Indicadores de Análise Técnica

UNIVERSIDADE FEDERAL DO PARAN
SETOR DE CINCIAS SOCIAIS APLICADAS

CENTRO DE PESQUISA E PS-GRADUAO EM ADMINISTRAO
CURSO DE MESTRADO EM ADMINISTRAO
REA DE CONCENTRAO: FINANAS
DISSERTAO DE MESTRADO
ANLISE TCNICA: ESTUDO DA CONFIABILIDADE DOS PRINCIPAIS

INDICADORES DE ANLISE TCNICA, APLICADOS AS AES MAIS
NEGOCIADAS NA BOVESPA NO PERODO DE 1995 A 2005.
HENRIQUE MARTINS SACHETIM
CURITIBA
2006
HENRIQUE MARTINS SACHETIM
ANLISE TCNICA: ESTUDO DA CONFIABILIDADE DOS PRINCIPAIS

INDICADORES DE ANLISE TCNICA, APLICADOS AS AES MAIS
NEGOCIADAS NA BOVESPA NO PERODO DE 1995 A 2005.
Dissertao apresentada como requisito parcial

para a obteno do grau de Mestre em
Administrao, Curso de Mestrado em
Administrao, Setor de Cincias Sociais e
Aplicadas, Universidade Federal do Paran.
Orientadora: Profa. Dra Ana Paula Mussi
Szabo Cherobim
CURITIBA
2006
A meus queridos pais e a Deus.
AGRADECIMENTO
Gostaria de agradecer, em primeiro lugar, a minha orientadora Dra. Ana Paula Cherobim, que
foi, sem dvida, pea importante na elaborao deste trabalho, agradeo principalmente pelo
tempo a mim dispensado.
Ao professor Pedro Steiner, fico agradecido pelo seu enorme interesse, sempre indicando a
direo a ser tomada nos momentos de maior dificuldade, que certamente foram fundamentais
para o desenvolvimento de determinados pontos.
Meu maior agradecimento dirigido aos meus pais, por terem sido o contnuo apoio durante
todos estes anos; minha me, uma batalhadora e vencedora, e a meu pai, um esprito muito
evoludo de amor e dedicao famlia.
Aos TODOS os velhos e novos amigos do corao, que tive o grandessssimo prazer em
conhecer.
A todas as pessoas que de alguma forma, direta ou indiretamente, contriburam para a
execuo deste trabalho.
Por ltimo, gostaria de agradecer os financiamentos concedidos pelo CNPQ e pela CAPES,
que facilitaram a realizao tanto deste trabalho, quanto a realizao do trabalho de outros
colegas do mestrado.
Desejo a todos muito luz!
It is what all eyes see and

what all fingers point to
SACHETIM, Henrique M. Anlise Tcnica: estudo da confiabilidade dos principais

indicadores de anlise tcnica, aplicados s aes mais negociadas na Bovespa no perodo de
1995 a 2005, 2006. Dissertao (Mestrado em Administrao) Universidade Federal do
Paran.
RESUMO
Este trabalho avalia a confiabilidade dos indicadores da escola de anlise tcnica e de seus
sinais de compra e venda ao indicar pontos de compra e venda de aes. Avalia tambm a
capacidade da escola de anlise tcnica em proporcionar ao investidor resultados superiores
aos obtidos com a estratgia de buy and hold por meio do uso de indicadores de anlise
tcnica utilizando-se do processo de otimizao de parmetros. Para isto, analisaram-se os
principais indicadores de anlise tcnica aplicados a 10 dados histricos, em uma pesquisa de
levantamento, com corte transversal e avaliao longitudinal no perodo de 1995 a 2005.
Realizou-se tratamento descritivo-quantitativo utilizando-se a prova estatstica U de MannWhitney. Os resultados indicam que o investidor deve utilizar os indicadores ndice de Fora
Relativa, Estocstico Lento e o MACD em suas operaes de mercado e que a utilizao de
um destes indicadores em detrimento de outro facultativo ao investidor e ir depender da
estratgia de investimento e da averso ao risco de cada operador no mercado acionrio.
Concluiu-se que nenhum dos indicadores de anlise tcnica deste estudo pode trazer retornos
abnormais ao investidor que superem a estratgia de buy and hold, estando assim, de acordo
com a hiptese de mercado eficiente sugerida pela literatura.
Palavras-chave: indicadores de anlise tcnica; eficincia de mercado.
SACHETIM, Henrique M. Technical Analysis: a study of the trustworthiness of the main

technical analysis school indicators applied to the most liquid stocks negotiated at Bovespa in
the period of 1995 to 2005. Dissertao (Mestrado em Administrao) Universidade Federal
do Paran.
ABSTRACT
This work evaluates the trustworthiness of the technical analysis school indicators and of its
signals of buying and selling when indicating pointing of buy and sell shares.
It also evaluates the capability of the technical analysis school in providing to the investor
superior results to the ones with the buy and hold strategy, by using the process of parameters
optimization. For this, it was analyzed the main technical analysis indicators applied to 10
historical data, in a survey research, with transversal cut and longitudinal evaluation in the
period of 1995 to 2005. A quantitative-descriptive treatment was carried through using the U
of Mann-Whitney statistic test. The results indicate that the investor must use the Relative
Strength Index, the Slow Stochastic and the MACD in its operations in its market operations
and that the use of one of these indicators in detriment of others is facultative to the investor
and will depend on the investment strategy and the risk aversion of each operator in the
market. It was concluded that none of the technical analysis indicators of this study can bring
abnormal returns to the investor that surpass the buy and hold strategy, being thus, in
accordance with the market efficiency hypothesis suggested by literature.
Key-words: technical analysis indicators; market efficiency.
LISTA DE ILUSTRAES
Grfico 1 Interseco de mdias mveis................................................................................44
Grfico 2 Bollinger Bands.....................................................................................................45
Grfico 3 Convergncia e Divergncia de Mdia Mvel.......................................................46
Grfico 4 - Convergncia e Divergncia de Mdia Mvel - Histograma.................................46
Grfico 5 Rate of Change.......................................................................................................49
Grfico 6 ndice de Fora Relativa........................................................................................50
Grfico 7 Estocstico Lento...................................................................................................51
Quadro 1 Critrios de Anlise dos Indicadores.....................................................................58
Quadro 2 Esquema de Otimizao de Indicadores................................................................60
Quadro 3 Variveis Independentes e Dependentes................................................................64
Quadro 4 Amostra selecionada para estudo...........................................................................69
Quadro 5 Fases da seleo da estratgia................................................................................71
Quadro 6 Fases da seleo dos parmetros............................................................................73
Quadro 7 Fases do step-foward test...75
Quadro 8 Participao no mercado das empresas de bases de dados....................................75
Quadro 9 Confrontao dos resultados obtidos no critrio lucro percentual lquido............90
Quadro 10 Confrontao dos resultados obtidos no critrio percentual de acerto total........91
Quadro 11 Confrontao dos resultados obtidos no critrio percentual de acerto compra...92
Quadro 12 Confrontao dos resultados obtidos no critrio percentual de acerto na venda.93
Quadro 13 Confrontao dos resultados obtidos no critrio eficincia total.........................94
Quadro 14 Confrontao dos resultados obtidos no critrio eficincia na compra................95
Quadro 15 Confrontao dos resultados obtidos no critrio eficincia na venda..................95
Quadro 16 Resultado percentual mdio de cada indicador por critrio de anlise................96
Quadro 17 - Confrontao entre as estratgias de buy and hold e os indicadores..................103
LISTA DE TABELAS
Tabela 1 Parmetro selecionado - Bollinger Bands.............................................................80
Tabela 2 Parmetros selecionados - Interseco de Mdias..................................................81
Tabela 3 Parmetros selecionados - Rate of Change.............................................................82
Tabela 4 Parmetros selecionados - ndice de Fora Relativa...............................................83
Tabela 5 Parmetros selecionados - Estocstico Lento..........................................................84
Tabela 6 Parmetros selecionados MACD.........................................................................85
Tabela 7 Anlise dos dados Indicadores.............................................................................86
Tabela 8 Anlise dos dados Empresa..................................................................................87
Tabela 9 Anlise dos dados Perodo de Anlise.................................................................87
Tabela 10 Anlise dos dados no step-foward test 1 Perodo de Anlise..............................87
Tabela 11 Anlise dos dados no step-foward test 2 Perodo de Anlise.............................88
Tabela 12 Estatstica descritiva do estudo.............................................................................89
Tabela 13 Relao de assimetria entre o indicador Bollinger Bands e outros indicadores..100
Tabela 14 Relao de assimetria entre o indicador Estocstico e outros indicadores.........101
Tabela 15 Relao de assimetria entre o indicador IFR e os outros indicadores.................101
Tabela 16 Relao de assimetria entre o indicador MACD e os outros indicadores...........101
Tabela 17 Relao de assimetria entre o indicador IM e o indicador ROC.........................102
LISTA DE ABREVIATURAS E SIGLAS
BOVESPA
Bolsa de Valores de So Paulo
IBOVESPA
ndice da Bolsa de Valores de So Paulo
CVM
Comisso de Valores Mobilirios
IBRX
ndice das 100 principais aes componentes do ndice Bovespa
IBrX50
ndice das 50 aes mais lquidas negociadas na Bovespa
FMI
Fundo Monetrio Internacional
PIB
Produto Interno Bruto
FGV-100
ndice da Fundao Getlio Vargas
CRISMA
Sistema que combina o IFR, o ME e o volume.
BM&F
Bolsa de Mercadorias e Futuros
ME
Mdia Exponencial
IFR / RSI
ndice de Fora Relativa
MACD
Moving Average Convergence Divergence
ABAMEC
Associao Brasileira dos Analistas de Mercado de Capitais
IM
Interseco de Mdias Mveis
CMA
Consultoria, Mtodos, Assessoria e Mercantil Ltda.
BB
Bollinger Bands
ROC
Rate of Change
EL
Estocstico Lento
LUCROPER
Lucro percentual
PT
Percentual Total
PC
Percentual de Compra
PV
Percentual de Venda
EFICTOT
Eficincia Total
EFICOMP
Eficincia de Compra
EFIVEND
Eficincia de Venda
SF1
Step-Foward 1
SF2
Step-Foward 2
SUMRIO
1 INTRODUO.....................................................................................................................16
1.1 Formulao do Problema de Pesquisa................................................................................18
1.2 Objetivo de Pesquisa...........................................................................................................18
1.3 Justificativa Terica e Prtica.. ....................................................................................... 19
1.4 Estrutura do Projeto........................................................................................................ 20
2 BASE TERICA-EMPRICA...............................................................................................22
2.1 Mercado de Capitais...........................................................................................................22
2.2 Economia Brasileira e Mundial..........................................................................................25
2.3 Estado da Arte das Pesquisas na rea...............................................................................27
2.3.1 Estudos aplicados no mercado acionrio brasileiro.........................................................27
2.3.2 Estudos dos indicadores da escola de anlise tcnica.....................................................32
2.4 Anlise de Aes.................................................................................................................35
2.4.1 Anlise fundamentalista...................................................................................................35
2.4.2 Anlise tcnica.................................................................................................................37
2.4.2.1 Histrico da Anlise Tcnica........................................................................................40
2.4.2.2 Indicadores....................................................................................................................41
2.4.2.2.1 Rastreadores de Tendncia........................................................................................42
2.4.2.2.2 Osciladores................................................................................................................47
2.4.3 Anlise tcnica X anlise fundamentalista.......................................................................51
2.5 Otimizao..........................................................................................................................56
3 METODOLOGIA..................................................................................................................62
3.1 Especificao do Problema.................................................................................................62
3.1.1 Perguntas de pesquisa......................................................................................................63
3.1.2 Apresentao das variveis.......................................................................................... 64
3.1.3 Definio das categorias analticas.. ............................................................................ 64
3.1.4 Definio de outros termos relevantes para a pesquisa................................................. 67
3.2 Definio e Design da Pesquisa...................................................................................... 67
3.2.1 Delineamento da pesquisa................................................................................................68
3.2.2 Populao e amostra.........................................................................................................68
3.2.3 Dados: coleta e tratamento...............................................................................................75

4 RESULTADOS ENCONTRADOS.......................................................................................78
4.1 Resultados da Parametrizao das Variveis dos Indicadores............................................78
4.2 Anlise dos Indicadores......................................................................................................86
4.2.1 Estatstica descritiva de todo o perodo............................................................................86
4.2.2 Anlise dos indicadores comparados...............................................................................90
4.2.2.1 Lucro Percentual Lquido.............................................................................................90
4.2.2.2 Percentual de Acerto Total...........................................................................................91
4.2.2.3 Percentual de Acerto na Compra e Venda....................................................................91
4.2.2.4 Eficincia Total.............................................................................................................93
4.2.2.5 Eficincia na Compra e Venda.....................................................................................94
4.3 Anlise dos Indicadores Comparados estratgia de buy and hold.................................102
5 SNTESES DOS RESULTADOS.......................................................................................105
6 CONSIDERAES FINAIS...............................................................................................110
7 SUGESTES PARA FUTURAS PESQUISAS..................................................................111
8 LIMITAES DO ESTUDO..............................................................................................114
REFERNCIAS......................................................................................................................115
ANEXOS................................................................................................................................121
ANEXO A Resultado da Otimizao dos Parmetros dos Indicadores...............................122
ANEXO B Exemplo de Resumo de Desempenho dos Indicadores.....................................123
ANEXO C - Grfico dos Preos das Aes por Janela de Estudo..........................................126
16
1. INTRODUO
O ano de 2005 foi positivo para o mercado acionrio brasileiro. O volume total
negociado na BOVESPA apresentou o significativo crescimento de 31,9% em 2005, atingindo
R$ 401,1 bilhes, o maior registrado na histria da Bolsa. A nova marca elevou a mdia diria
de montante negociado para R$ 1,6 bilho ante os R$ 1,2 bilho verificado em 2004. O
nmero de negcios tambm cresceu de forma expressiva: foram efetuados 15,5 milhes de
negcios no ano, representando uma mdia diria de 62.247 negcios, nmero 15,8% superior
ao registrado no ano anterior.
Ao longo do ano, o ndice Ibovespa registrou 23 recordes de pontuao, que elevaram
o ndice dos 26.313 pontos verificados em nove de fevereiro aos 33.629 pontos, mxima
histrica do ano, alcanada em 14 de dezembro. Composto pelas 57 aes de maior liquidez,
o Ibovespa encerrou em alta acumulada de 27,7%, sinalizando as aplicaes em Bolsa como a
mais rentvel no ano.
O valor de mercado das empresas negociadas na BOVESPA atingiu R$ 1,13 trilho
em dezembro de 2005, acrscimo de 24,7% em relao ao ano anterior, e o fluxo dos
investimentos estrangeiros na BOVESPA encerrou o ano positivo em R$ 5.860.789.386,00.
Em dezembro, o saldo foi de R$ 1.506.314.086,00, resultado de compras de aes no valor de
R$ 13.134.206.791,00 e vendas de R$ 11.627.892.705,00 (BOVESPA, 2006).
O investidor deste mercado, quando decide aplicar seus recursos, procura cercar-se dos
melhores mtodos de anlise, buscando assim maximizar ganhos e minimizar eventuais
perdas. Para tomada de deciso de investimentos em aes, os investidores profissionais
podem utilizar-se da escola de anlise fundamentalista e da escola de anlise tcnica.
A premissa bsica da anlise fundamentalista que o valor justo para uma empresa
est relacionado sua capacidade de gerar lucros no futuro. Segundo Fama (1995), a qualquer
ponto do tempo uma ao tem valor intrnseco que depende do seu potencial de ganho, o que,
por sua vez, depende de fatores fundamentais. Por meio do estudo desses fatores, o analista,
em princpio, seria capaz de determinar se o preo de uma ao est acima ou abaixo do seu
valor intrnseco.
J a premissa bsica da anlise tcnica, tambm conhecida como escola grafista, que
a histria tende a se repetir e padres passados tendem a ocorrer no futuro. Assim, uma
maneira de prever o movimento do preo das aes desenvolver familiaridade com padres
17
passados de comportamento das aes, de forma a reconhecer situaes que possam ocorrer
novamente no futuro (FAMA, 1995).
Para a anlise tcnica, a massa, ou seja, a mdia das opinies de todos os
participantes do mercado, ponderada em funo do poder de cada participante, que comanda
as oscilaes do prego. Para visualizar o comportamento das massas, analis-lo e interpretlo, o analista usa grficos do preo das aes em funo do tempo e do volume em que elas
ocorrem. Conforme Murphy (1999), a anlise tcnica o estudo da ao do mercado,
primeiramente por meio do uso de grficos, com o propsito de prever tendncias futuras dos
preos. Para a escola tcnica, a resposta est nos grficos de preos e volume. Os grficos
traduzem o comportamento do mercado e avaliam a participao de massas de investidores a
induzir as formaes de preos (CAVALCANTE e MISUMI, 1998).
Contudo, as anlises realizadas exclusivamente por meio dos grficos mostram-se
complexas, subjetivas e suscetveis a diferentes interpretaes. Para auxiliar o investidor no
processo de anlise de mercado, criaram-se diferentes ferramentas de auxlio para tomada de
deciso, entre as quais esto os indicadores. Estes so mecanismos que auxiliam o investidor a
identificar momentos de reverso ou mesmo continuao de um movimento de mercado,
sendo muito usados pelos investidores.
Contrria anlise tcnica e ao uso de seus indicadores est a hiptese de mercado
eficiente, um dos principais paradigmas da moderna teoria de finanas. Esta hiptese
considera que qualquer informao nova e relevante rapidamente refletida nos preos,
fazendo com que as sries de variaes de preos dos ativos negociados no mercado de
capitais comportem-se de maneira aleatria. Assim, no possvel ao investidor obter ganhos
anormais que superem os custos de transao envolvidos e a estratgia de buy and hold, que
como o nome j diz, consiste em comprar uma ao e segur-la, obtendo retorno sobre o
investimento, por meio da valorizao do papel, ao longo do tempo e do recebimento de
dividendos e outros proventos.
Segundo Leal e Varanda (2000), a unanimidade entre as correntes que defendem ou
que descartam a hiptese de mercado eficiente est na afirmao de que a melhor maneira de
testar a forma fraca de eficincia de determinado mercado por meio da aplicao de
determinada regra sobre uma srie histrica de retornos, ou seja, por meio de estratgias de
anlise tcnica. Baseados na teoria do comportamento aleatrio, pesquisadores contrrios ao
uso da escola tcnica levantam questes a respeito da capacidade de se obterem retornos
anormais utilizando esta tcnica.
Como o comportamento aleatrio ou random walk indica que o mercado no possui
18
padro previsvel, isto implica constatar que a observao do comportamento anterior dos
preos nada teria a dizer sobre o comportamento deles no futuro, invalidando, portanto, a
premissa bsica da anlise tcnica.
Pretende-se, neste trabalho, avaliar a confiabilidade dos indicadores e de seus
respectivos sinais, ao indicar pontos de compra e venda de aes em diferentes critrios de
desempenho sugeridos pela literatura especializada, identificando aes e recomendaes
especficas dos indicadores estudados. Sero tambm investigados quais indicadores deste
estudo permitem ao investidor obter retornos anormais que superem os custos de transao e a
estratgia de buy and hold, colaborando, assim, com a discusso a respeito da hiptese de
mercado eficiente.
1.1 Formulao do Problema de Pesquisa

O investidor profissional, quando vai ao mercado, primeiramente avalia os melhores
investimentos, relacionando o risco envolvido com o retorno esperado. Apesar de esta relao
ser plenamente aceita no mercado financeiro, no foram encontrados estudos no pas que
possibilitem ao analista tcnico brasileiro observar a real relao entre risco e possibilidade de
retorno dos indicadores e de seus respectivos sinais, utilizados como fonte de informao no
processo de compra e venda de aes. Assim, o problema de pesquisa do presente estudo :
QUAL A CONFIABILIDADE DOS INDICADORES DE ANLISE TCNICA E DE SEUS
SINAIS DE COMPRA E VENDA, APLICADOS AS AES MAIS NEGOCIADAS NA
BOVESPA NO PERODO DE 1995 A 2005?
1.2 Objetivo de Pesquisa
O objetivo geral deste estudo avaliar a confiabilidade dos indicadores da anlise

tcnica e de seus sinais de compra e venda em prever as mudanas de tendncia do mercado,
proporcionando assim, retornos anormais aos investidores que superem os custos de transao
envolvidos e a estratgia de buy and hold. Para tanto, analisou-se o comportamento das aes
19
mais negociadas na Bovespa, em uma pesquisa com corte transversal e avaliao longitudinal
realizada entre o perodo de 1995 a 2005.
Para isto, apresentam-se os seguintes objetivos especficos:
Identificar o parmetro otimizado de cada indicador, aplicado s aes mais

negociadas na Bovespa no perodo considerado, a partir dos critrios de desempenho
selecionados;
Identificar a confiabilidade de cada indicador estudado, aplicado s aes mais

selecionados;
Identificar a confiabilidade de cada sinal de compra e venda estudado, aplicado s

aes mais negociadas na Bovespa no perodo considerado, a partir do critrio de
desempenho selecionado;
Identificar a confiabilidade de cada indicador estudado, aplicado s aes mais

negociadas na Bovespa, nos perodos subseqentes s janelas principais do estudo, a
partir do critrio de desempenho selecionado;
Analisar o desempenho dos sinais de compra e venda de cada indicador, aplicado s

aes mais negociadas na Bovespa no perodo considerado;
Comparar o desempenho dos sinais de compra e venda de cada indicador, aplicado s

aes mais negociadas na Bovespa no perodo considerado;
Analisar os resultados obtidos com a operacionalizao dos indicadores nas janelas

principais e nos perodos subseqentes aos resultados obtidos com a estratgia de buy
and hold nos mesmos intervalos.
1.3 Justificativa Terica e Prtica
No Brasil, so pouqussimos os estudos nessa rea. Por apresentar particularidades,

resultados encontrados em outros mercados como, por exemplo, o mercado europeu e o
americano, no so aplicveis ao mercado brasileiro. Alm disto, algumas teorias dessa escola
20
so novas e necessita de pesquisas empricas, o que refora a idia de que estudos nesta rea
so promissores, tanto para a teoria quanto para prtica.
A partir deste estudo pretende-se ampliar o conhecimento cientfico referente escola
de anlise tcnica, contribuindo com a discusso a respeito da validade dessa escola como
mtodo de anlise de mercado.
No que concerne aos indicadores, o objetivo explicar o que so eles, como
funcionam, quais so os seus sinais, assim como apontar os parmetros e os momentos de
mercado em que seu uso mais apropriado. Tambm objeto deste estudo, identificar a
confiabilidade destes indicadores, identificando aes e recomendaes especficas do
mercado e dos indicadores estudados. Alm disto, espera-se que o estudo e os resultados
encontrados estimulem a elaborao de novos trabalhos acadmicos nesta rea.
Para a prtica, pretende-se auxiliar o tomador de deciso, neste caso o investidor, no
processo de compra e venda de aes no mercado acionrio brasileiro, permitindo-lhe avaliar
qual o indicador oferece a melhor relao entre risco e retorno recorrentes da utilizao dos
indicadores apresentados neste estudo.
1.4 Estrutura do Projeto
O presente trabalho foi organizado de forma a satisfazer os objetivos anteriormente

propostos, organizando-se em sete partes.
Primeiramente, apresenta-se o tema de pesquisa, define-se o problema de pesquisa, o
objetivo geral e os objetivos especficos e as justificativas terico-prticas do estudo.
A segunda seo do projeto apresenta a fundamentao terico-emprica relacionada
ao tema, baseada em referenciais atualizados e relevantes ao estudo, subdividida em cinco
partes principais, a saber: as trs primeiras partes apresentam uma breve reviso sobre o
mercado de capitais, a economia brasileira e os principais estudos nacionais e internacionais
referentes ao objeto de estudo deste trabalho, publicados em revistas acadmicas nacionais e
internacionais. Na quarta parte, apresenta-se breve introduo a respeito da escola
fundamentalista, com nfase nos conhecimentos referentes escola de anlise tcnica e os
indicadores que do suporte a suas anlises. Por fim, na quinta parte, faz-se uma reviso sobre
o processo de otimizao de indicadores de anlise tcnica.
Na terceira seo do trabalho, estabelecem-se os procedimentos metodolgicos
21
utilizados para execuo da investigao emprica do estudo, tendo em vista a base tericoemprica elaborada. Apresentam-se as perguntas de pesquisa e as variveis constitutivas e
operacionais que auxiliaram na operacionalizao da pesquisa, alm da definio e do design
da pesquisa.
A quarta e a quinta seo apresentam, respectivamente, os resultados encontrados,
baseados nos objetivos propostos pelo trabalho e a concluso final do estudo. O trabalho
encerra-se na sexta e stima seo, apresentando sugestes para pesquisas futuras e
relacionando as referncias bibliogrficas que fundamentaram o estudo.
22
2 BASE TERICA-EMPRICA
A fundamentao terica ajuda a sustentar o problema de pesquisa selecionado pelo

pesquisador e serve para dar sustentao anlise dos dados, ou seja, permite ao estudioso a
interpretao e aceitao dos resultados encontrados (VIEIRA, 2004).
Assim sendo, com o objetivo de melhor compreender a escola tcnica, realizou-se
levantamento das principais teorias relacionadas a esta escola, assim como os principais
indicadores utilizados pelos investidores para auxiliar no processo de tomada de deciso no
mercado de aes. Alm do aporte terico, foi realizado estudo sobre o estado da arte das
pesquisas nesta rea. Vale ressaltar que apenas uns poucos estudos foram realizados no Brasil.
Em sua maioria, essas pesquisas ficaram restritas a outros mercados.
A seguir, apresenta-se breve reviso sobre o mercado de capitais e sobre a economia
brasileira nos ltimos 10 anos. Esta reviso se mostra necessria para a compreenso e
execuo do objetivo geral proposto, mais especificamente, para auxiliar na definio do
desenho da pesquisa.
2.1 Mercado de Capitais
O mercado de capitais o grande distribuidor de recursos para a economia, em virtude

da ligao que efetua entre os que tm capacidade de poupana, ou seja, os investidores, e
aqueles carentes de recursos de longo prazo, ou seja, os que apresentam mais oportunidades
de investimento do que recursos disponveis. Essa intermediao um dos papis mais
relevantes no processo de desenvolvimento econmico.
O mercado financeiro est estruturado de forma a suprir as necessidades de
investimento dos agentes econmicos, por meio de diversas modalidades de financiamentos a
mdio e longo prazo para capital de giro e capital fixo. Este mercado oferece tambm
financiamentos com prazo indeterminado, como as operaes que envolvem a emisso e
subscrio de aes.
constituda, pelas instituies financeiras no bancrias, instituio componente do
sistema de poupana e emprstimo e diversas instituies auxiliares, entre elas, as Bolsas de
Valores (ASSAF NETO, 2003).
23
As Bolsas de Valores no so instituies financeiras, mas associaes civis sem fins

lucrativos, constitudos pelas corretoras de valores para fornecer a infra-estrutura do mercado
de aes. Embora autnomas, operam sob superviso da Comisso de Valores Mobilirios
(CVM), de quem so rgos auxiliares, fiscalizando os respectivos membros e as operaes
nelas realizadas.
A Bolsa de Valores, em sntese, o local especialmente criado e mantido para
negociao de valores mobilirios em mercado livre e aberto. Por mobilirios, entendem-se
ttulos, tais como as aes.
No Brasil, a principal delas a Bolsa de Valores de So Paulo (Bovespa). Atualmente,
a Bovespa o maior centro de negociao com aes da Amrica Latina, destaque que
culminou com um acordo histrico para a integrao de todas as bolsas brasileiras em torno
de um nico mercado de valores. Os principais ndices de mercado da Bolsa de Valores de
So Paulo so o Ibovespa, o IBrx ndice Brasil, e o IBrX50 (BOVESPA, 2005).
Ibovespa: o ndice Bovespa o mais importante indicador do desempenho mdio das

cotaes do mercado de aes brasileiro. Sua relevncia advm do fato de o Ibovespa
retratar o comportamento dos principais papis negociados na Bovespa. Representa o
valor atual, em moeda corrente, de uma carteira terica de aes constituda em
02/01/68, a partir de uma aplicao hipottica. O ndice reflete no apenas as variaes
dos preos das aes, mas tambm o impacto da distribuio dos proventos, sendo
considerado um indicador que avalia o retorno total de suas aes componentes.
IBrX ndice Brasil: o IBrX um ndice de preos que mede o retorno de uma
carteira terica composta por 100 aes selecionadas entre as mais negociadas na
Bovespa, em termos de nmeros de negcios e volume financeiro. Essas aes so
ponderadas na carteira do ndice pelo seu respectivo nmero de aes disponveis
negociao no mercado.
IBrX-50: o IBrX-50 um ndice que mede o retorno total de uma carteira terica
composta por 50 aes selecionadas entre as mais negociadas na Bovespa em termos
de liquidez, ponderadas na carteira pelo valor de mercado das aes disponveis
negociao. Ele foi desenhado para ser um referencial para os investidores e
administradores de carteira, e tambm para possibilitar o lanamento de derivativos. O
IBrX-50 tem as mesmas caractersticas do IBrX- ndice Brasil, mas apresenta a
vantagem operacional de ser mais facilmente reproduzido pelo mercado.
24
Nas bolsas de valores, pode-se atuar em trs mercados: mercado vista, mercado a
termo e mercado de opes. A diferena bsica entre os negcios, em cada um desses
mercados, a data de entrega da ao do vendedor ao comprador. Ou seja, o momento da
liquidao da operao de compra e venda de aes (HAYASHI, 2002).
Mercado vista: o mercado em que as negociaes so fechadas com o preo do dia;
Mercado a termo: a liquidao da operao adiada, s ocorrendo, em geral, em 30,

60 ou 90 dias;
Mercado de opes: a liquidao pode ser feita em qualquer dia, aps o fechamento do
negcio, at a data de vencimento da opo, caso esta no seja exercida.
Outra diferena importante entre esses mercados a dificuldade que pode surgir ao
pesquis-los. Dependendo do mercado estudado, pode-se esbarrar em detalhes que dificultam

ou mesmo invalidam a pesquisa. O mercado futuro e de opes, por exemplo, tm contratos
com vida finita causada por vencimento de contratos, sendo assim mais difceis de analisar. J
o mercado vista pode ser simulado sem que sejam necessrias mudanas na base de dados,
j que os contratos so continuamente transacionados.
As aes negociadas nas Bolsas de Valores so ttulos representativos do capital social
de uma empresa que, no caso, dita aberta por ter seus ttulos negociados em bolsa de
valores. Uma ao representa a menor parcela do capital social desta empresa (FORTUNA,
2002). Podem ser de dois tipos: aes ordinrias e aes preferenciais.
As aes ordinrias so unidades de propriedade ou patrimnio de uma sociedade e
garantem ao portador direito de voto e o protegem na diluio de sua propriedade. Os
verdadeiros proprietrios da empresa so os acionistas ordinrios. Eles no tm garantia de
receber quaisquer fluxos de dinheiro. Em vez disto, recebem o resduo deixado depois que
todas as outras reivindicaes sobre o lucro e ativos da empresa tenham sido atendidos.
Aes preferenciais do a seus portadores certos privilgios que os tornam superiores
aos acionistas ordinrios. prometido aos acionistas preferenciais um rendimento peridico,
como uma percentagem ou um montante em unidades monetrias que deve ser pago antes do
pagamento de quaisquer dividendos aos acionistas ordinrios (BOTELHO, 2004).
Essencialmente, uma ao oferece duas formas de rendimento aos seus investidores:
dividendos e valorizao.
25
Dividendos: representam distribuio de lucros auferidos pela empresa aos seus

acionistas, sendo normalmente em dinheiro;
Valorizao: a valorizao do preo de uma ao conseqncia do comportamento

do mercado e do desempenho da empresa em determinado perodo.
Outras formas de remunerao recebidas pelos acionistas no Brasil o juro sobre o
capital prprio, pago pela empresa com base em suas reservas patrimoniais de lucro, e as
bonificaes, que so direitos dos acionistas em receber aes, proporcionais aos ttulos
possudos, em decorrncia do aumento de capital da empresa mediante incorporao de
reservas (ASSAF NETO, 2003).
Segundo o mesmo autor, a estratgia de buy and hold consiste em comprar uma ao e
segur-la, de modo a realizar lucro por meio do recebimento das duas formas de rendimento
apresentadas anteriormente, ou seja, por meio do recebimento de dividendos e da valorizao
do preo da ao.
2.2 Economia Brasileira e Mundial
O desempenho da economia brasileira em 1995 e 1996 caracterizou-se pela reduo

das taxas de inflao em um cenrio de crescimento econmico. relevante a magnitude dos
investimentos externos em 1996, que atingiu o recorde de US$ 9,9 bilhes, evidenciando as
expectativas positivas dos investidores externos quanto evoluo da economia brasileira.
Em 1997, a evoluo da economia brasileira esteve condicionada, em grande medida,
ao enfrentamento dos desequilbrios provocados pela crise financeira originada nos mercados
do sudeste asitico. Ao final de outubro, com a intensificao da crise, quando as presses
sobre o mercado de cmbio determinaram significativa perda de reservas, as taxas de juros
foram elevadas de forma a onerar a manuteno de posies em moedas estrangeiras,
enquanto a adoo de medidas fiscais restritivas evidenciou o esforo de curto prazo no que se
refere ao ajuste do setor pblico.
Em 1998, ao lado dos ajustes ao choque externo provocado pela crise asitica, a
economia brasileira enfrentou novos constrangimentos em funo da instabilidade na Rssia,
uma vez que a deteriorao da conjuntura internacional afetou negativamente a credibilidade
nos mercados emergentes, limitando o acesso de pases em desenvolvimento poupana
26
externa. Alm disto, observou-se a contrao da demanda global, em parte contrabalanada

por desempenho positivo da economia norte-americana ao longo do ano. Ao final de 1998, o
pas recorreu ao suporte da comunidade financeira internacional, por meio de acordo
coordenado pelo Fundo Monetrio Internacional (FMI), com vista recomposio progressiva
das reservas internacionais e preservao da poltica cambial.
No incio de 1999, as expectativas quanto evoluo do nvel de atividade
incorporavam os desdobramentos da crise financeira internacional, ocorridos no fim de 1998,
tais como a mudana no regime de cmbio, em janeiro. A evoluo da economia brasileira, no
entanto, foi positiva no decorrer do ano, e o nvel de atividade manteve-se em patamar
favorvel em face das expectativas iniciais.
Em 2000, a expectativa quanto evoluo do nvel de atividade econmica no Brasil
mostrava-se positiva no incio do ano, referendada pelo cenrio internacional favorvel e por
indicadores de inflao em patamar excepcionalmente reduzidos. A recuperao da atividade
tornara-se mais intensa no ltimo trimestre de 1999, quando os desdobramentos da crise
asitica e os efeitos da poltica cambial j haviam sido absorvidos. De maneira geral, o
cenrio favorvel manteve-se ao longo do ano, sustentado em parte pelo declnio das taxas de
juros e por medidas de poltica monetria.
No incio de 2001, prevaleciam expectativas favorveis no Brasil, que se refletia em
estimativas de expanso do PIB em 4,5% naquele ano. Contudo, a partir do final do primeiro
trimestre observou-se deteriorao das expectativas. A evoluo do nvel de atividade ao
longo de 2001 foi negativamente influenciada por choques adversos, originados tanto interna,
quanto externamente. No ambiente externo, cabe ressaltar os desequilbrios da economia
Argentina, que se fizeram presentes praticamente em todo o perodo, com impacto sobre o
cmbio e as exportaes, e os ataques terroristas aos EUA, que elevaram as incertezas sobre
as trajetrias das economias americana e mundial, que j apresentavam desacelerao.
Internamente, o racionamento imposto ao consumo de energia eltrica impactou
desfavoravelmente os fluxos de consumo e de investimento, constituindo-se no principal
determinante do resultado industrial no segundo semestre.
A economia em 2002 foi fortemente influenciada pelas repercusses do processo
eleitoral. O ambiente de incerteza refletiu-se primeiramente nos indicadores de expectativas,
na taxa de cmbio e na evoluo do crdito. Adicionalmente, as denncias de fraudes
contbeis em grandes corporaes americanas e europias contriburam para acentuar a
trajetria descendente das principais bolsas de valores internacionais. No segundo semestre, a
perspectiva de conflito armado no Iraque ampliou a volatilidade dos preos do petrleo,
27
constituindo-se em fato adicional desfavorvel recuperao sustentada da economia

mundial.
No primeiro semestre de 2003, predominaram os desdobramentos do processo de
transio poltica, elevao do risco-pas e depreciao do cmbio com reduo da
disponibilidade de recursos externos. O segundo semestre, no entanto, apresentou o recuo da
inflao e do processo de perdas reais, assim como demonstrou a melhora das expectativas. O
nvel de atividade em 2004 refletiu a continuidade da evoluo favorvel dos fundamentos
econmicos de 2003. O cumprimento das metas fiscais, o desempenho positivo e persistente
do comrcio exterior e a conduo da poltica monetria criaram o ambiente propcio
recuperao da economia com um dinamismo poucas vezes visto no Pas.
2.3 Estado da Arte das Pesquisas na rea.
Para auxiliar na terceira seo deste trabalho, referente metodologia utilizada,

realizou-se uma pesquisa bibliogrfica ampla nas principais revistas acadmicas nacionais e
internacionais. As pesquisas realizadas foram divididas em dois grupos: o primeiro grupo
consiste dos estudos aplicados no mercado acionrio brasileiro, para o que utilizou-se como
fonte de pesquisadas somente publicaes nacionais; o segundo grupo, amparado tanto em
publicaes nacionais quanto internacionais, apresenta os estudos sobre os indicadores da
escola de anlise tcnica.
2.3.1 Estudos Aplicados no Mercado Acionrio Brasileiro
Com o intuito de identificar o horizonte de anlise comumente usado nas pesquisas

nacionais que se propuseram a estudar o mercado acionrio brasileiro, assim como o de
apontar a srie de preos e os componentes das amostras selecionadas nestes estudos,
realizou-se uma pesquisa bibliogrfica abrangente nas principais revistas de pesquisa
nacional. Fazem parte desse acervo a Revista de Administrao Contempornea, Revista de
Administrao, Revista Brasileira de Economia, Revista Brasileira de Mercado de Capitais e
28
Revista Brasileira de Finanas. Por meio dessas publicaes, buscou-se identificar o mtodo
normalmente usado por pesquisadores ao estudar o mercado acionrio brasileiro.
Vieira e Procianoy (2003) analisaram a reao do mercado a bonificaes e
desdobramentos. As cotaes, assim como as datas dos eventos, foram obtidas por meio da
Economtica. O ndice Ibovespa e o ndice FGV-100 representaram o retorno de portiflio de
mercado. A amostra constituiu-se de todas as aes negociadas na Bovespa que executaram
bonificaes e desdobramentos entre janeiro de 1987 e maio de 1997, totalizando 685 eventos
em 240 dias teis. Foram eliminadas da amostra as aes que no apresentaram nenhuma
cotao no perodo indicado para coleta e que dispunham de menos de 30 observaes,
restando 597 eventos. A ausncia de instituies financeiras no ndice FGV-100 exigiu a
eliminao de 102 bonificaes e 12 dividendos, por isso, no caso deste ndice, trabalhou-se
com 483 eventos. Foram encontrados retornos positivos e significativos no retorno do
primeiro dia de negociao ex-evento.
Sanvicente e Sanches (2002) procuraram comparar o desempenho de aes ordinrias
e preferenciais de empresas que possuam as duas classes de aes negociadas ao mesmo
tempo na Bovespa. Para isto, os autores construram duas carteiras de aes, uma formada por
aes ordinrias e outra por aes preferenciais. Os dados foram coletados do banco de dados
Economtica, sendo estes, as sries mensais de preos das aes. O perodo total de anlise
foi de 15 anos, comeando em 1986 e terminando em 2001. As empresas foram selecionadas
por possurem aes dos dois tipos negociadas na Bovespa, resultando em uma lista de 90
aes. Quando comparadas as aes ordinrias, e s aes preferenciais, pde-se perceber que
no h diferena relevante de desempenho entre os dois tipos de ao.
Torres, Bonomo e Fernandes (2002) testaram duas verses do modelo de passeio
aleatrio para os preos de carteiras de aes e de aes individuais. O ndice Ibovespa
tambm foi utilizado no estudo, pela maior extenso de sua srie, permitindo a anlise a partir
do horizonte mensal de 1970. Os dados foram coletados do banco de dados Economtica,
sendo estes, as sries dirias de preos das aes. As sries de preos estenderam-se de maro
de 1986 a abril de 1998. Para O Ibovespa, o perodo de anlise estendeu-se de janeiro de 1970
a maro de 1998, contando com 339 observaes no sobrepostas de retornos mensais e 28
retornos anuais. Foram selecionadas todas as aes existentes na Economtica e que possuam
srie de preos desde 1986. Havendo aes preferenciais e ordinrias de uma mesma empresa,
selecionaram-se aquelas com maior liquidez e excluram-se as aes com probabilidade de
no transacionar superior a 35% e aquelas que possuam informaes suficientes para a
realizao efetiva da pesquisa, perfazendo uma amostra de 66 aes. Evidncias contrrias ao
29
modelo do passeio aleatrio foram encontradas nos horizontes dirios e semanais, sendo estas
evidncias mais fracas em perodos mais recentes.
Novis Neto e Saito (2002) relataram os resultados de uma anlise emprica de estudo
de evento do comportamento dos preos das aes aps o anncio do pagamento de
dividendos. Os dados foram coletados da Economtica, e as datas dos eventos conferidas pelo
stio eletrnico da Bovespa. O perodo analisado foi de janeiro de 1998 a dezembro de 2000.
A amostra, constituda de 163 eventos, inclua as aes mais negociadas na Bovespa no
perodo em estudo. Desta maneira, analisaram-se todas as aes que compuseram a carteira
terica dos ndices Ibovespa e IBx no perodo analisado. Encontrou-se uma relao direta
entre o dividendo yield e o retorno anormal acumulado dos preos das aes nos 90 dias aps
o pagamento de dividendos.
Antunes e Procianoy (2002) avaliaram os efeitos das decises de investimento das
empresas sobre os preos de suas aes no mercado acionrio. Os dados foram coletados na
Economtica, sendo estes, os preos dirios das aes e a amostra extrada da Bolsa de
Valores de So Paulo. O perodo de estudo teve incio em maro de 1989 e trmino em agosto
de 1999, totalizando 424 eventos de divulgaes trimestrais e anuais. Na data da coleta dos
dados, a populao da Bovespa contava com 360 aes de 282 empresas no-financeiras.
Como a liquidez de um papel na Bolsa fator relevante para a formao do preo e a
verificao dos reflexos das atitudes gerenciais, selecionaram-se as 100 aes mais lquidas
do perodo, sendo que destas, selecionou-se o tipo de ao mais lquida de cada empresa. Com
a falta de dados contbeis de algumas empresas, foram selecionadas para a amostra final, 87
aes de diferentes empresas. Os resultados encontrados indicam que existe relao entre a
variao do ativo permanente das empresas, tanto negativamente quanto positivamente, e a
variao do valor da ao da empresa no mercado.
Herrera e Procianoy (2000) procuraram identificar a reao do mercado acionrio
brasileiro ao evento de concordata. Os autores avaliaram este efeito atravs das variaes de
volume e do preo das aes de empresas concordatrias da Bovespa. O Ibovespa foi
considerado para o clculo do retorno de mercado, sendo que este foi calculado para cada
observao diria e semanal. Os dados dirios e semanais foram coletados do prprio site da
Bovespa e do Jornal Gazeta Mercantil. Esses preos foram atualizados por proventos. As
empresas da amostra deveriam estar mencionadas no quadro denominado concordatrias pela
Bovespa entre outubro de 1988 e junho de 1996 e reunir, no mnimo, 381 observaes para
dados semanais e 111 observaes para dados dirios. Foram assim selecionadas 51 empresas.
Na amostra de resduos semanais, verificaram-se perdas considerveis nos retornos das aes,
30
cindo anos antes e um ano aps o evento de concordata. Na amostra diria, os resduos foram
negativos nos dias prximos ao evento, sinalizando uma reao negativa do mercado ao
evento de concordata.
Perobelli C., Perobelli P. e Arbex (2000) testaram a eficincia do mercado acionrio
brasileiro em relao conduo da poltica monetria. A base de dados foi a Economtica. O
perodo de anlise comea em setembro de 1997 e termina em janeiro de 1999. A escolha
deste perodo deve-se a ao fato de nele existirem quatro crises que tiveram impacto na
economia nacional: a crise asitica em outubro de 1997, a crise russa em agosto de 1998, o
pacote de ajuda do FMI em novembro de 1998 e a mudana na poltica cambial ocorrida em
janeiro de 1999. Foram calculados os retornos dirios anormais ao redor das quatro datas
selecionadas em perodos alternativos de 20 dias anteriores e 21 dias posteriores, 10 dias
anteriores e 11 dias posteriores, sete dias anteriores e 8 dias posteriores e 5 dias anteriores e 6
dias posteriores. O procedimento utilizado para a determinao pontual das datas dos eventos
se deu da seguinte forma: (1) para os dois primeiros eventos, tomou-se como base o
comportamento do dlar via taxa mdia do Banco Central; (2) no que tange ao acordo do
FMI, a data escolhida foi a entrega do memorando de intenes e (3) quanto flexibilizao
do cmbio, a data considerada foi o dia 15 de janeiro de 1999. Os autores inferiram que o
mercado brasileiro se mostrou eficiente em relao conduta da poltica monetria.
Costa Jr. e Neves (1999) verificaram a influncia de quatro variveis fundamentalistas
(valor de mercado; ndice preo / lucro; ndice valor patrimonial / preo; e coeficiente beta) na
explicao da rentabilidade mdia das aes negociadas vista na Bovespa. Selecionaram-se
todas as aes cotadas na base de dados Economtica que tiveram cotaes mensais por
perodo mnimo de 48 meses e cotaes mensais consecutivas por perodo mnimo de 12
meses. A amostra assim constituiu-se de 117 aes entre o perodo de 1987 e fevereiro de
1996. Concluiu-se que existiu influncia significativa dessas variveis no apreamento das
aes. Contudo, o coeficiente beta continuou sendo a principal varivel na explicao da
relao risco-retorno.
Galdo e Fam (1998) avaliaram a eficincia na precificao de aes negociadas no
Brasil atravs da anlise da volatilidade. O estudo de 11 anos compreendeu o perodo de
janeiro de 1986 a dezembro de 1996. A amostra possui 21 aes que faziam parte do ndice
Bovespa em dezembro de 1996 e que, em adio, tinham longa tradio de negociabilidade,
indicada pela data na qual foram includas pela primeira vez neste ndice. Concluiu-se que o
mercado apresentou ineficincia no processo de precificao das aes por meio da anlise de
volatilidade.
31
Lemos e Costa Jr. (1997) testaram a hiptese de sobre-reao no curto prazo no

mercado. Os dados foram retirados da prpria tese de doutorado do autor e tambm da
Bovespa. Foram utilizadas cotaes mensais de aes negociadas na Bovespa, durante o
perodo compreendido entre janeiro de 1974 e dezembro de 1993. A amostra constituiu-se de
127 aes. A hiptese de que os investidores tendem a superestimar informaes recentes e
subestimar dados anteriores foi confirmada pelo estudo.
Delgado (1994) buscou identificar a existncia de distribuio uniforme dos retornos
das aes no Brasil. As amostras analisadas consistem nas cotaes dirias de quatro aes do
Ibovespa, sendo elas Petrobrs, Eletrobrs, Paranapanema e Telebrs. O perodo de anlise foi
de julho de 1990 a junho de 1993, perfazendo um total de trs anos de estudo. Os autores
concluem que em todos os casos no se pode aceitar a normalidade dos retornos das aes.
A anlise dos trabalhos j apresentados mostra que as sries de preos mais usadas nas
pesquisas so as sries dirias e mensais. Percebe-se que a utilizao de dados dirios
utilizada primeiramente, e destacada pelos autores, para trazer maior preciso aos resultados
encontrados. A fonte informacional utilizada por quase a totalidade das pesquisas
apresentadas a base de dados da Economtica e, em alguns casos, o stio eletrnico da Bolsa
de Valores de So Paulo. O uso do banco de dados Economtica como principal fonte de
informaes secundrias nestas pesquisas d-se pelo fato de que a Economtica
especializada na obteno e na divulgao de dados fundamentalistas das empresas e por se
tratar de dados tcnicos confiveis.
Quanto ao perodo de anlise, percebe-se que, em mdia, as pesquisas se concentraram
em um horizonte de anlise de 10 anos. Na seleo da amostra identificou-se que, em alguns
casos, preferiu-se trabalhar com as aes mais lquidas do mercado, enquanto naquelas cujo
objetivo era identificar os efeitos de sobre reao do mercado, selecionaram-se as aes em
que os eventos ocorreram com freqncia.
Percebe-se tambm que o ndice Bovespa o ndice de mercado mais utilizado pelos
pesquisadores, podendo ser usado para comparar o rendimento de carteiras de aes ou aes
individuais, como dado amostral, ou mesmo, como base para seleo da amostra do estudo. O
preo de fechamento das aes utilizado em todas as pesquisas observadas.
32
2.3.2 Estudos dos Indicadores da Escola de Anlise Tcnica
Nesta seo sero apresentados primeiramente estudos internacionais que se

propuseram a avaliar os indicadores da escola de anlise tcnica. Em seguida, so
apresentados os estudos nacionais sobre este assunto.
Hochheimer e Vaughn (1971) realizaram duas pesquisas idnticas em perodos
diferentes, 1970-1976 e 1986-1996, aplicadas a 13 produtos utilizando a mdia mvel
simples. Somente no primeiro perodo os autores no incluram custos de transao. Os
resultados encontrados no foram os mesmos nas duas pesquisas. Muitos dos mercados que
apresentaram os maiores lucros no primeiro estudo, no segundo apresentaram prejuzos.
Outros estudos que analisaram os rastreadores de tendncia, aplicadas ao mercado
futuro americano, podem ser encontrados em Maxwell (1974), Davis e Thiel (1970).
No entanto, para Irwin e Bronsen (1987), as pesquisas realizadas ainda na dcada de
80 no retratam a realidade atual. Para estes autores, o retorno proporcionado pelos sistemas
de anlise tcnica tem variado muito ao longo do tempo. Baseados na teoria do mercado
eficiente, eles afirmam que os sistemas que apresentarem lucros em um perodo deixaro de
apresent-los no futuro, j que mais investidores passariam a utilizar estes sistemas para
tomadas de deciso de compra e venda.
Lukac, Brorsen, Irwin (1988), ao se proporem identificar o grau de similaridade de 12
indicadores de anlise tcnica utilizando o retorno mensal, a correlao desses retornos, a
porcentagem de tempo em que os indicadores estavam no mesmo lado do mercado e a
porcentagem de sinais para a mesma direo, tanto no curto quanto no longo prazo,
descobriram que apenas quatro, dos doze sistemas estudados, obtiveram retornos
significativos.
Percebeu-se no estudo que os indicadores so similares no momento de gerar lucros ou
prejuzos e que o tempo de permanncia em um lado ou outro do mercado o mesmo.
Tambm foi identificado que 42% das transaes ocorreram no mesmo dia, indicando que os
sistemas realmente possuem posies similares.
Em um estudo comparativo dos rastreadores de tendncia, sendo elas a mdia mvel, a
mdia exponencial, regresso linear, Swing breakout, ponto e figura e N-day-breakout,
Kaufman (1998), identificou que a mdia mvel simples obteve os melhores resultados, sendo
que os piores resultados foram obtidos pelo N-day-breakout. Os indicadores foram avaliados
pela i) maior mdia de retorno e ii) o menor desvio da mdia.
33
Alguns pesquisadores buscaram combinar os indicadores de anlise tcnica utilizando

os trs mtodos mais populares entre os analistas; a mdia mvel, o ndice de fora relativa e
o volume acumulado no perodo (CRISMA). Pruitt e White (1988, 1989) e Pruitt et al. (1992)
obtiveram sucesso ao utilizar o sistema no mercado americano. J Goodacre e Kohn-Speyer
(2001) no conseguiram obter resultados expressivos que superassem os custos de transao
envolvidos.
Em outro estudo realizado por Cheng et al. (2003), nenhum resultado significante foi
encontrado, havendo apenas 23 sinais em um perodo de 10 anos que combinados, indicaram
mudana de tendncia. Apenas as aes que possuem alto grau de turn over permitiram ganho
em excesso por meio do CRISMA, isto porque somente estas aes puderam sinalizar
momentos de compra e venda suficientes o bastante para superar a estratgia de buy and hold.
Os autores propem a utilizao de aes que possuem alto grau de turn over para se obter
sucesso na utilizao de indicadores de anlise tcnica. Tambm observaram que a utilizao
do IFR e do volume acumulado atrapalham o desempenho da Mdia Mvel.
Os mesmos peridicos nacionais utilizados no subitem anterior foram utilizados para
identificar trabalhos nacionais referentes aos indicadores de anlise tcnica. Vale ressaltar que
foi encontrado apenas um trabalho nacional com esses indicadores de anlise tcnica como
objeto de estudo.
Saffi (2003) teve por objetivo testar a validade de eficincia do mercado brasileiro por
meio do uso dos indicadores da escola de anlise tcnica utilizados individualmente. O ativo
escolhidos para anlise das estratgias foi o contrato futuro do ndice Bovespa, negociado na
Bolsa de Mercadorias e Futuros. Os contratos futuros, que tm prazo de trs meses, foram
unificados, perodo a perodo, formando assim, uma carteira terica de 10 anos. Os dados
foram retirados da prpria BM&F, sendo estes as sries dirias de preos das aes. O perodo
de anlise estendeu-se de junho de 1992 a agosto de 2002, perfazendo 2369 observaes.
Cinco indicadores foram utilizados no estudo: a Mdia Mvel (ME), o ndice de Fora
Relativa (IFR), o Williams %R, o Estocstico e o MACD. Segundo o autor, [...] este
conjunto foi escolhido por estas estratgias serem muito utilizadas pelos investidores nos
mercados e possui a vantagem de ser mais complexo do que aqueles utilizados em trabalhos
anteriores (SAFFI, 2003, p. 958). Os parmetros utilizados pelo autor foram:
34
Mdia Mvel
Mdia rpida = [1 2 3 5 8 10 13 15 20 21 25 30 40 50 75 100 150 200 250]
Mdia lenta = [2 3 5 8 10 13 15 20 21 25 30 40 50 75 100 150 200 250]
Filtro = [0 0.001 0.005 0.01 0.05]
Total de combinaes: 1710 combinaes
ndice de Fora Relativa e Williams %R
Linha de Sinal = [1 2 3 4 5 8 10 13 15 20 21 25 30 40 50 75 100 150 200 250]
Filtro = [0 0.001 0.005 0.01 0.05]
Limite inferior = [5 10 15 20 25 30]
Limite superior = [70 75 80 85 90]
Estocstico
Linha de Sinal = [3 5 8 13 21 50 75 100 150 200 250]
Mdia exponencial = [5 8 13 21 50 75 100 150 200 250]
Filtro = [0 0.001 0.005 0.01 0.05]
Limite inferior = [10 20 30]
Limite superior = [70 80 90]
MACD
Linha de sinal: [3 5 8 13 21 50 75 100 150 200 250]
Mdia lenta: [5 8 13 21 50 75 100 150 200 250]
Mdia rpida: [5 8 13 21 50 75 100 150 200 250]
Filtro = [0 0.001 0.005 0.01 0.05]
O autor contatou que a Mdia Mvel de 25-30, sem filtro, apresentou o melhor
resultado dentre as 11.780 estratgias estudadas, porm no rejeita a hiptese nula deste
mtodo de anlise. Alm disso, o indicador MACD tambm apresentou retornos positivos em
vrias de suas estratgias, contudo esses resultados tambm no rejeitam a hiptese nula da
anlise tcnica. Os indicadores IFR, Estocstico e Williams R% apresentaram baixo
desempenho.
Saffi conclui que as estratgias de anlise tcnica no so capazes de gerar retornos
estatisticamente significativos, estando assim de acordo com o previsto pela hiptese fraca de
eficincia de mercado.
35
2.4 Anlise de Aes
O investidor profissional, quando vai ao mercado, utiliza duas escolas de anlise de

investimento, sendo elas a escola de anlise tcnica e a escola de anlise fundamentalista. A
seguir, apresenta-se reviso sumria sobre estas duas escolas, identificando-se os princpios
bsicos que as fundamentam, assim como os fatores de mercado e procedimentos relevantes
para cada uma delas.
2.4.1 Anlise Fundamentalista

Quando o investidor compra uma ao, est comprando um direito sobre futuros
lucros de uma empresa. Assim sendo, a seleo de aes tem caractersticas financeiras, j
que est relacionada ao desempenho econmico das empresas. Para avaliar esse desempenho
utiliza-se a anlise fundamentalista.
A anlise fundamentalista de empresas tem o objetivo de avaliar alternativas de
investimento a partir do processamento de informaes obtidas junto s empresas, partindo do
entendimento da conjuntura macroeconmica na qual a companhia se insere. As informaes
utilizadas geralmente envolvem os nveis futuros e previstos das atividades macro-econmica,
setorial e da empresa; alm de consideraes polticas que possam influenciar o
comportamento de variveis econmicas, tanto em nvel macro quanto em nvel micro
(SANVICENTE e MELLAGI FILHO, 1988), e que podem, de uma maneira ou outra, afetar
taxas de retorno esperadas e o grau de incerteza a elas associadas.
A funo do analista fundamentalista, portanto, determinar os porqus das tendncias
tanto de alta, quanto de baixa e sua anlise basear-se- tambm nos procedimentos
operacionais das empresas como, por exemplo, nos balanos e demonstrativos de resultado
das empresas e no valor esperado de sua ao.
36
Procedimentos operacionais:
A comparao dos desempenhos financeiros das diversas empresas de um setor leva
quelas cujas capacidades de gerao de lucros sejam maiores. Os procedimentos que o
analista fundamentalista dever observar so os seguintes:
a) Conhecimento do setor em que a empresa atua:
O conhecimento do setor adquirido com visitas aos rgos de classes para
determinar qual a situao atual do mercado em que a empresa atua. Atuao anterior em
funes executivas, em empresas do setor, tambm agrega conhecimentos das peculiaridades
setoriais.
As informaes necessrias a fim de que o analista crie cenrios para o futuro da
empresa em anlise, so as seguintes: produo, preos, disponibilidade de matria-prima e
poltica governamental para o setor.
b) Conhecimento da estrutura operacional das empresas do setor:
Para obter o conhecimento da estrutura operacional necessrio visitar a empresa
buscando as seguintes informaes:
Planos de investimento de curto e longo prazo;
Planos de venda, marketing e produo;
Nvel de eficincia administrativa e financeira;
Capacidade tecnolgica.
Outras formas de obteno das informaes acima so as reunies na Associao
Brasileira dos Analistas de Mercado de Capitais (ABAMEC) e as Assemblias Gerais

Ordinrias e Extraordinrias da empresa.
c) Conhecimento do Mercado de Aes:
Nesta etapa, utilizando a anlise grfica, o analista tentar identificar o comportamento
da ao no mercado e o momento mais propcio de compra ou venda de aes.
37
d) Anlise dos Demonstrativos Financeiros:

Por meio da Anlise dos Demonstrativos Financeiros, o analista poder saber se a
empresa est sendo bem administrada ou no. E poder tambm fazer projees de seus
resultados futuros. A expanso das vendas, o crescimento da taxa de lucratividade, a poltica
de investimentos, a manuteno de uma sadia poltica de liquidez, a racionalizao dos
estoques, o giro do ativo operacional, entre outros, so indicadores do que dever ocorrer com
a empresa nos prximos exerccios. Cada indicador destes dever ser comparado a empresas
do mesmo setor (SANVICENTE e MELLAGI FILHO, 1988).
e) Anlise Fundamental das Aes
Estimativas sobre o valor das aes de uma empresa podem levar em conta diversos
fatores como, por exemplo:
evoluo do lucro por ao;
taxa de pagamento de dividendos;
evoluo do ndice preo-lucro (P/L);
taxa de desconto em funo da conjuntura;
fluxo de caixa livre;
valor contbil por ao;
valor de liquidao por ao.
2.4.2 Anlise Tcnica

Segundo Lemos e Costa (1997), os preos das aes tendem a oscilar longe de seu
valor real por longos perodos de tempo, tanto no curto, quanto no longo prazo mostrando a
importncia de aspectos psicolgicos, mais do que racionais, nas oscilaes dos preos das
aes no mercado. essa oscilao a razo de ser do analista tcnico, que busca prev-la com
o intuito de tomar posies de compra e venda que resultem em lucro (BODIE et. al. 2000).
38
Para a anlise tcnica, a massa, ou seja, a mdia das opinies de todos os

participantes do mercado, ponderada em funo do poder de cada participante, que comanda
as oscilaes do prego. Para visualizar o comportamento das massas, poder analis-lo e
interpret-lo, o analista usa grficos do preo das aes em funo do tempo e do volume. Por
definio [...] technical analysis is the study of market action, primarily through the use of
charts, for the purpose of forecasting future price trends1 (MURPHY, 1999, p. 01). Para a
escola tcnica, a resposta est nos grficos de preos e volume. Os grficos traduzem o
comportamento do mercado, e avaliam a participao de massas de investidores a induzir as
formaes de preos (CAVALCANTE, 1998, p. 266).
Existem dezenas de fatores fundamentais, de informao privilegiada e psicolgica
que fazem com que ordens de compra e de venda sejam executadas diariamente. Ao estudar o
comportamento dos grficos, o analista tcnico acredita que est considerando, mesmo que
indiretamente, esses fatores.
No necessrio que o analista se preocupe com outros dados seno os que se
relacionam com o comportamento da ao no mercado e com indicadores que
derivem direta ou indiretamente desse comportamento [...]. A anlise tcnica parte
da premissa de que o preo da ao reflete toda a sorte de dados e de informao
existentes no mercado, no sendo, pois, necessrio consider-los isoladamente
(TREUHERZ, 1972, p. 26).
De outra forma, possvel recorrer a Elder (1993) para reforar o poder explicativo
dos preos:
Technical analysts believe that prices reflect everything known about the market,
including all fundamental factors. Each price represents the consensus of value of
all market participants2 (ELDER, 1993, p. 65).
Como se pode perceber, a escola tcnica se baseia em trs premissas:
A ao do mercado desconta tudo, seja fato poltico, fundamental ou psicolgico. Para

Murphy (1999, p. 03), [...] the chartist knows there are reasons why markets go up or
down. He or she just doesnt believe that knowing what those reasons are necessary in
the forecasting process3;
A anlise tcnica o estudo da ao do mercado, primeiramente por meio do uso de grficos, com o propsito
de prever tendncias futuras dos preos.
2
A anlise tcnica acredita que o preo reflete tudo o que se sabe sobre o mercado, incluindo os fatores
fundamentais. Cada preo representa o consenso de valor de todos os participantes do mercado.
3
O grafista sabe que h razes que fazem com que o mercado suba ou desa. Ele apenas no acredita que saber
quais so estas razes necessrio para o processo de previso do movimento do mercado.
39
Os preos se movem em tendncias cuja identificao o propsito principal da

anlise tcnica;
O futuro a repetio do passado.
Vantagens da escola tcnica, segundo Murphy (1999):
Adaptabilidade em qualquer mercado possibilita ao investidor mudar de um mercado

com pouca tendncia para outro que apresente forte tendncia;
Dimenso de tempo possibilita a visualizao do mercado em sua tendncia maior;

big picture4;
Horizonte de investimento flexvel.
Crticas ao modelo:
Subjetividade do mtodo;
Teoria da profecia auto-realizvel ou seja, como seus mtodos so conhecidos por

todo mercado e grande parte dele utiliza seus sinais, isto causa uma constante
oscilao do mercado;
Nmero de consecutivas perdas decorrentes de sua prtica (KAUFMAN, 1998). O

investidor dever estar preparado a realizar consecutivas operaes com pequenos
prejuzos, na esperana de realizar operaes de lucros consistentes que superem os
custos de transao envolvidos e as perdas anteriores decorrentes da estratgia
utilizada.
Tendncia de longo prazo.
40
2.4.2.1 Histrico da anlise tcnica
A origem da escola tcnica remete a Charles H. Dow, fundador e editor do Wall Street
Journal. Suas matrias escritas entre 1884 e 1903 substituem o livro jamais escrito. Essas
matrias tratavam de um mtodo de especulao com aes que formam a base da Teoria
Dow. Para medir o mercado, Dow construiu dois ndices: a Mdia Industrial (Dow Jones)
composta na poca por 12 aes e uma combinao de 20 aes de companhias ferrovirias,
que ficou conhecida como Mdia Ferroviria. Seu objetivo era identificar tendncias de longo
prazo nos preos das aes. Embora alguns analistas considerem a teoria ultrapassada
(BODIE et. al, 2000), ela ainda muito utilizada nos dias atuais.
A Teoria Dow foi primeiramente organizada por Samuel A. Nelson, que entre 1902 e
1907, compilou tudo o que pde achar sobre as teorias de Dow, publicando os livros ABC de
Wall Street e ABC da Especulao com Aes, criando o termo Dow Theory, ou seja,
Teoria Dow. No entanto, foi somente com o editor americano da revista Newsletters, Robert
Rhea em 1932, que a teoria foi definitivamente organizada e difundida no livro A teoria
Dow.
A anlise tcnica se desenvolveu bastante durante a dcada de 30, considerada a era de
ouro da anlise tcnica, depois da quebra da bolsa em 1929. Ralph Nelson Elliott (1871
1930) desenvolveu a Teoria das Ondas Elliott, que publicou em seu livro O princpio da
Onda. A base da teoria espelha-se na natureza, em seus ciclos que se repetem
indefinidamente.
Suas
teorias,
no
entanto,
so
criticadas
at
hoje
por
serem
extraordinariamente complexas e porque nem mesmo o prprio Elliot foi capaz de explicar a
sua frmula central. Outro analista importante da dcada de 30 foi William D. Gann (1877 1949). Ele escreveu oito livros sobre o tema. Dentre os trabalhos mais importantes esto A
verdade das Cotaes de Aes (1923), Seletor de Aes de Wall Street (1930) e 45 anos
de Wall Street (1949). Assim como as de Elliott, essas teorias tambm so criticadas pela
complexidade de execuo e por falta de explicaes plausveis que as sustentem.
J quase na dcada de 50, Robert D. Edwards e John Magee publicaram Anlise
Tcnica de Tendncias de Aes (1948), popularizando os conceitos bsicos da anlise
tcnica como as linhas de suporte e resistncia, tendncias e retas de tendncia e as formaes
grficas. Em 1978, J. Welles Wilder Jr., em o seu livro Novos conceitos em Sistemas
Tcnicos Operacionais, criou os indicadores ndice de Fora Relativa IFR, o ndice de
Movimento Direcional DMI, Parablico, entre outros (BOTELHO, 2004).
41
Precedendo em quase 150 anos os modelos americanos, os japoneses j haviam criado

sua tcnica de anlise de mercado, conhecida hoje como tcnica de Candlestick. Criada por
Munehisa Homma (1724 1803), o deus dos mercados, como ficou conhecido, publicou
Sakata Senho e Soba Sani No Den, precursores do Candlestick atual. Essa anlise, que
somente em 1989 chegou aos Estados Unidos, com a publicao do livro Tcnicas Grficas
do Candlestick Japons, escrito por Steve Nison, vice-presidente da Corretora Merrill Lynch,
revolucionou a anlise tcnica americana, com todos os servios adotando o novo tipo de
grfico sugerido por ele.
2.4.2.2 Indicadores
Os indicadores ajudam o investidor a identificar momentos de reverso de mercado e

representam um instrumento de enorme importncia (BOTELHO, 2004). Os indicadores, por
sua total objetividade, limitam-se a traduzir o comportamento dos preos. Quanto mais o
investidor age errado, mais os indicadores sinalizam essa atitude. As principais funes dos
indicadores so:
acompanhar tendncias;
identificar possveis regies de esgotamento;
alertar quanto a ativos sub ou sobre avaliados;
evitar que posicionamentos inadequados sejam assumidos;
perceber qual a fora dominante no mercado naquele momento.

O problema dos indicadores que eles normalmente se contradizem. Alguns
funcionam melhor nos mercados em tendncia e outros melhor em mercados acumulados.

Alguns so bons em identificar momentos de reverso, enquanto outros so melhores em
indicar a continuidade de um movimento (ELDER, 1993).
Os indicadores podem ser divididos em dois grandes grupos: os rastreadores de
tendncia e os osciladores.
42
2.4.2.2.1 Rastreadores de tendncia
Os rastreadores, como o nome j diz, so seguidores de tendncia, ou seja, criados

primeiramente para identificar quando um mercado est subindo ou descendo.
A maioria dos indicadores seguidor de tendncia, ou seja, criados primeiramente
para identificar quando um mercado est subindo ou descendo.
O propsito de todo mtodo de identificao de tendncia olhar o passado,
desconsiderando movimentos sem importncia, para encontrar a atual direo dos preos
(KAUFMAN, 1998). No geral, esses sistemas focam suas anlises no mdio prazo, que pode
durar alguns meses, e indicam a direo do mercado. J as anlises de curto prazo so usadas
para identificar os momentos ideais de entrada e sada do mercado.
Os rastreadores de tendncia so confiveis durante perodos de tendncia, que
ocorrem somente em 30% do movimento do mercado (MURPHY, 1999), alm disto, no
captam nem comeo e nem o fim das tendncias, perdendo em mdia um tero do
comprimento total das tendncias.
Mdia Mvel
Para resolver o problema em encontrar tendncia do mercado, elaborou-se um mtodo

matemtico, denominado Linha de Tendncia da Mdia Mvel, em que a mdia dos ltimos n
dias sinalizada no grfico, a cada novo clculo de mdia, formando uma ou vrias linhas,
dependendo do rastreador em estudo.
[...] the moving average is one of the most versatile and widely used of all technical
indicators. Because of the way it is constructed and the fact that it can be so easily
quantified and tested, it is the basis for many mechanical trend-following systems in
use today5 (MURPHY, 1999, p. 195).
Existem variados tipos de mdia mveis, e as principais so chamadas de mdia

simples, ponderada e exponencial. Em termos operacionais, a mdia mvel exponencial
superior aos outros tipos de clculo de mdia mvel. Estas, alm de atribuir maior peso para
43
os valores mais recentes (principal falha da mdia simples), tambm inclui no clculo todos os
dados anteriores ao perodo estipulado (principal falha da mdia ponderada), seguindo uma
curva exponencial (ELDER, 1992).
Em um estudo comparativo entre a mdia simples e a mdia exponencial, em um
perodo de 10 anos, utilizando os dados dirios do franco suo, Kaufman (1998) descobriu
que os dois mtodos apresentam resultados semelhantes. A concluso apresentada pelo autor
que a confiabilidade da mdia mvel independe do seu mtodo de clculo, e sim dos
parmetros utilizados na anlise do mercado.
a) Interseco de mdias mveis (Two Moving Averages)
A interseco de mdias mveis (IM) com a linha dos preos o mtodo mais simples
de utilizao da mdia mvel no processo de compra e venda de aes. O seu cruzamento
com a linha dos preos sinaliza momentos de compra e venda. Compra, quando a mdia corta
os preos para baixo; e venda, quando corta os preos para cima.
Pode-se tambm realizar combinaes de mdias, com diferentes parmetros, com o
objetivo de aumentar a confiabilidade das indicaes de compra e venda. This technique of
using two averages together lags the market a bit more than the use of a single averages but
produces fewer whipsaws6 (MURPHY, 1999, p. 203).
Ao usar duas mdias mveis, a mdia mais lenta, com o maior parmetro, identifica-se
a tendncia de longo prazo. A mdia rpida, com o menor parmetro, usada como
sinalizador dos momentos de entrada e sada. Assim, obtm-se uma indicao mais precisa da
situao do mercado. O cruzamento das mdias confirma a mudana efetiva da direo dos
preos.
Assim, como a mdia simples, essa combinao de mdias representada, e a
combinao mais usada a 13-20.
A mdia mvel um dos mais usados e versteis indicadores. Pelo modo como construdo e pelo fato de ser
facilmente quantificado e testado a base para muitos rastreadores de tendncia em uso hoje.
6
A tcnica de se usar duas mdias mveis juntas faz com que se perca parte dos movimentos de alta e baixa dos
preos, porm produz menores oscilaes.
44
Grfico 1 Interseco de mdias mveis. Fonte: CMA, 2005.
b) Bollinger Bands
O Bollinger Bands tambm possui uma mdia mvel, porm ela vem acompanhada de
duas bandas, uma por cima e outra por baixo da mdia. Essas duas bandas representam os
desvios mdios dos ltimos 20 dias do mercado em estudo e, por isso, aumentam e diminuem,
conforme a volatilidade do mercado. Assim, em perodos de grande volatilidade a banda
aumenta de tamanho e em perodos de menor volatilidade ela diminui. Em ambos os casos,
um aumento ou diminuio muito grande do tamanho das bandas sinaliza uma possvel
mudana de tendncia.
O Bollinger Bands utiliza uma margem estatstica que considera que 95% dos preos
de uma ao oscilam dentro desse desvio, o que possibilita ao investidor obter ganhos com
essa oscilao, comprando quando a banda inferior atingida pela linha dos preos de baixo
para cima e vendendo quando a banda superior atingida de cima para baixo pela linha dos
preos (MURPHY, 1999).
45
Grfico 2 Bollinger Bands. Fonte: CMA, 2005
c) Convergncia e Divergncia de Mdias Mveis (Moving Average Convergence and

Divergence MACD)
O MACD combina algumas caractersticas dos rastreadores de tendncia (duas linhas

de tendncia) em sua composio junto com caractersticas de osciladores (rgua lateral que
vai de 20 a +40 pontos).
Desenvolvida por Gerald Appel, esse indicador caracteriza-se por uma combinao de
trs mdias mveis. A linha rpida desse indicador a diferena entre duas mdias
exponenciais, normalmente de 12 e 26 dias. A outra linha mais lenta representada por uma
mdia exponencial de nove dias, chamada de linha de sinal. O cruzamento da linha mais
rpida para cima da linha mais lenta sinaliza compra, e o cruzamento para baixo sinaliza
venda.
46
Grfico 3 Convergncia e Divergncia de Mdia Mvel. Fonte: CMA, 2005.
Grfico 4 Convergncia e Divergncia de Mdia Mvel Histograma. Fonte: CMA, 2005.
47
2.4.2.2.2 Osciladores
Os osciladores recebem este nome por flutuarem em torno de limites estabelecidos e
trabalham de forma eficiente quando o mercado no est com uma tendncia definida.
Os osciladores analisam a mudana dos preos, identificando extremos na psicologia
da massa (ELDER, 1993), ao invs do nvel em que os preos se encontram e chama a
ateno para a relao patamar dos preos-acelerao-velocidade. Vale ressaltar que a
velocidade seria um mtodo mais sensvel do que o patamar dos preos, e a acelerao mais
sensvel do que a velocidade em indicar o movimento futuros dos preos (KAUFMAN, 1998).
Os osciladores raramente so usados como base primria para tomada de deciso de compra e
venda (LUKAC, BRORSEN e IRWIN, 1988). Segundo Murphy (1999), os osciladores
possuem algumas regras gerais:
Quando alcanam algum de seus extremos, sugerem que o valor da ao est muito
acima ou muito abaixo do normal, sinalizando uma possvel correo desta
discrepncia;
So mais eficientes quando se encontram nestes extremos, chamados de overbought

(sobre comprado), quando acima, e oversold (sobre vendido), quando abaixo, sendo
que estes extremos podem ser otimizados, permitindo que as linhas de overbought e
oversold somente sejam cruzadas pelos maiores topos e maiores fundos (ELDER,
1993);
Durante o incio de uma tendncia, deve-se prestar menos ateno aos osciladores.
Uma divergncia entre o oscilador e o preo considerada um importante alerta de

possvel mudana de tendncia;
A maioria dos sinais dos osciladores mais confivel quando seguem a tendncia de
longo prazo do mercado.
Apesar de serem extremamente teis em momentos de indeciso de mercado, Murphy
(1999) acredita que eles tambm possam ser usados em mercados em tendncia,
complementando os sinais emitidos pelos grficos e rastreadores, indicando possveis regies
de preos sobre e sub-valorizados, o que significaria o final da tendncia dos preos.
48
a) Rate of Change (ROC)
Criado por Fred G. Schutzman, este oscilador mede a acelerao de deslocamento dos
preos e considerado um dos principais sistemas de anlise tcnica. Para medir o
deslocamento dos preos, este indicador compara o preo de fechamento de n dias passados,
identificando as fases em que o mercado move-se mais rpido ou quando perde fora.
Este mais um dos indicadores que utiliza dados de fechamento no seu clculo. Desde
que o valor deste oscilador esteja alcanando novas altas, seguro estar no mercado. Em
situao inversa, seguro estar fora do mercado.
When ROC rises to a new peak, it shows that the optimism of the market crowd is
growing, and prices are likely to rally higher. When ROC falls to a new low, it
shows that the pessimism of the market crowd is increasing, and lower prices are
likely ahead. When prices rise but ROC fall, it warns you that a top is near. The
7
reverse holds true in downtrends (ELDER, 1993, p. 145).
Seu principal sinal de compra acontece quando a linha do preo, sendo normalmente a
mdia dos ltimos sete dias, cruza de baixo para cima a rgua de 100, caracterstica desse
oscilador. Do mesmo modo, porm de maneira inversa, o sinal de venda ocorre quando a
linha mdia dos preos cruza de cima para baixo a rgua de 100.
Quando o ROC sobe para novos patamares, ele indica que o otimismo da massa est aumentando e os preos
tendero a subir. Quando o ROC desce para novos patamares, ele indica que o pessimismo da massa est
aumentando e os preos tendero a cair. Quando os preos sobem, porm o ROC indica queda, isso indica que
um topo est prximo. O reverso verdadeiro em tendncias de queda.
49
Grfico 5 Rate of Change. Fonte: CMA, 2005.
b) Indicador de Fora Relativa (IFR)
O IFR mede a fora do movimento do preo ao comparar a mdia dos preos de

fechamento de alta e de baixa em um perodo de n dias e d suas indicaes, medida que o
movimento perde ou ganha fora dentro da idia de que preciso desacelerar para mudar de
direo.
[...] de longe o indicador mais utilizado pelos analistas tcnicos tendo sido
incorporado maioria dos servios de grficos impressos e de programas de
computador para anlise tcnica [...] quanto mais o analista estudar a interao
entre o grfico de preos e o IFR, mais revelador se tornar o IFR, na medida em
que ele antecipa os pontos de suporte e resistncia e fornece indicaes prvias de
reverso de tendncia (BOTELHO, 2004, p. 50).
O ndice de Fora Relativa plotado com uma rgua lateral que vai de zero a cem.
Normalmente os pontos 80 e 20 sinalizam um mercado sobre ou sub comprado, dependendo
da volatilidade do mercado. No mercado americano, os limites de 30 e 70 j determinam
pontos de reverso, enquanto que, no mercado brasileiro, trabalha-se com nveis abaixo de 20
e acima de 80. O IFR sinaliza compra, quando a mdia dos n dias deixa a rea de subvendido; e sinaliza venda, quando a mdia dos n dias deixa a rea de sobre comprada.
50
Wilder, criador desse indicador, prope a utilizao do perodo de 14 dias para seu
clculo. Um detalhe levantado por Murray e Ruggiero (2004) que para investidores de curto
e mdio prazo, com perodos de investimento de um ms no mximo, os clssicos indicadores
(como por exemplo, o IFR) no so to eficientes. Mesmo que o investidor busque, por meio
de diversos mercados, otimizar seus parmetros dentro desses indicadores, a experincia
mostra que eles no trazem resultados robustos.
Grfico 6 ndice de Fora Relativa. Fonte: CMA, 2005.
c) Estocstico Lento
Criado por George Lane, o Estocstico um recurso popular entre analistas. uma
tcnica de mensurao da velocidade dos preos, baseada na percepo de que, medida que
os preos sobem, os fechamentos tm a tendncia de se posicionarem prximo das altas do
perodo (BOVESPA, 2004). E, ainda quando um movimento de alta se esgota, os preos
tendem a fechar longe de suas mximas, sendo o inverso verdadeiro em movimentos de baixa.
A sinalizao de compra e venda se d pelo cruzamento da linha do preo pela rgua inferior
e superior, respectivamente.
51
Segundo Murphy (1999, p. 247), [...] its a good idea to combine stochastics with
RSI8. Kaufman (1998) prope o uso do Estocstico junto com o ndice de Fora Relativa,
sendo o clculo das ferramentas baseado no perodo de 14 dias para o IFR e 40 para o
Estocstico.
Grfico 7 Estocstico Lento. Fonte: CMA, 2005.
Acima foram apresentados os principais indicadores da escola de anlise tcnica,

detalhando-se a principal funo de cada indicador, podendo ser a mdia da opinio da massa
nos ltimos n dias (no caso dos rastreadores de tendncia), a fora de compradores e
vendedores do mercado (IFR), a acelerao do movimento (ROC) e a velocidade do
movimento (Estocstico Lento). Tambm foram detalhados os sinais e parmetros mais
comumente utilizados de cada indicador.
2.4.3 Anlise Tcnica versus Anlise Fundamentalista
Baseado na teoria de random walk, alguns pesquisadores levantam questes a respeito

do mtodo de anlise tcnica. Segundo Lemos e Costa Jr. (1997), os primeiros testes
8
uma boa idia combinar o Estocstico com o ndice de Fora Relativa.
52
empricos realizados no mercado ingls (KENDALL, 1953) e americano (ROBERTS, 1959),

a partir da dcada de 50, mostravam que as variaes de preos das aes se comportavam de
acordo com o modelo aleatrio.
Os primeiros estudos de Fama (1970) suportam a hiptese de randow walk. A teoria
baseia-se na premissa de que o mercado eficiente, ou seja, o mercado composto de muitos
investidores que buscam maximizar seus retornos e onde quase todas as informaes
importantes esto ao alcance de seus participantes (FAMA, 1995).
Chegando a informao a todos os participantes ao mesmo tempo, o ajuste nos preos
ocorre de forma instantnea e randmica, j que cada um deles pode avaliar o preo de uma
ao como tendo um valor intrnseco diferente. Deste modo, de nada adiantaria ao investidor
analisar o comportamento das aes no passado. Outros estudos que reafirmam a pouca ou
nenhuma utilidade da anlise tcnica incluem Hudson et al. (1996), Bessembinder and Chan
(1998) e Isakov and Hollistein (1999).
No incio da dcada de 80, alguns pesquisadores comearam a relatar um conjunto
crescente de anomalias associadas hiptese de mercado eficiente (LEMOS e COSTA JR,
1997).
Fama e French (1988) e Lo e Mackinsey (1988), encontraram evidncias de correlao
serial em retornos de mercados, no entanto, no deixam claro se isso produziria retornos
econmicos significativos, capazes de invalidar o modelo random walk. Lo e MacKinley
(1988), ao estudar correlaes semanais, concluram que as correlaes eram tanto estatstica
quanto economicamente insignificantes. French e Roll (1986) ao estudar aes individuais em
retornos dirios, encontraram evidncias de correlao, porm nada significantemente grande
para cobrir os custos de transao envolvidos.
Estudos que analisaram a teoria do mercado eficiente, aplicando diferentes tipos de
metodologias, encontraram evidncias conflitantes. Neftci (1991), Pruitt and White (1989),
Pruitt et al. (1992), Bessembinder and Chan (1995), Neely et al. (1997), Ratner and Leal
(1999) and Chan et al. (2000) so alguns deles.
Segundo os grafistas, as pesquisas que no conseguiram encontrar correlao entre o
histrico das aes e seus resultados futuros apresentam mtodos simplistas demais, no
capturando padres que os grafistas vem no preo das aes, ou seja, acusam falhas na
metodologia utilizada.
Alm disto, segundo Murphy (1986), os testes de eficincia da anlise tcnica, em sua
maioria, avaliam ferramentas individualmente, sendo que os grafistas utilizam-se de um
composto delas para fazer suas anlises. Eles sugerem que o nico modo de medir o
53
desempenho da anlise tcnica seria avaliando a atuao dos profissionais do mercado que se
utilizam exclusivamente desse mtodo. Alguns trabalhos que avaliaram o desempenho dos
gestores de fundos foram conduzidos por Houthakker (1971), Rockwell (1967) e Chang
(1985). Segundo os dois primeiros autores, os investidores tm obtido grandes lucros no
mercado, j o ltimo sugere que esses ganhos so insignificantes.
Os resultados encontrados podem, no entanto, mudar de mercado para mercado.
Cheng et al. (2003) indicam a existncia de diferenas de eficincia nos mercados, sendo os
mercados americano e europeu mais eficiente que outros mercados como o Asitico e o
Latino Americano. Harvey (1995) e Ratner e Leal (1999) documentam que o mercado latino
americano permite maior previsibilidade do movimento dos preos que os demais.
Com a influncia da psicologia na administrao e na economia, alguns trabalhos
tericos e empricos baseados na teoria da racionalidade limitada tm sugerido que a teoria do
mercado eficiente no explica por completo o seu comportamento. Alm disso, afirmam que,
em alguns momentos, as decises dos investidores e administradores so tomadas de forma
racional, porm limitada. Se o mercado fosse totalmente racional, isto , se as transaes
efetuadas em Bolsa fossem baseadas somente em fatos quantificveis e palpveis, certamente
o enfoque fundamentalista seria o mais recomendado. Entretanto, Theuherz (1972) considera
que o mercado no totalmente racional, refletindo uma srie de comportamentos racionais e
irracionais, de expectativas, frustraes, planos, erros, acertos e necessidade, seguindo
padres j verificados no passado.
Segundo Elder (1993, p. 74), [...] people have memories, they remember past
prices, and their memories influence their buying and selling decisions. Memories
help create support under the market and resistance above it. Random walkers
deny that memories of past influence our behavior in the present [...]. The logical
flaw of efficient market theory is that it equates knowledge with action. People may
have knowledge, but the emotional pull of the crowd often leads them to trade
irrationally9.
Lo, Mamaysky e Wang (2000), ao analisarem as formaes grficas, aplicadas a um

grupo de aes negociadas nas bolsas americanas, descobriram que a anlise de formaes
grficas pode ser usada como informao extra no processo de deciso de compra e venda de
Pessoas tm memrias, elas se lembram de preos passados e a sua memria influencia nas suas decises de
compra e venda. Memrias ajudam a criar suportes abaixo do mercado e resistncias acima dele. Random
walkers negam que memrias passadas influenciem comportamentos no presente. A falha na teoria do mercado
eficiente que ela equipara conhecimento com ao. Pessoas podem ter conhecimento, porm a presso
emocional causada pela massa geralmente faz com que eles transacionem irracionalmente.
54
aes. Porm, afirmam que esta descoberta no pode ser usada como garantia da capacidade
da escola tcnica de obter lucros abnormais.
Roseff e Kinney (1976) apresentaram evidncias de sazonalidade nos retornos mensais
de ndices de aes no mercado norte americano, que ficou conhecido como efeito janeiro.
French (1980) relatou que os retornos das aes neste mesmo mercado variavam ao longo da
semana, sendo menores no incio e maiores no fim da semana. Este comportamento ficou
conhecido como efeito comeo e fim de semana. No Brasil, Costa Jr. (1991) identificou a
existncia desses mesmos efeitos, obedecendo aos padres encontrados no mercado
americano.
Banz (1981) mostrou que o retorno mdio das aes de pequenas empresas maior do
que os das grandes empresas, mesmo quando ajustadas ao risco. Esse efeito ficou conhecido
como efeito tamanho.
Estudos que se propuseram a avaliar multimercados, como os trabalhos realizados por
Agrawal e Tandon (1994) e Ceretta e Costa Jr. (2000), encontraram tendncias negativas de
retorno para a segunda-feira e positivas para a sexta-feira.
Outros pesquisadores focaram seus estudos na anlise do efeito de sobre-reao, que
se caracteriza por sobre-reaes a boas e ms notcias, relacionadas s negociaes de ativos
(LEMOS e COSTA JR., 1997). Para De Bondt e Thaler (1985, 1987), os investidores tendem
a dar maior importncia s informaes mais recentes e a subestimar a importncia de
informaes anteriormente disponveis.
Jegadeesh e Titman (1993) e (1999) descobriram que comprar aes vencedoras e
vender aes perdedoras traz retornos anormais significativos, e que a estratgia de maior
retorno aquela que forma carteiras com base no desempenho dos seis ltimos meses,
mantendo-as por mais seis meses. Jegadeesh (1990), ao aplicar a estratgia momento e a
estratgia contrria concluiu que a primeira resulta em ganhos significativos em perodos de
3 a 12 meses; e segunda, em ganhos significativos no longo prazo. De Bondt e Thaler (1985,
1987), ao analisarem investimentos com horizonte de 3 a 5 anos, concluram que as piores
carteiras de investimento no perodo anterior passaram a ser mais lucrativas no perodo
seguinte, superando em 19,6% o desempenho do ndice de mercado.
Treynor e Ferguson (1985) encontraram evidncias da existncia de patamares de
suporte e resistncia nos preos das aes. Copeland e Friedman (1991) mostraram que os
preos passados podem ajudar o investidor a alcanar lucros acima da mdia.
Costa Jr. (1991), analisando o mercado brasileiro no longo prazo, identificou a
existncia dos efeitos de sobre-reao no longo prazo, principalmente no perodo de dois
55
anos. J o efeito da sobre-reao no curto prazo no mercado brasileiro foi estudado por Lemos
e Costa Jr. (1997), sendo encontradas evidncias de que as aes com os piores rendimentos
em determinado ms passavam a obter os melhores rendimentos no ms subseqente,
chegando a 5,3% de rendimento ms.
Mesmo Fama (1995), aps alguns anos de estudo, concorda que a teoria do
movimento aleatrio no explica completamente o comportamento do mercado. Porm, a
teoria estaria correta, desde que a utilizao de comportamento passado das aes no
permitisse aos investidores obter lucros maiores que a utilizao da estratgia de buy and
hold.
O mesmo autor critica a anlise fundamentalista e afirma que em um mercado
eficiente com comportamento randmico, qualquer ao escolhida randomicamente trar
retorno igual a uma ao escolhida por meio da anlise fundamentalista, desde que ambas
possuam o mesmo nvel de risco. A concluso que, se ao avaliar o valor de uma ao, o
investidor percebesse que seu valor est acima ou abaixo de seu valor intrnseco, este seria
incapaz de obter ganhos abnormais, j que como so muitos os investidores no mercado, o
valor da ao e seu valor intrnseco se ajustariam quase instantaneamente, permitindo ao
investidor ganhos to reduzidos que no cobririam os gastos com a anlise de mercado.
Para os praticantes do mercado, as duas escolas so vlidas e caminham juntas.
Segundo Murphy (1999), ambas as escolas tentam resolver o mesmo problema que
determinar a direo que os preos iro seguir no futuro, porm elas estudam o mesmo
problema de pontos de vista diferentes.
The fundamentalist studies the cause of market movement, while the technician
studies the effect. The technician, of course, believes that the effect is all that he or
she wants or needs to know and that the reasons, or the causes, are unnecessary.
The fundamentalist always has to know why10 (p. 05).
Kaufman (1998) corrobora esta afirmao, ao colocar que no existe conflito entre a
anlise tcnica e a anlise fundamentalista. Segundo o autor, as decises tomadas baseadas em
dados fundamentais tm seu resultado no longo prazo; uma alterao desses fatores pode
mudar a direo dos preos por muito tempo, porm ela pode demorar a ser percebida.
Actions based on long-term forecasts can be an ineffective way to manage a position.
Integrated with a technical method of known risk, which determines price trends over shorter
10
O fundamentalista estuda a causa do movimento do mercado, enquanto que o tcnico estuda os efeitos. O
analista tcnico, claro, acredita que isso tudo que ele ou ela querem ou precisam saber que as razes ou
causas so desnecessrias. O fundamentalista sempre tem que saber por qu.
56
intervals, investors at all levels have gained practical solutions to their trading problem11 (
p. 01).
Independente da discusso a respeito das teorias de mercado e de sua aplicabilidade,
Nison (2001) aponta que o investidor deve utilizar a anlise tcnica, mesmo que no a
conhea profundamente, j que os movimentos de mercado seriam causados primeiramente
em razo dela.
2.5 Otimizao
A maioria dos indicadores de anlise tcnica possui parmetros que podem ser
otimizados (LUKAC e BRONSEN, 1989). Segundo Kaufman (1998), parmetro o valor
dentro do indicador, que pode ser mudado para variar o ponto de entrada e sada do mercado,
tornando-o mais lento ou mais rpido, dependendo do interesse do investidor. O objetivo
principal da otimizao justamente possibilitar ao investidor extrair os melhores resultados
possveis dos indicadores. [...] it is the interactive process of repeatedly testing data to find
the single best moving average speed, point-and-figure box size, or other information12
(Kaufman, 1998, p. 503).
De acordo com o mesmo autor, a otimizao faz com que os investidores obtenham
bom desempenho em diferentes momentos do mercado. Permite tambm que os parmetros
usados pelos indicadores sejam adaptados a diferentes mercados. Bookstaber (1985) concorda
com essa viso e corrobora a importncia da otimizao, afirmando que encontrar o parmetro
ideal de um sistema mais importante do que a seleo do sistema em si.
A otimizao consiste, portanto, em testar um intervalo de parmetros possveis de um
indicador para, assim, encontrar o parmetro que, naquele perodo em estudo, apresentou o
melhor resultado, que poder ser o maior lucro, o menor risco e assim por diante, o que
depender do interesse do investidor. Esses parmetros podem ser; o perodo de clculo da
mdia que influencia na velocidade do indicador, a acelerao e outros fatores que
dependero da construo interna do indicador.
11
Aes baseadas em previses de longo prazo podem ser a maneira ineficiente de administrar uma posio.
Integrados com um mtodo tcnico de risco conhecido, que determina a tendncia dos preos em intervalos
curto, investidores de todos os nveis tm ganho solues prticas para seus problemas de operaes.
12
o processo contnuo de testar repetitivamente dados para encontrar a melhor velocidade para a mdia mvel,
o tamanho ideal da caixa do grfico de ponto e figura ou outras informaes.
57
A velocidade de um sistema considerada um dos fatores mais crticos no

desempenho final do indicador. Parmetros que faam com que o indicador sinalize pontos de
compra e venda, regularmente adicionam validade aos resultados encontrados. Alm disso,
podem ser considerados mais seguros do que um sistema que apresenta os mesmos lucros,
porm proporcionados a partir de poucas operaes. No entanto, so mais suscetveis a
problemas com custos de transao (KAUFMAN, 1998).
A otimizao tambm no deve buscar descobrir qual o valor exato de cada
parmetro que resultaria no maior lucro. Na verdade, a otimizao deve encontrar grupos de
parmetros lucrativos, aumentando a chance de se obterem retornos semelhantes aos
encontrados em testes estatsticos durante as operaes em tempo real (PARDO, 1992).
De fato, comum encontrarem-se dois ou mais grupos de combinao de parmetros
lucrativos durante a otimizao. Quando isto ocorre, deve-se selecionar o grupo de parmetros
que apresentar equilbrio entre a quantidade de operaes realizadas no perodo. O nmero
excessivo de operaes pode invalidar uma combinao de parmetros em tempo real, j que
os custos transacionais podem ser mais elevados do que o esperado. Tampouco a combinao
de parmetros pode conter poucas transaes, j que quanto menor o nmero de operaes
realizadas, maior o risco da operao, visto que o lucro baseia-se em poucas operaes que
facilmente, em tempo real, poderiam no acontecer.
Realistically, a system should not base its profitability on a single major market
move over the test interval. In particular, if the move that generated the profit was
actually a price shock, the system had only a 50% chance of posting that profit and
has equal chance of a loss in the future13 (KAUFMAN, p. 218, 1998).
Tambm importante a seleo de parmetros que sejam consistentes no tempo. A

consistncia de um indicador tcnico refere-se maneira com que os ganhos e as perdas esto
distribudos ao longo do perodo de anlise, devendo estar divididas de maneira uniforme. In
general, the great the stability of a trading systems under a statistically valid test, the greater
its reliability during trading14 (PARDO, 1992, p. 55). A relao entre consistncia no tempo
e nmero de transaes no perodo tambm sugerida por Simonoff (1986) e Kaufman
(1998).
13
De forma realista, um sistema no deve basear sua lucratividade em um simples movimento de mercado
durante o intervalo de testes. Em particular, se o movimento que gerou o lucro foi na verdade um choque de
preos, o sistema teve apenas 50% de chance de resultar naquele lucro e tem a mesma chance de perdas no
futuro.
14
Geralmente, quanto maior a estabilidade de um sistema em um teste estatstico, maior a sua confiabilidade
durante operaes em tempo real.
58
Depois de identificado o parmetro para cada indicador, podem-se ampliar os critrios

de avaliao para que se possam avaliar e comparar os indicadores em estudo. O desempenho
dos sistemas de anlise tcnica normalmente analisado com base no ganho obtido por meio
das aes de compra e venda de ativos, porm, foram encontrados quatro autores que sugerem
outros critrios complementares ao lucro percentual.
Hellstrom et al.
Simonoff (1986)
(2000)
1
2
3
Ganho obtido
Porcentagem de
acerto
Total de
Operaes
4
5
6
Lucratividade
Consistncia
Total de
Operaes
Validade no
tempo
Pardo (1992)
Kaufman (1998)
Lucro e Prejuzo
Lucro e Prejuzo
total
% de transaes % de transaes
positivas
positivas
Total de
Total de
Operaes
Operaes
Consistncia da
Retorno anual
ferramenta
Lucro em relao Lucro em relao
ao risco
ao risco
Lucro por
Lucro por
Transao
Transao
Mximo ganho
8
9
10
Mxima Perda
Tempo no
mercado
Lucro total /
Prejuzo total
Quadro 1 Critrios de Anlise dos Indicadores
1)
Ganho Obtido / Lucratividade / Lucro e prejuzo total / Lucro e prejuzo: o valor do

lucro lquido obtido pela estratgia no perodo em anlise, representado em unidade ou
porcentagem.
2)
Porcentagem de Acerto / Consistncia / % de transaes positivas: a porcentagem de

operaes que foram concludas com lucro.
3)
Total de Operaes: o total de ordens de compra e ordens de venda realizadas no

perodo em anlise.
4)
Validade no Tempo / Consistncia da Ferramenta / Retorno Anual: Refere-se

capacidade do indicador em proporcionar o mesmo nvel de retorno ao longo do
tempo. Os autores sugerem que o lucro lquido ou qualquer que seja a medida utilizada
seja calculada anualmente ou que o perodo total analisado seja dividido em partes,
59
permitindo a comparao dos resultados ao longo do tempo, ano a ano ou perodo a

perodo.
5)
Lucro em relao ao risco: Refere-se necessidade de se relacionar o lucro

proporcionado por um indicador em determinado perodo a uma medida de risco no
mesmo perodo. A literatura especializada sugere que o lucro lquido proporcionado
pelo indicador seja dividido pela maior perda possvel ou pela maior perda realizada
no mesmo perodo e esta razo utilizada como medida de lucro em relao ao risco.
6)
Lucro por transao: a relao entre o lucro lquido obtido em um perodo dividido
pelo total de operaes no mesmo perodo.
7)
Mximo ganho: Refere-se ao maior lucro lquido proporcionado pela estratgia em

apenas uma operao representado em unidade ou porcentagem. Este critrio aparece
como um contraponto idia de mxima perda.
8)
Mxima perda: Refere-se ao maior prejuzo proporcionado pela estratgia em apenas

uma operao representado em unidade ou porcentagem. Os autores sugerem que a
mxima perda pode ser usada como medida de risco.
9)
Tempo no mercado: Refere-se a idia de que quanto maior o tempo do investidor no

mercado, maior a sua exposio ao risco.
10)
Lucro total / prejuzo total: a relao entre o lucro total obtido, dividido pela perda
total obtida no mesmo perodo. Esta razo pode ser usada tambm como medida de
risco, j que d ao investidor a razo entre o total do investimento que ele est disposto
a perder, em relao ao total que ele est disposto a ganhar.
Apesar de usarem termos diferentes em muitos casos, a definio de cada termo pelos
autores permite agrup-los em linhas, indicando que os significados atribudos aos termos de
uma mesma linha so semelhantes.
Depois de selecionados os parmetros ideais e encontrados os resultados, esses
parmetros devem ser aplicados a mais uma amostra do mercado, e os resultados comparados.
The correct procedure for testing always includes reserving some data to be used afterward
to validate the results (...). This repeated use of out-of-sample data is called a feedback
process15(KAUFMAN, 1998, p.517). Esse processo conhecido como the step foward
testing ou the walk foward test e defendida por Praetz (1976), Schawager (1984), Pardo
(1992) e Kaufman (1998). Para Pardo (1992), o perodo de confirmao dos resultados deve
60
ser no mnimo 20% do tamanho total do perodo utilizado na primeira amostra, ou seja, para
casos analisados quatro anos no processo de otimizao, o perodo reservado para a
confirmao de resultado dever ser de 240 dias ou 10 meses.
Segundo o mesmo autor, esse processo de verificao procura responder se o sistema
testado continuar a ser lucrativo em perodos futuros e se esse lucro aumentar ou diminuir
com o tempo. A estratgia, devidamente otimizada, dever manter o mesmo nvel de
desempenho encontrado na primeira amostra.
Horizonte de Investimento (longo / mdio / curto prazo)

Srie de Preos (dirio / semanal / mensal)
SELEO DA ESTRATGIA
Preo Utilizado (abertura / fechamento / mdia)
Perodo de Anlise (dia / ms / ano)
Variveis a serem otimizados

Parmetros a serem testados
OTIMIZAO DE VARIVEIS Intervalos de valores utilizados
Critrio de classificao por parmetro
Critrio de classificao por grupo de parmetros
Lucro Lquido no perodo

SELEO DO PARMETRO Total de operaes
Consistncia em relao ao grupo vencedor
ANLISE DOS INDICADORES Critrios de anlise complementares
Extenso do perodo subsequente

Critrio de anlise e comparao dos dados
Quadro 2 Esquema de Otimizao de Indicadores .
5
STEP-FOWARD TEST
Termina-se a reviso terica apresentando-se uma figura que procura salientar as

principais etapas de um processo de otimizao e os principais pontos a serem considerados
pelo pesquisador ou praticante do mercado em cada uma dessas etapas
Durante a reviso de literatura, apresentou-se uma breve anlise sobre o mercado de
capitais e um histrico da economia brasileira durante os ltimos 10 anos. Foram apresentadas
as duas escolas de anlise de mercado. Identificaram-se os conceitos e os principais
indicadores da escola de anlise tcnica, assim como algumas estratgias aplicveis a elas,
finalizando com a seo sobre otimizao dos parmetros dos indicadores dessa escola.
Apresentou-se uma reviso dos trabalhos acadmicos nacionais aplicados no mercado
15
O processo correto inclui reservar sempre parte dos dados analisados para serem usados depois, para validar os
resultados [...]. O uso de dados de fora da amostra inicial conhecido como processo de feedback.
61
acionrio brasileiro e tambm trabalhos nacionais e internacionais que se propuseram a

estudar os indicadores de anlise tcnica.
Foram poucas as pesquisas encontradas que se preocuparam em avaliar a
confiabilidade dos indicadores de anlise. Dentre estas, a maioria teve como objeto de estudo
os rastreadores de tendncia e foram realizadas no mercado futuro americano. No Brasil,
nfima a produo dessas pesquisas, e os poucos trabalhos encontrados carecem de rigor
metodolgico, no estando portanto, includos neste trabalho. Sobre essas questes. diz Lo et
al. (2000):
One of the greatest gulfs between academic finance and industry practice is the
separation that exists between technical analysts and their academic critics. In
contrast to fundamental analysis, which was quick to be adopted by the scholars of
modern quantitative finance, technical analysis has been an orphan from the very
16
star .
16
Um dos maiores abismos entre os estudiosos de finanas e os seus praticantes a separao que existe entre os
analistas tcnicos e os seus crticos. Ao contrario da anlise fundamentalista, que foi rapidamente absorvida
pelos pesquisadores das modernas finanas quantitativas, a anlise tcnica tem sido rf desde seu comeo.
62
3 - METODOLOGIA
Nesta seo so apresentados os procedimentos metodolgicos que orientaram a

pesquisa, tendo em vista a base terico-emprica elaborada anteriormente. Apresentam-se as
perguntas e as variveis constitutivas e operacionais que auxiliaram na operacionalizao da
pesquisa, alm de sua definio e design. Segundo Vieira (2004), a definio explcita das
perguntas de pesquisa, dos conceitos e das variveis e a descrio detalhada dos
procedimentos utilizados garantem a objetividade do fenmeno estudado.
3.1. Especificao do Problema
O objetivo geral deste estudo avaliar a confiabilidade dos indicadores da anlise

tcnica e de seus sinais de compra e venda em prever as mudanas de tendncia do mercado e
proporcionar ao investidor retornos anormais que superem os custos de transao envolvidos
e a estratgia de buy and hold. Para isto, analisou-se o comportamento das aes mais
negociadas na Bovespa, em uma pesquisa com corte transversal e avaliao longitudinal,
realizada entre o perodo de 1995 a 2005. Com base no objetivo geral proposto, elaborou-se o
seguinte problema de pesquisa:
QUAL A CONFIABILIDADE DOS INDICADORES DE ANLISE TCNICA E
DE SEUS SINAIS DE COMPRA E VENDA, APLICADOS AS AES MAIS
NEGOCIADAS NA BOVESPA ENTRE O PERODO DE 1995 A 2005?
63
3.1.1 Perguntas de pesquisa
Apresentam-se abaixo as perguntas de pesquisa que auxiliaram no alcance do objetivo

principal deste trabalho.
Qual o parmetro ideal de cada indicador, aplicado s aes mais negociadas na

Bovespa no perodo considerado, a partir dos critrios de desempenho selecionados?
Qual a confiabilidade de cada indicador estudado, aplicado s aes mais negociadas

na Bovespa no perodo considerado, a partir dos critrios de desempenho
selecionados?
Qual a confiabilidade de cada sinal de compra e venda estudado, aplicado s aes

mais negociadas na Bovespa no perodo considerado, a partir do critrio de
desempenho selecionado?
Qual a confiabilidade de cada indicador estudado, aplicado s aes mais negociadas

na Bovespa, nos perodos subseqentes s janelas principais do estudo, a partir do
critrio de desempenho selecionado?
Qual o desempenho de cada indicador, aplicado s aes mais negociadas na Bovespa

no perodo considerado, comparado aos outros indicadores?
Qual o desempenho dos sinais de compra e venda de cada indicador estudado,

aplicado as aes mais negociadas na Bovespa no perodo considerado, comparado
aos sinais de compra e vendas dos outros indicadores em estudo?
Quais os resultados obtidos com a operacionalizao dos indicadores nas janelas

principais e nos perodos subseqentes comparados aos resultados obtidos nos
mesmos intervalos com a estratgia de buy and hold?
64
3.1.2 Apresentao das Variveis
Nesta seo so apresentadas as variveis dependentes e independentes que compem

o estudo, lembrando-se que as variveis independentes constituem as causas e as variveis
independentes os efeitos.
Varivel Dependente
Varivel Independente
Lucro Percentual Lquido- SFT

Lucro Percentual Lquido
Percentual de Acerto Total
Percentual de Acerto na Compra
Percentual de Acerto na Venda
Eficincia Total
Eficincia na Compra
Eficincia na Venda
Perodo Subsequente de Anlise
Indicadores
Quadros 3 Variveis Independentes e Dependentes
3.1.3 Definio das Categorias Analticas
Nesta seo so apresentadas as definies constitutivas e operacionais de termos e

variveis que fazem parte deste trabalho. A definio constitutiva refere-se ao conceito
adotado pelo autor da varivel ou termo que se vai utilizar. J a definio operacional referese a como aquele termo ou varivel ser identificado, verificado ou medido na realidade,
evidentemente representando a operacionalizao da definio constitutiva (VIEIRA, 2004).
Lucro Percentual Lquido do Step-Foward Test

D.C.: o valor do lucro lquido em unidade ou em percentual obtido, pela estratgia no
perodo de Step-foward test, podendo ser representado em unidade ou porcentagem (CMA,
2005).
65
D.O.: foi identificado, dividindo-se o valor final da ao em cada operao, subtrado pelos
custos de transao e dividido pelo valor da ao no incio de cada operao. Os valores
referentes ao valor da ao no incio e no fim do perodo foram identificados a partir da base
de dados da CMA Advanced Web. Considerou-se o custo de transao de 1% por operao.
Lucro lquido total / %

D.C.: o valor do lucro lquido em unidade ou em percentual obtido pela estratgia no
perodo considerado, podendo ser representado em unidade ou porcentagem (CMA, 2005).
D.O.: foi identificado a partir da base de dados da CMA Advanced Web.
D.C.: a porcentagem de operaes que foram concludas com lucro na compra, mais as
operaes que foram concludas com lucro na venda (CMA, 2005). Um valor alto de 60%
significa que o mtodo captura lucros normalmente, sendo 40% a porcentagem comum
encontrada (KAUFMAN, 1998).
D.O.: foi identificado a partir da base de dados da CMA Advanced Web.
D.C.: a porcentagem de operaes que foram concludas com lucro na indicao de compra
(CMA, 2005).
D.O.:. foi identificado a partir da base de dados da CMA Advanced Web.
D.C.: a porcentagem de operaes que foram concludas com lucro na indicao de venda
(CMA, 2005).
D.O.:. foi identificado a partir da base de dados da CMA Advanced Web.
Eficincia Total
D.C.: o quo prximo do melhor ponto de entrada e de sada ocorreu o sinal de compra e
venda do indicador (CMA, 2005). Este critrio compara a parcela do movimento do mercado
que as indicaes de compra e venda do indicador conseguiram captar em relao ao
movimento total do mercado naquele ponto.
66
D.O.:. foi identificado a partir da base de dados da CMA Advanced Web. Para medir quo
prximo de 100% est a eficincia total comparou-se o maior lucro que se poderia ter na
operao, com o lucro obtido. Foi utilizada a frmula:
Eficincia Total = ((Lucro Obtido * 100) / Lucro Mximo)
Eficincia na Compra
D.C.: o quo prximo do melhor ponto de entrada ocorreu o sinal de compra do indicador
(CMA, 2005).
prximo de 100% est o ponto de entrada, identificou-se o melhor e o pior ponto de compra
na operao. Foi utilizada a frmula:
Eficincia de entrada = 1 - ((P0 - PE)*100) / (P0 P100)
Onde:
P0 - ponto inicial do movimento de alta;
PE - ponto de compra;
P100 ponto final do movimento de alta.
Eficincia de Sada
D.C.: o quo prximo do melhor ponto de sada ocorreu o sinal de venda do indicador
(CMA, 2005).
prximo de 100% est o ponto de sada, identificou-se o melhor e o pior ponto de venda na
operao. Foi utilizada a frmula:
Eficincia de sada = 1 - ((PE - P0) / (P100 P0)
Onde:
P0 - ponto inicial do movimento de baixa;
PE - ponto de venda;
P100 ponto final do movimento de baixa.
Perodo Subseqente de Anlise
D.C.: o perodo subseqente janela principal do estudo, chamada pelos autores de out-ofsample data, e tem como funo principal validar os resultados encontrados na janela
principal.
67
D.O.:. foi estipulado a partir da reviso terica realizada na literatura especializada. Neste
trabalho, foram analisados dois perodos subseqentes de anlise; o primeiro de seis meses; e
o segundo, de dez meses.
3.1.4 Definio de outros termos relevantes para a pesquisa
Os termos apresentados abaixo constituem elementos importantes para a compreenso

dos objetivos propostos neste trabalho e baseiam-se nas definies de Pardo (1992):
Tendncia de Mercado
simplesmente a direo em que o mercado est se movendo. a direo dos picos e vales
observados nos grficos de preos que constituem a tendncia de mercado (MURPHY, 1999).
As tendncias de mercado so divididas em trs: tendncia de alta, tendncia de baixa e
acumulao de mercado.
Mercado em Alta
Mercados em Alta so mercados em que os preos esto subindo em comparao ao perodo
anterior de anlise, ou seja, o preo de uma ao X no perodo n maior do que no perodo n
1.
Mercado em Baixa
Mercado em baixa caracteriza-se pelas baixas dos preos em comparao ao perodo anterior
de anlise, ou seja, o preo de uma ao X no perodo n menor do que no n1.
Mercado Acumulado
Caracteriza-se por um mercado sem volatilidade, ou mesmo com volatilidade em baixa, em
que os preos sobem e descem, oscilando dentro de reduzido espao de preo.
3.2 Definio e Design da Pesquisa
68
Nesta seo, dividida em trs partes, so apresentados dados fundamentais para a

operacionalizao desta pesquisa: na primeira parte apresentado o delineamento da
pesquisa, especificando-lhe o mtodo, o corte e a anlise utilizada;
Na segunda parte, apresentam-se a populao e a amostra do estudo, alm de
identificar o horizonte de anlise e o preo da ao utilizado no estudo; o tratamento dado aos
indicadores, suas variveis e parmetros, no processo de otimizao; a seleo dos parmetros
e critrios complementares de anlise dos indicadores; e os detalhes referentes ao processo de
step-foward test.
Por fim, na terceira parte, apresentam-se a coleta e o tratamento dos dados que
orientaram a execuo deste trabalho.
3.2.1 Delineamento da Pesquisa
O mtodo de investigao utilizado neste trabalho foi pesquisa de levantamento.

Segundo Creswell (2003), uma pesquisa de levantamento resulta em descrio quantitativa ou
numrica de tendncias, atitudes e opinies de uma populao, por meio do estudo de uma ou
mais amostras. Esse mtodo permite que o pesquisador generalize os resultados encontrados,
por meio da amostra para toda a populao. Generalizao est ligada possibilidade de fazer
conexes com outras partes no estudadas e tambm outros casos. Segundo Selltiz et al.
(1987), nenhuma outra estratgia se iguala fora da pesquisa de levantamento em seu
potencial de obteno da validade externa.
O corte utilizado foi o transversal com anlise longitudinal, j que o interesse deste
trabalho est no desenvolvimento do fenmeno estudado ao longo do tempo, e a coleta de
dados foi realizada em um nico momento (VIEIRA e ZOVAIN, 2004).
3.2.2 Populao e Amostra
A populao deste estudo constitui-se de todas as aes cotadas na Bolsa de Valores
de So Paulo (Bovespa). Dentre elas, selecionaram-se para amostra as aes que fizeram parte
de todas as divulgaes trimestrais do ndice Ibrx de 1995, at 2005, e as aes que fizeram
parte de todas as divulgaes trimestrais do ndice Ibrx50 de 1997, at 2005,
concomitantemente, totalizando 13 papis.
69
O IBrX-50 segundo a Bovespa (2006), um ndice que mede o retorno de uma

carteira terica composta por 50 aes selecionadas entre as mais negociadas na Bovespa em
termos de liquidez, ponderadas na carteira pelo valor de mercado das aes disponveis
negociao. Integram a carteira do IBrX-50 as aes que atendam cumulativamente aos
critrios a seguir: a) ser uma das 50 aes com maior ndice de negociabilidade apurados nos
doze meses anteriores reavaliao; b) ter sido negociada em pelo menos 80% dos preges
ocorridos nos doze meses anteriores formao da carteira.
O uso do ndice IbrX50 deve-se ao fato de que as aes mais lquidas so preferveis
no uso dos mtodos grafistas, j que permitem converso rpida ou praticamente instantnea
das ordens de compra e venda, incorrendo em menor custo de transao. Alm disso, a
freqncia diria de negociao desses papis previne contra a existncia de variaes
acentuadas nos indicadores de anlise. Esses saltos poderiam dificultar a anlise dos dados e,
alm disto, emitir falsos sinais de compra e venda. Refora-se o uso dessas aes como
amostra para esta pesquisa, por meio da reviso dos trabalhos nacionais apresentados na
reviso terica. Isto devido ao fato de ter-se observado que as pesquisas nacionais que
buscaram identificar a eficincia do mercado acionrio brasileiro preferiram trabalhar com as
aes mais lquidas do mercado.
O Ibrx50, no entanto, calculado somente a partir de 1997. Para identificar quais os
papis de maior relevncia cotados na Bovespa nos anos de 1995 e 1996, utilizou-se o ndice
IbrX, que comeou a ser divulgado exatamente em 1995.
O IBrX - ndice Brasil um ndice de preos que mede o retorno de uma carteira
terica composta por 100 aes selecionadas entre as mais negociadas na BOVESPA, em
termos de nmero de negcios e volume financeiro. Essas aes so ponderadas na carteira do
ndice pelo seu respectivo nmero de aes disponveis negociao no mercado. Integraro
a carteira do IBrX - ndice Brasil as 100 aes que atenderem cumulativamente aos critrios a
seguir: a) estarem entre as 100 melhores classificadas quanto ao seu ndice de
negociabilidade,
b)
apurados
nos
doze
meses
anteriores
reavaliao;
Terem sido negociadas em pelo menos 70% dos preges ocorridos nos doze meses
anteriores formao da carteira (BOVESPA, 2006).

Dessas 13 aes, selecionaram-se aquelas pertencentes ao mesmo subgrupo de
atividade divulgado pela Bovespa. So eles: energia eltrica, intermedirios financeiros e
siderurgia e minerao. Verificou-se a existncia de duas aes da mesma empresa; neste caso
a ao ON e PN da empresa Eletrobrs. Neste caso, optou-se por selecionar a ao ON, por
ser mais lquida.
70
O ndice Ibovespa tambm foi utilizado como amostra, por sua representatividade e
por ser comumente utilizado nas pesquisas nacionais que se propuseram a estudar o mercado
acionrio brasileiro. Percebe-se por meio dessas pesquisas nacionais que o ndice Bovespa o
ndice de mercado mais utilizado pelos pesquisadores, podendo este ser usado para comparar
o rendimento de carteira de aes ou aes individuais, como amostra, ou mesmo, como base
para seleo da amostra do estudo. Desta forma a amostra selecionada para o estudo ficou
assim composta: Acesita PN, Bradesco PN, Cemig PN, Cesp PN, Eletrobrs ON, Ita PN,
Itasa PN, Siderrgica Nacional ON e a Usiminas PN, alm do ndice Bovespa.
Cdigo
ACES4
BBDC4
CMIG4
CESP4
ELET3
ITAU4
ITSA4
CSNA3
USIM5
IBOV
Ao
Acesita
Bradesco
Cemig
Cesp
Eletrobrs
Ita
Itausa
Sid. Nacional
Usiminas
Ibovespa
Tipo
PN
PN
PN
PN
ON
PN
PN
ON
PN
*
Quadro 4 Amostra selecionada para estudo
a) Horizonte de Anlise e Preo da Ao

Segundo Pardo (2002), a escolha do horizonte de anlise deve levar em considerao a
validade estatstica e a relevncia do mercado. Pode-se considerar que a validade estatstica
uma relao entre o horizonte de investimento e os parmetros utilizados nos clculos dos
indicadores. O horizonte de investimento da anlise tcnica, quando do propsito de
identificar os melhores pontos de entrada e sada de mercado, conhecidos por timing de
entrada e sada, deve ser o curto prazo, utilizando-se dados dirios dos preos das aes.
Dentre os dados dirios de preos, de mxima, mnima, abertura e fechamento, o preo de
fechamento indica melhor a direo do mercado do que os preos de mxima e mnima, alm
de serem utilizados na construo dos indicadores utilizados neste estudo (NISON, 2001),
(KAUFMAN, 1998) e (MURPHY, 1999).
Por meio da pesquisa bibliogrfica, realizada nas principais revistas nacionais,
verificou-se que as sries de preos mais usadas nas pesquisas so as dirias e mensais.
Percebe-se que a utilizao de dados dirios utilizada primeiramente, e destacada pelos
71
autores, para trazer maior preciso aos resultados encontrados. O preo de fechamento das
aes utilizado em todas as pesquisas observadas. Outra constatao nos artigos pesquisados
refere-se pouca clareza dos artigos, em relao metodologia de pesquisa utilizada.
J o perodo em anlise, para ser relevante, deve conter momentos de alta, de baixa e
de acumulao, resultantes de situaes econmicas, nacional e internacional, favorveis ou
adversas. Realizou-se uma pesquisa do perodo escolhido para estudo, por meio do relatrio
anual divulgado pelo Banco Central brasileiro, destacando-se os principais acontecimentos no
pas e no mundo que do sustentao ao perodo selecionado. Este estudo demonstra a
existncia de diversas situaes econmicas nacionais e internacionais, favorveis e
desfavorveis que justificam a relevncia do mercado no perodo em questo.
Alm disto, identificou-se nos estudos realizados no mercado acionrio brasileiro e
apresentados anteriormente que, em mdia, essas pesquisas se concentram em um horizonte
de anlise de 10 anos. Sendo assim, selecionou-se o perodo de 10 anos para este estudo,
porm, dividiu-se esse perodo em 4 sub-perodos, com o intuito de garantir a consistncia dos
resultados ao longo do tempo e aumentar a validade dos testes estatsticos. A diviso ficou
assim estabelecida:
01/01/1995 31/12/1998
01/01/1997 31/12/2000
01/01/1999 - 31/12/2002
01/01/2001 31/12/2004
Assim sendo, justifica-se a escolha do perodo de anlise de 1995 a 2005, j que ele
condizente tanto com a validade estatstica, quanto com a relevncia do mercado. Abaixo
esto representados os principais pontos a serem considerados pelo pesquisador ou praticante
do mercado na etapa de seleo do horizonte de investimento, da srie de preos, do preo e
do perodo de anlise, utilizados na seleo da estratgia.
SELEO DA
ESTRATGIA
Quadro 5 Fases da seleo da estratgia
Horizonte de Investimento (longo / mdio / curto

prazo): o horizonte de investimento ser o curto
prazo
Srie de Preos (dirio / semanal / mensal): a srie
de preos ser a diria
Preo Utilizado (abertura / fechamento / mdia): o
preo utilizado ser o de fechamento
Perodo de Anlise: o perodo total de anlise ser
de 10 anos subdividido em quatro perodos de anos.
72
b) Otimizao das Variveis

O segundo passo para a identificao da confiabilidade dos indicadores de anlise
tcnica e de seus sinais consiste em otimizar os parmetros de cada varivel otimizvel de
cada indicador. Como cada indicador possui diferentes parmetros que podem ser otimizados,
para cada um deles foi estipulado intervalo de valores diferentes a serem testados. A escolha
do intervalo de valores obedece a trs regras.
Para que o nmero de operaes realizadas no perodo fosse condizente com a janela
de tempo, as mdias mveis e as linhas de preo foram testadas at o valor 120 que representa
10% do total de dias da janela em estudo, que de 1200 ou quatro anos. Segundo Pardo
(1992), a obedincia a esta regra pode garantir um nmero razovel de operaes por perodo
de estudo.
Outro detalhe so as rguas dos osciladores. O intervalo de valores da rgua de cada
oscilador abrange todos os valores normalmente utilizados na prtica e sugeridos pela
literatura especializada e apresentados na reviso bibliogrfica, que de 20 para o nvel
inferior da rgua e 80 para o nvel superior. No ROC, que utiliza somente uma rgua para
sinalizar compra e venda, este nvel de 100.
Alm disto, foram testados apenas alguns dos valores do intervalo selecionado. Esse
processo evitou que um parmetro perfeito para aquela janela seja selecionado. A descoberta
de uma combinao de parmetros perfeita, testados um a um cada possibilidade, poderia
gerar uma combinao que, em tempo real, dificilmente apresentaria resultados semelhantes
(KAUFMAN, 1998).
As variveis, os valores e os intervalos de valores testados so apresentados abaixo.
Os resultados encontrados sero classificados por meio do lucro lquido obtido com a
operacionalizao dos indicadores no perodo. O uso do lucro lquido para ordenar os
resultados da otimizao est de acordo com o defendido por Hellstrom (2000), Simonoff
(1986), Pardo (1992) e Kaufman (1998).
Bollinger Bands
Mdia dos N dias: 2 - 120 - 2 em 2
Total de combinaes: 60
Mdia Exponencial
Mdia rpida: 2 120 2 em 2
Mdia lenta: 5 120 2 em 2
73

MACD
Linha de sinal: 5 50 5 em 5
Mdia lenta: 5 120 5 em 5
Mdia rpida: 10 130 -10 em 10
ROC
Linha do Preo: 2 120 2 em 2
Rgua 70 130 5 em 5
IFR
Linha do preo: 2 120 3 em 3
Rgua inferior: 10 40 5 em 5
Rgua superior: 65 95 5 em 5
Estocstico Lento
Linha do preo: 3 120 3 em 3
Rgua inferior: 10 40 5 em 5
Rgua superior: 65 95 5 em 5
A otimizao de cada um dos indicadores em uma ao especfica gera um relatrio,
exemplificado e detalhado no anexo I deste trabalho.
c) Seleo dos Parmetros

Os critrios utilizados neste trabalho para a seleo dos parmetros dos indicadores,
obedeceu-se ao proposto na reviso terica sobre o processo de otimizao. Apenas uma
combinao de cada janela de estudo foi selecionada para gerar um relatrio completo das
operaes realizadas. Um exemplo dos relatrios gerados com o uso de um parmetro
selecionado consta no anexo III deste trabalho. Por uma questo de espao fsico, todos os
resumos de desempenho gerados sero apresentados em formato eletrnico, visto a
quantidade de dados gerados.
74
SELEO DO
PARMETRO
Entre o parmetro ou grupo de parmetros que

apresentaram os maiores lucros lquidos, selecionouse aquele parmetro ou grupo de parmetros que
apresentou equilbrio entre o total de operaes e / ou
consistncia em relao ao grupo vencedor.
Quadro 6 Fases da seleo dos parmetros
A lista de parmetros selecionados, assim como os critrios que motivaram suas

escolhas, est apresentada no quarto item deste trabalho.
d) Anlise e Comparao dos Indicadores

O prximo passo consiste em identificar critrios complementares de anlise que
possibilitem estudar os indicadores individualmente e combinados. Com base na reviso
terica e na disponibilidade de informaes da fonte de dados utilizada, foram selecionados os
seguintes critrios:
1) Lucro Percentual Lquido: o valor do lucro lquido obtido pela estratgia no perodo
considerado, representado em porcentagem (CMA, 2005).
2) Percentual de Acerto Total: a porcentagem de operaes que foram concludas com lucro
na compra, mais as operaes que foram concludas com lucro na venda (CMA, 2005).
3) Percentual de Acerto na Compra: a porcentagem de operaes que foram concludas com
lucro na indicao de compra (CMA, 2005).
4) Percentual de Acerto na Venda: a porcentagem de operaes que foram concludas com
lucro na indicao de venda (CMA, 2005).
5) Eficincia Total: o quo prximo do melhor ponto de entrada e de sada ocorreu o sinal
de compra e venda do indicador (CMA, 2005). Este critrio compara a parcela do movimento
do mercado que as indicaes de compra e venda do indicador conseguiram captar em relao
ao movimento total do mercado naquele ponto.
75
6) Eficincia na Compra: o quo prximo do melhor ponto de entrada ocorreu o sinal de

compra do indicador (CMA, 2005).
7) Eficincia na Venda: o quo prximo do melhor ponto de sada ocorreu o sinal de venda
do indicador (CMA, 2005).
e) Step-Foward Test
Depois de identificados os parmetros para cada indicador em cada perodo,
aplicaram-se os mesmos parmetros ao perodo subseqente de 6 meses e 10 meses. A seleo
desses perodos obedeceu ao proposto por Pardo (1992) e Kaufman (1998). A utilizao de
dois perodos diferentes tem o propsito de analisar se os resultados obtidos com o uso
otimizado dos indicadores de anlise tcnica melhoram o desempenho dessas ferramentas
com o passar do tempo. A lucratividade percentual proporcionada pelos indicadores do estudo
foi comparada aos resultados obtidos com a estratgia de buy and hold.
Para identificar se a estratgia de buy and hold apresenta rentabilidade similar obtida
por meio do uso das anlises da escola tcnica, identificou-se o total de proventos em dinheiro
distribudos no perodo, somando-se os valores em dividendos e outros proventos pagos pela
empresa diferena do preo da ao no fim do perodo, menos o preo da ao no incio do
perodo. Ou seja, somou-se o total de proventos, mais a valorizao do papel no perodo.
Abaixo esto representados os principais pontos a serem considerados pelo
pesquisador, ou praticante do mercado, na etapa de seleo da extenso e dos critrios de
anlise e comparao dos dados utilizados no step-foward test.
Extenso do perodo subsequente: a extenso do perodo

subsequente ser de 6 e 10 meses.
STEP-FOWARD
5
Critrio de anlise e comparao dos dados: o critrio de
TEST
anlise e comparao dos dados ser o lucro percentual
lquido
Quadro 7 Fases do step-foward test
3.2.3. Dados: Coleta e Tratamento

A coleta de dados foi realizada por meio de fontes secundrias. Para se atingir o
objetivo proposto, realizou-se uma pesquisa longitudinal com dados coletados durante o
76
perodo de 1995 a 2005, em base de dados especializados na coleta e armazenamento de

dados referentes ao mercado acionrio brasileiro. A base de dados selecionada como principal
fonte deste estudo a CMA17 (Consultoria, Mtodos, Assessoria e Mercantil Ltda).
Durante a dcada de 80, a CMA liderou totalmente a indstria brasileira de
informaes financeiras em tempo real, possuindo uma das maiores redes privadas de
comunicao no Brasil. Apesar dos diversos fatores ocorridos no incio da dcada de 90 e que
alteraram a estrutura da indstria no Brasil, a CMA continuou sendo a lder no mercado, como
mostra a tabela abaixo:
Empresas
CMA e Momento
Agncia Estado/ Broadcast
Globo/ Meca
Teledata/ Siemar
Bloomberg
Reuters
Nmero de Terminais
instalados
11.956
10.649
1.250
100
850
1.100
Quadro 8 Participao no mercado das empresas de bases de dados
Tambm foi utilizado como fonte de informao secundria o site da Bolsa de Valores
de So Paulo, para obteno de dados de proventos distribudos no perodo e de informaes
gerais a respeito do mercado acionrio nacional no perodo estudado.
Outros dados secundrios referentes aos indicadores de anlise tcnica selecionados
foram coletados em jornais e revistas especializados na rea, peridicos acadmicos,
relatrios de pesquisas acadmicas, relatrios setoriais, livros especializados e bases de dados
de empresas e associaes ligadas ao mercado de capitais. A partir desses dados secundrios,
pde-se dividir o mercado em fases, analisar os procedimentos mais eficazes de anlise de
cada indicador e de seus parmetros e quais deveriam ser as aes que fariam parte deste
estudo.
a) Tratamento dos Dados
Foi realizado um tratamento descritivo-quantitativo dos dados obtidos por meio do
levantamento dos dados secundrios obtidos em campo. As provas estatsticas dizem quo
grandes devem ser as diferenas entre uma ou mais amostras, para que se possa afirmar que
elas representam, realmente, diferena no grupo do qual se extraiu o estudo. Os processos da
17
No houve nenhum incentivo ou benefcio da CMA na liberao dos dados para pesquisa.
77
inferncia estatstica permitem determinar, em termos de probabilidade, se a diferena

observada se situa em um intervalo de valores que possa ser efetivamente atribudo ao acaso,
ou se to grande a ponto de sugerir que as amostras provenham de duas populaes
distintas.
Neste trabalho foi utilizada a prova estatstica U de Mann-Whitney. Segundo Siegel
(1975), [...] trata-se de uma das mais poderosas provas no-paramtricas, e constitui-se uma
alternativa extremamente til da prova paramtrica t, quando o pesquisador deseja evitar as
suposies exigidas por este ltimo, ou quando a mensurao exigida inferior escala de
intervalos (p. 26).
A prova estatstica U de Mann-Whitney trata-se de uma prova estatstica noparamtrica, cujo modelo no especifica condies sobre os parmetros da populao da qual
se extraiu a amostra, apesar de suposies bsicas, como que as observaes sejam
independentes e que a varivel em estudo tenha continuidade bsica. Alm disso, as provas
no-paramtricas no exigem mensurao to forte quanto s provas paramtricas e aplica-se
a dados em escala ordinal e nominal.
As vantagens das provas estatsticas no-
paramtricas so, segundo Siegel (1975):

1 As afirmaes probabilsticas decorrentes da maior parte das provas estatsticas no
paramtricas so probabilidades exatas, independente da forma de distribuio da populao
da qual se extraiu a amostra aleatria.
2 H provas estatsticas no paramtricas adequadas para o tratamento de amostras
constitudas de observaes de vrias populaes diferentes. Nenhuma das provas
paramtricas permite tratar dados em tais condies.
3 Se os tamanhos de amostras so pequenos, no existe alternativa para o emprego de uma
prova no paramtrica, a menos que se conhea exatamente a natureza da distribuio da
populao. Essa caracterstica til, sem dvida, ao pesquisador que esteja coletando dados
para um estudo piloto e queles cujas amostras devem ser pequenas por sua prpria natureza.
4 As provas estatsticas no-paramtricas prestam-se no s ao tratamento de dados
apresentados em postos, como tambm queles cujos escores, aparentemente numricos, tm
na realidade, a fora de postos.
5 Os mtodos no-paramtricos aplicam-se ao tratamento de dados simplesmente
classificativos, mensurados em escala nominal. Nenhuma tcnica paramtrica pode aplicar-se
a tais dados.
6 So essencialmente mais fceis de aprender e de aplicar do que as provas paramtricas.
78
4. RESULTADOS ENCONTRADOS
Nesta seo sero apresentados os resultados encontrados, seguindo o proposto no

objetivo geral e nos objetivos especficos deste trabalho.
Esta seo est dividida em trs partes: na primeira, so apresentados os resultados
encontrados com a parametrizao das variveis dos indicadores do estudo; a segunda parte
traz a estatstica descritiva do estudo e a anlise dos indicadores comparados; e na terceira
est a anlise dos indicadores comparados estratgia de buy and hold.
4.1 Resultados da Parametrizao das Variveis dos Indicadores
A seguir, so apresentados os parmetros selecionados para o estudo a partir da

otimizao de todo o perodo, ou seja, da janela completa. Como possvel perceber, os
parmetros otimizados de cada indicador mudam consideravelmente, perodo a perodo.
Alguns dos parmetros apresentam asteriscos que, em diferentes quantidades, buscam chamar
a ateno para duas observaes:
(*) Identifica o parmetro que ser selecionado, apesar de apresentar lucro menor que o
primeiro. Se observados os 10 primeiros melhores resultados do indicador, aplicados ao
em estudo, no mesmo perodo, observar-se- que somente o segundo parmetro se apresentar
consistente com os outros encontrados, sendo o primeiro colocado, um parmetro isolado e,
portanto, inconsistente.
(**) Ao otimizar-se o indicador em estudo, aplicado mesma ao, no mesmo perodo,
perceber-se- que se formaro dois grupos ou mais de parmetros lucrativos. Neste caso, ser
selecionado o parmetro mais lucrativo do grupo de parmetros que apresentar a melhor
relao entre o nmero de operaes no perodo.
As tabelas 1 a 6 apresentam os parmetros selecionados por janela de estudo, a partir
do processo de otimizao das variveis de cada um dos indicadores. Cada tabela possui
representada em sua primeira coluna, a ordem de colocao do parmetro ou grupo de
79
parmetros selecionados, no processo de otimizao (ordem). As segundas e terceiras colunas

representam, respectivamente, a janela do estudo e o ativo analisado.
A seqncia dos ativos analisados foi: Acesita PN, Bradesco PN, Cemig PN, Cesp PN,
Eletrobrs ON, Ita PN, Itasa PN, Siderrgica Nacional ON, Usiminas PN e o ndice
Bovespa.
As colunas complementares, diferentes em quantidade em cada uma das tabelas,
representam as variveis otimizadas e o parmetro ou grupo de parmetros selecionados para
o estudo. Isto se d pelo fato dos indicadores possurem diferentes quantidades de variveis
otimizveis.
80
A tabela 1 apresenta, na quarta coluna, o parmetro encontrado com a otimizao da

varivel P1 do indicador Bollinger Bands, em que P1 representa o total de dias utilizado na
mdia do clculo da tendncia do mercado.
Tabela 1 Parmetro selecionado - Bollinger Bands
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
P1
44
120
4
8
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] BBDC4 (D)
[012] BBDC4 (D)
[012] BBDC4 (D)
[012] BBDC4 (D)
P1
52
106
108
76
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] CMIG4 (D)
[012] CMIG4 (D)
[012] CMIG4 (D)
[012] CMIG4 (D)
P1
44
44
84
62
Ordem
1
2
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] CESP4 (D)
[012] CESP4 (D)
[012] CESP4 (D)
[012] CESP4 (D)
P1
18
118*
76
72
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] ELET3 (D)
[012] ELET3 (D)
[012] ELET3 (D)
[012] ELET3 (D)
P1
12
30
98
36
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] ITAU4 (D)
[012] ITAU4 (D)
[012] ITAU4 (D)
[012] ITAU4 (D)
P1
52
52
90
90
Ordem
1
1
1
2
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] ITSA4 (D)
[012] ITSA4 (D)
[012] ITSA4 (D)
[012] ITSA4 (D)
P1
98
68
62
118
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] CSNA3 (D)
[012] CSNA3 (D)
[012] CSNA3 (D)
[012] CSNA3 (D)
P1
112
68
68
116
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] USIM5 (D)
[012] USIM5 (D)
[012] USIM5 (D)
[012] USIM5 (D)
P1
76
98
86
108
Ativo
[012] IBOV (D)
[012] IBOV (D)
[012] IBOV (D)
[012] IBOV (D)
P1
110
46**
90
8
Ordem
1
2
1
1
Janela
55
23
45
4
Fonte: Base de dados CMA Advanced Web (2006).
81
A tabela 2 apresenta, na quarta coluna e quinta coluna, o grupo de parmetros

encontrado com a otimizao das variveis P1 e P2 do indicador Interseco de Mdias, em
que P1 e P2 representam o total de dias utilizado nas mdias dos clculos das tendncias do
mercado.
Tabela 2 Parmetros selecionados - Interseco de Mdias
Ordem
1
1
4
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
P1
98
6
12
16
P2
120
30
20
20
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] BBDC4 (D)
[012] BBDC4 (D)
[012] BBDC4 (D)
[012] BBDC4 (D)
P1
40
14
18
96
P2
30
40
35
70
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] CMIG4 (D)
[012] CMIG4 (D)
[012] CMIG4 (D)
[012] CMIG4 (D)
P1
46
114
118
116
P2
45
110
110
115
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] CESP4 (D)
[012] CESP4 (D)
[012] CESP4 (D)
[012] CESP4 (D)
P1
70
12
84
20
P2
85
60
50
35
Ordem
4
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] ELET3 (D)
[012] ELET3 (D)
[012] ELET3 (D)
[012] ELET3 (D)
P1
120
86
88
98
P2
20**
30
75
35
Ordem
4
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] IBOV (D)
[012] IBOV (D)
[012] IBOV (D)
[012] IBOV (D)
P1
44
58
12
36
P2
90**
30
35
45
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] ITAU4 (D)
[012] ITAU4 (D)
[012] ITAU4 (D)
[012] ITAU4 (D)
P1
66
76
76
38
P2
20
25
25
60
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] ITSA4 (D)
[012] ITSA4 (D)
[012] ITSA4 (D)
[012] ITSA4 (D)
P1
94
90
24
16
P2
80
85
30
70
Ordem
2
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] CSNA3 (D)
[012] CSNA3 (D)
[012] CSNA3 (D)
[012] CSNA3 (D)
P1
94
72
92
22
P2
70*
55
55
45
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] USIM5 (D)
[012] USIM5 (D)
[012] USIM5 (D)
[012] USIM5 (D)
P1
80
18
10
24
P2
60
25
35
30
82
A tabela 3 apresenta, na quarta e quinta coluna, os parmetros encontrados com a

otimizao das variveis P1 e Z do indicador Rate of Change, em que P1 representa o total de
dias utilizado no clculo da acelerao do preo do ativo, e a varivel Z representa o nvel de
compra e venda da rgua de sinalizao utilizado.
Tabela 3 Parmetros selecionados - Rate of Change
Ordem
1
3
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
P1
2
22
28
50
Z
105
115**
115
90
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] BBDC4 (D)
[012] BBDC4 (D)
[012] BBDC4 (D)
[012] BBDC4 (D)
P1
10
30
84
14
Z
90
105
75
120
Ordem
1
1
2
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] CMIG4 (D)
[012] CMIG4 (D)
[012] CMIG4 (D)
[012] CMIG4 (D)
P1
2
2
2
2
Z
120
120*
85**
90
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] CESP4 (D)
[012] CESP4 (D)
[012] CESP4 (D)
[012] CESP4 (D)
P1
18
22
16
24
Z
110
125
110
115
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] ELET3 (D)
[012] ELET3 (D)
[012] ELET3 (D)
[012] ELET3 (D)
P1
84
4
68
72
Z
105
125
80
75
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] IBOV (D)
[012] IBOV (D)
[012] IBOV (D)
[012] IBOV (D)
P1
82
74
46
100
Z
90
110
110
110
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] ITAU4 (D)
[012] ITAU4 (D)
[012] ITAU4 (D)
[012] ITAU4 (D)
P1
10
10
98
90
Z
90
90
80
80
Ordem
5
1
1
2
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] ITSA4 (D)
[012] ITSA4 (D)
[012] ITSA4 (D)
[012] ITSA4 (D)
P1
30
12
26
118
Z
120
80
80
95
Ordem
1
1
1
2
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] CSNA3 (D)
[012] CSNA3 (D)
[012] CSNA3 (D)
[012] CSNA3 (D)
P1
34
70
10
32
Z
110
85
80
90
Ordem
1
2
5
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] USIM5 (D)
[012] USIM5 (D)
[012] USIM5 (D)
[012] USIM5 (D)
P1
26
50
48
32
Z
125
125
105**
95
83
A tabela 4 apresenta, na quarta, quinta e sexta colunas, o grupo de parmetros

encontrado com a otimizao das variveis P1, SV e SC, em que P1 representa o total de dias
utilizado no clculo da fora do movimento dos preos, e SV e SV representam o nvel de
compra e venda da rgua de sinalizao utilizado nos sinais de compra e venda,
respectivamente.
Tabela 4 Parmetros selecionados - ndice de Fora Relativa
Ordem
1
1
1
2
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
P1
41
63
96
18
SV
25
30
40
15
SC
65
65
70
85**
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] BBDC4 (D)
[012] BBDC4 (D)
[012] BBDC4 (D)
[012] BBDC4 (D)
P1
42
63
60
39
SV
40
40
40
30
SC
75
65
65
75
Ordem
1
1
1
2
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] CMIG4 (D)
[012] CMIG4 (D)
[012] CMIG4 (D)
[012] CMIG4 (D)
P1
15
51
48
12
SV
15
35
40
10
SC
75
65
65
90*
Ordem
2
1
1
2
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] CESP4 (D)
[012] CESP4 (D)
[012] CESP4 (D)
[012] CESP4 (D)
P1
33
39
48
15
SV
20
20
40
10
SC
85**
75
65
85
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] ELET3 (D)
[012] ELET3 (D)
[012] ELET3 (D)
[012] ELET3 (D)
P1
15
12
6
6
SV
25
10
10
10
SC
85
85
90
95
Ordem
4
1
1
2
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] IBOV (D)
[012] IBOV (D)
[012] IBOV (D)
[012] IBOV (D)
P1
104
70
32
18
SV
40
40
30
20
SC
70**
60
70
80
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] ITAU4 (D)
[012] ITAU4 (D)
[012] ITAU4 (D)
[012] ITAU4 (D)
P1
32
20
8
83
SV
35
30
10
40
SC
75
80
90
65
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] ITSA4 (D)
[012] ITSA4 (D)
[012] ITSA4 (D)
[012] ITSA4 (D)
P1
54
44
44
20
SV
35
40
40
40
SC
65
70
70
80
Ordem
1
1
1
2
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] CSNA3 (D)
[012] CSNA3 (D)
[012] CSNA3 (D)
[012] CSNA3 (D)
P1
65
11
8
8
SV
35
30
15
30
SC
70
95
95
95
Ordem
1
1
7
3
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] USIM5 (D)
[012] USIM5 (D)
[012] USIM5 (D)
[012] USIM5 (D)
P1
68
38
35
50
SV
35
35
35
30
SC
65
75
80**
75**
84
A tabela 5 apresenta, na quarta, quinta e sexta colunas, o grupo de parmetros

encontrado com a otimizao das variveis P1, SV e SC, em que P1 representa o total de dias
utilizado no clculo da velocidade dos preos, e SV e SV representam o nvel de compra e
venda da rgua de sinalizao utilizado nos sinais de compra e venda, respectivamente.
Tabela 5 Parmetros selecionados - Estocstico Lento
Ordem
1
4
1
1
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
Ativo
[012] BBDC4 (D)
[012] BBDC4 (D)
[012] BBDC4 (D)
[012] BBDC4 (D)
P1
8
8
78
12
P1
39
111
111
111
SV
10
10
25
40
SV
35
25
25
20
SC
65
65
90
90
SC
85
90
90
95
Ordem
4
1
1
Janela
1
2
3
Ativo
[012] CMIG4 (D)
[012] CMIG4 (D)
[012] CMIG4 (D)
P1
60
99
99
SV
35
15
15
SC
75
90
90
1
Ordem
3
1
1
1
4
Janela
1
2
3
4
[012] CMIG4 (D)

Ativo
[012] CESP4 (D)
[012] CESP4 (D)
[012] CESP4 (D)
[012] CESP4 (D)
93
P1
87**
87
21
69
30
SV
10
10
10
10
95
SC
65
65
85
90
Ordem
1
3
1
2
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] ELET3 (D)
[012] ELET3 (D)
[012] ELET3 (D)
[012] ELET3 (D)
P1
18
57**
120
105**
SV
25
10
25
25
SC
90
90
85
95
Ordem
1
2
1
4
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] IBOV (D)
[012] IBOV (D)
[012] IBOV (D)
[012] IBOV (D)
P1
18
105*
99
63
SV
20
15
15
10
SC
90
85
85
95
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] ITAU4 (D)
[012] ITAU4 (D)
[012] ITAU4 (D)
[012] ITAU4 (D)
P1
42
99
84
72
SV
30
35
25
10
SC
85
95
90
95
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] ITSA4 (D)
[012] ITSA4 (D)
[012] ITSA4 (D)
[012] ITSA4 (D)
P1
44
72
60
3
SV
10
25
20
30
SC
95
90
90
85
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] CSNA3 (D)
[012] CSNA3 (D)
[012] CSNA3 (D)
[012] CSNA3 (D)
P1
93
3
8
8
SV
10
25
34
40
SC
85
85
85
85
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] USIM5 (D)
[012] USIM5 (D)
[012] USIM5 (D)
[012] USIM5 (D)
P1
72
72
84
3
SV
15
15
35
35
SC
65
85
90
85
85
A tabela 6 apresenta, na quarta, quinta e sexta coluna, os parmetros encontrados com

a otimizao das variveis P1, P2 e P3 do indicador MACD, em que P1, P2 e P3 representam
o total de dias utilizado na mdia do clculo da tendncia de mercado.
Tabela 6 Parmetros selecionados - MACD
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
P1
30
40
25
105
P2
120
100
40
110
P3
5
10
40
50
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] BBDC4 (D)
[012] BBDC4 (D)
[012] BBDC4 (D)
[012] BBDC4 (D)
P1
85
20
15
75
P2
40
90
70
50
P3
15
10
45
50
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] CMIG4 (D)
[012] CMIG4 (D)
[012] CMIG4 (D)
[012] CMIG4 (D)
P1
80
80
50
25
P2
70
70
70
130
P3
5
5
35
30
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] CESP4 (D)
[012] CESP4 (D)
[012] CESP4 (D)
[012] CESP4 (D)
P1
80
15
25
25
P2
90
40
110
110
P3
35
15
25
25
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] ELET3 (D)
[012] ELET3 (D)
[012] ELET3 (D)
[012] ELET3 (D)
P1
115
115
20
75
P2
50
40
90
120
P3
20
35
40
10
Ordem
3
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] IBOV (D)
[012] IBOV (D)
[012] IBOV (D)
[012] IBOV (D)
P1
70
35
35
10
P2
50
120
90
90
P3
40**
45
10
50
Ordem
1
4
1
6
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] ITAU4 (D)
[012] ITAU4 (D)
[012] ITAU4 (D)
[012] ITAU4 (D)
P1
75
75
35
30
P2
50
100
50
130
P3
25
20**
50
20*
Ordem
1
2
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] ITSA4 (D)
[012] ITSA4 (D)
[012] ITSA4 (D)
[012] ITSA4 (D)
P1
115
5
25
85
P2
100
90
70
70
P3
30
45*
50
30
Ordem
1
1
1
1
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] CSNA3 (D)
[012] CSNA3 (D)
[012] CSNA3 (D)
[012] CSNA3 (D)
P1
25
120
90
60
P2
60
80
20
100
P3
30
20
20
20
Ordem
1
1
1
2
Janela
1
2
3
4
Ativo
[012] USIM5 (D)
[012] USIM5 (D)
[012] USIM5 (D)
[012] USIM5 (D)
P1
105
20
15
45
P2
90
90
120
130
P3
50
15
15
50**
86
4.2 Anlise dos Indicadores
Nessa parte realizada inicialmente a descrio de todo o perodo de anlise para,

ento, compar-los.
4.2.1 Estatstica descritiva de todo o perodo

Para cada indicador utilizado no estudo, em um total de seis indicadores, obtiveram-se
40 dados amostrais, representando 16,7% na participao total da amostra, totalizando 240
dados no estudo.
Separados por empresa, em um total de nove empresas e o ndice Bovespa, obtiveramse para cada indicador 24 dados amostrais, representando 10% na participao total da
amostra.
Divididos por perodo de anlise, em um total de quatro perodos, obtiveram-se 60
dados amostrais representando 25% na participao total da amostra.
A tabela 7 mostra a estatstica descritiva dos dados considerados no estudo, a partir
dos indicadores de anlise selecionados e apresentados na primeira coluna da tabela.
Tabela 7 Anlise dos dados Indicadores
Indicadores
Frequency
Percent Valid Percent
Bolliger Bands
40
16.7
16.7
Estocstico Lento
40
16.7
16.7
ndice de Fora Relativa
40
16.7
16.7
MACD
40
16.7
16.7
IM
40
16.7
16.7
ROC
40
16.7
16.7
Total
240
100.0
100.0
Fonte: Software de anlise estatstica SPSS, 2006.
Cumulative Percent
16.7
33.3
50.0
66.7
83.3
100.0
A Tabela 8 mostra as estatsticas descritivas dos dados considerados no estudo, a partir

das empresas selecionadas e apresentados na primeira coluna da tabela.
87
Tabela 8 Anlise dos dados Empresa

Empresa
Frequency
Percent
Valid Percent
Acesita
24
10.0
10.0
Bradesco
24
10.0
10.0
CEMIG
24
10.0
10.0
CESP
24
10.0
10.0
Eletrobrs
24
10.0
10.0
Ita
24
10.0
10.0
Itasa
24
10.0
10.0
CSN
24
10.0
10.0
Usiminas
24
10.0
10.0
IBOVESPA
24
10.0
10.0
Total
240
100.0
100.0
Cumulative Percent
10.0
20.0
30.0
40.0
50.0
60.0
70.0
80.0
90.0
100.0
A Tabela 9 mostra as estatsticas descritivas dos dados considerados no estudo, a partir

das janelas de anlise selecionadas e apresentados na primeira coluna da tabela.
Tabela 9 Anlise dos dados Perodo de Anlise
Perodo de Anlise
Frequency
Percent
Valid Percent
Jan95-Dez98
60
25.0
25.0
Jan97-Dez00
60
25.0
25.0
Jan99-Dez02
60
25.0
25.0
Jan01-Dez04
60
25.0
25.0
Total
240
100.0
100.0
Cumulative Percent
25.0
50.0
75.0
100.0
A Tabela 10 mostra as estatsticas descritivas dos dados considerados no step-foward

test 1, a partir das janelas de anlise selecionadas e apresentados na primeira coluna da tabela.
Tabela 10 Anlise dos dados no step-foward test 1 Perodo de Anlise
Perodo de Anlise
Frequency
Percent
Valid Percent
Jan99-Jun99
60
25.0
25.0
Jan01-Jun01
60
25.0
25.0
Jan03-Jun03
60
25.0
25.0
Jan05-Jun05
60
25.0
25.0
Total
240
100.0
100.0
Cumulative Percent
25.0
50.0
75.0
100.0
A Tabela 11 mostra as estatsticas descritivas dos dados considerados no step-foward

test 2, a partir das janelas de anlise selecionadas e apresentadas na primeira coluna da tabela.
88
Tabela 11 Anlise dos dados no step-foward test 2 Perodo de Anlise

Perodo de Anlise
Frequency
Percent
Jan99-Out99
60
25.0
Jan01- Out01
60
25.0
Jan03- Out03
60
25.0
Jan05- Out05
60
25.0
Total
240
100.0
Valid Percent
Cumulative Percent
25.0
25.0
25.0
25.0
100.0
25.0
50.0
75.0
100.0
A seguir, so detalhados os resultados encontrados na estatstica descritiva para cada

critrio de anlise:
a)
Lucro percentual (LUCROPER): o lucro percentual mnimo observado no estudo foi
de -27,06%, e o lucro percentual mximo foi de 1356,89, perfazendo uma mdia de 194,28
pontos percentuais e um desvio-padro de 200,53.
b)
Percentual Total (PT): o percentual total de acerto mnimo encontrado foi de 15,38%,
e o mximo de 100%, perfazendo uma mdia de acerto consideravelmente alto, de 70% e um

desvio-padro de 22,15%.
c)
Percentual de Compra (PC) e Venda (PV): o percentual de acerto mnimo e mximo
foi de 0% e 100%, nas operaes de compra e venda, perfazendo a mdia de 75,94% e

65,45% de acerto na compra e na venda, respectivamente, e 24,62% e 26,54% de desviopadro.
Os dados mostram uma pequena vantagem de predio dos indicadores em sinalizar
momentos de compra em detrimento da venda, observado tambm pelo fato de o desviopadro apresentar-se menor no primeiro caso. No entanto, esta afirmao no segura, j que
a diferena encontrada entre o percentual de compra e venda pode ter sido causado pelo
momento do mercado no longo prazo, que se apresentou em alta, favorecendo as operaes de
compra e oposta a afirmao de Murphy (1999, p. 220), [...] near the important moves,
oscilators analysis isn`t that helpful and can even be misleading. Towards the end of market
moves, however, oscillators become extremely valuable18.
d)
Eficincia Total (EFICTOT): a eficincia total mnima observada foi de -20,88%, e a
eficincia mxima de 95,63%, perfazendo uma mdia de 36,34% e um desvio-padro de

26,72%.
18
Perto dos movimentos importantes, a anlise dos osciladores no to til e podem ser enganosos. Quando
prximo do final do movimento do mercado, no entanto, os osciladores se tornam extremamente vlidos.
89
Neste critrio de anlise, os dados mostram que nenhum indicador, em nenhuma das
240 operaes realizadas no perodo, obteve 100% de aproveitamento total do movimento dos
preos. Alm disto, a mdia de eficincia total confirma a eficincia baixa dos indicadores em
sinalizar corretamente os pontos exatos de entrada e sada de mercado.
e)
Eficincia de Compra (EFICOMP) e Venda (EFIVEND): a eficincia mnima de
entrada e sada do mercado foi de 17,43% e 5,47%, respectivamente, e 100% de eficincia

mxima, tanto na compra quanto na venda, perfazendo a mdia de 72,30% e 66,53% e desviopadro de 23,94% e 23,72% na compra e na venda, respectivamente.
Tambm neste caso, assim como observado nos critrios apresentados no item (c),
percebe-se uma pequena vantagem na eficincia dos indicadores em apontar a entrada de
mercado, possuindo, no entanto, praticamente o mesmo desvio-padro. A diferena
encontrada entre a eficincia de entrada e de sada de mercado tambm pode ter sido causada
pelo momento de mercado no longo prazo do estudo.
A tabela a seguir representa a estatstica descritiva dos resultados obtidos. Na primeira
coluna esquerda, de cima para baixo, est representado, respectivamente, o lucro lquido por
perodo (LUCROPER), o percentual de acerto total (PT), o percentual de acerto na compra
(PC), o percentual de acerto na venda (PV), a eficincia total (EFICTOT), a eficincia na
compra (EFICMOP) e a eficincia na venda (EFIVEND) de cada critrio de anlise. A
primeira linha na horizontal, da esquerda para a direita, apresenta, respectivamente, o total de
dados analisados em todas as janelas do estudo (N), o valor mnimo (minimum) e mximo
(maximum), a mdia (mean) e o desvio-padro (std. Deviation) dos resultados em cada critrio
de anlise.
Tabela 12 Estatstica descritiva do estudo
Descriptive Statistics
N
Minimum
Maximum
LUCROPER
240
-27.06
PT
240
15.38
PC
240
.00
PV
240
.00
EFICTOT
240
-20.88
EFICOMP
239
17.43
EFIVEND
238
5.47
1356.89
100.00
100.00
100.00
95.63
100.00
100.00
Mean
194.2800
70.7103
75.9451
65.4569
36.3451
72.3003
66.5351
Std. Deviation
200.5318
22.1573
24.6277
26.5488
26.7270
23.9463
23.7215
90
4.2.2 Anlise dos Indicadores comparados

Nesta seo, so apresentados os resultados encontrados pelos indicadores nos
critrios de anlise previamente selecionados. Para isto, montou-se uma tabela para cada
critrio de anlise, contendo em cada uma delas os indicadores analisados e os seus
respectivos totais de ganhos e perdas. O total de ganhos est representado na coluna direita
das tabelas, enquanto que o total de perdas est representado na linha inferior.
As tabelas tambm permitem a confrontao entre dois indicadores. Quando da
superioridade estatstica de um indicador em relao a outro, a clula da tabela
correspondente ser representada pela nomenclatura do ganhador. A indicao por asterisco
representa que no houve diferena estatstica entre os indicadores confrontados.
4.2.2.1 Lucro Percentual Lquido

A anlise do lucro percentual lquido mostra uma diferena entre o potencial de
gerao de lucro entre os indicadores. Os indicadores IFR e MACD foram estatisticamente
superiores a todos os outros e semelhantes entre si. Apesar de tambm ser semelhante a estes
dois indicadores, o Estocstico Lento no se apresentou superior ao Bollinger Bands. Este
ltimo, apesar de semelhante ao Estocstico Lento, no mostrou ser capaz de superar os
indicadores, Interseco de Mdias e ROC, que apresentaram os piores resultados neste
critrio.
Lucro Percentual Lquido
EL
IFR
MACD M.E.
ROC Ganhos
Bolligers Band
*
IFR MACD
*
*
0
Estocstico Lento
*
*
*
EL
EL
2
IFR
IFR
*
*
IFR
IFR
3
MACD
MACD
*
*
MACD MACD
3
Interseco de Mdias
*
EL
IFR MACD
*
0
ROC
*
EL
IFR MACD
*
0
Perdas
2
0
0
0
3
3
Quadro 9 Confrontao dos resultados obtidos no critrio lucro percentual lquido
BB
Percebe-se a formao de um grupo de ganhadores, formado pelos indicadores ndice

de Fora Relativa (249,68%) e o MACD (220,00%), totalizando 3 ganhos e 0 perdas, e o
indicador Estocstico Lento (221,50%), com 2 ganhos e 0 perdas, e um grupo de perdedores,
constitudo pelos indicadores Bollinger Bands (183,15%), com nenhum ganho e duas perdas
91
e, finalmente, o ROC (145,98%) e Interseco de Mdias (145,39%), com nenhum ganho e 3

perdas.
Destaca-se o fato de os osciladores terem obtido o maior nmero de representantes
ganhadores, com o Estocstico Lento e o IFR como representantes. J dentre os rastreadores
de tendncia, somente o MACD obteve ganhos que se mostrassem estatisticamente superiores
aos outros indicadores. Outro fato a diferena percentual entre os indicadores Interseco de
Mdias e ROC em relao ao grupo formado pelos ganhadores.
Por meio da anlise do lucro percentual mdio obtido com os indicadores do estudo, o
investidor deve utilizar o IFR , Estocstico Lento ou o MACD em suas operaes no mercado,
sendo facultativa a escolha entre eles.
4.2.2.2 Percentual de Acerto Total

A anlise do percentual de acerto total dos indicadores apresenta menor
homogeneidade ao observado no critrio de lucratividade percentual. Neste critrio, o IFR que
anteriormente apresentava-se empatado ao Estocstico Lento e ao MACD, no critrio lucro
percentual, mostra-se estatisticamente superior a todos os indicadores do estudo. O
Estocstico Lento, mesmo sendo superado pelo IFR, mostra-se mais eficaz que o Bollinger
Bands e o MACD, que surpreendentemente passa da primeira para a penltima colocao, na
relao nmero de ganhos / perdas. Outro fato percebido a melhora da Interseco de
Mdias neste critrio, superando o ROC e o MACD, igualando-se ao Bollinger Bands.
BB
EL
IFR
MACD M.E.
ROC Ganhos
Bolligers Band
EL
IFR
BB
*
BB
2
Estocstico Lento
EL
IFR
EL
EL
EL
4
IFR
IFR
IFR
IFR
IFR
IFR
5
MACD
BB
EL
IFR
ME MACD
1
Interseco de Mdias
*
EL
IFR
ME
ME
2
ROC
BB
EL
IFR MACD ME
0
Perdas
3
1
0
4
2
5
Quadro 10 Confrontao dos resultados obtidos no critrio percentual de acerto total
O percentual de acerto total indica a superioridade do IFR (92,36%) sobre todos os

outros indicadores, totalizando 5 ganhos e 0 perda, seguido pelo Estocstico Lento (87,15%),
com 4 ganhos e 0 perda, Bollinger Bands (73,72%) e a Interseco de Mdias (69,72%), com
92
2 ganhos e 2 perdas, o MACD (60,97%), com 1 ganho e 4 perdas, e o ROC (40,34%), com 0
ganho e 5 perdas.
Por meio da anlise do percentual de acerto total dos indicadores, o investidor deve
utilizar o IFR para operar no mercado acionrio brasileiro.
4.2.2.3 Percentual de Acerto na Compra e Venda

Quando se analisa o percentual de acerto, na compra e na venda percebem-se duas
diferenas nos resultados, em relao quela obtida com a anlise do percentual de acerto
total.
Neste caso, o IFR no mais apresenta capacidade assertiva maior que o Estocstico
Lento, tanto no percentual de compra quanto no percentual de venda. Da mesma forma, o
MACD e a Interseco de Mdias, que antes apresentavam diferena estatstica com
vantagem para a Interseco de Mdias, aparecem estatisticamente empatados no percentual
de venda.
Apesar da Interseco de Mdias ser inferior no total de ganhos e perdas, no existe
diferena estatstica entre eles e o Bollinger Bands. Este fato apenas ocorreu porque a
Interseco de Mdias assemelhou-se ao MACD, diminuindo um ganho de seus resultados.
Bolligers Band
Estocstico Lento
IFR
MACD

BB
EL
IFR
MACD M.E.
EL
IFR
BB
*
EL
*
EL
EL
IFR
*
IFR
IFR
BB
EL
IFR
ME
ROC Ganhos
BB
2
EL
4
IFR
4
MACD
1
Interseco de Mdias
*
EL
IFR
ME
ME
2
ROC
BB
EL
IFR MACD ME
0
Perdas
2
0
0
4
2
5
Quadro 11 Confrontao dos resultados obtidos no critrio percentual de acerto na compra
O critrio acerto de venda apresenta resultados de Ganhos e Perdas muito semelhantes

ao critrio acerto na compra, como pode ser verificado no Quadro 12.
93

BB
EL
IFR
MACD M.E.
ROC Ganhos
Bolligers Band
EL
IFR
BB
*
BB
2
Estocstico Lento
EL
*
EL
EL
EL
4
IFR
IFR
*
IFR
IFR
IFR
4
MACD
BB
EL
IFR
*
MACD
1
Interseco de Mdias
*
EL
IFR
*
ME
1
ROC
BB
EL
IFR MACD ME
0
Perdas
2
0
0
3
2
5
Quadro 12 Confrontao dos resultados obtidos no critrio percentual de acerto na venda
Em uma escala do maior ganhador para o maior perdedor, no critrio compra,

descobriu-se que em primeiro lugar, esto os indicadores IFR (95,42%) e Estocstico Lento
(93,56%), com 4 ganhos e 0 perda, o Bollinger Bands (79,27%) e a Interseco de Mdias
(75,85%), com 2 ganhos e 2 perdas, e seguido pelo MACD (66,60%), com 1 ganho e 4 perdas
e, por ltimo, o ROC (44,96%) com 0 ganho e 5 perdas.
No critrio de venda, h uma inverso na escala de classificao desses indicadores,
em que o IFR (84,73%) e o Estocstico Lento (79,33%) aparecem novamente em primeiro
com 4 ganhos e 0 perda, seguido pelo Bollinger Bands (69,94%), com 2 ganhos e 2 perdas, a
Interseco de Mdias (64,37%) e o MACD (55,48%), com 1 ganho e 2 perdas, e o ROC
(38,90%), com 0 ganho e 5 perdas.
Por meio da anlise do percentual de acerto de compra e venda dos indicadores, o
investidor, ao basear suas decises nos indicadores deste estudo, deve utilizar o IFR ou o
Estocstico Lento para operar no mercado acionrio brasileiro, sendo a escolha, entre um
indicador e outro, facultativo ao investidor.
4.2.2.4 Eficincia Total

A eficincia total, a eficincia de compra e a eficincia de venda apresentaram
resultados semelhantes queles encontrados com a anlise dos percentuais de acerto total, de
compra e de venda.
O IFR, que se apresenta superior a todos os indicadores no critrio eficincia total,
assim como no critrio percentual de acerto total, iguala-se ao Estocstico Lento no critrio
eficincia na compra e venda, assim como ocorrido nos critrios percentual de acerto na
compra e venda.
94
Porm, no existe diferena estatstica entre os indicadores MACD e a Interseco de

Mdias em nenhum dos trs critrios analisados, como ocorrido no percentual de acerto total e
de compra, indicando uma forte semelhana entre esses indicadores. Aqui, tambm no h
diferena estatstica entre o Bollinger Bands e a Interseco de Mdias, apesar da diferena
entre o total de ganhos entre eles. Os dados estatsticos esto apresentados no final deste
subitem.
Este fato tambm ocorreu, porque a Interseco de Mdias assemelhou-se ao MACD,
diminuindo um ganho de seu resultado geral. Os sistemas baseados em mdias mveis
raramente indicaro entrada ou sada do mercado exatamente no ponto certo. Eles somente
podem extrair lucro do meio da tendncia e contar perdas ao mnimo. (KAUFMAN, 1998).
Eficincia Total
EL
IFR
MACD M.E.
ROC Ganhos
Bolligers Band
EL
IFR
BB
*
BB
2
Estocstico Lento
EL
IFR
EL
EL
EL
4
IFR
IFR
IFR
IFR
IFR
IFR
5
MACD
BB
EL
IFR
*
MACD
1
Interseco de Mdias
*
EL
IFR
*
ME
1
ROC
BB
EL
IFR MACD ME
5
Perdas
2
1
0
1
2
5
Quadro 13 Confrontao dos resultados obtidos no critrio eficincia total
BB
A anlise da eficincia total mdia mostra que o IFR (66,18%) figura como o maior
ganhador dentre os indicadores do estudo com 5 ganhos e 0 perda, seguido pelo indicador
Estocstico Lento (57,54%), com 4 ganhos e 0 perda, o Bollinger Bands (35,94%), com 2
ganhos e 2 perdas, a Interseco de Mdias (29,78%), com 1 ganho e 2 perdas, o MACD
(24,91%), com 1 ganho e 3 perdas e, o ROC (3,72%), com 0 ganho e 5 perdas.
Por meio da anlise do percentual de acerto total mdio dos indicadores, o investidor
deve utilizar o IFR para operar no mercado acionrio brasileiro.
4.2.2.5 Eficincia na Compra e Venda

No critrio eficincia na compra, o IFR (93,27%) e o Estocstico Lento (92,72%)
aparecem em primeiro com 4 ganhos e 0 perda, seguidos novamente pelo Bollinger Bands
(77,45%), com 2 ganhos e 2 perdas, a Interseco de Mdias (66,31%) e o MACD (62,17%),
com 1 ganho e 3 perdas e, o ROC (42,41%), com 0 ganho e 5 perdas.
95
Eficincia na Compra
EL
IFR
MACD M.E.
ROC Ganhos
Bolligers Band
EL
IFR
BB
*
BB
1
Estocstico Lento
EL
*
EL
EL
EL
4
IFR
IFR
*
IFR
IFR
IFR
4
MACD
BB
EL
IFR
*
MACD
2
Interseco de Mdias
*
EL
IFR
*
ME
1
ROC
BB
EL
IFR MACD ME
0
Perdas
3
0
0
2
2
5
Quadro 14 Confrontao dos resultados obtidos no critrio eficincia na compra
BB
O mesmo ocorre com o critrio eficincia na venda, com o IFR (89,32%) e o

Estocstico Lento (85,92%) em primeiro, com 4 ganhos e 0 perda, seguidos pelo Bollinger
Bands (71,08%), com 2 ganhos e 2 perdas, a Interseco de Mdias (59,74%) e o MACD
(54,00%), com 1 ganho e 3 perdas e, o ROC (40,20%), com 0 ganho e 0 perda.
BB
Bolligers Band
Estocstico Lento
IFR
MACD
EL
IFR
BB
Eficincia na Venda
EL
IFR
MACD M.E.
EL
IFR
BB
*
*
EL
EL
*
IFR
IFR
EL
IFR
*
ROC Ganhos
BB
2
EL
4
IFR
4
MACD
1
Interseco de Mdias
*
EL
IFR
*
ME
ROC
BB
EL
IFR MACD ME
Perdas
2
0
0
3
2
5
Quadro 15 Confrontao dos resultados obtidos no critrio eficincia na venda
1
0
Por meio da anlise do percentual de acerto de compra e venda dos indicadores, o

investidor, ao basear suas decises nos indicadores deste estudo, deve utilizar o IFR ou o
Estocstico Lento para operar no mercado acionrio brasileiro.
Os resultados encontrados devem ser usados no sentido de melhorar os pontos de
entrada e sada de mercado, no s no critrio percentual de acerto, mas tambm com os
resultados encontrados com a eficincia de entrada e sada de mercado, por meio do uso de
estratgias operacionais, principalmente quando o capital limitado e se espera um grande
nmero de transaes com prejuzo, [...] the goal of improving exit and entry points is well
worth spending time and effort19 (MURPHY, 1999, p.306). Mas Kaufman (1998) lembra que
esperar pelo ponto certo de comprar e vender por meio do uso de estratgias operacionais, tais
como filtros de entrada e sada de mercado, tambm pode ter mais desvantagens do que
parece e deve ser cuidadosamente considerada. Os resultados obtidos em cada critrio de
anlise, com cada indicador so detalhados abaixo.
19
O objetivo de melhorar os pontos de entrada e sada do mercado valem o tempo e o esforo gastos.
96
Bolligers Band
Estocstico Lento
IFR
MACD
Interseco de Mdias
lucroper
183.15
221.50
249.68
220.00
145.37
145.98
pt
73.72
87.15
92.36
60.97
69.72
40.34
pc
79.27
93.56
95.42
66.60
75.85
44.96
pv
69.94
79.33
84.73
55.48
64.37
38.90
etot
35.94
57.54
66.18
24.91
29.78
3.72
ROC
Quadro 16 Resultado percentual mdio de cada indicador por critrio de anlise
ecomp
77.45
92.72
93.27
62.17
66.31
42.41
evend
71.08
85.92
89.32
54.00
59.74
40.20
Quando se estudam os resultados encontrados na anlise dos indicadores e dos sinais

de compra e venda percebe-se que os indicadores IFR e o Estocstico Lento foram superiores
a todos os outros em quase todos os critrios analisados, quando muito, similares ao MACD
no critrio lucro lquido percentual. Este fato mostra que, apesar de os indicadores IFR e
Estocstico Lento terem sido superiores ao MACD, a utilizao deles, em detrimento do
MACD, facultativa ao investidor e ir depender da estratgia de investimento e da averso
ao risco de cada operador no mercado acionrio.
Em sntese, este trabalho apresenta quatro grupos de indicadores, criados com o intuito
de confront-los para permitir ao investidor avaliar qual deles oferece a melhor relao entre
risco e retorno, recorrentes da investigao feita neste estudo. A montagem desses grupos
obedeceu aos resultados observados neste trabalho e na reviso de literatura. So eles: a)
MACD versus Estocstico Lento versus IFR; b) MACD versus Interseco de Mdias versus
Bollinger Bands; c) IFR versus Estocstico Lento versus ROC e; d) Interseco de Mdias
versus Bollinger Bands.
a) MACD versus Estocstico Lento versus IFR
O fato de o MACD apresentar lucro percentual consistente, o que ocorreu tambm
com o IFR, porm resultado ruim em outros critrios de anlise, deve ser cuidadosamente
observado pelo investidor, que dever balancear os pontos fortes e fracos desses indicadores.
Parmetros que faam com que, o indicador sinalize pontos de compra e venda
regularmente, adicionam validade aos resultados encontrados, alm de poderem ser
considerados mais seguros do que um sistema que apresenta os mesmos lucros, porm
proporcionados a partir de poucas operaes.
Observada a mdia de operaes entre esses trs indicadores, percebe-se que o MACD
apresenta 21,30 operaes em mdia, em cada perodo, o que representa 140% de operaes a
97
mais que o Estocstico Lento e 160% a mais que o IFR, com uma mdia de 8,92 e 8,20
operaes por perodo.
A diferena entre indicadores que apresentaram o mesmo lucro, um com duas
operaes e outros com 50 operaes, pode ser, como j se afirmou, a confiabilidade que se
pode ter em cada um. Se ambos apresentaram 50% de operaes lucrativas, ao se incluir mais
uma operao, s que, desta vez, com prejuzo, a confiabilidade do primeiro cair para 33% ,
enquanto que a do segundo, cair para 49%.
No entanto, o maior nmero de sinais de compra e venda gerado pelo indicador faz
com que sejam maiores as chances de um sinal falso, verificado na porcentagem de acerto
entre os indicadores, assim como evita que o investidor realize grandes ganhos e perdas no
mercado, o que pode ser representado pela razo lucro mdio por perodo / prejuzo mdio por
perodo. A razo mdia encontrada com o MACD foi de 4,23 por perodo enquanto que o IFR
e o Estocstico Lento apresentaram a razo mdia de 9,39 e 6,62 respectivamente, 122% e
56% superiores razo encontrada com o MACD.
E, por fim, o maior nmero de transaes sugeridas acarreta maiores custos de
transao. Isto pode ser o fato que separa lucro de prejuzo.
b) MACD versus Interseco de Mdias e Bollinger Bands

Segundo Elder (1992), o MACD representa uma evoluo no uso das mdias mveis,
j que este possibilita ao investidor captar uma parte maior do comeo e do fim das tendncias
de mercado e, principalmente, das pequenas correes dele.
Ao perceber o comeo e o fim das tendncias, o investidor levado a crer que, em
relao aos outros rastreadores, o MACD ter:
Maior lucro (capta a maior parte do movimento);
Menor percentual de acerto (est suscetvel oscilao do mercado);
Maior eficincia de entrada e sada (capta o comeo e o fim das tendncias).

Os dados estatsticos, apresentados no final deste subitem, mostram que realmente o
lucro percentual mdio obtido com o uso do MACD foi estatisticamente superior
Interseco de Mdias e o Bollinger Bands.
98
Alm disso, o percentual de acerto total e de compra mostra que o Bollinger Bands e a
Interseco de Mdias so mais eficientes do que o MACD em indicar momentos de entrada e
sada de mercado. Apesar de no existir diferena estatstica entre o MACD e a Interseco de
Mdias no critrio percentual de acerto na venda, a mdia percentual de acerto ainda maior
na ltima.
No entanto, a anlise da eficincia total mostra que a relao entre maior captao /
maior eficincia no corresponde ao esperado. Este resultado leva a crer que a superioridade
do MACD, no critrio lucro percentual mdio, no causada pela sua capacidade de captar o
comeo e conservar os ganhos no fim das tendncias. Sua vantagem se d pelo fato de o
MACD captar as pequenas oscilaes de mercado, normalmente desconsideradas pelos outros
rastreadores. Em outras palavras, os modelos mais rpidos so freqentemente mais rentveis,
porque eles capturam mais da tendncia principal por regirem mais depressa, mas tambm por
lucrarem com as correes. Os modelos mais lentos capturam menos os movimentos dos
preos, mas se mantm fora, justamente, das correes de mercado que podem excluir o
investidor do movimento principal
A possibilidade de maior lucratividade proporcionada por esse indicador contra
balanceada pelo aumento no total de operaes realizadas. Esta anlise mostra que a
Interseco de Mdias e o Bollinger Bands realizaram 12,10 e 10,60 operaes,
respectivamente, enquanto que o MACD realizou, no mesmo perodo, 21,30 operaes em
mdia. Mais que o dobro das operaes realizadas pelo Bollinger Bands. Novamente chamase a ateno para a relao:
Total de operaes percentual de acerto (risco) lucro percentual total.
c) IFR versus Estocstico Lento versus ROC

A anlise dos resultados aponta para a superioridade dos dois indicadores mais usados
pelos investidores, o IFR e o Estocstico Lento. Alm disto, revelam que estes dois
indicadores podem ser muito parecidos, se os parmetros utilizados forem selecionados
corretamente. Isso corrobora a afirmao de vrios autores sobre a similaridade e a
99
possibilidade de combinao entre estes dois sistemas. Its a good idea combining Stochastic
with RSI20 (ELDER, 1992, p. 130 e MURPHY, 1999, p. 220).
A superioridade destes indicadores causada pelo fato de serem estes indicadores
lderes, ou seja, identificam quando um movimento de alta ou um movimento de baixa no
tem mais fora para se manter, permitindo ao investidor finalizar sua operao, mesmo antes
do fim do movimento. Novamente, a possibilidade de se obterem ganhos maiores contra
balanceada pelo fato de se correr alto risco de se estar do lado errado do mercado.
Os resultados encontrados com o ROC invalidam a afirmao de Elder (1992), a
respeito de que este seria um dos principais indicadores de anlise tcnica, porm cuidados
extras devem ser tomados quando utilizado.
d) Interseco de Mdias versus Bollinger Bands

Os resultados comparados entre os indicadores Interseco de Mdias e Bollinger
Bands recomendam que o investidor deve optar pelo uso do Bollinger Bands para operar no
mercado, j que ambos apresentam os mesmos resultados nos seis ltimos critrios de anlise,
porm o lucro percentual mdio foi estatisticamente inferior no indicador Interseco de
Mdias. Alm disto, apresentam uma mdia total de operaes por perodo e uma razo lucro/
prejuzo mdio muito prximo: sendo 10,6 operaes mdias e 4,13 de razo lucro/ prejuzo
mdio para o Bollinger Bands por perodo e 12,1 operaes mdias e 3,65 de razo lucro/
prejuzo mdio para a Interseco de Mdias.
Uma sugesto dada por Murphy (1999) e Kaufman (1998), no sentido de melhorar o
desempenho destes dois indicadores, em relao aos outros existentes no mercado e colocada
aqui somente com objetivo didtico e suporte para futuros estudos.
Segundo Murphy (1999), o mercado se apresenta em tendncia em apenas 30% da
totalidade do mercado, o que seria prejudicial aos resultados encontrados com os rastreadores
de tendncia. Por outro lado, Kaufman (1998) sugere que uma maneira de melhorar os
resultados dos rastreadores de tendncia seria combin-los com fundamentos econmicos,
liquidando uma posio de compra ou venda quando os fundamentos econmicos mudarem.
Exiting the trade when the fundamentals change would be a safe way of capturing more
20
uma boa idia combinar o Estocstico com o ndice de Fora Relativa.
100
profits and being exposed to less market risk21 (p. 330). Desta forma o autor acredita poder
captar 2/3 do movimento total de tendncia do mercado, ou seja, o meio e o fim da tendncia.
A seguir, so apresentados os dados encontrados no tratamento estatstico realizado.
Os critrios de anlise dos indicadores esto representados na primeira linha, a partir da
terceira coluna e abaixo de cada critrio, esto os valores encontrados com os testes.
A primeira coluna traz o valor mdio de cada indicador em cada teste e a assimetria
entre os resultados de dois indicadores, comeando pela comparao entre o indicador
Bollinger Bands com todos os outros indicadores, seguido pelo Estocstico Lento, o IFR, o
MACD, a Mdia Mvel e o ROC.
Tabela 13 Relao de assimetria entre o indicador Bollinger Bands e os outros indicadores
Rank Mdio
INDICADORES
Bollinger Band's
Estocstico Lento
LUCRO PT
PC
PV EFICT EFIC EFIV
36,5 27,69 31,44 33,95 24,88 25,2 26,35
44,5 53,31 49,56 47,05 56,13 55,8
54
Asymp. Sig.Bollinger Band's / Estocstico lento.124
.000
.000
.011
.000
.000
.000
Rank Mdio
Bollinger Band's
IFR
32,53 26,19 29,96 30,76 23,17 24,7 24,38

48,47 54,81 51,04 50,24 57,83 55,69 56,03
Asymp. Sig.
Bollinger Band's / IFR
Rank Mdio
Bollinger Band's
MACD
Asymp. Sig.
Bollinger Band's / MACD
Rank Mdio
Bollinger Band's
Interseco de Mdias
41,33 40,11 40,51 41,85 41,22 40,79 41,6

39,67 40,89 40,49 39,15 39,78 40,21 39,4
Asymp. Sig.
Bollinger Band's / ME
.751
Rank Mdio
Bollinger Band's
Rate of Change
Asymp. Sig.
Bollinger Band's / ROC
.002
.000
.000
.000
.000
.000
.000
35,22 52,65 48,56 49,2 50,84 52,7 54,65

45,78 28,35 32,44 31,8 30,16 28,3 26,35
.042
.000
.881
.002
.996
.001
.601
.000
.780
.000
.912
.000
.672
42,17 58,51 56,26 56,19 57,65 57,25 57,25

38,83 22,49 24,74 24,81 23,35 23,75 23,75
.519
.000
.000
.000
.000
.000
.000
21
Realizar uma posio quando os fundamentos mudam poderia ser uma maneira segura de captar mais lucros,
estando exposto a menos risco do mercado.
101
Tabela 14 Relao de assimetria entre o indicador Estocstico Lento e os outros indicadores
Rank Mdio
INDICADORES
Estocstico Lento
IFR
LUCRO PT
PC
PV EFICT EFIC EFIV
37,28 34,63 38,6 36,06 33,59 39,38 34,5
43,72 46,38 42,4 44,94 47,41 40,64 44,5
Asymp. Sig.
Estocstico Lento / IFR
Rank Mdio
Estocstico Lento
MACD
Asymp. Sig.
Estocstico Lento / MACD
Rank Mdio
Estocstico Lento
Interseco de Mdias
45,75 49,36 48,06 46,69 52,03 51,5 51,81

35,25 31,64 32,94 34,31 28,98 29,5 28,49
Asymp. Sig.
Estocstico Lento / ME
.043
Rank Mdio
Estocstico Lento
Rate of Change
Asymp. Sig.
Estocstico Lento / ROC
.214
.018
.336
.069
.008
.806
.051
40,03 58,92 57,1 54,17 59,55 59,8 58,77

40,97 22,08 23,9 26,83 21,45 21,2 21,7
.855
.000
.001
.000
.001
.000
.016
.000
.000
.000
.000
.000
.000
46,1 60,19 58,47 56,89 60,35 60,22 59,38

34,9 20,81 22,52 24,11 20,65 20,77 21,1
.031
.000
.000
.000
.000
.000
.000

Tabela 15 Relao de assimetria entre o indicador IFR e os outros indicadores
Rank Mdio
INDICADORES
IFR
MACD
Asymp. Sig.
IFR / MACD
Rank Mdio
IFR
Interseco de Mdias
Asymp. Sig.
IFR / ME
Rank Mdio
IFR
Rate of Change
Asymp. Sig.
IFR / ROC
LUCRO PT
PC
PV EFICT EFIC EFIV
43,25 59,45 58,14 55,38 59,8 59,31 58,97
37,75 21,55 22,86 25,63 21,2 21,17 21,5
.290
.000
.000
.000
.000
.000
.000
49,9 52,44 49,42 49,51 55,67 51,71 53,85

31,1 28,56 31,58 31,49 25,33 28,59 26,5
.000
.000
.000
.000
.000
.000
.000
49,45 60,28 58,66 56,64 60,35 59,72 59,49

31,55 20,73 22,34 24,36 20,65 20,77 21
.001
.000
.000
.000
.000
.000
.000

Tabela 16 Relao de assimetria entre o indicador MACD e os outros indicadores
Rank Mdio
INDICADORES
MACD
Interseco de Mdias
Asymp. Sig.
MACD / ME
Rank Mdio
MACD
Rate of Change
Asymp. Sig.
MACD/ ROC
LUCR PT
PC
PV EFICT EFIC EFIV
47,22 35,17 34,45 35,53 37,38 38,15 36,9
33,78 45,83 46,55 45,47 43,63 42,85 44,1
.010
.040
.019
.055
.229
.366
.166
47,13 56,46 53,97 51,65 54,8

33,88 24,54 27,02 29,35 26,2
55,2 51,49
25,8 29,51
.011
.000
.000
.000
.000
.000
.000
102
Tabela 17 Relao de assimetria entre o indicador IM e o indicador ROC
Rank Mdio
INDICADORES
Interseco de Mdias
Rate of Change
Asymp. Sig.
ME / ROC
LUCRO PT
PC
PV EFICT EFIC EFIV
41,33 54,29 53,05 50,85 51,58 49,72 47,5
39,67 26,71 27,95 30,15 29,42 31,27 33,5
.751
.000
.000
.000
.000
.000
.007
4.3 Anlise dos Indicadores comparados estratgia de buy and hold

Esta seo apresenta os resultados encontrados no confronto entre o lucro lquido
percentual obtido, ao operar-se no mercado acionrio brasileiro, utilizando-se os indicadores
de anlise tcnica com seus parmetros otimizados, ao proporcionado pela estratgia de buy
and hold. Conforme implcito no nome, esta ttica consiste em comprar uma ao e segur-la,
obtendo retorno sobre o investimento, por meio da valorizao do papel ao longo do tempo e
do recebimento de dividendos e de outros proventos.
A tabela abaixo apresenta, na horizontal, os indicadores utilizados no estudo, sendo
eles o Bollinger Bands (BB), o Estocstico Lento (EL), o ndice de Fora Relativa (IFR), a
Convergncia e Divergncia de Mdias Mveis (MACD), a Interseco de Mdias (ME) e o
Rate of Change (ROC).
Na primeira coluna esquerda apresentada a estratgia de buy and hold aplicada a
trs diferentes dados histricos. O item Estratgia de buy and hold / perodo, representa a
estratgia de buy and hold aplicada s janelas principais deste estudo, ou seja:
01/01/1995 31/12/1998
01/01/1997 31/12/2000
01/01/1999 - 31/12/2002
01/01/2001 31/12/2004
O item Estratgia de buy and hold 1, representa a estratgia de buy and hold
aplicada em seis meses subseqentes a cada janela do estudo, ou seja:
01/01/1999 31/05/1999
01/01/2001 31/05/2001
01/01/2003 - 31/05/2003
01/01/2005 31/05/2005
Finalmente, o item Estratgia de buy and hold 2, representa a estratgia de buy and
hold, aplicada em 10 meses subseqentes a cada janela do estudo, ou seja:
103
01/01/1999 31/09/1999
01/01/2001 31/09/2001
01/01/2003 - 31/09/2003
01/01/2005 31/09/2005
Os campos marcados com asterisco indicam que no houve naquela confrontao,
diferena estatstica (grau de 95% de confiana) entre a estratgia de buy and hold e o
indicador correspondente ao campo marcado. A indicao, quer seja pela abreviao do nome
de um indicador, seja pela sigla de uma das estratgias de buy and hold representa que,
naquela confrontao, o item colocado foi estatisticamente superior ao item confrontado.
A comparao entre os dados da primeira e da segunda linha representam os resultados
encontrados no primeiro e segundo testes comparativos entre o lucro lquido percentual obtido
com a estratgia de buy and hold 1 e a estratgia de buy and hold 2, comparados ao lucro
lquido percentual obtido com a operacionalizao dos indicadores no mesmo intervalo. Para
facilitar a compreenso dos resultados, eles sero chamados de step-foward 1 (SF1), e stepfoward 2 (SF2).
A ltima linha da tabela representa os resultados encontrados com a confrontao
entre o lucro lquido percentual proporcionado pela operacionalizao dos indicadores, dentro
das janelas principais do estudo, comparados estratgia de buy and hold, no mesmo perodo.
Da mesma maneira como proposto anteriormente, para facilitar a comparao dos resultados,
este teste ser chamado de teste das janelas principais.
INDICADORES
BB
EL
IFR
MACD
ME
ROC
Buy and Hold Strt. 1
BH1
Buy and Hold Strt. 2
BH2
BH2
BH2
BH2
BH2
Buy and Hold Strt. / perodo
Quadro 17 Confrontao entre as estratgias de buy and hold e os indicadores
Os resultados do SF1 mostram que os resultados encontrados com a estratgia de buy

and hold 1 e aquela encontrada com os indicadores foram estatisticamente similares. A nica
exceo foi observada com o indicador MACD, tendo este sido superado pela estratgia de
buy and hold, resultado este j esperado.
104
A similaridade entre os resultados obtidos com o SF1 e o teste das janelas principais j
eram esperadas, j que a quantidade de dados adicionados anlise foi de apenas seis meses.
O SF2 mostra que a estratgia de buy and hold superior a todos os indicadores do
estudo, com exceo do indicador IFR, que se apresentou similar estratgia. Portanto, a
afirmao no sentido de que a otimizao faz com que os investidores mantenham bom
desempenho em diferentes momentos de mercado no verdadeira para o prazo de 10 meses
no mercado acionrio brasileiro.
A confrontao dos resultados obtidos no SF1 e no SF2 indica a deteriorao da
capacidade dos indicadores de anlise tcnica em apresentar resultados semelhantes
estratgia de buy and hold. Esse resultado revalida a afirmao colocada anteriormente, isto ,
a incluso de mais dados ao perodo de step-foward aumentaria a discrepncia entre os
resultados obtidos com o teste das janelas principais.
preciso lembrar que a otimizao utiliza dados histricos, ou seja, dados do passado.
Sendo assim, o resultado do step-foward test depende da natureza do mercado durante o
perodo de confirmao de resultados, funcionando melhor quando o mercado subseqente se
comportar da mesma maneira que o perodo anterior.
No teste das janelas do estudo, descobriu-se que em todos os casos, sem exceo, os
indicadores e a estratgia de buy and hold so estatisticamente equivalentes. Este ltimo
resultado mostra-se surpreendente, j que se conclui que os indicadores, mesmo otimizados,
ou seja, mesmo utilizando a melhor combinao de parmetros lucrativos para aquele perodo
o que nas operaes em tempo real no seria possvel no so capazes de apresentar
resultados superiores a simples estratgia de buy and hold. Este resultado invalida o uso dos
indicadores de anlise tcnica contidos neste estudo como mtodo primrio ou exclusivo de
anlise de mercado.
O melhor resultado obtido entre os indicadores foi com o IFR, tendo este se mostrado
similar estratgia de buy and hold nos trs testes, porm nunca superior. Pode-se afirmar que
o pior resultado foi obtido com o indicador MACD, que apresentou resultados inconsistentes
j nos primeiros seis meses de dados subseqentes otimizao, fato que no foi observado
em nenhum outro indicador.
A seguir, sero apresentadas as consideraes finais sobre a confiabilidade dos
indicadores de anlise tcnica nos critrios de desempenho selecionados e tambm na anlise
da capacidade dos indicadores em superar os custos de transao envolvidos e a estratgia de
buy and hold.
105
5 SNTESE DOS RESULTADOS
1) Qual o parmetro ideal de cada indicador, aplicado s aes mais negociadas

na Bovespa no perodo considerado, a partir dos critrios de desempenho selecionados?
O parmetro ou grupo de parmetros identificados foram apresentados nas tabelas de
01 a 06.
Observou-se que o parmetro ou grupo de parmetros ideal de um indicador em cada
uma das janelas do estudo dificilmente se apresenta entre os melhores colocados, em termos
de lucratividade, nas janelas subseqentes. Esse fato ocorre devido mudana na volatilidade
da ao e, principalmente, devido a mudanas na tendncia do mercado. Ao constatar-se que o
parmetro ou grupo de parmetros de uma janela foi semelhante ou idntico em uma janela
subseqente, percebeu-se que o comportamento da ao apresentou-se dentro dos padres
observados no perodo anterior.
Concluiu-se que o investidor, ao utilizar o processo de otimizao de parmetros, deve
estar atento s mudanas de comportamento do mercado e aos seus efeitos sobre os
indicadores utilizados, j que mudanas no comportamento das aes podem deteriorar por
completo os resultados dos indicadores e a lucratividade esperada pelo investidor.
2) Qual a confiabilidade de cada indicador estudado, aplicado s aes mais

selecionados?
5) Qual o desempenho de cada indicador, aplicado s aes mais negociadas na
Bovespa no perodo considerado, comparado aos outros indicadores?
Os indicadores foram analisados sob trs diferentes critrios: lucro lquido percentual,
percentual de acerto total nas indicaes de compra e venda e eficincia total ao sinalizar
pontos de entrada e sada de mercado.
A anlise do lucro lquido percentual mostra que os indicadores ndice de Fora
Relativa (249,68%) e o MACD (220,00%) obtiveram o maior nmero de ganhos, em relao a
outros indicadores e semelhantes entre si, totalizando 3 ganhos e 0 perda . Apesar de tambm
106
ser estatisticamente semelhante a estes dois indicadores, o Estocstico Lento (221,50%), com
2 ganhos e 0 perda, no se apresentou superior ao Bollinger Bands (183,15%), com nenhum
ganho e duas perdas. Este ltimo, apesar de semelhante ao Estocstico Lento, no mostrou ser
capaz de superar os indicadores Interseco de Mdias (145,39%) e ROC (145,98%), que
apresentaram os piores resultados neste critrio, com nenhum ganho e 3 perdas.
Na anlise do percentual de acerto total, o IFR (92,36%) mostra-se estatisticamente
superior a todos os indicadores do estudo, totalizando 5 ganhos e 0 perda. O Estocstico Lento
(87,15%) mostra-se mais eficaz que o Bollinger Bands (73,72%) e a Interseco de Mdias
(69,72%), com 2 ganhos e 2 perdas, seguidas pelo MACD (60,97%), com 1 ganho e 4 perdas,
que surpreendentemente passa da primeira para a penltima colocao na relao nmero de
ganhos / perdas. Percebe-se a melhora da Interseco de Mdias neste critrio, igualando-se
ao Bollinger Bands e superando o MACD e o ROC (40,34%), que obteve 0 ganho e 5 perdas.
No critrio eficincia total, o IFR (66,18%), com 5 ganhos e 0 perda, supera
novamente todos os outros indicadores do estudo, seguido pelo Estocstico Lento (57,54%),
com 4 ganhos e 0 perda, o Bollinger Bands (35,94%), com 2 ganhos e 2 perdas, a Interseco
de Mdias (29,78%), com 1 ganho e 2 perdas, o MACD (24,91%), com 1 ganho e 3 perdas e,
o ROC (3,72%), com 0 ganho e 5 perdas.
Os resultados encontrados na anlise dos indicadores e dos seus sinais de compra e
venda mostram que os indicadores IFR e o Estocstico Lento foram superiores aos demais em
quase todos os critrios analisados, quando muito, similares ao MACD no critrio lucro
lquido percentual. Totalizando os ganhos e perdas encontradas em cada critrio, descobriu-se
que estes dois indicadores obtiveram 29 e 26 ganhos respectivamente, seguidos pelo Bollinger
Bands, o MACD, a Interseco de Mdias e o ROC. Os ganhos e perdas esto sintetizados
abaixo:
BB
EL
IFR
Ganhos
11
26
29
Perdas
16
2
0
IM
MACD
ROC
Ganhos
8
10
0
Perdas
12
17
31
Na confrontao entre o MACD, o Estocstico Lento e o IFR, concluiu-se que apesar

dos indicadores IFR e Estocstico Lento terem sido superiores ao MACD, a utilizao desses
indicadores em detrimento do MACD facultativa ao investidor e ir depender da estratgia
de investimento e da averso ao risco de cada operador no mercado acionrio, observando-se
107
a relao validade estatstica e segurana / percentagem e eficincia de acerto / custo de

transao, e cuidadosamente balanceados pelo investidor.
A anlise comparada entre os indicadores Interseco de Mdias e Bollinger Bands
sugerem que o investidor deve optar pelo uso do Bollinger Bands para operar no mercado, j
que este apresenta lucro percentual superior Interseco de Mdias, porm os mesmos
resultados nos outros critrios de anlise.
A confrontao dos rastreadores MACD, Interseco de Mdias e Bollinger Bands
mostram que, apesar do lucro percentual maior do MACD, a possibilidade de maior
lucratividade proporcionada por este indicador contrabalanceada pelo aumento no total de
operaes realizadas; mais que o dobro das operaes realizadas pelo Bollinger Bands. Alm
disto, o percentual de acerto total e de compra indica que o Bollinger Bands e a Interseco de
Mdias so mais eficientes do que o MACD em sinalizar momentos de entrada e sada de
mercado. Conclui-se que o investidor deve estar atento relao percentual de acerto lucro
percentual lquido custo de transao. A anlise comparada dos osciladores mostra que os
indicadores EL e o IFR foram superiores ao indicador ROC em todos os critrios de anlise.
3) Qual a confiabilidade de cada sinal de compra e venda estudado, aplicado s

aes mais negociadas na Bovespa no perodo considerado, a partir do critrio de
desempenho selecionado?
6) Qual o desempenho dos sinais de compra e venda de cada indicador estudado,
aplicado as aes mais negociadas na Bovespa no perodo considerado, comparado aos
sinais de compra e vendas dos outros indicadores em estudo?
Os sinais de compra e de venda dos indicadores foram analisados sob quatro critrios:
percentual de acerto na indicao de compra, percentual de acerto na indicao de venda,
eficincia na indicao dos pontos de entrada de mercado e eficincia na indicao dos pontos
de sada de mercado.
Na anlise do percentual de acerto, o IFR (95,42% na compra e 84,73% na venda)
apresenta capacidade assertiva igual ao Estocstico Lento (93,56% na compra e 79,33% na
venda) tanto no percentual de compra quanto no percentual de venda, com 4 ganhos e 0 perda.
H, no entanto, uma diferena entre os resultados dos sinais de compra e de venda dos
indicadores MACD, a Interseco de Mdias e o Bollinger Bands.
108
Na compra, no existe diferena estatstica o Bollinger Bands (79,27%) e a Interseco

de Mdias (75,85%), ambos com 2 ganhos e 2 perdas, seguidos pelo MACD (66,60%), com 1
ganho e 4 perdas e, por ltimo, o ROC (44,96%), com 0 ganho e 5 perdas.
No critrio de venda h uma inverso na escala de classificao desses indicadores, em
que o Bollinger Bands (69,94%) aparece com 2 ganhos e 2 perdas, a Interseco de Mdias
(64,37%) e o MACD (55,48%) com 1 ganho e 2 perdas e, por ltimo, o ROC (38,90%) com 0
ganho e 5 perdas.
Assim como ocorrido nos critrios percentual de acerto, no critrio eficincia, o IFR
(93,27% na compra e 89,32% na venda) e o Estocstico Lento (92,72% na compra e 85,92%
na venda) aparecem em primeiro, com 4 ganhos e 0 perda, seguidos novamente pelo Bollinger
Bands (77,45% na compra e 71,08% na venda), com 2 ganhos e 2 perdas.
Nestes dois casos, no existe diferena estatstica entre os indicadores MACD
(62,17% na compra e 54,00% na venda) e a Interseco de Mdias (66,31% na compra e
59,74% na venda), com 1 ganho e 3 perdas, sinalizando uma forte semelhana entre estes
indicadores. Por fim, apresenta-se o ROC (42,41% na compra e 40,20% na venda) com 0
ganho e 5 perdas.
A anlise dos sinais de compra e venda dos indicadores aponta para a superioridade
dos dois indicadores mais usados pelos investidores, o IFR e o Estocstico Lento. A anlise
indica tambm que estes dois indicadores so muito similares, se os parmetros utilizados
forem selecionados corretamente.
4) Qual a confiabilidade de cada indicador estudado, aplicado s aes mais

negociadas na Bovespa, nos perodos subseqentes s janelas principais do estudo, a
partir do critrio de desempenho selecionado?
7) Quais os resultados obtidos com a operacionalizao dos indicadores nas
janelas principais e nos perodos subseqentes comparados aos resultados obtidos nos
mesmos intervalos com a estratgia de buy and hold?
No teste das janelas principais do estudo, descobriu-se que os indicadores e a
estratgia de buy and hold so estatisticamente equivalentes, em todos os casos, ou seja, os
indicadores, mesmo otimizados, no so capazes de apresentar resultados superiores
estratgia de buy and hold.
109
O SF1 mostra que os resultados encontrados com a estratgia de buy and hold 1 e
aquela encontrada com os indicadores foram estatisticamente similares, sendo a nica exceo
observada com o indicador MACD, que foi inferior a todos os indicadores e a estratgia de
buy and hold. O SF2 mostra que a estratgia de buy and hold superior a todos os indicadores
do estudo, com exceo do indicador IFR, que se apresentou similar estratgia tambm
neste critrio.
IN D IC AD OR E S
BB
EL
IFR
M ACD
ME
RO C
Buy and Hold S trt. 1
B H1
Buy and Hold S trt. 2
B H2
B H2
B H2
B H2
B H2
Buy and Hold S trt. / pe rodo
110
6 CONSIDERAES FINAIS
O objetivo geral deste estudo foi o de avaliar a confiabilidade dos indicadores da

anlise tcnica e de seus sinais de compra e venda em prever as mudanas de tendncia do
mercado, proporcionando aos investidores, retornos anormais que superem os custos de
transao envolvidos, assim como a estratgia de buy and hold.
Os resultados da otimizao mostram que a necessidade de o mercado apresentar-se
com o mesmo comportamento ao observado no passado dificulta o uso deste mtodo e sugere
que o investidor pode utilizar mtodos mais simples e com menores custos.
Dentre os indicadores estudados, o investidor deve utilizar os indicadores IFR, EL e
MACD em suas operaes de mercado e utilizao de um em detrimento do outro
facultativo ao investidor e depender da estratgia de investimento e da averso ao risco de
cada operador no mercado acionrio brasileiro.
Os resultados obtidos nas janelas do estudo e no SF1 e SF2 indicam a deteriorao da
capacidade dos indicadores de anlise tcnica em apresentar resultados semelhantes
estratgia de buy and hold. Esse resultado revalida a afirmao de que a incluso de mais
dados ao perodo de step-foward aumenta a discrepncia entre os resultados obtidos nos stepfoward tests com o resultado da janela principal.
Ao avaliar a eficincia do mercado acionrio brasileiro por meio do uso de indicadores
otimizados, verifica-se que no possvel obter resultados superiores estratgia de buy and
hold. Mesmo aps a otimizao, esses indicadores no trouxeram para a mostra estudada os
benefcios defendidos pelos praticantes desses mtodos de anlise. Esse resultado mais
evidente quanto maior for a janela do step foward test. O que foi verificado para a amostra
estudada que os indicadores da anlise tcnica superam o custo de transao, mas no
proporcionam retornos abnormais aos investidores.
Desta forma, concluiu-se que irrealista acreditar que a anlise de mercado utilizando
um nico indicador de anlise tcnica, possa trazer ao investidor retornos abnormais que
superem os custos de transao e a estratgia de buy and hol. Este fato est de acordo com a
hiptese de mercado eficiente em sua forma fraca, j que no permite que um investidor
obtenha ganhos em excesso, desenvolvendo regras de negociao baseadas em histrico de
preos ou em informaes sobre retornos (GALDO e FAM, 1998).
111
7 SUGESTES PARA FUTURAS PESQUISAS
Os resultados encontrados neste trabalho no invalidam o uso da escola de anlise

tcnica e tampouco os seus indicadores. A literatura especializada e os praticantes da anlise
tcnica sugerem duas maneiras de se operar no mercado e que podem trazer ao investidor
retornos abnormais que superem o custo de transao e a estratgia de buy and hold. Estes
mtodos so apresentados aqui como sugestes para realizao de trabalhos futuros nesta
rea.
O primeiro mtodo consiste em combinar os indicadores de anlise tcnica ou outra
ferramenta dessa escola, com fatores fundamentalistas. Atravs desse mtodo, o investidor
deve selecionar as aes de seu interesse por meio de critrios fundamentalistas e utilizar os
indicadores ou outra ferramenta para melhorar os seus pontos de entrada e sada de mercado.
Essa estratgia conhecida como marketing timing e, segundo seus defensores, garante
maiores retornos ao investidor j que aproveita das correes do mercado para posicionar o
investidor nos melhores pontos de entrada e sada de mercado.
O segundo mtodo consiste em combinar as melhores ferramentas de anlise tcnica
que essa escola possui. Desta forma, acredita-se poder aumentar o percentual de acerto dessas
ferramentas, quando indicarem momentos de compra e venda de aes, alm de melhorar sua
eficincia nas indicaes do ponto de entrada e sada de mercado.
A prtica no mercado acionrio tem se valido desse processo de combinao de sinais
de diferentes ferramentas de anlise tcnica. Elder (1992), por exemplo, coloca que se devem
utilizar os osciladores combinados aos rastreadores. Os rastreadores teriam a funo de
sinalizar a direo principal do mercado, enquanto os osciladores indicariam o ponto ideal de
entrada e sada do mercado. It pays to buy using overbought signals of daily RSI only when
the weekly trend is up. It pays to sell short using sell signals of daily RSI only when the weekly
trend is down 22(p. 171). A mesma viso compartilhada por Murphy (1999), quando afirma
que a importncia de se transacionar na direo da tendncia de longo prazo no pode ser
subestimada, identificando-as atravs do uso de rastreadores de tendncia.
Nison (2001) sugere o uso de indicadores combinados com grficos de candlestick ou
as linhas de suporte e resistncia. The more signals that join at a support and resistance
area, the more likely a reversal. The area of convergence can be confirmed by a series of
22
Vale comprar usando os sinais de subcomprado do IFR dirio quando a tendncia semanal de alta. Vale vender usando
os sinais de sobre vendido do IFR dirio quando a tendncia semanal de baixa.
112
candle patterns or western signals or a combination of both23. Kaufman (1998) tambm

afirma a importncia das tendncias de longo prazo e a importncia das linhas de suporte e
resistncia que, segundo o autor, no podem ser ignoradas.
O mesmo autor sugere que alguns fatores devem ser observados, quando da inteno
de combinar ferramentas de anlise tcnica. The best way to create a successful system is to
look for unique elements, each with a sound basis and combine them one at a time, testing
each to be sure they successfully stand on their own. Cada sistema deve apresentar-se
fundamentalmente diferente do outro, como o caso de ferramentas que dependem do tempo
(como os indicadores) e ferramentas que no independem dele ( o caso das linhas de suporte
e resistncia). The more complicated cycle and wave theories, contrary opinion, and other
methods all view price movements in a completely different way than a moving average, even
when applied to the same data 24(p. 354).
A partir da experincia adquirida na execuo deste trabalho e da observao em
diversas fontes de informao, sugere-se uma forma combinada de anlise de mercado,
utilizando-se diferentes indicadores e ferramentas de anlise tcnica. Trata-se da combinao
das linhas de suporte e resistncia e canais de tendncia, com o grfico de candlestick e os
indicadores Mdia Mvel, Estocstico Lento e o ndice de Fora Relativa.
O primeiro indicador que deve ser observado a mdia mvel, esta podendo ser
semanal ou diria. O importante que ela capte somente os movimentos de longo prazo do
mercado. A inclinao do fim dessa mdia indica a tendncia geral do mercado, devendo ela
estar ascendente. O parmetro utilizado dever estar condizente com o perfil do investidor, ou
seja, com seu horizonte de investimento.
Em seguida, devem-se traar as linhas de suporte e resistncia e os canais de tendncia
no grfico, que devero ser marcados a partir dos nveis de preos de maior importncia, seja
devido ao tempo de sua formao e permanncia, ou seja pelo nmero de vezes em que o
mercado testou suas linhas ou canais.
Neste ponto, sugere-se o uso dos indicadores IFR e Estocstico Lento otimizados,
utilizados individualmente ou combinados, que sinalizaro os momentos em que o mercado se
encontra sub ou sobre valorizados.
23
Quanto mais sinais se agruparem em uma rea de suporte e resistncia, maiores so as chances de reverso. A rea de
convergncia pode ser confirmada por meio de uma srie de padres de candlestick ou sinais ocidentais ou uma combinao
de ambos.
24
As mais complexas teorias dos ciclos ou teorias das ondas, opinio contrria, outros mtodos, todos vem o movimento dos
preos de modo completamente diferentes que a mdia mvel, mesmo quando aplicados em uma mesma amostra de dados.
113
Quando da sinalizao dos indicadores de um mercado insustentvel, convergindo

sobre as linhas ou canais de tendncia, o investidor dever utilizar o grfico de candlestick
para realizar a operao. Sugere-se que sejam utilizados apenas os principais sinais desse
grfico, indicados por Nison (2001), e a relao entre esses sinais e o volume negociado deve
ser estritamente obedecido.
Espera-se que novos estudos nessa rea procurem investigar os sistemas de anlise
tcnica associados entre si, utilizando-se da combinao das ferramentas sugeridas acima,
advertindo-se, desde j, aos novos pesquisadores, sobre as dificuldades desse processo,
principalmente dos riscos de subjetividade inerente do uso das linhas de suporte e resistncia.
Recomenda-se que sejam trabalhados inicialmente apenas trs dessas ferramentas de anlise
combinadas e que um nmero maior de aes seja utilizado no estudo.
O fato que quanto maior for o suporte tcnico do investidor, assim como a
confiabilidade destes suportes, maiores so as chances de sucesso do investidor em sua
atuao no mercado de capitais.
114
8 LIMITAES DO ESTUDO
Foram percebidas duas limitaes no estudo. A primeira limitao est no suposto

acesso ilimitado do investidor a recursos financeiros, j que, tendo perdido parte de seu
capital em uma ou mais operaes consecutivas, ter capacidade de entrar neste mercado,
mesmo depois destas perdas, o que em tempo real muitas vezes no se caracteriza.
A segunda limitao est no tempo de permanncia do investidor no mercado, que em
alguns momentos, foi muito superior ao que supostamente seria observado em operaes
reais. Recapitulando o mtodo utilizado, toda vez que um indicador, aplicado a uma ao,
sinalizou sada de mercado, o investidor se apresentou fora do mercado, at que um novo
sinal, desta vez de compra, sinalizado pelo mesmo indicador, aplicado a mesma ao, surgisse
no grfico. O fato que, tratando-se de um mtodo especulativo, este investidor, ao sair do
mercado, dever procurar, uma outra ao, aplicada ao mesmo indicador que esteja
sinalizando compra, e assim continuamente.
Acredita-se, no entanto, que nenhuma destas limitaes prejudica os resultados e as
concluses encontradas. De fato, estas limitaes contribuem para que novos trabalhos nesta
rea obtenham o mesmo xito e possa dar um passo a frente nos estudos da escola de anlise
tcnica.
115
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121
ANEXOS
122
ANEXO A Resultado da Otimizao dos Parmetros dos Indicadores
A seguir so colocados os resultados encontrados com a otimizao dos parmetros

em cada um dos indicadores. As tabelas apresentam, em vertical, a ordem (primeira coluna
esquerda) de colocao de cada parmetros (terceira coluna vertical). A ordenao dos
parmetros se deu pelo lucro apresentado pela estratgia no perodo em estudo. Tambm
apresentado no relatrio, o ativo em estudo (segunda coluna), o lucro lquido da operao
(quarta coluna), a porcentagem de tempo em que a estratgia se manteve lucrativa (quinta
coluna), a quantidade mxima de operaes perdedoras (sexta coluna), e a razo entre as
operaes com ganho e das operaes com perda (ltima coluna).
Tabela: Resultado da Otimizao Bollinger Bands
Ordem
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Ativo
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
Parmetros Relatrios
P1
Lucro
44
51,8149
46
33,5121
58
32,4024
60
32,4024
56
27,3322
48
23,1394
54
22,7152
120
12,7485
116
10,9107
118
10,9107
% Lucro
80
80
70
70
60
80
60
66,6667
66,6667
66,6667
Max.Cons. Loser
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
Ratio
0,7091
0,4929
0,7531
0,7531
1,0719
0,3849
1,0077
0,6486
0,6292
0,6292
Ordem
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Ativo
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
Parmetros Relatrios
P1
Lucro
120
36,6741
114
35,0047
112
34,8128
86
34,4138
116
32,9725
118
32,9725
78
31,202
80
31,202
110
29,447
108
28,2956
% Lucro
80
60
60
71,4286
60
60
71,4286
71,4286
60
60
Max.Cons. Loser
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
Ratio
2,8461
5,8489
5,6098
2,4759
5,548
5,548
2,2822
2,2822
4,8479
4,6844
Ordem
1
2
3
4
Ativo
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
Parmetros Relatrios
P1
Lucro
4
0,2172
6
-0,0001
58
-3,4467
46
-3,6558
% Lucro
40
50
54,5455
53,3333
Max.Cons. Loser
2
0
2
3
Ratio
1,5444
0,9997
0,5524
0,6247
123
5
6
7
8
9
10
[012] ACES4 (D)

[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
Ordem
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Ativo
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
[012] ACES4 (D)
48
42
44
8
116
118
-4,4454
-5,1434
-5,1434
-5,1767
-5,723
-5,723
Parmetros Relatrios
P1
Lucro
8
3,6051
116
-0,3202
118
-0,3202
6
-0,3218
114
-0,8548
120
-0,8656
78
-1,4092
102
-1,4911
104
-1,4911
106
-1,4911
53,8462
53,3333
53,3333
53,8462
50
50
3
2
2
3
0
0
0,529
0,5212
0,5212
0,4204
0,2487
0,2487
% Lucro
57,1429
66,6667
66,6667
0
66,6667
66,6667
66,6667
66,6667
66,6667
66,6667
Max.Cons. Loser
2
0
0
0
0
0
0
0
0
0
Ratio
1,0223
0,4277
0,4277
0
0,3278
0,3046
0,2446
0,2102
0,2102
0,2102
124
ANEXO B Exemplo de Resumo de Desempenho dos Indicadores

A seguir apresentado o resumo de desempenho do indicador Bollinger Bands
aplicado a cada uma das janelas do estudo. Cada parmetro selecionado para o estudo foi
aplicado a sua respectiva janela e um relatrio ampliado foi gerado, englobando todos os
critrios de anlise selecionados neste estudo.
Tabela: Resumo de Desempenho Bollinger Bands
Resumo de Desempenho: Todas as Operaes
Lucro lquido total
Nmero total de operaes
Operao com maior ganho
Mdia das operaes ganhadoras
Razo:Med.Op.Ganh./Med.Op.Perd
Total de Eficincia
10,17
10
8,83
6,01
0,43
Lucro lquido total %

Percentual de acerto
Operao com maior perda
Mdia das operaes perdedoras
Max. valor de 'drawdown'
8
-16,71
-14,11
-33,14
Resumo de Desempenho: Operaes de Compra

Max.de operaes consec. com ganho
Total de Eficincia
5 Percentual de acerto
3 Max.de operaes consec. Com perdas
60%
2
Resumo de Desempenho: Operaes de Venda

Total de Eficincia
100%
0

Lucro lquido total
10,49 Lucro lquido total %

Total de Eficincia
5
10,26
5,25
0,00
80%
0
0
-10,2

Total de Eficincia
100%
0

Total de Eficincia
66,67%
1

Lucro lquido total
Total de Eficincia
-0,75 Lucro lquido total %

5
4,47
4,47
1,71
40,00%
-3,69
-2,61
-0,25
125

Total de Eficincia
33,33%
2

Total de Eficincia
50%
1

Lucro lquido total
7,72 Lucro lquido total %

Total de Eficincia
14
5,59
2,33
1,19
57,14%
-3,61
-1,96
-6,3

Total de Eficincia
71,43%
1

Total de Eficincia
42,86%
3
126
ANEXO C Grfico dos Preos das Aes por Janela de Estudo

A seguir so apresentados os grficos em linha dos preos das aes, por janela do
estudo, utilizando-se os preos de fechamento dirio das aes.
Grfico: Grfico de Preo da Acesita 01/1995 12/2004. Fonte: CMA, 2006.
127
Grfico: Grfico de Preo do Bradesco 01/1995 12/2004. Fonte: CMA, 2006.
Grfico: Grfico de Preo da Cemig 01/1995 12/2004. Fonte: CMA, 2006.
128
Grfico: Grfico de Preo da Cesp 01/1995 12/2004. Fonte: CMA, 2006.
Grfico: Grfico de Preo da Eletrobrs 01/1995 12/2004. Fonte: CMA, 2006.
129
Grfico: Grfico de Preo do Ita 01/1995 12/2004. Fonte: CMA, 2006.
Grfico: Grfico de Preo da Itausa 01/1995 12/2004. Fonte: CMA, 2006.
130
Grfico: Grfico de Preo da Siderrgica Nacional 01/1995 12/2004. Fonte: CMA, 2006.
Grfico: Grfico de Preo da Usiminas 01/1995 12/2004. Fonte: CMA, 2006.
131
Grfico: Grfico de Preo do Ibovespa 01/1995 12/2004. Fonte: CMA, 2006.

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UNIVERSIDADE FEDERAL DO PARAN

SETOR DE CINCIAS SOCIAIS APLICADAS

ANLISE TCNICA: ESTUDO DA CONFIABILIDADE DOS PRINCIPAIS

HENRIQUE MARTINS SACHETIM

HENRIQUE MARTINS SACHETIM

ANLISE TCNICA: ESTUDO DA CONFIABILIDADE DOS PRINCIPAIS

Dissertao apresentada como requisito parcial

A meus queridos pais e a Deus.

It is what all eyes see and

SACHETIM, Henrique M. Anlise Tcnica: estudo da confiabilidade dos principais

SACHETIM, Henrique M. Technical Analysis: a study of the trustworthiness of the main

Key-words: technical analysis indicators; market efficiency.

Quadro 17 - Confrontao entre as estratgias de buy and hold e os indicadores..................103

LISTA DE ABREVIATURAS E SIGLAS

Bolsa de Valores de So Paulo

ndice da Bolsa de Valores de So Paulo

Comisso de Valores Mobilirios

ndice das 100 principais aes componentes do ndice Bovespa

ndice das 50 aes mais lquidas negociadas na Bovespa

Fundo Monetrio Internacional

Produto Interno Bruto

ndice da Fundao Getlio Vargas

Sistema que combina o IFR, o ME e o volume.

Bolsa de Mercadorias e Futuros

ndice de Fora Relativa

Moving Average Convergence Divergence

Associao Brasileira dos Analistas de Mercado de Capitais

Interseco de Mdias Mveis

Consultoria, Mtodos, Assessoria e Mercantil Ltda.

3.2.3 Dados: coleta e tratamento...............................................................................................75

1.1 Formulao do Problema de Pesquisa

1.2 Objetivo de Pesquisa

O objetivo geral deste estudo avaliar a confiabilidade dos indicadores da anlise

Identificar o parmetro otimizado de cada indicador, aplicado s aes mais

Identificar a confiabilidade de cada indicador estudado, aplicado s aes mais

Identificar a confiabilidade de cada sinal de compra e venda estudado, aplicado s

Identificar a confiabilidade de cada indicador estudado, aplicado s aes mais

Analisar o desempenho dos sinais de compra e venda de cada indicador, aplicado s

Comparar o desempenho dos sinais de compra e venda de cada indicador, aplicado s

Analisar os resultados obtidos com a operacionalizao dos indicadores nas janelas

1.3 Justificativa Terica e Prtica

No Brasil, so pouqussimos os estudos nessa rea. Por apresentar particularidades,

1.4 Estrutura do Projeto

O presente trabalho foi organizado de forma a satisfazer os objetivos anteriormente

A fundamentao terica ajuda a sustentar o problema de pesquisa selecionado pelo

2.1 Mercado de Capitais

O mercado de capitais o grande distribuidor de recursos para a economia, em virtude

As Bolsas de Valores no so instituies financeiras, mas associaes civis sem fins

Ibovespa: o ndice Bovespa o mais importante indicador do desempenho mdio das

Mercado vista: o mercado em que as negociaes so fechadas com o preo do dia;

Mercado a termo: a liquidao da operao adiada, s ocorrendo, em geral, em 30,

pesquis-los. Dependendo do mercado estudado, pode-se esbarrar em detalhes que dificultam

Dividendos: representam distribuio de lucros auferidos pela empresa aos seus

Valorizao: a valorizao do preo de uma ao conseqncia do comportamento

2.2 Economia Brasileira e Mundial

O desempenho da economia brasileira em 1995 e 1996 caracterizou-se pela reduo

externa. Alm disto, observou-se a contrao da demanda global, em parte contrabalanada

constituindo-se em fato adicional desfavorvel recuperao sustentada da economia

2.3 Estado da Arte das Pesquisas na rea.

Para auxiliar na terceira seo deste trabalho, referente metodologia utilizada,

2.3.1 Estudos Aplicados no Mercado Acionrio Brasileiro

Com o intuito de identificar o horizonte de anlise comumente usado nas pesquisas

Lemos e Costa Jr. (1997) testaram a hiptese de sobre-reao no curto prazo no

2.3.2 Estudos dos Indicadores da Escola de Anlise Tcnica