Cur, Jos Mara

Reivindicacin de acciones de sociedades mercantiles

LA LEY 12/08/2013, 8 LA LEY 2013-D, 516
Fallo Comentado: Cmara Nacional de Apelaciones en lo Comercial, sala E ~ 2013-03-14 ~ Luppino, Roque c. Luppino Saverio y otros s/ ordinario

Sumario: I. El caso. II. La defensa de prescripcin. III. Aclaraciones preliminares. IV. El objeto del reclamo.
V. Sobre el rgimen de aplicacin para la solucin del litigio. VI. Sobre la prescripcin de la accin de reivindicacin. VII. Conclusiones.

I. El caso
Correspondi al tribunal mercantil nacional pronunciarse, por su Sala E, en autos "Luppino Roque c. Luppino, Saverio y otros s/ordinario", dada en 14 de marzo de 2013, donde se persigui la restitucin de
tenencias accionarias en dos sociedades comerciales, finalmente calificado en el decisorio como accin
de reivindicacin
Fund la defensa su oposicin al reclamo sosteniendo la prescripcin de la accin de nulidad en los
trminos del art. 4030 del Cd. Civil, y en otras cuestiones colaterales como el divorcio del accionante y
acuerdos logrados entre las partes, por las que las tenencias accionarias reclamadas no le pertenecan.
II. La defensa de prescripcin
He aqu la cuestin de previo y especial tratamiento abordada, finalmente objeto de la decisin que se
anota, argida como defensa por la demandada sobre que, desde haca ya largo tiempo, le corresponda
el 66,6% de las acciones de la sociedad, y al actor solo el 22% del paquete accionario.
Se dijo frente al art. 4030 como posible norma aplicable al sub judice, y que en todo caso rega para
las acciones en las que se persiga la nulidad de actos jurdicos en los que medie un vicio de la voluntad,
falsa causa o simulacin, y no en otros como en la especie en el que no se procura nulidad ni medi vicio
de la voluntad, sino que no existi voluntad alguna, encuadrndose en el art. 499 C.Civ., o en que acaeci
un robo, por lo que frente a la inexistencia de causa no habra obligacin.
Se referencia lo dicho en la instancia anterior, en cuanto la demanda no estuvo dirigida a obtener la nulidad de actos jurdicos mediante los cuales se apart de la tenencia accionaria al reclamante; ms s se
arguy la materializacin de maniobras ilegtimas acontecidas respecto de su tenencia, lo que import
postular implcita pero inequvocamente haber sido vctima de hechos perpetrados por los demandados
y de los que finalmente devino la privacin de las acciones. Claramente se imput a los accionados dolo
en su obrar, encuadrado en la norma invocada para oponer la defensa de prescripcin. Aun cuando el
pretensor no hubiera articulado la demanda para anular actos jurdicos, ello no resultaba bice para que
el magistrado pudiera desentraar su objeto e interpretar la intrnseca voluntad de las partes. As, deba
colegirse que su objeto era obtener la restitucin de cierta cantidad de acciones y que, con tal propsito,

deban previamente anularse ciertos actos mediante los que se haba logrado que las mismas se encontraran en poder de los demandados. Aun cuando el escrito inaugural no aplicara trminos como dolo,
simulacin, falsa causa o error, el estudio de la causa revelaba la presencia de aquellas notas caractersticas que la norma mencionaba y que lo llevaban a estimar aplicable el art. 4030; y el plazo prescriptivo de
dos aos que el mismo regla.

III. Aclaraciones preliminares

Puesto a tratar la cuestin apreci el Tribunal oportuno recordar opinin como la de Palacio, en cuanto
el objeto de la pretensin procesal constituye el efecto jurdico que mediante ella se persigue (1), incluido entre los requisitos que debe contener el escrito de demanda, segn el art. 330 inc. 6 del Cdigo
Procesal, que exige la misma contenga peticin en trminos claros y positivos.
El segundo, tiene que ver con el principio de congruencia, el que radica en la conformidad que debe existir entre la sentencia y la pretensin o pretensiones que constituyen el objeto del proceso, ms la oposicin u oposiciones en cuanto delimitan ese objeto (2); plasmado por la ley procesal entre los recaudos
que deben contener las sentencias definitivas, en el inc. 6, art. 163, que lo enuncia como la decisin
expresa, positiva y precisa, de conformidad con las pretensiones deducidas en el juicio.
A la par, el principio dispositivo, como aquel que pregona ser las partes exclusivamente quienes determinan el thema decidendum e impone al rgano judicial limitar su pronunciamiento a lo requerido por
ellas en cumplimiento de lo dispuesto por los arts. 34 inc. 4 y 163 inc. 6 Cd. Proc. Consagra as en su
sentencia el principio de congruencia, el que encuentra fundamento en el art. 18 de la Constitucin Nacional, al tiempo que decide de conformidad con las pretensiones deducidas en el juicio, so pena de menoscabar el derecho de defensa de la demandada al exceder la sentencia definitiva del objeto de la pretensin. (3)
Finalmente viene a referir el primer voto un tercer principio reconocido como iura novit curia. De l
apunta que, si bien el juez se halla inhabilitado para tener en cuenta hechos no afirmados por las partes,
o para verificar la efectiva existencia de los que aqullas han afirmado en forma concordante, no ocurre
lo mismo con la determinacin de las normas jurdicas aplicables al caso, pues en lo que a tal extremo
concierne aqul debe atenerse exclusivamente al conocimiento del orden jurdico vigente, con prescindencia de las afirmaciones o argumentaciones de orden legal formuladas por las partes. (4) Recuerda as
haberlo dicho la Corte Suprema de Justicia de la Nacin en cuanto la facultad de calificar autnomamente la realidad fctica subsumindola en las normas jurdicas que las rigen, es propia de los jueces y
deriva de los principios esenciales que organizan la funcin judicial. (5)
De su juego armnico extrae el preopinante ser las partes quienes en sus escritos introductorios definen
la materia objeto de debate y solucin, y, los jueces, deben someterse a las pretensiones por ellos invocadas y pronunciarse a su respecto, efectuando el encuadre legal del caso, pudiendo incluso prescindir
de aqul que los litigantes le han dado, siempre que tal calificacin no importe una sustitucin o derogacin de la voluntad que los contendientes manifestaron al definir sus posiciones en el pleito.

IV. El objeto del reclamo

Promovi demanda el actor a fin que se le restituyeran sendas tenencias accionarias, hasta alcanzar la
mitad de sus capitales sociales, en sociedades comerciales de las que fuere ilegtimamente privado por
quienes se demandara y, que en caso de no ser posible la restitucin en especie, por cualquier razn,
fctica o jurdica, a que ello responda, se pronunciara condena consistente en la entrega de su valor y de
los daos y perjuicios a que hubiere lugar.
Se destaca como al contestar el traslado de la excepcin de prescripcin, record haber resaltado en la
demanda que jams se desprendi voluntaria e intencionalmente de su tenencia accionaria a favor de la
parte aqu demandada, que la tenencia de los contrarios resultaba ilegtima y sin respaldo probatorio
ninguno, que no existi vicio que invalidare la voluntad, pues lo que no existi fue voluntad, ni expresin
de sta. Tampoco hubo falsa causa; simplemente no hay causa, que lo que se reprocha a los demandados es que de mala fe se apropiaron de tenencias accionarias de su propiedad, aclarndose que se trataba de un supuesto asimilable al robo, y que el art. 4016 bis C. Civ. regla que tampoco existe prescripcin liberatoria para repeler la accin de restitucin de las cosas robadas o perdidas contra los autores
de los delitos y/o quienes las poseen de mala fe.
Disiente el primer voto con el encuadre efectuado por el Inferior, teniendo como forzoso derivarse que
el objeto de la pretensin consisti en la restitucin de las acciones de propiedad del demandante, ilegtimamente apropiadas por los demandados, donde no se persigue decreto la nulidad de ningn acto
jurdico, sino la devolucin de las tenencias accionarias del pretensor. All se ubica el error en el razonar
jurisdiccional, al considerar a la accin meramente como una cosa, al tiempo que olvida su reconocimiento como derecho.

V. Sobre el rgimen de aplicacin para la solucin del litigio

As ordenado el razonamiento del Tribunal y sirvindose de precedentes del Supremo (6), asumi definir
el rgimen pertinente para la solucin del litigio, calificando la realidad fctica y subsumindola en las
normas que la rigen con prescindencia de los fundamentos jurdicos que invoquen las partes.
Desde tal perspectiva aprecia, en solucin que desde estas notas no se comparte, que la demanda ha de
calificarse como accin de reivindicacin en los trminos del art. 2758 C.Civ., definida como aquella que
nace del dominio que cada uno tiene de las cosas particulares y por la cual el propietario que ha perdido
la posesin las reclama y las reivindica contra aquel que se encuentra en posesin de ella. Fundamentalmente dirigida a recuperar la posesin perdida y a ser ejercida, en opinin de Borda que la sentencia
refiere, tanto por el propietario como por los titulares de otros derechos reales que confieren la posesin de la cosa (arg. arts. 2772 y 2950 y 3890 del Cdigo Civil), e inclusive por quienes no resulten titulares de tal especie de derechos, como cesionarios, acreedores del propietario, entre otros; y contra el
poseedor o el simple detentador de la misma. (7) Reconoce como su objeto la recuperacin de la posesin de cosas muebles o inmuebles; siempre referida a cosas particulares (arts. 2758 y 2759 del ya citado
cuerpo legal). Aunque en forma innecesaria al decir de la doctrina en tanto se encuentran incluidos en
la categora de cosas muebles ya contemplada en el art. 2759 la ley regula que la accin en examen
puede tender a la restitucin de ttulos de crditos que no fuesen al portador, entre los cuales el Tribunal

considera incluidas, sostenido por opinin de Bueres y Highton (8), las acciones nominativas y a la orden;
y dispone que, en cambio, no son reivindicables las cosas muebles cuya identidad no puede ser reconocida, como el dinero, ttulos al portador, o cosa fungibles (art. 2762), aunque se destaca que procede
hacer excepcin a esta ltima regla cuando la cosa puede distinguirse entre otras similares de la especie,
o cuando se pudiere probar su identidad. (9)
Bajo tal marco entiende que fue esa y no otra la proposicin del actor, al presentarse en este pleito invocando ser el legtimo propietario de los ttulos accionarios y solicitando que los mismos le fueran reintegrados, restituidos, ms all que finalmente se juzgue o no admisible la demanda.

VI. Sobre la prescripcin de la accin de reivindicacin

Dilucidado hallarse frente a una accin de reivindicacin, emanada del dominio y con carcter perpetuo,
en el singular pensamiento del Tribunal, subsiste independientemente del ejercicio que se pueda hacer
de l (art. 2510 del Cdigo Civil), resultando imprescriptible. (10)

Sin embargo, la reivindicacin puede ser detenida como consecuencia de la prescripcin adquisitiva
opuesta por el poseedor de la cosa reivindicada; en otras palabras: el dominio no se pierde por prescripcin, pero en cambio se adquiere por usucapin; y por cierto, una vez que la usucapin se ha operado,
cesa el dominio del anterior propietario. (11) As es que el art. 2510 dispone que el dominio es perpetuo,
a menos que deje de poseer la cosa por otro, durante el tiempo requerido para que ste pueda adquirir
la propiedad por la prescripcin.
Bajo tal orden de razonamiento y siguiendo la opinin de Llambas, desprende que aun cuando un propietario mantenga a su cosa en estado de abandono por muchos aos, siempre podr ejercer la reivindicacin, que dura tanto como el mismo dominio y, slo si el poseedor hubiera adquirido la cosa por prescripcin adquisitiva o usucapin, resultara frustrada la reivindicacin, pero ello no sera por haber prescripto esta accin que es en s perpetua, sino por haber desaparecido el dominio al que corresponda
dicha accin, excluido por el dominio resultante de la usucapin a favor del poseedor actual.
Ha de reafirmar entonces que la accin reivindicatoria no prescribe, sino que cesa su transcurso cuando
el bien fue adquirido por usucapin.
Reconoce el fallo que el ordenamiento jurdico regla en la nota al art. 3948 C.Civ. que no se tiene prescripcin de cosas muebles pues en ellas la posesin vale por ttulo (en clara referencia al art. 2412 del
mismo cuerpo legal); el art. 477 de la legislacin comercial dispone que el que durante 3 aos posee con
buena fe una cosa mueble robada o perdida, adquiere el dominio por prescripcin, criterio reiterado
luego de la reforma de la ley 17.711 en el art. 4016 bis C.Civ.
Sin embargo, ciertas hiptesis no encuadran ni en el art. 2412 ni en el 4016 bis: una de ellas es, precisamente, la posesin de mala fe.
Ello por cuanto ninguna norma permite adquirir el derecho por prescripcin al poseedor de mala fe. As
quiere la sentencia explicarlo, recurriendo a ejemplo francamente extrao al objeto del debate, que

cuando una persona toma posesin de un inmueble, lo cultiva, lo hace producir, realiza actos socialmente tiles, por lo cual es lgico que luego de largos aos, la ley le confiera el derecho de propiedad
aunque el cultivador tuviera perfecta conciencia de que el inmueble no era suyo. Empero, y aqu el Fallo
vuelve a citar a Borda, cosa distinta ocurre con los muebles, pues el poseedor de mala fe generalmente
es un delincuente que se ha apoderado de la cosa mediante hurto o robo; y si se trata de una cosa perdida, ha omitido la obligacin legal de denunciar el hallazgo. (12)
Hay posesin de una cosa cuando alguna persona, por s o por otro, la tiene bajo su poder, con intencin
de someterla al ejercicio de un derecho de propiedad (art. 2351 C.Civ.). Esta posesin, segn su origen o
causa, puede ser legtima o ilegtima. La primera, cuando sea el ejercicio de un derecho real, constituido
en conformidad con las disposiciones del Cdigo. Y, la segunda, cuando se tiene sin ttulo, o fuere adquirida por un modo insuficiente para adquirir derechos reales, o cuando se adquiere del que no tena derecho a poseer la cosa, o no lo tena para transmitirla (art. 2355 C.Civ).
En particular, se dice que es ilegtima cuando se tiene sin ttulo; o siendo que la palabra ttulo, tiene el
significado de acto jurdico, de causa que da nacimiento al derecho; es decir, que no se refiere al instrumento probatorio sino al acto jurdico, a la causa de la adquisicin (contrato idneo para transmitir un
derecho real, usucapin, ley, etctera). Si falta dicha causa, la posesin as adquirida es ilegtima, como
ocurre en el supuesto del poseedor que se apodera de la cosa en virtud de un despojo, es decir, ilegtimamente. En este caso, adems, la posesin es de mala fe. (13) Y, de su parte, aunque el Cdigo no define la posesin de mala fe, debe entenderse que la misma existe cuando el poseedor conoce la nulidad
o ineficacia del acto que sirve de antecedente a la transmisin de la cosa.

VII. Conclusiones
De la resea expuesta se permite concluir el preopinante, a la que adherir su colega de sala, como idea
dirimente que inspira su voto, que los demandados posean las participaciones accionarias de mala fe y
sin causa, o, sin ttulo. En virtud de lo anterior, el accionante persigui su restitucin; frente a una accin
reivindicatoria y, ms all de que prospere o no, respecto de cosas muebles (tenencias accionarias de
sociedades) que postula que son actualmente posedas por los demandados en forma ilegtima y de mala
fe, es inexorable estimar que la misma no puede prescribir.
Concluye as, con base en lo explicado, que la accin tuvo por objeto la reivindicacin de sus tenencias
accionarias en cabeza de los demandados, sin que medie causa justificada para que as sea. Como tal no
es prescriptible.
Como antes se anticip, no se comparte desde estas columnas la construccin elaborada por el decisorio
para arribar al pronunciamiento que declara la imprescriptibilidad del reclamo.
El artculo 2758 del Cdigo Civil, habilitante de la accin de reivindicacin, al que se recurre en el fallo,
como definicin del marco regulatorio del conflicto que se trata, requiere del domino que quien la ejercite pueda tener sobre una cosa particular, frente a la prdida de la posesin. As cabe el rechazo de la
accin reivindicatoria si no se prueba el derecho real de dominio. (14) No sin dejar de recordar que el
Cdigo (2311), llama cosa a los objetos materiales susceptibles de tener un valor.

Lejos de la nocin de cosa, las acciones son valores negociables de renta variable que representan la
fraccin o parte alcuota mediante la cual una persona fsica o jurdica participa en el capital social de
una sociedad annima o sociedad comercial por acciones. Dicha participacin se ve reflejada en un valor
que otorga a su tenedor la calidad de accionista y conlleva a un conjunto de relaciones jurdicas entre
ste y la sociedad.
Termina as el fallo construyendo una suerte de categora de derecho real respecto de la titularidad de
derechos emergentes de la condicin de accionista, cuando reiteradamente se ha reconocido a la accin
como un derecho, al tiempo que el fallo no explica cmo atribuir a la accin la calidad de cosa. Tanto
ms cuando la nocin de accin hoy se torn incorprea a partir de las denominadas acciones escriturales, introducidas por la reforma dada a la Ley de Sociedades Comerciales por la ley 22.903, sumndose a
otros modos de representacin como la lmina, certificado global o certificado provisorio (conf. Art. 208
Ley de Sociedades Comerciales). En tal orden el estatuto social puede autorizar que todas las acciones o
algunas de sus clases no se representen en ttulos. En este caso se inscriben en cuentas abiertas a nombre de sus titulares en un registro de acciones escriturales. Este registro puede ser llevado por la sociedad, por bancos comerciales o de inversin o cajas de valores autorizadas. La calidad de accionista se
presume por las constancias de las cuentas abiertas en el registro de acciones escriturales. Asimismo, la
entidad autorizada a llevar el registro debe otorgar al titular comprobante de apertura de su cuenta y de
todo movimiento que se inscriban en ella. Todo titular tiene derecho a que se le entregue a su costa
constancia del saldo de cuenta. (art. 4, Dto. N 677/01). Nocin que concuerda con el sistema de la ley
24.587 sobre nominatividad de ttulos valores, en cuanto su titularidad debe resultar de la inscripcin en
el registro que debe llevar la sociedad (art. 213 LSC), como lo dispone en su art. 2.
Al punto basta referir autorizada opinin como la de Eduardo Roca al afirmar sobre la accin, liberada en
su esencia de la presencia del ttulo, que la tea de sus rigurosas caractersticas cartulares, y que ha recuperado su naturaleza de participacin social y su transferencia la de cesin de crditos o, ms propiamente, la de cesin de obligaciones. A propsito, se advierte alguna opinin en contrario del suscripto
que luego modificara para sostener la que aqu suscribe. (15)
En definitiva, nada aporta el fallo que se anota para sostener y reforzar la indiscutible especialidad del
derecho societario vigente, a la luz de uno de sus elementos caracterizantes como lo es el modo de representacin del capital social en la sociedad por acciones.

(1) Cita a PALACIO, Lino E., Derecho Procesal, t. I, p. 388.

(2) Cita nuevamente Palacio, ob. cit., t. V, p. 428.
(3) Cita PALACIO, Derecho Procesal Civil, t. IV, Abeledo Perrot, p. 291.
(4) Nuevamente cita Palacio, ob. cit., t. I, p. 260.
(5) Cita el precedente CSJN, 04/08/1987, "Recurso de hecho deducido por la actora en la causa Medylewski, Jacobo
Rubn c/ Szarfman, Isaac", Fallos 310:1537.
(6) Cita CSJN, 01/10/1991, Medefin S.A. Compaa Financiera c. DGI s/repeticin, Fallos: 310:1794; y CSJN,
05/06/2007, Venturini, Omar c. ANSES s/prestaciones varias.

(7) Cita: BORDA, "Tratado de Derecho Civil -Derechos Reales-", t. II, pp. 472, 474/5, 479.
(8) BUERES - HIGHTON, "Cdigo Civil", t. 5-B, Hammurabi, p. 469.
(9) BUERES - HIGHTON, ob. cit., p. 476.
(10) Cita: MARIANI DE VIDAL, Marina, "Curso de Derechos Reales", t. 1, Zavala, p. 331; y, en similar sentido:
LLAMBAS, Jorge J., "Tratado de Derecho Civil. Obligaciones", Lexis Nexis, 2006, 7009/002938).
(11) Cita: BORDA, Guillermo ob. cit., t. II, pp. 512/513.
(12) BORDA, ob. cit., p. 332.
(13) BELLUSCIO-ZANNONI, Cdigo Civil, t. 10, Astrea, p. 220.
(14) Cfr. CS 1903, Provincia de Buenos Aires c. Mas, Francisco, Fallos 97:327.
(15) Ver ROCA, Eduardo A., Transferencia de acciones mortis causa, Ad Hoc, Buenos Aires 2000, p. 28.

Vern, Alberto Vctor

Acciones al portador, convocatoria judicial e intervencin administrativa
LA LEY 22/04/2010, 7 LA LEY 2010-C, 66 Enfoques 2011 (febrero) , 63
Fallo Comentado: Cmara Nacional de Apelaciones en lo Comercial, sala F (CNCom)(SalaF) CNCom., sala
F ~ 2010-02-04 ~ Gimnez, Germn Horacio c. Santos Vega S.A. Agrcola Ganadera

Comenzando por el eplogo del fallo por el que la Cmara de Apelacin decididamente considera plausible paliar una situacin de hecho que gravite directamente sobre la gestin social posibilitando el resguardo del inters de la sociedad, ordena que al amparo de las previsiones de los arts. 301, 302, inc. 2 y
303, inc. 3 de la LSC tome intervencin la Inspeccin General de Justicia para que en uso de las facultades de contralor y fiscalizacin de las cuales se encuentra investido por el ordenamiento en la materia,
arbitre las medidas necesarias para encarrilar el cuadro fctico aqu planteado, encomendndole a la Sra.
Jueza de grado a que ponga en conocimiento de la IGJ este decisorio.
Estamos de acuerdo con el pronunciamiento final de los jueces de sala F, pues con apoyo en el rgimen
de fiscalizacin estatal extendida, su rgimen sancionatorio, y su facultad para solicitar al juez competente la disolucin y liquidacin de la sociedad, pone en manos de la autoridad de contralor la asuncin
de la regularizacin continuativa o extintiva de la sociedad que desde quien sabe cundo qued acfala e
inactiva, a juzgar por la efmera informacin sobre su operatividad, e incluso sin saberse a ciencia cierta
si el recurrente es el nico "accionista" que permanece en la SA.
Ello as, se trata como bien lo sealan los camaristas de brindar una solucin que permita superar tal
anomala, sobre todo en un contexto de acefala en el gobierno del ente, surgiendo ello del cotejo del
elenco del Directorio y la acreditacin del fallecimiento de sus integrantes.
Discrepamos, en cambio, con la afirmacin fundamentativa con que se inicia el pronunciamiento arribando a la conclusin de que no reconocerle legitimacin al apelante por su tenencia de acciones no
regularizadas, aniquila su condicin de socio cerrndole la va no solo del art. 236 de la LSC (convocatoria
judicial), sino toda cualquier otra peticin que pretenda encausar la regularizacin de la sociedad, o, incluso, su disolucin. Por ello es que a mero ttulo ilustrativo aludiremos sucintamente al rgimen de nominatividad de los ttulos privados restituido por ley 24.587 y decreto 259/96. Veamos.
a) Ttulos nominativos no endosables y escriturales. Los ttulos valores privados emitidos en el pas y los
certificados provisionales que los representan deben ser nominativos no endosables.
b) Constancias que deben figurar en los ttulos. La reglamentacin dispondr las constancias que deben
figurar en el ttulo, en su caso, y en el registro, sobre las modalidades de cada operacin y los datos de
las partes intervinientes. Conforme a ello el art. 1 del dec. 259/96 dispone que los ttulos valores nominativos no endosables debern contener las menciones previstas en el art. 745 del Cd. de Comercio;
art. 211 de la ley 19.550 (t.o. 1984) y art. 31 de la ley 23.576, y en las leyes 24.083 y 24.441, e indicar
claramente su carcter de tales. En el reverso de cada ttulo deber constar nombre y apellido del titular
inscripto en los respectivos registros de la sociedad emisora, previsto en el art. 213 de la LSC, y el art. 31

de la ley 23.576. En el caso de personas fsicas se debe registrar en primer lugar el apellido y luego los
nombres completos.
c) Rgimen de conversin. Los ttulos valores privados al portador en circulacin a la fecha de vigencia de
la ley, debern ser presentados para su conversin en ttulos nominativos no endosables o acciones escriturales, si lo prev el estatuto. El emisor podr realizar la conversin de los ttulos valores al portador
en nominativos no endosables, asentando en el anverso de cada uno de ellos, la siguiente inscripcin con
carcter destacado: "nominativo no endosable". En el reverso deber asentar un cuadro que permita en
forma ordenada los datos mencionados en el art. 11 (art. 2, prr. 2, dec. 259/96). Los ttulos valores
privados al portador que no hayan sido presentados para su conversin no podrn transmitirse, gravarse
ni posibilitarn ejercer los derechos inherentes a los mismos (art. 7 ley 24.587).
La conversin de ttulos valores privados al portador en nominativos no endosables o en acciones escriturales debern efectuarse hasta la fecha que a tal efecto fije el Poder Ejecutivo nacional, la que no
podrn exceder de los 6 meses calendario posteriores al de publicacin de la ley.
Dentro del plazo previsto por la ley, la sociedad emisora debe proceder a inscribir en los registros respectivos a los titulares de ttulos valores que acrediten ese carcter con el respectivo ttulo al portador no
nominativo endosable. El registro y los ttulos respectivos deben contener las constancias identificatorias
del titular, previstas en la reglamentacin (art. 3, dec. 259/96).
El emisor que deba entregar ttulos al portador podr, a los fines del art. 2, asentar en el anverso de
cada uno de ellos con caracteres destacados la siguiente inscripcin: "Este ttulo se convertir automticamente en nominativo no endosable a partir del 22 de mayo de 1996". En el reverso de estos ttulos se
asentar el cuadro a que hace referencia el art. 2 del 259/96.
Mucho tiempo despus de la sancin de la ley de nominatividad, la justicia resolvi que es improcedente
el pedido de rendicin de cuentas formulado al presidente del directorio de una sociedad annima toda
vez que no pueden esgrimirse derechos con base en ttulos que incumplen los requisitos de la ley, en
tanto la sociedad incumpli las normas sobre nominatividad de las acciones previstas en ley 24.578
que dispuso que los ttulos valores privados y los certificados provisorios que los representen deben ser
nominativos no endosables y el actor adquiri acciones al portador, por lo cual no puede ser socio con
sustento en una adquisicin que no pudo haber realizado por infraccin a la citada ley (CNCom, sala E,
29/08/05, LA LEY, 2005-F, 450).
d) Registra de ttulos valores. Los registros de ttulos valores nominativos no endosables, que podrn ser
llevados en forma computarizada si as lo autoriza la respectiva autoridad de contralor, debern contener adems de las menciones exigidas en el art. 213 de la LSC y el art. 31 de la ley 23.576, los siguientes
datos de los titulares: 1) Nombre y apellido o denominacin. Cuando se trate de personas fsicas se deber registrar en primer lugar el apellido y luego los nombres completos, y cuando se tratare de personas jurdicas se deber registrar la denominacin completa tal cual se inscribi en el registro correspondiente. 2) Domicilio real o sede social en su caso. 3) Nmero de documento nacional de identidad o en su
defecto nmero de libreta cvica o de enrolamiento. Cuando no se poseyera estos documentos deber
utilizarse el nmero de pasaporte o cdula de identidad. Si se tratare de personas jurdicas los datos de
inscripcin registrados o de autorizacin, segn corresponda. 4) Nmero de clave nica de identificacin
tributaria (CUIT), excepto que se tratare de personas fsicas que no la posean por no estar obligados.

e) Rgimen impositivo y sanciones. El art. 9 de la ley 24.587 establece que las operaciones de conversin dispuesta en dicha ley quedarn exentos de todo tributo. La falta de conversin de los ttulos valores privados dentro del plazo fijado por el PEN, implica la aplicacin de las siguientes sanciones:
1) Los dividendos correspondientes a acciones al portador se gravarn en la forma que al respecto establezcan las disposiciones del impuesto a las ganancias (art. 11, prr. 1, ley 24.587). pero hete aqu que la
propia ley 24.587 (art. 3, incs. d y e) introduce a la ley de impuesto a las ganancias un nuevo art. 70 y
otro artculo a continuacin de ste, disponiendo que sobre el saldo impago a los 90 das corridos de la
puesta a disposicin de dividendos, intereses, rentas u otras ganancias, correspondientes a ttulos
valores privados que no hayan sido presentados para su conversin en ttulos nominativos no
endosables o acciones escriturales, corresponder retener, con carcter de pago nico y definitivo, los
porcentajes que se indican a continuacin: el10% sobre saldos impagos originados en puestas a
disposicin que se produzcan durante los primeros 12 meses inmediatos posteriores al vencimiento del
plazo al portador en nominativos no endosables o en acciones escriturales; el 20% sobre saldos impagos
originados en puesta a disposicin que se produzcan durante los segundos 12 meses inmediatos
posteriores a la fecha indicada precedentemente; el 30% sobre los saldos originados en puestas a
disposicin que se produzcan con posterioridad a la finalizacin del perodo indicado precedentemente.
2) Cuando en violacin del art. 7 de la ley 24.587 ("los ttulos valores privados al portador que no hayan
sido presentados para su conversin no podrn transmitirse, gravarse ni posibilitarn ejercer los
derechos inherentes a los mismos") se efecten pagos atribuibles a conceptos que signifiquen el ejercicio
del derecho patrimonial inherente a ttulos valores privados que no hayan sido objeto de la conversin
establecida por dicha norma legal, corresponder retener con carcter de pago nico y definitivo el
monto bruto de tales pagos. Asimismo, quien efecte el pago indebido deber ingresar el importe que
resulte de aplicar al saldo restante, la alcuota establecida para las salidas no documentadas previstas en
el art. 37 de la ley de impuestos a las ganancias.
3) Vencido el plazo fijado por el PEN para la conversin de los ttulos valores privados, no resultarn de
aplicacin las exenciones otorgadas a favor de intereses, rentas u otras ganancias provenientes de ttulos
valores privados al portador (art. 11, ley 24.587).
Finalmente, y en otro aspecto, la reglamentacin (art. 11, prr. ltimo, dec. 259/96) autoriza a la
Direccin General Impositiva, en uso de las facultades que le acuerda la ley 23.271, para requerir
informacin sobre los datos de individualizacin de los titulares incluidos en los registros de las
entidades emisoras.
Es cierto que este rgimen de nominatividad de las acciones fue objeto de severas crticas (a las que
nosotros adherimos en su oportunidad), pero fueron formuladas en pocas en que no se adverta la
conveniencia de transparentar la tenencia de capital, como resulta hoy de imperiosa necesidad en aras
de aventar cualquier especie de perpetracin de algn fraude. De cualquier manera la ley de
nominatividad representa un cuerpo sistemtico que impone la unicidad cartular o escritural de las
acciones de S.A. abroquelndolas en ttulos valores o valores negociables nominativos no endosables, y
ms all de agradarnos o no su contenido, se trata de una norma legal no improvisada, que atiende a la
realidad negocial de nuestro tiempo y que pormenoriza un rgimen sancionatorio que no puede ser
soslayado por valoraciones judiciales aunque se apoyen en circunstancias tambin inequvocas que

merecen ser atendidas tales que se aparten de normas legales tan contundentes en su propsito y no
slo por la letra de la ley y la figura del status socii, sino que su inobservancia creara tambin un
privilegio a favor de los infractores, desairando a los accionistas que cumplieron con la nominatividad
ajustndose, como no puede ser de otro modo, a la preceptiva.

Bodini, Constanza
Leasing sobre acciones
Sup. Act. 03/02/2011 , 1

Sumario: I. Introduccin. II. Concepto. III. La financiacin como esencia del contrato de leasing.
IV. Objeto del contrato de leasing. V. Las acciones. VI. Conclusiones

"El leasing es una de las principales fuentes de financiacin en Argentina y en el mundo. Por sus
caractersticas particulares posibilita la modernizacin y la actualizacin del equipamiento industrial,
brindando al tomador la posibilidad de recambio y dinamizando el trabajo de la industria proveedora de
bienes de capital".

I. Introduccin
Este trabajo propone un anlisis profundo sobre la posibilidad de celebrar un contrato de leasing cuyo
objeto sean acciones. Antes de introducirme de lleno en el tema elegido, desarrollo una descripcin
terica del leasing y de su importancia como herramienta de financiacin en al mbito nacional e
internacional.
Una vez definido el concepto y su esencia, describo qu bienes son susceptibles de ser objeto de leasing
y me pregunto si las acciones estn dentro de las posibilidades que nos brinda la ley 25.248 (Adla, LX-C,
2815). En la bsqueda de respuestas, analizo en una primera etapa el carcter de las acciones para
nuestro Cdigo Civil y las encuadro dentro de las cosas, y como tales susceptibles de ser objeto de un
contrato de leasing.
Luego de haber aclarado el panorama inicial, analizo en qu casos puede resultar atractivo, tanto para el
tomador, como para el dador celebrar un contrato de leasing sobre acciones, para finalizar con las
conclusiones a las que he arribado.

II. Concepto
La ley de leasing (1) establece que: "en el contrato de leasing el dador conviene transferir al tomador la
tenencia de un bien cierto y determinado para su uso y goce, contra el pago de un canon y le confiere la
opcin de compra por un precio".
A simple vista, puede advertirse que esta definicin es mucho ms sencilla y clara que la de la ley N
24.441 (Adla, LV-A, 296), ubicando al leasing como un elemento de "financiacin" con un perfil propio y
no como un contrato de alquiler con opcin de compra.

III. La financiacin como esencia del contrato de leasing

El leasing es una de las principales fuentes de financiacin en Argentina y en el mundo. Por sus
caractersticas particulares posibilita la modernizacin y la actualizacin del equipamiento industrial,
brindando al tomador la posibilidad de recambio y dinamizando el trabajo de la industria proveedora de
bienes de capital.
Responde a mltiples necesidades financieras y como medio de financiamiento puede resultar
interesante en cualquiera de sus modalidades, principalmente para aquellas personas fsicas o jurdicas
de menor envergadura que son las que generalmente tienen ms dificultades para conseguir crdito y se
ven muchas veces obligadas a pagar altsimos costos para lograr que la rueda financiera de su negocio
siga girando. A ello se suma, que les es ms rpido y fcil obtener este tipo de financiamiento que
prstamos en condiciones corrientes, puesto que muchas veces no se exige presentar garantas externas
ni balances financieros. Varias son las razones que motivaron a las pequeas y medianas empresas a
acercarse a este tipo de contratacin, convirtindose as en el primer segmento de la economa en
utilizarlo.
Abundan los estudios que muestran estadsticas sobre la cantidad y variedad de bienes que se financian
en la actualidad a travs de este tipo de contratacin, entre ellos se destaca un estudio de la Corporacin
Financiera Internacional (CFI) (2) donde se menciona que la octava parte de la inversin privada en todo
el mundo se financia a travs del leasing financiero y, en algunos pases, la proporcin es de hasta un
tercio. Agrega, que en los pases en desarrollo, el sector del arrendamiento financiero crece con ms
rapidez que en el resto del mundo debido principalmente a la mayor demanda por parte de la pequea y
mediana empresa. Este inters por el arrendamiento financiero se atribuye a su disponibilidad,
conveniencia, flexibilidad y al hecho de que los costos de transaccin son inferiores a los de los
prstamos bancarios. (3)

IV. Objeto de un contrato de leasing

El Cdigo Civil argentino se refiere al objeto de los contratos en los arts. 1167 al 1197 inclusive.
Mayoritariamente nuestra doctrina entiende que el objeto de los contratos est constituido en forma
inmediata, por las obligaciones a las cuales se refiere y, en forma mediata, al objeto de esa obligacin,
vale decir la cosa, el hecho, o el bien que constituye el inters del acreedor y sobre la que recae la
obligacin contrada.
Nos referimos a los bienes, entendidos como la suma de los objetos inmateriales susceptibles de valor
(derechos) y las cosas (objetos materiales susceptibles de valor). Es adecuado entonces, definir a los
bienes como los objetos materiales e inmateriales susceptibles de valor econmico. Surge as entre los
bienes y las cosas una relacin de gnero a especie, unidos por la comn calidad relativa a la aptitud de
valor econmico. (4)

Tenemos as: a) El objeto inmediato: que son las obligaciones generadas por el contrato (art. 1168 C.
Civ), y b) El objeto mediato: la cosa, hecho o bien (Art. 953; 1168 al 1174, 1178, 1179, 2312 y 2319 C.
Civ.).
En el leasing, el objeto inmediato seran las obligaciones que asumen tanto el dador de dar la propiedad
de la cosa en caso que el tomador ejerza la opcin de compra, como las del tomador, de utilizar la cosa
conforme su destino y pagar el canon adeudado por la posesin del bien.
En cuanto al objeto mediato es muy importante el aporte introducido por la nueva ley, ya que mientras
que en el viejo rgimen de la ley N 24.441 el objeto del leasing estuvo referido a las "cosas muebles
propiedad del dador o un tercero e inmuebles, propiedad del dador", la ley N 25.248 lo ampla y lo
extiende a los bienes ya que, "pueden ser objeto del contrato cosas muebles e inmuebles, marcas,
patentes o modelos industriales y software, de propiedad del dador o sobre los que el dador tenga la
facultad de dar en leasing" (art. 2), pudiendo adems: "incluirse en el contrato los servicios y accesorios
necesarios para el diseo, la instalacin, puesta en marcha y puesta a disposicin de los bienes dados en
leasing, y su precio integrar el clculo del canon" (art. 7). Esto brinda la posibilidad de incorporar los
costos de transporte e instalacin en el valor del contrato.
El art. 5 deja amplia libertad en la eleccin del bien, prueba de ello es que en su ltimo inciso establece
que el bien objeto del contrato "podr estar a disposicin jurdica del dador por ttulo que le permita
constituir leasing o sobre l". Esto quiere decir que hoy ya no se requiere la propiedad del bien para
darlo en leasing. Un ejemplo de ello es el subleasing.
Entre las diversas modalidades de acceso a la propiedad del bien objeto del contrato la ley actual
propone el sale & lease back sobre un bien mueble, que no es otra cosa que la operacin por la cual una
parte vende un bien e inmediatamente lo toma en leasing.

V. Las acciones
Farina define el concepto sealando que "cada accin es una parte alcuota del capital social y como
parte del capital social la accin tiene un valor aritmticamente correspondiente a una fraccin de esta y
por ello todas han de ser de igual valor". (5)
Para Zavala Rodrguez, se denomina "accin a la parte de cada socio en el capital de la sociedad annima
tambin el documento que representa esa participacin". (6)
Por su parte para Sasot Betes y Sasot, la accin es "el ttulo privado emitido en serie por una sociedad
annima legtimamente constituida, necesaria para acreditar y ejercer los derechos polticos y
patrimoniales que resultan de su literalidad completada por los estatutos y condiciones de emisin". (7)
Luego, queda claro que una accin es una parte alcuota del capital social de una sociedad y que
representa la propiedad que una persona tiene sobre esa sociedad. Normalmente, salvo excepciones, las
mismas son transmisibles libremente y otorgan derechos econmicos y polticos a su titular.
Ahora bien, en lo que se refiere al carcter de las acciones, se puede afirmar que las mismas son cosas
muebles fungibles en tanto y cuanto estn representadas por ttulos y sean de la misma clase. (8)

No se presentan dudas en cuanto a que las acciones sean cosas muebles, contenidas en el ltimo
apartado del artculo 2319 del Cdigo Civil que reza "Son tambin muebles..., todos los instrumentos
pblicos o privados de donde constare la adquisicin de derechos personales". (9)
Las acciones adems de los caracteres antes enunciados entran dentro de la categora de bienes
registrables, cosa que otorga la posibilidad de determinacin individualizada y de conocer los derechos
que sobre ellas se ejercitan, fruto de la publicidad registral.
Llegamos al punto en el cual podemos ver entonces que una accin como cosa mueble fungible
registrable que puede ser objeto de un contrato de leasing.
Ahora bien, el lector se preguntar que inters podemos tener en celebrar un contrato de leasing con las
caractersticas referidas.
Creemos que dentro de las diversas clases de leasing hay dos que pueden resultar interesantes de llevar
a cabo sobre acciones.
La primera de ellas es el Sale & Lease Back, ya definida anteriormente. Pondremos un ejemplo:
Caso 1: Sale & Lease Back sobre acciones.
Una Pyme que necesita financiarse transmite a una entidad financiera sus acciones a cambio de dinero
en efectivo, e inmediatamente y sin solucin de continuidad, toma ese activo en leasing con la opcin de
recomprarlo. De esta forma el contrato de Sale & Lease back le permite a la Pyme hacerse de liquidez y
usar ese activo que tena para financiarse. Esta operacin resulta tentadora para ambas partes.
Para la entidad Financiera (Dador) porque:
(i) Percibe un canon por parte del Tomador.
(ii) Resulta titular del paquete accionario transferido, o sea que tiene un dominio perfecto sobre el
mismo a diferencia de lo que le ocurrira si hubiera celebrado un contrato de fideicomiso, ya que en ese
caso sera dueo a titulo fiduciario por lo cual tendra un dominio imperfecto sobre el bien.
(iii) Goza de todos los derechos que le corresponden por su calidad de accionista, entre ellos el derecho
de voto, que otorga el control de la gestin sindical; el derecho de informacin, que es fundamental para
poder conocer el estado de la sociedad; etc.
(iv) Es un contrato de fcil registro, por su naturaleza.
(v) Tiene una garanta fcilmente ejecutable, ya que a diferencia de lo engorroso que generalmente es
ejecutar y liquidar los bienes puestos como garanta en fideicomiso, una accin de una sociedad
cotizante puede ser negociada a travs de cualquier bolsa o mercado pblico, y en caso de no cotizar,
puede ser enajenada a terceros por acuerdo privado o simplemente la entidad financiera puede optar
por retenerla en su patrimonio.
(vi) Las transferencias de acciones no tributan impuesto a las Ganancias ni impuesto al Valor Agregado,
nicamente pagara impuesto de Sellos en caso de estar instrumentada.

(vii) Se evita el tener que secuestrar el bien en caso de ejecucin.

Mientras que para la Pyme (el Tomador)
(i) Puede acceder al financiamiento con los activos que tena improductivos.
(ii) Entrega a cambio del efectivo sus acciones que constituyen una garanta raza que puede resultar muy
tentadora para el Dador.
(iii) Tiene menores costos en comisiones y dems gastos que tendra que afrontar en caso de intentar
obtener financiamiento por otro medio.
(iv) Tiene la opcin de compra al momento de finalizacin del contrato, por un precio que fue pactado
desde el comienzo de la operacin. Por lo cual podra especular con la suba o baja de su valor si cotiza en
bolsa para elegir el mejor momento para ejercer esta opcin.
Es ms, comparado con la Prenda de Acciones, el leasing sera ms eficaz como garanta para el Dador en
el caso de Sale & Lease Back, ya que "la prenda de acciones es un derecho real de garanta sobre ttulos
valores que recae en definitiva sobre el capital social que ellos representan, sin que exista norma alguna
que prescriba que deba darse una determinada relacin de correspondencia entre aquel y el patrimonio
de la sociedad. Este puede ser ntegramente realizado a travs de los mecanismos societarios
pertinentes, sin que los acreedores prendarios sobre acciones de la sociedad puedan oponerse porque
una cosa es el capital de la sociedad y otra muy distinta su patrimonio, ms all de la obvia incidencia
que pueda haber entre el valor de las acciones en el mercado y la importancia patrimonial del activo
social. Que alguien tenga prendadas a su favor acciones de la sociedad no impide en principio, que todo
o parte del patrimonio pueda ser enajenado a terceros mediante el voto del deudor prendario, en la
asamblea que as lo decida, porque esa prenda no priva al accionista del ejercicio de los derechos
polticos inherentes a la calidad de socio". (10)
Mientras que para el caso estudiado, cuando el Dador es titular de todo o de la mayor parte del paquete
accionario, mediante su voto puede impedir que en una Asamblea de accionistas se decida enajenar
patrimonio de la sociedad que pueda terminar perjudicndolo.
Caso II:
Adquisicin de un paquete accionario efectuado por una entidad financiera (Dador) a un tercero por
indicacin de una empresa (Tomador).
En este caso, la empresa no tiene en su patrimonio el dinero necesario para comprar determinado
paquete accionario y es por eso que se lo encarga a un Banco que se lo otorgar luego en leasing.
Este mecanismo es til para casos en que el Tomador no dispone del dinero en el momento indicado o
no pude efectuar la compra directa por otras razones.
VI. Conclusiones

La Ley 25.248 a travs de una tipificacin contractual autnoma y flexible amplia el espectro de los
"bienes" susceptibles de ser objeto de leasing. Esto nos da la posibilidad de plantearnos distintas
situaciones hipotticas y preguntarnos qu obsta a que las mismas sean viables.
Vimos que la figura del leasing como elemento de financiacin puede ser muy til, de hecho lo ha sido en
muchos pases en vas de desarrollo.
A lo largo de este escrito he intentado mostrar que el leasing sobre acciones es posible y que puede
llegar a resultar atractivo, en el caso de sale & lease back, tanto para el Tomador que obtiene efectivo
necesario para tu negocio como para el Dador que para el caso de incumplimiento evita las diligencias
propias de un secuestro y ejecucin, funcionando como algo parecido a una prenda de acciones con ms
beneficios. Tambin podra ser interesante cuando el Tomador que desea adquirir acciones de una
compaa y no posee el capital suficiente.
Entiendo que es materia de anlisis para los administradores financieros, avanzar sobre mtodos de
valuacin de las acciones que sean aceptados por todas las partes involucradas en la transaccin.

(1) Ley 25.248, art.1: Contrato de Leasing, Boletn Oficial N 29.419,14/06/2000.

(2) La CFI es un instituto afiliado al Banco Mundial y principal fuente de financiacin de proyectos del sector privado
en pases en desarrollo.
(3) "Leasing in Emerging Markets", "Serie Experiencias de la CFI"
(4) Llambas - Alterini, "Codigo Civil Anotado", T. IV-A, p. 15, Ed. Abeledo Perrot, Buenos Aires, 1981.
(5) Farina, J. M., Tratado de las Sociedades Comerciales, Parte Especial, II-B, Pg. 97, Ed. Zeus.
(6) Zavala Rodrguez, C.J., "Cdigo de Comercio", T. I, p. 397, Ed. Depalma.
(7) Sasot M. A. - Sasot M. P., "Sociedad Annima", p. 56, Ed. Abaco.
(8) Hocsman, Heriberto Simn, "Paquetes accionarios - Cosa mueble conjunto- Conflictos en la particin sucesoria
de paquetes accionarios", El Dial, 21/05/2007.
(9) La Ley, 130-177.
(10) ED, 140-372.

Favier Dubois (h.), Eduardo M.

Fideicomiso y rgimen societario. El fideicomiso sobre acciones de sociedad annima
LA LEY 08/11/2010, 1 LA LEY 2010-F , 842 Enfoques 2011 (enero) , 45

Sumario: I. El fideicomiso. Caractersticas y sustentabilidad. II. Fideicomiso y rgimen societario. III. El

fideicomiso sobre acciones de sociedad annima. IV. Conclusiones.

"En el fideicomiso accionario puede existir un desdoblamiento de los derechos, deberes,

responsabilidades, limitaciones y prohibiciones del socio. Los mismos deben ser atribuidos, segn el caso
y previa indagacin, al fiduciario, al beneficiario y/o al fiduciante teniendo en cuenta la causa del
fideicomiso, las limitaciones contractuales, el rgimen de instrucciones, el inters social o individual
comprometido y la existencia o no de un centro autnomo de intereses".

I. El fideicomiso. Caractersticas y sustentabilidad

1. Introduccin
La ley 24.441, de principios del ao 1995, introdujo en la legislacin argentina una nueva forma de
fideicomiso, tanto en el plano negocial como dominial que, superando al restringido esquema del Cdigo
Civil, permiti su utilizacin en mltiples actividades. (1)
A ttulo de introduccin, y respecto del dominio fiduciario, adherimos al concepto segn el cual,
integrando el art. 2662 del Cdigo Civil con el art. 1 de la ley 24.441, ste existir "cuando una persona
(fiduciante), en razn de un fideicomiso cuya fuente es un contrato o un testamento, transmita el
dominio de cosas determinadas a otra (fiduciario), quien se obliga a ejercerlo en beneficio de quien se
designe en el contrato (beneficiario), y a transmitirlo a la extincin del fideicomiso al fiduciante, al
beneficiario o al fideicomisario (destinatario final)". (2)
En cuanto al mbito negocial, cuyas fuentes son, como ya se indic, el contrato o el testamento, pueden
sealarse los caracteres siguientes: da un marco legal para facilitar otros negocios; se basa en la
confianza o fiducia; permite aislar los riesgos propios de un negocio respecto de riesgos subjetivos de las
partes (arrepentimiento, muerte, embargo, insolvencia, etc.); no hay enriquecimiento patrimonial para
las partes; debe tener causa lcita y la insolvencia del patrimonio fideicomitido no lleva a su quiebra.
En lo que hace a los sujetos participantes, y de conformidad con lo que resulta de los arts. 2, 4 a 10, 17 y
18 de la ley 24.441, ellos son: a) el fiduciante, quien es el dueo de los bienes, derechos o acciones y
genera el fideicomiso; b) el beneficiario, que es una persona fsica o jurdica que no es parte en el
contrato, que puede ser presente o futura, singular o plural, original o sustituto, y cuyos derechos son
transmisibles salvo pacto; c) el fiduciario, (3) que es la persona fsica o jurdica (salvo oferta publica
donde debe ser persona jurdica autorizada), que cumple el rol de depositario de los bienes, a los que no
puede usar salvo pacto, pero puede gravar y vender sin necesidad de autorizacin salvo pacto y dentro

de la finalidad del fideicomiso, destacndose que en caso de venta no rige el art. 3270 del Cdigo Cvil.
Cabe sealar que el fiduciario ejerce todas las acciones en defensa de los bienes, debe cumplir como
buen hombre de negocios, tiene obligacin de rendir cuentas anuales, posee responsabilidad por culpa o
dolo, tiene prohibicin de adquirir los bienes fideicomitidos y posee derecho a gastos y retribucin; y d)
el fideicomisario, quien es el destinatario final de los bienes y en caso de silencio es el beneficiario o el
propio fiduciante.
Los efectos del fideicomiso, conforme surge de las normas legales respectivas (arts. 11 a 16 L.F.) pueden
sintetizarse de la siguiente forma: a) se constituye una propiedad fiduciaria sobre los bienes transmitidos
por un mximo de 30 aos (salvo beneficiario incapaz o fideicomiso forestal); b) hay tambin propiedad
fiduciaria de los bienes adquiridos con frutos y productos si as se pacta; c) tal propiedad se ejerce en
inters de terceros; d) se producen los efectos desde el cumplimiento de las formalidades, en su caso, la
inscripcin registral; e) se constituye un patrimonio separado del patrimonio del fiduciario y del
fiduciante; f) la responsabilidad del art. 1113 del Cdigo civil se limita al valor de las cosas si no se pudo
asegurarlas; g) los bienes fideicomitidos estn exentos de la accin de los acreedores del fiduciario y del
fiduciante, salvo la accin de fraude; h) los acreedores del beneficiario slo pueden agredir los frutos de
los bienes fideicomitidos y subrogarse; i) los bienes del fiduciario no responden por las obligaciones del
fideicomiso; j) la insuficiencia del patrimonio fideicomitido no produce quiebra sino su liquidacin
aplicndose sus privilegios.
En lo que hace a la clasificacin de los fideicomisos, teniendo en cuenta el objeto-fin, pueden distinguirse
los de "administracin" de los de "garanta" y, por la titulizacin, la ley distingue el fidecomiso "comn",
donde la transmisin de los derechos del beneficiario opera segn lo pactado, del fideicomiso
"financiero", donde los derechos del beneficiario se incorporan a valores negociables (arts. 19 a 24 ley
24.441).
Otros fideicomisos son los previstos para entidades deportivas (ley 25.284) y los denominados
fideicomisos pblicos, (4) creados por normas especiales y relativos a fondos fiduciarios para
determinados emprendimientos estatales.

2. Desafos del instituto

Ya hemos tenido oportunidad de sealar que el fideicomiso, en su regulacin por la ley "24.441",
presenta a la doctrina un doble desafo. (5)
Por un lado, el de procurar su amplia y mayor utilizacin en la vida negocial dada su marcada ventaja: es
un vehculo que permite aislar los riesgos propios de un negocio determinado respecto de otros riesgos,
sean genricos o subjetivos de las partes (arrepentimiento, muerte, embargo, insolvencia, etc.) y que
est exento de ser declarado en quiebra.
Por el otro, presenta el desafo doctrinario de fijar los lmites concretos de tal utilizacin de modo de
evitar la violacin de normas legales indisponibles o la perpetracin de fraudes o perjuicios a terceros.
Este ltimo plano es de la "sustentabilidad legal" de la figura y se refiere a las condiciones y
presupuestos que llevan a un fideicomiso determinado a pasar o no por el test de su eventual

impugnacin judicial, lo que exige confrontar tal fideicomiso con el resto del ordenamiento vigente,
considerado ste como un sistema no slo de normas sino tambin de principios jurdicos.

3. Caractersticas condicionantes de la sustentabilidad

Por nuestra parte, y a los efectos de juzgar la sustentabilidad, sostenemos que resulta necesario tener en
cuenta algunas caractersticas del instituto que son las que marcan sus lmites y que, a nuestro juicio, son
las siguientes:
A. "Bifrontalidad"
El fideicomiso es bifronte en el sentido de que alude tanto a un contrato o negocio unilateral
(testamento) como una forma de propiedad.
El contrato de fideicomiso se perfecciona con las declaraciones de voluntad entre las partes por lo que es
"consensual".
La propiedad fiduciaria, en cambio, nace slo despus de cumplida la transferencia de los bienes al
fiduciario. Antes de ella, no existe como tal (art. 12 LF).
En el punto no compartimos un fallo que, contrariando reiterada jurisprudencia anterior, (6) consider
suficiente y oponible frente a la quiebra la anotacin de la clusula de adquisicin "en comisin para una
sociedad que oportunamente aceptar la compra", (7) a pesar de que el titular registral del dominio
segua siendo el comisionista al momento de la falencia.
Ahora bien, en caso de bienes registrables, la falta de inscripcin de la transferencia no es invocable por
las partes y terceros que participaron en el acto (publicidad cartular), mxime en obligaciones propter
rem. (8)
B. "Alteridad"
De los cuatro roles naturales del fideicomiso (fiduciante, fiduciario, beneficiario y fideicomisario), hay
slo dos necesarios como son el de fiduciante y fiduciario y entre ellos debe haber alteridad.
O sea no puede ser el mismo sujeto, ni dos sujetos aparentemente distintos pero que responden a una
misma sustancia o cuya personalidad diversa pudiera ser allanada (art. 54, tercer prrafo, ley 19.550).
Tampoco podr coincidir el fiduciario con el beneficiario dada la neutralidad que exige el rol del primero.
C. "Vehicularidad"
El fideicomiso no es un negocio en s mismo sino un vehculo neutro respecto de un negocio subyacente.
Ello impone indagar el negocio subyacente, su validez y su causa lcita, en tanto el fideicomiso no puede
ser un instrumento para que el fiduciante o un tercero hagan lo que a ttulo propio no pueden hacer.
Tambin implica que no hay enriquecimiento o empobrecimiento patrimonial para las partes, lo que, en
todo caso, resultar del otro negocio.

En consecuencia, el fideicomiso no existe en funcin de s mismo sino de otro contrato o relacin

negocial, por lo que el juzgamiento de cada contrato (en su onerosidad, licitud, etc.) deber hacerse en
base a esa finalidad.
Este carcter "vehicular" lo distingue de los negocios simulados, ya que el fideicomiso se exterioriza
como un verdadero instrumento y no oculta al negocio subyacente. (9)
D. "Temporalidad"
El fideicomiso es un contrato que implica, supone y necesita un tiempo para que el fiduciario ejercite su
propiedad, y para que los beneficiarios la disfruten, antes de la transmisin al fideicomisario.
De ellos se sigue que el fideicomiso instantneo no sea tal.
E. "Plasticidad"
El fideicomiso admite la incorporacin ulterior de fiduciantes, de beneficiarios y de fideicomisarios, pero
ello siempre que en el contrato inicial se prevean y pauten detalladamente las condiciones y que no se
vulneren los lmites de la figura.
F. "Comunicabilidad"
El carcter "fiduciario" del contrato denota la total falta de inters personal del fiduciario y califica su
deber de cumplir adecuadamente la manda, para lo cual no slo debe rendir cuentas al beneficiario
(art.7 L.F.), sino al propio fiduciante, interesado en tal cumplimiento, (10) quien puede remover al
fiduciario en caso de incumplimiento (art. 9, a, L.F.).
G. "Autorizacin especial societaria"
En materia societaria, como regla, los representantes obligan a la sociedad por todo acto que no sea
notoriamente extrao al objeto social (art. 58 ley 19.550).
Ahora bien, en el caso del fideicomiso en el cual una sociedad comercial transfiere bienes propios como
fiduciante, debe medirse la entidad del acto respecto del patrimonio y del giro social para establecer si el
mismo se encuentra dentro de las facultades de sus representantes o si, por tratarse de un acto de
"administracin extraordinaria", requiere aprobacin de la asamblea extraordinaria o reunin de socios
con facultades para reformar el contrato.
Al respecto, la doctrina y jurisprudencia son contestes, en el caso de sociedades annimas, en negar
facultades al directorio cuando se trata de actos de administracin extraordinaria o que exceden el
objeto de la sociedad. (11)
H. "Infungibilidad y orden pblico fiduciario"
A nuestro juicio el fideicomiso no puede reemplazar a una figura tipificada por la ley en proteccin de los
terceros o a ciertas reglas del ordenamiento contractual que tienen la misma finalidad ni tampoco puede
contrariar las relaciones bsicas que fundan la institucin, a las que denominamos "orden pblico
fiduciario".

Entre tales casos de inadmisibilidad pueden citarse las normas legales que, tanto en la hipoteca como en
la prenda, impiden que el acreedor se apropie el bien dado en garanta en tutela del deudor y de los
dems acreedores (art. 3222 del Cdigo Civil).
Podra esto pactarse en un fideicomiso de garanta?
Entendemos que no.
Es que, de lo contrario, todas las normas imperativas referidas pasaran a ser meramente dispositivas por
la sola voluntad de las partes en violacin de las tutelas legales, resultado que condena la interpretacin.
Otro caso es el de la sustitucin de la "sociedad" por el "fideicomiso", lo que se analizar infra en el cap.
II n 1.
Tambin juzgamos inadmisible que un negocio determinado y tipificado por ley, con la presencia de
determinados elementos concretos, pretenda ser modificado en sus efectos mediante la "adaptacin" de
la figura del fideicomiso.
Finalmente, tampoco corresponde que el "orden pblico fiduciario", entendiendo por tal el
ordenamiento mnimo e indisponible de las relaciones legales entre los sujetos intervinientes para que el
negocio sea un fideicomiso y no otra cosa, pueda alterarse por voluntad de las partes pretendindose
igualmente lograr los efectos del instituto.
Tal sera el caso, entre otros, del denominado "fideicomiso inmobiliario de garanta", que se presenta
cuando, a los efectos de garantizar una deuda, el deudor transmite en propiedad fiduciaria un inmueble
de su propiedad para que, en caso de no abonarse aqulla a su vencimiento, el fiduciario venda el
inmueble en forma privada y, con su producido, pague la deuda al beneficiario-acreedor, entregando el
eventual remanente al deudor-fiduciante, pero reteniendo la tenencia y administracin del inmueble.
Vale decir que se trata de un caso donde la estructura coincide con la de la hipoteca y se pretende
transmitir la propiedad sin mediar "constituto posesorio"(12) por lo que el contrato en cuestin es
invlido como fideicomiso de garanta al no ajustarse a sus presupuestos legales. (13)

4. Las experiencias en las diversas clases de fideicomisos

Sentado ello, lo cierto es que, en los quince aos de vigencia de la ley 24.441, ha tenido lugar un
verdadero ejercicio de sustentabilidad del fideicomiso, en los casos en que hubo conflictos, por va del
sometimiento de las concretas prcticas en la materia a la resolucin de los tribunales como as a las
opiniones de la doctrina, todo ello con resultados dispares. (14)
De entre tales resultados podemos aqu recordar, por vincularse al presente estudio, los siguientes:
a) Los fideicomisos de organizacin de emprendimientos "inmobiliarios" han funcionado sin mayores
problemas, sin perjuicio de la atribucin, en algunos casos, de responsabilidades especiales al fiduciario
cuando aqul al mismo tiempo era el organizador y acreedor beneficiario, (15) y del hecho que an no se
han perfilado ntidamente las responsabilidades del "desarrollador", que a pesar de ser el verdadero
"matre del affaire" generalmente no aparece con ningn rol obligacional en el contrato.

b) Los fideicomisos "de garanta" han aprobado su test de validez general (16) pero se encuentran an
controvertidos la posibilidad de que el acreedor beneficiario sea tambin el fiduciario, (17) su carcter
"accesorio", (18) la vigencia de la regla de "especialidad", (19) la "no apropiacin" por el acreedor, y el
problema del modo de notificar cuando se trata de la cesin de crditos futuros. (20)
c) Frente al concurso preventivo del fiduciante en un fideicomiso de garanta, se discute la necesidad del
acreedor beneficiario de presentarse a verificar el crdito, (21) el carcter quirografario o privilegiado de
ste, (22) el carcter firme o condicional de la insinuacin, (23) la aplicacin de los efectos novatorios al
fideicomiso, (24) la posibilidad de suspender la realizacin del bien fideicomitido durante el concurso
preventivo y antes de la verificacin, (25) como as la de adoptar medidas cautelares por el juez
concursal en tal sentido, en particular cuando se afecta la continuidad empresaria. (26)
d) En materia de fideicomiso financiero de oferta pblica, los efectos del caso "Bonesi", (27) nos han
llevado a formular en su momento algunas reflexiones sobre sus sustentabilidad (28) que sintetizamos
de la siguiente forma: 1.- El fiduciario debe constatar que el fiduciante no se halla en insolvencia civil
(pasivo superior al activo) ni comercial (cesacin de pagos); 2.- Debe verificarse que la cesin de crditos
al patrimonio fideicomitido cumpla con los requisitos de los arts. 70, 71 y 72 del la ley 24.441; 3.- Resulta
conveniente reglamentar convencionalmente la etapa "formativa" iniciada con el "acuerdo preliminar" y
prever expresamente los efectos para el caso de interrupcin de la misma o concursamiento nterin; (29)
4.- Al estructurarse un fideicomiso mediante la transferencia de "crditos futuros" deben individualizarse
las "convenciones en curso" que le dan sustento legal y procurarse su inmediata notificacin a los
deudores una vez concluidas; 5.- Debe verificarse que el fideicomiso financiero se encuentre
debidamente perfeccionado y notificado, responda a una contraprestacin legtima y carezca de la
garanta del fiduciante; 6.- Al estructurar un fideicomiso, en garanta o financiero, sobre un flujo de
fondos futuros (ventas a realizar), deber preverse un mecanismo contractual de reduccin de los fondos
captados para el caso que su cuanta afecte a los fondos necesarios para la continuacin de la empresa
(capital de trabajo); y 7.- Resulta desaconsejable la designacin del fiduciante como administrador y/o
agente de cobro del fideicomiso financiero.
e) Finalmente, en materia de fideicomisos societarios, remitimos a las consideraciones de los captulos
siguientes.
II. Fideicomiso y rgimen societario
Los fideicomisos "societarios" han sido muy utilizados, sobre todo como vehculos de garantas. Si bien
no han generado conflictos relevantes, las mltiples cuestiones que involucran (30) permiten afirmar que
todava se encuentran en etapa de prueba.
En el punto, y a los fines de nuestro estudio, distinguimos dos reas de anlisis: en primer lugar, un rea
general relativa a las relaciones entre ambos institutos, a considerar en este captulo. En segundo
trmino, la propia del fideicomiso sobre acciones como tal, las que consideraremos en el captulo
siguiente
1.- El negocio societario bajo forma de fideicomiso
La cuestin que el tema plantea es la siguiente: podra hacerse un fideicomiso por el cul uno o ms
fiduciantes aportaran fondos a un fiduciario para que ste emprendiera una "actividad" comercial por

cierto tiempo, durante el cual les repartira beneficios, para al final liquidar el patrimonio fideicomitido y
transferirles el remanente?
Podra hacerse soslayando todas las reglas de responsabilidad y de manejo del patrimonio en tutela de
terceros, ya que en el fideicomiso no hay quiebra por insolvencia ni lmites a los repartos?
Al respecto, prestigiosa doctrina considera que s es posible, sea por no estar prohibido o sea por
tratarse de ley posterior que habra creado un nuevo ente jurdico contable. (31)
Incluso se propugna que los fideicomisos hechos en tales condiciones son verdaderas empresas a las que
habra que darles los beneficios propios de las PyMES y el acceso al crdito y a los registros. (32)
Por nuestra parte entendemos que no es admisible que el fideicomiso tenga objeto societario en
atencin a las particularidades del rgimen de la sociedad comercial.
Ello, en primer lugar, porque si se trata de un nico fiduciante, se estara vulnerando la regla de la
pluralidad de socios exigida por el art. 1 de la ley 19.550 que, en derecho argentino vigente, prohbe la
limitacin de la responsabilidad del empresario individual.
Adems, y aun en caso de pluralidad de fiduciantes, tngase en cuenta que el ordenamiento societario
presenta normas indisponibles en materia de pluralidad, formas, publicidad, contabilidad, objeto,
capacidad, nulidad, etc., tendientes a la proteccin de los terceros en tanto tutelan al crdito en general
y a la situacin de acreedores, herederos, terceros co-contratantes, trabajadores y terceros en general.
Sobre tal base, el concepto de aporte para un fondo comn con el cual realizar una actividad lucrativa
empresaria en comn para participar en los resultados, debe considerarse privativo del rgimen
societario (art. 1 ley 19.550).
Vale decir que, a nuestro juicio, si hay "aportes" para un "fondo comn", con el cual se desarrollar una
"actividad lucrativa", con "gestin comn" y compartiendo la "suerte" entre los aportantes, se presentan
los elementos del negocio societario y resultan insoslayables las reglas de la ley 19.550.
En tal supuesto, un fideicomiso donde se presentaran dichos elementos, podra considerarse una
sociedad "atpica" y, como tal, nula, liquidable y concursable, con las responsabilidades consecuentes de
sus socios y administradores.
Y, en caso de fiduciante nico, se desestimara su personalidad imputndosele personalmente la
totalidad de las consecuencias de su obrar, sin perjuicio de la responsabilidad del fiduciario.
Todo ello sin perjuicio de destacar que quedan afuera de un eventual encuadramiento societario
aquellos emprendimientos que no implican "actividad", en el sentido de repeticin de actos
sustancialmente iguales, sino la consecucin de una "obra" nica y concreta, similares a la sociedad
accidental o en participacin o a la unin transitoria de empresas.
Tambin quedan afuera del cuestionamiento los denominados "fondos de inversin directa" siempre
que mantengan sus caractersticas de "singularidad", "especialidad", "proyecto sin historia" e
"independencia" entre inversores y administradores, lo que impedir su encuadramiento societario (33)
ante la falta de "gestin comn" y de "affectio societatis" entre sus miembros.

2.- Aportes de bienes a sociedades y fideicomiso

En este punto debemos distinguir tres situaciones.
En primer lugar, el caso frecuente de que, antes de constituirse la sociedad, alguien compra un inmueble
con una estipulacin declarando que lo hace con fondos y para una sociedad a constituir la que
oportunamente aceptar la compra.
En tal caso no dudamos que la titularidad corresponde al comprador y que el inmueble, hasta tanto la
sociedad se constituya y ejercite la opcin, est sujeto a la agresin de sus acreedores individuales, tal
como ha tenido oportunidad de sealar la jurisprudencia. (Fallos "Electromecnica" y "Pea").
Sin embargo, se ha registrado un fallo que entendi que, en tal supuesto, exista un fideicomiso a favor
de la sociedad, por lo que los acreedores individuales no podan agredir el bien ("Kumvich"). (34)
No compartimos tal doctrina toda vez que confunde el dominio fiduciario con una clusula de opcin, el
comprador sera al mismo tiempo fiduciante y fiduciario, lo que es inadmisible, y el beneficiario sera una
persona inexistente.
La segunda situacin se refiere a la posibilidad de que se aporten bienes a una sociedad no en propiedad
plena sino a ttulo de fideicomiso.
Tampoco la admitimos no slo por contrariar el rgimen de aportes en propiedad del art. 38 de la ley
19.550, sino porque implicara una escisin del patrimonio de la sociedad que, como fiduciaria de los
bienes aportados, tendra dos activos separados en contradiccin con el concepto de capital social y/o
patrimonio societario inicial integrado por la suma de los aportes de obligaciones de dar (art. 1649 del
Cdigo Civil).
Finalmente se plantea la cuestin de si los bienes que integran un patrimonio fiduciario pueden ser
aportados a una sociedad comercial.
En el punto no vemos inconveniente en la medida en que corresponda al objeto del fideicomiso y
quedando claro que tal transmisin implicar la propiedad, sin restricciones, por parte de la sociedad
recipiendaria al no regir la regla del art. 3270 del cdigo civil.
3.- La posibilidad de fideicomitir partes sociales, cuotas de S.R.L. y/o acciones de S.A.
Ms all de lo que se seala infra respecto del fideicomiso sobre acciones de sociedad annima, se
plantea la cuestin de si las partes sociales de las sociedades de inters (colectiva, capital e industria,
comandita simple) y/o el capital solidario de la sociedad en comandita por acciones, pueden ser objeto
de un fideicomiso.
Damos respuesta negativa la interrogante en tanto no se trata de "bienes determinados" en los trminos
del art. 1 de la ley 24.441, sino de un "status socii" absolutamente personalizado y que comporta
derechos, obligaciones, atribuciones, incompatibilidades y responsabilidades ilimitadas que exceden
dicha nocin.

Advirtase, en cambio, que tanto en el caso de las cuotas de la S.R.L., dado su particular rgimen
societario patrimonial (arts. 57, segundo prrafo, y 156 de la ley 19.550) como el caso de las acciones de
sociedades annimas y en comandita por acciones, que tienen carcter de ttulos valores (art. 226 L.S.),
se trata de "objetos" susceptibles de negocios, incluyendo el fideicomiso, lo que no pasa en los otros
tipos sociales referidos.
III. El fideicomiso sobre acciones de sociedad annima
1. Las acciones como objeto de negocios
Las acciones de la sociedad annima pueden ser analizadas desde tres puntos de vista: a) como
representativas de una parte alcuota del capital social (art. 163 ley 19.550, en adelante L.S.); b) como
representativas de la calidad de socio, con los derechos y obligaciones respectivos (status socii); c) como
"ttulos valores" (art. 226). (35)
En cuanto a la calidad de socio se controvierte si puede prescribir el derecho a recibir los ttulos, lo que
no consideramos posible. (36)
En lo relativo a su calidad de "ttulos valores" se plantean diversas cuestiones.
Una es la relativa a determinar si, a pesar de la nominativizacin obligatoria (acciones nominativas no
endosables), o de su desmaterializacin (acciones escriturales, art. 208 segundo prrafo L.S.), impuestas
por la ley 24.587 (Adla, LV-E, 5917), rige el principio de la "autonoma" de los ttulos de crdito, por la
cul el adquirente no responde por las obligaciones del tradens frente al emisor, o si se trata de una
cesin de derechos donde el adquirente no puede estar en mejor situacin que el cedente. (37)
Tal cuestin se vincula a la calificacin del negocio de transferencia onerosa entre vivos, en el sentido de
si se trata de una "compraventa" (art. 451 del Cdigo de Comercio), (38) con posibilidad incluso de venta
de "cosa futura", (39) o de una "cesin de derechos" (arts. 210 L.S. y 1454 Cdigo Civil), sobre lo que la
doctrina tambin controvierte. (40)
Ahora bien, ms all de tales discusiones, lo cierto es que las acciones son "bienes" susceptibles de ser
objeto de negocios (art. 451 del Cdigo de Comercio), que pueden ser transferidas tanto en plena
propiedad, como en co-propiedad constituyendo un condominio (art. 209 L.S.), y que pueden ser
sometidas a un pacto de accionistas o sindicato accionario, con diversos efectos (art. 1197 C.Cvil). (41)
Con tales fundamentos, las acciones se ubican en el mbito del art. 11 de la ley 24.441 como "bienes"
que pueden ser objeto de transferencia fiduciaria.
2. El estatuto del socio y la situacin del accionista fiduciario
El fideicomiso de acciones presenta una cuestin fundamental cul de los sujetos que intervienen en el
fideicomiso tiene el estatuto del socio?
O, en otros trminos respecto de quin (fiduciario, beneficiario, fiduciante o fideicomisario) deben
juzgarse los derechos patrimoniales, los derechos polticos el inters contrario, las incompatibilidades,
los lmites, las prohibiciones, las responsabilidades y las dems situaciones previstas por la ley de
sociedades para el accionista?

Recordemos, en primer lugar, que el socio tiene determinados derechos que, siguiendo las tradicionales
clasificaciones doctrinarias, pueden dividirse en dos clases: (42)
Por un lado, los derechos patrimoniales, a saber: la participacin a) en el capital; b) en las utilidades; c)
en el fondo de reserva; d) en la cuota de liquidacin; y los derechos de; e) suscripcin preferente en los
aumentos de capital; y f) de negociacin de la parte social (amplio en las sociedades por acciones y ms o
menos restringido en otros tipos sociales).
Por el otro, los derechos de carcter "para-poltico", a saber, de voz y voto, para la formacin de la
voluntad social; de gobierno, de administracin, de control, de receso y, finalmente, el derecho de
informacin del socio.
En segundo trmino, el socio est sujeto a un rgimen estricto de obligaciones, responsabilidades,
limitaciones y prohibiciones, todo lo que constituye el "estado de socio". (43)
En el punto cabe recordar que la jurisprudencia, en materia de fideicomiso en general, en algn caso
considero al fiduciario como exclusivo propietario (44) y, en algn otro, como un dueo "aparente"de los
bienes fideicomitidos que obra virtualmente por cuenta del fiduciante, (45) lo que incluira, en nuestro
caso, a las acciones.
Aun cuando pareciera que, como regla, debera considerarse al fiduciario como titular del estatuto del
socio, lo cierto es que no siempre es as, ya que en el fideicomiso sobre acciones se presentan algunas
particularidades.
En primer lugar, lo fideicomitido son las "acciones" y ellas, como "ttulos valores", slo le confieren a su
titular una investidura formal: la "legitimacin" para ejercer los derechos, pero no implican
necesariamente la "propiedad" como tal, en el sentido del "estado de socio" que, como ya se seal, no
es en s mismo objeto posible de fideicomiso.
En segundo trmino, en el fideicomiso nos encontramos con un dominio "imperfecto" o "fiduciario"
sobre las acciones, en los trminos de los arts. 2661 y siguientes del Cdigo Civil y de la ley 24.441, (46) o
sea que no es pleno sino limitado, lo que puede incidir, segn el caso, sobre el haz de derechos,
obligaciones y responsabilidades del socio.
En tercer lugar, la propia ley 24.441 "desdobla" los derechos del socio en materia del derecho
patrimonial al cobro de dividendos, que no lo coloca en cabeza del fiduciario sino del beneficiario (arts.
1, 2 y 15 L.F.).
Finalmente, la ley admite expresamente la posibilidad que el contrato de fideicomiso limite, restrinja,
sujete a instrucciones o condicione las facultades del fiduciario (art. 4 inc. c y conc. L.F), lo que tambin
puede llevar al desdoblamiento de su estatuto de socio.
Por tales motivos, consideramos que en el fideicomiso accionario puede existir un desdoblamiento de la
calidad de socio y que los diversos derechos, obligaciones, prohibiciones, lmites e incompatibilidades del
accionista deben ser atribuidos ora al fiduciario, ora al fiduciante, ora al beneficiario, segn el caso,
previa indagacin y teniendo en cuenta a los siguientes parmetros:

a) La causa del concreto fideicomiso de que se trate, o sea, el negocio subyacente.

b) Las limitaciones o autorizaciones dadas por el contrato al fiduciario y los derechos que se hubiese
reservado el fiduciante. (47)
c) La dinmica de instrucciones o consultas que deba hacer el fiduciario al fiduciante o al beneficiario.
d) El juego del inters social o del inters individual del fiduciario, beneficiario o fiduciante en cada
supuesto concreto.
e) La configuracin o no de un centro autnomo de inters en la figura del fiduciario respecto de la
situacin de que se trata.
De tal suerte que el juzgamiento del voto y de la legitimacin para reclamar informacin, dividendos,
ejercer derecho de preferencia, ejercer el derecho de receso, pedir convocatoria a asambleas, iniciar
acciones de impugnacin de decisiones asamblearias, transferir las acciones a terceros y/o prendarlas, se
condicionar a las pautas precedentes a juzgar en cada caso. (48)
En particular, la cuestin se proyecta sobre el rgimen de sanciones societarias, ya que la determinacin
de quin es el socio influir:
a) En la eventual disolucin y responsabilidad por unipersonalidad segn haya, respecto de todo el
paquete accionario, fiduciario, beneficiario o fiduciante nico (art. 94 inc. 8 ley 19.550).
b) En la determinacin del "socio" y/o del "controlante" a los fines del eventual ejercicio de una accin
de "responsabilidad" o de "desestimacin de personalidad" (art. 54 ley 19.550), o de extensin de
quiebra (art. 161 inc. 2 ley 24.522).
c) En el emplazamiento de la responsabilidad por voto en "inters contrario" (art. 248 L.S.) o de una
decisin asamblearia nula que caus un dao (art. 254 misma ley).
A ello se suma la cuestin de que, en caso de ser sancionable el fiduciario, si ste responde slo con los
bienes fideicomitidos o tambin con sus bienes propios, destacndose que en el primer caso la garanta
tendra como lmite el valor de las propias acciones que podran haberse depreciado por el obrar del
propio fiduciario.
Diverso es el supuesto de adquisicin forzada de las acciones por va de "salvataje" o "cramdown" en el
concurso preventivo (art. 48 ley 24.522), donde la determinacin de la real calidad de socio ser
irrelevante, ya que el adquirente recibir las acciones en plena propiedad extinguindose la propiedad
fiduciaria. (49)
Finalmente, y en el plano de los alcances de las restricciones impuestas al fiduciario respecto de la
sociedad, socios y terceros, (50) principalmente en materia de voto, gravamen o venta de las acciones, la
oponibilidad de las mismas depender de su publicidad y conocimiento. (51)
De tal suerte, si las restricciones constan en el libro de Registro de Acciones y/o en los ttulos, las mismas
sern oponibles a los terceros y su incumplimiento, en caso de venta o gravamen, poseer efectos reales
determinando la nulidad del acto. (52)
3. Las posibles causas de la transferencia fiduciaria y su licitud

Como derivacin de la regla de "vehicularidad" antes referida, resulta fundamental conocer y determinar
el negocio subyacente que sirve de causa para la transferencia fiduciaria y, consecuentemente, juzgar su
licitud.
En materia de causas lcitas y justificables para una transferencia de acciones, podemos mencionar las
siguientes:
a) La sindicacin de acciones y/o acuerdo de accionistas, de indudable valor para superar la
inoponibilidad a la sociedad y garantizar su cumplimiento. En el caso de sindicato "de mando", el
fiduciario es el sindico designado y consulta con los fiduciantes o recibe instrucciones previas sobre el
modo de votar. En el de "bloqueo", al estar las acciones en titularidad del fiduciario no existe riesgo de
que se incumpla. (53)
b) La compraventa de paquete accionario, donde se puede constituir un fideicomiso entre el acuerdo
preliminar y el closing, para evitar el arrepentimiento, y/o luego del closing y hasta el cumplimiento de
ciertas contingencias o garantas, (54) lo que por ejemplo permite ir liberando acciones en la medida en
que se pagan las cuotas del saldo de precio y no se verifican pasivos ocultos. (55)
c) La garanta de un prstamo, que se analizar en particular infra (ver n 5).
d) La programacin familiar y/o el cumplimiento de un "protocolo de empresa familiar". Como se sabe
ste es un acuerdo marco que regula las relaciones entre familia y que requiere una ejecucin concreta
en diversos instrumentos adicionales para darle plenitud. (56) Uno de ellos puede ser el fideicomiso de
todo o parte de las acciones de modo de cumplir lo all pactado, (57) pudiendo instrumentarse el
anticipo de herencia a favor de los hijos, mediante un fideicomiso que mantiene al padre como
beneficiario y a los herederos como fideicomisarios y con revocacin simple, lo que le da ventaja sobre la
donacin con reserva de usufructo. (58)
e) El mecanismo para superar el impasse o desempatar en sociedades 50 y 50, destinando una porcin
de desempate a un fiduciario con instrucciones previa de cmo votar o desempatar en cada caso. (59)
f) El armado de un portafolio de inversiones. (60)
g) El contrato de gerenciamiento o "management", (61) a favor del gerenciador y con las instrucciones
respectivas.
A su vez, sern siempre causas ilcitas para la transferencia fiduciaria de acciones las que importen actos
de insolventacin del fiduciante (62) o las que lleven a la violacin de prohibiciones o de
incompatibilidades societarias o legales, tales como la prohibicin del director de votar la propia gestin
(art. 241 L.S.) o del accionista de votar en inters contrario (art. 248 L.S.).
4. Requisitos formales y sustanciales de la transferencia fiduciaria de acciones
4.1. La transferencia de acciones y su registracin
La norma legal aplicable es el art. 215 de la ley 19.550 (L.S.) que textualmente dice: "La transmisin de
las acciones nominativas o escriturales y de los derechos reales que las graven debe notificarse por

escrito a la sociedad emisora o entidad que lleve el registro e inscribirse en el libro o cuenta pertinente.
Surte efecto contra la sociedad y los terceros desde su inscripcin".
Vale decir que, salvo el particular caso de las sucesiones y transmisiones forzadas, la transferencia de las
acciones requiere, adems de un contrato causal entre las partes (compraventa, donacin, etc.), una
comunicacin escrita a la sociedad, denominada "transfer" y la posterior inscripcin en el libro de
Registro de Acciones.
Sobre el mismo, dice el art. 213 LS: "Se llevar un libro de registro de acciones con las formalidades de
los libros de comercio, de libre consulta por los accionistas, en el que se asentar:
1) Clases de acciones, derechos y obligaciones que comporten;
2) Estado de integracin, con indicacin del nombre del suscriptor;
3) Si son al portador, los nmeros; si son nominativas, las sucesivas transferencias con detalle de fechas e
individualizacin de los adquirentes;
4) Los derechos reales que gravan las acciones nominativas;
5) La conversin de los ttulos, con los datos que correspondan a los nuevos;
6) Cualquier otra mencin que derive de la situacin jurdica de las acciones y sus modificaciones".
La norma ha sido interpretada por la mayora de la doctrina y jurisprudencia en el sentido de que tal
inscripcin en el registro no se instituye con carcter "declarativo" sino que informa sobre un
requerimiento de tipo "constitutivo", (63) motivo por el cual a nuestro juicio la acreditacin de la sola
transferencia, sin anotacin en el libro, no alcanza para reputar excluido al vendedor del elenco de socios
de una sociedad annima. (64)
Es que la formalidad de la inscripcin en el libro correspondiente es en tutela de la sociedad, de los
socios y los terceros acreedores y no slo constituye un medio de prueba, sino que funciona
fundamentalmente como medio de publicidad con "fides publica" por lo que se sostiene que la
inscripcin en el registro es constitutiva. (65)
Evidencia la importancia de este libro en la vida societaria la facultad expresa del inspector de justicia
concurrente en las respectivas asambleas de "verificar si las registraciones y actas se encuentran al da y
en su caso firmadas debidamente, dejando constancia en su informe de cualquier omisin o
irregularidad que advierta" (art. 152, inc. 2, RG 07/05- IGJ); y en particular de verificar el libro de registro
de acciones a fin de determinar la legitimacin para participar en la asamblea: "La legitimacin para
participar de la asamblea resultar de las registraciones obrantes en el libro de registro de acciones y de
las anotaciones efectuadas en el libro de registro de asistencia" (RG 07/06-IGJ, art. 8).
4.2. Procedimientos
4.2.1. Necesidad de efectuar un control previo a la inscripcin:
Cabe preguntarse si frente a la comunicacin de una transferencia de acciones el rgano de
administracin de la sociedad est obligado a registrar automticamente la misma en el libro de Registro
de acciones, o si posee facultades y deberes para evaluar la legalidad de tal inscripcin.

A nuestro juicio, y conforme con doctrina y jurisprudencia mayoritaria, resulta claro que el administrador
debe examinar por imperativo de la ley diversos elementos con carcter previo a proceder a la
registracin y que sta no es automtica ni constituye dicho libro un buzn donde todo se anota. (66)
En efecto, este examen constituye el soporte necesario del segundo paso de la operacin de
transferencia accionaria tal como lo ha sostenido la jurisprudencia. (67)
Juega en el caso la tutela del denominado "orden pblico societario", que queda evidenciado por las
sanciones jurdicas previstas por la ley para los casos de "socio aparente" y de "socio oculto" (art. 34,
primer y segundo prrafo, ley 19.550). A ellos cabra sumar los intereses concursales, laborales y
tributarios en conocer la persona del verdadero socio, todos de orden pblico econmico. (68)
Ahora bien, en materia de transmisin fiduciaria, los elementos que deben verificar los directores no se
limitarn a las partes del negocio de transferencia sino tambin a otro sujetos involucrados, como es el
caso del beneficiario y del fiduciante en orden al posible desdoblamiento del estatuto del socio referido
supra, en el n 2.
4.2.2. Elementos que deben verificar los directores
a) Autenticidad de firmas
Corresponde dicho examen para refrendar la validez del acto si se presenta un instrumento privado
notificando la transferencia. (69) En cambio, en caso de haberse realizado una escritura pblica, el
notario interviniente ya debi haber comprobado tal extremo, entre otras materias. (70)
b) El tracto en las sucesivas transferencias
Debe examinar necesariamente el "tracto", o sea que las acciones transmitidas se encuentren ya
anotadas a nombre del fiduciante. Este principio derivado del derecho registral impide que alguna
inscripcin, salvo la primera, se extienda sin que est inscrito o se inscriba el derecho de donde emana o
el acto previo necesario o adecuado para su extensin. (71)
c) La integracin de los aportes pendientes
Este examen tambin est previsto por el art. 213 L.S.C. en su inciso 2) que prev la registracin del:
estado de integracin, con indicacin del nombre del suscriptor; este examen debe efectuarse "a fin de
comprobar el cumplimiento por ste de la integracin, y eventualmente su estado de mora, a los efectos
de la cesin de la accin no integrada, y para determinar la caducidad de los derechos del suscriptor
moroso (art. 193, 2 prrafo). (72)
d) La inexistencia o irrelevancia de derechos reales y medidas cautelares sobre las acciones
fideicomitidas
Este requisito tambin est previsto expresamente en el art. 213 L.S.C., inc. 4): los derechos reales que
gravan las acciones nominativas; ello resulta claro, pues "para que la transmisin de los derechos reales
de prenda y usufructo tenga efectos contra la sociedad y terceros, es necesaria su inscripcin". (73)

De hecho, las acciones a transferir fiduciariamente pueden estar gravadas o embargadas, pero tales
situaciones debern ser asumidas por el fiduciario y constar en los registros respectivos.
e) La inexistencia de eventuales restricciones estatutarias o fiduciarias para transferir y/o fideicomitir, o
el cumplimiento de los procedimientos previos
Se deben examinar si no se alteran las limitaciones estatutarias a la transmisibilidad de los ttulos, en los
trminos del art. 215 de la ley 19.550, o lo establecido estatutaria o reglamentariamente para las
comunicaciones intra o extra societarias. (74)
En el punto entendemos que la limitacin para transferir en propiedad incluye a la transmisin fiduciaria,
como as que un estatuto podra restringir la transferencia fiduciaria y no la plena.
Tambin las limitaciones pueden provenir de la adquisicin que hiciera el fiduciante vendedor, y debern
ser controladas por el directorio en la medida en que est notificado de ellas y/o consten en el libro de
registro de acciones tal como exige la RG 2/06 de la I.G.J. (ver infra).
f) El asentimiento conyugal del fiduciante persona fsica
Debe exigirse el asentimiento del art. 1277 C. Civ. ya que, ms all de las disputas doctrinarias, as lo
sostiene la mayora de la doctrina. (75)
g) La inscripcin en el pas en caso de fiduciario y/o beneficiario que sea sociedad constituida en el
extranjero
La transferencia en propiedad la exige la Resolucin General 07/05 de la Inspeccin General de Justicia
de la Nacin (art. 226), que consolid las normas que encararon el problema de las sociedades
constituidas en el extranjero no inscriptas, entre ellas las que toman participacin en sociedades locales,
en particular las sociedades off shore, contempla, asimismo, sanciones para los directivos que acepten la
participacin en asambleas de sociedades no inscriptas conforme el art. 123 L.S.C., y constituye tambin
un ejemplo del examen que deben efectuar los administradores societarios previo a sus registraciones
en el libro de registro de acciones para evitar incurrir en responsabilidades.
En el caso de transferencia fiduciaria entendemos que rige el mismo principio y, por ende, si el fiduciario
es sociedad extranjera deber estar inscripto en el pas al menos en los trminos del art. 123 de la ley
19.550.
La misma exigencia cabe formular respecto del beneficiario, ya que, de lo contrario, se violara la
estructura de control de la ley. (76)
Adicionalmente, si la sociedad es titular de un inmueble sujeto al rgimen especial de zonas de frontera,
debera exigirse la respectiva autorizacin de la Superintendencia tanto respecto del fiduciario como del
beneficiario.
h) Las situaciones de los arts. 30, 31 y 32 L.S. cuando el fiduciario es una sociedad
Se trata de los lmites para la participacin tipolgica (art. 30), para la participacin cuantitativa (art.31) y
de la prohibicin de participaciones recprocas (art. 32), lo que debe ser resguardado exigiendo, en su
caso, la certificacin contable que corresponda al caso.

Ahora bien, en el caso de la transmisin fiduciaria, si el fiduciario es una sociedad cuyo objeto es el de
brindar profesionalmente tales servicios, entendemos que se presenta una situacin analogable a la
excepcin del art. 31 para los casos de sociedades con objeto exclusivo financiero o de inversin.
En cambio, en todos los casos se deber mantener la prohibicin de los arts. 30 y 32 L.S., tanto respecto
del fiduciario como del beneficiario.
i) La inexistencia de incapacidades de derecho o de vicio en la voluntad que sean conocidos por los
administradores
Conforme calificada doctrina, deben tambin examinarse las incapacidades de hecho y derecho, pues
pueden existir causas justificadas para la no inscripcin, de carcter permanente o transitorio. (77)
As, se ha resuelto que el presidente de una sociedad puede exigir ciertas pruebas que demuestren la
existencia de un contrato de transferencia de acciones para proceder a la inscripcin de dicha
transferencia, en razn de la seguridad registral de la sociedad por la cual debe velar, (78) o cuando
circunstancias especiales lo justifican. (79) Tambin la jurisprudencia ha admitido la existencia de
motivos graves como causal para no practicar la inscripcin de la transferencia. (80)
En caso de transferencia fiduciaria consideramos vigentes tales controles que pueden vincularse a la
existencia de una causa ilcita en el fideicomiso.
j) La informacin adicional exigida por la RG 2/06 para la transferencia fiduciaria de acciones y sus
proyecciones sobre el tema
La RG 02/06 (IGJ) (81) en su art. 1 establece la exigencia de determinados requisitos para la inscripcin
de resoluciones de asambleas de sociedades por acciones, en aquellos casos en los cuales hayan
participado ejerciendo derechos de voto titulares fiduciarios de acciones de la sociedad.
De ello se sigue que el directorio deber requerir, adems de los datos propios que identifican a las
partes y al objeto de la operacin (82) la siguiente informacin:
a. Los datos del beneficiario, incluyndose segn el caso nombre y apellido o denominacin social,
documento de identidad o datos de inscripcin registral y domicilio o sede social.
b. Si el fiduciante, fiduciario y beneficiario son todos o alguno de ellos sociedad controlante, controlada o
vinculada a la sociedad emisora de las acciones.
c. Si alguno de ellos es director, gerente, apoderados o empleado de la emisora o de sociedad controlada
o vinculada con ella.
d. Si constan inscriptas, en los alcances del inciso 6 del artculo 213 de la ley 19.550 (t.o. 1984) (Adla,
XLIV-B, 1319), restricciones, limitaciones o condiciones al fiduciario para ejercer facultades de disponer o
gravar las acciones, o para el ejercicio de determinados derechos de voto, resendose en caso
afirmativo el contenido de las mismas.
Vale decir que la reglamentacin solicita adicionalmente la identificacin del beneficiario, el
conocimiento de las denominadas "partes relacionadas", (83) la vinculacin societaria de las partes y la
registracin de las restricciones que tuviera el fiduciario en sus poderes de voto y disposicin.

Si bien se trata de un requerimiento meramente informativo, entendemos que implica explicitacin de

las "buenas prcticas" en la materia y que, como consecuencia de tales registraciones, puede
impugnarse la actuacin del fiduciario en una asamblea o en una venta que contrariare las facultades
registradas (84)
5. El fideicomiso de garanta sobre acciones
5.1. El fideicomiso de garanta
Al solo efecto de aproximarnos al tema corresponde recordar que en el fideicomiso de garanta una
persona (fiduciante) transfiere bienes al fiduciario para garantizar con ellos, o con su producido, el
cumplimiento de una obligacin (propia o de un tercero), a favor de un acreedor (beneficiario), debiendo
reintegrarse los bienes al titular original (fideicomisario), en caso de que se abone por separado la
obligacin principal, o de que, pagndose sta con su producido, exista remanente. (85)
Recordamos tambin aqu que las cuestiones ms relevantes que el fideicomiso de garanta presenta a la
doctrina son, a nuestro juicio, las relativas a su validez o invalidez legal, a la vigencia o no de los
principios de accesoriedad, de especialidad y de no apropiacin de la cosa garantizada, y al problema del
modo de notificacin al deudor cedido cuando se trata de carteras de crditos y/o de crditos futuros.
En el punto ya hemos fundado nuestra postura que en el fideicomiso de garanta debe cumplirse con la
especialidad, determinando claramente los lmites de la obligacin garantizada, notificarse a los
deudores cedidos y no debe preverse la apropiacin directa por el beneficiario en caso de
incumplimiento. (86)
En su oportunidad habamos coincidido a favor de la validez del fideicomiso de garanta siempre que
fuera concebido y ejecutado conforme a las pautas autorizadas por la ley y respetando los principios
jurdicos aplicables, y mientras no pretenda reemplazar a la totalidad de los elementos de otro negocio
tpico o evadir reglas generales que tutelan al deudor y a otros acreedores. (87)
5.2. El fideicomiso de garanta a favor de un acreedor del socio
Este fideicomiso, mientras confiera el derecho de voto al fiduciario conforme a instrucciones del
acreedor beneficiario, estara quebrantado el principio bsico de que el acreedor no vota y que la ley
19.550 consagra al disponer que en la prenda de acciones el acreedor "queda obligado a facilitar el
ejercicio de los derechos del propietario" de las acciones. (88)
Al respecto, la resolucin de la Inspeccin General de Justicia en el caso "Buenos Aires Broadcast S.A.",
(89) expres claramente que si bien la ley 19.550 no previ en su seno el fideicomiso de acciones, pues la
ley 24.441 es muy posterior al ordenamiento societario vigente, s estableci, en torno a la prenda de
acciones, que los derechos polticos y patrimoniales pertenecen al nudo propietario, lo cual es desde
todo punto de vista razonable, pues sera ilusorio pensar que, de haberse adoptado la solucin contraria,
la actuacin del acreedor prendario estara orientada a favor del inters social y no del suyo particular,
(90) de exclusiva naturaleza creditoria, no debindose olvidar al respecto que, como lo ha sostenido la
jurisprudencia en forma reiterada, las decisiones asamblearias deben adoptarse de acuerdo al inters
social; y que si la prenda de acciones no permite al acreedor prendario el ejercicio de los derechos de

socio (91) ni admite que aqul pueda convertirse en el propietario de las acciones del deudor, ante el
incumplimiento por ste de las obligaciones emergentes del contrato subyacente, mal pueden superarse
tales escollos legales mediante el sencillo expediente de disfrazar a la prenda mediante el ropaje del
fideicomiso.
5.3. El fideicomiso de garanta a favor de un acreedor social
Ya hemos tenido oportunidad de sealar que, si a dicha situacin se le suma la circunstancia de que el
fideicomiso no se hace en garanta de una deuda de los socios sino sobre las acciones de los socios pero
para garantizar una deuda social, cuando el fiduciario ha sido puesto por el acreedor y responde a sus
instrucciones de cmo votar en cada caso, se configura un supuesto permanente de conflicto de
intereses entre los del acreedor y el inters social, lo que impide el cmputo de su voto y, adems, afecta
la estructura de las decisiones sociales cuando las acciones fideicomitidas comprenden al paquete de
control. (92)
Tambin hemos sealado que la situacin se agrava en caso de concurso preventivo de la sociedad (93),
ya que admitir el voto del fiduciario en inters del acreedor implicara tolerar una inmixin indebida de
ste que afecta tanto al principio de igualdad como a la exclusividad del deudor para tomar decisiones
durante el proceso, lo que autoriza el dictado de una medida cautelar concursal que impida el voto. (94)
5.4.-Las exigencias de la I.G.J. en el fideicomiso accionario de garanta.
Adems de los sealado supra (n 4.2.2), cuando se trata de un fideicomiso de acciones en garanta, la
Resolucin General 2/06 exige, en su inciso 8, que consten en el dictamen precalificatorio los siguientes
datos: "a) Si el acreedor garantizado, o uno de ellos en caso de pluralidad, es el mismo fiduciario; b) Si el
acreedor garantizado y/o el fiduciario son sociedad controlante, controlada o vinculada a la sociedad
emisora".
Ello no slo a los fines del conocimiento de terceros sino tambin a los efectos de ejercer las funciones
de control de legalidad que competen a la I.G.J. como titular del Registro Pblico de Comercio (art. 6
L.S.) pudiendo, eventualmente, negar la inscripcin de una decisin asamblearia si no corresponda el
voto.
Finaliza la resolucin disponiendo que a los fines de cumplir con la informacin indicada en los incisos 2,
4, 7 y 8, a), el profesional dictaminante podr adjuntar copia certificada del contrato de fideicomiso o de
las partes pertinentes del mismo y remitirse a sus trminos, lo que resulta recomendable.
6.- Algunos aportes de un debate acadmico
Para concluir esta colaboracin, cabe consignar, como aporte a los temas y cuestiones analizadas, que en
la Reunin Acadmica del Instituto de Derecho Comercial de la Universidad Notarial Argentina, del
martes 30 de marzo de 2010 realizada en la sede de Guido 1841, Capital Federal, la que tuvo como
disertantes a los Dres. Guillermo Cabanellas de las Cuevas, Eduardo M. Favier Dubois (h.) y Carlos Molina
Sandoval, actuando como moderador el Dr. ngel Mariano Gonzlez, se obtuvieron por el consenso sin
objeciones habido entre disertantes y pblico o de las opiniones de la mayora frente a las de la minora,
las siguientes conclusiones:

1.- El fideicomiso sobre acciones es un negocio vlido y ha sido reconocido por la Inspeccin General de
Justicia en la RG 2/06.
2.- Las restricciones a la transferencia de las acciones afectan tambin a la transferencia fiduciaria.
3.- Resulta conveniente prever en el contrato de fideicomiso el eventual cambio de beneficiario de modo
de evitar la necesidad de sortear nuevamente una eventual restriccin.
4.- En el voto del fiduciario prevalecen sus obligaciones como accionista de satisfacer el inters social por
encima de la manda del fideicomiso y/o de los intereses o instrucciones del fiduciante o del beneficiario.
5.- La instrumentacin de un sindicato de accionistas mediante la constitucin de un fideicomiso
societario, debidamente registrado en los libros sociales, permite hacerlo oponible a la sociedad.

IV. Conclusiones
A modo de conclusiones, y con el carcter provisorio que impone la dialctica del pensamiento, (95)
formulamos las siguientes propuestas interpretativas:
1.-La sustentabilidad legal de un fideicomiso determinado requiere que el mismo evidencie y respete
ciertas caractersticas esenciales como son las siguientes: el perfeccionamiento de su "bifrontalidad", la
"alteridad" entre fiduciante y fiduciario, la "vehicularidad" respecto de un negocio subyacente lcito, la
"temporalidad" entre su nacimiento y su extincin, la oportuna previsin sobre su "plasticidad", la
"comunicabilidad" al fiduciante, la previa "autorizacin especial societaria" cuando el acto excede la
administracin, y la "infungibilidad" respecto de otra figura tipificada en proteccin a terceros
respetando, adems, los elementos estructurales que determinan "el orden pblico fiduciario".
2.- El fideicomiso que encubra una relacin que presente los elementos esenciales propios de la sociedad
comercial es nulo por atipicidad, liquidable y concursable. En cambio, el fideicomiso con objeto
empresario ser vlido mientras se limite a una obra que no implique "actividad permanente" o si asume
la forma de un "fondo de inversin directa", sin gestin comn.
3.- Las cuotas de S.R.L. y las acciones de S.A. y de S.C.A. son bienes susceptibles de transferencia y
propiedad fiduciaria. No as las partes sociales de la S.C.A. y de los restantes tipos societarios por implicar
un "estado de socio" intransferible a ttulo fiduciario.
4.- En el fideicomiso accionario puede existir un desdoblamiento de los derechos, deberes,
responsabilidades, limitaciones y prohibiciones del socio. Los mismos deben ser atribuidos, segn el caso
y previa indagacin, al fiduciario, al beneficiario y/o al fiduciante teniendo en cuenta la causa del
fideicomiso, las limitaciones contractuales, el rgimen de instrucciones, el inters social o individual
comprometido y la existencia o no de un centro autnomo de intereses.
5.- La anotacin de la transferencia fiduciaria de acciones en el libro de registro respectivo, que es
constitutiva, requiere en forma previa, por parte del directorio, la comprobacin de la existencia de una
serie de elementos formales y sustanciales, los que debe apreciar en relacin no slo con el fiduciario
adquirente sino tambin con respecto al beneficiario y/o fiduciante, segn el caso.

6.- Los actos del fiduciario en violacin de las limitaciones contenidas en el contrato, que se encuentren
suficientemente publicitadas o registradas en la sociedad, acarrean la nulidad de su voto, venta y/o
gravamen de los acciones, con efectos sobre terceros.
7.- En el voto del fiduciario como accionista prevalecen sus obligaciones como socio de satisfacer el
inters social por encima de la manda del fideicomiso y/o de los intereses o instrucciones del fiduciante
y/o del beneficiario.
8.- El fideicomiso de acciones en garanta que tenga por objeto garantizar una deuda social, cuando el
fiduciario ha sido puesto por el acreedor y responde a sus instrucciones de cmo votar en cada caso,
configura un supuesto permanente de conflicto de intereses entre los del acreedor y el inters social, lo
que impide el cmputo de su voto y, adems, afecta la estructura de las decisiones sociales cuando las
acciones fideicomitidas comprenden al paquete de control.
9.- En caso de concurso preventivo de la sociedad cuyas acciones se encuentren en un fideicomiso de
garanta cuyo objeto sea garantizar deudas de la misma, no corresponde admitir el voto del fiduciario en
la asamblea en inters del acreedor beneficiario, ya que ello implica una inmixin indebida de ste que
afecta tanto al principio de igualdad como a la exclusividad del deudor para tomar decisiones durante el
proceso concursal.

(1) Para una visin general del tema pueden consultarse, entre otros: Kiper, Claudio M. y Lisoprawski, Silvio V.,
"Tratado de Fideicomiso", 2 ed., Lexis Nexis, Buenos Aires, 2005; Maury, Beatriz Alicia (Directora), Grzona, Daniel
Alejandro (Coordinador) "Tratado Terico Prctico de Fideicomiso", Ad Hoc, Buenos Aires , t. I 1999, t. 2, 2004;
Barreira Delfino, Eduardo A. y Camerini, Marcelo A. (Directores), "Tratamiento integral del fideicomiso", Ad Hoc,
Buenos Aires, 2007. Ver la discusin sobre la unidad o pluralidad de regmenes de dominio fiduciario en Lafaille,
Hctor y Alterini, Jorge Horacio, "Derecho Civil. Tratado de los Derechos Reales", LA LEY, Ediar, 2 Ed. Actualizada y
ampliada, Buenos Aires 2010, t. III, p. 45, n. 991 ter.
(2) Conf. Alterini, Jorge Horacio y Alterini, Ignacio Ezequiel, "Pluralidad de regmenes del dominio fiduciario", LA LEY
2010-C, 1147 y ss.
(3) Ver Urrets Zavala, "Responsabilidad civil del fiduciario", Rubinzal, Culzoni, Buenos Aires-Santa Fe, 2002.
(4) Kiper, Claudio M. y Lisoprawski, Silvio V., op. cit. p. 536.
(5) Ver del autor "La sustentabilidad legal del fideicomiso. Cuestiones generales y el caso del fideicomiso de
garanta frente al concurso" en El Derecho, t. 229 p. 657 y ss.
(6) CNCom., sala E, 15-4-88, "Argentaria S.A. c. Herrera Automotores"; Sala B, 24-8-90, "Pea, Horacio s/tercera en
Tarantino c. Pea, Hector".
(7) CNCom., sala C, 22-2-05, "Kumvich, Anibal s/quiebra", LA LEY, 2005-B, 651.
(8) CNCom., sala C, 22-2-05 "Consorcio L. N. Alem 480 c. Bco. Medefin", LA LEY, 2005-C, 669.
(9) Conf. C.N. Civil, C.N. Civil, sala A, 9-3-05, "Pereyro c. Vilar", LA LEY, 2005-D, 6.

(10) Ver del autor "La rendicin de cuentas en el derecho comercial. Su vigencia en materia de negocios fiduciarios,
asociativos y societarios", Errepar, DSE, n 262, Septiembre 2009, t. XXI, p. 967, en co-autora con Favier Dubois
(p.).
(11) C.N.Com., Sala B, 06-12-83, "Azopardo S.A. Ca. Financiera c. Mrquez y Ca. Productora s/Inc. de revisin" La
cuestin se hace ms grave cuando se trata de actos de garanta absolutamente gratuitos, como sera el caso de un
fideicomiso de garanta a favor de un tercero que, como tal, no slo exceden notoriamente al objeto social sino
tambin a la propia finalidad de la estructura societaria. Confirman tal lnea jurisprudencial los fallos "Banco de la
Nacin Argentina s/inc. de verificacin en Escape Metal S.A. s/Concurso preventivo", de la Sala B, de la Cmara
Comercial, del 30-09-05 y "Canteras Cerro Negro c. El Abuelo S.A. s/inc. en quiebra", de la C.C. y Com. de Mar del
Plata del 12-02-06, que sostienen la no verificacin en el concurso de garantas gratuitas contrarias al objeto y al
inters social.
(12) Conf. Favier Dubois (p.), "Fideicomiso de garanta si o no?", en Errepar, DSE, n 166, agosto 01, p. 142, n 13.
(13) Ver Favier Dubois (h.), Eduardo M. "El fideicomiso inmobiliario de garanta y su validez frente a los concursos"
en "Problemas y Cuestiones sobre los Concursos", Vitolo-Pardini (Directores), Buenos Aires, 2006, Ad Hoc, p. 125.
(14) Ver Allende, Lisandro y Borda, Guillermo, "Apuntes sobre la prctica del fideicomiso" en La Ley, 10-8-07, p. 1,
ao LXXI n 153.
(15) Ver Molina Sandoval, Carlos A., "La proteccin jurdica del adquirente de unidades funcionales y el fideicomiso
inmobiliario", LA LEY, 1-10-07, p. 1, ao LXXI n 188.
(16) Conf. Favier Dubois (p.), "Fideicomiso de garanta si o no?", en Errepar, DSE, n 166, agosto 01, p. 142, n 13.
(17) Donde la opinin negativa tiene carcter mayoritario con fundamento en el conflicto de intereses.
(18) Con fundamento en el art. 1994 del Cdigo Civil; Miguens, Hctor Jos "Fideicomiso y Concursos" en "Derecho
Concursal", Univ. Austral y Rubinzal Culzoni, Dir. Gmez Leo - Negrete, Santa Fe, 2002, p. 370; Torres Caballo, Javier
"Fideicomiso de garanta" en "Tratado Terico Prctico de Fideicomiso", Dir. B. Maury, Buenos Aires 2004, Ad-Hoc,
p. 346; Clusellas - Ormaechea, "Contratos con garanta fiduciaria", Buenos Aires 2003, baco, p. 142.
(19) Ver CNCiv., sala J, "Verardo Alberto ngel y otro c. Yacimientos Petrolferos Fiscales S.A. s/Nulidad del acto
jurdico", 15.09.05; Salvat Raymundo M., "Tratado de Derecho Civil Argentino. Derechos Reales", 5 ed. actualizada
por Argaars Manuel, t. IV, p. 122, Tea, Buenos Aires, 1962; Cossari - Vives, "La hipoteca dada por un tercero y los
principios de accesoriedad y especialidad", LA LEY Litoral, noviembre de 2003, p. 1167.
(20) Ver infra letra d.
(21) La mayora est a favor de la verificacin: Carregal, Mario, "El concurso del fiduciante en los fideicomisos de
garanta", LA LEY, 2004-B, 1217; Kelly, Julio, "Fideicomiso de Garanta" en "Fideicomiso", Dir. Claudio Kipper, JA,
6102, p. 17/24; Lorenzetti, Ricardo Luis, "Tratado de los Contratos", t. III, Rubinzal-Culzoni 2000, pp. 352/53;
Esparza - Games, "El fideicomiso de garanta ante el concurso preventivo y la quiebra", E.D., ao XXXIX, n 10.368,
rev. del 29-10-01, p. 3; Graziabile, Daro J., "Insolvencia y fideicomiso", LA LEY, 2005-A, 1363; Teplitzchi, Eduardo A.,
"La verificacin del crdito con preferencia fiduciaria" en "Verificacin de Crditos", Coord. Arecha y otros, Buenos
Aires, 2004, Ad-Hoc, p. 209; ver en contra Camerini, Marcelo, "El contrato de fideicomiso de garanta y el concurso
preventivo del fiduciante. El necesario camino de definir su alcance" en ED del 27-12-05, p. 1. Recientemente, en el
caso "Feroanco S.A. s/ concurso preventivo s/ incidente de verificacin (por Sinsbur S.A.)", la Cmara Nacional en lo
Comercial, Sala E, en fecha 14/07/2010, sostuvo la necesidad del fiduciario de presentarse a verificar el crdito.
(22) Se sostiene en general que es quirografario. Ver Iturbide, Gabriela, "Naturaleza del derecho del acreedor en el
fideicomiso en garanta", LA LEY, 01.02.05 p. 3; Esparza - Games, "Fideicomiso de garanta ante el concurso

preventivo y la quiebra". E.D.

194-1014

; Molina Sandoval Carlos, "Conclusiones", Comisin II de la XXV

Jornadas Notariales Argentinas.

(23) Recientemente, en el caso "Feroanco S.A. s/concurso preventivo s/ incidente de verificacin (por Sinsbur
S.A.)", la Cmara Nacional en lo Comercial, Sala E, en fecha 14/07/2010, sostuvo el carcter quirografario y
condicional del crdito fideicomitido.
(24) Ver en contra de los efectos novatorios el fallo "Trenes de Buenos Aires S.A. s/concurso preventivo", CNCom.,
sala D, 9-9-08, con comentario del autor "Concurso preventivo vs. fideicomiso de garanta: los problemas de la
validez, oponibilidad y notacin conforme a un reciente fallo", publicado en Errepar, DSE, n 255, febrero/09, t. XXI,
p. 158, en co-autora con E. M. Favier Dubois (p.).
(25) Ver Lisoprawski, Silvio, "Prctica del Fideicomiso. Problemas y soluciones", Abeledo Perrot, Buenos Aires, 2009,
p. 130 y ss. donde admite la posibilidad de interferir a los fideicomisos desde los concursos.
(26) Ver del autor "El fideicomiso de garanta sobre flujo de fondos frente al concurso preventivo: oponibilidad,
verificacin y resguardo", en "Negocios Comerciales Modernos", Buenos Aires, 2004, Ad Hoc, p. 205.
(27) Caso en el cual el fiduciante-administrador de un fideicomiso financiero sobre ventas a crdito de
electrodomsticos retuvo el producido de tales cobranzas alegando que se trataba de un flujo de fondos propios y
se present en concurso preventivo. El tribunal interviniente, CNCom., sala E, 9-10-09, en autos "Bonesi S.A. s/conc.
prev. inc. de apel. por la concursada", LA LEY, 2009-F, 727, orden cautelarmente devolver los fondos retenidos
sosteniendo que no eran propios sino que haban sido cedidos en propiedad al acreedor.
(28) Ver del autor "Fideicomiso financiero, flujo de fondos y concurso preventivo. El caso Bonesi': conclusiones
provisorias y temas abiertos", LA LEY 2009, F, 727 y ss.
(29) En el caso "Equity Trust Company (Argentina) S.A. s/inc. de apelacin e/a Saturno S.A. s/conc. prev.", la Cmara
Civil y comercial de Neuqun, sala 1, resolvi, con fecha 29 de abril de 2010, expte. 51.385/9, que no habindose
concluido los trmites y prestaciones preliminares a la firma del contrato definitivo de fideicomiso financiero y el
inicio de la oferta pblica se trataba de un contrato con prestaciones recprocas pendientes, en los trminos del art.
21 de la ley 24.522, y declar su resolucin a pedido del deudor concursado y originante.
(30) Ver Molina Sandoval, Carlos A., "Fideicomiso societario. Bases para una mejor utilizacin de la figura
fiduciaria", en ED, t. 211 p. 844.
(31) Ver Etcheverry, Ral Anbal, "El fideicomiso como contrato asociativo", en R.D.C.O, n 199, Septiembre 02, p.
517; Shekendemian, Lucas Federico, "Fideicomisos societarios: Abuso o tendencia?, en IX Congreso Argentino de
Derecho Societario, Univ. Nacional de Tucumn, 2004, t.3, p. 273; Cash, Guillermo, "El fideicomiso visto como
alternativa a la sociedad comercial", Errepar, DSE, n 247, junio 08, t. XX, p. 516.
(32) Ver Catuogno, Juan Luis, "Fideicomisos con objeto financiero. Injustificado desigual tratamiento respecto de
empresas de base societaria o unipersonales", LA LEY Actualidad del 21-7-09, p. 1, ao LXXIII, n 136.
(33) Kiper, Claudio M. y Lisoprawski, Silvio V., "Tratado de Fideicomiso", 2 ed., Lexis Nexis, Buenos Aires, 2005, p.
678.
(34) CNCom., sala C, 22-2-05, "Kumvich, Anibal s/quiebra", LA LEY, 2005-B, 651.
(35) Halpern-Otaegui, "Sociedades Annimas", 2 ed., Buenos Aires, 1998, Depalma, p. 307 y ss.
(36) Favier Dubois (p.), E. M., "Prescripcin de las acciones o del status socii?", Errepar, DSE, n 70, enero/02, t.
XIII, p. 730.

(37) Favier Dubois (p), E. M., "Las acciones de sociedad annima Son ttulos de crdito", Errepar, DSE, n 246,
mayo/08, t. XX, p.378, donde sostiene que no hay autonoma sino cesin de crditos, en postura que tambin
asume Roca, Eduardo A., "Transferencia de acciones, Mortis Causa", Ad Hoc, Buenos Aires, 2000, p. 32. Por nuestra
parte, opinamos en sentido contrario como modo de dar sentido a la expresin legal sobre "ttulos valores". Ver la
presentacin de la obra colectiva "Transferencias y negocios sobre acciones" (Director E. M. Favier Dubois (h.)), Ad
Hoc, Buenos Aires, 2007, p. 13 .
(38) Favier Dubois (p.), E. M., "Compraventa de acciones", Enciclopdica Jurdica Ameba, Buenos Aires, t. VI
(Apndice), p. 61 y ss.
(39) Favier Dubois (p.), E. M., "Compraventa de acciones futuras", Errepar, DSE, n 242, enero/08, t. XX, p. 43.
(40) Respecto del estado actual de doctrina y jurisprudencia sobre transferencias de acciones remitimos a la obra
colectiva, "Transferencias y negocios sobre acciones" (Director E.M. Favier Dubois -h-), Ad Hoc, Buenos Aires, 2007,
con trabajos de los Dres. Daniel Vtolo - E. M. Favier Dubois (h.) - Hugo E. Rossi y Ricardo A. Nissen, una seleccin de
fallos sobre el tema, y dos resoluciones de la I.G.J..
(41) Ver Rovira, Alfredo L., "Pactos de Socios", Astrea, Buenos Aires, 2006, p. 8 y ss.
(42) Favier Dubois (p.), E. M., "Sociedades Comerciales. Parte general. Integracin empresaria y contratos de
colaboracin", El Coloquio, Buenos Aires, 1984, p. 152, n 10.5.2.
(43) Halpern, Isaac y Butty, Enrique, "Curso de Derecho Comercial. Vol. I, Parte General. Sociedades en general",
Depalma, Buenos Aires, 2000, p. 427.
(44) Es el caso del fallo "Orcoyen, Javier y otros c. Forlano, Carlos s/medidas precautorias", CNCivil, sala L, sent.
Interlocutoria, C.l049441.
(45) Es el caso del fallo "Maceda, Raul c. Quintana, Hctor s/PVE. s/tercera de dominio iniciada p/Eliana del
Carmen Hidalgo Ruiz s/casacin, Sup. Tribunal de Viedma, 24-3-93.
(46) En el punto compartimos la dualidad de regmenes sostenida por Lpez de Zavala y Jorge Alterini, entro otros.
Ver Lafaille, Hctor y Alterini, Jorge Horacio, "Derecho Civil. Tratado de los Derechos Reales", LA LEY, Ediar, 2 ed.
actualizada y ampliada, Buenos Aires 2010, t. III, p. 47, n 991 quarter.
(47) Ver a favor de la posibilidad de reservarse derechos el fiduciante a Gonzlez, A. Mariano, "El fideicomiso de
acciones", Ad Hoc, Buenos Aires, 2010, p. 87.
(48) En materia de impugnacin de asambleas debe admitirse la legitimacin del fiduciante y/o beneficiario para
plantear la accin ante el incumplimiento del fiduciario accionista. Por su parte, en materia de pedido
administrativo de convocatoria a asamblea, la I.G.J. rechaz el formulado por un fiduciario en un fideicomiso de
garanta. Ver n 5.2. infra.
(49) Giovenco, Arturo Carlos, "El fiduciario-accionista", El Derecho, 5-12-03, p. 13 n 2.7.
(50) Vtolo, Daniel, "Titularidad fiduciaria frente a la inscripcin prevista en el art. 215 L.S.", ED. t. 212, p. 1156;
Giovenco, Arturo C., "El fiduciario-accionista", ED, t. 205 p. 877.
(51) Coincidimos con la oponibilidad en la medida en que haya publicidad con Maury, Beatriz y Puliafito, Gladys J.
en el trabajo "Fideicomiso sobre participaciones societarias" en la obra colectiva Maury (Directora) y Grzona
(Coordinador), "Tratado terico prctico de fideicomiso", Ad Hoc, Buenos Aires 2004, p. 288.
(52) Ver Lafaille-Alterini, op. ct. t. III, p. 57.

(53) Rovira, Alfredo L., "Pactos de Socios", Astrea, Buenos Aires, 2006, p. 256 y ss.; Molina Sandoval, Carlos,
"Sindicacin de Acciones", Lexis Nexis Depalma, Buenos Aires, 2003, p. 91 y ss.; Miller, Alejandro, "Sociedades
Annimas. Sindicacin de acciones", AMF. Amalio M. Fernndez, Montevideo, 2009, p. 239 y ss.; Snchez Herrero,
Pedro, "Sindicato de voto en las sociedades comerciales", Ad Hoc, Buenos Aires, 2010, p. 135 y ss.; Maury, Beatriz y
Puliafito, Gladys, "La sindicacin de acciones mediante fideicomiso" en IX Congreso Argentino de Derecho
Societario, Univ. Nacional de Tucumn, Santa Fe, 2004, t. II, p. 559.
(54) El fideicomiso permite reducir ciertos riesgos de la transferencia del paquete accionario. Verlos en Ferraro
Mila, Pablo F., "La transferencia de paquetes accionarios de control", Lexis Nexis, Buenos Aires, 2006, p. 233 y ss.
(55) Rodrguez Acquarone, Pilar M., "La compraventa de acciones y sus garantas", Abaco de Rodolfo Depalma,
Buenos Aires, 2001, p. 113 y ss.
(56) Ver sobre Empresa Familiar y Protocolo de Empresa Familiar la obra colectiva del Instituto Argentino de la
Empresa Familiar (www.iaef.com.ar) dirigida por el autor y titulada "La empresa familiar. Encuadre general, marco
legal e instrumentacin", Ad Hoc, Buenos Aires, 2010.
(57) En la obra citada en nota anterior, ver De Hoz, Marcelo "Aplicacin del fideicomiso en la estructuracin de la
empresa familiar", en p. 361 y ss.
(58) En el caso "Vogelius, Angelina c. Vogelius, Federico", se entendi que el fideicomiso a favor de herederos
forzosos constitua una donacin colacionable (JA. 2006 III 726).
(59) Paolantonio, Martn Esteban "Fideicomiso sobre acciones" en Favier Dubois (h.), E.M. (Director), "Negocios
Parasocietarios", Ad Hoc, Buenos Aires 1999, 2 ed., p. 282.
(60) dem nota anterior.
(61) Ver del autor "Contrato de gerenciamiento o management: instrumento de colaboracin o de concentracin
empresaria?" en "Conflictos actuales en sociedades y concursos", Buenos Aires, 2002, Ad Hoc, p. 225.
(62) En el caso de la Resolucin IGJ 931/04, del 3-8-04, en el expte. "Fundacin John Ernest Green", una fundacin,
enterada del proyecto de intervencin por la I.G.J., transfiri su nico patrimonio, constitudo por diversos
paquetes accionarios de sociedades annimas, a un fideicomiso cuyo fiduciario era la misma persona fsica que
integraba su consejo de administracin, por lo que se decret la irregularidad e ineficacia administrativa de la
respectiva resolucin de la fundacin.
(63) Galgano, Francesco, "Mancata execuzione del transfert de esercizio dei diritti sociali nel transferimento per
girata delle azioni nominativi" Rivista di Diritto Civile; Segunda Parte, p. 400 y ss; En jurisprudencia se destacan:
CNCom., sala C "Schilacci c. Establecimientos Textil Macro S.A.0" 29/10/90; CNCom., sala B, "Guccerrelli L.B. c. Cira
S.A. ECI". 23/10/1996, ED, 158-7; CNCom., sala B " Aierstein M. c. Transportes Riva S.A.", 17/02/1994, ED, 158-82;
CNCom., sala B, "Orrada, Gabriel c. Frigorfico del Oeste S.A.", 23/02/1996. LA LEY, 1997-A, 216; Juzg. de Procesos
Concursales y Regstrales N 3 25/09/1998 "Framino c. Indistrias Metalrgicas" LA LEY, 1999-B, 362; CNCom., sala E,
"Ramos M. c. Editorial Atlntida S.A.", 02/10/98, ED, 181-121; CNCom., sala B, " Rodrguez M c. Transportes
Rodrguez Cozer y Ca. S.A.", ED, 23/12/1998; CNCom., sala A, "Wexselblatt F c. Wexselblat Hnos. S.A.", 12/12/1998,
RSC N 3 P. 151.; CNCom., sala E, "De Dios Werckle A y otros c. Rubial E. D.", 15/05/2000, RSC, n 5, p. 256:
CNCom., sala B, "Prez, Marcelina c. Ladder S.A. y otros", 30/09/2003); Por su lado, en doctrina pueden verse:
Zaldvar Enrique, "Sociedades por Acciones", Vol. III p. 256, Abeledo Perrot, 1983; Nissen, Ricardo A., "Ley de
Sociedades Comerciales", t. 3, pp. 235 y 236, baco, Buenos Aires, 1997; Vern, Alberto, "Sociedades Comerciales",
t. 2 citando CNCom., sala C, 23/02/96, Errepar II, 029.012.004, 53, d. sala B 23/2/9, DSE, mar 2000 p. 796 n 126 d.
d. 30/09/2003 DSE mar 2004 p. 329 n 37 y 44 reafirmando que la calidad de socio es integrativa de la transmisin
accionaria y que la emisora de las acciones no cumple una mera funcin registral. En suma la transferencia de

acciones se consume entre las partes con su suscripcin del convenio y queda perfeccionada con el asiento de las
acciones en el libro de accionistas (C1 Civ. Com. Crdoba 10/06/04 DSE abr. 2005 p. 453 n 56 y Vern tambin en
op. cit., T.3, con cita de CNCom., sala A, 24.12.81, ED, 98-433 y Rep. LA LEY. XLII-2435, sum 10.
(64) Favier Dubois (p.), E. M., "Transferencia de acciones e implicancias", Errepar, DSE, n 249, agosto/08, t. XX p.
764.
(65) Confr. Sotgia, "Libro dei soci de emisiones di nuove azioni, II Foro Lombardo 1934, I, p. 21, citado por CNCom.,
sala B, 23/09/98, "Rodrguez, Marcela Silvia c. Transportes Rodrguez Cozar y Ca. S.A. s/sum.", en igual sentido,
CNCom., sala B, 30/9/93, "Prez de Perez, Marcelina y otros c. Ladder S.A. s/sumario".
(66) Ver del autor: "La transferencia fiduciaria de acciones de sociedad annima", Errepar, DSE, n 268, t. XXII,
marzo 2010, p. 229 en co-autora con Eduardo M. Favier Dubois (p.).
(67) CNCom., sala B, 23/9/98, "Rodrguez, Marcela Silvia c. Transportes Rodrguez Cozar y Ca. S.A. s/sum", en igual
sentido, CNCom., sala B, 30/9/93 "Prez de Prez, Marcelina y otros c. Ladder S.A. s/sumario".
(68) En el punto cabe recordar, tambin, que la transferencia fiduciaria puede importar un acto de "concentracin
econmica" en los trminos del art. 6 de la ley 25.156 y exigir la notificacin del art. 8 de la misma, lo que ha
planteado el debate sobre cul es el elemento temporal configurante de tal concentracin. Ver Bollatti, Jorge Luis,
"El fideicomiso y el captulo III de la ley de defensa de la competencia", El Derecho,

194-1037

(69) El Dec. 259/96, reglamentario de la ley 24.587, exige comparecencia personal del titular registral, noficacin
"fehaciente", o firma certificada en forma judicial, notarial o bancaria (art. 7 inc. c, in fine).
(70) El escribano debe verificar: a) La capacidad de los contratantes (Ley 404 Art. 77 inciso "d"); b) La relacin de los
documentos que acrediten la transferencia de las acciones y las sumas de pago. (Ley 404 Art. 77 inc. f); c) La
aseveracin de la fidelidad de las transcripciones que se efectuaren (Ley 404 Art.77 inc. g).
(71) El principio est expresamente previsto en el art. 213 L.S.C., en su inc. 3) que prev la anotacin: si son
nominativas, de las sucesivas transferencias con detalle de fechas e individualizacin de los adquirentes. Ello
tambin refiere al cumplimiento de los incs. 5) y 6) del art. 213 L.S.C.: la conversin de los ttulos, con los datos que
correspondan a los nuevos; cualquier otra mencin que derive de la situacin jurdica de las acciones y sus
modificaciones.
(72) Vern A., ob. cit., t. 3, p. 516.
(73) Vern A., ob. cit., p. 516.
(74) Confr., Rossi, Hugo E., "Nominatividad de las acciones y otros ttulos valores negociables", Ad Hoc, Buenos
Aires, 1996, p. 245.
(75) Halpern Isaac- Otaegui, Julio C., Sociedades Annimas, Depalma, Buenos Aires, 1998, p. 332. En el mismo
sentido: Carlos Bernardo Gago, Transmisin de acciones nominativas no endosables, JA, 1986-II-857; Graciela
Medina, Aplicabilidad del art. 1277 del Cdigo Civil a la transferencia o gravmenes de acciones nominativas
endosables, LA LEY, 1986-E, 1048.; Rossi, Hugo E., "Nominatividad de las acciones y otros ttulos valores
negociables", Ad Hoc, Buenos Aires, 1996, p. 295. En contra la opinin de Favier Dubois (p), en tanto no lo
considera una exigencia derivada de la ley, el decreto reglamentario de la Caja de Valores no la exige, y toda vez
que, adems, es contraria a la celeridad del comercio.
(76) Vitolo, Daniel R., "Titularidad fiduciaria frente a la inscripcin prevista en el art. 215 de la ley 19.550", ED del
10-6-05, p. 1 y ss., ao XLII, n 11.276.
(77) Rossi, Hugo E., op. cit., p. 262.

(78) CNCom., sala D, 27-06-2008, "Agesta, Carlos E. c. Transportes Aleli S.A. s/medida precautoria".
(79) CNCom., sala E, 12-05-2006, "Kahl, Amalia c. Degas SA s/sum."
(80) A contrario sensu: CNCom., sala D, "Barbieri, Franco c. Casa Jos Barbieri S.A.", 28/9/1979.
(81) Dictada bajo la lcida gestin del Dr. Hugo Enrique Rossi como Inspector General de Justicia.
(82) Se trata de los siguientes datos requeridos por la Resolucin: 1. Fecha de la inscripcin de la transmisin
fiduciaria en el registro de acciones, aclarndose si dicha transmisin consta expresamente asentada en tal
carcter; 2. Cantidad total de acciones fideicomitidas y sus caractersticas; y 3. En su caso, cantidad de acciones
adquiridas conforme al artculo 13, segunda parte, de la ley 24.441 incluidas acciones liberadas y de suscripcin o
acrecimiento posteriores, caractersticas de las mismas y fecha de su inscripcin en el registro de acciones, con la
aclaracin referida en el inciso 1 acerca del carcter de dicha inscripcin.
(83) El concepto resulta del art. 73 de la ley 17.811 (texto segn dec. 1020/2003) y se refiere a un vnculo especial
entre sujetos que puede resultar de ser uno respecto del otro: director, fiscalizador, gerente, controlante directo o
indirecto o controlada, ascendiente, descendiente, cnyuge o hermano de otro relacionado o sociedades con
participacin significativa.
(84) Coincidimos con la oponibilidad y nulidad de lo actuado por el fiduciario en violacin a sus facultades
convencionales en la medida en que haya publicidad con Maury, Beatriz y Puliafito, Gladys J. en el trabajo
"Fideicomiso sobre participaciones societarias" en la obra colectiva Maury (Directora) y Grzona (Coordinador)
"Tratado terico prctico de fideicomiso", Ad Hoc, Buenos Aires 2004, p. 288.
(85) Favier Dubois (p.), E. M. "Fideicomiso de garanta Si o no?", Errepar, DSE, n 165, agosto 01, t. XIII, p. 135.
(86) Favier Dubois (h.), E. M., "La sustentabilidad legal del fideicomiso. Cuestiones generales y el caso del
fideicomiso de garanta frente al concurso" en El Derecho del 2-9-08, n 12.081, ao XLVI, p. 2, n 6.
(87) Favier Dubois (p.), E. M. y Favier Dubois (h.), "Fideicomiso accionario en garanta de una obligacin social: el
inters social vs. el voto del fiduciario", Errepar, DSE, n 260, julio/09, t. XXI p. 702.
(88) Art. 219 prrafo segundo, ley cit.
(89) Resolucin

820/2005

del 29-8-05, Expte. 658.004, dictada en la inolvidable gestin del Dr. Ricardo A.

Nissen como Inspector General de Justicia y comentada por Favier Dubois (p.), E. M., "Fideicomiso de acciones
como negocio parasocietario", Errepar, DSE, n 215, octubre/05, t. XVII, p. 1247. Ver en contra Paolantonio, Martn
E., "El fiduciario como accionista: A propsito de la Resolucin

820/2005

de la I.G.J., La Ley 21-10-05, p.1,

ao LXIX n 205.
(90) Ver Cabanellas de las Cuevas, Guillermo, "Fideicomiso de garanta sobre acciones", en El fideicomiso de
garanta (autores varios), Heliasta, Buenos Aires 2008, p. 419.
(91) Art. 219 de la ley 19.550.
(92) Favier Dubois (p.), E.M. y Favier Dubois (h.), "Fideicomiso accionario en garanta de una obligacin social: el
inters social vs. el voto del fiduciario", Errepar, DSE, n 260, julio/09, t. XXI p. 702.
(93) Ver la problemtica general en Favier Dubois (p.), E. M. y Favier Dubois (h.), "Concurso preventivo vs.
Fideicomiso de garanta: los problemas de la validez, oponibilidad y novacin", Errepar, DSE, n 255, febrero/09, t.
XXI, p. 158.

(94) Favier Dubois (p.), E. M. y Favier Dubois (h.), "Fideicomiso accionario en garanta de una obligacin social: el
inters social vs. el voto del fiduciario", cit., p. 709.
(95)

El

autor

agradecer

la

remisin

emfavierdubois@favierduboisspagnolo.com.

de

sugerencias

y/o

comentarios

al

correo:

Gagliardo, Mariano
Clases de acciones y clases de accionistas
Academia Nacional de Derecho 2010 (abril), 5

"La clase es el conjunto de acciones con iguales derechos que, a su vez, son diversos cualitativa y
cualitativamente de los atribuidos por acciones de otras clases. De lo dicho, surge que la clase agrupa a
las acciones que atribuyen los mismos derechos o, dicho en otros trminos, la clase de acciones se
caracteriza por la presencia de intereses y caractersticas comunes".
1. Estas reflexiones llevan por ttulo "Clases de acciones y clases de accionistas" y una primera lectura de
este ttulo pareciera indicar que estamos en presencia de una denominacin compuesta, aunque sin
mayores diferenciaciones.
Sin embargo, en un segundo anlisis, se advierte que se trata de conceptos diversos que, obviamente,
tienen sus propias caractersticas y derivaciones.
En esta etapa introductoria, muy especialmente, quisiera sealar que en el tema que elegimos para esta
comunicacin, en distintas pocas, han tenido un rol protagnico y decisivo distintos miembros de esta
corporacin, los que ir mencionando a medida que avance la exposicin.
Como punto de partida, el origen del instituto "clases de acciones", tal como es concebido en nuestra
legislacin, se relaciona con la destacada intervencin que en su momento le correspondi al acadmico
Rodrguez Galn, quien en sendas resoluciones administrativas, actuando primero como inspector
General de Justicia y luego como ministro de Educacin y Justicia, convalid el directorio por "clase o
categora de acciones", reglamentando su contenido y procedimiento.
El anteproyecto de Malagarriga y Aztiria, del ao 1959, en su artculo 316 trat tambin este tema
central. A partir de la sancin de la Ley de Sociedades Comerciales, qued incorporado como artculo
262, al disponer que "cuando existan diversas clases de acciones el estatuto puede prever que cada una
de ellas elija uno o ms directores, a cuyo efecto reglamentar la eleccin".
Como es sabido, uno de los co-redactores del citado rgimen fue el acadmico Fargosi.
Sin perjuicio de la originalidad del precepto, el dispositivo atiende a ciertos aspectos medulares en la
administracin de una sociedad accionaria pues: a) posibilita calificar e incorporar directivos idneos que
estn sustentados por una clase accionaria; b) reafirma la vigencia de la autonoma de la voluntad desde
que las clases de acciones, al incorporar derechos diferentes, reconocen como base negocial el estatuto,
y c) tratndose la clase accionaria de una aplicacin de la representacin proporcional de los directivos
de una sociedad annima, su efectividad excluye otra modalidad de representacin en el directorio, ms
compleja y usualmente ms conflictiva, cual es el voto acumulativo. Asimismo, en esta breve
introduccin destacamos que a pesar de la larga trayectoria de nuestro rgimen societario, correspondi

al acadmico Alegria (1), en oportunidad del 2 Congreso de Derecho Societario celebrado en Mar del
Plata en el ao 1979, tratar, doctrinariamente, por primera vez en nuestro medio y de manera orgnica
el tema que elegimos, as como lo relativo al procedimiento, suplencia, vacancia y remocin de los
directores por clases de acciones.
2. Es sabido que la accin de una sociedad annima tiene distintas connotaciones: a) la parte alcuota del
capital social; b) el derecho de participacin societaria y c) el ttulo de crdito.
Si sobre estas notas distintivas no existen controversias, y estas concepciones han sido invariables, no
obstante, el ttulo accin (de una sociedad accionaria) ha tenido distintas proyecciones. Una de ellas es el
caso de la sociedad accionaria sin acciones, caso jurisprudencial con importante comentario del
acadmico Anaya (2), o bien la consagrada desmaterializacin de los ttulos-valores que es un merecido
logro de la prctica societaria administrativa.
Ahora bien, estas excepciones de especie, sealadas al solo efecto de remarcar que el enfoque del tema
bajo estudio no es lineal, no alteran el ncleo central de nuestra exposicin.
3. Es preciso tener en cuenta que, cuando se habla de clases de acciones, se est haciendo referencia a
una clasificacin de ttulos-valores que toma como referencia el derecho incorporado.
Conceptualmente, la clase es el conjunto de acciones con iguales derechos que, a su vez, son diversos
cualitativa y cualitativamente de los atribuidos por acciones de otras clases. De lo dicho, surge que la
clase agrupa a las acciones que atribuyen los mismos derechos o, dicho en otros trminos, la clase de
acciones se caracteriza por la presencia de intereses y caractersticas comunes.
Normalmente, la especialidad de las acciones consiste en una preferencia, mas no tiene por qu ser
necesariamente as. En ocasiones, la especialidad puede consistir en un privilegio respecto de un
derecho derecho al dividendo que se compensa con determinadas restricciones de otros derechos
(derecho de voto). Asimismo, la especialidad podra incluso consistir, exclusivamente, no en un plus
aadido a los derechos que son comunes a todos los accionistas, sino en una reduccin de alguno de
esos derechos.
Esto significa que no resulta factible aludir a la existencia de clases cuando todas las acciones que
representan el capital social de una entidad confieren idnticos derechos.
Hasta aqu caben los siguientes enunciados: en primer lugar, es indiferente el nmero de acciones y
sujetos titulares de clases de acciones; en segundo trmino, la clase agrupa a todas aquellas acciones
que incorporan los mismos derechos.
Como tercera cuestin, aquellas acciones que tienen iguales derechos y, adems, presenten diferencias
adicionales en otro aspecto, configuran una clase en la medida en que su contenido fuere idntico y no
por la circunstancia de presentar determinadas caractersticas en cuanto a su transmisin,
representacin o ejercicio de prerrogativas que confieren.
Dicho en otros trminos, en general y para designar aquellas acciones que se diferencian de las
ordinarias, no por razn del derecho incorporado sino por sus caractersticas externas, generalmente
referidas al documento, se habla de "tipo" o modalidades de acciones.

Calificada doctrina sostiene que el condicionamiento que limite la circulacin de unas acciones
determinadas es suficiente para configurar una clase especial.
Importante es destacar que el concepto de clase es relativo pues, como qued dicho, slo comprende a
otra u otras clases dentro de la misma sociedad. De lo cual se infiere que el concepto de clase de
acciones conlleva una desigualdad en el contenido de los derechos que cada una de stas supone. Sin
embargo, es esencial retener que dentro de cada clase es bsico el principio de igualdad.
Conviene, adems, aclarar que la circunstancia de pertenecer a una clase accionaria, asigna a su titular
un derecho especial del que disfruta, no por ser socio, sino por serlo de una clase determinada.
Al inicio mencionbamos a la "clase o categora", tal la recepcin administrativa y la formulacin del
artculo 262 de la ley 19.550.
Sin embargo, "clase" y "categora" son conceptos dismiles que expresan realidades jurdicas diversas.
En efecto, la clase se presenta como una organizacin elevada a un centro autnomo de relaciones
jurdicas en el mbito societario donde confluyen determinadas prerrogativas.
La clase de acciones es, pues, un centro patrimonial de relevancia interna en el mbito de una sociedad
annima que puede ser colegiado o unipersonal con sustento legal y de ndole excepcional.
Resulta la sustancia de la asamblea especial del artculo 250 de la ley 19.550, que hace ms complejo el
procedimiento de formacin de la voluntad social. Ello es as, pues se requiere el asentimiento o
ratificacin de la clase involucrada cuando una decisin asamblearia pudiera vulnerar los derechos del
grupo o clase respectiva.
Es tal la trascendencia de la clase o categora de acciones que algn autor sostiene que es posible atribuir
a cierta clase un derecho de veto de la respectiva decisin, y a fuera ex lege o en los propios estatutos de
la sociedad. (3)
El concepto de "categora", por su parte, alude a una agrupacin de accionistas, sin personalidad jurdica
y con variedad de derechos. La fisonoma de cada categora, entonces, es el grupo mismo y no los
individuos que en cada caso la integran.
En rigor, ms all de la existencia o no de sinonimia legal entre "clase" y "categora", deberamos
referirnos a la categora como gnero y a la clase como especie. Es decir, con mayor rigor an, la clase de
acciones como sustento de la asamblea especial. As, los tenedores de acciones ordinarias de clase A, B y
C, de idnticos nmeros de votos, conforman una categora, de modo que ciertas resoluciones que
pudieren afectarles debern contar con el asentimiento o conformidad de la clase respectiva. De tal
manera, el consentimiento individual de la clase se sustituye por el consentimiento de la categora.
Aclara el acadmico Alegra en el mismo Congreso al cual hicimos referencia anteriormente que la
alusin a una clase o categora de acciones supone diversidad de derechos, pero tambin debe
identificarse sobre la base de la agrupacin de acciones que permiten la eleccin de determinados
directores.

En sentido coincidente con lo expuesto, en un renombrado caso de la Cmara Comercial de julio de

1979, donde se trat la eleccin de directores por clases de acciones con voto del acadmico Anaya,
entre otras consideraciones se dijo que "el estatuto de la sociedad annima debe contener una
reglamentacin de la eleccin por categora, cuando se haya previsto que cada clase de acciones elija
uno o ms directores". (4)
A propsito de la reglamentacin estatutaria del instituto, el acadmico Otaegui (5), sostiene que la
designacin de directores por categora podra efectuarse por simple mayora, si as lo previera el
estatuto, y no por mayora absoluta, como resultara de la aplicacin de los arts. 243 y 250, ley 19.550.
En cuanto a la tipologa de las clases de acciones, no se puede predicar la desigualdad caracterstica de
ellas de todos los derechos que conforman la condicin de socio. El supuesto normal es que la
desigualdad se produzca en los derechos de naturaleza patrimonial: participacin en las ganancias y en el
patrimonio resultante de la liquidacin. Estas son las usualmente denominadas acciones preferidas
con o sin voto, de frecuente utilizacin como instrumentos especficos para la obtencin de fondos
propios.
Por otra parte, en cuanto a la financiacin de sociedades, vemos que la necesidad de nuevos fondos por
parte de las sociedades annimas ha llevado a la creacin de las ms diversas frmulas de financiacin,
tanto para el acceso al crdito entre las que se destaca una variada gama de obligaciones como para
la obtencin de nuevos fondos propios a travs de la emisin de acciones. Con el propsito de atraer a
los inversores y de favorecer la capitalizacin de las sociedades, todos los ordenamientos societarios
admiten la existencia de acciones que otorgan a sus titulares una participacin mayor, o al menos
preferente, en las ganancias sociales y/o una participacin preferente en las prdidas sociales,
facilitando entre otros supuestos los casos de reorganizaciones societarias, emprendimientos
empresarios, etc.
4. Con relacin a la clase de accionista, cabe decir que el mismo es formalmente un socio, titular de
derechos y deberes de la sociedad annima que integra.
La posicin jurdica del socio ha sido caracterizada por Ascarelli como un status, calificativo que ha sido
observado por Girn Tena, quien alude a una relacin jurdica de cooperacin con las propias y
peculiares connotaciones que existen en las sociedades accionarias.
Es que el estado de socio supone un conjunto de derechos y obligaciones de carcter individual,
indisponibles por la sociedad. Frente a la clase de accionista, que supone una situacin particular y
especfica del socio respectivo, cabe distinguir al accionista individual.
Este ltimo, por ser propietario de ttulos-valores que le asignan la calidad de socio, no necesariamente
integra una clase de accionista.
Porque la clase de accionista supone una atribucin de derechos en atencin a condiciones,
circunstancias concretas y perfil de la persona que poseer aquella calidad.

Desde el marco del rgimen societario, la clase de accionista est definida por aquellos accionistas que
resulten titulares de prestaciones accesorias, las que se imponen vale retenerlo a los accionistas y no
a las acciones.
La prestacin accesoria es una obligacin social, distinta del aporte comprometido, de contenido diverso,
cuyo antecedente es la calidad de accionista y su finalidad es la evolucin econmico-financiera de la
sociedad.
La prestacin accesoria no integra el capital y como contraprestacin puede pactarse una retribucin. El
socio que la hubiere realizado no puede recibir una participacin social.
Desde el punto vista parasocietario, y segn el rgimen jurdico de que se trate, podr tener virtualidad
o no respecto de la sociedad el convenio de sindicacin de accionistas, contrato de relevancia que
les atribuye a sus signatarios calidades especficas que segn los supuestos hasta pueden comprometer
los destinos de la sociedad.
En esta hiptesis, la clase del accionista tendr, adems de los deberes y derechos societarios, todos
aqullos acordados al margen de la entidad.
Otra clase de accionista es la que proviene de la Ley de Reforma del Estado, donde ciertas empresas del
sector pblico, al resultar privatizadas, debieron incorporar en sus estatutos el programa de propiedad
participada, atribuyendo la clase de accionista al personal en relacin de dependencia.
Quisiramos por ltimo destacar el supuesto de los beneficios o ventajas para los promotores y
fundadores, previstos en el artculo 185 de la ley 19.550, cuyo antecedente se remonta al ao 1856 en
oportunidad de construirse el Canal de Suez.
La finalidad de estas ventajas es remunerar al personal destacado en la etapa formativa de una sociedad,
que a criterio de los administradores resulte merecedor de esta compensacin.
La naturaleza de este beneficio tiene rasgos particulares, pues slo puede ser percibido por el trmino
mximo de diez ejercicios continuos o discontinuos en los que se distribuyan ganancias con un lmite
que no puede exceder el diez por ciento de las utilidades a percibir en acciones o en efectivo. Requieren
una previsin estatutaria y aprobacin asamblearia.
Sern determinantes de la clase de accionista cuando el beneficiario, adems de socio, perciba esta
compensacin econmica.
Excepto disposicin en contrario, son crditos transmisibles sin que conlleve necesariamente la cesin de
la calidad de accionista.
Es que no cabe asimilar estos beneficios con los derechos del accionista, pues en definitiva se trata de
derechos de tercero y sus titulares estn vinculados a la suerte de la sociedad al mismo nivel que otros
acreedores sociales, y sus derechos como tales no pueden ser eliminados o modificados por la asamblea
de accionistas.
Por ltimo, en esta resea quisiramos destacar que los conceptos societarios mencionados son el difcil
umbral de la proporcionalidad accionaria, estructura y operatividad del directorio por clases como una
modalidad de incorporar calificados administradores.

(1) ALEGRIA, Hctor, Eleccin de directores por clase o categora de acciones, ponencia II Congreso de Sociedades
Annimas, Mar del Plata, 1979.
(2) El caso de la sociedad por acciones sin acciones, R.D.C.O. 8-107.
(3) GIRN TENA, Jos, Consejo Superior de Investigaciones Cientficas, Instituto Francisco de Victoria, Madrid,
MCMXLII p. 218.
(4) CNCom., Sala C, julio 2-979, Saiz, Marta L. C. Camper, S.A.
(5) Administracin Societaria, Abaco, Buenos Aires, 1979, p. 222.

Di Chiazza, Ivn G. Van Thienen, Pablo Augusto

Pacto de retroventa, clusula de rescate y opcin de compra sobre acciones
LA LEY 10/11/2009, 1 LA LEY 2009-F, 1160

Sumario: I. Planteamiento. II. El derecho de opcin en el contrato de compraventa. III. La opcin como
contrato (el swap de opciones). IV. Pacto de retroventa y pacto de mejor comprador. V. El pacto de
retroventa en la compraventa de acciones. VI. La sociedad annima como tcnica de titulizacin de un
patrimonio. VII. Los ttulos de crdito son cosas. VIII. Las acciones no son cosas. IX. Razones para fundar
por qu las acciones nominativas no son cosa. X. Las acciones escriturales. XI. Las cuotas de la SRL. XII. La
accin como derecho. XIII. Licitud del pacto de retroventa en la compraventa de acciones.

La prohibicin del pacto de retroventa previsto en el artculo 1380 del Cdigo Civil no se aplica a la venta
de acciones nominativas precisamente por no calificar aqullas como "cosas" conforme el artculo 2311
del mismo Cdigo. La prohibicin del pacto de retroventa sobre negocios accionarios viola el rgimen de
circulacin de activos chocando con el propio sistema del derecho mercantil y la libre circulacin de
derechos participativos. La propia naturaleza jurdica de estos derechos torna inaplicable la prohibicin
del Cdigo Civil an cuando estn representados en ttulos cartulares.

I. Planteamiento
Es moneda de curso legal que en operaciones de compraventa de valores mobiliarios el vendedor pacte
con el comprador la posibilidad de rescatar dichos valores a un precio determinado o determinable.
La posibilidad de readquirir dichos valores (si lo pensamos desde la ptica del vendedor) o la de
desprenderse (si lo vemos desde la ptica del comprador) se llama en el cdigo de Vlez retroventa o
reventa, segn sea uno u otro el supuesto. Todo depender de quien sea el titular del derecho.
Tanto el pacto de retroventa como el pacto de reventa se presentan en nuestro cdigo como clusulas
especiales incorporadas al contrato de compraventa, o sea, no operan como negocio independiente sino
como accesorio de aqul. Esto significa que no puede haber pacto sin contrato de compraventa. (1)
Sin embargo en el negocio de compra y venta de valores mobiliarios la posibilidad de readquirir la
titularidad de dichos activos financieros puede funcionar de manera autnoma y de forma
independiente al negocio de compraventa originario. En estos casos la recompra se instrumenta
mediante el derecho de opcin. Ahora bien, es verdad que la posibilidad de rescatar el bien vendido con
una opcin de compra por fuera del contrato de compraventa es una alternativa negocial vlida para
cualquier tipo de bien, sea ste mueble o inmueble.
Aclaramos esto porque nuestro Cdigo Civil expresamente inhibe el pacto de retroventa sobre cosa
mueble (vid., artculo 1380); es decir, Vlez no vio con buenos ojos que el vendedor pudiera recuperar el
bien vendido cuando se tratara de cosas muebles. Partiendo de este razonamiento y considerando a los

valores mobiliarios como cosas muebles podemos afirmar que en nuestro territorio se encuentra
expresamente prohibido vender ttulos valores con clusula de rescate: es esto as?
El lector nos podr retrucar diciendo: basta pactar la opcin de recompra en otro documento para dar
por zanjado este debate bizantino. Y lo cierto es que hallamos razn a este planteo, pues esta modalidad
negocial es vox populi entre nosotros, precisamente, para eludir la expresa prohibicin del artculo 1380
del Cdigo y su escueto plazo de tres aos. La doctrina de los doctores Llambas y Borda avala esta
postura: el rescate pactado por contrato separado no configura retroventa sino dos contratos de
compraventa, separados e independientes. (2) Esto que decimos bastara para abandonar todo esfuerzo
reflexivo.
Ahora bien, sin perjuicio de esta aquilatada doctrina civilista (que cuenta con apoyo unnime de amplia
doctrina nacional) no queremos dejar de advertir al lector que dicha estructura jurdica (compraventas
cruzadas o swap de derechos) presenta algunas grietas que ponen en serio peligro los cimientos del
negocio de rescate, si tenemos especialmente en cuenta dos riesgos implcitos previstos en nuestra ley:
(i) los contratos con objeto prohibido son considerados nulos como si no tuviesen objeto; y (ii) sern
nulos aquellos contratos que tengan por objeto evadir la ley: nos referimos a la simulacin ilcita. (3)
El artculo 1380 del Cdigo de Vlez expresamente ordena que las cosas muebles no pueden venderse
con pacto de retroventa. Este dispositivo normativo es demasiado fuerte como para intentar evadirlo
por medios oblicuos, olvidando evaluar el riesgo de que un juez considere el swap como una lisa y burda
simulacin. Aquel dispositivo lleva implcita una nulidad relativa siendo lapidario sus efectos jurdicos:
cada parte debe restituirse lo dado con motivo de la compraventa (art. 1050 C.Civ.).
El derecho de opcin como frmula de rescate encierra demasiados riesgos como para no entrarle de
lleno.
Parece que no sera suficiente cruzar opciones en documentos separados (tal como lo sugieren Llambas
y Borda) para dejar completamente inmune el negocio de rescate. Ergo, el artculo 1380 obliga a
profundizar el anlisis.
A pesar de la remisin que nos hace el artculo 207 del cdigo de Acevedo debemos evitar anclarnos en
normas civilistas ajenas al rgimen circulatorio de los derechos, piedra angular del derecho mercantil. Sin
duda el artculo 1380 del cdigo de Vlez atenta contra este rgimen circulatorio.
Proponemos abrir este debate con el objetivo de dar alguna respuesta sensata al derecho de los
mercaderes.

II. El derecho de opcin en el contrato de compraventa

Vlez previ, quizs sin saberlo, el derecho de opcin conocido en la jerga financiera como opcin call y
opcin put. (4)
En efecto, en la venta con pacto de retroventa se encuentra nsito el derecho de opcin que es
reconocido por el codificador como la facultad que tiene el vendedor de recuperar del comprador la cosa

vendida. Claramente este poder de recuperar no es otra cosa que el derecho de opcin de compra
pactado a favor del vendedor (call option).
Por su parte, en la venta con pacto de reventa se halla incorporado el derecho de opcin, reconocido
como la facultad del comprador de restituir al vendedor la cosa comprada. Sin duda este poder de
restitucin no es otra cosa que el derecho de opcin de venta pactado a favor del comprador (put
option).
Tanto el artculo 1366 como el 1367 del Cdigo Civil reconocen el derecho de opcin (de venta) a favor
del comprador y el derecho de opcin (de compra) a favor del vendedor. La facultad del comprador para
restituir la cosa comprada o, a la inversa, la del vendedor para recuperarla es el reconocimiento de
nuestro codificador de que las partes de un contrato pueden desarmar el negocio en cualquier momento
y por las razones que sean; aun cuando no estn expresamente pactadas.
Ahora bien, el derecho a desanudar el negocio jurdico se encuentra habilitado exclusivamente para las
operaciones inmobiliarias. Para el resto de los bienes el derecho de rescate est expresamente vedado,
incluido, los ttulos valores y entre ellos, las acciones de compaas. Es esto jurdicamente as?

III. La opcin como contrato (el swap de opciones)

Nos llama la atencin un dato: mientras el codificador anula la opcin de compra en el contrato de
compraventa de cosa mueble, al mismo tiempo admite la opcin de compra formulada mediante una
oferta aceptada. Todos sabemos que las opciones cruzadas en documentos separados logran el mismo
objetivo vedado por el artculo 1380: el rescate.
Si A lanza una oferta de compra que B acepta, pudiendo B comprarle a A el bien vendido pagando un
precio en ms o en menos (o restituyendo precio tal como lo dice el artculo 1380), estamos frente al
mismo negocio de retroventa pero instrumentado de una manera diferente. Ya no es un pacto dentro de
un contrato (que funcionara como clusula resolutoria), sino frente a dos negocios jurdicos
independientes, aun cuando sabemos que persiguen el mismo fin. Nos parece que esta estructura
jurdica est construida sobre terreno arenoso si consideramos el riesgo implcito de simulacin, tal
como lo hemos sealado ms arriba. Y la verdad es que si tiene cuatro patas, pelo y ladra no podemos
negar la realidad.

IV. Pacto de retroventa y pacto de mejor comprador

El pacto de retroventa es una clara restriccin a la libre transferencia de los bienes y ha sido sta la razn
principal que inspir a Vlez para excluir la opcin de retro en la compraventa de cosas muebles. El
riesgo del derecho de rescate es que el tercero adquirente de buena fe puede ser desposedo si el
vendedor originario optara por ejercer la opcin. Esta incertidumbre terminara socavando la libre
circulacin de bienes puesto que todos estaramos sometidos al riesgo de expropiacin convirtiendo la
propiedad en revocable. (5)

Otro motivo, y quizs el de mayor peso doctrinario, es que el pacto de retroventa sobre cosas muebles
puede ser objeto de abuso por parte de prestamistas usureros, quienes explotando la necesidad del
deudor pueden hacerse vender activos en garanta de repago. El deudor slo podr recuperar el dominio
ante la cancelacin total del principal ms los intereses devengados. Mientras la opcin de compra no
sea ejercida por el deudor el acreedor goza del dominio revocable sobre la cosa. El precio de la opcin
est dado por la amortizacin del capital ms los intereses compensatorios.
Podemos decir que esta suerte de garanta autoliquidable tuvo una prctica dilatada en tiempos remotos
de nuestra historia occidental cristiana. Basta remontarnos al Derecho Cannico y ms precisamente al
pontificado de Inocencio XI para darnos cuenta que los mercaderes haban combinado la compraventa
con finalidad de garanta sustituyendo la prenda con desplazamiento. No hay duda de que aqulla era
mucho ms eficaz y atractiva que el derecho real de garanta, pues evitaba al acreedor incurrir en costes
transaccionales aadidos. (6)
El plazo mximo de tres aos que fija nuestro cdigo para el pacto de retroventa es prueba elocuente de
que la clusula de rescate no goza de buena prensa en nuestro entorno acadmico llegando incluso a
decirse que este plazo es de orden pblico. Mirado el negocio con tanta sospecha y recelo el legislador
cort por lo sano: su absoluta prohibicin sobre cosas muebles.
La doctrina nacional ha calificado (y prejuzgado) a la retroventa sobre cosa mueble como un tpico
negocio pignoraticio. Sobre esto hay una frrea unanimidad. La pregunta que sigue es: y la retroventa
sobre inmuebles?
Cuando se trata de cosas muebles el artculo 1400 del Cdigo de Vlez prohbe, tambin, el pacto de
mejor comprador. Todos sabemos que este pacto consiste en la opcin de compra concedida al
vendedor frente a una oferta de compra formulada por un tercero dirigida al comprador.
Siendo esto as observamos un dato muy preocupante: el negocio de rescate a opcin del vendedor (por
pacto de retroventa) o porque un tercero formula una oferta de compra al comprador (pacto de mejor
comprador) corre serios riesgos de nulidad respecto de cosas muebles, pues ambos estn expresamente
vedados.
Frente a este panorama y dada la prctica habitual de cruzar opciones con una clara finalidad de rescate
o, las opciones de compra preferente sobre acciones (Right of First Refusal), creemos necesario y
conveniente compartir algunas ideas respecto del negocio de rescate de acciones de sociedades
annimas evaluando lo que nosotros llamamos: el riesgo de simulacin.

V. El pacto de retroventa en la compraventa de acciones

Las cosas muebles no pueden venderse con pacto de retroventa. As lo indica el artculo 1380 del Cdigo
Civil.
Este dispositivo nos obliga formular la siguiente pregunta: se aplica la prohibicin a las acciones de
sociedades annimas?

Para responder la premisa mayor del silogismo jurdico debemos, previamente, responder una premisa
menor: si la accin califica como cosa y ms aun, si califica como cosa mueble. Dependiendo de la
respuesta a esta premisa estaremos en condiciones de responder la premisa mayor.
La tarea por delante no es sencilla. Veamos:
En un antecedente judicial muy reciente y que ha pasado inadvertido por la doctrina verncula, la sala E
de la Cmara Nacional Comercial ha dicho lo siguiente: ... la validez del negocio indirecto que supone una
discordancia entre la causa final prevista por el ordenamiento y la perseguida por las partes, se
encuentra sujeta a que esta ltima merezca el reconocimiento y la tutela del ordenamiento jurdico, lo
que no ocurre en el caso dada la restriccin legal del pacto de retroventa de cosa mueble y la
incontrovertida naturaleza de bien mueble que tienen las acciones (conf. arg. Artculo 226 ley 19.550
t.o. 1984 - Adla, XLIV-B, 1319 que dispone la aplicacin de las normas y principios que rigen los ttulos
valores). (7) (La bastardilla es nuestra).
Nosotros creemos que la incontrovertida naturaleza de bien mueble que tienen las acciones merece ser
puesta en entredicho. Es ciertamente controvertible a esta altura de la evolucin del Derecho societario
que podamos aceptar de manera pacfica semejante afirmacin. Asimilar la accin de una annima a una
cosa mueble anclando nuestro esfuerzo intelectual en el artculo 1380 del Cdigo Civil genera, para
nosotros, ms dudas que certezas.
Creemos que la mirada sobre este problema debe ser amplificada considerando la real naturaleza
jurdica de la accin como fraccin ideal del capital y no, en la accin como ttulo valor, aspecto material
absolutamente despreciado por el sistema societario.
Todos sabemos que las acciones de sociedades hoy califican como valores mobiliarios una nocin
ciertamente superadora del ttulo valor.

VI. La sociedad annima como tcnica de titulizacin de un patrimonio

1. La accin como fraccin.
Hemos dicho antes de ahora que la annima como contrato organizativo de factores productivos no es
ms que una tcnica jurdica de titulizacin de derechos patrimoniales. La tcnica legal de emitir
acciones con cargo a un fondo comn tiene por finalidad facilitar el fraccionamiento de derechos
polticos y econmicos en estricta proporcin al capital aportado generando una relacin de poder
equivalente entre derecho de voto y derecho al dividendo. La tcnica de entregar un ttulo (o constancia
escritural) representativo de aquella fraccin tiene por nico objetivo facilitar la circulacin de la riqueza
permitiendo la libre transferencia de aquellos derechos con reducidos costes de transaccin. Toda esta
sofisticada tecnologa legal apunta a que la hacienda empresaria pueda explotarse ms all de sus
accionistas, creando un centro de imputacin legal que permita limitar la responsabilidad. (8)
Esta afirmacin nos lleva a la cruz del problema: hay que distinguir la accin del ttulo.
Aun cuando el contrato de sociedad es reconocido como una tcnica jurdica de titulizacin de derechos
patrimoniales podramos afirmar que el contrato de sociedad es una tcnica de fraccionamiento de

derechos y que, a los efectos de permitir el mercadeo de aquellos derechos participativos, la ley admite
representarlos en un ttulo (vid., artculo 226 LSC). Ahora bien, la evolucin mecnica del propio derecho
societario ha dejado atrs esta visin anacrnica dando paso a las acciones escriturales y a los bonos
globales como expresin ms acabada del fenmeno de desmaterializacin.
El artculo 163 LSC nos dice que el capital se representa por acciones, sin embargo, lo que esta norma
nos est diciendo es que el capital social se divide en acciones y que stas pueden representarse en
ttulos. Los artculos 208, 211.3, 212, 213.5 y 223.3 de la LSC confirman esta postura.
Cuando la sala E de la CNCom nos quiere convencer sobre la incontrovertible naturaleza jurdica de cosa
mueble que tiene la accin de una annima, entendemos que el Tribunal est aludiendo a la accin
como ttulo cartular. Ahora bien, todos sabemos que la nocin jurdica de accin es superadora del mero
ttulo. Podramos afirmar que la accin como fraccin ideal del capital puede (o no) ser ttulo valor. Hoy
da el aspecto material de la accin es ignorado por completo por el sistema legal societario.
En el caso "Mandataria" hubiera bastado pactar la retroventa sin creacin material del ttulo-accin para
de esa forma eludir el yugo del artculo 1380 del Cdigo Civil; precisamente por faltar un elemento
esencial: la cosa . Sin duda el Tribunal aludi al ttulo-accin como soporte material en el cual se
representan los derechos de socio y que, en opinin del Tribunal, nuestra ley reconocera como res en
los trminos del artculo 2311 del Cdigo Civil. En este punto el juzgador centr su anlisis en el aspecto
material olvidando que el ttulo-accin no es un ttulo de crdito sino un ttulo valor. Olvid tambin el
juez que en otros casos ni siquiera es un ttulo sino una simple acreditacin en cuenta.
El contrato de sociedad como tcnica de titulizacin es una definicin que hoy se encuentra superada. El
proceso de incorporacin de derechos participativos a ttulos carturales ha quedado ciertamente
postergado ya sea por los usos y costumbres, ya sea por el proceso de desincorporacin de derechos
reconocido en nuestra ley societaria en las acciones escriturales. Esta realidad fctica y jurdica consolida
la nocin de que el contrato social es una tcnica de fraccionamiento de derechos participativos
superadora de la nocin de ttulo accin.
Si usted est de acuerdo con esta opinin ver que el ttulo (concebido como cosa) pasa a un segundo
plano en la estructura jurdica y dinmica del contrato social puesto que los derechos participativos
(concebidos como bienes) tienen va libre para circular pudiendo el accionista ejercer sus derechos
polticos y econmicos ms all de la efectiva emisin material de los ttulos. (9)
2. La accin como cosa
Nos referimos aqu a la accin en su sentido material, esto es, como ttulo valor. Partiendo de la
definicin que nos brinda el artculo 2311 del Cdigo Civil tenemos serias sospechas de que este ttulo,
documento, papel o lmina califique, jurdicamente, como cosa.
Queremos saber si esta materialidad llamada ttulo es, jurdicamente, el objeto del contrato o el objeto
del pacto de retroventa. En definitiva, queremos saber si el ttulo-accin es el objeto del negocio (vid.
artculo 953 del Cdigo Civil).
La verdad es que la prohibicin del cdigo encastra a la perfeccin cuando el objeto del contrato es cosa
mueble considerada en s misma, esto significa que la materialidad y su valor econmico (recaudos que

exige el artculo 2311) nacen y se agotan en la materia. Los astros del cielo tienen materia pero carecen
de valor econmico y los derechos poseen valor econmico pero carecen de materia. Todos sabemos
que el ttulo-accin representa derechos y que aun cuando aquellos no estn materialmente emitidos los
derechos siguen en pie con pleno valor econmico. Este razonamiento pone en tela de juicio si el objeto
del contrato de compraventa es el ttulo-accin como cosa, o son los derechos polticos y patrimoniales
asignados al legtimo titular registral. Dependiendo donde nos enrolemos estaremos ante un contrato de
compraventa o ante una cesin de derechos.
El propio Vlez nos ensea que los derechos no son cosas. Siendo esto as, el proceso de titulizacin es la
representacin de aquellos derechos (bien inmaterial) en un papel (bien material). La doctrina mercantil
nos dice que el ttulo (aspecto material) es el continente del derecho, mientras que el derecho (aspecto
inmaterial) es el contenido. Para nosotros cuando hablamos de acciones de sociedades hay que prestarle
ms atencin al contenido y no tanto al continente. Sobre esto volveremos ms adelante.
Es doctrina unnime de que la accin es un ttulo causado e incompleto siendo sta una caracterstica
propia de los valores negociables participativos. La ubicacin sistemtica del ttulo-accin como valor
causado e incompleto termina fortaleciendo nuestra idea de que al aspecto material cede frente al
derecho que es la esencia de la sociedad annima: participar de las ganancias y soportar las prdidas en
relacin al riesgo asumido (vid., artculo 1 LSC).
Veremos a continuacin los elementos que hacen a la naturaleza jurdica de la accin como ttulo valor,
elementos que nos permitirn afianzar nuestra postura y que podemos ir anticipando: el ttulo-accin no
es cosa.
3. La accin como ttulo valor. Diferencias con los ttulos de crdito (10)
Cuando uno profundiza su mirada sobre los elementos caractersticos de los ttulos valores y los compara
con los elementos propios de los ttulos de crditos advierte que no hay puntos de contacto entre unos y
otros. Es precisamente esta desconexin jurdica la que justific excluirlos del grupo de los ttulos de
crdito. Como veremos luego esta exclusin no es un dato menor a la hora de analizar el artculo 1380
del cdigo y su aplicacin a las acciones.
Las razones no son pocas. Veamos:
a) Circulacin: Parece incuestionable que tanto el ttulo-accin como el pagar o la letra de cambio
nacen para circular. Podramos afirmar, sin dudar, que ste es un fuerte punto de contacto entre el ttulo
de crdito y el ttulo valor; sin embargo debe advertirse que aun cuando el ttulo-accin no sea
materialmente emitido, la accin como fraccin ideal del capital igual circular sin necesidad de
incorporarse a un documento. Este fenmeno no ocurre con los ttulos de crdito que deben,
imperativamente, documentarse para poder circular.
b) Incorporacin: Quizs sea ste uno de los puntos de contacto ms alejados. Parece incuestionable que
tanto el pagar como la letra de cambio incorporan derechos, empero este proceso de incorporacin no
ocurre con los ttulos-acciones. Aun cuando el derecho participativo no se encuentre documentado, o
sea incorporado al ttulo, aquellos derechos pueden ser ejercidos plenamente por el socio. En cambio en
los ttulos de crdito el derecho debe, forzosamente, documentarse, esto significa que sin documento,
no hay crdito posible, y quien paga sin que le presenten y entreguen el documento, paga mal. Es decir,

mientras en los ttulos de crdito la incorporacin es esencial para el ejercicio de todos los derechos del
titular legitimado, en el ttulo-accin la incorporacin es un aspecto intrascendente. Sirva como botn de
muestra el artculo 238 LSC que exige al socio notificar su asistencia a las asambleas, sin tener que
depositar el ttulo-accin. (11)
ste aspecto no es menor a la hora de considerar al ttulo-accin como cosa puesto que siendo aqul un
mero documento representativo de derechos y que no acredita per se (sin la correspondencia con otros
recaudos vgr. inscripcin en el libro de registro de acciones, notificacin art. 215) propiedad ni
legitimacin, no llega a satisfacer recaudos mnimos para calificar como cosa mueble de acuerdo con el
artculo 2311 del Cdigo. El ttulo-accin nominativo puede perderse o deteriorarse que en nada
perjudicar los derechos del titular de la accin, ni la legitimidad para el ejercicio pleno de sus derechos.
En cambio, la prdida o deterioro del ttulo de crdito implica, decididamente, la prdida del derecho por
inhabilidad de ttulo. La diferencia salta a la vista, precisamente, porque en stos ocurre el proceso de
incorporacin de derechos, fenmeno que no se presenta en el ttulo-accin que slo cumple una
funcin representativa innecesaria.
Mientras el ttulo de crdito responde al fin jurdico de incorporacin de derechos, la accin slo
responde a un fin prctico de representacin.
Sin duda el ttulo-accin ha quedado demasiado degradado como para darle el calificativo jurdico de
cosa con los efectos que ello implica.
c) Legitimacin: Parece incuestionable que tanto el pagar como la letra de cambio son documentos que
reconocen derechos a sus legtimos tenedores. Debemos tomar nota de que aun cuando el socio no
cuente con el ttulo igual gozar de plena legitimacin para ejercer todos sus derechos participativos y
patrimoniales debiendo, claro est, acreditar su legitimacin por otros medios. El ttulo-accin no es un
documento constitutivo de derechos. Para que ello ocurra se impone agotar el iter registral exigido por
el artculo 215 LSC. Claramente este fenmeno no puede ocurrir con los ttulos de crdito donde el
documento es el nico ttulo legitimante y constitutivo del derecho de crdito; a punto tal que la
inhabilidad del ttulo por falta de algn elemento esencial frustra por completo el derecho incorporado.
(12)
d) Necesario: Este elemento est ntimamente relacionado con el punto 2 anterior. A l nos remitimos.
e) Literal: El artculo 211.3 LSC confirma que el principio de literalidad se encuentra seriamente
debilitado en el rgimen de las acciones a tal punto que nuestra doctrina patria considera a las acciones
como ttulos valores no literales e incompletos. Lo cierto es que los derechos del socio expresados en el
ttulo-accin deben ser completados con otros documentos. Incluso la ley de circulacin de estos ttulos
puede completarse va otros documentos (vrg., estatutos sociales, convenios de accionistas,
reglamentos). Claramente este fenmeno no ocurre con los ttulos de crdito donde el contenido del
documento es el nico continente, incluso, el endoso que slo podr extenderse en un papel anexo al
ttulo. El derecho de crdito y su ley de circulacin es el que surge del texto literal del ttulo no pudiendo
completarse recurriendo a otros documentos.
f) Causal: En lnea con el punto 5 anterior observamos que mientras el ttulo-accin es un documento
causado en el contrato social como causa fuente, los ttulos de crdito son documentos incausados

puesto que el deudor no podr oponer al portador legitimado aquellas defensas o excepciones que sean
extraas al crdito literal y abstracto incorporado al documentado. La consecuencia de ser la accin un
ttulo causal es que se halla sujeto a la disciplina societaria, por lo tanto, la accin se subordina a este
derecho especial incorporado al cdigo de comercio.
g) Autonoma: Quizs sea este el nico elemento que el ttulo-accin y los ttulos de crdito comparten.
Concluimos entonces que la accin como ttulo valor nada tiene en comn con los ttulos de crdito, ms
all de compartir el rasgo de la autonoma negocial. Siendo esto as y confirmando que la accin de una
annima es un ttulo de participacin creado por ley a favor de quien goza del status socii cabe
preguntarnos cul es la relevancia jurdica de su emisin material y que relacin puede tener esto a la
hora de considerar al ttulo como cosa. (13)

VII. Los ttulos de crdito son cosas

Esto que afirmamos no es nuevo. El Cdigo Civil y la doctrina mercantil confirman esta tesis.
No es casualidad que entre literalidad, abstraccin y titulizacin exista una directa relacin de
proporcin: a mayor abstraccin y literalidad mayor ser la importancia jurdica asignada al ttulo. A tal
punto esto es as que los ttulos de crdito (incausados, literales y abstractos) suelen materializarse
cartularmente. La desmaterializacin de estos derechos es asunto complejo dada la necesidad que
tienen los operadores del mercado (deudor y acreedor) por conocer con exactitud los lmites del derecho
creditorio. Las exigencias formales a las que est sometida la creacin y emisin de estos ttulos hacen a
la seguridad del trfico.
Por esto decimos que sin cartular no hay derecho posible en los ttulos de crdito. La incorporacin del
derecho a un papel es elemento vital en el sentido de que le da vida al derecho. El ttulo es el crdito y el
crdito es el ttulo. No hay derecho creditorio posible por fuera del ttulo. El ttulo sin derecho no es
ttulo sino un mero papel pues no otorga titularidad proviniendo de all el nombre: ttulo. Ergo, el ttulo
es continente y contenido del derecho. Para sintetizar la idea podemos decir que el derecho carece de
valor econmico si no hay derecho incorporado a un ttulo (vid., artculo 2311 c. civil).
El rgimen de prenda es un claro ejemplo de que es necesario materializar el crdito. No puede
constituirse prenda sobre un crdito que no conste en un ttulo. (vid., artculo 3212).

VIII. Las acciones no son cosas

Si usted nos vendiera un crdito por un precio en dinero (tomando nosotros un descuento) el nico
recaudo legal y formal que debemos cumplir para que ese crdito sea transferido a nuestro beneficio es
darle noticia al deudor cedido cumpliendo a tal efecto con los recaudos de oponibilidad expresamente
impuestos por el rgimen civilista de cesin de derechos. En estos trminos usted podra acordar con
nosotros, en el mismo documento de venta, el rescate de este crdito reembolsndonos el precio
recibido ms otro tanto. Hemos celebrado un negocio en el cual ambas partes evaluamos los potenciales

riesgos y sus ventajas a punto tal que usted se reserv el derecho de recomprar el crdito, propuesta
que hemos aceptado con agrado.
Mientras el derecho creditorio lo conservemos dentro del mbito de lo inmaterial o sea, calificando
como bien segn lo dispone el artculo 2311 del Cdigo Civil, no hay duda que dicho crdito junto con
otros bienes integrarn nuestro patrimonio pudiendo aquel adquirirse con pacto de retroventa,
precisamente por no ser cosa mueble. El artculo 1435 del Cdigo Civil nos recuerda que si la cesin
fuere por un precio la cesin ser juzgada por las disposiciones sobre contrato de compra y venta.
Incluso el artculo 1434 nos ensea que la cesin de derechos ocurre cuando una de las partes se obligue
a transferir a otra el derecho que le compete contra su deudor, entregndole el ttulo, si existiese (sic).
Por lo tanto, si el ttulo de crdito fuera de los que califican como abstractos, incausados y literales
bastar su endoso para que la circulacin funcione sin que sea necesario incurrir en los costes
transaccionales propios del rgimen de cesin de derechos.
Si miramos la tajante limitacin del artculo 1380 del Cdigo Civil observamos con asombro que por la
sola incorporacin del crdito a un ttulo literal y abstracto mutaramos aquel bien inmaterial en cosa
mueble. Ahora bien, por el solo proceso de titulizar el crdito e incorporarlo a un documento queda
restringida su circulacin impidiendo que aquel derecho pueda ser redimido por el vendedor.
Aqu encontramos una seria contradiccin dentro del sistema: mientras los derechos pueden circular
libremente bajo el rgimen de cesin pudiendo, incluso ser redimidos por el cedente; esos mismos
derechos incorporados a un ttulo (cosa) estran alcanzados por la prohibicin del artculo 1380 cuando
en estricto rigor aquellos ttulos pueden circular por una cadena ininterrumpida de endosos.
Este aspecto debe ser revisado. A simple vista la sancin del artculo 1380 para estos papeles de
comercio es absurda por cualquier lado que se la mire. (14)
Qu ocurre con las acciones?
Las acciones son derechos participativos con ley de circulacin propia y que no depende en absoluto de
su titulizacin. Las acciones slo pueden ser transferidas mediante notificacin a la sociedad emisora y su
correspondiente inscripcin en el libro de registro sumando los otros recaudos formales y de validez
impuestos por la ley de nominatividad. Slo, luego de cumplir con la ley de circulacin podemos afirmar
que la transferencia ha surtido efecto constitutivo de derechos para el tradens y el accipiens. Se observa
entonces que para la ley de circulacin de las acciones el aspecto material es absolutamente ftil. Lo que
importa al rgimen de circulacin es la inscripcin de la cesin en el libro de registro de acciones. Punto y
aparte. (15)
Volviendo al ejemplo anterior podemos concluir que la accin puede ser cedida sin que sea necesaria la
emisin material de un ttulo. El derecho-accin pasa al adquirente sin que sea necesario endoso o
entrega de documento alguno. Basta con notificar e inscribir.
Los artculos 213, 215 y 238 LSC nos ensean que para las acciones nominativas la emisin material de
un ttulo es absolutamente intrascendente a todo efecto legal. Reiteramos que siendo la accin un
derecho participativo que surge del contrato social la emisin material no significa que estemos ante el
proceso jurdico de incorporacin.

Si consideramos que el pacto de retroventa o la clusula de rescate es lcita en la compraventa de

derechos con ms razn debemos aceptar la clusula de rescate o el pacto de retroventa en el negocio
de transferencia de acciones o de paquetes accionarios pues stos no califican como cosa mueble, aun
cuando estn representadas en un papel, cartulina o documento.

IX. Razones para fundar por qu las acciones nominativas no son cosa
A continuacin enumeramos las razones que nos llevan a considerar que el ttulo-accin no califica como
cosa bajo nuestro Derecho.
a) Se llaman cosas en este cdigo, los objetos materiales susceptibles de tener valor. As reza el artculo
2311 del cdigo de Vlez. Nosotros entendemos que el ttulo-accin no posee valor econmico en s
mismo por ser precisamente un ttulo causado e incompleto. Son estos caracteres del ttulo-accin lo
que permite concluir que los derechos subsisten ms all de la emisin material de un ttulo, y la calidad
de socio se adquiere estn o no emitidos los ttulos cartulares. Esta realidad impone mirar la accin de
una annima como derecho participativo puro sin importar el documento que la representa. Est claro
que el valor econmico del ttulo estar compuesto por el valor nominal de la accin ms su valor de
mercado y este ltimo nada tiene que ver con el ttulo sino, precisamente, con el derecho que otorga la
accin a participar de los flujos de caja generados por la sociedad. Las acciones no poseen en s mismas
consistencia patrimonial sino que ste pertenece al valor asignado al patrimonio o negocio subyacente
que es: la sociedad. Desde esta perspectiva econmica y jurdica podemos concluir que el objeto
material (ttulo) carece de valor y, por ende, no califica como cosa bajo nuestro derecho. Aun
reconociendo la materialidad del ttulo falta uno de los dos elementos: el valor. Esta postura la
sostenemos aun cuando las cosas puedan ser muebles por su carcter representativo como lo indica el
artculo 2313 del Cdigo Civil.
b) Las acciones como cosas muebles de carcter representativo:
c) La tradicin de acciones nominativas (...) se juzgar hecha cuando lo fuese conforme a los estatutos de
la sociedad. Las acciones al portador se juzgarn transmitidas por la sola tradicin efectiva de los ttulos.
Esto nos dice el artculo 2390 del Cdigo Civil. Est claro: el mismo Vlez reconoci la necesidad del ttulo
en las acciones al portador donde el aspecto material recobra valor jurdico porque en esta clase de
acciones la incorporacin de los derechos participativos al cartular es elemento legitimante y
constitutivo. El socio no puede ejercer sus derechos si no cuenta con el ttulo y tampoco puede
transmitir su participacin social si no es mediante el endoso o la entrega efectiva de aquel. Podemos
decir que las acciones al portador tienen elementos compartidos con los ttulos de crdito. Nada de esto
ocurre con las acciones nominativas que carecen de todas esas caractersticas echando por tierra el
aspecto material. Como dijimos antes, en las acciones nominativas el ttulo-accin (entendido como
fenmeno material) es aspecto absolutamente irrelevante.
d) La posesin se adquiere por la aprehensin de la cosa con la intencin de tenerla como suya (vid., art.
2373). La aprehensin debe consistir en un acto que (...) ponga a la persona en presencia de la cosa con
la posibilidad fsica de tomarla (vid., art. 2374). La posesin se adquiere tambin por la tradicin de las

cosas. Habr tradicin, cuando una de las partes entregue voluntariamente una cosa y la otra
voluntariamente la reciba (vid., art. 2377). Se observa claramente que nada de esto se aplica al negocio
de adquisicin de acciones nominativas aun cuando estn los derechos representados en un ttulo. El
mismo Cdigo Civil reconoce que mientras todas las cosas que estn en el comercio son susceptibles de
posesin, los bienes que no fueren cosas no pueden ser objeto de posesin (vid., art. 2400). Esto nos
indica que las acciones de sociedades (entendidas como fraccin ideal del capital) no califican como cosa
bajo nuestro rgimen jurdico, aun cuando hablemos del ttulo-accin.
e) La posesin de buena fe de una cosa mueble, crea a favor del poseedor la presuncin de tener la
propiedad y el poder de repeler cualquier accin de reivindicacin, si la cosa no hubiese sido robada o
perdida. El apotegma jurdico de que posesin de buena fe vale ttulo, segn la frmula del artculo 2412,
no es aplicable a las acciones nominativas fortalecindose de esta forma la tesis de que no estamos
parados frente a una cosa mueble que podamos aprehender y dominar, sino frente a un fenmeno
diferente o sea, un derecho asociativo de participacin que cuenta con un rgimen jurdico propio y
especfico de titularidad y circulacin.
f) Son vicios redhibitorios los defectos ocultos de la cosa, cuyo dominio, uso o goce se transmiti por
ttulo oneroso, existentes al tiempo de la adquisicin, que la hagan impropia para su destino, si de tal
modo disminuye el uso de ella que de haberlos conocido el adquirente, no la habra adquirido, o habra
dado menos por ella. Esto nos ensea el artculo 2164 del cdigo de Vlez respecto de los vicios ocultos
de una cosa. Ahora bien, la Corte Suprema de la Nacin ha dicho en el caso Inversiones y Servicios SA
que la accin quanti minoris no prospera en el mbito de la compraventa de acciones cuando el precio
se ve afectado por pasivos ocultos. Lo cierto es que, si bien el Mximo Tribunal no entr a analizar la
naturaleza de la accin como cosa mueble, entendi que la reduccin de precio por pasivos ocultos
responde a incumplimientos contractuales y no a vicios ocultos de la cosa puesto que el menoscabo
patrimonial sufrido por la sociedad emisora no reviste el carcter de vicio oculto de las acciones en tanto
fracciones ideales del capital (sic).
Ha sido la Corte Suprema quien dijo en este expediente: las especiales caractersticas que rodean a la
compraventa de este tipo de ttulos no puede ser asimilable a la mera entrega de una cosa. Y remat: lo
que se transfiere en estos casos es la posicin de socio.
Siendo esto as y siendo que normalmente en el negocio de transferencia de paquetes accionarios los
vendedores ofrecen garantas de consistencia patrimonial respecto del patrimonio subyacente
perteneciente a la sociedad emisora, la Corte Suprema entendi que las acciones no pueden tener vicios
ocultos pues estos vicios tienen que ver con cosas, y no, con ttulos representativos de derechos.

X. Las acciones escriturales

Centrada la atencin en la cosa como materia podemos llegar al absurdo de que mientras las acciones
representadas en ttulos cartulares estn alcanzadas por la prohibicin del artculo 1380 del Cdigo Civil,
aquellas mismas acciones pero, acreditadas en cuentas escriturales eludiran la prohibicin de retroventa
por faltar, precisamente, el aspecto material: el ttulo.

Esta conclusin no resiste el embate de la crtica puesto que de aceptarse esta postura estaramos
poniendo el carro delante del caballo exagerando el aspecto material por sobre el aspecto sustancial: el
derecho.

XI. Las cuotas de la SRL

Respecto de las cuotas de una sociedad limitada llegamos a similar conclusin. Todos sabemos que aun
cuando la cuota goza de la misma naturaleza jurdica que la accin de una annima en cuanto derecho
participativo y legitimante, aquellas fracciones de capital no nacen para circular ni para ser negociadas
en el mercado. Tan ilquida es esta participacin que su transferencia lleva a la reforma del contrato
social siendo aquella oponible una vez anotada en el Registro Pblico.
Observamos entonces que el aspecto material de las cuotas es sencillamente inexistente por
innecesario. La falta de un mercado para la compra de estas participaciones y la naturaleza cuasi
personal de este tipo societario torna innecesario incorporar estos derechos a un ttulo circulatorio.
Siendo esto as llegamos al absurdo de que el cedente de una cuota puede lcitamente pactar el derecho
de recompra o retroventa, precisamente, por faltar un aspecto material: la cosa.

XII. La accin como derecho

Hasta aqu hemos intentado analizar el aspecto material de la accin como fraccin ideal del capital y
factor legitimante de la posicin jurdica de socio. Desde esta perspectiva podemos concluir que la accin
es un derecho participativo cuyo rgimen de titularidad y circulacin desplaza al aspecto cartular o
material del derecho. Siendo el ttulo-accin un documento causado, incompleto, no legitimante e
innecesario parece equivocado considerar a la accin como cosa mueble, ignorando la verdadera
naturaleza jurdica de este derecho, y su especial rgimen de circulacin.
El ejemplo de las acciones escriturales y el de las cuotas confirman la tesis de que la accin como
fraccin ideal del capital y como factor legitimante del status socii califica como bien quedando por lo
tanto descartada la idea de que se pueda aplicar al contrato de compraventa de acciones la prohibicin
del pacto de retroventa.

XIII. Licitud del pacto de retroventa en la compraventa de acciones

Cada la premisa menor se torna falsa la premisa mayor.
Aceptado que el pacto de retroventa es vlido en la venta de acciones, de nada ha servido todo este
esfuerzo si aquel pacto tiene un plazo legal mximo de tres aos. Sin duda este plazo resulta demasiado
parco cuando hablamos de operaciones de venta de paquetes accionarios. Ahora bien, a pesar de
aquella limitacin temporal que tornara por s slo intil el pacto de retroventa sobre acciones, igual
estamos conformes.

Recordemos que el propsito de estas reflexiones ha sido despejar las dudas e incertidumbres que
pueda generar el riesgo de que un swap de opciones sobre acciones o una opcin de compra atada a un
contrato de venta pueda ser tachado de nulo bajo el falso argumento de que estos negocios cruzados
intentan eludir un negocio prohibido: el pacto de retroventa sobre cosa mueble.
Esperamos que estas reflexiones sirvan como invitacin a profundizar el debate sobre este problemtico
asunto donde los tribunales del foro han echado ms sombras que luces, anclados en una norma civilista
ajena a la dinmica mercantil.
Si hemos logrado este objetivo nos damos por satisfechos.

(1) Es doctrina pacfica de nuestro entorno considerar al pacto de retroventa o de reventa como condicin
resolutoria (Conf., Salvat, Borda, Llambas, Rezznico, Spota, Machado, Lpez de Zavala, entre otros destacados
civilistas).
(2) Si se pacta en otro acto por separado, no sera una retroventa, sino lisa y llanamente un contrato distinto. (Vid.,
LLAMBIAS, Joaqun. Cdigo Civil anotado. T-III.A. Pg., 456. Abeledo Perrot). Si el rescate se hubiera pactado por
contrato separado, no se estara ya en presencia de una condicin resolutoria (...) sino de un nuevo contrato que
supone dos transferencias de dominio. (Vid., BORDA, Guillermo. Tratado de derecho civil. Contratos. T-I. Pg. 234.
Ed. Abeledo Perrot).
(3) Nos referimos a la nulidad relativa. El lector interesado puede consultar VAN THIENEN - DI CHIAZZA. Contrato de
compraventa con finalidad de garanta. Negocio fiduciario y simulacin lcita. Working paper CEDEF N 24.
(www.cedeflaw.org).
(4) El trasvasamiento cultural proveniente de los mercados financieros internacionales obliga adoptar estas
terminologas angloamericanas.
(5) El costo econmico de la incertidumbre se traduce en aumento de precio y por lo tanto en desaceleracin de la
circulacin de los bienes. Desde un anlisis econmico podramos afirmar que la prohibicin luce eficiente respecto
de bienes muebles no registrables. Respecto de los ttulos de crdito o ttulos valores entendemos que dicha
prohibicin es contraria a la naturaleza circulatoria de estos derechos.
(6) El lector interesado que desee analizar los aspectos econmicos y financieros por los que el acreedor y deudor
pueden optar por la compraventa con finalidad de garanta puede consultar VAN THIENEN - DI CHIAZZA. Contrato
de compraventa con finalidad de garanta: Fideicomiso de garanta, dominio revocable o negocio simulado?
Working paper CEDEF N 24. (www.cedeflaw.org).
(7) Nos referimos al caso Mandataria del Plata SA vs. Figueras Bielsa y otros. En este expediente se cuestion la
validez de un pacto de retroventa en un contrato de compraventa de acciones. En opinin del tribunal el pacto
simulaba un negocio pignoraticio en garanta de un prstamo dado por Mandataria del Plata SA a una sociedad
propiedad de los deudores "Cereales Magdalena SA".
(8) El lector interesado puede consultar VAN THIENEN - DI CHIAZZA. El canje de ttulos en la reduccin de capital
por prdidas: el caso Colorn SA Working paper CEDEF N 31 (www.cedeflaw.org).
(9) El profesor Jaime ANAYA nos ayud a reconocer esta realidad. Vid., El caso de la sociedad por acciones sin
acciones. RDCO.

1975-107

. Hoy es jurisprudencia mayoritaria del foro mercantil reconocer status de socio

a quien no posee ttulo o documento si dicha calidad de socio puede acreditarse por otros medios (vrg., inscripcin

en el libro de registro de acciones). La doctrina nacional es casi mayoritaria en este punto y la doctrina judicial
muestra ciertas grietas contradictorias.
(10) Buscando separar al ttulo-accin de los ttulos de crdito (vrg., pagar y letra de cambio) el legislador
societario expresamente indic que las normas sobre ttulos valores se aplican a las acciones y, agreg (...) en
cuanto no sean modificadas por la ley de sociedades comerciales (sic). Rgimen de nominatividad? Desentraar la
naturaleza jurdica de la accin ha sido fuente fecunda de profundos debates acadmicos, y que estas escuetas
lneas no permiten desarrollar. Desde los maestros italianos VIVANTE, MESSINEO y ASCARELLI pasando por las
enseanzas de los profesores CAMARA y YADAROLA, entre otros destacados tratadistas nacionales, la naturaleza
jurdica de la accin, como ttulo valor, ha despertado pasin. Desde las llamadas cdulas de las antiguas
Compaas de Indias llegamos hoy a las acciones escriturales acreditadas en cuentas. En esta suerte de evolucin
gentica, la accin, que fue concebida originariamente como un ttulo de crdito debi mutar su ADN cediendo
paso al concepto de ttulo valor, definicin sta fuertemente arraigada entre nosotros. Ahora bien, a pesar de esta
generalizada aceptacin de la accin como ttulo valor existen, entre nosotros, quienes postulan que la accin de
una annima no participa de la naturaleza jurdica del ttulo de crdito y tampoco de los ttulos valores atento a
que las caractersticas propias de la accin como ttulo participativo implica reconocerle naturaleza jurdica propia.
Nos sentimos tentados por adherir a esta ltima corriente, sin embargo creemos til y necesario, a los efectos de
este ensayo aceptar la postura mayoritaria. El acercamiento del ttulo-accin a los llamados ttulos valores y su
consecuente alejamiento de los ttulos de crdito tiene que ver, precisamente, con los particulares derechos
(aspecto inmaterial del asunto) que la accin de una annima reconoce a su titular, portador o tenedor. Est claro
que este derecho lejos est de ser un simple crdito para representar algo mucho ms complejo y sofisticado. La
doctrina verncula est conteste en aceptar que el ttulo-accin es un ttulo que representa derechos participativos
y de propiedad. Ergo, excede la simple nocin de crdito.
(11) Este rgimen de excepcin que opera para las acciones escriturales y las nominativas no endosables es hoy da
el rgimen general de sociedades a partir de la ley de nominatividad de acciones.
(12) El artculo 211 LSC seala cules son las menciones esenciales que debe contener el ttulo-accin. La falta de
alguna de esas menciones esenciales no hacen invlido el ttulo ni perjudican los derechos polticos, econmicos y
patrimoniales del socio ni afectan su legitimacin.
(13) VERON nos dice que el carcter distintivo de las sociedades por acciones se funda en la naturaleza de la accin
como participacin social y no en el ttulo que representa tal participacin. De acuerdo con este autor la calidad de
socio se vincula con la titularidad ms no con la posesin de un ttulo. Se es accionista ms all de la emisin
material de un ttulo. VERON pone duda el carcter circulatorio, literal, probatorio, constitutivo e incompleto de la
accin como ttulo valor. Vid., VERON Alberto V. Sociedades Comerciales. P. 420. T. 3. Astrea.
(14) La ley N 701 modificatoria del artculo 770 del cdigo civil de la Repblica del Paraguay expresamente dice: se
prohbe la venta con pacto de retroventa de inmuebles y dems bienes registrables, as como la promesa de venta
de un inmueble u otro bien registrable que haya sido objeto de compraventa entre los mismos contratantes. Se
prohbe igualmente el pacto de reventa de inmuebles y bienes registrables. Quedan exceptuados de la presente
prohibicin los ttulos valores, acciones y dems documentos e instrumentos negociados a travs de casas de bolsa
debidamente autorizadas por la Comisin Nacional de Valores. Aun cuando la prohibicin alcanza a los ttulos
valores privados la legislacin del Paraguay ha dado un paso adelante respecto de las acciones de empresas
cotizadas.
(15) Todava se encuentra abierta entre nosotros la discusin sobre los efectos constitutivos del artculo 215
respecto de la transmisin mortis causa de acciones. La doctrina local se encuentra seriamente dividida con una
leve tendencia jurisprudencial a dar prevalencia al rgimen sucesorio por sobre el artculo 215 de la ley de
sociedades. Sin perjuicio de este debate, est claro que el heredero entra en posesin de la herencia desde la

muerte del causante. Esto nos est indicando que por sobre la nocin de ttulo valor prevalece en nuestro sistema
legal la nocin de accin como derecho.

Grispo, Jorge D.
Gravmenes de acciones en la Sociedad Annima
LA LEY 03/09/2007, 1 LA LEY 2007-E, 970
Sumario: SUMARIO: I. Introduccin. II. El embargo de acciones. III. La prenda: El abordaje del
Cdigo Civil.

I. Introduccin
La normativa societaria ha omitido referirse a las condiciones bajo las cuales es posible constituir una
prenda sobre los ttulos accionarios, omitiendo tambin referirse a las condiciones bajo las cuales el
embargo de estos ttulos debe llevarse a cabo, motivo por el que en los temas contemplados por el art.
219 corresponder seguir los lineamientos de la normativa de fondo (Cdigo de Comercio y Cdigo Civil
segn corresponda).
Destaca acertadamente Vanasco que deber tenerse en cuenta, para la constitucin de la prenda o la
traba del embargo, la clase de acciones de que se trata, pues segn sean al portador o nominativas,
endosables o no endosables, el procedimiento ser distinto. En el caso de acciones al portador y de
prenda manual, los ttulos de las acciones deben entregarse por tradicin al acreedor y otorgarse
documento escrito (art. 581, Cd. Comercio); y si pretende embargarlas, la traba debe hacerse sobre los
mismos ttulos que deben ser individualizados en el momento de su aprehensin por el oficial de justicia,
los que podrn ser secuestrados o quedar en manos de un depositario judicial. Si se trata de acciones
nominativas endosables o no endosables, la constitucin de la prenda se registrar en el libro de registro
de acciones (art. 213, inc. 4 LS), as como la orden de embargo (art. 213, inc. 6). Por el contrario, en
ningn caso es necesario que la prenda o el gravamen se anote en los ttulos emitidos (1).

II. El embargo de acciones

Fenocchietto define al embargo como "la afectacin, por orden judicial, de determinados bienes, a fin de
individualizarlos y conservarlos mientras tramite el juicio", clasificndolo en preventivo (finalidad
cautelar, art. 209), ejecutorio (presupuesto necesario para proceder a la ejecucin forzada de la
sentencia, art. 502), y ejecutivo (aseguramiento de bienes del demandado para no frustrar el
cumplimiento de la sentencia, art. 531) (2). A su vez, el art. 214 establece la obligacin de efectuar un
apercibimiento al embargado, mediante el libramiento de un mandamiento en el que se lo intime a
abonar la suma adeudada.
El art. 219 dispone que, en el marco del embargo sobre acciones, los derechos corresponden a su titular
(a excepcin de la suspensin del derecho de cesin). La medida se traba mediante su inscripcin en el

Libro de Registro de Accionistas (caso de acciones nominativas) o en el Libro de Cuenta (supuesto de

accionistas escriturales).
Vern sostiene que la constitucin de embargo sobre acciones, en tanto medida cautelar, implica la
privacin, para su titular, de la posesin de las acciones, pero no del ejercicio de los derechos (3). Argeri
discrepa con esta postura, argumentando que el derecho de voto debe ejercerse dentro de ciertos
lmites impuestos por esta situacin de "emergencia": no afectacin de los fines de la sociedad y no
afectacin de la plenitud del derecho emanado de la traba de la medida; esto plantea una doble
responsabilidad: frente a la sociedad, y frente al rgano jurisdiccional (4).
Por su parte, Gagliardo afirma que los acreedores del cedente pierden la habilitacin para solicitar el
embargo de las acciones nominativas transmitidas con la inscripcin en el Libro de Registro de
Accionistas (5). Sasot y Betes completan este concepto argumentando que, cuando se ha trabado el
embargo, la sociedad debe abstenerse de anotar la transferencia hasta tanto no sea levantado (6).
Finalmente, en opinin de Vanasco, el art. 219 de la LS (t.o. 1984) (Adla, XLIV-B, 1319) ha disipado la
controversia doctrinal sobre a quin le corresponde el ejercicio de los derechos patrimoniales o polticos
correspondientes a las acciones prendadas o embargadas, estableciendo en forma precisa que esos
derechos corresponden al accionista como titular de las acciones prendadas o embargadas. Por
consiguiente, lo dispuesto por el art. 587, prr. ltimo, del Cd. de Comercio, y por el art. 3231 del Cd.
Civil, en cuanto reconocen el derecho del acreedor prendario para cobrar los frutos de las acciones
prendadas (dividendos), debe considerarse derogado por la especfica norma antes citada que confiere
ese derecho al accionista (7).

II.1. Casustica
Jurisprudencialmente, se ha dispuesto que las medidas cautelares se ordenan a asegurar el resultado
eventual del litigio y, por ende, no pueden, en principio, afectar a terceros ajenos al proceso. En mrito
de ello, el embargo sobre bienes de una sociedad annima no demandada, sujeto distinto de sus socios
(LS, art. 2), no se aprecia procedente, aun cuando la demanda de fondo persigue el cumplimiento de un
contrato de compraventa de acciones, reclamando el vendedor el saldo del precio y, en subsidio, la
rescisin del contrato. Ello lleva a que en el eventual supuesto de que prosperase la demanda
subsidiaria, los demandados deberan devolver las acciones adquiridas al actor en virtud de la
retroactividad producida por la resolucin. En tal supuesto, el valor de las acciones readquiridas va a
depender, en forma directa, del mantenimiento de la situacin patrimonial de la sociedad annima cuyo
capital en forma mayoritaria representen, de lo que prima facie se sigue cierta vinculacin entre el litigio
y la preservacin de tal patrimonio cuya variacin puede producir un dao al actor. Pero como dicha
vinculacin existira slo mientras los ttulos se encuentren en poder de los demandados, se aprecia
pertinente, en los trminos del CPR 204, disponer la sustitucin de tal medida por el embargo sobre las
acciones con simultnea prohibicin a los demandados de transferirlas a terceros. Asimismo, como
medida complementaria, y contemplando el riesgo que para el patrimonio social podra importar el
traslado de los bienes de su activo fsico denunciado en autos, deber el "a quo" disponer el
nombramiento de un interventor judicial (CPR 224) a efectos de que informe sobre la aludida situacin a
los fines de posibilitar el decreto de las medidas correspondientes (8).

Asimismo, se ha resuelto que procede la peticin de trabar un embargo preventivo por cierta suma de
dinero sobre acciones de una sociedad annima, con base en que, al vender esos ttulos, el peticionante
de la medida convino con las adquirentes dos sociedades extranjeras una retencin por parte de
stos del 20% del precio total de la operacin por 24 meses, en concepto de garanta de la observancia
por parte del vendedor de diversas manifestaciones, garantas, actos y acuerdos que surgan del
contrato, como en el caso, verificndose que: a) transcurri el mentado plazo sin que las
compradoras pusieran de manifiesto perjuicio alguno que deducir del monto retenido, y b) se requiri a
las adquirentes el cumplimiento de su obligacin, sin que se haya recibido respuesta, ni suma alguna.
Ello as, toda vez que de la documentacin acompaada la existencia del derecho invocado aparece
verosmil y, a ms, fue sealado que las adquirentes son las nicas accionistas de la sociedad cuyas
acciones fueron vendidas, dicho ente posee slo un bien inmueble, est acumulando deudas, por lo cual
redujo personal y en pago de una de sus obligaciones entreg parte del citado bien, no puede
afrontar el pago de las indemnizaciones por despido, y la entidad matriz controlante de las accionadas
habra presentado quiebra en los EE.UU. Razn por la que otra empresa adquirira el paquete accionario.
Ello, pues, si tal versin fuera cierta, podra existir el peligro de que si prosperara el reclamo judicial del
accionante, respecto de las defendidas, stas no cuenten con los recursos suficientes para satisfacerlo.
De modo, pues, que se estima acreditado el peligro en la demora. Cabe precisar que los perjuicios que
eventualmente pudieran afectar a las reclamadas, por consecuencia de la traba del embargo
peticionado, podrn ser adecuadamente reparados mediante la constitucin de contracautela (CPR 199
y 208) (9).
Por haber quedado asentada la medida cautelar en el correspondiente libro de registro de acciones
(conf. art. 213, inc. 6, ley 19.550), el secuestro ordenado resulta improcedente. Ello, pues la inscripcin
del embargo de las acciones en el mencionado libro posee virtualidad suficiente a los efectos de que
dicho acto sea oponible a la sociedad y los terceros (conf. Nissen, R. A., "Ley de sociedades comerciales,
comentada, anotada y concordada", t. 3, 2 act. y sum., N 463, p. 235). El inters del acreedor
encuentra resguardo bastante con la anotacin efectuada; siendo dable destacar que ninguna
circunstancia concreta que indique lo contrario fue siquiera alegada por el peticionario. (arg. art. 221,
Cd. Procesal) (10).
El embargo preventivo que recae sobre las acciones y/o derechos de valor pecuniario del demandado se
extiende sobre los ttulos y sobre los derechos que estos ttulos otorgan, como, por ejemplo, el derecho
a los dividendos o ganancias. El dividendo es propuesto por el directorio sobre la base del resultado del
ejercicio (balance), siendo la asamblea general ordinaria (ley 19.550 art. 234 inc. 1) la que dispone la
distribucin confirmando o modificando la propuesta del directorio (11).
El embargo de acciones nominativas se hace efectivo con la inscripcin en el libro de registro de acciones
(ley 19.550 arts. 213, inc. 4, y 215); y si fueren al portador, se har efectivo sobre los ttulos (12).
Las acciones embargadas gozan plenamente del ejercicio de sus atribuciones polticas (13).
Si bien segn el art. 219 de la ley de sociedades, en caso de embargo judicial, los derechos polticos
corresponden al propietario de las acciones, esta regla no puede ser interpretada como una valla
insalvable para suspender el ejercicio de tales derechos cuando, ya que en razn de los antecedentes del

proceso sucesorio, existen fundadas y graves dudas sobre el modo en el que el destinatario del embargo
obrar, si no se limita su ejercicio (14).
No es posible traspasar el art. 219 de la ley 19.550, porque eventualmente los derechos polticos del
actual portador pudieran ser empleados para incidir sobre el resultado del juicio. Lo correcto es que el
embargante solicite medidas adecuadas para su proteccin, sin llegar a la decapitacin poltica total de
las acciones, que pueden ser utilizadas por la demandada para proteger intereses sociales que en ltima
instancia son comunes a ambas partes (15).

II.2. La normativa de la Inspeccin General de Justicia

La resolucin 7/2005, en su Libro VII Ttulo I, regula los supuestos de traba de medidas cautelares sobre
cuotas de sociedades de responsabilidad limitada, partes de capital comanditado en sociedades en
comandita por acciones y al titular de participaciones en sociedades colectivas, de comandita simple y de
capital e industria. La norma no hace referencia alguna a la traba de embargo sobre acciones, tanto
componentes del capital social de una sociedad annima como para el capital de una sociedad en
comandita por acciones.

II.3. La recepcin en el Anteproyecto

En su nueva redaccin, el art. 219 contempla, en su ltimo prrafo, el caso de no integracin total de las
acciones prendadas o embargadas, facultando al titular del derecho real o al peticionante de la medida
cautelar a efectuar la integracin, y dotndolo de derecho a repetir contra el titular.

III. La prenda: El abordaje del Cdigo Civil

Borda define a la prenda como un derecho real constituido por el deudor a favor del acreedor en
seguridad del pago de una obligacin, transfirindole la cosa objeto del contrato. Identifica tres sentidos
del trmino (16):
* Como designacin del contrato de prenda (acto jurdico que da nacimiento al derecho real): arts. 3204
y 3205, entre otros, del Cod. Civil.
* Como designacin del derecho real: arts. 3233 a 3238, entre otros, del Cd. Civil
* Como designacin de la cosa dada en garanta: los arts. 3220 y 3221 refieren al derecho de retener la
prenda.
El art. 3204 enumera las obligaciones que pueden ser garantizadas por el derecho real: cierta o
condicional, presentes o futuras; no se puede constituir sobre obligaciones naturales. La norma tambin
refiere a las cosas objeto del derecho real: cosas muebles y crditos (pagars, ttulos de deuda pblica,
acciones de compaas).

La norma citada dispone que: "habr constitucin de prenda cuando el deudor, por una obligacin cierta
o condicional, presente o futura, entregue al acreedor una cosa mueble o un crdito en seguridad de una
deuda".
El art. 3209 del Cd. Civil establece que, para el caso de que la cosa prendada sea un crdito o acciones
no negociables por endoso, la constitucin del derecho requiere la notificacin al deudor, y la entrega
del ttulo acreedor.
Ese tercero cuya deuda se garantiza, enfatiza Roitman, puede ser incluso la misma sociedad. Tal garanta
no violara el art. 222 LS, ya que no se trata ste de un caso en que la sociedad acepta sus propias
acciones en garanta, sino que es el socio que da sus propias acciones en garanta a un tercero por una
deuda de la sociedad. En caso de ejecucin de la prenda el tercero adquiere la calidad de socio, pues al
comprar en subasta las acciones prendadas se le transfieren los derechos de dominio; e igual acontece, si
el acreedor prendario resulta adjudicatario en la adquisicin (17).

III.1. La regulacin en la Ley de Sociedades Comerciales

Roitman (18) considera la necesidad de distinguir los casos de prenda comn y prenda con
desplazamiento:
* Prenda comn: el acreedor prendario tendr la posesin del ttulo (con la consiguiente obligacin de
conservarlo); dado que el accionista conserva la totalidad de sus derechos como socio, al momento de la
asamblea el acreedor debe depositar (a costo del deudor) las acciones.
* Prenda con registro: no es necesaria la entrega del ttulo accionario, pero la constitucin debe
inscribirse tanto en el Registro de Crditos Prendarios como en el Libro de Registro de Accionistas.
Mascheroni sostiene que el titular conserva los derechos tanto de ndole patrimonial (percepcin de
dividendos) como extramatrimonial (derecho de voto), aunque pierde la libre disponibilidad de las
acciones (19).
Vern sostiene que los derechos y deberes del acreedor prendario son (20):
1. Derecho de ejecutar la accin dada en prenda para el caso de incumplimiento de la obligacin que
garantiza.
2. Derecho a percibir los dividendos para el caso de mora del deudor.
3. Derecho a solicitar la inclusin de una clusula que establezca la afectacin a la prenda de las acciones
emitidas como consecuencia de un aumento de capital sin desembolso del accionista.

III.2. Casustica
El mandato irrevocable que se confiere al acreedor para la venta de las acciones slo es consecuencia del
derecho que ste posee de cobrarse preferentemente del precio obtenido. Consistiendo la prenda en
acciones cotizables en bolsa, el actor puede disponer su venta al da siguiente del vencimiento de la

obligacin garantizada (CCOM 585). Sin embargo, no habiendo las partes previsto en forma expresa
plazo alguno para efectivizar la enajenacin, el acreedor puede disponerla cuando le parezca
conveniente sin estar obligado a indemnizar al deudor por el perjuicio que le pueda ocasionar la
diferencia entre el precio obtenido y el que se hubiera conseguido de venderse inmediatamente tras
vencer la obligacin (21).
La prenda de acciones es el establecimiento de un derecho real de garanta sobre ttulos accionarios que
recae en definitiva sobre el capital social que estos ttulos representan, sin que exista norma alguna que
prescriba que deba darse una relacin de correspondencia entre aqul y el patrimonio de la sociedad.
Una cosa es el capital de la sociedad y otra muy distinta, su patrimonio; ms all de la incidencia que
pueda haber entre el valor de las acciones en el mercado y la importancia patrimonial del activo social.
La circunstancia de que alguien tenga prendadas a su favor acciones de una sociedad no impide, en
principio, que todo o parte del patrimonio pueda ser enajenado a terceros mediante el voto del deudor
prendario en la asamblea que as lo decida, en tanto la referida figura jurdica no priva al propietario del
ejercicio de los derechos polticos inherentes a la calidad de socio (22).
Procede desestimar la apelacin deducida por una sociedad de responsabilidad limitada contra la
resolucin de la inspeccin general de justicia que hizo lugar a un pedido formulado por una entidad
bancaria a efectos de registrar el derecho de prenda invocado por dicha institucin financiera sobre las
cuotas sociales provenientes de un aumento de capital social de la recurrente. Ello as, toda vez que
como en el caso resulta materia ajena al mbito de incumbencia del organismo superintendencial
temas tales como los derechos de los otorgantes del contrato prendario sobre acciones, la ausencia de
pedido de verificacin de crdito por parte del banco en el concurso de dos sociedades annimas, la
revocacin del poder otorgado a la institucin crediticia, as como el conflicto de intereses mantenido
con aqul; pues tales aspectos traducen un conflicto contractual en el que slo se encontraran
comprometidos intereses subjetivos individuales. En tal sentido cabe precisar que la IGJ carece de
atribuciones para dar tramite a una cuestin contenciosa de naturaleza jurisdiccional, vale decir, para
resolver conflictos planteados entre particulares, por no tratarse de actos sometidos a su fiscalizacin
(23).
El depositario de las acciones dadas en prenda y en cuyo poder quedaron los valores dados en garanta
asume las obligaciones inherentes a un depositario y permanece ajeno a las relaciones derivadas de la
prenda, debiendo entregar los valores al acreedor al vencimiento, respondiendo por los perjuicios
derivados de su incumplimiento (24).

(1) VANASCO, Carlos Augusto, "Sociedades Comerciales", t. 2, Astrea 2006, p. 455.

(2) FENOCHIETTO, Carlos Eduardo, "Cdigo Procesal Civil y Comercial de la Nacin: revisado, ordenado y
comentado"; Astrea; Buenos Aires; 1999; p.243.
(3) VERON, Alberto, "Sociedades Comerciales: Ley 19.550 comentada, anotada y concordada", VII, Astrea, Buenos
Aires, 2007, p.760.
(4) ARGERI, Saul, "Embargo judicial de accin y voto", en La Ley, 1979-A p.851
(5) GAGLIARDO, Mariano; Sociedades Annimas; Abeledo Perrot; Buenos Aires; 1998; p. 49.

(6) SASOT BETES, Miguel y SASOT, Miguel, "Sociedades annimas: acciones, bonos, debentures y obligaciones
negociables", Abaco, Buenos Aires, 1985, p.71
(7) VANASCO, Carlos A., ob. cit., p. 455.
(8) Conf. "Galli Ego Tulio c. Harrinton, Wilfredo." - Ref. Norm.: C.P.: 224 L. 19.550: 2 C.P.: 204 - Mag.: Viale - Jarazo
Veiras - 02/07/85).
(9) Conf. "Niella Varesini, Reinaldo c. R.G. Investments Delaware Inc. s/medida precautoria. - Ref. Norm.: C.P.: 199.
C.P.: 208. - N Sent.: Causa: 128131/01. - Mag.: Rotman - Cuartero. - 05/04/2002.
(10) Conf. "Niella Varesini, Reinaldo c. R.G. Investments Delaware Inc. s/medida precautoria". - Ref. Norm.: C.P.:
199. C.P.: 208. - N Sent.: Causa: 128131/01. - Mag.: Rotman - Cuartero. - 05/04/2002
(11) Conf. CC02 SE 10644 S 2-2-99, Juez Bruchman de Beltran (SD) Cantos, Jos Blas c. Pericas Pedro C. y otro
s/embargo preventivo mag. votantes: Bruchman de Beltrn-Nez-Alegre.
(12) Conf. CC02 SE 10644 S 2-2-99, Juez Bruchman de Beltran (SD) Cantos, Jos Blas c. Pericas Pedro C. y otro
s/embargo preventivo. mag. votantes: Bruchman de Beltrn-Nez-Alegre.
(13) Conf. CNCom., sala D, 24.05.76, LA LEY, 1976-D, 134.
(14) Conf. CNCiv., sala H, 29.10.97, LA LEY, 1998-E, 426.
(15) Conf. CNCom., sala D, 24.05.76.
(16) BORDA, Guillermo, "Tratado de Derecho Civil: Derechos Reales", V II, Perrot, Buenos Aires, 1992, p. 356 y
siguientes.
(17) ROITMAN, Horacio, "Ley de Sociedades Comerciales", t. III, La Ley, 2006, p. 718.
(18) ROITMAN, Horacio, ob. cit., p.718 y sigtes.
(19) MASCHERONI, Fernnando, "Nominatividad. Rgimen de capital y acciones", Centro Norte; Buenos Aires, 1986,
p. 137.
(20) VERON, Ricardo, ob. cit., p.756.
(21) Conf. (Autos: Gastaldi, Ricardo c. Mario A. Tavella. - Ref. Norm.: C.CO.: 585 - Mag.: Viale - Barrancos y Vedia Jarazo Veiras - 26/11/82)
(22) (Autos: Ca. Swift de La Plata s/quiebra s/inc. de liquidacin c. Deltec y Deltec Internacional Ltda. s/inc. de
ejecucin de adjudicacin. - Mag.: Quintana Teran - Di Tella - Caviglione Fraga - 31/10/90).
(23) (Autos: Inspeccin General De Justicia c. Mirror Holding S.R.L. - Mag.: Daz Cordero - Piaggi. - 27/02/2002).
(24) Conf. CNCom., sala C, 04/09/96.

Grispo, Jorge Daniel

Consideraciones sobre la accin de la Sociedad Annima
LA LEY 28/02/2007, 1 LA LEY 2007-B, 890

Sumario: SUMARIO: I. Introduccin. - II. Forma de los ttulos. - III. Certificados globales. - IV. Ttulos
cotizables. - V. Certificados provisionales. - VI. Acciones escriturales. - VII. Resolucin General 7/2005 IGJ.

I. Introduccin
En el presente trabajo nos proponemos esbozar ciertos aspectos de la accin, los cuales entendemos
pueden ser de utilidad para el lector, regulados por el 208 del ordenamiento societario. La norma legal
citada trata sobre la forma de los ttulos y sus diferentes modalidades. Cabe recordar primeramente que
el art. 163 del rgimen societario dispone que el capital social debe ser representado por acciones, como
una de las principales caractersticas de esta figura societaria. Es de vital importancia lo afirmado por
Halpern en punto a que la designacin o nombre de "accin", en esta materia, tiene un triple
significado: se refiere a una fraccin del capital social; al derecho patrimonial a esa fraccin; y al ttulo
que la representa. En esta ltima funcin certifica el derecho de socio (1).
Brunetti, a su vez y con relacin a la funcin de ttulo, define a la accin como un ttulo de crdito no
constitutivo, que faculta a su poseedor para ejercitar los derechos inherentes a la calidad de socio, que
estn contenidos en el mismo (2). Destaca Vanasco que esta ltima identificacin de la accin con el
ttulo en que se representa aquella fraccin ideal, si bien en los orgenes de las sociedades por acciones
era absoluta, en la actualidad no lo es tanto, puesto que la ley permite que ciertas acciones denominadas
escriturales no se instrumenten documentalmente. En este caso, las acciones no se inscriben con sus
correspondientes caractersticas a nombre de sus titulares en un libro especial y los registros de dicho
libro sirven de suficiente antecedente documental para acreditar la calidad de accionistas de quienes
aparecen en l asentados como tales (3).
En opinin de Vern, debe repararse, antes que nada, en que a diferencia de los "certificados
provisionales", representativos, como ttulos mltiples, de las acciones suscriptas por cada accionista, los
ttulos definitivos de las acciones que son a los que se refiere la norma en examen, constituyen ttulos
simples o unitarios un ttulo por cada accin) que otorga (aunque sea un ttulo-accin) la condicin de
accionista. Y no poda ser de otra manera, pues "aunque la ley no seale explcitamente el carcter
unitario del ttulo-accin, es incuestionable que su sistema est fundado sobre el fraccionamiento del
capital en partes alcuotas de igual valor representadas en ttulos individuales, unitarios, capaces de
circular y transmitir separadamente la condicin de socio, nsita en cada accin; por algo se exige que
todas las acciones estn numeradas correlativamente y se extiendan en libros talonarios". Ello no quiere
decir que est vedada la emisin de ttulos representativos de una o ms acciones (expresamente
admitida por el art. 208), sino que, por el contrario, la prctica societaria lo tiene as consagrado, dadas
las ventajas que el "ttulo mltiple" ofrece (disminucin de los gastos de emisin, simplificacin del
manipuleo y custodio, registraciones contables, etc.) como documento probatorio, legtimo y apto para

transmitir las acciones en l incorporadas. Ahora bien, es razonable suponer que en salvaguarda del
principio circulatorio el accionista pueda negociar separadamente sus acciones, sin que se las interfiera
so pretexto de la indivisibilidad del ttulo, pues esta indivisibilidad slo opera en la accin como ttulo
unitario (art. 209, LSC: las acciones son indivisibles) (t.o. 1984) (Adla, XLIV-B, 1319) y no en el ttulo como
documento representativo de una multiplicidad de acciones; por eso es que estos ttulos mltiples
pueden ser canjeados, en cualquier momento, por ttulos unitarios (4).
Cuando las acciones se emiten de manera corprea destaca Cristi, nos encontramos frente a un
documento (cosa mueble) necesario para el ejercicio del derecho literal y autnomo en l contenido
(conforme la clsica y muy conocida nocin de Vivante). Cabe destacar, sin embargo, que la accin tiene
la literalidad incompleta, siendo la autonoma la caracterstica ms importante del derecho incorporado,
en seguridad de la circulacin del ttulo (5).
El rgimen del Cdigo de Comercio, al que sigui la ley 19.550 en su versin originaria, estableca, desde
el punto de vista de la transmisibilidad, dos categoras de acciones: al portador y nominativas. La accin
al portador era la forma ms difundida y se trataba de un ttulo donde no figuraba el nombre del titular
de la accin y donde la transmisin se realizaba por la simple entrega o tradicin del ttulo. Esta
modalidad era la que daba el nombre a la sociedad ("annima"), en tanto el anonimato de la propiedad
de las acciones se garantizaba con la accin al portador.
Al mismo tiempo la ley 19.550 prevea la accin nominativa en sus dos modalidades: endosable y no
endosable. La accin nominativa endosable, si bien se expeda a nombre de una persona determinada,
su circulacin ulterior se haca mediante endoso. Para ejercitar los derechos correspondientes a la accin
el ltimo endosatario deba solicitar la registracin de la accin a su nombre. En la accin nominativa no
endosable, en cambio, la nica forma de transmitir la accin era mediante una cesin, la cual deba ser
comunicada a la Sociedad e inscripta en el Libro Registro de Acciones (art. 215).
Al esquema sealado contenido en la ley 19.550 se le agreg, en el ao 1983, la accin escritural, a
travs de la reforma realizada por la ley 22.903 (Adla, XLIII-D, 3673). La accin escritural import el
primer paso en una nueva orientacin de la legislacin hacia lo que se ha denominado
"desmaterializacin de las acciones" (y de los ttulos valores en general). A partir de esta reforma la
accin de una Sociedad Annima no debe necesariamente estar representada en un ttulo expresado en
un soporte papel. Las acciones escriturales permiten ser llevadas mediante un sistema de cuentas, a
cargo de la propia sociedad emisora siempre que el estatuto no prefiera encomendarlas a Bancos o
Cajas de Valores. Se evitan de tal forma los riesgos propios del extravo o sustraccin de los ttulos,
como asimismo la emisin reiterada de ttulos en los casos de aumento de capital, revalo de activos o
capitalizacin de dividendos. Esto se produce en el marco del fenmeno tecnolgico que origina la
llamada "revolucin informtica", cuyos instrumentos permiten no slo superar el "soporte papel" sino
que tambin brindan medios sofisticados para la informacin y circulacin de datos.
En el ao 1974 se dict la ley 20.643 (Adla, XXXIV-A, 140) que prohibi la emisin de acciones al portador
y nominativas endosables. La nica modalidad admitida era la accin nominativa no endosable. Esta ley
result suspendida al ao siguiente (1975), volvindose as el rgimen de la ley 19.550.
En el ao 1985, mediante ley 23.299 (Adla, XLV-D, 3644), se restableci el rgimen de nominatividad
obligatoria. Se sigui idntico criterio que la ley 20.643 (o sea que no podan emitirse acciones al

portador ni nominativas no endosables), con la nica variante que ahora se permita la emisin no slo
de acciones nominativas no endosables sino tambin escriturales (modalidad que haba sido introducida
por ley 22.903, en el ao 1983). Esta ley 23.299, fue derogada en 1989 por la Ley de Emergencia
Econmica (ley 23.697 Adla, XLIX-C, 2458), volvindose as al rgimen de la ley 19.550.
El ltimo captulo en esta materia lo constituye la vigente ley 24.587 sancionada el 08/11/1995
(Adla, LV-E, 5917) que volvi a consagrar la nominatividad obligatoria en nuestro pas. De la referida
normativa resulta que las nicas modalidades permitidas, en cuanto a las acciones de la Sociedad
Annima, son las acciones nominativas no endosables y las acciones escriturales. La ley 24.587 fue
reglamentada por dec. 259/96 (Adla, LVI-B, 1761), que introdujo novedades de importancia en relacin a
sistema de registracin de las acciones.
O sea que a partir del ao 1995 slo pueden emitirse acciones nominativas no endosables y escriturales.
Lo caracterizante de estas ltimas las acciones escriturales es que no se incorporan a un documento
necesario para ejercer el derecho literal y autnomo que representan. As surge del 7 prrafo del art.
208 que, al referirse a las acciones escriturales, expresa que "el Estatuto puede autorizar que todas las
acciones o algunas de sus clases no se representen en ttulos".

II. Forma de los ttulos

La regla legal contenida en el art. 208 del ordenamiento societario dispone que los ttulos pueden ser al
portador o nominativos. Destaca Nissen que, con fecha 21 de noviembre de 1995 se sanciona la ley
24.587, de nominatividad de ttulos valores, publicada en el Boletn Oficial, el da 22 de noviembre de ese
ao, y reglamentada por el decreto 259/96, del 18 de marzo de 1996; la cual, al igual que la ley 20.643
de 1974, se trata de una ley mnibus que contiene un paquete de reformas impositivas, entre ellas el
certificado de cumplimiento fiscal, la reforma del sistema de mnimos no imponibles al impuesto a las
ganancias, etctera (6). Las caractersticas de esta ley agrega Nissen, son las siguientes:
a) Los ttulos valores emitidos en el pas y los certificados provisionales que los representan deben ser
nominativos no endosables, pudiendo emitirse acciones escriturales. En todos los casos, la transmisin
deber constar en el ttulo, y los efectos frente al emisor y terceros se aplican desde su inscripcin (arts.
1 y 2).
b) Los ttulos valores pblicos o privados emitidos al portador en el extranjero, autorizados a ser
ofrecidos pblicamente en el pas, debern ser depositados en una entidad financiera, la que entregar a
cambio certificados nominativos intransferibles representativos de ellos (arts. 5).
c) Los ttulos valores privados al portador que no hayan sido presentados para su conversin no podrn
transmitirse, ni gravarse, ni ejercerse los derechos inherentes a los mismos (art. 7).
d) La conversin de los ttulos privados al portador en nominativos no endosables o en acciones
escriturales deber efectuarse hasta la fecha que fije el Poder Ejecutivo, y no podr exceder de seis
meses calendario posteriores a la fecha de publicacin de la ley, esto es, hasta el da 22 de mayo de 1996
(art. 8).

e) Las operaciones de conversin dispuestas por la ley 24.587, quedarn exentas de tributo, salvo en el
caso de que los tenedores de valores privados no realicen el procedimiento de conversin dentro del
plazo establecido, en cuyo caso los dividendos correspondientes a acciones al portador se gravarn en la
forma que al respecto establezcan las disposiciones del impuesto a las ganancias, consistente en una
retencin sobre dividendos, intereses y otras ganancias, que llegan hasta el treinta por ciento (30%)
sobre saldos impagos al cabo de tres aos del vencimiento del plazo de conversin (art. 70, ley del
Impuesto a las Ganancias, ref. ley 24.587) (7).
Por estas razones, es correcto lo afirmado por Zunino, en punto a que en cuanto a la forma de los ttulos,
este artculo ha sido elpticamente modificado por la ley 24.587, la cual, al reinstaurar el rgimen de
nominatividad de los ttulos valores privados emitidos en el pas (art. 1), declara inaplicable toda norma
que se oponga a sus disposiciones (art. 10). De este modo, el prr. 1 tiene que considerarse alusivo
exclusivamente a que los ttulos pueden representar una o ms acciones, debiendo ser nominativos no
endosables. En igual sentido, ha de entenderse suplantada la referencia a los ttulos al portador que
contienen el prr. 4 (8).
En opinin de Roitman, al imponer el rgimen de acciones nominativas no endosables como nica
alternativa posible, la ley 24.587 ha menguado los caracteres de los ttulos valores de las acciones
societarias, lo que en la prctica ha llevado a poner en duda la naturaleza del ttulo valor de las acciones
en nuestro sistema legal. As agrega el autor citado:
(i) El documento no resulta necesario para ejercer los derechos derivados del estado de socio. Esta
circunstancia ha llevado a que en la prctica muy pocas sociedades emitan los ttulos. En similar sentido,
la jurisprudencia contempornea permite acreditar la condicin de socio mediante otras vas distintas
del ttulo accionario. Tampoco es imprescindible la existencia del ttulo para la transformacin de las
participaciones sociales, sino que basta con celebrar el respectivo contrato de cesin y su posterior
notificacin a la sociedad y registro. Los ttulos nominativos no endosables, han sido siempre
considerados ttulos valores ya que el documento ha sido siempre necesario para ejercer o transmitir los
derechos en l incorporados. De esta manera, el rgimen de nominatividad ha menguado el carcter de
"necesario" del ttulo accionario.
(ii) El hecho de que los ttulos sean transmisibles por medio de cesin de derechos, la necesidad de
registracin y que el ttulo papel no es necesario para el ejercicio de los derechos, han hecho perder
virtualidad al carcter legitimante del ttulo.
(iii) Al transmitirse la condicin de socio bajo las reglas de la cesin de derechos, la propiedad del nuevo
socio no es originaria sino que deriva de la anterior. Por ello mengua la autonoma del dominio de cada
titular de la accin (9).
Parte de la doctrina no se ha puesto de acuerdo sobre si las acciones son ttulos valores, o si son meros
ttulos legitimantes. Quienes se enrolan en esta ltima posicin, limitan la calidad de ttulos valores a los
que ostentan literalidad completa y son abstractos, aspectos ambos de los que carece la accin. No
obstante, para todas las posturas doctrinarias las acciones son ttulos legitimantes. Esta es la
caracterstica fundamental, en virtud de la cual quien posee el ttulo y lo ha adquirido conforme a su ley
de circulacin est facultado para ejercer los derechos contenidos en el mismo, sin que est obligado a

demostrar cmo lo hubo. Por efecto de la legitimacin, prevalece la propiedad aparente por sobre la real
(10).

III. Certificados globales

Las sociedades autorizadas, que cotizan en bolsa, pueden emitir certificados globales de sus acciones
integradas, siempre que cumplan con los requisitos impuestos por los arts. 211 y 212 del ordenamiento
societario, para su inscripcin en regmenes de depsito colectivo.
La ley 20.643 y su decreto reglamentario 659/79 regulan la institucin y transforman a la Caja de Valores,
como la nica entidad depositaria de los ttulos valores que provengan de entes ya sean estos, pblicos o
privados.
Roitman expresa que estos certificados surgen por la necesidad de negociar los ttulos inmovilizando el
papel. Su utilizacin, permite evitar inconvenientes propios del empleo constante del documento, tales
como prdidas y deterioros y adems permite agilizar y abaratar la operacin burstil (11).
La emisin de los certificados globales, parte de la celebracin de un contrato de depsito colectivo de
ttulos valores, entre la entidad emisora del ttulo valor y una entidad especializada, este contrato, se
celebra entre el depositante y la Caja de Valores, y la recepcin de los ttulos valores por parte de la
primera, genera la obligacin de entregar al depositante o a quien ste indique, en los plazos y
condiciones fijados en dicha ley o en su reglamentacin, igual cantidad de ttulos valores de la misma
especie, clase y emisor.
El depositante es la persona autorizada para efectuar depsitos colectivos a su orden por cuenta propia
o ajena. La Caja de Valores es el ente autorizado para recibir depsitos colectivos de ttulos valores
pblicos o privados (12).
El comitente es el propietario de los ttulos valores depositados en la caja de valores. Contra la entrega
del ttulo, la entidad especializada, realiza el depsito de los mismos (creando a su vez una subcuenta
por cada comitente) respecto de los cuales se genera una copropiedad de ttulos de la misma especie,
cantidad y emisor. Asimismo, se registra el certificado global.
Este depsito colectivo, no transfiere la propiedad ni el uso de los ttulos valores depositados a la
entidad, sta solamente deber conservar y custodiar los valores y efectuar las operaciones y
registraciones contables pertinentes, asumiendo la caja la responsabilidad derivada de las obligaciones a
su cargo, aun en los supuestos de caso fortuito o fuerza mayor.
La caja proceder a abrir una cuenta a nombre de cada depositante y subdividir esa cuenta, a su vez, en
cuantas cuentas y subcuentas como comitentes denuncie. El depositante que recibe del comitente
ttulos valores para su depsito colectivo, queda obligado a devolver a su solicitud igual cantidad de
ttulos valores del mismo emisor y de la especie y clase recibidos, debidamente endosados por la caja a
su favor, si fuesen nominativos, ms sus acreencias si las tuviese, pero no los mismos ttulos valores.
Aparte del recibo que entregarn al comitente al recibir los ttulos valores, los depositantes debern
entregarle, dentro de los cinco das subsiguientes, otro documento que acredite que el depsito
colectivo ha sido efectuado.

El depsito colectivo de ttulos valores deber confeccionarse a la orden de los depositantes y a nombre
de los comitentes, pudiendo reunirse en una sola persona las calidades de depositante y comitente. Los
ttulos valores, no debern estar deteriorados ni sujetos a oposicin. Los ttulos nominativos sern
endosados al solo efecto del depsito y retiro de los mismos de la caja de valores.
El depositante no podr ejercer por s el derecho de voto de los ttulos valores depositados a su orden.
Para la concurrencia, ejercicio de derecho de voto, cobro de dividendos, intereses, rescates parciales,
capitalizacin de reservas o saldos de revalo o ejercicio de derecho de suscripcin, la caja emitir, a
pedido de los depositantes, certificados extendidos a nombre de los comitentes en los que se indicar la
cantidad, especie, clase y emisor de los ttulos valores, nombre y domicilio del comitente, pudiendo
omitirse el nmero de los mismos.
Al emitir los certificados, la caja se obliga a mantener indisponible un nmero de ttulos valores
equivalentes a la cuota parte respectiva hasta el da siguiente al fijado para la celebracin de la asamblea
correspondiente y durante dicho perodo los depositantes no podrn efectuar giros o retiros por cuenta
de quien haya obtenido certificado de depsito para asamblea, es decir lo que en la prctica se conoce
como certificado con bloqueo de los ttulos.
La caja y el depositante debern llevar los registros necesarios a los efectos que en todo momento
puedan individualizarse los derechos de cada depositante y comitente, determinndose en forma
fehaciente la situacin jurdica de cada ttulo valor depositado.
Para ello la caja registrar las transmisiones, constituciones de prenda y retiro de ttulos valores al recibir
los depositantes las rdenes respectivas, sustituyendo las registraciones que practique la caja a sus
similares en los registros de los emisores y con el mismo efecto respecto de stos y de terceros.
El comitente puede transmitir, en forma total o parcial, sus derechos de copropiedad o constituir
derecho de prenda sobre su parte indivisa, debiendo a tal efecto instruir al depositante para que libre las
rdenes pertinentes contra la caja, quien deber practicar las anotaciones dentro de las 24 horas de
recibida la orden emanada del depositante, momento a partir del cual, la transmisin de los derechos o
la constitucin de la prenda se considerarn perfeccionadas.
Tambin se podr decretar el embargo de la cuota parte de uno o ms comitentes, en cuyo caso la
medida deber notificarse al depositante y a la caja, los que quedarn obligados a mantener indisponible
dicha cuota parte, por el trmino que dure la medida judicial. Dispuesta la ejecucin, la misma se har
efectiva conforme al rgimen de la transmisin del dominio previsto por la ley y de acuerdo con las
disposiciones vigentes.
Slo podrn ser autorizados para actuar como depositantes, los agentes burstiles o extra-burstiles
inscriptos, los mercados de valores, excepto que participen en la organizacin de una caja de valores, en
cuyo caso no podrn ser depositantes en ella, los bancos oficiales, mixtos o privados y las compaas
financieras, las sociedades depositarias de los fondos comunes de inversin, respecto de los ttulos
valores de stos y la Caja Nacional de Ahorro y Seguro.
Las cajas valores pueden ser las bolsas de comercio y sus mercados de valores adheridos, para lo cual
debern contar con la autorizacin de la Comisin Nacional de Valores.

A su vez, el decreto 659 reglamentario de la ley 20.643, obliga a la Caja de Valores a ajustar su
funcionamiento a dichas normas, esto es, bsicamente, constituirse como una sociedad especfica a ese
efecto entre las bolsas y mercados que deseen integrarla, con una organizacin conforme a la
importancia de la plaza en que acte.
A pesar de esto, se trata de certificados individuales que tienen una funcin esencialmente probatoria,
ya que no son ttulos valores per se. Si bien la norma establece una mera facultad, en virtud del principio
de buena fe, la emisora no podr negar estos certificados frustrando los derechos de los accionistas (13).
Los certificados se considerarn definitivos, negociables y divisibles. Se trata de ttulos valores no
reemplazables por otros ttulos que pueden transmitirse registrando la transaccin en la cuenta de
depsito. Los certificados son divisibles y las acciones estn individualizadas en subcuentas de la caja de
valores lo que habilita al accionista a disponer libremente de las acciones individualmente consideradas y
retirarlas cuando le plazca. A tal fin deber registrar la transaccin en la cuenta de depsito. En
definitiva, la propiedad resulta del registro.
Se podrn expedir comprobantes de los valores representados en certificados globales a favor de las
personas que tengan una participacin en los mismos, a los efectos y con el alcance indicados en el inciso
e). El bloqueo de la cuenta slo afectar a los valores a los que refiera el comprobante. Los
comprobantes sern emitidos por la entidad del pas o del exterior que administre el sistema de depsito
colectivo en el cual se encuentren inscriptos los certificados globales.
Cuando entidades administradoras de sistemas de depsito colectivo tengan participaciones en
certificados globales inscriptos en sistemas de depsito colectivo administrados por otra entidad, los
comprobantes podrn ser emitidos directamente por las primeras. En caso de certificados globales de
deuda, el fiduciario, si lo hubiere, tendr la legitimacin del inc. e) con la mera acreditacin de su
designacin.

IV. Ttulos cotizables

El art. 208 de la L.S.C en el tercer prrafo dispone que las sociedades que hagan la oferta pblica de sus
acciones, debern emitir los ttulos representativos de sus acciones en las cantidades y proporciones que
fijen los reglamentos de las bolsas donde coticen. Nissen sostiene que con la promulgacin del art. 208
de la LSC se recepta legislativamente una prctica corriente antes carente de sustento legal (14).
Este instituto del derecho societario previsto por el art. 208 LSC. 3 prrafo, es aplicable a las sociedades
que cotizan en Bolsa, a las que la norma coloca como sujetos de la obligacin de emitir sus ttulos
representativos de las acciones de acuerdo a las cantidades y proporciones fijadas por los reglamentos
de los organismos burstiles en los que coticen. Roitman considera que el artculo citado constituye una
remisin a las respectivas reglamentaciones de los distintos mercados de valores respecto de las
cantidades y proporciones de emisin de los ttulos accionarios de las sociedades que deseen cotizar en
ellos (15).

La ley 19.550 define, en su Exposicin de Motivos y en su art. 299 inc. "1)", a la sociedad annima abierta
como aquella "que hace oferta pblica de sus acciones" (la cotizacin en bolsa o la invitacin a personas
o grupos determinados a suscribir, adquirir o realizar cualquier acto jurdico con acciones). Ello, en virtud
de la concepcin de la figura de la sociedad annima como medio idneo para el requerimiento pblico
de valores con la promesa de prestaciones o beneficios futuros. La importancia econmica de este
subtipo societario lleva a incluirlas dentro de la clase de las sociedades annimas sujetas a fiscalizacin
estatal permanente (art. 299 LSC).
El control de la oferta pblica de acciones se encuentra a cargo de la Comisin Nacional de Valores. Es
una entidad autrquica (16) con jurisdiccin en todo el territorio nacional. Su creacin se implement a
travs de la ley 17.811 (de Oferta Pblica de Ttulos Valores) (Adla, XXVIII-B, 1979), cuya Exposicin de
Motivos considera que el auge adquirido por el mercado de los ttulos valores (la limitacin de la
responsabilidad y la divisin del capital en ttulos caractersticas propias de la sociedad annima han
generado la explosin del fenmeno de movilizacin del ahorro privado) plantea la necesidad de una
legislacin que proteja al ahorro y facilite la iniciativa individual. El art. 6 de la norma establece como
funciones del organismo:
1. Autorizar la oferta pblica de ttulos valores (inc. "a.");
2. Asesorar al Poder Ejecutivo sobre los pedidos de autorizacin para funcionar como bolsa de comercio
y aprobar los reglamentos de los organismos solicitantes (incs. "b." y "e.");
3. Llevar registro de los agentes de bolsa y de las personas autorizadas a efectuar oferta pblica de
ttulos (incs. "c." y "d.");
4. Fiscalizar el cumplimiento de la normativa referida a la materia y solicitar al Poder Ejecutivo el retiro
de autorizacin para las bolsas que incumplan con las funciones asignadas (incs. "f." y "g.");
5. Declarar ineficaces los efectos de los actos administrativos (contrarios a la ley y a las
reglamentaciones) sometidos a su fiscalizacin (inc. "h.").
El art. 7, a su vez, otorga competencia al organismo para que, en ejercicio de sus funciones pueda:
1. Requerir informes y realizar inspecciones e investigaciones en las personas fsicas y jurdicas sometidas
a su fiscalizacin (inc. "a."); el art. 8 otorga carcter secreto a la informacin recabada;
2. Recabar el auxilio de la fuerza pblica (inc. "b.");
3. Iniciar acciones judiciales (inc. "c.");
4. Denunciar delitos o constituirse en parte querellante (inc. "d.").
La accin del Organismo se proyecta sobre las sociedades que emiten ttulos valores para ser colocados
de forma pblica, sobre los mercados secundarios de ttulos valores y sobre los intermediarios en dichos
mercados. Tambin se proyecta sobre la oferta pblica de contratos a trmino, de futuros y opciones,
sobre sus mercados y cmaras de compensacin, y sobre sus intermediarios. Bsicamente la gida de
regulacin y control del Organismo comprende a las siguientes entidades: Bolsas de Comercios; Mercado
Abierto Electrnico; Calificadoras de riesgo; Mercados de Valores; Caja de Valores; Sociedades emisoras;

Vehculos colectivos de inversin; Sociedades y agentes de bolsa; Entidades Financieras; Agentes

Mercado Abierto; Mercados de Futuros y Opciones.
A su vez, cabe recordar que el art. 16 de la ley 17.811 define "oferta pblica" como "... la invitacin que
se hace a personas en general o a sectores o grupos determinados para realizar cualquier acto jurdico
con ttulos valores, efectuada por los emisores o por organizaciones unipersonales o sociedades
dedicadas en forma exclusiva o parcial al comercio de aqullos, por medio de ofrecimientos personales,
publicaciones

periodsticas,

transmisiones

radiotelefnicas

de

televisin,

proyecciones

cinematogrficas, colocacin de afiches, letreros o carteles, programas, circulares y comunicaciones

impresas o cualquier otro procedimiento de difusin". El art. 17 considera que el objeto de la oferta
pblica slo puede estar constituido por "...los ttulos valores emitidos en masa, que por tener las
mismas caractersticas y otorgar los mismos derechos dentro de su clase, se ofrecen en forma genrica y
se individualizan en el momento de cumplirse el contrato respectivo".
La oferta de ttulos cotizables se realiza a travs de Bolsas y Mercados de Valores. El art. 22 de la Ley
17.811 dispone que tales entidades deben organizarse jurdicamente como asociaciones civiles con
personera jurdica o sociedades annimas; el art. 28 establece, por su parte, que las entidades
mencionadas deben solicitar autorizacin de funcionamiento al Poder Ejecutivo Nacional por intermedio
de la Comisin Nacional de Valores.
Los mercados de valores deben llevar un registro de los agentes de bolsa; del anlisis del art. 41 de la Ley
17.811 se infiere que pueden establecer requisitos (adems de los contenidos en la norma mencionada:
mayora de edad, calidad de accionista del mercado en el que se inscribe, idoneidad y solvencia
patrimonial, y calidad de socio de la bolsa a la que est adherido el mercado de valores), para inscribir a
una persona como agente de bolsa.
El art. 1 de la ley 22.169 (Adla, XL-A, 62) establece como funciones de la Comisin Nacional de Valores:
* Prestar conformidad administrativa con relacin a las reformas estatutarias;
* Fiscalizar toda variacin de capital, as como la disolucin y liquidacin de las sociedades;
* Fiscalizar permanentemente el funcionamiento de las sociedades.
La oferta pblica de adquisicin y venta de acciones es regulada por las Normas de la Comisin Nacional
de Valores. El art. 1 del Captulo I establece que los valores negociables a emitirse gozarn, para su oferta
pblica, de iguales derechos que los de su misma clase en circulacin.
Asimismo, en el Captulo XVII de las Normas de la Comisin Nacional de Valores establece distintas
prohibiciones a los efectos de evitar conductas contra la transparencia en el mbito de la oferta pblica:
* Prohibicin de utilizar informacin privilegiada en beneficio propio (art. 24): alcanza a cualquier
persona que en razn de su cargo, actividad, posicin o relacin (directores, sndicos, administradores,
gerentes, miembros del Consejo de Vigilancia, accionistas controlantes de la sociedad; directivos,
funcionarios, y empleados de las sociedades calificadoras de riesgo; directivos, funcionarios y empleados
de rganos de control privados; funcionarios y empleados de agencias pblicas de control) tenga acceso
a informacin, y refiere a las prohibiciones de utilizar informacin reservada para obtener ventajas de

cualquier tipo, de participar o facilitar operaciones en el mercado, y de comunicar dicha informacin a

terceros.
* Fraude y manipulacin de mercado (art. 25): los sujetos obligados son las entidades emisoras,
intermediarios, inversores o cualquier persona interviniente, y establece la obligacin de abstenerse de
conductas que pretendan o permitan la manipulacin de precios o volmenes de ttulos negociados, que
busquen afectar artificialmente la formacin de precios o volmenes negociados, generar transferencias
con el propsito de crear falsa apariencia de tenencia de oferta o demanda, inducir a la comisin de
errores a cualquier participante en el mercado, adquisicin de acciones propias cuando a consideracin
de la Comisin no se rena las condiciones del art. 220 LSC.
* Prohibicin de invertir en la oferta pblica en forma no autorizada (art. 26): alcanza a las sociedades
emisoras en el rgimen de la oferta pblica, intermediarios, inversores, o cualquier otro participante en
el mercado de ttulos, y refiere a abstenerse de intervenir en la oferta pblica sin contar con la
autorizacin requerida o estar su solicitud en pleno trmite.

V. Certificados provisionales
La Ley de Sociedades Comerciales, prohbe la emisin de ttulos accionarios antes de la integracin total
del capital suscripto. Por lo tanto, slo podrn emitir certificados provisionales de carcter nominativo
(17).
De esta manera, siguiendo a Nissen, se tiende a resguardar la integracin efectiva del capital social, a fin
que pueda establecerse la consiguiente responsabilidad frente a terceros ya que tales acciones al no
estar integradas, no representaran valor alguno al no estar determinada la persona que se
responsabilice por la aportacin que a ellas se refiera (18).
Estos certificados tambin son emitidos cuando la sociedad no se encuentre en condiciones de disponer
en el momento constitutivo, de los documentos impresos representativos de las acciones, por ello, se los
suele reemplazar por estos certificados cuya entrega es obligatoria para el caso de no haberse
complementado la integracin correspondiente.
Estos constituyen ttulos valores nominativos representativos de la participacin patrimonial del
accionista, an no integrada totalmente, que legitiman a su tenedor a ejercer los derechos derivados del
status socii y que otorgan el derecho al ttulo definitivo condicionado al cumplimiento total del aporte.
Los certificados deben cumplir con las mismas formalidades que se exigen para las acciones, debido a
que tienen igual naturaleza y en ellos se deben asentar todos los pagos que se realicen y el plazo de
integracin.
Solamente podrn emitirse certificados provisionales en los casos de aportes de sumas de dinero, que
son los nicos que pueden integrarse parcialmente al momento de la constitucin de la sociedad.
Cuando se trate de aportes en especie, que deben integrarse completamente al momento de la
suscripcin, no es posible hablar de certificados provisionales.

El certificado provisorio es de carcter negociable y divisible y en caso de transmitirse, el cedente

responde solidariamente por el capital no integrado y cuando el cedente realice algn pago, se
transformar en cotitular de las acciones cedidas.
Una vez cumplida la integracin, el accionista tiene derecho a que sean canjeados sus certificados por
acciones escriturales o por los ttulos definitivos.
El artculo ampara al accionista que completa la integracin en el caso que la sociedad no emita el ttulo
definitivo, estableciendo que el certificado es de carcter definitivo.
El derecho a exigir la entrega de certificados provisionales o directamente acciones, en el caso de que la
integracin hubiera sido total en el momento de constitucin de la sociedad, se encuentra expresamente
contemplado en el art. 208 de la L.S.C., teniendo su fuente jurdica en la asuncin de la calidad de socio,
derivada de la constitucin de la sociedad, de la que no puede ser privado porque importara una
verdadera expropiacin.
Es pues un derecho que supone la preexistencia de la calidad de socio, la cual ha de resultar del
instrumento de constitucin, siendo exigible la accin desde que la sociedad se encuentra inscripta
registralmente.

VI. Acciones escriturales

En las acciones escriturales la calidad de accionista se presume por las constancias de las cuentas
abiertas en el registro de acciones escriturales (art. 208, tercer prrafo). Si bien su similitud con las
acciones nominativas es manifiesta, se distinguen por lo siguiente: en las acciones nominativas el
ejercicio pleno y con efectos a terceros del derecho de propiedad de la accin exige dos requisitos: la
tenencia del ttulo y la inscripcin en el registro de acciones. En las acciones escriturales, en cambio,
basta la "inscripcin en cuenta".
Lo expuesto adquiere relevancia, pues en este caso le quita a la accin el carcter de ttulo circulatorio,
al no estar representada en ttulo alguno. Ello determina la inaplicabilidad, para este instituto, de las
disposiciones sobre ttulos valores que rigen, en materia de acciones, como normas supletorias (art. 226)
conforme la opinin de Nissen (19).
El Registro de Acciones Escriturales, previsto en el art. 208, constituye el eje del sistema. Si bien este
libro debe adaptarse a las exigencias tradicionales impuestas por los arts. 44 y 55 del Cd. de Comercio,
las caractersticas de las acciones escriturales harn conveniente que la sociedad haga uso de la facultad
conferida por el art. 61 de la ley. Ello permitir que el Registro de Acciones sea llevado por ordenadores
(computadoras), medios mecnicos o magnticos, a impulsos telegrficos o de telex inclusive.
En cuanto a los sujetos que pueden llevar el Registro, el art. 208, 7 prrafo, de la ley confiere tres
alternativas:
i) Por la propia sociedad emisora: Este es el supuesto que con mayor frecuencia se presentar en la
prctica, sobre todo en nuestro medio, donde actan bsicamente sociedades cerradas o de familia y

donde llevar el Registro no es dificultoso, pues se operan pocas transferencias. Tampoco ac se justifica
la registracin en forma computarizada.
No slo es el supuesto ms corriente por ser el menos oneroso, sino porque permite un mayor control
sobre el estado de las cuentas, teniendo en consideracin el rgimen de responsabilidad que al respecto
prescribe el penltimo prrafo del art. 208. La ley 22.903 establece como de aplicacin obligatoria al
libro de registro de acciones escriturales los mismos requisitos previstos en el art. 213 para el libro de
registro de acciones, en lo que resulte obviamente compatible (20).
Cuando el registro de acciones es llevado por la propia sociedad emisora, los titulares de las mismas se
encuentraron exceptuados de la obligacin de depositar las constancias respectivas en la sociedad como
requisito para la concurrencia a las asambleas, pero deben cursar la comunicacin para que se los
inscriba en el libro de asistencia, con no menos de tres das hbiles de anticipacin a la fecha de
celebracin de la asamblea (art. 238 prr. 1).
ii) Por Bancos comerciales o de inversin: En esta hiptesis, se celebra un contrato tpicamente bancario
con la entidad financiera para que ella, en funcin de una comisin que normalmente cobrar a la
sociedad, sea la encargada de llevar, bajo su responsabilidad, el libro de acciones escriturales.
Estas instituciones, al igual que la caja de valores, deben encontrarse expresamente autorizadas para
llevar ese registro, pero, como ha sido sostenido acertadamente por Nazar Espeche (21), la ley 22.903 no
ha aclarado si los bancos comerciales, de inversin o caja de valores deben estar autorizados para poder
registrar acciones escriturales o basta la autorizacin de leyes especficas. En los trminos de redaccin
del artculo, si esas instituciones se encuentran autorizadas a funcionar como tales, ello supone la
facultad de llevar el registro de referencia, sin que deba requerirse autorizacin respectiva.
iii) Por la Caja de Valores: Esta es una entidad creada en el ao 1974 que tiene por funcin recibir
depsitos colectivos de ttulos valores pblicos o privados.
Segn el art. 208, prrafo 8, la sociedad emisora es siempre responsable (aun cuando el Registro haya
sido encomendado a un Banco o a la Caja de Valores) ante los accionistas por los errores o
irregularidades de las cuentas. Sin perjuicio de ello, cuando se recurre a un Banco o Caja de Valores,
stos respondern frente a la sociedad (y eventualmente frente a terceros), si la irregularidad o error le
es atribuible.
Se advierte de ello que la ley ha querido responsabilizar en todos los supuestos a la sociedad emisora,
pues desde que son los mismos socios quienes han admitido la posibilidad por va estatutaria de emitir
estas acciones, la sociedad responde por los actos de la institucin elegida, simplemente por cuanto es
aqulla quien debe vigilar el cumplimiento de las obligaciones por parte del banco o caja, sin perjuicio de
que, una vez satisfechos los perjuicios reclamados, tenga va libre para demandar a quien llevaba esos
registros, por indemnizacin de los daos causados (22).
La sociedad emisora (o en quien se haya delegado el Registro) deben otorgar al accionista comprobante
de la apertura de su cuenta y de todo movimiento que inscriban en ella. A su vez, el accionista tiene
derecho a que se le entregue, en cualquier momento y a su costa, constancia del saldo de cuenta.

El Decreto reglamentario de la ley de nominatividad obligatoria (24.587) 259/96, establece que el titular
de la accin escritural podr solicitar un comprobante del saldo de cuenta donde conste que su
expedicin lo es a fin de transferir los ttulos o constituir sobre ellos derechos reales. El comprobante
tendr una vigencia de 10 das, perodo durante el cual no podr emitirse otro con igual constancia.
El art. 8 del Decreto que se comenta regula el contenido del comprobante de saldo de cuenta
disponiendo que deber contener:
a) Fecha y hora de expedicin
b) Menciones previstas en los arts. 211 de la Ley 19.550 y 31 de la ley 23.576 (Adla, XLVIII-C, 2785) (23).
c) Nombre y apellido, domicilio real y nmero de documento de identidad del titular. Si se tratare de
personas jurdicas su denominacin y sede y datos de inscripcin registral o autorizacin en su caso.
d) Denominacin y sede de la entidad que extienda el comprobante, si fuera persona distinta de la
sociedad emisora.
e) Derechos reales y medidas cautelares que graven los ttulos valores.
f) Constancia de expedicin de comprobantes de saldo de cuenta con la modalidad prevista en el art. 9,
indicando las fechas de expedicin y vencimiento.
g) Limitaciones estatutarias a la transmisin de los ttulos valores.
El art. 215 de la ley asimila la accin escritural a la nominativa no endosable respecto a la forma de su
transmisin. O sea que entre partes se concreta mediante un contrato de cesin y respecto a la sociedad
y terceros requiere la registracin (que puede ser solicitada por el accionista cedente o por el
adquirente, con firma certificada del cedente). Como ya vimos, la diferencia entre ambas modalidades
est dada por el hecho de que en la accin nominativa la transmisin requiere, adems, la entrega
material del ttulo del cedente al adquirente.
Cuando el registro es llevado por la Caja de Valores, los bancos comerciales o de inversin, los titulares
de las acciones escriturales deben depositar, en el mismo plazo de tres das hbiles de anticipacin a la
celebracin de la asamblea, las constancias de las cuentas correspondientes, que deben
obligatoriamente librar esas instituciones, ante el requerimiento de aquellos (art. 208, ult. prr.) (24).

VII. Resolucin General 7/2005 IGJ

Por su parte en el mbito de la Capital Federal, el organismo de contralor de sociedades comerciales en
el marco de la resolucin gral. 7/2005 dispone, en la seccin sobre acciones y registro computarizado, en
sus arts. 138 a 142, las siguientes pautas que debern seguir las sociedades por acciones:
La solicitud de autorizacin de llevado por medios computarizados del registro de acciones nominativas
no endosables o escriturales, debe presentarse con firma del representante legal o apoderado con
facultades especiales y contener:

1. La identificacin del registro que se llevar por medios computarizados o la del libro que se sustituir
con l, indicando respecto de ste sus datos de rbrica y el tipo, fecha y folio de la ltima registracin
efectuada en l.
2. La descripcin del sistema informtico propuesto, detallando sus caractersticas, medios y mtodos
que se utilizarn.
3. Un esquema descriptivo de las registraciones y procesamiento a efectos de incorporar los datos
exigidos por los arts. 213 de la ley 19.550 y 6 del dec. 259/96 e inscribir los actos y medidas a que se
refieren el inciso d) del citado art. 6 y los arts. 7, 8 y 9 del mencionado decreto. A los fines indicados
se acompaarn por duplicado modelos de las hojas de computacin que se emplearn conteniendo un
diagrama que contemple los datos e inscripciones requeridos por las disposiciones legales citadas, con
ejemplificacin de su uso.
4. La explicacin del criterio que se seguir para la individualizacin de cada accionista y el detalle de su
situacin accionaria, y del modo y oportunidad o plazo de satisfacer el derecho de libre consulta del
registro y las solicitudes de emisin de comprobantes de saldo de cuenta en los casos de los arts. 8 y 9
del dec. 259/96;
5. La exposicin amplia y detallada sobre las garantas de seguridad e inalterabilidad de la informacin
del sistema y la posibilidad de su impresin, con los alcances del art. 139.
6. La descripcin del sistema de archivo de la documentacin respaldatoria de las inscripciones.
7. La forma y periodicidad en que sern numerados, encuadernados y archivados los registros a habilitar,
debindose prever asimismo la grabacin de copias de resguardo con la misma periodicidad en soportes
pticos que debern contar con un cdigo de identificacin indeleble, legible externamente a simple
vista debidamente diferenciable de cualquier otro utilizado en la identificacin de los resguardos de
otros medios magnticos empleados en sustitucin de determinados libros conforme a lo previsto por el
art. 61 de la ley 19.550 y que proteja de una eventual alteracin dolosa del contenido; debe preverse
expresamente que dicho soporte deber habilitarse en cada oportunidad mediante acta notarial que
especificar el cdigo grabado en l y depositarse en institucin que preste servicios de resguardo y
conservacin de cosas y documentacin.
A su vez, respecto de las garantas que debe ofrecer el sistema por el cual se solicita autorizacin a la
Inspeccin General de Justicia dispone que el sistema propuesto debe garantizar la estabilidad,
perdurabilidad, inmutabilidad e inalterabilidad de la informacin registrada, debiendo la tecnologa del
mismo conllevar la modificacin irreversible de su estado fsico, de modo que no sea posible su borrado
o sobre escritura, pudiendo emplearse solamente aquellos soportes que aseguren el resguardo de dicha
informacin por un lapso no inferior al legal de conservacin de libros sociales.
Debe asimismo permitir la impresin en todo tiempo, en hojas de papel consistente de buena absorcin,
de la informacin volcada en l.
Es obligatoria la autorizacin previa del organismo para comenzar a utilizar el medio computarizado,
disponiendo la Resolucin que el registro no puede ser llevado por medios computarizados antes de su
autorizacin y de la discontinuacin del registro manual utilizado hasta entonces. Obtenida la

autorizacin, debe efectuarse dicha discontinuacin y acreditrsela dentro de los diez (10) das
siguientes mediante la presentacin a la Inspeccin General de Justicia de copia certificada.

(1) HALPERIN-OTAEGUI, "Sociedades Annimas", 2 ed., Depalma, 1998, p. 308.

(2) BRUNETTI, Antonio, "Tratado del Derecho de las Sociedades Annimas", El Foro, t. II, 2003, p. 108.
(3) VANASCO, Carlos Augusto, "Sociedades Comerciales", t. 2, Parte Especial, Astrea, 2006, p. 398.
(4) VERON, Alberto V., "Sociedades Comerciales", t. 3, Astrea, 1993, p. 466.
(5) CRISTI, Jos Mara, "De las acciones", en "Cdigo de Comercio Comentado y Anotado", Adolfo A. N. Rouillon
(director), Daniel F. Alfonso (coordinador), Buenos Aires, La Ley, 2006, t. III, p. 504.
(6) NISSEN, Ricardo Augusto, "Nominatividad de las acciones: Ley 24.587", Abaco, 1996, p. 43.
(7) NISSEN, Ricardo Augusto, ob. cit., p. 44.
(8) ZUNINO, Jorge Osvaldo, "Rgimen de Sociedades Comerciales", Astrea, 20 Ed. 2005, p. 221.
(9) ROITMAN, Horacio, "Ley de Sociedades Comerciales", t. III, La Ley, 2006, p.621 y ss.
(10) CRISTI, Jos Mara, "De las acciones", en "Cdigo de Comercio Comentado y Anotado", Adolfo A. N. Rouillon
(director), Daniel F. Alfonso (coordinador), Buenos Aires, La Ley, 2006, t. III, p. 504.
(11) ROITMAN, Horacio, "Ley de Sociedades Comerciales", Ed. La Ley, p. 623.
(12) CNCom., Mag.: Di Tella - Caviglione Fraga - Monti, 17/09/04. "Aisenberg, Isaac c/ Compaa de Transporte de
Energa Elctrica Transener s/ejecutivo". LD-Textos.
(13) CNCom., 11/04/95, "Marquinez y Perrota c. Esso SAPA s /ordinario".
(14) Conf. NISSEN, Ricardo Augusto, "Ley de Sociedades Comerciales", Ed. Abaco, Buenos Aires, 1994, t. 3, p. 224.
(15) Conf. ROITMAN, Horacio, "Ley de Sociedades Comerciales: Comentada y Anotada", Ed. La Ley, Buenos Aires,
2006, t. 3, p. 625.
(16) Las entidades autrquicas institucionales poseen personalidad jurdica de derecho pblico; se encuentran
incluidas dentro de la administracin del estado, y tanto sus fines como su patrimonio son estatales.
(17) Cmara Civil y Comercial Comn de Tucumn, sala 3, 23/12/92. Sentencia N: 378. "Abid, Javier c. Romero
Hnos. S.A. s/entrega de acciones". LD-Textos.
(18) NISSEN, Ricardo A., "Ley de Sociedades Comerciales", Ed. Abaco, 1994, p. 221.
(19) NISSEN, Ricardo A., "Ley de Sociedades comerciales", t. 2, Ed. baco, 1994, p. 224.
(20) NISSEN, Ricardo A., ob. cit. p. 225.
(21) NAZAR ESPECHE, F., "Reformas a la Ley de Sociedades", p. 75, cit. por: NISSEN, Ricardo A., ob. cit. p. 225.
(22) NISSEN, Ricardo A., ob. cit. p. 226.

(23) Ley 23.576: Art. 31. En las condiciones de emisin de las obligaciones negociables se puede prever que las
mismas no se representen en ttulos. En tal caso deben inscribirse en cuentas llevadas a nombre de sus titulares en
un registro de obligaciones negociables escrituras por la emisora, bancos comerciales o de inversin o cajas de
valores.
La calidad de obligacionistas se presume por las constancias de las cuentas abiertas en el registro de obligaciones
negociables escrituras. En todos los casos la emisora es responsable ante los obligacionistas por los errores e
irregularidades de las cuentas, sin perjuicio de la responsabilidad de la entidad que las lleve ante la emisora, en su
caso.
La emisora, banco o caja de valores deben otorgar al obligacionista comprobante de la apertura de su cuenta y de
todo movimiento que inscriban en ella. Todo obligacionista tiene adems derecho a que se le entreguen en todo
tiempo, constancia del saldo de su cuenta, a su costa.
A los efectos de su negociacin por el sistema de caja de valores, se aplicarn en lo pertinente las disposiciones de
la ley 20.643 y sus normas reglamentarias y complementarias.
La oferta pblica de obligaciones negociables escrituras se rige por las disposiciones de la ley 17.811.
(24) NISSEN, Ricardo A., ob. cit. p. 226.

Moretti, Walter Octavio

Responsabilidades derivadas de la transmisin de acciones. Garantas y recaudos
LLGran Cuyo 2003 (febrero), 19

Sumario: SUMARIO: I. Silencio de la ley de sociedades al respecto a pesar de su importancia. - II.

Transcendencia de la determinacin de la naturaleza jurdica de la transmisin onerosa de acciones. - III.
Normas aplicables. - IV. Clusulas de garanta y complementarias que debieran incorporarse a los actos
jurdicos vinculados a la transferencia de acciones. - V. Cesin de partes de inters o cuotas sociales. - VI.
Transmisin del fondo de comercio.
I. Silencio de la ley de sociedades al respecto a pesar de su importancia
La transferencia de acciones emitidas por sociedades annimas plantea una serie de cuestiones -como la
necesidad de que los herederos del accionista titular acrediten esa calidad y superen las limitaciones que
los estatutos suelen consignar (art. 214, ley de sociedades), la inscripcin en el libro de registro de
accionistas (art. 215), la exigencia del consentimiento conyugal (art. 1277, Cd. Civil), el ejercicio del
derecho de preferencia para adquirir, etc.- una de las cuales, objeto de escasos anlisis, es la relativa a
las responsabilidades que aqulla genera para enajenantes y adquirentes. A pesar de su importancia y "a
diferencia de otros negocios sobre acciones ... la ley 19.550 nada legisla sobre el contrato de
compraventa de acciones (1).

II. Trascendencia de la determinacin de la naturaleza jurdica de la transmisin onerosa de acciones

Con frecuencia los autores se refieren a la transmisin onerosa de acciones como un caso de
compraventa sin extenderse sobre las responsabilidades derivadas. Tal calificacin parece indiscutible si
se consideran las disposiciones de los arts. 1323 del Cd. Civil y 451 del Cd. de Comercio, que as lo dice
expresamente, y la tradicin del ttulo representativo, cosa mueble segn la ltima parte del art. 2319
del Cd. Civil (2). Es general el uso del vocablo "accin" para designar tanto al derecho adquirido por el
accionista a una fraccin del capital social (art. 163, ley de sociedades) y sus efectos polticos y
econmicos, como al ttulo representativo, pero es indudable que en toda transmisin de acciones
queda comprendido este ttulo o instrumento y tambin, necesariamente, aquel derecho (3). La accin
es un ttulo de crdito causal por estar regulado por la respectiva relacin fundamental que sirve de
base, el estatuto social, al cual se hace referencia en el ttulo, concilindose as literalidad y causalidad.
Es un ttulo procesalmente abstracto porque dispensa de la prueba de la existencia de la relacin
fundamental y sustrae a las excepciones personales oponibles a anteriores poseedores, pero no se libera
de excepciones derivadas de la causa (4). Siendo as es procedente analizar la verdadera naturaleza del
acto jurdico de transmisin.
La cuestin tiene un inters que excede el meramente acadmico, pues las responsabilidades
emergentes de la transmisin sern diferentes segn se considere que se trata de una compraventa o de
una cesin de derechos. El adquirente de un paquete accionario -en especial si es del total emitido, pero
tambin si se trata de una parte- puede luego ver satisfechas sus razonables expectativas o, en cambio,

comprobar que existen pasivos de la sociedad no tenidos en cuenta, ocultados o ignorados, activos
aparentes y exagerados u otras circunstancias que demuestren grave desproporcin de las prestaciones.
Es que la transmisin involucra una universalidad de bienes (5), un patrimonio, que la accin por s sola
no revela, sino que slo podrn ser integralmente conocidos cuando el efectivo ejercicio de los derechos
adquiridos demuestre la realidad. En este sentido la generalizada y metafrica expresin "paquete" es
bien grfica, pues slo despus de develar su contenido ser posible apreciarlo cabalmente.
Al margen de vicios de la voluntad cabe preguntarse si existe responsabilidad del enajenante cuando el
adquirente comprueba que la adquisicin de las acciones significa mucho menos de lo esperado. Si se
acepta que se trata de una cesin, el cedente slo responder por la existencia y legitimidad de los
derechos transmitidos (art. 1476 y 1480, Cd. Civil), mientras que si fuera compraventa responder
tambin por los defectos de la cosa entregada (arts. 2164 y concordantes) (6).
El precio en s mismo no es impugnable por el valor de las acciones, salvo pacto especial, pues siempre
difiere del nominal y est influido por aspectos subjetivos como el propsito de aumentar los derechos
polticos (7). Pero cabe preguntarse si el comprador tiene acciones para reclamar cuando comprueba
que los valores reales difieren significativamente de los aparentes y cules son ellas.

III. Normas aplicables

En nuestro derecho -como en el francs- la solucin no es clara. En un fallo de 1999 que comenta
Salerno, la Corte Suprema de la Nacin resolvi por mayora -voto de los doctores Belluscio, Boggiano,
Bossert y Molin O'Connor- que toda vez que aparezcan esas divergencias deben aplicarse las normas de
la cesin que, como se dijo, limitan la responsabilidad a la legitimidad de los derechos cedidos, mientras
que la minora, siguiendo el criterio de los tribunales inferiores, opin que se trataba de vicios
"redhibitorios" que autorizan la accin "quanti minoris"(8).

IV. Clusulas de garanta y complementarias que debieran incorporarse a los actos jurdicos vinculados a
la transferencia de acciones
Dadas la inseguridad que as se produce y la complejidad del tema, son inexcusables en esos actos
jurdicos de transmisin de acciones clusulas de garanta y recaudos tendientes a precisar las
responsabilidades de las partes, sobre todo si se trata de fusiones o absorciones o transferencias que
otorguen el control de empresas de envergadura. Esas clusulas debieran ser incorporadas a los
contratos que los enajenantes celebren con intermediarios y asesores, a las ofertas recibidas de
interesados y a los contratos de enajenacin de acciones o del fondo de comercio.
a) Contratos con intermediarios: La decisin de enajenar acciones de sociedades que no cotizan en bolsa
requiere frecuentemente la actuacin de intermediarios con los cuales son celebrados contratos que
deben contemplar por lo menos los siguientes temas:

1- Individualizacin de los accionistas enajenantes, de sus acciones y ttulos y de la proporcin respecto

del total emitido;
2- Obligacin del intermediario de presentar interesados y evaluar sus solvencia y personalidad,
mantener a los accionistas informados de sus gestiones y asesorarlos sobre la estrategia de las
negociaciones, formular tasaciones y pronsticos, informar sobre las caractersticas de la empresa,
ofrecer proyectos de los contratos a celebrar y guardar confidencialidad. Si existieran aspectos que
deben reservarse, como secretos industriales, debern ser determinados los lmites de la informacin a
recibir y proporcionar;
3- Determinacin de la retribucin, consistente generalmente en una suma bsica peridica destinada a
satisfacer gastos, como asesoramiento, viticos y publicidad -que en el lxico norteamericano suele
denominarse "retainer"- mas un porcentaje del precio que se logre en caso de gestin exitosa,
contemplando casos de dacin en pago o permutas;
4- Causas de resolucin de este convenio;
5- Duracin de la gestin encomendada;
6- Exclusividad, si fuera estipulada;
7- Competencia judicial o arbitral para caso de conflictos.
b) Convenios con asesores: Puede igualmente ser necesaria la gestin de asesores -abogados,
contadores, peritos, tasadores, etc.- con los cuales los accionistas debieran celebrar convenios que
determinen obligaciones y retribuciones y en especial.
1- Revisin de la situacin del giro comercial de la empresa, de sus finanzas y de su cumplimiento de las
normas aplicables, anlisis que en la prctica anglo-sajona se denomina "due diligence";
2- Supervisin de toda la informacin y documentacin -estatutos, contratos, libros, pago de impuestos,
plizas, ttulos, etc.- que suelen reunirse en un nico saln para su consideracin por los adquirentes
("data room");
3- Redaccin de los proyectos de contratos ("draft").
c) Ofertas de compra: La formulacin de una oferta de compra de acciones, espontnea o como
resultado de las gestiones del intermediario, exige por lo menos:
1- Acusar recibo si se decide considerarla y establecer un plazo para aceptarla o rechazarla, indicando si
durante su transcurso los accionistas pueden o no recibir o aceptar otras ofertas;
2- Precisar el lapso de vigencia de la oferta y si ser irrevocable o retractable a voluntad;
3- Indicar con exactitud la cantidad mnima o mxima de acciones pretendidas;
4- Precio ofrecido, sujeto o no a reajuste, y plazos para pagarlo;
5- Activos de la sociedad que por no interesar al oferente debern ser transferidos excluyndolos del
patrimonio;

6- Mtodo de ajuste del precio ofrecido. Raramente ser dable al oferente aludir a un precio definitivo
antes de que sea aceptada su oferta y, por lo tanto permitido su acceso a toda la informacin necesaria,
la que incluye el anlisis por sus asesores de los aspectos comerciales, legales, tributarios, laborales,
previsionales y financieros de la empresa. Dentro del plazo que debe establecerse sern computados los
pasivos y los activos incorrectamente registrados en los estados contables o que sean posteriores a la
fecha de stos para que el resultado sea adicionado o restado del precio ofrecido;
7- Accesorios que quedarn incluidos en la transmisin, como derechos a dividendos, a aportes
irrevocables, suscripcin de aumentos de capital, derechos de suscripcin preferente y de acrecer, etc.;
8- Multas por incumplimiento;
9- Confidencialidad;
10- Determinacin de los auditores y asesores que actuarn y de las partes que pagarn los gastos y
honorarios correspondientes;
11- Efectos inmediatos de la aceptacin final de la oferta, entre los cuales debieran figurar la celebracin
de asamblea para cambiar el directorio, la inscripcin de las transferencias y la eliminacin de cualquier
circunstancia que impida la libre disposicin de las acciones;
12- Tratamiento a dar a los bienes de cambio;
13- Competencia para el caso de conflictos y ley aplicable, que puede no ser la del pas del tribunal
competente.
d) Acuerdos de transferencias: Sin perjuicio de las tratativas precontractuales -que la doctrina francesa
denomina "pour parler"- es posible que se alcance un acuerdo de compraventa sin que previamente
haya sido formulada oferta. Dicho acuerdo debiera contener las mismas previsiones expuestas en el
apartado c) que precede y adems:
1- Declaracin de los vendedores de que despus de las informaciones proporcionadas la sociedad no ha
realizado ningn acto que no sea del giro habitual de la empresa, ni inversiones significativas, ni
constituido gravmenes, ni sufrido daos ni demandas;
2- Manifestacin de los vendedores asegurando que la sociedad no tiene mas pasivos que los
consignados en la documentacin exhibida. Segn la naturaleza de los negocios sociales puede ser
conveniente agregar algunas previsiones especficas;
3- Obligacin de los vendedores de mantener indemnes a los adquirentes por todo perjuicio que pueda
derivar de falsedades de las declaraciones formuladas, cuyo cumplimiento slo puede ser exigido por un
lapso determinado, vencido el cual no podr ser reclamado;
4- Mencin de que no ser procedente reclamacin alguna del comprador que no supere la cantidad que
se convenga como significativa y del procedimiento a seguir para formularla, valorarla y resolver sobre su
legitimidad;

5- Posibilidad de citar de garanta a los vendedores toda vez que sean deducidas acciones de terceros
contra la sociedad o el comprador;

V. Cesin de partes de inters o cuotas sociales

Con las adaptaciones requeridas por la distinta regulacin legal, los principios expuestos son aplicables a
la cesin de cuotas o partes de inters de sociedades.

VI. Transmisin del fondo de comercio

Una variante importante de la decisin de obtener la enajenacin de activos es la transmisin del fondo
de comercio, acto jurdico de contenido enteramente diferente a la transferencia de acciones. En sta
son partes los accionistas, no la sociedad, de modo que se trata de actos ajenos a ella que, si bien puede
posteriormente y como consecuencia indirecta cambiar sus directores y administradores, no ve alterado
su patrimonio ni su estructura, a diferencia de la enajenacin del fondo por la cual el titular del
patrimonio -persona fsica o jurdica- produce un cambio sustancial de su composicin para incorporar el
precio en sustitucin del objeto de la venta.

(1) NISSEN, R. A., "Ley de sociedades Comerciales", t. 3, p. 250, Buenos Aires, 1997.
(2) SALVAT, R. y ROMERO DEL PRADO, V., "Tratado-Parte General", t. II, p. 80, Buenos Aires, 1958.
(3) En rigor, adems de adquirir derechos el adquirente queda sujeto a cargas, a verdaderas y propias obligaciones
(WILLIAMS, J. N., "Ttulos de Crdito", ps. 217, 235, 267, etc.).
(4) WILLIAMS, J. M., "La causa de los ttulos de crdito", p. 21, Buenos Aires, 1975; MESSINEO F., "Manual de
Derecho Civil y Comercial", t. VI, p. 245, Buenos Bs. As. 1955.
(5) Doctrina del art. 2764 del Cd. Civil (SALVAT, R. L. y ARGAARAS, M. J. "Tratado-Derecho Reales",t. III, p. 654,
Buenos Aires, 1959).
(6) Vanse NISSEN, R. A.,opus cit., p. 250 y SASOT BETES, M. y SASOT, M. "Sociedades Anonimas-Acciones", p. 374,
nota 1009, Buenos Aires, 1985.
(7) SASOT BETES, M. y SASOT, M., "Sociedades Annimas-Acciones", p. 374, Buenos Aires, 1985.
(8) SALERNO, M. U., en LA LEY 2001-E, 1033.

Salerno, Marcelo Urbano

La cesin del control de la empresa segn la Corte Suprema
LA LEY 2001-E, 1033

Sumario: SUMARIO: I. Introduccin. - II. Transferencia onerosa de acciones de una sociedad annima. III. Cesin del control de una empresa. - IV. Conclusin.
I. Introduccin

En el fallo recado en la causa "Inversiones y Servicios S.A. c. Estado nacional Argentino s/cumplimiento
del contrato", 1999/08/19, la Corte Suprema centro su doctrina en torno a un tema trascendente del
derecho empresario. Los intereses econmicos que fueron sometidos a juzgamiento son de gran
complejidad, a punto que las aguas se dividieron en dos corrientes. Por un lado la mayora del tribunal
que, con slida labor de anlisis, ide la tesis victoriosa (en esa mayora se enrolaron ministros
consagrados a la ciencia iusprivatistas, como Belluscio, Boggiano, Bossert y Molin OConnor). A su vez la
minora defendi las razones esgrimidas por la Cmara y el juez de primera instancia.
La cuestin no era sencilla, pues habr polmica en los crculos acadmicos donde es verosmil pensar
que es una materia opinable, abriendo paso as a cierto margen de duda acerca de la solucin dada al
caso. Ante esa eventualidad, nuestro comentario se limitar a ubicar los trminos debatidos dentro del
orden jurdico, exponiendo lo fundamental de la discusin para comprender el ncleo del problema. En
cuanto al mrito del resultado que se llega con dicha sentencia, cabr ponderarlo sobre la base de una
escala axiolgica fundada en los principios que animan a la empresa.
En cierto momento, los jueces habrn de expedirse en un proceso (art. 15, Cd. Civil), siempre guiados
por la mano de la ley, segn como fue trabada la litis. El decidir sobre las normas aplicables, lo es en
funcin del conflicto habido entre las partes. De ah que esa decisin slo se puede apreciar a travs de
las circunstancias del "casus", de manera que ste es un precedente de relativo valor para el futuro, sin
obligar la sentencia de Corte a los tribunales de inferior jerarqua, cuando ejerce la tercera instancia que
habilita la apelacin ordinaria, pues el decisorio carece de la fuerza de un plenario y menos de la
casacin, postergada inexplicablemente por el legislador.
La transferencia de un "paquete" accionario es el origen de la discusin habida en este proceso. El
enajenante demand por cobro del precio impago, mientras que el adquirente (Estado nacional) se
opuso, y reconvino para que en sede judicial fuese revisado dicho precio. A su turno, la actora opuso a
este ltimo reclamo la defensa de prescripcin.
Esa sntesis es insuficiente para captar la esencia de la controversia -seguramente reflejada en una
multiplicidad de escritos y de pruebas- porque media un trasfondo al cual no se puede acceder, sobre las
negociaciones previas al contrato que uni a los litigantes (acaso conocer la intimidad de esas

negociaciones permitira establecer si hubieron desprolijidades administrativas, cabiendo interrogar si

previamente se hizo o no una auditora).
Existe unanimidad de pareceres en la Corte con respecto a ciertas premisas que deben reputarse vlidas
por cuanto sirvieron de apoyo a todos los ministros, integren o no la mayora. Vale decir, la cuestin a
resolver qued claramente encuadrada. Discreparon en cambio los magistrados sobre cmo solucionar
el diferendo, pues la respuesta que dieron se fund en sus personales enfoques jurdicos.
Uno de los puntos fuera de discusin es que el Estado nacional advirti la existencia de anomalas dentro
del pasivo de la sociedad cuyas acciones haba adquirido, antes de que stas le fuesen entregadas.
Entonces, remiti una carta documento a la enajenante y, cuando recibi los ttulos, formul una reserva
acerca de las anomalas ya denunciadas. Nadie duda que hubo reproche de incumplimiento contractual,
pendiente la tradicin de los bienes, como signo de haberse desencadenado el conflicto que luego deriv
a los tribunales.
El voto de la mayora es terminante: la actora quebr el principio de la buena fe, alterando la
equivalencia de las prestaciones, por cuanto la transmitente ocult que la empresa, cuyas acciones
enajenaba, tena un pasivo superior al exhibido en el momento de celebrar el contrato, segn balances
que daban la apariencia de una "consistencia patrimonial" ms slida.
Los miembros de la minora afinaron el criterio incursionando en la naturaleza del contrato que sirve de
base al debate, para determinar la naturaleza del traspaso de "la posicin del accionista en cuanto socio
sin alteracin de su contenido patrimonial".
De seguido se analizarn dos temas fundamentales en torno a este fallo; a saber: la transferencia
onerosa de acciones de una sociedad annima y la cesin del control de una empresa (III).

II. Transferencia onerosa de acciones de una sociedad annima

La transferencia en propiedad de un bien mediante el pago de un precio corresponde a la categora de
los contratos que cumplen funcin econmica de cambio (1). Dentro de esta categora se encuentran la
compraventa, la cesin de derechos onerosa, la locacin de obra y la sociedad (cuando el aporte es en
dinero); todas esas figuras -incluidas la dacin en pago y la permuta- se hallan sometidas al rgimen de la
compraventa, en cuanto ste les fuese aplicable, pues mantienen cierta autonoma. De esa manera se
incorpora un nuevo valor al patrimonio de una persona que lo acrecienta, en la medida que supere su
costo y le redite futuros beneficios, segn el margen de ganancias susceptibles de obtener.
En los convenios cuyo objeto son prestaciones mutuas, stas deben guardar un cierto equilibrio. Manuel
Ro, erudito investigador del tema, escribi un prrafo esclarecedor sobre nuestro derecho que es
forzoso transcribir: "El doctor Vlez Srsfield advirti sagazmente la necesidad de precisar y completar
en la ley civil las disposiciones del Cdigo francs, mediante, por una parte, la sancin de la equidad
comportada por los contratos onerosos celebrados sin dolo ni violencia, en consideracin de las
estimaciones recprocas de los interesados y, por otra parte, mediante remedios jurdicos a los excesos,
siempre posibles, en las convenciones"(2). Agrguese a ello, la reforma que hizo la ley 17.711 (Adla,
XXVIII-B, 1810) en el ao 1968 para introducir el vicio de la lesin y el ejercicio abusivo de los derechos.

La adquisicin de acciones puede efectuarse en nuestro mercado a travs de tres tcnicas comerciales, a
saber: a) en el recinto de operaciones de una Bolsa donde hay oferta pblica de ttulos valores (leyes
17.811 y 19.060 -Adla, XXVIII-B, 1979; XXXI-B, 1283-); b) en forma privada a travs de una convencin de
partes; c) por instrumentos electrnicos en el ciberespacio (3). El dinamismo y la agilidad son las
caractersticas de estos actos jurdicos, cuyo objeto consiste en bienes inmateriales emitidos en masa
destinados a inversores potenciales o reales. En este ltimo aspecto se apunta a una especulacin a
corto o mediano plazo, pero la finalidad que puede tener un adquirente tambin sera lograr la mayora
accionaria en una sociedad annima.
El rgimen legal argentino acerca de la transferencia de acciones ha sido cambiante, evolucin descripta
con claridad por Gagliardo (4). A la poca en que se transmitieron los ttulos mencionados en el fallo se
poda optar entre los nominativos y los al portador (art. 208 ley 19.550 y art. 39 ley 23.697 -Adla, XXXI-B,
1263; XLIX-C, 2458-). Hoy da la nominatividad es la norma, sin opciones, lo cual hace que esos papeles
se encuadren dentro de las disposiciones del contrato de cesin de crditos como regla (5), salvo que
hubiere algn precepto especfico (arts. 214 y 215, ley 19.550), de modo que la forma para hacer el
traspaso es el endoso (arts. 1438, 1456 y 1457, Cd. Civil). De ah que las sociedades que representan el
capital por acciones, segn el enunciado del art. 163 de la ley 19.550, han dejado de ser annimas en
sentido estricto, pues sus titulares son fcilmente individualizables por la inscripcin de sus nombres en
el "Libro de Registro de Acciones" (art. 213, ley 19.550 y ley 24.587 -Adla, LV-E, 5917-).
Una obra reciente brinda el anlisis del tema con una perspectiva moderna de este fenmeno actual de
los negocios, la que servir para resumirlo en pocas palabras (6). Los accionistas no son propietarios de la
empresa, sino de documentos jurdicos sin existencia fsica, los cuales tampoco les dan poder dentro de
la organizacin, a menos que tengan un nmero considerable de ttulos. En ese sentido, poseen ciertos
derechos societarios del punto de vista formal a fin de participar en su gobierno y control de gestin.
Hoy da el carcter de dueo de acciones carece de la importancia que revesta a fines del siglo XIX,
sobre todo respecto de las que no cotizan en bolsa, pues a veces ni siquiera aseguran un dividendo
redituable.
Desde otra perspectiva, la accin es un bien que representa una parte del capital emitido, el que no se
identifica con el patrimonio de la sociedad. Por ello se da una dicotoma en cuanto al ttulo en s mismo y
el activo realizable. Como todo instrumento donde consta la pertenencia de un derecho, es negociable
bajo la figura de la cesin, aunque suele ser calificada de compraventa con un alcance extensivo.
En cuanto a las garantas legales relativas al cumplimiento se abren en teora dos posibilidades. Si la
transferencia de acciones entra dentro de la categora de la cesin, el cedente slo garantiza la
existencia y legitimidad del derecho accionario (arts. 1476 y 1480, Cd. Civil), pero no de la solvencia del
deudor cedido (o sea, de la empresa), posicin a la que adhiero. En cambio, si es asimilada a una
compraventa, el vendedor tiene la obligacin de saneamiento respecto de la cosa transmitida, calificada
como responsabilidad por los vicios redhibitorios (art. 2164, Cd. Civil) (7); en esta hiptesis se aline el
voto de la minora, la cual piensa que existi "un vicio o defecto de la cosa entregada que no invalida el
contrato sino que justificara la reduccin del precio" (lo cual importa a su criterio el ejercicio de la accin
"quanti minoris"). En caso de tratarse de una operacin de cierta importancia econmica, resulta

previsora una clusula contractual de garanta del pasivo, la que no se pact inexplicablemente en el
supuesto bajo examen.
III. Cesin del control de una empresa
El negocio es complejo, porque adems de transmitir los ttulos valores, se confiere el control de una
sociedad, asegurando al adquirente un poder sobre su gobierno y administracin, que se erigen en la
finalidad perseguida por las partes contratantes. Vale decir, para alcanzar el control de una determinada
empresa resulta necesario poseer un "paquete" accionario que brinde los votos suficientes en las
Asambleas que permitan imponer decisiones relativas al nombramiento de autoridades y ejecutivos,
como as tambin trazar las lneas de la gestin societaria en el mbito comercial, celebrar acuerdos y
aprobar los balances.
Es fcil advertir, que la transferencia de acciones, es uno de los pasos a seguir en una operacin ms
ambiciosa, consistente en posesionarse de la empresa y someterla a la voluntad del nuevo propietario de
dicho "paquete".
La cuestin genera discrepancias en la doctrina y en la jurisprudencia francesa, sin que exista un criterio
formado. No es extrao, pues, que nuestro mximo Tribunal tambin refleje opiniones encontradas que
llevan a soluciones opuestas. Los ministros que integraron la mayora sustentan la teora clsica sobre el
tema, al aplicar el rgimen del contrato de cesin de crditos, desechando recurrir a la figura de los
vicios redhibitorios (8). La garanta legal mencionada no contempla el descubrimiento de un pasivo
ignorado a la poca de la transferencia del paquete, segn dicha teora (9).
En una poca de cambios, cuando nuevos factores deben ser ponderados, surge la revisin de ciertas
ideas que se apoyan en otras circunstancias (10). El anlisis se centra en el control de la empresa que se
obtiene mediante la adquisicin del paquete accionario, desde una perspectiva finalista (los ministros en
minora acuden a la nocin objeto-fin que acu Spota) Es posible modificar el criterio sentado, a travs
de un razonamiento apoyado en las premisas de la realidad societaria? Para responder a dicha pregunta,
cabe examinar las decisiones que se adoptaron en Francia.
Las Cmaras de Bordeaux y Versalles resolvieron en los aos 1986 y 1987 que es vlido recurrir a los
vicios redhibitorios cuando se descubren nuevos rubros del pasivo. En cambio, la Cmara de Pars decidi
en sentido contrario. Por ltimo, la Corte de Casacin Francesa en el ao 1990 mantuvo la tesis de que
dicha garanta no puede ser invocada en el supuesto descripto (11).
En doctrina, Guyon considera que el adquirente se encuentra desprotegido, a menos que las deudas
ocultas de la sociedad fuesen de tal magnitud que redujesen sensiblemente el valor de las acciones, pues
el accionista no es el deudor, sino la empresa (12). A su vez, Germain sostiene que "la cesin del control
es por tanto la venta del control, lo cual permite afirmar que este contrato se halla sometido al derecho
comn de las obligaciones y del contrato de venta"(13). Pasqualini disiente con dicha calificacin,
aunque en materia de vicios redhibitorios invoca el fallo de la Cmara de Versalles(14).
El debate contina abierto a la espera de uniformar opiniones en torno de uno de los aspectos vitales de
la actividad empresaria.
IV. Conclusin

En el derecho argentino no existe una solucin clara y definida sobre el tema, aunque el voto de la
mayora marca una tendencia premonitoria (tmese en cuenta que la anomala fue denunciada por el
adquirente con anterioridad a recibir los ttulos, signo del incumplimiento contractual del transmitente).
Si dejamos de lado la discusin acadmica, y entramos en el terreno de la prctica, lo asombroso de este
caso es que la cesin del paquete accionario se hizo sobre la base de un balance que no era la radiografa
veraz del pasivo societario, y, en consecuencia, tampoco era su imagen fiel. Falta en nuestro sistema
jurdico una ley de auditora de cuentas, como existe en Espaa (19/1988), pero ese vaco legislativo no
autoriza al enajenante a omitir informacin indispensable respecto del pasivo societario (15). Ms que
acertada estuvo la mayora cuando aludi a la conducta de las partes para indagarla segn las pautas de
la buena fe.
Por tanto, la ardua cuestin sometida a la Corte encontr una respuesta dentro de la doctrina clsica por
ser sta la ms adecuada a las particularidades del conflicto.

(1) SALERNO, Marcelo Urbano, "Contrato y empresa en la economa moderna", en Academia Nacional de Derecho y
Ciencias Sociales de Buenos Aires. "Contratos. Homenaje a Marco Aurelio Risola", ps. 242/244, Ed. Abeledo Perrot,
Buenos Aires, 1997.
(2) RIO, Manuel, "Grocio y la igualdad en los contratos onerosos", en Academia Nacional de Derecho y Ciencias
Sociales de Crdoba, separata del tomo XXVI de "Anales", Crdoba, 1987, p. 233, este autor atribuye a "la doctrina
filosfico-jurdica de Grocio" el reconocimiento de la igualdad en dichos acuerdos.
(3) SALERNO, Marcelo Urbano, "Los contratos en el mercado virtual", La Ley 1999-E, 1127; LYNCH, Horacio M. y
DEVOTO, Mauricio, "Argentina digital. El impacto de la revolucin digital en la economa argentina. Propuesta", Ed.
Cenit, Buenos Aires, 1999, N 4-11 y sigtes.; COVAS, Silvaino, "O contrato no ambiente virtual. Contrataao por
meio de informatica", en Revista de Direito Bancario e do Mercado de Capitaes", Sao Paulo, ao 2, N 5,
mayo/agosto de 1999, ps. 100/122; PIAGGI, Ana Isabel, "El comercio electrnico en el nuevo escenario de los
negocios", en La Ley, 1999-E, 1186.
(4) GAGLIARDO, Mariano, "Sociedades annimas", N 47, ps. 56/58, Ed. Abeledo Perrot, Buenos Aires, 1998; en el
derecho mexicano, GARCIA RENDON, Manuel, "Sociedades mercantiles", ps. 331/333, Ed. Harla, Mxico, 1996.
(5) GARBINI, Beatriz A., "De la cesin de crditos", en BELLUSCIO, Augusto C., "Cdigo Civil y leyes
complementarias. Comentado, anotado y concordado", vol. 7, p. 32, Ed. Astrea, Buenos Aires, 1998.
(6) ROBE, Jean Philippe, "Lentreprise et le droit", p. 63 Ed. Presses Universitaires de France, Pars, 1999. Rob es
doctor en ciencias jurdicas del "Institut Universitaire Europen de Florence" y Master of laws de la Universidad de
Michigan.
(7) ALTERINI, Atilio Anbal, "Contratos, Civiles. Comerciales. De consumo. Teora General", ps. 544 y 554, Ed.
Abeledo Perrot, Buenos Aires, 1998.
(8) PAILLUSSEAU, Jean, CAUSSAIN, Jean Jacques, LAZARKI, Henry y PEYREMAURE, Philippe, "La cesin dentreprise",
3 ed., N 730, p. 422, Ed. Dalloz, Pars, 1993.
(9) PAILLUSSEAU, Jean y otros, op. cit., N 732, p. 423.
(10) BOUGAIN, Fernando Estanislao, "La cesin del control societario constituye una operacin jurdica especfica, y
debe en consecuencia estar sometida a un rgimen jurdico particular", en Congreso Iberoamericano de Derecho

Societario y de la Empresa. V Congreso de Derecho Societario, "Derecho Societario y de la Empresa", Crdoba,

1992, t. III, ps. 519/531, la tesis del autor se halla resumida en el ttulo del trabajo que trae valiosa informacin.
Brasil tiene una norma previsora sobre el tema (art. 254, ley 6404 sancionada en el ao 1976).
(11) PAILLUSSEAU, Jean y otros, op. cit., N 732, ps. 424/425.
(12) GUYON, Yves, "Trait des contrats. Les societs", N 213, ps. 273 y sigtes, Ed. L.G.D.J., Pars, 1993.
(13) GERMAIN, Michel, "Cession de contrle des socits non cotes. Questions de principe", en Revue de
Jurisprudence commerciale, noviembre 1988, nmero especial sobre "La transmission des entreprises", p. 70.
(14) Franois, con la colaboracin de PASQUALINI-SALERNO, Valeria, "Code des Socits 2001"ps. 231/236, Ed.
Litec, 6 ed., Pars, 2001.
(15) Van OMMESLAGHE, Pierre, "Rapport gnral" en Travaux de l'Association Heri Capitaut, "La bonne foi", ps.
35/39, Ed. Litec, Pars, 1994, donde trata del deber de informar durante el periodo de formacin del contrato.

Alegra, Hctor
Eleccin de directores por clase o categora de acciones (El concepto de "clase" o "categora". El
nmero de directores a elegir por clase)
LA LEY 1980-C , 864

Sumario: SUMARIO: I. Introduccin. 1. La plstica de las figuras societarias. 2. Los sistemas para la
eleccin de administradores en la sociedad annima. 3. Las finalidades de la eleccin "por clase" o "por
categora". 4. Los antecedentes en nuestro pas. - II. Concepto de "categora" o "clase". - III. El nmero de
directores a elegir por cada clase. 1. Proporcionalidad. 2. Viabilidad de la existencia de clases sin derecho
a designar director.
I. INTRODUCCION
1. La plstica de las figuras societarias
La sociedad annima, oportunamente descripta como la "tcnica de la organizacin empresaria"(1), a
pesar de haber recibido en sus ordenamientos recientes una cada vez mayor normatividad imperativa
(2), de todas formas debe rescatarse como un instituto que, precisamente por su respuesta a
necesidades de la vida real de la empresa moderna, brinde soluciones flexibles (3), dctiles, plsticas,
para adaptarse a ellas dentro del contexto general de sus principios basilares.
Sin que corresponda mayor extensin en este trabajo, es evidente que, si por un lado se han propiciado
soluciones "tipo" para aligerar tanto la tramitacin administrativa como la gestin institucional posterior
a este tipo de sociedades (4), por otra debe reaccionarse frente a una rigidez que apreciamos excesiva en
la receptacin de soluciones abiertas, en situaciones que no comprometen el orden pblico mercantil (5)
y que, por el contrario, brindan apoyo a concretas soluciones que viabilizan asociaciones empresarias
tiles para la comunidad y su desarrollo. Dentro de este esquema, la organizacin del directorio -y
concretamente su eleccin- es un tema de especialsimo inters, en el que la ley muestra aperturas que,
a nuestro juicio, deben explotarse con prudente imaginacin para los fines antes referidos.
2. Los sistemas para la eleccin de administradores en la sociedad annima
Los sistemas legislativos conocen, ya sea en la ley misma o en la interpretacin, diversos procedimientos
para la eleccin de directores de las sociedades annimas, en orden a la tutela o concrecin de distintos
intereses.
As, nuestra legislacin consagra, adems de la eleccin a pluralidad, la alternativa del voto acumulativo
(6) y la eleccin por "categora" o "clase" de acciones -aspecto este ltimo objeto de este trabajo-, sin
perjuicio de admitir la designacin por el Consejo de Vigilancia (7).
En otras se han previsto, adems de las citadas, el voto por lista incompleta (8), la eleccin proporcional
(9), regmenes de participacin de ciertas minoras calificadas (10) o la eleccin por grupos de inters
(11).

Se admiten, tambin, clusulas estatutarias que defieren a terceros el nombramiento de

administradores (12) y las llamadas clusulas "oligrquicas"(13) que reservan para determinadas
personas esos cargos.
Concretamente, el voto "por clase" de acciones, como forma estatutaria, es admitido en general por la
doctrina y la jurisprudencia francesas (14), y se debate en la italiana (15).
Como se advierte, la flexibilidad a que hacamos referencia al comienzo aparece demostrada por la
variedad de sistemas posibles, que indican que se adoptan diversas soluciones en orden a la forma d
eleccin de los administradores, que, sin embargo, no alteran sustancialmente el derecho de las
sociedades annimas.
3. Las finalidades de la eleccin "por clase" o "por categora"
Es de inters destacar brevemente algunas de las finalidades por las que se justifica la adopcin del
rgimen de eleccin "por categora" o "por clase".
En primer lugar, esta forma permita una tutela especfica de la minora o de ciertas minoras. En efecto,
al constituirse la sociedad o en una reforma posterior, una minora, a travs de la especificacin de una
"clase" de acciones de las que ser titular, obtiene la seguridad de que designar para lo futuro uno o
ms directores, con prescindencia de las dems clases y del resultado de una eleccin general (16). Esta
sera, en principio, la portada genrica del instituto.
Sin embargo, y dentro de esa misma finalidad, se puede descubrir una utilidad particular, cuando por
necesidades financieras en la evolucin de la sociedad, un grupo dispuesto a incorporarse a ella
mediante los aportes requeridos para su desarrollo (o incluso para salvar crisis recurrentes) requiere
cierta participacin (ya sea mayoritaria o minoritaria) en el directorio, con prescindencia tambin de las
elecciones generales o el resultado del voto acumulativo (17).
En la prctica de nuestro pas, se ha utilizado el sistema adems, para plasmar cierta participacin estatal
en sociedades dedicadas a proyectos incluidos en regmenes de promocin, de forma que ciertas
categoras tienen derecho a designar determinado nmero de directores. Con ello, a veces, se tutela una
mayor participacin del Estado en la administracin y control, y otras, incluso se tiende a la participacin
de ciertos grupos de inters diferenciado, por su actividad, que los califica para adquirir acciones de
ciertas "series" o clases.
4. Los antecedentes en nuestro pas
En nuestro pas la prctica admiti incluir en los estatutos previsiones sobre la eleccin "por clase"(18).
Posteriormente fue recogido mediante una resolucin de la Inspeccin General de Justicia del 23 de
diciembre de 1954, que, a pesar de haber sido dictada en un expediente particular, dispona que: "La
Inspeccin General de Justicia, al estudiar estatutos de sociedades annimas a los fines de ulterior
aprobacin por el Poder Ejecutivo, aceptar clusulas de acuerdo a las que para la designacin de los
directores que habrn de componer el directorio, en lugar de la eleccin por el conjunto de los
accionistas reunidos en asamblea general, corresponde la eleccin por grupos de accionistas presentes,
determinados por clase, categora, serie, etc., de las acciones posedas, de modo que en cada grupo se
practique una eleccin independiente para designar un determinado nmero de directores. 2) En los

casos en que se establezca un rgimen as de designaciones, se prescribir en forma expresa en el

estatuto que la revocacin del mandato podr ser resulta, bien por el correspondiente grupo elector con
referencia a un determinado director, bien por el conjunto de los accionistas (en asamblea general, en
ambos casos), con la salvedad de que en el segundo supuesto slo se podr resolverla revocacin del
mandato de todos los directores, sin excepcin y no de director o directores determinados".
Posteriormente, la misma Inspeccin resolvi que "agrupados los accionistas segn la clase, serie, o
numeracin de las acciones que posean, cada grupo elija un nmero de directores proporcionando a la
cantidad de las acciones del grupo o al total de votos que le corresponde". Esta resolucin, del 30 de
junio de 1958, se adopt tambin en un caso particular, pero extendiendo expresamente su imperio para
decidir otros en los que se planteara anloga cuestin.
La ex Comisin de Valores incorpor tambin a sus "normas" la posibilidad de la eleccin por clase o
categora, exigiendo proporcionalidad entre los grupos. Esta norma pas despus a regir segn el "texto
ordenado" actualmente vigente, sancionado en 1971 mediante res. gral. nm. 21 de la Comisin
Nacional de Valores del 26 de marzo de 1971 (Adla, XXXI-A, 447). En la actualidad su texto reza: "No
podr atribuirse a una determinada categora de acciones el privilegio de proponer, elegir, o que sus
poseedores sean elegidos miembros del directorio, en proporcin mayor al capital que representen, en
relacin al capital total con derecho a voto" (art. 11, inc. 5).
Los proyectos de reforma de la ley de sociedades tambin consideraron esta forma de eleccin (19).

II. CONCEPTO DE "CATEGORIA" O "CLASE"

Se ha criticado a la ley actual, por no haber precisado los extremos necesarios para la recta aplicacin del
instituto, en particular porque "ni siquiera aclara o precisa el concepto de "clases", expresin en este
caso equivalente a "grupos" de acciones, o mejor dicho, de accionistas, dentro de la misma sociedad
annima".
Si bien es cierto que la ley no efecta esta precisin, y an ms que en el ttulo que integra el artculo se
menciona "eleccin por categora", una interpretacin no forzada de la norma, con armonizacin con
otras de la misma ley y con ayuda de sus antecedentes y prctica, puede llevar a una delimitacin del
concepto buscado.
La ley se refiere a la "clase" de acciones, fundamentalmente, en el art. 207, segunda parte, hacindolo
posteriormente en otras normas (20). En otro trabajo hemos tenido oportunidad de hacer referencia a
esta clasificacin (21), debiendo ahora precisar, respecto de la eleccin por clases o categoras.
a) No solamente deben interpretarse como "clase" las acciones que a otros efectos tengan derechos
diferentes (p. ej., preferidas respecto de ordinarias, de un voto frente a voto mltiple, etc.) sino que el
estatuto puede organizar clases diferentes sobre la base precisamente de los derechos particulares de
cada clase a elegir uno a varios directores. Es decir, la clasificacin de "clase" o de "categora" de
acciones no solamente puede residir en sus diferentes derechos en orden a otros aspectos de la vida
societaria, sino precisamente la "clase" puede identificarse o calificarse sobre la base de la agrupacin de
acciones en orden a la eleccin de directores (22).

b) La identificacin estatutaria no requiere trminos sacramentales ni la identificacin mediante "clase"

a la que denomine de una forma diferenciada. Bastar, pues, que se determine precisamente las
agrupaciones segn "clase" (en el sentido genrico de la ley) o "categora" de acciones, o bien de
acuerdo con "series" o simplemente "numeracin" de acciones, como se dijo en las mentadas
resoluciones de la Inspeccin General de Justicia de la Capital Federal (23).
De esta forma, pues, puede admitirse que la eleccin particular es una consecuencia de la clase, cuando
sta se diferencia, adems, por el ejercicio diversificado de otros derechos (24), pero tambin es
afirmable que, cuando no existen estas otras diferencias, la agrupacin para las votaciones, es la causa
de la diferenciacin en clases. Advirtase la importancia del tema cuando a una clase as tipificada, se le
quiere disminuir o privar o de cualquier forma modificar sus derechos (por ejemplo, sumndole acciones
de otra clase, etc.), se considerar tipificado el caso del art. 250 de la ley de sociedades (Adla, XXXII-B,
1760), y en consecuencia, ser necesaria la aprobacin de los accionistas de ella en asamblea especial.
c) En principio, la distinta forma de circulacin de las acciones (al portador, nominativas, endosables o
no) no es tipificante de clase (25).

III. EL NUMERO DE DIRECTORES A ELEGIR POR CADA CLASE

Este tema concita dos problemas principales: determinar si el nmero de directores debe ser
proporcional al capital o al nmero de votos de la clase dentro del total de la sociedad y establecer si
alguna clase puede ser privada de la eleccin de directores.

1. Proporcionalidad
Tanto en los antecedentes nacionales (26) como en alguno extranjero (27), se afirma que la
proporcionalidad debe observarse como regla cuando se admite la eleccin por grupos, lo que se reitera
frente al texto actual de la ley 19.550 (28).
Por nuestra parte, estimamos que la proporcionalidad no es regla legal ni principio que se deduzca de
regla legal alguna.
En efecto, ya sabemos que la ley admite la no proporcionalidad en el voto, en general, mediante las
acciones de voto mltiple (29).
Adems, recoge tambin una prctica inveterada y admitida doctrinaria y jurisprudencialmente, en
relacin a la privacin de voto a las acciones, cuando, paralelamente y en compensacin, se le otorgan
ciertas preferencias de otro tipo (30). Consecuentemente, si como principio genrico se admite la
desproporcin, no aparece razn para crear una regla de interpretacin subsidiaria por apelacin a
"principios generales" de proporcionalidad inexistentes o realmente desmentidos por reglas expresas.
Por lo dems, si rescatamos la orientacin marcada por el fin del instituto y necesidad de una
interpretacin como la que hemos propiciado al comienzo, es claro que la regla de la proporcionalidad

impedira la aplicacin til a muchos casos en los que resultara necesario. Los mayores puntos de
equilibrio entre los poderes, facultades y obligaciones de los accionistas no surgen de las reglas
mecnicas o de arquitectura simtrica y cristalizada de la ley, sino de las concurrentes y determinantes
razones de cada situacin particular. La funcin de la ley, delimitadora de principios estructurales y
marco de soluciones amplias de la vida prctica, se ve suficientemente cumplida en el caso, pudindose,
sin embargo, establecer estos principios lmites:
a) El nmero de directores asignado a cada clase no puede exceder, comparativamente, de la proporcin
de cinco a uno asignada como lmite legal a la pluralidad de voto (31).
Es decir, agrupadas las acciones con derecho a voto en la eleccin del directorio (las ordinarias en todos
los casos y las preferidas a las que se les otorgue esa facultad), una clase no puede tener un nmero de
directores tal que, comparativamente, signifique, respecto de la cantidad de acciones, una proporcin
mayor a cinco con relacin a cualquier de las otras cosas, y dentro del conjunto.
b) En las sociedades con oferta pblica autorizada, rige el principio especfico de la proporcionalidad, ya
que la regla peculiar dictada al efecto no es incompatible con el texto legal, sino que, dentro de l,
importa un lmite particular, orientado a razones de poltica normativa dentro del mbito especfico en
que est destinado a regir.
Finalmente, destacamos que la proporcin, segn la norma de la Comisin Nacional de Valores, se
establece "en proporcin... al capital que representen, en relacin con el capital total con derecho a
voto". Es decir, la proporcionalidad aqu est fundada en el capital representado (no en el nmero de
votos de la clase con relacin al total), mientras que la resolucin de la Inspeccin de Justicia del 30 de
abril de 1958 (que estimamos inaplicable por lo que llevamos dicho), estableca la proporcionalidad
segn "la cantidad de acciones del grupo o el total de votos que le corresponde", situacin esta ltima
que permita aplicar la proporcionalidad no solamente sobre capitales sino tambin establecerla segn el
nmero de votos del grupo.
Sobre el tema conviene una pequea digresin y es que el nmero de votos puede ser establecido
solamente para la eleccin de directores, precisamente a travs de la eleccin por grupos.
Consecuentemente, exigir que para que se respete la proporcionalidad debe atenderse al nmero de
votos que en general se acuerdan a las acciones, es otra rigidez interpretativa que impide soluciones
prcticas de inters para las sociedades. En efecto, los socios pueden estar de acuerdo en otorgar un
mayor nmero de directores a una clase, sin necesariamente darle, a la vez, mayor nmero de votos en
otras decisiones sociales. No se advierte porqu esta peculiaridad no deba ser admitida.
Debemos sealar, al finalizar este aspecto, que la regla de la proporcionalidad que no compartimos
exige, en caso de ser consagrada o admitida como interpretacin, la diversificacin en grupos
matemticamente comparables, ya sea por ser similares o por resultar mltiplos exactos. No dndose
esa divisin matemtica, la regla de la proporcionalidad exigira simplemente una aproximacin (con lo
impreciso de su delimitacin) o bien un nmero enorme de directores. Ambas soluciones resultan
desaconsejables.
2. Viabilidad de la existencia de clases sin derecho a designar director

Halpern ha interpretado la ley actual, en el sentido de que "cada clase de acciones debe en tal caso
poder exigir no menos de uno de los directores (cada una de ellas dispone el art. 262), con lo que la clase
de acciones con preferencia patrimonial -si establece la eleccin por categora- tambin podr elegir por
lo menos uno de los directores"(32).
La autoridad del maestro y la redaccin del texto legal parecieran forzar a esa necesaria conclusin.
La aceptacin de esta interpretacin llevara a una opcin legal entre la eleccin por clases, con voto de
las preferidas (por ejemplo); o bien una eleccin general (con voto acumulativo o sin l), sin voto de las
preferidas o con l. Es decir, que en un caso particular donde no existiera inters (ni de los titulares de
las acciones preferidas actuales o hipotticas ni de las ordinarias) en otorgar voto a las preferidas, no
podra adoptarse la eleccin por clase o categora.
Nos parece que las finalidades de la adopcin de este tipo de eleccin, junto con las orientaciones
interpretativas tenidas en vista al comienzo, dirigidas a la flexibilidad y plasticidad de las soluciones para
las necesidades de la vida empresaria, llevan a otra conclusin.
En efecto, no parece contrario a ninguna norma superior que, en la eleccin de directores, una clase de
acciones carezca de voto, siempre que ello condiga con la regulacin general sobre supresin de voto a
determinadas clases (33). Consecuentemente no aparece tampoco como una exigencia de orden pblico
que se otorgue siempre voto a las preferidas, por ejemplo en la eleccin por clases.
Siendo ello as, es perfectamente interpretable, sin violar reglas inderogables, que cuando el art. 262 se
refiere a que "cuando existan diversas clases de acciones al estatuto puede prever que cada una de ellas
elija uno o ms directores...", se refiera implcitamente y en interpretacin vlida, a las diversas clases de
acciones con derecho a voto en la designacin de directores. De esta forma, pues, si se establecen o se
prevn clases de acciones sin derecho a voto legtimamente, estas acciones no modifican su tratamiento
porque en el estatuto se prevea la eleccin de directores por categoras.
Esta solucin parecera, sin embargo, tropezar con un escollo que la doctrina no ha analizado, Se trata
del caso en que, admitida nuestra postura, las acciones sin derecho a voto advengan al ejercicio de este
derecho, en razn de lo dispuesto por el art. 217, 2 y 3 prrafos (34).
A nuestro criterio, sin embargo, el problema no es tal, o cuando menos, no tiene ribetes de irresoluble
de manera de imponer el rechazo de cuanto se propicia. En efecto, si las preferidas, al no ser cumplidos
los dividendos fijos preferenciales o al suspenderse o retirarse la cotizacin burstil, adquieren el
derecho de votar, el estatuto puede prever cualquiera de estas dos soluciones no incompatibles:
a) Otorgarle a esa clase de acciones un nmero de directores, conforme los principios expuestos,
durante el lapso en que tengan derecho de voto;
b) Disponer que, en ese caso, cesa la eleccin por grupos y se aplica el rgimen normal de eleccin de
directores.
Con esta previsin, pues, estaran contemplados los intereses tutelados por el art. 217 de la ley de
sociedades, y a la vez, cubierta la posibilidad de mantener, en el caso, a las preferidas al margen del
derecho de voto en condiciones legales.

La eleccin por grupos presenta otros aspectos de inters en su problemtica, que hemos tratado por
separado (35).

(1) PAILLUSSEAU, Jean, "La socit anonyme, Technique d"organization de l"entreprise". Sirey, Pars, 1967.
(2) No se expresa esa mayor normatividad imperativa solamente por la mayor extensin de los ordenamientos, sino
por la incorporacin de normas para la tutela diferenciada de intereses: el socio como tal, la minora, los terceros,
etctera.
(3) HALPERIN, Isaac, "Sociedades annimas", p.11 ed. Depalma, Buenos Aires, 1974, "de ah que las instituciones
legales deban estructurarse con la necesaria elasticidad como para permitir que la sociedad seleccione o combine
las distintas posibilidades -dentro del tipo adoptado- para satisfacer sus requerimientos de organizacin y
funcionamiento gil y eficaz"; BURGARD, Jean, "Direction gnrale et direction technique des socits anonymes",
ps. 24 y sigts., Pars, Librairie Gnrale, 1968.
(4) La prctica de los "Estatutos tipos" estuvo consagrada en nuestro pas en determinadas pocas (vid. dec.
3329/63; res. 46/72 de la Inspeccin General de Personas Jurdicas de la Capital Federal -Adla, XXIII-B, 805; XXXII-C,
3868-) y fue, incluso, motivo de un agrio debate: Halpern, op. cit., ps. 114 y siguientes.
(5) Sobre el tema, v. COLOMBRES, Gervasio R., "El orden pblico en el Cdigo de Comercio", el "Libro del
Centenario del Cdigo de Comercio", ps. 191 y sigts., Buenos Aires, 1966.
(6) Art., 263 de la ley de sociedades.
(7) Art. 281, inc. d) de la ley de sociedades.
(8) Colombia lo admita en el rgimen anterior, art., 119, dec, 2521/50, Idntica disposicin rige actualmente;
GAVIARIA GUTIERREZ, en M. Rotondi, "Inchieste di diritto comparado", t. 4; "Encuesta de derecho comparado
sobre sociedades por acciones", p. 640, Kluwer, The Nederlands, 1974; se elige por el sistema de cociente electoral.
(9) Espaa, art. 71, ley de 1951, vid. DE SOLA CAIZARES, Felipe, "Tratado de las sociedades annimas en el
derecho comparado", t. I, p. 353.
(10) Honduras, art. 11 del Cd. de Comercio. Los estatutos deben expresar los derechos de las minoras, pero en
todo caso, la que represente cuando menos un 25% nombrar un tercio de los consejeros, los cuales, salvo
disposicin estatutaria, desplazan a los ltimos designados por la mayora. Id. Mxico, art. 144, ley general de
sociedades mercantiles de 1934.
(11) Suiza, art. 708 del Cd. de las Obligaciones. DE SOLA CAIZARES, op. cit., t. II, p. 468.
(12) En Grecia, se puede estipular en los estatutos que uno o ms accionistas determinados pueden reservarse el
derecho de designar uno o ms miembros del Consejo, siempre como mximo un tercio. DELOUKAS NICOLAS A., en
el trabajo cit. en nota 6, t. II, ps. 1362 y sigts. con citas del dec.-Ley 4237/62, que modific el texto del art. 18, Inc. 3
de la ley 2190. De Sol Caizares, op. cit., t. II, ps. 56/7, con citas de jurisprudencia y doctrina en ese sentido.
(13) Holanda, vid. DE SOLA CAIZARES, op. cit., t. II, ps. 131/2 con remisin a doctrina y el art. 48 del Cd. de
Comercio (conf. Dorhout Mess, t. I, en la obra cit. en nota 8, t. II, p. 1457).

(14) GOURLAY, Pierre G., "Le conseil d"administration de la socit anonyme", ps. 142 y sigts., Sirey, Pars, 1971 y
cita de autores conforme a la decisin en el caso "Societs Inmobilire Pars-Thiers" y el caso particular ocurrido en
"Forges et Ateliers de la Nave", tambin comentado "in extenso".
(15) MINERVINI, Gustavo, "Gli administratori di societ per azioni", p. 18, Milln, Giuffr, 1956, BOLLINI SHAW, en
E. D., t. II, p. 1287 afirma que se conoce en Estados Unidos y Mignoli concepta el sistema suizo (vid. nota 25) como
de eleccin "por clase".
(16) GOURLAY, op. citada.
MASCHERONI, Fernando H., "El directorio en la sociedad annima", p. 46, ed. Cangallo, Buenos Aires, 1978.
BOLLINI SHAW, en E. D., t. 44, ps. 1287 y sigts., la atribuye tambin a la intencin de los accionistas que gobiernan
la sociedad, de mantener el control a pesar del aumento de capital o enajenacin de acciones, perdurndose en
esa situacin.
(17) As lo reconoce la exposicin de motivos de la ley: "tiene la ventaja de dar representacin en el directorio a los
distintos grupos de accionistas, muy importante en caso de fusin o incorporacin de nuevos capitales" (sec. V, IX,
6, a).
(18) Reconocimiento en los considerandos de la resolucin de la Inspeccin General de Justicia del 23 de diciembre
de 1954: "Que los estatutos de muchas sociedades autorizadas tienen clusulas similares a la objetada en este
expediente..., lo que debe ser tenido en cuenta en calidad de precedente".
(19) Art. 78, ltimo prrafo, proyecto Bomchil, art. 316, Anteproyecto Malagarriga-Aztiria; art. 273, Anteproyecto
de la Comisin Revisora (1968), etctera.
(20) V. arts. 166, inc. 1, 194, 207, 211, 213, 216, 250, 280 y 288 de la ley de sociedades.
(21) "Asamblea unnime", en Derecho Empresario.
(22) ZALDIVAR R. y otros, "Cuadernos de derecho societario", t. II, 2 poca, p. 464. Ed. Abeledo Perrot, Buenos
Aires, 1975.
(23) La resolucin del 23/12/54 menciona "clase", "categora" o "serie", agregando "etc."; la del 30/4/58 se refiere
a "clase", "serie" o "numeracin" de acciones.
(24) Halpern, op. cit., p. 377 y su cita de MIGNOLI, Ariberto, "Le assembee speciali", p. 116, Miln, Giuffr, 1960,
quien al afirmarlo se est refiriendo a la situacin segn el derecho suizo, que analiza especficamente.
(25) Vid. nuestro artculo citado (conf. Mignoli, op. cit., ps. 61 y siguientes).
(26) Resoluciones ya citadas en la Inspeccin General de Justicia y Normas de la Comisin Nacional de Valores, vid.
cap. I, 4 de este trabajo.
(27) Art. 2535, Cdigo Italiano, que lo admite as proporcionalmente en la sociedad cooperativa. V. Minervini, op.
cit., p. 18.
(28) MASCHERONI, p. 46, M. y M. BOMCHIL en "Informacin tributaria y societaria", 18/9/72; BOLLINI SHAW,
Carlos, "Eleccin del directorio en las Sociedades Annimas en la ley 19.550", en E. D., t. 44, p. 1289.
(29) Art. 216, ley de sociedades, modificado parcialmente por la ley 21.525 (Adla, XXXVII-A,126), en cuanto a la
capitalizacin de revalos, para acciones que se ofrecen pblicamente.
(30) Art. 217, ley de sociedades.

(31) Zaldvar y otros, op. cit. p. 465.

(32) Op. cit., p. 377.
(33) Art. 217, ley de sociedades, vid. Halpern, op. cit., ps. 304/5.
(34) Loc. cit. en nota 34.
(35) "Informaciones impositivas de las compaas de sociedades annimas", pag. 31.

Hernn Rey
El apalancamiento en la adquisicin de paquetes accionarios

En la reciente celebracin del X Congreso de Derecho Societario y VI Congreso Iberoamericano de

Derecho Societario y de la Empresa, realizado en La Falda, Crdoba, los das 3 a 5 de octubre, se
analizaron entre otros tpicos- los mecanismos de financiamiento de las sociedades mercantiles.
Entre las ponencias tratadas se encuentra la presentada por Jos Mara Cur (docente de la Facultad de
Cs. Econmicas y Derecho de la Universidad de Buenos Aires) relativa al llamado Leveraged buy out
(L.B.O.) o apalancamiento en la adquisicin de paquetes accionarios.
La ponencia tom como punto de partida el reciente pronunciamiento de la Sala A de la Cmara
Nacional de Apelaciones en lo Comercial, recado en la causa "GIRAUDI, Pascual c/MAROFA S.A", que
analiz la operatoria de adquisicin de una sociedad (target company), por parte de un grupo de sujetos
adquirentes (socios de esa sociedad), con intervencin de otros sujetos que revestan supuestamente el
carcter de financistas de la operacin, con el consiguiente traslado de la garanta de la operacin sobre
la propia sociedad adquirida[2].
Ello, en un contexto donde la inversin del comprador se muestra como relativamente pequea con
relacin al precio de compra, y donde su mayor parte se financia usualmente mediante prstamos
externos, a su vez sustentados con el crdito de la sociedad adquirida, sea ya con sus activos -garanta de
por medio- o con la conviccin de que el negocio ha de generar el suficiente cash flow (flujo de caja)
como para su cancelacin.
Sobre la simulacin
En el caso bajo estudio se observ, prima facie, la existencia del acto simulado y sus diversas variantes.
Sabido es que un acto simulado es aquel que muestra algo que no es veraz, diferente de la realidad,
donde coexisten uno visible, exteriorizado por el negocio simulado y otro oculto[3]. A propsito de ello,
el Tribunal examinador reconoci el distingo entre simulacin absoluta y relativa, segn se trate de crear
apariencia de un acto que nada tiene de real, o de dar a un acto jurdico una que oculte su verdadero
carcter.
A la par, y con atencin al rgimen jurdico argentino, se aludi tambin al carcter lcito o ilcito de la
simulacin, en la medida en que sta configure, o no, fraude a las leyes o derechos de los terceros (art.
957 y cc. del Cd. Civil).
El distingo entre simulacin lcita e ilcita no slo se reduce a determinar cul es la causa simulandi, y a
travs de ella, si los mviles que han llevado a los otorgantes a efectivizar el negocio simulado estuvieron
orientados a violar las leyes o perjudicar a terceros, sino tambin en ocasiones- si con independencia de
esa intencin, termina siendo sa la consecuencia objetiva que se desprende del acto celebrado[4].
Al respecto se ha dicho de la existencia de un derecho de garantas, convertido paulatinamente en una
rama autnoma y constituyente de un plexo jurdico variadsimo que, con cierta unidad temtica,
atraviesa horizontalmente mltiples regiones del derecho: la del patrimonio, la de los derechos reales, la

de las obligaciones, la de las nuevas fuentes de las obligaciones como los que originan garantas
abstractas, y la de los privilegios[5].
Tres son las nociones que a menudo parecen confundirse, intercambindose cual si fueran sinnimos.
Tales son la de indemnidad, garanta y caucin, donde se reconoce a la garanta como un compromiso
accesorio ligado a la obligacin principal, llevado a cabo entre tres partes: deudor, garante y acreedor,
mientras que en el pacto de indemnidad, compromiso autnomo de ejecucin directa, dos son las
partes: promitente y beneficiario.
Bajo ese marco se ubic el eje de la cuestin examinada, por el que los supuestos financistas procuraron
convertirse en acreedores de la sociedad target, en un acto susceptible de ser reputado simulado en los
trminos del art. 955 y ss. Cd. Civil.
Irrelevancia de la ausencia de contradocumento
En punto a la existencia o inexistencia de un contradocumento como prueba de la simulacin, el Tribunal
sentenciante apreci que no constitua ste un requisito condicionante de la viabilidad de la defensa de
simulacin, ya que slo adquira trascendencia cuando la cuestin era planteada entre las partes
celebrantes del acto simulado, siendo irrelevante cuando quien promueve la accin es un tercero ajeno a
dicho acto, como aconteci en el caso comentado.
Licitud o ilicitud
Detectada en la especie la existencia de una simulacin relativa por aplicacin de la figura del L.B.O., la
Sala actuante procedi a indagar sobre su calidad de lcita o ilcita, toda vez que -como es sabido- los
efectos jurdicos respecto a los terceros interesados son diferentes en uno y otro caso.
En el nimo de responder a tal interrogante se analiz la causa simulandi, usualmente conceptuada
como la razn o el motivo determinante tenido en mira por las partes al concertar el acto ficticio[6].
As pues, la venta de participacin accionaria de los socios que se erigieron en supuestos prestamistas, a
condicin de que la operacin, o mejor dicho, el pago del precio de las acciones objeto de aqulla, fuese
garantizado con bienes de la propia sociedad -indirectamente adquirida por los socios subsistentes- y
con ms una hipoteca constituida sobre bienes de la sociedad target, configura las ms de las veces la
causa simulandi en la modalidad comentada. Tal fue la mecnica mentada por los socios adquirentes y
los enajenantes, toda vez que con el fin de garantizar el pago del precio de las acciones se opt por
conferir a los vendedores de las acciones el carcter de supuestos prestamistas de la sociedad por
idntico importe al pactado en la operatoria de compraventa accionaria.
En ese contexto se configur un acto sincero, esto es un contrato de compraventa de acciones y otro
simulado, constituido por un prstamo con garanta hipotecaria destinado a garantizar el cobro del
precio por parte de sus adquirentes, a travs de la va indirecta de gravar el patrimonio social.
En ese plano, el Tribunal distingui, por un lado, la existencia de una relacin lcita con la sociedad, y por
otro, la existencia de una simulacin ilcita perjudicial para los terceros acreedores, habida cuenta que la
constitucin de una obligacin a cargo del ente societario en virtud de un negocio jurdico inexistente,
como lo fue el mutuo hipotecario supuestamente contrado por aqul con la nica finalidad de garantizar

una operacin celebrada en inters personal de los accionistas, haba implicado una velada disminucin
de la garanta debida a los acreedores sociales del ente.

Uso frecuente de la modalidad L.B.O.

En el tratamiento de la temtica examinada el Tribunal aludi al L.B.O. como una modalidad usual en el
mundo de los negocios, donde una parte, ms o menos sustancial del precio de compra de una compaa
(o ms especficamente de las acciones que confieren el control de ella), es abonada con el producido del
giro de la propia compaa adquirida. Herramienta -sta- frecuentemente utilizada en los
procedimientos de toma de control o adquisicin de empresas, conocido en el lenguaje comn como "M
& A" (mergers & acquisitions), caracterizadas por la utilizacin de distintas tcnicas combinadas que
posibilitan trasladar el costo de la adquisicin a la propia compaa adquirida

(bootstrapped

transactions).
Buen ejemplo de este tipo de operaciones son las llamadas compras apalancadas de empresas, esto es
el uso de la misma cantidad de dinero para capturar una posicin ms grande, donde invertir en una
accin configura un riesgo diferente a invertir la misma cantidad de dinero en una opcin; o el
mantenimiento de una posicin del mismo tamao pero gastando menos dinero en conseguirlo.
Conocido antecedente de "apalancamiento" (L.B.O.) fue juzgado con anterioridad en el marco del
concurso preventivo de la sociedad 'Havanna' -tramitado por ante el mismo juez preopinante del fallo
comentado-, y la admisibilidad de la acreencia insinuada en el pasivo de aquella por parte de un
sindicato de bancos que haba financiado el precio de compra de las acciones de esa sociedad. As se
procedi mediante cierto prstamo 'sindicado' otorgado al grupo comprador, representado por una
sociedad vehculo (shell company, holding company, venture capital company o newco), cuyo nico
objeto haba sido adquirir la compaa (target company) para luego fusionarse con sta y trasladarle el
pasivo generado por la deuda derivada del prstamo tomado para efectuar la adquisicin.
Para aquel entonces pareca existir cierto grado de consenso en la incipiente doctrina gestada en el pas
acerca de que ese tipo de operatorias no constitua en s misma un procedimiento ilcito, ilegtimo o
reprochable, apareciendo como un instrumento, que, en la medida que agravaba el pasivo de la sociedad
y que poda afectar los intereses de los acreedores sociales, obligaba a extremar los recaudos cuando se
pretenda la verificacin del crdito derivado de esa operatoria en el concurso de la sociedad adquirida.
Finalmente se termin reconociendo la legitimidad de la acreencia y su oponibilidad al resto de los
acreedores.
Cierto es que la modalidad en cuestin en nuestro derecho, as como que no se registran prcticamente
antecedentes jurisprudenciales, existiendo sin embargo, con apoyo de abundante doctrina que la
sentencia de marras referencia, la existencia de dos criterios en torno de la legitimidad de este
instrumento[7].
Una primera lnea de pensamiento no deja de destacar que an no se ha gestado la plena discusin de la
figura en nuestro pas, invitando a evitar caer en posturas simplistas, sea a favor o en contra, que no
haran ms que soslayar la riqueza e importancia de la operacin.

De su lado, una segunda postura sostiene que la obligacin emergente de una compra apalancada del
paquete accionario de control de una sociedad resulta objetable en caso de concurso de esta ltima sociedad. Todo, sin perjuicio de ser encuadrada la cuestin en la prohibicin del art. 220 LSC en cuanto
veda la adquisicin de las propias acciones por la sociedad, fundado en que esa adquisicin conlleva la
incorporacin en el activo del ente de un valor que constituye para la sociedad un pasivo comprendido
en el patrimonio neto, generando ello una licuacin del capital, preservndose de ese modo la intangibilidad y la realidad del capital social.
En ese marco, se enfatiz en la idea de que la garanta prestada a favor del vendedor en la compra apalancada nunca poda ser imputada a la sociedad, por aplicacin de los principios que emanan de los arts.
58, 220 y 222 de la ley 19.550. Acto de garanta que no admite su ratificacin por la asamblea extraordinaria, insuficiente para validarlo en tanto implicara un cambio de objeto social no oponible a los terceros.
Se reflej as la existencia de consenso acerca de que si bien el L.B.O. no constituye por s mismo un procedimiento ilcito o ilegtimo, lo es en la medida que no causase perjuicios a terceros (particularmente
accionistas minoritarios y a los acreedores de la sociedad adquirida).
La opinin final
El pronunciamiento final del Tribunal, a partir del primer voto suscripto por el juez Klliker Frers, sirvi
para afirmar que si bien la medida de la ilicitud de la operatoria estaba dada por la existencia de perjuicio
para los acreedores de la sociedad (conclusin a la que arriba a travs de la figura del LBO) era indudable
-como se adelant- el carcter ilcito a la simulacin mentada, en los trminos del art. 957 del Cd. Civil.
Al margen, el magistrado agreg que tal decisin no obsta a su reconocimiento como inteligente, oportuno y redituable negocio, cuyo lmite se ubica en la existencia de perjuicio ilegtimo a terceros acreedores o accionistas.
Sobre estas bases, abierto el debate en el Congreso al que aludimos anteriormente, tom la palabra el
de su autora en el diario La Ley (del 24 de septiembre), donde luego de considerar la problemtica del
mecanismo que se trata, seal -en opinin compartida por el Dr. Cur- que toda decisin tomada al
respecto en el mbito de la sociedad requera de la voluntad asamblearia, toda vez que un acto de tales
caractersticas excede el marco de actuacin del rgano de administracin, al resultar comprometida -en
suma- la suerte el patrimonio social.

[2] CNCom., Sala A, Sentencia del 7 de junio de 2007. "GIRAUDI, Pascual c/ MAROFA S.A y otros s/ordinario" (Expte. n 272.361, Registro de Cmara n 19.083/1996), Causa originaria del Juzgado del Fuero Nro. 20, Secretara
Nro. 40. (elDial - AA41FD)
[3] Abunda la sentencia antes referida. en citas que respaldan lo afirmado:

art. 955 Cd. Civil, cfr., Sala B,

27/12/2005, in re: "Dotal S.A.C.F.I. c. Musimessi, Emilio y otros"; cfr. Belluscio-Zannoni, "Cdigo Civil y Leyes Complementarias", Ed. Astrea, Buenos Aires, 1982, t. 4, p. 386 y ss.; Salvat-Lpez Olaciregui, "Derecho Civil Argentino Parte General", Ed. Tea, Buenos Aires, 1964, t. 2, p. 670, n2508; Messineo, Francesco, "Manual de Derecho Civil y
Comercial", Ed. Ejea, Buenos Aires, 1971, t. 2, p. 446 y ss., Mosset Iturraspe, Jorge, "Negocios simulados, fraudulentos y fiduciarios", Ed. Ediar, Buenos Aires, 1974, t. 1, p. 27 y ss., y "Contratos simulados y fraudulentos", Ed. Rubin-

zal-Culzoni, Santa Fe, 2001, t. 1, p. 43 y ss.; Ferrara, Francisco, "La simulacin de los negocios jurdicos", Ed. Revista
del Derecho Privado, n 1, 3 Ed. Madrid, 1953; Borda, Guillermo, "Tratado de Derecho Civil. Parte general", Ed.
Perrot, t. II, Buenos Aires, p. 350, n1172; Compagnucci del Caso, Rubn, "Actualidad en la jurisprudencia sobre
simulacin", LL, 1999-F-955).
[4] Se sostienen los dichos de la sentencia referida en 1. con cita de Cmara, Hctor, "La simulacin en los actos
jurdicos", Ed. Depalma, 2 edicin, Buenos Aires, 1958, p. 111, n 76).
[5] Anexo de Ponencias presentadas en el I Congreso internacional de Derecho Comercial y de los Negocios; Cuatro
cuestiones relevantes para el estudio del Derecho de Garantas, Miguel ngel Acosta; Derecho comercial y de los
Negocios, EUDEBA 2007.
[6] Cita Cmara, Hctor, ob cit., p. 199, n 140.
[7] (Puede verse, a modo de citas bibliogrficas: Di Chiazza, Ivn, Los Leveraged Buy Outs desde la visin del Derecho Estadounidense. Perspectiva Doctrinaria y Jurisprudencial, E.D. 201-725; mismo autor, Los Leveraged Buy Outs
desde la visin del Derecho Europeo. Perspectiva Doctrinaria y Jurisprudencial; E.D. 202-590; mismo autor, Los
Leveraged Buy Outs en el Derecho Argentino. Planteos metodolgicos e interrogantes introductorios, ED. edic.
1/10/03, Rubn Miguel, La compra apalancada de empresas en la visin de la Corte Suprema. Rgimen jurdico aplicable", Errepar DSE, Boletn n 186, may 2003; mismo autor Verificacin de crdito nacido de Leveraged Buy Out,
Errepar DSE, n 193, dic 2003; Ferrer, Patricia, La Compra Apalancada del paquete accionario (Leveraged Buy Out).
Efectos en el supuesto de cesacin de pagos de la sociedad, RDCO, n 203, ao 2003; Polak, Federico G, El Leveraged Buy Out y el derecho internacional privado argentino, Errepar DSE, n 198, mayo 2004; y otros.

Citar: elDial.com - DCCA1 Publicado el 24/10/2007