TEMA 13.

LOS PRODUCTOS
DERIVADOS: OPCIONES, FUTUROS
1. INTRODUCCIN
Los derivados financieros como su nombre indica son productos que derivan de otros productos
financieros. En definitiva los derivados no son ms que hipotticas operaciones que se liquidan
por diferencias entre el precio de mercado del derivado financiero y el precio pactado.
Este mercado en nuestro pas est regulado por MEEF(Mercado Espaol de Futuros y Opciones
Financieros) Renta Variable en Madrid y MEEF Renta Fija en Barcelona. Este organismo hace
las funciones de cmara de compensacin entre los partcipes liquidando las posiciones
diariamente.
De cara a la contratacin de estos productos y dado que cada operacin tiene una serie de
caractersticas particulares lo habitual es firmar un contrato marco, "Contrato Marco de
Operaciones Financieras", elaborado por la AEB (asociacin espaola de banca) firmndose
posteriormente un pliego de condiciones particulares para cada operacin contratada.
Finalidad de los derivados
Si bien inicialmente este tipo de productos financieros fueron concebidos buscando eliminar la
incertidumbre que generaba la fluctuacin del precio de las cosas, tanto en el vendedor como en
el comprador, hoy en da se utilizan tanto bajo dicha filosofa como sistema de especulacin
pura y dura. Esto se basa a que la contratacin de estos productos no precisa de grandes
desembolsos, mientras que los beneficios, o prdidas, potenciales pueden ser muy cuantiosas.
Por ejemplo para especular con acciones podemos actuar de dos formas:
a) Comprando y vendiendo las propias acciones
b) Comprando y vendiendo derechos a comprar o vender dichas acciones a un precio
determinado.

Evidentemente la segunda opcin es ms accesible que la primera, ya que la prima necesaria
para comprar o vender el derecho de compra o venta de una accin es mucho menor que el valor
de la accin, mientras que el potencial beneficio es el mismo. Esto hace que con el mismo
capital podamos optar a beneficios mucho mayores.

Otro aspecto a tener en cuenta es que se trata de un juego de beneficio cero. Cuando invertimos
en bolsa nos encontramos con que cuando la bolsa sube todos ganan y cuando la bolsa baja
todos pierden, en los derivados cuando yo gano alguien pierde y a la inversa; las ganancias de
un contratante son las prdidas de otro.
2. LAS OPCIONES
Una opcin es el derecho a comprar o vender algo en el futuro a un precio pactado, a diferencia
de los futuros en las opciones se realiza una transaccin en el momento de su contratacin. As
el que compra la opcin paga una prima por disfrutar del derecho adquirido mientras que quin
lo vende cobra la prima. As pues mientras el comprador si llegado el momento del vencimiento
siempre podr optar por ejercitar o no su opcin siendo el riesgo que corre igual a la prima
pagada. El vendedor est a expensas de lo que decida el comprador.
2.1- Tipos
- Europea; es aquella opcin que tan slo podemos ejercitar en su fecha de vencimiento.
- Americana; es aquella opcin que podemos ejercitar en cualquier momento entre su fecha de
contratacin y de vencimiento (ejemplo los warrants).
Otra clasificacin es la que viene dada en funcin del derecho que otorgan, bien a comprar algo
o bien a vender algo.
- Opcin Call; Opcin de Compra. Este tipo de opciones como indica su nombre otorgan un
derecho de compra a sus titulares.
- Opcin Put; Opcin de Venta. Se trata de la opcin contraria a la anterior, otorgando a su
titular un derecho de venta de un determinado activo en el momento del vencimiento.
As mismo nos encontramos con opciones sobre muy distintos activos:
- Opciones sobre tipos de inters, sobre indices
- Opciones sobre acciones, bonos, obligaciones
- Opciones sobre divisas
- Opciones sobre materias primas, etc
2.2 Nomenclatura Bsica
- Call, Opcin de compra.
- Put, Opcin de venta.
- Subyacente, Activo sobre el que se adquiere o vende un derecho.
- Prima, Es el precio o comisin de la opcin por tener derecho a comprar o vender el activo
subyacente a un determinado precio de ejercicio.
- Fecha de vencimiento, Es el momento en el que se puede ejercitar el derecho comprado o
vendido. Cuanto ms lejano sea dicho momento ms elevada ser la prima a pagar por dicha
opcin y a la inversa.
- Garantas, En el caso de las opciones tan slo se contempla el establecimiento de un depsito
de garanta en el caso de las opciones de venta. Esto se debe a que para poder vender algo o se
dispone del activo o del capital suficiente para realizar su compra en el mercado y
posteriormente realizar su venta.
Cotizacin de las opciones
Una vez contratada una opcin esta cotiza en el mercado financiero pudindose negociar la
compra o la venta de dicha opcin en funcin de la evolucin del precio del coste de contado del
activo subyacente a que de derecho a comprar o vender.
Las opciones cotizan precios, as cuando compramos una opcin de compra esperamos en el
futuro, que suba el precio y cuando compramos una opcin de venta esperamos que baje el
precio.
El comprador de una opcin adquirir o vender el activo subyacente slo si le beneficia, ya que
tiene derecho a ejercer la opcin pero no est obligado a hacerlo, aunque si no la ejerce, pierde
la prima que entreg. Por el contrario, el vendedor de la opcin, a cambio de recibir dicha prima
menos gastos de intermediacin, est obligado a realizar lo que decida el comprador.
Ejemplo Si estamos seguros de que el precio de una accin se va a desplomar, podemos ganar
comprando opciones put sobre la misma. Supongamos que cada accin de YXZ, S.A. cotiza a
20 euros y nosotros estamos convencidos de que bajar hasta los 10 euros. Prima 2 euros



Qu podemos hacer para ganar con dicha cada?
Solucin
Compramos opciones put sobre dichas acciones a 20 euros, con una prima de 2 euros por titulo.
Si el precio de los ttulos de YXZ, S.A. alcanza los 10 euros, nosotros podremos vender por 20
un activo que vale 10, de ese modo habremos obtenido una ganancia de 10 euros por ttulo y el
beneficio final ser de 8, una vez descontado el importe de la prima que abonamos al comprar al
put
2.2 Los warrants
Los warrants. Son una modalidad de las opciones de tipo americano que se pueden ejercer en
cualquier momento hasta la fecha de su vencimiento. Generalmente los emiten las entidades
financieras y tienen menos posibilidades operativas que las opciones normales (no se pueden
vender en descubierto si no se poseen).
Definicin: Los warrants son opciones a medio y largo plazo que se encuentran
agrupadas en ttulos valores que cotizan en un mercado oficial y, que otorgan a su
poseedor el derecho, pero no la obligacin, mediante el pago de una prima, a comprar
(CALL) o a vender (PUT) un nmero determinado de ttulos sobre un activo
(subyacente), a un precio determinado (strike), en una fecha fijada de antemano
(vencimiento).
El emisor, es una entidad financiera que crea el warrant. Los emisores con ms
tradicin en el mercado de warrants en Espaa son: Citibank y Socit Genrale, pero
ya hay entidades financieras espaolas que se han unido como son, BBVA, SCH y
Banesto, adems de otras entidades con tradicin en los warrants europeos como UBS,
Commnerzbank y BNP Paribas. Tienen la obligacin de emitir o facilitar los activos que
se encuentran afectos al warrant, para que se puedan ejercer los derechos de compra.
Adems, fijan el precio del ejercicio y la prima que se ha de pagar por cada warrant en
el momento en que se emite. Actan como creadores de mercado o Market Maker, es
decir, para comprar warrants no es necesario que alguien quiera venderlos y al revs,
sino que es la propia entidad la que compra y vende. Su objetivo por tanto es favorecer
la realizacin de las operaciones y proporcionar liquidez al mercado.
Los warrants son valores negociables, y por tanto la entidad emisora est obligada a registrar su
emisin en la CNMV, indicando el nmero mximo de Warrants Call y Put que emitir en total,
la forma de respaldo de la emisin y cmo va a mantener el mercado secundario, actuando
como contrapartida para los inversores que deseen comprar o liquidar warrants.
Los warrants emitidos por las entidades financieras se inscriben en Bolsa y, por tanto, se
negocian a travs de las Bolsas de Valores, es decir, su operativa no difiere a la de las acciones.
El 11 de noviembre de 2002 naci un nuevo mdulo de negociacin de warrants en el Sistema
de Interconexin Burstil (SIBE), que ha supuesto la creacin de un mercado propio como el de
las acciones, donde se negocian todos los warrants emitidos en nuestro pas. Su creacin fue
impulsada por la Bolsa de Madrid y la Sociedad de Bolsas; es un sistema de negociacin
puntero, ya que cuenta con una tecnologa capaz de acoger todas las transacciones que se
puedan realizar en este valor; el sistema tambin garantiza la liquidez absoluta y en tiempo real
de todos los warrants cotizados.
El sistema de representacin del warrant es mediante anotaciones en cuenta y su liquidacin y
compensacin se realiza por el servicio de Compensacin y Liquidacin de Valores (SCLV).
Actualmente existen en la Bolsa emisiones de warrants sobre ndices (lbex-35, Dow
Jones, EuroStoxx 50, Nasdaq 100, Nikkei), acciones espaolas, extranjeras, tipos de
inters, divisas y tipos de cambio, y cestas de valores.
Los inversores, pueden ser particulares o empresas.
El Warrant es un contrato o instrumento financiero que da al comprador el derecho, pero no la
obligacin, de comprar/vender un activo subyacente (accin,indice Ibex 35, etc...) a un precio
determinado en una fecha futura. En trminos de funcionamiento, un warrant es similar a una
opcin.
Si un warrant es de compra recibe el nombre de Warrant call. Si es de venta ser un Warrant
put. El warrant, al igual que las opciones, dan al poseedor la posibilidad de efectuar o no la
transaccin asociada (compra o venta, segn corresponda) y a la contraparte la obligacin de
efectuarla. El hecho de efectuar la transaccin recibe el nombre de 'ejercer' el warrant.

Componentes propios del Warrant
El precio al que se comprar/vender recibe el nombre de precio de ejercicio (o strike price).
La fecha futura en la que se producir la transaccin recibe el nombre de fecha de ejercicio.
El precio que se paga por el Warrant por el dercho a compra una activo subyacente recibe el
nombre de prima.
Qu es la paridad y el mnimo de negociacin?

La Paridad indica el nmero de Warrants (derechos de compra o venta) que se necesitan para
adquirir una unidad de Activo Subyacente. Si la Paridad est establecida, por ejemplo, en 10 a 1
significa que 10 Warrants equivaldran a una unidad de Activo Subyacente.
La liquidacin de los warrants se hace normalmente por diferencias, que consiste en la entrega
en efectivo, siempre que sea positiva, de la diferencia entre el precio del subyacente y el del
ejercicio en el caso de la Call y al revs para la Put
Ejemplo Supongamos que existe la creencia de que el precio de las acciones del BBVA se van a
incrementar en los prximos meses; considerando que en la actualidad el valor de cotizacin
de una accin es de 10 euros, debemos realizar un desembolso de 10 euros para poder tener en
cartera una accin. Sin embargo, lo que se puede hacer es, en lugar de comprar la accin,
adquirir el derecho a comprar el ttulo (Warrants Call) que le permite por ejemplo la
posibilidad de comprar 1 accin del BBVA durante 3 aos a 10 euros, mientras que la compra
del derecho supone una cantidad inferior, por ejemplo, 1 euro.
Imaginemos que pasados los 3 aos la accin del BBVA est en 14 euros; el inversor que
tuviese una accin habra obtenido una ganancia de 4 euros, esto implica una rentabilidad de
40%, mientras que el inversor del warrant, tiene la posibilidad, nunca la obligacin, de poder
adquirir la accin a 10 euros, cuando cotiza a 14 euros, es decir, comprar 4 euros ms barata
la accin; como el derecho le cost
La rentabilidad obtenida ser:300%
Si a los 3 aos la accin tuviese un valor de 6 euros, el accionista habr perdido 4 euros por
accin, mientras que el inversor de warrants podr comprar si desea a ese precio, lgicamente
no lo har y su prdida se limita a la inversin realizada que es 1 euro.
Vamos a analizar el concepto de warrant a travs de un ejemplo: supongamos que vamos a comprar
una Call warrant de Endesa, que tiene un precio o strike de 14 euros, a una prima de 0,5 euros por
warrants, el vencimiento es de 12 meses. La paridad es 5 a 1, eso quiere decir que para poder comprar
una accin de Endesa, primero debo comprar 5 warrants, luego el desembolso de la inversin es de 2,5
euros (5 x 0,5). Ya hemos visto que la compra de una Cali warrant supone el derecho de comprar una
accin de Endesa a 14 euros hasta el momento del vencimiento del warrant. La operacin produce
beneficios para el inversor siempre que el precio de la accin (subyacente) supere 16,5 euros (14 +
2,5), luego llegado el momento de ejercer la opcin del warrant ser el inversor en funcin del precio
del subyacente el que decida ejercer o no su derecho. Si la accin cotizase en ese momento a 18 euros
(Spot), el inversor querr ejercer su derecho ya que comprar una accin de Endesa a 14 euros aunque
en el mercado est a 18 euros y el coste de la operacin para l ser 16,5 euros, luego la rentabilidad
obtenida es de:9%. Pero si el spot de la accin es de 9 euros, el inversor no deseara ejercer su
derecho de 16,5. por lo que no compra y la prdida quedar reducida a su aportacin 2,5 euros
Ejemplo:
Suponga la compra de un Warrant Call de Iberdrola cuando cotiza la accin a 15 Euros a un
precio de 0,85 Euros por Warrant y Vencimiento de 1 ao. La Paridad es 2 Warrants/1 accin.
Al ser la Paridad de 2 Warrants una accin si se quiere tener el derecho sobre una accin el
precio (prima) sera de 1,7 Euros (2 x 0,85).
La Compra del Warrant Call significa que se tiene el derecho a comprar una accin de
Iberdrola a 15 Euros hasta el Vencimiento (recurdese que para adquirir una accin haran
falta 2 Warrants). Para un precio del Subyacente por encima de 15 Euros, la operacin dar
beneficios a Vencimiento - a partir de que el precio de Iberdrola supere los 16,7 Euros (15 +
1,7). Por lo tanto el Punto Muerto de la inversin 16,7 Euros.
El inversor ante un precio del Subyacente a vencimiento - inferior a 15 Euros no estar
interesado en ejercer el Warrant Call. La posibilidad de ejercer el Warrant es un derecho, no
una obligacin. La obligacin es del emisor del Warrant, que es el vendedor.
Ntese que se han realizado los clculos con 2 Warrants, al objeto de buscar la equivalencia
entre una accin y un Warrant. De no hacerlo as y puesto que la paridad es 2 Warrants 1
accin se tendra que hablar de 0,5 acciones por Warrant.


Grficamente la posicin resultante es la siguiente:

Tipos de Inters y dividendos:
La evolucin de los tipos de inters afecta positivamente a los precios de las opciones y los
warrants call y negativamente a los warrants put.
Los dividendos afectan negativamente a los warrants call y positivamente a los warrants put.
DI FERENCI AS ENTRE WARRANTS Y OPCI ONES
Emisin
Subyacente
Prima
Vencimiento
Liquidacin

Tipo de contrato
Negociacin
Venta

Entidades financieras.
Mayor n de acciones nacionales,
internacionales, ndices y cestos.
Inferior.
Flexible. En el medio y largo plazo.
Por diferencias.

Con un broker.
Nuevo mercado electrnico.
Cotizan en tiempo real.
Slo si antes se han comprado.
MEFF.
Menor nmero. Nunca sobre cestas.
Superior.
Concreto. En el corto plazo.
Entrega fsica del subyacente.
MEFF.
Cada Market maker fija un precio.
En descubierto




3. LOS FUTUROS
El futuro no es ms que una promesa, un compromiso entre dos partes por el cual en una fecha
futura una de las partes se compromete a comprar algo y al otra a vender algo, no realizndose
ninguna transaccin en el momento de la contratacin.
Por ejemplo un exportador de mercancas puede pactar con una entidad financiera que dentro de
un par de meses, en el momento en que reciba el pago de la mercanca, le vender a la entidad
dichas divisas a un precio fijado hoy. En este caso en el momento actual no hay ningn
desembolso, pero sea cual sea la cotizacin de la divisa en el momento pactado para la
transaccin se las deber vender al precio pactado hoy.
As pues si bien un futuro financiero tiene la ventaja de que no se produce un desembolso o
cobro inicial tambin tiene la desventaja de que el beneficio o prdida no est limitado ya que
sea cual sea el precio de contado en el momento de vencimiento del contrato la transaccin se
deber realizar al precio pactado hoy.
El beneficio del comprador de un futuro se produce si el precio del mercado del activo, al
vencimiento, es superior al precio que pact. Por ejemplo, si compramos acciones de Z, S.A. a
noventa das por 7 euros, y al vencimiento cotizan a 12, adquirimos por 7 un activo que vale 12.
El beneficio del vendedor de un futuro se produce en el caso contrario al anterior, cuando el
precio del activo al vencimiento es inferior al concertado para el futuro. Es este caso, el futuro
sirve para cubrir riesgos ante una eventual prdida de valor.
Diferencias entre Opciones y Futuros
- En los Futuros no se paga nada en el momento de su contratacin con la salvedad de tener que
establecer una garanta.
- La contratacin de una Opcin exige el pago de una prima, y en algunos casos el
establecimiento de una garanta.
- Cuando realizamos un contrato de Futuro nos encontramos con que contraemos una obligacin
o compromiso, siendo el riesgo adquirido al igual que las posibles ganancias ilimitado.


- Cuando realizamos un contrato de Opciones estamos cerrando mucho ms
nuestra posicin debido a que en vez de fijarnos un compromiso con potenciales
beneficios o prdidas, adquirimos un derecho con un prdida limitada al valor de
la prima y unos beneficios ilimitados. Evidentemente lo anterior es cierto para la
parte compradora del contrato mientras que para la parte vendedora el riesgo que
asume es ilimitado al igual que el beneficio est limitado a la prima cobrada
4. LOS SWAPS
El desarrollo de los swaps representa un gran cambio en el modo de funcionamiento del
mercado de capital y se han convertido, en el producto financiero derivado que ms ha crecido
en los ltimos aos, no slo a nivel mundial sino tambin en Espaa, aunque todava en nuestro
pas existe un gran desconocimiento sobre el mismo.
Un swap es una permuta financiera, que consiste en un acuerdo entre dos partes, en virtud
del cual se intercambian flujos monetarios, durante un perodo especfico de tiempo y segn una
determinada regla. Por tanto, un swap permuta flujos de caja (cobros y pagos) generados en una
operacin financiera, por los de otra.
En un contrato de swaps se debe de recoger: el tanto de inters a aplicar a cada flujo de
tesorera, el tipo de divisa fijada para el pago, la fecha de pago y las provisiones a aplicar en
caso de impago.
La aplicacin bsica que se ha dado a este producto derivado es: La gestin de los riesgos
financieros. La reduccin de los costes de financiacin. El arbitraje entre mercados. La creacin
de instrumentos financieros sintticos.
Vamos a analizar los swaps de tipo de inters y de divisas porque son los ms utilizados.
Swaps de tipos de inters o de intereses, es un contrato financiero entre dos partes que
durante un perodo de tiempo establecido intercambian obligaciones de pago de intereses en la
misma moneda y sobre un mismo capital del que ambos son prestatarios, pero con tipos de
referencia distintos.
El caso ms habitual es que una de las partes paga los intereses a un tipo variable en funcin
del EURI-BOR (tipo de inters interbancario europeo) o LIBOR (tanto ofrecido por los Bancos
sobre depsitos a otros Bancos en el mercado de eurodivisas), mientras que la otra lo hace a un
tipo de inters fijo.
Hay que tener en cuenta que no existe transmisin de capitales, y ste slo se tiene en cuenta
para el clculo. Cada contratante de swaps mantiene sus propias obligaciones, eso implica que
cada uno puede pedir un prstamo por cantidades distintas y luego fijar una cantidad para el
contrato (capital nocional).
Los swaps de intereses surgieron en 1980, por el hecho de que los bancos tomaban dinero
prestado a largo plazo a tipos fijos; sin embargo, sus depsitos estaban sujetos a intereses
variables a corto plazo. Por otro lado, las empresas conseguan prstamos en base LIBOR en
buenas condiciones, pero preferan tener tipos fijos que les evitaba correr riesgos en las subidas
de tipos de inters. Este mercado se desarroll por tanto rpidamente en Londres y Nueva York,
a partir de 1982. Hoy en da no slo es un producto utilizado por entidades financieras y
empresas industriales, sino que los bancos lo ofrecen a sus clientes, que suelen tomar un tipo de
inters fijo y pagar el variable sobre un capital nocional, aunque el nocional de estas
operaciones es muy elevado, superior a los 600.000 euros.
Los swaps conllevan una serie de ventajas como son:
Permite pasar de un tipo fijo a otro variable y al revs, para lo que se tiene en cuenta la
evolucin de los tipos de inters.
Cubre el riesgo de subida de tipos de inters sin ningn tipo de coste (gastos y comisiones).
Tienen gran flexibilidad ya que son contratos realizados a la medida de las necesidades de los
clientes.
Existe la posibilidad de establecer cualquier perodo de revisin (trimestral, semestral, etc.).
OPERATORIA: supongamos una empresa A que ha contratado un prstamo de 2 millones
de euros a un tipo de inters fijo del 5%, con vencimiento a 3 aos, pero que se desea endeudar
a variable. La empresa B ha solicitado un prstamo de 3 millones de euros a un tipo variable
(Euribor + 0,5%), pero desea pagar intereses fijos. Entre ambas empresas se contrata un swap,
de tal forma que el capital nocional es de 1 milln de euros.





Mediante este swap A paga a B los intereses de su deuda a tipo variable y B a A a un tipo fijo
Por tanto, la diferencia entre: C
v
- C
F
es lo que se paga si C
v
= C
F
no se cruzan pagos.
En el ejemplo anterior ser: *
Ao

Euribor+0,5%

'fijo

Pago a Fijo

Pago a Variable

Flujo de Caja Neto 1
1
2
3

3%
4,5%
5,5%

5%
5%
5%

50.000
50.000
50.000

30.000
45.000
55.000

20.000
a
5.000 1
(5.000) 1

En este caso el beneficiario por el swap ha sido el pagador a tipo variable, ya que los tipos han
bajado ms de lo que esperaba el pagador a tipo fijo.
Swaps de divisas o Currency Swaps. es una variante del swap de tipo de inters, en el que el
capital sobre el que se paga el tipo de inters es de dos monedas distintas.
Las caractersticas de este tipo de swaps son:
Intercambio de intereses en distintas divisas.
Intercambio de principales. Tipo de cambio desconocido.
OPERATORIA: supongamos que las entidades que van a intervenir en un swap de divisas,
son la empresa E y el banco B, de tal forma que E acuerda efectuar a B un pago anual
equivalente al 5% sobre un capital de 100.000 euros, durante 4 aos. B por su parte se
compromete a efectuar un pago anual equivalente al 3% de un capital de 150.000 dlares,
pagando el principal al cabo de 4 aos.
Al ao del swap, E paga: 100.000 x 0,05 = 5.000 euros menos 150.000 x 0,03 =4.500$ que
deber pagar B, pero A tiene que ver el tipo de cambio de la divisa para este perodo;
imaginemos que sea, 0,95$ por 1 el importe final a pagar ser:
5.000 x 0,95 - 4.500 = 500 $, es el importe neto adeudado por E a B.
En cada vencimiento mientras dure la operacin, se aplica el mismo procedimiento,
calculndose el importe adeudado en funcin del tipo de cambio vigente en cada momento. A
continuacin se produce el pago que ir en un sentido o en otro. Por tanto, la cantidad a pagar en
cada vencimiento es desconocida y depende del valor