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D.
D.
TTULO:
APLICACIN DEL MTODO DE DESCUENTOS DE FLUJOS DE CAJA A LA
VALORACIN DE UNA PEQUEA Y MEDIANA EMPRESA
AUTOR:
ANA DOLORES BARROSO SNCHEZ
TUTOR:
DR. D. JOS MORENO ROJAS
DEPARTAMENTO:
CONTABILIDAD Y ECONOMA FINANCIERA
REA DE CONOCIMIENTO:
ECONOMA FINANCIERA Y CONTABILIDAD
RESUMEN:
El objetivo del presente Trabajo Fin de Grado (TFG) hace referencia a la
problemtica surgida de la valoracin de empresa aplicada a una Pequea y Mediana
Empresa (PYME). El mtodo de Descuento de Flujos de Caja es en el que nos
basaremos para llevar a cabo dicha valoracin, ya que goza de gran aceptacin y es
considerado el modelo de referencia para la valoracin de activos financieros.
En el marco terico, se detalla los conceptos ms importantes que estn ligados a
la valoracin, tales como distintas definiciones del trmino valor y valoracin de
empresas, elementos principales del proceso, clasificacin y caractersticas
destacadas de los mtodos ms relevantes y finalmente, lo ms importante, conocer
con profundidad la mecnica del mtodo de Descuento de Flujos de Caja, as como
sus particularidades y sus elementos ms significativos.
Se ha utilizado una metodologa basada en informacin exclusivamente cuantitativa
extrada de la base de datos SABI y de ASEXOR 360, informacin que
TFG-FICO. Aplicacin del Mtodo de Descuentos de Flujos de Caja a la Valoracin de una Pequea y Mediana
Empresa
NDICE
BLOQUE I: Introduccin y justificacin................................................................................................................................................................1-2
BLOQUE II: Objetivos.....3
BLOQUE III: Revisin Bibliogrfica y Cuerpo Terico........5-27
1. CONCEPTOS GENERALES SOBRE VALORACION DE EMPRESAS ......5-8
1.1. INTRODUCCION...5-6
1.2. DISTINTAS ACEPCIONES DEL TERMINO VALOR..6-7
1.3. ELEMENTOS Y APLICACIONES DE LA VALORACION DE
EMPRESAS..7-8
2. MTODOS DE VALORACIN....9-22
2.1. ASPECTOS GENERALES..9
2.2. CLASIFICACIN GENERAL DE LOS MTODOS DE VALORACIN
EMPRESAS.......................................................................................................................................................................................................................9-10
2.3. DRESCRIPCIN DE LOS MTODOS DE VALORACIN..10-22
2.3.1. Mtodos simples....10-17
2.3.1.1. Mtodos estticos..10-14
2.3.1.2. Mtodos dinmicos....14-17
2.3.2. Mtodos compuestos 18-20
2.3.3. Mtodos nuevos....20-22
2.3.3.1. Mltiplos de compaas comparables....20-22
-I-
-II-
TFG-FICO. Aplicacin del Mtodo de Descuentos de Flujos de Caja a la Valoracin de una Pequea y Mediana
Empresa
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TFG-FICO. Aplicacin del Mtodo de Descuentos de Flujos de Caja a la Valoracin de una Pequea y Mediana
Empresa
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TFG-FICO. Aplicacin del Mtodo de Descuentos de Flujos de Caja a la Valoracin de una Pequea y Mediana
Empresa
CAPTULO 1
CONCEPTOS GENERALES SOBRE VALORACIN DE
EMPRESAS
1.1. INTRODUCCIN
En los ltimos aos, la valoracin de activos financieros es un tema que crea
controversia en el mundo de las finanzas. De tal modo, surge un especial inters con
respecto al tratamiento de este tema desembocando en numerosas investigaciones y
estudios centrados en la valoracin de las acciones de una empresa.
Cada da, son ms frecuentes las operaciones financieras en las que es necesario
conocer el valor de la empresa como paso previo a su ejecucin. Por ejemplo, en
cualquier operacin de compraventa hacemos uso de la valoracin. As, haciendo
referencia al ejemplo anterior, la valoracin se resume en un proceso de negociacin
en la que cada una de las partes esgrimir las razones por las que est dispuesto a
ceder, o adquirir, la sociedad por no menos o por no ms, del precio establecido (De
la Torre y Jimnez, 2014).
La finalidad de la valoracin de empresas siguiendo la lnea del mismo autor
mencionado anteriormente, es, sin ms, ayudar y ofrecer apoyo a cualquier persona
que tenga bajo su mando una compaa (gerente, director, administrador) o, en
determinados casos, a expertos analistas, con el fin de que puedan sustentar sus
estudios e hiptesis en dicha materia; en definitiva, ayudar a controlar y administrar
eficientemente el valor de su empresa. Para conseguir este propsito, la primera
cuestin que hay que plantearse es marcarse un objetivo financiero, que trata
bsicamente, de maximizar el valor de su patrimonio en el mercado y posteriormente
se traducir en crecimiento y mejora de la situacin econmica y patrimonial.
Concretamente, en el estudio que vamos a desarrollar, nos vamos a centrar en la
valoracin de una pequea y mediana empresa (PYME), ya que actualmente se han
convertido en un foco de inters general. Basndonos en el Documento AECA (2005),
esto se debe a dos causas fundamentales:
1. Gran crecimiento de las Pymes en los ltimos aos, generando as mayor
riqueza y empleo, y por consiguiente, mayores operaciones de compraventa.
2. Necesidad de adaptacin a un entorno ms competitivo, con lo que las Pymes
se han equiparado de una mayor profesionalizacin incluyendo la creacin de
valor en la gestin de sus negocios.
Segn De la Torre y Jimnez (2014) podemos decir que la fijacin del proceso
(marcar un objetivo financiero) se ha complicado en estos ltimos aos debido a una
serie de motivos que sealaremos a continuacin:
Globalizacin de los mercados
Incremento de la volatilidad
Mercados financieros ms desarrollados
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Empresa
no trasciende a terceros sino que nicamente son tiles para los gestores de la
empresa. Las razones ms importantes son:
Gestin de la empresa
Poltica de dividendos
Actualizacin contable
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Empresa
CAPTULO 2
MTODOS DE VALORACIN
2.1. ASPECTOS GENERALES
En las ltimas dcadas, se ha producido una notable evolucin de los mtodos de
valoracin de empresas existentes. De tal modo, han ido surgiendo una nueva visin
de la empresa y de los principales elementos que la componen. El itinerario seguido es
muy claro y conciso: parte de los mtodos estticos que reflejan la situacin de la
empresa en un momento especfico del tiempo, sin considerar sus perspectivas
futuras, hasta los mtodos dinmicos, que concretan el valor de la empresa teniendo
en cuenta el futuro.
En la actualidad, casi nadie pone en cuestin que el valor de una empresa o
negocio se encuentra en su capacidad de generar beneficios o flujos de tesorera en el
futuro.
2.2.
-9-
Dentro de este ltimo grupo, debemos hacer hincapi en los mtodos de valoracin
basados en mltiplos de compaas comparables. En una primera aproximacin,
segn OShea (2003), se trata de un tipo de valoracin que consiste en aplicar ratios
a magnitudes determinadas de la compaa objeto de valoracin para posteriormente
compararlos con aquellos resultados de empresas del mismo sector. La aplicacin de
este mtodo cobra especial importancia en los ltimos aos, ya que se basan en
resultados histricos y futuro muy prximo.
2.3.
Mtodos estticos
Los mtodos estticos valoran la situacin actual de la empresa. Son utilizados para
estimar el valor patrimonial de una compaa aunque no se usan con frecuencia
debido a un gran inconveniente que presentan: se basan en el pasado y en el
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Empresa
presente, sin tener en cuenta las expectativas futuras de la empresa. Este hecho,
supone obviar el principio de la gestin continuada (suelen ser vlidos para empresas
que pretenden acometer un proceso de liquidacin).
Basndonos en Del lamo y Alvear (2003) vamos a presentar las distintas
caractersticas que presentan los mtodos recogidos en la siguiente tabla resumen:
I. Valor contable
II. Activo neto contable (ANC) o patrimonio neto (PN) y valor terico contable de las acciones
(VTC)
III. Activo neto real (ANR) o patrimonio neto ajustado
IV. Valor de liquidacin
V. Activo Neto Real de Explotacin
VI. Capitales permanentes necesarios para la explotacin (CPNE)
VII. Valor sustancial
Inconvenientes
Sencillez de clculo
Carcter genrico
Fcilmente defendible
negociaciones
en
Prdidas valoradas a valor contable, con lo cual, ofrece el valor que tienen en
el mercado
El activo neto real (ANR) o patrimonio neto ajustado est compuesto por los activos a
precio de mercado (activos reales) menos el pasivo exigible. Este mtodo trata de
salvar el inconveniente que supone la aplicacin de criterios exclusivamente contables
en la valoracin, ajustando una a una las partidas del balance y sustituyendo los
valores contables por valores ms cercanos a la realidad.
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Empresa
pues debe tenerse en cuenta el factor humano y social, as como otros factores no
evaluables de forma individualizada, tales como la ubicacin de la empresa, sus redes
de distribucin, su imagen, etc. Nos referimos al llamado capital intelectual o valores
ocultos de la empresa. (Edvinsson y Malone, 1999)
IV.
Valor de liquidacin
El activo neto real de explotacin (ANRE) se calcula de igual forma que el ANR, pero
slo incluyendo los activos afectados a la explotacin.
La diferencia con el activo neto real (ANR) radica en no incluir terrenos sin utilizar,
activos financieros y maquinara sin utilizar.
Otra forma de definir ANRE es:
VI.
Capitales permanentes necesarios para la explotacin
(CPNE)
Los capitales permanentes necesarios a la explotacin (CPNE) en trminos de
mercado estn formados por la suma del inmovilizado de explotacin, ajustado a
precio de mercado, ms el fondo de maniobra necesario (FMN).
Es una cuestin importante conocer el clculo del fondo de maniobra o fondo de
rotacin. En el caso que no dispongamos de informacin suficiente para calcular el
FMN, se tendra que calcular el CPNE en trminos contables y el fondo de maniobra lo
calcularamos por la diferencia entre el activo corriente menos pasivo corriente, o bien,
pasivo no corriente menos activo no corriente.
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VII.
Valor sustancial
2.3.1.2.
Mtodos dinmicos
TFG-FICO. Aplicacin del Mtodo de Descuentos de Flujos de Caja a la Valoracin de una Pequea y Mediana
Empresa
El valor residual que cabe asignar a los anteriores elementos al final de las
estimaciones de flujos de renta durante el perodo previsible.
La tasa de descuento que debe ser aplicada para convertir las estimaciones
de futuro en valores de hoy.
Es un mtodo que mide la tesorera que queda disponible despus de haber hecho
una reinversin necesaria de activos y todas las necesidades operativas de fondos.
El valor de la empresa a travs de este mtodo es:
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Dnde:
V= valor estimado de la empresa
E= valor de mercado de las acciones
D= valor de mercado de la deuda existente
FCF= Flujos de cajas libres
Y
Siendo:
CP el capital propio de la empresa
CA el capital ajeno (pasivo) de la empresa
Kca el coste de los capitales ajenos, normalmente los intereses a pagar
Kcp el coste de capital propio, normalmente el pago de dividendos
T la tasa de impuestos
II.
Siendo:
CFac los flujos disponibles para el accionista
FCF flujos de caja libres
T la tasa de impuestos
Para hallar el valor de la empresa (V), es necesario aadir a los flujos disponibles
para los accionistas el valor de la deuda existente.
III.
El cash flow de capital son los flujos de fondos disponibles para los poseedores de la
deuda ms los fondos disponibles para los accionistas.
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TFG-FICO. Aplicacin del Mtodo de Descuentos de Flujos de Caja a la Valoracin de una Pequea y Mediana
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Dnde:
CCF es el flujo de caja de capital
CFac es el flujo de fondos disponibles para los accionistas
CFd son los flujos de fondos disponibles para los poseedores de la deuda
D son los intereses ms la devolucin de principal
I= D x Kd
D es la deuda
Kd= coste de la deuda antes de impuestos
IV.
Beneficios descontados
Mediante este mtodo se considera que el valor de un negocio viene dado por el
valor actual esperado de los beneficios proyectados futuros, al que se aplica un factor
de capitalizacin, el cual se define en funcin del riesgo. La frmula es:
- Duracin infinita de la empresa:
Dnde:
B es el beneficio
r es el tipo de inters que los empresarios esperan de ste tipo de negocio
n es el periodo de recuperacin de la inversin
i es el tipo de inters
V.
Consiste en aplicar la metodologa bsica del descuento de flujos de caja, a cada uno
de los tipos de flujos de caja de las empresas. Los ms relevantes son:
Los flujos de caja reales que tienen que ver con la operacin mercantil, los
ingresos, los costes de explotacin en efectivo y los gastos de capital.
los relacionados con el programa de financiacin de la empresa y pueden ser
los valores de las bonificaciones fiscales, la financiacin subvencionada, los
costes de inversin y las coberturas.
2.3.2. Mtodos compuestos
Como sabemos, estos mtodos pretenden obtener el valor del negocio a partir de la
estimacin del valor conjunto de su patrimonio, ms una plusvala resultante del valor
de sus beneficios futuros, es decir, considera tanto el presente como el futuro.
Tambin es importante sealar la necesidad de incluir elementos intangibles en el
valor de la empresa, como por ejemplo el fondo de comercio.
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Dnde:
Ve es el valor de la empresa
Vr es el valor del rendimiento (mediante la capitalizacin conveniente de la
rentabilidad presente o futura estimada)
Vs es el valor sustancial (activo neto corregido y revalorizado)
Segn este mtodo el fondo de comercio es:
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TFG-FICO. Aplicacin del Mtodo de Descuentos de Flujos de Caja a la Valoracin de una Pequea y Mediana
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Dnde:
Vs es el valor sustancial neto o activo corregido
an es el valor actual, a un tipo t, de n periodo, siendo n entre 5 y 8 aos
B es el beneficio neto del ltimo ao o el previsto para el prximo ao
i es el tipo de inters de colocacin alternativa que puede ser el de las obligaciones,
el rendimiento de las acciones, de las inversiones inmobiliarias.
an (B-iVs)= Fondo de Comercio
Segn este mtodo, el valor de una empresa es el valor de su patrimonio neto
ajustado ms el valor del fondo de comercio, que se obtiene capitalizando un
superbeneficio igual a la diferencia entre el beneficio neto y la inversin del activo neto
frente en el mercado de capitales al tipo de inters i correspondiente a la tasa sin
riesgo.
V. Mtodo de la Unin de Expertos Contables Europeos (EUC)
El valor de una empresa segn este mtodo se obtiene a partir de la siguiente
frmula:
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valor global de la compaa, puesto que en definitiva ser este ltimo sobre el que se
fijar el importe que tendra que desembolsarse.
Por tanto, la UEC establece la siguiente frmula:
Valor / Ventas
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TFG-FICO. Aplicacin del Mtodo de Descuentos de Flujos de Caja a la Valoracin de una Pequea y Mediana
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Siendo:
Ve = valor de la empresa
m = mltiplo aplicado a la variable seleccionada
v = variable seleccionada
Ejemplos:
Valoracin de hoteles:
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TFG-FICO. Aplicacin del Mtodo de Descuentos de Flujos de Caja a la Valoracin de una Pequea y Mediana
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CAPTULO 3
LA VALORACION POR EL MTODO DE DESCUENTO DE
FLUJOS DE CAJA
Dentro de los mtodos dinmicos destaca el denominado descuento de flujos de caja,
entendido por la mayor parte de la doctrina acadmica y la profesin como el mtodo
de valoracin que mejor refleja la capacidad de un negocio de generar rentas en un
futuro que constituye, en definitiva, el objetivo ltimo de sus propietarios. (Fernndez,
2004)
Sanjurjo y Reinoso (2003) afirma que El Descuento de Flujos de Caja se ha
convertido sin duda en el referente fundamental de la mayor parte de los textos sobre
valoraciones de empresas y [...] en la metodologa ms utilizada en la prctica entre
empresarios, inversores financieros y profesionales independientes.
Se trata por tanto de un mtodo que goza de general aceptacin entre los
profesionales y que se aplica a empresas de larga trayectoria y vocacin de
continuidad. Por otra parte, debe destacarse que es un mtodo dinmico, que toma en
consideracin el valor del dinero a travs del tiempo.
3.1. CARACTERSTICAS GENERALES
Segn Rojo (2007), el concepto de flujo de caja ms comnmente utilizado es el de
flujo libre de tesorera econmico. Este concepto representa los fondos generados por
la empresa en un periodo determinado, que estn disponibles para la devolucin del
endeudamiento financiero y para remunerar al capital, tanto ajeno, mediante el pago
de los correspondientes intereses, como propio, a travs del pago de dividendos. El
flujo libre de tesorera econmico no tiene en cuenta la forma y la estructura de
financiacin de la empresa; es decir, dos empresas con actividades y resultados
idnticos en un periodo de tiempo determinado, una financiada enteramente con
recursos propios y la otra mediante prstamos, tendrn el mismo flujo de caja.
Lgicamente, la existencia de endeudamiento se tiene en cuenta a la hora de valorar
la empresa, puesto que una vez que se ha calculado el valor del negocio se deduce de
dicho valor el importe del endeudamiento neto existente a la fecha de valoracin,
llegando as al concepto de valor de la empresa para sus propietarios.
Es importante referirnos a una serie de parmetros comunes que cobran un gran
protagonismo a la hora de llevar a cabo el proceso de valoracin y que deberamos
conocer y aceptar como parte del mismo por el mtodo de flujos de caja. Estos son los
recogidos en la siguiente tabla (explicados en los epgrafes siguientes):
3.1.1. Flujo libre de caja econmico
3.1.2. Coste de capital o tasa de descuento
3.1.3. Horizonte temporal
3.1.4. Valor residual
Tabla 3.1. Parmetros comunes del proceso de valoracin llevado a cabo por el
mtodo de flujos de caja
Fuente: elaboracin propia
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TFG-FICO. Aplicacin del Mtodo de Descuentos de Flujos de Caja a la Valoracin de una Pequea y Mediana
Empresa
La tasa resultante es una media ponderada entre el coste del capital propio y el
coste del capital ajeno, y se calcula mediante la frmula siguiente:
Siendo:
Kd = Coste de los recursos ajenos, neto de impuestos.
RA = Valor de los recursos ajenos antes de impuestos
Ke = Coste de los recursos propios.
RP = Valor de los recursos propios.
RT = Valor de los recursos totales (RP+RA)
El coste de los capitales ajenos (Kd) es la tasa de inters que la compaa ha de
pagar por los prstamos y crditos recibidos. Es posible calcular por separado el coste
de cada componente de los recursos ajenos, aunque en la prctica se utiliza una
media general del coste de la deuda.
El coste del capital propio (Ke) consiste en los rendimientos totales esperados por
los participantes en el capital social de la empresa. Cuanto ms riesgo presente la
compaa, ms rendimientos sern esperados, de manera que habr que tener en
cuenta una prima por encima de la rentabilidad libre de riesgo que compense el riesgo
percibido para la inversin considerada. El mtodo ms comnmente utilizado para
calcular el coste de los recursos propios es el Capital Asset Pricing Model (CAPM),
segn el cual:
Rp
Siendo:
Rf = Tasa libre de riesgo. En la prctica, la tasa libre de riesgo es generalmente
admitida como el rendimiento de los bonos del tesoro pblico a 10 aos. El
mercado de este tipo de valores es generalmente lquido y el rendimiento fiable.
Rp = Prima de riesgo del capital. Consiste en una medida de riesgos futuros
calculada como el rendimiento esperado futuro del mercado menos la tasa libre de
riesgo. En la ecuacin,
, siendo Rm la rentabilidad esperada del
mercado.
= Coeficiente de riesgo especfico de la empresa. Realmente mide la relacin
entre el riesgo que soporta la empresa y el riesgo medio del mercado, de tal
manera que una empresa con un nivel de riesgo igual al riesgo medio del mercado
tendra una beta igual a 1. Si el riesgo fuera superior al riesgo medio del mercado,
el valor de beta sera superior a 1 y viceversa. En el valor de beta influyen
fuertemente el sector de actividad, el tamao, el nivel de endeudamiento de la
empresa, la liquidez de la inversin, etc.
Con respecto a este ltimo elemento al que nos hemos referido, debemos ser
coherentes y objetivos. En primera instancia, no es lo mismo invertir en ttulos de
compaas que cotizan en Bolsa que hacerlo en empresas no cotizadas. En este
ltimo caso la liquidez de la inversin es significativamente menor y esa circunstancia
representa un incremento del riesgo.
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Siendo:
FLC n+1 = Flujo libre de caja estimado para el ao inmediatamente posterior al ltimo
proyectado.
K = Coste medio ponderado de capital de la empresa, es decir, la tasa de
descuento empleada en el proceso de valoracin.
G = Crecimiento estimado para los flujos de caja a perpetuidad.
Una vez que hemos calculado todos los elementos necesarios para aplicar el
mtodo de valoracin de descuento de flujos de capital, procedemos a ello,
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TFG-FICO. Aplicacin del Mtodo de Descuentos de Flujos de Caja a la Valoracin de una Pequea y Mediana
Empresa
Dnde:
Ve= Valor de la empresa
CFn= Flujo de fondos generados en el perodo n
Vrn= Valor residual de la empresa en el ao n
K= tasa de descuento
En resumen, el esquema de desarrollo de esta metodologa es el siguiente:
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TFG-FICO. Aplicacin del Mtodo de Descuentos de Flujos de Caja a la Valoracin de una Pequea y Mediana
Empresa
CAPTULO 4
CASO PRCTICO
4.1. METODOLOGA
Para la elaboracin de este informe, se utilizar la informacin recabada de la base de
datos SABI. Nuestro caso se centrar en una valoracin de una Pequea y Mediana
Empresa, aplicando el mtodo de flujos de caja que hemos definido en captulos
anteriores.
En primer lugar, sealaremos los aspectos ms relevantes que hemos de conocer
para realizar la valoracin. Se trata de conocer las caractersticas de la empresa, el
propsito y alcance del trabajo y la informacin que vamos a utilizar.
En segundo lugar, obtendremos el Balance y la cuenta de Prdidas y Ganancias
resumidas donde recogemos las variables fundamentales de cada uno de estos
estados financieros, para as conocer como ha sido su evolucin histrica en los
ltimos aos.
En tercer lugar, realizaremos un anlisis esttico que recoge los siguientes
indicadores: el activo neto contable y los capitales permanentes de explotacin desde
el punto de vista contable.
A continuacin, el grueso de este anlisis, ser la realizacin de un estudio para
estimar el valor de la sociedad aplicando el mtodo de valoracin de flujos de caja.
Para ello, haremos una serie de proyecciones necesarias para obtener los flujos de
caja econmicos, basndonos en la informacin histrica que poseemos.
4.2. ASPECTOS A CONOCER ANTES DE LA VALORACIN
4.2.1. Caractersticas del negocio objeto de estudio
La empresa objeto de estudio se conocer como EMPRESA B a lo largo del presente
informe.
Se trata de una Pequea y Mediana Empresa (PYME) con sede en Espaa. Su
actividad principal se centra en la elaboracin de vinos, cavas, sidras y brandy. En
dicho mercado, segn informes publicados por ASEXOR 360 y la base de datos
SABI, aunque la sociedad se encuentra en una etapa consolidada, dicha empresa se
sita dentro de un grupo caracterizado por el descenso de mercado. A pesar de ello y
puesto que se trata de una PYME, esta bodega presenta una imagen de seriedad y
prestigio reconocido a nivel nacional, contando as con una considerable cartera de
clientes que se han conseguido a lo largo de ms de una dcada de la fundacin del
negocio.
En nuestra opinin, despus del anlisis de la compaa, EMPRESA B ha
demostrado sobradamente ser una empresa viable y se encuentra en este momento
en una situacin que podra calificarse de estable y madura. Esto supone que no nos
encontramos ante la valoracin del tpico start-up o proyecto de negocio que todava
no ha realizado la prueba de comprobar si sus productos tienen aceptacin entre sus
clientes potenciales.
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TFG-FICO. Aplicacin del Mtodo de Descuentos de Flujos de Caja a la Valoracin de una Pequea y Mediana
Empresa
2009
2010
2011
2012
2013
729.992
2.077.939
2.663.200
2.698.291
2.566.935
38.592
685.353
38.592
2.033.300
43.557
2.618.090
42.512
2.654.541
41.467
2.522.319
6.047
6.047
1.553
1.238
3.149
1.909.549
760.427
1.149.122
2.639.541
874.070
824.243
252.000
433.254
138.989
2.406.272
964.796
896.396
545.080
4.484.211
1.223.807
1.144.673
558.000
572.244
14.429
2.270.910
1.209.938
1.033.950
27.022
4.934.110
1.550.528
1.166.895
558.000
586.673
22.222
2.539.883
1.469.000
1.069.741
1.142
5.238.174
1.694.326
1.360.316
660.000
608.895
91.421
2.511.481
1.530.972
908.432
72.077
5.078.416
1.757.650
1.437.123
660.000
700.316
76.807
49.827
79.134
383.633
334.010
320.527
606.535
1.989.908
1.909.103
1.763.571
1.501.246
589.926
1.977.682
1.781.225
1.652.234
1.394.404
579.564
1.972.222
1.780.667
1.652.234
1.394.404
10.362
5.460
558
16.609
12.226
127.878
111.337
106.842
1.158.935
570.694
1.270.496
299.722
1.474.479
762.605
1.780.276
890.727
1.819.521
1.234.320
565.877
294.220
662.543
890.276
1.234.320
4.817
4.902
4.902
451
588.241
211.736
376.505
600
970.774
715.740
255.034
95.160
711.874
319.457
392.417
889.549
316.472
573.077
585.201
168.111
417.090
2.639.540
4.484.211
4.934.110
5.238.173
5.078.417
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TFG-FICO. Aplicacin del Mtodo de Descuentos de Flujos de Caja a la Valoracin de una Pequea y Mediana
Empresa
2009
2010
2011
2012
2013
28%
11%
2%
70.147
217.726
212.597
273.949
44.253
-373.790
-359.650
-370.158
-463.692
-356.649
40.101
38.591
33.332
53.433
50.440
-79.715
-140.263
-158.946
-213.443
-212.028
-537.396
-529.225
-601.217
-667.486
-574.835
-167.452
-201.748
-311.004
-320.238
-337.004
13.287
17.533
66.164
66.164
90.103
20.214
12.117
-23.682
72.240
38.748
-717
-156
10942
-533
626
228.624
66.749
149.117
229.114
195.849
-71%
123%
54%
-15%
14
637
2.564
162
77
-40.273
-48.976
-111.191
-116.594
-111.296
145
-2.828
-5.774
-2.345
11.581
-9913
-5087
-50.027
-51.167
-119.488
-118.777
-99.638
2,28%
133,53%
-0,60%
-16,11%
3. Aprovisionamiento
4. Otros ingresos explotacin
5. Gastos de personal
9. Imputacin de subvenciones
10. Deterioro y resultado por enajenacin del
inmovilizado
11. Otros resultado
A) RESULTADO DE EXPLOTACIN
% horizontal RESULTADO DE
EXPLOTACIN
12. Ingresos financieros
13. Gastos financieros
14. Diferencias de cambio
15. Deterioro y resultado por enajenacin de
instrumento financiero
B) RESULTADO FINANCIERO
% horizontal RESULTADO FINANCIERO
C) RESULTADO ANTES DE IMPUESTOS
178.597
15.582
29.629
110.337
96.211
-39.608
-1.151
-7.407
-18.915
-19.403
138.989
14.431
22.222
91.422
76.808
-89,6%
54,0%
311,4%
-16,0%
-33-
Valoracin esttica
Activo Neto Contable
Activo Total
Pasivo Exigible
Patrimonio Neto
Capital Social
Reservas
Otros
CPNE (Contables)
Inmovilizado Neto
(Contable)
FR (AC-PC)
Ao 2009
Ao 2010
Ao 2011
Ao 2012
Ao 2013
4.484.211
4.934.110
5.238.174
5.078.416
1.765.470
3.260.404
3.383.582
3.543.847
3.320.767
558.000
558.000
660.000
660.000
433.254
572.244
586.673
608.895
700.316
188.816
93.563
405.855
425.431
397.334
2.077.939
2.663.200
2.698.291
2.566.935
750.614
1.135.776
796.431
759.607
691.960
-34-
TFG-FICO. Aplicacin del Mtodo de Descuentos de Flujos de Caja a la Valoracin de una Pequea y Mediana
Empresa
2010
2011
2012
2013
MEDIA
1.284.046
1.050.415
1.324.421
1.482.153
1.502.635
1.328.734
-18%
26%
12%
1%
5,3%
303.643
142.053
157.561
189.743
312.396
221.079
24%
14%
12%
13%
21%
17%
980.403
908.362
1.166.860
1.292.410
1.190.239
1.107.655
79.715
140.263
158.946
213.443
212.028
160.879
6,2%
13,4%
12,0%
14,4%
14,1%
12,0%
otros gastos
517.899
517.264
613.957
595.779
535.461
556.072
40,33%
49,24%
46,36%
40,20%
35,63%
42,35%
13.287
17.533
66.164
66.164
90.103
50.650
396.076
268.368
460.121
549.352
532.853
441.354
31%
26%
35%
37%
35%
33%
Dotacin de amortizacin
167.452
201.748
311.004
320.238
337.004
267.489
BAII
228.624
66.620
149.117
229.114
195.849
173.865
325.633
234.180
356.678
425.910
393.788
347.238
I de explotacin
Variacin de I explotacin
Consumo de explotacin
Porcentaje consumo directo
MARGEN BRUTO
Gastos de personal
Porcentaje gastos personal
Imputacin subvenciones
EBITDA
Porcentaje EBITDA
2015
2016
2017
2018
1.547.714
1.594.145
1.641.970
1.691.229
1.741.966
263.111
271.005
279.135
287.509
296.134
17%
17%
17%
17%
17%
1.284.603
1.323.141
1.362.835
1.403.720
1.445.832
232.157
239.122
246.295
253.684
261.295
15%
15%
15%
15%
15%
otros gastos
655.457
675.121
695.374
716.235
737.723
42,35%
42,35%
42,35%
42,35%
42,35%
90.103
90.103
90.103
90.103
90.103
487.092
499.001
511.268
523.903
536.917
I de explotacin
Consumo de explotacin
Porcentaje consumo
directo
MARGEN BRUTO
Gastos de personal
Porcentaje gastos personal
Imputacin subvenciones
EBITDA
Porcentaje EBITDA
31,47%
31,30%
31,14%
30,98%
30,82%
Dotacin de amortizacin
337.004
337.004
337.004
337.004
337.004
BAII
150.088
161.997
174.264
186.899
199.913
359.467
368.399
377.599
387.075
396.836
-36-
TFG-FICO. Aplicacin del Mtodo de Descuentos de Flujos de Caja a la Valoracin de una Pequea y Mediana
Empresa
Por lo que respecta al coste de los capitales ajenos del anlisis de las cuentas anuales
de la compaa correspondientes al ejercicio 2013 se deduce un coste medio del
3,79% (2,84% neto del efecto fiscal). Este coste medio se ha calculado tomando el
total de gastos financieros del ejercicio 2013, dividindolo entre el importe de la deuda
financiera existente al principio del mismo.
El coste del capital propio consiste en los rendimientos totales esperados por los
participantes en el capital social de la empresa. Cuanto ms riesgo presente la
compaa, ms rendimientos sern esperados, de manera que habr que tener en
cuenta una prima por encima de la rentabilidad libre de riesgo que compense el riesgo
percibido para la inversin considerada. El mtodo ms comnmente utilizado para
calcular el coste de los recursos propios es el Capital Asset Pricing Model (CAPM),
segn el cual Respecto al coste de los capitales propios, ste se define como:
3,8138%
-38-
TFG-FICO. Aplicacin del Mtodo de Descuentos de Flujos de Caja a la Valoracin de una Pequea y Mediana
Empresa
2015
2016
2017
2018
359.467
368.399
377.599
387.075
396.836
factor descuento
0,96326
0,92788
0,89379
0,86095
0,82932
FCL descontado
346.261
341.828
337.494
333.254
329.106
377.875
Valor residual
9.908.104
8.217.034
9.904.977
entre el 10% y el 20% del valor obtenido, aunque hay autores que llegan a mencionar
descuentos mximos por este motivo del 40%.
-40-
TFG-FICO. Aplicacin del Mtodo de Descuentos de Flujos de Caja a la Valoracin de una Pequea y Mediana
Empresa
TFG-FICO. Aplicacin del Mtodo de Descuentos de Flujos de Caja a la Valoracin de una Pequea y Mediana
Empresa
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-44-
TFG-FICO. Aplicacin del Mtodo de Descuentos de Flujos de Caja a la Valoracin de una Pequea y Mediana
Empresa
Bibliografa
Artculos en revistas:
Serrano, J. (2000): Consideraciones crticas en valoracin de empresas, Academia.
Revista Latinoamericana de Escuelas de Administracin, 24 (1), 51-66.
Captulos de libros:
Beltrn, B. (2003): El Descuento de Flujos de Caja, en Sanjurjo, M.; Reinoso, M.
(Editores): Gua de Valoracin de Empresas, PEARSON EDUCACIN, Madrid,
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Del lamo, V.; Alvear, L. (2003): Principales Mtodos de Valoracin (I), en Sanjurjo,
M.; Reinoso, M. (Editores): Gua de Valoracin de Empresas, PEARSON
EDUCACIN, Madrid, 75-117.
Del lamo, V.; Alvear, L. (2003): Principales Mtodos de Valoracin (II), en Sanjurjo,
M.; Reinoso, M. (Editores): Gua de Valoracin de Empresas, PEARSON
EDUCACIN, Madrid, 119-158.
OShea, A. (2003): Valoracin por Aplicacin de Mltiplos de Compaas
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Bsquedas Internet:
Base de dato SABI
Informe AXESOR 360
-46-