ANALIZA FUNDAMENTAL

1. Prognozarea i modelele econometrice

Practica economic modern distinge dou categorii de baz de analiz a activelor financiare: analiza fundamental i
cea tehnic.
Analiza tehnic se axeaz pe studierea informaiei interne disponibile despre o anumit burs, adic pe informaiile
statistice rezultate n urma cercetrii dinamicii pieei. Analiza fundamental ns se axeaz pe legitile viitoare stabilite
pe o anume pia de capital. n fond, principiul de baz n evaluarea fundamental const n cutarea i identificarea
unor astfel de situaii, cnd evalurile analitilor financiari referitoare la perspectivele de dezvoltare i la mrimea
dividendelor viitoare ale unei firme :
a) se vor deosebi esenial de ateptrile generale;

b) vor fi mai exacte dect cele general-acceptate;

c) nu i-au gsit nc reflectarea n cursul de pia al VM ale emitentului respectiv.

Analiza fundamental st la baza analizei pieei VM n condiiile pieei eficiente de capital.
n paralel cu alte momente, analitii fundamentali fac prognoze cu privire la volumul produsului intern brut, la
volumul vnzrilor i nivelul veniturilor mai multor ramuri i, de asemenea, la volumul vnzrilor i al veniturilor unui
numr mare de firme. n final, prognozele efectuate se transform n estimarea profitabilitii ateptate a unor anumite
aciuni, a unor ramuri i chiar a pieei de capital, n general.
Analiza fundamental utilizeaz diferite metode de prognoz. Una din cele mai rspndite metode de prognoz aplic
aa-numita strategie descendent de prognozare, adic prognoza de sus n jos,care include trei tipuri succesive de
prognoze:
1) prognoze ale economiei naionale (regionale), n general;
2) prognoze la nivel de ramur i subramur;

3) prognoze pentru companii concrete.

Astfel, prognozele pentru ramuri se bazeaz pe prognozele pentru economie, iar prognozele pentru companii pe
primele dou.
O alt metod de prognoz aplic strategia ascendent de prognozare, aa-numita prognoz de jos n sus, adic
mai nti se estimeaz perspectivele unor companii aparte, apoi se fac prognoze pentru ramuri i, n sfrit, pentru
ntreag economie, n general.
Metoda de prognozare de jos n sus poate utiliza, ns, involuntar unele baze incorecte. De exemplu, un analist
financiar poate utiliza la prognozarea volumului vnzrilor ntr-o ar strin un anumit curs de schimb valutar, iar un
alt analist, la prognozarea aceluiai indicator pentru compania B, poate folosi alt curs.
Metoda de prognozare de sus n jos este supus, ntr-o msur mai mic, unor astfel de erori, cci de la bun nceput
se va porni de la un singur curs valutar prognozat.
n practic, este mai raional s se combine aceste dou metode.
nc o metod de prognozare este prognoza probabilistic, care adesea se concentreaz asupra prognozelor
economice generale, deoarece incertitudinea existent la acest nivel este deosebit de important pentru determinarea
riscului i rentabilitii ateptate a portofoliului bine diversificat. n cadrul acestei metode, sunt analizate diferite
scenarii de dezvoltare a economiei, lundu-se n considerare probabilitatea apariiei lor. Ulterior, n baza acestor
scenarii, se fac prognoze cu privire la perspectivele ramurilor, companiilor i dinamicii cursurilor aciunilor. Aceast
procedur permite s se analizeze reacia posibil a cursurilor diferitelor aciuni la diverse schimbri general-economice
i, de aceea, uneori este numit analiz dup principiul ce dac. n afar de aceasta, metoda menionat permite
estimarea riscurilor prin evaluarea probabilitii realizrii diferitelor scenarii de dezvoltare.

Unii analiti financiari utilizeaz n analizele lor modelul econometric. Acesta este un model statistic, care permite
prognozarea valorilor variabilelor necesare, numite i variabile endogene. Pentru a efectua aceste prognoze, se
utilizeaz valorile altor variabile, numite variabile exogene.
Presupunerile privind valorile acestor variabile se fac de nsui utilizatorul modelului. Spre exemplu, n modelul
econometric, nivelul vnzrilor de automobile pentru anul viitor poate avea legtur cu nivelul produsului intern brut i
nivelul ratelor dobnzilor. Astfel, ca s se prognozeze volumul vnzrilor de automobile pentru anul viitor (variabil
endogen), trebuie obinute datele cu privire la volumul produsului intern brut i nivelul ratelor dobnzilor pentru anul
urmtor, care se refer la variabilele exogene.
Modelul econometric poate constitui att un sistem complex, ct i o formul simpl. n orice caz, ambele necesit
cunotine profunde n domeniile economic i statistic.
2. Factorii fundamentali la nivel macroeconomic
Factorii analizai la nivel macroeconomic, n unele cazuri, sunt denumii concis nouti.
Noutile pot fi divizate n dou categorii:
1. Nouti aleatorii i intempestive (neateptate). n aceast categorie de nouti, de obicei, se ncadreaz noutile de
ordin politic sau natural, mai rar cele de ordin economic. De exemplu, rzboaiele, cataclismele naturale.
2. Nouti planificate i ateptate. n aceast categorie de nouti se includ noutile de ordin economic, mai rar
politic.
Dup criteriul importanei, factorii fundamentali pot fi divizai n trei categorii:
I. n prima categorie intr:
dinamica produsului intern brut (P.I.B.);
deficitul balanei comerciale;

deficitul balanei de pli;

indicii inflaiei: indicele preurilor cu ridicata i indicele preurilor de consum;

ratele oficiale de scont (REPO, de lombard .a.)

datele cu privire la omaj;

datele despre masa monetar (agregatele M1-M4);

alegerile prezideniale i parlamentare.

II. Categoria a doua include:

volumul vnzrilor cu amnuntul;

indicele preurilor productorilor;

volumul construciilor locative;

indicele produciei industriale;

volumul comenzilor;

productivitatea n economie.

III. n a treia categorie intr:

indicele aciunilor (DJI, NIKKEY etc.);
dinamica preurilor la efectele publice (de stat);

ratele de depozit;

cursul de schimb efectiv (se determin ca raport ntre modificarea cursului valutei naionale i costul altor valute);
cursul forward al anumitor valute;

cursul futures al anumitor valute.

Pot fi menionate trei tipuri de reacie a pieei la evenimentele principale:

1. Dac ateptrile pieei se justific, dinamica preurilor nu se va schimba esenial;
2. Dac ateptrile pieei nu sunt justificate doar de producerea evenimentului, adic piaa a subevaluat acest factor,
cursul se va schimba n msura publicrii noutii;
3. Dac ateptrile pieei au fost greite, se poate produce rsturnarea pieei, adic cursul se va mica n direcie
opus.
Dac noutatea fundamental contravine tendinei pieei, ea i va exercita influen doar timp de o or (sau de cteva
ore). Dac noutatea confirm tendina pieei, se poate produce o anumit accelerare i ajustare ulterioar.

Durata influenei factorilor asupra pieei (ciclul) poate fi de dou tipuri:

a) ciclul scurt (de o zi);

b) ciclul lung (de o sptmn i pn la civa ani).

3. Analiza rapoartelor financiare ale societilor pe aciuni

Analiza fundamental ncepe cu o analiz retrospectiv a situaiei financiare a emitentului. Principala sarcin a analizei
rezultatelor financiare anterioare const n formarea unei viziuni clare asupra posibilelor tendine evolutive i valorii
viitoare a indicatorilor de rentabilitate. Bineneles, situaiile din trecut nu se vor repeta neaprat i n viitor, ns, toate
condiiile fiind aceleai, o astfel de analiz va indica cercettorului punctele forte i cele vulnerabile ale companiei. n
baza unei astfel de analize, se pot trage concluziile necesare cu privire la situaia pe pieele de desfacere ale emitentului
respectiv, precum i situaia sa financiar, capacitatea lui de a face fa concurenei i strilor de criz.
Altfel spus, analiza retrospectiv estimeaz ct de bine s-a dezvoltat compania n trecut, care este situaia ei actual i
ct de stabile vor fi poziiile sale n viitor.
Deoarece valoarea unei aciuni se bazeaz pe profitabilit ei viitoare, sarcina analistului const n utilizarea indicatorilor
financ din perioadele trecute pentru estimarea i prognoz valorilor viitoare ale principalelor categ de coeficien financiari.
Principalele surse de informaie pentru efectuarea unei astfel de analize complexe le constituie rapoartele financiarcontabile: bilanul contabil, raportul privind rezultatele financiare .a., precum i anexele la aceste documente. Rapoartele
financiare se ntocmesc n strict corespundere cu normele oficiale de eviden contabil.
n baza acestor rapoarte, sunt calculai coeficienii financiari, care permit o abordare multilateral a situaiei
economico-financiare a firmei analizate.
Principalele grupe de coeficieni financiari sunt: lichiditatea, activitatea antreprenorial, dependena financiar (efectul
de prghie), rentabilitatea i indicatorii de pia sau de lichiditate a aciunilor proprii. Aceti indicatori constituie obiectul
de studiu al unor astfel de tiine economice precum analiza activitii economico-financiare, contabilitatea financiar i
managerial, finanele ntreprinderii etc.
Coeficienii de tipul: profitul net pe o aciune, raportul pre-ctig, raportul pre-vnzri, randamentul dividendului,
coeficientul de achitare a dividendelor, valoarea de bilan a aciunii, valoarea patrimonial a aciunii etc.) sunt utilizai pe
larg pentru efectuarea prognozelor. n calculul unor coeficieni, sunt utilizate doar datele unui raport financiar, n calculul
altora datele din mai multe rapoarte financiare pe diferite perioade (de ex., bilanul anului curent i al celui precedent).
Coeficienii pot fi utilizai n mod diferit. Unii analiti utilizeaz aceti indicatori separat, astfel, nct fiecare, n mod
independent, s constituie criterii de apreciere, n comparaie cu anumite standarde absolute. Ali analiti compar
coeficienii financiari ai companiei cu coeficienii similari ai unor firme cu rentabilitate medie din aceeai ramur, pentru
a detecta abaterile care pot deveni obiect al cercetrilor ulterioare. Alii, pentru luarea deciziilor investiionale, utilizeaz
coeficieni financiari n combinare cu analiza tehnic.
Majoritatea analitilor financiari, ns, utilizeaz aceti indicatori pentru a forma modele factoriale, n a cror baz pot
estima influena modificrii factorilor de eficien ai activitii ntreprinderii asupra modificrii cursului aciunilor n
perioadele precedente, precum i previzionarea cursului pe baza valorilor viitoare ale acestor coeficieni.
Schema din figura 1 reprezint un astfel de model de analiz factorial, unde fiecare coeficient este egal cu produsul
coeficienilor din partea dreapt, cu o singur excepie, pe care o constituie rulajul operaiilor comerciale, acesta fiind
egal cu suma celor patru coeficieni din partea lui dreapt.
Aadar, ntre coeficieni exist o legtur reciproc. Astfel, determinnd valorile viitoare ale coeficienilor, poate fi
prognozat cursul aciunilor. Un asemenea model factorial permite s fie nelei factorii legai de activitatea economicofinanciar a ntreprinderii care influeneaz modificarea cursului aciunii.
Rezultatele procesului de evaluare, calculate n baza rapoartelor financiare ale societilor pe aciuni, pot fi afectate
substanial de practicile contabile ale firmei. De aceea, pentru a nelege situaia real a companiei i a o compara cu

situaia altor companii, analistul financiar trebuie s devin un adevrat detectiv n domeniul finanelor i s ptrund n
esena contabilitii firmei date.

Coeficientul de
acoperire
Rentabilitatea
activelor
Rentabilitatea
Rentabilitatea
capitalului propriu

Profitul net pe
o aciune
Profitul total
---------Numrul
aciunilor
Cursul
aciunii

X
Cursul
aciunii
-----------Profitul pe o
aciune
Indicele
pre-profit,

Profitul
-----------------Active

Profitul
---------------------Capitalul acionar

Active
---------------------Capitalul acionar

Capitalul acionar
----------------------Numrul
aciunilor

Valoarea de bilan a
aciunilor

Profitul
--------------Volumul
vnzrilor

Profitul
--------------------Venituri nainte de
plata dobnzilor i
impozitelor

Eficiena activitii
Venituri nainte de
plata dobnzilor i
impozitelor
-------------------Marja profitului

X
Venituri nainte de
plata dobnzilor i
impozitelor
-------------------Volumul vnzrilor

X
Marja profitului
-------------------Volumul vnzrilor

X
Volumul vnzrilor
-------------------Mijloacele bneti

Indicele utilizrii
mijloacelor proprii
Volumul
vnzrilor
-------------------Suma
activelor
Rulajul

Volumul vnzrilor
---------------------Datoria debitoare
Volumul vnzrilor
-------------------Rezervele materiale
i stocurile de
mrfuri

PER
Volumul vnzrilor
-------------------Mijloacele
fixe

Figura 9.3.1. Model de analiz factorial

Eficiena produciei