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58
Dynamo
ABR
MAI
JUN
2008
Halo
Investir com sucesso consiste numa das aspiraes mais
pragmticas e pretensiosas do esprito humano. Os obstculos
so considerveis e o simples enunciado da natureza das dificuldades mostra a magnitude do desafio. O ato de investir: i) envolve
essencialmente eventos futuros. Convive, por definio, com o
acaso, o incerto e o indeterminado; ii) supe a participao e a
interao de inmeros sujeitos, com a enorme complexidade da
decorrente; iii) exige disciplina da vontade e um grande esforo
cognitivo individual.
O impacto de mudanas climticas, o incio de uma guerra,
o incndio numa planta industrial, o afastamento prematuro de
um executivo importante, o surgimento de uma nova tecnologia
so eventos incertos que rondam o quotidiano dos investidores
e costumam trazer impactos importantes nos resultados de suas
decises. Adicionalmente, toda compra e venda supe uma contraparte. A presena do outro exige insights sobre a subjetividade e
o comportamento das pessoas. Quando a troca aberta valores
mobilirios negociados em mercados organizados - necessitamos
de inputs sobre a sociologia dos mercados, sobre a psicologia social
dos participantes, assim como so bem-vindas contribuies de
modelos mentais que capturam a complexidade tpica dos processos
interativos. E assim, incerteza dos eventos naturais somam-se o
impondervel das decises individuais e a resultante indeterminada
das aes coletivas. Por fim, do ponto-de-vista individual, a deciso
de investir lida com sentimentos arraigados como medo e ambio,
exigindo permanente disciplina da vontade. Caracteriza-se tambm
como um processo introspectivo, uma reflexo que envolve mltiplas
faculdades do pensamento, reunindo esforos dos diversos compartimentos do aparelho cognitivo. E neste labirinto interior, neste trnsito
intenso de sinapses, escondem-se armadilhas velhacas.
Ento vejamos. Partindo de dados estatsticos fragmentados,
de informaes dispersas, buscamos reconhecer padres de comportamento dos mercados e construir tendncias gerais nos preos
dos ativos. Neste caso, usamos a ferramenta indutiva. Ao mesmo
tempo, os indicadores agregados macro-econmicos, a dinmica
das indstrias e dos setores, o ambiente institucional subjacente so
matria-prima para o filtro seletivo de companhias e de modelos de
negcios especficos. Aqui, empregamos o raciocnio dedutivo. O
trabalho de investir analtico porque os elementos so compostos,
constitudos de partes diversas (companhias, negcios, mercados)
que precisam ser decompostas e ordenadas. sinttico porque busca
encontrar conexes e inter-relaes que agreguem os elementos
dispersos. tcnica porque se apia numa base organizada de conhecimento objetivo. arte porque envolve habilidades individuais,
experincias pessoais e talentos idiossincrticos.
Nosso Desempenho
Neste segundo trimestre, as cotas do Dynamo Cougar
se valorizaram 5,9%. O Ibovespa subiu 7,3% no perodo e o IBX
8,8%. O Fundo reverteu a perda do primeiro trimestre, fechando
o semestre com uma rentabilidade acumulada de 2,8%. Nestes
seis primeiros meses do ano, o Ibovespa rendeu 0,5% e o IBX
1,7%. Nos ltimos dez anos, o Dynamo Cougar apresenta
um retorno de 24,1 em IGP-M e de 32,7% em dlar. Neste
mesmo perodo, o Ibovespa valorizou-se 9,5% sobre o IGP-M e
17,1% sobre a moeda americana, e o IBX 15,8% e 23,8%,
respectivamente.
Os mercados de aes esboaram otimismo nos dois
primeiros meses do trimestre. Por aqui, os indicadores da economia
real sustentavam espao para apreciao nos preos dos ativos.
Neste segundo trimestre, o PIB cresceu 6,1%, em comparao a
igual perodo do ano anterior, o consumo das famlias 6,7%, o
investimento, expresso pela formao bruta de capital fixo, 16,2%
e o lucro operacional das empresas que compem o Ibovespa
por representatividade. O vis de representatividade ocorre quando tentamos avaliar um evento desconhecido, uma amostra por
exemplo, pelo grau no qual ele seria similar em suas propriedades
essenciais populao ou quando esta amostra reflete aspectos
salientes do processo pelo qual ela gerada.
Armadilha Setorial
Um dos principais equvocos que se comete no processo de
anlise o de confundir atributos setoriais com oportunidades de
investimento. Quando determinado setor rene condies favorveis, a tentao de querer participar destas perspectivas promissoras
grande. A experincia prtica mostra, no entanto, que uma boa
proposio de investimento vai muito alm de um enunciado setorial
interessante.
Tabela I
Lanamentos Anuais - Incorporadoras com
Capital Aberto (R$ Bilhes)
Setor Imobilirio
O segmento de incorporao e construo imobiliria talvez
seja o melhor exemplo da dicotomia entre perspectivas setoriais
promissoras e teses de investimento vencedoras. O entusiasmo recente com o setor repousa na reunio indita de alguns ingredientes
fundamentais: estabilidade econmica, queda das taxas de juros,
aumento do crdito e melhoria nas condies de financiamento
de longo prazo, alm do aprimoramento do arcabouo jurdicoinstitucional (como exemplos, as figuras de alienao fiduciria
e patrimnio de afetao). Junte-se a tanto a enorme demanda
reprimida por novas residncias (calcula-se um dficit habitacional
no pas em torno de sete milhes). E, assim, a construo de novas
unidades residenciais experimentou uma atividade que no se via
no pas desde os anos setenta.
Fonte: Cias
Tabela II
Lanamentos por Trimestre (R$ Bilhes)
Sabemos que o IPO costuma marcar um momento de inflexo no projeto empresarial, mas, neste caso, passado e futuro jamais
estiveram to desconectados. O volume total de lanamentos nos
doze meses aps a realizao das ofertas pblicas iniciais somou
R$ 22 bilhes, enquanto no ano anterior s respectivas ofertas este
valor foi de R$ 6,5 bilhes (tabela I). Ou seja, na mdia, cada
companhia multiplicou suas operaes em 3,5 vezes, em apenas
um ano. Uma verdadeira farra de VGVs!
O reconhecimento, ainda que tardio, por parte dos investidores das dificuldades das companhias em adaptar os seus modelos de
negcios para operar em nveis de escala maior acabou por levar a
uma re-precificao destes ativos na Bolsa, que na mdia j caram
cerca de 60% desde o pico em novembro de 2007.
O curioso, neste caso, a composio do efeito-halo com
a reverso de expectativas dos investidores. No incio, o fenmeno
envolvia confundir otimismo com as condies de contorno macrosetoriais como determinantes do sucesso corporativo, ou seja, um
problema de vis dedutivo, onde uma percepo de carter geral
era atribuda a uma dimenso especfica distinta. Agora, temos a
impresso que o oposto est ocorrendo, com os investidores extrapolando para o cenrio setorial as dificuldades especficas por que
passam algumas empresas, num erro tpico de induo.
O que pode acontecer que, num grupo menor de companhias, comece a despontar os atributos necessrios de gesto controles internos, executivos qualificados e experientes, disciplina de capital
- para fazer frente ao novo cenrio setorial. E assim, estas empresas
estariam sendo negociadas com descontos significativos para seus
valores de liquidao, oferecendo uma oportunidade interessante para
o investidor diligente que conseguir identificar estes ativos.
Eletro-eletrnicos
Outro exemplo tpico onde atributos setoriais podem se
confundir com oportunidades de investimento ocorre no setor de
Telecom
Petrobras
O efeito-halo pode dar-se s avessas tambm, o chamado
efeito-halo reverso. Neste caso, a percepo de um nico atributo
visto como indesejvel prevalece, contaminando todo o julgamento. Um exemplo clssico no mundo corporativo o das empresas
estatais. Aqui, o problema reside no fato de a companhia ser controlada pelo Governo. Objetivos estratgicos que no estritamente
da natureza dos negcios combinados a uma certa especificidade
na gesto das coisas pblicas surgem como argumentos suficientes
para desaconselhar esta classe de empresas de qualquer processo
minimamente criterioso de seleo de investimentos.
Grfico IV
Margem EBITDA anual - Gerdau e Usiminas
Vejamos ento as condies de contorno. Nos ltimos exerccios, a Petrobras vem divulgando seu Plano qinqenal de Negcios.
Este documento apresenta as principais diretrizes do planejamento
estratgico da companhia, principalmente no que diz respeito ao
programa de investimentos. Embora sofra ajustes anuais, o anncio
do Plano amplamente aguardado pelos agentes do setor, servindo
como referncia externa e compromisso pblico da empresa para
com todos seus stakeholders. Neste ano, juntamente com o Plano
de Negcios, a Petrobras apresentou tambm um Plano Estratgico
at 2020, definindo princpios corporativos, objetivos de gesto e
metas operacionais de longo prazo.
Nosso Desempenho
Perodo
Dynamo
Cougar
IBX
mdio
Ibovespa
mdio
60 meses
413,12%
491,97%
400,68%
36 meses
152,44%
177,45%
158,07%
24 meses
69,73%
83,27%
77,25%
12 meses
6,41%
24,00%
19,49%
3 meses
5,94%
8,79%
7,34%
DYNAMO COUGAR*
No
No
Desde
Trimestre
Ano
01/09/93
No
Trimestre
FGV-100**
No
Desde
Ano 01/09/93
No
Trimestre
IBOVESPA***
No
Desde
Ano 01/09/93
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
38,78
245,55
-3,62
53,56
-6,20
-19,14
104,64
3,02
-6,36
-7,86
38,78
379,54
362,20
609,75
565,50
438,13
1.001,24
1.034,53
962,40
878,90
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
9,07
165,25
-35,06
6,62
-4,10
-31,49
116,46
-2,63
-8,84
-24,15
9,07
189,30
87,87
100,30
92,00
31,54
184,73
177,23
152,71
91,67
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
11,12
58,59
-13,48
53,19
34,40
-38,4
69,49
-18,08
-23,98
-46,01
11,12
76,22
52,47
133,57
213,80
93,27
227,58
168,33
103,99
10,12
Trim/03
1
2Trim/03
3Trim/03
4Trim/03
4,47
27,29
19,37
22,18
4,47
32,98
58,73
93,94
922,65
1.201,73
1.453,83
1.798,51
4,63
38,16
24,72
35,98
4,63
44,55
80,29
145,16
100,55
177,07
245,56
369,91
5,39
34,33
22,34
39,17
5,39
41,58
73,20
141,04
16,06
55,91
90,74
165,44
Trim/04
1
2Trim/04
3Trim/04
4Trim/04
4,67
-4,89
35,12
22,17
4,67
-0,45
34,52
64,35
1.887,16
1.790,04
2.453,91
3.020,19
2,35
-8,66
23,73
25,32
2,35
-6,51
15,67
44,96
380,16
339,30
443,56
581,16
-1,40
-11,31
21,13
21,00
-1,40
-12,56
5,92
28,16
161,72
132,11
181,16
240,19
Trim/05
1
2Trim/05
3Trim/05
4Trim/05
-1,69
5,41
32,32
2,97
-1,69
3,62
37,12
41,19
2.967,41
3.133,23
4.178,29
4.305,49
-1,66
2,98
25,21
3,13
-1,66
1,27
26,80
30,77
569,87
589,80
763,71
790,73
1,06
7,51
31,63
0,75
1,06
8,65
43,01
44,09
243,80
269,60
386,50
390,17
Trim/06
1
2Trim/06
3Trim/06
4Trim/06
23,32
-3,88
5,68
19,56
23,32
18,54
25,27
49,77
5.332,90
5.122,20
5.418,57
6.498,25
18,89
-4,58
2,64
23,01
18,89
13,44
16,44
43,23
958,98
910,48
937,17
1.175,83
22,51
-2,68
-1,03
24,08
22,51
19,23
17,99
46,41
500,48
484,40
478,36
617,65
Trim/07
1
2Trim/07
3Trim/07
4Trim/07
9,67
29,34
7,46
4,76
9,67
41,85
52,43
59,69
7.136,29
9.259,40
9.957,63
10.436,57
10,07
28,84
15,72
2,63
10,07
41,81
64,10
68,42
1.304,32
1.709,26
1.993,66
2.048,71
6,72
27,19
16,39
9,78
6,72
35,73
57,98
73,43
665,84
874,08
1.033,74
1.144,60
Trim/08
1
2Trim/08
-1,74
16,40
-1,74
14,37
10.253,11
11.950,74
2,63
11,55
68,42
16,11
2.048,71
2.394,95
9,78
17,94
73,43
13,16
1.144,60
1.308,33
Esta carta publicada somente com o propsito de divulgao de informaes e no deve ser considerada como uma oferta de venda do Fundo Dynamo Cougar, nem tampouco como uma recomendao de investimento
em nenhum dos valores mobilirios aqui citados. Todos os julgamentos e estimativas aqui contidos so apenas exposies de opinies at a resente data e podem mudar, sem prvio aviso, a qualquer momento. Performance
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