de Economa

El trilema econmico
Por Leonardo Veiga, profesor del IEEM

La palabra trilema no existe en el Diccionario de la

Real Academia Espaola, pero es demasiado ilustrativa del concepto subyacente para que valga la
pena procurar un sucedneo. La palabra trilema
viene del ingls trilemma. Bsicamente es un dilema, pero con tres proposiciones. El trilema econmico sostiene que los formuladores de poltica
econmica se enfrentan a tres objetivos que son,
al mismo tiempo, deseables y contradictorios entre s, a saber:
1. Estabilizar el tipo de cambio;
2. permitir la movilidad internacional de capitales;
3. implementar polticas monetarias autnomas
orientadas al logro de objetivos internos.
Solo dos de tres de estos objetivos pueden ser mutuamente consistentes, razn por la cual los formuladores de poltica deben decidir a cul renunciar.
Hay diferencias en cuanto a los instrumentos necesarios para el logro de cada uno de estos tres objetivos. La estabilizacin del tipo de cambio tiene su
caso extremo en el tipo de cambio fijo, pero tambin podra ser una banda de flotacin.
En el caso del tipo de cambio fijo el Banco Central
fija el tipo de cambio y manifiesta su disposicin a
comprar y vender divisas a ese tipo. En el caso de las
bandas cambiarias la situacin es similar, a lo que se
agrega una cierta tolerancia a variaciones del tipo de
cambio por parte del Banco Central antes de intervenir. En materia de poltica monetaria el instrumento fundamental es la fijacin de la tasa de inters.
Veamos las diversas combinaciones que se pueden
analizar y los problemas de consistencia interna que
se plantean en cada caso.

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Supongamos un pas con tipo de cambio fijo y libre

movilidad de capitales. El gobierno podra querer
subir la tasa de inters con objetivos antiinflacionarios. Cul es el problema? La suba de la tasa de inters vuelve atractivas para capitales del exterior las
colocaciones de corto plazo en el mercado local. Se
produce un ingreso de divisas que el Banco Central
tiene que comprar tipo de cambio fijo mediante
debiendo entregar en contrapartida moneda local.
Este aumento de la oferta monetaria contradice el
objetivo de contraccin monetaria que el aumento
de la tasa de inters persegua, haciendo inviable
el objetivo de una poltica monetaria autnoma.
La cantidad de moneda nacional que se vuelque al
mercado estar supeditada no a los designios del
gobierno sino a las decisiones de los agentes econmicos en el mercado cambiario.
Otro caso es de libre movilidad de capitales y poltica
monetaria autnoma. El gobierno decide cul ser la
oferta monetaria, lo que implicar su capacidad para
fijar la tasa de inters. Dado que hay libre movilidad
de capitales los agentes econmicos arbitrarn entre
el mercado local y el internacional. Si la tasa de inters
local es atractiva se producir un ingreso de capitales. Como el gobierno quiere preservar su autonoma
en materia de poltica monetaria no intervendr en
el mercado cambiario, en tanto ello exigira aumentar o disminuir la cantidad de dinero para comprar
o vender divisas. Ante la prescindencia del gobierno
en el mercado cambiario los agentes intervinientes
sern operadores privados. El ingreso de capitales implicar un aumento de la oferta de divisas y llevar
a una disminucin del tipo de cambio nominal. Esto
contradice el objetivo de un tipo de cambio estable.
La ltima de las opciones es que se procure una poltica monetaria autnoma y un tipo de cambio fijo.

La poltica monetaria autnoma lleva a fijar una tasa de inters que no necesariamente es consistente con la tasa de inters del mercado internacional.
En funcin de que el mercado domstico sea ms
o menos atractivo que el del exterior se dar la tendencia al ingreso o salida de capitales. Para evitar
que el tipo de cambio fijo no se vuelva el medio por
el cual se pierde la autonoma de la poltica monetaria es necesario que no se convalide esa salida o
entrada de capitales, esto es, el gobierno se niegue
a vender o comprar las divisas que seran necesarias
para que la salida o entrada de capitales se concrete y que al mismo tiempo no permita la generacin
de un mercado paralelo. Esto lleva a que la movilidad de capitales se vuelva incompatible con las dos
primeras polticas adoptadas.
Este esquema es muy til para entender cules son
las opciones que un gobierno ha adoptado, as como las limitaciones que de ello se derivan. Veamos
por ejemplo el caso de Argentina.
A partir de la aprobacin de la Ley de Convertibilidad en 1991 Argentina adopt un sistema de tipo de cambio fijo entre la moneda nacional y la
estadounidense, a razn de un dlar por un peso.
La ley exiga que toda la moneda circulante tuviera respaldo en reservas, esto es, restringa la capacidad de emisin del Tesoro a la disponibilidad
de una cantidad de divisas equivalente. Argentina
mantuvo libre movilidad de capitales, por lo cual
renunci a tener una poltica monetaria autnoma.
La tasa de inters que rega dentro del pas estaba
condicionada fundamentalmente por la referencia
internacional y la percepcin de riesgo pas que hubiera, con prescindencia de lo que al gobierno le
pudiera gustar en esa materia. El gobierno segua
teniendo el resorte del control del gasto pblico, el

cual aument considerablemente. El aumento de la

demanda agregada provocaba desequilibrios en el
comercio exterior que se vieron agravados con la
maxidevaluacin brasilea de 1999. Cmo debera
haberse producido el ajuste en ese momento? En la
medida en que el gobierno careca de margen de
maniobra en materia cambiaria el restablecimiento del equilibrio externo debera haberse producido
por la va de una disminucin del nivel de precios
internos de Argentina. La disminucin de precios,
y en particular uno de ellos, los salarios, es un proceso sumamente difcil y doloroso, que no se dio.
El mantenimiento de estos desequilibrios termin
generando una salida de capitales que el sistema
bancario no poda soportar, en tanto no era posible
liquidar todas las colocaciones para pagar a todos
los nerviosos depositantes. En la medida que Argentina haba renunciado a tener una poltica monetaria autnoma el Banco Central no poda salir
a respaldar a los bancos con emisin, lo que lleg
a la crisis cuando se agotaron las reservas. La solucin que procur Cavallo fue introducir el control
de capitales el corralito, para evitar ese drenaje
de divisas que arriesgaba llevar a la quiebra a todo el sistema financiero. Cavallo crey que poda
escaparse del trilema y fracas. Increblemente las
polticas econmicas que actualmente se estn
aplicando en Argentina son otra variante de este
esfuerzo estril.

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