La crisi globale del 2007-2009:

cause e conseguenze
Prof. Carluccio Bianchi
Universit di Pavia
(aggiornamento ed estensione di uno schema elaborato da alcuni dottorandi italiani alla L.S.E.)

Stiamo ancora vivendo la pi grande crisi

economico-finanziaria dagli anni 30 del secolo
scorso (Grande Depressione)
La crisi, inizialmente solo finanziaria, si trasformata
in una grave crisi economica il cui esito,
nonostante un certo ottimismo recente, ancora
incerto
Questa crisi stata completamente imprevista dagli
economisti nelle sue dimensioni globali
memorabile al riguardo lobiezione della Regina
dInghilterra agli economisti della LSE:
Se questi fenomeni erano cos grandi ed evidenti,
come stato possibile che nessuno se ne sia
accorto?

Questa crisi completamente diversa da quella di inizio secolo (Bolla Internet),

ma anche da quelle proprie degli anni 70 (crisi petrolifere). Il grafico
seguente mostra le dimensioni delle perdite finanziarie ed economiche
conseguenti alla crisi.

26,4

250

4,7

0,25

Cerchiamo allora di capire meglio cosa successo

Sommario
1. Cause della crisi (come iniziata)
2.

Diffusione della crisi (da crisi locale a crisi

sistemica)

3.

Conseguenze della crisi (da crisi

finanziaria a crisi reale)

4.

Risposte di Governi e Banche Centrali per

fronteggiare e risolvere la crisi

5.

Prospettive

Linizio della crisi

I mutui subprime
In generale si sostiene che la crisi iniziata a causa del
dissesto dei mutui subprime negli USA
Ma cos un mutuo subprime?

Si tratta di un mutuo che la banca concede a persone con un

reddito basso e/o insicuro.
Il mutuo subprime unoperazione rischiosa per la banca, in
quanto non certo che i mutuatari riusciranno a ripagare il debito.

I mutui subprime

Fonte: Inside Mortgage Finance Pubblications, Dic 2006

A partire dal 2003 le banche americane hanno espanso

notevolmente i mutui, e soprattutto i mutui subprime

I mutui subprime
Ma perch le banche concedevano mutui a
persone che avrebbero avuto difficolt a
ripagarli?
Il processo stato facilitato da una serie di
cause, in particolare:
1)
2)
3)
4)

Landamento del mercato immobiliare

I bassi tassi di interesse USA
Il meccanismo finanziario della
cartolarizzazione
Lassenza di una regolamentazione rigorosa
sul leverage
Cerchiamo di vedere come

1) La bolla immobiliare
A partire dal 2000, fino a met 2006, il prezzo delle
abitazioni USA cresciuto moltissimo (15% in media
lanno), creando una cosiddetta bolla immobiliare.

2008

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1995

1994

1993

1992

1991

1990

Indice Case-Schiller: Prezzi delle Case USA

1) La bolla immobiliare
Il continuo aumento dei prezzi delle case favoriva le
istituzioni che concedevano i mutui, rendendo lattivit
conveniente e poco rischiosa.
Infatti, prevedendo un continuo aumento dei prezzi delle
case, chi concedeva un mutuo non si chiedeva se il
mutuatario subprime potesse veramente ripagare le
rate.

1) La bolla immobiliare
Anzi, in caso di mancato pagamento, la banca poteva
prendersi la casa e rivenderla ad un prezzo pi alto
dellammontare del mutuo concesso.
Indice Case-Schiller: Prezzi delle Case USA

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1996

1995

1994

1993

1992

1991

1990

Pignoramento
e rivendita
della casa
Concessione
del mutuo

2) La bolla immobiliare e i tassi dinteresse

La bolla immobiliare stata favorita dai tassi dinteresse
molto bassi prevalenti negli USA dal 2001 al 2004
9

Tasso di Interesse USA, Fonte: Federal Reserve

8
7
6
5
4
3
2
1

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2002

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1995

1994

1993

1992

1991

1990

I tassi bassi erano parte della politica di stimolo economico della

Banca centrale americana (FED) in risposta alla crisi della bolla
internet del 2000 e allattacco dell11 settembre 2001.

2) La bolla immobiliare e i tassi dinteresse

Ma il tasso di interesse anche il
costo del denaro.
Quindi, se i tassi sono bassi, anche il denaro costa
poco e le persone hanno sia pi possibilit sia pi
incentivo a prendere soldi in prestito.
Pertanto molte persone richiedono ed ottengono dei
mutui per comprare casa.
Ed anche per questo che i prezzi delle case sono
aumentati causando la cosiddetta bolla immobiliare.

3) La cartolarizzazione

Come si detto in precedenza, un altro elemento chiave

per capire perch le banche sono riuscite a concedere
tanti mutui subprime la cartolarizzazione
Labbiamo sentita nominare spesso ma cos?

3) La cartolarizzazione
La cartolarizzazione un meccanismo finanziario
attraverso cui le banche riuscivano a rivendere i mutui
subprime trasferendone il rischio ad altri operatori
nei mercati finanziari.
Attraverso la cartolarizzazione le banche passano dal
classico modello originate and hold al nuovo modello
originate and distribute
Vediamo come

Il mutuo tradizionale
Mutuatario

Mutuo

Interessi + rimborso K

Banca

Con un mutuo tradizionale la banca presta dei soldi al

mutuatario per comprare una casa. In cambio, il
mutuatario si impegna a ripagare il prestito in una
serie di rate.
La banca ne trae un profitto, ma deve aspettare vari anni
di rate per ottenere indietro lintera somma prestata pi
gli interessi (originate and hold).

La cartolarizzazione
Mutuatari

Societ Veicolo
Mutuatari

Banca

Altro Veicolo

Altra Banca

Con la cartolarizzazione, la prima fase identica al

mutuo tradizionale.
Questa volta per la banca rivende il mutuo ad unaltra
istituzione finanziaria, liberandosi del rischio
(originate and distribute).
Attraverso questa istituzione (Societ Veicolo), la
banca recupera immediatamente i suoi soldi, incassa
un profitto e pu ricominciare ad offrire altri mutui.

4) Il Leverage
Grazie alla cartolarizzazione, le banche e le altre
istituzioni finanziarie (IF) possono espandere
enormemente le attivit in rapporto al capitale
proprio (fenomeno del leverage o leva
finanziaria).
Nel caso delle IF USA il leverage era arrivato a toccare
valori pari a 30 volte il capitale proprio; in Europa
anche di pi.
Ci generava profitti elevatissimi: si supponga una IF
con capitale proprio pari a 100 e leverage 30 (e
quindi attivit pari a 3000): un 1% di guadagno su
tali attivit implica un guadagno del 30% sul
capitale.
La situazione espone per a gravi rischi: una perdita del
10% sulle attivit (uguale a 300 in assoluto) pari
a 3 volte il valore del capitale proprio!!!

4) Il leverage
Il grafico mostra proprio laumento notevole del
leverage delle 5 maggiori banche di investimento
americane fino alla grande crisi

Riassumendo
Le banche americane e altre istituzioni finanziarie
offrivano numerosi mutui subprime, cio ad alto
rischio.

1)
2)

3)

Questo perch:
Il forte aumento dei prezzi delle case permetteva di
coprire il rischio di eventuali insolvenze del debitore
Il processo di cartolarizzazione inoltre trasferiva
questo rischio ad altri e consentiva di ottenere
nuovi fondi per continuare a concedere mutui
Grazie alla creazione di Societ Veicolo anche con
poco capitale proprio si potevano espandere
enormemente i prestiti e quindi i profitti

Riassumendo
Per avere unidea della portata di tale fenomeno, basti
pensare che in California un raccoglitore di fragole
messicano con un reddito annuo di 14.000$, che parlava
poco e male linglese, ha ottenuto da una finanziaria
legata a Washington Mutual un mutuo da 720.000$ per
comprarsi casa.
Storia tratta dallHerald Tribune, 27-11-2008

Si pensi altres che negli anni doro dellera subprime si

concedevano pure mutui cosiddetti NINJA, dalle iniziali
inglesi delle caratteristiche dei mutuatari: No Income, No
Job, nor Asset (come avrebbero potuto ripagare i mutui
queste persone, in assenza di unascesa continua dei
prezzi delle case?).

La cartolarizzazione e la distribuzione del

rischio

Ora cerchiamo di capire sia come la Societ

Veicolo facesse affari, sia come la sua attivit
generasse rischi di natura sistemica,
decisamente sottovalutati dagli investitori, ma
soprattutto dalle istituzioni che avrebbero
dovuto sorvegliare e regolamentare il
fenomeno.

La cartolarizzazione e la distribuzione del rischio

Societ Veicolo
Mutuari
Mutuatari

Banca

Mercati Internazionali

La Societ Veicolo emette delle obbligazioni legate ai

mutui: cio va sul mercato finanziario e dice: prestatemi
dei soldi; in cambio vi garantisco che vi pagher degli
interessi usando le rate dei mutui che incasser

La cartolarizzazione e la distribuzione delInvestitori

rischio
Mutuatari

Banca

Societ Veicolo

I mutuatari ripagano le rate alla banca, ad esempio ad

un tasso pari al 6%. La banca, per, aveva venduto i
mutui alla societ veicolo a cui, quindi, trasferisce le
rate da pagare.
La societ veicolo, a sua volta, ha venduto titoli legati ai
mutui agli investitori, e quindi pagher loro gli interessi
dovuti, per esempio il 4%.
La societ veicolo quindi trae profitto dalla differenza dei
tassi, 6%-4%.

Il ruolo delle agenzie di rating

A

Le cartolarizzazioni sono state facilitate dal fatto che le

agenzie di rating (che devono analizzare questi titoli e
misurarne il rischio) hanno sottovalutato la rischiosit di
questi investimenti e li hanno promossi come titoli molto
sicuri (anche perch ottenevano remunerazioni sulla
loro attivit di consulenza e di rating). La supervisione
istituzionale poi stata carente o assente.

La cartolarizzazione e la sottovalutazione
del rischio
Il problema fondamentale che il rischio implicito nelle cartolarizzazioni
stato ampiamente sottovalutato, a causa di:
a) eccessivo ottimismo dovuto alla situazione economica generale
favorevole;
b) complessit ed opacit dei titoli cartolarizzati e derivati (MBS, CDO,
CDO2), da cui incertezza sul loro effettivo valore;
c) utilizzo spregiudicato di algoritmi matematici (David Li) che
sembravano permettere di calcolare il valore di questi strumenti
complessi tramite correlazioni di default basate sul passato;
d) ricorso massiccio ai CDS per coprirsi dal rischio di insolvenza;
e) creazione di un sistema bancario ombra non regolamentato;
f) grande interconnessione tra le IF coinvolte nel processo (banche
commerciali, banche di investimento, SV, compagnie di
assicurazione, fondi pensione, ecc.)

La cartolarizzazione e la diffusione del rischio

In definitiva, i titoli cartolarizzati, promossi come investimenti sicuri,
essendo redditizi in unepoca di bassi tassi di interesse, sono stati
comprati da tutti gli investitori finanziari, in America prima, e nel mondo
intero poi. Grande interconnessione tra IF, allinterno dei vari paesi e tra
paesi.

La cartolarizzazione ed il rischio sistemico

Il grafico mostra lesplosione delle cartolarizzazioni negli anni precedenti
la Grande Crisi

Da crisi locale a crisi sistemica

Scoppia la crisi locale

Tutto sembrava funzionare perfettamente.
Chi non aveva mai avuto la possibilit di comprare una
casa ora poteva farlo (the American dream), le
banche e gli investitori facevano enormi profitti e il
rischio sembrava distribuito talmente bene da
sembrare quasi annullato.

Ma qualcosa si bloccato

Il mutuo si fa troppo caro

A partire dal 2004, i tassi di interesse americani iniziano a salire,
come risposta della Fed al ritorno del sistema economico a tassi
di crescita elevati, terminata la recessione di inizio secolo
9

Tasso di Interesse USA, Fonte: Federal Reserve

8
7
6
5
4
3
2
1

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1994

1993

1992

1991

1990

Cos per i mutui diventano sempre pi costosi e difficili

da ripagare; qualche cliente va in bancarotta

 e la bolla scoppia
Inoltre, nel 2006, la crescita dei prezzi delle case si
ferma e poi, nel 2007, i prezzi iniziano cadere

2008

2007

2006

2005

2004

2003

2002

2001

2000

1999

1998

1997

1996

1995

1994

1993

1992

1991

1990

Indice Case-Schiller: Prezzi delle Case USA

 e arrivano le prime perdite

Con i prezzi delle case in ribasso, le banche che
avevano concesso molti mutui subprime ora
iniziano a registrare delle perdite sempre pi
grandi.

Concessione
del mutuo
Pignoramento
e rivendita
della casa

Indice Case-Schiller: Prezzi delle Case USA

2005

2006

2007

2008

Da crisi locale a crisi sistemica

Investitori

Mutuatari

banca

Societ Veicolo

Ma con i mutuatari che non riescono a ripagare le rate e

con la riduzione dei prezzi delle case, il flusso dei
pagamenti alla base della cartolarizzazione si blocca.
Le Societ Veicolo devono pagare gli interessi sui titoli
emessi, ma non hanno pi entrate con cui farvi fronte.
La loro solidit finanziaria minacciata; a fronte di un
loro possibile fallimento i titoli emessi perdono valore.

Limpatto della crisi

Le Societ Veicolo fondate sulle rate dei mutui subprime
cominciano dunque a non guadagnare quanto era
atteso e a generare perdite.
Prezzo in dollari dei titoli fondati sui mutui

Fonte:
Fonte: FMI rapporto sulla stabilit
stabilit finanziaria,
finanziaria, Ott 08.

Il valore di mercato dei loro titoli si riduce drasticamente

(nessuno li vuole comprare e tutti li vogliono vendere).
Come si sente spesso dire: quei titoli non hanno pi
mercato.

Limpatto della crisi

Questi titoli per erano stati comprati da banche ed

istituzioni finanziarie in tutto il mondo, che iniziano a
registrare grosse perdite in conto capitale.
La crisi si estende allintero sistema finanziario
mondiale.

Limpatto della crisi

Quindi il nostro coltivatore di fragole messicano non
riesce pi a pagare le rate del suo mutuo da
720.000$.
La finanziaria californiana gli pignora la casa che per
ora vale solo 500.000$.
La Societ Veicolo non incassa le rate e va in crisi di
cassa; il valore dei titoli emessi crolla.
Alla fine, attraverso la catena che abbiamo visto, ci
perde pure la societ norvegese che aveva comprato
lobbligazione legata al mutuo.

Laggravarsi della crisi:

crisi di fiducia e crisi di liquidit

Leffetto dei meccanismi sopra descritti si manifesta gi

dallestate 2007, quando scoppia la febbre sui mercati
finanziari.
Quando si verificano le prime perdite sui titoli legati ai mutui
subprime la tensione sale (BNP Paribas sospende il
rimborso di 3 fondi di investimento di cui non sa pi calcolare
il valore).
Le Societ Veicolo, in crisi di liquidit, si rivolgono alle
banche creatrici, per ottenere le linee di credito loro
garantite. Alcune banche vanno in difficolt e cercano di
finanziarsi ricorrendo al prestito delle altre banche.
Il tasso di interesse sul mercato interbancario sale e con
esso la sua differenza (TED spread) rispetto al tasso di
interesse sui Titoli di Stato americani.
Questo spread pu essere considerato il termometro della
crisi.

Il termometro della crisi

Differenza tra il tasso dinteresse interbancario (LIBOR) e il tasso dei titoli di stato americani

Nellestate 2007, quando si verificano le prime perdite sui

titoli legati ai mutui subprime, la tensione sale.

Il termometro della crisi

Differenza tra il tasso dinteresse interbancario (LIBOR) e il tasso dei titoli di stato americani

Successivamente le tensioni sembrano placarsi, ma la

temperatura si mantiene comunque elevata per un anno.

Il termometro della crisi

Differenza tra il tasso dinteresse interbancario (LIBOR) e il tasso dei titoli di stato americani

Infine la tensione diventa elevatissima nel settembre 2008

con il fallimento di Lehman Brothers: la febbre schizza in alto
e scoppia la crisi finanziaria.

Il termometro della crisi

Differenza tra il tasso dinteresse interbancario (LIBOR) e il tasso dei titoli di stato americani

Ma in che modo la febbre che si protratta per un anno ha

contribuito a far collassare i mercati finanziari a settembre?
E come possibile che un segmento pari al 3% delle attivit
finanziarie USA abbia fatto crollare lintero sistema
finanziario mondiale?

Crisi di fiducia
Con le perdite sui titoli legati ai mutui, il mondo della
finanza si reso conto del fatto che quei titoli considerati
sicuri erano in realt abbastanza rischiosi
Con grande preoccupazione,
tutte le banche del mondo si
sono chieste:
Quanti titoli tossici abbiamo
comprato e quante perdite
abbiamo?
Quanti ne hanno comprati le
altre banche e quante
perdite hanno?

Crisi di fiducia
?

?
?

Tutto questo ha quindi determinato una crisi di fiducia

nel sistema finanziario.
Le banche ormai non si fidavano pi luna dellaltra e
pertanto hanno smesso di prestarsi soldi a vicenda.

Crisi di liquidit
In questo contesto si scatena una
crisi di liquidit.
Se ad esempio una banca ha bisogno di pagare dei
creditori o dare soldi alle Societ Veicolo ma non ha
questi fondi disponibili (perch magari li ha dati in
prestito), la banca si trova in crisi di liquidit.
In condizioni normali, la banca pu prendere soldi in
prestito da altre banche (cio sul mercato
interbancario) o sui mercati finanziari.
Se per le banche e i mercati non si fidano e non si
prestano pi soldi, la crisi di liquidit pu diventare
un problema molto serio.

Crisi di liquidit
Banche in crisi di
liquidit
Banche non si
fidano, e non si
prestano pi denaro

Banche vendono
titoli per ottenere
liquidit

Per continuare ad operare regolarmente, le banche in

crisi cominciano a vendere le attivit liquidabili buone,
ovvero le obbligazioni e le azioni in loro possesso,
determinando cos una caduta del valore di titoli e azioni

Crisi di liquidit
Ma le banche possono fare anche altro

Banche in crisi di
liquidit
Banche non si
fidano, e non si
prestano pi denaro
Banche riducono i
prestiti alle famiglie
ed alle imprese
Banche vendono i
titoli per ottenere
liquidit

oltre a vendere quello che possono, cominciano a

ridurre il credito alle famiglie ed alle imprese

Crisi di liquidit

Tutto ci anche alla base del crollo delle Borse

finanziarie

Banche non si
fidano, e non si
prestano pi denaro

PASSIVO
ATTIVO

Banche in crisi di
liquidit

Banche vendono i
titoli per ottenere
liquidit

Banche riducono i
prestiti alle famiglie
ed alle imprese

Capitale
Proprio

Peggiorano i bilanci
delle banche

Crollo delle borse

che peggiora ulteriormente i bilanci delle banche

(altre perdite) e cos via.

Crollano i colossi
Le perdite legate ai mutui subprime e la spirale della
crisi di liquidit hanno, in alcuni casi, portato in
ginocchio alcuni tra i pi grossi imperi finanziari.
Lehman Brothers fallita.
Merrill Lynch stata inglobata dalla Bank of America.
AIG, Fannie Mae &Freddie Mac sono finite in amministrazione
controllata dello Stato.
Bear Stearns stata acquisita da JP Morgan
Forts stata salvata dai Governi del BENELUX
Northern Rock e la Banca di Scozia sono state salvate dal
Governo inglese
Oltre ai grandi nomi sono fallite tante piccole banche ed istituzioni
finanziarie.

Il contagio della crisi finanziaria

Il grafico mostra la trasmissione delle difficolt
finanziarie dal segmento subprime, alle IF, ai mercati
monetari, al mercato delle cambiali, a quello dei mutui
primari, del credito alle imprese, ai paesi emergenti

Dalla crisi finanziaria alla crisi reale

Contagio delleconomia reale

La crisi, inizialmente solo finanziaria, si poi trasmessa
alleconomia reale attraverso una serie di meccanismi
classici di trasmissione:
1)Stretta creditizia (Credit crunch peraltro paradossale
in una situazione in cui i tassi di interessi erano
bassissimi e la moneta abbondante)
2) Effetti ricchezza (immobiliare e mobiliare): il crollo dei
prezzi delle case e delle Borse ha ridotto i consumi
delle famiglie, ma anche il volume dellattivit edilizia
3) Effetti su aspettative di imprese e famiglie (crollo della
fiducia e caduta di Scorte, Investimenti e Consumi )

Contagio delleconomia reale

Meccanismi di trasmissione (segue):
4) Maggiore avversione al rischio e > preferenza per la
liquidit hanno fatto ulteriormente cadere prezzi di azioni
e obbligazioni e ridotto ulteriormente la ricchezza delle
famiglie
5) Moltiplicatore del reddito Y

C N

6) Interdipendenze commerciali Y M X Y (il

commercio mondiale diminuito per la prima volta dal
1982; la crisi, inizialmente limitata ai paesi
industrializzati, ha coinvolto anche i paesi emergenti,
che parevano immuni dalla crisi stessa)

Contagio delleconomia reale

Cos, la crisi finanziaria diventata una crisi economica di
dimensioni globali e di intensit inusitata. I prezzi delle case
sono continuati a scendere; le Borse sono crollate e solo
recentemente hanno manifestato una certa ripresa
La dinamica recente delle Borse mondiali: 2007/5-2010/1
110

100

90

80

70

60

50

40

09

07

05

11
20
09
m

20
09
m

20
09
m

03

DJ

20
09
m

01

Nikkei

20
09
m

11

20
09
m

09
MIB30

20
08
m

07

DJS50E

20
08
m

03

01

11

09

07

05

20
08
m

20
08
m

20
08
m

20
08
m

20
07
m

20
07
m

20
07
m

20
07
m

05

30

Contagio delleconomia reale

Anche la produzione industriale caduta notevolmente,
anche se non ai paventati livelli del 1929, grazie al pronto e
massiccio intervento di Governi e Banche centrali
La produzione industriale nelle recessioni USA
120
110
100
90
80
70
60
50
40
q0

q1

q2

q3

q4
1929-3

q5

q6
1974-3

q7
1981-3

q8
1990-3

q9

q10
2000-2

q11
2007-3

q12

q13

q14

q15

Contagio delleconomia reale

Il PIL mondiale caduto per la prima volta dal II dopoguerra.
Queste le variazioni del 2009 nei vari paesi OCSE:
2,0

0,0

-2,0

-4,0

-6,0

USA

-8,0

-10,0

-12,0
e
a
y an ea rg ico
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a
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in en
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m
es re CD
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G
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x
t
w
et
d
k
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Sw
T
ch
N Ne
Ba
Lu
va
ite U
ze
o
n
C
U
Sl

Contagio delleconomia reale

Tutti i paesi del mondo sono stati colpiti dalla crisi, a causa
della forte integrazione ed interdipendenza esistenti tra le
varie economie a livello internazionale (solo Cina e India, in
pratica, hanno registrato aumenti del PIL nel 2009)
Il commercio mondiale si ridotto per la prima volta dal 1982
(-11%); ne hanno subito le conseguenze maggiori i paesi
fortemente esportatori, come la Germania
LItalia, pur toccata dalla crisi finanziaria in misura limitata,
ha subito una pesante recessione (-5,2%) sia per il calo della
domanda estera sia per i problemi strutturali irrisolti (paese
industrializzato con la peggiore performance nel triennio
2008-2010)

Contagio delleconomia reale

Inoltre la disoccupazione, la cui dinamica sempre in ritardo rispetto a
quella della produzione (le imprese, prima di licenziare, riducono gli
orari di lavoro e ricorrono agli ammortizzatori sociali), generalmente
ancora aumentata nel corso del 2010.

Il mercato del lavoro italiano

Loccupazione caduta
poco, se confrontata
allevoluzione della
produzione nello stesso
periodo.
Ritardi
nelladeguamento.
Ma anche fattori che
hanno compensato
(riduzione ore medie
lavorate, Cassa
Integrazione, labour
hoarding).

Pil e occupati
Pil

oc c upati

5.0
4.0
3.0
2.0
1.0
0.0
-1.0
-2.0
-3.0
-4.0
-5.0
-6.0

1990

1993

1996

1999

2002

v ar % a/a. Dati Is tat

2005

2008

Il mercato del lavoro italiano

Il mercato del lavoro italiano

Labbandono (lo scoraggiamento) ha limitato lincremento
della disoccupazione (soprattutto al Sud)

Il mercato del lavoro italiano

Il tasso ufficiale di disoccupazione non tiene conto n della
CIG n del fenomeno dello scoraggiamento; includendo tali
fenomeni la disoccupazione salirebbe ad oltre il 14%

Il mercato del lavoro italiano

Inoltre il sottoutilizzo del lavoro aumentato molto; alcune
stime dellILO consentono di tenerne conto

Il mercato del lavoro italiano

Chi ne fatto pi le spese?

Il mercato del lavoro italiano

Un futuro incerto

Gli interventi dei Governi

e delle Banche Centrali

Gli interventi di Governi e Banche Centrali

Ma in tutto questo marasma, cosa hanno fatto i Governi
per migliorare la situazione?

Lintervento dei Governi si concentrato anzitutto e

soprattutto sullobiettivo di evitare che la crisi di liquidit
portasse al fallimento delle banche e delle istituzioni
finanziarie.
Lobiettivo primario stato quindi quello di
salvaguardare lesistenza del sistema finanziario
stesso, condizione fondamentale per evitare il
collasso dellintero sistema economico.

Gli interventi di Governi e Banche Centrali

Con la crisi di liquidit in atto, i primi interventi a
sostegno dei mercati finanziari sono stati effettuati dalle
Banche Centrali con politiche di riduzione dei tassi
dinteresse, espansioni monetarie senza precedenti
e facilitazioni per la concessione di credito
7
6
Tas s o US A
5
4
3
Tas s o UME
2
1
0
99

00

01

02

03

04

05

06

07

08

09

10

Gli interventi di Governi e Banche Centrali

Inoltre le politiche monetarie, al fine di mantenere la stabilit
del sistema finanziario e di evitare la crisi di liquidit delle
banche, si sono caratterizzate per espansioni e modalit
operative senza precedenti (Quantitative easing) nella
storia del secondo dopoguerra.

Gli interventi di Governi e Banche Centrali

La politica monetaria ha contribuito a stabilizzare il
sistema finanziario e creditizio. Essa per non stata
sufficiente, perch le banche hanno trattenuto presso di
s tutta la liquidit immessa nel sistema.
La politica monetaria, inoltre, come ampiamente noto,
nelle recessioni non in grado di stimolare la domanda
di beni.
Cos, soprattutto quando il livello della crisi si
aggravato nel settembre 2008, stato necessario anche
un forte intervento da parte dei Governi.

Gli interventi di Governi e Banche Centrali

Lintervento dei Governi stato innanzitutto rivolto a
fornire garanzie a depositanti, possessori di titoli bancari,
ricapitalizzazione delle banche, a volte nazionalizzazione
di alcune banche e/o IF, acquisto di titoli tossici.
Si trattato di un intervento senza precedenti per
lammontare dei fondi stanziati e perch la dimensione
globale della crisi ha richiesto un forte coordinamento
tra i Governi.

La dimensione dellintervento dei Governi

625mld

500mld

360mld
770mld
N.B. soldi stanziati e non
necessariamente spesi

40mld

La dimensione dellintervento dei Governi

Per dare unidea della portata di tale intervento a livello
nazionale basta confrontare quanto i Governi inglese,
americano ed italiano stanziano per il salvataggio del
sistema finanziario e quanto in istruzione e sanit.

GRAN BRETAGNA
Piano
Salvataggio
Finanziario
625mld

Fonte Dati: OCSE e BBC

Spesa Pubblica per

lIstruzione 104mld
Spesa Pubblica
per la Sanit
145mld

La dimensione dellintervento dei Governi

USA

Piano
Salvataggio
Finanziario
770mld

Fonte Dati: OCSE e BBC

Spesa
Pubblica
per la Sanit
818mld

Spesa
Pubblica
per lIstruzione
674mld

La dimensione dellintervento dei governi

ITALIA

Piano
Salvataggio
Finanziario
40mld

Spesa Pubblica per la

Sanit 104mld

Spesa Pubblica in
Istruzione 67mld

Fonte Dati: OCSE e Il Sole 24 Ore

Il piano di salvataggio dellItalia stato molto limitato

rispetto a quello degli altri paesi perch le perdite nel
nostro sistema finanziario sono state minori (e perch la
situazione della nostra finanza pubblica peggiore).
Le nostre banche hanno cartolarizzato pochi mutui
subprime e non hanno comprato tanti titoli legati ai mutui.

La politica fiscale pi tradizionale

Accanto ai fondi stanziati dai Governi per salvare
il sistema finanziario, vi sono stati poi i fondi pi
tradizionalmente destinati a stimolare la
domanda aggregata e a ridurre limpatto della
recessione.
Questi interventi sono riconducibili a 2 tipologie:
1) Stabilizzatori automatici (aumenti della
spesa pubblica e riduzioni della tassazione
automatici, come i contributi di disoccupazione e
le imposte sul reddito e sui consumi)
2) Interventi discrezionali (quando i primi non
sono sufficienti)

Le politiche di bilancio contro la crisi

Le politiche fiscali anticicliche hanno portato ad un
sensibile incremento di deficit e debiti pubblici,
nonostante gli interventi discrezionali siano stati assai
limitati

Le politiche di bilancio contro la crisi

In effetti la maggior parte della dilatazione dei deficit
pubblici dovuta agli stabilizzatori automatici pi che
agli interventi discrezionali
Ita lia - d e fic it p u b b lic o
S t a t i U n i t i - d e f i c i t p u b b li c o

P a c c h e t t i f is c a li

P a c c h e t t i f is c a li

C o m p o n e n t e c ic lic a d e l d is a v a n z o

C o m p o n e n t e c ic lic a d e l d is a v a n z o

D e f ic it 2 0 0 7

D e f ic it 2 0 0 7

0 .0
0 .0

- 2 .0

-2 .0

- 4 .0

-4 .0
- 6 .0

-6 .0
- 8 .0

- 1 0 .0

-8 .0
2005

2006

2007

2008

2009

2010

in % d e l P il; e la b o r a z io n i s u d a t i Im f

2005

2006
in %

2007

2008

2009

2010

d e l P il; e la b o r a z io n i s u d a t i I m f

Le politiche di bilancio contro la crisi

Le politiche fiscali anticicliche sono state tanto pi consistenti quanto
maggiore limpatto della recessione ed ampio lo spazio disponibile per
manovre fiscali (questultimo dipendente da deficit e debito iniziale)

Le politiche di bilancio contro la crisi

In effetti gli spazi per politiche fiscali discrezionali sono
stati limitati, soprattutto in Europa, a causa delloperare
del Patto di Stabilit e, per alcuni paesi, come lItalia,
dallelevato peso del debito pubblico
P o litic h e fis c a li d is c r e z io n a li: u n a q u a n tific a z io n e
d a t i in % d e l P il

C anada
C in a
F ra
G er
I n d ia
I t a lia
G ia p p o n e
R e g n o U n it o
U sa
Im f F e b 2 0 0 9

2008
0 .0
0 .4
0 .0
0 .0
0 .0
0 .0
0 .4
0 .2
1 .1

2009
1 .5
2 .0
0 .7
1 .5
0 .5
0 .2
1 .4
1 .4
2 .0

2010
1 .3
2 .0
0 .7
2 .0
0 .1
0 .4
-0 .1
1 .8

Le politiche monetarie e fiscali intraprese hanno

stabilizzato il sistema finanziario e rallentato la
decelerazione produttiva.
Una svolta ciclica avvenuta a partire dal 2009 e nel
2010 si avviata una certa ripresa, sostenuta
soprattutto dai paesi emergenti.

La situazione attuale comunque ancora molto

rischiosa: nodi irrisolti della politica mondiale sono lo
squilibrio commerciale USA-Asia, cui collegato il ruolo
del dollaro nel sistema monetario internazionale

 la notevole espansione monetaria effettuata dal 2008

e tuttora persistente, ma soprattutto la dilatazione dei
deficit pubblici ...
Deficit pubblici in alcuni paesi OCSE (% rispetto al PIL)
6,0
4,0
2,0
0,0
1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

-2,0
-4,0
-6,0
-8,0
-10,0
-12,0
-14,0
Francia

Germania

Italia

Giappone

UK

USA

Area euro

2009

2010

2011

 ed il forte accumulo di debito pubblico ...

Il debito pubblico in alcuni paesi OCSE (% rispetto al PIL)
220,0
200,0
180,0
160,0
140,0
120,0
100,0
80,0
60,0
40,0
1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
Francia

Germania

Italia

Giappone

UK

USA

Area euro

 e linnalzamento degli spread sui titoli di Stato di

alcuni paesi sovrani.
PIIGS: differenziali di interesse rispetto alla Germania
10,00
9,00
8,00
7,00
6,00
5,00
4,00
3,00
2,00
1,00

M
12

10

M
10
20

10

M
08
20

10

M
06
20

10

M
04
20

10

M
02

Portogallo

20

10

M
11
20

09

M
09
20

09

M
07

Italia

20

09

M
05

09
20

Spagna

20

M
03

09

M
01
20

09

M
11

Grecia

20

08

M
09
20

08

M
07

Irlanda

20

08

M
05
20

08

M
03
20

08

M
01
20

08

M
11
20

07

M
09
20

07

M
07
20

07

M
05
20

07

M
03
20

07
20

20

07

M
01

0,00

Conclusione

Il peggio della recessione probabilmente alle spalle,

ma la situazione attuale comunque ancora molto
rischiosa, per cui la stabilit del processo di crescita in
atto non garantita. Lo sviluppo continua a riposare in
maniera fondamentale sulle politiche economiche
espansive. Dati i nodi irrisolti visti in precedenza,
tuttavia, necessario disegnare una adeguata exit
strategy. I tempi del ritorno a politiche economiche
tradizionali debbono essere scelti in maniera tale da
evitare da un lato una ricaduta produttiva e dallaltro una
crisi fiscale internazionale.
Infine andr opportunamente definito un sistema di
regolamentazione e di controllo delle IF al fine di evitare
il ripetersi di crisi finanziarie globali simili a quella del
2007-2009.