BANCO DE GUATEMALA

DICTTMEN
BC

EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA,

CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016,
Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
Elaborado por el Departamento de Anlisis Macroeconmico y Pronsticos, con el visto bueno de la
Gerencia Econmica. Diciembre de 2016.
 CONTENIDO1

I. ANTECEDENTES .....................................................................................................................1

II. RESUMEN EJECUTIVO ...........................................................................................................2

III. EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA A

NOVIEMBRE DE 2016 .............................................................................................................7

A. ENTORNO EXTERNO ..............................................................................................................7

1. Panorama general ................................................................................................................ 7

2. Desempeo de las economas avanzadas ......................................................................... 11

3. Desempeo de las economas de mercados emergentes y en desarrollo ......................... 15

4. Mercados financieros internacionales ................................................................................ 18

5. Precios internacionales de algunas materias primas ......................................................... 19

6. Inflacin y poltica monetaria .............................................................................................. 22

B. ENTORNO INTERNO .............................................................................................................26

1. Actividad econmica ........................................................................................................... 26

2. Inflacin .............................................................................................................................. 26

3. Tipo de cambio ................................................................................................................... 32

4. Tasas de inters ................................................................................................................. 35

5. Agregados monetarios y de crdito .................................................................................... 36

6. ndice de condiciones monetarias ...................................................................................... 41

7. Variables del sector externo ............................................................................................... 42

8. Finanzas pblicas ............................................................................................................... 45

C. RESPUESTA DE POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA

DURANTE 2016 ......................................................................................................................48

IV. ESTIMACIONES DE CIERRE 2016 Y PERSPECTIVAS PARA 2017 ..................................50

A. DEL ENTORNO EXTERNO ....................................................................................................50

1. Crecimiento econmico ...................................................................................................... 50

2. Inflacin internacional ......................................................................................................... 54

B. DEL ENTORNO INTERNO .....................................................................................................55

1. Balanza de pagos ............................................................................................................... 55

1 Este documento fue elaborado con informacin disponible al 8 de diciembre de 2016, salvo otra indicacin.
 2. Actividad econmica ........................................................................................................... 57

3. Sector fiscal ........................................................................................................................ 60

4. Sector monetario ................................................................................................................ 60

V. REVISIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA ..........................63

A. ASPECTOS GENERALES......................................................................................................63

B. POLTICA MONETARIA .........................................................................................................64

1. Revisin de la ponderacin del ndice Sinttico de Variables Indicativas .......................... 64

2. Revisin de la metodologa de clculo de la inflacin subyacente ..................................... 65

C. POLTICA CAMBIARIA ...........................................................................................................66

1. Revisin de la regla de participacin del Banco de Guatemala en el mercado cambiario . 66

VI. RECOMENDACIN ................................................................................................................66

ANEXOS

ANEXO 1 ...........................................................................................................................................68

ANEXO 2 ...........................................................................................................................................72

ANEXO 3 ...........................................................................................................................................77

ANEXO 4 ...........................................................................................................................................79

REFERENCIAS BIBLIOGRFICAS ..................................................................................................80

 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA,
CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016,
Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017

I. ANTECEDENTES
En 2005 la autoridad monetaria adopt el
esquema de metas explcitas de inflacin, el cual se
sustenta en la flexibilidad y oportunidad que debe tener
la poltica monetaria para dar certeza a los agentes
econmicos respecto del compromiso de la autoridad
monetaria con el objetivo de mantener la estabilidad en
el nivel general de precios. La Junta Monetaria, de
conformidad con el inciso a) del artculo 26 de la Ley
Orgnica del Banco de Guatemala, tiene la atribucin de
determinar y evaluar la poltica monetaria, cambiaria y
crediticia del pas, incluyendo las metas programadas,
tomando en cuenta el entorno econmico nacional e
internacional.
La Junta Monetaria, en resolucin JM-171-2011
del 22 de diciembre de 2011, determin la Poltica
Monetaria, Cambiaria y Crediticia con vigencia indefinida
y una meta de inflacin de mediano plazo, en la cual se
establece que, de acuerdo con la evolucin del entorno
econmico nacional e internacional y, por lo menos una
vez al ao, el Banco de Guatemala debe revisar y, de
ser el caso, proponer las modificaciones que se
consideren necesarias a dicha poltica. Con esa base,
mediante resoluciones JM-139-2012, JM-62-2013,
JM-121-2013, JM-133-2014 y JM-120-2015, la Junta
Monetaria modific la referida poltica.
Para continuar dando cumplimiento a las
disposiciones citadas, en el presente documento se
presenta la evaluacin de la poltica monetaria,
cambiaria y crediticia, a noviembre de 2016, las
perspectivas econmicas para 2017, as como la
revisin de la Poltica Monetaria, Cambiaria y Crediticia.
II. RESUMEN EJECUTIVO
En el entorno externo, durante 2016 la
recuperacin de la mayora de economas avanzadas y
algunas de las principales economas de mercados
emergentes y en desarrollo fue menor a la prevista a
inicios del ao, resultado de la mayor incertidumbre y de
importantes riesgos que estuvieron sesgados a la baja a
lo largo del ao, cuyos efectos podran continuar el
prximo ao. En efecto, el FMI destaca entre los
principales riesgos a la baja: a) el Brexit y las nuevas
polticas econmicas que implementen las nuevas
autoridades en Estados Unidos de Amrica; b) el
debilitamiento de los ciclos econmicos (demanda
agregada dbil, moderadas presiones inflacionarias, baja
productividad y baja inversin); c) el reequilibrio de la
economa china y sus efectos en el resto del mundo; d) la
normalizacin de la poltica monetaria en Estados Unidos
de Amrica, que puede inducir a condiciones financieras
adversas para los pases emergentes y en desarrollo; e)
el cierre de relaciones con bancos corresponsales; y f) los
conflictos geopolticos. Los riesgos a la baja, segn el
FMI, se mantendran, en un entorno en el que la
incertidumbre sigue predominando.
El FMI proyecta un crecimiento econmico mundial
para 2016 de 3.1%, ligeramente inferior al registrado el
ao previo (3.2%), aunque con un leve repunte en 2017
(3.4%), debido a que tanto las economas avanzadas
como las economas de mercados emergentes y en
desarrollo mostraran un mejor desempeo. Por su parte,
las economas avanzadas registraran tasas de
crecimiento de 1.6% en 2016 y de 1.8% en 2017,
crecimientos que si bien reflejan una leve mejora para el
prximo ao, continan evidenciando debilidad en la
demanda, el bajo crecimiento de la productividad, los
legados de la crisis econmica y financiera global de
2008-2009 y algunos efectos colaterales asociados al
Brexit y a la nueva administracin Trump; en tanto que,
las economas de mercados emergentes y en desarrollo,
creceran 4.2% en 2016 y 4.6% en 2017, por la
estabilizacin del crecimiento econmico en la Repblica
2 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
Popular China, la mejora en las perspectivas de
crecimiento de Rusia y de Brasil, as como por
condiciones financieras internacionales ms favorables.
En Estados Unidos de Amrica, el comportamiento
moderado de la actividad econmica durante 2016 refleja
la cada en la inversin, especialmente en la actividad
petrolera; y la apreciacin de su moneda, factores que
han contrarrestado, en parte, la fortaleza de los mercados
laboral y de vivienda; la poltica fiscal levemente
expansiva; las condiciones financieras an favorables; y
la demanda del consumidor. Por ello, se prev un
crecimiento de 1.6% en 2016, en tanto que para 2017
este sera de 2.2%, sustentado, entre otros factores, en la
gradualidad del proceso de normalizacin de la poltica
monetaria y en la orientacin ligeramente expansiva de la
poltica fiscal. Por supuesto, este escenario no prev el
efecto que podran tener las polticas econmicas del
presidente recin electo en dicho pas, sobre las cuales
an priva la incertidumbre.
En la Zona del Euro, la actividad econmica
contino reflejando cierta debilidad, asociada,
principalmente, a la moderacin del consumo de los
hogares; y al estancamiento de la inversin privada y del
consumo de gobierno, a pesar del mejor desempeo de
las exportaciones, el prolongado estmulo monetario y la
postura fiscal levemente expansiva en algunas de sus
principales economas. Adicionalmente, un deterioro de la
relacin comercial y financiera entre el Reino Unido y la
Unin Europea podra afectar el crecimiento de la regin
a partir del prximo ao. Las proyecciones de crecimiento
para dicha zona son de 1.6% en 2016 y de 1.4% en 2017,
bajo el supuesto de que la demanda interna sigue siendo
apoyada por una poltica monetaria ampliamente
acomodaticia.
En el Reino Unido, luego de evidenciar un
sostenido, aunque moderado, crecimiento econmico
durante los ltimos aos, las expectativas se deterioraron
como consecuencia del Brexit, que afect la confianza de
los inversionistas y los consumidores. El crecimiento
previsto es de 1.9% en 2016 y de 1.1% en 2017; no
obstante, el mantenimiento, y eventualmente
ampliacin del paquete de estmulos monetarios, as
como el xito de las negociaciones de una salida
ordenada de la Unin Europea, seran fundamentales en
el impulso de la actividad econmica en los prximos
aos.
Por su parte, las economas de mercados
emergentes y en desarrollo continuaron impulsando el
crecimiento econmico mundial durante 2016
evidencian perspectivas ms favorables para el prximo
ao, asociadas, por una parte, a la mejora en las
condiciones financieras y a la recuperacin del precio de
algunas materias primas, particularmente el petrleo y,
por la otra, a la estabilizacin prevista del crecimiento
econmico de la Repblica Popular China y a una menor
contraccin en la actividad econmica de Brasil y de
Rusia. En el caso de la economa china, esta estara
creciendo 6.7% en 2016 y 6.3% en 2017, apoyada por un
mayor consumo respecto de la inversin, a pesar de que
el proceso de rebalanceo de su modelo de crecimiento
econmico an presenta retos importantes. Por su parte,
el crecimiento econmico de Brasil pasara de -3.3% en
2016 a 0.5% en 2017, resultado de la mejora en los
niveles de confianza y de menor incertidumbre poltica.
En Rusia el crecimiento econmico pasara de -0.7% en
2016 a 1.2% en 2017, debido a la reduccin de los costos
de financiamiento como consecuencia del
financiero que recibieron los bancos por parte del
gobierno.
Centroamrica, a pesar del dbil crecimiento de
Estados Unidos de Amrica en 2016, continu siendo
beneficiada, aunque en menor magnitud que el ao
anterior, por los bajos precios del petrleo y sus
derivados y por el aumento en las remesas familiares,
que ha mejorado el ingreso real disponible y ha
fortalecido el consumo privado, la posicin fiscal y la
cuenta corriente. En ese escenario, la tasa de crecimiento
econmico registrada en 2016 tambin se observara en
2017 (3.7%), apoyada en la demanda interna.
EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
En cuanto a los mercados financieros
la internacionales, estos se recuperaron rpidamente luego
de los inesperados resultados del Brexit y de las
elecciones presidenciales en Estados Unidos de Amrica,
lo que contribuy a reducir la aversin al riesgo y,
consecuentemente, la volatilidad. No obstante, no se
descartan nuevos episodios de volatilidad ante la
incertidumbre que genera el dbil crecimiento econmico
en la mayora de economas avanzadas, la incertidumbre
y respecto de la normalizacin de la poltica monetaria
estadounidense, los bajos precios internacionales de las
materias primas, los resultados de la negociacin de
nuevas relaciones financieras y comerciales entre el
Reino Unido y la Unin Europea y la incertidumbre sobre
las polticas econmicas que estara adoptando el nuevo
presidente estadounidense.
Los precios internacionales de las principales
materias primas, particularmente aquellas que afectan a
la inflacin en Guatemala, evidenciaron a lo largo de 2016
diferentes resultados. El precio internacional del petrleo
mostr una recuperacin desde febrero, asociada, a las
expectativas de disminucin en la oferta y a un moderado
incremento en la demanda; en tanto que, los precios del
maz amarillo y del trigo, mostraron una tendencia a la
baja (acompaada de cierta volatilidad), resultado de las
expectativas de mejores cosechas para la actual
temporada; sin embargo, an prevalecen riesgos al alza
apoyo por condiciones climticas adversas, como se evidencia
en la recuperacin reciente de ambos precios
internacionales.
La inflacin internacional, en general, se ha
mantenido baja, pero con diferencias importantes entre
pases y regiones. En las economas avanzadas persisten
niveles de inflacin por debajo de las metas definidas por
los bancos centrales, aunque en la mayora la inflacin
detuvo su tendencia a la baja; mientras que en las
economas de mercados emergentes y en desarrollo, la
inflacin ha mostrado recientemente una ligera tendencia
a la baja, ante el menor efecto de factores temporales
que afectaron el suministro de alimentos y la reversin de
3
la depreciacin de algunas monedas ocurrida en 2015. Al 30 de noviembre, el ingreso de divisas por
Este comportamiento heterogneo de la inflacin tambin remesas familiares alcanz un monto de US$6,481.6
gener diversas reacciones por parte de los bancos millones, superior en US$794.7 millones (14.0%),
centrales a nivel mundial haciendo ms evidente las respecto del monto observado en igual perodo de 2015,
divergencias entre las polticas monetarias de las comportamiento que, entre otros factores, se asocia a la
principales economas avanzadas. reduccin del desempleo hispano en Estados Unidos de
En el mbito interno, el producto interno bruto Amrica y al temor latente que existe entre la poblacin
crecera 3.1% en 2016, por debajo del PIB potencial latina en dicho pas, ante las medidas migratorias que
(3.5%) y del crecimiento de 2015 (4.1%), pero dentro del podra implementar el gobierno recin electo en aquel
rango de crecimiento revisado (3.1%-3.7%). Dicho pas.
resultado se explica, por el lado del gasto, por la El resultado previsto de la balanza comercial y de
moderacin de la demanda interna, que crecera 4.2% las remesas familiares anticipara un supervit en la
(5.6% en 2015), derivado, principalmente, del aumento cuenta corriente de la balanza de pagos que podra
del consumo privado de 4.9% (5.8% en 2015). Por su situarse en 1.0% del PIB en 2016 (dficit de 0.2% en
parte, las exportaciones en trminos reales disminuiran 2015) y en 0.6% del PIB en 2017.
2.1%, mientras que las importaciones creceran 3.7%. Por Por su parte, las Reservas Internacionales Netas
el lado de la oferta, la mayora de actividades econmicas continan reflejando la slida posicin externa del pas,
registraran tasas de variacin positivas. En el comercio pues al 30 de noviembre se situaron en US$9,003.6
exterior a octubre, el valor FOB en dlares millones, mayor en US$1,252.4 millones al monto
estadounidenses de las exportaciones de bienes se registrado en diciembre de 2015. En dicho resultado han
redujo 4.9% respecto de similar perodo de 2015, influido las compras netas del Banco de Guatemala en el
resultado de la disminucin, tanto en el volumen Mercado Institucional de Divisas, as como la colocacin
exportado como en el precio medio. Entre los principales de Bonos del Tesoro de la Repblica de Guatemala en el
productos que registraron disminuciones destacan: mercado internacional. Vale indicar que para 2017, se
azcar, piedras y metales preciosos y semipreciosos, prev un incremento en las reservas monetarias
artculos de vestuario, petrleo, hierro, acero, nquel, internacionales por alrededor de US$500.0 millones,
caucho natural, cardamomo, banano y caf. Por su parte, resultado, principalmente, del aumento previsto en el
el valor CIF en dlares estadounidenses de las financiamiento pblico externo.
importaciones de bienes disminuy 5.6%, como El tipo de cambio nominal del quetzal frente al
consecuencia de la reduccin del precio medio de las dlar estadounidense, en lo que ha transcurrido del ao,
importaciones, asociada, en buena medida, a la cada en registr un comportamiento congruente con sus
los precios de los combustibles y lubricantes respecto de fundamentos. En ese sentido, al 30 de noviembre registr
2015; no obstante, el volumen importado creci, una apreciacin nominal interanual de 1.32% (apreciacin
especialmente el de bienes de consumo y el de bienes de de 1.58% en trminos acumulados), asociada,
capital, debido, particularmente, a una mayor demanda principalmente, al incremento en el flujo de divisas por
ante precios inferiores de dichos bienes a nivel mundial. remesas familiares, a la disminucin del valor de las
Los menores precios del petrleo, a octubre, generaron importaciones (especialmente de combustibles y
un ahorro de alrededor de US$296.0 millones en el rubro lubricantes) y a la cada del gasto pblico. Al 30 de
de combustibles y lubricantes. noviembre, la participacin del Banco de Guatemala en el
mercado cambiario, conforme la regla de participacin

4 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
vigente, gener compras netas de divisas por US$1,089.1
millones. Esa apreciacin nominal no ha provocado una
apreciacin real relevante y, por ende, no ha propiciado
un aumento en el volumen de importaciones, el cual suele
ocurrir cuando suceden apreciaciones reales.
El ritmo inflacionario a noviembre de 2016 se ubic
en 4.67%, valor que se encuentra dentro del margen de
tolerancia de la meta de inflacin (4.0% +/- 1 punto
porcentual). La trayectoria descendente del ritmo
inflacionario, desde el segundo semestre de 2013 hasta
el tercer trimestre de 2015, es resultado del efecto
combinado de factores tanto de oferta como de demanda.
Dentro de los factores de oferta destacaron la significativa
disminucin en el precio de los energticos y la
moderacin del precio medio de los bienes importados no
petroleros; en tanto que entre los factores de demanda
destac el dinamismo en el consumo privado, que se
reflej en el incremento sostenido en la divisin de
alimentos y bebidas no alcohlicas desde mediados de
2014. No obstante, a partir de octubre de 2015, el ritmo
inflacionario comenz a registrar un incremento
significativo, debido, por una parte, a que el efecto
favorable que gener la disminucin en el precio de los
energticos comenz a desvanecerse y, por la otra, a que
se han registrado choques de oferta en algunos
productos agrcolas (principalmente tomate y otras
legumbres y hortalizas). En la medida que el choque de
oferta externo, se diluy se hizo cada vez ms evidente el
aumento en la inflacin de alimentos, la cual a noviembre
de 2016 se ubic en alrededor de 9.4%. No obstante,
tanto para el cierre de 2016 como para 2017, se espera
que la inflacin se ubique dentro de la meta de inflacin y
que las expectativas de inflacin de los agentes
econmicos continen ancladas a dicha meta.
En cuanto a las tasas de inters de corto plazo
(reporto a 1 da), estas se ubicaron debajo de la tasa de
inters lder de poltica monetaria; mientras que las tasas
de inters activa y pasiva, promedio ponderado, del
sistema bancario, continuaron estables, aunque con una
EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
ligera tendencia a la baja en varios destinos del crdito
bancario al sector privado.
Los principales agregados monetarios y de crdito,
en general, evidenciaron un comportamiento congruente
con la previsin de crecimiento econmico y con la meta
de inflacin. En efecto, al 1 de diciembre, en trminos
interanuales la emisin monetaria creci 7.0%, en tanto
que los medios de pago (M2) crecieron 6.5%. El crdito
bancario al sector privado creci, a la misma fecha, 4.9%
reflejando una marcada cada del crdito otorgado en
moneda extranjera, especialmente en el segmento
empresarial mayor.
Conforme al calendario previsto para 2016, la
Junta Monetaria revis la tasa de inters lder de poltica
monetaria en febrero, marzo, abril, mayo, junio, agosto,
septiembre y noviembre, ocasiones en las que decidi
mantenerla en 3.00%, tomando como base el anlisis
integral de la coyuntura externa e interna, contenido en el
balance de riesgos de inflacin.
Al 30 de noviembre, las operaciones de
estabilizacin monetaria (OEM) registraron un crecimiento
de Q4,590.0 millones, de los cuales el 60.3%
corresponde al sector privado y el 39.7% a entidades
pblicas. Cabe indicar que a la referida fecha, el 17.7%
de las OEM estaba colocado a un da plazo, el 37.2% a
fechas de vencimiento menores a dos aos y el 45.1%
restante a largo plazo. El costo de poltica monetaria,
derivado del total de operaciones se situ en 0.2% del
PIB, inferior al del ao previo (0.3%).
En lo relativo a las finanzas pblicas, se prev que
al finalizar 2016, los ingresos tributarios y el gasto total
registren crecimientos de 8.0% y 4.0%, respectivamente.
Los ingresos tributarios y el gasto equivaldran a 10.3% y
a 11.9% del PIB, en su orden; mientras que el dficit
fiscal se situara alrededor de 1.0% del PIB. Segn cifras
preliminares a noviembre, los ingresos totales del
gobierno central aumentaron 8.1% (incluyendo los
ingresos extraordinarios provenientes de las acciones
legales emprendidas por la administracin tributaria);
mientras que los gastos aumentaron 3.1%, respecto de
5
similar perodo del ao previo. Cabe recordar que el bajo ao, acordada recientemente por la Organizacin de
crecimiento durante el primer cuatrimestre del ao en la Pases Exportadores de Petrleo (OPEP).
recaudacin tributaria, habra obligado al gobierno a En el entorno interno, la economa crecera 3.1%
contener el gasto pblico; no obstante, a partir de mayo, en 2016, principalmente por la evolucin de la demanda
los mejores resultados en dicha recaudacin y el aumento interna, no obstante la moderacin del consumo privado;
en la disponibilidad de recursos, en especial, por la en tanto que, por el lado de la oferta, la mayora de
colocacin de bonos del tesoro en el mercado actividades econmicas registraran tasas de variacin
internacional, permitieron recuperar, en parte, la positivas, aunque, en algunos casos, levemente inferiores
ejecucin del gasto pblico. a las del ao previo. Para 2017, se estima que la
Al 30 de noviembre, el saldo de la deuda pblica actividad econmica crecera en un rango entre 3.0% y
interna se ubic en Q65,641.9 millones, mayor en 3.8%, explicada por el impulso en la demanda interna y la
Q4,018.6 millones respecto al 31 de diciembre de 2015 recuperacin en la actividad de la mayora de sectores
(Q61,623.3 millones); mientras que el saldo de la deuda econmicos.
pblica externa, al 31 de octubre, se situ en US$7,962.5 El comportamiento estable de los principales
millones, superior en US$472.6 millones al registrado a precios macroeconmicos (inflacin, tipo de cambio
finales de 2015 (US$7,489.9 millones). nominal y tasas de inters) se sustenta en una respuesta
En sntesis, la actividad econmica, a pesar de la adecuada de la poltica monetaria, la cual ha sido
incertidumbre, luego de registrar una leve desaceleracin resaltada por el Fondo Monetario Internacional, dentro del
en 2016, continuara en una senda de recuperacin en marco de la evaluacin del pas conocida como Artculo
2017, impulsada por un mejor desempeo, tanto en las IV y por las principales empresas calificadoras de riesgo
economas avanzadas como en las economas de soberano, las cuales, en su evaluacin anual han
mercados emergentes y en desarrollo, aunque con destacado la fortaleza macroeconmica del pas que se
riesgos a la baja. En los mercados financieros ha mantenido comprometida con polticas monetaria y
internacionales se moderaron los efectos negativos fiscal disciplinadas. Por ello Moodys Investors Servicie,
derivados del Brexit a finales del primer semestre y de las en su evaluacin a junio de 2016, modific la perspectiva
elecciones presidenciales en los Estados Unidos de de negativa a estable, luego de evaluar que los riesgos
Amrica a principios de noviembre; no obstante, de una posible reduccin en la calificacin se haban
prevalecen preocupaciones ante la incertidumbre disipado.
respecto del crecimiento mundial. Los precios En el contexto descrito, la poltica monetaria,
internacionales de las materias primas que afectan la cambiaria y crediticia, a lo largo del ao, mantuvo una
inflacin en Guatemala (petrleo, maz amarillo y trigo), postura acomodaticia, la cual se refleja en la tasa de
reflejan resultados mixtos, dado que los del petrleo inters lder de poltica monetaria de 3.0%. El
aumentaron y los del maz y el trigo se redujeron. Si bien compromiso de la autoridad monetaria es continuar
los precios del petrleo se han incrementado desde monitoreando el comportamiento de la inflacin, la
febrero, an estn por debajo de los del ao anterior. No evolucin de sus pronsticos y las expectativas
obstante, el pronstico para 2017, en el escenario base, inflacionarias, as como de otras variables
indica que el precio estara aumentando por la macroeconmicas relevantes que puedan afectar la
disminucin en la produccin de 1.2 millones de barriles trayectoria de la inflacin, a fin de adoptar las decisiones
diarios de petrleo, prevista a partir de enero del prximo necesarias que contribuyan a preservar la estabilidad en
el nivel general de precios.

6 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
III. EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA
A NOVIEMBRE DE 2016
A. ENTORNO EXTERNO
1. Panorama general
Durante 2016, el proceso de recuperacin de la
actividad econmica mundial continu dbil
heterogneo en un contexto de mayor incertidumbre y
riesgos a la baja. Ello se reflej en el crecimiento de la
mayora de economas avanzadas y de algunas de las
principales economas de mercados emergentes y en
desarrollo, que fue menor al previsto a inicios del ao.
En efecto, de acuerdo con las proyecciones del
FMI, el crecimiento econmico mundial para 2016 se
ubicara en 3.1%, ligeramente inferior al del ao previo
(3.2%), pero para 2017 prev que aumente a 3.4%,
debido a que la ralentizacin en las economas
avanzadas sera compensada, en parte, por el mejor
desempeo previsto para las economas de mercados
emergentes y en desarrollo. Por su parte, las economas
avanzadas registraran una moderacin en sus tasas de
crecimiento a 1.6% en 2016 y a 1.8% en 2017
(comparado con 2.1% en 2015), como resultado de una
dbil demanda, el bajo crecimiento de la productividad,
los legados de la crisis econmica y financiera global de
2008-2009 y de algunos efectos colaterales que se
derivaran del Brexit; mientras que las economas de
mercados emergentes y en desarrollo, creceran 4.2%
en 2016 y 4.6% en 2017, en parte por la estabilizacin
del crecimiento de la actividad econmica en la
Repblica Popular China, la mejora en las perspectivas
de crecimiento de Rusia y de Brasil, as como por
condiciones financieras internacionales ms favorables.
No obstante, algunas de las economas de este grupo
an registraran desaceleraciones econmicas,
especialmente en los pases exportadores netos de
materias primas.
EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
Grfica 1
Crecimiento Econmico Anual
(Porcentajes)
y
(p) Proyectado.
(1) Incluye: Estados Unidos de Amrica, Mxico, Zona del Euro, El
Salvador y Honduras, que en conjunto representan alrededor de 65%
del total del comercio exterior de Guatemala.
Fuente: Fondo Monetario Internacional, Consensus Forecasts y la
Unidad de Inteligencia de The Economist.
De las economas avanzadas, Estados Unidos de
Amrica ha tenido un crecimiento econmico ms
moderado que el esperado a inicios de ao, debido a la
desaceleracin en la inversin, especialmente en la
actividad extractiva de petrleo; y a la apreciacin del
dlar estadounidense. Esos factores habran
contrarrestado, en parte, la fortaleza de los mercados
laboral y de vivienda; la poltica fiscal levemente
expansiva y las condiciones financieras an favorables;
as como el dinamismo del consumo privado, por lo que
se prev un crecimiento de 1.6% en 20162. Vale indicar
que la incertidumbre que rodea las polticas econmicas
que estara implementando el gobierno que asumir en
enero de 2017, podra deteriorar la confianza econmica
y afectar las expectativas de crecimiento econmico
para dicho pas, el cual en este momento se estima que
para 2017 sea superior al de 2016 si se ubicara en 2.2%.
2 Las proyecciones a nivel de pases y regiones que se presentan en
este documento, se basan en un promedio simple de las proyecciones
disponibles del Fondo Monetario Internacional, Consesus Forecasts y la
Unidad de Inteligencia de The Economist.
7
 En la Zona del Euro, el crecimiento econmico en
2016 se mantendra moderado (1.6%), atribuido a una
menor demanda interna, a pesar de la leve expansin
fiscal, los bajos precios del petrleo y la continuada
poltica monetaria considerablemente acomodaticia. Un
deterioro de la relacin comercial y financiera entre el
Reino Unido y la Unin Europea podra moderar an
ms el crecimiento de la Zona previsto para 2017
(1.4%).
Las economas de mercados emergentes y en
desarrollo han mostrado un desempeo relativamente
ms favorable que el de las economas avanzadas y se
mantiene la perspectiva de que su contribucin al
crecimiento mundial seguira siendo relevante, ello sin
menoscabo de que an privan los riesgos a la baja, ante
el crecimiento econmico en la Repblica Popular China,
que se estara estabilizando en torno a 6.5%, reflejo del
rebalanceo de su modelo de crecimiento. La leve mejora
que se ha venido evidenciando en las perspectivas
econmicas para 2017 de este grupo de pases, tambin
se asocia a la menor contraccin econmica prevista
para Brasil (-3.3% para 2016 y crecimiento de 0.5% para
2017) y para Rusia (-0.7% para 2016 y crecimiento de
1.2% para 2017), as como a la expectativa de
condiciones financieras internacionales ms favorables,
asociadas a la persistencia de medidas altamente
acomodaticias en la mayora de economas avanzadas.
Los mercados financieros internacionales, en
trminos generales, se recuperaron rpidamente luego
de los efectos negativos generados tras los sorpresivos
resultados del Brexit y de las elecciones presidenciales
en Estados Unidos de Amrica, lo que, adems de
moderar la aversin al riesgo, contribuy a disminuir la
volatilidad a nivel mundial. Sin embargo, nuevos
episodios de volatilidad podran resurgir como resultado
de la incertidumbre generada por la moderacin del
crecimiento econmico en la mayora de economas
avanzadas, el citado rebalanceo en el modelo
econmico de la Repblica Popular China, la
incertidumbre en cuanto a la normalizacin de la poltica
8 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
monetaria estadounidense, los bajos precios
internacionales de las materias primas, la compleja y
prolongada negociacin de las nuevas relaciones
financieras y comerciales entre el Reino Unido y la Unin
Europea y la incertidumbre sobre las polticas
econmicas que estara adoptando el presidente electo
de Estados Unidos de Amrica, aspectos que podran
estresar los mercados financieros.
A lo largo del ao, los precios internacionales de
las principales materias primas que afectan a la inflacin
en Guatemala continuaron mostrado comportamientos
mixtos. Por una parte, destaca la recuperacin, desde
febrero, en el precio internacional del petrleo, asociada
a un moderado incremento en la demanda y a
expectativas de una disminucin en la oferta, las cuales
se materializaron a finales de noviembre con el acuerdo
de los pases miembros de la OPEP de reducir, a partir
de enero de 2017, su produccin en aproximadamente
1.2 millones de barriles diarios. Por otra parte,
recientemente los precios del maz amarillo y del trigo,
mostraron una tendencia a la baja, aunque con
apreciable volatilidad. Esa tendencia se atribuye a las
expectativas de mejores cosechas para la actual
temporada. No obstante, un deterioro de las condiciones
climticas adversas en los principales pases
productores, es un factor de riesgo al alza relevante,
como lo evidencia la reciente recuperacin que se ha
observado en ambos precios internacionales.
La inflacin mundial se ha mantenido baja en
2016, pero con diferencias significativas entre las
economas avanzadas y las economas de mercados
emergentes y en desarrollo. En las economas
avanzadas persisten niveles de inflacin por debajo de
las metas definidas por sus bancos centrales, aunque la
mayora muestra una tendencia creciente; sin embargo,
en el caso de Japn, la inflacin se ubica en valores
negativos y con una ligera tendencia decreciente. En las
economas de mercados emergentes y en desarrollo,
aunque la inflacin tiende a ser ms alta que en las
economas avanzadas, ha mostrado recientemente una
ligera tendencia a la baja, reflejo de algunos efectos
temporales en el suministro de alimentos y de la
reversin de la depreciacin de algunas monedas
ocurrida en 2015, aunado al efecto que habran
generado las medidas de poltica monetaria contractiva
impulsadas por algunos bancos centrales. En varios
pases de Amrica Latina la inflacin regres a valores
congruentes con las metas establecidas por los bancos
centrales, con excepcin de Brasil y Colombia, donde
persisten niveles elevados de inflacin, aunque con
tendencia a la baja. En Centroamrica y en la Repblica
Dominicana, la inflacin se ubica en valores en torno a
las metas de inflacin fijadas por sus autoridades
monetarias.

EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017 9
 RECUADRO 1
COMERCIO MUNDIAL: FACTORES QUE EXPLICAN SU DESACELERACIN
Durante el perodo 2012-2015 el crecimiento del comercio
mundial de bienes y servicios ha mostrado una importante
desaceleracin, ubicndose, en promedio, en 3.0% durante ese
perodo. Cabe sealar que si bien el dbil crecimiento
econmico mundial explica gran proporcin de la referida
desaceleracin, existen otros factores que estn detrs de esta
dinmica y que, en conjunto, han reducido hasta 1.75 puntos
porcentuales cada ao el crecimiento mundial de las
importaciones desde 2012.
En efecto, de acuerdo al Fondo Monetario Internacional
(FMI), los costos comerciales (causados en parte por las
polticas proteccionistas) y el grado con el que los pases
participan en las cadenas mundiales de abastecimiento explican
casi la mitad de dicha reduccin. Hasta ahora, la contribucin de
los costos del comercio a la desaceleracin comercial ha sido
limitada con relacin a la debilidad de la actividad econmica;
pero la falta de nuevas iniciativas de polticas para reducir estos
costos, junto con el surgimiento gradual de barreras no
arancelarias desde la crisis econmica y financiera mundial de
2008-2009, podra suponer mayores riesgos para el comercio.
La aparente desaceleracin en la relocalizacin de productos
entre pases tambin frena el comercio, aunque es difcil
determinar si las oportunidades existentes para explotar las
cadenas de abastecimiento se han agotado, o si han sido
obstaculizadas por polticas comerciales.
Fuente: Aslam, Aqib; Boz, Emine; Cerutti, Eugenio; Poplawski-Ribeiro, Marcos; y Topalova, Petia (2016): Global Trade: Whats Behind The Slowdown?. Perspectivas
de la Economa Mundial. Fondo Monetario Internacional. Octubre.
10 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
Qu significa esto para el panorama del comercio
mundial? Por lo general, un crecimiento ms rpido va
acompaado de un aumento en el flujo de bienes y servicios
comercializados; sin embargo, dado que se prev un
crecimiento moderado de la actividad mundial para los prximos
cinco aos, la desaceleracin del comercio mundial
probablemente persistir. Segn el FMI, aunque la economa
mundial cobrara impulso, por ahora es improbable que se
observen las tasas de crecimiento que se registraron previo a la
crisis financiera mundial, cuando las inversiones crecan y los
costos del comercio disminuan, debido a las polticas de
cooperacin y los avances tecnolgicos.
Finalmente, en cuanto a las implicaciones de poltica
econmica, el FMI seala que las polticas comerciales (por
ejemplo, los acuerdos de libre comercio), siguen siendo
relevantes. Asimismo, la reduccin o incluso eliminacin de las
barreras comerciales existentes, brindara un apoyo significativo
al comercio y posiblemente impulsara el desarrollo de las
cadenas mundiales de abastecimiento. Adicionalmente, el FMI
seala que hay un importante margen para reducir los costos
del comercio. En trminos generales, las reformas comerciales
futuras deberan enfocarse en las reas ms importantes de la
economa mundial: la cooperacin, la reduccin de las barreras
para el comercio y el aprovechamiento de las ventajas que
ofrecen las inversiones transfronterizas.
 parte, el FMI estima que la tasa de fondos federales en
2. Desempeo de las economas avanzadas
Estados Unidos de Amrica se incrementara de forma
En Estados Unidos de Amrica, el crecimiento
gradual, sin efectos prolongados en la volatilidad de los
econmico aument 3.2% durante el tercer trimestre de
mercados financieros o importantes movimientos en las
2016, superior al registrado en los dos primeros
tasas de inters de largo plazo, cuyo nivel de equilibrio
trimestres del presente ao (0.8% y 1.4%,
se alcanzara en 2020 (2.75%), valor consistente con las
respectivamente) y por arriba de las expectativas de
expectativas del mercado, pero inferior al nivel
mercado. Segn la Oficina de Anlisis Econmico (BEA,
observado previo a la crisis econmica y financiera de
por sus siglas en ingls), el crecimiento en dicho
2008-2009.
trimestre refleja tanto la mejora de la inversin privada,
En cuanto a la poltica fiscal, el FMI proyecta que
como del consumo privado, en particular, el de bienes
su orientacin sera ligeramente expansiva en los
duraderos y la contribucin positiva de las exportaciones
prximos aos, al registrar dficits fiscales superiores a
netas. El mercado laboral permanece slido con una
3.0% del PIB, resultado de varios convenios instituidos
tasa de desempleo de 4.6%, lo cual ha permitido mejorar
en 2015 con relacin al presupuesto federal. Ello
el ingreso disponible y contribuir al mejor desempeo del
continuara profundizando el problema del alto nivel de
consumo privado. Estos efectos positivos fueron
deuda pblica estadounidense en el largo plazo, el cual,
parcialmente compensados por la reduccin en la
segn el FMI, no es sostenible, por lo que un plan de
inversin fija residencial. Por el lado de la oferta, la
consolidacin fiscal ayudara a crear un espacio de
produccin industrial contino contrayndose,
poltica a corto plazo. A finales de 2015, el Congreso
especialmente la del sector de manufacturas, dado el
estadounidense dispuso dejar sin efecto el techo de
elevado nivel de inventarios, la baja demanda externa y
deuda hasta marzo de 2017 y su objetivo es estabilizar
la apreciacin del dlar estadounidense. Tambin fue
la deuda en alrededor de 75.0% del PIB en 2025; pero,
relevante la desaceleracin del sector energa, resultado
segn la Oficina de Presupuesto del Congreso (CBO,
de la baja en las inversiones en la actividad de
por sus siglas en ingls) dicha deuda se estara
extraccin de petrleo.
estabilizando alrededor de 100.0% del PIB en la prxima
En cuanto a la poltica monetaria, la Reserva
dcada. Dicho escenario, no toma en cuenta la
Federal (FED) decidi mantener su rango objetivo para
posibilidad de que bajo la administracin Trump se
la tasa de inters de fondos federales en 0.25%-0.50%,
apliquen medidas de poltica fiscal expansiva, como lo
en las reuniones de enero, marzo, abril, junio, julio,
propuso en su campaa electoral. Estas medidas
septiembre y noviembre, lo que apunta a que el proceso
incluyen recortes de las tasas impositivas y un mayor
de normalizacin de dicha poltica sera ms gradual de
gasto pblico en infraestructura y defensa. De acuerdo
lo previsto. No obstante, segn Bloomberg, existe una
con el Comit de Presupuesto Federal Responsable
alta probabilidad de que haya un aumento de la referida
(CRFB, por sus siglas en ingls), dichas medidas
tasa de inters en diciembre de 2016; sin embargo, el
incrementaran la deuda pblica en US$5.3 billones en
continuo deterioro de las perspectivas de crecimiento
los prximos diez aos (actualmente alrededor de
mundial, el anclaje de las expectativas inflacionarias, el
US$14.0 billones, 77.0% del PIB).
riesgo en los mercados financieros internacionales como
En trminos anuales, como se indic, en 2016 la
consecuencia del deterioro de la banca europea y el
actividad econmica estadounidense crecera 1.6%, a
efecto transitorio de los an bajos precios de la energa y
pesar de la mejora patrimonial de los hogares y del
de las importaciones no energticas, podran influir en
mercado inmobiliario, as como de la postura fiscal
que dicho aumento en el presente ao no se d. Por su

EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017 11
ligeramente expansiva; dado que la reduccin de la
inversin en el sector energa; la dbil actividad
econmica de los principales socios comerciales; y la
cada de la demanda externa, asociada a la apreciacin
del dlar, afectaron negativamente la recuperacin que
se vena registrando, particularmente en los primeros
dos trimestres del ao. Para 2017 se proyecta un
crecimiento de 2.2%.
Para la Zona del Euro, segn la Eurostat, la
actividad econmica durante el tercer trimestre de 2016
registr un crecimiento interanual de 1.7%, igual al de
los dos trimestres previos. Dicho resultado se asocia,
principalmente, al crecimiento registrado en el consumo
de los hogares y, en menor medida, de la inversin
privada y del consumo de gobierno. Cabe indicar que el
mejor desempeo de las exportaciones, el prolongado
estmulo monetario y la postura fiscal levemente
expansiva en algunas economas, como Alemania e
Italia, contribuyeron al referido resultado.
El FMI estima que la actividad econmica en
dicha zona sigue siendo dbil y persisten algunos
riesgos a la baja; como los legados de la crisis
econmica y financiera de 2008-2009, incluyendo el alto
nivel de la cartera de crdito en mora, que ha impedido a
los bancos europeos liberar recursos para otorgar
nuevos prstamos; los altos niveles de deuda, tanto
pblica como privada, que no permiten incrementar la
inversin; y los elevados niveles de desempleo en
algunos pases de la periferia. Cabe mencionar que la
decisin del Reino Unido de salirse de la Unin Europea
(Brexit) tuvo un impacto moderado en las perspectivas
de crecimiento econmico en dicha zona, dada la
evolucin de los indicadores de confianza
consumidor e inversionista, en adicin al apoyo de la
postura altamente acomodaticia del Banco Central
Europeo. Un factor de riesgo latente es la vulnerabilidad
de los sistemas bancarios de algunos pases de la zona,
en particular en Italia y en Portugal. Aun cuando en el
corto plazo se mantiene una perspectiva positiva para la
regin, uno de los riesgos de mediano plazo sigue
12 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
siendo el Brexit por la incertidumbre que genera en
cuanto el futuro de las relaciones comerciales y
financieras de la zona con el Reino Unido. Para el cierre
de 2016 se proyecta un crecimiento econmico de 1.6%
y para 2017 de 1.4%.
En el Reino Unido las expectativas de crecimiento
econmico se deterioraron como consecuencia del
Brexit que, como se indic, habra afectado la confianza
de los inversionistas y de los consumidores; no obstante,
la depreciacin de la libra esterlina cuyo impacto habra
sido positivo sobre las exportaciones, habra ayudado a
contrarrestar, en parte, los efectos negativos
mencionados. Por ello, fue fundamental la decisin del
Banco de Inglaterra de implementar, en agosto, un
paquete de estmulos monetarios (reduccin de la tasa
de inters de poltica monetaria, expansin de su
programa de compra de activos e implementacin de un
nuevo programa de financiamiento para las instituciones
financieras), pues parece haberle dado un impulso a la
actividad econmica, como lo reflejan algunos
indicadores econmicos de corto plazo. Si bien se prev
que el Reino Unido registre un crecimiento de 1.9% en
2016, para 2017 este se reducira al situarse en 1.1%.
En Japn, de acuerdo con la Oficina del Gabinete
de Gobierno, en el tercer trimestre la actividad
econmica continu desacelerndose, al registrar un
crecimiento de 1.3%, menor al registrado en el primer y
segundo trimestres de 2016 (2.8% y 1.8%,
respectivamente), afectada por el menor dinamismo del
consumo privado. El Banco de Japn anunci a finales
de septiembre un cambio en sus instrumentos de poltica
monetaria, al buscar que los rendimientos de los bonos
del soberanos a 10 aos se ubiquen en torno a 0.0%,
mediante el control de la curva de rendimientos, ello
para contrarrestar la continua debilidad de la economa;
en tanto, estima que la postura fiscal se mantendra
relativamente neutral. Para 2016 se prev un
crecimiento de la actividad econmica de 0.5% y para
2017 de 0.6%.
 RECUADRO 2
CUL ES LA NUEVA REALIDAD DEL CRECIMIENTO ECONMICO DE LARGO PLAZO
DE ESTADOS UNIDOS DE AMRICA?
De acuerdo con estimaciones recientes de la Reserva
Federal de Estados Unidos de Amrica (FED), el crecimiento
econmico de largo plazo de dicho pas se ubica entre 1.50% y
1.75%, el cual es menor al observado despus de la segunda
guerra mundial, aunque similar al registrado durante el perodo
1973-1995. Para la FED, los principales determinantes de esta
nueva realidad de crecimiento econmico son: el factor
demogrfico, la productividad y la educacin.
El crecimiento de la fuerza laboral (grupo poblacional en
edad de trabajar, entre 15 y 64 aos) ha ido variando
significativamente en el tiempo, a pesar del comportamiento
divergente que la fuerza laboral ha tenido con respecto al
crecimiento poblacional. En efecto, cuando se analiza el perodo
1950-1965, la poblacin total creci ms rpido en comparacin
con la fuerza laboral; sin embargo, a partir de 1965 y hasta
finales de la dcada de los ochenta, las variables mostraron un
comportamiento contrario al registrado durante el periodo
anterior, en lnea con el aumento de la participacin femenina en
el mercado de trabajo y la incorporacin de la generacin de los
baby boomers (nacidos entre 1946-1964) a la fuerza laboral.
Fuente: Fernald, John (2016): Economic Letter. Federal Reserve Bank of San Francisco. October.
EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
Desde entonces, la fuerza laboral y la poblacin total han
exhibido un crecimiento tendencial ms lento. De hecho, la
participacin de la poblacin en edad de trabajar cay
significativamente durante la crisis econmica y financiera global
de 2008-2009, lo que consecuentemente impact en el
crecimiento de la fuerza laboral. Debido a ello, autores como
Fernald (2016) consideran que es muy probable que el
crecimiento de la actividad econmica estadounidense
permanezca en niveles histricamente bajos en el mediano
plazo.
Dicho autor tambin subraya que existen al menos otros
dos factores que ayudaran a explicar por qu el nivel tendencial
de crecimiento econmico en la actualidad es similar al
observado durante el perodo 1973-1995. Por una parte, la
productividad total en general y la productividad laboral en
especfico, estn creciendo a niveles normales, considerando
que el impacto de la tecnologa de la informacin tuvo su auge
en el perodo 1995-2010 y, por tanto, los rendimientos a partir
de 2010 tienden a ser marginalmente menores y su impacto
sobre la actividad econmica considerablemente inferior. Por
otra parte, la escolaridad representa cada vez ms un menor
valor agregado sobre el crecimiento de la productividad, en lnea
con lo observado en otros pases avanzados.
El autor concluye su anlisis enumerando algunas
implicaciones para la economa estadounidense de esta nueva
realidad de crecimiento econmico. En primer lugar, los
trabajadores tendran un crecimiento promedio de salarios
reales ms lento y, por tanto, su nivel de vida tendera a
estancarse; en segundo lugar, los empresarios registraran en el
mediano plazo un crecimiento modesto de sus ventas; y, en
tercer lugar, los encargados de la poltica econmica tendran
que disear nuevas estrategias para incrementar los ingresos
tributarios, como consecuencia de un crecimiento econmico
esperado, en promedio, ms bajo.
13
 RECUADRO 3
INVERSIN Y PRODUCTIVIDAD: UNA COMPARACIN ENTRE LA ZONA DEL EURO Y ESTADOS UNIDOS DE AMRICA
Luego de la crisis econmica y financiera mundial de 2008- Un estancamiento similar ha ocurrido en Estados Unidos
2009, la inversin (formacin bruta de capital) tanto en la Zona de Amrica, aunque en dicho pas la inversin se ha recuperado
del Euro como en Estados Unidos de Amrica, se ha con mayor fuerza hasta ubicarse en niveles similares a los
recuperado pero de una manera moderada, teniendo efectos observados previo a la crisis, mientras que en la Zona del Euro
importantes sobre la productividad del trabajo. Al respecto, un permanece deprimida.
estudio reciente del Banco Central Europeo (BCE) seala que
En trminos de la productividad del trabajo, los resultados
para entender dicha dinmica y poder hacer recomendaciones
del BCE sealan que los efectos combinados de la
de poltica, se debe analizar el comportamiento de la
profundizacin del capital y del progreso tecnolgico y
profundizacin del capital (entendida como la razn
organizacional, conocido como la productividad total de los
capital/trabajo) en dichas economas, antes y despus de la
factores, han sido los determinantes del bajo desempeo
crisis.
econmico de la Zona del Euro comparado con el de Estados
De acuerdo al BCE, es importante tomar en cuenta que si Unidos de Amrica. Para el efecto, el BCE utiliza un marco
bien la profundizacin del capital puede aumentar cuando existe metodolgico estndar de contabilidad del crecimiento para
ms capital por trabajador efectivo, tambin puede ocurrir descomponer la productividad del trabajo durante el perodo
cuando coincide con una baja inversin neta y una significativa 1999-2015 y, como puede observarse, en el perodo de la post-
cada de la mano de obra. Previo a la Gran Recesin, la crisis, en ambos pases la profundizacin del capital ha decado.
profundizacin del capital en Estados Unidos de Amrica haba
aumentado a casi el doble en comparacin con la de la Zona del
Euro, debido, en parte, a la mayor tasa de inversin en dicho
pas. En contraste, durante la crisis econmica y financiera
global de 2008-2009, en ambas economas, la fuerte
disminucin de la mano de obra ayud a mitigar el impacto que
tuvo la cada de la inversin neta sobre la profundizacin del
capital. Cabe indicar que a pesar de la recuperacin econmica
observada en la Zona del Euro desde el primer trimestre de
2013, la profundizacin del capital slo se ha incrementado
levemente.

En sus conclusiones, el BCE recomienda polticas

encaminadas a mejorar el clima de negocios y las condiciones
crediticias de la Zona del Euro, adems de indicar que la
reduccin de las barreras de entrada, el aumento de la
flexibilidad general de los mercados de trabajo y de productos y
la creacin de un marco eficiente de reestructuracin de la
deuda, son particularmente importantes para fomentar la
inversin, dado que una inversin en infraestructura, especfica
y eficiente, podra apoyar la inversin corporativa.

Fuente: Banco Central Europeo (2016). Economic Bulletin, Issue 7. Octubre.

14 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017

3. Desempeo de las economas de mercados
emergentes y en desarrollo
A pesar del crecimiento moderado en las
economas avanzadas, las economas de mercados
emergentes y en desarrollo evidencian perspectivas ms
favorables, asociadas, por una parte, a la mejora en las
condiciones financieras y a la recuperacin del precio de
algunas materias primas, particularmente del petrleo y,
por la otra, a una menor contraccin en la actividad
econmica en Brasil y en Rusia, que provendra de
mejores condiciones externas y una mejora en la
confianza econmica. En cuanto a las condiciones
financieras, estas se mantienen favorables, debido tanto
a la normalizacin ms gradual de la poltica monetaria
en Estados Unidos de Amrica, as como a la aplicacin
de medidas de poltica monetaria ms expansivas en
otras economas avanzadas (Zona del Euro, Japn y
Reino Unido), y a que se mantendran los costos de
financiamiento relativamente bajos. Sin embargo, en los
pases exportadores netos de petrleo las perspectivas
de crecimiento continan siendo dbiles.
En la Repblica Popular China, segn la Oficina
Nacional de Estadstica, el crecimiento durante el tercer
trimestre de 2016 (6.7%) estuvo asociado,
principalmente, a un mayor dinamismo y a la creciente
importancia del consumo (ms de 66.0% del PIB),
respecto de la inversin; mientras que, el dinamismo de
los servicios super al de la actividad manufacturera,
como consecuencia del cambio en su
econmico. El FMI considera que el progreso del
programa de reequilibrio de la economa china ha sido
mixto, dado que se ha fortalecido el rebalanceo externo
(cambio de demanda externa a demanda interna como
motor del crecimiento), pero el rebalanceo interno no ha
sido tan profundo. En efecto, desde la perspectiva de la
oferta (donde el cambio se orienta a los servicios en
lugar de la industria) los avances son adecuados, pero
desde la perspectiva de la demanda (ms basado en el
consumo que en la inversin), los resultados son
moderados y con avances limitados desde el punto de
EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
vista del crdito, pues an no se han logrado diferencias
sustanciales para una asignacin ms eficiente de los
recursos productivos. El supervit de cuenta corriente
disminuy de 10.0% del PIB antes de la crisis econmica
y financiera global de 2008-2009, a cerca de 3.0% en
aos recientes, reflejo de que las exportaciones dejaron
de ser el principal motor de crecimiento. El proceso de
transicin se ha rezagado, debido a la excesiva
dependencia del crdito para financiar el crecimiento;
por ejemplo, la intensidad del crdito; es decir, el monto
de nuevos crditos otorgados por unidad adicional de
producto, ha aumentado ms de dos veces desde la
crisis. Asimismo, debido al envejecimiento de la
poblacin y al necesario fortalecimiento de la seguridad
social, se prev que el ahorro de los hogares disminuya
gradualmente, mientras aumenta el consumo, lo que
moderara la inversin, pero manteniendo la cuenta
corriente en saldos relativamente bajos. En
consecuencia, el reequilibrio apoyado con un exceso de
crdito contina siendo la principal vulnerabilidad;
adems, la ausencia de una reforma de las empresas
estatales, podra implicar que el crdito al sector privado
no financiero aumente de manera continua, lo que
elevara los niveles de riesgos para el desempeo
econmico del pas.
En Rusia, la contraccin econmica ha llegado a
un punto de inflexin, asociada a una mejora en la
confianza, por precios del petrleo ms favorables y por
modelo la reduccin de los costos de financiamiento como
consecuencia del apoyo financiero que recibieron los
bancos rusos con fondos del gobierno.
En Amrica Latina, si bien las condiciones, tanto
internas como externas, han mejorado, las perspectivas
siguen siendo inciertas. A nivel interno, la confianza
empresarial y del consumidor ha mejorado y a nivel
externo, los precios de las materias primas se han
recuperado moderadamente, aunque podran
permanecer en niveles bajos; las depreciaciones que en
2015 registraron algunas monedas se han empezado a
revertir y la exposicin directa de Amrica Latina al
15
Reino Unido va el canal comercial es limitada (alrededor
del 1.0% del total de exportaciones). Sin embargo,
Amrica Latina est expuesta a la posible
desaceleracin de sus principales socios comerciales
(Estados Unidos de Amrica y la Repblica Popular
China) y a la volatilidad de los mercados financieros. Sin
embargo, la normalizacin ms gradual de la poltica
monetaria estadounidense ha contribuido a mantener los
costos de financiamiento relativamente bajos.
desempeo regional contina siendo heterogneo,
mientras que Colombia, Chile, Mxico y Per siguen un
ajuste interno ordenado asociado con el choque negativo
de trminos de intercambio, Centroamrica continu
beneficindose de los bajos precios internacionales del
petrleo y sus derivados y del flujo de remesas
familiares, lo cual contribuy a mejorar el ingreso real
disponible y apoy la evolucin de su demanda interna
en 2016. No obstante, la incertidumbre generada por las
posibles polticas que el presidente electo de Estados
Unidos de Amrica podra adoptar a partir de 2017,
principalmente en temas de inmigracin y tratados
comerciales, son factores que podran deteriorar las
perspectivas de crecimiento econmico, principalmente
para Mxico y Centroamrica.
En Brasil, segn el Instituto Brasileo
Geografa y Estadstica (IBGE), la actividad econmica
durante el tercer trimestre registr una variacin
interanual de -2.9%, contraccin inferior a la registrada el
trimestre previo (-3.6%), que se asocia a la mejora en los
niveles de confianza de las empresas y de los
consumidores, a la disminucin de la incertidumbre
poltica y a una mayor certeza con relacin a la poltica
econmica, as como al desvanecimiento de algunos
efectos transitorios de choques negativos anteriores.
En Mxico, la actividad econmica creci 2.0% en
el tercer trimestre de 2016, tasa inferior a la del trimestre
previo (2.6%). De acuerdo con el Instituto Nacional de
Estadstica y Geografa (INEGI), dicho desempeo
continu siendo influenciado, fundamentalmente, por la
disminucin en su actividad manufacturera, la cual est
16 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
vinculada al comercio con Estados Unidos de Amrica,
su principal socio comercial, y que se explicara por la
cautela de los agentes econmicos ante las posibles
implicaciones que podra tener un cambio en las
relaciones comerciales entre ambos pases, resultado de
las elecciones presidenciales estadounidenses, adems
habran influido la depreciacin del peso mexicano frente
al dlar estadounidense, por ello se prev un crecimiento
El anual de 2.1% para 2016.
En general, excluyendo Argentina, Brasil, Ecuador
y Venezuela (pases que se encuentran todava en
recesin), el resto de pases de Amrica Latina sigue
creciendo, a pesar de que la demanda interna tendr
que seguir ajustndose a menores niveles de ingreso,
por la fuerte cada de las exportaciones, debido a los
bajos precios internacionales de las materias primas
(incluidos los metales) y la menor demanda por parte de
sus principales socios comerciales.
Centroamrica continu siendo beneficiada
(aunque en menor magnitud que el ao anterior) por los
bajos precios del petrleo y sus derivados y por el
aumento en las remesas familiares, que habra mejorado
el ingreso real disponible fortaleciendo el consumo
privado, la posicin fiscal y la cuenta corriente, ello a
de pesar de la desaceleracin en el crecimiento de Estados
Unidos de Amrica en 2016.
 RECUADRO 4
POSIBLES EFECTOS DE LA TRANSICIN EN CHINA Y LA MIGRACIN INTERNACIONAL
SOBRE LA ACTIVIDAD ECONMICA MUNDIAL
Uno de los determinantes fundamentales del crecimiento
econmico mundial durante la ltima dcada fue el buen
desempeo de la actividad econmica de China. Sin embargo,
la actual desaceleracin por la que atraviesa dicho pas, aunada
a la reorientacin de su modelo de crecimiento econmico hacia
un mayor consumo interno, ha comenzado a tener efectos
importantes sobre el resto de las economas.
En ese contexto, el FMI ha sealado que la demanda de
maquinaria y materias primas en China se ha reducido, con un
efecto significativamente fuerte sobre los pases proveedores de
Asia, lo que consecuentemente ha impactado en el comercio
mundial. Asimismo, considerando la importante participacin
que este pas tiene en el consumo mundial de metales y de
petrleo, es evidente que los precios internacionales de estas
materias primas han disminuido como consecuencia de la
disminucin de su demanda.
Si bien la transicin del modelo de crecimiento econmico
de China impone desafos para el resto de pases, estos podran
tener efectos positivos en el largo plazo, si los mismos son
manejados de manera adecuada. En contraste, el FMI seala
que de darse una transicin abrupta o incompleta se podran
exacerbar los efectos negativos en la economa china y tener
graves consecuencias para el resto de pases, en cuyo caso los
principales socios comerciales de China debern ajustarse a un
nivel de demanda permanentemente ms bajo.
Fuente: Blagrave, Patrick; Saxena, Sweta; and Vesperoni, Esteban (2016): Spillovers From Chinas Transition And From Migration. Perspectivas de la Economa
Mundial. Fondo Monetario Internacional. Octubre.
EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
Por su parte, la migracin a nivel internacional tambin
presenta retos y oportunidades para el crecimiento mundial. De
acuerdo con el FMI, un incremento de un punto porcentual de la
proporcin de migrantes en la poblacin adulta puede aumentar
en 2.0% el Producto Interno Bruto (PIB) per cpita de largo
plazo en los pases receptores. En este contexto, el FMI indica
que as como los migrantes altamente calificados contribuyen a
las economas receptoras, los trabajadores migrantes menos
calificados tambin pueden ayudar a aumentar el crecimiento de
la productividad, por ejemplo, al permitir que las mujeres
altamente calificadas se reincorporen al mercado laboral o
puedan trabajar ms horas.
Evidentemente, la migracin tambin conlleva desafos
importantes tanto para los pases de origen como para los
pases receptores. En los pases de origen, la salida de los
jvenes en busca de mejores oportunidades puede tener un
efecto negativo en el crecimiento de largo plazo. La prdida de
capital humano tiene como consecuencia una menor
productividad, una reduccin de las competencias disponibles e
ingresos tributarios ms bajos. En parte, estas prdidas pueden
mitigarse mediante el uso de remesas y redes sociales de
migrantes, aunque tarde o temprano deber abordarse el
problema que desencaden el movimiento migratorio.
En cuanto a los pases receptores, la inmigracin puede
provocar tensiones sociales, preocupaciones sobre la seguridad
e incluso reacciones en el mbito poltico, por lo que la
integracin en el mercado laboral es esencial. A este respecto,
el mejoramiento de las polticas del mercado de trabajo y el
acceso a la educacin podran ser beneficiosos. Estas polticas,
si bien tienen un costo elevado en el corto plazo e incrementan
las presiones fiscales en el pas receptor, permiten a los
migrantes obtener y mantener empleos y contribuyen
progresivamente a las cuentas fiscales.
17
 En las economas avanzadas, particularmente, en
4. Mercados financieros internacionales
Estados Unidos de Amrica, los ndices burstiles
A lo largo del presente ao, los mercados
continuaron registrando ganancias, apoyadas por tasas
financieros internacionales registraron una marcada
de inters histricamente bajas y por mejores
volatilidad, debido a la creciente incertidumbre y el
perspectivas econmicas. Por su parte, los ndices
aumento de la aversin al riesgo, particularmente ante
burstiles del resto de economas avanzadas mostraron
dos acontecimientos relevantes que tuvieron resultados
ganancias por encima de los niveles previos al Brexit, y
inesperados. El primero, el referndum en el Reino
mantuvieron una tendencia al alza. Segn el FMI, en su
Unido (Brexit) a finales de junio y, el segundo, la victoria
ms reciente informe de Estabilidad Financiera Mundial,
del candidato republicano Donald Trump en las
el elemento clave en los riesgos de corto plazo fue el
elecciones presidenciales de Estados Unidos de
resultado del Brexit, que fue una sorpresa para los
Amrica a principios de noviembre. Ambos eventos
inversionistas. Sin embargo, dicho organismo considera
generaron significativos aumentos en la volatilidad,
que el sistema financiero mundial se ha fortalecido,
fuertes depreciaciones de los tipos de cambio de las
desde la crisis global econmica y financiera de
principales monedas del mundo, efectos en los flujos de
2008-2009, y que los choques polticos han sido
capital y en las tasas de inters, as como en los
absorbidos adecuadamente por los mercados. Los
mercados accionarios. No obstante, en ambos casos la
mercados financieros mejoraron rpidamente, luego del
incertidumbre tendi a disminuir rpidamente,
referndum en el Reino Unido y de las elecciones
registrndose una reduccin de la aversin al riesgo y,
presidenciales en Estados Unidos de Amrica, con
consecuentemente, una moderacin de la volatilidad.
excepcin del precio de las acciones de la banca en la
Las condiciones financieras internacionales para los
Zona del Euro, particularmente en Italia y en Portugal,
pases emergentes y en desarrollo tambin mejoraron
que se mantienen bajo presin debido al incremento de
ante las expectativas de que la tasa de inters en
las prdidas de varias instituciones bancarias. La
algunos pases avanzados permanecera en niveles
autoridad bancaria europea ha resaltado que dentro de
bajos, con lo que se restablecieron los flujos de capital a
las posibles vulnerabilidades que afectan la solidez del
estos pases. Sin embargo, la incertidumbre generada
sistema bancario de la regin, destaca el elevado saldo
por la moderacin del crecimiento de la actividad
de prstamos en mora, estimado en alrededor de 8.0%
econmica en la mayora de economas avanzadas, el
del PIB en la Zona del Euro, as como el dbil
reequilibrio de la economa de la Repblica Popular
crecimiento econmico y las bajas tasas de inters. Por
China, la incertidumbre respecto de la normalizacin de
otra parte, las economas de mercados emergentes y en
la poltica monetaria estadounidense, los bajos precios
desarrollo, se han apoyado en la recuperacin de las
internacionales de las materias primas, la compleja y
entradas de capital, tanto de corto como de largo plazos,
prolongada negociacin de las nuevas relaciones
en momentos en que algunos precios internacionales de
financieras y comerciales entre el Reino Unido y la Unin
las materias primas comenzaron a aumentar y ante la
Europea, as como la incertidumbre por las polticas
preocupacin por una desaceleracin mayor en la
econmicas que adoptara el nuevo gobierno
Repblica Popular China. Para Amrica Latina, la menor
estadounidense, podran implicar una cada abrupta en
volatilidad financiera mundial ha resultado en
los precios de las acciones, cuyo impacto podra ser
reducciones en las primas de riesgo soberano y en una
negativo sobre las perspectivas de crecimiento de los
tendencia al alza en los ndices burstiles.
pases, por lo que podran resurgir nuevos episodios de
volatilidad.

18 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
Grfica 2
Volatilidad de los Principales ndices Accionarios (1) (2)
(Porcentajes)
(1) Al 30 de noviembre de 2016.
(2) Los ndices de volatilidad corresponden al VIX del Euro Stoxx 50 y
del Standard & Poors 500. Para las economas emergentes, el ndice
de volatilidad implcita de JP Morgan.
Fuente: Bloomberg.
Grfica 3
Principales ndices Accionarios (1) (2)
2010-2016
(Base 2010=100)
(1) Al 30 de noviembre de 2016.
(2) Los ndices burstiles corresponden, en la Zona del Euro al Euro
Stoxx 50; en Estados Unidos de Amrica al Standard & Poors; y en las
economas emergentes y Amrica Latina al MCSI.
Fuente: Bloomberg.
5. Precios internacionales de algunas materias
primas
Durante 2016, los precios internacionales de las
materias primas que tienen impacto en la inflacin de
Guatemala continuaron presentando comportamientos
mixtos; por una parte, la recuperacin en el precio
internacional del petrleo y, por la otra, la tendencia
EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
moderada a la baja en los precios internacionales del
maz amarillo y del trigo.
Al 30 de noviembre, el precio del petrleo registr
un aumento acumulado de 33.5%, mientras que los
precios del maz amarillo y del trigo registraron
reducciones de 7.6% y 21.0%, respectivamente. En el
caso del petrleo, el resultado responde a la expectativa
de un equilibrio en el mercado, destacando la
disminucin de la oferta (especialmente de Estados
Unidos de Amrica y de la Organizacin de Pases
Exportadores de Petrleo -OPEP-, a partir de 2017) y el
incremento moderado en la demanda mundial, con lo
que la brecha positiva que existe entre oferta y demanda
de petrleo a nivel mundial se estara reduciendo.
En el caso de los cereales, la baja se atribuye a
las expectativas de mayor oferta, en combinacin con
una demanda moderada. No obstante, cabe indicar que
se han registrado episodios de volatilidad que se
explican por expectativas de posibles daos a la
produccin relacionadas con condiciones climticas
adversas, que de materializarse elevaran los precios de
ambos cereales.
a) Petrleo y gasolinas
El precio del petrleo, en general, registr
una recuperacin, luego de la tendencia a la baja
observada desde el segundo semestre de 2014, que se
mantuvo hasta mediados de febrero del presente ao.
Dicha recuperacin se explica tanto por factores de
oferta como de demanda. Dentro de los principales
factores de oferta destacan la reduccin en la
produccin de crudo por parte de Estados Unidos de
Amrica, asociada a la cada en la inversin en el sector
energa ante la persistencia de los bajos precios del
crudo; a la reduccin en la produccin en algunos pases
productores por factores geopolticos (crisis en Nigeria y
en Libia); as como por la expectativa de un posible
acuerdo para estabilizar la produccin de petrleo,
cuando en septiembre, Arabia Saudita, Venezuela y
Catar, entre otros pases, propusieron congelar la cuota
de produccin de la OPEP en torno a 32.5 millones de
19
barriles diarios (mbd). Dichas expectativas se significativamente y que la demanda ha crecido
materializaron luego de que la OPEP, en su reunin del moderadamente. En efecto, la produccin de Estados
30 de noviembre de 2016 acordara reducir su Unidos de Amrica contina disminuyendo, pero an se
produccin en alrededor de 1.2 mbd y establecer su mantiene en niveles elevados respecto a los niveles
cuota de produccin en 32.5 mbd a partir de enero de histricos; dicha reduccin ha sido compensada con el
2017. Cabe destacar que Rusia, aun cuando no forma incremento observado en la produccin efectiva de la
parte de la OPEP, tambin acord reducir su produccin Organizacin de Pases Exportadores de Petrleo
en 0.6 mbd. (OPEP), la cual continu excediendo la cuota acordada
Por el lado de la demanda, a pesar del de 30.0 mbd, y que estuvo vigente desde enero de 2012,
moderado crecimiento econmico mundial, hubo una dicho excedente se explica, principalmente, por el
recuperacin en la demanda global del crudo, la cual fue aumento que registr la produccin en Arabia Saudita,
impulsada, principalmente, por la Repblica Popular Irn e Irak, aun cuando otros miembros tuvieron
China, ante el crecimiento econmico observado y el problemas en su produccin (Nigeria y Libia).
aporte que en este tuvo en el consumo. Respecto a los
Grfica 5
inventarios, en algunos pases estos han disminuido
Produccin de la Organizacin de Pases Exportadores
paulatinamente, aunque continan en niveles de Petrleo (1)
histricamente altos. (Millones de barriles diarios)

Grfica 4
Precio Internacional del Petrleo (1)
(US dlares por barril)

(1) Con informacin preliminar a noviembre de 2016.

Fuente: Bloomberg.

No obstante las interrupciones en la

(1) Cotizacin en la Bolsa de Nueva York, con informacin al 30 de produccin de petrleo fueron importantes,
noviembre de 2016.
Fuente: Bloomberg. principalmente durante el primer semestre del ao; su
impacto en el precio fue limitado, dado el excedente de
Vale destacar que se previ que el oferta existente. Los pases que registraron mayores
mercado mundial de petrleo alcanzara el equilibrio a interrupciones fueron Libia, Nigeria y Canad. Para el
partir del tercer trimestre de 2016; sin embargo, tercer trimestre del ao, la disminucin en la produccin
recientemente la Agencia Internacional de Energa (AIE) afectada por dichas interrupciones en el suministro se
indic que la brecha entre oferta y demanda en el atribuye tanto al mantenimiento previsto y no previsto de
mercado mundial de petrleo an se mantendra los pozos, aunque dicha produccin continu en niveles
levemente positiva hacia finales del presente ao, elevados.
debido a que la produccin no ha disminuido

20 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
Grfica 6
Interrupciones en el Suministro Mundial de Petrleo (1)
(Millones de barriles diarios)
(1) Con informacin preliminar a noviembre de 2016.
Fuente: Administracin de Informacin de Energa, Departamento de
Energa de Estados Unidos de Amrica.
De acuerdo a la firma IHS Energy, se prev
que la oferta mundial de petrleo para el presente ao
se site en 96.4 mbd, proyeccin levemente inferior a la
oferta registrada el ao previo (96.5 mbd). Por su parte,
la demanda se proyecta en 96.1 mbd, superior a la
registrada en 2015 (94.8 mbd). Por lo anterior, el
balance entre oferta y demanda sera positivo por tercer
ao consecutivo, aunque en menor magnitud.
periodo de vacaciones conocido como driving season y
el aumento en las exportaciones, principalmente hacia
Mxico y Canad, segn informacin de la Agencia de
Informacin de Energa (EIA, por sus siglas en ingls),
habran influido en la evolucin de dicho precio.
Cabe subrayar que, segn la AIE, durante
el presente ao el proceso de refinado a nivel mundial
ha sido afectado por el incremento considerable de
mantenimientos no planificados y por otros factores
como la huelga observada en Francia y los incendios
forestales en Canad; sin embargo, estos eventos no
tuvieron un impacto mayor en el mercado dados los
niveles histricamente elevados de inventarios de
gasolina que persisten en los pases de la OCDE. Por su
parte, IHS Energy resalta que el crecimiento de la
demanda de refinados a nivel mundial es moderado,
como consecuencia de la dbil evolucin de la actividad
econmica mundial.
Grfica 7
Precio Internacional del Petrleo y de la Gasolina (1)
(US dlares por barril y galn)

Cuadro 1
Oferta y Demanda Mundial de Petrleo
Aos 2015-2016
(Millones de barriles diarios)
Estimacin de noviembre de 2016
Descripcin Variacin
2015(a) 2016(b) 2016/2015

Oferta 96.5 96.4 -0.1

Demanda 94.8 96.1 1.3
Balance (oferta - demanda) 1.7 0.3 -----
(1) Con informacin al 30 de noviembre de 2016.
(a) Cifras preliminares.
Fuente: Bloomberg.
(b) Cifras proyectadas.
Fuente: IHS Energy.
b) Maz amarillo y trigo
Con relacin al precio de la gasolina, al Durante 2016, el precio internacional del
igual que el precio internacional del petrleo, este maz amarillo mostr, en general, una tendencia
tambin mostr una recuperacin, la cual se explica, decreciente, asociada a una moderada demanda en
tanto por un incremento en la demanda, como por la combinacin con un aumento de la oferta del grano, con
evolucin del precio del petrleo. En Estados Unidos de algunos episodios de volatilidad, explicados por posibles
Amrica el incremento estacional de la demanda por el daos a la produccin por factores climticos adversos,

EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017 21
particularmente en Estados Unidos de Amrica, Amrica Grfica 9
del Sur y Europa del Este. Sin embargo, los mismos no Precio Internacional del Trigo (1)
(US dlares por quintal)
fueron tan importantes pues se anticipa que la actual
cosecha (2016/2017) alcanzara nuevamente niveles
rcord.
Al respecto, el Departamento de
Agricultura de Estados Unidos de Amrica (USDA, por
sus siglas en ingls), prev que la presente cosecha
registre un excedente de 8.8 millones de toneladas
mtricas (mtm); lo que aunado a un crecimiento
moderado en la demanda, permitira que el nivel de los
inventarios alcance un mximo histrico, limitando las
presiones al alza sobre el precio internacional de dicho
(1) Cotizacin en la Bolsa de Nueva York, con informacin al 30 de
grano. noviembre de 2016.
Fuente: Bloomberg.

Grfica 8 Aunque las proyecciones de precios

Precio Internacional del Maz (1)
(US dlares por quintal)
(1) Cotizacin en la Bolsa de Nueva York, con informacin al 30 de
noviembre de 2016.
Fuente: Bloomberg.
El precio internacional del trigo mostr
volatilidad durante la mayor parte del primer semestre,
ante expectativas tambin de posibles daos a la
produccin ante factores climticos adversos,
especial, por el fenmeno de El Nio que afect a
varios de los principales pases productores. No
obstante, en la segunda parte del ao inici una
tendencia a la baja, dado el aumento en la oferta
mundial. Segn el USDA, la presente cosecha tambin
sera rcord, por lo que la oferta superara la demanda
en casi 8.2 mtm.
evidencian una tendencia a la baja tanto del maz
amarillo como del trigo; las condiciones climticas
adversas, incluyendo el posible desarrollo del fenmeno
de La Nia; la influencia de crisis geopolticas que
podra provocar suspensiones en el suministro,
principalmente en la regin del Mar Negro; y la
sustitucin de algunas reas de siembra por otros
cultivos ms rentables, podra revertir dicha tendencia.
De hecho, como se ilustra en las grficas 8 y 9, el precio
de ambos cereales ha aumentado a partir de septiembre
debido, principalmente, a condiciones climticas
adversas.
6. Inflacin y poltica monetaria
La inflacin mundial, en trminos generales,
mostr un comportamiento relativamente estable durante
2016, aunque con resultados mixtos entre pases y
regiones. En las economas avanzadas, la inflacin
en reflej los bajos precios de la energa y el moderado
nivel de crecimiento econmico. Por su parte, en las
economas con mercados emergentes y en desarrollo,
se observ recientemente una moderada desaceleracin
en el ritmo inflacionario, debido a la reduccin de los
choques de oferta que afectaron a los precios de los
alimentos, as como por el efecto en la demanda

22 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
agregada ante las medidas de poltica monetaria
restrictiva que algunos de estos pases adoptaron desde
inicios de 2016, entre ellos Colombia y Per.
La inflacin en Estados Unidos de Amrica se
mantuvo baja, a pesar del repunte ocurrido en los
ltimos meses (1.64% a octubre de 2016), y se ubica
an por debajo del objetivo de la Reserva Federal (FED)
de 2.0%, aunque por arriba de las inflaciones de la
mayora de economas avanzadas. Este
comportamiento, en parte, responde al efecto ms
moderado de los descensos en los precios de la energa
y de algunos bienes importados y a la apreciacin de la
moneda estadounidense. Ello ha sido considerado por el
Comit Federal de Mercado Abierto (FOMC, por sus
siglas en ingls) para no realizar ajustes adicionales a su
poltica monetaria en lo que ha transcurrido de 2016
manteniendo la tasa de fondos federales en el rango de
0.25%-0.50% desde diciembre del ao anterior, en virtud
de que aunque el mercado laboral se ha fortalecido, el
crecimiento econmico an contina dbil. No obstante,
el mercado actualmente est anticipando que el FOMC
podra incrementar la tasa de inters objetivo de fondos
federales en su reunin del 13 y 14 de diciembre del
presente ao. Ello tambin es compartido por varios
analistas internacionales que consideran que en
diciembre el FOMC elevara la citada tasa de inters,
aunque la mayora considera que de darse tal decisin,
los incrementos subsiguientes seran graduales.
En la Zona del Euro, aunque la inflacin repunt
levemente desde mayo, an contina considerablemente
por debajo de la meta del BCE (2.0%). En efecto, en
octubre se situ en 0.51%, resultado de la incidencia
negativa de los precios de la energa, as como de
algunos bienes industriales no energticos y de los
servicios, a pesar de la depreciacin del euro. El BCE ha
indicado que el apoyo de la poltica monetaria
acomodaticia continuar hasta que se observe un ajuste
sostenido en la senda de inflacin que sea compatible
con su meta, por lo que las tasas de inters se
mantendrn en los niveles actuales por un perodo
EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
mayor de tiempo. Respecto a las medidas de poltica
monetaria no convencionales, el BCE prev que las
compras mensuales de activos por 80.0 millardos
continuarn hasta marzo de 2017, aunque no descarta
su prolongacin, de ser necesario.
En el Reino Unido la inflacin ha presentado una
tendencia moderada al alza desde finales de 2015,
registrando una tasa de 0.90% en octubre. La desviacin
de la inflacin respecto a la meta del Banco de Inglaterra
(2.0%), es atribuible, en buena medida, a los precios
bajos de la energa, de los alimentos y de los precios de
algunos servicios importados. De acuerdo con el Banco
de Inglaterra, en junio, derivado del resultado del
referndum para abandonar la Unin Europea, se
gener incertidumbre y mayor volatilidad en los
mercados financieros, que afectaron la inflacin; pero
sus efectos parecieran haberse neutralizado, ya que
aunque la abrupta depreciacin de la libra esterlina
podra impulsar al alza los precios de algunos bienes y
servicios importados, la desaceleracin prevista en el
crecimiento econmico reducira las presiones sobre los
precios internos. Ante ese escenario, el Comit de
Poltica Monetaria decidi en agosto reducir en 25
puntos bsicos la tasa de poltica monetaria, para
situarla en 0.25%; comprar bonos corporativos con
reservas del Banco Central, hasta por 10.0 millardos; y
comprar bonos del gobierno britnico, entre 60.0
millardos y 435.0 millardos.
En Japn, la inflacin continu siendo negativa
durante la mayor parte de 2016, situndose en alrededor
de -0.50% desde mayo hasta septiembre, consecuencia
de los precios bajos de la energa y de la persistente
brecha negativa del producto, ante las expectativas poco
alentadoras del desempeo de la demanda interna; no
obstante, en octubre la inflacin registr un alza y se
ubic en 0.1%, debido, principalmente, a que el efecto
que ejercieron los bajos precios del petrleo se ha
desvanecido casi en su totalidad. Durante el tercer
trimestre, el Comit de Poltica Monetaria del Banco
Central de Japn, ante la creciente incertidumbre
23
externa, propiciada por el resultado del Brexit, decidi, de Amrica Latina, empezaron a moderarse durante el
en congruencia con la Flexibilizacin Monetaria segundo semestre, como resultado de la reversin de
Cuantitativa y Cualitativa (QQE, por sus siglas en algunos choques de oferta en el rubro de alimentos, la
ingls) con tasa de inters negativa aprobada en enero persistencia de bajos precios de los combustibles, la
de 2016, ampliar el Programa de Compras de Fondos poltica monetaria restrictiva implementada en algunos
Cotizados en Bolsa (ETFs, por sus siglas en ingls), que pases y la apreciacin moderada que estn
pas de 3,300.0 millardos anuales (US$32.4 millardos) experimentando algunas de las monedas de este grupo
a 6,000.0 millardos anuales (US$59.0 millardos). de pases, luego de un perodo de amplias
Asimismo, duplic el monto del Programa de Crditos en depreciaciones cambiarias.
dlares estadounidenses de US$12.0 millardos a En la Repblica Popular China, el
US$24.0 millardos. A finales de septiembre, el Banco de comportamiento de la inflacin ha sido ms estable,
Japn anunci un cambio en su poltica monetaria, cuyo aunque con tendencia a la baja, lo que se explica
enfoque ser en los rendimientos de los bonos principalmente por factores de demanda interna. En
soberanos para alcanzar su meta de inflacin, mediante efecto, la inflacin a noviembre de 2016 se ubic en
la implementacin del programa denominado "QQE con 2.3%, menor a la meta oficial de 3.0%, reflejo de que el
Yield Curve Control", que implica el "control de la curva crecimiento de la economa se est estabilizando a tasas
de rendimiento" sobre las tasas de inters a largo y corto ms moderadas y de menores precios de los alimentos.
plazos y se compromete a ampliar la base monetaria El Banco Popular de China ha mantenido su tasa de
hasta que la inflacin interanual supere el objetivo de inters de poltica monetaria en 4.35%, desde octubre de
estabilidad de precios de 2.0%, postura que fue 2015 y no se prevn cambios relevantes en el mediano
ratificada en la reunin de poltica monetaria de octubre. plazo, debido a que los esfuerzos de las autoridades
estn orientados a reducir el exceso de capacidad
Grfica 10
ociosa industrial y prevenir mayores riesgos crediticios.
Ritmo Inflacionario Total en las Economas
Avanzadas (1) En Mxico, la inflacin se ubic en 3.31% en
2008-2016 noviembre, ligeramente por encima del valor central de
(Porcentajes)
la meta de la autoridad monetaria (3.0%), debido al
menor efecto de los descensos previos de los precios de
los hidrocarburos y al impacto transitorio de algunos
choques de oferta, particularmente en los bienes
agropecuarios. Asimismo, la persistente tendencia a la
depreciacin de su moneda ha presionado al alza el
precio de algunos productos alimenticios importados. A
noviembre, el Banco de Mxico haba incrementado en
200 puntos bsicos su tasa de inters de poltica
monetaria, en respuesta a condiciones externas
desfavorables que provocaron una significativa
(1) Datos a octubre de 2016.
Fuente: Bancos centrales. depreciacin y una elevada volatilidad de su moneda, la
cual se agrav luego de conocerse los resultados de las
En las economas de mercados emergentes y en
elecciones presidenciales en Estados Unidos de
desarrollo, las presiones inflacionarias del primer
Amrica. Los aumentos de 50 puntos bsicos que se
semestre de 2016, sobre todo en la mayora de pases

24 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
dieron en septiembre y en noviembre buscaban evitar
posibles efectos inflacionarios que pudieran derivarse de
un efecto traspaso del tipo de cambio nominal a los
precios internos, as como fortalecer la estabilidad
financiera. Es importante destacar que las condiciones
externas continan influyendo en la depreciacin del
peso, lo que podra motivar al Banco de Mxico a actuar
nuevamente para no arriesgar el anclaje de las
expectativas de inflacin.
Por su parte, en Chile la inflacin se ubic
alrededor del rango meta oficial en noviembre de 2016,
luego de haber registrado en la primera mitad del ao
fuertes presiones inflacionarias, asociadas,
principalmente, al efecto traspaso a los precios internos
de la depreciacin cambiaria registrada en 2015. Sin
embargo, el Banco Central de Chile no modific su
postura de poltica monetaria en lo que va del ao, al
considerar que no se habra perdido el anclaje de las
expectativas de inflacin.
En contraste, en Brasil, Colombia y Per la
inflacin se sita por encima de sus respectivos rangos
meta de poltica monetaria. En Brasil, la inflacin se situ
en 7.87% a octubre, impulsada por los efectos negativos
del fenmeno climatolgico de El Nio sobre algunos
productos agrcolas. Los precios mayoristas en meses
recientes han mostrado signos de moderacin, lo que
anticipa una reversin de las presiones inflacionarias. El
Banco Central de Brasil, despus de mantener invariable
su tasa de inters de poltica monetaria (tasa Selic)
desde julio de 2015, en octubre y en noviembre de 2016
la redujo en 25 puntos bsicos (en cada reunin),
ubicndola en 13.75%, ante la evidencia de menores
presiones inflacionarias y de la estabilizacin de la
demanda interna. En Colombia, la inflacin se aceler en
el primer semestre del ao, pero empez a ceder
moderadamente en el inicio del cuarto trimestre,
alcanzando un ritmo de 5.96% a noviembre. El
incremento en los precios de los alimentos, debido tanto
a factores climticos como a la obstruccin de los
canales de distribucin de algunos productos agrcolas,
EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
explican en parte ese comportamiento. Ante este
panorama, el Banco de la Repblica, con el objetivo de
anclar las expectativas de inflacin a la meta oficial, ha
incrementado 200 puntos bsicos su tasa de poltica
monetaria en el transcurso del ao. En Per, la inflacin,
luego de registrar una marcada tendencia decreciente
durante los primeros meses del ao, mostr un leve
repunte en meses recientes (3.35% a noviembre) y se
mantiene por encima del lmite superior de la meta de
inflacin, lo cual motiv un ajuste al alza de 50 puntos
bsicos en la tasa de poltica monetaria del Banco de
Reserva del Per.
Grfica 11
Ritmo Inflacionario Total de las Economas de Mercados
Emergentes y en Desarrollo (1)
2008-2016
(Porcentajes)
(1) Datos a noviembre de 2016. Brasil a octubre de 2016.
Fuente: Bancos centrales.
En cuanto a la inflacin en Centroamrica y en la
Repblica Dominicana, con excepcin de Guatemala,
esta se ha mantenido por debajo de las metas de
inflacin, aunque en los ltimos meses habra registrado
una leve alza ante la reduccin del efecto favorable de la
cada de los precios de los combustibles. Por su parte, el
Banco Central de Costa Rica redujo su tasa de poltica
monetaria en 50 puntos bsicos en enero, situndola en
1.75%, en tanto que en octubre el Banco Central de
Repblica Dominicana increment en 50 puntos bsicos
su tasa de poltica monetaria, ubicndola en 5.50%.
25
B. ENTORNO INTERNO de las importaciones de bienes de consumo, de
1. Actividad econmica combustibles y lubricantes y de materiales de
El crecimiento de la actividad econmica nacional, construccin.
medido por el Producto Interno Bruto (PIB) en trminos Por el lado del origen de la produccin, destaca el
reales, se estima cierre en 3.1%, menor al observado el crecimiento positivo en la mayora de actividades
ao previo (4.1%) y por debajo del PIB potencial (3.5%). econmicas (con excepcin de la explotacin de minas y
Dicho comportamiento se explica por la moderacin canteras), particularmente, industrias manufactureras;
registrada en la demanda interna la cual aumentara 4.2% comercio al por mayor y al por menor; intermediacin
(5.6% en 2015), debido, principalmente, a que el financiera, seguros y actividades auxiliares; servicios
consumo privado, que representa alrededor de 87.0% privados; y agricultura, ganadera, caza, silvicultura y
del PIB, crecera 4.9% (5.8% en 2015). No obstante pesca, que en conjunto explican alrededor de 77.0% de
dicha moderacin, el consumo privado continu siendo la tasa de crecimiento del PIB estimada para 2016 (ver
apoyado por el incremento en el ingreso de los hogares, Anexo 1).
debido, entre otros factores, al dinamismo en el flujo de
Grfica 12
remesas familiares, al incremento en el salario formal
Producto Interno Bruto (1)
(con base en informacin del Instituto Guatemalteco de (Porcentajes)
Seguridad Social), al aumento en el crdito bancario al
sector privado destinado al consumo y al efecto ingreso
proveniente de la reduccin del precio internacional del
petrleo y sus derivados (aunque en menor magnitud
respecto del ao anterior).
Con relacin a la inversin (formacin bruta de
capital fijo) se prev un crecimiento de 2.2% (5.5% el
ao anterior), asociado al menor dinamismo en la
inversin en maquinaria y equipo, particularmente la
relacionada con la importacin de bienes de capital
destinadas para la construccin. Vale indicar que la (1) Variacin interanual de los volmenes valorados en millones de
quetzales, referidos a 2001.
inversin privada tuvo un comportamiento positivo, en Fuente: Banco de Guatemala.

tanto que la inversin pblica, por las razones

2. Inflacin
expuestas, registrara una contraccin al cierre de 2016.
a) Observada
En lo que respecta a la demanda externa, las
A noviembre de 2016, el ritmo inflacionario
exportaciones de bienes y servicios estaran registrando
fue de 4.67%, valor que se encuentra dentro del margen
una disminucin, en trminos reales, de 2.1%, en
de tolerancia de la meta de inflacin determinada por la
contraste con el crecimiento observado en 2015 (4.0%),
Junta Monetaria (4.0% +/- 1 punto porcentual). La
explicado, principalmente, por la reduccin del volumen
trayectoria del ritmo inflacionario fue descendente entre
exportado de concentrados de nquel, azcar, banano,
el segundo semestre de 2013 hasta el tercer trimestre de
caucho natural y artculos de vestuario. Por su parte, las
2015, reflejo del efecto combinado de factores de oferta
importaciones de bienes y servicios registraran un
y demanda, as como de la disminucin en el precio
crecimiento de 3.7%, inferior al del ao previo (8.9%),
medio de los bienes importados no petroleros, que
derivado del leve dinamismo, en trminos de volumen,
moder el comportamiento de varias divisiones de gasto

26 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
que componen la canasta del ndice de Precios al
Consumidor (IPC). Dicha tendencia se intensific a partir
del segundo semestre de 2014 cuando la cada del
precio del petrleo y sus derivados
contracciones en trminos interanuales en las divisiones
de gasto: i) transporte, que incluye gasolinas y disel; y
ii) vivienda, agua, electricidad, gas y otros combustibles,
que incluye el servicio de electricidad y el gas propano.
Los bienes y servicios citados responden de manera casi
contempornea a cambios en los precios del crudo y sus
derivados. Por su parte, en el caso de los factores de
demanda resalta el dinamismo en el consumo privado, el
cual si bien no fue tan evidente, dado el efecto
compensador que provoc el choque de oferta externo
antes citado, gener un incremento sostenido en la
divisin de alimentos y bebidas no alcohlicas desde
mediados de 2014.
La disminucin en el ritmo inflacionario,
que se extendi hasta septiembre de 2015 (mes en el
que alcanz un mnimo de 1.88%)
fundamentalmente se debi a que la fuerte reduccin en
el precio de los energticos3, compens el incremento
que se vena registrando en el precio de los alimentos
(variacin interanual de 8.57% a septiembre de 2015).
No obstante, el ritmo inflacionario revirti su tendencia a
la baja a partir de octubre de 2015 y comenz a registrar
un incremento significativo, debido, por una parte, a que
el efecto que gener la disminucin en el precio de los
energticos comenz a desvanecerse y, por la otra, a
que se observ un choque de oferta asociado al
incremento en los precios de varios productos agrcolas
(principalmente tomate y otras legumbres y hortalizas),
con el consecuente efecto en el precio de los alimentos y
a su vez en el ritmo inflacionario que aument desde el
ltimo trimestre de 2015 (grfica 13).
3Incluye las gasolinas superior y regular, el disel, el gas propano y el
servicio de electricidad.
EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
Grfica 13
Comportamiento del Ritmo Inflacionario (1)
(Porcentajes)
provoc
(1) Con informacin a noviembre de 2016.
Fuente: Instituto Nacional de Estadstica.
En la grfica 14 se ilustran tres aspectos
importantes respecto del comportamiento reciente de la
inflacin. El primer aspecto, relativo a que las
variaciones negativas de precios en las divisiones de
transporte y de vivienda, agua, electricidad, gas y otros
y que combustibles, que se observaron hasta septiembre de
2015 (8.00% y 8.23%, en su orden), se empezaron a
revertir en octubre de ese ao y a noviembre de 2016
ambas divisiones tienen variaciones positivas, la de
vivienda, agua, electricidad, gas y otros combustibles4
(4.02%) y la de transporte (1.79%). No obstante que los
precios de los energticos continuaron en niveles bajos,
estos se ubican en niveles superiores a los observados
el ao previo, lo cual denota que se revirti la incidencia
negativa en el ritmo inflacionario de estas dos divisiones
de gasto, reflejo de que el choque de oferta se
desvaneci. El segundo aspecto, se relaciona con el
hecho de que nueve5 de las doce divisiones de gasto del
4 Como consecuencia, fundamentalmente, del alza en el precio medio del
gas propano asociado al comportamiento del precio internacional del petrleo
y sus derivados; as como a la tendencia al alza del precio internacional del
gas natural; del incremento en el precio medio del servicio de electricidad,
explicado por la reduccin progresiva del subsidio a la tarifa social
implementada por el Instituto Nacional de Electrificacin (INDE); y del
aumento importante en el rubro de agua potable, como resultado del
incremento en la tarifa de dicho servicio en la Regin I (Metropolitana).
5 Incluye las divisiones de gasto bebidas alcohlicas y tabaco;
restaurantes y hoteles; bienes y servicios diversos; muebles, artculos
para el hogar y para la conservacin del hogar; salud; prendas de vestir
y calzado; recreacin y cultura; educacin; y comunicaciones.
27
IPC no han ejercido una incidencia significativa en el
comportamiento de la inflacin, dado que las variaciones
de precios en estas divisiones son bajas (todas por
debajo del valor central de la meta de inflacin) y no
presentan cambios relevantes en los meses recientes.
Lo anterior puede asociarse al hecho de que algunas de
dichas divisiones siguen
fundamentalmente, por la disminucin en el precio medio
de los bienes importados (no petroleros), que se
coment anteriormente. El ltimo aspecto, aunque no
menos importante, la variacin de precios en la divisin
de alimentos y bebidas no alcohlicas, que representa el
28.75% del total del IPC, mostr un crecimiento
relevante entre agosto de 2014 y septiembre de 2015
(9.00% en promedio), en tanto que entre octubre de
2015 y noviembre del presente ao, se observ que ese
incremento se aceler (a 10.01% en promedio); sin
embargo, tomando en cuenta que dicho aumento fue
provocado por un choque de oferta que afect
recientemente algunos productos agrcolas, el efecto del
referido choque podra moderarse, aunque parcialmente,
en lo que resta del presente ao y principios del prximo.
Grfica 14
Impacto de las Divisiones de Gasto en el Ritmo
Inflacionario (1)
(Porcentajes)
12.00
8.57
9.38
8.00
Valor central de la meta de inflacin
4.00 3.40
2.24
2.59
1.76 2.01 2.02 1.86
0.54
0.00
-4.00
Septiembre 2015
Noviembre 2016
-8.00
-12.00
(1) Con informacin a septiembre de 2015 y noviembre de 2016.
Fuente: Instituto Nacional de Estadstica.
Para comprender el marcado dinamismo
en la divisin de alimentos y bebidas no alcohlicas es
necesario analizar los factores que explican dicho
28 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
comportamiento, los cuales estn asociados,
fundamentalmente, a factores de demanda, aunque en
los ltimos meses, como se mencion, tambin afect el
choque de oferta interno que provoc el alza de precios
en varios productos agrcolas incidiendo en el ritmo de
crecimiento de la referida divisin de gasto. Entre los
siendo influenciadas, principales factores que ayudan a explicar el
comportamiento de la inflacin de alimentos son el nivel
de los salarios6, el crdito bancario al consumo y el
ingreso de divisas por remesas familiares, los cuales
propiciaron las condiciones necesarias para una
expansin del consumo privado con los consecuentes
efectos en la inflacin de alimentos 7. En la grfica 15 se
ilustra el efecto que uno de los factores de demanda ha
ejercido sobre la inflacin de alimentos; en primer lugar,
se observa que a medida que el nivel de salarios se
expandi, la inflacin de alimentos tambin registr un
crecimiento importante; posteriormente, a medida que el
nivel de salarios se moder, la inflacin de alimentos
tambin reflej ese comportamiento; no obstante, entre
noviembre de 2015 y enero de 2016, a pesar de que el
nivel de salarios se mantuvo estable, la inflacin de
alimentos comenz a expandirse nuevamente, lo cual
podra ser indicio de que en ese periodo otros factores
influyeron en ese comportamiento. Entre esos factores
destaca el choque de oferta interno que afect el precio
medio del tomate, el cual represent alrededor del
50.0% de los incrementos de la inflacin intermensual en
4.02
3.15
1.78
2.22
1.55 1.38 1.47
1.79
diciembre de 2015 y enero de 2016; no obstante, ese
0.75 0.62 0.61
0.02
choque se revirti a partir de febrero y, como se anticip,
se desvaneci gradualmente a lo largo del primer
semestre del presente ao8, lo que aunado a la menor
-8.00 -8.23
presin salarial, explicaron la desaceleracin de la
inflacin de alimentos de febrero a junio; y aunque en
6 Se refiere a los salarios medios de los afiliados cotizantes al Instituto
Guatemalteco de Seguridad Social (IGSS).
7 Un anlisis ms detallado de los factores de demanda que han
afectado la inflacin de alimentos, fue incluido en el Informe de Poltica
Monetaria a Junio de 2015.
8 En marzo se registr la primera variacin intermensual negativa en la
divisin de alimentos y bebidas no alcohlicas (0.49%) desde enero
2012; lo cual, como se haba anticipado, moder el comportamiento de
la inflacin de alimentos.
julio, agosto, octubre y noviembre hubo nuevas alzas en
la inflacin de alimentos ocasionadas tambin por
factores de oferta, reflejados en incrementos adicionales
en el precio medio del tomate, del maz blanco, de
productos de tortillera, del aguacate y de otras
legumbres y hortalizas, posteriormente la desaceleracin
en esta divisin de gasto continu y en septiembre se
registr la variacin interanual ms baja del ao (8.95%).
Grfica 15
Salarios Medios de los Afiliados Cotizantes al IGSS (1) e
Inflacin de Alimentos (2)
(Porcentajes)
(1) Con informacin a octubre de 2016.
(2) Con informacin a noviembre de 2016.
NOTA: Las tasas de variacin se calculan sobre el ndice elaborado
con base en los salarios medios de los afiliados cotizantes al IGSS.
Fuente: Banco de Guatemala con informacin del Instituto
Guatemalteco de Seguridad Social y del Instituto Nacional de
Estadstica.
En la grfica 16 se ilustran los efectos
comentados anteriormente y adems anticipar
comportamiento que podra esperarse en la inflacin, en
ausencia de choques de oferta. En efecto, la grfica
muestra que desde 2014 las presiones inflacionarias
provenientes del comportamiento de la demanda interna,
fueron compensadas por el choque de oferta en el precio
del petrleo y sus derivados, el cual, como se coment,
comenz a desvanecerse, provocando que las referidas
presiones inflacionarias de demanda se hicieran cada
vez ms evidentes. En la medida en que ha ido
desapareciendo el choque de oferta (del petrleo y sus
derivados en el entorno externo y de los productos
agrcolas en el entorno interno) y la demanda interna se
EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
han moderado (como se previ que ocurrira en 2016), la
inflacin se mantuvo en dentro de los mrgenes de
tolerancia de la meta de inflacin.
Grfica 16
Inflacin y Demanda Interna (1)
(Porcentajes)
(1) Con informacin a 2015 y estimaciones para 2016.
Fuente: Banco de Guatemala e Instituto Nacional de Estadstica.
Por su parte, el ritmo de la inflacin
subyacente, a noviembre de 2016 fue de 1.91%,
confirmando que la tendencia a la baja que inici en el
segundo semestre de 2015 se detuvo y empez a
evidenciar una moderada tendencia creciente (grfica
17). Por lo general, algunos gastos bsicos que forman
parte del rubro de alimentos se excluyen de la
composicin de la inflacin por la alta volatilidad que
presentan (por ejemplo, legumbres y hortalizas).
el Tambin suelen excluirse algunos gastos bsicos que
integran el rubro de combustibles (como las gasolinas
superior y regular, el disel y el gas propano) y el
servicio de electricidad, que en algunas ocasiones
tambin presentan una marcada volatilidad. Por ello, el
comportamiento de esta medida de inflacin
(subyacente) suele evidenciar el origen de los choques
que afectan la inflacin total, dado que al excluir los
bienes y servicios ms voltiles, ofrece una medida que
captura los efectos de demanda agregada en el
comportamiento de la inflacin total.
29
Grfica 17 presiones en el nivel general de precios internos, que
Inflacin Subyacente (1) terminen elevando las expectativas de inflacin.
(Porcentajes)

Grfica 18
Inflacin Subyacente (1)
(Porcentajes)

(1) Con informacin a noviembre de 2016.

Fuente: Banco de Guatemala con base en informacin del Instituto
Nacional de Estadstica.

En ese sentido, si bien las presiones

(1) Con informacin a noviembre de 2016.
inflacionarias por el lado de la demanda agregada Fuente: Banco de Guatemala con base en informacin del Instituto
Nacional de Estadstica.
durante el ao han tendido a moderarse, en congruencia
El Banco de Guatemala elabora 13
con la desaceleracin de la actividad econmica, ello no
diferentes medidas de inflacin subyacente mediante
ha producido una reduccin sustancial en el ritmo
metodologas de exclusiones fijas de componentes
inflacionario total, debido a que dicha variable est
histricamente voltiles y de exclusin mediante el
siendo influenciada por el efecto de choques de oferta
clculo de medias truncadas a distintos niveles. La
(reversin del choque de oferta externo asociado a los
inflacin subyacente oficial9, es un indicador que, por lo
energticos y el impacto del choque de oferta interno
general, se ha mantenido alrededor del valor central del
relativo al incremento en los precios de algunos
rango construido (rea sombreada de la grfica 19); sin
productos agrcolas), ver grfica 18.
embargo, en los ltimos meses ha tendido a ubicarse,
En adicin, debe tenerse presente que el
consistentemente, cerca del lmite inferior de dicho rango
efecto de la poltica monetaria sobre la demanda
y en ocasiones por debajo del mismo, lo cual evidencia
agregada es adecuado, pues dicha poltica ha tenido
la necesidad de hacer una revisin integral de dicho
una postura acomodaticia, derivado de que la coyuntura
indicador10.
externa ha favorecido una inflacin total en torno a la
Al considerar el rango de variacin de los
meta. Por ello, la autoridad monetaria mantuvo la tasa
mtodos citados, a noviembre de 2016, el nivel de la
de inters lder de poltica monetaria en 3.0%, a la vez
inflacin subyacente se encuentra entre 1.50% y 2.60%,
que propici niveles de liquidez en la economa
confirmando que, existen factores de demanda que
congruentes con el ritmo de crecimiento de la actividad
presionan moderadamente la inflacin a la baja, pero su
econmica y con la meta de inflacin, dado que, como
es de esperarse en un esquema de metas explcitas de
9 Excluye algunos bienes y servicios que se encuentran por arriba o por
inflacin, el medio circulante (M1) y los medios de pago debajo de dos desviaciones estndar del promedio de las variaciones
intermensuales de toda la canasta para el mes en estudio.
(M2), si bien deben crecer de manera consistente con la 10
En los apartados Revisin de la Poltica Monetaria, Cambiaria y
Crediticia y en el Anexo 2, de este documento, se presenta una
demanda, tambin lo es que no deben generar revisin de la metodologa de clculo de la inflacin subyacente.

30 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
incidencia es limitada, dado que, como se indic, el ritmo
inflacionario total ha estado afectado por choques de
oferta tanto internos como externos. En efecto, en
ausencia de dichos choques, las condiciones de inflacin
son congruentes con la meta de inflacin determinada
por la Junta Monetaria.
Grfica 19
Inflacin Subyacente (1)
(Porcentajes)
(1) Con informacin a noviembre de 2016.
Fuente: Banco de Guatemala con base en informacin del Instituto
Nacional de Estadstica.
Otro indicador que ayuda a comprender el
origen de las presiones inflacionarias es la medicin de
la inflacin importada, la cual registr variaciones
negativas a lo largo de 2015 (en lnea con el choque de
origen externo); sin embargo, a partir de septiembre de
2015 dichas variaciones fueron menos negativas (y
positivas a partir de marzo 2016) a medida que el
impacto favorable del precio internacional del petrleo y
sus derivados, comenz a disiparse (grfica 20). A
noviembre de 2016, la descomposicin de la inflacin
total en interna e importada muestra valores de 3.69% y
0.98%, respectivamente.
EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
Grfica 20
Composicin de la Inflacin Total (1)
(Porcentajes)
(1) Con informacin a noviembre de 2016.
Fuente: Banco de Guatemala con base en informacin del Instituto
Nacional de Estadstica.
b) Expectativas de inflacin
Las expectativas de inflacin del Panel de
Analistas Privados11, anticipan que el ritmo inflacionario
total, tanto para finales de este ao como para el
siguiente, se ubicara dentro del margen de tolerancia de
la meta de inflacin. En efecto, segn dicho panel de
analistas, el ritmo inflacionario se ubicara en 4.69% en
diciembre de 2016 y en 4.63% en diciembre de 2017.
Los principales factores que sustentan esas expectativas
son: el comportamiento en los precios de los
combustibles; la trayectoria del precio internacional del
petrleo; el comportamiento del tipo de cambio nominal;
la estacionalidad de los productos agrcolas; y el
desempeo de las polticas monetaria y fiscal.
11Resultados contenidos en la Encuesta de Expectativas Econmicas,
efectuada en noviembre de 2016.
31
Grfica 21 mediante una regla transparente y conocida por el
Expectativas de Inflacin para Diciembre de 2016 (1) mercado, participa en el Mercado Institucional de Divisas
(Porcentajes)
nicamente con el objetivo de moderar la volatilidad del
tipo de cambio nominal del quetzal respecto al dlar
estadounidense, sin alterar su tendencia12.
El tipo de cambio nominal del quetzal
respecto al dlar estadounidense, registr al 30 de
noviembre, un nivel de Q7.51202 por US$1.00 que
significa una apreciacin nominal de 1.32% en trminos
interanuales (y una acumulada de 1.58%), explicada por
tres factores fundamentales. El primer factor est
relacionado con el incremento en el flujo de divisas por
remesas familiares, el cual muestra tasas de crecimiento
(1) Encuesta de Expectativas Econmicas al Panel de Analistas
Privados (EEE) de noviembre de 2016. de dos dgitos en 2016 (ver grfica 23) debido, entre
Fuente: Banco de Guatemala.
otros aspectos, a la reduccin del nivel del desempleo
Grfica 22 hispano en Estados Unidos de Amrica, al incremento
Expectativas de Inflacin para Diciembre de 2017 (1)
(Porcentajes) del nmero de guatemaltecos que viven en dicho pas y
al temor de los migrantes guatemaltecos respecto al
endurecimiento previsto de las polticas migratorias
durante la administracin Trump. Para finales del
presente ao se espera una tasa de crecimiento entre
10.0% y 14.0%.

Grfica 23
Ingreso de Divisas por Remesas Familiares
(Variacin relativa interanual de los flujos acumulados)

(1) Encuesta de Expectativas Econmicas al Panel de Analistas

Privados (EEE) de noviembre de 2016.
Fuente: Banco de Guatemala.

3. Tipo de cambio
a) Nominal
En el Esquema de Metas Explcitas de
Inflacin (EMEI), la flexibilidad cambiaria es fundamental
para que los agentes econmicos comprendan que la
autoridad monetaria considera la inflacin como el ancla
Fuente: Banco de Guatemala.
nominal de su poltica monetaria. Dicha flexibilidad del
tipo de cambio es importante porque permite que los
choques de oferta se absorban adecuadamente,
12 En este documento se propone una revisin de la regla, con el
evitando que los ajustes se trasladen al empleo y a la propsito de perfeccionarla y mejorar su efectividad.
produccin. En ese contexto, el Banco de Guatemala,

32 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
 El segundo factor lo constituye la reduccin
en el valor de las importaciones (especialmente de
combustibles y lubricantes), asociada, por una parte, a la
reduccin de los precios internacionales del petrleo, lo
que ha implicado un ahorro en la importacin de
combustibles (ver grfica 43) y, por la otra, a que
algunas de las materias primas no petroleras tambin
han registrado disminuciones de sus precios medios de
importacin (ver grfica 24).
Grfica 24
Importaciones Totales, de Combustibles y Lubricantes y
Resto de Importaciones (1)
(Tasas de variacin interanual)
(1) A octubre de cada ao.
Fuente: Declaraciones nicas aduaneras y formularios aduaneros
nicos centroamericanos de importacin.
El tercer factor est asociado a la cada del
gasto pblico, la cual est relacionada, principalmente, al
deterioro de la recaudacin tributaria a principios de ao
y al limitado acceso al financiamiento con prstamos del
exterior, lo que oblig al gobierno a implementar una
poltica de contencin del gasto pblico durante el primer
cuatrimestre del ao (ver grfica 45).
Por otra parte, cabe mencionar que, a
diferencia de algunos episodios ocurridos en otros
pases de Amrica Latina, la apreciacin nominal del
EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
quetzal no est asociada a influjos de capitales de corto
plazo (de portafolio), dado que estos son incipientes13.
En ese contexto, al 30 de noviembre de
2016, la participacin del Banco de Guatemala en el
mercado cambiario, conforme la regla vigente, gener
compras de divisas por US$1,165.5 millones y ventas
por US$76.4 millones, lo que da como resultado
compras netas por US$1,089.1 millones, equivalente a
2.96% del total negociado en el Mercado Institucional de
Divisas. Cabe sealar que a similar fecha del ao
pasado, las compras ascendieron a US$285.3 millones y
las ventas a US$34.5 millones, lo que implica compras
netas por US$250.8 millones, equivalente a 0.72% del
total negociado.
Grfica 25
Participacin Neta del Banco de Guatemala en el
Mercado Cambiario mediante Subasta de Compra y
Venta de Divisas (1)
(Millones de US$)
(1) Con informacin al 30 de noviembre de cada ao.
Fuente: Banco de Guatemala.
13 Algunos analistas locales han planteado que el Banco Central
mantiene alta la tasa de inters de poltica monetaria y con ello ha
provocado flujos de capitales al pas. Al respecto, las cifras observadas
de la balanza cambiaria al 1 de diciembre de 2016, evidencian que ello
no ha ocurrido, como tampoco ha sucedido en aos anteriores. Un
requisito importante para que exista un arbitraje de tasas de inters es
que el pas tenga una calificacin crediticia internacional en grado de
inversin, lo cual an no ha ocurrido. Adems, los costos de
transaccin deben ser bajos, los instrumentos de inversin deberan ser
suficientemente lquidos y debe existir un mercado secundario
relativamente desarrollado, aspectos en los cuales el pas todava tiene
que mejorar.
33
 b) Real de equilibrio
El tipo de cambio real es un indicador que
mide la relacin entre el valor de una determinada
canasta de bienes y servicios valuada a los precios de
un pas y el valor de la misma canasta valuada a los
precios de otros pases, expresando todos los precios en
una misma unidad de cuenta. Dado que el tipo de
cambio real constituye un precio relativo, sus cambios
tienden a asociarse con cambios en la posicin
competitiva del pas; sin embargo, este concepto de
competitividad en s mismo es bastante complejo y debe
tomar en cuenta varios factores, como los costos de
produccin, las rigideces en los mercados y los costos
de transporte, entre otros. Por su parte, el tipo de cambio
real de equilibrio (TCRE) se define como el tipo de
cambio real que, para ciertos valores de sus
determinantes fundamentales, permite alcanzar
simultneamente tanto el equilibrio interno como el
equilibrio externo.
La dinmica reciente del tipo de cambio
real de Guatemala es consistente con la evolucin de
sus determinantes fundamentales, dado que las
estimaciones del tipo de cambio real de equilibrio
(TCRE) revelan que no existen desalineamientos
significativos; es decir, que la diferencia entre los valores
observados del ndice de Tipo de Cambio Efectivo Real
(ITCER) y del TCRE, es poco relevante. En efecto, al
segundo trimestre de 2016, las diferentes estimaciones
efectuadas revelan que el ITCER se encuentra
relativamente cercano a su nivel de equilibrio. Los
modelos 1 y 214 denotan una leve sobreapreciacin de
entre 0.35% y 0.71% (grfica 26), valores que se
encuentran dentro del margen de tolerancia establecido
de +/- 1 desviacin estndar; mientras que el modelo 3
registra una sobredepreciacin de 8.50% (grfica 27),
14 El modelo 1 se basa en la metodologa de Sebastin Edwards y
utiliza datos histricos para estimar una ecuacin del tipo de cambio
real de equilibrio. El modelo 2 utiliza una estimacin de vectores
autorregresivos con variables, como el crdito bancario al sector
privado, las remesas familiares y el PIB. El modelo 3 es un modelo de
balance macroeconmico y toma en cuenta las variables siguientes:
cuenta corriente, tipo de cambio real y PIB.
34 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
como consecuencia, fundamentalmente, de la
considerable reduccin del dficit en cuenta corriente de
la balanza de pagos15. Cabe indicar que en lnea con el
modelo utilizado por el Fondo Monetario Internacional,
este modelo toma en cuenta dos umbrales, el primero de
+/- 5 puntos porcentuales y, el segundo de +/- 10 puntos
porcentuales. Un valor dentro del primer umbral sera
indicativo de un ITCER en equilibrio. Por su parte,
cuando el indicador se encuentra entre el primero y el
segundo umbrales, sera indicativo de un ITCER
ligeramente sobreapreciado o sobredepreciado (para el
caso de la presente estimacin, el ITCER estara
ligeramente sobredepreciado). En cambio, un valor por
arriba del segundo umbral evidenciara un ITCER
sobreapreciado y un valor por debajo del segundo
umbral sera indicativo de un ITCER sobredepreciado.
Del anlisis anterior se puede inferir que el
tipo de cambio nominal en el pas responde a sus
determinantes fundamentales, por lo que la apreciacin
cambiaria registrada recientemente no ha tenido un
impacto relevante en el ITCER, el cual se encuentra
cerca del valor de equilibrio, como lo ilustran los
resultados de los modelos mencionados.
15 El comportamiento a la baja que registraron los precios
internacionales de las materias primas desde mediados de 2013, al
igual que el comportamiento al alza del flujo de remesas familiares al
pas durante 2015 y al primer semestre de 2016, son los aspectos
fundamentales que explican la reduccin que se observ en el saldo
deficitario de la cuenta corriente de la balanza de pagos. Un anlisis
detallado de la cuenta corriente de la balanza de pagos, aparece en el
Informe de Poltica Monetaria a Marzo de 2016.
Grfica 26 Central constituyen un marco de referencia para las
Desviaciones respecto al ITCER de Equilibrio (1) negociaciones entre agentes financieros privados.
(Porcentajes)

Grfica 28
Tasa de Inters para Operaciones de Reporto a Un Da
y Tasa de Inters Lder (1)
(Porcentajes)

(1) Con informacin a junio de 2016.

Fuente: Banco de Guatemala.

Grfica 27
Desviaciones respecto al ITCER de Equilibrio (1)
(Porcentajes) (1) Con informacin al 1 de diciembre de 2016.
Fuente: Bolsa de Valores y Banco de Guatemala.

b) De largo plazo
La tasa de inters representativa de largo
plazo es la tasa de inters activa en moneda nacional
del sistema bancario, la cual ha mantenido una relativa
estabilidad en los ltimos cinco aos, ubicndose en un
nivel promedio de alrededor de 13.50%,
significativamente inferior a los niveles registrados a
inicios de la dcada anterior.

Grfica 29
(1) Modelo 3 estimacin anual, con informacin a junio de 2016.
Fuente: Banco de Guatemala. Tasa de Inters Activa (1)
(Porcentajes)
4. Tasas de inters
a) De corto plazo
La tasa de inters para operaciones de
reporto a un da, utilizada como un indicador de las tasas
de inters de corto plazo y del nivel de liquidez existente,
en el transcurso de 2016 se ha ubicado por debajo de la
tasa de inters lder de poltica monetaria y dentro del
margen establecido para las subastas de neutralizacin
e inyeccin de liquidez, reflejo de que el mercado de
dinero se encuentra lquido. Los mecanismos de
captacin e inyeccin de liquidez utilizados por el Banco
(1) Promedio ponderado del sistema bancario en moneda nacional, con
informacin al 1 de diciembre de 2016.
Fuente: Superintendencia de Bancos y Banco de Guatemala.

EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017 35
 La tasa de inters activa (promedio
ponderado) en moneda nacional, aument 2 puntos
bsicos al pasar de 13.06% en diciembre de 2015 a
13.08% al 1 de diciembre de 2016 (grfica 29), debido,
principalmente, a una recomposicin de la cartera de
crditos segn tipo de deudor, en la cual se ha reducido
el peso relativo de los crditos al sector empresarial
(dada la reduccin observada en el crdito destinado a
dicho sector, cuyas tasas de inters son bajas) y ha
aumentado la participacin del sector consumo, el cual
se otorga con tasas de inters altas. Con excepcin del
microcrdito (que representa el 2.6% del total de la
cartera de crditos en moneda nacional), en todos los
crditos por tipo de deudor se evidenciaron reducciones
en la tasa de inters en el transcurso del ao. En lo que
respecta a la tasa de inters pasiva, promedio
ponderado, en moneda nacional, esta se situ en 5.48%
(grfica 30), 5 puntos bsicos por arriba del valor
observado a diciembre de 2015 (5.43%).
Grfica 30
Tasa de Inters Pasiva (1)
(Porcentajes)
(1) Promedio ponderado del sistema bancario en moneda nacional, con
informacin al 1 de diciembre de 2016.
Fuente: Superintendencia de Bancos y Banco de Guatemala.
c) Real neutral
La tasa de inters real neutral (TIRN) se
define como aquella tasa de inters coherente con el
equilibrio real de la economa, en el que no hay
36 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
presiones inflacionarias (deflacionarias)16. Por su parte,
el indicador de la posicin de la poltica monetaria,
definido como la diferencia entre la tasa de inters lder
de poltica monetaria en trminos reales (TILPM) y la
TIRN, sealara la postura de la poltica monetaria; es
decir, si la TILPM es mayor a la TIRN, el resultado sera
interpretado como indicativo de una poltica monetaria
restrictiva, mientras que si la TILPM es menor a la TIRN,
sera seal de una poltica monetaria acomodaticia. En
este sentido, con informacin a noviembre de 2016, este
indicador sugiere que la posicin de la poltica monetaria
es acomodaticia17.
Grfica 31
Postura de la Poltica Monetaria (1)
(Porcentajes)
(1) Con informacin a noviembre de 2016.
Nota: La estimacin tiene dos umbrales, el primero, de +/- 0.5% y, el
segundo, de +/- 1.0%, por lo que un valor dentro del primer umbral
sera indicativo de una poltica monetaria neutral. Cuando el indicador
se encuentre entre el segundo y el primer umbral, sera indicativo de
una poltica monetaria ligeramente restrictiva o acomodaticia (segn la
direccin). En cambio, un valor por arriba del segundo umbral
evidenciara una poltica monetaria restrictiva y un valor por debajo del
segundo umbral sera indicativo de una poltica monetaria
acomodaticia.
Fuente: Banco de Guatemala.
5. Agregados monetarios y de crdito
En el transcurso de 2016 los principales
agregados monetarios y de crdito, evidenciaron un
16
De acuerdo a las estimaciones realizadas por los departamentos
tcnicos del Banco de Guatemala y del Fondo Monetario Internacional,
la tasa de inters real neutral para la economa guatemalteca se
ubicara alrededor de 1.5%.
17 Este resultado evidencia que la percepcin de algunos analistas
locales que aseguran que la poltica monetaria est siendo restrictiva y
que, por ende, est limitando la liquidez en la economa, es totalmente
errneo.
comportamiento moderado y, en general, congruente adicional de efectivo (componente aleatorio), debido a
con la previsin de crecimiento econmico y la meta de rumores negativos acerca de un banco del sistema.
inflacin. Adicionalmente, la referida tendencia a la
moderacin de la emisin monetaria (excluyendo el
Grfica 32
efecto aritmtico antes comentado) se puede evidenciar
Emisin Monetaria, Medios de Pago y Crdito Bancario
al Sector Privado (1) en dos factores principales. El primero, relacionado con
(Porcentajes) el coeficiente de preferencia de liquidez, que luego del
20.0
incremento inusual de 2015, ha mostrado una relativa
16.0 estabilidad en el transcurso de 2016, con una tendencia
a la baja durante los primeros meses del ao y en
12.0
niveles estables y cercanos al promedio del ao en el
8.0
7.0
6.5
transcurso del segundo semestre. En efecto, al 1 de
4.9
4.0 diciembre el coeficiente de preferencia de liquidez se

0.0 Emisin Monetaria

ubic en 0.1522 levemente superior al valor promedio
Medios de Pago
Crdito Bancario observado en 2015, lo cual contina anticipando la
-4.0
convergencia de la demanda de efectivo a los niveles
estimados. El segundo factor, est asociado a las
(1) Variacin interanual observada al 1 de diciembre de 2016.
Fuente: Banco de Guatemala. finanzas pblicas, que a octubre presionaban la emisin
monetaria a la baja, dado que se registraba una
a) Emisin monetaria
contraccin del gasto. Ello cambio en noviembre cuando
El comportamiento de la emisin monetaria
el gasto pblico ya muestra una tasa de variacin
puede ser analizado desde diferentes perspectivas,
positiva (3.1%).
siendo una de ellas la descomposicin de la demanda
Al analizar el comportamiento de la emisin
de emisin monetaria en un componente tendencial, que
monetaria por componentes (numerario en circulacin y
obedece, en buena medida, a sus fundamentos
caja de bancos), se observa que al 1 de diciembre el
macroeconmicos, como el crecimiento econmico y la
numerario en circulacin registr un crecimiento
inflacin; en un componente cclico, asociado,
promedio de 8.0%, con una incidencia de 6.9 puntos
principalmente, a factores estacionales que inciden en la
porcentuales en el crecimiento interanual de la emisin
demanda de efectivo; y en un componente aleatorio, que
monetaria (10.1 puntos porcentuales al 31 de diciembre
refleja eventos no esperados. Con relacin al primer
de 2015); mientras que la caja de bancos registr un
componente, la estimacin de la emisin monetaria
crecimiento interanual promedio de 9.5%, ritmo que
anticipa una desaceleracin respecto de 2015, en
denota una normalizacin respecto de los valores
congruencia con la meta de inflacin (4.0% +/- 1 punto
cercanos a 36.0% que alcanz en mayo de 2015,
porcentual) y la moderacin en la actividad econmica
asociados al evento antes indicado. En trminos de
prevista para 2016. En cuanto al componente cclico, en
incidencia, la caja de bancos pas de 4.1 puntos
trminos generales, la emisin monetaria se ha
porcentuales a finales del ao anterior a 0.1 puntos
comportado de manera congruente con su
porcentuales el 1 de diciembre (grfica 33), ello se
estacionalidad; no obstante, en la segunda semana de
relaciona con una menor demanda de caja por parte del
mayo registr una reduccin importante en su
sistema bancario, luego de un aumento el ao previo por
crecimiento interanual, explicado por el efecto aritmtico
motivo precaucin, como se indic.
derivado de que en mayo de 2015 ocurri una demanda

EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017 37
Grfica 33
Composicin del Ritmo de la Emisin Monetaria
Incidencia por Componentes (1)
(Porcentajes)
(1) Al 1 de diciembre de 2016.
Fuente: Banco de Guatemala.
b) Medios de pago
Los medios de pago (M2), al 1 de
diciembre, registraron un crecimiento interanual de 6.5%
(9.4% en diciembre de 2015). En el transcurso del ao
se identifican dos perodos diferenciados segn el ritmo
de crecimiento de M2. El primer periodo, comprendido
entre enero y mayo, cuando se observ una tendencia a
la baja en dicho indicador y, el segundo periodo,
comprendido entre junio y diciembre, cuando el M2 se
estabiliz en torno a un ritmo promedio de 5.8% de
crecimiento.
La moderacin en el ritmo de crecimiento
del M2 se observ tanto en moneda nacional como en
moneda extranjera, pero dado que la moneda nacional
representa ms de 82.0% de dicha variable, es ese
comportamiento el que explica, en mayor medida, la
desaceleracin en el ritmo de crecimiento de ese
indicador. En ese sentido, el M2 en moneda nacional
pas de registrar un crecimiento de 10.5% en diciembre
de 2015 a 7.1% el 1 de diciembre de 2016; en tanto que,
el M2 en moneda extranjera aument su crecimiento al
pasar de 4.1% a 6.2% en el mismo perodo, reflejado en
el aumento reciente de los depsitos monetarios en la
referida moneda.
38 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
Grfica 34
Medios de Pago Totales por Componente (1)
(Porcentajes)
(1) Con informacin al 1 de diciembre de 2016.
Fuente: Banco de Guatemala.
Al analizar el comportamiento de M2 por
componentes durante el ao, se observa una
desaceleracin en la mayora de ellos, particularmente,
en los depsitos monetarios en moneda nacional, en el
numerario en circulacin y en el cuasidinero en moneda
extranjera. El numerario en circulacin y los depsitos
monetarios en moneda nacional integran el agregado
denominado M1 o medio circulante, el cual
corresponde a la definicin de oferta monetaria en su
sentido estricto, ya que posee una alta liquidez y es el
agregado que tiene una naturaleza transaccional. Por lo
anterior, tomando en consideracin que M1 (que al 31
de diciembre de 2015 creci 11.1% y al 1 de diciembre
de 2016 5.2%), es el que explica en mayor medida la
desaceleracin de M2; la referida moderacin se explica,
principalmente, por factores de demanda 18 y la misma es
18
En el esquema de metas explcitas de inflacin (EMEI), el banco
central no tiene una meta operativa para un agregado monetario,
precisamente porque la meta es la inflacin. Algunos analistas han
planteado que la poltica monetaria est reduciendo
deliberadamente los niveles de liquidez, factor que ha propiciado
una apreciacin cambiaria. Al respecto, cabe recordar que bajo el
EMEI, la oferta monetaria se acomoda, es decir, se ajusta
endgenamente a la demanda de dinero, la cual depende del
ingreso y de la tasa de inters, por lo que los agregados
monetarios y el tipo de cambio nominal no necesariamente se
relacionan en el corto plazo. En este esquema se utiliza la tasa de
inters como principal instrumento de poltica monetaria para incidir
en la inflacin.
consistente con la moderacin en el crecimiento Grfica 36
econmico del presente ao. Tasa de Inters para Operaciones de Reporto a 1 Da
y Tasa de Inters Lder de Poltica Monetaria (1)
En adicin, los niveles de liquidez de corto (Porcentajes)
plazo del sistema bancario (depsitos a un da plazo y
posicin neta de encaje), en promedio durante 2016 se
ubicaban en Q4,689.6 millones, nivel que se considera
alto en trminos histricos, en particular si se compara
con los niveles promedio registrados en los dos aos
previos, como se ilustra en la grfica siguiente.

Grfica 35
Recursos Lquidos Disponibles del Sistema Bancario (1)
(Millones de quetzales)

(1) Con informacin al 1 de diciembre de 2016.

Fuente: Banco de Guatemala.

Finalmente, considerando que la emisin

monetaria se ha comportado de conformidad a lo
estimado; que la liquidez del sistema bancario se
mantiene alta, lo que se refleja en la reduccin de las
tasas de inters de corto y largo plazo; y que la razn
M2/PIB contina ubicndose en alrededor de 40.0%, se
estima que el crecimiento actual de los medios de pago

(1) Se refiere a la suma de la posicin diaria de liquidez (excedente de

guarda consistencia con las condiciones econmicas
encaje) y el saldo de las operaciones de estabilizacin monetaria a 1 prevalecientes.
da plazo. Con informacin al 7 de diciembre de 2016.
Fuente: Banco de Guatemala. c) Crdito bancario al sector privado
El crdito bancario al sector privado
Los amplios niveles de liquidez explican el
constituye una de las principales fuentes de
comportamiento de la tasa de inters para operaciones
financiamiento de la actividad econmica. Al 1 de
de reporto a un da, la cual se mantuvo durante el ao
diciembre registr un crecimiento interanual de 4.9%,
en alrededor de 25 puntos bsicos por debajo del nivel
impulsado principalmente por el crecimiento del crdito
de la tasa de inters lder de poltica monetaria; es decir,
en moneda nacional (8.2%), dado que el crdito en
en alrededor de 2.75%, como se aprecia en la grfica
moneda extranjera, registr una variacin negativa de
siguiente.
0.8%.
Como se observa en las grficas
siguientes, el crdito bancario en moneda extranjera
sigue registrando una tendencia a la baja, explicada,
principalmente, por la reduccin en los prstamos
otorgados al sector empresarial (que representa
alrededor del 94.0% del financiamiento concedido en
dicha moneda), particularmente en los sectores de

EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017 39
electricidad, gas y agua; industria manufacturera; y
comercio.
Grfica 37
Crdito al Sector Privado por Tipo de Moneda (1)
(Porcentajes)
(1) Con informacin al 1 de diciembre de 2016.
Fuente: Banco de Guatemala.
Grfica 38
Crdito al Sector Privado en Moneda Extranjera
Incidencias por Actividad Econmica (1)
(Porcentajes)
(1) Con informacin a octubre de 2016.
(2) Incluye Explotacin de minas y canteras, Transporte y
almacenamiento y Servicios comunales, sociales y personales.
(3) Incluye Bienes inmuebles y Servicios prestados a las empresas.
(4) Incluye Ganadera, Silvicultura, Caza y Pesca.
(5) Incluye Transferencias y Otras actividades no especificadas.
Fuente: Banco de Guatemala.
La disminucin del crdito otorgado en
moneda extranjera al sector de electricidad, gas y agua,
tambin se puede relacionar con el cambio reciente en la
normativa relativa al otorgamiento de crdito en moneda
40 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
extranjera a los agentes no generadores de divisas en
dicho sector19.
La cartera crediticia total, desde la
perspectiva de la actividad econmica, muestra que los
sectores econmicos que ms han contribuido al
crecimiento del crdito son, en orden de incidencia,
consumo, (con una variacin interanual de 12.2%) y
construccin (con un ritmo de 8.5%).
Al analizar el crdito al sector privado total
(moneda nacional y moneda extranjera) por tipo de
deudor destaca la desaceleracin del crdito al sector
empresarial mayor y al consumo, ya que el crdito
hipotecario evidencia un comportamiento estable y el
sector empresarial menor una moderada recuperacin.
Grfica 39
Cartera de Crditos por Tipo de Deudor (1)
(Porcentajes)
35.0
Empresarial Mayor
30.0 Empresarial Menor
Hipotecarios
25.0 Consumo
20.0
15.0
10.0
5.0
0.0
-5.0
(1) Con informacin al 1 de diciembre de 2016.
Fuente: Superintendencia de Bancos.
Por su parte, el crdito al sector privado en
moneda nacional, contina evidenciando un ritmo
dinmico de crecimiento, resultado del aumento del
crdito destinado al consumo y al sector empresarial
mayor, que representan el 46.2% y 32.1%, en su orden.
En efecto, al 1 de diciembre, el crdito al consumo en
moneda nacional creci 13.3%, en tanto que el crdito al
sector empresarial mayor aument 7.2%, asociado,
19
En el Informe a Poltica Monetaria a Septiembre de 2016, se incluye
un anlisis ms amplio sobre los factores que han determinado el
comportamiento del crdito en moneda extranjera.
entre otros factores, a la recuperacin del crdito para el
sector de industria manufacturera, el cual pas de -4.0%
en octubre de 2015 a 22.0% en octubre de 2016.
Con relacin a las fuentes de recursos que
impulsan la actividad crediticia total, se observa que la
misma ha sido financiada, principalmente, con las
captaciones bancarias con el sector privado y, en menor
medida, con un aumento de los depsitos del sector
pblico. Cabe mencionar que para el caso del crdito en
moneda extranjera, una de sus principales fuentes de
financiamiento son las lneas de crdito contratadas con
bancos del exterior, las cuales han disminuido de
manera considerable en el presente ao, reflejo de la
menor demanda de crdito en dicha moneda, aun
cuando los bancos tienen altos mrgenes por girar sobre
dichas lneas de crdito.
Por lo anterior, cabe puntualizar que a
pesar de su desaceleracin, el comportamiento del
crdito bancario al sector privado se mantiene alrededor
de su tendencia de largo plazo (en trminos del PIB) y
es congruente con los niveles de actividad econmica
esperados para el ao prximo y con la meta de
inflacin, en particular el crdito en moneda nacional.
Cabe indicar que en el caso del crdito en moneda
extranjera, han incidido factores de demanda asociados
a los sectores manufactura, comercio y electricidad;
asimismo, han incidido factores de oferta relacionados
con el cambio en la normativa para el otorgamiento de
crdito en moneda extranjera a los agentes no
generadores de divisas que ha modificado las
expectativas de los agentes econmicos.
entre los mercados de bienes y de dinero. En ese
sentido, el ICM mide las condiciones monetarias y
cambiarias que pueden explicarse por los cambios en
los fundamentos de la economa o choques externos, y
no exclusivamente a decisiones del banco central.
Cuando el ICM es positivo, sugerira condiciones
monetarias restrictivas, mientras que un ICM negativo,
sera indicativo de que las condiciones monetarias son
acomodaticias. En este contexto, con informacin a
noviembre de 2016, el indicador se ubica en la regin de
condiciones monetarias acomodaticias.
Grfica 40
ndice de Condiciones Monetarias (1)
(1) Utilizando el tipo de cambio nominal. Con informacin a noviembre
de 2016.
Nota: La estimacin tiene dos umbrales, el primero, de +/- 1.0 y, el
segundo, de +/- 2.0, por lo que un valor dentro del primer umbral sera
indicativo de una poltica monetaria neutral. Cuando el indicador se
encuentre entre el segundo y el primer umbral, sera indicativo de una
poltica monetaria ligeramente restrictiva o acomodaticia (segn la
direccin). En cambio, un valor por arriba del segundo umbral
evidenciara una poltica monetaria restrictiva y un valor por debajo del
segundo umbral sera indicativo de una poltica monetaria
acomodaticia.
Fuente: Banco de Guatemala.

6. ndice de condiciones monetarias

El ndice de condiciones monetarias (ICM) es un
indicador calculado como la suma de las desviaciones,
respecto a su nivel de largo plazo, del tipo de cambio
(real o nominal) y de la tasa de inters lder de poltica
monetaria en trminos reales. Este indicador recoge el
comportamiento de variables internas y externas de la
economa, cuyo movimiento es el resultado, tanto de las
decisiones de poltica monetaria, como de la interaccin

EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017 41
Grfica 41 previo (US$5,714.0 millones), lo que denota que la
ndice de Condiciones Monetarias (1) apreciacin nominal del tipo de cambio no ha provocado
un aumento de las importaciones. Con relacin a los
trminos de intercambio, estos continan siendo
favorables, debido a la reduccin del precio medio de las
importaciones, asociada, fundamentalmente, a que los
precios internacionales de los combustibles aunque han
aumentado desde febrero, an continan bajos respecto
del ao previo, lo que ha sido contrarrestado
parcialmente por la leve disminucin en el precio medio
de las exportaciones, que a octubre de 2016 fue de
1.3%.
(1) Utilizando el tipo de cambio real. Con informacin a octubre de
2016.
Nota: La estimacin tiene dos umbrales, el primero, de +/- 1.0 y, el Grfica 42
segundo, de +/- 2.0, por lo que un valor dentro del primer umbral sera Balanza Comercial de Bienes (1)
indicativo de una poltica monetaria neutral. Cuando el indicador se
encuentre entre el segundo y el primer umbral, sera indicativo de una (Millones de US$)
poltica monetaria ligeramente restrictiva o acomodaticia (segn la
direccin). En cambio, un valor por arriba del segundo umbral
evidenciara una poltica monetaria restrictiva y un valor por debajo del
segundo umbral sera indicativo de una poltica monetaria
acomodaticia.
Fuente: Banco de Guatemala.

7. Variables del sector externo

El comercio exterior de Guatemala, con base en
la informacin proporcionada por la Superintendencia de
Administracin Tributaria (SAT), registra una reduccin
de 4.9% en el valor FOB de las exportaciones de bienes
acumulado a octubre de 2016, respecto de similar
perodo de 2015, resultado de la disminucin tanto en el
volumen exportado como en el precio medio. El valor
CIF de las importaciones de bienes tambin disminuy
5.6%, como consecuencia de la reduccin del precio
medio de las importaciones, asociada, en buena medida,
a precios de los combustibles y lubricantes que an se
mantienen por debajo de los del ao previo, aunque
tuvieron una leve alza. El volumen importado aument a
consecuencia de los citados precios de los derivados de
petrleo y de la reduccin de precios de otras
importaciones de origen no petrolero, que habran
propiciado un aumento en la demanda.
El saldo deficitario de la balanza comercial
ascendi a US$5,326.3 millones, inferior en US$387.7
millones al observado en el mismo perodo del ao
(1) Con informacin a octubre de cada ao.
Fuente: Declaraciones aduaneras de mercancas y formularios
aduaneros nicos centroamericanos de exportacin e importacin.
En la citada reduccin del valor FOB de las
exportaciones, destacan las disminuciones en los
productos de exportacin siguientes: azcar, piedras y
metales preciosos y semipreciosos, artculos de
vestuario, petrleo, hierro y acero, nquel, caucho
natural, cardamomo, banano y caf. Mientras que entre
los que reportaron los mayores aumentos se encuentran:
grasas y aceites comestibles, plomo, frutas frescas,
secas o congeladas y bebidas, lquidos alcohlicos y
vinagres.
El valor de las ventas al exterior de azcar
disminuy US$89.5 millones (11.7%), derivado de la
cada tanto del precio medio de exportacin (3.7%), que

42 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
pas de US$18.08 a US$17.42 por quintal, como del
volumen (8.4%). Segn The Public Ledger20, la
reduccin en el precio del azcar se asocia a una
produccin mayor de caa de azcar a la esperada en
Brasil ante condiciones climticas favorables; al alto
nivel de inventarios del edulcorante a nivel mundial; y a
la menor demanda externa por parte de Estados Unidos
de Amrica. Por su parte, la cada en el volumen se
explica, principalmente, por un bajo rendimiento del
cultivo de caa de azcar en la zafra 2015-2016, debido
a condiciones climticas adversas en el pas.
El valor de las exportaciones de piedras y metales
preciosos y semipreciosos cay US$76.5 millones
(26.9%), influenciado por la reduccin en el volumen
exportado (63.4%), principalmente por la disminucin en
el nivel de operaciones que registr Montana
Exploradora; lo que contrarrest el importante aumento
del precio medio.
Las exportaciones de artculos de vestuario
disminuyeron US$61.6 millones (5.5%), debido a la
disminucin tanto en el precio medio (3.8%) como en el
volumen exportado (1.8%). La reduccin en el precio se
asocia, principalmente, al cambio en la composicin de
la exportacin, privilegiando prendas de vestir con alto
contenido de fibras sintticas, con un costo menor de
produccin; en tanto que la moderacin en el volumen
exportado, se asocia a una menor demanda,
principalmente, de parte de Estados Unidos de Amrica,
pas que compra alrededor del 92.0% de estos bienes.
Las ventas al exterior de petrleo disminuyeron
US$46.8 millones (42.1%), por la cada observada del
precio medio de exportacin (37.1%); mientras que el
volumen registr una disminucin de 8.0%.
Las ventas al exterior de hierro y acero
disminuyeron US$46.3 millones (23.0%), por la cada en
el precio medio (31.0%), principalmente de ferronquel,
lo que contrarrest el incremento en el volumen
exportado (12.2%).
20
Publicacin especializada en noticias y anlisis sobre materias primas
agrcolas.
EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
El valor de las exportaciones de nquel disminuy
US$33.8 millones (43.0%), debido a la reduccin, tanto
del volumen (25.7%), como del precio medio (23.2%). El
menor volumen exportado obedeci al considerable
menor nivel de operaciones extractivas de la Minera
Mayamrica, la Minera Guaxilan y la Compaa
Guatemalteca de Nquel (CGN), ante la disminucin del
precio internacional del metal asociada al exceso de
oferta y a la dbil demanda en el mercado mundial,
principalmente de la Repblica Popular China.
El valor exportado de caucho natural se contrajo
en US$23.6 millones (20.1%), debido a la reduccin del
precio medio (11.8%), y del volumen (9.4%). Segn el
Banco Mundial, la baja del precio internacional se
atribuye al exceso de oferta de algunos pases asiticos,
as como a la reduccin en la demanda de la Repblica
Popular China (principal pas comprador); incidiendo, a
su vez, en la reduccin del volumen, dado el menor
incentivo para su venta al exterior.
El valor exportado de cardamomo disminuy
US$20.1 millones (10.9%), explicado por la reduccin
del precio medio por quintal (24.8%), el cual pas de
US$344.28 a US$259.05, ante las expectativas de una
mayor produccin en India. Dicho efecto fue
compensado, parcialmente, por el aumento en el
volumen (18.4%), principalmente asociado a la mayor
demanda de Arabia Saudita, Emiratos rabes Unidos,
Bangladesh, Jordania, Irak y Siria.
El valor de las exportaciones de banano
disminuy US$19.3 millones (3.1%), influenciado, tanto
por una cada en el precio medio (0.5%), al pasar de
US$15.19 a US$15.12, como un menor volumen de
exportaciones (2.7%). La disminucin en el precio
obedece, fundamentalmente, a una mayor oferta de los
principales pases productores, entre ellos: Filipinas,
Costa Rica y Colombia, que presentaron condiciones
climticas favorables para la produccin de la fruta. Por
su parte, la reduccin en las ventas al exterior se asocia,
en buena medida, a que las ventas del pas a Estados
Unidos se contrajeron ante la mayor oferta de la fruta por
43
parte de los principales pases exportadores. Cabe
indicar que alrededor de 89.0% de las exportaciones de
dicho producto, se destinaron a Estados Unidos de
Amrica (87.3% en 2015).
La cada en el valor de las exportaciones de caf
de US$14.3 millones (2.3%), se asocia a la reduccin en
el precio medio (4.5%), al pasar de US$169.48 a
US$161.93 por quintal, el cual fue compensado,
parcialmente, por un leve aumento en el volumen
(2.3%). De acuerdo con The Public Ledger, la reduccin
en el precio medio se explica, en buena medida, por
condiciones climticas favorables en Brasil, Mxico,
Centroamrica y Vietnam, as como por la normalizacin
de las exportaciones de Colombia, situacin que gener
expectativas de una mayor oferta del aromtico.
Por su parte, el valor de las ventas al exterior de
grasas y aceites comestibles se increment en US$51.0
millones (16.9%), que a pesar de la disminucin en el
precio medio (14.9%), se vio compensado por el
aumento en el volumen exportado (37.5%). El aceite de
palma tuvo una mayor participacin (79.3%),
destinndose a los mercados de Mxico, Pases Bajos,
El Salvador y Alemania, pases que en conjunto
compraron alrededor del 88.0% de este producto.
En el caso del plomo, el valor exportado se
increment 6.7% (US$17.1 millones), debido a un
aumento en el precio medio (7.5%), el cual fue
compensado, parcialmente, por una moderada reduccin
en el volumen exportado (0.7%).
Finalmente, el valor exportado de frutas frescas,
secas o congeladas aument US$13.6 millones (6.3%);
el rubro de bebidas, lquidos alcohlicos y vinagres
registr un aumento de US$11.6 millones (4.5%). Para
ambos rubros, se registraron aumentos tanto en el
volumen exportado como en los precios medios.
En cuanto a la disminucin en el valor CIF en
dlares estadounidenses de las importaciones (5.6%),
estuvo determinada por la reduccin en el precio medio
(10.9%), efecto que fue compensado, parcialmente, por
el aumento en el volumen importado (5.9%). El referido
44 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
comportamiento se explica, principalmente, por la
reduccin del valor importado del rubro combustibles y
lubricantes (13.8%), asociada a la cada de 20.5% en el
precio medio respecto del ao previo, que contrarrest el
incremento de 7.5% en el volumen, ante una mayor
demanda asociada a los menores precios de los
combustibles y al aumento del parque vehicular.
Adicionalmente, los rubros de materias primas y
productos intermedios; bienes de capital y materiales de
construccin registraron disminuciones de 8.2%, 7.8% y
4.9%, respectivamente; reducciones que fueron
compensadas por el incremento de 2.2% en el valor
importado de bienes de consumo. El comportamiento
descrito del volumen de importaciones es indicativo de
que la apreciacin nominal que se ha venido observando
en lo que va del ao, no ha generado un aumento en
dicho volumen.
Dado que el precio internacional del crudo
contina en niveles bajos respecto del ao previo, se
sigue generando un ahorro, aunque de menor magnitud,
en la salida de divisas por el rubro de combustibles y
lubricantes, dicho ahorro con cifras acumuladas a
octubre asciende a US$295.6 millones (US$868.7
millones a octubre de 2015). Al respecto, es importante
destacar que este menor ahorro respecto del ao
anterior es resultado, como se indic, del aumento en el
precio internacional del petrleo, pero tambin del efecto
que dicho comportamiento de precios ha tenido en el
volumen importado, el cual se ha desacelerado respecto
del ao previo ante precios ms altos de estos
productos.
Grfica 43 internacionales. El referido nivel de RIN equivale a 6.6
Ahorro Acumulado en el Rubro de Combustibles y meses de importacin de bienes por lo que, conforme a
Lubricantes (1)
(Millones de US$) estndares internacionales, refleja la slida posicin
externa del pas.

8. Finanzas pblicas
Durante 2016, el desempeo de las finanzas
pblicas se caracteriz por una contraccin del gasto
pblico, ms acentuada durante el primer semestre del
ao. No obstante que dicho comportamiento ha sido
usual para un primer ao de cada periodo de gobierno,
vale destacar algunos elementos que afectaron la
evolucin actual, entre estos: i) la significativa
desaceleracin de la recaudacin tributaria durante el
(1) Con informacin a octubre de 2016.
Fuente: Declaraciones aduaneras de mercancas y formularios primer cuatrimestre del ao; ii) las restricciones
aduaneros nicos centroamericanos de importacin.
presupuestarias22 impuestas sobre la colocacin de
En cuanto a las remesas familiares, al 30 de Bonos del Tesoro, aunque luego se viabiliz su
noviembre de 2016, estas registran un monto de ejecucin; iii) la poltica de contencin de gasto; y iv) la
US$6,481.6 millones, superior en US$794.7 millones escasa ejecucin del financiamiento externo
(14.0%) respecto de igual perodo de 2015. Dicho Por el lado de los ingresos, las acciones
resultado se explica, entre otros factores, por la administrativas y judiciales realizadas por la
reduccin del nivel del desempleo hispano en Estados Administracin Tributaria encaminadas a la recuperacin
Unidos de Amrica; el incremento del nmero de de adeudos tributarios de ejercicios fiscales anteriores
guatemaltecos que residen en dicho pas que, de mejoraron la recaudacin tributaria a partir de mayo,
acuerdo con estimaciones del banco estadounidense elevndola de una variacin acumulada de 2.2%
21
Wells Fargo el 70% envan remesas al pas, cuyo registrada en abril a 8.1% en noviembre, segn cifras
promedio de envo supera al de los residentes de otros preliminares del Ministerio de Finanzas Pblicas.
pases del rea; as como, por la incertidumbre ante las Adems, se espera que las reformas aprobadas por el
medidas de poltica migratoria que podra implementar el Congreso de la Repblica a la Ley Orgnica de la
presidente recin electo en Estados Unidos de Amrica. Superintendencia de Administracin Tributaria (SAT),
Al 30 de noviembre de 2016, el nivel de Reservas contribuyan al fortalecimiento institucional y al
Internacionales Netas (RIN) fue de US$9,003.6 millones, mejoramiento de la recaudacin.
mayor en US$1,252.4 millones al registrado en La recuperacin de la recaudacin tributaria
diciembre de 2015, dicho aumento refleja, derivado de las acciones implementadas por la
principalmente, las compras netas del Banco de administracin tributaria y la disponibilidad de recursos
Guatemala en el Mercado Institucional de Divisas por provenientes de la colocacin de bonos del tesoro
US$1,089.1 millones y la colocacin de Bonos del
22 El artculo 37 del Decreto Nmero 14-2015, que autoriz el
Tesoro de la Repblica de Guatemala en los mercados
presupuesto para 2016, facult al Ministerio de Finanzas Pblicas
colocar durante el primer semestre hasta el 50% del monto autorizado
de bonos del tesoro; posteriormente, en Decreto Nmero 29-2016 se
21Una de las principales entidades que intermedia el envo de remesas reform el referido artculo y se autoriz a dicho Ministerio la colocacin
familiares de la comunidad latina en Estados Unidos de Amrica. de la totalidad de los bonos del tesoro segn las prioridades del Estado.

EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017 45
permitieron una mayor flexibilizacin en la aprobacin de
las cuotas financieras, lo cual contribuira a dinamizar el
gasto pblico a partir del cuarto trimestre, no obstante
que el mismo estara mitigado por la escasa ejecucin
de los desembolsos de prstamos externos, los cuales
incidiran, principalmente, en una baja ejecucin del
gasto en inversin pblica
En el contexto anterior, con base a cifras
recientes del Ministerio de Finanzas Pblicas, se estima
que al final del ao los ingresos tributarios y los gastos
totales creceran 8.0% y 4.0%, respectivamente.
Respecto del PIB, los ingresos tributarios se ubicaran
en 10.3%, el gasto pblico total en 11.9% y el dficit
fiscal en 1.0%.
a) Ingresos
Al 30 de noviembre de 2016, los ingresos
totales del gobierno central aumentaron 8.1% respecto al
mismo perodo del ao anterior, en virtud del incremento
de 8.1% que registraron los ingresos tributarios (94.5%
(Q50,302.7 millones), generando una brecha de
recaudacin negativa de Q488.7 millones (1.0%).
La recaudacin tributaria registr, hasta
abril, como se mencion, una variacin interanual de
2.2%; no obstante, a partir de mayo evidenci una
significativa recuperacin (8.1% a noviembre, grfica
44), resultado de las acciones legales y administrativas
efectuadas por la administracin tributaria. Por su parte,
el mejor desempeo en la actividad econmica previsto
para el segundo semestre del ao, aunado a los
resultados de las medidas implementadas por la SAT,
estaran induciendo un aumento de los ingresos
tributarios en dicho semestre y propiciaran que, al
finalizar el ao, la brecha de recaudacin respecto a la
meta fuera menor que la registrada en aos anteriores.
Grfica 44
Recaudacin Tributaria (1) (2)
Aos: 2015-2016
(Porcentajes)

de los ingresos totales) y de 9.6% que mostraron el resto

de los ingresos (no tributarios, de capital y donaciones).
En lo que corresponde a los ingresos
tributarios, los impuestos directos crecieron 15.7%,
sustentados en el desempeo del Impuesto Sobre la
Renta, el cual creci 19.2%, asociado, principalmente, a
las acciones judiciales promovidas por la administracin
tributaria; en tanto que el Impuesto de Solidaridad
aument 4.0%. Por su parte, los impuestos indirectos
registraron un aumento de 3.7%, destacando el
(1) Variacin interanual acumulada.
desempeo del IVA domstico (11.3%), derechos (2) Cifras preliminares a noviembre de 2016.
Fuente: Ministerio de Finanzas Pblicas.
arancelarios (8.0%) y del impuesto sobre la distribucin
de petrleo (8.4%), mientras que el IVA sobre las
b) Gastos
importaciones disminuy 2.6%, afectado por la reduccin
Al 30 de noviembre de 2016, el gasto
en el valor de las importaciones, principalmente, en el
pblico aument 3.1%, respecto de similar perodo del
rubro de combustibles y lubricantes. Respecto al
ao anterior, debido entre otros factores, al deterioro que
cumplimiento de la meta de recaudacin tributaria,
durante el primer cuatrimestre del ao registr la
segn el MFP, al 30 de noviembre de 2016, los ingresos
recaudacin tributaria y al limitado acceso al
tributarios alcanzaron un monto de Q49,814.1 millones,
financiamiento con los organismos financieros
equivalente a 99.0% de la meta para dicho perodo
internacionales, lo que habra obligado al gobierno a
continuar con una poltica de contencin del gasto

46 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
pblico. No obstante, a partir de mayo, los mejores
resultados en la recaudacin tributaria y el aumento en
la disponibilidad de recursos, en especial, de los
provenientes de la colocacin de bonos del tesoro en el
mercado internacional, permitieron recuperar,
levemente, la dinmica del gasto pblico a partir del
segundo semestre.
Grfica 45
Gasto Pblico y Tendencia (1) (2)
Aos: 2015-2016
(Porcentajes)
(1) Variacin interanual acumulada y tendencia.
(2) Cifras preliminares a noviembre 2016.
Fuente: Ministerio de Finanzas Pblicas.
Al 30 de noviembre de 2016, los gastos de
funcionamiento aumentaron 4.9% mientras que, los de
capital disminuyeron 5.5%, respecto del mismo periodo
del ao anterior. En lo que respecta a los gastos de
funcionamiento, las transferencias corrientes y los
intereses de la deuda pblica fueron mayores en 15.0%
y 11.3%, respectivamente, mientras los gastos en bienes
y servicios disminuyeron en 13.3%, esto puede estar
influido por la cada en las compras por excepcin en
2015 y por las reformas a la Ley de Contrataciones, as
como por el temor de muchos funcionarios y empleados
pblicos de realizar compras por licitacin ante la
incertidumbre ocasionada por algunos procesos
judiciales. El gasto de capital refleja una cada en la
inversin directa de 53.6%, principalmente, por la
reducida ejecucin del gasto en infraestructura a cargo
EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
del Ministerio de Comunicaciones, Infraestructura y
Vivienda.
A nivel institucional, la ejecucin del gasto
total, incluyendo amortizaciones de la deuda pblica, se
ubic en 80.8%, superior a la registrada en 2015
(79.0%). Entre las entidades que tuvieron los mayores
porcentajes de ejecucin destacan el Ministerio de
Educacin (84.7%) y el Ministerio de Salud Pblica y
Asistencia Social (81.4%); en tanto que de las entidades
que registraron los menores porcentajes de ejecucin
sobresalen el Ministerio de Cultura y Deportes (56.4%) y
el Ministerio de Comunicaciones, Infraestructura y
Vivienda (41.9%).
c) Resultado fiscal y financiamiento
La diferencia entre los ingresos y el gasto
pblico, al 30 de noviembre, result en un dficit fiscal
de Q2,345.6 millones (0.4% del PIB), menor al registrado
en el mismo perodo del ao anterior (Q4,675.7 millones
equivalente a 1.0% del PIB), el cual refleja, bsicamente,
la contencin del gasto pblico en el primer semestre del
ao, pues los ingresos tributarios se ubican muy cerca
de la meta de recaudacin. Por el lado de las fuentes de
financiamiento, el financiamiento externo neto ascendi
a Q4,053.4 millones, destacando la colocacin de Bonos
del Tesoro en el mercado internacional por US$700.0
millones23 (equivalente a Q5,407.9 millones), mientras
que los desembolsos de prstamos fueron Q1,127.7
millones y las amortizaciones Q2,482.2 millones. En lo
que respecta al financiamiento interno neto, este
ascendi a Q4,130.8 millones, asociado a negociaciones
de bonos del tesoro por Q9,553.0 millones24,
23 Eurobono colocado a 10 aos plazo, con tasa cupn de 4.50% y tasa
de rendimiento de 4.60%. Cabe destacar que la demanda alcanz 4.7
veces del monto colocado.
24
Al 30 de noviembre se haba colocado el 100.0% (incluyendo la
colocacin en el mercado internacional) de un monto programado para
el ejercicio fiscal 2016 de Q14,960.9 millones, de los cuales Q9,426.5
millones corresponden a nueva emisin y Q5,534.4 millones a roll-over.
De las colocaciones realizadas en el mercado local en moneda
nacional, el 49.8% fueron al plazo de 15 aos, a una tasa de
rendimiento promedio ponderado de 7.45%; el 36.0% fueron al plazo de
8 aos, a una tasa de rendimiento promedio ponderado de 6.31%; el
8.9% fueron al plazo de 7 aos, a una tasa de rendimiento promedio
ponderado de 6.29%; y el restante 5.3% fue al plazo de 5 aos, a una
tasa de rendimiento promedio ponderado de 5.5%.
47
vencimientos por Q5,534.4 millones y primas netas por
colocacin de deuda interna por Q112.2 millones. Como
resultado de las operaciones anteriores, la caja del
Gobierno Central aument Q5,838.6 millones.
Al 30 de noviembre, el saldo de la deuda
pblica interna se ubic en Q65,641.9 millones, mayor
en Q4,018.6 millones respecto al 31 de diciembre de
2015 (Q61,623.3 millones); mientras que el saldo de la
deuda pblica externa, al 31 de octubre, se situ en
US$7,962.5 millones, mayor en US$472.6 millones
respecto del registrado a finales de 2015 (US$7,489.9
millones).
Grfica 46
Ingresos por Endeudamiento Interno y Externo (1)
Ao: 2016
(Millones de quetzales)
Mercado
internacional:
Q5,407.9
36%
Mercado
nacional:
Q9,553.0
64%
(1) Cifras al 30 de noviembre 2016.
Fuente: Ministerio de Finanzas Pblicas.
C. RESPUESTA DE POLTICA MONETARIA,
CAMBIARIA Y CREDITICIA DURANTE 2016
Conforme el calendario previsto para 2016, la
Junta Monetaria se reuni en febrero, marzo, abril,
mayo, junio, agosto, septiembre y noviembre para
decidir sobre el nivel de la tasa de inters lder de
poltica monetaria.
En dichas sesiones, la Junta Monetaria decidi
mantener la tasa de inters lder en 3.00%, tomando
como base el anlisis integral de la coyuntura externa e
interna. En el mbito externo, entre otros aspectos,
consider que se continu evidenciando
48 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
economas avanzadas una recuperacin ms dbil de lo
previsto y que en las economas de mercados
emergentes y en desarrollo, si bien mostraron un
crecimiento positivo, prevalecieron los riesgos a la baja.
Asimismo, dicho cuerpo colegiado tom en cuenta que
los precios internacionales de las materias primas
continuaron ubicndose en niveles inferiores a los del
ao previo; sin embargo, destac la tendencia al alza del
precio del petrleo. En el mbito interno, consider,
entre otros factores, que la actividad econmica
evolucion conforme el rango de crecimiento previsto,
como lo confirman los indicadores econmicos de corto
plazo (el ndice Mensual de la Actividad Econmica, el
crdito bancario al sector privado, el volumen de
importaciones y las remesas familiares, entre otros).
Adems, tomo en cuenta que tanto los pronsticos como
las expectativas de inflacin para 2016 y para 2017
anticipaban que la inflacin se mantendra en torno al
valor central de la meta de inflacin (4.0% +/- 1 punto
porcentual).
La Junta Monetaria mantuvo un estrecho
seguimiento al comportamiento de los pronsticos y
expectativas de inflacin y a los principales indicadores
econmicos, tanto internos como externos, a efecto de
adoptar acciones oportunas y evitar que la trayectoria de
la inflacin se alejara de la meta de mediano plazo de
4.0% +/- 1 punto porcentual, con el propsito de seguir
fortaleciendo el anclaje de las expectativas de inflacin
de los agentes econmicos.
en las
Grfica 47
Tasa de Inters Lder de Poltica Monetaria (1)
(Porcentajes)
(1) Con Informacin a noviembre de 2016.
Fuente: Banco de Guatemala.
En adicin a la tasa de inters lder, el Banco de
Guatemala, conforme a la ley y a la poltica monetaria,
cambiaria y crediticia vigente, dispone de
operaciones de estabilizacin monetaria (OEM) como
instrumento para moderar la liquidez primaria. En ese
sentido, derivado de que en el ao se observaron
excedentes de liquidez asociados, principalmente, a la
disminucin en la posicin con bancos y a la
monetizacin externa derivada de las participaciones del
Banco Central en el mercado cambiario y de los flujos de
deuda pblica externa, al 30 de noviembre, las referidas
operaciones registraron un crecimiento de Q4,590.0
millones, de los cuales el 60.3% corresponde al sector
privado y el 39.7% a entidades pblicas. Cabe indicar
que al finalizar 2015, el 16.2% de las OEM estaba
colocado a un da, en tanto que al 30 de noviembre de
2016 la referida proporcin aument a 17.7%. Por su
parte, la proporcin de OEM colocada por fechas de
vencimiento, pas de 27.1% en diciembre de 2015 a
37.2% el 30 de noviembre de 2016, en tanto que el
porcentaje de OEM colocado a largo plazo disminuy en
11.6 puntos porcentuales (de 56.7% en 2015 a 45.1% en
2016). El costo de poltica derivado de las respectivas
operaciones se situ en 0.2% del PIB, inferior al del ao
previo (0.3%).
EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
Grfica 48
Composicin de las Operaciones de Estabilizacin
Monetaria (1)
(Porcentajes)
(1) Participacin porcentual por estructura de plazos. Al 30 de
noviembre de 2016.
Fuente: Banco de Guatemala.
Por otra parte, como se indic, para la conduccin
las de la poltica monetaria, bajo el esquema de metas
explcitas de inflacin se requiere de un rgimen de
flexibilidad cambiaria, que coadyuve a que el banco
central centre sus esfuerzos en la consecucin de su
objetivo fundamental (estabilidad en el nivel general de
precios) y que la flexibilidad del tipo de cambio nominal
contribuya a absorber los choques externos. No
obstante, la flexibilidad cambiaria no significa que el
banco central deje de participar en el mercado de divisas
en situaciones determinadas o excepcionales, ya sea
porque se evidencia demasiada volatilidad o porque
existen circunstancias que requieren de la moderacin
de movimientos inusuales y significativos en el
comportamiento del tipo de cambio nominal. En ese
sentido, en lo que va del ao, la participacin en el
mercado cambiario mediante la referida regla represent
una mnima proporcin del volumen negociado en el
mercado institucional de divisas (3.17% de las compras
y 0.21% de las ventas), lo cual confirma la flexibilidad del
mercado cambiario guatemalteco, en el que el tipo de
cambio nominal es determinado fundamentalmente por
las fuerzas del mercado.
49
IV. ESTIMACIONES DE CIERRE 2016 Y PERSPECTIVAS PARA 2017
A. DEL ENTORNO EXTERNO
1. Crecimiento econmico
En su ms reciente informe sobre las
perspectivas de la economa mundial, el FMI sugiere que
las condiciones econmicas en las principales regiones y
economas siguen debilitndose. Los mercados
financieros mundiales, luego del estrs del Brexit y las
elecciones presidenciales en Estados Unidos de
Amrica, se estabilizaron rpidamente, no obstante, se
han registrado cadas en los precios de los activos
financieros, en particular, de la banca europea.
Asimismo, continan predominando los riesgos a la baja
asociados a la futura relacin comercial y financiera del
Reino Unido con la Unin Europea, al debilitamiento de
los ciclos econmicos, al rebalanceo de la economa
china y a la normalizacin de la poltica monetaria en
Estados Unidos de Amrica, entre otros factores.
El FMI estima que el crecimiento de la actividad
econmica mundial para 2016 se situara en 3.1%,
levemente inferior a lo observado en 2015 (3.2%), en
tanto que para 2017 prev una moderada recuperacin
(3.4%). En las economas avanzadas, la combinacin de
factores, como el legado de la crisis econmica y
financiera global de 2008-2009, el bajo crecimiento de la
productividad y los posibles efectos macroeconmicos
adversos asociados al Brexit, especialmente en el Reino
Unido y en la Zona del Euro, estara afectando el
crecimiento econmico en 2016 y 2017 (1.6% y 1.8%,
respectivamente); en tanto que las perspectivas de
crecimiento en las economas de mercados emergentes
y en desarrollo son ms favorables (4.2% en 2016 y
4.6% en 2017), aunque con bastante heterogeneidad.
En Estados Unidos de Amrica, se espera un
crecimiento de 1.6% en 2016 y de 2.2% en 2017,
principalmente, por la fortaleza de los mercados laboral y
de vivienda; por una poltica fiscal levemente expansiva;
por condiciones financieras an favorables; y por el
dinamismo del gasto del consumidor, que compensaran,
en parte, la cada en la inversin en el sector de energa;
50 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
la fortaleza del dlar estadounidense y la incertidumbre
asociada a las polticas econmicas que estara
implementando la administracin Trump.
En la Zona del Euro, el crecimiento econmico se
ubicara en 1.6% y 1.4% en 2016 y en 2017,
respectivamente, resultado, entre otros factores, de la
fortaleza de la demanda interna, del mantenimiento de
una poltica monetaria acomodaticia, de una modesta
expansin fiscal y de los bajos precios del petrleo. No
obstante, la incertidumbre acerca de la futura relacin
comercial y financiera entre el Reino Unido y la Unin
Europea podra afectar el crecimiento de la zona a partir
de 2017. En el sistema bancario de algunos pases de la
regin (Italia y Portugal) prevalecen ciertas
vulnerabilidades que podran afectar negativamente las
perspectivas de crecimiento.
En Japn, a pesar de los esfuerzos de estmulo
fiscal y monetario, no se prev que el crecimiento se
acelere (0.5% en 2016 y 0.6% en 2017), ello a pesar de
que las agresivas medidas de poltica econmica estn
orientadas a apuntalar la demanda interna. Entre dichas
medidas, destacan la nueva postergacin de la entrada
en vigencia del incremento en el impuesto sobre ventas,
la ampliacin del gasto fiscal y la nueva expansin de la
poltica monetaria, medidas que adems buscan
contrarrestar la influencia negativa que genera la
incertidumbre, la apreciacin del yen y la dbil demanda
externa.
En las economas de mercados emergentes y en
desarrollo, la Repblica Popular China crecera 6.7% en
2016 y 6.3% en 2017, derivado del proceso de
rebalanceo de su modelo de crecimiento econmico
basado en el consumo en lugar de la inversin y
orientado a los servicios en lugar de la industria. No
obstante, persisten riesgos del sector corporativo
(asignacin de recursos deficiente), problemas de
cambios demogrficos futuros y problemas estructurales
que pueden comprometer el desempeo futuro de dicha
economa.
 En Amrica Latina, el crecimiento econmico
continuara reflejando heterogeneidad entre pases,
dado que si bien algunos se encuentran en recesin
(Brasil, Venezuela, Ecuador y Argentina), la mayora de
pases registrarn crecimiento, aunque ms moderado
que el ao anterior. En promedio, la regin se contraera
0.6% en 2016 y repuntara a 1.6% en 2017. El mejor
desempeo de los pases que continan creciendo
modestamente se sustenta en slidos marcos de poltica
econmica en respuesta a los choques externos;
mientras que los pases con fundamentos ms dbiles
continan demandando ajustes ms significativos. La
contraccin regional refleja, principalmente, la recesin
de Brasil (-3.3%), de Argentina (-1.8%), de Ecuador
(-2.3%) y de Venezuela (-10.0%), como consecuencia de
la cada del precio internacional de las materias primas y
de la demanda externa, en combinacin con importantes
desequilibrios macroeconmicos internos que han
afectado la inversin privada.
En Brasil, el debilitamiento de la confianza
empresarial y del consumidor se viene revirtiendo
moderadamente, ante una mejor perspectiva de la
situacin poltica y, aunque persiste un entorno externo
poco favorable, la economa muestra signos de
recuperacin. En efecto, luego de la fuerte contraccin
econmica de 2015 (-3.8%), se espera una contraccin
menos drstica en 2016 (-3.3%) y una leve recuperacin
en 2017 (0.5%).
En Mxico, la economa moderara su crecimiento
en 2016 (2.1%), para luego recuperarse modestamente
el prximo ao (2.2%), debido al aumento de la
demanda interna, el crecimiento de las exportaciones
asociado a la depreciacin de la moneda y al
crecimiento la economa estadounidense. No obstante,
las expectativas de una poltica comercial proteccionista
en Estados Unidos de Amrica podran anticipar un
riesgo a la baja para el crecimiento futuro de la
economa mexicana.
En Centroamrica, el crecimiento econmico
sera igual en 2016 y en 2017 (3.7%), debido al
mantenimiento del dinamismo de la demanda interna, al
desempeo de la actividad econmica estadounidense y
al mayor flujo de remesas familiares.
El FMI advierte que entre los riesgos que podran
afectar el crecimiento econmico mundial en el resto de
2016 y en 2017, destacan:
1) El Brexit y la incertidumbre sobre las polticas
econmicas del nuevo gobierno electo de Estados
Unidos de Amrica han puesto en evidencia
debilidades relacionadas con la movilidad laboral
e inmigracin, integracin del comercio mundial y
regulacin transfronteriza, lo cual genera
incertidumbre sobre los arreglos institucionales
existentes en dichos pases y puede limitar el
crecimiento econmico.
2) Los ciclos que han debilitado la demanda y que
generan niveles muy bajos de inflacin, situacin
que priva fundamentalmente en las economas
avanzadas. Adems influye el debilitamiento de la
productividad, en un contexto de inflacin muy
baja.
3) La desaceleracin de la economa china, que
podra seguir afectando el desempeo econmico
de los pases cuyos vnculos financieros y
comerciales con dicha economa son relevantes
(tanto emergentes como avanzados).
4) El endurecimiento de las condiciones financieras
externas para las economas de mercados
emergentes y en desarrollo. Ello puede asociarse
al hecho de que an existen vulnerabilidades en
varias de estas economas, incluyendo altos
niveles de deuda corporativa, disminucin de la
rentabilidad de los proyectos de inversin,
debilidad en las hojas de balance de los bancos y
la necesidad de restaurar los espacios de poltica
econmica, particularmente en los pases
exportadores de petrleo.
5) La interrupcin de las relaciones de
corresponsala (de-risking) con economas de
mercados emergentes y en desarrollo por parte

EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017 51
 de bancos globales, que de persistir podra limitar
el acceso de economas pequeas a flujos de
remesas transfronterizas, disminuir su capacidad
para financiar la actividad econmica con flujos
forneos y restringir su respuesta ante desastres
naturales. El impacto en la economa mundial de
dicho riesgo podra ser limitado, pero las
consecuencias econmicas y sociales a nivel de
los pases afectados seran relevantes.
6) Los conflictos polticos, las epidemias y el
deterioro climtico, tambin son riesgos
relevantes, que afectaran, principalmente a
economas en desarrollo.
El FMI tambin menciona algunos factores que
podran mejorar el desempeo econmico mundial, entre
ellos:
1) El aumento en el precio de algunas materias
primas, especialmente petrleo, que podra
liberar parte de la presin sobre los pases
exportadores netos, sin imponer una carga
excesiva en los pases importadores.
2) La mayor resistencia en los mercados financieros
internacionales, evidente en la respuesta
ordenada que se observ luego del anuncio del
Brexit.
3) La menor presin a la depreciacin cambiaria en
algunas economas emergentes y menor salida
neta de capitales.
4) Las reformas estructurales orientadas a elevar
los niveles de productividad.

52 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
 RECUADRO 5
IMPACTO ECONMICO DE LAS MEDIDAS QUE PODRA ADOPTAR EL
PRESIDENTE ELECTO DE LOS ESTADOS UNIDOS DE AMRICA, DONALD TRUMP
El candidato del partido Republicano de Estados Unidos de Poltica fiscal: en ese mbito se llevaran a cabo dos
Amrica (EE.UU.), Donald J. Trump fue electo como presidente medidas principales. Por una parte, se estara considerando una
de ese pas el martes 8 de noviembre de 2016, obteniendo 306 reforma al cdigo fiscal, reduciendo la tasa impositiva marginal
de 538 votos del Colegio Electoral (271 son necesarios para sobre salarios, inversin y rentas empresariales. Respecto a la
adjudicar la presidencia). Consecuentemente, el seor Trump tasa impositiva a las empresas, sta se reducira a 15.0% desde
asumir el 20 de enero de 2017 el cargo como cuadragsimo el 35.0% actual, lo que sera acompaado de la eliminacin de
quinto presidente y se convertir en el primer gobernante de la algunas exenciones, deducciones y crditos fiscales. Asimismo,
era moderna en ser electo sin haber ocupado previamente algn tambin se aprobara un impuesto nico de 10.0% sobre la
cargo pblico. De acuerdo con algunos analistas, el resultado de repatriacin de las ganancias (actualmente en 35.0%). Los
la eleccin reflej la profunda divisin que existe en la sociedad efectos positivos de dicha reduccin se reflejaran en un mayor
estadounidense, producto del desencanto de una parte dinamismo del sector privado; es decir, en un incremento en el
importante de la poblacin por la lenta y desigual recuperacin de ingreso disponible de los hogares, un impulso de la actividad
la economa en el perodo posterior a la crisis financiera y econmica a corto plazo, junto con una mayor inversin privada.
econmica global de 2008-2009. Por otra parte, se prev un incremento considerable en
infraestructura pblica y en gasto de defensa. El incremento de la
En lo que respecta a polticas econmicas que impulsara,
inversin pblica permitira alcanzar un mayor PIB potencial en el
el presidente electo durante su campaa electoral seal que
mediano plazo. El problema con las referidas propuestas es que
perseguira modificar cuatro polticas principales. La primera,
se reduciran los ingresos fiscales al tiempo que se
referente a una poltica comercial que busque convertir a Estados
incrementaran los gastos del gobierno federal, lo que implicara
Unidos de Amrica en un pas menos abierto al comercio
un dficit fiscal superior, con el consecuente incremento en la
exterior; la segunda, una reforma fiscal que implique un impulso
deuda pblica. La mayora de analistas considera que un
fiscal relevante por medio, tanto de un cambio en el sistema
incremento acelerado de la deuda pblica afectara
tributario como por un considerable incremento del gasto pblico;
negativamente a la economa y podra provocar que las
la tercera; una menor regulacin del sistema financiero; y
expectativas de inflacin se aceleren y excedan el objetivo de la
finalmente, una postura ms restrictiva en trminos de migracin.
Reserva Federal, lo que conllevara a una normalizacin de la
No obstante, persiste la incertidumbre acerca de las propuestas
poltica monetaria ms rpida de lo previsto.
que se podran impulsar, as como sobre la capacidad real de
implementacin que tendr el nuevo gobierno estadounidense, Regulacin del sistema financiero: La administracin del
ante el equilibrio de poderes (sistema de pesos y contrapesos) seor Trump, de acuerdo con sus planteamientos en la campaa
que existe en el sistema poltico del referido pas. electoral, derogara o suspendera temporalmente la Ley
Dodd-Frank. Ello implicara reducir el costo que implica para las
A continuacin se exponen las polticas propuestas por el
entidades financieras estadounidenses el cumplimiento de dicha
seor Trump.
ley y, por tanto, permitira incrementar la rentabilidad de estos,
Poltica comercial: reorientacin de la poltica comercial pero podran debilitar sus hojas de balance e incrementar la toma
estadounidense, con el propsito de que la economa del pas de riesgos por parte de las instituciones, como sucedi antes de
sea menos abierta a la competencia del exterior, con el fin de la crisis financiera y econmica global 2008-2009.
estimular la creacin de empleo interno. Concretamente, plante
Poltica migratoria: Propone reducir el incentivo para la
la idea de renegociar o abandonar unilateralmente el Tratado de
contratacin de trabajadores con visa H-1B (visa de trabajo
Libre Comercio de Norteamrica (NAFTA, por sus siglas en
temporal), con el propsito de alentar a que las empresas
ingls y que involucra a Mxico y Canad). Adems, seal que
contraten a ciudadanos estadounidenses desempleados. Dicha
buscara modificar la actual relacin con algunos de los otros
poltica reducira la oferta de trabajadores especializados en los
principales socios comerciales (Repblica Popular China, la
sectores de tecnologa, automotriz y aeroespacial; asimismo,
Unin Europea, entre otros), al imponer mayores aranceles a las
aumentara los costos de empleo. Por otra parte, recientemente
importaciones. Asimismo, prometi que retirara a su pas de las
mencion que acelerara los procesos de deportacin de aquellas
negociaciones del Acuerdo Transpacfico de Cooperacin
personas que ingresaron ilegalmente al pas y que tengan algn
Econmica (TPP, por sus siglas en ingls). Dicha poltica
problema de criminalidad.
comercial restrictiva, de llevarla a cabo, tendra repercusiones
negativas en la produccin, la inversin y los precios internos, por
la interrelacin productiva a nivel mundial y porque se podran
aplicar medidas similares en su contra por parte del resto de
pases de acuerdo a las regulaciones de la Organizacin Mundial
de Comercio (OMC). Particularmente, los mayores efectos se
registraran en las industrias automotriz, aeroespacial, petrolera y
de tecnologa.
Fuente: S&P Global (2016): Can President Trump Reshape The U.S. Economy?. November.
Moodys Investors Service (2016): Trumps Election Victory to Shift Ground on Trade, Financial Regulation, Healthcare. November.

EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017 53
 entre otros factores, a la depreciacin del yuan
2. Inflacin internacional
observada desde mediados de 2015. Asimismo,
Los niveles de inflacin internacional han
influiran los mayores precios de las materias primas y la
disminuido sustancialmente, especialmente en las
reduccin de la capacidad ociosa en algunos sectores
economas avanzadas, como resultado de la persistente
de la economa.
holgura en los mercados laborales y el menor
En Amrica Latina, la inflacin se ubicara en
crecimiento de los precios de importacin, esto ltimo,
5.1% y 3.9% en 2016 y 2017, respectivamente, aunque
en buena medida, asociado a la cada de los precios de
con una considerable diferencia entre pases. En Brasil,
las materias primas y a la amplia capacidad ociosa en el
la inflacin podra reducirse de 7.2% en 2016 a 5.0% en
sector industrial de algunas economas grandes. En las
2017; mientras que en Mxico la inflacin sera de 3.2%
economas de mercados emergentes y pases en
para este ao y de 3.1% para el prximo. En Chile y
desarrollo, este fenmeno es menos generalizado, ya
Colombia, la inflacin prevista para 2016 es de 3.5% y
que la inflacin se ha mantenido ms alta, en parte,
de 6.0%, en su orden, reducindose en 2017 a 3.0% y
debido a depreciaciones nominales de varias monedas y
3.7%, respectivamente. Finalmente, en Per la inflacin
a choques de oferta.
se situara en 2.9% en 2016 y en 2.5% en 2017. En
De acuerdo a las previsiones del FMI, la inflacin
Centroamrica, se anticipa que la inflacin se situara en
mundial se situara en 3.2% para 2016 y 2017. En las
3.6% en 2016, mayor a la observada en 2015 (1.8%),
economas avanzadas se ubicara en 1.2% y 1.8%;
asociada, principalmente, a la evolucin del precio
mientras que para las economas de mercados
interno de los combustibles y a presiones en el precio de
emergentes y pases en desarrollo en 4.7% y 4.3%.
los alimentos en algunos pases; en tanto que para 2017
En Estados Unidos de Amrica prevalece la
se estima en 4.2%.
expectativa de que la economa continuara
consolidndose de forma gradual y que la inflacin
convergera al nivel objetivo de 2.0%, en la medida que
los efectos de los bajos precios internacionales del
petrleo y de la apreciacin del dlar estadounidense
desaparezcan. Se estima que la inflacin se situara en
1.8% en 2016 y 2.6% en 2017.
En la Zona del Euro la inflacin aumentara
gradualmente, debido a la reduccin de las brechas del
producto negativas, al incremento gradual de los precios
internacionales de las materias primas, as como a la
consolidacin de expectativas inflacionarias (0.6% en
2016 y 1.0% en 2017).
En Japn, la inflacin continuara siendo negativa
en 2016 (-0.1), aunque para 2017 podra subir a 0.7%,
todava por debajo de la meta del Banco de Japn, pese
a que el nuevo marco de poltica monetaria ha ampliado
an ms las condiciones altamente expansivas.
En la Repblica Popular China, la inflacin se
situara en 2.3%, tanto en 2016 como en 2017, debido,

54 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
 Cuadro 2
Proyecciones de Crecimiento Econmico e Inflacin de los Socios Comerciales de
Guatemala
(Porcentajes)
PIB (variacin anual) INFLACIN (fin de perodo)
Proyecciones Proyecciones
2015 2016 2017 2015 2016 2017
Principales socios
Estados Unidos 2.6 1.6 2.2 0.7 1.8 2.6
El Salvador 2.5 2.4 2.4 1.0 0.3 2.0
Honduras 3.6 3.6 3.7 2.4 4.7 4.5
Zona del Euro 2.0 1.6 1.4 0.2 0.6 1.0
Mxico 2.5 2.1 2.2 2.1 3.2 3.1

Otros socios
Colombia 3.1 2.2 2.7 6.8 6.0 3.7
Japn 0.5 0.5 0.6 0.2 -0.1 0.7
Brasil -3.8 -3.3 0.5 10.7 7.2 5.0
Chile 2.3 1.7 2.0 4.4 3.5 3.0
Per 3.3 3.7 4.1 4.4 2.9 2.5
Reino Unido 2.2 1.9 1.1 0.1 1.5 2.5
China 6.9 6.7 6.3 1.6 2.3 2.3

Mundial 3.2 3.1 3.4 2.9 3.2 3.2

-Economas avanzadas 2.1 1.6 1.8 0.5 1.2 1.8
-Economas de mercados
emergentes y pases en
desarrollo 4.0 4.2 4.6 4.7 4.7 4.3

-Amrica Latina y el Caribe (1) 0.0 -0.6 1.6 6.2 5.1 3.9
-Amrica Central 3.8 3.7 3.7 1.8 3.6 4.2
Principales socios (2) 2.6 1.9 2.2 1.0 1.9 2.6
Fuente: Perspectivas de la Economa Mundial. Fondo Monetario Internacional, octubre de 2016 y consultas de
Artculo IV. Consensus Forecasts y Reporte de la Unidad de Inteligencia de The Economist, a noviembre de 2016.
(1) En la inflacin, se excluye a Argentina y Venezuela y se refiere a las proyecciones del Fondo Monetario
Internacional.
(2) Corresponde al promedio de: Estados Unidos de Amrica, Mxico, Zona del Euro, El Salvador y Honduras, que
en conjunto representan alrededor de 65% del total del comercio exterior del pas.

millones), los cuales seran compensados por el

B. DEL ENTORNO INTERNO
supervit de las transferencias corrientes netas
1. Balanza de pagos
(US$7,715.7 millones), que est asociado,
a) Para 2016
principalmente, al crecimiento previsto de 12.0% en las
Tomando en consideracin la coyuntura
remesas familiares (ver Anexo 1).
econmica mundial, el comportamiento del volumen de
El dficit en la balanza comercial
comercio exterior, la reduccin del precio internacional
disminuira 5.1% respecto del ao anterior, explicado por
de las materias primas y las perspectivas de crecimiento
cadas, tanto en el valor de las exportaciones (4.5%),
interno, se prev que la cuenta corriente de la balanza
como de las importaciones (4.7%). El valor FOB de las
de pagos del pas registre un supervit equivalente a
exportaciones se situara en US$10,340.2 millones,
1.0% del PIB en 2016 (US$655.2 millones), que
inferior en US$483.6 millones (4.5%) respecto de 2015.
contrasta con el dficit registrado en 2015 (US$96.4
Dicho resultado obedece, tanto a la disminucin prevista
millones, equivalente a 0.2% del PIB). Dicho resultado,
en el valor de las exportaciones de los principales
se explicara por los saldos deficitarios de la balanza
productos por US$202.9 millones (7.8%) como a la de
comercial (US$5,275.5 millones), de la renta
otros productos por US$283.7 millones (3.5%).
(US$1,674.0 millones) y del rubro servicios (US$111.0

EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017 55
 En la reduccin estimada de las
exportaciones de los principales productos, el valor de
las exportaciones de azcar pasara de US$850.6
millones en 2015 a US$750.4 millones en 2016, como
consecuencia, de una cada tanto en el volumen como
en el precio medio, ante una produccin mayor a la
esperada de caa de azcar en Brasil debido a
condiciones climticas favorables, al alto nivel de
inventarios del edulcorante a nivel mundial y a la menor
demanda externa por parte de Estados Unidos de
Amrica. En cuanto al valor exportado de petrleo, se
estima que este se site en US$77.6 millones, monto
menor en US$49.3 millones (38.9%) al de 2015,
resultado de disminuciones tanto en el precio medio
como en el volumen, asociado, principalmente, a la
evolucin de los precios internacionales del crudo. En el
caso del banano, el valor exportado se situara en
US$690.6 millones, inferior en US$22.1 millones (3.1%)
al de 2015, explicado, principalmente, por una cada en
el volumen exportado ante una mayor oferta de los
principales pases productores y una menor demanda
por parte de Estados Unidos de Amrica. Respecto al
valor exportado de cardamomo, ste alcanzara
US$221.3 millones, inferior en US$21.8 millones (9.0%)
al valor registrado el ao previo, como consecuencia,
fundamentalmente, de una cada en el precio
internacional, ante la expectativa de una mayor
produccin por parte de India. Por ltimo, se anticipa una
reduccin en el valor exportado de caf de 1.4%, al
pasar de US$660.5 millones en 2015 a US$651.1
millones en 2016, explicado por la disminucin en el
precio internacional debido a condiciones climticas
favorables en Brasil, Mxico, Centroamrica y Vietnam,
as como por la normalizacin de las exportaciones de
Colombia; compensado, parcialmente, por el moderado
incremento en el volumen exportado.
En lo que respecta a los otros productos,
los destinados a Centroamrica mostraran una
disminucin de US$37.5 millones (1.2%); mientras que
los que se envan al resto del mundo disminuiran
56 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
US$246.2 millones (5.0%). Dentro del rubro de los otros
productos destinados al resto del mundo, destaca la
disminucin del valor de las exportaciones de piedras y
metales preciosos y semipreciosos, el cual se ubicara
en US$235.9 millones (US$331.6 millones en 2015);
artculos de vestuario se situara en US$1,247.5 millones
(US$1,320.3 millones en 2015); hierro y acero en
US$79.2 millones (US$126.7 millones en 2015) y nquel
en US$50.7 millones (US$86.8 millones en 2015).
El valor FOB de las importaciones se
ubicara en US$15,615.7 millones, inferior en US$764.9
millones (4.7%) con relacin a 2015, asociado en buena
medida a la cada en los precios de los combustibles y
lubricantes y de otras importaciones no petroleras. Se
espera una reduccin en el valor de los combustibles y
lubricantes (10.8%), materias primas y productos
intermedios (7.3%), bienes de capital (6.7%) y materiales
de construccin (3.5%); que sera contrarrestado,
parcialmente, por el aumento en los bienes de consumo
(1.8%).
En cuanto a los servicios, se prev un
saldo deficitario de US$111.0 millones, explicado,
fundamentalmente, por el saldo deficitario de los rubros
de transportes, servicios de seguros y otros servicios y
por el supervit en los rubros de viajes; servicios de
comunicacin y servicios de gobierno. Por su parte, se
estima un saldo deficitario de US$1,674.0 millones en el
rubro de renta.
Las transferencias corrientes registraran
ingresos netos por US$7,715.7 millones, mayores en
US$517.2 millones (7.2%) a los observados en 2015,
explicados, esencialmente, por los ingresos de remesas
familiares que creceran 12.0% respecto a lo observado
el ao anterior.
Por su parte, la cuenta capital y financiera
continuara registrando un saldo positivo, aunque menor
al de 2015, ubicndose en US$752.9 millones
(US$1,042.1 millones en 2015). Al desagregar el saldo
de la cuenta financiera, el rubro de inversin directa en
el pas se situara en US$1,196.4 millones, inferior en
US$24.4 millones al registrado en 2015 (2.0%), como resto del mundo) por US$467.7 millones (6.0%). En el
resultado de la amortizacin de prstamos de las caso de los principales productos, el mejor desempeo
empresas de inversin directa con su casa matriz, dado se asociara a la recuperacin de las exportaciones de
que la reinversin de utilidades crecera. Por su parte, el banano, azcar y caf, como resultado de una mejora
rubro de inversin de cartera registrara un supervit de prevista en el volumen de exportacin. Con relacin a
US$729.8 millones (dficit de US$48.9 millones en los otros productos, se estima que las exportaciones a
2015), el cual se explica, principalmente, por la Centroamrica crezcan alrededor de 7.0%; mientras que
colocacin en el mercado internacional de bonos del las de otros productos que se destinan al resto del
tesoro nacional por US$700.0 millones. En lo que mundo, estaran aumentando 5.3%.
respecta al rubro de otra inversin, este registrara un En lo que respecta a las importaciones
dficit de US$1,057.8 millones, asociado, FOB, en trminos de valor, se ubicaran en US$16,400.9
principalmente, a las amortizaciones netas de deuda millones (5.0% de crecimiento), comportamiento
externa del sector pblico, del sistema bancario y del congruente con las proyecciones de crecimiento de la
sector privado no bancario. Derivado del resultado de la actividad econmica, que se reflejara en aumentos en
cuenta corriente y de la cuenta de capital y financiera, se los rubros de combustibles y lubricantes (19.2%), bienes
esperara un aumento en las reservas monetarias de consumo (3.1%), materias primas y productos
internacionales netas por US$1,350.0 millones. intermedios (2.8%), bienes de capital (2.6%) y materiales
de construccin (2.3%),
b) Para 2017
Por su parte, las remesas familiares
Tomando en cuenta la evolucin esperada
aumentaran 8.5% (12.0% previsto en 2016), ante las
de la coyuntura econmica mundial y las perspectivas de
perspectivas de crecimiento econmico en Estados
crecimiento interno, se anticipa que en 2017 la cuenta
Unidos de Amrica y los resultados que podran
corriente de la balanza de pagos registre un supervit
derivarse de la nueva poltica migratoria de la nueva
equivalente a 0.6% del PIB. Dicho resultado estara
administracin.
explicado por los saldos deficitarios de la balanza
El dficit en cuenta corriente sera
comercial, de servicios y la renta, los cuales seran
financiado, principalmente, por la cuenta de capital y
compensados, por el saldo superavitario de las
financiera, que mostrara un saldo positivo de US$579.0
transferencias corrientes netas, relacionado,
millones, asociado al incremento previsto en la inversin
principalmente, con el menor crecimiento previsto de
extranjera directa por alrededor de 10.0% y a los flujos
8.5% en las remesas familiares (ver Anexo 1).
de financiamiento externo al pas, en los que
De conformidad con lo anterior, se espera
destacaran: la colocacin de bonos del tesoro en el
que el comportamiento del comercio exterior sea
exterior y los crditos comerciales. Lo anterior permitira
congruente con la aceleracin del comercio mundial.
un aumento de US$500.0 millones en las Reservas
Segn el FMI, el crecimiento del comercio mundial
Internacionales Netas (RIN).
pasara de 2.3% en 2016 a 3.8% en 2017. En lo que
respecta al valor FOB de las exportaciones, este se 2. Actividad econmica
situara en US$10,907.2 millones, mayor en 5.5% al de La moderacin de la actividad econmica se
2016. Dicho resultado estara determinado por el refleja en el comportamiento de los diferentes
aumento de US$91.0 millones (3.8%) en el valor de las indicadores de corto plazo como el IMAE, el PIB
exportaciones de los principales productos y el de los trimestral, las remesas familiares, los salarios, segn el
otros productos de exportacin (a Centroamrica y al Instituto Guatemalteco de Seguridad Social (IGSS), y el

EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017 57
crdito bancario al sector privado, especialmente el
destinado al consumo. Cabe indicar que el menor
crecimiento registrado en la mayora de las ramas de
actividad econmica fue compensado por el dinamismo
del consumo privado por lo que la estimacin revisada
de crecimiento del PIB para 2016 es de 3.1%. En cuanto
a las perspectivas para 2017, con la ltima informacin
disponible, las proyecciones de crecimiento para la
economa mundial (incluyendo los principales socios
comerciales de Guatemala), as como las condiciones
econmicas internas, anticipan que el crecimiento del
PIB podra ubicarse en un rango de entre 3.0% y 3.8%
(ver Anexo 1).
Grfica 49
Producto Interno Bruto
(Variaciones interanuales)
p/ Cifras preliminares.
e/ Cifras estimadas.
py/ Cifras proyectadas.
Fuente: Banco de Guatemala.
A continuacin se presenta un detalle de las
proyecciones del sector real para 2017.
a) Demanda interna
Para 2017 se prev que la demanda
interna registre un crecimiento de 3.8%, impulsada, por
una parte, por la evolucin positiva del consumo privado,
asociada al crecimiento en las remesas familiares, las
remuneraciones de los hogares y a la estabilidad
esperada en el nivel general de precios, por la otra, a la
recuperacin esperada en el gasto de consumo del
gobierno general, resultado de mayores niveles de
58 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
remuneraciones previstas para la Administracin
Central, de acuerdo con el Presupuesto General de
Ingresos y Egresos del Estado para el Ejercicio Fiscal
2017.
b) Demanda externa
Las exportaciones de bienes y servicios en
trminos reales, creceran 1.4%, ante el incremento
esperado en la demanda de los principales socios
comerciales del pas, as como por expectativas de
precios internacionales favorables para la mayora de los
principales productos exportables.
En cuanto a las importaciones de bienes y
servicios, en trminos reales creceran 3.5% en 2017,
resultado de estimaciones favorables de la demanda de
bienes para consumo final; as como para consumo
intermedio e inversin por parte de las actividades
agropecuarias, industriales, comerciales, de
comunicaciones y de suministro de energa.
c) Actividad sectorial
La actividad Agricultura, ganadera, caza,
silvicultura y pesca (con una participacin de 13.4% en
el PIB y una contribucin al crecimiento de 0.33 puntos
porcentuales) se estima aumente 3.2%, asociado a la
recuperacin prevista en la produccin de caf, producto
de la renovacin del parque cafetero y dems labores
culturales orientadas a eliminar los efectos ocasionados
por la roya en dicho cultivo. Asimismo, se prev un
desempeo positivo en el cultivo de banano, meln,
pltano y sanda, debido a la ampliacin de reas
productoras, resultado de mejores perspectivas de
demanda externa. De igual forma se estima que la
produccin de caa de azcar, palma africana, hortalizas
y aves de corral, aumente ante una mayor demanda
interna y externa de dichos productos.
La actividad Explotacin de minas y
canteras (con una participacin de 0.7% en el PIB y una
contribucin al crecimiento de -0.16 puntos
porcentuales) se prev registre una cada de 10.0%,
explicada por la reduccin en la extraccin de oro y
plata, como resultado del cierre de operaciones de la
Mina Marlin contemplado para los primeros meses de El Transporte, almacenamiento y
2017, aunado a la disminucin prevista en la extraccin comunicaciones (con un peso relativo de 10.2% en el
de mena de nquel derivado de los bajos precios PIB y una contribucin de 0.23 puntos porcentuales) se
internacionales. estima crezca a un ritmo de 3.0%, asociado a las
Para las Industrias manufactureras (con perspectivas de crecimiento del transporte de carga por
una participacin de 17.6% en el PIB y una contribucin va terrestre y del volumen de carga embarcada y
al crecimiento de 0.64 puntos porcentuales) crecera desembarcada en los puertos nacionales; as como a la
3.4%, influenciada por el mayor dinamismo esperado en ampliacin de los servicios de telefona, particularmente
las actividades dedicadas a la elaboracin de alimentos, los relacionados con la transmisin de datos.
bebidas y tabaco y de la fabricacin de textiles y prendas La Intermediacin financiera, seguros y
de vestir, ante mejores expectativas respecto de la actividades auxiliares (con un peso relativo de 6.5% en
demanda interna de dichos productos. Tambin se el PIB y una contribucin de 0.31 puntos porcentuales)
proyecta dinamismo para las actividades de otros se estima que crecera 8.6%, influenciado,
productos manufacturados, como resultado de una principalmente, por la evolucin prevista para el crdito
mayor demanda interna y externa, principalmente de al sector privado, as como para las actividades de
productos de madera, papel, qumicos y materiales de seguros.
construccin. El Alquiler de vivienda (con un peso
El Suministro de electricidad y captacin de relativo de 9.8% en el PIB y una contribucin de 0.22
agua (con una participacin de 2.9% en el PIB y una puntos porcentuales) aumentara 3.0%, debido al mayor
contribucin de 0.12 puntos porcentuales) se estima dinamismo previsto de la cantidad de viviendas
crezca 5.0%, asociado a un incremento en la demanda terminadas en 2017, como consecuencia de la evolucin
intermedia y final de energa elctrica, as como a la positiva esperada en el rubro de edificaciones en la
normalizacin en el ritmo de crecimiento de las actividad de construccin.
exportaciones. Los Servicios privados (con una
El sector Construccin (con una participacin de 15.7% en el PIB y una contribucin de
participacin de 2.8% en el PIB y una contribucin de 0.42 puntos porcentuales) podra registrar un
0.19 puntos porcentuales) se estima registre un crecimiento de 3.2%, como consecuencia del mayor
crecimiento de 4.9% en 2017, influenciado por la gasto en consumo final de los hogares, que incidira
evolucin positiva esperada en la construccin de favorablemente en las actividades de hoteles y
edificaciones privadas para uso residencial y por la restaurantes. Por su parte, se prev un comportamiento
recuperacin esperada en la ejecucin de obras de positivo en las actividades inmobiliarias y de publicidad,
ingeniera civil por parte de la Administracin Central. cuya demanda se vera favorecida por el crecimiento
El Comercio al por mayor y al por menor esperado en las actividades de intermediacin financiera
(con un peso relativo de 11.8% en el PIB y una y comercio al por mayor y al por menor.
contribucin de 0.77 puntos porcentuales) aumentara a La actividad Administracin pblica y
un ritmo de 3.5%, asociado a las expectativas de defensa (con un peso relativo de 7.8% en el PIB y una
crecimiento en la produccin de bienes agropecuarios e contribucin de 0.35 puntos porcentuales) se estima
industriales de consumo interno; as como al registre un crecimiento de 4.7%, tomando en cuenta el
crecimiento, en trminos de volumen, de las comportamiento previsto en el pago de remuneraciones
importaciones de bienes. y transferencias corrientes por parte del Gobierno

EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017 59
Central, en el Presupuesto General de Ingresos y
Egresos del Estado para el Ejercicio Fiscal 2017.
3. Sector fiscal
El Presupuesto General de Ingresos y Egresos
del Estado para el Ejercicio Fiscal 2017, prev ingresos
y donaciones por Q62,380.2 millones, mayores en
Q5,391.0 (9.5%) respecto a la estimacin de cierre de
2016, en tanto que por el lado del gasto se prev
ejecutar Q72,753.7 millones, monto superior
Q10,490.3 millones (16.8%). Como resultado, el dficit
fiscal se ubicara en Q10,373.5 millones, equivalente a
1.9% del PIB, porcentaje superior a la estimacin de
cierre 2016 (1.0% del PIB). En lo que respecta al
financiamiento del dficit, dicho presupuesto prev como
principal fuente de financiamiento la colocacin de bonos
del tesoro, y tomando en cuenta que el Ministerio de
Finanzas Pblicas (MFP) puede optar por la colocacin
de los ttulos en el mercado local e internacional y que
siguen privando condiciones financieras relativamente
favorables a nivel mundial, es posible que el MFP realice
una colocacin de bonos del tesoro en el mercado
internacional25.
El financiamiento interno neto sera de Q4,000.2
millones, resultado de la colocacin neta de bonos del
tesoro en el mercado interno por Q4,658.6 millones,
amortizacin de deficiencias netas del Banco de
Guatemala por Q646.0 millones y amortizacin de
primas de la deuda interna a largo plazo por Q12.4
millones. Por su parte, el financiamiento externo neto
ascendera a Q4,888.3 millones, resultado
desembolsos por Q2,580.7 millones, amortizaciones por
Q3,897.3 millones y la negociacin de Q6,204.9 millones
de bonos del tesoro en el mercado internacional
(US$800.0 millones). Por ltimo, se registrara una
25
En 2012, 2013 y 2016 el Ministerio de Finanzas Pblicas opt por
la colocacin de bonos en el mercado internacional, aprovechando
las condiciones financieras favorables en materia de tasas de
inters y niveles de liquidez internacional, entre otros aspectos. El
monto colocado en cada uno de estos aos fue de US$700.0
millones a plazos de 10, 15 y 10 aos y a tasas de inters de cupn
de 5.750%, de 4.875%, 4.500%, respectivamente.
60 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
disminucin de caja y bancos por Q1,485.0 millones (ver
anexo 1).
Respecto al desempeo que puedan tener las
cuentas fiscales, resulta imperativo que se mantenga la
coordinacin entre el MFP y el Banco de Guatemala, a
efecto de que las colocaciones de los bonos del tesoro
no alteren de manera sustancial la situacin de liquidez
en el mercado, as como las condiciones de estabilidad
en el mercado cambiario, lo que contribuira a preservar
en
la estabilidad de los principales precios
macroeconmicos.
4. Sector monetario
La evaluacin y seguimiento de los agregados
monetarios y de crdito en un esquema de poltica
monetaria, basado en metas explcitas de inflacin,
contina aportando informacin relevante y
complementaria para el anlisis de la inflacin y de la
evolucin de la actividad econmica, a pesar de que los
referidos agregados ya no estn sujetos a metas de
crecimiento, como ocurra en el pasado.
En los ltimos aos se han observado algunos
cambios cualitativos relativos a la demanda de dinero
por motivo transaccin, particularmente en la demanda
por billetes y monedas. Dicho fenmeno se asocia, entre
otros factores, a la expansin y a las innovaciones
financieras del sistema bancario nacional, que han
facilitado el acceso de ms guatemaltecos a servicios
financieros a un menor costo y, por tanto, han afectado
la forma en que los agentes econmicos deciden realizar
de sus transacciones econmicas. Derivado de lo anterior,
dentro de las estimaciones de emisin monetaria y de
los medios de pago estn considerados esos patrones
de comportamiento. En ese contexto, entre enero y la
segunda semana de mayo de 2016, la demanda de
emisin monetaria mostr un ritmo de crecimiento de
dos dgitos, aunque con una tendencia a la baja; no
obstante, el 12 de mayo se redujo de manera importante
como consecuencia del efecto aritmtico26 de la
demanda adicional de efectivo, ocurrida en mayo de
2015, ya comentada. A partir de la tercera semana de
mayo el ritmo de crecimiento de la emisin monetaria
evidenci una tendencia positiva, consistente con el
proceso de convergencia esperado. En efecto, desde la
perspectiva de los componentes de la emisin monetaria
(numerario en circulacin y caja de bancos), se observa
que ambos iniciaron un proceso de normalizacin en sus
variaciones interanuales hacia niveles cercanos a sus
promedios histricos. Adicionalmente, se espera que el
gasto pblico se dinamice, entre otros aspectos, por
avances en la ejecucin de proyectos y por factores
estacionales, con lo cual se estima que la variacin
interanual de la emisin monetaria se ubicara al finalizar
el presente ao entre 7.0% y 10.0% y se prev que se
site entre 8.0% y 11.0% en 2017, ambos rangos,
congruentes con el crecimiento econmico previsto y la
meta de inflacin.
Los medios de pago totales (M2), por su parte,
aunque reflejaron una moderada desaceleracin durante
el primer semestre, se han estabilizado y reflejan una
moderada recuperacin en el segundo semestre, lo cual
es consistente con las previsiones de actividad
econmica. Asimismo, el multiplicador bancario contina
mostrando niveles relativamente normales, reflejo de un
adecuado proceso de creacin secundaria de dinero y,
por ende, del grado de confianza de los agentes
econmicos en el sistema financiero nacional. De
conformidad con estimaciones de los departamentos
tcnicos del Banco de Guatemala, la variacin relativa
interanual de los medios de pago totales (moneda
nacional ms moneda extranjera) prevista para finales
26Se refiere al efecto que se produce en la variacin interanual de
una variable, derivado del comportamiento de la misma en igual
perodo del ao anterior, lo cual es particularmente evidente
cuando dicho comportamiento ha registrado alzas o bajas
importantes. En ese sentido, aun cuando una variable registre un
comportamiento normal en el ao corriente, es posible observar
una reversin si en la misma fecha del ao anterior la variable
registr una variacin significativa.
EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
de 2016, podra situarse entre 7.0% y 9.0%, y para 2017
entre 9.0% y 11.0%.
Por su parte, el crdito bancario al sector privado,
desde noviembre de 2015 inici un proceso de
desaceleracin, explicado bsicamente por el descenso
del crdito al sector empresarial en moneda extranjera,
ya que el crdito al sector privado en moneda nacional
continu evidenciando un ritmo dinmico de crecimiento,
impulsado principalmente por el consumo. El crdito en
moneda extranjera ha sido afectado por factores de
demanda asociados a los sectores de manufactura,
comercio y electricidad. Asimismo, por factores de oferta
relacionados con el cambio en la normativa para el
otorgamiento de crdito en moneda extranjera. Por ese
motivo, se prev que la variacin interanual del crdito
bancario al sector privado se ubique entre 3.0% y 6.0%
en diciembre de 2016 y entre 7.0% y 10.0% en
diciembre de 2017, recuperacin que asocia, entre otros
elementos, a las expectativas de crecimiento para el ao
prximo.
Las estimaciones anteriores estn contenidas en
el programa monetario, en el que, como se indic, en un
marco de poltica monetaria basado en un esquema de
metas explcitas de inflacin, los agregados monetarios y
de crdito no estn sujetos al cumplimiento de metas de
crecimiento. Sin embargo, dado que dicho programa
monetario brinda una visin global y vincula la
consistencia de las principales interrelaciones
econmicas, constituye una herramienta til en la toma
de decisiones, ayudando a identificar desviaciones en
diferentes variables de la economa, respecto de niveles
que se consideran adecuados, en funcin de los
principales supuestos macroeconmicos.
En ese contexto, con base en el Presupuesto
General de Ingresos y Egresos del Estado para el
Ejercicio Fiscal 2017 aprobado por el Congreso de la
Repblica, se elabor el programa monetario y fiscal
para 2017, el cual es congruente con la meta de inflacin
de 4.0% +/-1 punto porcentual, con el crecimiento
61
previsto de la actividad econmica y con las
estimaciones del sector externo.
Las principales variables del programa monetario
para 2017 evolucionaran de la manera siguiente: a) un
aumento de la demanda de emisin monetaria por
Q3,433.0 millones; b) un incremento de las reservas
monetarias internacionales por US$500.0 millones; c)
una disminucin en los depsitos del Gobierno Central
en el Banco de Guatemala por Q1,485.0 millones; d) un
aumento en el saldo del encaje de los bancos del
sistema por Q2,035.0 millones; y e) un incremento en las
operaciones de estabilizacin monetaria (OEM) por
Q1,583.0 millones (ver Anexo 1).

62 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
V. REVISIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA
A. ASPECTOS GENERALES
En el esquema de metas explcitas de inflacin
La poltica monetaria, cambiaria y crediticia (EMEI), vigente desde 2005, la meta de inflacin
vigente est contenida en resolucin JM-171-2011 y sus constituye el ancla nominal de la poltica monetaria y,
modificaciones en resoluciones JM-139-2012, por tanto, gua las acciones de la autoridad monetaria y
JM-62-2013, JM-121-2013, JM-133-2014 y las expectativas de los agentes econmicos. Para
JM-120-2015. En la referida resolucin la Junta evaluar la consecucin de la meta, se determin dar
Monetaria determin una meta de inflacin de mediano seguimiento al ndice de Precios al Consumidor (IPC).
plazo, a partir de 2013, de 4.0% +/- 1 punto porcentual27, Como instrumento principal de poltica monetaria se
la cual ha demostrado ser el ancla de la poltica utiliza la tasa de inters lder de la poltica monetaria, la
monetaria y gua de los agentes econmicos para las cual se revisa peridicamente, de acuerdo a un
decisiones de produccin, empleo, inversin, consumo y calendario que define con anticipacin la Junta
ahorro. En la grfica 50 se muestra que la inflacin ha Monetaria. Tambin se establece que se dar
oscilado en torno a la meta de inflacin y se prev que seguimiento a una serie de variables indicativas e
tanto en 2016 como en 2017, se ubique dentro del informativas relevantes de tipo monetario, crediticio,
margen de tolerancia de la misma. cambiario y fiscal, entre otras. La mayora de esas
variables se sustentan en el uso de herramientas
Grfica 50
Ritmo Inflacionario Total (1) cuantitativas de pronstico con el propsito de que
(Porcentajes) exista un balance integral y suficientes elementos que
7.00
Pronstico permitan a la autoridad monetaria profundizar en el
6.00 anlisis macroeconmico y anticipar los riesgos a la baja
5.00 Meta de inflacin 4.0% +/- 1 p.p. o al alza que podran afectar la tendencia de la inflacin
4.50
4.50
4.00
y adoptar oportunamente las decisiones que se
considere pertinentes, minimizando ajustes bruscos o
3.00
3.07
repentinos en la tasa de inters lder de poltica
2.00
monetaria, a fin de brindar certeza a los agentes
1.00
econmicos. En virtud de que la poltica monetaria ha
0.00
cumplido con los propsitos establecidos, la revisin que
sep.-12

dic.-12

sep.-13

dic.-13

sep.-14

sep.-15

dic.-15

sep.-16
mar.-12

jun.-12

mar.-13

jun.-13

mar.-14

jun.-14

dic.-14

mar.-15

jun.-15

mar.-16

jun.-16

dic.-16

sep.-17
mar.-17

jun.-17

dic.-17

se propone en el presente apartado es resultado del

(1) Informacin observada a noviembre de 2016 y proyectada a
diciembre 2017.
esfuerzo que han venido realizando los departamentos
Fuente: Instituto Nacional de Estadstica y Banco de Guatemala. tcnicos del Banco Central para contar con ms
herramientas analticas que aporten y complementen el
Adicionalmente, en dicha resolucin tambin se
anlisis de las otras variables a las cuales se les da
previ que la poltica se revise por lo menos una vez al
seguimiento. Por ello se hace una revisin al ndice
ao y, de ser el caso, se propongan las modificaciones
sinttico de las variables indicativas, la cual consiste en
que se consideren convenientes.
una actualizacin del peso relativo de cada variable

27
indicativa en dicho ndice, con base en un anlisis de
En el documento que contiene la Evaluacin de la Poltica Monetaria,
Cambiaria y Crediticia, a Noviembre de 2015, y Perspectivas correlacin de cada variable con la inflacin observada.
Econmicas para 2016, se incluy un anlisis detallado acerca de la
idoneidad de la meta de inflacin (ver pginas 62-70). El propsito de dicha revisin, adems de transparencia,

EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017 63
es el perfeccionar dicho ndice a efecto de que mejore su denota que la poltica monetaria no persigue un objetivo
poder informativo, en beneficio del Balance de Riesgos cambiario. En adicin, un tipo de cambio nominal flexible
de Inflacin que elabora el Banco de Guatemala y de las contribuye a mantener la estabilidad financiera, mediante
herramientas que utiliza la autoridad monetaria para la disminucin de los incentivos en la toma excesiva de
determinar la tasa de inters lder y su postura de riesgos cambiarios por parte de los agentes econmicos.
poltica monetaria. En Guatemala la utilizacin de una regla de participacin
Por otra parte, desde 2000 el Banco de en el mercado cambiario para moderar la volatilidad del
Guatemala viene utilizando un indicador de inflacin tipo de cambio, sin afectar su tendencia, ha sido un
subyacente que forma parte de las variables indicativas factor clave que ha brindado transparencia al mercado
de la poltica monetaria. Dicho indicador fue revisado y cambiario y sigue siendo uno de los elementos que han
actualizado en 2008. No obstante, tomando en sustentado dicha participacin. Considerando, por un
consideracin, por un lado, que hubo una actualizacin lado, que la regla contenida en la poltica monetaria,
de la base del IPC (diciembre de 2010) y, por el otro, cambiaria y crediticia vigente ha sido efectiva para
que existen nuevas mediciones de la brecha del moderar la volatilidad del tipo de cambio nominal sin
producto, se plantea la conveniencia de revisar y afectar su tendencia y, por el otro, que en el escenario
actualizar el indicador de la inflacin subyacente vigente, internacional se prev la normalizacin de la poltica
con el objetivo de brindar seales ms precisas respecto monetaria estadounidense, que implica incrementos en
de las presiones de demanda agregada que afectan a la la tasa de inters objetivo de la Reserva Federal, as
inflacin. Sobre el particular, se recomienda la como un incremento en la incertidumbre, es prudente
construccin de una nueva medicin que cumpla con proponer modificaciones a la regla cambiaria. Dichas
dos aspectos que, en trminos generales, se contraen a modificaciones persiguen dos propsitos fundamentales,
lo siguiente: (i) revelar un comportamiento por una parte, hacer ms eficiente la participacin del
macroeconmicamente consistente con episodios Banco de Guatemala en el mercado cambiario y, por la
provenientes de choques de oferta; y (ii) revelar en otra, propiciar que el tipo de cambio nominal absorba de
mayor medida y la mayor parte del tiempo factores de mejor manera los choques que se derivaran de la
demanda. En Anexo 2 se detalla la revisin coyuntura internacional. En Anexo 3 se presenta una
metodolgica y la propuesta de una nueva medida de descripcin detallada de la referida propuesta.
inflacin subyacente. Finalmente, se propone un calendario de
Con relacin a la poltica cambiaria, es importante reuniones, en el que la autoridad monetaria adoptar
sealar que la flexibilidad cambiaria es considerada un decisiones respecto de la tasa de inters lder de poltica
elemento necesario para el logro del objetivo monetaria (ver Anexo 4).
fundamental de los bancos centrales de mantener una
B. POLTICA MONETARIA
inflacin baja y estable. En ese sentido, un tipo de
1. Revisin de la ponderacin del ndice
cambio nominal flexible se constituye en una variable de Sinttico de Variables Indicativas
ajuste frente a los diferentes choques que enfrenta la El ndice Sinttico es un indicador que evala de
economa, lo que permite moderar la volatilidad en otras manera integrada la orientacin de poltica monetaria
variables como el producto, el empleo y la inflacin. La sugerida por el conjunto de variables indicativas,
referida flexibilidad permite que la tasa de inters de tomando en consideracin la importancia relativa de
poltica monetaria sea un instrumento independiente cada variable en el proceso de toma de decisiones. En
para el cumplimiento de la meta de inflacin, lo que ese sentido, dado que el coeficiente de correlacin entre

64 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
el ritmo inflacionario observado y las variables coeficientes de correlacin sugiere que los pesos
indicativas puede cambiar en el tiempo, se procedi a relativos de las variables indicativas se ajusten, aunque
incorporar la ltima informacin disponible para evaluar de manera moderada, a fin de que el ndice Sinttico
si los pesos relativos de las referidas variables debieran mejore su poder informativo, en beneficio del Balance de
ser ajustados para 2017. Derivado de lo anterior, como Riesgos de Inflacin.
se ilustra en el cuadro 3, la evaluacin de los

Cuadro 3
ndice sinttico de las variables indicativas
Peso relativo conforme el coeficiente de correlacin
(Porcentajes)

Peso relativo de la variable en el ndice Sinttico

VARIABLES INDICATIVAS
Vigente Propuesto Diferencia
Ritmo inflacionario subyacente proyectado (1) 24 24 0
Ritmo inflacionario total proyectado 23 23 0
Expectativas de inflacin del panel de analistas privados 21 21 0
Tasa de inters promedio de los Modelos Macroeconmicos 20 18 -2
Tasa de inters parmetro 12 14 2
TOTAL 100 100 0
(1) Clculo efectuado con la inflacin subyacente propuesta (Anexo 2)
Fuente: Banco de Guatemala.

Para el efecto, se realiz un ejercicio para el 2. Revisin de la metodologa de clculo de la

inflacin subyacente
ndice Sinttico, en el cual se construye una serie desde
El Banco de Guatemala, al igual que los
2015 hasta 2016, utilizando los ponderadores
principales bancos centrales del mundo, realiza
propuestos y se observa que el comportamiento del
importantes esfuerzos para actualizar los principales
mismo es consistente con la trayectoria que se obtuvo
indicadores que ayudan a la toma de decisiones de
con el ndice Sinttico vigente (grfica 51). No obstante,
poltica monetaria. La revisin de la medicin oficial de
por razones de transparencia y mejora constante, como
inflacin subyacente y la propuesta de una nueva
se indic, es deseable actualizar los pesos relativos.
medicin forman parte de estos esfuerzos, dado que la
Grfica 51
ndice Sinttico Vigente y Propuesto misma servir para el anlisis del estado de las
2015-2016 presiones inflacionarias de mediano plazo en las que
(Porcentaje)
puede actuar la poltica monetaria.
Considerando lo anterior, los aspectos ms
importantes que, en trminos generales, debera cumplir
una nueva medicin de inflacin subyacente seran: (i)
mostrar un comportamiento congruente con episodios
provenientes de choques de oferta y (ii) mostrar en
mayor medida y la mayor parte del tiempo factores de
demanda. Tomando como referencia estos aspectos, se
realizaron diferentes pruebas de consistencia
macroeconmica a un grupo de diferentes mediciones
de inflacin subyacente, las cuales incluyeron la
Fuente: Banco de Guatemala.

EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017 65
evaluacin histrica de las reacciones de dichas modificaciones persiguen dos objetivos principales: el
mediciones ante choques de oferta y su correlacin con primero, hacer ms eficiente la participacin del Banco
las variables representativas de la demanda agregada. de Guatemala en el mercado cambiario y, el segundo,
Como resultado de esta evaluacin, se eligieron continuar propiciando que el tipo de cambio nominal
ocho metodologas tanto de exclusin fija como variable, sirva de amortiguador de los choques que provienen del
que conformaran el rango propuesto de medidas escenario econmico internacional.
alternativas de inflacin subyacente. Finalmente, con el En ese contexto, en Anexo 3 se presentan los
propsito de tener una medida subyacente que detalles que justifican la modificacin propuesta.
represente de este nuevo rango, se construy la
inflacin subyacente propuesta como el promedio VI. RECOMENDACIN
ponderado de estas ocho diferentes metodologas, el
Los departamentos tcnicos, con base en lo
cual responde en mayor medida y la mayor parte del
expuesto, se permiten recomendar a la Junta Monetaria
tiempo a factores de demanda28.
lo siguiente:
29 A. Tener por evaluada la poltica monetaria,
C. POLTICA CAMBIARIA
1. Revisin de la regla de participacin del cambiaria y crediticia de 2016.
Banco de Guatemala en el mercado cambiario B. Autorizar las modificaciones propuestas a la
En Guatemala la utilizacin de una regla de poltica monetaria, cambiaria y crediticia
participacin del Banco Central en el mercado cambiario vigente.
para moderar la volatilidad del tipo de cambio nominal,
sin afectar su tendencia, ha sido un factor clave porque
ha elevado la transparencia de su participacin en el
mercado cambiario y ha brindado certeza a los
participantes del mercado cambiario.
En el contexto descrito, considerando, por una
parte, que la regla contenida en la poltica monetaria,
cambiaria y crediticia vigente ha sido efectiva para
moderar la volatilidad del tipo de cambio nominal sin
afectar su tendencia y, por la otra, que en el escenario
internacional se prev la normalizacin gradual de la
poltica monetaria estadounidense, que implica
incrementos en la tasa de inters objetivo de la FED, as
como un incremento en la incertidumbre econmica y
financiera, y que a nivel interno, el monto de las
operaciones negociadas en el mercado institucional de
divisas han crecido, se consider prudente proponer
algunas modificaciones a la regla cambiaria. Dichas

28 Para un detalle de la revisin de la metodologa de clculo de la

inflacin subyacente, ver Anexo 2.
29
El presente apartado fue elaborado por los departamentos de
Ejecucin de Poltica Monetaria, Cambiaria y Crediticia y de Anlisis
Macroeconmico y Pronsticos del Banco de Guatemala.

66 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
 ANEXOS

EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017 67
 ANEXO 1
BALANZA DE PAGOS
AOS: 2015 - 2017
(En millones de US Dlares)
Variacin
p/ e/ py/
CONCEPTO 2015 2016 2017 2016- 2015 2017-2016
Absoluta % Absoluta %

CUENTA CORRIENTE -96.4 655.2 467.1 751.6 -779.7 -188.1 -28.7

A- BALANZA COMERCIAL -5,556.8 -5,275.5 -5,493.7 281.3 -5.1 -218.2 4.1

Exportaciones FOB 10,823.8 10,340.2 10,907.2 -483.6 -4.5 567.0 5.5

Mercancas Generales 10,675.0 10,188.4 10,747.1 -486.6 -4.6 558.7 5.5
Principales Productos 2,593.8 2,390.9 2,481.9 -202.9 -7.8 91.0 3.8
Otros Productos 8,081.2 7,797.5 8,265.2 -283.7 -3.5 467.7 6.0
Bienes Adquiridos en Puerto 148.8 151.8 160.1 3.0 2.0 8.3 5.5

Importaciones FOB 16,380.6 15,615.7 16,400.9 -764.9 -4.7 785.2 5.0

Mercancas Generales 16,373.1 15,607.6 16,392.3 -765.5 -4.7 784.7 5.0
Bienes Adquiridos en Puerto 7.5 8.1 8.6 0.6 8.0 0.5 6.2

B- SERVICIOS -143.7 -111.0 -201.8 32.7 -22.8 -90.8 81.8

Crditos 2,828.3 2,745.8 2,836.6 -82.5 -2.9 90.8 3.3
Dbitos 2,972.0 2,856.8 3,038.4 -115.2 -3.9 181.6 6.4

C- RENTA -1,594.4 -1,674.0 -2,019.7 -79.6 5.0 -345.7 20.7

Crditos 439.2 491.6 526.7 52.4 11.9 35.1 7.1
Dbitos 2,033.6 2,165.6 2,546.4 132.0 6.5 380.8 17.6

D- TRANSFERENCIAS CORRIENTES 7,198.5 7,715.7 8,182.3 517.2 7.2 466.6 6.0

Remesas Familiares (Netas) 6,461.1 7,236.4 7,851.5 775.3 12.0 615.1 8.5

CUENTA DE CAPITAL Y FINANCIERA 1,042.1 752.9 579.0 -289.2 -27.8 -173.9 -23.1

A- CUENTA DE CAPITAL (NETO) 0.0 0.0 0.0 0.0 -.- 0.0 -.-

B- CUENTA FINANCIERA 1,042.1 752.9 579.0 -289.2 -27.8 -173.9 -23.1

1- Inversin Directa 1,104.1 1,080.9 1,192.2 -23.2 -2.1 111.3 10.3

En el exterior -116.7 -115.5 -124.2 1.2 -1.0 -8.7 7.5
En Guatemala 1,220.8 1,196.4 1,316.4 -24.4 -2.0 120.0 10.0

2- Inversin de Cartera -48.9 729.8 839.5 778.7 -1,592.4 109.7 15.0

3- Otra Inversin -13.1 -1,057.8 -1,452.7 -1,044.7 7,974.8 -394.9 37.3

Prstamos del Sector Pblico 464.1 -212.5 -173.2 -676.6 -145.8 39.3 -18.5

ERRORES Y OMISIONES -470.3 -58.1 -546.1 412.2 -87.6 -488.0 839.9

SALDO DE BALANZA DE PAGOS 475.4 1,350.0 500.0 874.6 184.0 -850.0 -63.0
*/
ACTIVOS DE RESERVA (- aumento) -475.4 -1,350.0 -500.0 -874.6 184.0 850.0 -63.0

CUENTA CORRIENTE / PIB -0.2 1.0 0.6

p/ Cifras preliminares.
e/ Cifras estimadas.
py/ Cifras proyectadas.
*/ De conformidad con el Quinto Manual de Balanza de Pagos, las transacciones de Activos de Reserva del Banco Central registradas

en la balanza de pagos no incluyen variaciones en el valor de la tenencia de activos externos, debido a revalorizaciones o
desvalorizaciones de precios de mercado.

68 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
 GOBIERNO CENTRAL
EJECUCIN PRESUPUESTARIA
AOS: 2016 - 2017
(Millones de quetzales)
Variaciones respecto de 2016
Concepto 2016e/ 2017py/
Absoluta Relativa

I. Ingresos y Donaciones 56,989.2 62,380.2 5,391.0 9.5

1. Ingresos Corrientes 56,966.3 62,375.3 5,409.0 9.5

a. Tributarios 53,709.3 57,994.9 4,285.6 8.0
b. No Tributarios y donaciones 3,257.0 4,380.4 1,123.4 34.5

2. Ingresos de Capital 22.9 4.9 -18.0 -78.6

II. Total de Gastos 62,263.4 72,753.7 10,490.3 16.8

A. De Funcionamiento 51,834.8 59,097.0 7,262.2 14.0

B. De Capital 10,428.6 13,656.7 3,228.1 31.0

III. Supervit o Dficit Presupuestal -5,274.2 -10,373.5 -5,099.3 96.7

(-) Dficit

IV. Financiamiento Total (A + B + C) 5,274.2 10,373.5 5,099.2 96.7

A. Interno (1-2+3) 4,131.2 4,000.2 -131.0 -3.2

1. Negociacin neta de bonos del tesoro 4,018.6 4,658.6 640.0 15.9
2. Amortizacin deficiencias netas del Banco de Guatemala 0.0 646.0 646.0 0.0
3. Primas de deuda interna a largo plazo (neto) 112.6 -12.4 -125.0 -111.0

B. Externo (1-2+3) 3,993.1 4,888.3 895.2 22.4

1. Desembolsos 1,207.7 2,580.7 1,373.0 113.7
2. Amortizaciones 2,622.5 3,897.3 1,274.8 48.6
3. Negociacin Neta EUROBONO 5,407.9 6,204.9

C. Variacin de Caja -2,850.0 1,485.0 4,335.0 -152.1

(-) aumento (+) disminucin
Carga tributaria 10.3 10.4
Dficit/PIB -1.0 -1.9
e/ e/Cifras estimadas con base en informacin del Ministerio de Finanzas Pblicas.
Cifras estimadas con base en informacin del Ministerio de Finanzas Pblicas.
py/ Presupuesto aprobado y Dictamen favorable de la Comisin de Finanzas y Moneda del Congreso de la Repblica.
py/
Presupuesto aprobado y Dictamen favorable de la Comisin de Finanzas y Moneda del Congreso de la Repblica.

EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017 69
 PROGRAMA MONETARIO Y FISCAL 2017
(Millones de quetzales)

Concepto Total

CUENTAS FISCALES
Ingresos 62,380

Egresos 72,754
Corrientes 59,097
Capital 13,657

Dficit 10,373
(% del PIB) 1.9

Financiamiento externo neto 4,888

Financiamiento interno neto 4,000

Variacin de Caja
(-) Aumento (+) Disminucin 1,485
A. FACTORES MONETIZANTES (+) Y
DESMONETIZANTES (-)

I. Reservas Monetarias Internacionales Netas 4,000

En US$ 500
II. Activos Internos Netos 1,017
1. Gobierno Central 1,485
2. Resto del sector pblico -333
3. Posicin con bancos -2,035
Crdito a bancos 0
Reserva bancaria -2,035
4. Otros Activos Netos 1,899
Gastos y productos 1,525
Otros 374

III. CREACIN DE LIQUIDEZ 5,017

B. DEMANDA DE EMISIN MONETARIA 3,433
C. EXCEDENTE ( - ) FALTANTE (+) -1,583
DE LIQUIDEZ (B-III)
D. OEM NETAS CON EL SECTOR PRIVADO (-) Aumento -1,583

70 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
 PRODUCTO INTERNO BRUTO REAL
MEDIDO POR EL DESTINO DEL GASTO
AOS: 2016 - 2017
(estructura porcentual y tasas de crecimiento)
Estructura porcentual Tasas de variacin
CONCEPTO
2016 e/ 2017 py/ 2016 e/ 2017 py/

1. DEMANDA INTERNA 4.2 3.8

GASTO DE CONSUMO FINAL 97.9 98.7 4.3 4.3

Gastos en consumo de las personas e instituciones

87.3 87.8 4.9 4.1
privadas sin fines de lucro
Gastos en consumo del gobierno general 10.7 11.0 -0.6 6.5

FORMACIN BRUTA DE CAPITAL FIJO 14.6 14.5 2.2 2.9

VARIACIN DE EXISTENCIAS 0.3 0.0

2. EXPORTACIN DE BIENES Y SERVICIOS 25.8 25.3 -2.1 1.4

3. IMPORTACIN DE BIENES Y SERVICIOS 39.9 39.9 3.7 3.5

PRODUCTO INTERNO BRUTO (1+2-3) 3.1 3.0 - 3.8

e/ Cifras estimadas.
py/
Cifras proyectadas.

PRODUCTO INTERNO BRUTO REAL

MEDIDO POR EL ORIGEN DE LA PRODUCCIN
AOS: 2016 - 2017
(estructura porcentual y tasas de crecimiento)
Estructura porcentual Tasas de variacin Contribucin al PIB
ACTIVIDADES ECONMICAS
e/ py/ e/ py/
2016 2017 2016 2017 2016 e/ 2017 py/

1. Agricultura, ganadera, caza, silvicultura y pesca 13.5 13.4 2.9 3.2 0.31 0.33

2. Explotacin de minas y canteras 0.8 0.7 -8.5 -10.0 -0.20 -0.16

3. Industrias manufactureras 17.6 17.6 3.3 3.4 0.62 0.64

4. Suministro de electricidad y captacin de agua 2.9 2.9 5.4 5.0 0.13 0.12

5. Construccin 2.8 2.8 1.8 4.9 0.07 0.19

6. Comercio al por mayor y al por menor 11.8 11.8 3.7 3.5 0.75 0.77

7. Transporte, almacenamiento y comunicaciones 10.3 10.2 2.6 3.0 0.19 0.23

8. Intermediacin financiera, seguros y actividades auxiliares 6.2 6.5 7.8 8.6 0.29 0.31

9. Alquiler de vivienda 9.8 9.8 3.1 3.0 0.23 0.22

10. Servicios privados 15.7 15.7 2.9 3.2 0.38 0.42

11. Administracin pblica y defensa 7.7 7.8 2.5 4.7 0.19 0.35

PRODUCTO INTERNO BRUTO 3.1 3.0 - 3.8

e/ Cifras estimadas.
py/ Cifras proyectadas.

EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017 71
 ANEXO 2
REVISIN DE LA METODOLOGA DE CLCULO DE LA INFLACIN SUBYACENTE
embargo, considerando, por un lado, la actualizacin de
I. INTRODUCCIN
la base del IPC (diciembre de 2010) y, por el otro, las
La mayora de bancos centrales en el mundo
nuevas mediciones de la brecha del producto, se
tiene como objetivo fundamental la estabilidad en el nivel
considera oportuno revisar y actualizar la inflacin
general de precios, bajo la premisa que ese es el mejor
subyacente vigente, con el objetivo de brindar mejores
aporte que la poltica monetaria puede brindar al logro
seales respecto de la relacin entre los niveles de la
del crecimiento econmico sostenible. Para tal efecto, la
actividad econmica y de los precios.
medida comnmente utilizada para llevar el seguimiento
En ese sentido, el propsito de este apartado es
promedio de los precios en la economa, es la variacin
revisar la inflacin subyacente vigente y recomendar la
del ndice de Precios al Consumidor (IPC), variable que
elaboracin de una nueva medicin que cumpla con la
incluye una canasta de bienes y servicios
condicin de ser macroeconmicamente consistente; es
representativos de los hbitos de consumo de un agente
decir, con la evolucin de los choques de oferta y de
econmico promedio.
demanda.
Derivado de que existen algunos precios de
Para abordar dicha revisin, este anexo se
bienes y servicios que tienen una elevada variabilidad
organiza de la forma siguiente: la seccin II describe las
por efectos estacionales o coyunturales, es usual en los
caractersticas generales de la inflacin subyacente
bancos centrales la medicin y seguimiento de la
oficial y su comportamiento reciente. La seccin III
inflacin subyacente, a fin de que el comportamiento de
expone los criterios de seleccin de las mediciones
la inflacin pueda proporcionar informacin acerca de las
alternativas de inflacin subyacente. Posteriormente, en
variaciones de precios que tiene ms relacin con la
la seccin IV se presentan los principales resultados
demanda agregada.
obtenidos y la propuesta. Por ltimo, en la seccin V se
Cabe sealar que las fluctuaciones de corto plazo
presentan las conclusiones.
de la inflacin total respecto a la meta, en ocasiones
suelen estar relacionadas a cambios en los precios de II. INFLACIN SUBYACENTE
algunos productos, cuyo origen, muchas veces, es En la actualidad el Banco de Guatemala da
difcilmente asociable al ciclo econmico. Un ejemplo de seguimiento a un conjunto de metodologas alternativas
ello son las fluctuaciones en el precio de los alimentos, de inflacin subyacente. El primer conjunto de medidas
relacionadas con fenmenos climticos. Otro ejemplo de inflacin subyacente son los llamados mtodos de
son las variaciones que muestran los precios de los exclusin fija. En la prctica, estos eliminan de la
combustibles como consecuencia, principalmente, de los canasta del IPC una cantidad predeterminada de
movimientos en los precios internacionales del petrleo productos, cuyos precios tienen caractersticas voltiles
ante fluctuaciones de la oferta y la demanda mundial de o su variacin responde a factores predominantemente
crudo. exgenos al ciclo econmico. Cabe mencionar que,
Al respecto, en el caso de Guatemala, desde usualmente, los bancos centrales utilizan como inflacin
2000 el Banco de Guatemala viene utilizando un subyacente un ndice que elimina una parte o la totalidad
indicador de inflacin subyacente que forma parte de las de los bienes o servicios relacionados a la energa y a
variables indicativas de la poltica monetaria. Dicho los alimentos, principalmente.
indicador fue revisado y actualizado en 2008. Sin

72 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
 Otro tipo de medida de inflacin subyacente usa
mtodos estadsticos que eliminan de la canasta del IPC
algunos bienes o servicios cuyas fluctuaciones de
precios superan criterios predefinidos de volatilidad. En
este caso, los bienes que se excluyen en cada momento
varan cada mes, dependiendo de las caractersticas de
los cambios en cada uno de ellos. El Banco de
Guatemala tambin utiliza mtodos de este tipo,
especficamente, la inflacin subyacente actual se basa
en excluir los precios de los bienes y servicios, cuya
variacin intermensual positiva o negativa sea superior o
inferior a dos desviaciones estndar.
Grfica A2.1
Inflacin Subyacente Oficial y Ritmo Inflacionario Total
2011 2016 (1)
(Variacin interanual)
(1) Cifras a octubre de 2016.
Fuente: Elaboracin propia con datos del Banco de Guatemala.
Como puede observarse (grfica A2.1), si bien la
inflacin subyacente oficial se comport como se previ
tericamente durante gran parte de la muestra, la misma
no reaccion como se esperaba, al menos en magnitud,
a partir de 2014. Ello en presencia del reciente choque
de oferta positivo del precio internacional del petrleo y
30
de acuerdo a la posicin del ciclo econmico ; es decir,
se esperaba que la misma fuera mayor que la inflacin
total cuando inici el incremento del precio internacional
del petrleo y, consecuentemente menor, desde su
30 Para un anlisis detallado del ciclo econmico ver Anexo 1 del
Informe de Poltica Monetaria a septiembre de 2016.
EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
reversin a comienzos de 2016. Sin embargo, la
inflacin subyacente oficial muestra, en promedio, un
nivel permanentemente menor durante dicho perodo.
III. CRITERIOS DE SELECCIN
Considerando lo anterior, los criterios ms
importantes que, en trminos generales, debera cumplir
una nueva medicin de inflacin subyacente seran: (i)
mostrar un comportamiento congruente con los choques
de oferta y (ii) responder en mayor medida y la mayor
parte del tiempo a factores de demanda.
Otras caractersticas deseables de un buen
sustituto para la medicin actual incluyen: (i) debe ser de
fcil medicin, para que rpidamente sea comprendida e
interpretada para el anlisis macroeconmico; (ii) debe
ser un indicador estable, a efecto de que no tenga
cambios significativos, cada vez que se aadan datos a
la serie de inflacin observada; (iii) debe ser un indicador
creble, por lo que en el largo plazo su evolucin no debe
apartarse de la inflacin observada; (iv) debe estar
disponible oportunamente, de preferencia pocos das
despus de que se publique la inflacin total; y (v) debe
tener una variabilidad menor a la de la inflacin total.
Tomando como referencia los criterios descritos,
se realizaron diferentes pruebas de consistencia
macroeconmica, las cuales incluyeron la evaluacin
histrica de las reacciones de estas medidas ante
choques de oferta y la correlacin con las variables que
representan la demanda agregada.
Se utiliz como referencia la identificacin de seis
episodios significativos de choques de oferta, tanto
internos como externos, que han sido abordados en
detalle en anteriores Informes de Poltica Monetaria.
Cabe sealar que, en trminos generales, estos choques
afectaron tanto al rubro de alimentos como al de los
energticos, provocando que la trayectoria de la inflacin
registrara importantes cambios en su tendencia (grfica
A2.2).
El primer episodio se registr entre enero y abril
de 2011 y se explic por el incremento en el precio de
los combustibles y el gas propano asociado al alza
73
registrada en el precio internacional del petrleo por
expectativas de problemas en el suministro del crudo.
Adems, tambin influy el alza observada en los
precios internacionales del maz y del trigo que afect al
rubro de alimentos, particularmente el maz, el pan y la
carne de pollo. En adicin, se observ importantes alzas
en el rubro de hortalizas, principalmente del tomate.
Grfica A2.2
Inflacin Total
2011 2016 (1)
(Variacin interanual)
(1) Cifras a octubre de 2016.
Fuente: Elaboracin propia con datos del Banco de Guatemala.
El segundo episodio abarca entre mayo de 2011 y
enero de 2012, en donde destaca la cada en el precio
de los combustibles y el gas propano asociada a la
moderacin en el precio internacional del petrleo.
Dicha desaceleracin de precios se extendi hasta
agosto de 2012, abarcando la primera parte del tercer
episodio, el cual concluye alrededor de enero de 2013 y
que corresponde a un perodo cuando los precios de los
combustibles se ajustaron en congruencia con el alza del
precio internacional del petrleo, debido a una mayor
demanda. En la parte interna, se registr un alza en el
servicio de electricidad por ajustes tarifarios, as como
por el alza en el rubro de alimentos, explicados por
choques de oferta que afectaron a la carne de res,
hortalizas y legumbres, entre otros.
Por su parte, en el cuarto episodio, entre mayo de
2013 y febrero de 2014, se registr nuevamente un
incremento en el rubro de combustibles y del gas
74 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
propano. En el rubro de alimentos se observ un alza en
el precio del maz y de la carne de res. El quinto episodio
identificado corresponde a 2015, cuando el precio del
petrleo continu con la disminucin iniciada en el
segundo semestre de 2014 a causa de la ralentizacin
de la actividad econmica mundial combinado con un
excedente de oferta por parte de los principales
productores del crudo. Finalmente, en el ltimo episodio
que comprende de enero a octubre de 2016, destaca la
desaparicin de los factores temporales que provocaron
una disminucin en el precio del petrleo, provocando un
alza en el precio de los combustibles.
Por otra parte, en cuanto al segundo criterio de
evaluacin, es decir, aquel asociado a la demanda, se
midi la correlacin mvil de las medidas alternativas
respecto a la brecha del producto, como variable
aproximativa del ciclo. En trminos generales, se
consideran como mejores medidas alternativas de
inflacin subyacente aquellas que despus de restarle
los choques de oferta, mantienen los efectos de los
choques de demanda en las series. Esto es importante,
porque los choques de demanda reflejan desequilibrios
persistentes entre el Producto Interno Bruto (PIB)
observado y el potencial. Asimismo, estos pueden
modificar la tendencia de los precios en forma duradera
y, consecuentemente, estara dentro del mbito de
accin de la poltica monetaria tratar de moderarlos para
lograr una trayectoria estable de los precios.
Concretamente, la nueva medida de inflacin
subyacente pretende capturar las presiones
inflacionarias y desinflacionarias que se han generado
como resultado de la dinmica natural del ciclo de la
actividad econmica. Al respecto, destacan por un lado,
la desaceleracin en el PIB que se experiment durante
2012 y 2013, la cual coincidi con la desaceleracin del
ritmo inflacionario total y, por el otro, el reciente auge
experimentado a partir del segundo semestre de 2014.
(grfica A2.3)
Grfica A2.3 permita interpretar de mejor forma la evolucin futura de
Brecha del Producto la inflacin total.
2011T1-2016T2
(Porcentaje)
Grfica A2.4
Rango de Mediciones de Inflacin Subyacente
2011-2016 (1)
(Variacin interanual)

Fuente: Elaboracin propia con datos del Banco de Guatemala.

Cabe recordar que las presiones inflacionarias por

el lado de la demanda, en ocasiones se ven (1) Cifras a octubre de 2016.
(2) Medida de inflacin subyacente que excluye el 19.24% del total de
contrarrestadas, al menos parcialmente, por choques de gastos bsicos que conforman el IPC.
Fuente: Elaboracin propia con datos del Banco de Guatemala.
oferta y viceversa. Por ejemplo, en los meses recientes,
resalta la divergencia entre la inflacin total y el ciclo Finalmente, con el propsito de tener una medida

econmico, en donde se debera observar presiones subyacente que represente este nuevo rango, se

desinflacionarias por el lado de la demanda ocasionadas construye la inflacin subyacente propuesta como el

por el inicio de la fase de contraccin del ciclo promedio ponderado de estas series, la cual se muestra

econmico. No obstante, las mismas han sido en las grficas A2.5 y A2.6. Vale sealar que la misma

moderadas en el presente ao por la reversin del responde en mayor medida y la mayor parte del tiempo a

choque de los combustibles que inici en julio de 2014 y factores de demanda.

que empez a revertirse en octubre de 2015.

Grfica A2.5
Como resultado de estas evaluaciones, se Inflacin Subyacente Propuesta
eligieron ocho metodologas, tanto de exclusin fija 2011 2016 (1)
(Variacin interanual)
como variable, que conformaran el rango propuesto de
medidas alternativas de inflacin subyacente (grfica
A2.4). Cabe indicar que las distintas medidas de
inflacin subyacente reproducen de manera general los
movimientos del IPC total a lo largo del tiempo.
Ciertamente, ante la ocurrencia de los choques
temporales, estas medidas subyacentes reaccionan de
acuerdo a lo esperado, evidenciando que la inflacin
debera retornar a su valor tendencial, una vez que sus
efectos se disipen. Este comportamiento es coherente
con lo que se espera de la inflacin subyacente, es
(1) Cifras a octubre de 2016.
decir, que para horizontes ms largos, esta medida Fuente: Elaboracin propia con datos del Banco de Guatemala.

EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017 75
Grfica A2.6 presiones inflacionarias de mediano plazo en las que
Inflacin Subyacente Propuesta y Brecha del Producto puede actuar la poltica monetaria.
2011 2016 (1)
(Variacin interanual)

(1) Cifras a octubre de 2016.

Fuente: Elaboracin propia con datos del Banco de Guatemala.

IV. CONCLUSIONES
La poltica monetaria se orienta a la consecucin
de la meta de inflacin dentro de un horizonte de doce a
veinticuatro meses. Por esta razn, la construccin de
indicadores de inflacin que representen
adecuadamente su tendencia y que reflejen la
proporcin de la inflacin que puede ser afectada por la
poltica monetaria en un plazo razonable, son
importantes para la correcta evaluacin de este
instrumental. Indudablemente, el objetivo primordial de la
revisin de la medicin de inflacin subyacente
presentada en este anexo, ha sido la de visualizar si los
cambios que muestra la inflacin en un perodo
determinado corresponden a movimientos transitorios o
a cambios permanentes.
En este contexto, el Banco de Guatemala, al igual
que los principales bancos centrales del mundo, realiza
importantes esfuerzos para actualizar sus principales
indicadores que ayudan a la toma de decisiones de
poltica monetaria. La presente revisin de la medicin
oficial de inflacin subyacente y la propuesta de una
nueva medicin, forman parte de estos esfuerzos, ya
que la misma servir para el anlisis del estado de las

76 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
 ANEXO 3
REVISIN DE LA REGLA DE PARTICIPACIN DEL BANCO DE GUATEMALA
EN EL MERCADO CAMBIARIO28
I. INTRODUCCIN31 del mercado. Asimismo, se propone otra modificacin a
Las participaciones del Banco Central buscan la regla que es de naturaleza operativa, que busca
moderar la volatilidad del tipo de cambio nominal, elevar la consistencia y transparencia de la misma.
propiciando un aumento en la oferta de divisas en el
II. MODIFICACIONES PROPUESTAS
mercado en aquellos episodios en los que el tipo de
A. Incremento en el monto mximo diario de
cambio se deprecie, y un aumento en la demanda de participacin
divisas cuando dicha variable se aprecie. Dichas En 2009, el monto mximo diario de participacin
participaciones tienen un lmite, a fin de moderar (US$32.0 millones) equivala a 0.11% de total negociado
nicamente la volatilidad del tipo de cambio nominal, sin en ese ao.
afectar su tendencia. Entre 2009 y 2015, el monto de las operaciones
La regla de participacin en el mercado cambiario totales negociadas en el Mercado Institucional de
se fundamenta en los principios siguientes: 1) Divisas (MID) aument 35.1%, pasando de US$28,219.7
Consistencia con el esquema de metas explcitas de millones a US$38,131.5 millones (ver grfica A3.1), por
inflacin; 2) Transparencia; la regla es transparente y lo que el monto mximo diario de participacin (cuatro
comprensible para el mercado; 3) Moderacin; la regla subastas al da por un monto de US$8.0 millones cada
modera la volatilidad del tipo de cambio nominal, sin una) equivali a finales de 2015 a 0.08% del monto total
afectar su tendencia; y 4) Simetra; la participacin en el negociado.
mercado cambiario ocurre en igualdad de condiciones
tanto para la compra como para la venta de divisas. Grfica A3.1
Monto Acumulado de Operaciones Totales Negociadas
La regla de participacin se ha venido en el Mercado Institucional de Divisas (MID)
perfeccionando desde su creacin, los ajustes a la Aos 2009-2015

misma se han enfocado en la modificacin del margen

de fluctuacin, en los criterios de activacin y en el
monto mximo de participacin diaria, entre otros.
La modificacin ms reciente que se realiz a la
regla cambiaria, con relacin al monto mximo de
participacin, fue en 2009, cuando dicho monto se
increment de tres subastas diarias (US$8.0 por cada
subasta) a cuatro subastas diarias (US$8.0 por cada
subasta). Dado que el volumen negociado en el mercado
cambiario se ha incrementado, de 2009 a la fecha, se Fuente: Banco de Guatemala.

estima procedente ajustar el monto mximo de

En ese sentido, al ajustar el monto mximo diario
participacin diaria conforme al comportamiento reciente
a las nuevas condiciones de mercado, requerira
31
Elaborado por los departamentos de Ejecucin de la Poltica aumentar el monto mximo diario de US$32.0 millones a
Monetaria, Cambiara y Crediticia y de Anlisis Macroeconmico del
Banco de Guatemala.
US$40.0 millones. Se propone que dicho aumento sea
implementado mediante un incremento en el nmero de

EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017 77
subastas de divisas diarias (de cuatro subastas de
US$8.0 millones cada una a cinco subastas de US$8.0
millones cada una). Vale indicar que la adicin de una
subasta diaria contribuira a que en un mercado de
excedentes o faltantes de divisas, cuyo tamao, an con
el aumento citado, sigue siendo pequeo, se equilibre
con mayor eficiencia, en virtud de que el incremento de
subastas, tanto para la venta de divisas como para la
compra de divisas, permite a los participantes ir
transando entre ellos los excedentes o faltantes y
recurrir al Banco Central de manera gradual y en la
magnitud necesaria para que el mercado se limpie.
Guatemala proponen dos cambios a la referida regla. El
primero, elevar el monto mximo diario de participacin
de US$32.0 millones a US$40.0 millones, mediante el
incremento en el nmero de subastas diarias de cuatro a
cinco, pero manteniendo el monto mximo de cada una
de ellas en US$8.0 millones. El segundo cambio se
refiere al establecimiento del horario de participacin del
Banco Central en el mercado cambiario, el cual sera
determinado por el Comit de Ejecucin.

B. Establecimiento del horario de participacin

del Banco de Guatemala en el mercado
cambiario
Esta modificacin a la regla permitira que el
horario en el que se active la regla cumpla dos
principios. El primero, de flexibilidad, lo que significa que
el horario de participacin puede ajustarse de manera
oportuna ante cualquier cambio en las condiciones del
mercado y, el segundo, de transparencia, lo que implica
que el referido horario debe ser del pleno conocimiento
de los participantes en el mercado. Se propone que el
Comit de Ejecucin del Banco de Guatemala
establezca el horario de participacin y oportunamente lo
comunique a la Junta Monetaria y a los participantes del
mercado cambiario.

III. CONCLUSIONES
La regla de participacin del Banco de Guatemala
en el Mercado Institucional de Divisas, ha sido un
instrumento eficiente para moderar la volatilidad del tipo
de cambio nominal, sin afectar su tendencia. El Banco
de Guatemala ha tenido una participacin en el referido
mercado utilizando principios transparentes y
consistentes con el rgimen de metas explcitas de
inflacin. No obstante, con el propsito de ir
perfeccionando cada vez ms la regla y, a la vez, que la
misma de ajuste a la forma que evoluciona el mercado
cambiario, los departamentos tcnicos del Banco de

78 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017
 ANEXO 4
CALENDARIO DE LAS SESIONES EN LAS QUE LA JUNTA MONETARIA
TOMAR DECISIN RESPECTO DE LA TASA DE INTERS LDER DE
POLTICA MONETARIA, DURANTE 2017

FECHA
22 DE FEBRERO

22 DE MARZO

26 DE ABRIL

31 DE MAYO

28 DE JUNIO

30 DE AGOSTO

27 DE SEPTIEMBRE

29 DE NOVIEMBRE

EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017 79
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80 EVALUACIN DE LA POLTICA MONETARIA, CAMBIARIA Y CREDITICIA, A NOVIEMBRE DE 2016, Y PERSPECTIVAS ECONMICAS PARA 2017