Blaine Kitchenware, Inc.

: Capital Structure
El 27 de abril, Vctor Dubinski, CEO de Blaine Kitchenware, Inc. (BKI), se sent en
su oficina a una reunin que tuvo con un banquero de inversin a principios de semana. El
banquero, quien Dubinski conoca desde haca aos, pidi la reunin despus de un grupo
de inversionistas de capital privado, hizo discretas averiguaciones sobre una posible
adquisicin de Blaine. Aunque Blaine era una empresa pblica, la mayora de sus acciones
fueron controladas por los familiares descendientes de los fundadores de la empresa junto
con varios fideicomisos familiares. Los intereses de la familia estaban fuertemente
representados en el consejo de administracin tambin. Dubinski saba que la familia no
tena inters actual en la venta (por el contrario, Blaine estaba interesado en la adquisicin
de otras empresas en los aparatos de cocina) por lo que esta obertura, al igual que algunos
otros antes que l, se rechaz educadamente.
Sin embargo, Dubinski fue golpeado por la afirmacin de la banca que un
comprador de capital privado podra "desbloquear" el valor inherente a las operaciones
fuertes de Blaine y el balance. El uso de efectivo en el balance de Blaine y nuevos
prstamos, una firma de capital privado podra comprar todas las acciones en circulacin de
Blaine a un precio mayor de $ 16.25 por accin, su actual precio de las acciones. Sera
entonces pagar la deuda en el tiempo utilizando las ganancias futuras de la compaa.
Cuando el banquero seal que s BKI podra hacer lo mismo (pedir prestado el dinero para
volver a comprar sus propias acciones) Dubinski haba preguntado: "Pero por qu lo
hacemos?" La respuesta del banquero fue contundente: "Porque usted es el exceso de
lquido y poco apalancamiento, sus accionistas estn pagando un precio por ello.". En los
das posteriores a la reunin, los pensamientos de Dubinki volvan a la recompra de
acciones. Cuntas acciones podran ser compradas? A qu precio? Sera menor la
fortaleza financiera de Blaine? O impedir a realizar las adquisiciones futuras?
Blaine Kitchenwares Business
Blaine Kitchenware era un productor de tamao medio de pequeos
electrodomsticos de marca utilizados principalmente en las cocinas residenciales.
Originalmente fundada como La Blaine Electrical Apparatus Company en 1927, produjo
entonces nuevos electrodomsticos, como planchas, aspiradoras, planchas para hacer gofres
y separadores de crema, que se promociona como moderno, limpio y ms fcil de usar que
sus homlogos alimentados por petrleo, carbn, gas, o con la mano. Para el ao 2006, los
productos de la compaa consistan en una amplia gama de pequeos electrodomsticos
utilizados para la preparacin de alimentos y bebidas y para cocinar, incluyendo varias
lneas de marca de volantes profundos, planchas, planchas para hacer gofres, tostadoras,
pequeos hornos, licuadoras, batidoras, presin ollas, vaporeras, ollas de cocimiento lento,
trituradoras y las mquinas de cortar, y mquinas de caf.

Blaine tena poco menos de 10% del mercado de 2,3 mil millones dlares EE.UU. para
pequeos utensilios de cocina. Para el perodo 2003-2006, la industria registr modestas
unidades de crecimiento anual de las ventas del 2%, a pesar de mercado positivo.
Condiciones que incluyen un fuerte mercado de la vivienda, el crecimiento de hogares
ricos, y el producto de innovaciones. La competencia de las importaciones baratas y precios
agresivos por parte de mayoristas limitada de dlares de la industria el crecimiento del
volumen de slo 3,5% anual durante el mismo perodo. Histricamente, la industria haba
sido fragmentada, pero haba experimentado recientemente una consolidacin que muchos
participantes esperaban para continuar.
En los ltimos aos, Blaine se haba estado expandiendo en los mercados extranjeros. Sin
embargo en 2006, el 65% de sus ingresos se genera a partir de los envos a los mayoristas y
minoristas de Estados Unidos, y el resto proviene de las ventas a Canad, Europa, Centro y
Sudamrica. La compaa vendi aproximadamente 14 millones de unidades al ao.
Haban tres grandes segmentos de la pequea industria de electrodomsticos de cocina:
preparacin de alimentos, electrodomsticos, aparatos de cocina y aparatos para preparar
bebidas. Blaine produce productos para todos los gustos, pero la mayor parte de sus
ingresos proviene de aparatos de coccin y preparacin de alimentos electrodomsticos. Su
cuota de mercado de aparatos para preparar bebidas era slo el 2%. La mayora de los
aparatos de BKI vendidos al por menor, a precios medios, en o por debajo de los productos
ofrecidos por las ms conocidas marcas nacionales. La investigacin de mercado de BKI
mostr consistentemente que la marca Blaine era bien conocida y bien considerada por los
consumidores. Se asocia tanto con la "nostalgia", y la creacin "familiar de platos
saludables.
Recientemente, Blaine haba introducido algunos productos con caractersticas
"inteligentes" de tecnologa y un estilo ms elegante, dirigindose a los consumidores de
gama alta con la intencin de competir en los puntos de precios ms altos. Esta estrategia
estaba en respuesta a la creciente competencia de las importaciones de Asia y de productos
de marca propia. La mayora de los productos de BKI se distribuyen a travs de una red de
mayoristas, que suministra de mayoristas y los grandes almacenes, pero sus productos de
nivel superior se vendieron directamente a los minoristas de especialidad y compaas de
catlogo. Independientemente del canal de distribucin, BKI ofreci estndar a
consumidores a trminos de la garanta de 90 das a un ao, dependiendo del aparato.
Las ventas mensuales de Blaine alcanzaron un pico estacional en octubre y noviembre ya
que los minoristas alcanzaron mayor stock en previsin de la temporada de vacaciones. Un
pico menor se produjo en mayo y junio, coincidiendo con el Da de la Madre, una oleada de
verano en las bodas, y el pico de temporada en casa de compras. Histricamente, las ventas
de electrodomsticos Blaine haba sido cclico, as, tiende a realizar un seguimiento global
de actividad macroeconmica. Este tambin fue el caso de la industria en su conjunto, en

particular, los cambios en las ventas de electrodomsticos se correlacionaron con los

cambios en las ventas de viviendas y en la rehabilitacin de viviendas y enseres domsticos
en formacin.
BKI es propiedad y operacin de una pequea fbrica en Minnesota que produce piezas de
hierro fundido con especialidad de recubrimientos para algunas de sus ofertas de utensilios
de cocina. De lo contrario, sin embargo, Blaine, al igual que la mayora de las empresas de
la industria de electrodomsticos, subcontrat su produccin. En 2006 tuvo BKI
proveedores y fabricantes por contrato en China, Vietnam, Canad y Mxico.
Victor Dubinski era un bisnieto de uno de los fundadores. Ingeniero de profesin, Dubinski
servido en la Marina de los EE.UU. despus de graduarse de la universidad en 1970.
Despus de su descarga, trabaj para una gran contratista de defensa aeroespacial y hasta su
incorporacin a la empresa familiar en 1981 como jefe de operaciones.
Fue elegido miembro de la junta directiva en 1988 y se convirti en CEO de Blaine en
1992, sucediendo a su to.
Bajo el liderazgo de Dubinski, Blaine ha operado tanto como siempre lo haba hecho, con
tres notables excepciones. En primer lugar, la compaa complet una oferta pblica inicial
en 1994. Esto proporcion una medida liquidez para algunos de los descendientes de los
fundadores que, colectivamente, propiedad del 62% de las acciones en circulacin despus
de la salida a la bolsa. En segundo lugar, a partir de la dcada de 1990, Blaine se movi
gradualmente su produccin al extranjero.
La compaa comenz tomando ventaja del TLCAN, con la participacin proveedores
realizaron algunas manufactureras en Mxico. Para el ao 2003, BKI tambin haba
establecido relaciones con varios pases de Asia, fabricantes, y la gran mayora de su
produccin se llevaron a cabo fuera de los Estados Unidos. Por ltimo, BKI haba
emprendido una estrategia centrada en completando y complementando su oferta de
productos por adquisicin de pequeos fabricantes independientes o los electrodomsticos
de cocina, lneas de productos de grandes fabricantes diversificados. La compaa sigui
atentamente los cambios en la compra de los clientes, comportamiento y las tendencias del
mercado. Victor Dubinski y el tablero estaban dispuestos a continuar lo que crea que haba
sido una estrategia fructfera. La compaa tena un inters particular para aumentar su
presencia en el segmento de aplicacin debida, lo que demuestra el crecimiento ms fuerte
y donde BKI era ms dbil. Hasta el momento, todas las adquisiciones haban sido por
dinero en efectivo o en acciones BKI.

Desempeo Financiero
Durante el ao finalizado el 31 de diciembre de 2006, Blaine obtuvo una utilidad neta de $
53,6 millones en los ingresos de 342.000.000 dlares. Anexos 1 y 2 se presentan los estados
financieros ms recientes de la compaa. Aproximadamente 85% de los ingresos de Blaine
y el 80% de sus ingresos de explotacin provienen de la venta de productos de nivel medio,
con la lnea de alta gama que representa los bienes para el resto. 2006 el EBITDA de la
compaa margen de casi el 22% se encontraba entre los ms fuertes dentro del grupo de
compaeros, se muestra en el Cuadro 3. A pesar de su reciente cambio hacia las lneas de
productos de gama alta, los mrgenes operativos de Blaine haban disminuido ligeramente
durante los ltimos tres aos. Los mrgenes se redujeron debido a los costos de integracin
y las rebajas del valor asociado con las recientes adquisiciones. Ahora que se terminaron las
actividades de integracin, los ejecutivos de BKI espera que la firme para lograr mrgenes
operativos al menos tan altos como sus mrgenes histricos.
La industria de EE.UU. en su conjunto, una presin considerable caras de las importaciones
y los productos de marca propia, as como un cambio en las preferencias de compra de los
consumidores a favor de mayor tamao, "caja grande" minoristas. En respuesta, algunos de
los rivales ms agresivos de Blaine fueron recortando los precios para mantener el
crecimiento de las ventas. Blaine no tena, siguieron su ejemplo y su crecimiento orgnico
de los ingresos que haban sufrido en los ltimos aos, como parte de su ncleo de
productos perdieron cuota de mercado. El crecimiento de la lnea superior de Blaine se
debi casi exclusivamente a adquisiciones.
A pesar de la rentabilidad de la empresa, los retornos a los accionistas haban sido algo
inferior a la media.
El regreso de Blaine sobre recursos propios (ROE), que se muestra a continuacin, fue
significativamente inferior a la de su cotizada en bolsa. Por otra parte, las ganancias por
accin cayeron significativamente desde 2004, en parte debido a la disolucin de
adquisiciones.
Companies 2006 ROE
Home & Hearth Design 11.3%
AutoTech Appliances 43.1%
XQL Corp. 19.5%
Bunkerhill Incorporated 41.7%
EasyLiving Systems 13.9%
Mean 25.9%

Median 19.5%
Blaine 11.0%

Durante 2004-2006, gravaba rendimientos anuales de los accionistas BKI, incluidos los
dividendos y la apreciacin de precios, fueron aproximadamente 11% por ao. Esto fue ms
alto que el S & P 500, que regres aproximadamente 10% por ao. Sin embargo, estaba
muy por debajo del 16% anual compuesto por rendimientos devengados por los accionistas
del grupo de pares de Blaine durante el mismo perodo.
Polticas Financieras
Posicin financiera de Blaine era conservadora y muy en consonancia con la larga data de
BKI la prctica y, de hecho, con su estilo de gestin en general. Slo dos veces en su
historia tuvo la empresa prestando ms all de las necesidades de capital de trabajo de
temporada. La primera vez fue durante la Segunda Guerra Mundial, cuando tomando del
gobierno de EE.UU. para redisear varias fbricas para la produccin de la segunda guerra
mundial.
Fue durante la primera crisis del petrleo de la dcada de 1970. En ambas ocasiones, la
deuda fue cancelada tan pronto como sea posible.
A finales de 2006, el balance de Blaine fue el ms fuerte en la industria. No slo era
DebtFree, pero la compaa tambin celebr 231.000.000 dlares en efectivo y valores al
final de 2006, frente a los 286 millones de dlares dos aos antes. Dada esa liquidez
sustancial, Blaine haba terminado en 2002 una gira de contrato de crdito diseada para
proporcionar crdito standby para las necesidades estacionales, el CFO aleg que los gastos
fueron una prdida de dinero y Dubinski.
En los ltimos aos los usos ms importantes de la compaa de dinero en efectivo han sido
los dividendos en efectivo y comunes contraprestaciones pagadas en varias adquisiciones.
Los dividendos por accin han aumentado modestamente durante 2004-2006, sin embargo,
ya que la compaa emiti nuevas acciones en relacin con algunas de sus adquisiciones, el
nmero de acciones en circulacin aument y la proporcin de pago aument
significativamente, a ms del 50% en el ao 2006.
2004 2005 2006
Net income $ 53,112 $ 52,435 $ 53,630
Dividends $ 18,589 $ 22,871 $ 28,345
Average shares outstanding 41,309 48,970 59,052

Earnings per share $ 1.29 $ 1.07 $ 0.91

Dividend per share $ 0.45 $ 0.47 $ 0.48
Payout ratio 35.0% 43.6% 52.9%

El siguiente mayor uso de fondos fueron los gastos de capital, que eran modestas debido a
Blaine ampla su externalizacin de su fabricacin. Promedio de gastos de capital durante
los tres ltimos aos eran poco ms de $ 10 millones por ao. Mientras se espera que se
mantengan moderadas, los gastos futuros seran impulsados en parte por la extensin y la
naturaleza de las futuras adquisiciones de Blaine. En los ltimos aos, su dinero en efectivo
despus de impuestos generados por las operaciones ha sido ms de cuatro veces el
promedio de gastos de capital y en aumento, como se muestra en la tabla a continuacin.
2004
EBITDA
Less: Taxes

2005

2006

AVG.

$ 69,370 $ 68,895 $ 73,860

24,989

24,303

23,821

After-Tax Operating Cash Flow 44,380

44,592

50,039

46,337

Hacia nuevas polticas financieras en 2007

En 2007 Blaine tena previsto continuar con su poltica de mantener los precios a un frente
competitivo de presiones. En consecuencia, sus directivos esperaban crecimiento de los
ingresos de slo el 3% para el ao fiscal 2007. Sin embargo, esta tasa de crecimiento
supone ningunas adquisiciones se harn en 2007, a diferencia de los dos anteriores aos.
Mientras que el tablero se mantuvo receptivo a las oportunidades, Dubinski y su equipo
tenan ningn objetivo en mente por el momento a finales de abril.
Al reflexionar sobre la posibilidad de recomprar acciones, Dubinski ha entendido que poda
considerar un movimiento tan slo en combinacin con todas las polticas financieras de
BKI: su liquidez, su estructura de capital, poltica de dividendos, estructura de propiedad, y
los planes de adquisicin. Adems, se pregunt sobre el calendario. El precio de la accin
de Blaine no estaba muy lejos de su mximo histrico, sin embargo, su rendimiento
claramente largo de sus compaeros. Un resumen de la informacin contempornea del
mercado financiero se presenta en Anexo 4.
Dubinski haba empezado a sospechar que miembros de la familia en el tablero daran la
bienvenida a algunos de los posibles efectos de una gran parte de recompra. Suponiendo

que los miembros de la familia se quedaron con sus acciones, su porcentaje de participacin
de Blaine se levantara, revirtiendo una tendencia a la baja que data de la IPO de BKI.
Tambin dara a la Junta una mayor flexibilidad en el establecimiento de futuros dividendos
por accin. Tanto Dubinski y la junta saban que la tendencia reciente en razn de pago de
BKI era insostenible y que esta cuestin afecta a algunos miembros de la familia.
Por otro lado, una gran recompra podra ser impopular si Blaine obligado a renunciar a su
guerra a pecho y / o suspender su actividad de adquisicin. Tal vez lo ms inquietante, que
podra causar Blaine es pedir dinero prestado. La empresa tendra que pagar los gastos por
intereses significativos slo para la tercera vez en su historia. Como Dubinski gir su silla
hacia la ventana, mir la enmarcada foto detrs de su escritorio de su bisabuelo, Marcus
Blaine, lo que demuestra la empresa de primera en su crema de mayor venta de productos
durante la primera dcada de Blaine. Un verdadero Blaine Cream elctrico Separador
sentado en una caja de cristal en la esquina, el ltimo haba sido fabricado en 1949.
Anexo 1 Blaine Kitchenware, Inc., Estados de Resultados, aos terminados el 31 de
diciembre ($ en miles)
Operating Results

2004

2005

2006

Revenue

$291,940

$307,964

$342,251

Less: Cost of Goods Sold

204,265

220,234

249,794

Gross Profit

87,676

87,731

92,458

Less: Selling, General & Administrative

25,293

27,049

28,512

Operating Income

62,383

60,682

63,946

6,987

8,213

9,914

69,370

68,895

73,860

Plus: Depreciation & Amortization

EBITDA
EBIT

62,383

60,682

63,946

Plus: Other Income (expense)

15,719

16,057

13,506

Earnings Before Tax

78,101

76,738

77,451

Less: Taxes

24,989

24,303

23,821

Net Income

53,112

52,435

53,630

$ 18,589

$ 22,871

$ 28,345

Dividends

Margins
Revenue Growth

3.2%

5.5%

11.1%

Gross Margin

30.0%

28.5%

27.0%

EBIT Margin

21.4%

19.7%

18.7%

EBITDA Margin

23.8%

22.4%

21.6%

Effective Tax Ratea

32.0%

31.7%

30.8%

Net Income Margin

18.2%

17.0%

15.7%

Dividend payout ratio

35.0%

43.6%

52.9%

Anexo 2 Blaine Kitchenware, Inc. Balances Generales al 31 de diciembre, ($ en miles)

Assets

2004

2005

2006

Cash & Cash Equivalents

$ 67,391

$ 70,853

$ 66,557

Marketable Securities

218,403

196,763

164,309

Accounts Receivable

40,709

43,235

48,780

Inventory

47,262

49,728

54,874

Other Current Assets

2,586

3,871

5,157

Total Current Assets

376,351

364,449

339,678

Property, Plant & Equipment

99,402

138,546

174,321

8,134

20,439

38,281

Other Assets

13,331

27,394

39,973

Total Assets

$497,217

$550,829

$592,253

$ 26,106

$ 28,589

$ 31,936

22,605

24,921

27,761

17,196

16,884

Goodwill

Liabilities & Shareholders' Equity

Accounts Payable
Accrued Liabilities
Taxes Payable

14,225

Total Current Liabilities

62,935

70,705

76,581

Other liabilities

1,794

3,151

4,814

Deferred Taxes

15,111

18,434

22,495

Total Liabilities

79,840

92,290

103,890

Shareholders' Equity

417,377

458,538

488,363

$497,217

$550,829

$592,253

Total Liabilities & Shareholders' Equity

Note: Many items in BKIs historical balance sheets (e.g., Property, Plant & Equipment)
have been affected by the firms acquisitions.