XXII Conferencia Acadmica

permanente de investigacin
contable-CAPIC
Universidad Catlica del Norte

Modelos de Medicin del Riesgo de Incumplimiento de Crdito (Default) y su

aplicacin en el seguimiento del riesgo de insolvencia de clientes y la
medicin del deterioro de las Carteras de Activos de las Empresas.

Juan Ramrez Oyarzn

Luis Madariaga Becerra
Jorge Rojas Ariase

Facultad de Economa y Negocios

Universidad Andrs Bello

Antofagasta, 2011
1. Resumen Ejecutivo

Merton propuso un modelo para estimar la probabilidad de default de las

empresas utilizando informacin de mercado. El desarrollo de ste se sustent en
la necesidad de establecer diferenciales en las condiciones de crdito de acuerdo
con el riesgo de incumplimiento de las empresas.

La presente investigacin tiene por objetivo dar a conocer algunos modelos que
permiten establecer el riesgo de no pago de las firmas. A partir del conocimiento
de los modelos de default existentes, se seleccion el modelo de Bystrom (2007),
el que mide la distancia de la insolvencia a travs del nmero de desviaciones
estndares en la que el valor del activo est por sobre el valor de la deuda,
utilizando la informacin proporcionada por las empresas en sus estados
financieros. Este modelo se aplic a cuatro empresas de la industria del retail en
Chile (Falabella, La Polar, Cencosud y Ripley).

Del estudio se concluye que durante el periodo de la crisis sub prime (2008), la
distancia a la insolvencia es menor, lo que implica un aumento la probabilidad de
insolvencia de todas las empresas en anlisis.

La presente investigacin aborda adems la importancia de la convergencia a las

Normas Internacionales de Informacin Financiera, producto de lo cual variables
importantes en la aplicacin de este tipo de modelos cambian su enfoque de
valorizacin, generando mejoras en la determinacin de la distancia de la
insolvencia. Un ejemplo de lo sealado anteriormente lo constituye la valorizacin
de la deuda a valor de mercado por parte de las empresas en el nuevo contexto
normativo.

Palabras claves: Distancia al incumplimiento, probabilidad de insolvencia, riesgo

de incumplimiento.
2. Executive Summary

Merton proposed a model to estimate the probability of default of companies using

market information, the development of this is based on the need for establishing
differential credit terms according to the default risk of companies. This current
research is intended primarily to introduce some models that allow establishing the
default risk of companies.

From the knowledge of the existing default models, Bystroms model (2007) was
selected, which aims to measure the distance to default through the number of
standard deviations in which the asset value is above the value of the debt using
the information provided by companies through their financial statements. This
model was applied to four companies in the retail industry in Chile (Falabella, La
Polar, Cencosud, Ripley).

The study concludes that during the period of the Subprime Crisis (2008), the
distance to default is lower, what implies an increase in the probability of
insolvency for all companies in the analysis.

This research also addresses the importance of convergence to International

Financial Reporting Standards, as a result of which important variables in the
application of such models change their approach to valorization, generating
improvements in the determination of the distance to default. An example
mentioned above it is the valuation of debt to market value by firms in the new
regulatory framework.

Keywords: Distance to default, probability of insolvency, default risk.

3. Introduccin

La convergencia a los Estndares Internacionales de Informacin Financiera ha

implicado importantes cambios en la estructura de presentacin de los estados
financieros, las revelaciones realizadas por las empresas, as como tambin en la
metodologa de determinacin de los valores de ciertos activos y pasivos de la
empresa (fair value). Esto conlleva a la necesidad de desarrollar y definir
metodologas de clculo del valor de los activos y pasivos, adems del incremento
de la calidad y el volumen de las revelaciones de informacin a los diferentes
usuarios, principalmente, inversionistas de forma tal que les permita observar la
evolucin del valor y/o deterioro de los activos que la empresa posee.

En este contexto, la divulgacin de la NIIF 13 implicar nuevos desafos para las

organizaciones, en post de presentar en sus estados financieros una imagen fiel
del valor de sus activos, tanto inmovilizados o de carcter financiero. Lo anterior,
implica la aplicacin de metodologas que permitan observar la solvencia y, con
ello, el riesgo de las empresas o personas a las cuales se les otorga crditos.

En la actualidad, el seguimiento de la evolucin de la situacin financiera de los

clientes, es llevada a cabo slo por las instituciones financieras u empresas de
gran tamao que cuentan con aplicaciones que les permiten realizar seguimientos
de sus clientes y, por ello, slo logran visualizar los problemas financieros de los
mismos al momento que presentan morosidad en sus pagos o definitivamente se
declaran en cesacin de pagos (default), situacin que provoca deterioro de sus
activos y la disminucin en el valor de la firma.

Esta investigacin busca dar a conocer algunos modelos de medicin del riesgo
de default que permitan a las empresas medir el riesgo crediticio de sus clientes, y
de esa forma, poder realizar adems un seguimiento de la solvencia de los
deudores, incorporando en sus evaluaciones medidas objetivas y cuya aplicacin
peridica permita visualizar con anticipacin posibles deterioros en sus carteras de
clientes y, por consiguiente, en el valor de sus activos de crdito. Adicionalmente,
presentar evidencia emprica de alguno de estos modelos.
En el siguiente trabajo se presenta una contextualizacin de las normas
internacionales de informacin financiera y marco terico en el cual se describen
algunos modelos, posteriormente, se presenta la aplicacin de uno de ellos a una
industria y finalmente se presentan el anlisis y conclusiones.

Objetivos:

Describir los modelos de Merton, Vasicek Kealhofer, Brownian Motion

y Power Law Brownian Motion Model. Aplicar un modelo de los
sealados a una industria por un periodo definido y medir su
comportamiento.
Aplicar el modelo Power Law Brownian Motion Model de Bystrom a
cuatro empresas del retail chileno

Metodologa:

Para el desarrollo de la investigacin se utilizar un enfoque cualitativo y

cuantitativo, por una parte se busca explicar los diferentes modelos de
determinacin de la probabilidad de quiebra y, por otra, aplicar uno de stos a una
industria nacional, a objeto de poder predecir fenmenos en base a una realidad
dada que puede fragmentarse para su estudio y es susceptible de medicin y
anlisis matemticos. El tipo de estudio ser descriptivo y correlacional, ya que
permite la prediccin e identificacin de las relaciones que existen entre dos o ms
variables.

En cuanto a las tcnicas de recoleccin de informacin, sern primarias ya que

son recopiladas directamente por el investigador, sean tanto bibliogrficas como
informacin presentada en los estados financieros, dado que se pretende aplicar a
empresas de una misma industria uno de los modelos estudiados e inferir su
aplicabilidad.

Finalmente, lo que se busca con esta investigacin es que dada la aplicacin de

valor justo es necesario conocer qu modelos son ms aplicables a la realidad de
las empresas chilenas y si la aplicacin de IFRS permite una mejor aproximacin
del valor de la empresa.

Marco Terico:

La convergencia a las normas internacionales y, con ello el planteamiento que la

contabilidad debe entregar informacin til para la toma de decisiones
econmicas. Este planteamiento genera un aumento en la informacin que se
debe entregar a los usuarios. La informacin financiera debe ser comparable,
comprensible, relevante y fiable. La fiabilidad se centra en el fondo sobre la forma,
lo que quiere decir que la informacin se presente conforme a su realidad
econmica y legal.

Segn las normas internacionales, lo relevante de un activo es su probabilidad de

generar beneficios econmicos futuros y, en cuanto a los pasivos, indica que para
su cancelacin es probable que se deban entregar recursos o dar servicios que
implicarn la obtencin de ingresos a futuro. Lo relevante de esto es que para
activos y pasivos se debe determinar la probabilidad de ocurrencia lo que permite
que dichos valores se ajusten ms a la realidad, evitan las sobrevalorizaciones o
subvaluaciones de activos y pasivos, con el fin de que la empresa presente en
forma fiable su valor.

Dado lo anterior, las empresas deben optar por uno o algunos de los criterios de
valoracin distintos a costo histrico. Estos modelos de valoracin deben ser
elegidos conforme los requerimientos de la empresa y necesidades de los
usuarios. Puesto que en una empresa existen rubros de distinta clasificacin, se
hace necesaria la aplicacin de ms de uno de estos modelos a objeto que pueda
satisfacer los objetivos definidos con anterioridad.

La normativa con la aplicacin de dichos criterios busca una evaluacin continua

de los activos y pasivos de la empresa y que stos se ajusten a valores de
mercado; de sus resultados y con la gestin de la misma. Esto permite la
actualizacin del valor del patrimonio de la empresa y con estos cambios el
quehacer se orienta a la prediccin, ya que el valor de los activos est dado por la
probabilidad de generar beneficios futuros y, con ello, la evaluacin peridica de
tal probabilidad.

Se presentan diferentes modelos de riesgo de no pago o default entre los cuales

podemos mencionar los modelos de: Merton, Vasicek-Kealhofer (VK), Brownian
Motion Model (BM) y Power Law Brownian Motion Model (PLBM).

De acuerdo con Meter Crosbie y Jef Bohn (2003), el riesgo de no pago o de

default se define como la incertidumbre de que una empresa no tenga la
posibilidad de cubrir su deuda, relevante en empresas financieras y, hoy en da,
en empresas que comercializan sus productos a crdito. Antes de que la empresa
incumpla con el pago de su deuda, no existe forma exacta de discriminar a las
empresas que van a caer en default, de las que no van a incumplir con el pago de
dicha fuente de financiamiento. Por lo cual, resulta necesario que se efecte una
evaluacin de carcter probabilstica que permita determinar la probabilidad de
default.

De acuerdo con estos autores, existen tres factores claves para la determinacin
de la probabilidad de default:

Valor de los activos: representa el valor de mercado de los activos de una

empresa. Esta es una medida del valor presente de los flujos de efectivo
libre, derivados de los activos de una compaa, descontados a la tasa de
descuento que refleje el riesgo de la misma. Asimismo, este valor incluye
las expectativas y la informacin relevante de la industria a la cual
pertenece la firma as como factores econmicos.
Riesgo de los activos: este concepto se refiere al riesgo en el valor de los
activos. Representa un indicador del riesgo del negocio as como del riesgo
de la industria. El valor de los activos de una firma es un estimado, por ello
es incierto; en consecuencia, este valor debe ser entendido dentro del
contexto del riesgo del negocio.
Apalancamiento: representa la proporcin de la empresa financiada con
deuda. Esta proporcin puede ser determinada comparando el valor en
libros de la deuda contra el valor de mercado de los activos de la empresa.
El riesgo de default de una empresa se incrementa conforme el valor de los
activos se aproxima al valor en libros de la deuda.

En la literatura se encuentran los modelos estadsticos y estructurales o tericos.

Los primeros se centran en mtodos estadsticos, cuyo objetivo es identificar
variables que se comporten en forma diferente cuando el evento ocurre. Estos se
basan en la regresin y como variable independiente considera las razones
financieras de la empresa y con stas pretende determinar si la empresa tendr
problemas de incumplimiento de pago. Aqu encontramos los modelos de Altman
(1968), Modelo de Probit y Logit (Ohlson 1980), entre otros, el problema que
presentan estos modelos es que se basan datos histricos para predecir si la
empresa tendr default o no.

En cuanto a los modelos tericos o estructurales, se basan en la teora de

opciones, es decir, en la economa financiera, siendo Merton (1974) quien
comenz a desarrollarlos. Estos modelos se centran en la estructura financiera de
la empresa, es decir que porcentaje del valor neto de la empresa corresponde a
los acreedores y a los accionistas. Lo fundamental de estos modelos consiste en
calcular la distancia al incumplimiento, o lo que es lo mismo, el nmero de
desviaciones estndar que distan del valor actual de la empresa versus del valor
en el cual se produce la insolvencia para un tiempo determinado.

Crosbie y Bohn (2003) muestran que el factor de incumplimiento de la empresa

est asociado con la proporcin de deuda a corto plazo y deuda a largo plazo y
ser mayor la probabilidad de incumplimiento si el financiamiento proviene de
fuentes de corto plazo, esto por un problema de liquidez. Ms aun, la empresa
estar en incumplimiento cuando el valor de mercado es igual a cero y para
conocer el riesgo de los activos se aproxima por el valor de la desviacin estndar
del cambio porcentual de los activos para un intervalo de tiempo determinado.
Segn los autores, esto permite definir la distancia al incumplimiento dada por la
siguiente expresin:
Teniendo este indicador como base y si se conoce la distribucin de probabilidad
de los activos de la empresa o si se conoce la razn de incumplimiento, para una
determinada distancia al incumplimiento, se puede determinar la probabilidad de
incumplimiento.

Modelo de Merton (1974), basado en la teora de opciones y especficamente en la

metodologa desarrollado por Black and Scholes (1973), que asume que los
activos siguen un movimiento browniano geomtrico, , en
que es el rendimiento esperado de la empresa, es la razn de pagos que se
realiza a acreedores y accionistas, es la desviacin estndar del rendimiento de
los activos y es el proceso de Wiener. Merton en para el desarrollo de su
modelo asume que el accionista tiene derecho sobre los flujos que la empresa
genera, es decir si el valor de mercado de los activos de la empresa (V) y la deuda
es ( el accionista recibir el flujo de efectivo libre que queda disponible una vez
que se ha cancelado a los acreedores (V- ) a un tiempo determinado. Luego el
capital accionario puede describirse como una opcin de compra europea sobre el
activo a un precio de ejercicio . Utilizando lo formulado por Black y Scholes y
considerando que la opcin vence en T, es decir:

, donde es el valor de mercado de los activos

de la empresa en t0, valor de la deuda (capital e inters) en T, r es la tasa de
inters libre de riesgo, T es el tiempo al vencimiento de la deuda y es la funcin
normal estndar acumulada. Luego el valor de la deuda corresponde a la
diferencia entre V0 y E0 y la probabilidad de incumplimiento se obtendra por medio
de (-d2). Determinadas todas las variables, se pude calcular el diferencial de
crdito que corresponde al rendimiento al vencimiento de un activo riesgoso y la
tasa libre de riesgo para el mismo escenario y aplicando Teixeira (2005) el

diferencial de crdito se define como: , por lo tanto el

diferencial de crdito depender de la volatilidad de los activos, de la razn
deuda/valor de mercado de la empresa y de la madurez de la deuda.
Modelo de Vasicek Kealhofer (VK) (2003) o modelo de probabilidades neutrales de
incumplimiento. Estos autores asumen que el capital accionario se comporta como
una opcin perpetua y el incumplimiento genera un lmite para el valor de la firma.
El incumplimiento o no pago de la deuda se dar cuando el valor de los activos de
la empresa llegue a este lmite. Este modelo al igual que Merton se basa en el
valor residual del capital accionario y de la deuda, lo anterior permite comparar el
valor accionario del capital con una opcin financiera perpetua y esto a su vez
permite encontrar la volatilidad implcita de los activos de la empresa.

Para los autores la probabilidad de incumplimiento est dada por

, donde pt es la probabilidad de
incumplimiento en t; V0 es el valor de los activos en el mercado en t=0; es el
valor libro de la deuda en t; es el rendimiento esperado de los activos de la
empresa y es la parte aleatoria de los rendimientos esperados. Dado que
permite argumentar que la distancia al incumplimiento est dada por

, que corresponde al nmero de desviaciones

estndar que existen entre el valor de los activos y el lmite de incumplimiento.

Brownian Motion Model (BM), este modelo es desarrollado por Denzler y otros en
2005 y se fundamenta en las propuestas de Black y Scholes (1973), Merton (1974)
y en los modelos de migracin de calificaciones de crdito en las probabilidades
de transicin de calificaciones de crditos histricos. Los autores proponen que la
calificacin de crdito y la calificacin de crdito sigue un movimiento Browniano
general y suponen que existe un lmite dado por el nivel de incumplimiento, el cual
si es sobrepasado por la empresa, sta no se recupera lo anterior implica que el
proceso durante el tiempo de vigencia no llegue al lmite, adicionalmente, asumen
que el proceso no tiene flujo y que este parte sobre el lmite de incumplimiento.
Denzler reformulando lo planteado por Karatzas y Shreve (1988) y Jeanblanc y
Rutkowski (1999), postula que la probabilidad de incumplimiento en Tj estar dada
por , donde T es la fecha de vencimiento de la deuda;
p(T1) y p(Tj) es la probabilidad esperada de incumplimiento con vencimiento a un
ao y en Tj respectivamente; y es la distribucin normal estndar
acumulada y su inversa respectivamente. Posteriormente, suponen que la
probabilidad real es igual a la probabilidad neutral de incumplimiento y por ello

queda determinada por: , donde pi corresponde a la

probabilidad esperada de incumplimiento y qj,i es la probabilidad neutral de
incumplimiento hasta el vencimiento en Tj. Posteriormente Denzler comprob que
este modelo no se ajusta adecuadamente a los cambios no previstos en la
calificacin crediticia y por otra va perdiendo calificacin conforme se acerca a su
vencimiento.

Power Law Brownian Motion Model (PLBM). Dado lo anterior, los autores plantean
un nuevo modelo sustentado en los planteamientos de Muller y otros (1990) y Di
Matteo y otros (2005), este corresponde a un modelo gaussiano de distribucin
denominado Power Law Brownian Motion Model, el cual considera que se puede
dar la posibilidad de asimetra en la calificacin crediticia y que el instrumento se
degrade sin previo aviso. Este nuevo modelo solo incorpora nuevas variables al
modelo anterior lo que permite reformular qj,i, quedando de la siguiente manera:

, donde son parmetros que deben

ser estimados en cada ti. El exponente describe el comportamiento emprico de
las firmas en el mercado y captura los movimientos de las probabilidades
neutrales en relacin a la fecha de vencimiento. Pequeos caracterizaron un
comportamiento donde las prdidas de calificacin crediticia repentinas son ms
importantes que flujos graduales. El otro parmetro describe el nivel total
esperado de las probabilidades de incumplimiento y podran ser consideradas
como una prima por riesgo riesgos o un precio de mercado por el riesgo de
crdito. Cabe destacar que con esta formulacin se obtiene en forma directa la
probabilidad neutral de incumplimiento anualizada.
Por ltimo, Bystrom (2007) propone una versin simplificada que permite calcular
la distancia al incumplimiento con informacin burstil y de los estados financieros.
El autor asume que la probabilidad de incumplimiento es baja al igual que la tasa
de inters, esto le permite plantear que , dado esto puede plantear que el
valor de la empresa se aproxima al valor de los activos menos el valor de la deuda
(E = A - B). Lo anterior le permite definir la distancia al incumplimiento como:

La problemtica de la propuesta de Bystrom, es que su formulacin no se puede

utilizar con empresas en riesgo financiero, dado que la probabilidad de insolvencia
no es cercana a cero.

Aplicacin Emprica

El Retail en Chile ha venido experimentando cambios en los ltimos aos, tanto en

el nmero de tiendas, masificacin del crdito y el tipo de consumidor, el que cada
vez est ms informado. Es as que en los ltimos 10 aos la industria se
expandi y creci en metros cuadrados, lo que es explicado por la concentracin
que se ha dado por parte de los grandes grupos econmicos nacionales, tales
como Falabella y Cencosud, entre otros. Todos estos cambios han generado
crecimiento en la productividad al alcanzar economas de escala e integrarse tanto
verticalmente como horizontalmente, tambin ha generado un crecimiento de las
ganancias a travs de la introduccin de marcas propias y, lo ms relevante, por el
aumento del acceso al crdito a travs de las lneas de crdito y tarjetas de crdito
propias de cada empresa, esto tambin se ha traducido en un aumento de los
servicios financieros para sus clientes los que en su mayora pertenecen a
sectores socio econmicos con acceso restringido al crdito, en especial de la
banca. Cabe destacar que el 70% de las ventas de estas empresas se hace por
medio de la tarjeta de crdito.
Otro factor que no deja de ser relevante, es el proceso de internacionalizacin que
hace algunos aos comenzaron estos grupos a pases vecinos, por ejemplo
Argentina y Per.

Anlisis de los datos y conclusiones

Se analiza esta industria y en particular las empresas Falabella, La Polar,

Cencosud y Ripley por una parte, por ser empresas que cotizan en bolsa, lo que
permite contar con informacin pblica de sus estados financieros y porque gran
porcentaje de su venta se realiza al crdito con tarjetas de las propias empresas,
por lo cual sus cuentas por cobrar se tornan ms vulnerables, lo que genera un
aumento en su volatilidad en el valor de sus activos y, por ende, su riesgo.

El periodo de estudio va entre los aos 2006 y 2010. Los datos a utilizar son la
deuda de largo y corto plazo, precio de la accin, nmero de acciones circulantes,
y precio de cierre de cada firma. Se trabaja con datos anuales a diciembre de cada
ao, los estados financieros se obtienen de las FECUS para cada ao. El valor de
mercado del patrimonio (E), se obtiene de multiplicar el precio de cierre de la
accin al 31 de diciembre del ao respectivo por el nmero de acciones
circulantes, es decir, el valor del patrimonio corresponde al valor burstil de cada
firma en el ltimo da transado de cada ao, los datos son obtenidos de
Bloomberg. La volatilidad del patrimonio se calcul de forma anual a partir de la
desviacin estndar del retorno diario del precio de cierre diario de cada firma. La
deuda (B) se obtuvo a partir de los estados financieros, y para efectos de ser
consecuentes con la metodologa internacional, la deuda total corresponde a la
deuda de corto plazo ms la mitad de la deuda de largo plazo. Finalmente el valor
a mercado de los activos corresponde a .

La metodologa que se aplica para el clculo de la distancia al incumplimiento es

la propuesta por Bystrom (2007), la cual permite calcular la DI sin necesidad de
resolver el sistema de ecuaciones no lineales, bajo el supuesto que N( 1, el
cual se cumple cuando la probabilidad de insolvencia (PI) es baja al igual que la
tasa de inters. La medida de la DI de Bystrm posee slo un elemento
desconocido: el valor de mercado de los activos, el cual puede ser obtenido a
partir de .

Finalmente la Distancia a la insolvencia que se calcula queda determinada por:

Los resultados de la distancia a la insolvencia Tabla N1 para los aos 2006 al

2010 para cada firma corresponden a:

Distancia a la Insolvencia
2010 2009 2008 2007 2006 Media
Falabella 2,6705 1,1752 0,6533 0,9943 12,3900 3,5767
La Polar 1,1315 0,7258 0,4323 1,0185 11,7417 3,0099
Cencosud 1,3351 0,8897 0,4752 1,0267 10,7492 2,8952
Ripley 1,1729 0,8278 0,4829 0,7277 12,9276 3,2278

Fuente: Elaboracin Propia

Se puede apreciar que para el periodo 2006 a 2008 la distancia a la insolvencia

presenta una tendencia a la baja para las cuatro empresas en anlisis, lo que
concuerda plenamente con la crisis subprime, la que en general aumento la
probabilidad de insolvencia de todas las empresas en estudio. En promedio se
observa que Falabella tiene la menor probabilidad de caer en default, debido a que
tiene la mayor DI, es decir est ms alejada de la insolvencia.

A partir del 2009, estas empresas comienzan a informar sus estados financieros
bajo estndares de IFRS, con el objetivo de reflejar de mejor forma la informacin
contable de la empresa. Es decir, pasar de lo netamente contable a un reflejo del
valor de mercado tanto de la deuda, como el patrimonio y de los activos. En este
caso el efecto principal viene por el lado de la deuda, dado que es la variable en el
clculo de la distancia a la insolvencia que se obtiene a partir del balance.

De la tabla N1 y posterior al ao 2009 se aprecia un ajuste pequeo al alza. Esto

es quizs debido a que hay un mayor ajuste de la deuda producto de las nuevas
revelaciones que originan IFRS y se podra inferir que la aplicacin de la nueva
normativa permite reflejar en forma ms real el valor de la deuda de estas
empresas, lo cual se plasma en el valor de la distancia al incumplimiento, la que
refleja en mayor medida el riesgo asumido por estas empresas dados los nichos
socio econmicos a los cuales les entrega los crditos.

Todo lo anterior se aprecia en el grfico N 1

DistanciaalaInsolvencia
14,0000

12,0000

10,0000

8,0000 Falabella
DI

LaPolar
6,0000
Cencosud
4,0000 Ripley

2,0000

0,0000
2006 2007 2008 2009 2010

Fuente: Elaboracin propia

Del ltimo grfico se aprecia la tendencia hacia la baja en la DI conforme se

acerca a la crisis y posterior a ella no se observa un repunte tan significativo, slo
un pequeo cambio de pendiente. Lo anterior pude ser por una mejor calibracin
de las carteras de crdito producto de un escenario ms conservador o tambin
por la aplicacin de IFRS que permiten entregar mejor informacin sobre los
activos de estas empresas, especialmente, de la deuda y con ella del riesgo de la
empresa y del verdadero valor de sta.

Se puede inferir que la presentacin de estados financieros bajo estndares

internacionales, que se centra ms en informacin econmica financiera, permite
reflejar en forma apropiada el verdadero valor de las empresas, esto dado que si
consideramos una ventana de dos aos con respecto al evento (crisis 2008) y se
observa que a dos aos despus de la crisis la distancia se mantiene por debajo
de 4. En cambio, si se observa dos aos antes de la crisis sta alcanza valores
que fluctan sobre 10 y bajo 14 DI. Por lo cual, bajo este nuevo formato se puede
decir, que permite asociar de forma ms objetiva el riesgo a de cada empresa a
travs de la valorizacin de sus activos a valor de mercado.

BIBLIOGRAFA

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