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LEVERAGE FINANCIERO

Profesor Titular
Csar H. Albornoz

Profesor a cargo
Carlos Aire

Auxiliares docentes
Alfredo Ochonga
Gabriela Stratico
Ezequiel Rizzo
Celeste Riera
Matias Nastasi
Natalia Spinelli
Ricardo Collazos

Introduccin
El apalancamiento financiero es el efecto que se produce en la rentabilidad de la empresa
como consecuencia del empleo de deuda en su estructura de financiamiento.

Para poder comprender si ese efecto es positivo o negativo, y en qu circunstancias, hay


que resaltar nuevamente que la rentabilidad no es sinnimo de resultado contable
(beneficio o prdida), sino, a los efectos de esta definicin, de resultado en relacin con la
inversin, que genera los ratios del ROE (rendimiento sobre el capital contable) y el ROA
(rendimiento sobre los activos totales).
Incrementar la cantidad de deuda en la estructura de financiamiento de un negocio (o lo
que es igual, incrementar el apalancamiento financiero) tiene consecuencias sobre la
rentabilidad que dependen del coste financiero de esa deuda. En efecto, un mayor empleo
de deuda generar un incremento en la rentabilidad sobre los recursos propios, siempre y
cuando el coste de la deuda sea menor que la rentabilidad del negocio sobre los activos
netos (capital de trabajo ms los activos fijos netos).
Es importante indicar que el incremento en la rentabilidad se produce porque el aumento
en el nivel de endeudamiento presupone que no perjudicar a la rentabilidad de los
activos netos; es decir estos nuevos fondos sern empleados en nuevos proyectos de
inversin que proporcionen una rentabilidad que asegure la creacin de valor en la
empresa al mismo ritmo que el vigente. Si la empresa careciera de esos proyectos y no
tuviese perspectivas de corto plazo prximas de generarlos, la decisin acertada no es
mantener permanentemente esos nuevos fondos en inversiones financieras con bajo o
nulo riesgo y baja rentabilidad (por ejemplo, bonos del tesoro), ya que resulta evidente
que una actuacin semejante redundara en una destruccin de valor para la inversin del
accionista.

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Es entonces el costo de la deuda el nico factor determinante para establecer una
poltica de financiacin correcta, bajo el punto de vista de la rentabilidad?
Evidentemente no, ya que tener una mayor cantidad de deuda lleva consigo un nivel
adicional de riesgo, que de no ser manejado cuidadosamente, puede conducir a
resultados negativos. Sin embargo, si se utiliza inteligentemente, traer como
consecuencia utilidades extraordinarias para los accionistas. En este contexto, utilidad
extraordinaria se refiere a una utilidad adicional a la obtenida por el negocio principal de
la empresa, a travs de una actividad (la financiera) que no constituye su objeto.

Dnde est el lmite en la cantidad de deuda que un negocio puede asumir?


La respuesta depender, adems de los factores sealados, de la capacidad del equipo
directivo para gestionar el endeudamiento, conjugando acertadamente la importante
relacin rentabilidad-riesgo para que las decisiones que se tomen en poltica de
financiacin no slo mejoren la rentabilidad, sino que sean adems viables.
El uso apropiado del endeudamiento es una va para conseguir mejorar la rentabilidad
sobre los recursos propios de la empresa y, en consecuencia, generar valor para el
accionista. Como en tantas otras actividades, la clave est en gestionar con acierto la
cantidad de deuda asumida, para lo que es esencial mantener una actitud proactiva que
se base en el conocimiento del negocio y en las perspectivas sobre su evolucin futura.
Para lograr esta adecuada gestin, todo equipo directivo debe analizar y tomar decisiones
sobre aspectos tales como: coste real de la deuda, naturaleza del tipo de inters (fijo o
variable), naturaleza del endeudamiento (moneda nacional o extranjera) y actitud ante el
riesgo, y tener muy clara la diferencia que existe entre la especulacin y la gestin
empresarial.

El apalancamiento financiero es la habilidad de la compaa (o de cada uno) para invertir


dinero prestado a una tasa ms alta que el tipo de inters

Leverage financiero
El leverage financiero es un indicador que determina la variacin en las ganancias netas
por accin, que provendran de un cambio en las ganancias antes de impuestos y de
intereses.
Utilidad a/impuestos
PN ROE Rentabilidad del capital propio
LF = = =
Utilidad a/Int. e Imp. ROA Rentabilidad de los activos
Activo Total

LF < 1 el costo del financiamiento es mayor que el rendimiento (la financiacin se


come una porcin de la ganancia del accionista)
LF = 1 es indistinto financieramente
LF > 1 el rendimiento sirve para pagar el pasivo y queda una porcin ms, lo que
significa que el costo del capital ajeno es menor que el rendimiento que este capital
produce en la empresa

Aplicacin de lo anterior a ejemplos numricos


Caso 1.
- Endeudamiento: 0% (100% financiamiento con capital propio)
- Costo del endeudamiento: sin datos
- Valor de la empresa (activos): $ 100.-

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- Rendimiento de los activos: 10%

ACTIVO PASIVO + PATRIMONIO NETO


Retorno sobre activos Rentabilidad sobre el capital propio
10% 10%

La rentabilidad del capital propio es igual al retorno sobre los activos. Si se expresa lo
arriba expuesto en el formato de un estado de resultados para esa compaa, se tiene:

Utilidad antes de intereses = $ 100 * 10% = $ 10.-


Intereses (no hay) = $ - .
Utilidad final del accionista (distribuible) = $ 10.-

Caso 2.
- Endeudamiento: 50%
- Costo del endeudamiento: igual al retorno de los activos
- Valor de la empresa (activos): $ 100.-
- Rendimiento de los activos: 10%

ACTIVO PASIVO + PATRIMONIO NETO


Costo del endeudamiento
Retorno sobre activos 10%
10% Rentabilidad sobre el capital propio
10%

La rentabilidad del capital propio se mantiene constante ante cualquier nivel de


endeudamiento porque el costo de ste es igual al retorno logrado sobre los activos. Si se
expresa lo arriba expuesto en el formato de un estado de resultados para esa compaa,
se tiene:
Utilidad antes de intereses = $ 100 * 10% = $ 10.-
Intereses = $ 50 * 10% = ($ 5.-)
Utilidad final del accionista (distribuible) = $ 5.-

Estos $ 5 que quedan para los accionistas son el 10% de su parte de la inversin ($50.-)

Caso 3.
- Endeudamiento: 50%
- Costo del endeudamiento: 8% (menor al retorno de los activos)
- Valor de la empresa (activos): $ 100.-
- Rendimiento de los activos: 10%

ACTIVO PASIVO + PATRIMONIO NETO


Costo del endeudamiento
Retorno sobre activos 8%
10% Rentabilidad sobre el capital propio
12%

Si se expresa lo arriba expuesto en el formato de un estado de resultados para esa


compaa, se tiene:
Utilidad antes de intereses = $ 100 * 10% = $ 10.-

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Intereses = $ 50 * 8% = ($ 4.-)
Utilidad final del accionista (distribuible) = $ 6.-

Estos $ 6 que quedan para los accionistas son el 12% de su parte de la inversin ($50.-)

Caso 4.
- Endeudamiento: 75%
- Costo del endeudamiento: 8% (menor al retorno de los activos)
- Valor de la empresa (activos): $ 100.-
- Rendimiento de los activos: 10%

ACTIVO PASIVO + PATRIMONIO NETO


Costo del endeudamiento
Retorno sobre activos 8%
10% Rentabilidad sobre el capital propio
16%

Si se expresa lo arriba expuesto en el formato de un estado de resultados para esa


compaa, se tiene:
Utilidad antes de intereses = $ 100 * 10% = $ 10.-
Intereses = $ 75 * 8% = ($ 6.-)
Utilidad final del accionista (distribuible) = $ 4.-

Estos $ 4 que quedan para los accionistas son el 16% de su parte de la inversin ($25.-)

Caso 5.
- Endeudamiento: 90%
- Costo del endeudamiento: 8% (menor al retorno de los activos)
- Valor de la empresa (activos): $ 100.-
- Rendimiento de los activos: 10%

ACTIVO PASIVO + PATRIMONIO NETO


Costo del endeudamiento
Retorno sobre activos 8%
10% Rentabilidad sobre el capital propio
28%

Si se expresa lo arriba expuesto en el formato de un estado de resultados para esa


compaa, se tiene:
Utilidad antes de intereses = $ 100 * 10% = $ 10.-
Intereses = $ 90 * 8% = ($ 7,2)
Utilidad final del accionista (distribuible) = $ 2,8

Estos $ 2,8 que quedan para los accionistas son el 28% de su parte de la inversin ($10.-)

Caso 6.
- Endeudamiento: 90%
- Costo del endeudamiento: 12% (mayor al retorno de los activos)
- Valor de la empresa (activos): $ 100.-
- Rendimiento de los activos: 10%

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ACTIVO PASIVO + PATRIMONIO NETO
Costo del endeudamiento
Retorno sobre activos 12%
10% Rentabilidad sobre el capital propio
(8%)

Si se expresa lo arriba expuesto en el formato de un estado de resultados para esa


compaa, se tiene:
Utilidad antes de intereses = $ 100 * 10% = $ 10.-
Intereses = $ 90 * 12% = ($ 10,8)
Utilidad final del accionista (distribuible) = ($ 0,8)

Estos ($ 0,8) que pierden los accionistas son el -8% de su parte de la inversin ($10.-). Es
decir que el efecto palanca puede tornarse negativo (perjudicial) y causar un quebranto a
los accionistas si la empresa no puede obtener in retorno sobre sus activos que supere el
costo de los fondos de terceros.

Resumen de algunos efectos de la financiacin sobre el rendimiento del capital


propio.
Cuando la empresa no est endeudada, todo aumento en el nivel de rentabilidad de
los activos se corresponde con un incremento similar en el retorno del capital propio.
Si una empresa que no est endeudada toma financiacin de terceros a un costo igual
al rendimiento de sus activos, el rendimiento del capital propio no se altera.
Si una parte o la totalidad de la inversin se financia a una tasa mayor que la TIR, la
financiacin ejercer un Leverage negativo sobre el rendimiento de los fondos propios.
Si el rendimiento de la inversin total es inferior al costo de la financiacin de terceros,
esta ltima va a ejercer una presin o palanca sobre el rendimiento del capital propio
que, de prolongarse en el tiempo, originar el consumo total de dicho capital.
Inversamente, si el rendimiento de los activos totales es superior al de los pasivos, el
incremento en la financiacin de terceros provocar un incremento ms que
proporcional en el rendimiento del capital propio.

Ejercicio
Una Firma al cierre de su primer periodo de actividad arriba al siguiente Estado Contable:

CAJA Y BANCOS 200 DEUDAS BANCARIAS 3.000


CREDITOS POR VENTAS 6.000 DEUDAS FINANCIERAS 1.000
BIENES DE CAMBIO 3.000 CAPITAL 4.000
BIENES DE USO 300 RESULTADO DEL EJERCICIO 1.500
Total de Activo 9.500 Total Pasivo + PN 9.500

VENTAS 8.000
CMV (5.600)
GASTOS OPERATIVOS (400)
GASTOS FINANCIEROS (500)
Resultado del Ejercicio 1.500

La Empresa desea incorporar un Activo Fijo por $ 3.000, teniendo la opcin de comprarlo
con fondos propios o de terceros. En este ultimo caso, los mismos se consiguen a un

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costo financiero del 20%. La incorporacin del activo fijo permitir reducir los costos
variables (70 % de las VENTAS) en $ 800.

Finalmente la firma decide efectuar la compra y lo hace con Capital Ajeno.


Cul de los siguientes juicios es correcto y por qu?
a) La decisin fue errnea. Se debi recurrir a capital propio que era ms conveniente y
adems se redujo la rentabilidad del capital.
b) La decisin es correcta. Adems de aumentar la utilidad final aumenta la rentabilidad
del capital.
c) A la firma bajo ninguna forma de financiacin le conviene realizar la operacin.

Bibliografa Consultada
ALBORNOZ, Cesar (Comp.), Gestin financiera de las organizaciones, Buenos Aires, Eudeba,
2012, Captulo 2

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PASCALE, Ricardo, Decisiones Financieras, 3 Edicin, Buenos Aires, Macchi, 1999, Captulo
18
GITMAN, Lawrence, Principios de Administracin Financiera, 10 Edicin, Mxico, Pearson
Educacin, 2003, Captulo 11