1.

ACTIVIDAD DE LA EMPRESA
Autopista Vasco-Aragonesa, Concesionaria Espaola, S.A., se
constituy el 19 de diciembre de 197, con el ob!eto e"clusi#o de
administrar la concesin administrati#a, otorgada por el Estado
Espaol, para lle#ar a cabo la construccin, conser#acin y
e"plotacin del itinerario $ilbao-%arago&a de la Autopista del Ebro,
'oy denominado Autopista A-(), *ue re#ertir+ al Estado, sin
remuneracin alguna, al concluir el periodo de concesin.
,a Sociedad tiene por ob!eto la construccin, conser#acin y
e"plotacin de la autopista A-(), as- como, potestati#amente, de
cuales*uiera otras autopistas, t.neles o carreteras *ue en el /uturo
puedan encomend+rsele en Espaa de acuerdo con las disposiciones
aplicables.
0orman parte del ob!eto social de la Sociedad concesionaria,
las acti#idades dirigidas a la e"plotacin de las +reas de ser#icio de
las autopistas, t.neles o carreteras cuya concesin ostente, las
acti#idades *ue sean complementarias de la construccin,
conser#acin y e"plotacin de las autopistas, t.neles o carreteras, as-
como las siguientes acti#idades1 estaciones de ser#icio, centros
integrados de transporte y aparcamientos, siempre *ue todos ellos se
encuentren dentro del +rea de in/luencia de dic'as in/raestructuras.
2.INTRODUCCION EN EL AREA FINANCIERA
Gastos Financieros:
,a ci/ra de 2astos 0inancieros reales generados en el e!ercicio
'a ascendido a .3) millones de pesetas, lo *ue supone una
disminucin del 41,(5 respecto al ao anterior, moti#ado
principalmente por la ba!ada de los tipos de inter6s del Euro, con
m-nimos 'istricos en 1999, as- como por la reduccin del
endeudamiento.
1
,a totalidad de la deuda est+ suscrita en Euros y la e#olucin de
su estructura por tipo de inter6s 'a sido la siguiente1
Recrsos A!enos:
7urante 1999 no se 'an suscrito nue#as operaciones de
endeudamiento y la deuda neta 'a sido reducida en 3.438 millones
de pesetas.
,a deuda de la Sociedad a diciembre de 1999 asciende a
31.339 millones de pesetas. El detalle de las deudas con entidades de
cr6dito a largo y corto pla&o es el siguiente1
2
Gastos Financieros sobre Ingresos Netos de Peaje
0
10
20
30
40
50
1995 1996 1997 1998 1999
%
1998
Variabe
38%
Fijo
62%
1999
Fijo
67%
Variabe
33%

:illones de pesetas
31/12/99 31/12/98
Lar"o
P#a$o
Corto
P#a$o
Tota# Lar"o P#a$o Corto
P#a$o
Tota#
Presta%os 8).7),19 4.1(),99 39.997,99 39.997,99 4.891,89 3.9),89
P&#i$as 9 (84,) (84,) 9 .89(,49 .89(,49
Tota# '(.)*(+1, 2.(11+), -1.-'.+(, -,..,)+,, -.(.)+/, -/.(,'+/,
El #encimiento de los pr6stamos es como sigue1


:illones de pesetas a *10120..
Enti1a1es 2inancieras Di3isas
Eros
2,,, 2,,1 2,,2 2,,* 2,,' 2,,- Tota#
Bank of America 19(,8 9 9 9.9(,9
9
9 9 9 9.9(,99
Banco Bilbao Vizcaya )(,9 9 7.(37,89 9 9 9 9 7.(37,89
Banco Bilbao Vizcaya 11(,8 9 9 9 19.9(3,)
9
9 9 19.9(3,)
9
Banco Bilbao Vizcaya 84,3 9 9 9 9 9 3.19(,3
9
3.19(,39
Crdit Suisse First
Boston
17,3 4.1(),9
9
9 9 9 9 9 4.1(),99
Crdit Suisse First
Boston
89, 9 .747,9 9 9 9 9 .747,9
Lloyds Bank,Plc. (1,4 9 9 9 9 3.99,4
9
9 3.99,49
Sumitomo Bank,Ltd. 78,4 9 (.448,99 9 9 9 9 (.448,99
Tota# Presta%os 2.1/(+.
,
1)./,.+
/,
..,/*+
,,
1,../-+
(,
-...*+
2,
-.1,/+
-,
-,..,)+
,,
El inter6s medio de#engado por dic'os pr6stamos es el -+'14
anual, mientras *ue el inter6s medio de#engado el ao anterior /ue
del -+)24.
En octubre de 199) la Sociedad suscribi pli&as de cr6dito,
cuyos l-mites y saldos dispuestos respecti#os a 1 de diciembre de
1999 y 199) son1
Enti1a1
Financiera
Li%ite 1is5oni6#e Dis5esto a
*10120..
Dis5esto a
*10120.(
Banco Bilbao
Vizcaya
4.999,99 84,4 1.((4,49
Bilbao Bizkaia
Kuta
1.399,99 9 )39,8
Ca!a "adrid 1.999,99 (99,( 9),(
Tota# '.-,,+,, /'2+( *.'./+2,
3
El inter6s medio de#engado por dic'as pli&as de cr6dito es el
*+1/4 en 1999 y el *+**4 en 199).
Ca5ita# Socia#:
El capital social de la Sociedad se 'a reducido en .739 millones
de pesetas situ+ndose al 1 de diciembre de 1999 en 89.999 millones
de pesetas, lo *ue supone el 8,(5 del total de los recursos
mo#ili&ados y superando 'olgadamente el 49,45 m-nimo *ue e"ige la
normati#a #igente. ,a composicin del capital suscrito y totalmente
desembolsado al 1;14;1999 es como sigue1
Acciones no%inati3as :iles de
pesetas
Serie N7%ero Va#or No%ina# Tota#
A 4.19.984 19 41.99.849
B 1).9(9.3)9 1 1).9(9.3)9
89.999.999
El 17 de !unio de 1999, la <unta 2eneral =rdinaria y >ni#ersal
de la Sociedad acord la reduccin del capital social en 4.399
millones de pesetas mediante la ad*uisicin de 439.999 acciones
propias de la serie ?A@ de 19.999 pesetas de #alor nominal cada una,
para su amorti&acin.
El 1) de no#iembre de 1999, la <unta 2eneral E"traordinaria y
>ni#ersal acord una nue#a reduccin de capital social, por un
importe de 1.439 millones de pesetas, mediante la ad*uisicin de
143.999 acciones propias de la serie ?A@ de 19.999 pesetas de #alor
nominal cada una, para su amorti&acin.
En ambos casos, las acciones se compraron a los accionistas en
la misma proporcin en *ue participaban en el capital social y a un
precio de 14.999 pesetas por accin.
,a ci/ra de capital desembolsado no debe ser in/erior al 49,45
del #olumen de recursos mo#ili&ados. ,a Sociedad cumple el
porcenta!e e"igido.
4
El porcenta!e de participacin de cada uno de los accionistas en
el capital social a 1 de diciembre de 1999 y 199) sigue la siguiente
relacin1
Re#aci&n 1e accionistas 5 de
participacin
BA#C$ B%LBA$ V%&CA'A 44,94(
BA#C$ %#()S*+%AL (, B%LBA$ 8,394)
C$+P$+AC%-# %BV S,+V%C%$S '
*,C#$L$./AS
14,(9
B%LBA$ B%&CA%A K)*0A 19,193
%B,+CA1A 14,87(
BA#C$ P$P)LA+ ,SPA2$L 19,9718
CA1A (, A3$++$S (, LA +%$1A 3,1141
BA#C$ &A+A.$&A#$ 3,9((4
CA1A (, A3$++$S (, LA %#"AC)LA(A 3,973
V%*AL K)*0A 4,9)9(
Tota# 1,,
Cas8 9 2#o::
El cas'-/loA bruto del e!ercicio 'a ascendido a 11.1,*
%i##ones 1e 5esetas, lo *ue supone una me!ora del 48,75 respecto
a 199).
C>A7B= 7E 0CDADCCACC=D

:iles de pesetas
*10120.. *10120.(
Besultado contableEbene/icioF 1.193.1(7 194.443
:+s1
7otaciones a las amorti&aciones de inmo#ili&ado 13.9(9 1(8.8
7otacin al /ondo de re#ersin ).839.4)8 ).3(4.944
Amorti&acin de gastos de /ormali&acin de deudas 4.)19 8).3)
Cmputacin a resultados de gastos /inancieros de /inanciacin de
autopistas
1.49).99 9
G6rdidas en ena!enacin de inmo#ili&ado 1.93 8.11(
Cmpuesto sociedades anticipado en el e!ercicio 1(.119 47.94(
:enos1
$ene/icios en ena!enacin de inmo#ili&ado -4.988 -(.391
Cmpuesto sociedades di/erido en el e!ercicio -).189 .43
Recrsos 1e #a o5eraciones 11.1,*.2.
'
(..,-.)2'
5
Fon1o 1e Manio6ra:
El detalle del circulante, a 1 de diciembre de 1999, era el
siguiente1
E"istencias
(.99(
7eudores
939.384
- Clientes ))8.)(
- 7eudores Varios ((.793
- Gersonal ).831
Cn#ersiones /inancieras temporales
1.9
- Cartera de #alores 9
- =tros cr6ditos 1.9
Hesorer-a
173.937
A!ustes por periodi/icacin
.38(
ACTIVO CIRCULANTE
1.1)/..('
7eudas con entidades de cr6dito
.79.13
- Gr6stamos y otras deudas 4.)11.(9
- 7eudas con intereses )91.8(9
Acreedores comerciales
)7.8
=tras deudas no comerciales
1.94).988
- Administraciones G.blicas (3.447
- =tras deudas 19(.3(
- Bemuneraciones pendientes
6
de pago 18(.))
- 0ian&as y depsitos 39.79
PASIVO CIRCULANTE
-.-./.-*,
ACTIVO CIRCULANTE 1.1)/..('
PASIVO CIRCULANTE -.-/..-*,
FONDO DE MANIO;RA <'.*.2.-'/=
El /ondo de maniobra *ue se deduce del $alance puede dar
lugar a interpretaciones errneas, ya *ue las caracter-sticas propias
de las empresas concesionarias de autopistas de pea!e e"igen
completar este an+lisis, introduciendo en 6l los siguientes /actores1
En primer lugar, los #encimientos de los principales de la deuda
e"terior son renegociados /recuentemente por las concesionarias, por
lo *ue no pueden considerarse /inancieramente en su totalidad como
#encimientos a corto pla&o, ya *ue los cobros se reali&an en e/ecti#o
en una alta proporcin.
Coste 1e Ca5ita# Me1io Pon1era1o:
El Coste de Capital :edio Gonderado1
- Valor mercado de los recursos propios1 S I 89.999.999
- Valor mercado de los recursos a!enos1 7 I 31.389.)1
- Coste de los recursos propios1 Je I 8,7(5
- Coste de los recursos a!enos1 Ji I 3,815
CJ:G I Je " S;SK7 K Ji " 7;SK7 I 9,931439
7
Ca1ro 1e 2on1os 5ro5ios:
!e"anente
P#rdidas $
Ganancias
%jercicio
anterior
& c'enta
ejercicio
(ado 31)12)97 45.000.000 51.230.452 147.485 9.000.000 1.311.988 1.325.121 0 -1.314.991 0 106.700.055
Distribucion resultados 1997 0 0 -147.485 0 -1.131.336 -1.325.121 2.603.942 0 0 0
-1.314.991 1.314.991 0
-1.288.951 0 -1.288.951
Adquisicin de accs propias 0 0 0 0 0 0 0 0 -1.500.000 -1.500.000
raspaso 0 0 250.000 -250.000 0 0 0 0 0 0
A!orti"acin accs propias -1.250.000 0 -250.000 0 0 0 0 0 1.500.000 0
#$rdidas % &anancias 1998 0 0 0 0 0 102.225 0 0 0 102.225
Distribucin resultados 1998 0 0 0 0 102.225 -102.225 0 0 0 0
#a&o a cuenta di'idendo 1999 0 0 0 0 0 0 0 -1.000.000 0 -1.000.000
Adquisicin de accs propias 0 0 0 0 0 0 0 0 -4.500.000 -4.500.000
raspaso 0 0 750.000 -750.000 0 0 0 0 0 0
A!orti"acin accs propias -3.750.000 0 -750.000 0 0 0 0 0 4.500.000 0
#$rdidas % &anancias 1999 0 0 0 0 0 1.105.167 0 0 0 1.105.167
Ejercicio 1998
Ejercicio 1999
0 *1+000+000 0 99+618+496
0 0 104+013+329
(ado 31)12)99 40+000+000 51+230+452 0 8+000+000 282+877 1+105+167
8+750+000 180+652 102+225 0 (ado 31)12)98 43+750+000 51+230+452 0
0 0 0 0 #a&o di'idendo 1997 0 0 0
,ota
&ccs -ro- -ara
red'cci.n de
ca-ita
/a-ita
(ocia
!0a+!e0aor
i1aci.n 2tras !0as !0a+3ega
!dos+-end+de a-icaci.n 4i0idendos
9
10
Reser3a #e"a#
,a Sociedad est+ obligada a destinar el 195 de los bene/icios
netos de cada e!ercicio a la constitucin de un /ondo de reser#a 'asta
*ue 6ste alcance, al menos, el 495 del capital social. Esta reser#a no
es distribuible a los accionistas y slo podr+ ser utili&ada para cubrir,
en el caso de no tener otras reser#as disponibles, el saldo deudor de
la cuenta de p6rdidas y ganancias.
,a Beser#a legal al 1 de diciembre de ambos e!ercicios alcan&a
el 495 del capital social e"igido por la ,ey de Sociedades Annimas.
Como consecuencia de la reduccin de capital acordada el 19 de
no#iembre de 199), la <unta 2eneral decidi traspasar 439 millones
de pesetas de la cuenta de Beser#a legal a la cuenta de Beser#a
#oluntaria.
En 1999, y debido tambi6n a las dos reducciones de capital *ue
se produ!eron, la <unta 2eneral decidi traspasar 739 millones de
pesetas de la cuenta de Beser#a legal a la cuenta de Beser#a
#oluntaria.
Otras reser3as. Reser3a es5ecia#
,a dotacin a la Beser#a especial se reali& en 1997 atendiendo
a lo dispuesto en el 7ecreto 413;197, de 43 de enero, por el *ue se
aprueba el Gliego de Cla.sulas 2enerales y en los Estatutos Sociales,
en donde se establece *ue cuando el bene/icio /uese superior al 195
del capital nominal, se destinar+ a reser#as el 395 del e"ceso sobre
dic'o porcenta!e. Do obstante, seg.n el mencionado 7ecreto, la
Sociedad puede disponer de estas reser#as para su reparto entre los
socios cuando el bene/icio l-*uido repartible del e!ercicio no alcance a
cubrir el (5 de inter6s al capital desembolsado, deducido el
Cmpuesto sobre las Bentas del Capital, y slo por la cantidad precisa
para completar el di#idendo acti#o 'asta dic'o tope. En 199), y como
consecuencia de lo anteriormente mencionado, se procedi a
distribuir la totalidad de esta reser#a.
En 1999 el bene/icio no supera el 195 del importe del capital
nominal, por lo *ue no procede dotacin a esta reser#a especial.
Reser3a 1e re3a#ori$aci&n
,a Beser#a de re#alori&acin se origina como consecuencia de
la actuali&acin de las inmo#ili&aciones materiales reali&ada al amparo
de la Dorma 0oral de Vi&caya (;9( de Actuali&acin de balances. El
saldo de esta cuenta es indisponible 'asta *ue sea comprobado y
aceptado por las autoridades /iscales o bien, transcurra el pla&o de
cinco aos contados desde la /ec'a de cierre del balance actuali&ado.
Do obstante, la parte del saldo correspondiente a las p6rdidas
11
'abidas en la transmisin de elementos patrimoniales actuali&ados
ser+ disponible.
>na #e& comprobado el saldo acreedor de la cuenta o bien
transcurrido el pla&o para e/ectuar su comprobacin, 6ste podr+
aplicarse a1
aF Eliminacin de resultados contables negati#os.
bF Ampliacin de capital social, una #e& *ue 'ayan sido eliminadas las
p6rdidas acumuladas *ue /iguren en el balance y pudiendo dotarse
simult+neamente la reser#a legal en la cuant-a *ue corresponda al
porcenta!e m+"imo legalmente establecido.
cF Beser#as no distribuibles, en cuanto al saldo de la cuenta
pendiente de aplicacin.
El 4) de !ulio de 1997, la Sociedad present escrito de solicitud
de comprobacin pre/erente de las operaciones de actuali&acin ante
el 7epartamento de Lacienda y 0inan&as de la 7iputacin 0oral de
Vi&caya. 7ic'a solicitud /ue aceptada el 9 de septiembre de 1997 y
posteriormente, el 14 de no#iembre de 1997, la 7iputacin 0oral
le#ant Acta de con/ormidad a la mencionada re#alori&acin.
En /ebrero de 1997 la Administracin del Estado interpuso
recurso contencioso administrati#o contra la Dorma 0oral de Vi&caya
(;9( respecto a su +mbito de aplicacin y al no establecimiento de un
gra#amen espec-/ico, sin *ue 'asta la /ec'a de /ormulacin de estas
cuentas se 'aya /allado dic'o recurso, y, por ello pueda considerarse
como de/initi#a. Es de ad#ertir *ue la anterior Dorma 0oral de
actuali&acin /ue tambi6n recurrida por la Administracin del Estado,
pero la Sala de lo Contencioso Administrati#o del Hribunal Superior de
<usticia del Ga-s
Vasco desestim dic'o recurso. Do obstante lo cual, esa Sentencia 'a
sido ob!eto de recurso de casacin, toda#-a en tr+mite.
12
*.PRO>ECTO DE INVERSI?N EN LA AUTOPISTA
Al tratarse de una empresa *ue e"plota la concesin de una
autopista es pr+cticamente imposible determinar el rendimiento *ue
una determinada in#ersin produce. As- , no podemos saber por
e!emplo *ue /lu!os #a a proporcionar la in#ersin en alumbrado de la
autopista. Gor este moti#o y por la di/icultad de acceso a in/ormacin
pri#ada, para la reali&acin del estudio del proyecto de in#ersin
'emos introducido los siguientes supuestos1
1.- Se 'an tomado los aos 1997-9)-99.
4.- Se 'an agrupado todas las partidas de in#ersin en la
autopista de los tres aos en una .nica partida *ue e*ui#aldr-a al
desembolso inicial de la in#ersin.
.- ,as partidas de los aos 199) y 1999 se 'an actuali&ado al
ao 1997 con un coe/iciente de actuali&acin estimado en un )5.
8.- ,os /lu!os generados ser+n e*ui#alentes al CDCBE:EDH= 7E
,=S CD2BES=S G=B GEA<E. Ba&onamiento co'erente puesto *ue un
aumento en la calidad de las in/raestructuras tiene como
consecuencia lgica el incremento del tr+/ico.
3.- Se 'an despreciado los /lu!os *ue las in#ersiones pueden
producir tras el ao 99 puesto *ue es imposible determinar la
rentabilidad *ue estas generan.
(.- Se 'a considerado *ue el #alor residual de las in#ersiones es
cero EVBI9F puesto *ue al tratarse de una concesin del estado
cuando la autopista re#ierta esta pertenecer+ al estado y no a la
sociedad A-().
7.- ,a in/lacin estimada es de un 4,35.
).- ,os impuestos considerados son el 35 sobre los /lu!os
calculados en el supuesto 8, por la comple!idad *ue supone saber *ue
parte de los impuestos satis/ec'os corresponde a los /lu!os.
9.- ,a tasa J utili&ada se 'a estimado en un 195.
19.- ,os datos est+n presentados en ?miles de pesetas@.
13
INVERSI?N EN LA AUTOPISTA:
En primer lugar se determinar+ el desembolso inicial EAF1
Hotal in#ersin en autopista
1..) 1..( 1...
Herrenos y construcciones 7).333 7).333 7).333
:a*uinaria (7.)(8 ).331 99.49
Elementos de transporte 79.78 84.97( 87.773
>tilla!e 3.1() (.(99 ).9
:obiliario y enseres 13.791 13).1() 13).()8
E*uipos para procesos de
in/ormacin
14.(( 19.9(1 14.719
=tro inmo#ili&ado material 84.()3 3).94 3).94
H=HA, 1.979.(84 1.139.98 1.1).379
1.139.98 1.1).379
A I 1.979.(84 K ------------------ K ------------------ I
1,9) E1,9)F
4
1.979.(84 K 1.9(8.)38 K 1.918.7)) I .139.4)8
7esembolso I .139.4)8
A continuacin se determinan los /lu!os de ca!a EMF1
1..) 1..( 1...
14
Ventas netas, prestacin de ser#icios 1 18.394.(81
1(.341.89 1).34(.)(
Canti1a1
Porcenta!e
97-9) Cncremento1 1.94).79)
1,445
9)-99 Cncremento1 4.993.318
14,15
0lu!o generado por las in#ersiones en el ao 9) I 1.94).79)
0lu!o generado por las in#ersiones en el ao 99 I 4.993.318
>na #e& determinados el desembolso inicial y los /lu!os de ca!a
reali&aremos un estudio de la in#ersin seg.n el criterio VAD y HCB.
CBCHEBC= VAD1
M
1
M
4
Mn
VAD I -- A K ---------- K ---------- K .............. K
------------ N
1K O E1KOF
4

E1KOF
n
1.94).79).1 4.993.318
VAD I -- .139.4)8 K ------------------- K
------------------ I 4(9.3(
1,1 E1,1F
4
VAD I 4(9.3(
7e!ando al margen la obligatoriedad de las in#ersiones en la
re/orma y en la seguridad de la autopista impuestas por el estado
seg.n el criterio VAD y ba!o los supuestos introducidos las
in#ersiones son reali&ables puesto *ue el VAD > 9.
15
CBCHEBC= HCB1
1.944.79) 4.993.318
HCBN -- .139.4)8 K ----------------- K -----------------
I 9
1 K J E1KJF
4
-- .139.4)8 J
4
-- 8.71.)(9 J K 7).9) I 9
J I 9.1(97
CDC=BG=BACCPD 7E C:G>ESH=S E CD0,ACCPD A, ESH>7C=1
M1 E1 Q tF M4 E 1- tF Mn E1-tF
VAD I -- A K ----------------- K -----------------
K ................ K ----------------
E1 K iF E1 K gF E1 K iF
4
E1KgF
4

E1KiF
n
E1KgF
n
1.94).79) E1 Q 9,3F 4.993.318
E1-9,3F
VAD I --139 .4)8 K ------------------------------ K
-----------------------------
E1,1F E1,943F
E1,1F
4
E1,943F
4

I --139 4)8 K 1111 )9 K 1943 849 I - 19149(4
Con la incorporacin de los impuestos y de la in/lacin a una tasa J I
195 la in#ersin ya no resulta e/ectuable seg.n el criterio VAD y en
consecuencia tampoco seg.n la HCB.
Si atendi6semos .nicamente a criterios /inancieros la empresa no
'ubiese lle#ado a cabo estas in#ersiones. 7esde un punto de #ista
m+s real, de!ando en segundo plano el aspecto /inanciero y los
supuestos introducidos inicialmente, las in#ersiones reali&adas son
necesarias para llegar a ser una empresa *ue logre #enta!as
competiti#as sobre el resto, no ol#idemos *ue es una empresa *ue
compite con el estado y el usuario o cliente a igualdad de
condiciones. Siempre #a a elegir una carretera estatal antes *ue una
de pea!e.
16
'.AN@LISIS ECON?MICO AFINANCIERO
;ENEFICIO POR ACCI?N.
Al /inal del e!ercicio de 199) la empresa decide no lle#ar
reparto de di#idendos el bene/icio para rein#ertirlo en la empresa.
7urante el e!ercicio de 1999 se obtu#o un bene/icio contable de
1.193.1(7.999 ptas de los cuales el Conse!o de Administracin
aprob un reparto a cuenta de di#idendos del e!ercicio 1999 de 1999
millones de pesetas mientras *ue el resto se lle#a a remenente.
Vamos a anali&ar la composicin del Capital Social.
:ediante una regla de tres podemos #er la parte del bene/icio
correspondiente a cada serie de acciones1
1.193.1(7.999R41.99.849
Serie A 1 I 3)1.91.)49.ptas
89.999.999.999
Serie $ 1 34.)(3.1)9. ptas
17
A'ora calculamos el bene/icio por accin para cada una de
las series1
$EDE0CCC=
;ENEFICIO POR ACCI?N B
D>:EB= 7E ACCC=DES
3)1.91.)49
Serie A 1 I 47(,49173 ptas;accin
4.19.994
34.)(3.1)9
Serie $ 1 I 47,(491 ptas;accin
1).9(9.3)9
Este seria el bene/icio obtenido por la empresa por accin en el
e!ercicio, as- pues mide lo *ue e"igir-a , al menos el accionista de
incremento de precio en una 'ipot6tica #enta de las mismas. El
incremento de precio se debe tanto a la parte del bene/icio *ue se #a
a distribuir como a*uella *ue permanecera en la empresa como
auto/inanciacin de enri*uecimiento.
En este ratio no se consideran las acciones propias por*ue
pierde el derec'o a participar en los bene/icios.
Como principal problema de este ratio podemos encontrar *ue
no indica la rentabilidad del accionista en t6rminos de li*uide&, ya *ue
no se considera *ue una parte del bene/icio permane&ca
inde/inidamente en la empresa en /orma de reser#as.
Como la empresa decide repartir en /orma de di#idendo 1999
millones el accionista recibir-a1
18
1.999.999.999R41.99.849
Serie A 1 I 343.9)3.399. ptas
89.999.999.999
7i#idendo I 343.9)3.399;4.19.984 I 439,99873 ptas;accin
Serie $ 1 878.918.399 ptas
7i#idendo I 878.918.399;1).9(9.3)9 I 43 ptas;accin
,a di/erencia entre el bene/icio por accin y lo *ue la empresa
reparte #a destinado a in#ertirse en la acti#idad de la empresa por lo
*ue generar+ m+s #alor sobre la misma y repercutir+ del mismo
modo sobre sus acciones.
19
LA RELACI?N PRECIOA;ENEFICIO: P.E.R <Price Earning Ratio).
Guesto *ue la empresa no 'a comen&ado a repartir di#idendos 'asta
1999, ba!o el supuesto de *ue estos son constantes, la relacin
precio-bene/icio ser+1
GEBIV;EIV;$GAI7;OI7;EOREF
Serie A1

7i# EAFI439,99873 ptas;acc
CJ:GIOI3,14395
$GAEAFI47(,49173 ptas;acc
PER<A=I439,99873;
E9,931439R47(,49173FI1)+/-2//2 ptas es el precio
pagado en el mercado /inanciero para cada unidad
monetaria de bene/icio correspondiente a la serie A.

Serie $1
20
7i#E$FI43 ptas;acc
JI3,14395
$GAE$FI47,(491 ptas;acc

PER<;=I43;E9,931439R47,(491FI1)+/-2*)- ptas
pagadas por unidad monetaria de bene/icio
correspondiente a la serie $.
BE,ACCPD EDHBE ,A BEDHA$C,C7A7 S ,A ESHB>CH>BA 0CDADCCEBA
7E ,A E:GBESA. 2BA7= 7E AGA,ADCA:CEDH=.
RENTA;ILIDAD ECON?MICA

R.EB;AII0 VB;AII0<SCD=

$ACCI $T $rutoN SI Hotal capital propioN 0I total anual de
interesesN 7I Valor del endeudamiento
Ao 19991
$ACC E99FI 13.93).979.999 ptas
S E99FI99.(1).89(.999 ptas
7 E99FI39.997.999.999 ptas

RE<..=B 1-.,-(.,)..,,,0
< .../1(.'./.,,,C-,..,).,,,.,,,=B,+1,,*/)por cada peseta
in#ertida.
Ao 199)1
21

$ACCE9)FI1.().(7(.999 ptas
SE9)FI198.91.49.999 ptas
7E9)FI3.9).899.999 ptas
RE<.(=B1*.*/(./)/.,,,0
<1,'.,1*.*2..,,,C-*.*,(.',,.,,,=B,+,('.)/ por cada peseta
in#ertida.
,os resultados anteriores nos muestran el incremento en
la rentabilidad econmica de la empresa, es decir, en t6rminos
brutos. Esto es debido no slo al aumento del bene/icio, sino al #alor
total de la empresa ESK7F.
RENTA;ILIDAD FINANCIERA

RFB<;AIIAF=0S
0IHotal anual de intereses de la deuda
Ao 19991

En el ao 1999 el interes medio de#engado 'a sido del,
3,815 anual
22
0E99FI 9,9381R 39.997.999.999I4.738.9().799 ptas

RF<..=B<1-.,-(.,)..,,, 9
2.)-'.,/(.),,=0.../1(.'./.,,,B,+121*-1
es la rentabilidad *ue suponen los recursos propios, es decir , la
de los accionistas.
Ao 199)1
En el 199) el inter6s medio de#engado /ue del 3,745.
0E9)FI 9,9374R3.9).899.999 I.989.489.399 ptas
RF<.(=B<1*.*/(./)/.,,,A
*.,'..2',.-,,=01,'.,1*.*2..,,,B,+,..21 es la
rentabilidad *ue obtu#ieron los accionistas en ese ao, es decir
la rentabilidad de los recursos propios descontando los intereses
de la deuda.

RELACI?N ENTRE LAS VARIA;LES: EL APALANCAMIENTO
FINANCIERO
En el anterior apartado 'emos podido obser#ar. Como se 'a
producido un pe*ueo aumento en la rentabilidad de un ao a otro.
Gor tanto el apalancamiento 'a sido positi#o, es decir, *ue mayores
deudas 'an supuesto un incremento de la rentabilidad y a mayores
gastos /inancieros mayores 'an sido los bene/icios, es decir las
nue#as in#ersiones 'an generado una rentabilidad superior al coste
de su
23
/inanciacin. ,a di#ergencia 'a sido pe*uea puesto *ue el grado de
endeudamiento slo 'a su/rido un pe*ue-simo incremento1
7;SE99FI 39.997.999.999;99.(1).89(.999I9,3119N
7;SE9)FI3.9).899.999;198.91.49.999I9,3143
,l ries4o de la em5resa6 su relaci7n con la rentabilidad.
$as+ndonos en los resultados anteriores y seg.n el teorema
fundamental de la financiaci7n ese incremento de rentabilidad 'a
supuesto un mayor riesgo, de lo contrario esa di/erencia positi#a
'ubiese sido imposible.
LA POLDTICA DE DIVIDENDOS.
Godemos decir *ue 'asta a'ora se puede 'ablar de un
di#idendo arbitrario o err+tico, puesto *ue no 'ay un tanto por ciento
ni ninguna cantidad constante preestablecida, es m+s, durante 199)
no se produ!o reparto alguno de di#idendos., lle#+ndose todo a
UremanenteV.
En 1999 del total de ganancias distribuidas del e!ercicio,
1.193.1(7.999, 1.999.999.999 de ptas /ueron repartidas entre los
distintos accionistas.
-.CONCLUSI?N
Seg.n nuestro criterio la gestin /inanciera de la empresa se 'a
lle#ado a cabo de /orma ptima, prueba de ello es *ue el incremento
de la /acturacin 'a sido de un 11.)5 mientras *ue el cas' /loA del
24
e!ercicio 'a supuesto una me!ora del 48.75 respecto a 199),es
decir, el incremento del cas' /loA es proporcionalmente mayor al
incremento de la /acturacin.
Gor otro lado la ci/ra de gastos /inancieros de#engados en el e!ercicio
'a ascendido a 3) millones de pesetas, lo *ue supone una
disminucin del 49.)5 respecto al ao anterior. Entendemos *ue 'a
sido moti#ado principalmente por la ba!ada de los tipos de inter6s del
Euro, con m-nimos 'istricos en 1999 as- como por la reduccin del
endeudamiento.
Al tratarse de una empresa *ue e"plota una concesin del estado
podemos concluir *ue 'asta el /in de la misma la gestin de la
empresa tratar+ de seguir las directrices establecidas en el Glan
Econmico 0inanciero desarrollado por la Sociedad a su inicio y *ue
nos indica una e#idencia ra&onable de *ue la e#olucin de los
ingresos de pea!e pre#istos 'asta su /in permitir+ la recuperacin de
los gastos /inancieros en los e!ercicios /uturos..
25