ANALISIS DE VALORES

PRINCIPIOS Y TECNICAS

PARTE 1
ESTUDIO Y ENFOQUE
CAPITULO 1
INTRODUCCION
EL ARRASTRE DE LOS VALORES
ANTECEDENTES ECONOMICOS
Los objetivos del anlisis de seguridad son dobles. Primero, buscar presentar
los hechos ms importantes con respecto a una accin, en una manera ms
informativa
til para nuestro actual potencial. Segundo, busca alcanzar
conclusiones confiables, basadas en hechos normas aplicables, as como en la
seguridad y atractivo de una seguridad dada como un valor asumido.

Para que estos trabajos tengan crditos, es preciso contar con un equipo
amplio. l debe entender los mtodos de seguridad, las finanzas corporativas,
los elementos bsicos de generacin de xito o fracaso en toda clase de
negocios, las actividades generales de nuestra economa, finalmente las
caractersticas de nuestra seguridad de mercados. Debe ser capaz de cavar en
los hechos, evaluarlos crticamente y aplicar sus propias conclusiones con buen
criterio una cantidad justa de imaginacin. Debe ser capaz de resistir nuestra
capacidad natura de resistirnos a la desconfianza de nuestras emociones
cuando estas son parte de una masa sicolgica. Debe tener nimo
conmensurado con su competencia.

En estos captulos preliminares trataremos de cubrir, brevemente, un nmero

importante de temas que determinan o afectan el trabajo general de un
analista. El primer campo de trabajo, es analizar el vasto arrastre de
seguridades que son mentiras antes de empezar el anlisis. Entonces tenemos
unos amplios antecedentes econmicos respecto a la seguridad de valores.
Debemos centrarnos en principalmente en trminos del desarrollo histrico de
la mitad del siglo pasado. Cambiamos a la actividad con objetivos prcticos.

Esto trajo consigo dos consideraciones que deben entrar en el campo del juicio
de la toma de decisiones, (1) las caractersticas del comportamiento de la
seguridad de los mercados, (2) las distintas polticas de inversin que estn
disponible para aquellos que administran esa seguridad. Esta seccin incluye
algn material de trabajo de campo sobre la definicin clasificacin que
liderara en el cuerpo de nuestro trabajo.
A. EL CAMPO DEL ANALISIS DE SEGURIDAD
Ignorando inusuales ambiguos casos, podemos dividir la seguridad en dos
campos importantes: (1) obligaciones civiles,
(2) corporacin de bonos
acciones. Obligaciones civiles son aquellas naciones estados, municipios etc.
Ellos pueden estar sujetos a una especializada y frecuentemente elaborada
forma de anlisis. Las seguridades existentes de este tipo en el mercado
americano al comienzo de 1950 se resumen en la tabla 1

Seguridades corporativas. En 1945 las corporaciones de los estados unidos

eran algo as como 420.000en nmero. Muchos de ellos compartan ttulos o
bonos destacables. Algunas de estas corporaciones podan remitirse a algn
analista de seguridad para un estudio. De todas maneras, muchas de estas
compaas eran privadas, corporaciones cerradas y muchas de estas no
tenan competencias de anlisis prcticos. Podemos limitarnos a compaas
que tienen securities con una cuota de mercado. De estas, cercad de 3000
empresas tenan bonos o acciones en la bolsa de valores. Adicionalmente hay
una indefinida cantidad en mercados no listados, las cuales pueden llegar a ser
alrededor de 25000 empresas. Para muchos este mercado es inactivo o
inexistente.
Quiz un censo ms prctico de valores sujetos a anlisis puede estar en los
manuales de servicios de inversin de FITCH. Moodys Standard and Poors.
Estas compaas se caracterizan por que sus datos estadsticos de mercados
son divulgados pblicamente. La figura para 1950 indica los totales mostrados
en la tabla 2

ACCIONES ORDINARIAS PRIMARIAS. En varias partes de este libro debemos

apartarnos para distinguir entre primario (Primera lnea o estndar) y
secundario o acciones comunes. Como en muchas distinciones de calidad o
grado, es imposible determinar una lnea divisoria exacta entre estas. Las

acciones primarias ordinarias son de aquellas amplias y prominentes

compaas, generalmente con un buen record de ganancias
dividendos
continuos. Ellos estn incluidos, algunos como materia de curso, en amplios
portafolios diversificados de instituciones financieras. Pueden ser alrededor de
200 temas de este tipo que seran una pequea disputa. Quiz un nmero
similar pueden dejar el selecto crculo ao tras ao, o las cuales seran
reconocidas como standard por algunas autoridades y no por otras. (Hay
usualmente
un error de juicio, hecho bajo condiciones de entusiasmo
especulativo y as estar predestinar a resultar muy caro). De todas formas, se
sugiere que un 80% de las emisiones e acciones cotizadas quiz el 90% o ms
de las no cotizadas pertenecern a la categora secundaria. Este hecho
influye en el comportamiento del precio del mercado en varios sentidos, los
cuales el analista no debe dejar de tener en cuenta.

B. ANTECEDENTES ECONOMICOS DEL MERCADO DE VALORES.

La compra de valores est determinada no por historias pasadas o estadsticas
sino por desarrollos futuros de las compaas. Podemos buscar solo para
anticipar solo para actuar de manera inteligente prudente. Ac es donde viene
el pasado, a travs de la puerta trasera, debido a largas experiencias en
anticipacin de inversiones. Como la anticipacin de otros negocios, estas no
pueden ser relacionadas o dependientes una de otra a menos que su
desempeo este cercanamente relacionado. Esta es nuestra propia tesis
subrayada de que los principios de inversin no han cambiado durante la
pasada mitad del siglo pasado, a pesar de los trgicos eventos durante este
periodo a pesar de las mayores transformaciones en la escena, econmica
poltica y social.
EVIDENCIA HISTOTRICA COMO BASE. Proponemos al lector que el revise sus
principios de inversin slidamente una vez haya revisado los datos de los
ltimos 15 aos. Puede parecer una doctrina irreal en un mundo que esta
partido lejos de su conexin con el pasado. Pero nuestra estructura econmica
ha sido cambiada desde la fundacin de la estndar Gold en 1900. Ser que el
capitalismo americano suministrara alguna pista sobre el comportamiento
futuro o incluso sobre su futura existencia?
No debemos sentirnos llamados a hacer predicciones sobre resultados futuros.
La lgica sugiere que las preguntas bsicas pueden ser irrelevantes para un
analista. Debe lograrse un acuerdo en los valores gubernamentales y los
corporativos. La continuidad de la existencia es el comienzo para ellos. Si el

postulado es equivocado entonces no hay nada que se pueda hacer. No hay

propuestas significativas que se puedan dar al inversor. Para estar seguros un
entendimiento
de los factores de cambio de dentro del marco del
capitalismo pude ser una apropiada opcin de influencia para el inversor, pero
tales cambios evolutivos han sido trabajados por al menos una generacin.
Ellos han tenido un impacto afilado hacia la historia financiera la cual estamos
estudiando. Asumiendo que ellos continan por caminos ampliamente
similares, los analistas de valores pueden encontrar en el pasado algunas
claves para las consecuencias futuras. Una visin concisa del desarrollo
econmico de un pas desde 1900 a 1950 es presentado en las 4 charts de las
pginas 4 a 7 las cuales se refieren a datos fsicos, datos financieros, y datos
de precios.

CINCO PROBLEMAS
Los temas que de manera inmediata importan al inversor son (1) El nivel
general de precios, (2) tasas de inters, (3) beneficios los negocios, (4)
dividendos, (5) movimientos en los precios de los valores. Vamos a considerar
cada uno de ellos.
1. NIVEL GENERAL DE PRECIOS. El impacto econmico de las dos guerras
mundiales ha mostrado claramente el nivel general de precios. La
primera guerra mundial nos mostr una inflacin afilada, seguida por
una severa deflacin (1921-1922) y la respectiva
recuperacin y
estabilizacin a un nivel del 50% hacia 1913. Un fuerte declive de
precios tomo lugar en la gran depresin de 1930 seguida por una parcial
recuperacin solo comparada con niveles de 1914. La segunda guerra
mundial se destac por un destacado control sobre los precios, lo que
genero despus una inflacin comparable en extensin a la causada por
la guerra anterior.
TENDENCIA INFLACIONARIA DE LARGA DURACION
Estos amplios movimientos en el nivel general de precios han generado una
gran dosis de incertidumbre y confusin entre los inversores. Pareciera que
llevan la leccin que tendencias de largo plazo lleva a inflacin, para luego
presentar periodos crticos de deflacin. Las polticas de inversin deben ser
ajustadas por s mismos, tanto como se pueda, para ambas posibilidades.
Las acciones comunes no significa que tengan una proteccin o cobertura
ideal contra la inflacin, pero estas hacen ms por el inversor en este

punto que otro tipo de bonos. Por lo tanto podemos concluir que la historia
de precios desde 1900 nos lleva a un fuerte argumento por la inclusin de
una proporcin sustancial de acciones comunes en un portafolio comn de
inversiones. Esta conclusin es abordada en la chart 4 la cual compara los
cambios en los ingresos reales. Por ejemplo, ingresos en dlares vs el nivel
de precios derivado por bonos de alto grado y derivados tambin de
acciones lderes desde 1913 a 1950.
2. TASAS DE INTERES. Un record de 50 aos de tasas de inters en bonos
de alto grado son una sorpresa (Chart D). la primera guerra mundial
marco el comienzo de un incremento substancial de las tasas de inters,
lo cual era considerado normal en las finanzas gubernamentales de larga
escala. Como sea, despus de movimientos irregulares asociados con los
ciclos del negocio, las tasas sobre los bonos bajaron a su punto ms
bajos hacia 1930 a pesar del hecho que el tesoro de los estados unidos
tuviera en ese momento una pesada deuda lo que lo llevara a un nuevo
acuerdo del manejo de la deuda, entonces vino la segunda guerra
mundial, con su expansin increble de duda federal pasando de 40
billones a 240 billones. A pesar de todo esto, las tasas para los bonos
fueron cayendo durante este periodo.
Estos
resultados
poco
ortodoxos generalmente se atribuyeron a controles modernos artificiales
del mercado de dinero por las agencias gubernamentales.
AHORROS DE USA VS CORPORATIVOS.
Desde el punto de vista del inversor individual, el movimiento decadente de
los bonos de alto grado deben ser considerados en una conexin cercana
con su oportunidad de compra de los bonos de ahorro de los estados unidos
en trminos de no cambios sustanciales desde su creacin en 1935. Los
rendimientos comparativos de los bonos de ahorro de los estados unidos
son ms atractivos que los bonos corporativos y eran los preferidos. No es
exagerado decir que la poltica de inversin de los individuos ha ido
revolucionndose en los pasados aos. Antes de 1935 el pilar tradicional de
tales inversiones eran los bonos corporativos. Pero bajos las condiciones
actuales los portafolios de bonos individuales deben consistir
exclusivamente de bonos de ahorro de los estados unidos. Adems, como
se sugiere arriba, el resto de tales portafolios, cuya proporcin es
sustancial, pertenecen a acciones comunes cuidadosamente seleccionadas.
RENDIMIENTO DE LOS BONOS Y DE LOS VALORES.
Usualmente se asume que un spero paralelismo existe entre el curso del
rendimiento de los bonos y el dividendo de los bonos en acciones ordinarias
los rendimientos en stocks preferidos son preferidos pues sus tasas de

inters van a la baja, pero una tendencia similar no es discernible en los

indicadores de rendimientos de stocks comunes. A pesar de la cada
espectacular en el rendimiento de los bonos en 1934, los dividendos han
tenido unos rendimientos altos en promedio en los ltimos 15 aos ms que
en los ltimos 35 aos. No hay una explicacin cierta sobre este fenmeno,
lo cual, segn Wall Street es un indicador que los stocks comunes han sido
vendido a un nivel mucho ms bajo de lo que debera.
Sugerimos que el incremento artificial de las tasas de inters puede ser la
clave para la accin contraria del rendimiento de los stocks. Los controles
gubernamentales y las interferencias que han sucedido a las tendencias de
reversin en las tasas de inters pueden ser vistos con tal aprehensin por
compradores de stock para neutralizar los efectos similares en el precio y
rendimiento de los stocks. Los inversores de stocks implican nuevos riesgos
a su posicin, y los retornos de los ingresos tendern a incrementarse con
los riesgos imputados. Hay dos otras consideraciones que deben
mencionarse. Una es el rendimiento de los dividendos que deben ser
comparados con un 2.90% en bonos de ahorro en serie E, el cual ha
permanecido sin cambio desde 1934, y actualmente debera estar en lnea
con los bonos del tesoro en 1928. El otro debe tiene que ver con los
rendimientos municipales libres de impuestos y otros bonos, corregidos por
la fuerte carga de impuestos hacia los compradores. Sobre esta base, los
rendimientos de los stocks no apareceran lejos de la lnea con
oportunidades alternativas de inversin como parece ser cuando los
rendimientos de los bonos corporativos eran usados para comparacin.
(Note que este razonamiento implica que los bonos corporativos y los stocks
preferentes estn ahora vendindose con rendimientos artificialmente bajos
los cuales lo hacen poco atractivos para los inversores).
3. CONDICIONES DE NEGOCIOS BENEFICIOS DE NEGOCIOS.
Entre 1900 y 1929, y por muchas dcadas previas, el nivel general de negocios
se mova irregularmente hacia arriba. Los beneficios de los negocios,
incluyendo los beneficios corporativos, seguan la misma tendencia. El modelo
era un boom cclico familiar, as como un balanceo de la depresin que haca
que se moviera por encima por debajo de la lnea normal. Estos dos breves
booms, asociados con la primera guerra mundial (1915-1917 y 1919-1920) y
la presin descrita entre 1920 1922 fueron de magnitudes inusuales. Esto era
cierto respecto a la prosperidad de los negocios hacia 1920 aunque funcionaba
como justificacin de un extraordinario incremente del mercado de valores.
AMPLIO BALANCEO CICLICO DE NEGOCIOS.

La depresin en los negocios en 1929 -1933 estaba fuera de toda proporcin a

la expansin de los negocios precedentes a esta. Esto era
descrito por la
vertiginosa altura alcanzada por los precios del mercado de valores antes de la
ruptura. Nosotros fallamos en recuperar nuestras zancadas econmicas - en la
resolucin de problemas como el desempleo, hasta que entro la segunda
guerra mundial en 1941. La expansin de nuestra salida industrial y el nivel
general de negocios aos antes y despus de la guerra era de nuevo un
fenmeno de carcter sin ejemplo. Durante las ltimas dcadas hemos visto
subidas bajadas de los negocios, aparentemente sin conexin, con pequeos
balanceos del pasado.
SENTIMIENTO ANTINEGOCIOS. Las utilidades en las corporaciones americanas
han fluctuado en la misma proporcin del movimiento de los negocios, pero
con grandes cambios porcentuales. Ms all de esto, los hombres de negocios
eran convencidos que el clima poltico general del ltimo medio siglo ha
funcionado de manera desfavorable para liberar sus utilidades corporativas. El
rpido incremento de los impuestos personales. La doble carga impositiva de
impuestos, el rpido crecimiento de la poltica laboral y poder econmico. La
intrusin del gobierno en la regulacin de controles, e incluso la competencia.
Las figuras de las utilidades corporativas para 1941-1950eran controversiales,
parece que en aos futuros se esperan comportamientos promedios de ventas
despus de los impuestos corporativos, tendern a ser bajos,
DIVERGENCIA INDUSTRIAL
En los pasados 35 aos el grupo de ferrocarriles haba declinado su
preeminencia aun terciario y relativamente posicin no lucrativa, mientras que
en el mismo periodo de tiempo con crecimiento ininterrumpido crecimiento y
estabilidad en la operacin
de compaas pblicas.
En el campo industrial, en manufactura, minera, y comercio los registros han
sido jaspeados contra generalizaciones. Algunas autoridades han visto estos
registros como modelos estndar, repetidos sucesivamente
por cada grupo
industrial de expansin, ralentizacin, declinacin, y extincin. Nuestra visin
de del mismo material es diferente. Creemos que muchas caractersticas de
nuestras empresas americanas, aquellas lo suficientemente grande como para
ser listados en la NYSE, ha sido como un pndulo balanceante desde mejores a
peores resultados. Como lo veremos despus este es un tema controversial
puede ser de gran importancia en la determinacin de una poltica de inversin
sofisticada.
4. DIVIDENDOS

El modelo de dividendos corporativos ha resultado en ganancias corporativas

razonables. Aos antes de la segunda guerra mundial haba una tendencia
sobre un incremento modesto en las ganancias (puede ser adherido a los altos
impuestos). Desde 1941 la tremenda necesidad de capital corporativo
implicado por los precios de la inflacin ms la expansin de los negocios han
reducido el porcentaje enormemente. Parece un fenmeno temporal. Puede ser
asumido con una condicin temporal en el futuro, los dividendos sern
controlados por las utilidades, y no operaran como un factor separado de
consecuencia en la prctica de inversin. Ellos ejercen una influencia prima en
el estatus de las acciones comunes.

5. PRECIO DE LAS ACCIONES

La historia del precio de los bonos de alto grado es el inverso del curso de las
tasas de inters, los cuales se han cubierto en la seccin 2. Los precios de las
acciones comunes han fluctuado ampliamente en los ltimos 50 aos. Todava,
excepto por el periodo 1927-1933 el balanceo de los precios parecen caer
dentro de un modelo que retrocede al menos hasta la guerra civil. Es extrao
que en ningn periodo de la primera o segunda guerra mundial h mostrado un
impacto excepcional en el curso del precio de las acciones. La famosa nueva
era la cual colapso en 1929 su consiguiente cada en el mercado era ms
espectacular que en otros escenarios mostrados en las charts. Pero esta es
nuestra visin considerada representando la ocurrencia prodigiosa de una
orgia especulativa como la burbuja en el mar del sur y la burbuja en Mississippi
dos siglos antes sin fundamento econmico alguno en desarrollos econmicos
o polticos.
Antes de 1929, uno pude decir con alguna lgica que el curso de los precios de
las acciones va creciendo determinadamente hasta el nivel de los bonos de
alto grado para inversin que pudo permitirse comprar e ignorar las
fluctuaciones. En los pasados 20 aos no ha evidencia clara de un incremento
subrayado en valores comunes como un todo. El trazado de la historia lleva
una promesa de excelentes ganancias cuando las compras estn hechas en
mercados deprimidos y una prevencin de permanentes prdidas si el inversor
compra cuando el sentimiento alcista es fuerte. Estas indicaciones mejoraran
de prima importancia cuando venimos de un marco de inversiones sonoras en
acciones comunes.