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A.1 Activos que se negocian
Las Letras del Tesoro, que forman parte de la denominada Deuda del Estado,
representan la forma ms simple de endeudamiento: el Estado consigue dinero
del pblico vendindole estos ttulos. Los inversores los adquieren al descuento
sobre su valor nominal, que recibirn al vencimiento de los mismos. La
ganancia ser la diferencia entre el valor nominal y el precio pagado
inicialmente por ellos. Por tanto se trata de activos cupn cero.
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Distribucin por tenedores de Letras del Tesoro.
Una vez que la Direccin General del Tesoro fija el volumen de Letras que se
va a conceder se determina el precio marginal de la subasta que es el que
corresponde a la ltima puja aceptada (la ms cara para el Tesoro), para lo que
previamente es necesario jerarquizar las peticiones comenzando por el mejor
precio desde el punto de vista del emisor, el Tesoro, y terminando por el peor
para ste. Todas las pujas competitivas con precio igual o superior al marginal
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quedan dentro de la subasta. Tambin se adjudican todas las no competitivas
al precio medio ponderado.
20 30 50 30
89,7% + 89,5% + 89,3% + 89,1% = 89,36%
130 130 130 130
El sistema de subasta supone que todas las peticiones que se siten entre el
precio marginal y el medio se adjudican al precio ofrecido. As, las peticiones
realizadas al tipo marginal se adjudicarn al 89,1% y las que se encuentren
entre ste ltimo y el tipo medio, es decir, las que ofertaron un precio del 89,3%
se adjudicarn a dicho precio. Mientras que aquellas peticiones que se siten
por encima del precio medio se adjudican a este mismo precio.
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En nuestro ejemplo se adjudicaran al precio medio 50 millones (20 + 30), a un
precio intermedio 50 millones y al marginal 30 millones. Por ltimo, todas las no
competitivas van al precio medio ponderado.
1[1]
Se entiende que la vida residual es mayor que un ao natural si entre la fecha de valor de la
operacin y la de amortizacin hay ms de 365 das o de 366 si entre ambas fechas hay un 29
de febrero. En la prctica, basta con determinar si la fecha de amortizacin es posterior a la
que resulta de desplazar la fecha de valor al mismo da y mes del ao siguiente (Ej. Si la fecha
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n
Fi
P=
(1 + T )
di 360
i =1
Para plazos superiores al ao das:
donde:
b) Bonos y obligaciones
valor es el 23 de abril, cualquier valor con amortizacin posterior al 23 de abril del siguiente ao
tendr ms de un ao de vida residual)
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La principal diferencia entre un bono y una accin, es que el accionista es
propietario de la compaa y como dueo de la misma, participar de su buena
o mala gestin va dividendos y apreciacin o depreciacin del valor de la
compaa, mientras que el bonista, como mero prestamista, tiene el derecho a
recibir los intereses prefijados y el nominal del emisor, salvo que las
condiciones econmicas del emisor no le permitan hacer frente a dichos
compromisos (suspensin de pagos o quiebra).
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El concepto obedece a la promesa al inversor de recibir en el futuro ciertos
flujos de caja previamente especificados. Dichos flujos pueden ser realmente
uno solo que coincide con el vencimiento del activo, si estamos hablando de
ttulos de activos con cupn cero. Si, por el contrario, la emisin consta de
varios flujos de caja (que por lo general, tendrn el mismo valor en cada
momento excepto el ltimo, con el que se devuelve el principal de la emisin
realizada) nos referiremos a estos con el nombre de cupones.
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Rentabilidad y TIR. En el primer caso se hace referencia al
incremento de valor en trminos porcentuales que se obtiene a lo largo de un
periodo de tiempo. Mientras, el segundo caso hace referencia a la rentabilidad
obtenida por unidad de tiempo, en este caso un ao. Los activos cotizan en el
mercado a travs de la TIR, siendo esta medida la que se utiliza normalmente
para comparar los distintos activos.
c) Strips
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A.2 Miembros del Mercado de Deuda Pblica
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A.3 Mercado Primario
Los ttulos de Renta Fija privados pueden emitirse de forma pblica, dirigidos a
particulares o empresas en general (public placement), o enfocados a un
nmero concreto de inversores institucionales (private placement).
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A.4 Mercado Secundario
Desde 1987, se trata del mercado de renta fija por excelencia. En los
ltimos aos el mercado se ha caracterizado por una internacionalizacin
y modernizacin progresiva, introduciendo instrumentos innovadores
como los strips Separately trade registered interest and principal security
de deuda o separacin de la cotizacin del cupn y del principal.
3) Mercado de la AIAF
Actualmente, pueden negociarse todo tipo de ttulos de renta fija, salvo los
bonos convertibles, que son exclusivos del mercado de renta fija de la
bolsa, y la deuda pblica, que se negocia a travs del mercado de deuda
anotada dependientemente del Banco de Espaa.
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Es, ante todo, un mercado mayorista, con denominaciones de ttulos
adecuadas para inversores institucionales.
1) Mercado de Repos
una fecha predeterminada. Un repo es una operacin muy simple, con efectos
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c) Todas las condiciones de un repo se pactan con antelacin, a saber, el
precio de venta inicial de los valores (es decir, el precio de mercado en
la fecha de inicio), el tipo repo, el recorte y la fecha y el precio de la
recompra de los valores (ese precio es el precio de venta inicial).
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b. Segmento de valores: basado en la bsqueda de valores. En el
segmento de valores, las operaciones se inician por el deseo
de una contrapartida de comprar o vender un valor concreto,
con el efectivo como activo de garanta. Este segmento se
compone sobre todo, aunque no exclusivamente, de valores
con una demanda muy elevada. Por ello, su tipo repo es
notablemente ms bajo que el tipo repo de los activos de
garanta generales y que el tipo de inters interbancario, y a los
activos de garanta se les considera valores especiales. Esta
caracterstica de especiales no es permanente, sino
temporal.
Ejemplo:
Despejando = 4,21%
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C Mercado de Renta Fija Privada
Esta clasificacin tiene sus lmites, ya que existen productos que, a pesar de su
plazo medio o largo de vencimiento, se suelen incluir en el primero debido a su
gran liquidez.
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Mercado Monetario.
Se compone de un conjunto de mercados al por mayor, sus participantes son
grandes instituciones e intermediarios financieros especializados,
interdependientes pero relacionados, y con una caracterstica comn: el
intercambio de activos financieros a corto plazo (que no suele exceder de los
18 meses), un bajo riesgo, motivado por la gran solvencia de sus emisores y
una elevada liquidez, al existir amplios mercados secundarios que garantizan
una rpida y fcil negociacin.
Los ttulos del mercado monetario utilizan la capitalizacin simple, o sea, no se
considera la reinversin de los cupones y a la hora de contabilizar los das
suele utilizar base 360.
Podemos distinguir,
Mercado Interbancario
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Mercado de activos empresariales a corto plazo.
Mercado de Capitales
Mercado de valores
o Mercado de Renta Fija
o Mercado de Renta Variable
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Dentro del Mercado de Capitales se puede distinguir tambin entre los
mercados de deuda pblica y de deuda empresarial.
El mercado de capitales, en comparacin con el mercado monetario, se
caracteriza por los siguientes aspectos:
Normalmente se emiten a corto plazo (tres, seis, o doce meses) pero este
aspecto no se puede considerar como una regla y los vencimientos no son
fijos, sobre todo en aquellos casos de emisiones a la medida. Los nominales
ms corrientes suelen oscilar entre los 2.000 y los 10.000 euros. La emisin
puede ser: a) en serie (figuran registrados en la CNMV) y b) a la medida (no
estn registrados en la CNMV). A la hora de emitirlos se puede hacer mediante
subasta competitiva, sobre todo si se trata de pagars en serie emitidos por
grandes compaas, acudiendo a la subasta las entidades financieras
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seleccionadas por el emisor; tambin, pueden adjudicarse directamente a un
cliente determinado; y, por ltimo, se pueden adquirir al tipo medio de la
subasta a travs del mercado secundario.
Son aquellos ttulos de renta fija emitidos por empresas en general, que los
utilizan como medio de captar grandes cantidades de fondos a un coste
bastante inferior al de otras fuentes financieras. Por ejemplo, se diferencian de
las acciones en dos aspectos cruciales: a) el pago de los intereses y la
devolucin del principal son obligatorios, b) los pagos por intereses son gastos
deducibles fiscalmente, no as los realizados va dividendos (se estudiar en el
temario de fiscalidad). Todo ello hace que la captacin de fondos a travs de
las obligaciones pueda resultar ms barata que a travs de la emisin de
acciones.
2[1]
Un punto bsico es la diezmilsima parte de un tanto por uno, o la centsima parte de un tanto por ciento, esto es,
100 p.b. equivale al 1%.
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Cotizacin Bonos Corporativos
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Con objeto de garantizarle al inversor el pago de los intereses y la devolucin
del principal, por parte de la entidad deudora, la emisin de obligaciones podr
ser respaldada por una serie de garantas:
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Sin un nombre especfico en espaol, pero s en ingls, existen obligaciones
garantizadas mediante otros activos financieros propiedad del emisor (collateral
trust bonds), o mediante maquinaria y equipo industrial (equipment obligations).
Con objeto de poder colocar con xito una emisin de obligaciones a un tipo de
inters inferior al que el mercado espera, surgi la obligacin con warrant. Este
ltimo es un ttulo que concede el derecho a adquirir acciones de la compaa
emisora de las obligaciones a un precio prefijado durante un perodo de tiempo
determinado (el warrant es un tipo especial de opcin de compra). Al ser un
ttulo separable, el warrant, puede ser objeto de compra-venta en el mercado
secundario, por lo que cotiza en la Bolsa de valores. Si las acciones del emisor
tienden al alza, el inversor podr ejercer el warrant y adquirir dichas acciones a
un precio inferior al del mercado con lo que obtendr una ganancia que le de-
bera de compensar por el menor cupn recibido. Claro que si las acciones
tienden a la baja, no le interesar ejercer el warrant y tendr que conformarse
con recibir el cupn de las obligaciones.
Tambin existen obligaciones y bonos del tipo cupn cero, esto es, que se emi-
ten al descuento y no pagan ningn cupn entregando nicamente el nominal
en la fecha de vencimiento. As, por ejemplo, un bono cupn cero a cinco aos
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con un rendimiento del 10% y un valor nominal de 100 euros ser suscrito por
un valor de 62,09 euros (62,09 = 100 / (1+0,10)^5). Desde el punto de vista del
inversor tienen la ventaja de que su verdadero rendimiento no resultara
afectado por la variacin de los tipos de inters (no se olvide que son el
instrumento de renta fija ms puro, desde el punto de vista financiero), adems
de que no suelen ser amortizados antes de tiempo.
Los prestatarios algunas veces emiten deuda a largo plazo en los mercados de
capitales de pases extranjeros. Por ejemplo, si IBM necesita euros para fi-
nanciar operaciones de sus filiales en Espaa podra emitir obligaciones
denominadas en la moneda europea a travs de un sindicato de bancos de
inversin que opere en el mercado espaol. A este tipo de emisin se la
denomina obligacin internacional simple y se caracteriza por: a) Ser emitida
por un prestatario extranjero; b) Ser suscrita por un sindicato bancario cuyos
miembros pertenecen al pas donde se recaban los fondos; c) Estar
denominada en la moneda de ese pas; d) Ser vendida en su totalidad en dicho
pas. Como curiosidad comentaremos que muchas de estas emisiones tienen
nombres especiales como, por ejemplo, si la emisin es en dlares y se coloca
en los EE.UU. recibe el nombre coloquial de yankee, si en yenes en Japn se
denomina samurai, si en libras en Gran Bretaa bulldog, y si en dlares aus-
tralianos en Australia, canguros.
As, pues, los bonos samurai son aquellas emisiones denominadas en yenes y
realizadas por una institucin extranjera dentro del territorio japons. Los
emisores son organismos e instituciones internacionales de reconocida
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solvencia. La mayora de las emisiones van acompaadas de contratos de per-
muta financiera o Swaps en divisas con otras monedas ms fuertes, lo que
permite al emisor beneficiarse de las mejores condiciones de las emisiones en
monedas dbiles (mayores tipos de inters) sin constreirse a la utilizacin de
la misma dentro del pas sino que al permutarla por otra divisa (dlares, libras o
francos suizos) puede operar en los mercados financieros internacionales.
Una vez realizado lo anterior entra en accin el mercado gris, esto es, un
mercado en el que participan slo los intermediarios y por el cual se cotiza la
emisin sin esperar al perodo de oferta pblica, lo que posibilita que stos
tomen posiciones comprando y vendiendo a precios preestablecidos antes de
que el pblico pueda hacerlo. Una vez que se abre al pblico la posibilidad de
comprar parte de la emisin es cuando se realizarn la compensacin y la
liquidacin a travs de Euroclear y Cedel.
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La emisin de Eurobonos es importante para las empresas principalmente
porque los requisitos de transparencia exigidos suelen ser menores que los que
se requieren en los mercados domsticos. Adems, los gobiernos tienden a no
aplicar una estricta serie de regulaciones para los ttulos denominados en
divisas y que son vendidos en los mercados domsticos a inversores que
mantienen divisas en relacin con los que tienen la moneda local. Esto suele
llevar aparejado un descenso en los costes de transaccin de la emisin. Una
de las razones por las que los inversores se decantan por los Eurobonos
estriba en que al ser al portador protegen el anonimato de los mismos. Todo
ello hace que el tipo de inters ofrecido en la divisa de la emisin sea inferior al
que debera ofrecerse en el pas emisor de dicha divisa, esto es, a una
empresa americana le saldra ms barato emitir bonos en dlares en la UE que
en su propio pas. Ahora bien, el lanzamiento de una emisin de bonos en el
euromercado slo est al alcance de aquellas instituciones pblicas o privadas
que tienen la mxima calificacin o rating posible.
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2) La emisin deber anunciarse pblicamente, apareciendo en dicho anuncio
(denominado en espaol lpida o en ingls tombstone): el beneficiario, la
moneda de emisin, la cuanta, el tipo de inters, el vencimiento y los bancos
que participan y dirigen la operacin.
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7) Si el comprador de esta emisin es un extranjero no se le practicar la
retencin fiscal (Ver apuntes de fiscalidad).
a) Cdulas hipotecarias
Son ttulos garantizados por todos los crditos hipotecarios concedidos por la
entidad emisora. Normalmente se emiten desde uno a cinco aos y gozan de
gran liquidez.
Pueden emitir cdulas hipotecarias: Las entidades oficiales de crdito, las cajas
de ahorro y las sociedades de crdito hipotecario, adems de la Caja Postal,
banca pblica y privada y las cooperativas de crdito.
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22 de marzo de 2002, 17h48
Banesto emite cdulas hipotecarias en los mercados internacionales por 1.000 millones
De Europa Press
Citibank destac la "muy buena recepcin" de la emisin por parte de inversores domsticos y
europeos, y la colocacin total de los ttulos despus de visitar las principales plazas financieras
europeas, como Francfort, Munich, Londres, Pars, Miln o Helsinki.
b) Bonos hipotecarios
Al igual que con las cdulas hipotecarias, los tenedores de los bonos son
acreedores privilegiados del emisor, estando garantizados capital e intereses
por las hipotecas inscritas a favor del mismo.
c) Participaciones hipotecarias
Son ttulos nominativos mediante los que la entidad emisora puede hacer
participar a terceros de un crdito o una parte del mismo. La entidad emisora
contina siendo la legitimada para ejecutar las hipotecas pero se transmiten los
riesgos al tercero. Los crditos hipotecarios de caractersticas similares (tipos
de inters y vencimiento del crdito) se agrupan en un paquete, del que se re-
partirn las participaciones. Los propietarios de las mismas recibirn los pagos
por intereses y el principal en el momento de ser efectuados por los
prestatarios del crdito, menos una comisin.
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Moodys S&P Fitch/IBCA Definicin
Investment Aaa AAA AAA Capacidad de pago
Grade extremadamente fuerte
Aa AA AA Capacidad de pago muy
fuerte
A A A Capacidad de pago
fuerte
Baa BBB BBB Capacidad adecuada ,
con riesgos en el medio
y L/P
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AO
RATING 1 2 5 10 15 20
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En un principio las agencias de calificacin no cobraban por calificar las
emisiones. Sin embargo, a finales de los aos 60 y principios de los 70, se
empez a cobrar por la aplicacin de esta medida. El coste del rating supone el
pago de una cantidad inicial y una comisin de mantenimiento que se paga
peridicamente. Este coste depende de varios factores, como son las
caractersticas del instrumento financiero, el emisor, y el volumen o tamao de
la emisin.
- Rating genrico
- Segn los instrumentos financieros:
Pagars.
Bonos u obligaciones pblicos.
Colocaciones privadas.
Programas de emisin (ECP, EMTN).
Titulizacin de activos.
Fondos de inversin.
Asegurados (colateral).
Certificados de depsito.
- Segn la moneda podemos distinguir: entre rating en moneda nacional,
rating en divisa, y multidivisa para aquellas emisiones que se emiten en ms de
una divisa distinta a la nacional.
-Segn el plazo tenemos rating de corto plazo y de largo plazo.
-Segn el emisor podemos distinguir emisores supranacionales,
gobiernos soberanos, regionales o locales, empresas no financieras y
entidades financieras.
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Matriz de Transicin de un ao
Rating Rating al Final del Ao
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Rentabilidad sin Rentabilidad con riesgo
riesgo: B. Tesoro B. R. Fija Privada
DIFERENCIAL
Los criterios utilizados por las empresas de calificacin, tienen en cuenta tanto
aspectos relacionados con los pases y mercados en los que acta la empresa
as como aquellos aspectos relacionados directamente con la misma.
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En segundo lugar, se realiza un anlisis sectorial donde opera la empresa, este
tiene un componente ms cuantitativo que cualitativo. Sin embargo, es
necesario realizar un anlisis cualitativo de la empresa intentando describir
conceptos que son difcilmente cuantificables, como la capacidad de los
gestores de la empresa, la localizacin de los centros de decisin y produccin,
acceso a recursos naturales y en general la cultural empresarial.
En general el rating es tambin utilizado, adems de por los inversores, por los
organismos reguladores de los distintos mercados. En este sentido, en Estados
Unidos, se utiliza para fijar los criterios de inversin y poner riesgo a las
carteras de inversin. En Europa el Banco Central Europeo utiliza un sistema
de rating similar a la hora de realizar las operaciones con pacto de recompra
dentro del mbito de la poltica monetaria.
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Es muy frecuente que un emisor tenga distintos ratings segn la agencia
crediticia que le califica, esto se conoce con el nombre de split rating. No
obstante, hay que tener en cuenta una serie de matizaciones:
Los problemas de Parmalat que por aquel entonces, era lder en el sector
alimentario y el octavo grupo industrial de Italia, empezaron un 31 de
diciembre de 2002, cuando el grupo financiero Bank of America neg la
autenticidad de unos certificados, por los cules Parmalat dispona de 4 mil
millones de euros en depsitos y bonos al portados de Bonlat Financing
Corporation. Bonlat Financing Corporation era el nombre de la corporacin
financiera que Parmalat dispona en las Islas Caimn.
Tres meses despus, en diciembre del mismo ao, Parmalat no pudo hacer
frente a unos pagos por valor de 400 millones de dlares, por la compra de
unos activos en Brasil. Esto despert dudas en los mercados e hizo que las
agencias de calificaciones crediticias revisaran a conciencia el estado de la
empresa, Standard & Poor rpidamente hundi a Parmalat en el nivel de rating
D, es mas bajo y que expresa suspensin de pagos o Default.
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E.2.2 Riesgo Pas
Segn la definicin del Banco de Espaa, se entiende por riesgo pas el que
concurre en las deudas de un pas, globalmente consideradas, por
circunstancias distintas del riesgo comercial habitual. Comprende el riesgo
soberano y el riesgo de transferencia. El Banco de Espaa se est refiriendo al
conjunto de factores objetivos, tales como la inestabilidad poltica o el deterioro
econmico que puedan hacer improbable que un determinado pas haga frente
a sus obligaciones financieras.
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El riesgo de transferencia es el de los acreedores extranjeros de los residentes
de un pas que experimenta una incapacidad general para hacer frente a sus
deudas, por carecer de la divisa o divisas en la que stas estn denominadas.
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emisiones de deuda soberana, las reconocidas agencias: Moodys, Standard &
Poors, Fitch-IBCA, Duff & Phelps, etc.
Cuadro n 1
49
Cuadro n 2
Cuadro n 3
51
Cuadro n 4
Ello podra responder a la mejor valoracin que han hecho los inversores de los
mercados emergentes en su conjunto y a la incidencia favorable que en el
riesgo pas de Colombia tiene su historia crediticia, debido a que no ha
incurrido en incumplimiento del servicio de su deuda externa y tampoco ha
participado en los programas de reestructuracin de deuda externa, que
muchos pases latinoamericanos llevaron a cabo en los aos ochenta.
Otras razones por la que se puede dar la falta de liquidez en un activo de renta
fija pueden ser varias, se puede tratar de una emisin pequea, o que un
porcentaje grande del nominal emitido haya cado en manos de inversores
institucionales, etc
Los inversores a los activos con poca liquidez, les exigen un prima para
compensarles el riesgo de no poder deshacer la posicin en caso de
necesidad. Esta prima ser mayor cuanto menor sea la liquidez del activo.
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E.5 Riesgo de inflacin.
Una opcin Call sobre una emisin de renta fija, otorga al emisor el derecho
(nunca la obligacin) de amortizacin total o parcial de la emisin, en una o
varias fechas determinadas, a un precio prefijado llamado strike.
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invertir en este tipo de activos, se ver expuesto a un alto riesgo de
reinversin.
Los activos de renta fija que poseen este tipo de activos se denominan
Callable.
Estos activos exponen al inversor al riesgo derivado del movimiento de
los tipos de inters Riesgo de tipo de inters.
Una opcin Put sobre una emisin de renta fija, otorga al inversor el derecho
(nunca la obligacin) de amortizacin total o parcial de la emisin, en una o
varias fechas determinadas, a un precio prefijado llamado strike.
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F Valoracin de activos de Renta Fija a corto y a largo plazo
n
V ( B ) = CFi * Fd (0, ti )
i =1
Cupn nominal
Cupn corrido= -------------------------------------- (Fc - Fi)
Das de base anual
Ejemplo: Valorar a fecha 14/5/2007 un bono que vence el 1/1/2010, que paga
cupones del 5% los das 1 de enero en base Act/360, y cuyo precio limpio es
de 102,55%.
1 da 3.75%
1 semana 3.80%
2 semanas 3.85%
1 mes 3.90%
2 meses 3.95%
3 meses 4.00%
4 meses 4.05%
5 meses 4.10%
6 meses 4.15%
9 meses 4.20%
12 meses 4.25%
18 meses 4.30%
24 meses 4.35%
30 meses 4.40%
36 meses 4.45%
Valorar un bono del estado que comienza hoy (12/04/07) con vencimiento 3
aos, y que paga cupones anuales del 5% devengados en base act/act.
Un bono suele pagar en intervalos regulares de tiempo, y las cantidades que paga se
expresan en porcentajes anualizados de una cantidad llamada Nominal del bono. La
cantidad a pagar cada intervalo regular de tiempo se llama Cupn. En el momento del
vencimiento del bono, el emisor ha de pagar al tenedor el ltimo cupn adems del
Nominal o Principal. A partir de ahora denotaremos por N, C, P el nominal, cupn y
precio del bono respectivamente.
Pex = P CC = P (C * Actual
Actual )
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En la operativa habitual del mercado se negocia el precio ex cupn. Parece
razonable que sea as, ya que el cupn corrido es algo fijo y conocido y que no
variar con las condiciones del mercado ni de tipos de inters, sino con el mero
transcurso del tiempo. Por ello cuando se cierra una operacin se pacta el
precio ex cupn al que se le aade luego el cupn corrido para hacer el pago
efectivo.
C1 C2 Cn
P= + + ... +
1 + h(0,1) (1 + h(0,2)) 2 (1 + h(0, n)) n
siendo C1, C2, ..., Cn la estructura de flujos de cobro futuros sea por cupones sea por
devolucin de capital, devengada por el activo en cuestin.
n
Ct
P=
t =1 (1 + TIR )
t
Podra decirse que la frmula del precio P en funcin del plazo n y de la rentabilidad al
vencimiento TIR, supone la hiptesis de que la curva de tipos de inters es plana, es
decir, que los tipos del mercado sin riesgo equivalentes para cada plazo coinciden en
el nivel TIR en cada t periodos de plazo.
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Si dispusiramos de instrumentos sin flujos hasta el vencimiento (Bonos cupn cero)
se evitara el problema de la reinversin de los flujos intermedios y por tanto la TIR
tendra las propiedades adecuadas para ser utilizada como tasa de descuento.
Slo cuando invertimos en bonos cupn cero que vencen en el perodo objetivo de
nuestra inversin, podremos estar seguros de que el rendimiento final de la misma
coincide con la TIR inicial. Es por ello que la curva de tipos en la que deberamos
fijarnos no es la curva de TIRs para cada periodo, sino en la de tipos cupn cero para
cada periodo, para la cual no tenemos problemas de incertidumbre en cuanto a la
reinversin de flujos. Sin embargo, la obtencin de la curva de tipos cupn cero no es
inmediata, ya que en el mercado no existen ese tipo de activos para todos los periodos
(normalmente solo se cotizan tipos cupn cero en los mercados monetarios para
periodos inferiores al ao). Existen mtodos economtricos para el clculo de esta
curva.
Otro problema que presenta el concepto de TIR es que su relacin con la curva de
tipos cupn cero no es unvoca. Vemos un ejemplo en el que calculamos el precio de
dos bonos con igual vencimiento pero distinto cupn, 10% y 15% respectivamente,
pero a los que aplicamos la misma curva cupn cero como factor de descuento.
Esperaramos que la TIR de ambos fuese la misma puesto que tienen igual
vencimiento (aunque, por supuesto, el precio ser distinto). Sean los dos bonos de
nominal 100:
Calculamos la TIR implcita para cada uno de los dos bonos. La aparente dificultad se
ve simplificada totalmente ya que la mayora de hojas de clculo (por ejemplo Excel)
incluyen funciones que realizan dicho clculo de manera inmediata. As:
61
Flujo del bono 10% Flujo del bono 15%
Valor Valor
Aos Cupn cero Cupn Presente Cupn Presente
1 10% 10 9,09 15 13,64
2 11% 10 8,12 15 12,17
3 12% 10 7,12 15 10,68
4 13% 110 67,47 115 70,53
91,80 107,02
Obtenemos distintas TIRes pese a utilizar igual curva cupn cero como curva de
descuento. Vemos que la cuanta del cupn influye sobre la TIR debido al problema de
la reinversin. Por tanto, la TIR es funcin de la curva cupn cero y del tamao de
cupn cuando lo deseable sera que tuviese una relacin unvoca con la curva cupn
cero.
Sesgo de cupn = h r
Como se ha visto anteriormente, dicho sesgo depender del tamao del cupn. En
realidad la TIR es una media de los tipos cupn cero que existen a lo largo de la vida
del bono y dicha media est ponderada por el tamao del cupn. Esta intuicin se
puede ver claramente comparando:
n
Ct
P=
t =1 (1 + TIR )
t
62
- Precio del bono en funcin del valor actual de flujos:
n
Ci
P=
i =1 (1 + h (i ,0))
i
- Cupn: 5,25
- Fecha ltimo cupn: 30/11/2005
- Fecha prximo cupn: 30/11/2006
- TIR de mercado: 4,75%
- Nominal: 100
A partir de los cuales queremos saber cul debe ser el precio de dicho bono. La
primera tarea es averiguar cul es el cupn corrido de dicho bono, puesto que,
como hemos visto, en mercado se cotiza ex cupn:
5,25*(131/365) = 1,88
63
Para hallar el precio del bono recurrimos a una tabla como la siguiente:
Fecha
10/04/2006
TIR 4,75%
Valor
Bono 104,28
En la cual se incluye:
n
Fi
P= di
CC
(1 + TK )
pi +
i =1 ci
3[1]
SE ADOPTA LA CONVENCIN DE INTERS COMPUESTO TAMBIN PARA PLAZOS
INFERIORES AL AO. La aplicacin de esta frmula y modo de cmputo de plazos se
extiende tambin al caso de emisiones con periodo corto de devengo del primer cupn.
64
- El precio se forma al sumar todos los flujos recibidos ponderados por su
factor de actualizacin.
Una vez hallado el precio del bono sabemos que el precio cotizado en mercado
debera ser igual a 104,27 1,88 = 102,38
Hemos visto que el precio de un bono se puede obtener sumando todos sus
flujos descontados a la TIR i.e.
n
Ct
P=
t =1 (1 + TIR )
t
65
La variacin de precio de un bono ante una variacin en su TIR, se
incrementar a una tasa cada vez menor, a medida que aumenta el
vencimiento del bono.
H.1 Concepto
66
Fuente: Reuters
67
Fuente: Reuters
Recordamos que los swaps son contratos entre dos partes, por los cuales la
parte A se compromete a pagar un tipo fijo anual (en los euromercados, suele
ser en base 30/360) hasta vencimiento a la parte B y la parte B le paga a la
parte A un fijo variable Euribor 6m semestral (suele ser en base Act/360).
68
Una vez tenemos las cotizaciones de los depsitos y de los swaps, lo primero
que vamos a hacer, es construir la curva de factores de descuento hasta el
ao. Esto teniendo los rendimientos de los depsitos, y sabiendo su base de
cotizacin (Act/360 para plazos menores a un ao) es sumamente fcil, ya que
slo hemos de aplicar la ley de descuento simple.
1
Fd (0, t ) =
t.das
(1 + depo(0, t ) * )
360
Tenemos el swap a dos aos que consta de dos patas, ambas tienen el mismo
valor en el momento de contratacin, la pata fija est formada por dos flujos
fijos anuales y la variable la forman cuatro flujos semestrales Euribor 6M.
Pata var= Euribor (0, 0.5) * (0, 0.5) * Fd (0, 0.5) + Euribor (1,1.5) * (1,1.5) * Fd (0,1.5) +
69
Ahora creamos un bono con pagos semestrales de tipo variable Euribor 6m, y
sabemos que el precio de este es 1.
n 1
1 Swap(i.aos) * Fd (0, i )
Fd (0, n) = i =1
Swap(n.aos) + 1
t <11+ R (0,t1)* ( o ,t )
Fd (0, t ) =
t >1 1
(1+ R (0,t )) ( o ,t )
70
Y expresamos los tipos cupn cero de la siguiente forma,
1 1
t <1 1*
R (0, t ) = Fd (0, t )
1
( o ,t )
t >1 Fd (0,
1 ( o ,t )
1
t)
T
1 + TNAT 36000 36000
360
t T t T 1
1 + TNAt 36000 1 + f t (T t ) 36000 = 1 + TNAT 36000 f t (T t ) =
360 360 360 360
1 + TNAt
360 t T t
36000
71
Al llevar a cabo el clculo de tipos implcitos, emplearemos la frmula de la
capitalizacin simple para perodos inferiores a un ao y la de capitalizacin
compuesta para perodos superiores al ao.
72
podemos obtener los diferenciales o spreads entre las distintas rentabilidades,
generndose distintas medidas:
Spread de rentabilidad de
distintas curvas para mismos Curva Calidad crediticia 3
plazos. Riesgo de Crdito.
Crdito
1 2 N Plazos
73
- Teora de la preferencia por la liquidez: inversiones a plazos ms lejanos
exigen mayor remuneracin por ser menos lquidas. Esta sera la
explicacin de la pendiente positiva de la curva.
- Teora del hbitat preferido: los mercados para cada plazo se encuentran
fragmentados, siendo el tipo resultante de los mismos el fruto de la oferta
y demanda que confluyen con ellos.
La
Laexposicin:
exposicin: La
La Severidad:
Severidad:prdida
prdidaen enelel
importe
importeenen probabilidad
probabilidad evento
evento de default (total--
de default (total
riesgo
riesgo de
dedefault
default tasa
tasade
derecuperacin)
recuperacin)
Traslacin
Traslacin aa precios:
precios: elel spread
spread sobre
sobre elel tipo
tipo libre
libre de
de riesgo
riesgo ser
ser
proporcional
proporcional a su probabilidad de default. Compensacinpor
a su probabilidad de default. Compensacin porriesgo
riesgo
74
I Medicin y gestin del riesgo de tipo de inters
n
Ct
P=
t =1 (1 + TIR ) t
75
Vida media ponderada del valor presente de los flujos de caja de un
activo (cupones y principal)
Medidas de elasticidad:
- Duracin
- Duracin Modificada
- Sensibilidad Absoluta
76
Bajo las anteriores premisas tenemos que:
Duracin:
Representa la variacin porcentual o relativa del precio del bono ante una variacin
porcentual unitaria de la TIR.
Duracin modificada:
Representa la variacin porcentual o relativa del precio del bono ante una variacin
absoluta unitaria de la TIR.
Sensibilidad: Representa la variacin absoluta del precio del bono ante una variacin
absoluta unitaria de la TIR.
77
Matemticamente
Duracin:
Duracin modificada:
Sensibilidad:
78
donde:
P= precio
F= Flujo
FA= fraccin de ao
T= TIR
n= n de flujos
D= duracin
Ejemplo:
Sea un bono con vencimiento 30/07/04 con cupn del 4,50% de cupn
pagadero anualmente Act/Act cada 30/07 y las siguientes elasticidades:
Cotizacin: 100,40
C. C: 3,4644
TIR: 4,30%
79
Duracin: 2,11
D. Modificada: 2,02
Sensibilidad: 2,10
Duracin
Duracin Modificada
Sensibilidad Absoluta
80
105,99-103,86=2,10x(0,033-0,043). El precio sube realmente 2,13 puntos del bono.
Propiedades de la Duracin
Plazo y duracin
Cupn y duracin
81
favorecer la reinversin de mayores flujos de caja. En bajadas de TIR, el
efecto positivo en el precio del bono compensa ms que proporcionalmente el
efecto negativo que se deriva de una reinversin de flujos a TIR ms bajas.
Tras el pago de cupn, el flujo que ms pondera pasa de ser uno con vida residual
mnima a uno con vida residual de un ao (con cupones anuales). Por esta razn tras
el pago de un cupn, con las dems variables constantes, la duracin aumenta.
TIR y duracin
Existe una relacin negativa entre TIR y duracin. Mayores (menores) TIR
supondrn un menor riesgo precio. El aumento de la duracin con el plazo de
vencimiento, es ms acentuado cuanto menor es la TIR, ya que tanto mayor
ser el peso relativo de los flujos ms lejanos:
Supongamos que tenemos una cartera formada por los siguientes ttulos de
renta fija:
82
a) Bono del Estado a tres aos, 12% de inters anual, cupn anual, precio de
mercado: 100 euros, rendimiento interno: 12%, duracin: 2,69 aos.
b) Bono del Estado a cinco aos, 12,5% de inters anual, cupn cero, precio de
mercado: 100 euros, rendimiento interno: 12,5%, duracin: 5 aos.
Nuestra cartera va a estar formada por un 50% de bonos a tres aos y un 50%
de bonos a cinco aos. Si calculamos la media ponderada de los rendimientos
obtendremos un valor del 12,25%. Para calcular el rendimiento de una cartera
de renta fija, primeramente deberemos calcular el valor de todos los flujos de
caja que dicha cartera va a proporcionar (vase la tabla 1) para seguidamente
obtener la tasa de rendimiento que iguala el valor actual de los mismos con el
precio de compra de todos los ttulos que la componen.
0 1 2 3 4 5
4[1]
Cartera -200 12 12 112 0 180,2
Tabla 1
12 12 112 0 180,2
200 = + 2 + 3 + 4 +
(1+ r) (1 + r) (1+ r) (1+ r) (1+ r)5
4[1]
180,2 = 1,1255
83
Lo mismo le ocurre a la duracin de la cartera, tampoco debera obtenerse
calculando la media ponderada de la duracin de cada ttulo (haciendo esto
obtendramos un valor de 3,845 aos), sino que deberamos calcularla en
funcin de los flujos de caja de la propia cartera y aplicando la expresin
matemtica mostrada a continuacin, con lo que obtendremos un valor de
3,853 aos, algo superior a la media ponderada.
n
tQ
(1+ r)t t 1
n
tQ
D = t =1
n
Q
=
P0
(1+ r)t t
(1+ tr) t t =1
t =1
84
Como se observa en dicha figura, la relacin entre el rendimiento y la duracin
de una cartera formada por dos ttulos de renta fija, en la que uno de ellos tiene
la duracin y la TIR ms pequeas que el otro, tiene una forma cncava. Si, por
otra parte, uno de los dos tuviese la duracin ms corta y la TIR ms grande la
forma sera convexa. Pero si ambos tuviesen la misma duracin pero distinto
rendimiento, la duracin de la cartera sera superior a la de ambos
individualmente considerados. Slo cuando los activos tienen el mismo
rendimiento, la duracin y la TIR de la cartera puede ser realmente obtenida a
travs de la media ponderada de las de los ttulos. En todo caso, la prctica
generalidad de los inversores suele calcular la duracin y la TIR de la cartera a
travs de la media ponderada de las duraciones y de los rendimientos de los
ttulos que la componen, debido a la mayor rapidez de clculo y aunque los
resultados no sean totalmente exactos, pero s muy aproximados.
85
5[1]
180,2 = 1,1255
I.2 Convexidad
La funcin que define la relacin TIR-precio en un activo de renta fija con flujos
intermedios no es una recta. Es una curva convexa. Ello supone que la
aproximacin obtenida por la primera familia de elasticidades: duracin,
duracin modificada o sensibilidad no se ajusta perfectamente a la funcin real.
86
(No es necesario el estudio de las frmulas de convexidad para la acreditacin
EFPA).
87
Ejemplo:
Sea un bono con vencimiento 30/07/04 con cupn del 4,50% de cupn
pagadero anualmente Act/Act cada 30/07 y las siguientes elasticidades:
Calcularemos su convexidad
Considerando los dos efectos sobre el precio original del bono y para variacin
al alza de las TIR de 2 p.p. Tendramos
88
Cuando solo por duracin/sensibilidad habramos estimado una cada de precio
hasta:
89
LA CONVEXIDAD ES MXIMA CON CUPONES BAJOS. En casos extremos,
los bonos cupones cero definen mayor convexidad que ttulos con similar
vencimiento. No obstante, son menos convexos que bonos de misma duracin
y con flujos intermedios.
------=extPart_
I.3 Inmunizacin
P0 =
CF t
P
D * x r
(1 + r ) t
P
Como conclusin, el cambio porcentual que sufre el precio de un bono ante una
variacin en su TIR es aproximadamente el producto de la duracin corregida
por la variacin de la TIR (cambado el signo).
P
D * x r PVBP = P = D * x P x (1 p.b.)
P
90
Este valor en precio de un punto bsico (PVBP) podemos conocerlo
observando la variacin que sufre el precio de un activo ante un movimiento de
un punto bsico en los tipos de inters:
Una vez conocido el concepto de PVBP, como aquel factor que traslada
movimientos en rentabilidad a movimientos en precio de un bono, definiremos
como posicin equivalente aquella cantidad, en otro plazo de referencia, sobre
la que tendra un impacto igual en su valor un movimiento de tipos de inters
idntico al que hubiera sufrido la posicin de partida.
Este concepto es de gran importancia dado que, una vez conocido el valor en
precio de un punto bsico de la totalidad de bonos que componen una cartera,
podemos conocer el impacto que tiene sobre el valor de una cartera de bonos
el movimiento de un punto bsico en los tipos de inters.
De esta forma, conociendo el PVBP de cualquier referencia, podramos tomar
la posicin contraria sobre esta referencia de tal forma que nuestra cartera
quedara completamente inmunizada ante movimientos en los tipos de inters
del mercado (ante movimientos paralelos de la curva de tipos de inters):
91
N3E xPVBP3 xr3 = N5 xPVBP5 xr5
r3 = r5
PVBP5
N = N5 x
E
3
PVBP3
Equivalente
Identificador Cupn Vencimiento Nominal PVBP SPGB 5,25 31/01/03
1 SPGB 5,25 31/01/03 5,25 31/01/2003 7.500,00 2,404 p.p. 7.500,00
2 SPGB 10,9 30/08/03 10,90 30/08/2003 -5.500,00 3,204 p.p. -7.329,30
3 SPGB 4,5 30/07/04 4,50 30/07/2004 1.520,00 3,558 p.p. 2.249,70
4 SPGB 7,35 31/03/07 7,35 31/03/2007 500,00 5,936 p.p. 1.234,40
5 SPGB 6,15 31/01/13 6,15 31/01/2013 -4.500,00 9,180 p.p. -17.181,60
6 SPGB 6 31/01/29 6,00 31/01/2029 2.000,00 14,332 p.p. 11.922,10
-1.604,70
92
Equivalente
Identificador Cupn Vencimiento Nominal PVBP SPGB 6 31/01/29
1 SPGB 5,25 31/01/03 5,25 31/01/2003 7.500,00 2,404 p.p. 1.258,20
2 SPGB 10,9 30/08/03 10,90 30/08/2003 -5.500,00 3,204 p.p. -1.229,50
3 SPGB 4,5 30/07/04 4,50 30/07/2004 1.520,00 3,558 p.p. 377,40
4 SPGB 7,35 31/03/07 7,35 31/03/2007 500,00 5,936 p.p. 207,10
5 SPGB 6,15 31/01/13 6,15 31/01/2013 -4.500,00 9,180 p.p. -2.882,30
6 SPGB 6 31/01/29 6,00 31/01/2029 2.000,00 14,332 p.p. 2.000,00
-269,10
Si durante los prximos 6 meses voy a tener que hacer frente al pago de
intereses de un prstamo a tipo variable (Ej. Al tipo del EURIBOR 6 meses en
ese momento + 1%) y quiero cubrirme de una subida de tipos de inters, podr
hacerlo mediante:
93
1. Futuros (mi tipo de inters quedar definido de antemano). Segn el tipo de
mercado donde lo contrate, tendremos dos alternativas.
94
a) Tipo de Inters a Futuro
2,50 %
0 1 2 aos
2% ? %
95
Si alguien me pudiera garantizar el tipo de inters a 1 ao dentro de un ao (el tipo a
futuro), ambas alternativas tendran que ser, desde el punto de vista financiero,
equivalentes.
Por tanto, de esta equivalencia podemos calcular el tipo a futuro, ya que conocemos
como datos del mercado de tipos de inters los tipos a 1 y 2 aos.
Desarrollando,
(1 + 0, 02 ) (1 + i1,2 ) = (1 + 0, 025)
2
2,50 %
0 1 2 aos
2% 3,002 %
De este modo puedo garantizarme una rentabilidad del 3,002% para el ao que viene
si contrato un futuro sobre tipos inters en un mercado oficial de derivados (MEFF) o
un FRA (Forward Rate Agreement) con un Banco.
96
b) FRAs
Un FRA es un contrato a plazo sobre tipos de inters mediante el cual dos partes
acuerdan el tipo de inters de un depsito terico o nocional, a un plazo y por un
importe determinado, que se realizar en una fecha futura estipulada. Permiten
eliminar el riesgo de fluctuaciones en el tipo de inters durante dicho perodo.
Desde otro punto de vista, estas operaciones permiten fijar el importe de los intereses
de un prstamo/ emprstito o de una inversin, para un perodo futuro determinado,
sin que en ningn momento las partes se intercambien el principal (nominal del
contrato), dado que ste es terico y no existe.
t0 t1 t2
Fecha de Inicio del
contratacin contrato Finalizacin
del contrato
97
t0 = Fecha de contratacin, en la que se firma el contrato y se acuerda el tipo de
operacin terica.
El perodo de tiempo que dista desde que se firma el contrato hasta su comienzo se
denomina perodo de espera o de diferimiento, mientras que el que dista entre esta
ltima y su finalizacin sera la duracin del contrato o perodo garantizado. En la
prctica los FRA se denominan en funcin del momento en el que ese inicia el contrato
(t1) y en el que vence (t2), de forma que en un FRA en el que la fecha de inicio del
contrato sea a los 6 meses y su finalizacin a los 9 meses sera un FRA seis contra
nueve o FRA6/9. En esta operacin la duracin del contrato o el periodo a garantizar,
tendra una duracin de 3 meses.
Los contratos ms frecuentes son: 1 mes contra 3 contra 6 meses, 3 contra 6 12, 6
contra 9 12 y 9 contra 12. A plazos ms largos no tienen liquidez, por lo que su
utilidad es para la gestin de tipos de inters a corto plazo.
Como ejemplo de esta operacin podemos poner el caso de una empresa que desea
protegerse, dentro de tres meses, de una subida de tipos por un periodo de seis
meses para una cantidad de 100.000 Euros. Para ello comprara un FRA3/9 por un
nominal de 100.000 Euros.
1. Que el tipo de inters de mercado sea superior al 2,5%. En este caso sera la
entidad vendedora del FRA quien debera asumir la diferencia, ya que el coste
del depsito ser mayor que el garantizado.
98
2. Que tipo de mercado fuera inferior al 2,5 %. En este caso sera la parte
compradora quien debera asumir la diferencia hasta el tipo contractual (2,5
%), ya que el coste del depsito ser inferior que el garantizado
En ambos casos el comprador del contrato FRA se asegura que el tipo de inters a pagar por un depsito de 100.000 euros a tres
meses a obtener dentro de tres meses ser del 2,5%, una vez que se vea el efecto conjunto de ambas operaciones. En la figura
siguiente se recoge dicha operacin.
Beneficio
Prdida
En otro caso, si una empresa desea protegerse dentro de tres meses de una bajada
de tipos, por un periodo de seis meses para una cantidad de 100.000 Euros, vendera
un FRA3/9 por un nominal de 100.000. Si el tipo acordado es el momento de la firma
es un 2,5 % en base anual se podran dar las siguientes situaciones en el momento
del inicio del contrato cuando se realice la liquidacin:
1. Que el tipo de inters de mercado sea inferior al 2,5%. En este caso sera la
entidad compradora del FRA quien debera asumir la diferencia, ya que el
rendimiento de la inversin ser menor que el garantizado.
2. Que tipo de mercado fuera superior al 2,5%. En este caso sera la parte
vendedora quien debera asumir la diferencia hasta el tipo contractual (2,5%),
ya que el rendimiento de la inversin ser mayor que el garantizado
Se puede observar que en ambos casos el vendedor del contrato FRA se asegura que el tipo de inters a recibir por una inversin
en un depsito de 100.000 euros a tres meses a obtener dentro de tres meses ser del 2,5%, una vez que se analicen el efecto
conjunto de ambas operaciones. En la figura se recoge dicha operacin.
99
Beneficio
Prdida
1,5
( ig im ) D 1
L= N
100 360 1 + im D
100 360
L=
(i g im ) D N
36.000 + im D
Siendo,
100
D = n de das correspondientes a un plazo ( t2 t1 ) (periodo de garanta )
L=
( 2.5 3.5 ) 90 100.000 = 247,83 euros
36.000 + 3.5 90
Dado que los tipos han subido ser el vendedor del FRA quien compense al
comprador.
101
En el caso ms habitual una de las partes paga los intereses a tipo variable en
funcin del EURIBOR o LIBOR, mientras que la otra lo hace a un tipo fijo o bien
variable, pero referenciado, en este supuesto, a otra base distinta.
ACTIVO PASIVO
BALANCE
PRESTAMO A 10 AOS
EURIBOR + 1%
1MM EUROS
IRS
FUERA DE
BALANCE
FIJO SOBRE
1MM EUROS
102
2. Flotante contra flotante, ms conocido como Swaps "base", que
involucra el intercambio de dos diferentes tipos de tasa flotante, un
ejemplo del cual puede ser 6 meses LIBOR contra 1 mes de tasa de
Papel Comercial. Ellos son usualmente cotizados en trminos de
diferencial sobre/bajo una de las tasas referidas a
103
Convenciones de mercado
Ejemplo 1,
La compaa A puede prestarse:
6 meses tasa flotante a LIBOR + 0.50%
5 aos tasa fija a 10.75%
104
La compaa B debera, por consiguiente, prestarse a tasa fija, en la cual tiene
la ms grande ventaja comparativa, aunque deseara prestarse a una tasa
flotante.
Como puede ser visto en el diagrama siguiente, los pagos fueron 10% netos,
en efecto dejando B con su prstamo deseado con tasa flotante, con una tasa
de LIBOR simple, un ahorro de 25 b.p. (0.25% p.a.) en la tasa que hubiera
pagado si se hubiera prestado directamente en la base.
El efecto neto es dejar A con su prestamos con la tasa fija deseada, con una
tasa de 10.60%, un ahorro de 0.15% p.a.
105
El banco a su vez gana un neto de 10 b.p. por asumir los riesgos de crdito de
ambas compaas (las dos transacciones IRS son completamente
independientes una de la otra).
Esto es, por supuesto, un ejemplo relativamente simple, entre otras cosas:
- Su solvencia de crdito.
- Ms de un banco puede estar involucrado.
- Los Swaps y prstamos puede suceder en tiempos diferentes.
- Un banco puede manejar una posicin sin balancear, por eleccin porque
tiene dificultad de acomodar una transaccin de cierre.
- La estructura puede ser mucho ms complicada.
106
Otra rea importante es el trmino corto, transacciones de 1 2 aos en
alguna de las monedas ms importantes. Estas son extraordinariamente
lquidas, pero son de naturaleza diferente, siendo arbitradas contra contratos
de futuros.
Debera de ser siempre recordado, como quiera que sea, que IRS son tipos
muy diferentes de mercado a comparacin, de decir, Futuros y FRAs. No hay
virtualmente ninguna dificultad en negociar esta ltima durante horas normales.
Este es el caso normal de IRS tambin, pero an en las mayores monedas
puede haber situaciones cuando hay dificultad para encontrar una contraparte
que desee intercambiar a un precio aceptable.
107
Ejemplo 2
El dibujo sera:
Situacin Inicial
EMPRESA A
BANCO Y
108
Situacin Final
SWAP
EMPRESA A BANCO Z
BANCO Y
Opciones Cap:
Un caplet es una opcin call sobre tipos de inters, con un nico vencimiento,
que permite cubrirse ante subidas de tipos de inters sin perder la posibilidad
de beneficiarse de posibles bajadas.
109
Por ejemplo, suponemos que tenemos una posicin tomadora de depsitos
referenciados a Euribor 3M dentro de 6 meses.i.e: Dentro de 6 meses
tomaremos dinero y tres meses despus, tendremos que devolver el nominal
mas unos intereses referenciados al Euribor 3M.
Donde el strike se fija en fecha de contratacin, cabe resear que cuanto mas
pequeo sea este strike ms dinero tendremos que pagar por esta opcin.
110
Una vez sabemos lo que es un caplet, ya estamos en disposicin de definir un
Cap. Un Cap es un conjunto de opciones caplet, encadenadas en el tiempo,
todas con el mismo strike,
Opciones Floor:
Un floorlet es una opcin put sobre tipos de inters, con un nico vencimiento,
que permite cubrirse ante bajadas de tipos de inters sin perder la posibilidad
de beneficiarse de posibles subidas.
111
Donde el strike se fija en fecha de contratacin, cabe resear que cuanto mas
grande sea este strike ms dinero tendremos que pagar por esta opcin, ya
que la cobertura ser ms amplia.
El floor se liquida igual que en el caso del cap, de forma independiente en cada
una de las fechas donde se liquiden los floorlets.
112