Estudio Spanisif

2016
Estudio Spainsif
La Inversin Socialmente Responsable en Espaa
Patrocinado por:
Estudio Spainsif 2016
Carta de
Cecabank
Cecabank es un banco mayorista que ofrece Es en este marco de servicios a sus clientes
Antonio J. Romero
servicios a entidades financieras y clientes institu- institucionales en el que Cecabank desarrolla su
Mora
cionales en un modelo abierto a todo el mercado. compromiso con la inversin sostenible y respon-
Director del rea de
Servicios Asociativos Su actividad se centra en tres lneas principales de sable. Esta se desarrolla principalmente en los
y Auditora
actividad: Securities Services, Tesorera y Servicios planes de pensiones, ya que es en el largo plazo
Bancarios. donde los beneficios de esta filosofa de inversin
despliega todo su potencial. Es por ello que los
En el mbito de Securities Services, Cecabank principales fondos de pensiones en Espaa y, por
ha impulsado en los ltimos aos la actividad de tanto, los principales clientes de Cecabank, se
depositara de instituciones de inversin colectiva acogen a este enfoque que permite ajustar el
y fondos de pensiones. A da de hoy, el patrimonio binomio rentabilidad-riesgo con una perspectiva
depositado supera los 93.000 millones de euros, con ms holstica. El compromiso de Cecabank con la
ms de 1.000 instituciones de inversin colectiva y ISR est alineado por tanto con los objetivos ISR de
fondos de pensiones depositados, lo cual sita a nuestros clientes.
Cecabank como el primer depositario independiente
en Espaa. Muestra de este compromiso de Cecabank con
la ISR es el apoyo total dado a Spainsif desde su
En el negocio de Tesorera Cecabank es creador fundacin y a sus distintas iniciativas y eventos.
de mercado de deuda pblica espaola y miembro Para Cecabank, financiar el estudio de referencia
directo de las principales cmaras de contrapartida sobre el mercado de la ISR en Europa y Espaa es,
central. Por ltimo, Cecabank presta servicios adems, un honor.
tecnolgicos, de medios de pago, reporting
financiero y consultora y formacin que completan
la oferta B2B que la entidad ofrece a sus clientes.
2
Miembros Asociados
3
ndice
RESUMEN EJECUTIVO 5
CARTA DEL PRESIDENTE Y EL DIRECTOR 7
INTRODUCCIN 8
Objetivo del Estudio 9
ANLISIS DEL MERCADO ESPAOL 10

Anlisis Cuantitativo de los Datos Globales 11
Anlisis Cuantitativo por Estrategias 14
Exclusiones 14
Screening Basado en Normas 15
Best-in-Class 17
Inversin Temtica 19
Inversin de Impacto 20
Engagement y Voto 22
Integracin ISR 24
Anlisis Segn Segmentacin del Mercado 25
ANLISIS CUALITATIVO 26
Exclusiones 26
Screening Basado en Normas 30
Best-in-Class 32
Inversin Temtica 33
Inversin de Impacto 35
Engagement y Voto 38
Integracin ASG 39
DESARROLLO NORMATIVO 40
Marco Normativo Europeo 40
Desarrollos Normativos en Espaa 45
CONCLUSIONES 49
CRDITOS 51
Resumen
Ejecutivo
El Estudio de Spainsif del 2016 pretende aportar La estrategia ms aplicada es la de excusin simple,
informacin del mercado espaol y europeo de la la menos elaborada y compleja, que nos confirma el
ISR, en cuanto a volumenes, desde el 2002 y bajo grado de madurez de la ISR en Espaa, donde
estrategias, desde el 2009. el peso de esta estrategia es superior a la media
europea. Como aspecto positivo aadimos que
desde el ao 2010 su tasa de crecimiento es
En Espaa, en el ao 2002, el mercado ISR contaba negativa.
con 80 millones de euros bajo gestin, creciendo
progresivamente tanto en volmenes como en Con respecto a la exclusin basada en normas
calidad, hasta alcanzar la cifra de los 169.359 internacionales, en la actualidad es la segunda
millones de euros al cierre del ejercicio 2015. estrategia ms utilizada tanto en Espaa como
en Europa. Concretamente en Espaa, la tasa de
En cuanto a los ltimos datos, tenemos dos crecimiento ha tenido un comportamiento positivo
referencias que subrayan el destacado ritmo de durante los ltimos seis aos
crecimiento y representatividad de la ISR en Espaa.
Por un lado, la informacin del crecimiento de la ISR La estrategia con mayor crecimiento, ha sido la
en el periodo 2013-2015, del 16,3% (CAGR), superior inversin temtica, con un 91% (CAGR), aunque
al del mercado de las Instituciones de Inversin supone un porcentaje muy pequeo del total de los
Colectiva y Fondos de pensiones. activos ISR.
Por otro lado, el grado de penetracin que supone Con respecto a la inversin de impacto, que no
que el 47% de los activos gestionados profesional- contabiliz ningn volumen en Espaa hasta el
mente, va (IICs)y Fondos de Pensiones, utilizen
utilicen estudio de 2014, segn los ltimos datos es la
estrategias ISR como criterios de inversin. segunda estrategia con mayor tasa de crecimiento,
con un 75% (CAGR), y un elevado potencial si
Segn el anlisis por estrategias en Espaa, como incremento a nivel
tenemos en cuenta el fuerte crecimiento
referenca de la madurez de la ISR, aportamos las europeo.
siguientes valoraciones, que se desarrollan a lo
largo del estudio.
*CAGR: Tasa de crecimiento anual compuesto

**IICs: Instituciones de inversin colectiva 5
Como un aspecto de especial relevancia, desta- Como conclusin principal, la inversin socialmente
camos los primeros avances en el desarrollo de responsable en Espaa, bajo cualquiera de sus
un marco regulatorio de la ISR en Espaa, con el estrategias, evoluciona positivamente de una forma
Reglamento de Planes y Fondos de pensiones y la sostenida y rpida, creciendo tanto en volumen
Estrategia Espaola de la Responsabilidad Social como en calidad.
Empresarial, en el 2014, y con el Manual de Buenas
Prcticas en Gobierno Corporativo, en el 2015.
As mismo, a nivel de Unin Europea, destacamos

la Directiva de informacin no-financiera y, a nivel de
Estados, la Ley Francesa de Transicin Energtica.
DISCLAIMER:
En este estudio se recopila y elabora informacin junto con las valoraciones que se derivan, pero, en ningn
caso, reflejan opiniones ni posicionamientos de Spainsif o de sus asociados.
6
Carta del
Presidente y
el Director
Al igual que otros aos, presentamos este medio y largo plazo, desplazando a los puramente
estudio, elaborado por Spainsif, sobre la inversin especulativos y ajenos a la economa real,
socialmente responsable en Espaa, siguiendo la claramente alineados con el mercado de la inversin
metodologa de Eurosif y los datos histricos de los socialmente responsable, que se manifiestan en
estudios previos, al efecto de facilitar y compartir iniciativas de mercado, regulatorias y propuestas de
Jaime Silos Leal
la informacin de la evolucin de este mercado, productos concretos para responder a una demanda
Presidente de
subrayando los aspectos ms destacados, desde el creciente. Spainsif
lado de las fortalezas y de las carencias que nos
singularizan. Realmente estamos ante un cambio de paradigma
que obliga a un esfuerzo de reorientacin general,
A lo largo de los captulos que desarrolla este como agentes activos que somos, tanto desde la
estudio, aportamos tanto la informacin cuantitativa demanda como la oferta de productos de inversin,
actualizada del mercado de la ISR en Espaa, a por lo que pretendemos que este estudio pueda
cierre del ejercicio 2015, como la evolucin de los aportar una base de conocimiento de partida, que
ltimos aos, que se enriquece con las valoraciones suscite el debate necesario para que, progresi-
Francisco Javier
cualitativas y las conclusiones que se derivan de las vamente y sin dilacin, vayamos superando las Garayoa
mismas. carencias que mencionamos y potenciemos Director de Spainsif

nuestras fortalezas, destacadas en este estudio y
Sin entrar en el desarrollo del contenido del que invitamos a ponerlas en valor.
estudio, al que pueden acceder directamente, s
querramos aprovechar para trasladar un mensaje a Por nuestra parte, tan slo nos resta reafirmar el
los inversores, tanto institucionales como particula- compromiso de todos los asociados que conforman
res, respecto a la toma de conciencia de los cambios Spainsif, as como la visin positiva y esperanzada
que se estn experimentando a todos los niveles; en que la ISR se consolide en Espaa como la
los econmicos, sociales y ambientales, que orien- principal alternativa de inversin sostenible a largo
tan hacia soluciones sostenibles y enfoques en el plazo.
7
Introduccin
Una de las mayores dificultades en el desarrollo de En su desarrollo se utiliz las mtricas basadas en
estudios sobre la Inversin Socialmente Respon- los tipos de estrategias que define Eurosif2, desde
sable (ISR, en adelante) es identificar lo que se que estas mtricas empezaron a monitorizarse, lo
entiende, en cada pas, por este tipo de inversiones. que ha permitido elaborar un anlisis temporal
respecto a aos anteriores.
Para salvar este problema, se ha llegado a una
definicin consensuada entre los distintos foros de Para la recopilacin de la informacin, se ha
inversin socialmente responsable europeos, que utilizado un cuestionario que incluye preguntas
recoge los aspectos coincidentes y sirve de soporte cuantitativas y cualitativas, remitido a los
operativo, como podemos apreciar. participantes en el mercado de la ISR, incluyendo
gestoras de activos, entidades financieras,
compaas de seguros, fondos de pensiones,
La ISR es una aproximacin de inversin a largo fundaciones y otros propietarios de activos.
plazo que integra los criterios ambientales, sociales
y de gobernanza (criterios ASG, en adelante) en Con respecto a la representatividad de los datos
el proceso de estudio, anlisis y seleccin de va- agregados, debido a la utilizacin de las cifras por
lores de una cartera de inversin. Es una combi- estrategias, existe el riesgo de la aplicacin de
nacin del anlisis fundamental y de gestin activa, varias estrategias sobre la gestin de los mismos
engagement, con una evaluacin de los factores activos.
ASG, a fin de lograr una mejor rentabilidad a largo
plazo para los inversores, Beneficiando
b a la socie-
dad a travs de la influencia en el comportamiento Para evitar las duplicidades de computo, se ha
de las compaas . aplicado una medida preventiva a nivel europeo, que
consiste en la formulacin directa a los encuestados,
Como aspecto destacable y potenciador de este sobre las estrategias combinadas que han podido
mercado, hemos de referirnos a las iniciativas in- aplicar en la suma total de fondos gestionados,
ternacionales, que se han puesto en marcha con el obteniendo de esta forma cifras depuradas.
objetivo de crear una certificacin acreditativa de los
productos ISR. Como novedad del estudio de este ao, las
encuestas han seguido un doble formato, depen-
Esta acreditacin (label) permite un mayor grado de diendo de si se dirigan a gestores de activos o a los
transparencia en el mercado, pensando en la prote- propietarios, cuando estos gestionan su patrimonio
ccin del inversor minorista (retail). de forma directa.
Este estudio sigue la metodologa de Eurosif y

En cuanto a los datos de crecimientos, se ha
contempla los datos aportados en las encuestas
utilizado la Tasa de Crecimiento Compuesto (CAGR,
realizadas.
1
European SRI Study 2016. Eurosif
2
Portal web de Eurosif (En ingls)
8
por sus siglas en ingls), que es la misma mtrica En relacin a las limitaciones de este estudio, hay
utilizada por Eurosif. que tener en cuenta que la fuente de informacin
proviene de datos que han sido reportados por los
Respecto al mercado de la ISR en Espaa, siguiendo propios encuestados.
la metodologa de Eurosif, se han tenido en cuenta
los activos ISR que se gestionan en Espaa, Spainsif no tiene la capacidad para desarrollar un
tomando como referencia la ubicacin del equipo proceso de verificacin estricto de los mismos.,
gestor. aunque
Aunque, se ha llevado a cabo un proceso de veri-
ficacin, profundizando en la bsqueda de infor-
Este sistema aporta rigor a las cifras, dado que, la macin complementaria de otras fuentes.
alta internacionalizacin de la industria de la gestin
de activos hace que se den casos en los que los Este contraste se ha compartido con Eurosif, en aras
fondos ISR estn domiciliados en un pas, de lograr el mximo rigor.
gestionados en un segundo y vendidos en un
tercero. Ante las limitaciones mencionadas, puede ser que
los datos aportados en este estudio no reflejen ex-
En cualquier caso, es importante subrayar que este actamente el mercado de la ISR en Espaa, aunque,
estudio pretende medir el tamao del mercado de nos es til para analizar y valorar tanto la evolucin
las gestoras de activos ISR y no el tamao mercado como la tendencia actual.
de inversin ISR en s mismo.
Introduccin /
Objetivo del Estudio

El objetivo del presente estudio, es aportar El primer anlisis presenta la informacin
informacin del mercado espaol de la ISR, junto de volmenes globales de ISR en Espaa,
con un comparativo del contexto europeo, siguiendo comenzando por los resultados del primer estudio
la metodologa y las referencias cuantitativas del de Eurosif en 2003, hasta el publicado en 2016.
estudio de Eurosif del 2016.
El segundo anlisis, centrado en las estrategias,
Con respecto a la informacin histrica del mercado tiene un alcance temporal limitado entre los aos
ISR en Espaa, incorporamos informacin sobre los 2009 y 2015, debido a que la metodologa del
resultados de los estudios de Eurosif presentados estudio de Eurosif de 2010 cambi a un enfoque por
en otras ediciones. estrategias.
9
Anlisis del
Mercado Espaol
En 2016, Eurosif ha presentado su Estudio bienal El proceso de recopilacin de informacin comenz

del mercado de la ISR en Europa, incluyendo en 2015, con varias conferencias entre los distintos
informacin por pas. Foros de Inversin Socialmente Responsable (SIFs)
para concretar la metodologa a seguir y consensuar
Espaa reporta informacin a Eurosif desde el ao
el modelo de encuesta a enviar a las entidades. A
pasando de
2002, creciendo los 80 millones de euros en
desde
finales de 2015, se aprob la metodologa y modelo
activos bajo gestin, a los 169.359 millones de euros,
de encuestas definitivo. En 2016, Spainsif envi la
del 2015.
encuesta traducida al castellano a las entidades
Los activos bajo gestin contabilizados en estos socias y colaboradores del Foro.
estudios, no corresponden al total del mercado ISR
en Espaa, Debido
debido a que, segn la metodologa de En total, la encuesta fue enviada a ms del 80%
Eurosif, nicamente se contabilizan en cada pas del mercado de fondos de inversin y fondos de
aquellos activos bajo gestin cuyo equipo gestor se pensiones, obteniendo informacin de las
encuentre localizado en dicho pas. principales entidades financieras, gestoras de
activos y planes de pensiones de empleo.
Puesto que la inmaterialidad de los productos
financieros, hace difcil la recopilacin de Con respecto a los signatarios espaoles de los
informacin, y con el fin de evitar que surjan PRI3, se envi la encuesta al 85% de los signatarios,
contabilizaciones de los mismos activos en varios obteniendo contestacin de la mitad de ellos.
pases, se excluyen aquellos cuyo equipo gestor se
encuentra en el extranjero.
En el presente apartado del estudio, vamos a

profundizar en la informacin recopilada para el
estudio de Eurosif del ao 2016.
3
Principios de Inversin Responsable
10
Anlisis del Mercado Espaol /
Anlisis Cuantitativo
de los Datos Globales
Los datos que se han recopilado durante estos aos sirven para poder ofrecer informacin de la evolucin
del mercado ISR en Espaa, con un alcance temporal amplio.
Las fuentes de informacin del mercado de la ISR utilizadas en este informe provienen de los datos
obtenidos por Eurosif.
Los informes de Eurosif se publican con los datos de activos bajo gestin de diciembre del ao anterior a
su publicacin, para poder referenciar y comparar los datos de un ao natural. Por tanto, los datos que se
publican en el Estudio de Eurosif del 2003 vienen referidos a los activos bajo gestin a diciembre de 2002,
y as sucesivamente.
GRAF. 1
MANEJO DE INFORMACIN PARA LA

ELABORACIN DEL ESTUDIO DE EUROSIF
RECOPILACIN DE DATOS REDACCIN DE UN INFORME

POR PAS, POR PARTE DE LOS
ENCUESTAS A ORGANIZACIONES ANLISIS, COMPUTO Y VERIFI-
SOCIAS Y COLABORADORAS
SIFS NACIONALES
CACIN DE LOS INFORMES POR
TRATAMIENTO Y ANLISIS DE LA PARTE DE EUROSIF
ACTIVOS BAJO GESTIN EN ISR A
INFORMACIN RECIBIDA
DICIEMBRE DE 2015
EUROPEAN SRI STUDY 2016
ANLISIS CUALITATIVO Y
RECEPCIN EN LOS SIFS NACIO-
NOVEDADES EN EL MERCADO ISR
NALES DE LA INFORMACIN
NACIONAL
En 2002, la ISR en Espaa representaba un veces el volumen obtenido en 2002. Este incremento
volumen de 80 millones de euros y se concentraba se debi principalmente a la profesionalizacin del
en inversores institucionales relacionados con mercado ISR, causada por dos actores instituciona-
organizaciones sin nimo de lucro, siguiendo crite- les muy representativos.
rios ticos.
En primer lugar, los fondos de pensiones de empleo,
El volumen de activos ISR recogido en el Estudio que representaban el 44% del total de la ISR,
de 2005 tuvo un crecimiento de ms de trescientas que entrarn en este mercado movidos por las
11
Comisiones de Control, las cuales ostentan la Aumento del inters por parte de la
representacin de los trabajadores a travs de los comunidad internacional en el fomento de
sindicatos. Las Comisiones de Control comenzaron 4
temas sociales, ambientales y de gobierno
a incluir en sus mandatos de inversin clausulas corporativo.
relacionadas con los derechos laborales, humanos
y sociales. Mayor nmero de grandes empresas
espaolas que estaban entrando en
En segundo lugar, las entidades bancarias, que ndices burstiles de sostenibilidad como el
representaban un 38% del total de la ISR., Empe-
empe- Dow Jones Sustainability5 o el FTSE4GOOD,6
zaron a introducir criterios ASG en sus decisiones de atrayendo a inversores institucionales
inversin institucional, debido a diferentes factores, extranjeros, relacionados con la ISR.
entre los que destacan:
Una mayor expansin de la Responsabilidad

Social Corporativa.
GRAF. 2
EVOLUCIN DE LOS ACTIVOS BAJO GESTIN ISR EN ESPAA
MERCADO ISR ESPAOL
170.000
Activos bajo Gestin ISR,
en millones de euros
127.500
85.000
42.500
0
2002 2005 2007 2009 2011 2013 2015
Con respecto a las Instituciones de Inversin Colec- Por otro lado, la administracin pblica empezaba
tiva (IICs, en adelante), INVERCO haba publicado 7
a dar pasos en materia de gobierno corporativo y
en 1999 una circular sobre fondos ticos, que ya ya haba comenzado a implementar indcativas
iniciativas
defina como deban de utilizarse conceptos como de fomento y conocimiento a partir del Comit
tico o ecolgico, entre otros, por parte de las IICs. Olivencia9 y el Comit Aldama10.
Esta circular ha estado vigente hasta 2014, ao en Entre los aos 2005 y 2009 el mercado ISR
el que se actualiz, ya que no defina conceptos mantuvo una tendencia de crecimiento discreta.
como ISR o criterios ASG que se manejan en la
actualidad8.
4
Real Decreto 304/2004, de 20 de febrero, por el que se aprueba el Reglamento de planes y fondos de pensiones. Seccin 2 La Comisin de Control de
los Planes de Pensiones de Empleo.
5
Web de RobecoSam sobre la familia de ndices Dow Jones Sustainability (En ingls).
6
Web de FTSE sobre la familia de ndices FTSE4GOOD (En ingls).
12 7
Asociacin de Instituciones de Inversin Colectiva y Fondos de Pensiones
8
Circular sobre la aplicacin de criterios medioambientales, sociales y de gobierno corporativo (ASG) en la poltica de inversin de las instituciones de
inversin colectiva (IIC)
Sin embargo, a partir del ao 2010, la ISR se ha Ya que, segn la metodologa de Eurosif,
abierto paso en el mercado de activos y , en la contabilizan
nicamente se han contabilizado aquellos activos
actualidad, alcanza la cifra de 169.359 millones de cuyo equipo gestor se encuentra en Espaa,
euros, lo que supone un 16,33% de incremento con excluyendo aquellos productos que, aun comer-
respecto a los datos de la anterior medicin. cializndose en Espaa, tienen su equipo gestor
localizado en el extranjero.
Este volumen de patrimonio representa el 47% del
total del patrimonio gestionado por las instituciones Estos datos encierran tambin otra tendencia
de inversin colectiva en Espaa positiva, debido a que el mercado de la ISR en
Espaa no ha parado de crecer desde 2002, tanto
Para este clculo se han ajustado la metodologa de en ciclos expansivos del mercado de activos, como
Eurosif y la seguida por INVERCO en sus informes en ciclos de recesin.
anuales , excluyendo del total del patrimonio
11
gestionado, los activos bajo gestin de IICs

extranjeras (estas IICs comercializan productos en
Espaa, pero los gestionan desde el extranjero).
GRAF. 3
EVOLUCIN DE LA IMPORTANCIA DEL MERCADO ISR

DENTRO DEL MERCADO DE IICS Y FONDOS DE PENSIONES EN ESPAA
Mercado IICs y FP
Mercado ISR
400.000
300.000
200.000
100.000
0
2002 2005 2007 2009 2011 2013 2015
9
Informe de la Comisin Especial para el estudio de un cdigo tico de los Consejos de Administracin de las Sociedades.
10
Informe de la Comisin Especial para el fomento de la transparencia y seguridad en los mercados y las sociedades cotizadas.
11
Informes de INVERCO 13
Anlisis Cuantitativo
por Estrategias
En este apartado, vamos a profundizar en los datos obtenidos del Estudio de Eurosif de 2016,
segregndolos por estrategias y observando su evolucin en el periodo comprendido entre 2009 y 2015.

Anlisis Cuantitativo por Estrategias/
Exclusiones
Esta estrategia excluye de la cartera de gestin a Esta estrategia fue una de las primeras que se
aquellas empresas cuya actividad es contratia a la llevaron a cabo y a da de hoy es la que ms
poltica de inversin. volumen de activos ISR representa. , Alcanzando
alcanzando
una cifra de 14,4 billones de dlares (13 billones de
Esta estrategia tambin es conocida como euros) en el mundo en 2013, segn los datos de
screening negativo, debido a que los factores que Global Sustainable Investment Alliance (GSIA, en
determinan la poltica ISR son excluyentes y, por adelante)12. Esta es una estrategia de mnimos, ya
tanto, restan empresas del universo de inversin. que es la forma ms sencilla de poltica ISR que
puede adoptar una organizacin o fondo. Entre los
criterios de exclusin ms comunes encontramos,:
ANLISIS APLICACIN DE
FINANCIERO LA POLTICA
DEL DE EXCLUSIN
UNIVERSO SIMPLE
CARTERA CARTERA
DE INVERSIN DE INVERSIN
Empresa Responsable 1 Empresa Responsable 1
UNIVERSO DE
Empresa Responsable 2 Empresa Responsable 2
INVERSIN
Empresa Empresa
No Responsable No Responsable
14
armamento, pornografa, tabaco, energa nuclear o

explotacin infantil, etc. GRAF. 4
VOLMENES DE ACTIVOS GESTIONADOS BAJO UNA

ESTRATEGIA DE EXCLUSIN SIMPLE
Los criterios utilizados varan entre organizaciones
y se centran en alinear la poltica de inversin de EXCLUSIONES
la organizacin con su tica y con los criterios ASG 130.000
que cada una de ellas tenga definida dentro de su

97.500
Millones de
estrategia.
65.000
32.500
Las exclusiones son la estrategia con ms volumen
del mercado ISR en Espaa, con una media en los 0
2009 2011 2013 2015
ltimos cinco aos del 74,6% del total de las inver-

siones ISR. En la actualidad, el patrimonio gestio-
nado bajo
Segn esta estrategia
los datos del ltimoha alcanzado
estudio, la cifra de
el patrimonio
123.000 millones
gestionado de euros.
bajo esta estrategia ha alcanzado la
cifra de 123.000 millones de euros.

Screening Basado en Normas
El Screening basado en normas, sigue siendo un con ciertas normas internacionales sobre proteccin
tipo de screening negativo, que lleva un paso ms ambiental, derechos laborales, derechos humanos o
all las estrategias de exclusin. anticorrupcin.
En este caso no es el inversor el que decide que Los inversores, por tanto, eligen la norma o normas
actividades excluye de su cartera de inversin, que deben cumplir las empresas que van a incluir en
sino que el inversor excluye a las empresas de su su universo de inversin.
universo de inversin, en base a si cumplen o no
ADHESIN
INVERSOR NORMA
INTERNACIONAL
ANLISIS
FINANCIERO ANLISIS DE
DEL CUMPLIMIENTO DE
UNIVERSO LA NORMA CARTERA
DE INVERSIN
CARTERA
Empresa que cumple la
DE INVERSIN
Norma 1
UNIVERSO DE Empresa 1
Empresa que cumple la
INVERSIN Empresa 2 Norma 2
Empresa 3 Empresa que
No Cumple la Norma
12
Portal web del Global Sustainable Investment Alliance 15
Entre las normas ms utilizadas por los inversores GRAF. 5
tenemos las lneas directrices de la OCDE para VOLMENES DE ACTIVOS GESTIONADOS BAJO UNA
ESTRATEGIA DE SCREENING BASADO EN NORMAS
empresas multinacionales, las normas de la OIT, el
Pacto Mundial de Naciones Unidas o los Principios SCREENING BASADO EN NORMAS
rectores sobre las empresas y los derechos 25.000
humanos de la ONU. 20.000
Millones de
15.000
Esta estrategia naci en los pases del norte de 10.000
Europa, como evolucin de la exclusin simple y 5000
con el objetivo de dar un carcter ms normativo 0

2009 2011 2013 2015
a las exclusiones que hacan los inversores. Con la

inclusin de un screening basado en normas nos
aseguramos un grado de aceptacin internacional,
alineando la estrategia ISR con la estrategia de GRAF. 6
organismos internacionales. IMPORTANCIA DE LA ESTRATEGIA DE SCREENGING

BASADO EN NORMAS SOBRE EL TOTAL DE PATRIMONIO ISR
En Espaa, entre los aos 2011 y 2013, hubo un

15% 14%
crecimiento importante en el patrimonio gestionado 11%
por esta estrategia que pas de representar un

volumen de 1.119 millones de euros a 14.247
millones de euros, lo que supuso un incremento del
2%
256% segn la tasa CAGR. Entre los aos 2013 y 1%
0%
2009 2011 2013 2015
2015, el crecimiento de esta estrategia se consolid,
creciendo un 30%, hasta alcanzar los 24.000
millones de euros.
En seis aos, esta estrategia ha pasado del 2% del total del patrimonio gestionado bajo estrategias ISR a
suponer un 14% del volumen total.
16

Best-in-Class
La estrategia Best-in-Class es la primera de las Esta estrategia supone un esfuerzo superior por
estrategias avanzadas de ISR que vamos a tratar. Se parte del inversor, que ha de definir los criterios ASG
basa tambin en un screening de empresas, pero en que va a tener en cuenta. Adems, necesita una
este caso, el criterio que se sigue es positivo. forma de calcular el valor de los criterios definidos,
ya que se necesita crear una jerarqua con los
Esto significa que el inversor a priori no va a excluir criterios que se van a valorar y su peso relativo
ninguna empresa de su universo de inversin, ni dentro de la clasificacin, para poder crear un
por la actividad de la empresa, ni porque no sea ndice de desempeo de las empresas del universo
signataria de una norma internacional. de inversin. Por ltimo, se debe definir a partir de
que desempeo ASG una empresa es susceptible
El inversor que lleva a cabo una estrategia de entrar en el universo de inversin.
Best-in-Class va a evaluar a las empresas de su
universo de inversin segn su desempeo ASG, Por tanto, para que los inversores puedan utilizar
con el objetivo de incluir en su cartera aquellas esta estrategia, necesitan informacin del desem-
empresas que, dentro de sus diferentes sectores y peo ASG de las empresas. Para obtener esta infor-
mercados, estn teniendo los mejores desempeos macin los inversores tienen tres vas que pueden
ASG. seguir.
ANLISIS
FINANCIERO ANLISIS ESCOGER A
DEL ASG LAS MEJORES
UNIVERSO
CARTERA RANKING
DE INVERSIN ASG CARTERA
DE INVERSIN
Empresa 1 Empresa 3
ISR BEST-IN-CLASS
UNIVERSO DE Empresa 2 Empresa 5
INVERSIN Empresa 3 Empresa 6 Empresa 3
Empresa 4 Empresa 2 Empresa 5
Empresa 5 Empresa 1 Empresa 6
Empresa 6 Empresa 4
17
La primera de ellas, es que la gestora de activos Estos ndices que comenzaron a implantarse a
o el propio inversor tengan un equipo ASG que principios del siglo XXI, han tenido un gran
extraiga, analice y pondere la informacin ASG desarrollo y en la actualidad, podemos segregarlos
de las empresas susceptibles a entrar en cartera. por regiones o sectores. La principal ventaja es
Asignando diferentes pesos a los criterios segn la que permite gestionar de forma pasiva los activos,
estrategia ASG y segn el sector o mercado en el creando una cartera de inversin que replique uno
que estn incluidas las empresas del universo de de estos ndices.
inversin.
Sin embargo, la principal desventaja es que el
Esta va, aunque es la que ms costes conlleva, es inversor o gestor pierde la capacidad de seleccionar
la que da mayor versatilidad en la informacin y la el peso y los criterios ASG que se pueden utilizar,
que mejores resultados obtiene, al poder ajustar aunque es una solucin menos costosa.
cualquier cambio o peculiaridad a la valoracin.
La tercera va tiene como soporte los ratings de
Una variante a esta va, es la de externalizar sostenibilidad. Este enfoque es de reciente
implementacin, ya que las empresas de ratings
GRAF. 7 no han empezado a incorporar criterios ASG en la
VOLMENES DE ACTIVOS GESTIONADOS BAJO informacin que suministran hasta hace unos pocos
UNA ESTRATEGIA DE BEST-IN-CLASS
aos.
BEST -IN-CLASS
Este tipo de Best-in-Class es una va prometedora
2.500
de implantacin de criterios ASG, debido a que abre
Millones de
1.875
la posibilidad de implementarlos en las decisiones
1.250
de inversin de un mercado ISR poco desarrollado,
625 el del inversor retail.
0
2009 2011 2013 2015
Los ratings de sostenibilidad dan una valoracin
ASG a los fondos de inversin, que facilita la toma
de decisiones a un inversor particular, ya que le da la
el equipo ASG. Con esto, conseguimos ahorrar posibilidad de invertir en aquellos fondos que estn
costes, aunque pierda versatilidad y eficiencia. La por encima de la media del desempeo ASG. Esta
externalizacin se puede hacer contratando a una herramienta no slo valora fondos ISR especficos,
de las mltiples empresas de servicios ISR como sino que valora el desempeo ASG de todos los
MSCI , Sustainalytics13 14
o Vigeo-EIRIS , entre otras.
15
fondos de inversin.
La segunda posible va trata de seleccionar las Con respecto a los datos obtenidos para esta
empresas del universo de inversin, a travs de la estrategia, el crecimiento desde 2009 ha sido
informacin suministrada por un ndice burstil de sostenido, oscilando entre el 12% y el 19%,
sostenibilidad. obteniendo en 2015 el mayor volumen registrado.
13
Portal web de MSCI
14
Portal web de Sustainalytics
18 Portal web de Vigeo-EIRIS
15

Inversin Temtica
Las inversiones temticas, son un tipo de inversiones Este tipo de estrategia es de seleccin positiva,
que se caracterizan por invertir en organizaciones o ya que en este caso incluimos en la cartera de
proyectos de determinados sectores, relacionados inversin las empresas que se dedican a una
por una temtica especfica, por ejemplo, energa actividad concreta. Por tanto, el inversor hace un
o utilities. En la actualidad, este tipo de inversin filtrado de las empresas susceptibles de entrar en
est ligada a la ISR, ya que se estn desarrollando el universo de inversin y despus las selecciona
rpidamente productos de inversin cuya temtica siguiendo criterios financieros.
es la sostenibilidad.
Entre los criterios temticos ms utilizados tenemos
Dentro de la inversin temtica, los fondos de inver- lucha contra el cambio climtico, la gestin
sin temticos son el tipo de producto financiero que responsable del agua, la gestin agrcola y/o forestal
ms se ha desarrollado. Se trata de fondos de renta responsable y las energas renovables.
variable, cuyo inversor objetivo es institucional.
FILTRO DEL
UNIVERSO ANLISIS
POR TEMTICA FINANCIERO
CARTERA
DE INVERSIN
UNIVERSO DE UNIVERSO DE TEMTICA
INVERSIN INVERSIN
Empresa 1
TMATICO
Empresa 2
Empresa 3
GRAF. 8
VOLMENES DE ACTIVOS GESTIONADOS Algunas crticas a esta estrategia se fundan en que

BAJO UNA ESTRATEGIA DE INVERSIN TEMTICA
valora un nico criterio ASG, el ambiental, quedando
a discrecin del inversor o gestor incluir otros
INVERSIN TMATICA
criterios.
300
Millones de
225
Con respecto a los ltimos datos recabados, el cre-
150
cimiento ha sido del 91% segn la tasa CAGR, al-
75
canzando un volumen de patrimonio bajo gestin de
0
2009 2011 2013 2015
300 millones de euros.
19

Inversin de Impacto
La inversin de impacto es la estrategia ISR de ms Los tipos de inversin que se pueden englobar
reciente definicin. El concepto fue acuado por dentro de la definicin de inversin de impacto se
primera vez en el ao 2007, en un encuentro orga- explican a continuacin.
nizado por JP Morgan y la Fundacin Rockefeller . 16
Aunque anteriormente ya existan iniciativas que en Capital Riesgo Social

la actualidad estn integradas dentro de las inversio- Es una forma de capital riesgo que provee
nes de impacto, como son las microfinanzas (micro- financiacin a organizaciones que generan un
crditos y microseguros, utilizados para favorecer la impacto positivo en la sociedad. El capital riesgo
inclusin social y financiera, de personas pobres en social es una inversin a largo plazo con gran
pases en vas de desarrollo). apalancamiento y escasa liquidez que est
fundamentalmente orientada a grandes inversores.
Al ser un concepto de reciente implementacin,
no existe una definicin estndar, aunque existen Inversin en microfinanzas
referencias de organismos significativos, como el Inversiones que se destinan a financiar activi-
Foro Econmico Mundial 17
que, en 2013, calific dades de las instituciones microfinancieras. Estas
las inversiones de impacto como un enfoque de instituciones ofrecen servicios financieros bsicos,
inversin que persigue, intencionalmente, tanto fundamentalmente microcrditos, a buena parte de
la rentabilidad financiera como el impacto social o la poblacin excluida del acceso al capital, y cuya
medioambiental positivo, medido activamente. actividad econmica se inserta en la denominada
economa informal. Los inversores en microfinanzas
De esta definicin se desprenden las dos suelen estar dispuestos a tener una menor rentabi-
caractersticas bsicas de las inversiones de lidad en pro de la consecucin de un impacto social
impacto. Por un lado, todas buscan la rentabilidad positivo.
financiera, por lo que no son consideradas
filantropa y, por otro, el impacto ambiental y social
tiene que ser medible.
ANLISIS
DEL RETORNO
SOCIAL,
AMBIENTAL
(MEDIBLES)
Y FINANCIERO
CARTERA
DE INVERSIN
UNIVERSO DE
INVERSIN Empresa 1
Empresa 2
Empresa 3
16
Impact Investments: An Emerging Asset Class
17
From the Margins to the Mainstream Assessment of the Impact Investment Sector and Opportunities to Engage Mainstream Investors
20
Financiacin participativa (Crowdfunding) Con respecto a los datos de los estudios de Eurosif,
La financiacin participativa, es una modalidad de las inversiones de impacto en Espaa, no han
financiacin a travs de la cual se renen aporta- contabilizado ningn volumen hasta el ao 2013. En
ciones de dinero procedentes de una pluralidad de 2015, la inversin de impacto alcanz 267 millones
inversores, profesionales y minoristas, a travs de de euros, siendo una de las estrategias que ms han
plataformas on-line, con el fin de financiar un proyec- crecido, alcanzando un crecimiento del 75%, segn
to, negocio o prstamo. Existen varios tipos de finan- la tasa CAGR.
ciacin participativa, entre ellos los ms destacables
son, el equity-based y el lending-based. GRAF. 9
VOLMENES DE ACTIVOS GESTIONADOS BAJO

UNA ESTRATEGIA DE INVERSIN DE IMPACTO
Bonos Verdes y Bonos sociales
Estos productos adems de poseer las caracte-
INVERSIN DE IMPACTO
rsticas financieras de un bono tradicional, estn
280
diseados para financiar proyectos e iniciativas que
Millones de
210
pretenden conseguir beneficios medioambientales y
140
sociales, respectivamente.
70
Bonos de impacto social 0

2009 2011 2013 2015
Permiten a los inversores financiar proyectos,
que persiguen mejorar el estado de determinadas
cuestiones sociales de especial inters para la
Administracin Pblica, la cual fija unos objetivos
sociales previos a conseguir. Si se alcanzan los
objetivos sociales, la Administracin reembolsa a
los inversores su inversin inicial, adems de una
rentabilidad por el riesgo que corrieron.
Para ms informacin sobre las inversiones de

impacto, en 2015, Spainsif public un informe sobre
este tipo de inversiones, escrito por la UNED, en el
que se aborda de manera detallada el mercado de
las inversiones de impacto en Espaa.
21

Engagement y Voto
Estas dos estrategias, son de las ms avanzadas En los ltimos tiempos, los inversores estn tomando
en ISR y tpicamente se han contabilizado juntas cada vez ms conciencia de que los criterios ASG
debido a que estn muy relacionadas. pueden afectar, por un lado, a su reputacin como
inversor y por otro al binomio rentabilidad-riesgo de
El voto se refiere a la capacidad que tienen los sus inversiones.
accionistas de ejercer el derecho de voto en las
juntas de accionistas, rgano de administracin en Cada vez ms estn ejerciendo su derecho a voto,
el que los accionistas de la empresa pueden votar incluyendo preguntas relacionadas con los criterios
las decisiones del consejo de administracin de ASG en el orden del da de la junta de accionistas,
la empresa. Los accionistas de cierto peso en el votando en contra de ciertas decisiones del consejo
accionariado pueden plantear preguntas en la junta, de administracin. Esto ltimo se conoce como
las cuales tienen que ser votadas. activismo accionarial.
MODIFICACIN
DE LA
ACTIVIDAD,
POR ORDEN
DE LA JUNTA
EMPRESA DE
LA CARTERA ACTIVIDAD DE LA
EMPRESA
RESULTADO DE LAS
VOTACIONES DE LOS
ACCIONISTAS
EJERCICIO DE
DERECHOS
POLTICOS (VOTO)
JUNTA DE
INVERSORES
ACCIONISTAS
El engagement, o dilogo activo, es una modalidad que ha surgido como respuesta de las empresas a
esta corriente de voto activo en las juntas de accionistas. Esta estrategia se centra en abrir una lnea de
comunicacin con el inversor, para que le plant a la empresa las cuestiones y opiniones que tiene antes de
que estas preguntas sean formuladas en la junta de accionistas. La empresa, en muchas ocasiones, puede
modificar ciertas actividades o comportamientos para ajustarse a los requerimientos de sus inversores,
asegurndose, de esta forma, juntas de accionistas exitosas, fidelizando a sus principales inversores en el
proceso.
22
MODIFICACIN DE
LA ACTIVIDAD PARA
QUE SE ADECUE
A LA POLTICA DEL
INVERSOR
DILOGO ACTIVO
EMPRESA DE
LA CARTERA ACTIVIDAD DE LA
INVERSORES EMPRESA
Estas dos estrategias, necesitan para funcionar que Atendiendo al volumen bajo gestin y al crecimiento,
los inversores que las practican tengan el peso su- podemos observar una tendencia positiva. La media
ficiente en la junta de accionistas. Ya que llegado el de crecimiento, ha sido del 28% desde el 2009,
momento en el que el inversor decidiera desinvertir consiguiendo un crecimiento del 7% entre 2013 y
en la empresa, este hecho tiene que ser lo suficiente 2015.
problemtico para el consejo de administracin.
Por lo que, el engagement y el voto han estado GRAF. 10
reservadas a los inversores institucionales. VOLMENES DE ACTIVOS GESTIONADOS BAJO

UNA ESTRATEGIA DE ENGAGEMENT Y VOTO
En los ltimos aos, estas estrategias han empe-

ENGAGEMENT Y VOTO
zado a calar entre los inversores retail, a travs del
11000
desarrollo de proxy advisors y de la proliferacin de
Millones de
8250
asociaciones entre inversores retail concienciados
5500
con los criterios ASG dentro de asociaciones o
instituciones de inversin. 2750
0
2009 2011 2013 2015
En Espaa, los principales inversores institucionales
que han apoyado estas dos estrategias han sido los
planes de pensiones de empleo que, a travs de sus
Comisiones de Control, han impulsado iniciativas
de engagement y voto relacionados con aspectos
sociales y de gobernanza dentro de las empresas
donde invierten.
23

Integracin ISR
La integracin ISR es una de las estrategias ms avanzadas y ptimas. La integracin trata de incluir un
anlisis extra-financiero, dentro del anlisis financiero que realiza el inversor, para seleccionar las empresas
y proyectos que va a incluir en su cartera.
ANLISIS
FINANCIERO CON
LOS CRITERIOS
ASG INTEGRADOS
CARTERA
DE INVERSIN
UNIVERSO DE
INVERSIN Empresa 1
Empresa 2
Empresa 3
En la actualidad los inversores institucionales ya

incluyen el anlisis extra-financiero en su anlisis GRAF. 11
financiero. VOLMENES DE ACTIVOS GESTIONADOS

BAJO UNA ESTRATEGIA DE INTEGRACIN ASG
La integracin ISR tiene varias modalidades de INGREGRACIN ASG
inclusin dentro del anlisis financiero, siendo pasos 9.000

Millones de euros
que el inversor est dando hacia la total integracin 7.200
de los criterios ASG en su anlisis financiero. 5.400
3.600
La aproximacin ms sencilla, trata de incluir un
1.800
anlisis ex-post de los criterios ASG. Este anli-
0
sis se centra, una vez decididas las empresas y 2009 2011 2013 2015
proyectos que van a ser incluidos en la cartera por

sus criterios financieros, en realizar un filtro ASG
en el cual se van a excluir aquellas empresas y empresas y proyectos que mejores comportamien-
proyectos que no alcancen una cierta puntuacin, tos ASG consigan segn el baremo del inversor.
dentro de un baremo realizado por el propio inversor. Realizando con posterioridad el anlisis financiero,
que en el caso de que de un resultado positivo, esa
Otra forma de acercamiento a la integracin es empresa o proyecto pasar a la cartera de inversin.
la de realizar un filtro ASG anterior al anlisis
el
financiero de las empresas y proyectos. En este Esta forma de integracin es muy parecida al
caso, se van a incluir en el anlisis financiero las Best-in-Class, aunque, en este caso, no slo se van
24
a tomar las empresas y proyectos de la cartera por su comportamiento ASG, sino que, adems, se realiza
un anlisis financiero posterior.
La aproximacin ptima a la integracin ISR es aquella en la que no existe distincin entre el anlisis extra-
financiero y el anlisis financiero.
Anlisis segn
Segmentacin del Mercado
En esta parte del anlisis, se presentan los datos del Aunque, desde 2009, su representacin en el total
estudio de Eurosif segn el tipo de inversor. del mercado ha seguido una tendencia de
decrecimiento. Sin embargo, la renta variable ha
En primer lugar, las gestoras de activos, las seguido una tendencia de crecimiento, llegando en
entidades financieras y los planes de pensiones de 2015 a representar el 30% del total del volumen de
empleo, son los principales actores del mercado de inversiones ISR.
la ISR en Espaa.
Por ltimo, otros tipos de inversin, como las
En segundo lugar, la distribucin de activos ISR, realizadas en activos alternativos, inmobiliarios,
tiene como principal tipologa de activos a la renta garantizados y monetarios, han visto incrementado
fija, con un 62% del total del volumen del patrimonio su porcentaje sobre el total en el ltimo estudio,
gestionado segn estrategias ISR. creciendo desde el 5% en 2013, al 7% en 2015.
GRAF. 12 GRAF. 13
TIPOLOGA DE LOS INVERSORES ISR EN ESPAA TIPOLOGA DE LOS ACTIVOS BAJO GESTIN ISR EN ESPAA
Retail TIPOLOGA DE ACTIVOS
100%
75%
50%
25%
0%
2009 2011 2013 2015
Variable Fija Otros (alternativos, garantizados, etc.)
25
Anlisis
Cualitativo
Este anlisis pretende profundizar en los aspectos cualitativos de las diferentes estrategias ISR,
comparando la situacin en Espaa con la del conjunto de Europa.
Anlisis Cualitativo /
Exclusiones
Las exclusiones en Espaa, son la principal estrategia seguida por los inversores ISR. En Europa el
resultado es similar siendo las exclusiones la estrategia ms utilizada.
GRAF. 14
IMPORTANCIA DE LA ESTRATEGIA DE EXCLUSIN SOBRE EL TOTAL

DE ACTIVOS BAJO GESTIN ISR EN ESPAA
% DE EXCLUSIONES SOBRE EL TOTAL
2009
2011
2013
2015 Espaa
20% 35% 50% 65% 80%
26
GRAF. 15
COMPARACIN DE VOLMENES DE ACTIVOS BAJO

EXCLUSIONES ENTRE ESPAA Y EUROPA
EXCLUSIONES 11.000.000
10.000.000
140.000
Millones de euros. Mercado espaol
9.000.000
Millones de euros. Mercado europeo

120.000 8.000.000
110.000 7.000.000
6.000.000
100.000
5.000.000
80.000
4.000.000
60.000
3.000.000
40.000
2.000.000
20.000 1.000.000
0 0
2009 2011 2013 2015
Espaa 27.611 56.226 92.421 123.516
Europa 1.749.432 3.584.498 6.853.954 10.150.595
Sin embargo, comparando los datos de crecimiento, las exclusiones en Espaa describen una trayectoria
negativa en la horquilla temporal valorada, reduciendo su crecimiento del 43% en 2011 a un crecimiento del
14% en 2015.
GRAF. 16
Este dato significa que el crecimiento del conjunto EVOLUCIN DE LA TASA CAGR DE LA
ESTRATEGIA DE EXCLUSIN EN ESPAA
de la ISR est empezando a deberse al crecimiento
experimentado por estrategias ms avanzadas.
CRECIMIENTO DE LAS EXCLSIONES
45%
En relacin a cules son las exclusiones ms co-
munes, el 21% del total de activos bajo esta estrate-
gia excluye la produccin y comercio de armamento,
seguida por la produccin de energa nuclear y el
juego.
0%
2011 2013 2015
En Europa, sin embargo, aunque las armas tambin
son la exclusin ms comn, en segunda posicin
encontramos el sector tabacalero.
27
GRAF. 17
DISTRIBUCIN DE LAS EXCLUSIONES POR ORDEN DE IMPORTANCIA
TIPOS DE EXCLUSIN
Armas (Produccin y Comercio)

Energa nuclear (Produccin)
Juego
Pornografa
Alcohol
Test con animales
Todas las armas (Produccin y Comercio)
Tabaco
Publicidad engaosa
Trabajo infantil
Organismos genticamente modificados (OGM)
0% 5% 11% 16% 21%
Focus
Fenmenos de desinversin en combustibles fsiles por
parte de inversores de gran peso internacional.
El acuerdo de la COP21 de Pars ha supuesto la A raz de esta investigacin, se han publicado

ratificacin oficial de un movimiento global, referente varios artculos en revistas cientficas, sobre las
a limitar el aumento de temperatura global debido al consecuencias que tendra implantar un lmite
cambio climtico antropognico. obligatorio al aumento de la temperatura global en
distintos sectores.
Este movimiento cobr fuerza a partir del ltimo
informe del IPCC18 (2014), que demostraba, con un En 2009, la revista cientfica Nature, una de las
intervalo de confianza del 95%, la existencia de un revistas cientficas ms prestigiosas a escala
calentamiento global producido por la accin del ser mundial, public un artculo que pona de manifies-
humano. to un grave problema econmico relacionado con
limitar el aumento de temperatura19 y 20. Este artculo
La limitacin de la temperatura global, como tesis conclua que para poder llegar a cumplir un
para parar el cambio climtico, ha hecho que la hipottico lmite de aumento de temperatura de 2C
comunidad cientfica investigue sobre las conse- el 80% de las reservas de combustibles fsiles no
cuencias de implantar este lmite sobre la sociedad, podran utilizarse.
el medio ambiente y la economa.
18
Grupo Intergubernamental de Expertos sobre el Cambio
19
Greenhouse-gas emission targets for limiting global warming to 2C
28 20
Warming caused by cumulative carbon emissions towards the trillionth tonne
Esta conclusin recal en los inversores que Las campaas de desinversin, comenzaron a
invertan en combustibles fsiles, debido al buen producirse entre los inversores ms socialmente
comportamiento del binomio rentabilidad-riesgo responsables, como congregaciones religiosas,
de este sector de actividad, poniendo en marcha fondos de pensiones de empleados, o fondos de
procesos de desinversin, atendiendo al aumento universidades, pero tras la ratificacin del
de lmite de
del riesgo sistmico en el sector. 2C, muchos grandes inversores han comenzado
a desinvertir en este tipo de producto, entre ellos
Debido a la presin poltica y social, con el objetivo BlackRock, el Fondo Noruego de Pensiones o la
de alcanzar el lmite de temperatura acordado, los Fundacin Rockefeller.
mercados estn reaccionando, con iniciativas de
desinversin en los sectores relacionados con la Estos fenmenos de desinversin, son estrategias
produccin y utilizacin de combustibles fsiles. de exclusin, ya que excluyen de las carteras de
inversin una serie de empresas debido a la
Como muestra de las iniciativas reguladoras que actividad que llevan a cabo.
promueven este proceso de cambio, merece la
pena mencionar, la Ley de Eficiencia Energtica del
gobierno francs, la cual les requiere a los
inversores institucionales a que rindan cuentas
sobre el impacto en el clima de sus polticas de
inversin.
29
Screening
Basado en Normas
Esta estrategia representa de forma global un 13% del total de los activos bajo gestin ISR (segn datos de
GSIA). Situacin muy similar a la que ocurre en el mercado espaol, pas en el cual, en el ao de realizacin
del estudio GSIA (datos del 2013), supona el 11% del total de los activos bajo gestin ISR.
La tasa de crecimiento CAGR en 2015 fue de un 30% en Espaa y de un 18% en Europa.
Estas diferencias de crecimientos se deben a que en Espaa el el screening basado en normas est
menos desarrollado y por tanto tiene ms capacidad de crecimiento que en Europa, aunque en ambas
regiones sea de las estrategias ms utilizadas.
GRAF. 18

SCREENING BASADO EN NORMAS ENTRE ESPAA Y EUROPA
SCREENING BASADO EN NORMAS 5.500.000
5.000.000
20.000 4.500.000
18.000
4.000.000

16.000
3.500.000
14.000
3.000.000
12.000
2.500.000
10.000
2.000.000
8.000
1.500.000
6.000
4.000 1.000.000
2.000 5000.000
0 0
2009 2011 2013 2015
Espaa 775 1.119 14.247 24.000
Europa 988.756 2.132.394 3.633.794 5.087.774
A nivel europeo, el crecimiento se situ en el 31% entre 2011 y 2013, mientras que, en el mercado espaol,
se situ en un 256,8%, aunque en el caso de Espaa hay que subrayar que el volumen de activos previos
era bajo.
21
Dato extremadamente alto o bajo. En este caso que en Espaa hubiese un crecimiento del 258,8% hace que la
tendencia no pueda observarse de forma adecuada
30
En Europa, si atendemos a las tasas de crecimiento, en las que no ha habido un outlayer21 como el obtenido
en Espaa, esta estrategia est teniendo una tendencia de crecimiento negativa, al igual que ocurra en el
caso de las exclusiones, debido al desarrollo de otras estrategias ms avanzadas, como la integracin de
criterios ASG o las inversiones temticas y de impacto.
Las normas ms seguidas en Espaa son el Pacto Mundial y las directrices de la OIT, seguidas de las
directrices de la OCDE y en menor medida los PRI. En Europa, la utilizacin de las normas es similar a la de
Espaa, con el Pacto Mundial como la norma ms utilizada, las directrices de la OIT como segunda norma
y las directrices de la OCDE como tercera.
GRAF. 19
DISTRIBUCIN DE LA UTILIZACIN DE NORMAS INTERNACIONALES PARA

REALIZAR UN SCREENING BASSADO EN NORMAS
Pacto Mundial
OIT
OCDE
PRI
Principios Rectores de la ONU sobre
Empresas y Derechos Humanos
Cdigo BG CNMV
Estndar ICGN
Protocolos medio ambiente
Lista de Embargo de la Exportacin
de armas de la UE y del SIPRI
Exclusin Deuda Soberana de pases
con IDH medio o bajo segn ONU
0% 6% 13% 19% 25%
Focus
Directiva de Divulgacin No-Financiera
La Directiva de divulgacin de informacin no- derechos humanos, lucha contra la corrupcin y

financiera tiene su origen en la propuesta de la apoyo a la diversidad en los consejos de adminis-
Comisin Europea del 16 de abril de 2013, para me- tracin.
jorar la trasparencia en el mbito social y ambiental.
El Parlamento Europeo, dentro de este marco,
Esta propuesta tiene como objetivo modificar la aprob el 15 de abril de 2014 la Directiva sobre
legislacin vigente sobre contabilidad, con la divulgacin de informacin no-financiera22.
finalidad de mejorar la trasparencia de las grandes
empresas, las cuales tendrn que informar sobre Esta Directiva afecta a las empresas de la Unin
las estrategias, riesgos y resultados referentes a los Europea con ms de 500 empleados, lo que supone
aspectos ambientales, sociales, laborales, de aproximadamente 6.000 empresas. Es una norma
22
Directiva de divulgacin de informacin no-financiera
31
pionera en el mbito de la divulgacin no-financiera, no-financiera entre distintos pases y sectores, igual
al ser de obligado cumplimiento y uno de los que hacen con la informacin financiera, mejorando
primeros estndares oficiales en esta materia. la fiabilidad y la calidad de esta informacin.
Gracias a esta norma, los inversores van a tener

la capacidad de poder comparar la informacin
Best-in-Class
Los activos bajo gestin que siguen la estrategia Esta prdida de peso en el total de los activos ISR,
Best-in-Class, a escala global movilizan 992.000 no proviene de una perdida de activos bajo gestin
millones de dlares (894.000 millones de euros) en la estrategia Best-in-Class, ya que el crecimiento
en 2013, segn datos de GSIA, lo que supone un ha sido constante, con una tasa CAGR del 18% en
4,6% del total de los activos bajo gestin ISR a nivel Europa y del 14% en Espaa.
global.
Esta prdida de importancia se debe a que la tasa de
En Europa y Espaa, la estrategia Best-in-Class crecimiento de esta estrategia ha sido menor que la
supone un porcentaje menor del total de los del conjunto de las estrategias ISR, lo que ha hecho
activos ISR, representando en Espaa, un 1,5%. que la importancia de esta estrategia disminuya.
GRAF. 20

BEST-IN-CLASS ENTRE ESPAA Y EUROPA
BEST-IN-CLASS 500.000
4.000 450.000
3.500 400.000
3.000 350.000
300.000
2.500
250.000
2.000
200.000
1.500
150.000
1.000
100.000
500 50.000
0 0
2009 2011 2013 2015
Espaa 1.100 1.558 1.961 2.535
Europa 132.956 283.206 353.555 493.375
32
Una de las posibles explicaciones del por qu no se utiliza ms la estrategia Best-in-Class, se debe a que
muchos de los gestores e inversores que la utilizan no slo realizan un anlisis extra-financiero, sino que
incluyen este screening dentro de su anlisis financiero, filtrando antes o despus de llevarlo a cabo y, por
tanto, incluyen el Best-in-Class dentro de una estrategia de integracin ASG. Relacionando nicamente la
estrategia Best-in-Class con aquellas inversiones de gestin pasiva que replican un ndice burstil de sos-
tenibilidad.
Inversin Temtica
Esta estrategia tiene un perfil de inversor muy Centrndonos en Espaa, en 2009 no reflejaban
especfico que hace que su volumen de activos de volumen para las inversiones temticas, aunque
forma global no alcance el 1% del total del mercado esto no quiere decir que no hubiese productos
ISR. comercializados en Espaa siguiendo esta estrategia,
sino que hasta 2009, todos los productos de inversin
En Espaa y Europa, esta tendencia es similar, dado temtica estaban registrados en otros pases y se
que principalmente toman la forma de fondos de contabilizaban en la informacin de este otro pas.
inversin para clientes institucionales.
GRAF. 21
COMPARACIN DE VOLMENES DE ACTIVOS EN FONDOS

TEMTICOS ENTRE ESPAA Y EUROPA
FONDOS TEMTICOS
300 160.000
140.000
250
120.000
200
100.000
150
80.000
100 60.000
40.000
50
20.000
0
2009 2011 2013 2015 0
Espaa 0 107 82 300
Europa 25.361 48.090 58.961 145.249
33
La tasa de crecimiento ha experimentado un gran Este crecimiento viene motivado por el impulso de
impulso, pasando en el mercado espaol de una medidas para luchar contra el cambio climtico de la
tasa negativa en 2013, a una tasa de crecimiento de comunidad internacional y los problemas de gestin
ms del 40% en el 2015, ms del doble del creci- medioambiental que cada vez estn teniendo
miento general de la ISR en Espaa. mayores consecuencias.
Focus
Fondos temticos para la gestin sostenible del agua
Ante la necesidad que tiene la sociedad de hacer frente a un dficit global de agua del 40% en 2030, es
imprescindible la administracin de este recurso de forma sostenible.
Segn declaraciones de la Directora General de la UNESCO, Irina Bokova: Los recursos hdricos son un
elemento clave en las polticas de lucha contra la pobreza y a veces se ven amenazados por el desarrollo.
Ante el constante aumento de la demanda de agua y la explotacin excesiva de las reservas subterrneas,
tenemos que cambiar nuestro modo de llevar a cabo la evaluacin, gestin y utilizacin de este recurso del
que depende nuestro futuro.
Existen vnculos complejos entre el acceso al agua y el desarrollo, dado que son muchos los sectores
productivos que utilizan el agua como materia prima. Por ejemplo, en la industria alimentaria el agua se
utiliza directamente para regar campos agrcolas, y como parte de los procesos de produccin, as como en
la industria energtica, como refrigerante de las centrales nucleares y trmicas.
34
Adems, el aumento de la poblacin mundial hace que la demanda global de este recurso, tanto desde el
mbito de consumo humano como desde el industrial, est creciendo y se proyecta que para 2050 esta
demanda haya aumentado en un 55%.
Esta situacin generar un dficit que va a tener un alto coste ambiental, si no se comienza a gestionar el
agua de forma sostenible.
Este marco, ya de por si poco alentador, se agrava con el efecto del cambio climtico, ya que al incremento
de la demanda y del dficit hay que sumarle efectos como la mayor variabilidad de las precipitaciones
o el aumento de las temperaturas, que van a provocar una mayor evaporacin en el suelo y una mayor
traspiracin de las plantas.
Ante lo sealado, existe un alto nivel de concienciacin respecto a la urgencia de una transicin a modos de
produccin sostenibles, que van a tener un coste en inversin, pero que tienen la capacidad de generar un
crculo virtuoso, en el que inversores con visin a largo plazo van a poder generar rentabilidades atractivas,
apoyando proyectos de gestin sostenible del agua.
Por esto, cada vez ms inversores institucionales, estn creando fondos de inversin destinados a financiar
proyectos de gestin sostenible del agua.
Dado que el agua es un recurso escaso y necesario para la supervivencia de los seres humanos, es
importante recalcar que las inversiones en este sector deben de sustentar proyectos sostenibles y
responsables, atendiendo a los criterios ASG.
Inversin de Impacto
Las inversiones de impacto en Espaa han empe- Cuando hablamos de heterogeneidad nos referimos
zado a contabilizar activos bajo gestin desde hace a que, dentro de la definicin de inversin de
menos de cinco aos. Este tipo de estrategia es de impacto, tenemos un gran nmero de tipos de
las ms difciles de medir a travs de la metodologa producto, desde bonos verdes a fondos de capital
que hemos utilizado, debido a su heterogeneidad y riesgo social. Con respecto a la variedad de los
a la variedad de sus inversores. inversores, en la actualidad no existe un perfil
35
homogneo de inversor de impacto. En este En Europa el crecimiento tambien es prometedor

mercado, se pueden encontrar desde inversores alcanzando en la ltima medicin los 98.000
institucionales que invierten grandes sumas de millones de euros.
dinero en bonos verdes y sociales, entidades
microfinancieras cuya principal actividad es la
financiacin de proyectos en pases emergentes
a travs de microcrditos, fundaciones y families
office que invierten en capital riesgo social, bonos
sociales y bonos de impacto social, hasta individuos
que financian proyectos a travs del crowfunding o
crowlending social.
GRAF. 22
COMPARACIN DE VOLMENES DE ACTIVOS EN

INVERSIN DE IMPACTO ENTRE ESPAA Y EUROPA
INVERSIN DEL IMPACTO

100.000
300

90.000
250 80.000
70.000
200
60.000
150 50.000
40.000
100 30.000
20.000
50
10.000
0 0
2009 2011 2013 2015
Espaa 0 0 87 267
Europa 0 8.750 20.269 98.329
Focus
Caso de estudio. Bono Social del ICO
El Instituto de Crdito Oficial (ICO) se ha consolidado como referente en el mercado de la inversin de

impacto en Espaa, al ser el primer emisor nacional de un bono social.
A principios de 2015, el ICO emiti 1.000 millones de euros en bonos sociales, consiguiendo una demanda
de 2.000 millones de euros.
36
El primer bono social del ICO se emiti a un plazo de tres aos, con un cupn anual del 0,5%. Credit
Agricole , Goldman Sachs Internacional , HSBC y el Banco Santander , han sido los principales bancos
directores de esta operacin.
Con respecto al tipo de inversor, el bono ha sido comprado por gestoras de fondos (un 33% del total),
instituciones pblicas (30%), compaas de seguros y fondos de pensiones (19%), bancos centrales (15%)
y bancos privados (3%).
Concerniente a la diversidad geogrfica, un 74% se ha suscrito por inversores europeos (alemanes (15% del
total), espaoles (15%), britnicos (11%) franceses (11%), daneses (7%), escandinavos (5%) y otros pases
europeos (10%)), el 25% ha sido suscrito por inversores de Asia y Oriente Medio y un 1% por inversores
americanos.
Este producto tiene como objetivo la creacin o el mantenimiento del empleo en las regiones espaolas ms
desfavorecidas econmicamente. Como sesgo de medida, el ICO ha elegido aquellas regiones cuya renta
per cpita est por debajo de la media nacional. Estas regiones, de media, tienen un paro del 19%.
El ICO se ha comprometido a utilizar estos fondos

para financiar, a travs de sus lneas de mediacin,
pymes localizadas en estas regiones, aunque han
excluido a empresas de ciertos sectores, al no
considerarlos socialmente responsables.
Este bono social, ha sido calificado por parte de

la empresa Sustainalytics, la cual ha auditado
externamente el producto y a la organizacin
otorgando al ICO la calificacin de Emisor
socialmente responsable.
Por ltimo, como parte de la poltica de comunicacin, el ICO se ha comprometido a publicar el destino de
la inversin (por regin y sector), incluyendo el nmero de pymes financiadas y el nmero de empleados en
ellas, que sern enviadas a los inversores en el informe trimestral. Adems, se publicar un documento de
revisin anual por Sustainalytics, certificando si la financiacin otorgada a una pyme cumple sus criterios
de elegibilidad.
Otra inicativa de emisin de bonos sociales en Espaa, la protagoniz KutxaBank que en 2015 emiti 1.000
millones de euros en bonos para proyectos socialmente responsables , con un plazo de amortizacin de
diez aos.
37
Engagement y Voto
Segn las cifras de volumen de activos bajo gestin Es posible que los inversores cuantifiquen estas
en estas estrategias, vemos que en el mundo, estas estrategias por el nmero de juntas en las que han
dos estrategias suponen el 33% de todo el volumen ejercido el derecho al voto, por el porcentaje de los
de activos ISR, segn los datos de 2013 de GSIA. inversores que han votado en contra del consejo
de administracin, o por el nmero de empresas
En Europa, es la tercera estrategia ms utilizada y con las que han tenido contactos a lo largo de un
en Espaa representa el 6% del volumen de activos ejercicio. Siendo estas variables difciles de
ISR en 2015. monetizar y sus efectos tienen ms que ver con
la estrategia y poltica del inversor, que con los
Estas estrategias son difciles de cuantificar ya que a patrimonios que manejan.
diferencia de otras estrategias ISR, estas no tienen
un carcter tan centrado en los activos destinados
a la ISR.
GRAF. 23
COMPARACIN DE VOLMENES DE ACTIVOS

EN ENGAGEMENT Y VOTO ENTRE ESPAA Y EUROPA
ENGAGEMENT Y VOTO
11.000 4.500.000
10.000
4.000.000
9.000
3.500.000
8.000
7.000 3.000.000
6.000
2.500.000
5.000
4.000 2.000.000
3.000 1.500.000
2.000
1.000.000
1.000
0 0
2009 2011 2013 2015
Espaa 3.112 11.094 9.103 10.455
Europa 1.668.473 1.762.687 3.275.930 4.270.045
38
Integracin ASG
De forma global, la integracin en 2013 fue la rentabilidades, controlando de mejor forma el riesgo,
segunda estrategia que ms creci, por detrs de la que las inversiones que slo atienen a un anlisis
inversin temtica y es la segunda estrategia ms financiero tradicional. Aunque, todava queda
utilizada tras las exclusiones. camino por recorrer, debido a que no existen
indicadores ASG estandarizados y la calidad de
En Europa, tambin es una de las estrategias los indicadores que existen no es la misma que la
con mayor peso, siendo la cuarta estrategia ms calidad que tienen los indicadores financieros.
utilizada.
Existen evidencias de que integrar criterios

ASG en el anlisis financiero, genera mayores
GRAF. 24

INTEGRACIN ASG ENTRE ESPAA Y EUROPA
INTEGRACIN ASG
10.000
3.000.000
9.000
8.000 2.500.000
7.000
2.000.000
6.000
5.000 1.500.000
4.000
3.000 1.000.000
2.000
500.000
1.000
0 0
2009 2011 2013 2015
Espaa 2.086 7.302 7.338 8.283
Europa 2.810.506 3.164.066 1.900.040 2.646.346
* En el estudio de 2014 el criterio de inclusin para la integracin ASG se endureci provocando la

reduccin de activos que se observa para los datos europeos en el gr fico 24.
39
Desarrollo
Normativo
Este apartado no pretende ser una revisin exhaustiva de la normativa ISR, pero hemos credo
conveniente dedicar una parte del estudio a los desarrollos normativos ms destacados.
Desarrollo Normativo /
Marco Normativo Europeo

En cuanto al marco normativo europeo, tiene una Esta comunicacin tuvo como desarrollo legal, la
especial relevancia el que se encuentra en relacin aprobacin en 2013 de la Directiva de informacin
con la transparencia de informacin y las medidas no-financiera, que ser de aplicacin a partir de
de proteccin de los inversores. La Unin Europea 2017.
ha dado recientemente pasos encaminados hacia la
mejora de la informacin pblica emitida tanto por La Directiva modifica la legislacin vigente sobre
las empresas como por los inversores. contabilidad, con la finalidad de mejorar la trasparen-
cia de las grandes empresas, las cuales tendrn que
En la Comunicacin de 25 de octubre de 2011 sobre informar sobre las estrategias, riesgos y resultados
la Responsabilidad Social Empresarial, la Comisin referentes a los aspectos ambientales, sociales,
Europea inform sobre que La rendicin pblica laborales, de derechos humanos, lucha contra la
de informacin social y ambiental, incluyendo la corrupcin y apoyo a la diversidad en los consejos
relacionada con el clima, puede facilitar la de administracin. Gracias a esta norma, los
implicacin con las partes interesadas y la inversores van a tener la capacidad de poder
identificacin de riesgos relevantes en materia de comparar la informacin no-financiera entre
sostenibilidad. distintos pases y sectores, igual que hacen con
la informacin financiera, por lo que la fiabilidad y
Constituyendo un elemento importante en la calidad de esta informacin va a mejorar.
rendicin de cuentas y pudiendo contribuir al
aumento de la confianza del pblico en las En relacin con los inversores, la Comisin ha
empresas. Esta informacin debe responder a lanzado una propuesta legislativa para hacer
las necesidades de las empresas y otras partes que sea obligatorio que el inversor individual sea
interesadas, siendo significativa y de recopilacin informado sobre cmo los temas ambientales,
eficiente en costes. sociales y de gobierno corporativo (ASG) se tienen
40
en cuenta en sus inversiones, tanto en los fondos de En este sentido, la Asociacin Europea de Gestores
inversin como en otros productos de inversin. de Patrimonios (EFAMA) ha planteado sus propues-
tas para incluir los aspectos ASG en el KIID23.
La propuesta del 3 de julio de 2012 est recogida en
el Documento de Informacin Clave (KIID en ingls)
de productos de inversin, vinculada a una iniciativa
ms amplia para crear un entorno normativo
sostenible y satisfactorio para la divulgacin de
informacin en relacin con los productos de
inversin para particulares.
Alemania
El mercado ISR y la implementacin de la RSC no estn muy regulados en Alemania y se refieren a

requerimientos de informacin.
En 2004, se adopt una normativa legal respecto a la RSC por la que las grandes gestoras de
patrimonios deben informar en sus informes anuales de los resultados no-financieros relacionados con el
medioambiente o las relaciones laborales.
Otras dos normativas establecen la obligacin de informar pblicamente sobre los criterios ticos, sociales,
y ecolgicos tenidos en cuenta en la realizacin de las inversiones en los planes de ahorro. La de 2001
para los fondos de pensiones (Pensionsfonds) y su ampliacin en 2005 a las instituciones de pensiones
(Pensionskassen), as como al seguro directo (Direktversicherer).
Austria
En Austria existen normas de informacin ASG, cuando hay una poltica de inversin al respecto. Austria
se caracteriza por sus certificaciones, la primera es la proporcionada por la Sociedad Austriaca por el
Medioambiente y la Tecnologa (GUT). Esta Sociedad concede una certificacin de sostenibilidad a los
sistemas de pensiones de empleo y a los fondos acumulados para el fin de la relacin laboral. Otra de las
certificaciones se denomina Umweltzeichen, que es un label del Estado en calidad ambiental para toda
clase de productos, incluidos los financieros. Pueden solicitar el label los fondos sostenibles con un enfoque
tico y ecolgico, as como los fondos temticos relacionados con la sostenibilidad (agua, cambio climtico,
energas renovables, tecnologa ambiental).
Blgica
Blgica tiene legislacin en vigor que prohbe a los gestores de patrimonios invertir en armamentos
prohibidos por las convenciones internacionales como las bombas de racimo y las minas antipersona.
Tambin prohbe el armamento con uranio empobrecido desde 2009.
23
Artculo de EFAMA Guidance on RI information in the KIID & Post Investment Disclosure
41
Dinamarca
No hay legislacin especialmente relevante en materia de ISR, aunque s existe una previsin legal para
informar sobre la poltica ISR que se aplica, en el caso de que se aplique alguna.
Finlandia
El desarrollo en Finlandia no responde a mandatos legales sino a las prcticas y la promocin tanto del
FinSif como de la iniciativa PRI. Al igual que los otros pases nrdicos, la ISR se centra en el filtrado por
comportamientos ticos, medioambientales y sociales.
Francia
Francia se caracteriza por la existencia de una amplsima gama de ayudas pblicas destinadas tanto a las
empresas como a la inversin, con un objetivo claro, la promocin, la prospeccin y la recepcin de los
inversores internacionales, a travs de la coordinacin de los diferentes actores que intervienen en la
acogida de los inversores.
Uno de los principales motivos por los que Francia mueve un gran volumen en ISR es gracias a que ha
ofrecido incentivos fiscales a las inversiones sociales (deducciones por inversiones en la comunidad).
A principios del ao 2016, ha habido un importante paso normativo en el fomento de la ISR, dentro de la
Ley de Transicin Energtica, la cual ha incluido un label de carcter pblico, para fondos de inversin ISR.
Otras dos normas francesas que afectan a la ISR son la Ley de julio de 2010 sobre la financiacin de
actividades relacionadas con determinadas armas (Minas antipersona y bombas racimo) y el artculo 224
de la Ley de julio de 2012 (Grenelle II) que obliga a las sociedades de gestin de patrimonios a indicar en
su informe anual si tienen en cuenta o no los temas relacionados con el desarrollo sostenible. Tambin el
artculo 225 extiende progresivamente el reporting ASG a ms empresas como pymes y no cotizadas (y el
226 a todas las empresas pblicas). Esta legislacin es bastante ms precisa y exigente que la espaola por
lo que, adems de la transparencia, impulsa a desarrollar una poltica ISR.
Pases Bajos
No existe legislacin especfica en relacin con la ISR, aunque la administracin se compromete a tener
en cuenta los temas ASG y a aplicar los principios del Pacto Mundial y del PRI, adems de contar con una
normativa de exclusin de las armas controvertidas. Siendo de aplicacin a todas las aseguradoras danesas
asociadas, que representan ms del 95% de las primas del mercado.
Italia
Los fondos de pensiones juegan un papel primordial en el desarrollo del mercado italiano. Desde 2010,
42
los fondos de pensiones incluyen cada vez ms la ISR en sus estrategias y mandatos de inversin. La
normativa italiana regula la informacin pblica sobre prcticas ISR.
El Decreto Legislativo 32/2007 habilita la posibilidad para las empresas de integrar indicadores financieros
con extra-financieros en relacin con su actividad.
La opcin sobre informar y la percepcin sobre la relevancia de los temas ASG en la actividad empresarial
es de los administradores.
Noruega
En Noruega no hay un marco legal formal sobre la ISR, sin embargo, el Fondo de Pensiones del Gobierno
noruego24 es un referente ISR internacional.
Otras entidades tambin realizan aportaciones importantes, como la seguradora del sector pbico KLP25,
que tiene una desarrollada poltica de exclusin por comportamientos.
Suecia
En Suecia no hay un marco legal especfico, aunque hay que destacar los esfuerzos de implicacin que
desarrollan apoyados en los inversores instituciones.
Suiza
Este pas ratific el tratado internacional de prohibicin de bombas de racimo y la legislacin

correspondiente ya ha sido promulgada, se incluye la prohibicin de financiar tales armas a travs de
inversiones directas o indirectas.
Por otro lado, en 2002 se aprob la normativa BVV 1, que hace obligatorio que los fondos de pensiones
suizos establezcan reglas para el ejercicio de los derechos como accionistas.
Reino Unido
La normativa de 2005 sobre Sistemas de Pensiones de Empleo y su extensin posterior a otros

stakeholders y organizaciones caritativas, requiere a los sistemas de pensiones de empleo a que expli-
quen su poltica ISR, si la tienen, en la declaracin de principios de inversin.
No obstante, muy pocos inversores publican su lista de exclusiones, por lo que se tienen pocos datos con-
cluyentes.
24
Pgina web del fondo de pensiones del gobierno noruego
25
Pagina web de KLP
43
Focus
Ley Francesa de Transicin Energtica
La Ley francesa de Transicin Energtica fue En enero de 2016, el gobierno de Francia aprob un
aprobada en julio de 2015. Esta ley pretende reducir decreto que desarrolla el artculo 173 de la anterior
en un 40% las emisiones de gases de efecto ley, incluyendo una metodologa de reporting ASG e
invernadero de aqu a 2030 y que sean una cuarta inversiones en la economa del bajo carbono.
parte en 2050. Las energas renovables tienen que
generar el 32% del total del consumo a finales de Adems, incluye la creacin de un label pblico,
2030 y el consumo de la energa final tiene que ser con el objetivo de ser entregado a los fondos ISR
la mitad del actual en 2050. verificados por el estado francs. Este label es
pionero en el mundo, ya que da validez institucional
En el mbito de la ISR esta ley tambin es pionera, a los fondos de inversin que incluyan criterios ASG
ya que en su artculo 173, modifica el cdigo en su poltica de inversin26.
monetario y financiero francs incluyendo un prrafo
sobre inversin con criterios ASG.
26
El Sif francs ha publicado un manual sobre las implicaciones de esta Ley para los inversores que se puede
consultar en el siguiente enlace
44
Desarrollo Normativo /
Desarrollos Normativos
en Espaa
Estrategia estatal de responsabilidad El primero es crear una gua de buenas prcticas
social empresarial que sirva de instrumento para la inclusin, difusin
y seguimiento de criterios ASG en las polticas de
En octubre de 2014, el Consejo de Ministros aprob inversin de productos financieros y de ahorro.
la Estrategia estatal de responsabilidad social
empresarial (EERSE, en adelante), a desarrollar El segundo es impulsar la ISR entre los inversores
entre los aos 2014 y 2020. Fue aprobada por el individuales.
pleno del Consejo Estatal de Responsabilidad Social
Empresarial (CERSE), en julio de 2014. En relacin con esta lnea de actuacin, Spainsif
y el Ministerio de Empleo y Seguridad Social,
La EERSE dota a Espaa de un marco comn de firmaron un acuerdo de colaboracin que entre otras
referencia que permitir armonizar las distintas medidas prev poner al alcance de empresas y
actuaciones en relacin a la Responsabilidad Social, administraciones diferentes instrumentos para la
desarrolladas tanto en el mbito pblico como en el inclusin, difusin y seguimiento de criterios ASG en
privado. las polticas de inversin de productos financieros
y de ahorro, as como impulsar la ISR entre los
Se trata de una actuacin que responde a las pequeos inversores.
recomendaciones plasmadas en la Estrategia
Renovada de la Unin Europea sobre Igualmente, la colaboracin entre el Ministerio de
Responsabilidad Social de las Empresas (RSE, Empleo y Seguridad Social y Spainsif contempla
en adelante), que insta a los pases miembros a la celebracin de encuentros entre emprendedores
impulsar polticas nacionales en materia de RSE y e inversores socialmente responsables que sirvan
que como ha manifestado la ministra de Empleo y para facilitar la relacin entre inversores y empren-
Seguridad Social, Ftima Bez compromete a las dedores, que promuevan la difusin de proyec-
empresas, las administraciones pblicas y al resto tos y buenas prcticas que atraigan el inters
de organizaciones para avanzar hacia una sociedad internacional.
y una economa ms competitiva, productiva,
sostenible e integradora. Por ltimo, por medio del convenio, se impulsar
el emprendimiento social que plantee propuestas
Dentro de las diez lneas de actuacin de esta econmicas, sociales y medioambientalmente
estrategia, hay una dedicada a la ISR y la I+ D con sostenibles, as como la promocin de criterios
dos objetivos principales. ambientales, sociales y de buen gobierno en las
inversiones.
45
Cdigo de buen gobierno corporativo pensiones de empleo, ha servido para comenzar a

legislar en materia de ISR.
El nuevo Cdigo Unificado de Buen Gobierno de
las sociedades cotizadas, publicado en 2015 por la La Ley 2/2011, de 4 de marzo, de Economa
CNMV y elaborado por un grupo de expertos, tiene Sostenible, en su disposicin final trigsimo primera
como objetivo unificar, actualizar y desarrollar los pide un desarrollo reglamentario sobre la difusin
informes Olivencia, Aldama y el Cdigo de Buen de informacin en poltica de inversin de fondos de
Gobierno de 2006. pensiones. La difusin de informacin se centra en
el uso de criterios ASG.
Este cdigo de carcter voluntario, amplia el marco
normativo en materia de gobierno corporativo de Esta disposicin final, que tiene su desarrollo en la
obligado cumplimiento, que se materializ en la Ley Ley 27/2011, de 1 de agosto, sobre la actualizacin,
31/2014, de 3 de diciembre, que modificaba la Ley adecuacin y modernizacin del sistema de
de Sociedades de Capital en materia de gobierno Seguridad Social, en su disposicin final undcima
corporativo. modifica el Texto Refundido de la Ley de Regulacin
de los Planes y Fondos de Pensiones aprobado
El Cdigo de Buen Gobierno agrupa sus reco- por Real Decreto Legislativo 1/2002, de 29 de
mendaciones en tres bloques. Uno de ellos de noviembre. Texto al que se le incluye un nuevo
aspectos generales, otro sobre la junta general de apartado en su artculo 14, en el que las
accionistas y el tercero sobre el consejo de admi- comisiones de control junto a la entidad gestora,
nistracin. Incorpora medidas de transparencia en elaborarn una declaracin comprensiva de los
las juntas de accionistas, medidas de composicin, principios de su poltica de inversin.
funcionamiento y evaluacin de los consejos de
administracin, as como de la retribucin de sus En el caso de los planes de pensiones de empleo
miembros, e incluye por primera vez aspectos de se deber mencionar si se tienen en conside-
Responsabilidad Social. racin, en las decisiones de inversin, los riesgos
extra-financieros. Este desarrollo toma forma en
A raz de este cdigo, la CNMV ha publicado el Reglamento de planes y fondos de pensiones,
varias guas de buenas prcticas, siendo la aprobado por el Real Decreto 304/2004, de 20 de
publicada en julio de 2016, para la aplicacin del febrero, modificado en 2014 a travs del Real
principio de cumplir o explicar, la que ms relevancia Decreto 681/2014, de 1 de agosto, en su artculo
tiene desde el punto de vista de la ISR. Esta gua 69 apartado 5, explica que los fondos de pensiones
proporciona una serie de criterios dirigidos a de empleo, en su declaracin comprensiva de los
facilitar a las sociedades cotizadas el cumplimiento principios de su poltica de inversin, debern
de la normativa que les es de aplicacin sobre mencionar si se tienen en consideracin o
gobierno corporativo. no, en las decisiones de inversin, los riesgos
extra-financieros que afectan a los diferentes activos
Reglamento de fondos de pensiones que integran la cartera del fondo de pensiones.
El desarrollo de la ISR en el mbito de los fondos

de pensiones, concretamente en los fondos de
46
Ley de prohibicin total de minas

antipersonales y armas de efecto
similar.
En 2015, se ha publicado una ley relacionada con

las minas antipersona y otras armas controvertidas.
Esta ley que actualiza y sustituye a la Ley de 1998
con el mismo nombre, ha incluido en su artculo 2,
una importante novedad, ya que adems de prohibir
el empleo, desarrollo, produccin, adquisicin,
almacenamiento, conservacin, transferencia o
exportacin de este tipo de armas, ha prohibido
su financiacin y publicidad. Esto tiene como
consecuencia que, a partir de su publicacin existe
una exclusin obligatoria de cualquier inversin en
armas controvertidas.
Focus
Ficha explicativa ISR para las comisiones de control

de los planes de pensiones de empleo
Con el fin de facilitar la divulgacin y estandarizacin sido explicado por Jos Antonio de Paz, subdirector
de la informacin extra-financiera necesaria, general de Planes y Fondos de Pensiones, durante
Spainsif y la Direccin General de Seguros han su intervencin en la jornada Informacin ASG en
realizado una ficha para la presentacin de la los planes de pensiones de empleo, dentro de la
informacin extra-financiera por parte de los planes Semana de la Inversin Socialmente Responsable,
de pensiones de empleo. organizada por Spainsif.
Esta herramienta, de uso voluntario para las gesto- La ficha facilita poder ofrecer informacin especfica
ras, unifica los criterios seguidos hasta la fecha en sobre estrategias ISR como la exclusin, la
la declaracin de los principios de la poltica de in- integracin o el Best-in-Class, as como si se aplican
versin. Su utilizacin facilita el trabajo tanto a las criterios ASG en las decisiones de inversin. Todo
gestoras, como a la Direccin General de Seguros, ello a modo de check-list. Jos Antonio de Paz ha
que obtendr datos comparables. Este modelo ha resaltado que como receptor de informacin que
47
se analiza y vuelve al sector, esta ficha soluciona Universal de los Derechos Humanos, la OIT,
muchos problemas ya que, al recibir informacin las Lneas Directrices para las empresas
homognea, el tratamiento es ms sencillo y el multinacionales de la OCDE y los principios de
contenido ms til y, a su vez, se lo podemos hacer la OCDE sobre Buen Gobierno. Adems, hay 20
llegar al sector de una forma que tambin les va a fondos que no slo aplican los principios del PRI
ser ms provechosa a la hora de analizar la ISR de sino que no permiten la inversin en empresas que
sus inversiones. desempean parte o toda su actividad en sectores
armamentsticos y tabacaleros.
Los resultados de 2015 de la informacin
extra-financiera, realizada por 335 fondos, arroja
los datos de que 213 de ellos, casi el 64%, aplican
estrategias ISR. Adems, 67 fondos hacen
referencia a los principios del PRI, la Declaracin
48
Conclusiones
En cuanto al volumen de activos gestionados con La mayor parte de la inversin ISR est canalizada
criterios ISR, se ha multiplicado por ms de cinco a travs del inversor institucional, siendo espe-
en los ltimos seis aos y la tendencia es positiva, cialmente representativo en nuestro mercado, por
como se desprende de los datos del estudio de encima de la media europea, con el 97% del total.
Eurosif de este ao, con una tasa CAGR del 16,3%
sobre las cifras de 2013. Si bien esta situacin puede ser valorada como una
fortaleza, en cuanto que aporta volmenes de forma
En relacin a la calidad de la ISR, podemos rpida, tambin refleja una debilidad, que es el bajo
afirmar que, sin llegar al grado de madurez desarrollo de la ISR minorista, retail, y la problemtica
necesario, se aprecia un trasvase desde las de su activacin.
estrategias ms bsicas, exclusin simple, hacia
las ms complejas, como la integracin o el dilogo Si entramos en el detalle de los actores de la ISR
activo, aunque queda mucho recorrido, teniendo en institucional en Espaa, podemos afirmar que
cuento
a que actualmente el 72,93% de los activos no es una iniciativa generalizada, sino que tiene
gestionados bajo criterios ISR aplican la exclusin. como protagonistas principales a los Planes de
Pensiones de Empleo, como inversores a largo plazo
Con respecto al marco jurdico, una vez contrastado que trasladan su mandato fiduciario a las gestoras
el modelo de los pases de nuestro entorno, para de activos a travs de sus Comisiones de Control.
lo cual hemos incorporado diferentes experiencias
positivas, como es el caso de Francia y de los Pases Las Gestoras de los Planes de Pensiones de
Bajos, queda por concretar el esquema que mejor Empleo atienden a los criterios ASG como
se adapte a nuestro mercado, aunque todo apunta a aspectos de riesgos a medio y largo plazo y como
una normativa europea comn. parte del mandato fiduciario de los propietarios de
activos, profesionalizando el anlisis y aplicacin de
Las iniciativas de la Unin Europea y la transposicin las estrategias ISR.
de sus Directivas a nivel de los Estados miembros,
incorporando las acreditaciones correspondientes Otro aspecto que singulariza al mercado de la ISR
y los requerimientos de transparencia, proteccin en Espaa es la falta de experiencia, como podemos
al inversor, enfoque ambiental, social y de gobierno ver de los datos evolutivos del estudio, con una
corporativo, conformarn previsiblemente un marco oferta escasa pero creciente de productos ISR,
normativo comn. sobre todo por parte de las Gestoras de Activos
Internacionales, quienes incorporan su tcnica y
A continuacin, subrayaremos algunas singulari- conocimiento, aportando su catlogo de productos,
dades del mercado de la ISR en Espaa, como dado el potencial de negocio que detectan en el
conclusiones cualitativas. mercado espaol.
49
La aportacin de las Gestoras Internacionales como: la educacin financiera, la informacin, la

queda reflejada en los datos de la plataforma de concienciacin de los clientes, la transparencia, etc.
fondos ISR de Spainsif, en la cual, de 152 fondos
registrados, 135 son internacionales. La falta de demanda de productos ISR,
entendemos que posiblemente sea un resultado,
En relacin a la activacin de la ISR desde el en- ms que una causa, de la escasa cultura financiera
foque medioambiental, fruto de los grandes acuerdos y la forma de comercializacin y acercamiento al
globales, como la COP21 de Paris, podemos atribuir ahorrador/inversor minorista en el mercado
un efecto positivo en la aplicacin de estrategias de espaol, algo que est cambiando con el ac-
seleccin de fondos temticos y, especialmente, en ceso de las nuevas generaciones, caso de los
las emisiones de los bonos verdes, como soluciones millennials, al mundo financiero (mucha infor-
financieras y vehculos de inversin a largo plazo. macin, acceso directo, soluciones rpidas, valores
ambientales y sociales alineados, transparencia, etc.).
En cuanto a una variante de emisin de bonos ISR,
en este caso con un enfoque social, destacamos, Un nuevo cliente y una nueva demanda surgen
como ejemplo que se desarrolla en el estudio, la en el mercado financiero, vidos de una oferta de
ICO y ydedeKutxabank
iniciativa del ICO KutxaBank como
como emisor de
emisores productos sostenibles, ASG.
bonos sociales, siendo un referente a nivel interna-
cional. Desde el lado de la oferta, los operadores del
mercado financiero incorporan entre sus cometidos
Queremos dedicar una mencin especial a las aspectos que van desde el diseo del producto y su
nuevas modalidades de inversiones de impacto soporte tcnico hasta la comercializacin.
que estn surgiendo en los ltimos aos, como
son el Crowfunding y el Crowlending social, En cuanto al diseo del producto, existe suficiente
que permiten el acceso de fondos de muchos experiencia en el rea institucional como para poder
ahorradores/inversores hacia proyectos de impacto trasladar su know-how al mundo retail, por lo que no
ambiental y social, con el soporte de las nuevas parece una barrera insalvable.
tecnologas.
Con respecto a la comercializacin, salvando la
Con estas iniciativas se abren nuevas vas de resistencia del mercado espaol a los productos
inversin ISR, que enriquecen su definicin mnimamente complejos, no parece que sea un
aportando indicadores de impacto medibles. problema especial la incorporacin en el catlogo de
la oferta de las redes minoristas los productos ASG,
Mencin
Como especial,
punto dbil como puntoque
tenemos dbil, requierea la
referirnos pensando en inversores a largo plazo. Ms que un
ISR minorista, que representa un 3% en Espaa, y problema tcnico, quizs sea determinante un posi-
sobre la que inciden factores complejos de abordar cionamiento estratgico de tipo comercial.
de forma individual, por lo que incorporamos unas
valoraciones de cierre: Centrandonos en la aportacin de un marco regu-
latorio propicio, como hemos visto en el ejemplo de
Consideramos que su crecimiento y desarrollo, Francia, entendemos que favorece de forma
desde el lado de la demanda, depender de factores efectiva el desarrollo y consolidacin de un mercado
que se han de contemplar a medio y largo plazo, ISR retail.
50
Para cerrar el estudio, creemos que las barreras

para el desarrollo de la inversin sostenible,(ISR)
ISR, son
superables en el corto plazo y que estamos en
un buen momento para que, al igual que vamos
hacia un nuevo modelo energtico y econmico, en
el mundo de la inversin se produzca algo similar,
siendo la alternativa la inversin Socialmente
Responsable. En el caso de Espaa no podemos
permitirnos perder este tren, ni siquiera llegar tarde,
por razones obvias.
CRDITOS
Spainsif es una asociacin sin nimo de lucro constituida por entidades interesadas en promover la
Inversin Socialmente Responsable en Espaa, creando una plataforma en la que se integran entidades
financieras, entidades gestoras, proveedores de servicios ISR, organizaciones sin nimo de lucro
vinculadas a la ISR y sindicatos, compuesta actualmente por 58 asociados.
La asociacin pretende ser una plataforma de encuentro y de referencia para generar y difundir
conocimiento sobre la Inversin Socialmente Responsable (ISR) as como concienciar e impulsar cambios
en los procesos de inversin en la comunidad inversora, las Administraciones Pblicas, las empresas y la
ciudadana en general
Este estudio ha sido financiado por Cecabank y realizado por el departamento de anlisis y estudios de
Spainsif.
El estudio slo ha sido posible gracias a la colaboracin de los asociados de Spainsif.
Mencin especial a Eurosif por la metodologa y la informacin histrica que nos ha permitido realizar este
estudio.
Supervisor del Proyecto

Dr. Francisco Javier Garayoa Arruti
Director del Proyecto

D. Adrin Garca Bruzn
51
2016
Estudio Spainsif
La Inversin Socialmente Responsable en Espaa
Patrocinado por:
www.spainsif.es

Estudio Spanisif

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2016

ANLISIS DEL MERCADO ESPAOL 10

*CAGR: Tasa de crecimiento anual compuesto

As mismo, a nivel de Unin Europea, destacamos

mismas. carencias que mencionamos y potenciemos Director de Spainsif

Este estudio sigue la metodologa de Eurosif y

Objetivo del Estudio

En 2016, Eurosif ha presentado su Estudio bienal El proceso de recopilacin de informacin comenz

En el presente apartado del estudio, vamos a

Anlisis del Mercado Espaol /

MANEJO DE INFORMACIN PARA LA

RECOPILACIN DE DATOS REDACCIN DE UN INFORME

Una mayor expansin de la Responsabilidad

EVOLUCIN DE LOS ACTIVOS BAJO GESTIN ISR EN ESPAA

MERCADO ISR ESPAOL

gestionado, los activos bajo gestin de IICs

EVOLUCIN DE LA IMPORTANCIA DEL MERCADO ISR

Anlisis del Mercado Espaol /

Anlisis del Mercado Espaol /

armamento, pornografa, tabaco, energa nuclear o

VOLMENES DE ACTIVOS GESTIONADOS BAJO UNA

la organizacin con su tica y con los criterios ASG 130.000

que cada una de ellas tenga definida dentro de su

ltimos cinco aos del 74,6% del total de las inver-

Anlisis del Mercado Espaol /

Screening Basado en Normas

Entre las normas ms utilizadas por los inversores GRAF. 5

rectores sobre las empresas y los derechos 25.000

humanos de la ONU. 20.000

Esta estrategia naci en los pases del norte de 10.000

Europa, como evolucin de la exclusin simple y 5000

con el objetivo de dar un carcter ms normativo 0

a las exclusiones que hacan los inversores. Con la

organismos internacionales. IMPORTANCIA DE LA ESTRATEGIA DE SCREENGING

En Espaa, entre los aos 2011 y 2013, hubo un

por esta estrategia que pas de representar un

Anlisis del Mercado Espaol /

Anlisis del Mercado Espaol /

VOLMENES DE ACTIVOS GESTIONADOS Algunas crticas a esta estrategia se fundan en que

Anlisis del Mercado Espaol /

Aunque anteriormente ya existan iniciativas que en Capital Riesgo Social

VOLMENES DE ACTIVOS GESTIONADOS BAJO

Bonos de impacto social 0

Para ms informacin sobre las inversiones de

Anlisis del Mercado Espaol /

reservadas a los inversores institucionales. VOLMENES DE ACTIVOS GESTIONADOS BAJO

En los ltimos aos, estas estrategias han empe-

Anlisis del Mercado Espaol /

En la actualidad los inversores institucionales ya

financiero. VOLMENES DE ACTIVOS GESTIONADOS

La integracin ISR tiene varias modalidades de INGREGRACIN ASG

inclusin dentro del anlisis financiero, siendo pasos 9.000

que el inversor est dando hacia la total integracin 7.200

de los criterios ASG en su anlisis financiero. 5.400

proyectos que van a ser incluidos en la cartera por

Anlisis del Mercado Espaol /

Retail TIPOLOGA DE ACTIVOS

Variable Fija Otros (alternativos, garantizados, etc.)

IMPORTANCIA DE LA ESTRATEGIA DE EXCLUSIN SOBRE EL TOTAL

% DE EXCLUSIONES SOBRE EL TOTAL

20% 35% 50% 65% 80%

COMPARACIN DE VOLMENES DE ACTIVOS BAJO

Millones de euros. Mercado europeo

DISTRIBUCIN DE LAS EXCLUSIONES POR ORDEN DE IMPORTANCIA