UNIVERSIDAD NACIONAL FEDERICO VILLARREAL

CONSTRUCCION DEL FLUJO DE CAJA

DEL PROYECTO
A.1.CONCEPTOS BSICOS:

El flujo de caja es el estado de cuenta que se utiliza para determinar la

rentabilidad de un proyecto de inversin. Consiste en la agregacin de los flujos
de ingresos y gastos efectivos asociados con la marcha del negocio. Dicho
estado se construye para un nmero de aos, o vida til del proyecto, que
depende de la capacidad del mismo para generar renta econmica.
Existen diferencias entre el flujo de caja y otros estados financieros;
especficamente el estado de resultados (prdidas y ganancias).
Existen hasta tres tipos de flujo y cada uno de ellos se utiliza para llevar a cabo
una determinada clase de evaluacin: el flujo de caja econmico, el flujo de
financiamiento neto y el flujo de caja financiero o total, el cual es una
agregacin de los dos primeros. Esta diferenciacin responde a la necesidad
de dar sustento a distintos tipos de decisin de inversin respecto a un mismo
proyecto.
A.2. EL FLUJO DE CAJA ECONMICO:
En el flujo de caja econmico (FCE) se incluyen los ingresos y gastos del
proyecto como si este fuera ntegramente financiado por el dueo del mismo.
Este tipo de flujo incorpora cuentas de capital y operativas.
Dentro de las cuentas de capital tenemos:
I.

La adquisicin de activos, sean estos tangibles (edificios, maquinarias,

etc.) o intangibles (patentes, derechos de marca, etc.).

II.

El cambio en el capital de trabajo, se origina en la necesidad de

enfrentar los desfases entre los procesos de produccin y ventas, no
solo al inicio del negocio, -momento en el que se requiere contar con los
insumos necesarios para producir las primeras unidades que se piensa
vender-, sino tambin cada vez que se enfrente un aument en el nivel
de produccin o inestabilidad en los volmenes de ventas que genere la
necesidad de mantener inventarios.

III.

Los gastos preoperativos, entre los que se puede mencionar los gastos
en reparaciones, acondicionamientos, y otros gastos pagados por
adelantado.

Asociados con las cuentas de capital se debe determinar tanto la vida til del
proyecto como su valor de liquidacin. En ambos casos nos referimos al
negocio en s y no a los activos que lo componen. La vida til del proyecto se
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puede definir como el nmero de aos durante los cuales el proyecto genera
rentas econmicas: beneficios por encima de aquellos que se obtienen con la
mejor alternativa especulativa de igual riesgo. Ello no impide que a lo largo de
la vida del proyecto se pueda reponer diversos activos que vayan quedando
obsoletos; lo importante es durante cunto tiempo el desarrollo del negocio
permite al inversionista obtener beneficios extraordinarios. La determinacin de
la vida til implica llevar a cabo un anlisis del beneficio neto de cerrar el
negocio en cada uno de los periodos de liquidacin. Otra posibilidad es que la
vida til este asociada con la adquisicin del activo principal del proyecto, cuya
reposicin amerite ser evaluada como un proyecto nuevo. Finalmente, podran
existir ciertas condiciones de operacin del negocio que autodefinan su vida
til, como sera el caso de una concesin o una franquicia.
En lo que respecta al valor residual, depender de la valorizacin del conjunto
de activos y pasivos con los que cuenta el proyecto en el momento de la
liquidacin. Existen mtodos para llevar a cabo dicha valorizacin; el ms
simple es la agregacin de los valores en libros de los activos y pasivos de la
empresa. Sin embargo, un mtodo ms exacto implicara llevar a cabo un
pequeo sondeo de mercado que permitiera determinar el valor real de los
activos en el momento del cierre del negocio, dadas las condiciones de uso y
su estado de obsolescencia, as como la situacin financiera de los pasivos.
Cabe mencionar que el valor de liquidacin de los terrenos y el capital de
trabajo deben ser iguales a los montos inicialmente invertidos en ellos. En el
caso de los terrenos, esto no significa que los mismos no puedan enfrentar un
cambio en su valor de mercado; sin embargo, y a menos que la depreciacin o
revalorizacin de estos activos sea producida por el desarrollo del negocio que
est evaluando, dichos cambios no deben ser atribuidos al proyecto en s.
En lo que se refiere a las cuentas operativas, se tiene:
i.

Los ingresos, que deben incluir aquellos vinculados con actividades que
no sean del giro del negocio pero que hayan sido generados gracia a la
inversin realizada en l. Por ejemplo, el caso de los ingresos por el
alquiler a terceros de parte de la bodega de un supermercado.

ii.

Los costos de produccin y los costos administrativos.

iii.

Los impuestos como el IGV, el impuesto a la renta, las contribuciones

sociales, etc. En lo que se refiere al IGV, se debe recordar que este es
un impuesto al valor agregado, por lo que al monto que la empresa debe
pagar por los bienes que vende se le descuenta el impuesto ya pagado
por los activos y los insumos que adquiere para la produccin de dichos
bienes. Por lo mismo, es posible que exista un desfase entre el
momento en que se producen los ingresos y gastos de la empresa y
aquel en que efectivamente se paga el IGV.
En el caso del impuesto a la renta, es necesario tener en cuenta que lo
que se paga por este concepto es el impuesto calculado a partir de la
utilidad contable (estado de Resultados). Esto es as Porque existen
costos contables que son aceptados por la autoridad tributaria pero que

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no son salidas efectivas de dinero, por lo que no deben ser incluidos en
el flujo de caja del proyecto; el caso ms especfico es el de la
depreciacin. La depreciacin puede definirse como la disminucin del
valor de un activo fijo producido por el paso del tiempo. Desde un punto
de vista contable, es un gasto destinado a conformar un fondo de
reserva para la reposicin del activo. Sin embargo, no hay una salida
efectiva de dinero por este concepto.
Adems, es posible encontrar una serie de costos y/o ingresos que se
asientan en los estados contables cuando devengan pero que se hacen
efectivos en perodos diferentes a los consignados en dichos estados, lo
que genera sustanciales diferencias entre el flujo de caja y el estado de
Resultados; sin embargo, la autoridad tributaria reconoce como utilidad
gravable aquella que se obtiene a partir de este ltimo. No obstante, el
impuesto a la renta que se obtiene a partir del estado de Resultado no
se consigna directamente en el FCE, ya que requiere una correccin por
el escudo tributario asociado con los gastos financieros. Esto se
explicar con mayor detalle ms adelante.
Otros impuestos, tasas y contribuciones se descuentan de los rubros con
los que estn vinculados, teniendo en cuenta solamente que deben ser
incluidos en el flujo de caja en los perodos en los que efectivamente se
pagan.
A.3. EL FLUJO DE CAJA FINANCIERO:
El flujo de caja financiero (FCF) se obtiene de la agregacin del FCE y el flujo
de financiacin neta (FFN). Este ltimo contiene las cuentas asociadas con el
financiamiento del proyecto. En general, en l se consignan:
i.

El monto total por financiar.

ii.

La amortizacin de la deuda.

iii.

Los gastos financieros asociados.

iv.

El escudo tributario generado por los gastos financieros asociados. Este

permite realizar la correccin ltima para estimar el impuesto a la renta
que debe consignarse en el FCE. Como se mencion antes, el impuesto
a la renta es tomado del estado de Resultados el que incluye entre los
costos del proyecto aquellos vinculados con el pago de intereses por la
deuda-, dicho impuesto no podr ser utilizado para la construccin del
FCE, en el cual se supone que el inversionista aporta la totalidad del
capital que se requiere invertir, por lo que no se generan gastos
financieros. Por tanto, el impuesto a la renta que se obtiene del estado
de Resultados es el que corresponde al FCF; el del FCE debe ser
adecuadamente corregido por el escudo tributario que no se recibira si
el dinero que financia el proyecto no es capital prestado-, por lo que es
de esperar que el impuesto consignado en el FCE sea mayor que el del
FCF. No obstante, el que efectivamente paga el inversionista si financia
su proyecto con un prstamo- es el que aparece en ste ltimo flujo.

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A.4. LOS EFECTOS DE LA INFLACIN:
Uno de los problemas que se presentan a la hora de preparar el flujo de
caja de un proyecto es la determinacin de la unidad monetaria con la
que se va a trabajar: moneda corriente o constante.
La utilizacin de moneda corriente en la construccin del flujo de caja
implicara estimar con exactitud el desenvolvimiento de la tasa de
inflacin interna durante la vida til del proyecto, no es muy sencillo,
sobre todo si se tiene en cuenta que se requiere conocer el
comportamiento de los distintos precios involucrados en el flujo de caja y
no el de una tasa de inflacin general promedio. Por todo ello se trabaja
con cifras reales, es decir, se valorizan las diferentes unidades de bienes
y servicios que el proyecto compra o vende, a los precios que rigen en el
momento en el cual se realiza la evaluacin. As, todas las variaciones
que se observan en los valores totales se deben a cambios en el
volumen comprado o vendido. Esto implica suponer que los precios
relativos de los distintos bienes y servicios involucrados permanecen
constantes a lo largo de la vida til del proyecto.
En general, en el presente documento, trabajaremos con unidades
monetarias constantes. Esto, sin embargo, requiere llevar a cabo una
reflexin adicional vinculada con el FFN. Debido a que comnmente las
deudas se pactan en moneda corriente y el servicio de las mismas se
atiende en moneda del momento en que se va a efectuar la amortizacin
y el pago de los intereses, el FFN requerir una correccin inflacionaria
que haga posible su agregacin con el FCE, que ser siempre
construido en trminos reales.

A.6. PROBLEMAS PROPUESTOS:

CONSTRUCCIN DEL FLUJO DE CAJA
PERFIL DEL PROYECTO

El gerente de Negocios de una financiera de crdito ha recibido a un

conjunto de inversionistas peruanos que buscan la aprobacin de la
financiera para acceder a las lneas de crdito que ofrece una institucin
internacional. La tarea de este gerente es difcil, pues generalmente los
proyectos son presentados en escenarios optimistas con el propsito de
influir en la decisin crediticia y obtener el financiamiento solicitado.
A continuacin, se presenta el flujo de caja proyectado de uno de los
estudios enviados. Para simplificar, solo se ha considerado tres
perodos. Los datos presentados corresponden a miles de soles
constantes. Las tareas que debe realizar el gerente son:
-

Detectar los errores cometidos en la construccin del flujo de caja

proyectado.
Construir el flujo de caja proyectado correcto.
Construir el estado de Resultados proyectado.

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Notas:
-

La financiera otorgar S/.2700,000 a una tasa nominal anual de

50%. Considere que las amortizaciones sern fijas y el inters se
pagar al rebatir.
La inflacin anual proyectada es de 40% (y se espera que se
mantenga en los prximos tres aos).
Tasa de impuesto a la renta (t) de 30%.
La depreciacin anual es de 15%.

0
A. Ingresos
Cantidad
B. Costos de inversin
- Terreno
- Edificio
- Maquinaria
- Equipo
- Capital de trabajo
C. Costos de fabricacin
- Mano de obra
- Materia prima
- Costos indirectos de fabricacin
D. Costos de operacin
- Administracin
- Ventas
E. Subtotal
F. Depreciacin
G. Total bruto
H. Impuestos (30%)

-5,500
-1,600
-2,000
-1,600
-300

-5,500
-5,500

I. Flujo de caja econmico

Servicio de deuda (nominal)
Principal
Amortizacin
Intereses

-5,500
2,700
2,700

J. Flujo de caja financiero

-2,800

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10,000
5
2,000
-100

15,000
5
3,000
-400

20,000
5
4,000
-100

-100
-3,800
-2,000
-1,600
-200
-1,800
-1,000
-800
4,300
-800
3,500
-900

-300
-100
-6,200
-3,000
-2,400
-800
-2,200
-1,000
-1,200
6,200
-800
5,400
-1,400

-100
-8,200
-4,000
-3,200
-1,000
-2,800
-1,200
-1,600
8,900
-800
8,100
-2,000

2,600
-2,250

4,000
-1,800

6,100
-1,350

-900
-1,350

-900
-900

-900
-450

350

2,200

4,750

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RESPUESTA:
PERFIL DEL PROYECTO REVISADO (EN NUEVOS SOLES)
0
A. Ingresos
Precio real
Precio nominal
Cantidad
B. Costos de inversin
- Terreno (1)
- Edificio (2)
- Maquinaria (2)
- Equipo (2)
- Capital de trabajo (3)
C. Costos de fabricacin
- Mano de obra directa
- Materia prima
- Costos indirectos de fabricacin
D. Costos de operacin
- Administracin
- Ventas
E. Subtotal (4)
F. Depreciacin (5)
G. Total bruto
H. Impuestos (30%) (6)

-5,500
-1,600
-2,000
-1,600
-300

-5,500
-5,500

14,000
5
7
2,000
-100

29,500
5
10
3,000
-400

54,880
5
14
4,000
-100

-100
-3,800
-2,000
-1,600
-200
-1,800
-1,000
-800
8,300
-585
7,715
-2,345

-300
-100
-6,200
-3,000
-2,400
-800
-2,200
-1,000
-1,200
20,600
-585
20,015
-6,125

-100
-8,200
-4,000
-3,200
-1,000
-2,800
-1,200
-1,600
43,780
-630
43,150
-12,975

Liq.

4,300
1,600
1,100
880
420
300

4,300
4,300

I. Flujo de caja econmico nominal (7)

-5,500

5,956

14,476

30,805

4,300

J. Flujo de caja econmico real (8)

Financiamiento neto (nominal)
Principal
Amortizacin
Intereses
Escudo tributario (9)
Factor ajuste (10)
L. FC Financiamiento neto (real) (11)
M. Flujo de caja Financiero (12)

-5,500
2,700
2,700

4,254
-1,845

7,385
-1,530

11,226
-1,215

1,119

-900
-1,350
405
1.40
-1,318
2,936

-900
-900
270
1.96
-781
6,605

-900
-450
135
2.74
-443
10,784

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1.00
2,700
-2800

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3.84
1,119

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ESTADO DE PRDIDAS Y GANANCIAS

N. Ingresos
O. Costos
- Mano de obra directa
- Materia prima
- Costos indirectos de fabricacin
- Administracin
- Ventas
- Depreciacin edificio (13)
- Depreciacin maquinaria (13)
- Depreciacin equipo (14)
- Intereses (15)
P. Utilidad bruta (16)
Q. Impuestos (30%) T(17)
R. Utilidad neta (18)

GAVALU

14,000

29,400

54,880

2,000

3,000

4,000

-100
-2,000
-1,600
-200
-1,000

-300
-100
-3,000
-2,400
-800
-1,000

-100
-4,000
-3,200
-1,000
-1,200

6,851

19,956

43,086

-2,055

-5,987

-12,926

4,796

13,969

30,160

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