1

RENTA FIJA
Profesor: Jos Lup

Riesgos asociados a la inversin en Bonos

2

Prdidas ocasionadas por:

Riesgo de:

Tasa de inters
(interest rate risk)

Curva de rendimiento
(yield curve risk)

Crdito
(credit risk)

Incumplimiento (default)

- Liquidez
- Inflacin, tipo de cambio, soberano
- Prepago y reinversin

Riesgo de tasa de inters: Medidas

3

Macaulay: En 1938* construy una medida como proxy para el plazo

promedio de vida de un bono con el objetivo de hacer comparables bonos de
distintas caractersticas (cupn, plazo vencimiento, yield to maturity)

Duracin Macaulay = MCD =

(n) = 1

=1

1+

1
2
3

+2
+3
+ + n

n = nmero de periodos (trimestres, semestres, etc.)

() =

()

k = nmero de pago de cupones en el ao (semestre, k =2)

*Macaulay (1938). Some theoretical problems suggested by the movements of interest rates, bond yelds and stock
prices in the United States since 1856.

Riesgo de tasa de inters: Medidas

4

Duracin Modificada:

Sensibilidad del precio ante cambios en la yield.

% 1 1
=

Sabemos que el precio del bono viene dado por:

=
=1

1
2
+
1+
+

3
+

+ +

. (1)

Para hallar la sensibilidad:

Primero: Calculamos la primera derivada del precio respecto a la yield.

= ?

Riesgo de tasa de inters: Medidas

5

Primera derivada (de la ecuacin 1):

n)

1 1
2 2
3 3
=
+
+
+

.
+

1+ 2
1+ 3
1+ 4
1 + +1

Factorizando:

1
1
2 2
3 3

=

+
+
+ .+
(1 + )
(1 + )
1+ 2
1+ 3
1+

Resumiendo:

1
=

1+

=1

1+

. (2)

Riesgo de tasa de inters: Medidas

6

Dividimos a ambos trminos de la ecuacin (2) por el precio.

1
1
=

1+

=1

1+

1
MOD

As la variacin del precio en trminos porcentuales viene dada por:

MOD

Y su relacin con la duracin de Macaulay:

1+

Propiedades de la duracin
7

Duracin

Duracin de un bono cero

cupn es igual al tiempo que
le falta para el vencimiento

Ceteris paribus:

Ceteris paribus:

Ceteris paribus:

Aproximacin Taylor Precio Bono

8

Para aproximar de mejor manera la sensibilidad del

precio del bono ante los cambios de la yield utilizamos
la aproximacin de segundo orden de Taylor para la
funcin del precio alrededor de un punto P(y0 ) :
1
= 0 + 0 0 + 0 0
2
0
(0 )

1
1 2
1
=

(0 )
2 2 (0 )

% = +

Convexidad
(Convexity
Cvx)

Convexidad
9

Convexidad de un bono:
2 1
=

Sabemos que la primera derivada del bono es:

n)

1 1
2 2
3 3
=
+
+
+

.
+

1+ 2
1+ 3
1+ 4
1 + +1

Tomamos la segunda derivada:

2
1 (2) 1
2 (3) 2
3 (4) 3
(n 1)
=
+
+
.
.
+
2
1+ 3
1+ 4
1+ 5
1 + +2

Convexidad
10

Reordenando y agrupando

2
1
=
2
1+

1 (2) 1
2 (3) 2
3 (4) 3
(n + 1)
+
+
+.
.
+
1+
1+ 2
1+ 3
1+

2
1
=
2
1+

2
=1

( + 1)
1+

Dividimos por el precio y obtenemos la convexidad:

=1

1
1
=
=
2
1+

( + 1)
1+

Duracin de un portafolio
11

Calcularemos la sensibilidad del valor de un

portafolio de bonos respecto a la ytm

El valor del portafolio:

=

Queremos hallar:

% 1 1
=

Tomamos la primera
derivada:

Dividimos sobre P.

1
=

Duracin de un portafolio
12

Multiplicamos por ( / ) y desarrollamos

1
=

Donde:
, es la duracin modificada de cada bono.
, es la participacin de cada bono dentro del portafolio.

Convexidad del portafolio

13

Convexidad de un portafolio:
=

Ejemplo: Considere el siguiente portafolio de 3 bonos;

Bono

A
B
C
Total

Tasa YTM Plazo del Valor

cupn
bono
Nominal
del Bono
6%
8%
7%

6%
6%
6%

5 aos
7 aos
10 aos

Precio del
Bono

S/. 100
S/. 100
S/. 100 S/. 111.2961
S/. 100 S/. 107.4387

Cantidad de
Bonos

Valor de
mercado de
cada bono

40 000
50 000
10 000

4 000 000
5 564 804
1 074 387
10 639 191

Duracin
modificada

4,2651
5,4207
7,2438

Ejemplo:
14

Solucin:
=

100 40 000
=
= 0,3760

10 639 191

111,2961 50 000
=
= 0,5230

10 639 191

107,4387 10 000
=
= 0,1010

10 639 191

Duracin del portafolio:

= + +
= 0,3760 4,2651 + 0,5230 5,4207 + 0,1010 7,2438 = 5,1703

Ejemplo:
15

Esto significa que para incrementos del 1% en todas las ytm de los 3 bonos, el
valor del portafolio se reducir en 5,1703%.
Bono
A
B
C
Portafolio

Plazo del bono

5 aos
7 aos
10 aos

Valor de
Mercado
4 000 000
5 564 804
1 074 387
10 639 191

MOD
4,2651
5,4207
7,2438
5,1703

Var. Soles por suba

de 100 bp.
-170 604
-301 652
-77 826
-550 082

De la misma manera se puede calcular para la convexidad y tambin se puede

aplicar la expansin de Taylor.

Inmunizacin
16

Motivacin: Los movimientos de la tasa de inters afecta el

valor de nuestra inversin en bonos.

A pesar de esto, el inversor puede inmunizar su inversin de

manera esttica encontrando un horizonte de inversin de tal
manera que:

Inmunizacin: Clculo
17

Un inversor decidi comprar un bono a una tasa de inters (y)

que mantendr durante un horizonte de inversin (H) y cuyo
valor al final del horizonte de inversin es:
= 1 +

Usted desea inmunizar el bono ante cambios en la tasa de

inters (y) por tanto:

=
1+

1+

=0

+ 1+

1+
=

1+

=

1+

=0

= (1 + )
=

Yield to maturity: Deficiencia

18

Utilizar el YTM como referencia para valuar bonos de similar

plazo (pricing), genera precios que no son libres de arbitraje.

Ejemplo:

Suponga que tiene los siguientes ttulos:

Bono B (Bullet semestral)

Bono A (Bullet semestral)

Valor Nominal
Tasa cupn
Plazo al vencimiento

USD 100
5% anual
cap. Semestral
6 meses

Yield to maturity

Precio Bono A?

5%

Valor Nominal
Tasa cupn
Plazo al vencimiento

USD 100
6% anual
cap. Semestral
12 meses

Yield to maturity

Precio Bono B?

6%

Yield to maturity: Deficiencia

19

Ahora queremos determinar el precio de un Bono C con

las siguientes caractersticas:
Precio Bono C ?

Bono C (Bullet semestral)

Valor Nominal

USD 100

Tasa cupn
Plazo al vencimiento
Yield to maturity

Que YTM utilizar ?

10% anual
cap. Semestral.
12 meses
?%

Si utilizamos la ytm del Bono B, el precio del Bono C sera:

5
105
=
+
1 + 3%
1 + 3%

= 103, 8269

Yield to maturity: Deficiencia

20

El precio hallado es inexacto y no es libre de arbitraje (esto es

se puede realizar ganancias libre de riesgo). Vamos a demostrar
la posibilidad de arbitraje replicando el Bono C mediante un
portafolio formado por el Bono A y B:
Flujo de caja:
1 = 102,5 + 3 =
5
2 = 103
= 105
Solucin:
= 1,0194 ; = 0,0189
= + = 100 + 100
= 0,0189 100 + 1,0194 100 = 103,8361

Yield to maturity: Deficiencia

21

Conclusin:

El precio resultante de un bono valuado (pricing) con las

yield to maturity de bonos a plazos similares no es libre de
arbitraje.

Piense en lo siguiente: Usted exigira un retorno igual a los

siguientes bonos:

Bono cero cupn a 5 aos

Bono (tasa cupn:10%) a 5 aos.

Como se valorizan bonos libres de arbitraje: Curva de bonos

cero cupn (zero curve)