CURSO - La decisin de invertir

en las organizaciones
NDICE:
TEMA 1.- ANLISIS DE INVERSIONES
A) INVERSIN
A.1) CONCEPTO
A.2) SIGNIFICADO
A.3) ELEMENTOS QUE INTERVIENEN
A.4) CLASIFICACIN
B) ELEMENTOS QUE DEFINEN LA INVERSIN
B.1) HORIZONTE TEMPORAL
DETERMINACIN
VIDA FSICA
VIDA TCNICO COMERCIAL
VIDA TECONOLGICA
SUBDIVISIN DEL HORIZONTE TEMPORAL
B.2) DIMENSIN DE UN PROYECTO
B.3) FLUJOS DE CAJA
CONSIDERACIONES PREVIAS
DETERMINACIN
C) ASPECTOS A CONSIDERAR EN LA DECISIN DE INVERTIR
TEMA 2:EVALUACIN DE LOS PROYECTOS DE INVERSIN: MTODOS ESTTICOS
MTODOS DE VALORACIN Y SELECCIN DE INVERSIONES
MTODOS ESTTICOS
CLASIFICACIN DE LOS MTODOS ESTTICOS
a) FLUJO DE CAJA TOTAL POR UNIDAD MONETARIA COMPROMETIDA
b) FLUJO DE CAJA MEDIO ANUAL POR UNIDAD MONETARIA COMPROMETIDA
c) PLAZO DE RECUPERACIN DEL CAPITAL
d) TASA DE RENDIMIENTO CONTABLE
e) COMPARACIN DE COSTES

TEMA 3:EVALUACIN DE LOS PROYECTOS DE INVERSIN: MTODOS DINMICOS

MTODOS DE VALORACIN Y SELECCIN DE INVERSIONES
MTODOS DINMICOS
CLASIFICACIN DE LOS MTODOS DINMICOS
PLAZO DE RECUPERACIN DEL CAPITAL CON DESCUENTO
a) VALOR ACTUAL NETO O VALOR CAPITAL
VENTAJAS
INCONVENIENTES
b) TASA DE VALOR ACTUAL
VENTAJAS
INCONVENIENTES
HIPTESIS DE REINVERSIN DE LOS FLUJOS NETOS DE CAJA
TEMA 4:RELACIN ENTRE VAN Y TIR
A) RELACIN ENTRE LOS CRITERIOS DEL VAN Y DEL TIR
B) VAN GLOBAL Y TIR GLOBAL
TEMA 5:INFLACCIN E INVERSIONES
EL EFECTO DE LA INFLACIN EN LA SELECCIN DE LAS INVERSIONES

TEMA 1: LA EVALUACIN DE PROYECTOS

EMPRESARIALES. CRITERIOS DE SELECCIN DE
INVERSIONES.
A)#INVERSIN#
CONCEPTO,#SIGNIFICADO#Y#ELEMENTOS#QUE#INTERVIENEN#

Una# inversin# es# proceso# por# el# cual# se# produce# el# cambio# de# una# satisfaccin#
inmediata#y#cierta#a#la#que#se#renuncia,#contra#la#esperanza#que#se#adquiere#y#de#la#cual#
el#bien#o#el#derecho#adquirido#es#el#soporte.#
Para# el# inversor# supone# un# proceso# de# acumulacin# de# capital# con# la# esperanza# de#
obtener#unos#beneOicios#futuros.#
En#toda#inversin#concurren#cuatro#elementos:#el#sujeto#que#invierte;#el#objeto#sobre#el#
que# se# invierte;# el# coste# que# supone# la# renuncia# a# una# satisfaccin# en# el# presente,#
denominado#coste#de#oportunidad;#y,#la#esperanza#de#unos#ingresos#futuros.#

CLASIFICACIN#
Las# inversiones# pueden# ser# de# diferente# naturaleza# o# responder# a# distintos# motivos#
con# lo# que# es# posible# utilizar# otros# tantos# criterios# para# clasiOicarlas.# Presentaremos#
uno#de#los#criterios#ms#utilizados,#el#objetivo#perseguido#por#el#inversor.#
En#virtud#de#los#objetivos#perseguidos#por#el#inversor#puede#hablarse#de:#
#
#
#
U#Inversin#en#productos#y#servicios#nuevos:#proyectos#de#inversin#vinculados#a#
#
la#poltica#de#diversiOicacin.#
#
#
#
U#Inversin#de#expansin:#proyectos#que#vienen#determinados#por#la#poltica#de#
#
crecimiento#de#la#empresa#y#cuyo#objetivo#es#aumentar#su#capacidad#productiva#
#
ante#un#crecimiento#de#la#demanda.#
#
#
#
U#Inversin#de#mejora:#proyecto#dirigidos#a#conseguir#una#mejora#de#la#calidad#o#
#
bien#a#incrementar#la#productividad#buscando#una#disminucin#de#los#costes#de#
#
produccin.#
#
#
#
U#Inversin#de#mantenimiento:#proyectos#cuya#Oinalidad#es#mantener#los#niveles#
#
de#calidad#o#produccin#actuales.#
#
#
#
U#Inversin#de#gestin:#proyectos#que#relacionados#directamente#con#la#actividad#
#
productiva#de#la#empresa#contribuyen#a#mejorar#su#eOicacia#y#rentabilidad.#

#
#
#
#
#

#
U#Inversin#Oinanciera:#proyectos#que#implican#adquisicin#y#suscripcin#de##
valores#de#renta#variable#y#Oija#por#un#plazo#superior#a#un#ao,#adems#de#los##
crditos# y# prstamos# de# carcter# permanente# por# operaciones# no# relacionadas#
con#la#actividad#de#la#empresa.#

B)#ELEMENTOS#QUE#DEFINEN#LA#INVERSIN#
Los# elementos# que# deOinen# la# inversin# son:# el# horizonte# temporal,# la# dimensin# del#
proyecto#y#los#cashUOlow.#

HORIZONTE#TEMPORAL#
El# horizonte# temporal# es# el# tiempo# que# transcurre# desde# el# inicio# de# la# inversin# o#
momento#en#que#se#produce#el#primer#compromiso#o#gasto#de#un#proyecto,#hasta#que#
sta#deja#de#generar#entradas#y#salidas#de#dinero.#

DETERMINACIN#
Para# su# estimacin# se# puede# recurrir# a# la# vida# Osica# del# proyecto,# a# la# vida# tcnicoU
comercial#o#a#la#vida#tecnolgica#de#ste,#considerando#el#periodo#de#menor#duracin#
de#los#tres#citados.#

VIDA#FSICA#
La# vida# Osica# de# un# proyecto# es# el# tiempo# que# transcurre# desde# el# inicio# de# este#
proyecto#hasta#que#sus#activos#se#deterioran#con#prdidas#signiOicativas#de#produccin,#
rendimiento#y#calidad.#
En# ocasiones# es# posible# conocerla# mediante# estimaciones# tcnicas# o# por# la# propia#
experiencia,# aunque# son# periodos# de# tiempo# que# dependen# de# la# poltica# de#
mantenimiento#que#haya#seguido#la#empresa.#Tambin#es#frecuente#calcularla#sobre#la#
base# de# su# vida# contable# o# periodo# de# amortizacin.# Este# periodo# de# amortizacin#
suele#estar#acotado#legalmente.#

VIDA#TCNICO#COMERCIAL#
La#vida#tcnicoUcomercial#de#un#proyecto#es#el#tiempo#que#transcurre#hasta#la#aparicin#
de#productos#sustitutivos.#
Los#estudios#de#mercado#pueden#ayudar#a#estimar#el#ciclo#de#vida#de#un#producto.#

VIDA#TECONOLGICA#
La# vida# tecnolgica# de# un# proyecto# es# el# tiempo# que# transcurre# hasta# la# aparicin# de#
nuevos# procesos# y# tecnologas# que# mejoran# los# rendimientos# y# la# calidad# de# los#
productos#convirtiendo#en#obsoletos#los#equipos#y#procesos#actuales.#
Su#determinacin#es#la#ms#compleja#al#no#conocerse#los#programas#de#I+D#en#nuevas#
tecnologas.#

SUBDIVISIN#DEL#HORIZONTE#TEMPORAL#
Una#vez#determinado#el#horizonte#temporal#de#la#inversin,#ste#se#divide#en#periodos#
de#igual#tiempo,#a#Oin#de#analizar#los#Olujos#de#caja#generados.#
Estos# periodos# pueden# ser# anuales,# mensuales,# semanales,# quincenales,# semestrales,#
quinquenales,#etc.#siendo#lo#ms#frecuente#el#periodo#anual.#
Por#ejemplo,#una#inversin#con#un#horizonte#temporal#de#10#aos#lo#podramos#dividir#
en#perodos#anuales,#considerando#los#Olujos#de#caja#habidos#a#Oinal#de#cada#periodo.#Es#
decir,#si#en#un#ao#hay#un#ingreso#de#150.000#euro#en#enero,#y#en#mayo#hay#un#gasto#de#
100.000#euros,#consideraremos#un#Olujo#de#caja#de#50.000#euros#el#31#de#diciembre#de#
ese#ao.#

En#cambio,#existen#ocasiones#donde#es#ms#interesante#realizar#otro#tipo#de#divisiones#
del#horizonte#temporal.#
Imaginemos,# por# ejemplo,# que# un# seor# adquiere# un# inmovilizado# por# valor# de#
25.000.000# de# euros# al# objeto# de# explotarlo# durante# cuatro# aos# y# luego# venderlo,#
esperando#obtener#ingresos#mensuales#por#alquiler#y#al#mismo#tiempo#satisfacer#unos#
pagos#en#concepto#de#mantenimiento.#
Los#importes#de#ingresos#y#gastos#quedan#recogidos#en#la#tabla:#

Para#poder#comparar#el#desembolso#inicial#con#el#total#de#los#Olujos#monetarios#habra#
que#expresar#todas#las#cantidades#en#el#mismo#periodo#de#tiempo.#

Al#Oinal#queda#un#valor#residual#o#de#desecho#que#tiene#la#consideracin#de#un#cobro#en#
el#instante#del#tiempo#que#se#produce.#
La#diferencia#entre#el#valor#inicial#y#el#residual#es#la#cantidad#que#se#suele#utilizar#para#
Oijar#la#cuota#de#amortizacin.#
DIMENSIN#DE#UN#PROYECTO#
La# dimensin# del# proyecto# es# el# tamao# del# proyecto# de# inversin,# y# al# igual# que#
cuando# nos# referimos# a# dimensin# de# la# empresa,# es# de# diOcil# estimacin# por# existir#
diferentes# formas# de# medirla,# que# se# concretan# de# acuerdo# al# objetivo# que#
pretendemos#alcanzar.#
En#las#inversiones#cuando#se#habla#de#dimensin#es#comn#aceptar#el#volumen#total#de#
fondos#que#absorbe#esa#inversin,#es#decir,#las#salidas#de#dinero#de#la#empresa.#Suelen#
acaecer#en#los#periodos#iniciales#y#en#especial#en#el#primer#periodo.#De#igual#manera#
tambin#se#puede#interpretar#como#el#desembolso#inicial#que#resulta#normalmente#el#
de#mayor#importancia.#

FLUJOS#DE#CAJA#
Los#Olujos#de#caja#o#cashUOlow#se#generan#a#lo#largo#de#la#vida#til#u#horizonte#temporal#
de#la#inversin,#como#diferencia#entre#el#conjunto#de#ingresos#(entradas#o#inputs)#y#los#
gastos#(salidas#o#outputs)#que#se#efectan.#
De#forma#que#si#dividimos#la#vida#til#de#una#inversin#en#periodos#iguales#de#tiempo,#
al#Oinal#de#cada#periodo#dispondremos#de#la#diferencia#entre#ingresos#y#gastos#de#ese#
periodo,#cuyo#balance#se#denomina#cashUOlow.#
Al# total# de# todos# los# Olujos# anuales# se# le# conoce# como# cashUOlow# o# movimiento# de# los#
fondos#de#inversin.#

CONSIDERACIONES#PREVIAS#
Caracterizada# la# inversin# por# la# corriente# de# ingresos# y# gastos,# la# determinacin# del#
cashUOlow#o#movimiento#de#los#fondos#de#inversin#exige#la#comparacin#de#los#Olujos#
monetarios#esperados#con#el#desembolso#realizado#o#a#realizar.#
Evidentemente# esto# llevara# a# tener# que# homogeneizar# las# diferentes# cantidades#
medidas#en#distintos#momentos#del#tiempo,#o#lo#que#es#lo#mismo,#la#actualizacin#de#

todos#los#Olujos#asociados#al#proyecto#y#compararlos#con#los#desembolsos#a#un#tipo#de#
inters#preOijado.#
Si# para# valorar# una# inversin# es# necesario# actualizar# todos# los# Olujos# monetarios# que#
genera# y# compensarlos# con# el# desembolso,# ser# necesario# conocer# el# periodo# de# la#
entrada#y#salida#de#la#liquidez#para#su#actualizacin.#
El# tratar# con# los# ingresos# y# gastos# entraa# una# diOicultad# ya# que# en# la# mayora# de# las#
ocasiones# resulta# evidente# que# en# multitud# de# ocasiones# es# imposible# conocer# con#
exactitud#las#cuantas#de#stos,#as#como#el#momento#exacto#en#el#que#van#a#producirse#
los#mismos.#
Dentro# de# la# Teora# de# la# Inversin# hay# modelos# que# introducen# ese# factor# de#
incertidumbre,# pero# a# efectos# prcticos# consideraremos# conocidos# el# importe# de# los#
ingresos# y# de# los# gastos,# la# fecha# de# su# vencimiento# y# la# tasa# de# descuento# a# la# que#
actualizar# los# Olujos# netos# de# caja# enmarcando# el# anlisis# en# un# contexto# de#
certidumbre.#
Por# tanto,# hemos# de# actualizar# los# Olujos# monetarios# esperados,# siempre# de# acuerdo#
con#un#coste#de#capital#preOijado#y#con#una#actualizacin#compuesta.#Adems,#al#valorar#
las#inversiones#consideraremos#la#acumulacin#al#capital#de#las#ganancias#generadas.#
Una#primera#aclaracin#que#hay#que#realizar#para#el#clculo#de#los#Olujos#de#caja#es#la#
diferencia#existente#entre#los#trminos#cobros#y#pagos#y#la#de#ingresos#y#gastos.#
Una# venta# para# una# empresa# implica# el# reconocimiento# de# un# ingreso,# que# es# un#
derecho# contrado# a# percibir# una# determinada# cantidad# de# dinero# cuyo# equivalente#
monetario# ser# lo# que# llamamos# cobro.# Un# cobro# es# la# materializacin# en# efectivo# de#
ese#derecho,#generando#una#entrada#de#dinero#en#la#tesorera#de#la#empresa,#hasta#que#
no#se#efecta#el#cobro#no#se#puede#considerar#una#entrada.#
En#cambio,#una#compra#para#la#empresa#implica#el#reconocimiento#de#un#gasto#o#una#
obligacin# contrada,# cuyo# equivalente# monetario# es# el# pago.# Un# pago# generar# una#
salida#de#efectivo#al#efectuarse#la#materializacin#de#esa#obligacin.#
nicamente#valoraremos#de#una#inversin,#los#pagos#y#cobros,#a#realizar#en#un#futuro.#
Los# movimientos# de# fondos# que# se# hayan# producido# con# anterioridad# se# denominan#
"costes#hundidos",#y#no#deben#inOluenciar#en#la#valoracin#del#proyecto#que#se#analice.#
Adems,# hay# que# tener# en# cuenta# los# pagos# y# cobros# asociados# a# una# determinada#
inversin,# ya# que# si# sta# implica# un# ahorro# en# costes# ha# de# ser# considerado# como# un#
cobro.# Por# ejemplo,# el# ahorro# de# costes# de# mantenimiento# o# de# avera# que# supone# la#
renovacin#de#la#maquinaria.#
Otro#aspecto#a#considerar#en#los#Olujos#de#caja#son#las#amortizaciones#del#inmovilizado,#
ya#que#stas#no#pueden#considerarse#como#los#pagos#al#no#generar#salidas#de#dinero#ni#
movimiento# de# tesorera.# Constituyen# nicamente# la# expresin# contable# de# la#
depreciacin# que# sufre# un# determinado# bien# de# la# empresa# y# no# habr# que#
considerarla#a#la#hora#de#estimar#la#posible#rentabilidad#de#una#inversin.#

DETERMINACIN

Para#el#clculo#de#los#cashUOlow#netos#determinaremos#bsicamente,#periodo#a#periodo,#
el# total# de# salidas# previstas# menos# el# total# de# entradas# previstas,# resultando# el# cashU
Olow#bruto,#al#cual#se#le#restan#las#amortizaciones#a#Oin#de#detraer#los#impuestos#y#una#
vez# deducidos# se# vuelve# a# incrementar# el# importe# con# el# valor# de# las# amortizaciones#
efectuadas.#
Para#simpliOicar#su#clculo#partimos#de#los#siguientes#supuestos:#
#
#
#
#

1.#Los#ingresos#se#cobran#al#contado#y#los#costes#se#pagan#al#contado.#Es#decir,##
haremos#coincidir#en#el#tiempo,#pagos#y#cobros,#con#ingresos#y#gastos.#
#
2.#El#impuesto#se#liquida#en#el#mismo#periodo#en#el#que#se#devenga.#

3.#No#se#considera#ninguna#deduccin#de#la#base#imponible.#

#
#

4.#Se#considera#la#amortizacin#como#el#nico#coste#que#no#da#lugar#a#una#salida#
efectiva#de#dinero,#es#decir,#el#nico#coste#que#no#genera#un#pago.#

TEMA 2: EVALUACIN DE LOS PROYECTOS DE

INVERSIN: MTODOS ESTTICOS.
El#inversor#ante#la#decisin#de#llevar#a#cabo#una#inversin#debe#valorar#dos#cuestiones:#
que#la#inversin#sea#realizable#desde#el#punto#de#vista#econmico#y#que#los#criterios#de#
seleccin#de#inversiones#la#aconsejen#como#la#mejor#alternativa#posible.#
Ante#la#posibilidad#de#acometer#diferentes#proyectos#de#inversin,#mutuamente#
excluyentes#por#razones#Oinancieras#o#tcnicas,#es#necesario#proceder#a#su#medicin#y#
comparacin,#a#Oin#de#elegir#el#ms#adecuado.#
Existen#dos#mtodos#de#evaluacin#de#inversiones,#los#estticos#o#aproximados,#en#los#
que#no#se#tienen#en#cuenta#la#dimensin#temporal#de#los#Olujos#de#caja#y#los#dinmicos,#
que#consideran#el#factor#tiempo.#

MTODOS'ESTTICOS'
Son#aquellos#que#no#tienen#en#cuenta#el#factor#tiempo,#por#lo#que#los#capitales#de#
diferentes#momentos#de#tiempo#tienen#el#mismo#valor,#lo#que#puede#llevar#a#decisiones#
equivocadas.#No#obstante,#en#la#prctica#son#todava#usados#para#obtener#una#primera#
valoracin#y#seleccin#de#inversiones.#

CLASIFICACIN#DE#LOS#MTODOS#ESTTICOS#
Los# mtodos# estticos# para# la# valoracin# y# seleccin# de# proyectos# de# inversin# se#
clasiOican#en:#
#

U#Flujo#de#caja#total#por#unidad#monetaria#comprometida.#

U#Flujo#de#caja#medio#anual#por#unidad#monetaria#comprometida.#

U#Plazo#de#recuperacin#del#capital#o#payUback.#

U#Tasa#de#rendimiento#contable.#

U#Comparacin#de#costes.#

a) F L U J O# D E# C A J A# T O TA L# P O R# U N I D A D# M O N E TA R I A#
COMPROMETIDA#
El#Olujo#de#caja#total#por#unidad#monetaria#comprometida,#tambin#denominado#ratio#
costeUbeneOicio,# calcula# la# rentabilidad# de# la# inversin.# Para# ello,# compara# la# suma# de#
los#Olujos#netos#de#caja#con#la#cantidad#que#requiere#la#inversin.#
Si#la#rentabilidad#es#igual#a#uno#la#inversin#se#considera#indiferente,#si#es#menor#que#
uno,# se# rechazar# el# proyecto,# y# si# es# mayor# que# uno,# ser# aceptado.# Por# tanto,# ser#
mejor#la#inversin#cuanto#mayor#sea#el#valor#obtenido#en#el#cociente.#
#
#

#
Los#inconvenientes#que#presenta#este#criterio#se#derivan#fundamentalmente#de#la#suma#
de# magnitudes# heterogneas# al# no# considerar# la# variable# tiempo,# siendo# imposible#
determinar# cul# de# varios# proyectos# es# ms# favorable# al# tener# la# misma# rentabilidad.#
Ello#impide#comparar#inversiones#con#distinta#duracin#o#Olujos#de#caja#generados#en#
momentos#iniciales#o#Oinales.#
Adems,#el#valor#obtenido#no#puede#considerarse#una#variable#de#rentabilidad#ya#que#
el#nico#requisito#que#se#exige#es#que#se#recupere#la#cantidad#inicialmente#invertida.#

b)#FLUJO#DE#CAJA#MEDIO#ANUAL#POR#UNIDAD#MONETARIA#
COMPROMETIDA#
El# Olujo# de# caja# medio# anual# por# unidad# monetaria# comprometida# introduce# una#
variante#al#mtodo#anterior#al#calcular#el#Olujo#neto#de#caja#por#el#nmero#de#periodos#
de#la#inversin.#

#
Si# la# rentabilidad# es# igual# a# uno# partido# el# nmero# de# perodos,# la# inversin# se#
considera# indiferente,# si# es# menor,# se# rechazar# el# proyecto,# y# si# es# mayor,# ser#
aceptado,#siendo#mejor#la#inversin#cuanto#mayor#sea#el#valor#obtenido.#
La#rentabilidad#que#se#obtiene#es#anual#pero#con#todos#los#inconvenientes#del#mtodo#
anterior#al#no#tener#en#cuenta#el#tiempo.#

c)#PLAZO#DE#RECUPERACIN#DEL#CAPITAL#
El#plazo#de#recuperacin#del#capital#o#payUback#calcula#el#nmero#de#aos#que#tarda#en#
recuperarse# el# desembolso# inicial,# siendo# preferibles# aquellas# inversiones# cuyo# plazo#
de#recuperacin#esperado#sea#el#ms#corto,#primando#la#liquidez#sobre#la#rentabilidad.#
Cuando#los#Olujos#de#caja#son#constantes#se#calcula#dividiendo#el#desembolso#inicial#por#
el# Olujo# de# caja,# mientras# si# stos# son# variables# se# determinar# acumulndolos# hasta#
que# su# suma# sea# igual# al# desembolso# efectuado,# y# cuando# el# nmero# de# aos# no# es#
exacto#se#efecta#una#aproximacin.#
Los# inconvenientes# que# presenta# este# criterio# se# derivan# de# la# utilizacin# de#
magnitudes#heterogneas#y#de#la#falta#de#consideracin#de#los#fondos#que#se#generan#
despus# de# recuperar# el# desembolso# inicial# donde# estriba# la# rentabilidad# de# la#
inversin.#

d)#TASA#DE#RENDIMIENTO#CONTABLE#
La# tasa# de# rendimiento# contable# se# calcula# mediante# un# cociente# entre# el# beneOicio#
contable# anual# medio# previsto# (despus# de# deducir# las# amortizaciones# y# los#
impuestos)#y#la#inversin#neta#media.#
De#esta#forma,#el#beneOicio#contable#anual#medio#ser#la#suma#de#todos#los#beneOicios#
anuales#considerados#partido#por#el#nmero#de#periodos#en#el#que#se#han#obtenido#y#la#

inversin#neta#media#ser#el#desembolso#de#la#inversin#menos#el#valor#residual,#divido#
todo#por#dos.#

#
Los#inconvenientes#de#este#criterio#son#los#derivados#de#ser#un#mtodo#esttico.#
Adems,#an#cuando#las#inversiones#tengan#la#misma#duracin,#el#mtodo#no#considera#
que#los#beneOicios#puedan#ser#reinvertidos.#

e)#COMPARACIN#DE#COSTES#
La#comparacin#de#costes#se#realiza#calculando#los#costes#anuales#que#corresponden#a#
las#distintas#inversiones.#De#stas#se#elegir#la#que#tenga#menor#coste.#
Los# inconvenientes# que# presenta# este# criterio# derivan# de# la# diOicultad# de# calcular# los#
costes#totales,#ya#que#stos#integran#a#los#costes#Oijos#y#a#los#costes#los#variables.#
Los#costes#Oijos#son#independientes#del#volumen#de#produccin#y#venta,#mientras#que#
para#conocer#los#costes#variables#se#ha#de#estimar#el#volumen#de#produccin,#lo#cual#es#
diOcil#de#prever#de#antemano.#
Adems,# este# mtodo# ni# utiliza# Olujos# de# caja# ni# permite# calcular# la# rentabilidad# de# la#
inversin.#

MTODOS'DINMICOS.'
Son# aquellos# que# consideran# que# al# transcurrir# el# tiempo,# las# cantidades# de# dinero#
obtenidas# o# pagadas# en# momentos# sucesivos# no# pueden# ser# comparadas# ya# que# los#
capitales#tienen#distintos#valor#en#funcin#del#momento#en#que#se#generan.#
As,# para# analizar# proyectos# de# inversin# se# ha# de# incorporar# el# factor# tiempo,#
recurriendo# a# la# actualizacin# o# descuento# para# uniOicar# su# valor# y# luego# proceder# a#
aceptarlos#o#a#rechazarlos#sobre#la#base#de#su#comparacin#con#los#costes.#

TEMA 3: EVALUACIN DE LOS PROYECTOS DE

INVERSIN: MTODOS DINMICOS.
El#inversor#ante#la#decisin#de#llevar#a#cabo#una#inversin#debe#valorar#dos#cuestiones:#
que#la#inversin#sea#realizable#desde#el#punto#de#vista#econmico#y#que#los#criterios#de#
seleccin#de#inversiones#la#aconsejen#como#la#mejor#alternativa#posible.#
Ante# la# posibilidad# de# acometer# diferentes# proyectos# de# inversin,# mutuamente#
excluyentes#por#razones#Oinancieras#o#tcnicas,#es#necesario#proceder#a#su#medicin#y#
comparacin,#a#Oin#de#elegir#el#ms#adecuado.#
Existen#dos#mtodos#de#evaluacin#de#inversiones,#los#estticos#o#aproximados,#en#los#
que#no#se#tienen#en#cuenta#la#dimensin#temporal#de#los#Olujos#de#caja#y#los#dinmicos,#
que#consideran#el#factor#tiempo.#

CLASIFICACIN#DE#LOS#MTODOS#DINMICOS#
Los# mtodos# dinmicos# para# la# valoracin# y# seleccin# de# proyectos# de# inversin# se#
clasiOican#en:#
#

U#Plazo#de#recuperacin#del#capital#con#descuento#(PRD).#

U#Valor#actual#neto#(VAN)#o#valor#capital#(VC).#

U#Tasa#de#valor#actual.#

U#Tasa#de#retorno#o#tipo#de#rendimiento#interno#(TIR).#

a) PLAZO#DE#RECUPERACIN#DEL#CAPITAL#CON#DESCUENTO#
El# plazo# de# recuperacin# del# capital# con# descuento# (PRD)# o# payUback# con# descuento#
calcula# el# nmero# de# aos# que# tarda# en# recuperarse# el# desembolso# inicial,# siendo#
preferibles#aquellas#inversiones#cuyo#plazo#de#recuperacin#esperado#sea#el#ms#corto,#
primando#la#liquidez#sobre#la#rentabilidad.#
La#diferencia#respecto#al#plazo#de#recuperacin#del#capital#esttico#radica#en#que#tiene#
en#cuenta#el#diferente#valor#de#los#capitales#en#momentos#de#tiempo#distinto.#
Las#inversiones#que#ms#interesan#segn#este#criterio#son#aquellas#que#tengan#un#plazo#
de#recuperacin#del#capital#con#descuento#lo#ms#pequeo#posible.#As,#de#entre#varios#
proyectos#de#inversin#se#elegir#aquel#que#tenga#un#plazo#menor#de#recuperacin#ya#
que#se#rescata#el#capital#lo#ms#rpidamente#posible.#

Los# inconvenientes# que# presenta# este# criterio# se# derivan# de# primar# la# liquidez# de# las#
inversiones# sobre# su# rentabilidad# y# de# no# tener# en# cuenta# los# Olujos# generados# con#
posterioridad#al#propio#plazo#de#recuperacin.#

b)#VALOR#ACTUAL#NETO#O#VALOR#CAPITAL#
El# valor# actual# neto# o# valor# capital# es# la# diferencia# entre# el# valor# actualizado# de# las#
corrientes#de#cobros#esperados#que#promete#generar#la#inversin#a#lo#largo#de#su#vida#
y#el#valor,#tambin#actualizado,#de#los#pagos#previstos,#es#decir,#el#valor#actualizado#de#
todos#los#rendimientos#esperados.#
Consiste#en#la#actualizacin#de#todos#los#Olujos#de#caja#a#un#tipo#de#descuento#k,#aunque#
los# Olujos# de# caja# pueden# ser# constantes# o# diferentes# y# el# tipo# de# descuento# tambin#
puede#cambiar#cada#ao,#luego#existen#dos#opciones:#
1. Considerar# los# diferentes# tipos# de# descuento,# k1,# k2,# k3,# ...,# kn,# aplicables# a# los#
diferentes#aos#de#duracin#de#la#inversin.#

#
2.#O#bien,#estimar#una#nica#tasa#de#descuento#para#todos#los#aos.#

#
Hemos#de#indicar#que,#en#el#supuesto#de#existir#un#valor#residual#al#Oinal#de#la#vida#til#
de#la#inversin,#este#valor#representa#una#entrada#de#dinero#del#ao#n#y#se#sumar#al#
Olujo#de#caja#del#ltimo#ao#de#vida#de#la#inversin.#

#
Teniendo# en# cuenta# lo# anterior,# una# vez# actualizados# los# Olujos# de# caja# esperados#
restamos#el#valor#actualizado#de#los#desembolsos.#
De# forma# que# aquella# inversin# que# presente# valor# actual# neto# mayor# ser# la# que#
Oinalmente# se# seleccionar,# siempre# que# sea# positivo# ya# que# en# caso# contrario# el#
proyecto#de#inversin#no#sera#recomendable.#

VENTAJAS:#
Este#criterio#presenta#la#ventaja#de#tener#en#cuenta#los#diferentes#valores#de#los#Olujos#
de# caja# segn# los# perodos# de# tiempo# en# que# se# ingresen# o# gasten,# es# decir,#
homogeneiza#las#masas#monetarias#para#que#puedan#ser#referidas#a#una#misma#fecha.#
Adems,#es#un#mtodo#de#valoracin,#de#seleccin#y#de#ordenacin#o#jerarquizacin#de#
inversiones.#
De#valoracin#de#proyectos#de#inversin#porque#mide#la#rentabilidad#esperada#en#valor#
absoluto#y#actual.#
De#seleccin#de#proyectos#porque#permite#saber#qu#inversiones#deben#llevarse#a#cabo#
y#cules#no,#en#funcin#de#la#rentabilidad#calculada.#
#

Si#el#VAN#es#mayor#que#cero,#la#inversin#es#efectuable#o#aconsejable.#

Si#el#VAN#es#igual#a#cero,#la#inversin#es#indiferente.#

Si#el#VAN#es#menor#que#cero,#la#inversin#no#es#efectuable#o#satisfactoria.#

Y,# de# ordenacin# o# jerarquizacin# de# proyectos# de# inversin# porque# permite#
clasiOicarlas#por#grado#de#preferencia#en#funcin#de#los#resultados#obtenidos,#de#forma#
que#si#el#inversor#tiene#limitaciones#de#recursos#Oinancieros#puede#elegir.#
Una#alternativa#de#jerarquizacin#lgica#podra#consistir#en#los#siguientes#criterios:#
#

Los#proyectos#de#inversin#con#valor#negativo#o#nulo#se#rechazan.#

Los#de#valor#positivo#debern#jerarquizarse#en#orden#a#la#rentabilidad.#

Para#ser#seleccionados#debern#ordenarse#de#mayor#a#menor#preferencia.#

INCONVENIENTES:#
Este#mtodo#presenta#dos#grandes#inconvenientes#que#son#la#diOicultad#de#especiOicar#
la#tasa#de#descuento#k#y#el#suponer#que#los#Olujos#de#caja#son#reinvertidos.#
La'di2icultad'de'especi2icar'una'tasa'de'descuento#se#puede#solventar#utilizando#el#
tipo# de# inters# que# rige# en# el# mercado# Oinanciero,# ya# que# supone# un# coste# de#
oportunidad#para#el#inversor#al#inmovilizar#un#cierto#importe#de#capital.#
Ahora# bien,# en# el# mercado# Oinanciero# existen# diferentes# activos# Oinancieros# con#
mltiples# tipos# de# inters.# Sera# necesario# calcular# un# tipo# de# inters# promedio.# Aun#
as,# este# tipo# de# inters# promedio# tendra# poca# representatividad# por# la# elevada#
dispersin#que#habra#alrededor#de#esa#media.#

Ante#este#dilema,#algunos#autores#deOinen#que#el#tipo#de#actualizacin#debe#ser#el#tipo#
de# inters# a# largo# plazo# del# mercado.# Para# otros# se# trata# de# un# valor# subjetivo# que# el#
empresario#establece#y#que#equivale#a#una#tasa#de#rendimiento#mnimo#que#le#exige#a#
su#inversin.#
Los' 2lujos' de' caja' de' todo' proyecto' son' reinvertidos# de# forma# que# si# la# diferencia#
entre# la# corriente# de# ingresos# y# gastos# es# positiva# para# el# inversor# ese# dinero# lo#
reinvertir#y#si#es#negativa#se#supone#que#tiene#que#Oinanciarlo#a#un#determinado#tipo#
de#inters.#
As,# al# Oinal# de# la# vida# til# los# Olujos# netos# de# caja# positivos# habrn# reportado# una#
rentabilidad#a#la#inversin#y#los#Olujos#netos#de#caja#negativos#habrn#tenido#un#coste#
Oinanciero.#
Recogemos# analticamente# este# mtodo# al# suponer# que# la# reinversin# de# los# Olujos#
netos# de# caja# se# produce# a# un# tipo# de# rendimiento# k,# y# que# los# Olujos# de# caja# netos#
negativos#se#Oinancian#a#un#coste#de#capital#que#tambin#es#k.#

#
Esta# segunda# frmula# no# es# sino# la# capitalizacin# de# todos# los# Olujos# de# capital# al#
periodo#n#y#despus#la#actualizacin#al#periodo#0.#

#
Esta#hiptesis#es#poco#sostenible#fundamentalmente#porque:#
1. No#es#realista#pensar#a#priori#que#los#activos#en#los#que#se#van#a#reinvertir#los#
Olujos# netos# de# caja# van# a# proporcionar# una# tasa# de# rendimiento# igual# a# k,#
cuando# lo# normal# sera# que# fuera# siempre# mayor# al# coste# del# capital,# siendo# k#
un#mnimo.#
2. Presupone#que#los#Olujos#netos#de#caja#se#reinvierten#en#el#mismo#periodo#en#el#
que#se#obtienen#y#que#permanecen#inmovilizados#en#esos#mismos#activos#hasta#
el#momento#Oinal#de#la#inversin.#

c)#TASA#DE#VALOR#ACTUAL#
La'tasa'de'valor'actual#(TVA)#es#la#relacin#por#cociente#entre#el#valor#actual#neto#y#la#
inversin#inicial.#
TVA#=#VAN/P#

Esta#tasa#mide#de#forma#global#el#rendimiento#por#cada#unidad#monetaria#invertida,#sin#
tener#en#cuenta#el#transcurso#del#tiempo,#es#decir,#el#valor#neto#que#se#obtiene#con#la#
inversin#por#cada#unidad#monetaria#comprometida.#
Los#resultados#de#la#TVA#pueden#subdividirse#en#tres:#mayor#de#cero,#menor#de#cero#e#
igual#a#cero.#
#
#
#

Si#la#TVA#es#mayor#que#cero,#la#inversin#ser#recomendable.#Ante#un#conjunto#
de#proyectos#de#inversin,#todos#ellos#recomendables,#se#elegir#el#que#tenga#la#
TVA#ms#elevada.#

#
#
#
#

Si#la#TVA#es#menor#que#cero,#es#decir,#negativa,#el#proyecto#de#inversin#no#ser#
efectuable#pues#implica#que#en#el#VAN#el#resultado#es#negativo.#
#
Y,#si#la#TVA#es#igual#a#cero,#la#inversin#es#indiferente.#

VENTAJAS#
La# gran# ventaja# de# este# criterio# es# la# relatividad# que# posee,# ya# que# al# venir# el# VAN#
referido#a#cada#unidad#monetaria#invertida#permite#comparar#mejor#los#proyectos#de#
inversin.#
Adems,# si# se# conoce# la# TVA# de# un# proyecto# de# inversin# fraccionable# en# las# que# se#
piensa# adquirir# una# participacin# puede# ser# muy# til,# ya# que# si# se# desea# invertir# un#
importe#de#Y#unidades#monetarias#en#un#proyecto#de#estas#caractersticas,#bastar#con#
multiplicar# el# valor# de# la# TVA# por# dicho# importe;# as,# de# entre# varios# proyectos# se#
deber#elegir#aquel#en#que#el#producto#sea#ms#elevado.#

INCONVENIENTES#
La#crtica#que#se#realiza#a#esta#tasa#se#deriva#de#su#relatividad,#ya#que#si#lo#que#se#desea#
es# una# medida# de# relatividad# la# tasa# de# rendimiento# interno# (TIR)# es# ms# completa,#
pues# mide# por# trmino# medio# lo# que# renta# el# proyecto# de# inversin# cada# ao# y# por#
unidad#monetaria#invertida.#

d)# TIPO# DE# RENDIMIENTO# INTERNO# O# TASA# INTERNA# DE#

RENTABILIDAD#O#TASA#DE#RETORNO#
El#tipo#de#rendimiento#interno#o#tasa#interna#de#rentabilidad#o#tasa#de#retorno#(TIR)#es#
aquel#tipo#de#actualizacin#o#descuento#que#hace#cero#el#valor#actual#neto#(VAN).#
El#TIR#ser#aquel#valor#de#r#que#veriOique#la#ecuacin:#

En#el#caso#de#existir#valor#residual,#la#ecuacin#sufrira#una#leve#modiOicacin:#

#
Este# criterio# es# un# mtodo# de# valoracin# de# inversiones# porque# proporciona# una#
medida#de#rentabilidad#del#proyecto#en#valor#actual#y#relativo.#Adems,#es#un#mtodo#
de#decisin#ya#que#indica#si#interesa#o#no#llevar#a#cabo#la#inversin.#
Un# proyecto# de# inversin# ser# viable# nicamente# si# r# es# mayor# que# k,# es# decir,# si# el#
rendimiento#generado#por#el#proyecto#es#mayor#que#la#retribucin#que#obtendramos#
por#el#importe#invertido#en#el#mercado#de#capitales.#En#caso#contrario,#el#proyecto#de#
inversin#no#sera#aconsejable.#
Slo#cuando#r#sea#igual#a#k#se#trata#de#un#proyecto#de#inversin#neutral#para#la#riqueza#
del#inversor,#luego#es#indiferente#realizar#o#no#dicha#inversin.#
De#entre#todos#los#proyectos#de#inversin#que#cumplan#la#condicin#de#r#mayor#que#k#
se#elegir#aquel#cuyo#tipo#de#rendimiento#interno#sea#superior.#
El# clculo# de# la# tasa# interna# de# rentabilidad# puede# efectuar# a# travs# de# varios#
procedimientos,#dependiendo#del#tipo#de#ecuacin#planteada:#
#
#

U#De#forma#directa,#a#partir#de#la#resolucin#de#una#ecuacin#de#primer#o##
segundo#orden.#

U#Mediante#el#uso#de#tablas#Oinancieras.#

U#Utilizando#programas#de#ordenador.#

#
#

U#O,#mediante#tanteo#o#procedimiento#de#prueba#y#error,#hasta#aproximarse#al##
valor#de#r#que#satisfaga#la#ecuacin.#

Este#ltimo#procedimiento#presenta#la#diOicultad#de#hallar#el#valor#de#una#incgnita#en#
una#ecuacin#de#segundo#grado.#
Ejemplo#prctico#del#calculo#de#la#TIR#por#tanteo:#
Suponga# un# proyecto# de# inversin# que# requiere# de# un# desembolso# inicial# de# 8.000#
euros,#generando#en#los#tres#aos#de#duracin#unos#CFN#de#1.000,#3.000#y#5.000#euros#
respectivamente,#cuyo#inters#en#el#mercado#del#6%#anual.
P=#8.000.#
CFN1=#1.000.#

CFN2=3.000.#
CFN3=5.000.#
k=0,06=6%.

La#ecuacin#a#resolver#es:#

#
El#valor#de#r#se#obtiene#mediante#interpolacin.#
Primero# se# prueba# con# un# valor# de# r# cualquiera.# Si# se# consigue# un# valor# positivo# del#
VAN#habr#que#localizar#otro#valor#de#r#que#haga#al#VAN#negativo#o#al#contrario.#As,#el#
valor#de#r#se#obtendr#interpolando#entre#ambos.#
Si#se#prueba#con#r#=#0,04.#El#VAN#=#180,13#euros.#
El# rendimiento# de# la# inversin# es# mayor# que# 0,04# ya# que# el# VAN# se# reduce# conforme#
aumenta#el#valor#de#r.#
Por# tanto# se# ha# de# buscar# un# valor# de# r# superior# al# 4%,# por# ejemplo# r# =# 0,05.# VAN# =#
U7,48#euros.#
El#valor#de#r#estar#comprendido#entre#el#4%#y#el#5%.#
Para# obtener# el# valor# con# ms# exactitud# se# ha# de# proceder# a# la# interpolacin# entre#
ambos#tantos#por#ciento.#No#obstante,#como#en#los#mercados#k=6%,#la#inversin#sera#
no#efectuable#o#deseable.#

VENTAJAS:#
Este#mtodo#presenta#como#principal#ventaja#la#determinacin#del#tipo#de#rendimiento#
interno,# lo# que# proporciona# un# dato# relativo# r,# expresado# en# tanto# por# ciento,# que#
permite#conocer#el#valor#comparable#con#independencia#del#capital#invertido.#

INCONVENIENTES:#
Los#principales#inconvenientes#de#este#criterio#proceden#de#plantear#una#ecuacin#de#
grado# n,# cuyas# races# pueden# ser# positivas,# cuando# los# Olujos# de# netos# de# caja# no# son#
constantes#y#la#duracin#de#la#inversin#es#limitada.#
En#tal#caso#podran#existir#varios#tipos#de#descuento,#o#bien,#las#soluciones#pueden#ser#
imaginarias,#en#cuyo#supuesto#no#existira#ningn#tipo#real,#lo#que#da#un#cierto#grado#
de# inconsistencia# al# mtodo,# ya# que# desde# el# punto# de# vista# econmico# no# seran#
lgicos#los#resultados#de#ciertos#proyectos#de#inversin.#
El#signiOicado#econmico#del#resultado#de#aplicar#este#criterio#se#da#cuando#la#ecuacin#
tenga#una#solo#raz#positiva,#siendo#las#restantes#imaginarias#o#negativas.#

En# el# caso# de# inversiones# simples,# con# un# desembolso# inicial# y# un# conjunto# de# Olujos#
netos#de#caja,#todos#positivos,#existe#siempre#una#nica#tasa#de#actualizacin#positiva#r.#

PROYECTOS# DE# INVERSIN# CON# MLTIPLES# TASAS# DE# RETORNO# O#

LA#NO#EXISTENCIA#DE#DICHA#TASA#
Si# r# es# una# medida# de# la# rentabilidad# de# una# inversin# sera# lgico# que# existiera# una#
nica#tasa#para#cada#proyecto.#Sin#embargo,#existen#proyectos#de#inversin#que#tienen#
varias#tasas#de#retornos#o#que#no#tienen#ninguna.#
El#TIR#es#el#resultado#de#resolver#una#ecuacin#de#grado#n.#
Por# el# teorema# fundamental# del# Algebra# las# ecuaciones# de# grado# n# tiene# siempre# n#
races#o#soluciones,#por#tanto,#se#pueden#presentar#diferentes#casos:#
Inversiones#simples.#Son#aquellas#cuyos#Olujos#de#caja#son#todos#positivos#y#nicamente#
el#desembolso#inicial#es#negativo.#

@P'+'+'...'+#
#
0'1'2'n#
En#las#inversiones#simples,#con#una#sola#raz#positiva,#se#rechazan#las#races#negativas,#
nulas#o#imaginarias#al#carecer#de#sentido#econmico.#
Inversiones#no#simples.#Son#aquellas#cuyo#tamao#de#la#inversin#y#algunos#Olujos#de#
caja#son#negativos.#

@P'+'@'...'+#
#
0'1'2'n'
En# las# inversiones# no# simples,# con# tantas# races# positivas# como# cambios# de# signo,# el#
mtodo# TIR# no# ofrece# una# solucin# nica,# lo# que# es# inconsistente# desde# el# punto# de#
vista#econmico.#
Una#inversin#no#puede#proporcionar#simultneamente#varias#rentabilidades.#En#este#
supuesto#se#ha#de#recurrir#al#mtodo#ampliado#del#TIR.#

HIPTESIS#DE#REINVERSIN#DE#LOS#FLUJOS#NETOS#DE#CAJA#
Al# igual# que# en# el# criterio# del# VAN,# se# supone# que# los# Olujos# netos# positivos# son#
reinvertidos#a#la#misma#tasa#que#son#Oinanciados#los#Olujos#negativos.#En#este#caso,#la#
tasa#a#la#que#se#reinvierten#los#Olujos#netos#de#caja#es#a#la#tasa#de#retorno#del#proyecto#y#
no#el#coste#del#capital.#

#
Habra#que#cuestionarse#si#esta#hiptesis#es#sostenible,#ya#que:#

#
U Resulta#paradjico#que#al#calcular#el#TIR,#lo#hacemos#extensible#a#la#rentabilidad#o#al#
coste#de#los#Olujos#intermedios.#

U Parece# ilgico# partir# de# la# suposicin# de# que# los# tipos# de# reinversin# y# los# costes#
futuros#sean#iguales.#

U Una#vez#reinvertidos#los#costes#Oijos#permanecen#en#el#tiempo#inmovilizados#en#los#
mismos#activos#hasta#la#Oinalizacin#del#proyecto.#

U Presupone# que# los# futuros# proyectos# de# reinversin# han# de# tener# una# rentabilidad#
igual#a#la#del#presente#proyecto,#lo#que#constituye#una#hiptesis#pesimista#sobre#todo#
ante#proyectos#de#escasa#rentabilidad.#

U Parte#del#supuesto#de#que#la#Oinanciacin#de#los#Olujos#negativos#se#va#a#realizar#a#un#
coste#de#capital#igual#a#la#TIR,#lo#que#es#ilgico.#

TEMA 4: RELACIN ENTRE VAN Y TIR.

A) RELACIN#ENTRE#LOS#CRITERIOS#DEL#VAN#Y#DEL#TIR#
La#ecuacin#del#VAN#es#funcin#del#coste#del#capital,#k.#

#
VAN#

#
GrOicamente# el# VAN# es# una# funcin# decreciente# y# convexa# que# alcanza# su# valor#
mximo#cuando#el#coste#del#capital#k#es#0,#lo#que#implicara#una#utilizacin#gratuita#de#
los#recursos#Oinancieros.#
El#punto#de#corte#de#la#funcin#del#VAN#con#el#eje#de#abscisas#es#el#coste#de#capital#que#
hace#el#VAN=0,#por#lo#que#estamos#describiendo#el#TIR.#
Analizando#el#grOico#observamos#que:#
U#Si#el#coste#del#capital#k#es#menor#que#r:#VAN>0#y#r>k.#
Tanto#el#criterio#del#VAN#como#el#del#TIR#coinciden#en#aceptar#la#inversin.#

U Si#el#coste#del#capital#k#es#mayor#que#r:#VAN<0#y#r<k.#

Tanto#el#criterio#del#VAN#como#el#del#TIR#coinciden#en#rechazar#la#inversin.#

La#conclusin#a#la#que#podra#llegarse#es#que#ambos#criterios#coinciden#cuando#se#trata#
de#aceptar#o#rechazar#un#proyecto#de#inversin,#lo#que#nos#llevara#a#pensar#que#ambos#
mtodos#son#alternativos,#lo#cual#es#un#error,#ya#que#si#bien#existe#coincidencia#en#las#
decisiones# de# rechazo# o# aceptacin,# son# criterios# que# pueden# llevar# a# una#
jerarquizacin# de# inversiones# distintas# conduciendo# a# diferentes# soluciones# en# la#
seleccin#entre#distintas#alternativas.#
Si#estamos#ante#dos#proyectos#de#inversin#distintos,#A#y#B,#pueden#suceder#dos#cosas:#

#
Que#no#haya#discrepancias#entre#ambos#criterios,#ya#que#en#este#caso#el#proyecto#A#es#
preferible#al#B#segn#el#VAN#y#el#TIR,#para#cualquier#valor#de#k.#
O#bien#que#existan#discrepancias,#como#en#el#caso#que#se#recoge#a#continuacin.#Segn#
el# valor# de# k,# el# VAN# del# proyecto# A# puede# ser# mayor# o# menor# que# el# del# proyecto# B,#
pudiendo# contradecir# al# criterio# TIR,# para# el# cual# el# proyecto# de# inversin# B# es#
preferible#al#A.#

El#punto#de#corte#de#ambos#proyectos#de#inversin#se#denomina#interseccin#de#Fisher#
(VAN#A=#VAN#B)#y#su#valor#en#la#abscisa#tasa#de#retorno#sobre#el#coste#Fisher.#Esta#tasa#
a#su#vez#recoge#dos#signiOicados:#

U Cuando#el#tipo#de#descuento#es#mayor#que#r,#no#existiendo#discrepancias#entre#el#
mtodo#del#VAN#y#el#TIR.#

U Cuando# el# tipo# de# descuento# es# menor# que# r,# existiendo# discrepancias# entre# el#
mtodo#del#VAN#y#el#TIR.#

La#conclusin#es#que:#
1.# Si#analizamos#varios#proyectos#de#inversin#en#los#que#no#exista#ninguna##
# interseccin#de#Fisher#es#una#condicin#suOiciente#para#que#los#dos#criterios##
# conduzcan#a#la#misma#jerarquizacin.#
2.## Si#existe#punto#de#corte,#pero#k>r,#ser#condicin#suOiciente,#pero#no#necesaria,#
# ambos#mtodos#tambin#llevarn#a#la#misma#solucin.#
El#problema#radica#en#que#ambos#criterios#miden#cosas#diferentes.#
El#VAN#mide#la#rentabilidad#absoluta#de#un#proyecto#de#inversin#mientras#que#el#TIR#
la#rentabilidad#relativa.#
Por# otra# parte,# el# criterio# del# VAN# presupone# que# los# Olujos# de# caja# son# reinvertidos#
segn#la#tasa#de#descuento#k,#mientras#que#el#TIR#supone#que#se#reinvierten#segn#la#
tasa#de#rendimiento#interno#del#proyecto,#de#forma#que#si#utilizamos#una#tasa#comn#
de# reinversin,# los# proyectos# competidores# tendrn# clasiOicaciones# idnticas#
independientemente#de#que#se#utilice#el#VAN#o#el#TIR.#
Una# posible# solucin# para# la# seleccin# y# ordenacin# jerrquica# de# proyectos# de#
inversin# es# la# utilizacin# de# los# criterios# del# VAN# GLOBAL# y# del# TIR# GLOBAL#
(Solomon).#

##

B)#VAN#GLOBAL#Y#TIR#GLOBAL#
Ambos# procedimientos# consideran# explcitamente# que# los# Olujos# netos# de# caja# se#
reinvierten#en#activos#que#proporcionan#una#rentabilidad#igual#a#la#tasa#de#rentabilidad#
mnima# de# los# activos# de# empresa,# mientras# que# los# negativos# hay# que# reOinanciarlos#
con# recursos# Oinancieros# que# suponen# para# la# entidad# un# coste# medio# por# unidad#
monetaria#igual#al#coste#de#capital.#

Supongamos#un#proyecto#de#inversin#con#las#siguientes#caractersticas:#

tr1#tr2#tr3#trn#
UA#F1#F2#F3#Fn#
#
0#1#2#3#n#
k1#k2#k3#kn#
##

Donde:#
#

P=#Desembolso#inicial#de#la#inversin.#

Fj:#Flujo#neto#de#caja#generado#por#la#inversin.#

kj:#Coste#de#capital#del#ao#j.#

trj:#Tasa#de#reinversin#para#los#Olujos#netos#de#caja.#

n:#Duracin#temporal#del#proyecto.#

El# VAN# global# es# el# valor# actualizado# de# todos# los# rendimientos# esperados,# supuestas#
unas#tasas#de#reinversin#tr#y#un#coste#de#capital#k,#para#cada#periodo.#Consideraremos#
constantes#tanto#la#tasa#de#reinversin#como#el#coste#de#capital#para#todos#los#aos#que#
dura#la#reinversin.#Analticamente:#

#
El# TIR# global# es# aquella# tasa# de# actualizacin# que# hace# cero# el# VAN# global,#
proporcionando#una#medida#de#rentabilidad#relativa#bruta.#La#expresin#sera:#

#
Las#normas#a#seguir#para#aceptar#o#rechazar#un#proyecto#de#inversin,#as#como#para#
establecer# un# orden# de# preferencia# entre# un# conjunto# de# proyectos# rentables# son#
idnticas#a#las#que#proporcionan#los#modelos#VAN#y#TIR#en#su#formulacin#habitual.#
El#principal#problema#que#presenta#es#la#Oijacin#de#la#tasa#de#reinversin,#existiendo#
diversas#opiniones#que#apuntan#a#valores#distintos.#Nos#quedaremos#con#la#propuesta#
de#Solomon#que#utiliza#la#tasa#de#rentabilidad#mnima#de#la#empresa.#

Mediante# la# Oijacin# de# esta# tasa# de# reinversin# solucionamos# el# problema# de# la#
disparidad# en# la# ordenacin# de# los# proyectos# de# inversin# simples# y# homogneos.#
Adems,#ofrece#otra#ventaja#que#es#la#posibilidad#de#poder#comparar#proyectos#que#no#
son#homogneos,#es#decir,#con#diferente#dimensin#(proyectos#que#no#tienen#la#misma#
duracin#en#el#tiempo#o#bien#que#no#signiOican#la#misma#inversin#inicial).#
#
Por#ejemplo:#

##

Si#comparamos#el#proyecto#B#con#el#A#habra#que#tener#en#cuenta:#
1. Que# en# el# proyecto# B# se# dispone# de# 20# u.# m.# que# no# se# van# a# ser#
inmovilizadas,# sino# que# se# invertirn# y# se# obtendr# una# rentabilidad#
independiente#de#la#del#proyecto#de#inversin.#
2. Que#en#el#proyecto#A,#a#partir#del#cuarto#ao,#se#dispone#de#un#capital#que#se#
volver#a#colocar#en#otro#proyecto#y,#por#tanto,#ha#de#considerarse#a#la#hora#
de#comparar#A#con#B.#
En# deOinitiva,# no# se# pueden# comparar# proyectos# de# inversin# sin# homogeneizarlos,#
existiendo#diferentes#mtodos#para#lograrlo.#
Analizaremos# uno# de# estos# mtodos# de# homogeneizacin,# suponiendo# que# la# tasa# de#
reinversin#es#conocida#y#constante#para#los#Olujos#netos#de#caja#de#los#proyectos#que#
se#comparan,#as#como#que#el#coste#de#capital#de#la#empresa#es#constante#a#lo#largo#del#
periodo#de#planiOicacin.#Consistente#en:#
Primero# considerar# un# desembolso# inicial# comn,# que# ser# el# del# proyecto# de# mayor#
desembolso#inicial.#
Segundo#considerar#un#horizonte#temporal#comn,#que#ser#el#del#proyecto#de#mayor#
duracin.#
Analticamente:#
Proyecto'A#
@A'F1'F2'F3'Fn#
0'1'2'3'n#

Proyecto'B#
@A'F1'F2'F3'Fn#

0'1'2'3'n'
A>A';#AUA'=#H#

Si#realizamos#el#proyecto#B#habra#que#tener#en#cuenta#la#inversin#de#las#H#u.#m.#que#
no#absorbe#el#proyecto#a#una#tasa#de#reinversin#tr#en#los#n#periodos#considerados.#
Proyecto'B#
@A'F1'F2'F3'Fn#

0'1'2'3'n'

@H'H(1+tr)n#

0'1'2'3'n'
El#VAN#del#proyecto#A#sera:#

#
El#VAN#del#proyecto#B#sera:#

#
En#el#caso#del#TIR,#tendramos:#

#
Imaginemos#el#caso#de#que#la#diferencia#est#en#la#duracin#del#proyecto.#

##

Proyecto'A#
@A'F1'F2'F3'Fn#

0'1'2'3'n'
Proyecto'B#
@A'F1'F2'F3'Fn#

0'1'2'3'n'

Estamos# ante# un# proyecto# B# cuya# duracin# en# el# tiempo# es# ms# larga# que# el# caso# del#
proyecto#A.#
Los#valores#actuales#netos#seran:#

#
Por#otra#parte,#los#TIR#seran:#

Nos#queda#por#considerar#el#caso#en#el#que#ocurran#las#dos#circunstancias#analizadas#
anteriormente:# que# los# desembolsos# iniciales# y# los# horizontes# temporales# sean#
distintos.#
Proyecto'A#
@A'F1'F2'F3'Fn#
0'1'2'3'n'
Proyecto'B#
@A'F1'F2'F3'Fn#

0'1'2'3'n'
Tenemos#que#A>A'#y#que#n>n.#

#
Por#otra#parte,#las#TIR:#

#
##

TEMA 5: EL EFECTO DE LA INFLACIN EN LA

SELECCIN DE LAS INVERSIONES.
No#es#lo#mismo#una#cantidad#de#dinero#expresada#en#dos#tiempos#diferentes.#De#un#
lado,#porque#al#capital#de#hoy#se#le#podra#obtener#una#rentabilidad#y,#de#otro,#las#
cantidades#expresadas#en#diferentes#momentos#de#tiempo#no#son#comparable,#debido#
al#efecto#de#la#deOlacin#o#de#la#inOlacin.#

Esto#signiOica#que#el#dinero#puede#ganar#o#perder#valor#en#el#tiempo,#de#tal#manera,#que#
una#cantidad#A,#en#el#periodo#0#puede#tener#distinto#valor#que#el#periodo#siguiente.#
En#una#inversin#representamos#un#movimiento#de#Olujos#de#caja#en#el#tiempo,#
expresados#en#unidades#monetarias#corrientes#del#periodo:#

@A'F1'F2'F3'Fn#
#

0'1'2'3'n'

Para# hacer# un# buen# estudio# de# evaluacin# de# inversiones# ser# necesario# expresar# los#
Olujos# de# caja# en# valores# constantes# ya# que# de# lo# contrario# comparamos# magnitudes#
con# diferentes# capacidades# adquisitivas,# es# decir,# con# un# carcter# heterogneo.# Para#
ello,#se#ha#de#deOlactar#esas#cantidades#y#expresarlas#a#precios#constantes#en#relacin#al#
momento#en#que#se#inici#la#inversin.#
En#la#eliminacin#del#efecto#de#la#inOlacin#sobre#los#Olujos#netos#de#caja#de#un#proyecto#
de#inversin#diferenciaremos#tres#posibles#casos:#
a) Inversiones' en' las' que' la' cuanta' de' los' 2lujos' netos' de' caja' son'
independientes'del'grado'de'in2lacin'
Estamos# ante# un# caso# muy# particular,# poco# comn,# de# inversiones# cuya# corriente# de#
cobros#y#pagos#se#hayan#preOijadas#de#antemano#mediante#un#contrato#en#el#que#no#se#
contempla# ninguna# clusula# de# revisin# ante# el# cambio# general# de# los# precios,# o# bien#
inversiones#cuyos#cobros#y#pagos#no#estn#preestablecidas#de#antemano#pero#no#es#de#
suponer#que#los#Olujos#de#caja#sean#modiOicados#en#su#cuanta#por#la#inOlacin.#
En# el# caso# que# hemos# descrito# tendremos# n# Olujos# cuya# capacidad# adquisitiva# es#
distinta#y#por#lo#tanto#son#magnitudes#heterogneas.#A#la#hora#de#actualizar#estos#Olujos#
no#solo#se#ha#de#tener#en#cuenta#el#coste#de#capital#k,#sino#la#deOlacin#segn#una#tasa#
acumulativa# de# inOlacin# o# incremento# general# de# los# precios,# que# suponemos#
constante#a#lo#largo#del#proyecto#de#inversin,#g.#

De#manera#grOica#lo#que#se#hace#es#lo#siguiente:#

#
##

La#expresin#del#VAN#sera:#

De#la#lectura#de#esta#frmula#ya#se#puede#deducir#cmo#ante#la#presencia#de#inOlacin#
las#expectativas#de#rentabilidad#disminuyen#en#un#proyecto.#

La#TIR#quedara#expresada#de#la#siguiente#manera:#

En# esta# frmula# la# incgnita# sera# r# o# la# tasa# interna# de# rentabilidad# real.# Podramos#
operar#de#la#siguiente#forma:#

Denominar#1+r=(1+r)(1+g).#

Aqu#r'#sera#la#tasa#de#rentabilidad#aparente.#La#tasa#de#rentabilidad#real#se#obtendra#
despejando.#
(1+r')=#(1+r)(1+g)#
1#+#r'=1#+#g#+#r#+#rg#
1#+#r'#U#1#U#g#=#r#(1#+#g)#
r'#U#g#=#r#(1#+#g)#
r#=#(r'#U#g)#/#(1#+#g)#
Hemos# supuesto# que# la# inOlacin# permanece# constante# durante# el# proyecto# de#
inversin.#Esto#reduce#bastante#la#diOicultad#de#estimar#la#tasa#de#inOlacin#de#cada#uno#
de# los# periodos# futuros,# simpliOicando# bastante# los# clculos,# aunque# aun# existe# la#
diOicultad#de#tener#que#estimar#una#tasa#media#para#todos#los#aos.#

Esta#solucin#es#posible#en#pases#con#bajas#tasas#de#inOlacin,#en#caso#contrario,#habra#
que#realizar#la#estimacin#para#cada#uno#de#los#periodos.#

b)''
'

Inversiones'en'las'que'la'cuanta'de'los'2lujos'netos'de'caja'son'afectados'
por'el'nivel'de'in2lacin#

En#la#mayora#de#las#inversiones#parece#ms#lgico#pensar#que#los#Olujos#de#caja#no#son#
independientes# del# nivel# de# inOlacin.# Por# ejemplo,# si# la# empresa# adquiere# un# nuevo#
equipo#y#el#ndice#general#de#precios#sube,#es#intuible#que#el#empresario#incremente#el#
precio# de# sus# productos# para# no# perder# capacidad# adquisitiva.# O# por# ejemplo,#
inversiones# en# las# que# mediante# contrato# se# prevea# la# correccin# de# la# subida# de# los#
precios,#como#puede#ser#un#alquiler.#

De#esta#forma#consideraremos#g#como#la#tasa#de#inOlacin#y#f#el#tanto#por#uno#en#que#se#
incrementa# el# valor# nominal# de# los# Olujos# netos# de# caja# como# consecuencia# de# la#
inOlacin.# De# esta# forma# diferenciamos# dos# conceptos:# la# tasa# de# inOlacin# general# de#
los#precios#y#la#variacin#que#sufren#los#cobros#y#pagos#del#proyecto.#Una#es#una#tasa#de#
inOlacin#externa#al#proyecto#y#la#otra#interna.#

El#VAN#sera:#

Del#mismo#modo#el#TIR:#

La#relacin#existente#entre#f#y#g,#es#decir,#entre#la#tasa#interna#y#externa#de#la#inversin#
nos#informa#sobre#la#inOluencia#favorable#o#no#que#tiene#sobre#el#proyecto#la#inOlacin.#
Al# igual# que# en# el# primer# caso# la# rentabilidad# del# proyecto# de# inversin# se# ver#
afectada,# aunque# en# este# caso# la# relacin# depender# de# la# inOlacin# externa# y# de# la#
correccin#que#conlleva#el#proyecto#de#inversin.#
Expresando# el# efecto# de# la# inOlacin# en# los# modelos# de# inversiones# en# trminos# de#
elasticidad#podemos#cuantiOicarlo#en:#

#
Sustituyendo#este#valor#en#las#frmulas#del#VAN#y#la#TIR#tenemos:#

#
Observando#estas#expresiones#podemos#deducir#que:#

U Si#Ef#es#mayor#que#la#unidad,#la#inOlacin#inOluye#favorablemente#sobre#la#inversin#
dado#que#aumentan#el#VAN#y#el#TIR.#

U Si# Ef# es# menor# que# la# unidad,# la# inOlacin# repercute# negativamente# sobre# la#
inversin#dado#que#disminuyen#el#VAN#y#el#TIR.#

U Si#Ef#es#igual#a#la#unidad,#la#inversin#es#independiente#del#grado#de#inOlacin#que#
pueda#existir#en#ese#momento#en#el#mercado#de#capitales.#

c)''
'

Inversiones'en'las'que'la'in2lacin'afecta'a'la'corriente'de'cobros'con''
distinta'intensidad'que'a'la'corriente'de'pagos'

Anteriormente# la# correccin# a# causa# de# la# inOlacin# la# aplicbamos# sobre# los# Olujos#
netos#de#caja,#es#decir,#sobre#la#diferencia#entre#los#cobros#y#pagos,#cuando#la#inOlacin#
puede#afectar#de#forma#distinta#a#estas#corrientes#de#cobros#y#pagos,#por#ello#se#ha#de#
distinguir#entre#la#tasa#de#crecimiento#de#los#cobros,#c,#y#la#tasa#de#crecimiento#de#los#
pagos.#p.#
El#VAN#y#la#TIR#seran:#

'

#
En#trminos#de#elasticidad#respecto#al#ndice#de#precios.#

Sustituyendo#estos#conceptos#en#las#frmulas#del#VAN:#

#
La#TIR#sera:#

#
Dependiendo# del# valor# de# la# elasticidad# de# los# cobros# y# los# pagos# podremos# aOirmar#
que:#

U Si# Ec>Ep,# la# inOlacin# repercute# favorablemente# al# proyecto# de# inversin# por#
obtenerse#unos#valores#cuantitativos#de#VAN#o#TIR#superiores#a#los#que#se#llegan#
con#total#ausencia#del#alza#de#precios.#

U Si#Ec<Ep,#la#inOlacin#repercute#negativamente#al#proyecto#de#inversin#por#ser#los#
valores#cuantitativos#obtenidos#inferiores#a#los#que#se#llega#con#total#ausencia#de#
dicha#inOlacin.#

U Si#Ec=Ep,#la#inOlacin#no#afecta#para#nada#al#proyecto#de#inversin#y#la#cuanta#que#
U

se#obtiene#de#VAN#y#TIR#son#idnticas#que#con#ausencia#de#dicha#inOlacin.#

En#pocas#de#inOlacin,#la#empresa#debe#utilizar#aquellos#inputs#menos#sensibles#al#alza#
de# precios,# con# el# objeto# de# que# se# de# la# primera# situacin.# Por# ejemplo,# si# el# factor#
capital# es# menos# sensible# al# alza# de# precios# que# el# factor# trabajo,# si# le# es# posible# la#
empresa# tender# a# mecanizarse# al# mximo,# garantizando# el# suministro# de# inputs#
mediante#contratos#sin#clusula#de#revisin#de#precios.#

EJERCICIOS#RESUELTOS#

#
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#
#