La Situacin Macroeconmica en Guatemala:

Evaluacin y Recomendaciones sobre

Poltica Monetaria y Cambiaria
Por

Sebastin Edwards
Professor of International Economics
University of California, Los Angeles

31 de julio de 2000

RESUMEN EJECUTIVO

El objetivo de este Memorndum es resumir los resultados de un anlisis sobre la

situacin macroeconmica de Guatemala. En el documento se presenta una evaluacin
de la situacin actual, y se hacen recomendaciones especficas sobre las polticas
monetaria y cambiaria. Si bien el documento aborda algunos de los aspectos centrales de
la poltica fiscal incluyendo, especialmente, su insercin en el marco de poltica
macroeconmica como un todo --, su nfasis se centra en las polticas monetaria y
cambiaria.
Durante 1999 Guatemala sufri una crisis macroeconmica de cierta envergadura,
caracterizada por: (a) Tasas de inters elevadas y altamente voltiles; (b) Una prdida de
reservas internacionales importante. El nivel de reservas en relacin a importaciones
una medida tradicional, pero que cuenta con algunas limitaciones lleg a un mnimo de
2.5 meses en octubre de 1999; (c) Una depreciacin del quetzal en ms de 13% durante
el ao 1999. Y (d), una cada en los flujos de recursos externos en relacin a los montos
inicialmente esperados.
A partir de enero de este ao, la situacin de desequilibrio macroeconmico ha mostrado
una marcada mejora: las reservas internacionales han crecido situndose alrededor de
US$ 1,700 millones, el tipo de cambio se ha estabilizado a un nivel centrado en 7.75
quetzales por dlar, y las tasas de inters han comenzado a disminuir. Este ha sido,
especialmente, el caso de las tasas de corto plazo. El cambio observado en la situacin
macroeconmica ha tenido diversas causas, incluyendo la no utilizacin de la ampliacin
presupuestaria en 1999 y las medidas de ajuste introducidas por la nueva Junta Monetaria
en el presente ao.
La economa guatemalteca se encuentra hoy en da en un punto de inflexin. Habiendo
detenido una crisis incipiente durante los ltimos seis meses, el desafo es ahora doble.
Por un lado, consolidar los logros obtenidos durante la primera mitad de este ao, y por el
otro, avanzar a una prxima etapa en el proceso de manejo macroeconmico,
caracterizada por una aceleracin de la tasa de crecimiento. Este desafo requerir
implementar importantes cambios en las polticas seguidas hasta ahora.
El presente documento est organizado de lo general a lo particular: La Seccin I es la
introduccin, y presenta un bosquejo sobre la situacin econmica a fines de 1999. La
Seccin II est dedicada al mix de poltica macro y a las fuentes de crecimiento en
Guatemala. La Seccin III se centra en las caractersticas de la poltica monetaria durante
el primer semestre de 2000. Lo hace desde la perspectiva de lo que se ha dado por llamar
la imposibilidad de la Santsima Trinidad. Las prximas dos Secciones tratan sobre
aspectos operativos de la poltica monetaria en Guatemala. La seccin IV discute las
innovaciones introducidas por el Banguat en febrero del 2000, mientras que la Seccin V
discute el comportamiento de las tasas de inters, y propone nuevos procedimientos

operacionales especficos para la conduccin de la poltica monetaria en Guatemala. En

la Seccin VI se discuten aspectos de la poltica cambiaria, y se argumenta que en estos
momentos Guatemala no est en condiciones de implementar un sistema super-fijo
eso es caja de conversin o dolarizacin. Se argumenta que, por el contrario, Guatemala
debiera moverse hacia una mayor transparencia, claridad y flexibilizacin cambiaria. Al
respecto, en la seccin VI se hace una propuesta especfica de poltica cambiaria que
movera a Guatemala en esa direccin. Esta propuesta es innovativa y nica, y
posiblemente genere algunas controversias. Sin embargo, un anlisis tcnico de la misma
indica que ella representara una clara mejora en relacin a la poltica actualmente
implementada en el pas. La Seccin VII contiene las conclusiones. En cada una de las
secciones se presenta una evaluacin de los procedimientos actuales de poltica y se
proponen acciones concretas. Los fundamentos tcnicos y estadsticos del estudio se
presentan en una serie de apndices.
En este Resumen Ejecutivo se presentan las principales conclusiones del estudio en forma
esquemtica. Con respecto a cada uno de los acpites se presenta un diagnstico, se
presentan las consecuencias posibles de mantener el curso actual, y se resumen las
principales recomendaciones del estudio. Cada uno de los puntos aqu presentados es
desarrollado en detalle en el informe propiamente tal.

POLITICAS MACROECONOMICAS EN GUATEMALA

Diagnstico
q

Mix

de poltica macroeconmica es claramente inadecuado,

caracterizado por poltica fiscal expansiva y monetaria restrictiva.

siendo

En trminos potenciales, la magnitud del desequilibrio es mayor, debido al alto

costo potencial de resolver crisis bancaria.

Consecuencias Posibles de Mantenerse el Curso Actual

q

El proceso de baja de tasas de inters se ver limitado; las mismas volvern a

aumentar y se mantendrn elevadas.

Desaceleracin de la tasa de crecimiento de la economa, manteniendo al pas

entre los de menor crecimiento en la regin.

Posibles desbordes del dficit de la cuenta corriente de la balanza de pagos en un

periodo de 18 meses.

Recomendaciones de Poltica
q

Alterar urgentemente el mix de poltica macroeconmica.

Implementar una poltica fiscal equilibrada, llegando a un dficit menor al 1% del

PIB -- y ojal en torno al 0.5% del PIB -- en un lapso de dos aos.

Sujeto a lo anterior, permitir una poltica monetaria ms desahogada,

implementada a travs de los nuevos procedimientos.

POLITICA FISCAL
Diagnstico
q

Dficit a un nivel no-sostenible.

Verdadero dficit subestimado, debido a no inclusin de cambio en pasivos

contingentes del sector pblico.

Sistema impositivo con serias deficiencias de diseo; impuestos que distorsionan

a la actividad econmica.

Consecuencias Posibles de Mantenerse el Curso Actual

q

Tasas de inters continuarn siendo elevadas, ya que la poltica fiscal estar

crowding out al sector privado.

Deuda pblica aumentando a un ritmo peligroso, pudiendo incluso llegar a lmites

en un perodo no muy largo. Esto es, de por s, bastante serio, especialmente si se
considera que actualmente el nivel de deuda pblica en Guatemala es
relativamente bajo.

Desequilibrio externo creciente en el mediano plazo, con las consecuentes

presiones cambiarias y sobre las reservas internacionales.

Volatilidad cambiaria generada por expectativas inestables y mayores tasas de

inters.

Recomendaciones de Poltica
q

Enfrentar crisis bancaria a la brevedad, para evitar mayores incertidumbres sobre

la evolucin de los pasivos contingentes del sector pblico. Esta medida, de gran

urgencia, tiene adicionales efectos positivos, incluyendo permitir un mayor ritmo

de actividad econmica.
q

Implementar, sin retrasarse, las medidas recomendadas por la comisin tcnica

del Pacto Fiscal.

Aumentar la tasa del IVA de acuerdo a lo recomendado por dicha Comisin

Tcnica.

Eliminar gran nmero de exenciones fiscales, tal como ha sido recomendado por
una serie de estudios tcnicos en los ltimos aos.

Reducir, como se mencion, el dficit del gobierno central a un rango de 0.5 1.0% del PIB en dos aos, a travs de reducciones.

POLITICAS MONETARIA/CAMBIARIA A NIVEL GENERAL

Diagnstico
q

Esquema de poltica monetaria/cambiaria sujeta a imposibilidad de la Santsima

Trinidad, lo que genera un desequilibrio recurrente en el mediano y largo plazo.
Esta imposibilidad se presenta cuando la autoridad desea simultneamente
mantener la siguiente situacin: (a) Movilidad internacional de capitales; (b) una
poltica monetaria activa e independiente; y (c) un tipo de cambio de facto rgido.

Situacin de imposibilidad ha resultado en altas (aunque decrecientes) tasas de

inters.

En los ltimos meses esta situacin ha sido causante de un proceso de

desintermediacin bancaria.

Como consecuencia de este cuadro el Banguat ha debido esterilizar los influjos de

capitales, generando un ritmo de emisin de OMAs a una tasa no sostenible.

Consecuencias Posibles de Mantenerse el Curso Actual

q

Continuacin de los ciclos de inestabilidad macroeconmica y especialmente de

tasas de inters que han afectado a Guatemala durante los ltimos aos.

Un stock de OMAs elevndose por encima de su nivel recomendable, tanto desde

le punto de vista del Banguat como del punto de vista del pas.

Desaceleracin de la actividad econmica en el corto plazo.

Aumento de tasas de inters hacia fines del ao. Este proceso se vera
acompaado de presiones cambiarias y prdidas de reservas.

Recomendaciones de Poltica
q

Resolver la inconsistencia creada por la actual situacin de imposibilidad. Ello

requiere que la autoridad reconozca que con movilidad de capitales, slo puede
lograr uno de los otros dos objetivos: o un tipo de cambio rgido, o una poltica
monetaria activa.

Mantener actual normativa de movimiento de capitales.

Retener una poltica monetaria activa e independiente, pero sujeta a importantes

reformas (ver ms abajo).

Flexibilizar la poltica cambiaria, permitiendo una fluctuacin muy superior del

valor del quetzal (ver el resto de este Resumen Ejecutivo para una sntesis de la
propuesta especfica).

POLITICA MONETARIA
Diagnstico
q

Modificaciones a la conduccin de la poltica monetaria recientemente

introducidas por el Banguat son adecuadas, ya que representan el comienzo de un
proceso de modernizacin con amplias y muy positivas perspectivas.

A pesar de modificaciones, y de la modernizacin en curso, la emisin contina

teniendo un rol preponderante como meta intermedia en la conduccin de la
poltica monetaria.

En Guatemala el multiplicador bancario es altamente inestable de hecho ms

inestable que en la mayora de los pases latinoamericanos lo que dificulta una
poltica monetaria basada en la programacin financiera.

La desintermediacin bancaria es en parte responsable de las altas tasas de inters.

La desintermediacin, a su vez, tiene causas varias, incluyendo esterilizacin de

influjos de capitales por medio de emisin masiva de OMAs, y por debilidades en
el sector corporativo, lo que lo hace ms riesgoso como sujeto de crdito.

La actual modalidad utilizada por el Banguat para el cmputo de los encajes

bancarios es inadecuada, y contribuye a la inestabilidad de tasas de inters.

La actual poltica de OMAs, centrada en ms de una madurez, genera tensin en

la curva de rendimientos al pretender influir ms de una tasa.

Consecuencias Posibles de Mantenerse el Curso Actual

q

Se mantendr una situacin de tasas de inters altas e inestables.

En el futuro inmediato es de esperar una situacin donde perodos de estrechez de

liquidez, seguidos por abundancia. Es posible predecir prdidas importantes de
reservas internacionales en los prximos 8 a 10 meses.

La permanencia de esta situacin se traducir en crecientes prdidas del Banguat.

Actividad especuladora creciente para aprovechar tensin de la curva de

rendimientos.

Recomendaciones de Poltica
q

Continuar con el proceso de modernizacin de la conduccin de poltica

monetaria, iniciado por la Junta Monetaria y el Banguat en los ltimos meses.

Dar pasos siguientes para tener plenamente en operaciones un sistema de

inflation targeting en 12 a 15 meses.

Desincentivar el uso de la emisin como meta intermedia en la conduccin de la

poltica monetaria.

En la transicin a un inflation targeting completo seguir un sistema de dos

pilares la meta inflacionaria y un corredor monetario -- similar al del Banco
Central Europeo.

Utilizar la tasa de inters de corto plazo (28 das) como instrumento de poltica
monetaria; esto, naturalmente, implica terminar con la prctica actual de
operaciones de mercado abierto con ttulos de diversas madureces.

Utilizar un sistema de reportos a muy corto plazo con tasas por encima de la tasa
interbancaria para proporcionar liquidez.

Participar en el mercado de OMAs de plazos distintos a 28 das slo para

profundizar el mercado; de ninguna manera determinar directamente las tasas de
estos plazos. La curva de rendimientos debe estar determinada por el mercado.

Modificar el mtodo de clculo para el encaje, a modo de evitar la volatilidad que

hoy da genera.

Implementar los estudios tcnicos requeridos para que el sistema de inflation

targeting funcione con un mximo de eficiencia.

Capacitar al staff del Banguat para que el proceso de modernizacin de

conduccin de polticas pueda continuar adecuadamente.

POLITICA CAMBIARIA
Diagnstico
q

Sistema actual de flotacin administrada es en la prctica un sistema de mucha

administracin y poca flotacin. En los hechos al tipo de cambio se le
permite fluctuar 3 a 4 centavos en torno a 7.75 Q por US$.

Este sistema es una causa fundamental de la inestabilidad macro en Guatemala en

los ltimos aos.

El reciente aumento de reservas internacionales ha sido muy positivo, ya que ha

permitido recuperar el stock a niveles ms cercanos a los ptimos. Sin
embargo, el sistema actual no es sostenible. Una decisin con respecto a su
reforma es requerida.

Guatemala no se encuentra en condiciones de implementar un sistema de cambios

"super fijo", esto es ni caja de conversin ni dolarizacin. De hecho, el pas no
cumple con la mayora de los prerequisitos para implementar un sistema
cambiario super fijo.

Consecuencias Posibles de Mantenerse el Curso Actual

q

Inestabilidad de tasas de inters. Perodos de tranquilidad se vern sucedidos por

perodos de alta turbulencia.

El cuadro anterior se presta para la especulacin cambiaria.

Aumento del riesgo de pas, con consecuente incremento en costo del crdito.

Prdidas de reservas en los prximos 8-12 meses

Posibles presiones cambiarias que pueden traducirse en un brinco del tipo de

cambio en 10-12 meses.

Recomendaciones de Poltica
q

La recomendacin estratgica es adoptar un sistema cambiario flexible, al tiempo

que se mantiene la independencia de la poltica monetaria.

El sistema que se recomienda es similar al sistema de tipo de cambio flotante

imperante en Brasil, Chile y Mxico.

Debido a que Guatemala aun no est preparada para entrar, de golpe, a un sistema
de completa flexibilidad, se recomienda un perodo de transicin caracterizado
por una flotacin limitada. Este sistema debe permitir una mayor flotacin del
quetzal, y debe tener reglas de participacin del Banguat completamente
transparentes.

El sistema de transicin recomendado se caracteriza por permitir la fluctuacin

del tipo de cambio dentro de amplios mrgenes de tolerancia.

Para ello se define un tipo de cambio de referencia, en funcin de las metas

inflacionarias. Desde un punto de vista prctico, la autoridad debe decidir si los
valores de este tipo de cambio de referencia sern informados al pblico, o s, por
el contrario, sern de uso exclusivo del Banguat.

Dentro de mrgenes de +/- 5% en torno del tipo de cambio de referencia, se

permite una fluctuacin sin impedimentos.

Fuera de este +/- 5%, y hasta llegar a un +/- 15%, el Banguat considerar ajustar
la tasa de inters de corto plazo (28 das) en respuesta a la situacin cambiaria. La
modalidad exacta de respuesta estar guiada por una regla de Taylor.

Al llegar a los lmites de los mrgenes de tolerancia definidos en esta propuesta

como +/- 15% en torno al tipo de cambio de referencia --, el Banguat adems
participar en el mercado cambiario, defendiendo los mrgenes por medio de la
venta o compra de divisas.

Tambin se recomienda que, dentro de esta transicin, se establezcan reglas

transparentes y claras de participacin en la compra de divisas por medio de un
procedimiento de opciones. Este sistema ha sido usado con mucho xito en
Mxico.

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Adicionalmente se recomienda establecer un procedimiento de venta limitada de

divisas en la eventualidad que el tipo de cambio experimente brincos muy
elevados en un da en particular. Estos sistemas han funcionado muy bien en
otros pases. El xito de esta poltica depender de su credibilidad, el apoyo de la
poltica fiscal y de evitar el llamado sndrome del pndulo.

Como una forma de facilitar el funcionamiento del nuevo sistema se recomienda

fomentar la creacin de un mercado para coberturas cambiarias futuras.

En el captulo VI del informe se presenta, en detalle, un anlisis sobre las posibles

objeciones a la reforma cambiaria aqu propuesta. En esa seccin se demuestra que, en la
medida que la reforma se implemente adecuadamente, la vasta mayora de esas
objeciones no deben ser fuente de preocupacin.