenidas como fuente de financiamiento de la empresa, y los procedimientos de la poltica de dividendos. 1. Utilidade s Re te nidas 1.1. Utilidade s Re te nidas c o mo Fue nte de Financ ia mie nto Es el saldo de las utilidades de un ejercicio econmico de una empresa. Esto es, al cierre de cada ejercicio econmico, una vez que la empresa paga el Impuesto sobre la Renta, retiene: - La Reserva Legal, - Utilidades Distribuidas y - Dividendos de los accionistas,

As, una vez hechos los descuentos de Ley y repartidas las utilidades, el resto es destinado a aumentar la cuenta Utilidad Retenida que aparece en el Balance General. Adems, las Utilidades Retenidas es la nica partida o cuenta que aparece en ambos estados financieros, tanto en el Balance General haciendo referencia al monto acumulado ejercicio tras ejercicio, como en el Estado de Ganancias y/o Prdidas de un ejercicio. Usualmente, las utilidades retenidas, representan a las utilidades de la empresa que no se distribuyen como dividendos. Las utilidades retenidas son consideradas como fuente de

financiamiento interno, obviamente es el mtodo ms seguro y barato para financiar una empresa, ya que la distribucin de utilidades como dividendos a los accionistas comunes origina la disminucin del efectivo de caja. Para aumentar nuevamente los activos de la empresa al nivel que hubiera prevalecido si no se hubieran pagado dividendos, la empresa debe obtener deuda o financiamiento de capital contable adicionales. Al renunciar a los pagos de dividendos y utilidades
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CAPITULO VII Poltica de Dividendos y Utilidades Retenidas retenidas la empresa puede evitar el tener que conseguir un monto dado de fondos, o puede eliminar ciertas fuentes de financiamiento existentes. En cualquier caso, la retencin de utilidades es una fuente de fondos para la empresa. Con el siguiente ejemplo aclaramos este punto. Eje mplo Los Estados financieros de la empresa MISHKI PERU, que se muestra en la Tabla 1: se elaboraron bajo la suposicin de que la empresa distribuyo todas sus utilidades como dividendos. La empresa tena utilidades por S/. 6,400 despus de pagar todas las exigencias

diferentes de las de los accionista comunes, y decidi distribuir los S/. 6,400 como dividendos a sus dueos sin reinvertir en la sa parte

de estas utilidades. Si la empresa se hubiera ido al otro extremo y hubiera retenido la totalidad de sus utilidades S/. 6,400 a disposicin de accionistas comunes, la parte final de su estado de resultados hubiera sido la siguiente: Utilidades a disposicin de accionistas comunes Menos: Dividendos de Accionistas Comunes Utilidades Retenidas S/. 6,400 0 S/. 6,400

TABLA 1: CUANDO TODAS LAS UTILIDADES SE REPARTEN ESTADOS FINANCIEROS DE LA EMPRESA MISHKI PERU Activo Caja Valores Negociables Cuentas por cobrar Inventario Pagos anticipados Total Activo Corriente Activo Fijo (Neto) Pasivo y Capital Contable Cuentas por pagar S/. Documentos por pagar Pasivos acumulados Total Pasivo Corriente S/. Deuda de Largo Plazo S/. Acciones comunes S/. Capital pagado en Exceso Acciones preferentes al 8% Supervit Total Capital contable S/. Total Pasivo y Capital S/.

S/.

S/. S/.

4,000 6,000 20,000 40,000 2,000 72,000 128,000 ______ 200,000

Total Activo

S/.

6,000 30,000 4,000 40,000 60,000 20,000 40,000 20,000 20,000 100,000 200,000

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Estado de Resultados Ventas Menos Costo de Ventas Utilidad Bruta Menos: gastos Utilidad antes de impuestos Menos: Impuestos Utilidad despus de impuestos S/. Menos: Dividendo de Acciones Preferentes Utilidad a disposicin de accionistas comunes Menos: Dividendos de Acciones comunes Utilidad Retenida S/. S/. S/. 300,000 200,000 100,000 84,000 16,000 8,000 8,000 1,600 6,400 6,400 0

S/. S/.

La Tabla 2: presenta el balance general de la empresa cuando retiene las utilidades de S/. 6,400. Comparando el balance general de la Tabla 2 con el de la Tabla 1 aparece que la empresa tiene a isposicin S/. 6,400 ms de financiamiento, como resultado de retener (en lugar de distribuir en dividendos de acciones comunes) los S/. 6,400 de

utilidades para distribucin entre accionistas comunes.


TABLA 2: CUANDO SE RETIENEN TODAS LAS UTILIDADES BALANCE GENERAL DE LA EMPRESA MISHKI PERU Activo Caja Valores Negociables Cuentas por cobrar Inventario Pagos anticipados Total Activo Corriente Activo Fijo (Neto) Pasivo y Capital Contable Cuentas por pagar S/. Documentos por pagar Pasivos acumulados Total Pasivo Corriente S/. Deuda de Largo Plazo S/. Acciones comunes S/. Capital pagado en Exceso Acciones preferentes al 8% Supervit Total Capital contable S/. Total Pasivo y Capital S/.

S/.

S/. S/.

10,400 6,000 20,000 40,000 2,000 78,400 128,000 ______ 206,400

Total Activo

S/.

6,000 30,000 4,000 40,000 60,000 20,000 40,000 20,000 26,400 106,400 206,400

Sin tener en cuenta la forma en que la empresa inmoviliza los S/. 6,400 de financiamiento que resulta de la operacin del perodo presente, la empresa al retener las utilidades ha conseguidos S/. 6,400 de
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ndos a
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CAPITULO VII Poltica de Dividendos y Utilidades Retenidas largo plazo. Si hubiera distribuido estas utilidades como dividendos, habra tenido que prestarse (obtener deuda) o vender acciones comunes o preferentes para alcanzar la estructura de activos y financiera del balance general en la Tabla 2. Las utilidades retenidas son fondos que realmente se obtienen de los accionista comunes.

Como otra manera de obtener fondos de esta fuente habra sido vender acciones comunes nuevas, las utilidades retenidas se considera a menudo, como una emisin de acciones comunes completamente suscrita. El ejemplo anterior debe dejar en claro para el lector que la decisin de dividendos es realmente una decisin financiera, ya que el pago de un dividendo afecta directamente el financiamiento de la empresa. Es recomendable que se tenga en cuenta las consecuencias del pago de dividendos. 1.2. Princ ipio de Marg inalidad de las Utilidade s Re te nidas Cmo podrn aprovechar al mximo los fondos obtenidos? Es una pregunta terica que los directivos de una empresa se constantemente, y para solucionarlo aplican el principio financiero marginalidad de las utilidades retenidas: Ser necesario que se hagan una comparacin entre la tasa de rendimiento que una compaa pueda obtener sobre las utilidades retenidas de los accionistas en contraste con los beneficios que los accionistas podran obtener si los fondos se les repartieran bajo la forma de dividendos2. Todo proyecto potencial que se haya de financiar con fondos generados internamente deber proporcionar una tasa de rendimiento ms alta de lo que los accionistas podran obtener para ellos mismos despus impuestos sobre los dividendos distribuidos. El financiamiento con capital contable comn podr adoptar la forma de reinversin de utilidades retenidas. Las utilidades retenidas representan
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cieras

pagar

Block, Stanley B.; y Hirt, Geoffrey A. Fundamentos de Administracin Financiera. Editorial CECSA 1986. Pg. 489. Autor: Lic. Adm. Abdias Armando Torre padilla Pg. 181 Cap.VII

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CAPITULO VII Poltica de Dividendos y Utilidades Retenidas las ganancias del pasado y las ganancias presentes de

empresa,

que pertenecen a los accionistas, teniendo la empresa l problema de tener que decidir entre pagar dividendos repartiendo las utilidades, o bien reinvertirlas en nuevos proyectos. Evidentemente, los accionistas tan slo admitirn que se reinviertan sus utilidades en nuevos proyectos que puedan satisfacer sus requerimientos o expectativas de rendimientos. La premisa es que los accionistas comunes exigen una tasa mnima de rendimiento Ke , pero es necesario hacer un pequeo ajuste. Puesto que los accionistas si pagan impuestos sobre los fondo que se les distribuyen, antes de que dichos fondos puedan ser reinvertidos, la empresa podr obtener un rendimiento poco menos a la tasa requerida, conservando los accionistas su misma situacin relativa. La frmula planteada es: Kr = Ke ( 1 - tr) En donde: Ke = Tasa mnima requerida (Costo de Financiarse con Acciones Comunes) tr = Tasa marginal de impuestos a cargo de un accionista promedio.

Conforme a este marco terico, si el accionista puede ganar un 10% sobre una inversin de igual riesgo y debe pagar un 30% de impuesto sobre los dividendos recibidos, entonces la tasa mnima exigida a proyectos financiados con utilidades retenidas habr de ser del 7%. Nos referimos a esto como el costo de oportunidad de utilizar los fondos de los accionistas. Ejemplo: Con los datos siguientes determine la Tasa mnima requerida: Ke = 0.10 tr = 0.20 Kr = ? ? ?? ?? ? ? ? ?? ? ? 0.08 = 8%
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CAPITULO VII Poltica de Dividendos y Utilidades Retenidas Si la empresa MISHKI PERU obtuviera un rendimiento del 8% sobre las

utilidades retenidas, el accionista habr de conservar su misma posicin de riqueza como si recibiera S/. 1.00 en dividendos, pagar S/. 0.20 de un impuestos y reinvertir sus S/. 0.80 para obtener un rendimiento del 10%, 2. POLITICA DE DIVIDENDOS 2.1. Div ide ndos Los dividendos son los pagos en efectivo que las corporaciones hacen a sus accionistas ordinarios. Los dividendos proporcionan el retorno que reciben los accionistas ordinarios de la empresa por el capital contable suministrado por ellos. Incluso, compaas que en la actualidad no pagan dividendos reinvierten las utilida para pagar dividendos en el futuro.3 Los directivos de la empresa se renen peridicamente para decidir entre pagar dividendos o no, y para determinar el monto y la forma de dicho pago. Aunque solo las empresas oficialmente pagan dividendos a los propietarios, los propietarios individuales y las sociedades tambin distribuyen utilidades entre sus propietarios. Muchas las generadas en compaa

la empresa. De esta forma incrementan la capacidad de

consideraciones de este captulo en cuanto a la poltica de dividendos corporativos tambin se pueden utilizar para ayudar a organizaciones de negocios. 2.2. De finic in de Poltic a de Divide ndos Es el plan de actuacin que disea una empresa para di ir sus mar decisiones

apropiadas de distribucin de utilidades para estas otras formas de

beneficios entre los accionistas a travs de los dividendos. La poltica debe tomar en cuenta dos objetivos bsicos: maximizar beneficio de

Gallagher, Timothy J. y Andrew. Jr., Joseph D. Administracin Financiera Teora y Prctica, Editorial Prentice Hall 2001. Pg. 430. Autor: Lic. Adm. Abdias Armando Torre padilla Pg. 183

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CAPITULO VII Poltica de Dividendos y Utilidades Retenidas los propietarios de la empresa y la obtencin suficiente de financiamiento. Maximizac in de la rique za . Dicha poltica debe disearse no solamente para maximizar el precio de la accin en el ao siguiente sino para maximizar la riqueza en el largo plazo. Obte nc i n s ufic ie nte de financ iamie nto . Sin un financiamiento suficiente para realizar proyectos aceptables, el proc de

maximizacin de la riqueza no puede llevarse a cabo. La empresa debe planear sus requerimientos futuros de fondos y tomando en cuenta la disponibilidad externa de fondos y ciertas consideraciones de mercado, determinar tanto el monto de financiamiento de utilidades retenidas necesarias como el de utilidades retenidas disponibles despus de haber pagado los dividendos mnimos. Esto es que los pagos de dividendos no debern considerarse como un residuo, sino ms bien como un desembolso requerido, despus del cual se pueden reinvertir cualesquiera fondos restantes en la empresa. 2.3. Tipos de Divide ndos
La razn de Pago : Que se calcula dividiendo el dividendo en

efectivo por accin de la empresa entre sus utilidades por accin, indica el porcentaje por unidad monetaria percibida que se distribuye a los accionistas en forma de dividendos. Uno de los inconvenientes de esta poltica es que si las utilidades de la empresa decaen, o si ocurre una prdida en un periodo dado, los dividendos resultar bajos o incluso nulos.
Po ltic a de div ide ndos re gulare s : Se basa en el pago de un

dividendo fijo en cada periodo. Esta poltica proporciona a los accionistas informacin generalmente positiva, indicando que la empresa se desempea correctamente, con lo que se reduce al mnimo toda incertidumbre.
Po ltic a de div ide ndos re gulare s bajos y adic io nale s : Algunas
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CAPITULO VII Poltica de Dividendos y Utilidades Retenidas empresas establecen una poltica de dividendos regulares bajos y adicionales, con la que pagan un dividendo

regular bajo,

complementado con un dividendo adicional, cuando las utilidades lo justifican.


Div ide ndos e n ac c ione s (ac c ione s libe radas ): Un dividendo en

acciones es el pago de dividendos en forma de acciones a los propietarios existentes. Las empresas recurren a menudo a este tipo de dividendo como una forma de reemplazo o adicin de os dividendos en efectivo. Aunque los dividendos en acciones no tienen un valor real, los acciones pueden concebirlos como algo de valor que les ha sido proporcionados y que antes no tenan. As pe c tos Co ntable s : En el sentido contable el pago de un dividendo en acciones significa un cambio entre las cuentas de capital, en vez de una utilizacin de fondos. Punto de Vis ta de los Ac c ionis tas : El accionista que recibe un dividendo en acciones no recibe en realidad nada de valor.
Div is io ne s de Ac c ione s : Las divisiones de acciones tienen un

efecto sobre el precio de las acciones de una empresa

milar al de

los dividendos en acciones. La divisin de acciones es un mtodo comnmente empleado para reducir el precio de mercado las

acciones de la empresa mediante el incremento en el nmero de acciones detentadas por cada accionista. Las empresas suelen creer que el precio de sus acciones es demasiado alto, y que una reduccin en el precio de mercado harn ms dinmicas as transacciones. 2.4. Fac to re s que afe c tan la Poltic a de Divide ndos La necesidad de fondos de la empresa, la posicin de e ivo de la

firma, sus proyecciones financieras futuras, las expectativas de los accionistas y las restricciones contractuales que debe cumplir la empresa, son el fundamento de la poltica de dividendos.
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CAPITULO VII Poltica de Dividendos y Utilidades Retenidas a) La ne c e s idad de financ iac in

El efectivo que la empresa utiliza para pagar dividendos a los accionistas son fondos que la firma podra invertir de otra manera. Por ende, una empresa con amplias oportunidades de inversin de capital puede decidir pagar pocos dividendos o nada. E forma

alternativa, puede haber abundante efectivo y ningn proyecto bueno disponible de considerarlo como presupuesto de capital. Esto podra conducir a muy grandes pagos de dividendos. b) Expe c tativas adminis trativas y poltic a de divide ndos Por una parte, si los gerentes tienen Perspectivas de Crecimiento brillante para su empresa, pueden comenzar a pagar grandes dividendos con la expectativa de mantenerlos en los buenos tiempos venideros. Por otra parte, si los gerentes consideran se

aproximan tiempos difciles, pueden decidir mantener reservas de efectivo de la empresa por seguridad, en lugar de pagar dividendos. c ) Pre fe re nc ias de los ac c ionis tas La reinversin interna de las utilidades, en lugar de dividendos, conducira a mayores precios de las acciones y a un porcentaje mayor del retorno total proveniente de las tilidades de capital. Las utilidades de capital son aquellas obtenidas cuando se incrementa el precio de un activo de capital, como el acciones ordinarias. Los accionistas ordinarios que pagan tasa tributarias altas pueden preferir recibir su retorno en forma de utilidades de capital, en vez de aceptar dividendos. Algunos accionistas prefieren las utilidades de capita debido a que la tasa tributaria del estado sobre utilidades de capital esta limitadas al 20%. d) Re s tric c ione s s obre los pago s de divide ndo s
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de las

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CAPITULO VII Poltica de Dividendos y Utilidades Retenidas Una empresa puede tener restricciones contractuales sobre los pagos de dividendos en sus actuales obligaciones de bonos o en los

convenios de prstamo. Por ejemplo, un contrato de prstamo de una empresa con un banco, puede especificar que la razn corriente de la empresa no puede caer por debajo de 2.0:1 durante la vida del prstamo. Puesto que el pago de un dividendo en efectivo disminuye la cuenta de efectivo de la empresa, la razn corriente puede caer por debajo del nivel mnimo requerido. En tal caso, la magnitud de un dividendo puede tener que recordarse u omitirse. Adems, en muchos pases se prohben a las empresas el pago de cuales

quiera parte del capital legal en formas de dividendos, tal capital legal se mide por el valor contable de las acciones comunes. Esta restriccin es una prohibicin contra la tentativa de rasar con el

capital inicial. Al establecer una poltica de dividendos, se deben tener presente las consideraciones de los propietarios, y este es el objetivo de la empresa, que debe ser el de maximizar el beneficio de los propietarios. Tambin se deben tener presente las

Consideraciones de Mercado, debido a que el beneficio de los propietarios de una empresa se refleja en el precio de mercados de las acciones, se deber conocer la probabilidad de respuesta del mercado respecto de ciertos tipos de polticas al formular una poltica de dividendo adecuada. 2.5. Aplic ac i n de Poltic a de Divide ndos (Ilus trac in) Para apreciar la importancia de la poltica de dividendos ilustraremos con el siguiente caso Prime r pas o : Es necesario previamente conocer algunas consideraciones formales de gestin y de operacin de la empresa, estas son las siguientes: Emis in de Ac c io ne s . Por el aporte de capital de los inversionistas, que constituye el capital
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CAPITULO VII Poltica de Dividendos y Utilidades Retenidas social de la empresa, la empresa emite acciones segn la proporcin del aporte. El testimonio del capital social, con indicacin del nmero de acciones y/o el valor nominal de cada accin, conjuntamente con el estatuto social de la empresa se eleva a escritura pblica y se registran en los Registros Pblicos. Ge s tin de la Empre s a.

Los tenedores de estas acciones se constituyen en accionistas, quienes encargan la gestin de la sociedad empresarial al directorio, el cual, a su vez, designa al gerente general, quien es el representante legal de la empresa. As amble a Ge ne ral de Ac c io nis tas Los accionistas se renen por lo menos una vez al ao, para evaluar la gestin de la sociedad (empresa), aprobar los estados financieros del periodo fiscal anterior y adoptar otras decisiones de inters para la sociedad. La poltica de dividendos corresponde ser aprobada por la Junta General de Accionistas de la empresa, en concordancia con la Ley General de Sociedades. Ope rac ione s a c ons ide rar por la g e s tin Para la aplicacin de esta poltica a la utilidad neta del ejercicio fiscal, determinado en el estado de ganancias y prdidas, se deduce el 10% por concepto de reserva legal, denominndose al saldo resultante, utilidad distribuible. La obligacin de deducir un porcentaje de la utilidad anual para constituir la reserva legal, existe hasta que la reserva legal acumulada de la empresa sea equivalente al 20% de su capital social. De esta manera, la poltica de dividendos se puede traducir en la distribucin de dividendos por el 100% de la utilidad distribuible o de una porcin de ella. La parte de la utilidad distribuible que no se entregue en efectivo a los accionistas pasar a formar parte del patrimonio de la empresa como resultados acumulados (utilidades y/o prdidas de periodos anteriores y del ejercicio corriente).

Posteriormente, los resultados acumulados se pueden distribuir como


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CAPITULO VII Poltica de Dividendos y Utilidades Retenidas dividendos en efectivo o pueden ser capitalizados (incorporados al capital social) o puede optarse por una combinacin de ambos

conceptos (pago de dividendos en efectivo y en acciones). El pago de dividendos en efectivo es un egreso de caja para la empresa, dando lugar a la reduccin del patrimonio y del activo por el mismo monto (dividendos pagados). Si los resultados acumulados se capitalizan, el patrimonio no vara y tampoco existe salida de efectivo (egreso de caja), lo que permite fortalecer patrimonialmente a la empresa; toda vez que con el recurso equivalente de la capitalizacin (dividendos no entregados en efectivo), la empresa puede adquirir activos y/o prepagar obligaciones financieras, segn las condiciones de los mercados financiero y de capitales. En esta situacin, el sacrificio del accionista, de dejar de percibir dividendos en el presente, debera ser compensado ampliamente por las ganancias futuras que le ofrezca la empresa. La capitalizacin de utilidades puede ser mediante la emisin de acciones, lo cual implica mantener el precio nominal de las acciones, o contemplarse el cambio del valor nominal, en donde el nmero de acciones se mantiene. Si el accionista recibe dividendos en acciones tiene la opcin de convertirlo en efectivo, al entregarlo en venta directa a otro inversionista o mediante su venta en la Bolsa de Valores si las acciones cotizan.

Cas o de aplic ac i n Una empresa al cierre de un ejercicio fiscal tiene un activo por S/. 200,000 con una relacin deuda a capital de 1 a 4, donde su capital social es S/. 80,000 (constituido por 80,000 acciones a un nuevo sol por accin de valor nominal) y la reserva legal asciende a S/. 10,000. En estas condiciones, la empresa acuerda distribuir dividendos en efectivo, por el equivalente al 75% de la cuenta de resultados acumulados del patrimonio, capitalizar el otro 15% y el saldo mantenerlo en dicha cuenta:
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CAPITULO VII Poltica de Dividendos y Utilidades Retenidas a) El activo de la empresa (S/. 200,000) est financiado con S/. 40,000 de pasivo y S/. 160,000 de patrimonio, donde esta ltima cuenta est conformada por S/. 80,000 de capital social, S/. 10,000 de reserva legal y S/. 70,000 de resultados acumulados. b) Con la estructura indicada del patrimonio, cada accin t nominal contable
?:al ??: ?:? ??: ?? ?:? ?:@ ?? ?:u

un valor

? ?

?? _ ??u ?? _ ??u ??? _ ??? ?? _ ???

?? S/. 1 por accin, y un valor de S/. 2 por accin.

c) Al distribuirse dividendos en efectivo por S/. 52,500 (75% de S/ . 70,000) , el patrimonio se reduce a S/. 107,500 (S/ . 200,000 S/ . 52,500) , el nuevo valor del activo disminuye a S/. 147,500 (por egreso de caja debido al pago de dividendos) y el pasivo se mantiene en S/. 40,000. d) Hasta este momento, el nuevo valor de resultados acumu es

S/. 17,500 (S/ . 90,000 S/ . 52,500) deducida la entrega a accionistas de dividendos en efectivo. Luego, con la capitalizacin de S/. 10,500 equivalente al 15% de los resultados acumulados inciales (15% de S/ . 70,000) , el capital social se eleva a S/. 90,500 ( S/ : 80,000 + S/ : 10,500) , y el saldo final de resultados acumulados queda en S/. 7,000 (S/ . 17,500 S/ : 10,500). e) De esta manera, la estructura del nuevo patrimonio de empresa

por S/. 107,500, luego de la distribucin de dividendos en efectivo y la capitalizacin de utilidades, est integrada por S/. 90,500 de capital social, S/. 10,000 de reserva legal y S/. 7,000 de resultados acumulados.

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Grfic o 1 BALANCE GENERAL

AN TE S
ACTIVO PAS IVO Y CAP ITAL Pas ivo 40,000 Ac tivo 200,000 Re s e rva Le g a l 10,000 Re s ultad o s Ac u m ula do s 70,000 c apita l S o c ia l 80,000 P a t r i m o n i o

DES P UES
ACTIVO PAS IVO Y CAP ITAL Pas ivo 40,000 Ac tivo 147,500 Capita l S o c ial 90,500 P a t r i m o n i o

Re s e rva Le g a l 10,000 Re s ultad o s Ac u m ula do s 7,000

f) En el Grfico 1 se muestra la estructura comparativa del balance general de la empresa, antes y despus de la aplicacin de la poltica de dividendos, consistente en la distribucin de dividendos en efectivo y capitalizacin de una parte de las utilidades. g) En cuanto a los efectos de la capitalizacin de utilidades, se tiene lo siguiente: Si la empresa mantiene el valor nominal en S/. 1 la accin, se tendrn 90,500 acciones (80,000 las acciones inciales y 10,500 acciones liberadas por la capitalizacin). En este caso, la empresa libera a favor de sus accionistas, nominal de S/. 1, y as, 10,500 acciones a un valor
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el valor contable de las acciones se ? .

reduce a S/. 1,18785 por accin

En cambio, si por la referida capitalizacin, se mantiene el nmero inicial de 80,000 acciones, se tiene que modificar el valor nominal
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? los

a S/. 1,13125 por accin. Bajo este no reciben acciones por la

escenario,

accionistas
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capitalizacin de utilidades, solo que el valor contable de cada accin es de


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S/. 1,34375.
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CAPITULO VII Poltica de Dividendos y Utilidades Retenidas Del caso comentado, deducimos que una vez que la empresa ha obtenido utilidades (resultados econmicos netos positivos), la aplicacin de la poltica de dividendos afecta la posicin patrimonial de la empresa, dependiendo si el pago de dividendos es en efectivo o en acciones, lo cual, a su vez, influye en el mercado de valores si las acciones de la empresa cotizan (se transan - compran y venden) en la Bolsa de Valores. 2.6. Los Efe c tos de la Po ltic a de Divide ndos e n la Re ntabilidad Los inversionistas, para decidir invertir en una alternativa de inversin y/o comprar acciones en la Bolsa de Valores, no solo analizan los estados financieros de la empresa, sino que requieren conocer las expectativas de generacin de ganancias futuras de la empresa, es decir su valor de mercado. Una manera de estimar el valor de mercado de las acciones consiste en hallar el valor presente neto (VPN) del flujo

de caja esperado por el inversionista tenedor de las acciones, considerando el monto invertido y el valor de recupero del mismo, luego de un horizonte finito de proyeccin. Tambin se puede utilizar como criterio de anlisis del valor la tasa interna de retorno (TIR) de la inversin. Para tal efecto, asumamos una alternativa de inversin que demanda una inversin en activos fijos por S/. 180,000 (que se deprecia al 10% anual) y de capital de trabajo por S/. 20,000, donde el valor residual de estas inversiones, luego de la operacin comercial del negocio durante cinco aos, equivale a su valor en libros contables al cierre del ao 5. Los ingresos operativos netos desembolsables (antes de la depreciacin) se proyectan en S/. 36,000 en el primer ao, S/. 48,000 el segundo ao, y S/. 64,000 anuales en los siguientes tres aos. El 60% de la inversin total se financia con una deuda bancaria a la tasa de inters de 10% anual, a ser amortizada en tres cuotas de capital constante al final de cada ao luego de transcurridos dos aos de gracia (periodo donde se paga solo intereses).

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CAPITULO VII Poltica de Dividendos y Utilidades Retenidas


CUADRO 1 Es tado de Ganancias y P rdidas Concepto Ingresos Operativos Netos (-) Depreciacin (-) Intereses de Deuda Utilidad antes de Impuestos (-)Impuesto a la Renta (30%) Utilidad Neta 0 1 36,000 18,000 12,000 6,000 1,800 4,200 2 48,000 18,000 12,000 18,000 5400 12,600 3 64,000 18,000 12,000 34,000 10200 23,800 4 64,000 18,000 8,000 38,000 11400 26,600

5 64,000 18,000 4,000 42,000 12600 29,400

Asimismo, la empresa que implemente esta alternativa de inversin estar afecta al pago del impuesto a la renta, y tiene como poltica de dividendos entregar dividendos en efectivo por el 80% de la utilidad distribuible del ejercicio (luego de deducir 10% de reserva legal); el pago de los dividendos generados en un ejercicio fiscal se concreta en el ejercicio inmediato siguiente. El costo de oportunidad de los accionistas se estima en 12% anual (retorno mnimo esperado). Con estas premisas para estimar la rentabilidad de la inversin para sus accionistas, se tiene lo siguiente: a) Re ntabilidad financ ie ra de la alte rnativa de inve rs in En el Cuadro 1 se determina la utilidad neta anual que generara la alternativa analizada, la cual viene a ser el resultado econmico esperado del negocio durante un horizonte de operacin comercial de cinco aos. La proyeccin de la generacin neta de efectivo (caja), incluyendo el efecto de la deuda y sin contemplar la poltica de dividendos, se muestra en el Cuadro 2. A esta presentacin la denomin os iva de

modelo base, y su finalidad es solo para apreciar, despus, el impacto que tendra dicha poltica en la rentabilidad para sus accionistas. Los resultados financieros mostrados en el Cuadro 2 constituyen el flujo de fondos de la empresa, el cual es una reconstruccin aproximada a partir de la utilidad neta del saldo neto de caja que
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la inversin

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CAPITULO VII Poltica de Dividendos y Utilidades Retenidas se obtiene segn el flujo de caja, donde se asume que no existen

inventarios y que todas las operaciones comerciales son al contado. En cuanto al ao en que se incorpora el valor residual al flujo de caja, se asume que el negocio opera comercialmente hasta el cierre del ao 5, por lo que la liquidacin de los activos y pasivos de la empresa se materializa durante el ao 6. El monto del se asume por el equivalente al valor en libros de los cierre del ao 5, y neto de los gastos operativos nece efectivizacin en el sexto ao. Asimismo, se contempla como supuesto que los accionistas tengan el control absoluto del negocio, por lo que adoptarn as mejores decisiones en cuanto al destino del saldo neto de caja que resulte de cada periodo proyectado. Bajo el supuesto que el saldo neto de caja de cada periodo sea de libre disposicin para los accionistas de la empresa, la rentabilidad (TIR) de la alternativa de in resulta residual fijos al s para su

atractiva, toda vez que supera al valor del costo de oportunidad de los accionistas (12% anual).
TIR de l Mo de lo Bas e : 21,1 % anual

CUADRO 2 Flujo de c aja

Concepto
Utilidad Neta (+) Depreciacin (+) Deuda (+) Valor Residual (-) Inversin Total (-) Amortizacin de Capital Deuda Saldo Neto de Caja

1 2 4,200 12,600 18,000 18,000

3 23,800 18,000

4 26,600 18,000

5 29,400 18,000

120,000 110,000 -200,000 0 0 -40,000 -40,000 -40,000 1,800 4,600 7,400 110,000 -80,000 22,200 30,600

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CUADRO 3 Es tado de Ganancias y P rdidas Concepto
Utilidad Neta (-) Reserva Legal Utilidad Distribuible (-) Dividendos Saldo a Resultados Acumulados

1 4,200 420 3,780 3,024 756

2 12,600 1,260 11,340 9,072 2,268

3 23,800 2,380 21,420 17,136 4,284

4 26,600 2,660 23,940 19,152 4,788

5 29,400 2,940 26,460 21,168 5,292

b) Re ntabilidad de la alte rnativa de inve rs in para los ac c io nis tas Ahora, incorporemos en nuestro anlisis el efecto de la poltica de dividendos, para lo cual construimos el flujo de caja para los accionistas y el flujo de caja para la empresa luego del pago de dividendos. Cuando la empresa paga dividendos en efect debe

retener a los accionistas el impuesto de 4,1% del monto pagado como dividendos, la excepcin es cuando el titular de ichas

acciones es una persona jurdica domiciliada en el pas. A su vez, la empresa, segn el saldo final de caja de cada periodo al saldo

de la caja al final del periodo anterior ms saldo neto del periodo), deber endeudarse a corto plazo para cubrir el dficit que se presente por el pago de dividendos y/o buscar rentabilizar los excedentes de efectivo segn los productos financieros que ofrezca el mercado y que sean concordantes con el perfil de riesgo de la empresa; los costos y rendimientos de estas operaciones, en la alternativa de inversin analizada, no se contemplan. En el Cuadro 3, se calcula la distribucin de la utilidad neta considerando a la poltica de dividendos. As a la utilidad neta se deduce el 10% como reserva legal y del saldo (utilidad distribuible), el 80% corresponde a dividendos por pagar en efectivo. Teniendo en cuenta que el pago de dividendos se realiza una vez cerrado el ejercicio fiscal, pudiendo contemplarse pagos
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anticipados (pagos a cuenta), en el Cuadro 4, se tiene el flujo de


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CAPITULO VII Poltica de Dividendos y Utilidades Retenidas caja de la empresa luego del pago de dividendos. Para

efecto,

al saldo neto de caja del Modelo Base (el utilizado para estimar la rentabilidad financiera de la inversin) se deduce el go

realizado por concepto de dividendos (que comprende el neto pagado a los accionistas y la retencin de impuestos, despus la empresa la transfiere a la SUNAT). Ahora, en el Cuadro 5, se tiene el flujo de caja para s cual

accionistas, en donde el costo para el accionista es e aporte de capital que realiza en la empresa al inicio para financiar las inversiones y el beneficio est representado por los d (neto de impuesto) percibidos anualmente y por el valor residual de la empresa (saldo de caja acumulada al final del horizonte de proyeccin, es decir, disponibilidad de efectivo que no fue entregada a los accionistas, la cual es de propiedad de los accionistas).
CUADRO 4 Flujo de c aja 0 1 2 22,200 30,600 0 3,024 22,200 27,576 0 22,200 22,200 49,776 -80,000 22,200 30,600

Concepto
Saldo Neto de Caja - Modelo base (-) Pago de Dividendos en Efectivo (+) Caja Inicial Caja Final Saldo Neto de Caja

3 1,800

4 4,600

6 21,168 88,832 18,216

7,400 110,000

9,072 17,136 19,152 -7,272 -12,536 -11,752 49,776 42,504 29,968 42,504 29,968 1,800 4,600

18,216 107,048 7,400 110,000

Concepto
Aporte de Capital Dividendos Percibidos (a)

CUADRO 5 Flujo de Caja para lo s Acc ionis tas 0 1 2 3 -80,000 0 -80,000 0 2,900 2,900

8,700 16,434 18,386 8,700

Valor Residual de la Empresa (b) Flujo Neto para los Accionistas

20,300 107,048 16,434 18,386 127,348

(a) Dividendos pagados por la empresa neto del impuesto a dendos (b) Caja final de la empresa al final del horizonte de proyeccin

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De esta manera, se obtiene que la rentabilidad de la empresa para los accionistas, segn la poltica de dividendos aplicada. TIR Ac c io nis tas : 15,4 % anual Es de observar que en el flujo de caja para los accionistas, se considera en el ao 6, el valor residual del activo en efectivo que obra en poder de la empresa al cierre del ao 5 (caja final acumulada a su valor nominal, sin contemplar rendimien dichos saldos durante los aos proyectados). De esta manera, conociendo el impacto de la poltica de dividendos, es posible aumentar la rentabilidad para los accionistas (TIR Accionistas: 15,4% anual), mediante decisiones empresariales que permitan aproximarse a la rentabilidad potencial del negocio (TIR del Modelo Base: 21,1% anual). Entre las principales decisiones destacan las siguientes: Obtener con los saldos de caja (Caja final) de cada periodo, rendimientos que satisfagan las expectativas de retorno de la empresa. Promover planes de inversin para el crecimiento de la empresa y/o plan de prepago de la deuda, acorde con las expectativas de rendimiento de los accionistas por su capital. Propiciar la entrega adicional de dividendos a los accionistas, va la reduccin del capital de la empresa, siempre que la opciones anteriores resulten limitadas o poco atractivas. c ) Co mparac in e ntre la re ntabilidad financ ie ra y la re ntabilidad para lo s ac c ionis tas La diferencia entre la rentabilidad financiera de la inversin (estimada con la TIR del Modelo Base) y la rentabilidad efectiva para los accionistas (TIR Accionistas), obedece a que la TIR financiera toma como base la generacin neta de efectivo de la inversin sin
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de

dos

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CAPITULO VII Poltica de Dividendos y Utilidades Retenidas tener en cuenta la oportunidad y la forma de pago de d

en

cambio, la TIR para los accionistas considera el ingreso neto que reciben los accionistas segn la poltica de dividendos que aplique la empresa y considera los impuestos a que est afectos e pago de dividendos en efectivo. TIR de l Mo de lo Bas e : 21,1 % anual TIR Ac c io nis tas : 15,4 % anual En el Grfico N. 2 se aprecia la evolucin de la rentabilidad financiera de la alternativa de inversin (TIR del Modelo Base) y la rentabilidad para el accionista con aplicacin de la poltica de dividendos (TIR Accionistas).

Pre guntas de Autoe v aluac in

1. 2.

Qu son las Utilidades Retenidas? Son las Utilidades retenidas fuente de financiamiento para las empresas?

3. 4.

Cmo se aplica el principio de marginalidad de las Util Defina cada uno de los siguientes trminos: a. Dividendos b. Poltica de Dividendos

s Retenidas?

5. 6. 7.

Seale los tipos de Dividendos, luego explique sobre cada uno de ellos. Describa los factores que afectan la Poltica de Dividendos Cul es el objetivo ms importante en una poltica de dividendos: que los dividendos sean estables o que lo sea el ndice de reparto? En qu afecta esta decisin a cmo perciben los inversionistas la estabilidad del precio de la accin?

8.

Qu entiende por necesidad de Financiacin?


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9.

CAPITULO VII Poltica de Dividendos y Utilidades Retenidas Cules son las expectativas administrativas y Poltic Dividendos?

de los

10. Seale cules son las preferencias de los accionistas. 11. De qu manera afecta el impuesto sobre ganancias de capital a los beneficios que los accionistas obtienen de los dividendos? 12. Qu restricciones existen sobre los pagos de Dividendos? 13. Diga que efectos se dan de la Poltica de Dividendos en la Rentabilidad 14. Qu entiende por Rentabilidad Financiera de una Inversin? 15. Explique sobre las alternativas de rentabilidad de las inversiones para los accionistas 16. Qu comparaciones se han dado entre la Rentabilidad Financiera y la Rentabilidad para los Accionistas?

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REFERENCIALES
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Direccin, Espaa: Edit. Prentice Hall, segunda edicin, 1966. 4. GALLAGHER, Timothy ANDREW Jr. Jos e ph D., Administracin Financiera, Colombia, Edit. Prentice Hall, Segunda Edicin, 2001. 5. WES TON, J. Fre d BRIGHAM, Euge ne F. Fundamentos de

Administracin Financiera, Mxico, Edit. Mc Graw Hill, 1995. 6. BLOCK, S tanle y B. Hirt, Ge o ffre y A., Fundamentos de Administracin Financiera, Mxico, Edit. CECSA, Cuarta Edicin, 1981.

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