Evaluacin de inversiones: de la teora a la

prctica - I Parte
Jorge Luis Narvez
Doctor of Philosophy in Business Administration
Master en Comercio Internacional - Universidad Complutense de Madrid
Contador Pblico y Licenciado en Administracin - Universidad de
Buenos Aires
jnarvaez@unlam.edu.ar

Resumen
El presente trabajo expone diferentes modelos descriptos en
importantes textos de administracin financiera que permiten
abordar la etapa de anlisis en el estudio de viabilidad econmica
en la evaluacin de inversiones. El conocimiento de las
propiedades y las restricciones de cada mtodo, permitir mejorar
el diagnstico luego de realizar el estudio de un proyecto de
inversin.

Palabras
Clave:

evaluacin de proyectos, tcnicas de evaluacin, proyectos de

inversin, anlisis financiero, gestin financiera, administracin
financiera

Evaluation of investments: from theory to

practice - Part I
Abstract:
The present work exposes different models descripted in
important financial management texts that allow to approach the
analysis stage in the study of economic viability in evaluation of
investments. The knowledge of the properties and restrictions of
each method will allow to improve the diagnosis after making the
study of an investment project.

Keywords:

project evaluation, evaluation techniques, financial analysis,

financial management , investment projects

1.- PRESENTACIN
Este ensayo incluye el tratamiento del anlisis de inversiones,
como prlogo a la definicin prctica de escenarios futuros. En
una segunda entrega se presentar el anlisis de riesgo aplicando
modelos de simulacin y la problemtica al anlisis de inversin
con tasas de descuento inciertas.

Citando algunas confusiones entre los niveles tericos y prcticos,

el autor espera achicar la brecha entre las acciones de los
ejecutivos en ejercicio y las exposiciones brillantes pero
inexpertas.

2.- INTRODUCCIN
Es habitual en las personas que inician sus estudios de
administracin, que stos relacionen la idea de planificacin con
una abstraccin terica; pocas cosas ms alejadas de la realidad.
La planificacin se desarrolla como un continuo ejercicio de
opciones, en las que en forma explcita o implcita definimos
escenarios, en los cuales, en mayor o menor grado, influiremos a
partir del grado de proactividad con que diseemos nuestras
estrategias.

3.- EVALUACIN DE PROYECTOS DE INVERSIN

La evaluacin de inversiones de capital es el estudio y aceptacin
de proyectos de aplicacin de recursos, cuyos beneficios se
esperan recibir en un momento futuro (James Van Horne, 1976).
La evaluacin de inversiones implica formular proyectos de
inversin, estimar sus posibles flujos de fondos y evaluarlos,
seleccionar proyectos segn un adecuado criterio de aceptacin y
finalmente reevaluarlos sistemticamente despus de haberlos
aceptado (James Van Horne, 1976).
Las inversiones pueden provenir de nuevos proyectos, de
reemplazos de equipos, de resultas de actividades de
investigacin y desarrollo, etc., pero abstraccin hecha de las
particularidades de cada uno de los rubros posibles, existen
criterios que se fundan en el anlisis tcnico del flujo estimado de
fondos que proporcionan informacin importante para encarar la
decisin de aceptar o rechazar una determinada opcin.
3.1.- El flujo de fondos
La tarea de evaluacin se efecta a partir de la determinacin del
flujo neto de fondos, suma algebraica de egresos e ingresos
netos, sin considerar aquellos costos que resulten no erogativos, o
sea que no originen desembolso real de dinero, debiendo
considerar en cambio la incidencia impositiva que dichos costos
ocasionan, ya que esta incidencia repercute concretamente en la
determinacin de flujos de fondos. En otras palabras, nos estamos
refiriendo a una proyeccin futura de un flujo de caja.
Se hace mencin al flujo neto de efectivo porque slo los fondos
lquidos pueden ser invertidos con el objetivo de obtener en el
futuro una suma superior. Destacamos el trmino de futuro,
porque en este tipo de anlisis se parte, en el mejor de los casos,
de una inversin realizada en el momento actual para compararla
con los ingresos futuros que esperamos obtener de ella.
A ttulo de ejemplo, se presenta un flujo neto de fondos, con el
objetivo de clarificar la notacin utilizada. Si, por ejemplo se
quisiera analizar la conveniencia de realizar una inversin que
demanda un egreso inicial de $ 10.000, con ingresos futuros
estimados del orden de los $ 4.000 a percibir a los 30, 60 y 90

das de efectuada la inversin inicial, podra ser plantearlo de este

modo:

Momento

Flujo de fondos

(10.000)

4.000

4.000

4.000

o bien

Momento
Flujo de
fondos

(10.000)

4.000

4.000

4.000

La estructura de la presentacin horizontal o vertical del cuadro es

indistinta. Los flujos negativos se denotan encerrndolos entre
parntesis, y en este caso el egreso inicial se encuentra ubicado
en el perodo 0 para definir el momento actual, y los momentos 1,
2 y 3, que definen los tres plazos en que se esperan recibir los
ingresos. En general, esto sucede en las operaciones financieras,
en las que se pacta una determinada fecha para el recupero del
dinero. Pero la operacin de una empresa en marcha, no obedece
al mismo criterio, debiendo entonces homogeneizarse en la
presentacin el conjunto de fondos generados dentro de un lapso
determinado. Si sta fuera la situacin, el ejemplo anterior
quedara:

Tiempo

Momento
0

Perodo
0-1

Perodo
1-2

Perodo
1-3

Flujo

(10.000)

4.000

4.000

4.000

4.- Mtodos para la evaluacin

4.1.- Perodo de Repago o Recupero Simple
Consiste en establecer en cunto tiempo se recupera una
inversin dada. Si los ingresos futuros fueran iguales para todos
los perodos, el clculo se realizara estableciendo el cociente entre

la inversin inicial y el promedio de ingresos netos. En el ejemplo

anterior sera:

Perodo de
Repago

Para el caso en que los ingresos futuros fueran irregulares, el

clculo se realiza sumando algebraicamente el importe del primer
perodo al egreso inicial, y si el resultado contina siendo
negativo, sumando el valor del segundo perodo, hasta encontrar
un resultado negativo que sea menor en trminos absolutos que el
valor positivo del prximo perodo. Una vez obtenido, y ante la
ausencia de datos ciertos, podemos asumir que los ingresos
futuros se repartirn en forma homognea a travs del tiempo, y
elaborar una simple regla de tres para calcular la fraccin de
perodo que restara para completar el recupero. Tomemos, por
ejemplo la siguiente situacin:

Tiempo

Momento
0

Perodo
0-1

Perodo
1-2

Perodo
1-3

Flujo

(10.000)

5.000

3.000

4.000

Podemos advertir que siguiendo el criterio expresado, al cabo del

perodo 1-2, hemos recuperado $ 8.000 de los $ 10.000 invertidos
inicialmente, motivo por el cual sabemos que los $ 2.000
restantes se recuperarn dentro del perodo 2-3. Si asumiramos
que los ingresos de $4.000 del perodo 2-3 se distribuyen en
forma regular a lo largo del mismo, podramos decir:

Luego, el recupero de la inversin inicial se produjo en 2,5

perodos.
Restricciones del mtodo Perodo de Repago
El mtodo Perodo de Repago, no toma en cuenta el valor tiempo
del dinero; llamamos as a la capacidad que tiene un capital de
generar una rentabilidad, abstraccin hecha, por ahora, del
concepto de inflacin.
As:

Perodo

Momento
0

Perodo
0-1

Perodo
1-2

Perodo
1-3

Alternativa
A

(10.000)

5.000

3.000

4.000

Alternativa
B

(10.000)

3.000

5.000

4.000

Como podemos apreciar, la alternativa A es superior a la B, por

cuanto recupera en el perodo 0-1 $ 2.000 ms que la B,
permitiendo entonces obtener un mayor rendimiento por la
colocacin de esa suma. No obstante, el mtodo del perodo de
recupero da iguales resultados para ambas alternativas,
verificndose, de ese modo, la primera de las restricciones, que,
como veremos ms adelante, puede salvarse por medio de un
artificio tcnico que permite incorporar al anlisis la nocin de
valor tiempo, convirtiendo al mtodo en una herramienta til para
la toma de decisiones.
Otra restriccin radica en que no considera lo que sucede una vez
recuperada la inversin inicial. Ejemplificamos:

Perodo

Momento
0

Perodo
0-1

Perodo
1-2

Perodo
1-3

Alternativa
A

(10.000)

5.000

5.000

2.000

Alternativa
B

(10.000)

5.000

5.000

1.000

En el ejemplo anterior, en ambas alternativas se recupera el

capital inicial invertido al finalizar el perodo 1-2, pero en la
alternativa A en el perodo 2-3 obtiene un ingreso superior a la
alternativa B.
Queda claro que las restricciones sealadas, al ser consideradas,
no comprometen la validez de este recurso con que contamos
para evaluar inversiones.
4.2.- Tasa Contable de Ganancia
Tambin llamada Rentabilidad segn Libros, resulta de dividir la
utilidad media correspondiente al perodo por la inversin inicial.
En principio es un mtodo de origen contable, pues trabaja a
partir de la utilidad, calculada de forma convencional,
diferencindose de los otros que trabajan a partir del flujo
financiero.

Perodo

Momento
0

Perodo
0-1

Perodo
1-2

Perodo
1-3

Alternativa
A

(10.000)

5.000

5.000

2.000

Observaciones al mtodo Tasa Contable de Ganancia

Adicionalmente al hecho de ponderar a la inversin inicial con la
utilidad media, se suma que las utilidades obtenidas en los
distintos perodos sufren el mismo tratamiento, desconsiderando
as el valor del dinero en el tiempo.

Perodo

Momento
0

Perodo
0-1

Perodo
1-2

Perodo
1-3

Alternativa
A

(10.000)

5.000

5.000

2.000

Alternativa
B

(10.000)

2.000

5.000

5.000

En el ejemplo podemos apreciar que la alternativa A es

significativamente superior a la B, a partir de la distinta
distribucin de las utilidades futuras estimadas, pero el resultado
que arroja el mtodo es el mismo para ambas alternativas, ya que
el promedio de utilidades futuras, $ 4.000, es igual para ambas a
pesar de la diferente distribucin que ambas alternativas ofrecen.
La facilidad de clculo de este mtodo no debera ser una
preorizacin del mismo, menos an dejar de considerar sus
restricciones.
4.3.- Valor Actual Neto
El Valor Actual Neto (V.A.N.) consiste en llevar el flujo futuro de
fondos a trminos de moneda del momento inicial. Esto se
consigue por medio de la aplicacin a cada uno de los valores del
flujo de fondos del coeficiente surgido de la frmula de
actualizacin, y sumando luego algebraicamente los resultados:

Donde Fn representa a cada valor del flujo futuro de fondos, "i"

corresponde a la tasa de inters de descuento y "n" representa los
perodos correspondientes al flujo de fondos. Ejemplifiquemos,
suponiendo una tasa de descuento del 10 % .

Perodo
Flujo
Coeficiente
Valores descontados

0-1

1-2

1-3

(10.000)

5.000

5.000

2.000

0,909

0,826

0,751

(10.000)

4.545

4.130

1.502

Valor Actual Neto = 177

En principio cabra aceptar este proyecto, ya que el Valor Actual
Neto es positivo, o sea que descontado el flujo de fondos con el
objetivo de llevarlo a moneda homognea del momento 0, el flujo
descontado sumado algebraicamente da positivo.
El significado que ese valor de $ 177 tiene, implica que una vez
cubiertos el egreso inicial y los costos financieros del proyecto,
quedan como remanente $ 177 en trminos de moneda del
momento inicial. La aceptacin debe referirse a la consideracin
que hagamos de un conjunto de circunstancias que rodean al
proyecto, pero en principio el mismo parecera aceptable.
Ciertas consideraciones a tener en cuenta, en algunas ocasiones,
al momento de definir la tasa de corte.
Respecto de lo que se expresaba al desarrollar el perodo de
recupero, existe la posibilidad de analizar el retorno de una
inversin dada a partir del flujo de fondos actualizado que se
obtuvo para alcanzar el Valor Actual Neto. De esta forma, se evita
una de las restricciones del mtodo, que es el no considerar el
valor tiempo del dinero, y se transforma en una importante
herramienta para la toma de las decisiones.
Para pocas en donde el riesgo de cambios que rompan con lo
establecido es muy grande, el perodo de repago a valores
descontados es un esquema de anlisis que no se puede obviar.
4.4.- Tasa Interna de Retorno
Ezra Solomon (1969) define a la Tasa Interna de Retorno (T.I.R.)
como la verdadera tasa a la cual una inversin es recuperada por
los ingresos generados por un proyecto. Operativamente, consiste
en llevar a 0 la suma del flujo futuro de fondos.

Es aquella tasa a la cual los ingresos incrementales que se

esperan de un proyecto tienen un valor descontado exactamente
igual al valor descontado de todos los egresos de fondos
incrementales en que hay que incurrir para encarar un
determinado proyecto.

A continuacin se presenta un ejemplo prctico, que por ser el

mismo con que se trabaj el V.A.N., se sabe que presenta un valor
actual neto de $ 177 a una tasa de descuento del 10 %, por lo
cual igualar a 0 el flujo neto de fondos impondr trabajar con una
tasa mayor. Se prueba entonces con el 12 %, tasa a la cual se
acerca al resultado, ya que presenta un valor final de $ 59. Se
Debe volver a incrementar la tasa, y entonces se utiliza el 13 %

Perodo
Flujo
Coefic. al 12
%
VAN al 12
%
Coefic. al 13
%
VAN al 13
%

0-1

1-2

1-3

(10.000)

5.000

5.000

2.000

0,893

0,797

0,712

(10.000)

4.650

3.985

1.424

0,885

0,781

0,693

(10.000)

4.425

3.905

1.386

VAN

59

(284)

La Tasa Interna de Retorno debe igualar a 0 el flujo de fondos. En

el caso que se acaban de ver, puede apreciarse que la T.I.R. se
sita entre el 12 y el 13 %, pudiendo aproximarnos a la respuesta
a travs de un simple ejercicio de interpolacin.

La tasa interna de retorno del proyecto surgir de sumarle a 12 %

el 0,172 %, o de restarle a 13 % el 0,828 %. Luego, el resultado
es 12,172 %, que es el rendimiento del proyecto, y contra el cual
debemos comparar el costo de financiacin del mismo.
Teniendo en cuenta los aspectos tericos tratados, y los ejemplos
prcticos en ellos basados, podemos decir que la diferencia
tcnica en los fundamentos del Valor Actual Neto y la Tasa Interna
de Retorno se reduce simplemente a una forma de expresin
diferente de los resultados. En tanto a travs de la tasa interna de
retorno se arriba a un resultado expresado en trminos
porcentuales, el Valor Actual Neto lo hace con un valor porcentual,
la tasa de descuento y un valor absoluto, justamente el Valor
Actual Neto.

5.- Diferencia entre Valor Actual Neto y Tasa Interna de

Retorno
Es bastante corriente que algunos autores, como Solomon o el
mismo Van Horne teoricen sobre la ventaja tcnica relativa que el
valor actual neto tendra sobre la tasa interna de retorno.
James Van Horne (1976) en Administracin Financiera, presenta el
siguiente ejemplo a partir del cual ensaya una teora acerca de la
superioridad del VAN sobre la TIR:

Perodo

Proyecto A

Proyecto B

(23.616)

(23.616)

10.000

10.000

5.000

10.000

10.000

10.000

32.675

16.384

24.059

k = 10 % (tasa de corte)

VAN

8.083

13.743

TIR

25 %

22 %

Se trata de dos proyectos mutuamente excluyentes con perodos

de vida til de la misma duracin. Pero tienen una particularidad:
en tanto el proyecto A es preferible si nos guiamos por TIR, el
proyecto B es el que debemos elegir si nos guiamos por el VAN.
James Van Horne (1976) sostiene que dadas las diferentes tasas
de reinversin implcitas (10 % para el VAN, y 25 % para el A y 22
% para el B en el caso de la TIR), es ms prudente elegir el
mtodo que supone la reinversin de los flujos futuros a tasa ms
baja. Escribe: "Con el mtodo TIR, la tasa implcita de reinversin
es diferente para cada proyecto. Con el mtodo VAN, en cambio,
la tasa implcita de reinversin, (que es la tasa de corte) es la
misma para todos los proyectos".
A nuestro entender, la variable ms eficiente para fijar la tasa de
corte es el costo financiero marginal, y ste no es necesariamente
coincidente en todas las ocasiones.
Analizando el ejemplo presentado: la primer observacin que
surge es la enorme diferencia entre la tasa de costo financiero,
(10 %), y los rendimientos estimados para ambos proyectos (25 y
22 %). Dichos rendimientos no pueden estar exentos de una
importante dosis de riesgo, que es fcilmente comprensible en un
contexto de inestabilidad, pero que tambin debe ser considerado
a partir de que en la actualidad la estabilidad de las variables
econmicas no es sinnimo de crecimiento permanente y lineal de
los distintos mercados.
Por el contrario, a partir de la crisis del petrleo de 1.973, los
mercados detuvieron su crecimiento, para luego convertirse en
decrecientes a partir de 1.977-78. En ese contexto, el riesgo no es
condicin exclusiva de quienes operan en pases signados por la
inestabilidad y las recurrentes crisis econmicas, pasando a ser
una caracterstica propia de cualquier mercado. Quin puede
asegurar la no aparicin de un nuevo producto que rpidamente
transforme en obsoleto el propio? Ante esta circunstancia el
perodo de repago a valores actualizados pasa a constituirse en
una herramienta importante a la hora de decidir inversiones.

Por este motivo, se cree que el proyecto A es superior al B, pero

no por ser mejor su tasa interna de retorno, sino porque lo es su
perodo de repago a valores descontados.
Concluyendo se puede decir que para que la tasa interna de
retorno y el valor actual neto nos conduzcan a decisiones
diferentes respecto de la eleccin entre dos proyectos
alternativos, como es el caso del ejemplo, deben verificarse dos
condiciones:
1) Distribucin marcadamente distinta entre los
ingresos futuros de ambos flujos de fondos.
2) Tasas de costo financiero y de rendimiento del
proyecto con enormes diferencias entre s, lo que
implica necesariamente una alta dosis de riesgo.
Cuando esto sucede, se debera decidir a partir del anlisis del
perodo de repago a valores descontados.
En cuanto al concepto de que el VAN es una medida ms prudente
(James Van Horne, 1976), se debera tener cierta prudencia. En
realidad, decidir a partir de la consideracin de los resultados que
el mismo arroja en casos como el anterior conlleva un gran riesgo,
ya que la importante tasa de rendimiento ofrecida nos lleva a
privilegiar ingenuamente aquel proyecto que menos efectivo
retorne en el mediano y corto plazo, en la medida que recuperarlo
implicara tener que recolocarlo en otro proyecto, no siendo
factible encontrar otra tasa de semejante nivel.
Como la TIR presupone para ser real la recolocacin de los fondos
recuperados a la tasa de rendimiento del proyecto, y el VAN lo
hace a la tasa de corte, esto es la tasa de costo financiero,
convendra, forzando la interpretacin de Van Horne (1976) y
Solomon (1969), no recuperar rpidamente los fondos para no
afrontar el problema de recolocarlos.
Aquellas administradores que hayan tenido alguna responsabilidad
de manejo financiero saben que esto es una utopa que se
sostiene slo a partir de no considerar la incidencia del riesgo, que
aumenta en la medida que ms largo es el plazo de recupero.
La tasa interna de retorno y el valor actual neto, en condiciones
normales, proporcionan la misma orientacin en la toma de
decisiones financieras, no ofreciendo desde nuestro punto de vista
ventajas tcnica significativas el uno sobre el otro.
Es poco fructfero discutir acerca de la ventaja relativa de un
mtodo sobre otro con el objetivo de recomendar la utilizacin del
primero sobre el segundo. Las decisiones de inversin son
habitualmente lo suficientemente complejas para obligarnos a
echar mano a toda la informacin de que disponemos para
encarar la apuesta que significan, con la mayor cantidad de
informacin posible, y cada uno de los mtodos nos dice algo
distinto de los otros. Lo importante es la capacidad que hemos
desarrollado para interpretarla.
El espaol Bernardino Herrero Nieto ha escrito: "El hombre dbil y
el dirigente mediocre, sucumbe no por ser dbil o mediocre, sino
por ignorar que lo es". Salvando las distancias, con los mtodos
para evaluar inversiones sucede lo mismo: si se conocen en
profundidad todas las limitaciones que tienen, podremos
aprovechar realmente toda la informacin que nos proporcionan y

nos sern de invalorable utilidad en la apasionante tarea de

decidir la aceptacin o rechazo de inversiones.

6.- Conclusin
Los mtodos para evaluar inversiones comenzaron a popularizarse
en Argentina a travs de su utilizacin por parte de compaas
extranjeras en las dcadas de los cincuenta y sesenta del siglo
pasado. A este hecho es dable atribuir el que durante aos se
trabajara el anlisis de flujos de fondo en moneda extranjera: las
casas matrices solicitaban esa informacin traducida a moneda
dura.
Pero durante aos se atribuy algn grado de seguridad adicional
al hecho de preparar los flujos de fondos predominantemente en
dlares. Queda claro que dicha circunstancia no mejora ni
empeora el anlisis, ya que lo que se pretenda evitar era la
distorsin que acaeca en funcin de las fluctuaciones que sufra
nuestra economa.
Dems est decir que dichos cambios incidan significativamente
sobre las evaluaciones y las decisiones que en funcin de ellas se
tomaban, pero que la expresin en moneda extranjera del flujo de
fondos no resultaba de ninguna manera una solucin para la
situacin. Expresar todo en dlares de un determinado valor
equivale a dividir el flujo de fondos por una constante, con lo cual
los resultados van a ser exactamente los mismos. Lo interesante
en este caso sera poder predecir el valor relativo de la moneda
extranjera respecto de la nuestra a travs del lapso que dure la
vida til del proyecto, para establecer su incidencia sobre los
distintos conceptos que constituyen los costos del mismo, lo que
supone un ejercicio de futurologa sin seriedad tcnica.
En
los
los
los

lo que hace al problema inflacionario, el mismo incide no por

incrementos absolutos de las variables que consideramos en
proyectos, sino por las distorsiones en los niveles relativos de
distintos costos a considerar.

En la medida que aludimos a los problemas que la inestabilidad de

las variables econmicas provocan, debemos tener en cuenta que
dichas distorsiones afectan ms, en general, el anlisis de
proyectos industriales que los de ndole financiera, ya que
normalmente aquellos requieren para su recupero un lapso mucho
mayor, exponindose as durante ms tiempo a las modificaciones
que sufra la economa que los contiene.

7.- Bibliografa
ANDREWS, Kenneth. The concept of Corporate Strategy. Richard
Irwin Inc. 1980
ACKOFF, Russell. Planificacin de la Empresa de Futuro. Mxico:
Limus, 1991
ANSOFF, Harry Igor. El planeamiento estratgico. Mxico: Trillas,
1990
BOLAN, R.S. Planning in America:Learning
American Institute of Planners, 1974

from

Turbulence.

CYERT y MARCH. A Behavioural Theory of the Firm. New Jersey:

Pretince Hall, 1963

D'HOERAENE , Peter Ferdinand. Concept of the corporatio. New

York: John Day , 1946
DRUCKER, Peter. La gerrencia: Tareas, Responsabilidades
Prcticas. Buenos Aires: Editorial Sudamericana, 1973
DRUCKER, Peter. La sociedad
Editorial Sudamericana, 1993

postcapitalista.

Buenos

Aires:

BALBRAITH, J.K. The New Industrial State. Houghton Mifflyn,

1967
HAYEK, Friedrich. The coporation in a Democatic Siciety. New
York: Mc Graw Hill, 1960
MC KINSEY, James. Stategic Mnagement
Advantage. Harvard Business School.1980

for

Competitive

MINTZBERG, Henry. The Rise and Fall of Strategic Planning.

London : Pretince Hall, 1994
NARVEZ, Jorge Luis. "Contexto Internacional". Tercer Congreso
de la Pequea y Mediana Empresa, Buenos Aires: 1993
NARVEZ, Jorge Luis. "Proyectos productivos: un enfoque para su
evaluacin". IX Encuentro Nacional de Docentes de Produccin.
Mendoza: 1992
NARVEZ, Jorge Luis; VOLPENTESTA, Jorge. "El portafolio
estratgico de las PyMES en el fin de siglo". VIII Jornadas de
Administracin. Mar del Plata: 1993
NORMANN, R. Management for growth. New York: Wiley, 1997
PERISSE, Marcelo Claudio. Aplicacin de la planilla de clculo en
modelos administrativos. Tcnica Administrativa [en lnea]. 2001,
vol.1
nm
1
ISSN:1666-1680.
Disponible:
http://www.cyta.com.ar/ta0101/excel.htm
PORTER, Michael. Estrategia Competitiva. Mxico: Rei Cecsa. 1991
SIMON, Herbert. El Comportamiento
Aires : Ediciones Aguilar, 1980

Administrativo.

Buenos

SLOAN, Alfred Pritchard Jr. My years with General Motors. New

York: Goubleday, 1963
VAN HORNE, James C. Administracin financiera. Buenos Aires:
Ediciones Contabilidad Moderna, 1976
SALLENAVE, Hean Paul. Gerencia y planeacin estratgica. Bogot
: Editorial Norma, 1995
SOLOMON, Ezra. Teora de la administracin financiera. Buenos
Aires: Macchi, 1969
THUROW, Lester. La guerra del siblo XXI. Bergara. Buenos Aires,
1992
TOFFLER, Alvin. La empresa flexible. Mxico : Plaza & Jans, 1986
WEICH, K. The social pasychology of organizing. New York:
Addison Wesley, 1979