Tasa de descuento social

y evaluacin de proyectos
Algunas reflexiones prcticas para Amrica Latina y el Caribe

Javier Campos
Toms Serebrisky
Ancor Surez-Alemn

Catalogacin en la fuente proporcionada por la

Biblioteca Felipe Herrera del
Banco Interamericano de Desarrollo
Campos, Javier
Tasa de descuento social y evaluacin de proyectos: algunas reflexiones prcticas para Amrica Latina y
el Caribe / Javier Campos, Toms Serebrisky, Ancor Surez-Alemn
p. cm. (IDB Monografa; 413)
Incluye referencias bibliogrficas.
Economic development projectsEvaluation. 2. Public investmentsLatin America. 3. Cost
effectiveness. I. Serebrisky, Toms. II. Surez-Alemn, Ancor. III. Banco Interamericano de Desarrollo.
Sector de Infraestructura y Medio Ambiente IV. Ttulo. V. Serie.
Cdigo de Publicacin: IDB-MG-413
Cdigos JEL: H43; D61; O22; H54
Palabras clave: Tasa de descuento social; Evaluacin de proyectos; Anlisis Coste Beneficio;
Infraestructura
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ndice de contenidos
RESUMEN EJECUTIVO ...................................................................................................................... 1
1. INTRODUCCIN ............................................................................................................................ 3
2. LA TASA DE DESCUENTO EN LA EVALUACIN SOCIAL DE PROYECTOS ...................................... 6
2.1. Los mecanismos tradicionales de evaluacin y la tasa de descuento ....................................................................8
2.2. La utilizacin de tasas de descuento variables en el tiempo. ...............................................................................14
2.3. Reglas frente a discrecionalidad al fijar la tasa de descuento. .............................................................................20

3. DISEO INSTITUCIONAL Y TASA SOCIAL DE DESCUENTO ......................................................... 23

3.1. Los sistemas de inversin pblica en Amrica Latina y el Caribe. ........................................................................24
3.2. Instituciones, normas y calidad de la evaluacin. ................................................................................................32
3.3. El rol de las instituciones multilaterales de inversin. .........................................................................................35

4. DE LA TEORA A LA PRCTICA: DOS CASOS DE ESTUDIO .......................................................... 37

4.1. El proyecto hidroelctrico en el ro Reventazn en Costa Rica. ...........................................................................37
4.2. El programa de electrificacin sostenible (PNESER) en Nicaragua. ......................................................................42
4.3. El papel de la tasa de descuento: discusin de los casos de estudio. ..................................................................47

5. CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES ................................................................................... 50

REFERENCIAS.................................................................................................................................. 53

ndice de cuadros

CUADRO 1. EVOLUCIN DEL VPN CON TASAS DE DESCUENTO DECRECIENTES................................................................................16

CUADRO 2. ESTIMACIN DEL VPN ESPERADO CUANDO LA TASA DE DESCUENTO ES ALEATORIA.........................................................22
CUADRO 3. PROYECTO REVENTAZN: ALGUNAS CARACTERSTICAS DEL ANLISIS COSTO-BENEFICIO ...................................................40
CUADRO 4. PROYECTO REVENTAZN: RESULTADOS DEL ACB ....................................................................................................41
CUADRO 5. ANLISIS COSTO-BENEFICIO DE UNA MUESTRA DE PROYECTOS INCLUIDOS EN EL PNESER (I)...........................................45
CUADRO 6. ANLISIS COSTO-BENEFICIO DE UNA MUESTRA DE PROYECTOS INCLUIDOS EN EL PNESER (II)..........................................46
CUADRO 7. PROYECTO REVENTAZN: IMPLICACIONES DEL CAMBIO EN LA TASA DE DESCUENTO ........................................................48

ndice de figuras

FIGURA 1. LA RELEVANCIA DEL PERFIL TEMPORAL DEL PROYECTO (I)............................................................................................11

FIGURA 2. LA RELEVANCIA DEL PERFIL TEMPORAL DEL PROYECTO (II)...........................................................................................11
FIGURA 3. DESCUENTO EXPONENCIAL VS HIPERBLICO: VALOR PRESENTE DE 1$ ...........................................................................17
FIGURA 4. DISTRIBUCIN DE PROBABILIDAD DEL VPN..............................................................................................................23
FIGURA 5. EL PROYECTO HIDROELCTRICO EN EL RO REVENTAZN .............................................................................................38
FIGURA 6. PROYECTO REVENTAZN: PREVISIONES DE DEMANDA ELCTRICA. ESCENARIOS DE DEMANDA ............................................39

Resumen ejecutivo
La eleccin de la tasa social de descuento constituye uno de los elementos crticos en los
procesos de evaluacin de proyectos pblicos, y en particular en el anlisis costo-beneficio
sobre el que an persisten algunos problemas prcticos y cuestiones a resolver de especial
inters (Campos et al. ,2015). Por ello, la determinacin de la tasa social de descuento toma
especial relevancia para la banca multilateral y los pases de Amrica Latina y el Caribe donde
acta.
Aunque existe cierto consenso acadmico sobre que dicha tasa social de descuento debe
reflejar el coste de oportunidad que la sociedad atribuye a los recursos invertidos en un
proyecto en relacin a sus posibles usos alternativos, lo cierto es que no hay una nica manera
de calcular ese coste y de implementarlo en la evaluacin. El presente documento aborda el rol
de la tasa de descuento en la evaluacin de proyectos, atendiendo a las diferentes
metodologas existentes y a las implicaciones tericas y prcticas que tiene tanto para
autoridades nacionales como para organismos multilaterales.
Tal y como se discute con detalle en la Seccin 2 de este trabajo, la aproximacin tradicional se
basa en el clculo de un valor presente neto que compara intertemporalmente los flujos de
beneficios y costos sociales del proyecto mediante una tasa social constante en el marco del
descuento exponencial. Aunque este mecanismo contribuye a alcanzar resultados eficientes,
permitiendo elegir proyectos mejores frente a peores, o a realizar primero los proyectos que
ms aportan al bienestar de la sociedad, sus implicaciones desde el punto de vista de la equidad
(particularmente, intergeneracional) no son neutras. El descuento exponencial hace que el
futuro valga cada vez menos y que proyectos a (muy) largo plazo resulten penalizados frente a
proyectos ms cortos, lo cual puede introducir incentivos perversos y distorsiones a la hora de
disear y seleccionar proyectos.
La alternativa de utilizar tasas decrecientes en el tiempo o incluso el descuento hiperblico
tiende a reducir el impacto de los sesgos anteriores, pero tampoco est exenta de problemas
de interpretacin e implementacin prctica. Las simulaciones realizadas en este documento
no muestran que, necesariamente, existan procedimientos o criterios que objetivamente
resulten mejores que otros.
Tal vez por ello, el problema deba plantearse desde la perspectiva del fortalecimiento
institucional. En la Seccin 3 abordamos esta cuestin estudiando con cierto detalle el papel de
los sistemas nacionales de inversin pblica (SNIP) en varios pases de Amrica Latina (Chile,
Per, Colombia y Mxico) con el fin de ilustrar cmo su distinto grado de desarrollo
1

institucional influye en los procedimientos de evaluacin de proyectos y, particularmente, en la

eleccin de la tasa social de descuento. En contraste con estos pases, en la Seccin 3 se analiza
tambin el caso de instituciones multilaterales de inversin como el BID, para las que los
conceptos de preferencia intertemporal de los consumidores o costo de capital de los
inversores tienen poco sentido. Igualmente, los diferentes intereses de mltiples pases y sus
correspondientes sesgos supone la eleccin de tasas mayores o menores (o incluso variables en
el tiempo), hecho que aconseja la bsqueda de un siempre difcil consenso basado en reglas
claras de determinacin y revisin a la hora de fijar esos valores.
En la Seccin 4 se revisan, a modo de ejemplo, dos casos concretos para ilustrar en ellos el
papel desempeado por la tasa social de descuento: un proyecto hidrolgico en el rio
Reventazn (Costa Rica) y un proyecto de electrificacin rural en Nicaragua. En el primero, se
confirma que los resultados de la modificacin de las tasas de descuento dependen
crticamente del perfil temporal de los proyectos y puede tener consecuencias diferentes
cuando los beneficios se acumulan al final que cuando es a largo plazo donde se concentran los
costes (como ocurre en muchos proyectos con implicaciones medioambientales). El proyecto
de electrificacin rural en Nicaragua (PNESER) ilustra algunos aspectos institucionales y la
relacin entre gobiernos y financiadores externos.
De manera general y dado que no resulta posible ofrecer una regla nica, las conclusiones y
recomendaciones de este trabajo desarrolladas en la Seccin 5 pasan por la necesidad de
clarificar el papel de la tasa social de descuento en la evaluacin de proyectos pblicos y por la
creciente importancia de establecer reglas claras y precisas con respecto a la misma,
coordinando en la medida de lo posible los estudios realizados por las autoridades nacionales
con aqullos emanados de instituciones internacionales como el BID.

1. Introduccin1
La evaluacin de proyectos y polticas pblicas constituye una de las reas del anlisis
econmico donde se combinan con mayor claridad ciertos elementos de arte y alquimia que,
incluso hoy en da, siguen caracterizando a la economa como ciencia. Decidir si se construye
una carretera o un hospital, o si se lleva a cabo un programa sanitario o educativo, implica
comprometer los siempre escasos recursos de los que dispone una sociedad no slo hacia unos
usos concretos frente a otros, sino tambin hacia unos momentos del tiempo frente a otros, ya
que la decisin no es simplemente si construir o no, sino tambin cundo hacerlo.
Aunque no existen frmulas mgicas, ni procedimientos absolutamente objetivos para
tomar estas decisiones, la mayora de las tcnicas de evaluacin econmica de las mismas y,
entre ellas, el anlisis costo-beneficio (ACB), se basan en identificar y valorar monetariamente
las contribuciones positivas y negativas que cada proyecto tiene para la sociedad. Dichas
contribuciones se comparan posteriormente de manera homognea trasladndolas al
momento actual o presente, obtenindose as el valor presente neto (VPN), esto es, un nico
valor numrico que resume todas las caractersticas del proyecto y que proporciona un criterio
de eficiencia sobre el que fundamentar ex ante cualquier decisin.
Lgicamente, este mecanismo no es el nico posible y, por supuesto, no est exento de
crticas y limitaciones (Campos y Betancor, 2010).2 Algunos de sus detractores ms importantes

Este documento forma parte de los resultados del proyecto On the merits of setting a fixed and multi-sector
discount rate (RG-K1399), financiado por el Banco Interamericano de Desarrollo. Los autores agradecen los
comentarios y aportaciones realizadas por los siguientes compaeros del Banco Interamericano de Desarrollo:
Viviana Caro, Luis Echebarria, Francisco Mejia, Patricia Medua, Esteban Diez-Roux, Alejandro Taddia, Andrs
Pereyra, Luis Uechi, Javier Cuervo, Nancy Jesurun-Clements, Maria Julia Bocco, Kleber Machado, Ana Rios, Alfredo
Iriarte, Jose Larios, Rafael Capristn, Patricio Mansilla, Sergio Ardila y Lina Salazar. Asimismo, agradecen la valiosa
colaboracin de Andrs Gmez-Lobo (Ministerio de Transporte de Chile), Daniel Perrotti (CEPAL), Eduardo
Aldunate (CEPAL), Aldo Gonzlez (Universidad de Chile), Fernando Cartes (MIDEPLAN, Gobierno de Chile), Louis de
Grange (Universidad Diego Portales) y Jess Ruiton (SNIP, Gobierno de Per). Del mismo modo, agradecemos los
comentarios recibidos por parte de los asistentes al workshop Principios del Anlisis Coste Beneficio y el rol de la
tasa de descuento que tuvo lugar el pasado 5 de noviembre de 2015 en Washington DC (Estados Unidos de
Amrica).
2

El debate a favor y en contra de la utilizacin en proyectos pblicos de criterios economicistas (basados

solamente en el VPN o tcnicas anlogas) frente a criterios sociales (generalmente, ms arbitrarios) es difcil de
resolver. Frank (2000) y Sen (2000) analizan esta cuestin y consideran que cualquier evaluacin econmica puede
(y debe) incluir elementos sociales para reconciliar cuestiones de eficiencia y equidad. Algunos manuales recientes
(De Rus et al., 2010) argumentan explcitamente a favor de usar el trmino evaluacin socioeconmica,
especialmente en el anlisis de Asociaciones Pblico Privadas (APPs) (Estache, 2006, 2010).

basan su oposicin en la idea de que la evaluacin econmica a travs del ACB omite otros
aspectos relevantes como, por ejemplo, favorecer una distribucin ms adecuada de la renta,
no slo de manera esttica, sino tambin entre generaciones presentes y futuras. Sin embargo,
eficiencia y equidad no son principios necesariamente excluyentes y ambos podran integrarse
en la evaluacin econmica si se consideran explcitamente al cuantificar y trasladar en el
tiempo los beneficios y costos sociales, dentro de un marco institucional de decisin bien
diseado.
De esta manera, podra argumentarse que se requieren (al menos) dos elementos para
que la reconciliacin de los principios de eficiencia y equidad funcione razonablemente en la
evaluacin de los proyectos de inversin pblica.3 El primero se relaciona con la correcta
identificacin, medicin y cuantificacin monetaria de todos los futuros beneficios y costos que
genera cada proyecto y, particularmente, con cmo se valoran a lo largo del tiempo mediante
la adecuada eleccin de la tasa de descuento, esto es, del factor de ponderacin exponencial
con el cual se trasladan desde el futuro hacia el momento actual. El segundo elemento se
refiere al propio diseo del proceso de evaluacin en su conjunto y a la forma en que se realiza
su aplicacin a cada caso concreto, ya sea por un pas o por una institucin supranacional. La
evaluacin econmica de proyectos requiere disponer de reglas objetivas, bien fundamentadas,
que sirvan como guas claras y transparentes dentro de un contexto institucional en el que no
haya lugar para la subjetividad o discrecionalidad del evaluador.
Ambos elementos estn relacionados entre s. De hecho, la eleccin de la tasa de
descuento social (TDS) en un proyecto pblico puede cumplir al menos dos funciones cruciales
en el anlisis costo-beneficio. Por un lado, debe reflejar las preferencias intertemporales sobre
la riqueza de los individuos afectados directa o indirectamente por dicho proyecto, esto es, no
slo de los que van a beneficiarse de sus mejoras, sino tambin de quienes tendrn que asumir
sus costos actuales y futuros (Ramsey, 1928). Por otra parte, la TDS tambin debe proporcionar
una seal a la sociedad sobre el coste de oportunidad de los recursos invertidos en el proyecto,
de manera que los agentes decisores puedan elegir adecuadamente, entre las distintas
alternativas disponibles, el uso concreto que debe dar a los mismos (Baumol, 1968). Estas dos
visiones junto con algunas aproximaciones intermedias a las mismas (Harberger, 1984) han

Existen numerosos manuales sobre evaluacin de proyectos que contienen indicaciones precisas y sugerencias
sobre cmo medir beneficios y costos sociales. Betancor y Valido (2009) realizan una extensa recopilacin de
todos estos manuales para el caso de proyectos de transporte y en De Rus et al. (2010) se analizan con mayor
detalle algunos de esos criterios concretos. Para proyectos con implicaciones medioambientales importantes
vase, por ejemplo, Johansson (1993). En este trabajo nos ocuparemos principalmente de los aspectos dinmicos
(relacionados con la tasa de descuento) y los institucionales (relacionados con el marco de decisin), que han
recibido menos atencin en la literatura hasta el momento.

sido ampliamente debatidas en la literatura econmica durante dcadas, y configuran la base

terica sobre la que se han construido la mayora de los sistemas de evaluacin econmica de
proyectos vigentes en la actualidad.
En un trabajo muy reciente, Campos et al. (2015) realizan una revisin crtica de esta
literatura y de la forma en la que distintos pases e instituciones han trasladado los principios
tericos de la tasa social de descuento a valores numricos concretos para la misma. De hecho,
la revisin de la experiencia internacional confirma que existen diferencias significativas en las
metodologas y valores utilizados en la prctica, aunque en casi todos los casos se sigue
empleando una tasa nica de descuento exponencial para la evaluacin de proyectos.
Instituciones multilaterales de inversin entre ellas, el Banco Interamericano de Desarrollo, el
Banco Mundial o el Banco Asitico de Desarrollo tambin utilizan una tasa administrativa
constante en el rango del 10-12%, aunque no siempre cuentan con una justificacin detallada
de cmo calcularla.
Generalmente, los pases desarrollados tienden a aplicar tasas ms bajas (en el rango
del 3% al 7%) que los pases en desarrollo (entre el 8% y el 15%), aunque en muchos casos estas
tasas se han reducido notablemente en los ltimos aos, reforzndose al mismo tiempo ciertos
procesos institucionales de decisin. Estos cambios han sido especialmente interesantes en
algunos pases de Amrica Latina y el Caribe debido a que su situacin econmica mejor
durante los 2000 en comparacin con dcadas pasadas, reducindose significativamente sus
costos de acceso a los mercados internacionales de capitales. En otros casos, pases como
Suecia o Francia han comenzado incluso a considerar en sus procesos de evaluacin una mayor
y ms explcita preocupacin por la equidad intergeneracional, especialmente en proyectos con
implicaciones medioambientales o con efectos a muy largo plazo. Algunos como el Reino
Unido han empezado incluso a experimentar con tasas de descuento variables en el tiempo, a
fin de dar ms importancia a los valores futuros frente a los valores presentes.
De manera general, la evidencia muestra que el anlisis costo-beneficio sigue siendo
una tcnica razonablemente til para evaluar la mayora de los proyectos pblicos, siempre y
cuando se aplique de forma prudente, con una metodologa bien fundamentada y dentro de un
marco institucional bien diseado. Esto requiere conocer, por ejemplo, no slo los principios
tericos sobre los cuales elegir las tasas de descuento, sino tambin determinar cules son las
implicaciones de modificarlas, tanto sobre los resultados de la evaluacin como sobre las reglas
generales que determinan todo el proceso. En este contexto, y aun con sus imperfecciones, el
ACB sigue siendo una potente herramienta de decisin que permite como mnimo distinguir
entre buenos y malos proyectos pblicos, conciliando los principios de eficiencia y equidad.
No debe olvidarse en cualquier caso que las restricciones financieras, polticas y sociales
a las que se enfrentan quienes desean llevar a cabo los proyectos de inversin obligan
generalmente a introducir tambin una fuerte dosis de realismo tal vez incluso cinismo, como
5

se apunta en Estache (2012) en cualquier proceso de evaluacin. Las fuentes de

financiamiento existentes, la participacin o no de determinados inversores pblicos o privados
y, en general, los elementos estratgicos y polticos que definen el marco institucional tambin
deben ser considerados (vase Serebrisky et al., 2015).
Teniendo en cuenta estas consideraciones, despus de esta introduccin, la estructura
de este documento es la siguiente. En la Seccin 2 se realiza un estudio del papel de la tasa de
descuento social (TDS) en la evaluacin econmica de proyectos pblicos a travs de la
identificacin de sus efectos sobre el clculo del valor presente neto (VPN). Mediante una
modelizacin terica sencilla y algunas simulaciones numricas se muestra qu ocurre cuando
se reemplazan tasas de descuento constantes por tasas de descuento variables en los
mecanismos de descuento exponencial y se estudian adems las implicaciones de otros
mecanismos de descuento como el hiperblico o, en general, el uso de tasas de descuento
variables, tanto sobre la decisin de realizar o no el proyecto como sobre cundo realizarlo. En
la Seccin 3 se concreta el anlisis anterior para el caso de algunos pases de Amrica Latina y el
Caribe, estudiando en particular cmo se fija la tasa de descuento social en el marco
institucional de sus respectivos sistemas nacionales de inversin pblica (SNIP),
suministrndose adems algunos ejemplos. La Seccin 4 profundiza en este anlisis estudiando
con mayor detalle dos casos de estudio reales financiados por el Banco Interamericano de
Desarrollo donde se analizan algunos de los elementos anteriores. El primero de ellos,
denominado Proyecto Hidroelctrico Reventazn, incluye la construccin de una presa y otras
obras relacionadas con el fin de producir energa elctrica en el tramo medio del ro
Reventazn, situado en Costa Rica. El segundo es un programa de electrificacin rural
sostenible (PNESER) en Nicaragua. La eleccin de ambos casos responde no slo a su sencillez
para ilustrar las ideas expuestas sino tambin a que constituyen ejemplos paradigmticos con
respecto a dos elementos clave: la relevancia real de la eleccin de la tasa en el primero y el rol
del marco institucional en el segundo. Finalmente, la Seccin 5 recoge la discusin de
resultados y conclusiones, proporcionando algunas reflexiones sobre las implicaciones prcticas
en trminos de poltica que tendra la modificacin de las tasas sociales de descuento sobre la
evaluacin de proyectos.

2. La tasa de descuento en la evaluacin social de proyectos

La evaluacin econmica de un proyecto de inversin mediante el anlisis costo-beneficio (ACB)
tiene como finalidad ayudar a adoptar decisiones objetivas sobre el mismo a partir de la
comparacin entre los beneficios y costos que genera dicho proyecto a lo largo del tiempo.
Cuando estas decisiones se plantean exclusivamente desde el punto de vista de quienes
realizan la intervencin en el mercado, lo relevante en tal comparacin suele ser solamente la
6

diferencia entre los ingresos y costos privados que genere el mismo para ellos,4 especialmente
si adems tambin son stos quienes lo financian. El objetivo que prima en estos casos es la
eficiencia, esto es, asignar los recursos de la mejor manera posible en relacin a sus usos
alternativos. Sin embargo, cuando las decisiones se formulan desde el punto de vista de lo que
es mejor para la sociedad tanto desde la perspectiva de un pas en su conjunto o de un
organismo financiador supranacional cuyo objetivo sea favorecer el desarrollo, en un sentido
ms amplio la comparacin debe incluir los beneficios y costos sociales, es decir, los de todos
los agentes afectados por el proyecto, incluso aunque algunos de ellos no realicen
directamente (o en el momento actual) transacciones en el mercado afectado inicialmente por
la intervencin. Por ello en este caso, adems de la eficiencia, tambin suele ser necesario
incluir en la evaluacin algn criterio de equidad, relacionado con la forma en la que se
reparten dichos beneficios y costos.
En ambos tipos de evaluacin econmica, la manera habitual de definir el proyecto es
como una corriente de beneficios (Bt) y costos (Ct) que se distribuyen a lo largo del tiempo
(desde t = 0 hasta t = T, donde T es la duracin total de los efectos del proyecto). Si la
evaluacin es realizada desde el punto de vista privado5 estos beneficios y costos incluirn
nicamente ingresos y costos financieros, mientras que en una evaluacin social los beneficios
y costos se definen de forma ms amplia, respondiendo a la cuestin de si debe realizarse el
proyecto desde la perspectiva de la sociedad en su conjunto al tomar como referencia la
contribucin de ste al bienestar social. As por ejemplo, cuando se desea cuantificar cunto
aporta un servicio de transporte urbano de viajeros a una ciudad, los beneficios no se limitan a
los ingresos obtenidos por las empresas operadoras, sino que deben incorporar la valoracin
total que realiza la sociedad, medida por su disposicin total a pagar por dicho servicio, no slo
de los usuarios del transporte pblico, sino tambin de los no usuarios que, por ejemplo,
podran circular con sus vehculos privados a mayor velocidad. De igual forma, incluso si los
costos privados reflejasen adecuadamente el costo de oportunidad de los recursos, los costos
sociales deberan obtenerse sumndoles (o restndoles, en su caso) todos los costos
adicionales asociados a la existencia de efectos externos negativos (por ejemplo, la
contaminacin atmosfrica) que normalmente no son considerados explcitamente por quienes

En realidad, lo que se debe considerar es el cambio en los beneficios y costos que genera el proyecto en relacin
con una situacin inicial (sin proyecto) al compararlo, bien con la situacin con proyecto, o con proyectos
alternativos.
5

Ntese que el adjetivo privado no se asocia al hecho de que el proyecto sea ejecutado por empresas privadas.
De hecho, estos ingresos y costos financieros tambin resultan fundamentales desde la perspectiva pblica ya que
cuanto ms autosuficiente sea el proyecto, menor ser la aportacin de los contribuyentes (De Rus et al., 2010).

suministran los servicios (ya que afectan a otros agentes), tanto si son empresas pblicas como
privadas.
2.1. Los mecanismos tradicionales de evaluacin y la tasa de descuento
Aunque existen diferentes herramientas en el anlisis costo-beneficio que permiten la
comparacin de los flujos de beneficios y costos asociados a un proyecto, la ms utilizada en la
evaluacin social de los mismos sigue siendo el valor presente neto (VPN),6
T
Bt Ct

t ( Bt Ct ) ,

t
t 0 (1 X )
t 0
T

VPN ( X )

(1)

esto es, una expresin matemtica que resume en un nico indicador monetario todas las
caractersticas relevantes del mismo (tamao de los flujos y distribucin temporal), y donde el
parmetro exgeno X > 0 representa la tasa de descuento social (TDS), mientras que t = (1+X)t
es el correspondiente factor de descuento asociado al perodo t.
Desde el punto de vista de la eficiencia, el criterio proporcionado por la expresin
anterior es simple e inmediato: dado un valor positivo de X, y siempre que todos los beneficios
y costos sociales relevantes hayan sido medidos adecuadamente, un proyecto que genere un
VPN(X) > 0 es, en principio, viable y conduce a una mejora en la asignacin de los recursos para
la sociedad en su conjunto. El ACB permite as decidir si un proyecto debe o no ejecutarse o, en
el caso de que existan varios proyectos compitiendo por los mismos fondos, permite al agente
decisor establecer una ordenacin entre ellos.
Sin embargo, el clculo del valor presente neto tiene tambin implicaciones desde el
punto de vista de la equidad, ya que cuando los beneficios y costos sociales se homogenizan en
un nico punto de referencia (tambin determinado exgenamente)7 se est realizando una

La alternativa ms empleada es la tasa interna de retorno (TIR), que consistira en determinar el valor de la tasa
de descuento (X) que iguala a cero el VPN de un proyecto. Tambin pueden utilizarse distintos ratios entre los
rendimientos del proyecto y la inversin inicial (relacionados indirectamente con el plazo de recuperacin de esta
ltima) o entre beneficios y costos (reflejando alguna medida bruta de rentabilidad). Para un inversor privado
estos ratios pueden resultar informativos e incluso es perfectamente aceptable un proyecto que genere una TIR
superior al costo de oportunidad del capital. Sin embargo, en un proyecto pblico la respuesta no es tan evidente,
por lo que parece ms razonable centrar el anlisis sobre el VPN. Para una discusin ms detallada de esta
cuestin vanse Promislow y Spring (1994) y Hartman y Schafrick (2004) o, ms recientemente, Osborne (2010).
7

Por convencin, el ACB tradicional realiza una evaluacin ex-ante, fijando la intervencin inicial (t = 0) como
punto de referencia para la comparacin intertemporal. No obstante, se trata de una decisin arbitraria asociada
al problema de asignacin de recursos futuros. Tambin resulta posible formular evaluaciones in-the-middle o
incluso ex-post, con el objeto respectivamente de verificar la marcha de un proyecto (y modificarlo o cancelarlo, en

comparacin tanto de carcter interpersonal (entre los distintos agentes afectados por el
proyecto),8 como intertemporal (entre los resultados obtenidos en diferentes momentos del
tiempo). Y es precisamente en relacin a esta segunda dimensin de la comparacin donde la
eleccin de la tasa de descuento no siempre resulta neutral para determinar si un proyecto
debe realizarse o no.9 Varios elementos confluyen para explicar esta idea, tal como se analiza a
continuacin.
a. La naturaleza exponencial del factor de descuento.
La frmula tradicional del valor presente neto presentada en la expresin (1) muestra que el
factor de descuento (t) asociado a cada perodo t puede representarse matemticamente
como una funcin exponencial. Genricamente, en el caso del descuento continuo (con
intervalos temporales infinitesimales) este factor se representara por
t
( X ; t ) exp X ()d ,
0

(2)

es decir, como una suma (o integral) de todos los posibles valores que toma la tasa de
descuento en cada posible instante del tiempo. Sin embargo, cuando dicha tasa de descuento
es constante en el tiempo, la expresin anterior se simplificara a (X; t) = exp[Xt],10 que se
transforma finalmente (y de manera ms habitual), en (X; t) = t = (1 + X)t cuando los

su caso) o de auditarlo e incluso extraer lecciones para el futuro. Ms adelante en esta seccin se discute el
problema de aplazar el inicio del proyecto, cuestin tambin relacionada con la eleccin del perodo inicial.
8

Esta comparacin interpersonal no se aborda en este documento. Contiene elementos subjetivos debido a la
dificultad que existe en muchos casos para identificar a los ganadores y perdedores finales de un proyecto (tanto
desde un punto de vista personal como territorial). Para una discusin ms detallada, vanse De Rus et al. (2010) y
Campos et al. (2015), donde se argumenta que al calcular el VPN con la expresin (1), es decir, sumando sin
ponderar todos los beneficios y costos, se est utilizando implcitamente una valoracin basada en el denominado
criterio de compensacin de Kaldor-Hicks, por el que se le da el mismo valor a una unidad monetaria con
independencia de quin la recibe. Si un proyecto de inversin cumple este criterio, los ganadores podran
compensar (al menos de manera hipottica) a los perdedores y todava seguir ganando, lo cual puede ser
razonable cuando existen muchos proyectos que acaban a medio plazo beneficiando al conjunto de la poblacin.
Esta aproximacin equivale a considerar que los diferentes grupos sociales y/o territorios cuyos beneficios se
comparan a travs del VPN tienen el mismo peso en la funcin de bienestar social desde el punto de vista de quien
realiza la evaluacin.
9

Esta idea es discutida por Estache (2012), quien, examinando la prctica internacional en la evaluacin de APPs,
concluye que el pragmatismo (y en algunos casos la ideologa) influye en la formulacin del ACB.
10

El factor de descuento continuo surge al fraccionar infinitesimalmente (instantneamente) tanto los perodos
nt
de tiempo como la correspondiente tasa de descuento. Por definicin, si (X ; t) = [1+(X/n)] es el factor de
descuento cuando dividimos cada perodo en n subperodos, entonces limn (X ; t) = exp[Xt].

intervalos de tiempo se definen de forma discreta (por ejemplo, en aos), tal como se hace
implcitamente en (1).
Una primera implicacin matemtica de estas expresiones es que cuando la tasa de
descuento (X) est fija, el valor del factor de descuento es ms pequeo a medida que t es
mayor,
d
( X ; t ) (1 X )t t 0 .
dt

Esta relacin negativa significa, en trminos econmicos que el futuro tiene menos valor para el
evaluador del proyecto cuanto ms alejado est el perodo que se est valorando con respecto
al perodo inicial. De hecho, el descuento exponencial pondera siempre con mayor intensidad
los beneficios y costes que se obtienen en perodos ms cercanos al perodo de referencia y,
cuanto ms nos alejemos de ste grandes ganancias o grandes prdidas se hacen menos
relevantes; el futuro importa cada vez menos, y en el lmite no nos importa nada:
lim ( X ; t ) 0 .
t

De igual manera, una segunda implicacin del descuento exponencial es que cuando lo
que se mantiene fijo es el tiempo (t) y lo que se vara es la tasa de descuento (X), el factor de
descuento vuelve a decrecer (y viceversa) a medida que crece X, ya que la pendiente de la
funcin (2) es tambin negativa con respecto a dicha tasa:

d
t
t 0 .
( X ; t ) t (1 X )t 1
dX
(1 X )
La interpretacin econmica de este segundo resultado es an ms interesante. En
trminos de equidad intertemporal, la eleccin de una tasa de descuento elevada tiende a
favorecer a aquellos proyectos cuyos beneficios sociales netos (esto es, la diferencia entre
beneficios y costos) se concentran al principio de la intervencin, perjudicando notablemente a
los proyectos de mayor duracin cuando los beneficios netos son mayores en el largo plazo y
viceversa. Adems, puesto que los cambios de gradiente son pequeos,11 si los proyectos
tienen una duracin total (T) relativamente corta la eleccin del valor de X es menos
importante, pero cuanto mayor sea T, ms influyente ser la tasa social de descuento elegida.

11

Esto puede comprobarse fcilmente a travs de las segundas derivadas.

10

Figura 1. La relevancia del perfil temporal del proyecto (I)

Proyecto A

Proyecto B

Proyecto C

En general, la forma concreta en la que la eleccin del valor de X puede afectar al VPN y,
por tanto, a la decisin de llevar a cabo o no un proyecto, depende en ltima instancia del perfil
temporal o distribucin a lo largo del tiempo de los diferentes flujos de beneficios y costos. Para
ilustrar esta idea, consideremos por ejemplo los tres proyectos de inversin pblica cuyos
beneficios netos estn representados en la Figura 1. El proyecto A se caracteriza por una
distribucin homognea de los flujos, con una elevada inversin inicial que se va recuperando
progresivamente a lo largo de diez aos (T=10). El proyecto B, sin embargo, genera flujos
negativos los primeros perodos y estos slo empiezan a recuperarse (con mayor intensidad) a
mediados del proyecto. Con el proyecto C ocurre todo lo contrario: los principales costes se
generan a largo plazo. Obsrvese que, de acuerdo con los valores (hipotticos) presentados, si
no existiera descuento (es decir, con X = 0 = 1) la suma de los beneficios y costos sociales
debera ser igual en los tres casos, VPN(0)= 500.

Figura 2. La relevancia del perfil temporal del proyecto (II)

Proyecto A

Proyecto B

Proyecto C

11

Sin embargo, tal como ilustra la Figura 2, para el resto de casos los valores de VPN(X)
disminuyen de forma diferente al aumentar la tasa de descuento. En el proyecto A la reduccin
es muy suave y el proyecto resulta aceptable (VPN > 0) incluso con valores elevados de X. Esa
tasa crtica que coincide con la TIR, tal como fue definida anteriormente disminuye en el
caso del proyecto B, y resulta irrelevante en el caso del proyecto C. As, cuando la mayora de los
costes tienen lugar al principio del proyecto, obtenindose los beneficios posteriormente, tasas
de descuento ms elevadas generan menores valores de VPN. Por el contrario, la aceptacin de
proyectos donde los principales costes se produzcan al final se ver favorecida por tasas de
descuento superiores.
Resulta importante sealar que la eleccin de la tasa de descuento no slo afecta al
agente decisor, sino tambin a quien disea el proyecto e incluso condiciona la comparacin
entre proyectos cuando los fondos disponibles son escasos. En un contexto de valores de X
elevados, los proyectos de largo plazo (por ejemplo, grandes infraestructuras) resultan
penalizados frente a proyectos ms cortos, o frente aqullos que generan beneficios ms
rpidamente. Igualmente, pueden generarse incentivos perversos, favorecindose proyectos
con requerimientos tcnicos menos exigentes (por ejemplo de durabilidad o de capacidad a
largo plazo) para evitar que sean desestimados simplemente porque las tasas sociales de
descuento son demasiado altas.
Esto implica que cualquier evaluacin econmica debera realizarse siempre dentro de
grupos de comparacin homogneos. De hecho, el anlisis costo-beneficio pierde valor como
herramienta de decisin cuando se transforma en un mero criterio administrativo, olvidndose
que su verdadera funcin es ayudar a aplicar el sentido comn. En la comparacin
intertemporal de beneficios y costos subyace una valoracin subjetiva del futuro y sta debe
ser razonable y compatible con las caractersticas del proyecto evaluado y los valores
monetarios implicados.
b. El papel de la inflacin.
Precisamente en relacin a estos valores monetarios, a menudo se ha analizado la relevancia
que debe concederse a los cambios en los precios dentro de la evaluacin de proyectos,
discutindose por tanto cul es el papel de la inflacin sobre la eficiencia y equidad en el ACB.
Dado que los beneficios y costos sociales se expresan en unidades monetarias correspondientes
a diferentes momentos del tiempo, el evaluador podra plantearse con respecto a la
comparacin intertemporal de los flujos realizada a travs del VPN si conviene hacerla en
trminos nominales o en trminos reales.
La respuesta es mucho ms sencilla de lo que parece y se relaciona, de nuevo, con la
finalidad ltima del ACB. As, teniendo en cuenta que el objetivo de la evaluacin no es otro que
comparar cambios en el bienestar social, la evolucin de los valores monetarios no es lo
12

relevante: lo importante es la adecuada valoracin de los recursos realmente utilizados y

correcta medicin de los beneficios realmente generados por el proyecto. Por ello, es posible
ignorar los cambios puramente monetarios que no afecten a valores reales durante la vida del
proyecto y resulta indistinto trabajar (siempre) con inflacin o no.12
Sea cual fuere la causa por la que se utilizan las series en trminos reales o nominales, la
evaluacin debe ser siempre consistente. Si los datos estn expresados en unidades monetarias
de cada ao, habr que utilizar una tasa de descuento nominal (Xn). Si los datos estn
expresados en unidades monetarias de un ao base, la tasa de descuento debe ser la real (X).13
Ambas expresiones estaran relacionadas por:

Xn
(1 )

donde representa la tasa de inflacin, proporcionando siempre el mismo resultado de VPN.

As, la consideracin o no de la inflacin no afecta a los resultados de la evaluacin econmica
de un proyecto, al menos desde el punto de vista de la eficiencia, si bien desde la perspectiva
de la equidad habra que considerar adicionalmente cmo evoluciona la distribucin de la renta
a lo largo del tiempo.
c. La decisin de aplazar un proyecto.
Un tercer elemento relacionado con la eleccin de la tasa de descuento (X) y que afecta a la
comparacin intertemporal de beneficios y costos en la evaluacin tradicional ex-ante de
proyectos se refiere a la seleccin del momento en que ste debe comenzar (t = 0). Tal como se
ha indicado anteriormente (vase Nota 7), a menudo se trata de una decisin exgena o
determinada por condicionantes tcnicos o institucionales, externos al evaluador. Sin embargo,
en ocasiones su naturaleza es endgena y la tasa de descuento tiene influencia sobre la misma.
En general, cuando el VPN de un proyecto (dado t = 0) es positivo, concluimos que dicho
proyecto es socialmente deseable; no obstante, afirmar que el proyecto es rentable en el ao al

12

Este principio es aplicable tambin a la utilizacin de nica moneda de referencia en la valoracin monetaria, lo
cual obliga a considerar la evolucin de los tipos de cambio a lo largo del tiempo y a realizar los correspondientes
ajustes de paridad de poder adquisitivo. La eleccin del deflactor ms adecuado en cada caso no se analiza en este
trabajo.
13

La tasa de descuento real permite valorar el consumo futuro adicional que se consigue si se renuncia a consumo
presente a las tasas de mercado, teniendo en cuenta el poder adquisitivo del dinero. En todo caso, obsrvese que
la utilizacin de tasas nominales o reales implica comenzar a considerar que la tasa de descuento ya no tiene por
qu ser constante en todos los perodos. De hecho, resulta razonable pensar que el costo de oportunidad
asociado a la interpretacin econmica del factor de descuento no tiene que ser el mismo a lo largo de la vida del
proyecto, tal como se discute ms adelante.

13

que se han descontado los flujos de beneficios netos, no equivale siempre a decir que se deba
comenzar con el proyecto en dicho ao (Florio y Sartori, 2010).
Es posible, por ejemplo, que el VPN sea mayor retrasando el comienzo del proyecto. De
hecho, cuando esto es tcnicamente factible, pueden existir mltiples circunstancias que
aconsejen tal retraso: quiz la demanda (de un servicio pblico) est creciendo y el beneficio
social derivado de atenderla durante el primer ao (o los primeros aos) no compensa el costo
de oportunidad de los fondos a invertir, o tal vez se esperan mejoras tecnolgicas que podran
reducir los costos futuros. Para ilustrar esta idea, supongamos por ejemplo que un proyecto
supone una (nica) inversin inicial igual a C y genera unos beneficios netos anuales (por
tiempo indefinido) siempre iguales a B. En este caso sera rentable retrasar un ao si VPN < 0,
es decir, si B < XC,14 ya que el beneficio de posponer el proyecto un ao es inferior al
rendimiento de la inversin en la mejor alternativa disponible. Lgicamente, con tasas de
descuento mayores es ms probable que se obtenga este resultado por lo que tasas ms bajas
incentivan a no retrasar y a adoptar proyectos ms rpidamente.
Finalmente, cuando adems la inversin es irreversible, existe incertidumbre sobre los
beneficios sociales que generar el proyecto durante su vida til y es posible posponer el
comienzo del proyecto, la alternativa de retrasar su ejecucin tampoco puede ignorarse sin que
el VPN se resienta como criterio de decisin eficiente. As, si el retrasar el proyecto revela
informacin valiosa sobre los beneficios netos anuales, el valor monetario de dicha informacin
se pierde cuando se realiza la inversin en el presente. El invertir hoy supone perder el valor
econmico de dicha informacin, que se revela esperando y, por tanto, debe considerarse en la
evaluacin. El criterio VPN > 0 para aprobar un proyecto sigue siendo vlido siempre que se
incluya en los costes el coste de oportunidad que supone invertir en el presente cuando
posponer la inversin revela informacin con valor econmico (De Rus et al., 2010).15
2.2. La utilizacin de tasas de descuento variables en el tiempo.
Como se ha visto hasta ahora, el enfoque tradicional del ACB asume explcitamente que
empleando tasas de descuento adecuadas los costos y beneficios sociales de un proyecto
siempre pueden ser comparados a travs del tiempo y resulta posible tomar decisiones

14

Cuando los beneficios (netos) son constantes, BC, la expresin (1) del VPN se convierte en la suma de trminos
T
de una progresin geomtrica, de forma que VPN = C + B[(1(1+X) )/X]. Cuando T, el factor de descuento
(entre corchetes) tiende a 1/X y VPN = C + B/X.
15

El razonamiento anterior para calcular el costo de no esperar, puede presentarse eligiendo entre dos proyectos
mutuamente excluyentes: uno consistente en invertir en el presente y otro retrasando la inversin. Calculamos
alternativamente el VPN de ambos proyectos y se elige el que tenga un VPN mayor.

14

eficientes sobre si llevar a cabo o no un proyecto (o cundo hacerlo) mediante el clculo del
valor presente neto. No obstante, en el contexto del descuento exponencial, cualquier tasa de
descuento positiva nos lleva a darle menos peso a eventos que tienen lugar en el futuro (vase
Figura 2) y a favorecer proyectos ms cortos y con beneficios ms cercanos a medida que la
tasa aumenta.16 La equidad intergeneracional puede resultar muy distorsionada en estos casos
(proyectos relevantes de infraestructura, con gran impacto sobre el crecimiento podran no
salir adelante o ser rediseados con requisitos menos exigentes nicamente para favorecer su
aceptacin) perjudicando a las generaciones futuras debido a una percepcin miope de la
inversin. El problema se vuelve incluso ms relevante cuanto ms lejano se encuentra el
horizonte de comparacin y la principal cuestin para abordarlo reside en cmo ajustar el coste
de oportunidad con el cual se valora dicho futuro y qu papel deben jugar las tasas de
descuento.
a. La utilizacin de tasas de descuento decrecientes: algunos resultados
De manera natural, manteniendo por ahora el mecanismo del descuento exponencial, una
primera respuesta a la cuestin anterior consistira en introducir tasas de descuento variables
en la expresin general del VPN. As, al cambiar a lo largo del tiempo, X(t), el factor de
descuento podra compensar el efecto exponencial y reducir la progresiva prdida de peso
relativo que ste introduce con respecto a la valoracin de los perodos futuros. Parece lgico
descartar el uso de tasas de descuento crecientes (ya que esto acentuara el problema) y la
cuestin radica entonces en determinar de qu forma debe decrecer la tasa social de
descuento. En general, a partir de la expresin (1), se tendra ahora
T
Bt Ct

(t )t ( Bt Ct ) ,

t
t 0 (1 X (t ))
t 0
T

VPN [ X (t )]

(3)

de donde, el cambio en el VPN respondera a la expresin

dVPN [ X (t )] dX (t )

.
dX (t )
dt
El Cuadro 1 permite ilustrar mediante un ejemplo sencillo los efectos sobre el VPN del segundo
elemento de la expresin anterior. En particular, para facilitar la comparacin, hemos
considerado de nuevo los tres proyectos de inversin hipotticos representados en la Figura 1.
Sin embargo, en lugar de comparar los flujos temporales descontndolos con una tasa

16

Por ejemplo, a partir de la expresin (1) puede comprobarse que un dlar invertido hoy se convertir en 51$ en
100 aos si la tasa de descuento social es del 4%. A la inversa, si prometemos pagarle a alguien 1$ en 100 aos hoy
en da solo valdra 0,02$ con una tasa de descuento del 4%. Y una promesa de pago de 1$ en 200 aos, slo valdra
0,0004$ hoy.

15

constante, ahora dicha tasa de descuento decrece porcentualmente en cada perodo a partir de
cierto valor inicial exgeno. Como caba esperar, la eleccin de X condiciona el valor presente
neto en cada caso, debiendo ser ste generalmente ms pequeo cuanto mayor es aqulla (o
cuanto ms lentamente decrece). No obstante, mientras que esto es cierto en los proyectos A y
B (donde los beneficios se distribuyen homogneamente o se concentran al principio), no
sucede as en el proyecto C, caracterizado por la acumulacin de los costes en el largo plazo. En
este caso, el VPN del proyecto aumenta a medida que disminuye la tasa de descuento, ya que
se le otorga un mayor peso relativo al futuro. La velocidad de disminucin tambin es
relevante, lo que conduce a pensar que la utilizacin de tasas variables en el tiempo
(decrecientes) puede de nuevo afectar a las decisiones sobre el proyecto y a distorsionar sus
implicaciones sobre la eficiencia o la equidad (Arrow et al., 2014).
Cuadro 1. Evolucin del VPN con tasas de descuento decrecientes
Valor
inicial de X

1%

5%

10%

Variacin
anual

VPN (X)
Proyecto A

VPN (X)
Proyecto B

VPN (X)
Proyecto C

1%

450.69

438.31

516.42

5%

460.34

455.28

509.03

10%

470.31

471.13

502.40

1%

282.72

241.04

562.57

5%

321.59

303.82

535.86

10%

362.42

367.92

509.39

1%

128.68

76.06

589.40

5%

184.48

163.45

553.42

10%

248.58

262.48

513.31

La distribucin temporal de los flujos de beneficios y costos se convierte as de nuevo en un

elemento que condiciona la evaluacin, restando potencialmente validez general a los
mecanismos de ACB como herramientas objetivas de ayuda en la toma de decisiones. Por
tanto, en el contexto del descuento exponencial no resulta vlido cualquier criterio para
configurar la evolucin temporal de las tasas de descuento, esto es, la expresin dX(t)/dt, por lo
que resulta en ocasiones interesante valorar la posibilidad de cambiar el marco de anlisis a
travs de aproximaciones alternativas.
b. El descuento hiperblico y sus limitaciones
Una de tales alternativas, con amplio eco en la literatura reciente sobre anlisis costo-beneficio
(vase Campos et al., 2015) consiste en recurrir al denominado descuento hiperblico, como
forma particular de justificar el uso de una tasa de descuento decreciente. Aunque existen
16

varias formas de plantear este tipo de descuento, una de las ms simples se deriva de los
trabajos de Goodin (1982), de donde la correspondiente expresin del valor presente neto
(hiperblico) sera muy similar a la del inters simple en matemticas financieras,

Bt Ct
,
t 0 1 X t
T

VPN H ( X )

(4)

mientras que el correspondiente factor de descuento del periodo t vendra dado entonces por:

1 X (t 1)
H ( X ; t )

1 X t

(5)

Como puede observarse, el factor de descuento no es constante, sino una funcin creciente del
tiempo. Cuando los objetos de eleccin (por ejemplo 1$) estn distantes en el futuro, el
consumo aplazado un periodo no es demasiado relevante por ejemplo, (0,2; 50) = 0,98, lo
que significa una diferencia del 2% entre los valores en los periodos 49 y 50. Sin embargo, el
aplazamiento del consumo un periodo desde el presente es mucho ms significativo: (0,2; 1) =
0,83, lo que implica una diferencia del 17% entre resultados en los perodos 0 y 1.
Siguiendo a Campos et al. (2015), la Figura 3 compara el descuento exponencial y el
hiperblico calculando el valor presente neto de 1$ para X = 5% a lo largo de 100 aos. Como se
observa, la pendiente de la funcin exponencial de descuento decrece a una tasa constante a lo
largo del perodo: esto es, parece que los individuos mantienen un criterio consistente y
emplean tasas de descuento ms altas cuanto ms cercana en el tiempo est su decisin.

Figura 3. Descuento exponencial vs hiperblico: valor presente de 1$

17

En la funcin de descuento hiperblico, la pendiente cae ms rpidamente al principio, y

mucho ms lentamente en el futuro, por lo que este patrn de preferencias sugiere que a
pesar de introducir mejoras con respecto a la ponderacin de perodos futuros tampoco el
descuento hiperblico constituye una solucin general al problema de encontrar un mecanismo
perfecto para la comparacin intertemporal de beneficios y costes en proyectos de inversin
pblica con perfiles temporales muy heterogneos.
Entre otras, una de las principales crticas al descuento hiperblico es que puede
conducir a elecciones dinmicas inconsistentes. Cooper (1990) ilustra esta circunstancia
utilizando una funcin hiperblica de la forma (X; t)= (1 + Xt)/X, que se ajusta bastante bien a
sus datos experimentales, donde X y son constantes positivas. Considerando, por ejemplo X =
= 1, de modo que (t) = (1 + t)1, y proponiendo una eleccin entre $1000 en 10 aos y $1100
en 11 aos, elegiramos la segunda opcin ya que 1000(1+10)1 < 1100(1+11)1. Sin embargo,
si pudiramos revertir nuestra eleccin despus de 10 aos, lo haramos porque 1000 > 1100(1
+ 1)1. Los individuos somos ms sensibles a un retraso de 1 ao cuando se aumenta el tiempo
de espera de cero a 1 ao que cuando se aumenta el tiempo de espera de 10 a 11 aos. 17
Por esta razn, las tasas de descuento decrecientes asociadas al descuento hiperblico
no slo son atractivas para las personas preocupadas por la equidad intergeneracional, sino que
tambin pueden estar justificadas por resultados derivados de la evidencia experimental, sobre
todo cuando las valoraciones hacen referencia a generaciones (muy) futuras. Pearce et al
(2003) por ejemplo, consideran que si las preferencias intertemporales de los individuos se
tuvieran realmente en cuenta, y los resultados experimentales verdaderamente revelaran
preferencias subyacentes, entonces el uso de tasas de descuento decrecientes debera ser
siempre integrado en la formulacin de polticas sociales, especialmente en proyectos
medioambientales. Sin embargo, estos autores aceptan que los supuestos en esta cadena de
razonamiento pueden ser discutidos en al menos dos casos. En primer lugar, dado que el
descuento hiperblico tambin proporciona una explicacin razonable a ciertos fenmenos no
deseables (pereza, adicciones y otros fracasos), el argumento de que el comportamiento
siempre refleja las preferencias puede debilitarse. En segundo lugar, una generalizacin
despreocupada de estos resultados podran conducir a la idea de que el gobierno debe siempre
descontar el futuro hiperblicamente porque los ciudadanos lo hacen, pero este paternalismo
ptimo puede no ser siempre socialmente aceptable (Hepburn y Koundouri, 2007).

17

Alternativamente, el descuento exponencial es consistente en el sentido de que la tasa a la que cambia la

valoracin del futuro por parte de un individuo es siempre la misma (no cambia de perspectiva), aunque no
siempre cabe considerar este tipo de planteamiento inflexible como una ventaja.

18

Finalmente, una ltima segunda fuente de fundamentos para el uso adecuado de una
tasa de descuento decreciente se encuentra en los lmites y sesgos introducidos por el propio
anlisis econmico. En un famoso artculo, Weitzman (2001) analiza los resultados de una
encuesta realizada a 2160 doctores en economa a nivel mundial, a los que se pregunt sobre
qu tasa de descuento social aplicaran ellos en un proyecto concreto a largo plazo, con
beneficios netos bien medidos y bien identificados (por ejemplo, 100 millones de dlares
recibidos en 300 aos). Sorprendentemente, la distribucin emprica resultante de las tasas no
era una distribucin gaussiana normal, sino una distribucin gamma, con una media muestral
de alrededor del 4%, una desviacin estndar del 3%, una mediana del 3% y una moda del 2%.
Las tasas reportadas variaban desde el 3% al +27%.18
Una de las consecuencias ms llamativas de este anlisis es la idea de que la distribucin
agregada de las tasas de descuento puede estar sesgada. De hecho, cuando existe
incertidumbre sobre qu tasa de descuento utilizar, Weitzman sostiene que la tasa apropiada
para calcular el valor presente es efectivamente ms baja cuanto ms lejos en el futuro se
reciban los pagos; sin embargo, es la incertidumbre sobre qu tasa usar, no un tipo de inters
incierto, lo que flucta con el tiempo. Por lo tanto, propone agregar ms factores de descuento,
en vez de ms tasas de descuento. Un simple ejemplo contribuye a clarificar este punto.
Supngase que la sociedad est formada por solo dos individuos: para el individuo A, con una
tasa de descuento declarada del 1%, el VPN resultante de la cuestin de Weitzman (empleando
un descuento exponencial) sera de ms de cinco millones de dlares,

VPN A

100.000.000
5.053.449$ ,
(1 0,01)300

mientras que para el individuo B, con una tasa declarada del 10%, el valor correspondiente sera
menos de un centavo:

VPN B

100.000.000
0,00004$ .
(1 0,1)300

Un promedio de ambas tasas de descuento ( = 5.5%) da como resultado un VPN de 10,60$,

que difcilmente representa las preferencias extremas de esta sociedad. En cambio, mediante el

18

La distribucin gamma concentra mayor probabilidad en los valores menores de la variable aleatoria, lo que
refleja mayor precaucin respecto al futuro. Sin embargo, existe una relacin matemtica entre los descuentos
gamma y exponencial, ya que la distribucin de probabilidad exponencial pertenece a una familia uniparamtrica
que describe el tiempo de espera desglosado de un sistema de un solo componente, mientras que la distribucin
gamma puede verse como una familia biparamtrica que representa el tiempo de espera desglosado de un
sistema de componentes mltiples, en el que el segundo parmetro especifica el nmero de componentes del
sistema.

19

promedio de los factores de descuento, el resultado (VPNAB = 2.526.724$) parece ms

razonable, con una tasa de descuento implcita del 1.2%. Por lo tanto, puede concluirse que,
mientras que para proyectos a corto plazo el descuento gamma y el descuento exponencial
convergen, en proyectos a largo plazo la tasa de descuento social (implcita) es decreciente
(Hepburn y Groom, 2007). De hecho, Weitzman recomienda pensar en trminos de un futuro
dividido en aproximadamente cinco subperodos: el futuro inmediato (de 1 a 5 aos), el futuro
prximo (de 6 a 25 aos), el futuro medio (de 26 a 75 aos), el futuro lejano (de 76 a 300 aos) y
el futuro remoto (ms de 300 aos). Los ejemplo numricos sugieren emplear la siguiente
aproximacin de las tasas marginales de descuento dentro de cada periodo para proyectos
pblicos a largo plazo: futuro inmediato del 4% por ao; futuro prximo sobre el 3%; futuro
medio alrededor del 2%; futuro lejano hacia el 1%; y en el futuro remoto aproximadamente del
0%.
Por ltimo, Gollier (2002a, 2002b) aporta una justificacin an ms consistente para el
uso de tasas de descuento decrecientes. Mediante la especificacin de una funcin de utilidad
social y analizando un modelo de crecimiento ptimo demuestra que los diferentes proyectos
de inversin deben ser evaluados de acuerdo a su valor futuro neto esperado y que deberamos
tomar una tasa de descuento mayor para descontar flujos de caja a largo plazo con respecto a
los del corto plazo. A medida que el perfil temporal del proyecto aumenta, deberamos utilizar
tipos de inters del extremo superior del rango de posibles valores (al contrario que Weitzman).
A pesar de que pueda parecer una contradiccin, ambos resultados son correctos sobre
los efectos que genera la incertidumbre sobre la tasa de descuento. Cuanto ms alejados en el
futuro sean los pagos recibidos, menor es la tasa de descuento empleada para calcular el valor
presente neto esperado (Weitzman). Cuanto ms alejado en el futuro evaluemos un proyecto,
mayor es la tasa de descuento utilizada para obtener el valor futuro neto. Los criterios del valor
presente neto esperado y el valor futuro neto esperado, pueden recomendar diferentes
trayectorias para actuar. No obstante, esta paradoja finalmente se reduce si se especifica
minuciosamente el problema de inversin y la tasa de descuento est adecuadamente
ajustada.
2.3. Reglas frente a discrecionalidad al fijar la tasa de descuento.
De la discusin presentada en las secciones anteriores parece deducirse irremediablemente
una conclusin inquietante: la comparacin intertemporal de beneficios y costos sociales
asociada a la determinacin del valor presente neto en el anlisis costo-beneficio puede verse
condicionada crticamente (entre otros factores) por la eleccin de la tasa de descuento,
particularmente en los proyectos con mayor duracin y/o mayor heterogeneidad en la
distribucin temporal de los flujos monetarios. La discusin de si es preferible una tasa

20

constante o una tasa variable (decreciente) pierde relevancia cuando se constata que ninguno
de los dos procedimientos presenta ventajas absolutas frente al otro.
Tal vez por esa razn convenga reformular el problema de la determinacin ptima de
la tasa social de descuento desde otra perspectiva de alcance ms institucional valorando
qu resulta preferible desde el punto de vista de la sociedad en su conjunto y con respecto a la
implementacin prctica de los procesos de evaluacin de proyectos. La cuestin que se
plantea es si es mejor disponer de criterios o reglas rgidas para establecer las tasas o de
procedimientos ms flexibles y adaptables a cambios en el entorno.19 De manera sencilla,
podramos preguntarnos si existe alguna ganancia sustancial en trminos de eficiencia o
equidad al seleccionar, por ejemplo, las tasas sociales de descuento utilizando alguna
distribucin de probabilidad (frente a imponerlas de acuerdo con criterios estrictamente
exgenos).
En el Cuadro 2 se profundiza en esta idea utilizando una vez ms los tres proyectos de
inversin hipotticos presentados en la Figura 1. Para cada uno de ellos se ha considerado
sucesivamente que las correspondientes tasas de descuento (exponencial) de la expresin (1)
pueden extraerse de los valores de una distribucin de probabilidad conocida. En concreto, por
su facilidad de tratamiento, se han elegido la distribucin uniforme, la exponencial, la normal y
la gamma, optando en todos los casos por parmetros que las situaran con un valor medio de la
tasa de descuento de X = 10%. A partir de aqu, con ayuda del software adecuado,20 se ha
calculado el VPN(X) en trminos esperados (ya que tambin se trata de una variable aleatoria)
reportndose los resultados en el cuadro. Como puede observarse (e incluso compararse con
los resultados de la Figura 2 y el Cuadro 1), la aleatoriedad tambin introduce notables
distorsiones en los valores esperados, cuyas divergencias oscilan entre el 50% y el 120% para un
mismo proyecto dependiendo de la distribucin de probabilidad elegida.

19

El debate sobre reglas vs. discrecionalidad no es nuevo en la poltica econmica. En el caso de la poltica
monetaria y la determinacin de los tipos de inters esta cuestin ha sido discutida ampliamente (sin alcanzar un
consenso an) a partir de los trabajos seminales de Fischer (1988) o Taylor (1992), entre otros muchos.
20

Se ha utilizado el paquete @Risk 7.0 implementado en Microsoft Excel. Vase www.palisade.com para detalles.
Para cada clculo se han realizado un mnimo de 1000 iteraciones con reemplazamiento.

21

Cuadro 2. Estimacin del VPN esperado cuando la tasa de descuento es aleatoria

Distribucin de
probabilidad de
X
Uniforme
Exponencial
Normal
Gamma

Parmetros
Intervalo: 5-15%
Media: 10%
Media: 10%
Media: 10%
Varianza: 5%
Media: 10%

E[VPN (X)]
Proyecto A

E[VPN (X)]
Proyecto B

E[VPN (X)]
Proyecto C

121.93

64.37

594.82

181.00

145.27

567.60

137.83

87.36

586.51

123.05

65.83

594.32

Aunque tampoco parece deducirse del cuadro anterior una mayor facilidad para tomar
decisiones sobre el proyecto, s debe reconocerse que la introduccin de variables aleatorias
ofrece un mayor margen de discusin a la hora de decidir si ste se lleva a cabo o no. Cuando se
realiza el proceso de simulacin descrito anteriormente, resulta posible obtener (y representar
grficamente) la distribucin de probabilidad completa del VPN y guiarse por sta (en lugar de
slo por el valor esperado) al tomar la decisin. Esto se ilustra en la Figura 4, donde a modo de
ejemplo se presenta la distribucin de probabilidad del valor presente neto del proyecto B
cuando la tasa social de descuento sigue una distribucin gamma (con media 5%). Como se
observa en el eje horizontal, el VPN puede tomar valores positivos y negativos, indicando que el
proyecto no siempre resulta aceptable. Particularmente, parece existir una mayor probabilidad
de que genere valores negativos, por lo que el agente decisor podra adoptar su decisin con
criterios de aceptabilidad estadstica, ms flexibles que la mera aplicacin de una regla nica.
Igualmente podra decidir que, en lugar de descontar el futuro con una tasa constante, podra
hacerlo incorporando a sta intervalos de confianza.

22

Figura 4. Distribucin de probabilidad del VPN

La introduccin de cierta flexibilidad en la eleccin de la tasa de descuento no es, sin

embargo, una cuestin puramente terica, sino que a menudo entra en conflicto con el diseo
institucional de los sistemas de inversin pblica en muchos pases u organismos
internacionales. Con mayor frecuencia, tambin aparecen algunos problemas prcticos a la
hora de implementar los cambios en el anlisis costo-beneficio. Por esta razn, y una vez
discutidas las principales implicaciones de (cambiar) la tasa de descuento sobre los mecanismos
tradicionales de evaluacin de proyectos, en las siguientes secciones se revisan algunos
elementos institucionales relacionados con la misma (Seccin 3) y se utilizan dos casos
prcticos (Seccin 4) para mostrar finalmente a modo de ejemplo algunas de las ideas
expuestas hasta ahora.

3. Diseo institucional y tasa social de descuento

En la reciente revisin de la evidencia internacional sobre tasas sociales de descuento
empleadas en los procesos de evaluacin realizados por diferentes pases e instituciones
internacionales, Campos et al. (2015) concluyen que, dado que las metodologas nacionales
presentan grandes diferencias entre s, las tasas de descuento recomendadas en cada caso
tambin difieren de forma significativa. Tradicionalmente, en los pases de Amrica Latina y el
Caribe las tasas de descuento son relativamente altas (Powers, 1981). En todos ellos se aplican
generalmente los mecanismos de descuento exponencial mediante una tasa de descuento
23

constante del 12% (utilizada tambin por el BID y otros organismos internacionales), aunque
recientemente se observa una creciente tendencia hacia su disminucin, justificada en pases
como Mxico (10%) y Per (9%), donde las metodologas de evaluacin de proyectos han sido
tambin actualizadas teniendo en cuenta los cambios ocurridos en los mercados
internacionales de capitales y la evolucin de las condiciones macroeconmicas (vase SHCP,
2014; MEF-DGIP, 2014). Chile es el pas con la tasa ms baja (6%) y donde hay ms estudios
realizados sobre esta materia (MDS-MdH, 2014). Tambin resulta ser el pas donde el diseo
institucional de las polticas de inversin pblica ha experimentado una mayor evolucin.
De hecho, la determinacin y evolucin de las tasas de descuento en los pases de la
regin est estrechamente vinculada a las caractersticas generales y los recientes cambios que
han experimentado sus respectivos sistemas nacionales de inversin pblica (SNIP).21 Como
seala explcitamente Gmez-Lobo (2011), el marco institucional condiciona todos los procesos
de inversin pblica, ya que los procedimientos y regulaciones que informan el ACB en estos
pases desde el diseo del proyecto hasta la eleccin de la tasa de descuento para el clculo
del VPN estn fuertemente determinados por la orientacin poltica y la capacitacin tcnica
de dichas instituciones.
3.1. Los sistemas de inversin pblica en Amrica Latina y el Caribe.
Durante las ltimas dcadas casi todos los pases de Amrica Latina y el Caribe han desarrollado
diferentes sistemas nacionales de inversin pblica. El objetivo general de un SNIP es proveer a
la sociedad un marco coherente para identificar, coordinar, evaluar y ejecutar las inversiones
pblicas, siendo uno de sus objetivos prioritarios el mejorar la asignacin de recursos mediante
una adecuada evaluacin social de las iniciativas de inversin. Sin embargo, como se ha
discutido anteriormente, las decisiones de eficiencia no siempre pueden separarse fcilmente
de las de equidad y, en general, los resultados finales de los procesos de evaluacin dependen
mucho de la forma en la que stos se llevan cabo, tanto con respecto a cmo se definen los
proyectos como en relacin a aspectos ms concretos como la seleccin de la tasa de
descuento (Aldunate, 2008).
Abordaremos esta idea a continuacin describiendo primero el SNIP de Chile, el ms
antiguo y desarrollado de la regin, para luego extraer a partir de l algunos elementos

21

De manera ms formal, un SNIP puede definirse como un conjunto de normas, instrumentos y procedimientos
comunes para el sector pblico y entidades del sector privado que ejecuten inversin pblica, mediante los cuales
se relacionan y coordinan entre s, para preparar, evaluar, priorizar, financiar, dar seguimiento y ejecutar los
proyectos de inversin pblica, en el marco de las polticas, planes y programas de desarrollo (Ortegn y
Pacheco, 2004, 2005; Ortegn y Dorado, 2006).

24

caracterizadores que podran considerarse como recomendables para un sistema de evaluacin

social de proyectos. Posteriormente se describen las prcticas de evaluacin en otros pases de
la regin; muchos de ellos han desarrollado sistemas y procedimientos que replican algunos de
los elementos del sistema chileno, pero en ellos cobra mayor importancia la contraparte
tcnica de los organismos multilaterales, como el Banco Mundial y el Banco Interamericano de
Desarrollo.
a. El SNIP de Chile.22
Como seala Fontaine (1997), aunque los orgenes del SNI en Chile datan de 1950, fue en la
dcada de 1980 cuando el sistema adquiri su estructura actual, con algunas modificaciones
recientes. De acuerdo con la Ley,23 todo ente pblico, sea este un ministerio, gobierno regional,
municipio, empresa o servicio pblico, que quiera ejecutar un proyecto o programa de
inversin, incluyendo los estudios de base requeridos, debe presentar una solicitud al SNI para
su evaluacin y slo podrn ejecutarse aquellas iniciativas que han sido evaluadas. En el caso de
estudios de perfil o pre-factibilidad, se requiere una evaluacin para que el proyecto contine a
las etapas siguientes de desarrollo. Este procedimiento se aplica tambin a los proyectos de
infraestructura concesionada, incluso cuando los operadores privados financian la inversin.
Institucionalmente, la actividad de evaluacin ex-ante (y ex-post) de las iniciativas de
inversin del SNI est asignada al Ministerio de Desarrollo Social (MDS) a quien corresponde
evaluar las iniciativas de inversin que soliciten financiamiento del Estado, para determinar
su rentabilidad social, y elaborar un informe al respecto, de conformidad al artculo 19bis de la
Ley 1263/1975. En cumplimiento de lo anterior deber establecer y actualizar los criterios y las
metodologas aplicables en la referida evaluacin. La determinacin de estos criterios y
metodologas deber considerar, especialmente, la incorporacin de indicadores objetivos y
comprobables respecto al desarrollo de las iniciativas de inversin. Las metodologas y sus
criterios de evaluacin debern, asimismo, mantenerse a disposicin permanente del pblico.
En relacin a esta obligacin de informacin pblica, el SNI chileno tambin debe crear y
mantener un banco estadstico de proyectos, sobre el que realizar anlisis ex post y
fundamentar los informes que le sean requeridos por parte de otros poderes del Estado.

22

La informacin ms actualizada sobre el SNI de Chile se encuentra fcilmente disponible en el sitio web del
Ministerio de Desarrollo Social (http://sni.ministeriodesarrollosocial.gob.cl/), donde tambin se incluyen
normativas, ejemplos y procedimientos, as como algunas herramientas de evaluacin.
23

El artculo 19bis de la Ley 1263 de 1975 (Ley Orgnica de la Administracin del Estado) seala que () Los
estudios pre-inversionales y los programas o proyectos de inversin debern contar, como documento interno de
la Administracin, con informe del organismo de planificacin nacional o regional en su caso, el cual deber estar
fundamentado en un anlisis tcnico econmico que analice su rentabilidad.

25

Igualmente, el SNI tiene funciones formativas, debiendo capacitar a los funcionarios pblicos
(particularmente a niveles inferiores de la administracin) en la formulacin, preparacin y
evaluacin de los proyectos (Fontaine, 2006). Algunas de las funciones anteriores,
particularmente la de establecer las normas, instrucciones y procedimientos (NIP), son
desarrolladas en conjunto con el Ministerio de Hacienda (MdH) y tambin participa dentro del
contexto general de normativa y control, la Contralora General de la Repblica (MDS-MdH,
2014).
Aunque existe un gran volumen de normativa sectorial y numerosos documentos y
estudios sobre cuestiones particulares del proceso de evaluacin, la metodologa general de
preparacin y evaluacin de proyectos (MDS, 2013) establece que las etapas y procedimientos
que debe cumplir cada proyecto en el SNI chileno dependen de la complejidad tcnica y los
costos de los mismos. Para proyectos menores, la evaluacin positiva del perfil del proyecto (a
veces con mecanismos de costo-efectividad)24 puede ser suficiente para comenzar su ejecucin,
mientras que para proyectos ms complejos o de mayor costo, se requiere una evaluacin
costo-beneficio de la iniciativa en cada una de sus etapas (perfil, pre-factibilidad, factibilidad y
diseo) antes de poder ser ejecutado.
Como procedimiento general, el primer paso requiere que la institucin formuladora
recopile todos los antecedentes del proyecto verificando que se cumplen las normas del SNI y
que la iniciativa de inversin no est duplicada en el sistema de inversiones, para as generar la
ficha de solicitud de financiacin. Con estos antecedentes,25 y luego de confirmar que se cuenta
con el marco presupuestario correspondiente, se presenta el proyecto al Ministerio de
Desarrollo Social, quien determina (en 5 das) si la iniciativa es o no admisible utilizando
criterios administrativos y formales. Una vez que el proyecto haya sido declarado admisible,
ingresa formalmente al SNI registrndose una fecha de admisin en su ficha. Posteriormente,
en el plazo de 10 das desde dicha fecha, un analista de inversiones del ministerio revisa los
antecedentes y se constata la evaluacin social del proyecto evaluado generando un resultado
del anlisis tcnico-econmico (RATE).

24

Las tcnicas de anlisis de costo-efectividad constituyen una forma de evaluacin econmica donde se
comparan los costos relativos con los resultados (efectos) de dos o ms intervenciones. El anlisis de costoefectividad es ms simple que el anlisis costo-beneficio, ya que no asigna valores monetarios a los resultados de
las intervenciones (Gold, 1996).
25

Es interesante destacar que cerca del 95% de las iniciativas de inversin son analizadas en las oficinas regionales
del SNI y no a nivel central. Este hecho constituye uno de los principales cambios acontecidos en el sistema en los
ltimos aos ya que implic fortalecer las capacidades regionales para llevar a cabo la evaluacin de proyectos
(Gmez-Lobo, 2011).

26

El RATE es favorable (o, literalmente, recomendado favorablemente, RS) cuando el

proyecto cumple los requisitos y las normas del SNI, incluyendo el ser la mejor alternativa para
el problema identificado. En el caso de que la tcnica de evaluacin sea un anlisis costobeneficio, la TIR del proyecto debe ser superior al umbral definido anualmente por el
ministerio, es decir la tasa social de descuento, que actualmente se sita en el 6% con carcter
general y constante en el tiempo (Campos et al., 2015). La metodologa explicita que la TIR se
usa complementariamente al VPN, ya que normalmente son criterios equivalentes (MDS-MdH,
2013 y vase tambin Seccin 2). Cuando se trata de un anlisis costo efectividad, el proyecto
definido debe ser el de menor costo social entre las alternativas factibles. Alternativamente, si
el proyecto no supera la evaluacin del SNI el RATE indica que es porque falta informacin (FI),
porque es objetado tcnicamente (OT), por incumplimiento de normativa (IN) o porque
requiere reevaluacin producto de cambios en la situacin originalmente recomendada.
Finalmente, y a modo de resumen, entre los principales elementos institucionales que
definen el SNI chileno (Gmez-Lobo y Belmar, 2010), destacan de particular inters para este
estudio los tres siguientes

Obligatoriedad legal del proceso de evaluacin. Se trata de un requisito fundamental previo

que otorga validez al sistema, acompaado adems del requerimiento de que el proceso se
haga utilizando una normativa clara y transparente, a disposicin pblica de agentes
externos. Este elemento, sin embargo, no garantiza la calidad ni la seriedad con que se
realizan las evaluaciones. Aunque no se requiere necesariamente un RATE favorable (RS)
para ejecutar todos los proyectos, salvo aquellos financiados por el fondo nacional de
desarrollo regional,26 la obligacin de pasar por el proceso de evaluacin establece un
primer filtro que incentiva a los proponentes a esforzarse en presentar proyectos
razonablemente fundados.

Separacin institucional entre proponente y evaluador. Se trata de un requisito que

contribuye a minimizar conflictos de inters y a generar incentivos no perversos en el
proceso de evaluacin. Es habitual que una institucin promotora de proyectos (como
podra ser un Ministerio de Obras Pblicas) tenga como principal funcin objetivo
maximizar el nmero y monto de los proyectos realizados. En este escenario, podra
descuidar la evaluacin rigurosa de los mismos. Al crear una institucin especializada en la
evaluacin, se pueden desarrollar capacidades tcnicas especficas, estandarizar

26

La obligacin de evaluar proyectos que compiten por fondos regionales introduce indirectamente un
mecanismo de equidad territorial y garantiza cierta objetividad a la hora de asignar los fondos entre distintas
regiones y municipalidades. Con ciertos matices, esta idea tambin resulta aplicable a organismos multilaterales
cuando deben asignar fondos a proyectos de distintos pases.

27

procedimientos y metodologas, y centralizar la informacin histrica de muchos proyectos

y sectores de la economa, informacin que sirve para refinar la estimacin de costos y
beneficios de los futuros proyectos evaluados. Adems, la independencia de los
funcionarios evaluadores incentiva decisiones menos manipulables.

Normativa pblica establecida ex ante. Como se ha indicado, este requisito resulta de

particular inters en lo referido a la tasa social de descuento (y, en general, a toda la
metodologa de evaluacin). La existencia de reglas claras y conocidas permite no slo
homogeneizar la forma de presentar la informacin de los proyectos y programas,
facilitando su comparacin, sino tambin discutir con fundamento cundo y en qu
circunstancias dichas normas deben cambiarse (o no). De esta manera, pueden explicitarse
tambin las situaciones y perodos de revisin de la normativa, permitiendo a los agentes
afectados por la evaluacin internalizar sus consecuencias.

b. El SNIP de Per.27
La Direccin General de Inversin Pblica (DGIP) del Ministerio de Economa y Finanzas (MEF)
del Per es un rgano de lnea del Vice Ministerio de Economa que se encarga de la rectora
tcnico-normativa del Sistema Nacional de Inversin Pblica (SNIP). El sistema se concibe aqu
como un mecanismo administrativo descentralizado que pretende optimizar el uso de los
recursos pblicos destinados a inversin, estando integrado por actores, reglas y procesos que,
actuando de manera interrelacionada, persiguen dicho objetivo. El SNIP se encarga de dictar las
normas que regulan las etapas y fases del ciclo de vida de un proyecto as como tambin, las
atribuciones de los distintos organismos dentro del SNIP. Asimismo, ha insistido
particularmente en la capacitacin en los niveles administrativos medios y bajos, sobre todo en
las provincias y municipios.
El SNIP peruano fue creado a partir de la promulgacin de la Ley 27293/2000. En sus
inicios slo evaluaba los proyectos de inversin financiados con prstamos externos, pero en la
actualidad supervisa todo tipo de proyectos nacionales y regionales. Entre los objetivos del
SNIP, figura la de propiciar la aplicacin del ciclo del proyecto de inversin pblica desde el
nivel de perfil, pasando por su estado de pre-factibilidad, factibilidad, ejecucin y evaluacin expost. En trminos del proceso, la elaboracin del perfil de evaluacin es obligatoria. Las
evaluaciones de pre-factibilidad y factibilidad pueden no ser requeridas dependiendo de las
caractersticas del proyecto.

27

Vase la informacin disponible en el sitio web del Ministerio de Economa y Finanzas, www.mef.gob.pe/.

28

Cabe destacar la existencia de manuales que guan la creacin de proyectos acordes al

tamao de la inversin. En particular, existe una recientemente actualizada Gua general para
identificacin, formulacin y evaluacin social de proyectos de inversin pblica, a nivel de
perfil,28 junto a la cual se han establecido otros manuales a nivel sectorial, para proyectos
ambientales, educacin, vialidad, servicios pblicos, entre otros.
En general, los proyectos del sector pblico constan de tres fases. La primera se refiere a
la pre-inversin, en la cual se elaboran los estudios de pre-factibilidad y factibilidad del
proyecto. En esta fase, el SNIP, opera a travs del Banco de Proyectos, entidad que contiene el
registro de todos los Proyectos de Inversin Pblica (PIP), es decir, contiene el inventario de
todos los PIP que se encuentran en la fase de pre-inversin, desde la aprobacin de los estudios
a nivel de perfil. La segunda fase corresponde a la fase de inversin del proyecto, que establece
la confeccin de un expediente que detalle de forma tcnica la ejecucin del proyecto. En esta
fase opera el Sistema Operativo de Seguimiento y Monitoreo. La ltima fase corresponde a la
fase de post-inversin, aqu se establecen los procedimientos de control y evaluacin ex post.
Con relacin a la evaluacin ACB, la normativa establecida por el SNIP establece que
debe utilizarse siempre que los beneficios sociales puedan valorizarse o expresarse en valores
monetarios. Para ello se sugiere el clculo de un VPN social que refleje refleja el valor, hoy o
momento inicial (comienzo del primer ao del horizonte de evaluacin), del conjunto de
beneficios netos de cada una de las alternativas; es decir, la diferencia entre los beneficios
sociales y los costos sociales considerando la preferencia intertemporal expresada a travs de la
tasa social de descuento vigente en el SNIP. Dicha tasa fue actualizada en 2012 sugirindose
una reduccin del 10% al 9% (Fernndez-Baca, 2012). Lo interesante de este trabajo para el
Ministerio de Economa y Finanzas es que la metodologa de Harberger (vase Campos et al.
2015) se compara explcitamente con otras alternativas existentes, analizndose en detalle las
caractersticas especficas del mercado de capitales peruano y estimando las principales
variables que determinan el clculo de la tasa social de descuento en diferentes aos,
incluyendo tambin intervalos de confianza.29

28

http://www.ipacc.pe/doc/Guia-general-para-identificacion.pdf

29

() Los clculos realizados en el presente estudio dan como resultado una tasa social de descuento con riesgo
promedio del mercado que para el periodo 1998-2010 toma un valor medio de 9.12%. Esta tasa presenta una
fuerte volatilidad, debido a la crisis financiera internacional y sus efectos sobre el mercado de capitales ().

29

c. El SNIP de Colombia.30
En Colombia, la Ley 38/1989, conocida como el Estatuto Orgnico del Presupuesto, fue la que
origen a la estructura normativa del sistema nacional de inversiones de Colombia,
recientemente reformado a travs del Decreto 1082/2015, por medio del cual se ha establecido
recientemente el reglamento nico del sector administrativo de planeacin nacional. Al igual
que en Chile esta normativa establece que todos los proyectos de inversin que hayan de ser
eventualmente financiados o cofinanciados con recursos del Presupuesto General de la Nacin
deben ser evaluados tcnica, econmica y socialmente.31
Adems de lo anterior, el mismo cuerpo legal determina la obligatoriedad de establecer
manuales de procedimientos y metodologas de evaluacin y de seguimiento. La normativa
tambin concede al Departamento Nacional de Planeacin (DNP) el encargo principal de las
evaluaciones. Sin embargo, a diferencia de Chile donde existe una nica institucin que revisa
los proyectos, en Colombia son los Ministerios, Departamentos Administrativos, Congreso,
rganos de Control, Rama Jurisdiccional quienes deben evaluar y determinar la viabilidad de
los proyectos, si bien se establece que los proyectos deben ser revisados por una entidad
distinta a la institucin que lo remite al Banco de Proyectos (DNP, 2006). Si en la etapa de
revisin se confirma la viabilidad del proyecto, entonces ste pasa a formar parte de un
conjunto de proyectos de inversin (BPIN) y podr ser incluido en el Plan Operativo de
Inversiones. El BPIN es el Banco de Programas y Proyectos de Inversin Nacional de Colombia,
gestionado por la Direccin de Inversiones y Finanzas Pblicas, y donde se registran aquellos
proyectos considerados viables, tcnica, financiera, econmica, social, institucional y
ambientalmente.
El SNI de Colombia est conformado por los componentes legales e institucionales, los
de educacin, capacitacin y asistencia tcnica, y por las metodologas y sistemas de
informacin y herramientas computacionales. Este ltimo aspecto se documenta y normaliza a
travs manuales pblicos de evaluacin, tanto de procedimientos como metodolgicos y,
particularmente con un Manual Metodolgico General, para la Identificacin, Preparacin y
Evaluacin de Proyectos (MGA), que tambin se desarrolla sectorialmente con guas especficas
y cuenta incluso con herramientas informticas ad hoc (SGR, 2015).

30

La informacin ms actualizada sobre el SNIP de Colombia puede encontrarse en el sitio web del Departamento
Nacional de Planeacin: www.dnp.gov.co/.
31

Quedan exceptuados los proyectos de inversin para el apoyo regional autorizados por la ley y aquellos que se
financien con recursos del Fondo de Compensacin Interministerial que establece el artculo 70 de la Ley 38 de
1989 para los casos que el Presidente de la Repblica y el Consejo de Ministros califiquen como de excepcional
urgencia.

30

Con relacin particular a la tasa de descuento, el MGA la identifica explcitamente con la

rentabilidad mnima que el inversor espera que el proyecto le retorne con los recursos
invertidos se corresponde a la tasa social de descuento que est definida en 12% para todos los
proyectos de inversin pblica. No obstante, y a pesar de que no existen normas adicionales
explicando cmo se calcula dicho valor ni los procedimientos de reforma, el sistema tambin
establece mecanismos adicionales de control obligando a formular mltiples indicadores de
evaluacin clasificados en tres grupos: a) indicadores de rentabilidad Valor Presente Neto
(VPN), Tasa Interna de Retorno (TIR), Relacin Beneficio Costo (RB/C); b) indicadores de costoeficiencia Costo por capacidad y Costo por beneficiario; y c) indicadores de costo mnimo
Valor Presente de los Costos (VPC) y Costo Anual Equivalente (CAE).
En general, aunque algo menos desarrollado que en los casos de Chile y Per, el SNI de
Colombia contiene la mayora de los elementos adecuados para configurar un SNIP ptimo. De
hecho, en Colombia incluso se ha desarrollado una metodologa obligatoria de seguimiento de
los proyectos que resulta bastante til, ya que obliga a revisar la evaluacin ex ante que
permiti el desarrollo de cada proyecto, analizar las condiciones que permitieron la seleccin e
implementacin del mismo, verificar generacin de empleo, la promocin en el consumo de
bienes y servicios y la adecuada asignacin de recursos.
d. El SNIP de Mxico.32
El Sistema de Inversin Pblica en Mxico, denominado Sistema de Inversiones, tiene por
objetivos declarados lograr una asignacin eficiente de los recursos pblicos, construir una
herramienta para la toma de decisiones y constituir una cartera de proyecto de inversin que
contribuya al crecimiento y desarrollo econmico del pas. Tiene como entidad rectora a la
Secretaria de Hacienda y Crdito Pblico (SHCP), a travs de una unidad especfica de
inversiones (Ramrez, 2010).
La Ley Federal de Presupuesto y Responsabilidad Hacendaria, promulgada el ao 2007,
establece como uno de los requisitos para que un proyecto o programa de inversin reciba
financiamiento del presupuesto federal que se presente a la SHCP la evaluacin econmica. En
Mxico, la institucin pblica que propone el proyecto o programa debe presentar los
antecedentes, incluyendo el anlisis costo-beneficio, a la SHCP, quien decide en 20 das hbiles
si aprueba el anlisis, solicita mayores antecedentes o rechaza la iniciativa.
Existen tres niveles de profundidad del ACB requerido (informe econmico, ACB
simplificado o ACB no simplificado), segn el tipo y monto del proyecto (cuando la inversin y/o
el mantenimiento supera el importe de 50 millones de dlares se requiere la evaluacin ms

32

Para mayor detalle e informacin actualizada vase www.shcp.gob.mx/.

31

completa). El mismo requisito se aplica para los proyectos de concesin a empresas privadas
cuando stos requieren financiamiento o subsidios pblicos.33 La diferencia entre un anlisis de
costo-beneficio simplificado y no simplificado es el nivel de profundidad con que se realiza y la
etapa del desarrollo del proyecto, aunque en ambos casos la evaluacin debe contener, entre
otros elementos, un diagnstico de la situacin sin proyecto y la problemtica que busca
resolver el proyecto, las otras alternativas disponibles para resolver el problema en cuestin y
por qu no fueron seleccionadas, el Valor Presente Neto (VPN) del proyecto considerando la
tasa de descuento (real) fijada por el gobierno y la TIR.34 Hasta enero de 2014 la tasa social de
descuento utilizada era constante e igual al 12%. A partir de dicha fecha se consider reducirla
al 10%, indicndose explcitamente que la nueva tasa se recalcul de acuerdo con la
metodologa clsica internacionalmente aceptada, desarrollada por Harberger (1972) y con la
consultora y el apoyo del Banco Mundial y el Fondo Monetario Internacional.

3.2. Instituciones, normas y calidad de la evaluacin.

Dentro del marco de anlisis planteado en este documento, la cuestin inmediata que se deriva
del anlisis anterior es si existencia de normas y procedimientos claros (no slo en relacin a la
tasa de descuento, sino el diseo institucional global, en ltima instancia) contribuyen a
mejorar la evaluacin de los proyectos y optimizar la asignacin de fondos pblicos desde el
punto de vista de la eficiencia y la equidad.
Realizar esta evaluacin no es simple, ya que no resulta sencillo medir el impacto
productivo que han tenido estos sistemas en comparacin con una situacin sin SNIP. GmezLobo y Belmar (2010) y Gmez-Lobo (2011) abordan esta cuestin considerando que la
evaluacin de los SNIP se puede hacer en dos dimensiones. Por un lado, simplemente se
podran evaluar stos desde una perspectiva procesal. En otras palabras, cuantificar si los
proyectos de inversin en un pas se evalan o no y cul es la calificacin que obtienen los
proyectos ejecutados en esta dimensin. Una segunda aproximacin, ms difcil, es intentar
evaluar la calidad de las evaluaciones ex-ante realizadas. Ambas dimensiones son importantes

33

Adems, cuando un proyecto o programa sufre una modificacin en su alcance, medido como un aumento en el
monto de inversin, el proponente deber actualizar el anlisis costo-beneficio. Por ejemplo, para proyectos
grandes (inversin superior a los 10 mil millones de pesos) el anlisis deber actualizarse si el monto de inversin
vara en 10% o ms. Para aquellos entre mil millones y 10 mil millones, la actualizacin se debe hacer si la inversin
sube un 15%. Para los proyectos menores a mil millones, cuando la inversin sube en un 25% se debe actualizar el
anlisis (Ramrez, 2010).
34

En el caso de la infraestructura, el proponente tambin debe presentar un anlisis de viabilidad tcnica, legal y
econmica.

32

para el propsito final de la evaluacin social. Si los proyectos no se evalan, o est evaluacin
no tiene relevancia para definir los proyectos que se ejecutan, entonces la evaluacin social no
sera un instrumento til para la toma de decisiones. A su vez, si los proyectos se evalan, pero
estas evaluaciones son de mala calidad, entonces el proceso de evaluacin tampoco cumple su
propsito.
Con respecto al tema puramente procesal, la creciente preocupacin de los SNIP de
Amrica Latina y el Caribe por los procedimientos de evaluacin ex post est generando
algunos resultados interesantes. A modo de ejemplo, en el caso de Chile, segn DIPRES (2007)
entre un 60% y 68% de la inversin pblica anual materializada entre los aos 2003 y 2006 pas
por el SNI. La diferencia son proyectos que por su naturaleza (inversin en capital humano,
mantenimiento o conservacin de infraestructura existente, iniciativas de las fuerzas armadas)
no requieren formalmente ser evaluados.
Por otro lado, segn la misma fuente entre 52% y 59% de los proyectos evaluados
obtienen un RATE favorable (RS). Tal vez tan importante como lo anterior, es que un RATE
favorable parece ser una condicin necesaria para la materializacin de un proyecto de
inversin. Segn DIPRES (2007) entre el 2003 y 2005 en promedio slo un 11% de los proyectos
financiados y ejecutados (cerca de 5.000 proyectos) no contaban con una recomendacin
favorable de parte del ministerio. Esto se puede deber a la urgencia requerida en la ejecucin
del proyecto (por ejemplo, reponer una obra de infraestructura que sufri dao por razones de
fuerza mayor).
Por lo tanto, en el caso de Chile se podra afirmar que se cumplen las condiciones
procesales requeridas para que la evaluacin social sea potencialmente un instrumento til de
toma de decisiones en el sector pblico. Segn los practicantes, una de los beneficios de los
esfuerzos realizados en este sentido, es que se ha instalado una cultura de la evaluacin en el
sector pblico, en el sentido de que sus profesionales ya estn familiarizados con la
importancia de evaluar los proyectos y con los conceptos de rentabilidad social de las
inversiones.
Esta misma idea y el mismo tipo de resultados podran ser generalizados a otros pases
de la regin, bien de forma individual o agregada. Una herramienta fundamental para ello la
proporcionara por ejemplo la Red de los Sistemas Nacionales de Inversin Pblica (RSNIP),35

35

Vase www.cepal.org/. La RSNIP est integrada por los directores de los Sistemas Nacionales de Inversin
Pblica SNIP de los siguientes pases: Argentina, Estado Plurinacional de Bolivia, Chile, Colombia, Costa Rica,
Ecuador, El Salvador, Guatemala, Honduras, Mxico, Nicaragua, Panam, Paraguay, Per, Repblica Dominicana y
Uruguay. La Red est abierta a la integracin de nuevos pases de la regin, incluyendo a las naciones del Caribe.
Para su operacin cuenta con el apoyo del Banco Interamericano de Desarrollo y el Banco Mundial.

33

creada en 2010 con el auspicio de la CEPAL y con el propsito de contribuir a mejorar la gestin
de la inversin pblica en los pases miembros a travs del intercambio de experiencias,
documentos e informacin sobre evaluacin y gestin de proyectos, sistemas de informacin y
capacitacin, entre otros. Particularmente, un anlisis exhaustivo del banco de proyectos de la
RSNIP (que se nutre de los diferentes registros nacionales) podra proporcionar resultados muy
interesantes.
Finalmente, con respecto a la segunda aproximacin de intentar medir la calidad de las
evaluaciones, el nmero de trabajos existentes es limitado, aunque hay algunos antecedentes.
En el caso de Chile, por ejemplo, el proceso de supervisin que realiza anualmente el Ministerio
de Desarrollo Social arroja que un 15% de los proyectos con RATE favorable en realidad no
cumplan con las condiciones tcnicas para obtener dicha calificacin (DIPRES, 2007). Sin
embargo, idealmente este proceso de supervisin debera realizarlo un organismo externo y no
internamente el propio organismo evaluador.
Este tipo de evaluaciones ex post est creciendo tambin en importancia en Per y
Colombia, donde forma parte natural de los requerimientos del SNIP. 36 En general, la evidencia
disponible indicara que las evaluaciones ex ante logran un nivel aceptable de precisin cuanto
ms claras estn las normas de evaluacin (Contreras et al., 2010). Esta idea, junto con el
cumplimiento de los aspectos netamente procesales del sistema de evaluacin tendera a
apoya la hiptesis de que el SNI ha sido efectivo para garantizar una alta calidad de la
evaluacin social ex-ante de los proyectos y garantizar, en consecuencia, una buena asignacin
de recursos pblicos. Sin embargo, la poca informacin de estudios especficos en la regin
sobre esta cuestin no permite ser demasiado enfticos respecto a esta conclusin, como
argumentan acertadamente Elliason et al. (2014).

36

En muchos casos se trata de anlisis limitados a (grandes) proyectos concretos. Por su inters, destaca el estudio
de EMBARQ (2009) donde se realiza una evaluacin ex-post del Sistema de Transporte Masivo de Bogot
(TransMilenio). En dicho trabajo se comparan los resultados con los obtenidos en las evaluaciones ex-ante
realizadas tanto por el Gobierno de Colombia como por el Banco Mundial, institucin que financi parte de la
inversin del proyecto, revelndose que el anlisis fue demasiado optimista por el lado de los costos, aunque la
proyeccin de demanda fue bastante acertada. Aun as, la rentabilidad social expost de la Fase I y II de
TransMilenio calculada por EMBARQ (2009) es parecida a la calculada por el Banco Mundial en sus estudios,
aunque estos estudios no son directamente comparables ya que la evaluacin fue realizada para un subconjunto
de las inversiones relacionadas con esta reforma.

34

3.3. El rol de las instituciones multilaterales de inversin.

Tras el anlisis anterior, y en el marco global de revisin de los mecanismos que conduzcan a
mejorar la eficiencia (y la equidad, particularmente desde la perspectiva intertemporal a travs
de las tasas sociales de descuento) de los procesos de evaluacin de proyectos de inversin
pblica en Amrica Latina y el Caribe, cabra preguntarse finalmente cul debera ser el papel a
desempear en este tema por las instituciones multilaterales de inversin.
Tal como se ha visto, aunque muchos pases tienen SNIP desarrollados que garantizan
una adecuada (desde el punto de vista tcnico) evaluacin de los proyectos, todava hay
elementos mejorables en el conjunto de procedimientos. En principio, y conjuntamente con la
mayor colaboracin e integracin de los sistemas nacionales (por ejemplo, a travs de la RSNIP)
podra considerarse que cualquier potencial deficiencia de los sistemas de inversin nacionales
deberan verse reducidas en la medida en que una parte importante de sus inversiones sean
financiadas por organismos multilaterales, como el Banco Interamericano de Desarrollo o el
Banco Mundial, ya que estos exigen una evaluacin social de todos los proyectos que financian
(particularmente de infraestructura) .
Sin embargo, esta conclusin no es tan inmediata. As, Campos et al. (2015) sealan que
por ejemplo el Banco Mundial no dispone de un procedimiento explcito para calcular (o
modificar, en su caso) la tasa de descuento social, sino que ha empleado convencionalmente un
valor del 10-12% como una cifra recomendable para todos sus anlisis costo-beneficio. Se
considera que esta tasa responde a la metodologa de Harberger, caracterizada por establecer
un promedio entre la tasa marginal de preferencia temporal y el costo de capital. No obstante,
existe un manual general (Belli et al., 1998) donde se indica que los jefes de proyecto pueden
emplear una tasa de descuento diferentes, siempre y cuando las divergencias que existan en
relacin a la tasa del 10-12% estn justificadas en la estrategia de asistencia a cada pas y
recientemente se han elaborado algunas notas tcnicas que apuntan hacia una reconsideracin
de toda esta normativa.37, 38

37

La poltica del Banco Mundial en torno a esta cuestin est establecida en el Documento de Poltica Operacional
10.04 del ao 1994 titulado Economic Evaluation of Investment Operations y establece que deben elegirse los
proyectos de inversin que maximicen el valor presente neto (VPN) entre las alternativas y no financiar un
proyecto cuyo VPN sea negativo. Cuando los beneficios de un proyecto resultan difciles de cuantificar, se
recomienda realizar un anlisis de costo-efectividad de las alternativas (IEG, 2010). Algunos documentos internos
han analizado tambin esta poltica (vase Lpez, 2008) y los intentos de reforma ms recientes an no
publicados apuntan hacia la posibilidad de utilizar tasas decrecientes.
38

El FMI tambin dispone de normas generales para la unificacin de las tasas de descuento en el anlisis de los
problemas de endeudamiento externo (IMF, 2013).

35

Algo similar ocurre en el caso del Banco Interamericano de Desarrollo donde tambin se
viene utilizando una tasa de descuento del 12% en las ltimas dcadas. Esta tasa fue definida
originalmente como una medida ponderada del costo econmico de oportunidad del capital y
la tasa marginal de preferencia temporal a partir de algunos estudios internos (Powers, 1981),
pero no existe una directiva concreta que actualice su cuanta y determine su revisin
peridica.
Por ello, a pesar de la indudable disciplina y mayor rigurosidad que introduce en la
evaluacin la participacin del organismo multilateral, debe reconocerse que pueden existir
dudas respecto al grado de efectividad final de estas evaluaciones desde el punto de vista del
bienestar de la sociedad receptora. Algunos practicantes sealan que existe el riesgo de que
estas tasas sean empleadas para modificar un proyecto no rentable socialmente pero que un
gobierno quiere ejecutar, o incluso como una barrera burocrtica que se deba sortear para
aprobar el financiamiento de un proyecto que de antemano se decidi ejecutar. Para
comprobarlo, en el Banco Mundial se realiz en 2010 una evaluacin del uso del anlisis costo
beneficio en los proyectos del Banco por parte del Grupo Evaluador Independiente (IEG) de esa
institucin. El informe (IEG, 2010) constat en primer lugar que el uso de anlisis costobeneficio de los proyectos financiados por el Banco haba decado desde 70% al 25% entre 1970
y 2008. Adems, el informe sealaba que el anlisis costo-beneficio se haca muchas veces
despus de haberse tomado la decisin de realizar un proyecto, por lo que no tena impacto
alguno en la toma de decisiones. El informe tambin revelaba que el sector donde ms se usaba
el ACB en dicha institucin es el de Transportes. El 58% de los proyectos de transporte (162)
financiados entre el ao 1970 y 2008 tenan una tasa de retorno econmica calculada,
evidencia indirecta de que un anlisis costo beneficio haba sido realizado. De los 27 proyectos
de transportes aprobados durante el ao fiscal 2008, 21 tenan una tasa de retorno calculada
exante y ex-post, el porcentaje ms alto entre los proyectos de los distintos sectores. Adems,
la calidad de las evaluaciones de los proyectos de inversin en transportes era por lo general
alta. El IEG (2010) atribua en parte este resultado a los instrumentos metodolgicos
estandarizados desarrollados para proyectos de transportes (Highway Development
Maintenance Model y el Roads Economic Decision Model) que facilitaban el ACB y requeran
necesariamente la comparacin entre proyectos alternativos.
Del Bo y Florio (2010) sealan que en la mayora de las instituciones multilaterales
pueden emerger conflictos de inters que podran sesgar las evaluaciones. De hecho, en el caso
de proyectos de transportes se cita un estudio sobre proyectos de carreteras en China, que
compara evaluaciones ex-ante con resultados ex-post, y que muestra que existe un sesgo
optimista en la evaluacin de estos proyectos en ese pas. Ms preocupante es el hecho que
este sesgo parece ser mayor entre los proyectos financiados por el Banco Mundial (sesgo de 5.5
puntos en la tasa interna de retorno) en comparacin, por ejemplo, con aquellos proyectos
36

financiados por el Banco de Desarrollo de Asia (sesgo de 3 puntos en la TIR) o financiados con
recursos domsticos (sesgo de 2.5 puntos en la tasa de retorno).
Evidentemente, estos resultados no significan que los organismos multilaterales no
deban participar en la evaluacin de los proyectos y dejar sta en manos de las SNIP nacionales.
Lo que sugieren realmente es que ningn sistema es perfecto y que resulta necesario seguir
profundizando en la difusin y discusin crtica de los procedimientos de evaluacin,
extendiendo la cultura de la evaluacin incluso a nivel interno, revisando proyectos ya
ejecutados o en ejecucin con el fin de entender mejor las consecuencias que podra tener
introducir cambios en ellos. En la prxima seccin, y a modo de ejemplo, se presenta esta idea
a partir de dos casos de estudio financiados por el Banco Interamericano de Desarrollo: un
proyecto hidroelctrico en el ro Reventazn, en Costa Rica, y un proyecto de electrificacin
rural en Nicaragua.

4. De la teora a la prctica: dos casos de estudio

La importancia de utilizar casos de estudio para ilustrar procedimientos y resultados en la
evaluacin de proyectos, y particularmente en el anlisis costo-beneficio aparece constatada
con frecuencia en la mayora de los manuales sobre el tema. En el mbito del transporte, por
ejemplo, de Rus et al. (2007), presentan un anlisis detallado de cmo influyen los distintos
elementos metodolgicos (incluyendo la tasa de descuento) en la obtencin del VPN de un
proyecto e ilustran dichos resultados con tres casos: una carretera rural en Guyana, una va
urbana en Brasil y un sistema de transporte colectivo en Managua. En esta seccin utilizaremos
dos casos relacionados con la generacin y distribucin de electricidad para mostrar algunos
de los elementos ya discutidos en este documento. En ningn caso se pretende cuestionar los
valores y resultados ya obtenidos, sino nicamente centrar la atencin en aspectos
metodolgicos y de diseo institucional relacionados con la tasa social de descuento.

4.1. El proyecto hidroelctrico en el ro Reventazn en Costa Rica.39

A mediados de la dcada de 2000, el Instituto Costarricense de Electricidad (ICE) y el Gobierno
de Costa Rica manifestaron al BID su inters en obtener financiacin para un proyecto
hidroelctrico en el ro Reventazn considerando tanto prstamo con garanta soberana, a ser

39

La informacin utilizada para este caso se ha tomado de Coral Martnez (2012), el informe econmico final
elaborado para el Banco Interamericano de Desarrollo y el Instituto Costarricense de Electricidad.

37

otorgado al ICE, por un importe de 88.1 millones de dlares y otro, sin garanta soberana, por
valor de 200 millones de dlares. El proyecto consistira en el diseo, construccin, operacin y
mantenimiento de una planta hidroelctrica de 305.5 MW y sus instalaciones asociadas,
incluyendo lneas de transmisin, subestaciones y accesos de carretera en la provincia de
Limn, a 8 kilmetros al sureste de la ciudad de Siquirres en Costa Rica, estimndose su costo
total en 1,443 millones de dlares.40 La Figura 5 presenta algunas caractersticas generales del
proyecto, cuya fecha de entrada en funcionamiento se estima actualmente en marzo de 2016.

Figura 5. El proyecto hidroelctrico en el ro Reventazn

Fuente: BID.
El anlisis econmico de este proyecto comenz en 2009 con un estudio de factibilidad
centrado en la prediccin de la demanda de electricidad en Costa Rica bajo diferentes
supuestos de crecimiento a medio y largo plazo. Una vez evaluadas estas necesidades se
justific la necesidad del proyecto tanto por su capacidad para satisfacer dicha demanda,
incluso en los supuestos ms restrictivos, como por el hecho de que se hara mediante la

40

Vase www.iadb.org/es/proyectos/project-information-page,1303.html?id=CR-L1056.

38

produccin de energa limpia, de origen natural, lo cual permita un ahorro en las emisiones de
gases contaminantes procedentes de otras alternativas. Aunque las previsiones de demanda
fueron posteriormente corregidas, se opt finalmente por considerar un escenario alto de
demanda en lugar de uno medio, debido a que Costa Rica estaba dentro de un perodo de
contraccin, que haba iniciado en 2008 y del cual no saldra sino hasta principios de 2010. Por
consiguiente, exista la posibilidad de una rpida recuperacin de la demanda final basada en el
uso de la capacidad instalada que estaba subutilizada. La decisin de utilizar la demanda alta
tena por objeto no atrasar la instalacin en generacin hidrulica, puesto que sta requiere
largos perodos de construccin. La Figura 6 muestra la comparacin entre la demanda de
generacin prevista en 2009 y los escenarios medio y alto de demanda actualmente previstos.

Figura 6. Proyecto Reventazn: previsiones de demanda elctrica. Escenarios de demanda

Escenarios de demanda

20 000
Escenario 2009

Escenario Alto

GWh

17 500

15 000
Escenario Medio

12 500
10 000

Escen2009

Escen2011 Medio

Escen2011 Alto

2023

2022

2021

2020

2019

2018

2017

2016

2015

2014

2013

2012

2011

2010

2009

2008

2007

2006

7 500

Real

Fuente: Coral Martnez (2012)

Junto con las previsiones de demanda de electricidad, la evaluacin econmica abord
la estimacin de los costos de construccin y mantenimiento del proyecto, incluyndose no
slo los costes de produccin de energa una vez que la planta hidroelctrica estuviese
construida sino tambin los de distribucin dentro de la red elctrica del pas, estimndose que
la energa producida debera cubrir las necesidades de al menos 250,000 personas. Finalmente,
desde el punto de vista tcnico, se realizaron diversas simulaciones (con horizontes temporales
en 2020 y 2025) sobre el funcionamiento del proyecto (generacin y distribucin de energa)
una vez terminado, no detectndose limitaciones tcnicas ni problemas de capacidad
relevantes.
Para la definicin de las alternativas a comparar con respecto al caso base y
fundamentar el clculo de beneficios y costos incrementales del proyecto elegido se comenz
39

en 2003 con un anlisis de mnimo costo cuyo objetivo era seleccionar la mejor alternativa
dentro del conjunto de aqullas tcnicamente factibles. Los diversos estudios geolgicos y de
ingeniera fueron realizados por el Gobierno de Costa Rica. El diseo final del proyecto (caudal
de diseo y potencia de la planta) se determin en una evaluacin dentro del Sistema
Interconectado Nacional de electricidad, utilizando un modelo de despacho de plantas.
Finalmente, se determin la entrada en operacin de la planta en 2016, estimndose entonces
el valor presente de los principales beneficios y costos del mismo (en comparacin con la
situacin inicial) a travs de un anlisis costo-beneficio, algunas de cuyas caractersticas se
resumen en el Cuadro 3.
Cuadro 3. Proyecto Reventazn: algunas caractersticas del anlisis costo-beneficio
Numerario:

Se utilizan precios de mercado correspondientes a diciembre de 2008,

valorados en dlares estadounidenses mediante el correspondiente
ajuste de los tipos de cambio.

Horizonte:

2010-2050. Vida til de 40 aos. Puesta en funcionamiento en 2016.

Tasa de descuento:

12%. Clculo del VPN y de TIR.

Costos de inversin:

851 millones de dlares

Costo de operacin y mantenimiento:

Estimado en 4.47 millones de dlares anuales, a partir de un indicador

unitario de 14.63 US$/kWh.

Otros costos:

Costo marginal de la demanda, estimado mediante el despacho

ptimo de la planta dentro del plan de expansin de la generacin.
Incluye el costo de la energa no servida, valorado en 800 dlares/MW
cuando la falla es inferior al 2% de la demanda y, en 2000
dlares/MW, para fallas mayores.
Costo de garanta de la potencia, estimado como el costo de proveer
potencia marginal de punta mediante una turbina de gas alimentada
con disel.

Beneficios:

Integrados por el valor de la produccin de la central, simulada

tcnicamente y discriminada entre su produccin de energa y su
aporte a la potencia firme. La energa se valor usando los costos
marginales de demanda y, la potencia, usando el costo de garanta de
la potencia.

Fuente: Coral Martnez (2012).

40

Adems de la informacin suministrada en el cuadro anterior, debe considerarse que en

el anlisis costo-beneficio de un proyecto hidroelctrico inmerso en un sistema de produccin
poco interconectado como el de Costa Rica el costo de los combustibles liberados por el
proyecto desempea un papel fundamental para determinar el ahorro (beneficio) generado por
el mismo. Dada la importancia crtica de este factor y la notable incertidumbre asociada al
mismo, el ACB abord este componente mediante un enfoque de escenarios, en lugar de un
enfoque ms simplificado, como podra ser el tratamiento mediante variables aleatorias y
anlisis de sensibilidad (vase Seccin 2). Teniendo en cuenta esto, mediante la combinacin de
los escenarios de demanda (Figura 5) y los escenarios de precios de los combustibles, se
construyeron seis casos:

Caso BASE:
Caso A ICE:
Caso B:
Caso C:
Caso D:
Caso E :

Demanda Media y precio del petrleo alrededor de 100 dlares/barril,

Demanda Media y precio del petrleo segn la proyeccin del ICE,
Demanda Baja y precio del petrleo alrededor de 100 dlares/barril,
Demanda Baja y precio del petrleo segn la proyeccin del ICE,
Demanda Alta y precio del petrleo alrededor de 100 dlares/barril,
Demanda Alta y precio del petrleo segn la proyeccin del ICE,

con respecto a cada uno de los cuales se realizaron las mediciones de beneficios y costos
correspondientes.41 El Cuadro 4 resume los resultados del ACB para cada uno de los casos
anteriores, constatndose que en todos ellos el VPN (esperado) es positivo y que las TIR
esperadas superan el 12%.
Cuadro 4. Proyecto Reventazn: resultados del ACB
Caso

VPN (mill. Dlares)

TIR

Caso BASE:

354,396

20.5%

Caso A ICE:

467,592

23.8%

Caso B:

41,933

13.1%

Caso C:

100,559

14.6%

Caso D:

275,762

20.1%

Caso E:

303,129

21.0%

Fuente: Coral Martnez (2012).

41

Las simulaciones de parmetros tcnicos del modelo se detallan en Coral Martnez (2012).

41

En general puede concluirse que el proyecto posee buenos indicadores econmicos en todos
los casos considerados. En el Caso BASE, su VPN asciende a 354 millones de dlares y la TIR al
20.5%. Estos indicadores econmicos pueden considerarse elevados por lo cual, desde el punto
de vista econmico, se recomend al Banco Interamericano de Desarrollo participar en la
financiacin del Proyecto y, al ICE, continuar con su construccin. Al comparar los tres casos
que poseen el mismo nivel de precios del petrleo se observa que, la TIR est poco afectada al
pasar del escenario de demanda media, al de demanda alta. Lo contrario ocurre al pasar al
escenario de demanda baja, pero su valor se mantiene superior al 12%. Finalmente, al
comparar los tres casos con el mismo nivel de demanda se observa que los indicadores de
rentabilidad econmica mejoran cuando los precios previstos para el petrleo suben.
Adicionalmente, son inelsticos respecto al cambio en precios, con excepcin del VPN
correspondiente a la demanda baja el cual, aunque resulta elstico, se mantiene positivo (Coral
Martnez, 2012). Antes de discutir con mayor detalle las posibles implicaciones de (cambios en)
la tasa de descuento social en este proyecto, presentemos a continuacin otro caso de estudio
que tambin aporta informacin significativa.
4.2. El programa de electrificacin sostenible (PNESER) en Nicaragua.42
El Programa Nacional de Electrificacin Sostenible y Energa Renovable (PNESER) de Nicaragua
tiene como objetivo principal contribuir a la reduccin de la pobreza en el pas mediante la
promocin del acceso de una porcin significativa de la poblacin a un sistema elctrico
eficiente y sostenible. De esta manera, PNESER persigue generar las condiciones necesarias
para el avance en la diversificacin de la matriz energtica, ampliando al menos un 20% la
cobertura energtica actual, mitigando y adaptndose al mismo tiempo al cambio climtico. El
Gobierno de Nicaragua, a travs de Ministerio de Energa y Minas (MEM) solicit y recibi
financiacin del BID para llevar a cabo algunas de las principales actuaciones incluidas en el
PNESER a partir del ao 2010, por un importe de 30.5 millones de dlares como primer
prstamo susceptible de ampliacin.43
El PNESER se configura como un conjunto de actuaciones divididas en tres componentes
principales: (1) electrificacin rural por extensin de redes, (2) normalizacin del servicio en
asentamientos y (3) refuerzo del sistema de transmisin en las zonas rurales, cuya vocacin
incluye claramente elementos de eficiencia y equidad. Los estudios de viabilidad iniciales
mostraron que el programa afectara positivamente a la disponibilidad de energa en el pas, de

42

La informacin utilizada para este caso se ha tomado de Coral Martnez (2009), el informe econmico final
elaborado para el BID.
43

Vase www.iadb.org/es/proyectos/project-information-page,1303.html?id=ni-l1040.

42

forma equilibrada, ya que si bien el componente (1) conllevaba un mayor consumo de

electricidad de 4.0 GWh/ao, el componente (2) implicara una reduccin de 7.3 GWh/ao con
lo cual el sistema liberara 3.3 GWh anuales de generacin. Desde el punto de vista de la
potencia en los sistemas de transmisin y distribucin nacionales, el programa incluye sus
propias obras destinadas a satisfacer la demanda y, por lo tanto, no slo no genera restriccin
alguna a los sistemas existentes, sino que los ampla para absorber la demanda incremental. En
cuanto a la disponibilidad de potencia al nivel de generacin, el impacto del componente (2)
compensa sobradamente el del componente (1) dando lugar, en conjunto, a una menor
demanda de potencia.
Desde el punto de vista operativo, las actuaciones a desarrollar en cada uno de los
componentes fueron diseadas por el Ministerio de Energa y Minas de Nicaragua y otros
organismos nacionales competentes, utilizando para ellos parmetros tcnicos y de valoracin
econmica propios del pas. La ejecucin de las actuaciones se realizara por contratistas
pblicos y privados, mediante contratacin directa y un mecanismo de incentivos a la inversin.
Este mecanismo consiste, de forma resumida, en entregar a las empresas distribuidoras un
aporte pecuniario destinado a cubrir parte de los gastos de inversin de tal manera que, desde
el punto de vista de ellas, los proyectos resulten ms baratos y, en consecuencia, la inversin
inmovilizada de propiedad de las empresas distribuidoras produzca la tasa de rentabilidad
privada eficiente reconocida y que corresponde a la actividad de distribucin de electricidad
realizada en las condiciones de riesgo del mercado de distribucin de Nicaragua. Los incentivos
se calculan para cada proyecto de manera individualizada.
Los subsidios a la inversin difieren de otros esquemas que promueven la inversin
social y que consideran transferencias ya sea al consumidor o al proveedor del servicio de
electricidad, pero relacionndolos con el consumo. El presente enfoque tiene por objeto evitar
distorsiones en los precios relativos que produzcan ineficiencias en la economa.
Adicionalmente, la modalidad tiene por objeto simplificar el proceso de ejecucin de los
proyectos de electrificacin rural, tanto para el co-ejecutor como para las empresas
distribuidoras de electricidad y aumentar la eficiencia en el uso de los recursos pblicos en
comparacin con otras alternativas, tal como sera el caso de la ejecucin de obras licitadas por
el gobierno y ejecutadas por parte de contratistas para su posterior transferencia a las
empresas de distribucin elctrica (Coral Martnez, 2009).
De manera general, y al contrario de lo que ocurra en el caso del proyecto
hidroelctrico Reventazn, las actuaciones comprendidas en el PNESER no pueden evaluarse
mediante un nico ACB ya que incluyen proyectos de naturaleza, impacto, ubicacin y duracin
diferentes. El enfoque seguido por Coral Martnez (2009) ha sido clasificar dichas actuaciones
en los tres componentes (1), (2), (3) principales del programa y realizar muestreos de proyectos
en los casos en los que estos son muy numerosos.
43

As, para el componente (1) de electrificacin rural por extensin de redes, se trata de la
ejecucin de obras diversas cuyo objetivo es brindar acceso a la energa elctrica a poblaciones
rurales que hoy da no cuentan con ese servicio, empleando para este efecto como se ha
indicado el otorgamiento de subsidios que permitan cubrir la parte de los costos de inversin
que no puede ser recuperada por los prestadores del servicio mediante cobros a los usuarios.
Los datos utilizados para la evaluacin de estos proyectos proceden de un banco de datos del
PNESER y a travs de ellos se identifican los principales costos de cada uno de ellos (de
inversin en conexiones, de posterior operacin y mantenimiento, de distribucin de la
electricidad, as como las posibles prdidas de conexin). En general, se ha supuesto que la vida
til de la red es de 25 aos, aunque variaciones razonables de este indicador no impactan
significativamente en los subsidios. Con estos datos se realiza tambin una estimacin de
beneficios sociales, tanto en trminos de energa sustituida a partir de una comparacin con la
situacin actual como de excedente de los consumidores. El valor presente neto del proyecto
se calcula entonces como el valor presente del flujo de beneficios econmicos netos
descontado a la tasa social de descuento hasta enero de 2009 y se expresa en numerario de
frontera a precios de junio de 2009. En los Cuadros 5 y 6 siguientes se resumen de manera
general los principales resultados del ACB realizado para una muestra de proyectos que
conformaron la muestra analizada en Coral Martnez (2009), incluyndose tanto el VPN
financiero (privado) como el VPN econmico (social).

44

Cuadro 5. Anlisis costo-beneficio de una muestra de proyectos incluidos en el PNESER (I)

IDENTIFICACION

Nmero Departamento

Nombre

Indicadores
VPN

VPN

Financiero

Econmico

US$2009

US$2009

TIR
%

Inversin
Total Por
Cliente
Residen.

Subsidio por
Cliente
Residen.

Boaco

Bo-Boaco-12

-16,333

17,093

23%

1,097

725

Boaco

Bo-Camoapa-13

-33,299

-3,530

11%

2,221

No Aplica

Boaco

Bo-Teustepe-14

-2,452

29,561

55%

437

147

Boaco

Bo-Teustepe-15

-23,196

9,637

17%

1,472

1,053

Boaco

Bo-Boaco-16

-16,461

19,675

24%

1,043

678

Boaco

Bo-Boaco-17

-28,382

926

12%

1,941

1,464

Boaco

Bo-San Lorenzo-18

-41,067

20,028

18%

1,411

1,000

Boaco

Bo-San Lorenzo-19

-23,683

5,304

15%

1,672

1,229

Boaco

Bo-San Lorenzo-20

-20,263

20,205

22%

1,118

743

10

Boaco

Bo-San Lorenzo-21

-10,139

146

12%

1,974

1,493

11

Boaco

Bo-San Lorenzo-22

-13,137

46,534

37%

661

343

12

Carazo

CZ-Diriamba-23

-19,089

-4,307

9%

2,500

No Aplica

13

Carazo

CZ-Diriamba-24

-62,691

23,398

16%

1,475

1,056

14

Carazo

CZ-Diriamba-25

-5,749

10,244

28%

868

524

15

Carazo

CZ-Diriamba-26

-17,521

7,303

17%

1,432

1,018

16

Carazo

CZ-Diriamba-27

-16,921

3,986

15%

1,608

1,173

17

Carazo

CZ-Diriamba-28

-3,908

13,153

36%

664

345

18

Carazo

CZ-Diriamba-29

-7,735

16,191

30%

811

474

19

Carazo

CZ-La Conquista-30

-39,197

3,140

13%

1,812

1,351

Fuente: Coral Martnez (2009)

45

Cuadro 6. Anlisis costo-beneficio de una muestra de proyectos incluidos en el PNESER (II)

IDENTIFICACION

Nmero Departamento

Indicadores

Nombre

VPN

VPN
Financiero
US$2009

Econmico
US$2009

TIR
%

Inversin
Total Por
Cliente
Residen.

Subsidio por
Cliente
Residen.

20

Carazo

CZ-Santa Teresa-31

-11,498

7,632

19%

1,258

866

21

Chinandega

Chi-Chinandega-32

-40,988

-4,316

11%

2,192

No Aplica

22

Chinandega

Chi-Chinandega-33

-4,644

21,751

41%

586

277

23

Chinandega

CHI-EL Viejo-34

-28,473

2,866

13%

1,798

1,339

24

Chinandega

CHI-EL Viejo-35

-49,667

-10,919

9%

2,501

No Aplica

25

Chinandega

CHI-EL Viejo-36

-94,900

24,898

15%

1,595

1,161

26

Chinandega

CHI-EL Viejo-37

-63,337

13,023

15%

1,660

1,217

27

Chinandega

CHI-EL Viejo-38

-38,224

75,894

29%

834

494

28

Chinandega

CHI-EL Viejo-39

-31,381

35,194

23%

1,052

685

29

Chinandega

CHI-Posoltega-40

-81,423

-1,862

12%

2,011

No Aplica

30

Chinandega

CHI-Posoltega-41

-11,238

28,825

32%

748

419

31

Chinandega

CHI-Puerto Morazan-42

-55,229

21,648

17%

1,467

1,049

32

Chinandega

CHI-San Francisco del Norte-43

-33,422

6,307

14%

1,683

1,238

33

Chinandega

CHI-Somotillo-44

-27,938

21,503

20%

1,206

821

34

Chinandega

CHI-Somotillo-45

-12,447

43,328

37%

659

341

35

Chinandega

CHI-VIllanueva-46

-41,155

20,031

18%

1,388

980

Fuente: Coral Martnez (2009)

46

Como puede observarse, la muestra est conformada por 35 proyectos individuales situados en
3 departamentos. Aglutina 1,128 clientes residenciales potenciales que representan el 1% de la
poblacin residencial que busca beneficiar el PNESER. Tambin alberga 56 clientes no
residenciales.44 En general, el costo de construccin de la muestra financiable asciende a
US$1.23 millones de dlares de los cuales 1.16 millones corresponden a la construccin de
redes, acometidas y medicin. El resto corresponde a las instalaciones interiores. Por lo tanto,
el costo promedio de construccin de un cliente financiable asciende a 1,244 dlares de los
cuales 1,170 dlares corresponden a redes, acometidas y medicin. Por otra parte, el subsidio a
la inversin en redes de los proyectos financiables asciende a 0.803 millones de dlares de
donde se deduce que el subsidio promedio a la inversin en redes por cliente residencial
financiable asciende a 809 dlares. El subsidio al cliente residencial destinado a la construccin
de sus instalaciones interiores, suponiendo que el cliente aporta el 25% del costo de las
mismas, asciende a 44 dlares. Por lo tanto, el subsidio total por cliente residencial de la
muestra es de 854 dlares.
Finalmente, el VPN econmico promedio por cliente residencial financiable es positivo y
asciende a 574 dlares. De acuerdo al presupuesto del componente (1) del PNESER, su
disponibilidad presupuestal es de 111.9 millones de dlares de los cuales 7.7 millones
provienen de las empresas y los clientes, con lo cual el presupuesto destinado al financiamiento
de subsidios es de 104.2 millones. Considerando que el subsidio total por cliente residencial
asciende a 854 dlares, los 104.2 millones permitiran subsidiar una poblacin de 122.000
viviendas. Por razn de los problemas de representatividad que tiene la muestra analizada se
decide mantener la meta de financiar el subsidio de 110.000 viviendas, el cual permitira lograr
un VPN econmico de 63 millones, a precios de frontera con nivel de precios de junio de 2009 y
descontado al 12% hasta enero de 2009.45
4.3. El papel de la tasa de descuento: discusin de los casos de estudio.
Cmo afecta la eleccin de la tasa social de descuento tanto desde el punto de vista
numrico como institucional a los resultados de los proyectos ilustrados como casos de

44

La muestra no se puede considerar estadsticamente representativa del universo debido principalmente a que
est concentrada solamente en 3 departamentos y a su tamao. A pesar de ello, s permite visualizar algunos
resultados generales, vlidos desde la perspectiva de ejemplo que pretende adoptar este documento.
45

Con relacin a los componentes (2) y (3) del PNESER, Coral Martnez (2009) presenta un anlisis mucho ms
limitado en relacin al nmero de proyectos evaluados. Dado que los objetivos del presente documento se centran
en analizar el papel de la tasa de descuento, no parece razonable realizar una descripcin exhaustiva de los
mismos, sirviendo los elementos descritos en los Cuadros 5 y 6 como ejemplos suficientes para nuestro propsito.

47

estudio? Como se ha visto, tanto en el caso del proyecto hidroelctrico sobre el ro Reventazn
como en el caso PNESER de Nicaragua, el anlisis costo-beneficio realizado se bas en la
expresin tradicional del descuento exponencial presentada en la Seccin 2, utilizando una tasa
constante del 12%. Por este motivo, resultan aplicables a estos casos todas las implicaciones
analizadas en dicha seccin relativas a la valoracin del futuro.
El Cuadro 7, por ejemplo, compara para el proyecto Reventazn los valores
obtenidos del VPN en el Cuadro 4 (en cada uno de los seis casos alternativos posibles) con lo
que sucedera si se introdujeran tres cambios en la tasa de descuento: el Cambio 1 consistira
en reducir la tasa del 12% al 8%, mantenindola constante el tiempo; el Cambio 2 implicara
reducir la tasa de descuento un 1% anual (a partir del 12%), mientras que el Cambio 3
conllevara aplicar la expresin del descuento hiperblico (4) con una tasa del 12%. Los valores
de las columnas reflejados en el cuadro expresan el porcentaje de cambio del VPN con respecto
al VPN inicial.
Cuadro 7. Proyecto Reventazn: implicaciones del cambio en la tasa de descuento
Caso

VPN inicial

Cambio 1 (tasa
fija 8%)

Cambio 2
(reduccin 1%
anual)

Cambio 3
(descuento
hiperblico)

Caso BASE

354,396

+4.1%

+2.5%

-2.1%

Caso A ICE

467,592

+2.0 %

+4.8%

-1.4%

Caso B

41,933

+5.8%

+5.4%

-1.5%

Caso C

100,559

+8.8%

+6.8%

-1.8%

Caso D

275,762

+9.4%

+4.0%

-2.4%

Caso E

303,129

+10.1%

+3.4%

-2.6%

Los resultados generales de esta simulacin contra-factual anlisis muestran que el

rango total de variacin de los resultados de los proyectos no es muy elevado (el cambio
mximo del VPN oscila entre el -2.6% y el +10.1%) y, con ninguno de los cambios propuestos en
la tasa social de descuento se vera comprometida la decisin final de llevarlo a cabo. Tanto el
Cambio 1 como el Cambio 2 generan (como caba esperar)46 incrementos en el VPN calculado,
aunque de tamao diferente debido a la distinta distribucin y tamao de los beneficios y

46

Se trata de un resultado esperado, ya que la distribucin temporal de los beneficios y costos de este proyecto
responde al perfil del Proyecto A presentado en las Figuras 1 y 2.

48

costos en cada uno de los seis casos analizados. Por el contrario, la utilizacin del descuento
hiperblico produce cambios negativos en el VPN en todos los casos, aunque de nuevo se
mantienen este en el rango positivo (VPN >0) y no hace cambiar la decisin. Lo que sugieren
estos resultados es que si bien cambios (pequeos) en las tasas sociales de descuento
constantes no alteran significativamente la decisin, la modificacin del VPN s puede resultar
relevante en proyectos que estn muy cerca del TIR del 12%, es decir, en aqullos donde la
decisin est ms ajustada. Cuando el mecanismo de descuento se cambia a una tasa variable
(Cambio 2), el ranking u orden de preferencia de los proyectos puede cambiar, ya que las
variaciones en el VPN dependen ms crticamente de cmo se distribuyan los beneficios y
costos en cada ao. Esto se acenta incluso cuando se utiliza el descuento hiperblico, que
otorga mayor valor al futuro en comparacin con el descuento exponencial.
Con respecto al caso del programa de electrificacin de Nicaragua (PNESER) el anlisis
numrico sera similar, aunque aqu resulta de mayor inters el contexto institucional en el que
se fija la tasa de descuento. De hecho, tal como describe Coral Martnez (2009), en los modelos
de estimacin de incentivos que forman parte del ACB del PNESER intervienen dos tasas de
descuento: la privada y la social. La tasa de descuento privada corresponde a la rentabilidad
reconocida (exgenamente) al distribuidor de electricidad en la regulacin nacional como
remuneracin a su inversin inmovilizada. Depende esencialmente del riesgo asociado al
ejercicio de la actividad de distribucin en las condiciones que caracterizan al pas. En el caso
de Nicaragua se considera que es del 14%, valor superior al de otros pases de la regin. Por su
parte, la tasa de descuento social corresponde al valor mnimo de rentabilidad econmica que
debe tener un proyecto de inversin pblica para que sea considerado atractivo en
comparacin con otras alternativas de inversin pblica. Su valor dependera esencialmente de
la escasez de los recursos pblicos y de la rentabilidad econmica del acervo de proyectos de
inversin disponibles.
Sin embargo, resulta interesante sealar que aunque la Direccin General de
Inversiones Pblicas de la Secretara Tcnica de la Presidencia de Nicaragua dispona de
estudios que la estimaban en el 13%,47 se consider como nivel adecuado de bondad
econmica del proyecto el que generase una rentabilidad de 12% a precios de eficiencia, por
tratarse de un valor de amplia utilizacin para la asignacin de recursos pblicos en pases en

47

Actualmente es del 8%. Vase la Metodologa General para la Preparacin y Evaluacin de Proyectos de
Inversin Pblica de Nicaragua, disponible en www.snip.gob.ni/docs/files/MetodologiaGeneral.pdf

49

desarrollo, y por ser el valor utilizado por el BID para la determinacin de la bondad econmica
de los proyectos (Coral Martnez, 2009).48
Finalmente, desde el punto de vista institucional, y a pesar de la existencia de un
sistema nacional de inversin pblica homologable al de otros pases, es importante observar
cmo algunos parmetros de la evaluacin de proyectos mantienen una naturaleza subjetiva,
sin que se justifique adecuadamente su utilizacin. Dado que la eleccin de la tasa social de
descuento desempea un papel relevante no slo desde la eficiencia sino tambin desde la
equidad (como sucede con el PNESER), parece razonable considerar que su eleccin debera
justificarse con mayor profundidad. No resulta lgico llegar a una tasa ad hoc para cada
proyecto en particular ya que eso restara validez general a los mecanismos de evaluacin de
proyectos, pero s es importante disponer de reglas claras sobre su determinacin.

5. Conclusiones y recomendaciones
A lo largo de los ltimos aos el anlisis econmico aplicado a la evaluacin de proyectos y
polticas pblicas ha realizado avances notables en dos direcciones. Por un lado, se ha
producido una importante consolidacin de los principios y fundamentos sobre los que se
sustenta dicha evaluacin, realizndose un doble esfuerzo tanto por dotar de contenido terico
y emprico las principales tcnicas utilizadas, como por divulgarlas de manera didctica
mediante libros de texto o artculos acadmicos y periodsticos. Por otro lado, desde el punto
de vista institucional, un nmero creciente de organismos pblicos nacionales e internacionales
han ido perfeccionando sus estructuras, reglas y procedimientos con el fin de mejorar de una
manera objetiva los criterios con los que debera realizarse la evaluacin, particularmente en el
caso de grandes proyectos de infraestructura con alto impacto en el desarrollo y crecimiento de
regiones y pases.
La tasa social de descuento constituye una de las piezas que forman parte de este
conjunto de procedimientos. Aunque existe consenso terico sobre que sta debera
representar el coste de oportunidad del futuro (ya sea de los consumidores o de los
inversores) valorado en el momento actual, no resulta sencillo trasladar esta idea a un valor
numrico concreto, lo cual genera o puede generar notables distorsiones. As, el anlisis costo-

48

A modo de ejemplo, se han recalculado algunos valores del VPN incluidos en los Cuadros 5 y 6 con una tasa de
descuento del 13%. Como puede observarse (a partir de la TIR reportada) slo un nmero mnimo de proyectos (3
de 35) se veran afectados realmente, cuestionndose su rentabilidad. No obstante, esto puede ser igualmente
importante cuando los proyectos compiten por fondos comunes o pueden realizarse en diferentes momentos del
tiempo de acuerdo con un ranking de prioridad.

50

beneficio se centra en la determinacin del valor presente neto de un flujo de beneficios y

costos que se distribuyen a lo largo del tiempo. Cuando tal comparacin intertemporal se hace
a travs del descuento exponencial el evaluador introduce un sesgo con respecto a la
valoracin del futuro lejano, que puede corregirse parcialmente reduciendo la tasa de
descuento o utilizando mecanismos alternativos como el descuento hiperblico.
Este documento ha mostrado que los sesgos son imposibles de eliminar y que la
cuestin se transforma muchas veces en un problema de diseo institucional. Disponer de
reglas claras y de instituciones y procedimientos bien establecidos resulta fundamental para
garantizar que la evaluacin econmica sea razonable y permita su aceptabilidad. En el caso de
los pases de Amrica Latina y el Caribe, se puede constatar que el desarrollo de sus sistemas
nacionales de inversin pblica (SNIP) les ha permitido avanzar en la mejora continua en la
fundamentacin econmica de sus procesos de evaluacin, aunque an existen oportunidades
de mejora.
Estas oportunidades surgen del hecho de que la tasa de descuento no es solamente un
parmetro tcnico a incluir con mayor o menor fortuna en los clculos que conducen a la
adopcin de decisiones sobre proyectos. En realidad, esta tasa cumple tambin una funcin de
sealizacin, al delimitar un margen de rentabilidad mnimo exigible a la financiacin del
proyecto y al nivel de exigencia o rigor que se espera implcitamente en la ejecucin del mismo.
Dentro de unos lmites razonables, una tasa de descuento elevada o de manera equivalente,
una TIR elevada impone la necesidad de afinar al mximo en el cmputo de los beneficios
sociales y en la minimizacin de los costos sociales frente a proyectos con menores exigencias.
La tasa ayuda a optimizar proyectos, aunque no debe servir para viabilizar proyectos, ya que no
debe olvidarse de que se trata de un medio y no un fin en s misma.
Finalmente, tambin es obvio reconocer que las diferentes metodologas y fundamentos
econmicos que permiten determinar un valor concreto para la tasa social de descuento
revisten mayor dificultad en el caso de instituciones multilaterales, para las que los conceptos
de preferencia intertemporal de los consumidores o costo de capital de los inversores no son
tan claros ya que normalmente se aplican a pases con realidades socioeconmicas muy
dismiles. Igualmente, la existencia de distintas visiones en funcin de la realidad de los
diferentes pases y los correspondientes sesgos que se introducen (como se ha visto) al elegir
tasas mayores o menores (o incluso variables en el tiempo) aconsejan la bsqueda de un
siempre difcil consenso a la hora de determinar estos valores. El BID y otras instituciones
multilaterales pueden desempear un papel relevante en ese dilogo que reconcilie las
necesidades nacionales con las exigencias de los financiadores.
Probablemente, una de las recomendaciones ms razonables para la determinacin de
la tasa de descuento en las instituciones multilaterales sea la de generar estudios rigurosos a
nivel nacional sobre cul debe ser la tasa social de descuento adecuada en cada pas, eligiendo
51

para ello alguna (o algunas) de las metodologas tericas existentes. A partir de un anlisis
exhaustivo de las circunstancias de cada mercado nacional puede aproximarse de mejor
manera el verdadero costo de oportunidad del futuro en cada caso. Sin embargo, dado que la
heterogeneidad de tasas nacionales genera susceptibilidades y puede promover incentivos
perversos (cuando distintos pases o proyectos compiten por los mismos fondos) sigue
pareciendo necesario disponer ciertas referencias, que podran venir dadas por un promedio
ponderado de las tasas nacionales, conjuntamente con unas reglas claras de revisin (por
ejemplo, cada cinco aos, o antes, si concurren circunstancias excepcionales). De igual manera,
si los estudios nacionales as lo constatan, podran establecerse tasas sectoriales diferentes
(para proyectos en distintos sectores de actividad) o con perodos de duracin distintos
(potenciando por ejemplo el valor del largo plazo en proyectos con alto impacto ambiental).
En todo caso, no debe olvidarse que la evaluacin econmica es slo una herramienta y
no un fin en s misma; su principal objetivo es ayudar a discernir entre proyectos que deben
realizarse y los que no, y esto debe hacerse a un costo de esfuerzo, tiempo y dinero
razonable, centrando los instrumentos ms sofisticados en los casos verdaderamente
importantes. La nica regla que funciona en todos los casos es la del sentido comn.

52

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