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TEMA 8: Las inversiones y su seleccin. La rentabilidad de las

inversiones
1. Introduccin
Para que un proyecto empresarial sea viable es imprescindible que las inversiones sean seleccionadas
adecuadamente. Debe tenerse en cuenta la inflacin a la hora de seleccionar las inversiones.
Vamos a estudiar las decisiones de inversin y los mtodos de seleccin de inversiones.

2. Conceptos y tipos de inversiones

Toda inversin comporta el sacrificio de algo inmediato, a lo que se renuncia, a cambio de una
esperanza, que se adquiere, y de la que es soporte el bien o derecho en el que se invierte.
Se pueden clasificar con arreglo a muchos criterios, pero las clasificaciones con ms relevancia son:
Activo fijo o activo circulante
Financieras (obligaciones, acciones, pagars, etc.) o productivas (activos que sirven para
producir bienes y servicios).
Inversiones productivas segn la funcin que desempean en la empresa:
o De reemplazamiento para el mantenimiento (suelen ser las que requieren de menos
anlisis y en las que el proceso decisional es ms sencillo).
o De reemplazamiento para reducir costes o para mejorar tecnolgicamente.
o De ampliacin de los productos o mercados existentes.
o De ampliacin a nuevos productos o mercados.
o Inversiones impuestas (para cumplir leyes, convenios colectivos, etc.).

3. Variables fundamentales que definen un plan de inversin

3.1. Las variables relevantes
Las variables fundamentales que definen un plan de inversin son el desembolso inicial, los flujos de
caja, los momentos en que se espera que sean generados cada uno de ellos, y el riesgo que comporta.

3.2. Los flujos de caja:

Se denomina flujo de caja o flujo neto de caja a la diferencia entre el cobro generado por la inversin
y los pagos (incluye el pago de los impuestos correspondientes al beneficio que genera la inversin) que esa
inversin requiere en un momento determinado t. Diferencias entre cobros y pagos y no diferencias entre
ingresos y gastos (beneficios).
3.3. El efecto de la inflacin y del riesgo: la rentabilidad requerida:
Hay que diferenciar entre:
Rentabilidad esperada o rentabilidad: rentabilidad que esperamos obtener.
Rentabilidad requerida: rentabilidad que exigimos a esa inversin.
Una cantidad de dinero vale ms ahora que si se genera dentro de un ao, por:
Podemos colocar ese dinero generado a un cierto tipo de inters y lo que tendremos al final
ser ese importe y sus intereses acumulados.
Por la inflacin, el dinero ahora tiene ms capacidad adquisitiva que la misma cantidad dentro
de un ao.
Por el riesgo.
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Se denomina prima de riesgo de una inversin al suplemento de rentabilidad que incorpora debido al
riesgo que comporta. (kh rentabilidad requerida, h la inversin).
ph kh R f

Se denomina tipo libre de riesgo a la rentabilidad que tienen los activos que carecen de riesgo R f .
Se denomina rentabilidad neta de riesgo de una inversin a la diferencia entre su rentabilidad y su
prima de riesgo requerida.
rh p h
Relacin entre la rentabilidad que exigimos de una inversin cuando no hay inflacin (i) y cuando la
hay (k):
k i g ig
kh , R f
, k, i, g en tantos por uno.
Ejemplo:

La rentabilidad requerida ha de ser superior al coste de la financiacin.

Si ha de elegirse entre dos inversiones mutuamente excluyentes con el mismo nivel de riesgo, la
rentabilidad requerida mnima de una ha de ser la rentabilidad esperada de la otra.

4. Mtodos estticos de seleccin de inversiones:

4.1. Concepto
Los mtodos estticos o criterios aproximados, son mtodos que no tienen en cuenta el hecho de que los
capitales tienen distintos valores en los diferentes momentos del tiempo.
No se debieran utilizar porque pueden conducir a decisiones equivocadas.
El ms utilizado es el plazo de recuperacin.
4.2. El plazo de recuperacin
El plazo de recuperacin o pay-back (P) es el periodo de tiempo en que se tarda en recuperarse el
desembolso inicial con los flujos de caja. Da preferencia a aquellas inversiones cuyo plazo de recuperacin
sea menor, se trata de un criterio de liquidez.
Si los flujos de caja son constantes (Q) y la duracin de la inversin igual o superior al propio plazo de
recuperacin, desembolso inicial (A):
A
P
Q
Importantes inconvenientes:
En cuanto a los flujos de caja anteriores al plazo de recuperacin, no tiene en cuenta los
momentos en que se generan.
En cuanto a los flujos de caja posteriores al plazo de recuperacin, este criterio no les tiene
en cuenta en absoluto (posteriormente a la recuperacin puede generarse flujos de caja que
haya que evaluar).
Se suman unidades monetarias de diversos aos como si fueran homogneas y el total se
compara con el desembolso inicial que se encuentra referido a otro momento del tiempo.

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4.3. Otros mtodos estticos

Flujo total por unidad monetaria comprometida: es la cantidad de u.m. que la inversin
genera durante toda su vida por cada u.m. que la inversin genera. Segn este criterio una
inversin es tanto mejor cuanto mayor sea este importe.
Si r 1 se invierte, si r 1 es indiferente, si r 1 no invertir.
Q 1 Q 2 ... Q n
r
A
Inconvenientes:
o Para calcular r se agregan magnitudes que son heterogneas entre s, por referirse a
diferentes momentos del tiempo, y en definitiva, el total se compara con el desembolso
inicial que, tambin, est referido a otro momento.
o Se refiere al conjunto de la vida de la inversin, por lo que impide comparar inversiones
con diferente duracin.
o No se trata de la verdadera rentabilidad.
Flujo de caja medio anual por unidad monetaria comprometida: constituye un infructuoso
intento de paliar el penltimo inconveniente del anterior. Consiste en calcular el flujo neto de
caja medio anual, Q , y determinar cuanto corresponde por cada u.m. invertida.
Q 1 Q 2 ... Q n
Q
n
Q
r
A
Tiene los mismos inconvenientes que el anterior, excepto el penltimo, pues r tiene una
referencia anual. Aunque tampoco es aplicable para comparar inversiones con diferentes
duraciones, pues tiende a dar preferencia a las ms breves.

Ejemplos:

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Comparacin de costes: consiste en calcular los costes anuales de cada alternativa de inversin y
elige el que mejor coste tenga. Es especialmente aplicado en las inversiones industriales. Tiene
importantes inconvenientes, ya que ni siquiera utiliza la informacin econmica relevante (flujos de
caja, momentos de generacin, riesgo, etc.).
Tasa de rendimiento contable: consiste en la relacin mediante cociente de los beneficios medios
anuales que se espera que genere el proyecto, con la inmovilizacin media necesaria que requiere en
activo fijo y circulante. Presenta los mismos inconvenientes que la anterior.

5. Mtodos dinmicos de seleccin de inversiones

5.1. Concepto
Los mtodos dinmicos incorporan el factor tiempo, y tienen en cuenta el hecho de que los capitales
tienen distinto valor en funcin del momento en el que se generan.
Se considerar que los flujos de caja son anuales y que cada uno de ellos se genera al final del ao al
que corresponde.

5.2. El valor actual neto (VAN)

Se denomina valor actual neto (VAN) a la diferencia entre su valor actual (VA) y su desembolso
inicial.
Q1 Q2 Qn VAN >0 es efectuable la inversin.
VAN VA A A ... VAN =0 es indiferente
1 k 1 k 2 1 k
n
VAN <0 no efectuable
Ejemplo:

5.3. El valor actual neto como funcin del tipo de actualizacin o descuento
Solo son analizables las inversiones que la suma aritmtica de los flujos de caja supera el desembolso
inicial:
S Q 1 Q 2 ... Q n A
Se denomina inversiones simples a aquellas que se
encuentran formadas por un desembolso inicial (negativo) y un
conjunto de flujos de caja todos positivos.
En las inversiones simples, que adems son analizables,
el valor actual neto evoluciona, como funcin del tipo de
descuento, siguiendo una curva como:
Si k=0 , VAN 0 S A , y ser >0
A medida que k aumenta, el VAN (k) se ir reduciendo, ya que cuando k tiende a infinito el VAN
tiende a A (presenta una asntota en esa altura).
La derivada de la funcin respecto a k es positiva, y la segunda derivada es negativa, por lo que la
curva es convexa.
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5.4. El tipo de rendimiento interno (TIR)

Se denomina tipo de rendimiento interno, tasa interna de rentabilidad, tasa de retorno o
simplemente rentabilidad de una inversin, TIR, al tipo de descuento, r, que hace su valor actual neto
igual a cero.
r k ser efectuable la inversin
Q1 Q2 Qn
TIR A ... 0 r k ser indiferente realizarla
1 r 1 r 2 1 r
n
r k no ser efectuable la
inversin
Ejemplo:

5.5. Rentabilidad aparente y rentabilidad real

Se hay inflacin (g) la rentabilidad real o rentabilidad neta de inflacin o rentabilidad en trminos de
capacidad adquisitiva, sera:
rA g
rR
1 g

Ejemplo:

Las comparaciones entre las rentabilidades de las inversiones pueden plantearse bien en trminos de
rentabilidades aparentes ( r A ) o bien en trminos de rentabilidades reales ( r R ).

Ejemplo:

5
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5.6. Problemtica del clculo del tipo de rendimiento interno

Utilizando el mtodo TIR, a medida que aumenta el nmero de aos que dura la inversin, r no se
puede despejar y el problema del clculo se hace ms complejo. En estos casos para calcular el TIR hay que
utilizar una calculadora financiera con esta funcin, o una hoja de clculo en un ordenador. Tambin utilizar
el mtodo de prueba y error (ir probando con distintos tipos hasta encontrar el que hace el VAN igual a 0.
Existen dos frmulas que permiten acotar los valores de r :

M Q 1 1 Q 2 2 ... Q n n

D Q 1 / 1 Q 2 / 2 ... Q n / n

S

M D S
S 1
*
S 1
**
r r
A A

La tasa r* proporciona una aproximacin por defecto, en tanto que la tasa r** aproxima por exceso.
r*< r < r**
Ejemplo:

5.7. El plazo de recuperacin con descuento

Semejante al mtodo esttico, pero aadiendo ahora el diferente valor que tienen los capitales en los
distintos momentos del tiempo.
El plazo de recuperacin o pay-back con descuento, es el perodo que tarda en recuperarse, en
trminos actuales, el desembolso inicial de la inversin.
Las inversiones son tanto mejores cuanto menor sea su plazo de recuperacin con descuento. Este
criterio prima la liquidez sobre su rentabilidad, y no tiene en cuenta los flujos generados con posterioridad al
propio plazo de recuperacin.

Ejemplo:

5.8. Otros mtodos dinmicos

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Tasa de valor actual: es el valor actual neto que se obtiene con la inversin por cada
VAN
unidad monetaria comprometida. Cuanto mayor tasa mejor es la inversin. Puede T
tener cierto inters en inversiones fraccionables, es decir, en aquellas en las que se A
puede adquirir una participacin.
ndice de rentabilidad: o coeficiente beneficio/coste, es el cociente entre el valor actual de los
cobros generados por el proyecto y el valor actual de todos los pagos que requiere, incluyendo
entre estos ltimos el desembolso inicial. Cuanto mayor sea el ndice mejor es la inversin.
Conduce a las mismas decisiones de seleccin de inversiones que el VAN.

6. El VAN y la TIR en algunos casos especiales

6.1. Un modelo general de valoracin de inversiones y clculo de rentabilidades
Suponiendo que los flujos de caja no son anuales:

Q1 Q2 Qn Q1 Q2 Qn
VAN A ... TIR 0 A ...
1 k 1 k 1 k 1 r 1 r 1 r
t1 t2 tn t1 t2 tn

Ejemplo:

Ejemplo:

6.2. El supuesto en el que los flujos de caja son constantes

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O cuando es difcil de predecir los flujos de caja, y se suponen como promedio anual, constantes.
1 1 (1 k ) 1 1 (1 r )
n n

VAN A Q TIR 0 A Q
k r

6.3. El supuesto en el que los flujos de caja son constantes y la duracin de la inversin tiende a
infinito
Q Q Q
VAN A TIR 0 A r
k r A

Ejemplo:

6.4. El supuesto en el que los flujos de caja crecen a una tasa constante
1 1 f / 1 k 1 1 f / 1 r
n n n n

VAN A Q 1 TIR 0 A Q 1
k f r f

Ejemplo:

6.5. El supuesto en el que los flujos de caja crecen a una tasa constante y adems la duracin de
la inversin tiende a infinito
Q1 Q1 Q1
f k VAN A TIR 0 A r f
k f r f A
El aumento de rentabilidad que provoca el crecimiento de los flujos es precisamente igual a la tasa de
crecimiento de los flujos.

Ejemplo:

7. Relaciones entre el VAN y la TIR:

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7.1. Los mtodos VAN y TIR en las decisiones de aceptacin o rechazo de proyectos
independientes
En la determinacin de efectuabilidad o rechazo de una inversin simple, el VAN y el TIR siempre
conducen a la misma decisin. Por tanto, en el anlisis de proyectos independientes ambos conducen a la
misma decisin.

7.2. Los mtodos VAN y TIR en las decisiones de aceptacin o rechazo de proyectos mutuamente
excluyentes que tienen el mismo nivel de riesgo

I. Caso en el que no existe discrepancia entre los dos criterios aunque se utilice un nico tipo de descuento.

o Siguiendo el criterio del TIR, es preferible la inversin A,

cuya rentabilidad r A r B .
o Siguiendo el criterio del VAN, es preferible la inversin A,
cuyo VAN es mayor para cualquier tipo de descuento
superior a k * .

A la interseccin entre ambas curvas se le denomina

interseccin de Fisher.
Aunque se utilice la misma tasa para valorar las distintas inversiones, es condicin suficiente para que
los dos criterios lleven a la misma decisin que en el primer cuadrante no est la interseccin de Fisher.

II. Caso de posible discrepancia entre los dos criterios cuando se utiliza un nico tipo de descuento.
Si existe alguna interseccin de Fisher en el primer cuadrante, existe discrepancia entre la eleccin de
la inversin.

Ejemplo:

III. La resolucin de la discrepancia.

Para resolver la discrepancia que se presenta entre los dos criterios cuando se utiliza un nico tipo de
descuento, basta considerar que la rentabilidad requerida de cada uno de los proyectos que tienen el
mismo riesgo es la rentabilidad de la inversin alternativa.

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8. La rentabilidad requerida y la diferencia de riesgo entre las inversiones

mutuamente excluyentes
Si entre dos inversiones alternativas existe diferente nivel de riesgo deber darse preferencia a aquella
cuya rentabilidad neta de riesgo sea mayor.

Ejemplo:

En consecuencia una inversin ha de rentar al menos el mayor de los siguientes valores:

El resultado de aadir al tipo puro, la prima de inflacin y de riesgo requerida. Es equivalente
aadir al tipo libre de riesgo, Rf, la prima de riesgo requerida, ya que la rentabilidad que se
exige de los activos que no tienen riesgo incorpora ya el efecto de la inflacin.
El coste de la financiacin, tambin llamada coste del capital.
La rentabilidad esperada de otra inversin alternativa que tenga su mismo nivel de riesgo.
Habr que comprobar que la diferencia entre sus rentabilidades compensa la diferencia entre
sus riegos, comparando sus rentabilidades netas de riesgo

Condicin de efectuabilidad: r k

Donde: k Mx R f
p ; r p p ; k i
Ejemplo,

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9. La relacin entre el plazo de recuperacin simple y los criterios VAN y TIR

cuando los flujos de caja son constantes y la duracin de la inversin es
ilimitada
Si los flujos de caja son constantes y la duracin inversin es mayor que el propio plazo de
recuperacin simple:
A
Q A/P P A Q P
Q
Si el flujo es constante y la inversin dura indefinidamente:
Q Q
VAN A r
k A
Si la duracin tiende a infinito, y el desembolso inicial se recupera en algn momento, tal duracin
ser superior a su plazo de recuperacin, y en tal caso, siendo el flujo de caja constante,
A 1 1
VAN A A 1 Q P
P k P k k
1
r
P

De todo lo cual se deduce que aunque el plazo de recuperacin tiene inconvenientes, en este caso
particular, al darse mayor preferencia a las inversiones que se recuperan antes, se est prefiriendo aquellas
que tienen una mayor rentabilidad y cuyo valor actual neto es ms elevado. Significa esto que el plazo de
recuperacin conduce a las mismas decisiones que el VAN y el TIR? No siempre, depende del plazo de
recuperacin mximo que se admita.

Ejemplo:

10. El problema de las inversiones mixtas

Las inversiones pueden ser:
Simples: son las formadas por un desembolso inicial y un conjunto de flujos de caja que son
todos positivos.
No simples:
o Puras: tienen una nica solucin real.
o Mixtas: son aquellas cuyo VAN sigue una curva que no corta al eje de abscisas (la
TIR no tiene solucin) o lo corta en carios puntos (ms de una solucin, ms de una
TIR no tiene sentido econmico).
Para determinar qu inversin es la adecuada en el caso de:
Comparar una inversin con este problema (mixta) y otra que no lo es se utiliza el VAN.
Si las dos inversiones tienen el problema (mixtas), su resolucin ms extendida consiste en
actualizar los flujos de caja al momento 0 e incluir su valor actual en el desembolso inicial
de la inversin y luego calcular la TIR.

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