9/2/2015

cenario_para_o_dolar | Empiricus Research - Anlises de Investimentos

Setembro/2015

Cmbio
Qual o cenrio para o dlar?

Nossa estimativa para a taxa de cmbio de mdio prazo algo prximo dos R$ 3,75.
Entendemos que a moeda norte-americana deve manter a tendncia estrutural de
valorizao. Temos recomendado a compra de dlares contra o real desde a marca
de R$ 1,90 e reiteramos a perspectiva em prol de um cmbio mais alto.
A combinao de necessidade de reduo do programa de fornecimento de liquidez
nos Estados Unidos a mdio prazo com problemas crnicos da economia brasileira
referenda a tese de desvalorizao do real.
Obviamente, no se supe, nem de perto, uma trajetria linear nessa tendncia de
alta para o dlar. A caminhada rumo ao intervalo de valores esperado, caso
confirmada, ser acompanhada de muita volatilidade e idas e vindas. Um overshooting
(repique) que ocorre quando um ativo passa do seu equilbrio pode levar o dlar
acima dos R$ 4,00.
A tese passa necessariamente pelo monitoramento do balano do banco central
norte-americano. Estamos claramente numa situao extrema. O passivo do Fed
marca mais de US$ 4,5 trilhes. Eram US$ 800 bilhes em 2008. Cedo ou tarde,
precisaremos retirar os estmulos monetrios e reduzir a farra de liquidez. Se em

http://www.empiricus.com.br/cenario_para_o_dolar/

1/4

9/2/2015

cenario_para_o_dolar | Empiricus Research - Anlises de Investimentos

1929 salvou-se a moeda em detrimento da economia, agora no pode marcar o

salvamento da economia em detrimento da moeda. A contrapartida ser a apreciao
da moeda.
Teremos bvia diminuio da liquidez internacional nos prximos trimestres e isso
joga em favor do dlar, com implicaes bvias sobre o juro de 10 anos dos
Treasuries e, por conseguinte, sobre o apreamento de todos os demais ativos de
risco. Em 2011, por exemplo, o yield das notas de 10 anos do Tesouro norteamericano era de 3,6%. O prognstico de que caminhemos para patamares mais
prximos mdia histrica conforme haja recrudescimento das condies de
liquidez.
Como argumento a dinmica de mercado empurra o rendimento dos Treasuries para
cima , trazendo implicaes importantes no somente para o real, mas basicamente
sobre todas as moedas emergentes, como por exemplo moedas brasileira, indiana e
russa.
O caso brasileiro, porm, particularmente delicado. O real uma moeda extica.
Enfrenta volatilidade mais alta e eventos raros (aqueles cujos retornos so superiores
a dois desvios-padro da mdia) com frequncia superior ao usualmente observado.
Alm disso, Brasil proxy de commodities. No caso de confirmar-se a esperada
recuperao da moeda norte-americana, as matrias-primas tenderiam a perder
fora, deteriorando os termos de troca por aqui.
Do ponto de vista macro, temos ao menos cinco fatores apontando para a fragilidade
adicional da moeda domstica:
- Inflao elevada: a alta dos preos tem rodado na casa de 9% ao ano. O nvel de
preos o inverso do valor da moeda. Ou seja, inflao forte significa moeda fraca.
- O PIB cresce pouco: fechamos 2014 com crescimento 0,1% e o prognstico para
2015 de queda de 2%. H um esgotamento do modelo de crescimento baseado em
consumo. A demanda agregada caminhou muito frente da oferta agregada. A
recuperao passa necessariamente por maior vigor dos investimentos, e isso no
um fenmeno de curto prazo. Economia fraca significa moeda fraca.
- As contas pblicas esto desequilibradas e sua recomposio tem se mostrado
especialmente difcil, tanto pela fraqueza da receita num ambiente de recesso quanto
pelas dificuldades de aprovar no Congresso novas medidas.

http://www.empiricus.com.br/cenario_para_o_dolar/

2/4

9/2/2015

cenario_para_o_dolar | Empiricus Research - Anlises de Investimentos

- O dficit em conta corrente s faz aumentar: o saldo negativo de transaes com o

exterior flerta com 5% do PIB e acende o sinal amarelo. Cada vez mais, estamos
dependentes do Investimento Estrangeiro Direto, que uma varivel sensvel s
condies de liquidez internacional.
- H dvida quanto manuteno do ritmo de intervenes do Banco Central
brasileiro sobre o mercado de cmbio. A nova equipe econmica do governo acena
para ajuste fiscal, desrepresamento de preos e menor nvel de intervenes.
Em resumo, mantemos o prognstico de valorizao do dlar contra o real.
Acompanharemos os desdobramentos da moeda diariamente, no Mercado em 5
Minutos, nossa newsletter sobre investimentos enviada todas as tardes aos nossos
leitores

Analistas Responsveis
Beatriz Nantes, CNPI

Joo Franolin, CNPI

Felipe Miranda, CNPI

Roberto Altenhofen, CNPI

Gabriel Casonato, CNPI

Rodolfo Amstalden, CNPI*

Disclosure
Elaborado por analistas independentes da Empiricus, este relatrio de uso exclusivo de seu
destinatrio, no pode ser reproduzido ou distribudo, no todo ou em parte, a qualquer
terceiro sem autorizao expressa. O estudo baseado em informaes disponveis ao pblico,
consideradas confiveis na data de publicao. Posto que as opinies nascem de julgamentos e
estimativas, esto sujeitas a mudanas.
Este relatrio no representa oferta de negociao de valores mobilirios ou outros
instrumentos financeiros. As anlises, informaes e estratgias de investimento tm como
nico propsito fomentar o debate entre os analistas da Empiricus e os destinatrios. Os
destinatrios devem, portanto, desenvolver suas prprias anlises e estratgias.
Informaes adicionais sobre quaisquer sociedades, valores mobilirios ou outros instrumentos
financeiros aqui abordados podem ser obtidas mediante solicitao.

http://www.empiricus.com.br/cenario_para_o_dolar/

3/4

9/2/2015

cenario_para_o_dolar | Empiricus Research - Anlises de Investimentos

Os analistas responsveis pela elaborao deste relatrio declaram, nos termos do artigo 17
da Instruo CVM n 483/10, que:
+ As recomendaes do relatrio de anlise refletem nica e exclusivamente as suas opinies
pessoais e foram elaboradas de forma independente.
+ Os analistas so scios e participam dos lucros da Iguatemi Gesto, que mantm em fundos e
carteiras de valores mobilirios que administra ativos objeto de anlise por parte da Empiricus
Research, podendo da resultar conflito de interesses.
* O analista Rodolfo Amstalden o responsvel principal pelo contedo do relatrio e pelo
cumprimento do disposto no Art. 16, pargrafo nico da Instruo ICVM 483/10.

http://www.empiricus.com.br/cenario_para_o_dolar/

4/4