La paradoja del

capital que fluye

cuesta arriba: Un
nuevo
planteamiento
Con la colaboracin de Dilogo a Fondo.

Image: REUTERS/Kai Pfaffenbach

Escrito por
Emine Boz
Luis Cubeddu
Maurice Obstfeld
Publicado
09/03/2017
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Ms en la Agenda

Segn la teora econmica bsica, lo natural sera que el capital

fluyera desde pases ricos que crecen lentamente hacia pases pobres
que crecen ms rpido a fin de captar ms rentabilidad. Hace una
dcada, nuestros ex colegas del Departamento de Estudios Eswar
Prasad, Raghuram Rajan y Arvind Subramaniananalizaron por qu ocurra
lo contrario: en general, el capital flua cuesta arriba, desde los
pases ms pobres hacia los ms ricos. Inspirados en el trabajo
seminal de Robert Lucas, postularon que ciertas caractersticas de los
pases ms pobres, tales como la mayor debilidad de las instituciones
y el menor nivel educativo, pueden reducir el rendimiento de la
inversin local ajustado en funcin del riesgo.

En este blog, nos replanteamos la paradoja del capital que fluye

cuesta arriba y analizamos sus implicaciones para la formulacin de
polticas. Demostramos que ese fenmeno se intensific antes de la
crisis financiera internacional pero cambi de sentido en los ltimos
tiempos. Ese vuelco se debe a varios factores, pero dado que la
poltica monetaria de las economas avanzadas ms importantes
previsiblemente se normalizar y que la incertidumbre en torno a sus
polticas se ha agudizado, es poco probable que la circulacin de los
capitales cuesta arriba experimente un cambio profundo y persistente.
De cara al futuro, las economas emergentes y en desarrollo deberan
continuar centrndose en polticas que realcen los beneficios de las
entradas de capital, moderen la volatilidad de flujos de capital e
impriman a los mercados financieros nacionales ms resiliencia y
profundidad.

Cambios en la asignacin internacional del

capital
En los aos previos a la crisis, las economas avanzadas recibieron,
como grupo, grandes y continuas entradas netas de capital. La
contracara de esas entradas fueron salidas voluminosas y crecientes
de capital de los pases en desarrollo sobre todo de China, el ms
grande del grupo, que se estaba integrando a la economa mundial y
de los exportadores de materias primas, beneficiarios de un boom de
precios. Durante este perodo, el factor que predomin en las salidas
de las economas en desarrollo fue la acumulacin de reservas
oficiales de divisas.
La desaceleracin y el cambio de
sentido de capitales, que dejaron
de fluir cuesta arriba, reflejaron en
gran medida los movimientos de
las reservas oficiales de divisas,
que comenzaron a registrar una
disminucin global hace unos
aos.
Desde la crisis, esa paradoja ha desaparecido. Las empresas y los
hogares de las economas avanzadas recortaron su deuda, lo cual
merm la inversin y redujo la entrada neta de capital. Al mismo
tiempo, disminuyeron las salidas de capital de las economas en
desarrollo, ya que China comenz a reequilibrar su economa hacia el
consumo interno y el auge de los ingresos de los exportadores de
materias primas toc fin. La desaceleracin y el cambio de sentido de
capitales, que dejaron de fluir cuesta arriba, reflejaron en gran medida
los movimientos de las reservas oficiales de divisas, que comenzaron
a registrar una disminucin global hace unos aos. De hecho, desde
2014, los flujos privados netos destinados a los pases en desarrollo
pasaron a ser negativos, como lo documenta un estudio del FMI; su
contracara fueron las entradas generadas a medida que los bancos
centrales deshicieron sus posiciones en activos externos.
Fuente: FMI

El papel del ahorro y la inversin

El hecho de que antes de la crisis los capitales fluyeran cuesta arriba
se debe principalmente a factores relacionados con el ahorro, y no
evit ni que la inversin disminuyera en las economas avanzadas ni
que aumentara en las economas en desarrollo en relacin con el
producto interno bruto mundial. Los coeficientes inversin/PIB cayeron
en las economas avanzadas, pero la drstica contraccin del ahorro
ahond los dficits externos. En las economas en desarrollo, por el
contrario, la inversin creci con fuerza a pesar de la intensificacin de
las salidas de capital. Esto no es sorprendente, dado que sus stocks
de capital suelen ser ms bajos. Pero la fortaleza de la inversin se vio
superada por lejos por la escalada del ahorro. La fuerte orientacin a
la exportacin a expensas del consumo en China y la resultante alza
de precios de las materias primas estuvieron entre los factores que
explican esta coyuntura.

Despus de la crisis, las tendencias de inversin y ahorro continuaron

divergiendo entre los pases ricos y los pobres. En las economas
avanzadas, los saldos en cuenta corriente mejoraron a medida que
cay la inversin. En los pases en desarrollo, entre tanto, los saldos
en cuenta corriente se debilitaron como consecuencia de la relativa
aceleracin del aumento de la inversin, que aun siendo mucho ms
lento que antes de la crisis super el aumento del ahorro. Por lo
tanto, este ltimo flujo neto de ahorro mundial ha contribuido a
apuntalar la inversin en los pases en desarrollo.

Fuente: FMI
Perspectivas y polticas
Parece poco probable que el abundante flujo de capital cuesta abajo
persista a corto plazo. Por un lado, las entradas privadas netas de
capital en los pases en desarrollo fueron negativas en los ltimos
tiempos. Es verdad que el fortalecimiento del crecimiento y las
necesidades de infraestructura de estas economas, as como cambios
estructurales como el envejecimiento de la poblacin en los pases
ms ricos, podran empujar el capital en el sentido correcto. Sin
embargo, el capital podra volver a fluir hacia las economas
avanzadas a medida que endurezcan su poltica monetaria, algo que
parece ms probable ahora que las elecciones presidenciales
estadounidenses han avivado la expectativa de una orientacin fiscal
ms expansiva. Adems, persiste una fuerte incertidumbre
internacional, entre otras cosas por el creciente riesgo de
proteccionismo, que podra afectar especialmente a las economas en
desarrollo.

Cosechar los beneficios de las entradas de capital sigue siendo un

importante reto para las economas en desarrollo. En trminos
generales, superarlo requerir afianzar ms los marcos de poltica
para conjurar el riesgo de que los flujos de capital den un vuelco. Si
bien la flexibilidad del tipo de cambio puede brindar proteccin, es
posible que ocasionalmente se necesiten otros instrumentos que
contribuyan a mantener el orden en los mercados. Adems,
como ya se ha puesto de relieve, la solidez de las instituciones y los
marcos de poltica plasmada por ejemplo en mercados financieros
nacionales e internacionales que funcionen bien y canalicen de
manera eficiente el ahorro hacia la inversin sigue siendo crtica.