440: FINANZAS II

PRESENTACIN 440-04

ESTRUCTURA DE CAPITAL
Preparado por: Claudio Urrutia Rojas
Para uso exclusivo de estudiantes de la UNED

Este es un material de apoyo que ha sido elaborado para presentar en forma

grfica el concepto, pero no sustituye el materialPreparado
sugerido para
el curso
por:
Claudio Urrutia Rojas
PARAUSOEXCLUSIVODEESTUDIANTESDELAUNED

ESTRUCTURA DE CAPITAL
TIPOS DE CAPITAL
BALANCE GENERAL
Pasivos circulantes
Deuda a largo plazo
A i
Activos

CAPITAL
DE DEUDA

Capital contable
- Acciones preferentes
- Capital en acciones
Ordinarias
Utilidades retenidas

CAPITAL
TOTAL
CAPITAL
ACCIONARIO

VALUACION EXTERNA DE ESTRUCTURA DE CAPITAL

Apalancamiento financiero:
- Uso de financiamiento de costo fijo (deuda, acciones preferentes) para aumentar el
rendimiento y el riesgo
Razn
R de
d deuda:
d d
- A mayor razn mayor endeudamiento
- Nivel aceptable depende del tipo de industria o negocio
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ESTRUCTURA DE CAPITAL
TEORA DE LA ESTRUCTURA DE CAPITAL
Beneficio principal de la deuda:
- Escudo fiscal (gasto de intereses de deduce del ingreso gravable)
Costo de financiamiento con deuda es producto de:
- Probabilidad de quiebra: - Riesgo comercial: No cubrir costos operativos
- Riesgo
g financiero: No cubrir obligaciones
g
financieras
- Costos de agencia: Supervisin y expectativas del prestamista sobre la empresa
- Costo asociados a los administradores: Asimetra (Administracin conoce ms que
los prestamistas o inversionistas, sobre la empresa)

ESTRUCTURA OPTIMA DE CAPITAL

Modelo de valuacin de crecimiento cero:
Valor de la empresa:
Donde:

V =

EBIT x (1-T)
Ka

EBIT : Utilidad antes intereses e impuestos

T : Tasa impositiva
ka : Costo de capital promedio ponderado
EBITx(1-T): Utilidad operativa despus impuestos disponibles para
pago de
d deuda
d d y tenedores
t
d
d acciones
de
i

Si EBIT es constante, el valor se maximiza cuando el costo de capital es mnimo

(Costo promedio de capital ponderado = WACC)
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METODO EBIT-EPS
METODO EBIT-EPS PARA LA ESTRUCTURA DE CAPITAL
Evala estructura de capital por rendimientos que proporcionan a los propietarios
Estructura de capital
p
preferida es la q
p
que p
proporciona
p
mayor
y utilidad p
por accin ((EPS),
)
sobre el rango esperado de utilidades antes de intereses e impuestos (EBIT)
Limitacin: Se concentra en maximizar ganancias, ms que en riqueza del propietario

PRESENTACIN GRFICA
Para graficar, se requiere conocer coordenadas EBIT-EPS
Las coordenadas de la estructura de capital se obtienen suponiendo dos valores de
EBIT y calculando las EPS asociadas
Deuda largo
g p
plazo
$
0
Ejemplo: Maipo S.A., no posee deuda (ni pasivos circulantes), Capital acciones ordinarias
tiene una tasa impositiva de 30% y su estructura de capital es:

(2000 acciones a $4,5)

Capital total (Activo)

9.000
$9.000

EBIT
supuestos

2.000
2
000
0
2.000
600
2.400
2 000
2.000
0,70

3.000
3
000
0
3.000
900
2.100
2 000
2.000
1,05

20
2.0
1.5

EPS

EBIT
- Gasto intereses
Utilidad Neta antes Impto
- Impuesto (30%)
Utilidad neta despus Impto
Nmero acciones
Utilidad por accin (EPS)

1.0

1,05
0,70

0.5
0.0
0

1000

2000

3000

4000
EBIT

Coordenadas

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METODO EBIT-EPS
ESTRUCTURAS DE CAPITAL ALTERNATIVAS
Se puede comparar estructuras de capital alternativas y graficarlas para establecer cual
es ms conveniente
Para graficar y comparar, se requiere conocer coordenadas de cada estructura
Las coordenadas de cada estructura se obtienen suponiendo dos valores de EBIT
Ejemplo: Maipo S.A., desea cambiar
su estructura de capital,
capital manteniendo
su capital total de $9.000 (emite deuda
y retira acciones), llegando a un endeudamiento de 40%.

Resolucin: 1. Dos posibles estructuras de capital:

Razn
Deuda
0%
40%

Activo
Total

Deuda

$9.000 $
0
$9.000 $3.600

Capital
Tasa Inters Nmero
Acciones Inters Anual Acciones
$9.000
$5.400

0%
14%

$ 0
$504

2.000
1.200

2 Asumiendo
2.
A
i d dos
d niveles
i l de
d EBIT para cada
d estructura:
t t

3. Se determinan
Las coordenadas:

R.Deuda 40%

2.000
0
2.000
1.500
4.500
2.000
0,70

2.000
504
1.496
449
1.047
1.200
0,87

3.000
0
3.000
2.400
5.600
2.000
1,05

3.000
504
2.496
749
1.747
1.200
1,46

4. y se grafican:
Preferible Preferible
RD: 0%
% RD: 40%
%

2.0
1.5

EPS

EBIT
- Gasto intereses
Utilidad Neta antes Impto
p
- Impuesto (30%)
Utilidad neta despus Impto
Nmero acciones
Utilidad por accin (EPS)

R.Deuda 0%

RD 40%
1,46

1.0

0,87
0,70

0.5

1,05

RD 0%

0.0
0

Coordenadas
R.Deuda 0%

Coordenadas
R.Deuda 40%

1000

2000

3000

4000
EBIT

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ESTRUCTURA DE CAPITAL OPTIMA

SELECCIN ESTRUCTURA DE CAPITAL OPTIMA
Modelo de valuacin vincula factores de rendimiento y riesgo
Estructura de capital
p
preferida es la q
p
que g
genera el valor accionario ms alto, en vez de
las utilidades por accin (EPS) ms altas
En decisiones sobre estructura de capital, tambin debe considerarse factores no
cuantitativos: estabilidad en los ingresos, flujo de efectivo, obligaciones contractuales,
preferencias de la administracin, control, evaluacin externa del riesgo
p
g y oportunidad
p
Ejemplo: As S.A., tiene 5 posibles estructuras de capital (Razn

R.Deuda

de deuda de: 0%, 10%, 20%, 30% y 40%), y para cada estructura
Conoce: EPS, coeficiente de variacin y rendimiento requerido:
Se calcula el valor de la accin, con frmula:
P0 =

R.Deuda
0%
10
20
30
40

Mayor
EPS

EPS C.Var
$1,20
1 25
1,25
1,42
1,50
1,41

0,70
0 73
0,73
0,77
0,82
0,90

ksC

Valor Accin

0,112
0 115
0,115
0,120
0,131
0,140

$10,71
10 87
10,87
11,83
11,45
10,07

Mayor
M
Valor

0%
10
20
30
40

EPS
ks

EPS C.Var
$1,20
1,25
1 42
1,42
1,50
1,41

0,70
0,73
0 77
0,77
0,82
0,90

ks
0,112
0,115
0 120
0,120
0,131
0,140

Clculo de valor
por accin
As S.A. debe preferir estructura de
capital con razn de deuda 20%, ya que
genera un mayor
g
y valor de la accin.
Las EPS en razn de deuda de 30% son
mayores, pero no consideran el riesgo
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ESTRUCTURA DE CAPITAL OPTIMA

MAXIMIZAR VALOR ACCIONARIO VS MAXIMIZAR EPS
La riqueza de los propietarios se refleja en el valor estimado de las acciones y debe
servir de criterio p
para seleccionar la estructura de capital
p
En ejemplo anterior, aunque las EPS se maximizan a una razn de deuda de 30%, el
valor accionario se maximiza a una razn de deuda de 20%
Por consiguiente, la estructura de capital preferida sera a razn de deuda de 20%
Los dos mtodos p
proporcionan
p
conclusiones diferentes, p
porque
q maximizacin de EPS
no considera el riesgo
Mayor
Valor

Ejemplo: Grfico estructuras de capital de As S.A. (continuacin)

R.Deuda
0%
10
20
30
40

EPS C.Var
$1,20
1,25
1 42
1,42
1,50
1,41

0,70
0,73
0 77
0,77
0,82
0,90

ksC

Valor Accin

0,112
0,115
0 120
0,120
0,131
0,140

$10,71
10,87
11 83
11,83
11,45
10,07

VALOR
R ACCION

R.Deuda
20%
12

10

EPS

0%

Mayor
EPS

Mayor
Valor

Mayor
EPS

10%

20%

30%

RAZON DEUDA

R.Deuda
30%

40%

Preferir estructura de capital con razn de deuda

20%, ya que genera un mayor valor de la accin.
Las EPS en razn de deuda de 30% son
mayores,
pero no
consideran
el Urrutia
riesgo
Preparado
por:
Claudio
Rojas
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ESTRUCTURA DE CAPITAL OPTIMA

OTRAS CONSIDERACIONES IMPORTANTES
No hay una manera prctica de calcular la estructura de capital ptima
Cualquier
q
anlisis cuantitativo de estructura de capital
p
se debe afinar con otras
consideraciones importantes
Factores importantes a considerar:
REFERENCIA

FACTOR

FACTOR

Riesgo comercial

Estabilidad de
ingresos

Empresas con ingresos estables y predecibles pueden

adoptar estructuras de capital altamente apalancadas

Flujo de efectivo

Empresa debe enfocarse en capacidad de generar flujos para

cumplir obligaciones

Obligaciones
contractuales

Empresa puede estar restringida contractualmente sobre el

tipo de fondos que puede obtener

Preferencias de la
administracin

Empresa puede imponer restriccin interna sobre uso de

deuda para limitar el riesgo

Control

Una administracin preocupada por el control, prefiere emitir

deuda en vez de acciones ordinarias

Revaluacin
externa del riesgo

Capacidad de obtener fondos rpido y a tasas favorables,

depende de evaluaciones externas de riesgo de la empresa

Oportunidad

Cuando hay tasas bajas, financiamiento con deuda es

favorable y si tasas son altas es tentador vender acciones

Costos de agencia

Informacin
asimtrica

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EJEMPLO PRCTICO
EJERCICIOS
1. Anlisis EBIT-EPS:
Talca Corp.,
Corp tiene 4.000
4 000 acciones ordinarias en circulacin,
circulacin $20.000
$20 000 en bonos al 8%
de inters anual y requiere financiamiento adicional de $5.000, que puede obtener
emitiendo bonos del 12% o con venta de 400 acciones ordinarias.
Calcule dos coordenadas EBIT-EPS para cada plan, seleccionando uno de los dos
valores EBIT y encontrando sus EPS asociados (Tasa impositiva de la empresa: 30%)
Resolucin: Suponiendo 2 niveles de EBIT ($12.000 y $15.000, para cada opcin)
OPCIN A
EBIT
12 000 15.000
12.000
15 000
- Gasto intereses
2.000
2.000
Utilidad Neta antes Impto 10.000 13.000
- Impuesto (30%)
3.000
3.900
Utilidad neta despus Impto 7.000
9.100
Nmero acciones
4.000
4.000
1,75
2,28
. Utilidad por accin (EPS)

OPCION B
.
12 000 15.000
12.000
15 000
1.600
1.600
10.400 13.400
3.120
4.020
7.280
9.380
4.400
4.400
1,65
2,13

COORDENADAS
EBIT
12.000 15.000
Opcin A
1 75
1,75
2 28
2,28
Opcin B
1,65
2,13

OBSERVACIONES:
OPCIN A: - Se financia con bonos; la deuda sube a $25.000 al 8% (Intereses de $2.000 por ao)
- El nmero de acciones no vara,
vara se mantiene en 4.000
4 000
OPCIN B: - Se financia con nuevas acciones; la deuda se mantiene en $20.000 (Intereses de $1.600 por ao)
- El nmero de acciones ordinarias aumenta a 4.400
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EJEMPLO PRCTICO
EJERCICIOS
2. Estructura de capital ptima:
Los datos de estructura de capital (razn de deuda),
deuda) utilidades por accin esperadas
y rendimiento requerido de Torre Paine S.A., son:
R.de deuda
EPS
ks
Calcule: a) valor accionario asociado a cada estructura
0%
320
10,0%
(use mtodo simplificado)
10
370
11,0
b) Estructura ptima,
ptima con base en:
20
440
12 0
12,0
30
40
50

- maximizacin de EPS
- maximizacin de valor accionario

c) cual estructura prefiere y por qu?

Resolucin:
R.de deuda
0%
10
20
30
40
50

a)
EPS
320
370
440
500
490
470

ks
Valor Accin
10,0%
3.200
11,0
3.364
12,0
3.667
14,0
3.571
16,5
2.970
18,0
2.611

P0 = EPS
ks

500
490
470

14,0
16,5
18,0

Clculo de
valor por
accin

b) Maximiza EPS: Razn deuda 30%

Maximiza valor accionario: Razn deuda 20%

c) Preferir estructura con razn de deuda de 20%,

20%
Mayor
EPS

Mayor
Valor

porque maximiza riqueza del propietario

Preparado por: Claudio Urrutia Rojas

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EJEMPLO PRCTICO
EJERCICIOS
3. Integrado- estructura de capital ptima:
Rex Ltda.,
Ltda tiene activos totales constantes de $500.000,
$500 000 el valor libro de sus acciones
ordinarias es $40 por accin y la tasa impositiva de 30%. R.Deuda
EPS
ks
Tiene 4 estructuras de capital posibles, que se son:
0%
12,50
10,0%
Calcule para cada estructura de capital:
15
14,20
11,1
a) El monto de capital accionario y nmero de acciones
30
16 60
16,60
45
16,20
b) El monto de inters anual de la deuda
c) El valor accionario
d) Qu estructura prefiere segn EPS o valor accionario
e) Las EPS asociadas a EBIT de $80.000
$80 000 y $100.000,
$100 000 para cada estructura

Resolucin:
R.Deuda
0%
15
30
45

EPS
12,50
14 20
14,20
16,60
16,20

a)
ks
10,0%
11 1
11,1
13,2
15,5

Cap.Acc.
500.000
425 000
425.000
350.000
275.000

NAcc.
12.500
10 625
10.625
8.750
6.875

b)

c)

Ints

Valor Acc
125,00
127 93
127,93
125,76
104,52

0
6 000
6.000
15.000
27.000

CAPITAL ACCIONARIO

Clculo con R.Deuda

R Deuda 15%
Activo Total
500.000
Deuda (15%)
75.000
Cap.Accionario 425.000

- Maximiza
M i i valor
l accionario:
i
i Razn
R deuda
d d 20%
- Preferir estructura con R.Deuda 20%; maximiza riqueza del propietario
Mayor
Valor

VALOR POR
ACCIN

P0 = EPS
ks

d) - Maximiza EPS: Razn deuda 30%

Mayor
EPS

13,2
13
2
15,5

N ACCIONES
N

Cap.Accionario .
Valor libro de Accin

Preparado por: Claudio Urrutia Rojas

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EJEMPLO PRCTICO
EJERCICIOS
3. Integrado- estructura de capital ptima: (Continuacin)
Resolucin:
e) EPS para diferentes niveles de EBIT
EBIT
- Gasto intereses
Utilidad Neta a/Impto
- Impuesto (30%)
Utilidad neta d/Impto
Nmero acciones
Utilidad p.accin (EPS)

DEUDA 0%
80 000 100.000
80.000
100 000
0
0
80.000 100.000
24.000
30.000
56.000
70.000
12.500
12.500
4,48
5,60

DEUDA 15%
80 000 100.000
80.000
100 000
6.000
6.000
74.000
94.000
22.200
28.200
51.800
65.800
10.625
10.625
4,88
6,19

DEUDA 30%
80 000 100.000
80.000
100 000
15.000
15.000
65.000
85.000
19.500
25.500
45.500
59.500
8.750
8.750
5,20
6,80

DEUDA 45%
80 000 100.000
80.000
100 000
27.000
27.000
53.000
73.000
15.900
21.900
37.100
51.100
6.875
6.875
5.40
7,43

OBSERVACIONES:
- Se utiliza dos niveles de EBIT supuestos en pregunta e), es decir $80.000 y $100.000 para cada estructura
- Gasto de intereses aumenta en funcin del saldo de deuda segn estructura de capital
- Nmero de acciones ordinarias disminuye en tanto se reduce el financiamiento con capital accionario
- Utilidad por accin (EPS): Utilidad neta despus de impuestos divididas entre nmero de acciones

Preparado por: Claudio Urrutia Rojas

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EJEMPLO PRCTICO
EJERCICIOS
4. EBIT-EPS y estructura de capital:
Lauca Ltda.,
Ltda est considerando dos estructuras de capital (Ver cuadro).
cuadro)
Si la tasa impositiva es de 30%, determine:
Estruct. A
a) Dos coordenadas EBIT-EPS para cada estructura Deuda largo plazo
(Use dos valores supuestos de EBIT)
N acciones ordinarias
N
b) Grafique las 2 estructuras en ejes EBIT-EPS
c) El rango de EBIT en que se prefiere cada estructura

a) Coordenadas

Suponer 2 valores de
EBIT para c/estructura

ESTRUCTURA A
EBIT
5.000
7.000
- Gasto intereses
1.000
1.000
Utilidad Neta a/Impto
4.000
6.000
- Impuesto (30%)
1.200
1.800
Utilidad neta d/Impto
2.400
4.200
Nmero acciones
700
500
Utilidad p.accin (EPS)
4,00
6,00

ESTRUCTURA B
5.000
7.000
2.400
2.400
2.600
4.600
780
1.380
1.820
3.220
400
400
4,55
8,05

$10.000
al 10%
700

$20.000
al 12%
400

b) Grfico
10.0

B
8,05

7.5

EPS

Resolucin:

Estruct. B

5.0

4,55

2.5

A
6,00

4,00

0.0
2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000
EBIT

Aprox.
$4.250

c) Rango de EBIT: Para un EBIT de hasta $4.250,

$4 250 se debe preferir la Estructura A,
A
pero si el EBIT es mayor a $4.250, debe preferirse la Estructura B. As de logra
una mayor utilidad por accin (EPS)
Preparado por: Claudio Urrutia Rojas
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ESTRUCTURA DE CAPITAL

muchas gracias . . .

Preparado por: Claudio Urrutia Rojas

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