Apuntes de Clases Gestión Financiera PDF

Docente Mauricio Aguayo Oliva, Ingeniero Comercial, MBA
APUNTE DE
CLASES
GESTION
FINANCIERA

Autor: Docente Mauricio Aguayo Oliva

NDICE.-
I. CONCEPTOS FUNDAMENTALES
I.1. Campo de accin de las Finanzas...2
I.2. Las finanzas y su relacin con otras reas de la empresa..4
I.3. Objetivos de finanzas....4
I.4. Decisiones financieras5
II. CAPITAL DE TRABAJO Y FINANCIAMIENTO CORTO PLAZO
II.1. Capital de trabajo....6
II.2. Necesidad de capital de trabajo....8
II.3. Financiamiento.9
II.4. Administracin del efectivo..18
II.5. Administracin de las cuentas por cobrar..22
II.6. Administracin de los inventarios.....23

III ANALISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS
III.1. Uso de las Razones Financieras...32
III.2. Anlisis de liquidez......33
III.3. Anlisis de la actividad35
III.4. Anlisis de la rentabilidad....37
III.5. Anlisis de endeudamiento.38
III.6. Anlisis DuPont...40


IV DECISIONES DE FINANCIAMIENTO
IV.1. Estructura de endeudamiento.41
IV.2. Riesgo de la estructura y su medicin..43
IV.3. Determinacin de la tasa de costo capital....49
IV.4. Determinacin de CAPM.....51

V APALANCAMIENTO Y ESTRUCTURA DE CAPITAL
V.1. Anlisis de punto de equilibrio....53
V.2. Apalancamiento operativo...59
V.3. Apalancamiento financiero..64
V.4. La estructura del capital de la empresa....68

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Introduccin.-

Los conocimientos en el campo de las finanzas han adquirido una importancia
fundamental en la empresa moderna, tanto que se visualiza a la Administracin
Financiera como el rea en la que recae la responsabilidad de una buena salud
econmica en la organizacin. Es vital para cualquier negocio evaluar las
necesidades financieras, realizar los anlisis del retorno y de las alternativas del
uso de sus recursos, planificar las actividades de la empresa, realizar un flujo de
caja, conocer los mercados de capital e inversiones, as como comprender y
administrar el riesgo de estos mercados, todo con el fin de minimizar los peligros
imperantes en el quehacer empresarial.

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UNIDAD I: CONCEPTOS FUNDAMENTALES

Concepto de Finanzas
Se definen como el arte y la ciencia de administrar dinero, afectan la vida de toda
persona y organizacin. Las finanzas se relacionan con el proceso, las
instituciones, los mercados y los instrumentos que participan en la transferencia
de dinero entre personas, empresas y gobiernos.

I.1.- Campo de Accin de las Finanzas
Se divide en tres grandes reas:
Inversiones.
Instituciones y mercados financieros.
Finanzas corporativas o administracin financiera de las empresas.
Inversiones:
Esta rama estudia, bsicamente, cmo hacer y administrar una inversin en
activos financieros y en particular que hacer con un excedente de dinero cuando
se desea invertirlo en el mercado financiero (por ejemplo, comprar o invertir en
una accin que representa la propiedad, en alguna proporcin, del capital social
de una empresa).
Al poseer una accin se posee un activo financiero, ya que adquiere el derecho a
cobrar una cantidad en el futuro, en este caso un dividendo. Al poseedor de estas
acciones se les denomina inversionista y todas las empresas necesitan
inversionistas para llevar a cabo sus planes.

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Instituciones y Mercados Financieros:
Las instituciones financieras son empresas que se especializan en la venta,
compra y creacin de ttulos de crdito, que son activos financieros para los
inversionistas y pasivos para las empresas que toman los recursos para
financiarse (por ejemplo, los bancos comerciales, las casas de bolsa,
asociaciones de ahorro y prstamo, compaas de seguros, arrendadoras
financieras y uniones de crdito).
Mercados Financieros:
Son los espacios en las que actan las instituciones financieras para comprar y
vender ttulos de crdito, como acciones, obligaciones o papel comercial; este
mercado se conoce como mercado de valores.
Finanzas Corporativas:
La administracin financiera de las empresas estudia tres aspectos:
La inversin en activos reales (inmuebles, equipo, inventarios, etc); la inversin en
activos financieros (cuentas y documentos por cobrar), y las inversiones de
excedentes temporales de efectivo.
La obtencin de los fondos necesarios para las inversiones en activos.
Las decisiones relacionadas con la reinversin de utilidades y el reparto de
dividendos.

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I.2.- Relacin con otras Disciplina
Como rama de la economa, toma de sta los principios relativos a la asignacin
de recursos, pero se enfoca principalmente en los recursos financieros y se basa
en la utilizacin de la informacin financiera que es producto de la contabilidad y
en indicadores macroeconmicos como tasa de inters, tasa de inflacin, tipo de
cambio, crecimiento del Producto Interno Bruto (PIB), etc.
Las Finanzas y RRHH
En las decisiones financieras se deber considerar el impacto del desarrollo de
nuevos puestos de Trabajos, nuevos Remuneraciones, los ascensos, los gastos
de Viticos, etc. Debido a que estos planes requerirn erogaciones de recursos y
tendrn un impacto sobre los flujos de efectivo proyectados por la empresa.

I.3.- Objetivos de las Finanzas
Planear el crecimiento de la empresa, tanto tctica como estratgica.
Captar los recursos necesarios para que la empresa opere en forma
eficiente.
Asignar dichos recursos de acuerdo con los planes y necesidades de la
empresa.
Lograr el ptimo aprovechamiento de los recursos financieros.
Minimizar la incertidumbre de la inversin.

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I.4.- Decisiones Financieras
Inversin: los factores estratgicos a tomar en cuenta son:
Seguridad, Rentabilidad y Liquidez
Financiacin: Los factores estratgicos a tomar en cuenta son:
Costos de los Recursos, oportunidad y Riesgo.

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UNIDAD II: CAPITAL DE TRABAJO Y FINANCIAMIENTO CORTO PLAZO
II.1.- Capital de trabajo:
Desde el punto de vista contable se define como la diferencia aritmtica entre el activo
circulante y el pasivo circulante. Desde el punto de vista prctico, est representado por el
capital necesario para iniciar operaciones, antes de recibir ingresos, luego entonces este capital
deber ser suficiente para: comprar materia prima, pagar sueldos y salarios, otorgar
financiamiento a los clientes, cubrir gastos diarios, etc.
De acuerdo con las Normas de Informacin Financiera, Un Activo es un recurso controlado por
una entidad, identificado, cuantificado en trminos monetarios, del que se esperan
fundadamente beneficios econmicos futuros, derivado de operaciones ocurridas en el pasado,
que han afectado econmicamente a dicha entidad.
Por lo tanto, son partidas que representan efectivo, bienes o recursos, de los cuales se espera
un beneficio econmico futuro ya sea por su venta, uso, consumo o servicios.
Por su parte, el Activo Circulante est representado por efectivo en caja, bancos, inventarios,
cuentas por cobrar y activos financieros de disponibilidad inmediata, y se clasifica en activo
disponible y activo realizable.
Por su parte, el Activo Circulante est representado por efectivo en caja, bancos, inventarios,
cuentas por cobrar y activos financieros de disponibilidad inmediata, y se clasifica en activo
disponible y activo realizable.
El Activo Circulante disponible se encuentra formado por las siguientes cuentas:
Caja
Fondo fijo de caja chica
Fondo de oportunidades
Bancos (cuentas de cheques)
Activos financieros de disponibilidad inmediata
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El Activo Circulante realizable est integrado por aquellos recursos que representan derechos
de cobros y que se pueden vender, usar o consumir generando beneficios futuros
fundadamente esperados en el plazo de un ao o durante el ciclo financiero a corto plazo, y se
encuentra integrado por las siguientes cuentas:
Cuentas por cobrar a clientes
Documentos por cobrar
Deudores diversos
Funcionarios y empleados
IVA acreditadle
Anticipo de impuestos
Inventarios
Mercancas en transito
Anticipo a proveedores.
De acuerdo a las Normas de Informacin Financiera (A-5), Un pasivo es una obligacin
presente de la entidad, virtualmente ineludible, identificada, cuantificada en trminos monetarios
y que representa una disminucin futura de beneficios econmicos, derivada de operaciones
ocurridas en el pasado, que han afectado econmicamente a dicha entidad.
Por su parte, el Pasivo Circulante est integrado por aquellas deudas y obligaciones a cargo de
una entidad econmica, cuyo plazo de vencimiento es inferior a un ao, o al ciclo financiero a
corto plazo; y se encuentra integrado por las siguientes cuentas:
Cuentas por pagar a proveedores
Documentos por pagar
Acreedores bancarios c/p
Anticipo de clientes
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Dividendos por pagar
IVA causado
Impuestos y derechos por pagar
Rentas cobradas por anticipado
El ciclo financiero de una empresa comprende el tiempo que tarda en realizar su operacin
normal.
II.2.- Necesidad del Capital del Trabajo:
Es la parte de la administracin financiera que tiene por objeto coordinar los elementos de una
empresa, para determinar los niveles apropiados de inversin y liquidez del activo circulante, as
como de endeudamiento y escalonamiento de los vencimientos del pasivo a corto plazo
influidos por la compensacin entre riesgo y rentabilidad.
Ciclo de Efectivo:
El balance general proporciona informacin acerca de la estructura de las inversiones de una
empresa por un lado, y de la estructura de sus fuentes de financiamiento por el otro.
Las estructuras elegidas deben conducir de manera consciente a la maximizacin del valor de
la inversin de los propietarios en la empresa.
Los componentes importantes de la estructura financiera de la empresa incluyen el nivel de
inversin en activo circulante y la extensin de financiamiento mediante pasivo circulante.
El objetivo de la administracin financiera a corto plazo es administrar cada uno de los activos
circulantes de la empresa, as como el pasivo a corto plazo, para alcanzar el equilibrio entre
rentabilidad y riesgo que contribuya positivamente al valor de la empresa.

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Ca. Seccin"_____" S.A. de C.V.

Balance General al 31 de diciembre de 20___
Activo Circulante Pasivo Circulante
Caja $ 40 Proveedores $ 400
Bancos $ 200 Acreedores $ 200
Activos financieros $ 160 Documentos por pagar $ 300
Cuentas por cobrar $ 1,000 Impuestos por pagar $ 400
Inventarios $ 600
Total Pasivos
circulantes $ 1,300
Total Activo circulante $ 2,000 Total Pasivos Fijos $ 1,000
Activo Fijo $ 3,000 Total Pasivo $ 2,300
Total Activo Fijo $ 3,000 Capital Contable $ 2 ,700
Total Activos $ 5,000
Total Pasivo ms
Capital $ 5 ,000

Capital de Trabajo = Activo Circulante - Pasivo Circulante
Capital de Trabajo =2000 1300
CT = 700.00
II.3.- Financiamiento:
Una buena poltica del capital de trabajo requiere un financiamiento apropiado.
Se debe reducir el activo circulante como porcentaje de las ventas aplicando la tecnologa y la
administracin. Con todo ello, las compaas se ven obligadas a conservar grandes cantidades
de activo circulante, inversin que deben financiar de algn modo. Para ello se necesita una
"poltica de financiamiento del Capital de Trabajo".
Para financiar sus necesidades de capital de trabajo, casi todas las empresas recurren a varios
tipos de deuda:
Prstamos bancarios c/p,
Crdito comercial,
Emisin de papel comercial, y
Pasivos acumulados (devengados).

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Cmo financiar el Activo Circulante?
Empezamos exponiendo las diversas polticas de financiamiento.
Algunas compaas usan el pasivo circulante como fuente primaria para financiar el activo
circulante; otras recurren ms a la deuda a largo plazo y al capital. En este apartado vamos a
analizar las ventajas y desventajas de ambas polticas.
Adems, describiremos las fuentes del financiamiento a corto plazo:
1. Pasivo devengado,
2. Cuentas por pagar,
3. Prstamos bancarios, y
4. Papel comercial.
Polticas para financiar el Activo Circulante:
Las compaas presentan fluctuaciones estacionales, cclicas o de ambos tipos.
Por ejemplo, las constructoras alcanzan el nivel mximo en primavera y verano, mientras que
las tiendas al detalle en la temporada navidea; un patrn similar se observa entre los
fabricantes que aportan los insumos a unas y otros.
Prcticamente todas las empresas acumulan activo circulante cuando la economa est slida,
pero despus venden sus existencias y reducen las cuentas por cobrar cuando la economa
pierde dinamismo. Con todo ello, el activo circulante rara vez baja a cero: siempre queda un
Activo Circulante Permanente, integrado por el activo circulante disponible en el punto bajo del
ciclo. Despus, al mejorar las ventas en un periodo de crecimiento, hay que aumentar el activo
circulante y ste adopta entonces el nombre de Activo Circulante Temporal. La poltica de
financiamiento del activo circulante (tambin llamada alternativas del Capital de Trabajo), es la
forma de financiar el activo permanente o temporal.
Existe una tensin entre el riesgo y el rendimiento que se manifiesta en la filosofa gerencial
acerca de cmo debe financiarse el capital de trabajo. Podemos caracterizar la filosofa de
financiamiento del capital de trabajo de una compaa en los enfoques siguientes:
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Enfoque Nivelador:
Las empresas con estrategias dinmicas financian sus necesidades temporales con pasivo a
corto plazo y sus necesidades permanentes con fondos a largo plazo.
Enfoque Conservador:
Las empresas con estrategias conservadoras resuelven sus necesidades tanto temporales
como permanentes con fondos a largo plazo. En vista de que el financiamiento a largo plazo es
ms costoso que el financiamiento con pasivo a corto plazo; Por qu las empresas dinmicas
son ms rentables y ms riesgosas que la empresa conservadora? (Reflexin).
Las estrategias bsicas que se emplean para determinar la mezcla apropiada de financiamiento
a corto plazo y a largo plazo son:
1. Estrategia Niveladora,
2. Estrategia Conservadora, y
3. Estrategia Mixta
Antes de exponer las consideraciones de costo y riesgo de cada una de ellas, es til considerar
los componentes permanentes y temporales de las necesidades de financiamiento de una
empresa.
En nuestro caso se aplica la alternativa que define al capital de trabajo como parte del activo
circulante financiado con fondos a largo plazo.
1.- Necesidades de financiamiento de una empresa.
Los requerimientos de financiamiento de una empresa pueden dividirse en una necesidad
permanente y una necesidad temporal.
La necesidad permanente, compuesta por el activo fijo ms la parte que permanece del activo
circulante de la empresa (activo circulante permanente), es decir, la que se mantiene sin cambio
a lo largo del ao.
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La necesidad temporal.- Es atribuible a la existencia de ciertos activos circulantes temporales,
esta necesidad varia durante el ao. Para una mejor compresin veamos el ejercicio siguiente:
La empresa Seccin, S.A. de C.V., con el propsito de realizar un anlisis sobre la forma en que
debe financiar sus activos permanentes y temporales, presenta la informacin siguiente:
Requerimientos estimados de Fondos de la compaa Seccin, S. A. de C.V.
Mes Activo Activo Activo Requerimiento Requerimiento
Circulante Fijo Total de Fondos de Fondos
((1) ((1)
(1)+ (2)
=(3)
Permanentes
(4) Temporales (3) - (4) = (5)
Enero 4,000.00 13,000.00 17,000.00 13,800.00 3,200.00
Febrero 3,000.00 13,000.00 16,000.00 13,800.00 2,200.00
Marzo 2,000.00 13,000.00 15,000.00 13,800.00 1,200.00
Abril 1,000.00 13,000.00 14,000.00 13,800.00 200
Mayo 800 13,000.00 13,800.00 13,800.00 0
Junio 1,500.00 13,000.00 14,500.00 13,800.00 700
Julio 3,000.00 13,000.00 16,000.00 13,800.00 2,200.00
Agosto 3,700.00 13,000.00 16,700.00 13,800.00 2,900.00
Septiembre 4,000.00 13,000.00 17,000.00 13,800.00 3,200.00
Octubre 5,000.00 13,000.00 18,000.00 13,800.00 4,200.00
Noviembre 3,000.00 13,000.00 16,000.00 13,800.00 2,200.00
Diciembre 2,000.00 13,000.00 15,000.00 13,800.00 1,200.00
Promedio
mensual 13,800.00 1,950.00
(3).- Representa el Requerimiento total de Fondos de la empresa.
(4).- Representa el Requerimiento mnimo del Activo Total.
Promedio = suma de los montos mensuales de los 12 meses promediado
Estrategia Niveladora de Financiamiento:
Consiste en que la empresa financie al menos sus necesidades estacinales, y quizs algunas
de sus necesidades permanentes con fondos a corto plazo. El resto se financia con fondos a
largo plazo.

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Caractersticas:
Requerimientos de fondos temporales de la empresa, se satisfacen con fuentes de
financiamiento a corto plazo.
Las necesidades de fondos permanentes, se satisfacen con fuentes de financiamiento a
largo plazo.
Los prstamos a corto plazo se ajustan a las necesidades reales de efectivo.
Es aplicable a empresas que tienen capacidad limitada de crditos a corto plazo.
Puede resultar difcil satisfacer necesidades imprevistas de efectivo.
Generalmente produce utilidades altas y riesgo alto de liquidez.
Costo de Financiamiento:
Al aplicar la estrategia, los prstamos promedio a corto plazo (requerimientos temporales)
serian de $ 1,950.00 y sus prstamos promedio a largo plazo (requerimientos permanentes de
fondos) de $ 13,800.00; Si el costo anual de los fondos es de 18% y 24% respectivamente el
costo del financiamiento seria.
Costo de financiamiento a corto plazo = 18% x 1,950.00 = 351.00
Costo de financiamiento a largo plazo = 24% x 13,800.00 = 3,312.00
Costo total 3,663.00
Estrategia Conservadora de financiamiento:
Consiste en financiar todos los requerimientos de fondos proyectados con fondos a largo plazo
y usar el financiamiento a corto plazo solo en caso de emergencia o desembolsos imprevistos
de fondos.
Es difcil imaginar cmo podra ser ejecutada esta estrategia en la realidad, puesto que la
utilizacin de instrumentos de financiamiento a corto plazo, como las cuentas por pagar y los
pasivos acumulados o devengados, es prcticamente inevitable.
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Caractersticas:
Los requerimientos estacinales y necesidades de fondos permanentes, se satisfacen
con fuentes de financiamiento a largo plazo, es decir, pasivo a largo plazo y capital
contable.
Slo para casos de requerimientos imprevistos o eventuales, se financiarn con pasivos
a corto plazo
Es aplicable a empresas que no tienen fcil acceso a crditos a corto plazo, pero si a
crditos a largo plazo.
bien, cuando la tasa de inters a corto plazo es superior a la tasa de inters a largo
plazo.
En ocasiones resulta necesario pagar intereses sobre fondos que no son necesarios.
Generalmente produce utilidades bajas y riesgo bajo de la liquidez.
El capital de trabajo ser la parte de las necesidades financieras a corto plazo que se
financia con el pasivo a largo plazo y capital contable.

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Ejemplo:
Tomando como referencia los Requerimientos de Fondos de la compaa Seccin, S.A de C.V.,
podemos apreciar que con esta estrategia se toma en cuenta el nivel ms alto de requerimiento
de fondos que seran $18,000.00 y que se soportara con financiamiento a largo plazo, que
equivale a su necesidad pico, (en el mes de octubre).
Requerimientos estimados de Fondos de la compaa Seccin, S. A. de C.V.
Mes Activo Activo Activo Requerimiento Requerimiento
Circulante Fijo Total de Fondos de Fondos
((1) ((1)
(1)+ (2)
=(3)
Permanentes
(4) Temporales (3) - (4) = (5)
Enero 4,000.00 13,000.00 17,000.00 18,000.00
Febrero 3,000.00 13,000.00 16,000.00 18,000.00
Marzo 2,000.00 13,000.00 15,000.00 18,000.00
Abril 1,000.00 13,000.00 14,000.00 18,000.00
Mayo 800 13,000.00 13,800.00 18,000.00
Junio 1,500.00 13,000.00 14,500.00 18,000.00
Julio 3,000.00 13,000.00 16,000.00 18,000.00
Agosto 3,700.00 13,000.00 16,700.00 18,000.00
Septiembre 4,000.00 13,000.00 17,000.00 18,000.00
Octubre 5,000.00 13,000.00 18,000.00 18,000.00
Noviembre 3,000.00 13,000.00 16,000.00 18,000.00
Diciembre 2,000.00 13,000.00 15,000.00 18,000.00
Promedio
mensual 18,000.00
(4).- Representa el Requerimiento mnimo del Activo Total.
Promedio = suma de los montos mensuales de los 12 meses promediado

Costo de Financiamiento:

Costo de financiamiento a largo plazo = 18,000 x 24% = $ 4,320.00
Costo Total $ 4,320.00

Si comparamos el costo podemos concluir que en esta estrategia el costo de financiamiento es
ms alto, debido a que la empresa va estar pagando intereses por fondos temporales que no va
estar utilizando como se aprecia en la grfica anterior.

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Estrategia Mixta:

La mayora de las empresas emplean una estrategia ptima de financiamiento, la cual se halla
en un punto intermedio entre las altas utilidades y alto riesgo de la estrategia Niveladora
(dinmica), y las bajas utilidades y bajo riesgo de la estrategia Conservadora.

Caractersticas:

- Aplica las caractersticas de la estrategia Niveladora y Conservadora.
- La estrategia Mixta, es menos riesgosa que la estrategia Niveladora.
- La estrategia Mixta, es ms riesgosa que la estrategia Conservadora.

Ejemplo:

Una vez que sea realizado un anlisis cuidadoso se decide un plan de financiamiento basado
en una cantidad de financiamiento permanente, equiparable al punto medio entre el mnimo y el
mximo de requerimientos de fondos mensuales para el periodo (tambin pudiera utilizarse el
promedio).

Regresando al Requerimiento de Fondos de la Compaa Seccin, S.A. de C.V., podemos
apreciar que el requerimiento mensual mnimo es de $ 13,800.00 (mes de mayo) y el mximo
de $18,000.00 (en octubre), por lo que el punto medio es de $15,900.00 (13,800 + 18,000 / 2)
mismos que debern financiarse con fondos a largo plazo.

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Requerimientos estimados de Fondos de la compaa Seccin, S. A.
de C.V.
Mes Activo Requerimiento Requerimiento
Total de Fondos de Fondos

(1)+ (2)
=(3)
Permanentes
(4)
Temporales (3) - (4) =
(5)
Enero 17,000.00 15,900.00 1,100.00
Febrero 16,000.00 15,900.00 100.00
Marzo 15,000.00 15,900.00 0.00
Abril 14,000.00 15,900.00 0.00
Mayo 13,800.00 15,900.00 0.00
Junio 14,500.00 15,900.00 0.00
Julio 16,000.00 15,900.00 100.00
Agosto 16,700.00 15,900.00 800.00
Septiembre 17,000.00 15,900.00 1,100.00
Octubre 18,000.00 15,900.00 2,100.00
Noviembre 16,000.00 15,900.00 100.00
Diciembre 15,000.00 15,900.00 0.00
5,400.00
Promedio
mensual 15,900.00 450.00

Costo de financiamiento:
Costo de financiamiento a corto plazo 450.00 x 18% = $ 81.00
Costo de financiamiento a largo plazo 15,900.00 x 24% = $ 3,816.00
Costo Total $ 3,897.00

Estrategia de
CT Riesgo Liquidez
Niveladora Alto Baja
Conservadora Bajo Alta
Mixta Intermedio Intermedio

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II.4.- Administracin de Efectivo:
La correcta administracin de efectivo tiene consecuencias importantes en la rentabilidad de
una compaa: por ejemplo, reducir el periodo de cobro y alargar el de pago.
La administracin del efectivo es responsabilidad del departamento de Finanzas, pero tambin
involucra a otros departamentos; como el de contabilidad y sistemas, con los que se debe
trabajar estrechamente. Otro caso puede ser el departamento de ventas, porque al ofrecer
crditos al cliente, el periodo del mismo debe ser congruente con las oportunidades financieras
del dinero, ya que esto determina las necesidades de establecer buenas polticas de crdito y
cobranza, evitando perjudicar el buen desenvolvimiento de la empresa.
Los saldos de efectivo e inventarios de seguridad son influenciados de manera significativa por
las tcnicas de produccin y ventas de la empresa, as como por sus polticas de cobranza y
pagos. Tales influencias pueden entenderse mejor por medio de un anlisis de los ciclos de
operacin y de caja. Al administrar eficientemente estos ciclos, el administrador financiero
puede mantener un nivel bajo de inversiones de efectivo, as como contribuir a la maximizacin
del valor de las acciones.
Algunas razones por las que las compaas mantienen saldos de activos lquidos son:
Los saldos de activos lquidos son indispensables para amortiguar los efectos de la
asincrona que existe entre las entradas y salidas de efectivo en las operaciones diarias
de una empresa. Esta razn es el motivo de transacciones. Los saldos de activos
lquidos permiten que la compaa maneje las fluctuaciones estacionales de sus flujos de
efectivo.
Los saldos de activos lquidos son necesarios para satisfacer requerimientos de efectivo
inesperados, debidos a la incertidumbre inherente a los flujos de efectivo futuros y a las
posibilidades de obtener fondos adicionales a crdito sin previo aviso. ste es el motivo
preventivo.
Se busca disponer de saldos de activos lquidos para satisfacer requerimientos futuros,
entre ellos desembolsos fijos programados para fechas especficas, como pagos
trimestrales de dividendos e impuestos, erogaciones de capital y pago de prstamos o
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emisiones de bonos. Una compaa tambin puede tener como activos lquidos los
ingresos por concepto de nuevas ofertas de obligaciones o acciones, antes de emplear
esos fondos con propsitos de expansin.
Es comn que las empresas mantengan activos lquidos por razones especulativas.
Algunas compaas acumulan grandes saldos de efectivo para preparar adquisiciones
importantes.
Por lo general las compaas deben conservar saldos de efectivo para compensar los
servicios del banco o bancos de los que son clientes. Esto se conoce como saldo de
compensacin.

Estrategia de la administracin eficiente del efectivo:
Agilizacin de cobranzas. Reduce el tiempo de flotacin de la cobranza y, por lo tanto,
reduce el periodo promedio de cobranza, lo cual reduce la inversin que la empresa debe
hacer en su ciclo de conversin de efectivo. Una tcnica para agilizar las cobranzas es el
sistema de cajas de seguridad. Un sistema de caja de seguridad funciona como sigue: en
vez de enviar pagos a la compaa, los clientes en envan los pagos a un apartado
postal. El banco de la empresa vaca regularmente el apartado postal, procesa cada
pago y deposita los pagos en la cuenta de la empresa. El banco enva (o transmite
electrnicamente) las fichas de depsito, junto con los anexos de pago, a la empresa
para que sta pueda acreditar adecuadamente las cuentas al cliente.
Retardo en los pagos. La flotacin (fluctuacin) es un componente del periodo promedio
de pago de la empresa. Es este caso, la flotacin est a favor de la empresa. La
empresa se puede beneficiar al incrementar los tres componentes de su flotacin de
pago. Una tcnica popular para incrementar la flotacin de pago es el gasto controlado,
el cual implica el punto estratgico de puntos de envo y cuentas bancarias para
prolongar la flotacin postal y la flotacin de compensacin, respectivamente.

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En resumen, una poltica global razonable para la administracin de la flotacin es:
1. Cobrar los pagos lo ms rpido posible, porque una vez que el pago est en
el correo, los fondos pertenecen a la empresa, y
2. Retrasar el pago a proveedores, porque una vez hecho el pago, los fondos
pertenecen al proveedor.
Concentracin de efectivo. Es el proceso utilizado por las empresas para tener servicios
de caja de seguridad y otros depsitos en un banco, llamado banco de concentracin. La
concentracin de efectivo tiene tres ventajas principales:
1. Crea una gran cantidad de fondos para hacer inversiones en efectivo a
corto plazo. La partida de inversin ms grande tambin permite que la empresa
elija de entre una gran variedad de instrumentos de inversin a corto plazo.
2. Concentrar el efectivo de la empresa en una cuenta mejora su seguimiento
y control interno.
3. Tener un banco de concentracin permite a la empresa implementar
estrategias de pago que reduzcan los saldos de efectivo inactivos.
Cuentas en ceros. Son cuentas para gastos que siempre tienen un saldo de cero al final
del da porque la empresa deposita dinero slo para cubrir los cheques expedidos
conforme se presentan para su pago cada da.
Inversin en valores negociables. Son instrumentos del mercado de dinero a corto plazo,
que devengan intereses, que se pueden convertir con facilidad en efectivo. Los valores
negociables estn clasificados como parte de los activos lquidos de la empresa. La
empresa los utiliza para obtener un rendimiento de los fondos temporalmente ociosos.
Inversin en valores negociables. Son instrumentos del mercado de dinero a corto plazo,
que devengan intereses, que se pueden convertir con facilidad en efectivo. Los valores
negociables estn clasificados como parte de los activos lquidos de la empresa. La
empresa los utiliza para obtener un rendimiento de los fondos temporalmente ociosos.

21


Ciclo de efectivo:
Ciclo de operacin:
El ciclo de operacin de una empresa se define como el periodo que transcurre desde que la
empresa realiza un desembolso para comprar materia prima y mano de obra en el proceso de
produccin (empieza a construir un nuevo inventario) hasta el punto cuando cobra el efectivo de
la venta del producto terminado que contiene esos insumos de produccin. El ciclo se
constituye por dos componentes: la antigedad promedio del inventario y el periodo de
cobranza promedio. El ciclo de operacin de la empresa es la suma de la antigedad promedio
del inventario (EPI) y el periodo de cobranza promedio (PCP).
Una empresa generalmente es capaz de comprar muchos de sus insumos de produccin a
crdito. El tiempo que toma a la empresa pagar estos insumos se denomina como periodo de
pago promedio (PPP). La capacidad para comprar insumos de produccin a crdito permite a la
empresa compasar, parcial o totalmente, el tiempo que los recursos estn paralizados durante
el ciclo de operacin. El nmero total de das en el ciclo de operacin menos el periodo de pago
promedio por insumos de produccin representa el ciclo de caja.
Ciclo de caja o Ciclo de conversin de efectivo (CCC)
Se define como el lapso de tiempo, que abarca desde el momento que la empresa realiza un
desembolso para comprar mercanca o materia prima, hasta el momento en el que se cobra el
efectivo de la venta del artculo o producto procesado con dicha materia prima.
El ciclo de caja de una empresa se calcula obteniendo el nmero promedio de das que
transcurren entre salidas de efectivo asociadas al pago de cuentas pendientes y las entradas de
efectivo, que se relacionan con la cobranza de las cuentas por cobrar
Ejercicio de clase:
La compaa KLN compra normalmente toda su materia prima sobre la base de crdito y
vende toda su mercanca a crdito. La empresa efecta el pago 30 das despus de realizada la
compra, y los clientes le pagan 60 das despus de la venta. El periodo promedio de pago es de
35 das y el periodo medio de cobranza es de 70 das.
22


Transcurre un promedio de 85 das para el inventario.
El ciclo de caja se ilustra en la siguiente grfica:

Ciclo operativo (CO) 155 das

Compra de la Venta de Cobro de las
materia prima bienes cuentas
Promedio de inventario Promedio de cobranza
(EPI) (PCP)

0
35 85 155
(PPP)
Periodo de pago
promedio

Pago de cuentas Entrada de
pendientes ciclo de caja efectivo
(salida de efectivo) (120)

Frmula:
CC = EPI + PCP - PPP = 85 +70 - 35 = 120 das
EPI = Edad promedio de inventario
PCP = Periodo de cobranza promedio
PPP = Periodo de pago promedio
II.5.- Administracin de Cuentas por Cobrar:
Las cuentas por cobrar representan el crdito que concede la empresa a sus clientes con una
cuenta abierta. Para conservar los clientes (actuales) y atraer nueva clientela, Las condiciones
de crdito pueden variar, pero las empresas dentro del mismo campo las condiciones de
crditos similares.

23


Pignoracin de cuentas por cobrar
Concepto Pignoracin: Entrega de alguna cosa o un bien para obtener un prstamo.
La cesin de la cuentas por cobrar en garanta se caracteriza por el hecho de que el
prestamista no solamente tiene derechos sobre las cuentas por cobrar sino que tambin tiene
recurso legal hacia el prestatario.
Factorizacin de C x C (factoring, factoraje):
El procedimiento del factor de cuentas por cobrar es un tanto distinto a lo que se emplea en la
pignoracin, esto se da a cabo en un convenio entre el vendedor y el comprador, por medio de
un documento llamado (orden compra) la cual se estable las condiciones en dicha orden y
ambas partes estarn en mutuo acuerdo.
El Factoraje implica la venta directa de las cuentas por cobrar de una empresa a un Factor o
Institucin Financiera.
II.6.- Administracin de Inventario:
ADMINISTRACIN DEL INVENTARIO:
Constituye la cantidad de existencias de un bien o recurso cualquiera usado en una
organizacin, conociendo las entradas y salidas del mismo.
SISTEMA DE INVENTARIO: Es el conjunto de polticas y controles que:
Regulan los niveles de inventario
Determinan que niveles debemos mantener
Cundo debemos reabastecer existencias
Cul debe ser el volumen de pedidos
Inventario para produccin:
Bienes tangibles que sern vendidos y los abastos necesarios para brindar el servicio.

24


Desventajas del Inventario:
Costos ms altos:
Costos del producto (si se ha comprado).
Costos del pedido (o de preparacin):
Costos de los formularios, de los salario de los empleados, etc.
Costos del almacenamiento (o del transporte):
El alquiler de un edificio, el seguro, los impuestos, etc.
Es difcil de controlar.
Oculta los problemas de produccin.
Propsito del Inventario:
Conservar la independencia de las operaciones
Afrontar variaciones en la demanda del producto
Permitir flexibilidad al programar la produccin
Ofrecer una salvaguarda contra las variaciones en los tiempos de entrega de las materias
primas
Sacar provecho del tamao econmico de la orden de compra.
Elementos de la Administracin de Inventario:
Nivel de inventario
Inventario activo
Inventario de seguridad
Punto de reorden
25


Tasa de agotamiento
Tasa de abastecimiento
Tiempo de entrega o reabastecimiento.

26


Nivel de inventario: Representa los lmites predeterminados de las cantidades por almacenar.
Estas cantidades varan entre un nivel mximo y un nivel mnimo
Inventario activo: Inventario que vara constantemente con las entradas y las salidas del
almacn. Es igual a la diferencia entre los niveles mximos y mnimos
Inventario de seguridad: Tiene como finalidad impedir cualquier interrupcin en el
abastecimiento, causada por las demoras en la entrega o por un aumento imprevisto de la
demanda durante el perodo de reabastecimiento.
27


Punto de reorden: Es el nivel de inventario a partir del cual se decide ordenar el producto, y se
establece para asegurar la disponibilidad de los productos en los perodos de abastecimiento o
entrega
Tiempo de entrega o reabastecimiento: Es el tiempo que transcurre entre la fecha en que se
hace el pedido y la fecha en que se recibe.
Factores que intervienen en la Administracin de Inventarios:
CUNDO SE TIENE QUE HACER UN PEDIDO O UNA ORDEN DE FABRICACIN DE UN
ARTICULO?
QU CANTIDAD HAY QUE SOLICITAR CADA VEZ QUE SE REALIZA UNA ORDEN?
Modelos de Inventario:
Modelos de cantidad de pedido fijo:
Modelo bsico de la cantidad de pedido econmico (EOQ).
Modelo de cantidad de pedido de produccin.
Modelo de descuento por cantidad
Modelos probabilsticos.
Sistemas de periodo de pedido fijo.
Modelos de cantidad de pedido fijo:
Se coloca la orden cuando los stocks llegan al nivel de reorden
La orden tiene una dimensin fija, la cual est predeterminada y el tiempo entre pedidos es
variable de acuerdo con las fluctuaciones de la demanda
Se utiliza cuando la fluctuacin de la demanda no es frecuente y no se requiere un control
estricto de inventario.

28


Hiptesis en al que se basa la EOQ:
La demanda es conocida y constante.
El plazo de entrega se conoce y es constante.
La recepcin del pedido es instantnea.
Los descuentos por cantidad no son posibles.
Los nicos Costos variables son el coste de preparacin de un pedido y el coste de
almacenamiento.
Las existencias no se agotan.
Costos de Inventarios:
Variables en los Modelos de Inventario:
D = Demanda anual de unidades
Q = Cantidad ordenada
Q* = Cantidad ptima ordenada
RL = Punto de ordenamiento o punto de reorden
LT = Tiempo de entrega
Co = Costo de ordenamiento o de adquisicin de la orden
Ca = Costo de almacenamiento por unidad
(Algunas veces Ca se toma como un % del costo del artculo, como Ca = i*P siendo i el costo
de almacenamiento porcentual)
CT = Costos totales anuales
P = Costo por unidad
SS = Inventario de seguridad
29


t = Tiempo entre perodo
Imax = Inventario mximo
Imin = Inventario mnimo
= Inventario promedio
Ecuaciones del Modelo EOQ:
1.- COSTO TOTAL ANUAL = COSTO DEL PRODUCTO + COSTO DE ORDENAMIENTO +
COSTO DE ALMACENAMIENTO.

COSTO DEL PRODUCTO: CP
CP = COSTO POR UNIDAD * DEMANDA ANUAL EN UNIDADES

COSTO ANUAL DE ORDENAMIENTO: CAO
CAO = COSTO DE ORDENAMIENTO * NRO DE ORDENES COLOCADAS AL AO
CAO= Costos de ordenamiento * (Demanda Anual / Cantidad demandada en cada periodo)

COSTO ANUAL DE ALMACENAMIENTO: CAA
CAA = COSTO ALMACENAMIENTO POR UNIDAD * INVENTARIO PROMEDIO
Inventario promedio = I Max + I min
2
30


Si el inventario mnimo = 0, entonces I = Q/2

CAA= Ca * Q/2
Ca: Algunas veces se toma como un % del costo del artculo como: Ca = i * P siendo i el costo
de almacenamiento porcentual.
Cantidad ptima del Pedido:
Q* = 2 x D x Co
Ca
Nmeros de pedidos esperados
N = D/ Q*
Tiempo esperado entre cada pedido:
T= 360/N
Demanda Diaria:
d / 360
Punto de pedido o Reorden:
RL = d x L
D = Demanda anual.
Co = Coste de preparacin por pedido.
Ca = Coste de almacenamiento.
d = Demanda diaria.
L = Plazo de entrega en das.
RL = Punto de Pedido o reorden.
31


Empleo de la frmula de lote econmico:
Redondeo de las cantidades, debe ser un nmero entero
Ajustes por comodidad, considerar el embalaje habitual
Ajustes para obtener descuentos. Cuando sea posible una disminucin del costo unitario por
ordenar una cantidad superior a la del lote econmico, se calcula primero el lote econmico y
posteriormente se evala el costo total anual de la cantidad que dara derecho a descuento.
Finalmente se elige aquella cantidad cuyo costo sea el ms bajo.

32


UNIDAD III: ANALISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS.
Comprende el estudio de ciertas relaciones y tendencias que permitan determinar si la situacin
financiera, los resultados de operacin y el progreso econmico de la empresa son
satisfactorios para un perodo de tiempo.
En el anlisis se trata de aislar lo relevante o significativo.
Al realizar la interpretacin, se tratar de detectar los puntos fuertes y dbiles de la compaa
cuyos estados se estn analizando e interpretando. As se podrn tomar decisiones bien
fundamentadas.
Sujeto de Anlisis:
Balance General o Estado de Situacin Financiera
Estado de Resultados
Estado de Flujo de Efectivo.
El proceso de anlisis de los estados financieros consiste en la aplicacin de herramientas
analticas y tcnicas para derivar medidas y relaciones significantes para la toma de decisiones.
Puede ser utilizado como herramienta de:
Planeacin
Proyeccin en seleccin de Inversiones
Proceso de Diagnstico de Administracin y Operacin
Evaluacin de la Administracin.
III.1.- Ratios Financieros.-
Revelar las fortalezas y debilidades relativas de una firma comparada con otras dentro de una
misma industria.
Mostrar la mejora o el deterioro de la posicin financiera de la firma a lo largo del tiempo.
33


III.2.- Anlisis de Liquidez.-
Relaciona las disponibilidades (efectivo y activos corrientes) con relacin a los pasivos
corrientes
Ayudan a evaluar la capacidad de la empresa de cubrir sus obligaciones de corto plazo.
Mientras ms alto el ndice, mayor capacidad para cubrir compromisos, sin embargo, ndices
muy altos pueden ser indicio de una mala gestin financiera por tener demasiada caja o efectivo
no invertido.
Algunas partidas del activo circulante para dar cobertura a los compromisos de pago, por ello no
deben considerarse (Ej. Gastos anticipados, Documentos en garanta, mercancas obsoletas,
deudores morosos).
Ratio Corriente:
Relaciona el efectivo y otros activos corrientes con los pasivos corrientes de la firma
Ratio corriente = activo corriente/ pasivo corriente
Prueba Acida:
Relaciona los activos corrientes netos de inventarios con los pasivos corrientes
Prueba cida = activo corriente inventarios/ pasivo corriente
Ratio Efectivo:
Relaciona el efectivo e inversiones temporales (no ms all de 120 das) con los pasivos
corrientes
Ratio efectivo = efectivo + inversiones CPL / pasivo corriente
Liquidez Cuentas por Cobrar:
Se evala la capacidad de recuperacin de las ventas. Se toma la totalidad de las ventas tanto
a crdito como al contado, pues no es una medida de la eficiencia de la gestin sino
simplemente una medida de la liquidez de los deudores por venta.
34


Primero:
Calcular venta diaria promedio: Ventas del ao * (1+IVA) / 365
Como el saldo de las cuentas por cobrar se encuentra con IVA incluido, es necesario agregar
sta tasa de IVA a las vetas totales para dejar los valores homogneos.
Segundo:
Calcular los das cobro: Saldo en cuentas por Cobrar / Venta diaria Promedio.
Liquidez cuentas por cobrar:
Cuando tenemos informacin de ms de un perodo, los das cobro se pueden calcular como
sigue:
(((Saldo Ctas. Cobrar inicio + Saldo Ctas. Cobrar cierre)/2) / Ventas)*365 = X das
Fondo de maniobra o Capital de trabajo:
Su clculo:
Fondo de maniobra = Activo circulante - Exigible a corto plazo
Es el cuociente entre el Capital de Trabajo y los Activos Totales de una empresa. Mide
aproximadamente la reserva potencial de caja de la empresa (Balance Corto)
Liquidez de Capital de Trabajo = Capital de Trabajo (veces)
Activos Totales
Manejo de Liquidez:
Tratar de emparejar los plazos de recuperacin de la cartera con los plazos de pago a los
proveedores.
Si hay una venta a plazo, se debe cobrar inters por lo menos mayor al costo de financiacin
del proyecto. En el caso de los contratos a precios unitarios este valor debe cargarse a los
precios unitarios.
35


Los activos fijos deben financiarse con crditos a largo plazo, o mecanismos como el leasing.
Cuidado con las utilidades contables, las utilidades deben estar respaldadas por liquidez
suficiente para repartir dividendos y pagar impuestos.
En lo posible los ingresos y los egresos del proyecto deben tenerse en la misma moneda, de lo
contrario se deben emplear coberturas para mitigar el riesgo cambiario.
El exceso de liquidez debe generar rendimientos, se debe invertir a corto plazo y generar
rendimientos en las noches y los fines de semana en cuentas overnight, mesas de dinero, o
cuentas corrientes que generen intereses.
Tambin se puede aprovechar para obtener descuentos especiales por pronto pago en la
compra de insumos, que pueden ser mucho ms rentables que la inversin de los recursos en
el sistema financiero.
Debemos recordar que la meta de la gran mayora de las organizaciones es generar dinero
para sus socios, por esto siempre se debe repartir dividendos a los dueos de las empresas.
II.3.- Anlisis de Actividad.-
ndices de Actividad y Rotacin
Miden la eficiencia con que una organizacin hace uso de sus recursos. Mientras mejores sean
estos ndices se estar haciendo un uso ms eficiente de los recursos utilizados. Los ndices
ms utilizados son los siguientes:
Indicadores de Actividad:
Perodo Inventario Promedio = 360
Rotacin de Inventarios
Rotacin cuentas por cobrar = Cuentas por cobrar
Ventas Promedio
Rotacin cuentas por pagar = Cuentas por pagar / Compras Promedio
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Rotacin de Activos:
Resulta del cociente de dividir las ventas totales entre los activos totales.
Rotacin Act. totales = Ventas totales
Activos totales
Rotacin Activo Fijo:
Resulta del cociente de dividir las ventas totales entre los activos fijos netos de depreciacin
Rotacin Act. Fijos = Ventas totales
Activos fijos netos
Rotacin de Inventarios:
Muestra la velocidad (en veces) en que la empresa convierte sus Inventarios en Ventas.
Rotacin inventarios = Costo de Ventas
Inventarios Promedio
Rotacin de Deudores:
Perodo de Cobranza Promedio
Tambin llamado de duracin media de las cuentas por cobrar, resulta til para evaluar el
crdito y polticas de cobro.
Perodo de cobranza promedio = Cuentas por cobrar
Promedio de ventas diarias.
Rotacin de cuentas por pagar:
Perodo de Pago Promedio
Tambin llamado de duracin media de las cuentas por pagar, se calcula:
Perodo de pago promedio = Cuentas por pagar / Promedio de ventas diarias.
37


III.4.- Anlisis de Deudas.-
Miden la magnitud del financiamiento de la firma con deuda.
Cuando una empresa se endeuda se genera un compromiso de una serie de pagos fijos a
futuro. Dado el caso, los accionistas obtienen a futuro slo lo que resta despus del pago de
estos compromisos. Esto se conoce con el nombre de endeudamiento o leverage o
apalancamiento financiero.
Las variaciones en las utilidades de la empresa tienen un mayor impacto sobre la rentabilidad
del patrimonio cuando las empresas estn apalancadas (empresas con leverage alto), debido a
que las utilidades de los accionistas son residuales con respecto a los acreedores. Por tanto, el
apalancamiento financiero aumenta el riesgo de la rentabilidad del patrimonio. En casos
extremos, un alto apalancamiento puede inducir a la quiebra de una empresa. El
apalancamiento financiero se puede medir con varios indicadores.
Endeudamiento sobre Patrimonio:
Mide la relacin entre fondos provistos por los acreedores a la firma Ajenos y los fondos
propios, evaluando as la composicin de la estructura deuda capital
Ratio de endeudamiento = Deuda total (Pas.Circ + Pas L.P)
Patrimonio Neto
Endeudamiento sobre la Inversin:
Mide la proporcin de fondos provistos por los acreedores a la firma
Ratio de endeudamiento = Deuda total
Activos totales
Cobertura de Intereses:
Mide la capacidad de la firma para cumplir con el pago de intereses sobre la deuda
Cobertura de intereses = RAI e I (EBIT) / Cargos x intereses
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Cobertura Deuda:
Mide la capacidad de la firma para cumplir con el pago de intereses y capital sobre la deuda
Cobertura de deuda = RAI e I
Capital + intereses
III.5.- Anlisis de Rentabilidad:
Presentan los efectos combinados del manejo de la liquidez, la administracin de activos y
endeudamiento sobre los resultados operativos.
Permiten analizar la rentabilidad de la empresa en el contexto de las inversiones que realiza
para obtenerlas o del nivel de ventas que posee.
Margen de Rentabilidad sobre ventas:
Mide la rentabilidad por unidad monetaria de ventas. Es un buen indicador de la capacidad de
gestin de la administracin.
Margen de rentabilidad sobre ventas = Utilidad
Ventas totales
Margen Bruto:
Corresponde al porcentaje de utilidad obtenida por sobre el costo de las ventas. Permite
determinar la capacidad que tiene la empresa para definir los precios de venta de sus productos
o servicios.
Ingresos por Ventas - Costo de Ventas
Ingresos por Ventas
Poder bsico de ganancia:
Mide la capacidad de los activos de la firma de generar ingresos
Poder bsico de ganancia = Resultado antes Impto. e Intereses / Activos totales
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Retorno sobre activos:
Resultado sobre Activos (ROA): corresponde al porcentaje de utilidad o prdida previo a los
gastos financieros (resultado de la empresa sin deuda), obtenido por cada peso invertido en
activos.
Resultado Operacional(1-T)
Activos Promedio
T : Tasa de Impuesto a la Renta
ROA : Return on Assets
Resultado sobre Capital Invertido (ROIC): Corresponde al porcentaje de utilidad o prdida
operacional menos el Impuesto a la Renta Ajustado, obtenido por cada peso invertido en los
activos imprescindibles para la operacin*.
Resultado Operacional (1-T)
Activos - Activos Prescindibles
T : Tasa de Impuesto a la Renta
ROIC : Return on Invested Capital
Retorno sobre Patrimonio:
Resultado sobre Patrimonio (ROE): corresponde al porcentaje de utilidad o prdida obtenido
por cada peso que los dueos han invertido en la empresa, incluyendo las utilidades retenidas*
Resultado del Ejercicio
Patrimonio Promedio
ROE: Return on Equity

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III.6.- Anlisis Dupont.-
A. Margen neto de utilidad sobre ventas
(Utilidad * 100) / Ventas - V. Ref. entre 5% y 10%
B. Rotacin del Patrimonio Neto (promedio) respecto a las ventas
Ventas / Patrimonio Neto (promedio)
C. Rentabilidad del Patrimonio Neto (promedio)
(Utilidad * 100) / Patrimonio Neto (promedio)
D. Aplicacin de DUPONT
(A) * (B) = Tasa porcentual de rentabilidad

41


UNIDAD IV: DECISIONES DE FINANCIAMIENTO
IV.1.- Estructura de Endeudamiento.-
- DEUDA PARA CON LOS PROPIETARIOS
- DEUDA CON TERCEROS
1.- Proveedores.
2.- Instituciones Financieras.
3.- Otros Acreedores.
DEUDA CON LOS PROPIETARIOS
Es el patrimonio de la empresa y su permanencia, incremento o disminucin corresponde a las
alternativas de inversin propias de los propietarios.
LAS DEUDAS CON LOS TERCEROS
SE CLASIFICAN POR
Plazo de Endeudamiento
1.- Hasta 1 ao plazo.
2.- Ms de 1 ao plazo.
Calidad del Deudor
1.- Proveedores.
2.- Instituciones Financieras.
3.- Otros Acreedores.
EL ENDEUDAMIENTO SE MIDE:
Esto se llama "LEVERAGE" y se calcula mediante el ratio:
Leverage = Pasivo / Patrimonio
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Entre ms alto sea el resultado del Leverage, menor es el patrimonio frente a los pasivos,
significando que a mayor Leverage, mayores son los pasivos.
CAL ES LA ESTRUCTURA PTIMA EN EL CORTO PLAZO?

Que el Activo Circulante sea mayor que el Pasivo Circulante
CAL ES LA ESTRUCTURA PTIMA EN EL LARGO PLAZO?

Que Exista una relacin sana entre Deuda y Capital en funcin al valor real de Los Activos.
Cuando los Bancos y Proveedores se sienten cmodos como acreedores de la empresa,
desean mantener sus crditos y las exigencias de garantas son mnimas.

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IV.2.- Riesgo de la Estructura y su Medicin.-
Rentabilidad esperada:
Tasa libre de riesgo rf - dinero en el tiempo sin riesgo.
Riesgo: el riesgo requiere una prima o castigo.
Re = rf + prima por riesgo
Como se cuantifica la prima por riesgo?
Prima por riesgo:
Compensacin por aceptar el riesgo diferencia entre la rentabilidad esperada y la
rentabilidad sin riesgo.
Diversificacin:
Portafolio de acciones reduce parte del riesgo
Ejemplo utpico:
Suponga la siguiente rentabilidad de las acciones de un fondo que invierte apostando al dlar y
una mina de oro en los siguientes estados de la economa de un pas.
Estado Expan. Normal Recesin
Dlar 30 10 -10
Oro -10 10 30

Invierte 50% de su portafolio en cada accin
Rentabilidad del Port. 10 10 10

44


Conclusin:
La inversin en una accin tiene una rentabilidad voltil.
Invertir en el portafolio elimina el riesgo al ganar siempre 10.
A mayor volatilidad mayor nivel de riesgo.
El riesgo que no se puede eliminar es el que no se puede diversificar.
Diversificar es buscar la rentabilidad entre diferentes industrias neutraliza el riesgo:
Se elimina:
Riesgo especifico de cada accin invertida.
No se elimina:
Riesgo de mercado
Una diversificacin perfecta slo tiene riesgo de mercado.

45


El riesgo individual de una accin se mide por su contribucin al portafolio
Se denomina beta
Mide cuanto ms riesgo le aporta al portafolio.
Refleja la sensibilidad de una accin ante los movimientos de la economa.

Afecta a todas las compaas en el mercado, no se
puede diversificar
Inflacin / tipo cambio.
Inestabilidad Poltica.
Cambio en las tasas.
Cambio en el ciclo econmico.
46


No Cclico acciones defensivas
No se mueven mucho con el mercado (beta bajo).
Ejemplo: Clnicas, comida.
Reducen la volatilidad del portafolio.
Cclico acciones ofensivas
Se mueven mucho con el mercado (beta alto).
Ejemplo: Automotriz, construccin.
Incrementan la volatilidad del portafolio.
Modelo de valorizacin de activos financieros
re = rf + prima por riesgo
re = rf + x prima por riesgo de mercado
Prima por riesgo de mercado:
Compensacin requerida por asumir el riesgo
Rentabilidad de Mercado Rentabilidad libre de riesgo
re = rf + x (rm - rf)
CAPM:
(rm - rf)
Rentabilidad del Mercado (rm): se determina analizando la informacin histrica.
Ejm; S&P 500: 7% - 7.5%
La rentabilidad de los Portafolios se compara con rm.
47


Pendiente la lnea que combina variacin de una accin y el mercado.
Sensibilidad que se mueve una accin respecto al mercado
Cartera de acciones:
Promedio de los de las acciones por el % invertido en cada accin.
Riesgo: depende de la dispersin.
Analiza:
Varianza
Desviacin tpica
Se debe buscar reducir la volatilidad.

im= Covarianza con el mercado.
2m= varianza del Mercado.
Beta < 1 Menos riesgo que el mercado
Beta = 1 Riesgo de mercado
Beta > 1 Ms riesgo que el mercado.
) (
f m f e
r r r r
2
m
im
i
B
48


En Resumen:
Rendimiento esperado y varianza:
Re= Rendimiento esperado
Ri= Rendimiento en el escenario i
Pi= Probabilidad de ocurrencia del escenario i
i = n
Re = Ri x Pi
i = 1
i = n
Var = (Re-Ri)^2 x Pi
i = 1
Sin Probabilidad:
Re = Ri /n
Var = (Re-Ri)^2/n-1
Rentabilidad de un portafolio:
Rp = Xi * Ri
Varp = Xi^2 * Dsx^2 + Yi^2 * Dsy^2 + 2Dsi * Corrxy * Dsx * Dsy

49


IV.3.- Determinacin de la tasa de costo de capital.-
Para la determinacin del costo de capital utilizaremos el mtodo del CAPM, cuya frmula es:
Rj = Rf + B (Rm Rf)
Dnde:
Rj: es el costo de capital
Rf: tasa libre de riesgo
Rm: rentabilidad del mercado
B: es el riesgo del sector industrial
Calculo de Rf:
La tasa de libre riesgo en Chile, corresponder a la tasa en pesos de los Bonos del Banco
Central de Chile, con madurez de 5 aos.
Calculo Rm:
Se utiliza el IGPA y se obtiene de la Bolsa de Comercio de Santiago, por ejemplo:
IGPA
Ao Var %
2008 -19,35
2009 46,86
2010 38,17
2011 -12,40
2012 4,67
Promedio 11,59
Fuente: Bolsa de Comercio Santiago Chile
50


A este valor hay que quitarle el promedio del IPC del mismo periodo, para poder dejarlos en
moneda real.
Tabla 8.7.2.- IPC
Ao
Variacin %
Anual
2008 4.1
2009 -3.5
2010 1.8
2011 3.2
2012 2.5
Promedio 1.62
Fuente: INE
Rm =11.59% - 1.62% = 9.97%

eta:
A travs de la pgina de Damodaran se obtiene el siguiente beta desapalancado:
Industry Name
Number of
Firms
Average
Beta
Market
D/E Ratio Tax Rate
Unlevered
Beta
Cash/Firm
Value
Medical Services 118 0.84 50.23% 17.72% 0.59 10.82%
Metal Fabricating 25 1.63 23.59% 23.30% 1.38 11.91%
Metals & Mining (Div.) 77 1.62 15.42% 11.24% 1.42 7.45%
Natural Gas (Div.) 31 1.28 41.08% 22.02% 0.97 4.36%
Natural Gas Utility 27 0.46 66.15% 28.80% 0.31 2.41%

51


IV.4.- Determinacin del CAPM.-
Supuestos y origen del CAPM
El CAPM (Capital Asset Pricing Model) es una pieza central de las finanzas modernas aunque
fue desarrollado hace casi medio siglo.
El CAPM es desarrollado por William Sharpe (1962). Premiado con el Nobel por ello Premiado
con el Nobel por ello.
Es un modelo basado en que el mercado de capitales est en equilibrio.
Por tanto, Oferta=Demanda.
El CAPM es un modelo que parte del modelo media El CAPM es un modelo que parte del
modelo media varianza de Markowitz estudiado en el tema anterior.
Debemos entender que el CAPM es un modelo terico y necesita de unos supuestos para
poder desarrollarlo:
a) Es un modelo esttico, ya que los agentes solo miran al prximo periodo (1 trimestre, 1 ao,
etc.)
b) Mercado perfectamente competitivo. Existe una gran cantidad de inversores (cada uno con
una funcin de utilidad y una dotacin de riqueza inicial). Adems, los inversores son precio-
aceptantes.
c) La oferta de los activos financieros con riesgo est dada
Exgenamente, y estos son perfectamente divisibles. La oferta de los activos financieros con
riesgo est dada exgenamente, y estos son perfectamente divisibles.
d) El tipo de inters al que se remuneran los fondos es igual que el que se paga por disponer de
capitales ajenos.
e) No existen costes de transaccin, ni impuestos.
f) Todos los Inversores optimizadores en sentido Markowitz (solo les interesa la media-
varianza).
52


g) Todo inversor posee igual informacin e igual datos y por tanto, sus expectativas de
rentabilidad y riesgo para cada activo son idnticas.

La frmula es:
Rj = Rf + (Rm Rf) B
Dnde:
Rf: Rentabilidad de activo libre de riesgo.
Rm: Rentabilidad de Mercado.
B: Riesgo sistemtico, No diversificable.

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UNIDAD V.- Apalancamiento y estructura de capital
V.1.- Anlisis del Punto de Equilibrio.-
El Punto de Equilibrio es aquel punto de actividad en el cual los ingresos totales son
exactamente equivalentes a los costos totales asociados con la venta o creacin de un
producto. Es decir, es aquel punto de actividad en el cual no existe utilidad, ni prdida.
Variables asociadas al punto de equilibrio:
Segn su definicin el anlisis del punto de equilibrio estudia la relacin existente entre costos y
gastos fijos, costos y gastos variables, volumen de ventas (de produccin) y utilidades
operacionales. Por ende es imperativo conocer de manera precisa la naturaleza y el
comportamiento de los costos asociados al proceso productivo y/o financiero, segn sea el
caso.
Para el anlisis del punto de equilibrio es frecuente clasificar los costos y gastos en dos grupos:
fijos y variables; aun cuando un costo fijo y un gasto fijo no equivalen a lo mismo, y aun cuando
un costo variable y un gasto variable no son iguales.
Costos y gastos fijos:
Se entienden por costos de naturaleza fija aquellos que no varan con el volumen de produccin
y que son recuperables dentro de la operacin. Por ejemplo el costo de arrendamiento de un
local; cuyo valor es de US$ 1500 mensuales no variar segn sea el volumen de produccin de
dicho local. Es decir, los costos de naturaleza fija son fijos por cantidad y variables por unidad.
Por su parte los gastos operacionales fijos son aquellos que se requieren para poder colocar
(vender) los productos o servicios en manos del consumidor final y que tienen una relacin
indirecta con la produccin del bien o servicio que se ofrece, estos tienen igual comportamiento
que los costos fijos, solo que afectan una operacin distinta, es decir un proceso de ventas en
lugar de un proceso productivo.
Costos y gastos variables:
Se entienden por costos de naturaleza variable aquellos que al igual que los costos fijos se
encuentran incorporados en el producto final, pero que a diferencia de los fijos la magnitud de
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los costos variables si depende directamente del volumen de produccin. Por ejemplo las
materias primas, la mano de obra y los costos indirectos de fabricacin. Es decir, los costos de
naturaleza variable son variables por cantidad y fijos por unidad. Por su parte los gastos
variables como las comisiones de ventas dependen exclusivamente de la comercializacin y
venta. Si hay ventas se pagarn comisiones, de lo contrario no existir esta partida en la
estructura de gastos.
CMO SE DETERMINA EL PUNTO DE EQUILIBRIO?
La determinacin del Punto de Equilibrio requiere de la aplicacin de una serie de frmulas
relativamente simples, que varan segn la necesidad, dado que este (punto de equilibrio)
puede determinarse tanto para unidades como para valores monetarios.
Las frmulas empleadas en la determinacin del punto de equilibrio en unidades son las
siguientes:

El costo variable unitario (C.V.U) se obtiene al dividir los costos variables totales entre el
nmero de unidades producidas; sin embargo es muy comn que se determine con mayor
facilidad el costo variable unitario antes que los costos variables totales (por cuestin de
descomposicin de la unidad en costos).
La frmula empleada en la determinacin del punto de equilibrio en valores monetarios es la
siguiente:

Una de las herramientas ms interesantes que presenta el punto de equilibrio es sin duda su
anlisis grfico, dado que a partir de este puede facilitarse la aprehensin de diversos
conceptos asociados con la rentabilidad de un proceso productivo.
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La grfica asociada con el anlisis del punto de equilibrio es la siguiente:

EJEMPLO DE COMO HALLAR Y ANALIZAR EL PUNTO DE EQUILIBRIO
La Sra Katy desea empezar su negocio de comercializacin fajas reductoras, para ello
presupuesta sus costos de operacin de la siguiente manera, el arriendo del local $1'200.000
mes, contratar a una persona que le ayude en las funciones secretariales y de ventas
$1'150.000 mes, el pago de servicios ser de $150.000 mes. Convino con un productor y
fabricante de fajas reductoras y el costo ser de $90.000 por cada faja. Katy piensa vender
cada faja a $100.000.
De acuerdo al mercado que Katy conoce, las posibles ventas al ao sern de 100 fajas
reductoras mensuales.
a) Calcular el P.E.Q mensual en unidades y en valores monetarios
b) Cunto ganara Katy si vende 100 unidades mensuales?

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PASO 1: CLASIFICAR COSTOS
Este paso consiste en clasificar los costos y gastos en dos grupos: costos variables y costos
fijos.
Costos Fijos:
Concepto Valor
Arrendamiento $1'200.000
Salarios $1'150.000
Servicios $150.000
Costos fijos Totales $2'500.000

Costos Variables:
Costo Variable Unitario (Mano de Obra + Materia Prima): $100.000
En este paso se debe en caso de contar con costos variables totales, hallar los costos variables
unitarios, sin embargo en el actual ejemplo contamos con el costo variable unitario como dato
de entrada.
PASO 2: APLICAR FRMULA DEL PUNTO DE EQUILIBRIO
Aplicando las frmulas del punto de equilibrio para unidades:

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Aplicando la frmula del punto de equilibrio para valores monetarios:

PASO 3: COMPROBAR EL EJERCICIO MEDIANTE EL ESTADO DE RESULTADOS
En este paso se desarrolla la operacin contable de calcular la utilidad operacional segn la
cantidad indicada en el punto de equilibrio, si esta utilidad corresponde a cero (0), esto quiere
decir que el ejercicio es satisfactorio. Adems el estado de resultado nos permite determinar la
utilidad que se obtendra con cualquier cantidad de unidades vendidas.
Para comprobar el P.E.Q:
Concepto Valor
Ventas (P.V * P.E.Q) $25'000.000
- Costo Variable Total (C.V.U * P.E.Q) $22'500.000
= Margen de Contribucin Total (M.C.T) $2'500.000
- Costos fijos Totales $2'500.000
= Utilidad Operacional (M.C.T - C.F) $0

Conclusiones: el punto de equilibrio es de 250 unidades, es decir, se necesita vender 250 fajas
reductoras mensuales para que los ingresos sean iguales a los costos; por lo tanto, a partir de
la venta de 251 fajas reductoras, recin se estara empezando a generar utilidades, mientras
que la venta de 249 fajas reductoras o de un nmero menor significara prdidas.
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Para comprobar la utilidad al vender 400 unidades mensuales (por exigencia de nuestro
ejemplo):
Concepto Valor
Ventas (P.V * Q) $40'000.000
- Costo Variable Total (C.V.U * Q) $36'000.000
= Margen de Contribucin Total (M.C.T) $4'000.000
- Costos fijos Totales $2'500.000
= Utilidad Operacional (M.C.T - C.F) $1'500.000

PASO 4: GRAFICAR
La grfica resultante del ejemplo es la siguiente:

En ella podemos apreciar el poco margen de utilidad que presenta este proceso comercial en
las condiciones actuales; como plan de accin se podra replantear el valor del precio de venta
o hallar alternativas distintas de produccin que permitan reducir el costo variable unitario que
presenta el producto.

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V.2.- Apalancamiento Operativo.-
Se utiliza el trmino apalancamiento operativo porque los costes fijos no financieros ejercen un
efecto semejante a una palanca en la relacin entre variacin de las ventas y las modificaciones
que como consecuencia se producen en el beneficio operativo o de explotacin.
Las empresas pueden elegir entre 2 tipos de estructura de costes:
Estructuras econmicas (activo) con grandes inmovilizados, en consecuencia con grandes CF
pero pequeos CV.
Estructuras con pequeos inmovilizados, pequeos CF y CV relativamente elevados.
Ejemplo: supongamos una editorial que para distribuir tiene dos opciones: Crear su propia red
de libreras: los CF seran muy elevados, de forma que el punto muerto sera inalcanzable, a
pesar de poseer un margen unitario muy elevado. O pagar una comisin a los distribuidores en
base al volumen de venta. Los CF seran mnimos, pero los CV elevados debido a las
comisiones.
Grado de apalancamiento operativo:
Se entiende por apalancamiento operativo, el impacto que tienen los costos fijos sobre la
estructura general de costos de una compaa. Por ejemplo: al invertir la empresa en activos
fijos se generar una carga fija por concepto de depreciacin.
El tecnificar los procesos productivos permite incrementar la produccin, reducir el desperdicio,
mejorar la calidad. Cuando los resultados son ptimos y los objetivos fabriles y empresariales
se logran, los costos totales unitarios deben disminuir y, en consecuencia, la poltica de precios
de la compaa debe reestructurarse con el fin de hacerla ms competitiva. Todo este proceso
es al que se le conoce como apalancamiento operativo: Invertir en activos fijos con el fin de
incrementar ventas y maximizar los resultados operativos de la firma.
Pero, qu herramienta mide el efecto o impacto que sufren las utilidades operacionales
cuando las empresas incrementan sus ventas por las inversiones en nuevos activos fijos
(tecnologa)?
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Al desplazar mano de obra directa (costo variable) por depreciacin (costo fijo), la estructura de
costos de la empresa sufre cambios importantes, repercutiendo en el nivel de las utilidades
operacionales. Estos cambios son evaluados a la luz del Grado de Apalancamiento Operativo,
GAO, el cual mide el impacto de los costos fijos sobre la UAII (utilidad operacional) ante un
aumento en las ventas ocasionado por inversiones en tecnologa. Con el siguiente ejemplo se
podr dar mayor claridad al respecto:
Suponga que las ventas corresponden a la persona a la izquierda del balancn y que las
utilidades operacionales a las personas a la derecha del mismo. Un aumento en las ventas
ocasionado por un aumento en los costos fijos permitir tener un mayor peso a la izquierda del
balancn. Esto origina que la utilidad operacional se eleve a niveles significantes. Pero en caso
de no tener las ventas un peso significativo, las utilidades operacionales sufrirn descensos
bruscos que a la postre afectarn la utilidades netas. El grado de apalancamiento operativo
(GAO) es entonces la herramienta que mide el efecto resultante de un cambio de volumen en
las ventas sobre la rentabilidad operacional y se define como la variacin porcentual en la
utilidad operacional originada por un determinado cambio porcentual en ventas.
Algebraicamente el GAO puede expresarse como: (1)

El margen de contribucin (MC) es igual a la diferencia entre las ventas totales y los costos
variables totales.
La utilidad operacional (UAII), es la diferencia entre el margen de contribucin y los costos fijos.
Otra frmula que tambin puede utilizarse es la de (2)

% cambio UAII = variacin relativa (%) de las utilidades operacionales
% cambio ventas = variacin relativa (%) de las ventas
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Lo expuesto hasta ahora se podr aplicar en el siguiente ejemplo:
Suponga que se tiene la siguiente informacin de pronsticos para el ao 2008:
Capacidad de produccin 15.000 unidades
Volumen de produccin y ventas 10.000 unidades
Precio de venta unidad $1.500
Costo variable unitario $900
Costo y gastos fijo de operacin $4.050.000
El estado de resultados sera el siguiente:

Ventas (10.000 X $1.500) $15.000.000
- Costo variable (10.000 X $900 ) $ 9.000.000
= Margen de contribucin $ 6.000.000
- Costos y gastos fijos de operacin $ 4.050.000
= Utilidad operacional UAII $ 1.950.000
Si utilizamos la frmula 1 nos damos cuenta que el GAO para esta proyeccin es de 3.077.
Qu significa este nmero? Muy fcil: por cada punto de incremento en ventas (a partir de
10.000 unidades) la utilidad operacional se incrementar en 3.077 puntos.
Cmo comprobarlo?
AUMENTO EN LA PRODUCCIN Y VENTAS: 1) Tomen el estado de resultado ya determinado
para el nivel de ventas de 10.000 unidades. 2) Incrementen el nmero de unidades producidas
y vendidas en un 25% (u otro porcentaje si usted lo prefiere. No modifique el precio de venta).
3) Recuerde que si incrementa el nmero de unidades vendidas el valor total de los costos
variable sufrirn tambin incrementos en la misma proporcin. Los costos variables unitarios no
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deben sufrir variacin alguna 4) Los costos fijos no se incrementan pues los nuevos niveles de
produccin no superan la capacidad instalada. 5) Determinen el resultado de la UAII.
DISMINUCIN EN LA PRODUCCIN Y VENTAS: 1) Tomen el estado de resultado ya
determinado para el nivel de ventas de 10.000 unidades. 2) Disminuyan el nmero de unidades
producidas y vendidas en un 25% (o el mismo porcentaje elegido en el punto dos cuando
increment ventas. No modifique el precio de venta por unidad). 3) Recuerde que si disminuyen
el nmero de unidades vendidas el valor total de los costos variables sufrirn disminuciones en
la misma proporcin. NO ALTERE EL PRECIO DE LOS COSTOS VARIABLES UNITARIOS. 4)
Los costos fijos no se disminuyen (Por ejemplo: si la empresa tiene equipos estos se
depreciarn, sense o no. Si la empresa para su produccin tiene bodegas arrendadas, se
pagar arriendo utilcense o no. 5) Determinen el resultado de la UAII.

DISMINUCIN
25%
PRONOSTICO
INICIAL
AUMENTO 25%
Unidades 7.500 10.000 12.500
Ventas $11.250.000 $15.000.000 $18.750.000
- Costo variable 6.750.000 9.000.000 11.250.000
= Margen de contribucin 4.500.000 6.000.000 7.500.000
- Costos y gastos fijos de operacin 4.050.000 4.050.000 4.050.000
= Utilidad operacional UAII 450.000 1.950.000 3.450.000

Importante: Deben tener muy en cuenta que los costos variables totales, como dependen de
produccin y ventas, tienen la misma variacin que ventas (25% o el porcentaje por usted
elegido). Los costos variables unitarios no deben sufrir cambio alguno.

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Utilicen ahora la frmula 2.

NUMERADOR DENOMINADOR
AUMENTO (3.450.000 - 1 (18.750.000 - 1 3.077
DISMINUCIN 1- (450.000 1- (11.250.000 3.077

Como se puede apreciar el GAO es igual a 3.077.
Otra forma de demostrar que el GAO es de 3.077: (% de Incremento en ventas) X (GAO):25% x
3.077 = 76.92% de incremento en la utilidad operacional.
Demostracin: UAII * 1.7692 = 1.950.000 * (1+0.7692) = 3.450.000 (INCREMENTO)

UAII * 0.23076 = 1.950.000 * (1- 0.7692) = 450.000 (DECREMENTO)

Como se puede apreciar, en caso de incrementarse las ventas en un 25%, las UAII se
incrementarn en un 76.92%, es decir, llegaran a $3.450.000. En caso de un descenso en las
ventas en un 25%, las UAII se reduciran en un 76.92%, es decir, llegaran a un nivel de
$450.000. Lo anterior nos lleva a concluir que el GAO se da en ambos sentidos (incrementos y
decrementos) a partir de un mismo nivel de ventas. Tambin se concluye que de no existir
costos fijos (algo casi imposible) el GAO ser igual a 1. Un alto grado de apalancamiento
operativo no puede decir que la empresa est pasando por buenos momentos, es simplemente
una visin de lo excelente que pueden ser las utilidades operacionales en caso de un
comportamiento favorable en ventas o por el contrario, los perjuicios que traera a la UAII el
hecho de tener unos altos costos fijos comparado con un bajo nivel de ventas.

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V.3.- Apalancamiento Financiero.-
Se denomina apalancamiento a la posibilidad de financiar determinadas compras de activos sin
la necesidad de contar con el dinero de la operacin en el momento presente
Es un indicador del nivel de endeudamiento de una organizacin en relacin con su activo o
patrimonio. Consiste en utilizacin de la deuda para aumentar la rentabilidad esperada del
capital propio. Se mide como la relacin entre deuda a largo plazo ms capital propio.
Se considera como una herramienta, tcnica o habilidad del administrador, para utilizar el Costo
por el inters Financieros para maximizar Utilidades netas por efecto de los cambios en las
Utilidades de operacin de una empresa.
Es decir: los intereses por prstamos actan como una PALANCA, contra la cual las utilidades
de operacin trabajan para generar cambios significativos en las utilidades netas de una
empresa.
En resumen, debemos entender por Apalancamiento Financiera, la Utilizacin de fondos
obtenidos por prstamos a un costo fijo mximo, para maximizar utilidades netas de una
empresa.
Clasificacin de apalancamiento financiero:
Apalancamiento Financiero positivo: Cuando la obtencin de fondos proveniente de
prstamos es productiva, es decir, cuando la tasa de rendimiento que se alcanza sobre los
activos de la empresa, es mayor a la tasa de inters que se paga por los fondos obtenidos en
los prstamos.
Apalancamiento Financiero Negativo: Cuando la obtencin de fondos provenientes de
prstamos es improductiva, es decir, cuando la tasa de rendimiento que se alcanza sobre los
activos de la empresa, es menor a la tasa de inters que se paga por los fondos obtenidos en
los prstamos.
Apalancamiento Financiero Neutro: Cuando la obtencin de fondos provenientes de
prstamos llega al punto de indiferencia, es decir, cuando la tasa de rendimiento que se alcanza
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sobre los activos de la empresa, es igual a la tasa de inters que se paga por los fondos
obtenidos en los prstamos.
el grado de apalancamiento financiero: La primera de ellas sera la de dividir la utilidad
operacional entre la utilidad antes de impuestos. La segunda cosiste en calcular, ante un
posible cambio de la UAII, la variacin porcentual de la utilidad por accin dividida entre la
variacin porcentual de las utilidades operacionales.
Grado de Apalancamiento Financiero (GAF) = (Formula 1)

GAF = (formula 2)

Analicemos la frmula 1 del GAF:
Estado de resultados proyectado:
Ventas $15.000.000
Costo variable 9.000.000
Margen de contribucin 6.000.000
Costos y gastos fijos de operacin 4.050.000
Utilidad operacional UAII 1.950.000

Si suponemos que la empresa tiene un nivel de endeudamiento del 60% sobre la inversin, y
que sta asciende a $10 millones de pesos, tendra un monto de deudas de $6 millones de
pesos. El costo de la deuda (KD) o tasa de inters sobre prstamos la calculamos en el 24%
anual y se estima una tasa de impuestos del 30%. El patrimonio de la empresa, $4 millones de
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pesos, est representado en 1.000 acciones. La estructura financiera del estado de resultados
quedara as:

Utilidad operacional (UAII) $ 1.950.000
Gastos financieros intereses 1.440.000
Utilidad antes de impuestos 510.000
Impuestos 153.000
Utilidad neta 357.000
Utilidad por Accin - UPA 357

Aplicando la frmula 1, se tendra un GAF de 3.8235 lo cual quiere decir que por cada punto
porcentual de cambio en las UAII generar un cambio de 3.8235 puntos en la utilidad por
accin. En otras palabras, si se incrementan o disminuyen las UAII en un 76.92%, producir una
variacin porcentual de la utilidad por accin del 294.11%.
Inc. UAII x GAF -> 76.92% x 3.8235 = 294.11%
Comprobemos ahora a la conclusin que se lleg:

PRONOSTICO INCREMENTO 76.92 DECREMENTO 76.92
Utilidad operacional 1.950.000 3.450.000 450.000
Intereses 1.440.000 1.440.000 1.440.000
Utilidad antes de i 510.000 2.010.000 -990.000
Impuestos 153.000 603.000 297.000
Utilidad neta 357.000 1.407.000 -693.000
UPA 357 1.407 -693

De incrementarse las UAII en un 76.92% la utilidad por accin se incrementar en un 294.11% y
si las UAII disminuyeran en un 76.92% la utilidad por accin se reducir tambin en un
294.11%. En otras palabras y al igual que en el GAO, el apalancamiento financiero opera en
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ambos sentidos. De no existir deudas el grado de apalancamiento financiero sera igual a 1 por
la ausencia de intereses.
Un GAF de 3.8235 significa el beneficio o peligro que puede traer consigo en caso de
presentarse cambios importantes (favorables o desfavorables) a partir de un mismo nivel de
UAII. Tenga en cuenta que el GAF tambin est relacionado con el nivel de endeudamiento de
la empresa (compruebe si se toma un nivel de endeudamiento superior al 60% o un nivel de
deudas inferior al 60%). En teora se supone que a mayor nivel de endeudamiento mayor GAF y
por lo tanto mayor UPA debido a que se emitir, para este caso, mas deuda que acciones o
capital propio. En otras palabras una compaa puede elegir su financiacin a travs de emisin
de deudas con terceros o a travs de emisin de acciones. Sin embargo es importante resaltar
que toda empresa tendr un nivel ideal de endeudamiento de acuerdo a su estructura operativa
y financiera de la misma. Siempre existir un riesgo implcito y para el caso del endeudamiento
existir un nivel de riesgo el cual se puede relacionar con el grado de apalancamiento
financiero.
Apalancamiento Total:
Cuando el apalancamiento financiero se combina con el apalancamiento operativo, el resultado
se conoce como apalancamiento total o combinado. El efecto de combinar el apalancamiento
financiero y el operativo es una amplificacin en dos pasos de cualquier cambio en las ventas
que logra un cambio relativo en las utilidades por accin ms grande. Una medida cuantitativa
de esta sensibilidad total de las utilidades por accin de una empresa a un cambio en las ventas
en ella, se conoce como el grado de apalancamiento total. Es el reflejo en el resultado de los
cambios en las ventas sobre las utilidades por accin de la empresa, por el producto del
apalancamiento de operacin y financiero. Si una empresa tiene un alto grado de
apalancamiento operativo, su punto de equilibro es relativamente alto, y los cambio en el nivel
de las ventas tienen un impacto amplificado o Apalancado sobre las utilidades. En tanto que el
apalancamiento financiero tiene exactamente el mismo tipo de efecto sobre las utilidades;
cuanto ms sea el factor de apalancamiento, ms altos ser el volumen de las ventas del punto
de equilibrio y ms grande ser el impacto sobre las utilidades provenientes de un cambio dado
en el volumen de las ventas.

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Riesgo Total:
Es el peligro o inseguridad de no estar en condiciones o capacidad de cubrir el producto del
riesgo de operacin y riesgo financiero. Luego entonces, el efecto combinado de los
apalancamientos de operacin y financiero, se denomina apalancamiento total, el cual est
relacionado con el riesgo total de la empresa. En conclusin, entre mayor sea el
apalancamiento operativo y financiero de la empresa mayor ser el nivel de riesgo que esta
maneje.
Grado de Apalancamiento Total:
El grado de apalancamiento combinado utiliza todo el estado de resultados y muestra el
impacto que tienen las ventas o el volumen sobre la partida final de utilidades por accin.

V.4.- La estructura del capital de la empresa.-
La estructura ptima de capital es aquella que hace mximo el valor de la empresa, o
equivalentemente, hace mnimo el coste de los recursos financieros que utiliza.
El mximo valor de la empresa ser consecuente con el mnimo coste de capital slo si el
resultado operativo (o beneficio bruto) es constante e independiente de la estructura de capital,
si no hay efecto impositivo y si el plazo es ilimitado.
La estructura de capital (ptima o no) se concreta a menudo mediante la ratio de
endeudamiento, que puede venir dada por el cociente entre el valor de mercado de la deuda (D)
y el del capital propio (S), o bien, por el cociente entre el valor de mercado de la deuda (D) y el
valor total de mercado de la empresa (V = S + D).
El teorema Modigliani-Miller (de Franco Modigliani, Merton Miller) es la base para el
pensamiento moderno en la estructura de capital. El teorema bsico de que, en virtud de un
proceso de mercado determinado (el paseo aleatorio clsico), en ausencia de impuestos, costes
de quiebra e informacin asimtrica, esto es, en un mercado eficiente, el valor de una empresa
no se ve afectada por la forma en que la empresa se financiada. No importa si el capital de la
empresa se obtiene con la emisin de acciones o de deuda. No importa cual es la poltica de
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dividendos de la empresa. Por lo tanto, el Teorema Modigliani-Miller es tambin a menudo llamo
El Principio de irrelevancia de la estructura de capital. Es la aparicin de los impuestos
corporativos los que deshacen esa irrelevancia en la estructura de financiacin ya que el coste
de las deudas se reduce ya que es un gasto que se paga antes del impuesto sobre beneficios.
Modigliani fue galardonado con el Premio Nobel de Economa en 1985 por esta y otras
contribuciones.
Miller era un profesor de la Universidad de Chicago cuando fue galardonado con el Premio
Nobel de Economa en 1990 , junto con Harry Markowitz y William Sharpe, por su trabajo en la
"teora de la economa financiera", con Miller citado especficamente por sus contribuciones
fundamentales a la "teora de las finanzas corporativas".
Teorema de Modigliani y Miller SIN IMPUESTOS
El teorema fue probado originalmente bajo el supuesto de no los impuestos. Se compone de
dos proposiciones, que tambin puede extenderse a una situacin de impuestos. Teorema
modigliani-miller sin impuestos
Consideremos dos empresas que son idnticos salvo por sus estructuras financieras. La
primera (empresa U) es sin deuda, es decir, que se financia con capital solamente. La otra
(empresa L) est apalancada: es financiada en parte por la capital/acciones, y en parte por
deuda. El teorema Modigliani-Miller afirma que el valor de las dos empresas es el mismo.
Proposicin I:

Donde VU es el valor de una empresa sin apalancamiento = precio de compra de una empresa
compuesta slo de capital/acciones, y VL es el valor de una empresa apalancada = precio de
compra de una empresa que est compuesta por alguna combinacin de deuda y capital.
Para ver por qu esto debe ser cierto, supongamos que un inversionista est considerando
comprar una de las dos empresas U o L. En lugar de comprar las acciones de la empresa
apalancada L, podra comprar las acciones de U financiando la misma cantidad de dinero que la
empresa L. La rentabilidad final a cualquiera de estas inversiones sera el mismo si el tipo de
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financiacin del inversor es el mismo que el de VL. Por lo tanto el precio de L debe ser el mismo
que el precio de U menos el valor de la deuda L.

Esta discusin tambin aclara el papel de algunos de los supuestos del teorema. El Teorema
asume implcitamente que el costo de los inversores de pedir dinero prestado es la misma que
la de la empresa, que no tiene por qu ser cierto (ante presencia de informacin asimtrica o en
la ausencia de mercados eficientes).

Proposicin II:

ke es la tasa requerida de rendimiento por los acciones.
k0 es el costo de capital medio ponderado o WACC.
kd es la tasa de rendimiento requerida de los emprstitos, o el costo de la deuda.
D/E es el ratio deuda-acciones
Un mayor ratio deuda/capital conduce a un mayor rendimiento requerido sobre el capital propio.
Debido al riesgo superior para los accionistas de una empresa con deuda. La frmula se deriva
de la frmula del coste medio ponderado del capital (WACC).

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Estas proposiciones son verdaderas asumiendo los siguientes supuestos:
No existen los impuestos.
No existen costos de transaccin.
Los individuos y las empresas pedir prestado a las mismas tarifas.
Estos resultados pueden parecer irrelevantes (despus de todo, ninguna de las condiciones se
cumple en el mundo real), pero el teorema todava se ensea y estudia, porque dice algo muy
importante. Es decir, la estructura de capital es importante precisamente porque una o varias de
estas suposiciones es violada. Le dice dnde buscar los factores determinantes de la estructura
ptima de capital y cmo esos factores podran afectar a la estructura ptima de capital.
Teorema de Modigliani y Miller CON IMPUESTOS:
En este caso, la estructura de financiacin si afecta al valor de la empresa. Esto se debe a que
los intereses que se pagan por las deudas son un gasto a efectos del clculo del impuesto
sobre beneficios mientras que el dividendo no es un gasto para el clculo del impuesto ya que
se reparten una vez pagados los impuestos. Esto hace que a mayor endeudamiento el costo de
capital medio se reduzca va ahorros fiscales. Esta reduccin del costo de capital aumentar el
valor de la empresa porque reducir el denominador de la ecuacin de su valoracin mediante
el descuento de sus flujos de caja futuros donde la tasa de descuento ser ese coste de capital
Proposicin I: teorema modigliani miller con impuestos:

El apalancamiento aumenta el valor de la empresa proporcionalmente a su endeudamiento.
Proposicin II:

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ke es la tasa requerida de rendimiento sobre el capital propio o acciones.
R0 es la rentabilidad que demandaran los accionistas si las deudas fueren 0. Esto es, si toda la
empresa se financiase con Acciones.
k0 es el costo de capital medio ponderado o WACC.
ki o kd es la tasa de rendimiento requerida de los emprstitos, o el costo de la deuda.
D/A es el ratio deuda-capital.
La rentabilidad demandada por los accionistas ke aumenta con el endeudamiento debido a la
mayor asuncin de riesgos.

Dentro del Teorema de Modigliani-Miller sobre la relevancia o no de la estructura de capital de
una empresa o proyecto de inversin a la hora de su valoracin, los potenciales ahorros fiscales
son la variable diferenciadora. Ahorros fiscales
As, si no existiesen impuestos sobre los beneficios, el valor del proyecto o empresa a valorar,
no se vera afectado ya que el WACC sera siempre el mismo. No existiran diferencias entre los
pagos por intereses de las deudas y los dividendos a repartir a los accionistas.
Sin embargo, la existencia de impuestos sobre los beneficios hace que esta relacin se rompa,
ya que el WACC si variar segn el nivel de endeudamiento, al existir un diferente tratamiento
fiscal entre los pagos por intereses de las deudas y los pagos por dividendos a repartir a los
accionistas. Mientras que los pagos de intereses sern gasto deducible a efectos de impuestos
(se contabilizan antes de calcular el impuesto sobre beneficios), los dividendos se pagarn
despus, no reduciendo la cantidad de impuestos a pagar.
73


Por tanto, el coste de remunerar a los accionistas es el mismo existan o no impuesto, mientras
que los intereses sern menores ya que parte de ellos los compensaremos pagando menos
impuestos.
Esta premisa hace que, los ahorros fiscales provocados por el endeudamiento hagan ms
interesante endeudarse ya que estas provocarn el denominado apalancamiento financiero
aumentando el valor de la empresa. Este efecto ser siempre as hasta un lmite, que ser
aquel punto a partir del cual un exceso en el nivel de deudas pueda provocar peligro de quiebra
o insolvencias y que se trata a continuacin en el Lmite al uso de las deudas.

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Docente Mauricio Aguayo Oliva, Ingeniero Comercial, MBA

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