Valuacin de Empresas.

Mtodos.
Tasa de descuento.
Valor terminal

Rafael Bolaos FINANZAS CORPORATIVAS

Valuacin de Empresas
Metodologas de Valuacin ms utilizadas

Cost Approach

Market Approach

Income Approach
Cost Approach

Llega al valor del patrimonio a travs de la valuacin de cada

activo fijo, financiero e intangible identificado en la
compaa, neteados contra el valor estimado de todo
pasivo existente o potencial.

Utilizacin:
Liquidacin de la compaa
Para empresas que ya no tienen ventas
Market Approach

Se estima el valor de una empresa a travs de

valores de empresas comparables relacionndolas
a travs de alguna variable.

Metodologas utilizadas:
Compaas comparables
Transacciones similares
Income Approach Flujo de fondos descontados

El Valor del Patrimonio es igual al Valor de las Operaciones

menos el Valor de mercado de la Deuda.

Valor de la
deuda
Valor de las
Operaciones

Valor del
Patrimonio
Flujo de fondos descontados - Pilares del Valor

Cash Flow Tasa de Costo de

Cuantificando los flujos Oportunidad del Capital
verdaderamente disponibles Teniendo en cuenta el riesgo
implcito de la inversin

Capital Invertido
Considerando la inversin Perspectivas Futuras
total requerida para obtener Focalizando en el largo plazo
los flujos
Flujo de fondos descontados

Se basa en el clculo del valor presente de los flujos de fondos generados por los
negocios de las compaas. Los pasos comprendidos por la metodologa son:

Anlisis de la Performance Histrica

Proyeccin de la Performance Futura de los negocios de la compaa
Determinacin de los flujos de fondos
Proyeccin de Estados contables (Balance General y EERR)
Estimacin del Valor Terminal
Clculo de la Tasa de Costo del Capital (WACC)
Clculo del valor de la deuda
Clculo del valor e interpretacin de los resultados

Tasa WACC Valor

Performance histrica Performance Futura Terminal

Cash Flows Proyectados

Clculo del Free Cash Flow
Ventas Netas
- Costo de Mercaderias Vendidas
- Gastos Fijos Grales., Comerc. y Adm.

EBITDA (Earnings before Interest / Taxes / Deprec / Amort.)

- Amortizaciones

EBIT (Earnings before interest and taxes)

- Impuesto a las Ganancias

NOPLAT (Net operative profits less adj. taxes)

+ Amortizaciones

CASH FLOW BRUTO

+ \ - Variacin en Capital de Trabajo
+ \ - Variacin en Capital Fijo
+ \ - Variacin en Otros Activos
FREE CASH FLOW
Clculo de la tasa de costo de capital

El costo de oportunidad del capital es igual al retorno

que podra haberse ganado en inversiones
alternativas a un determinado nivel de riesgo

Considera:
Valor tiempo del dinero
Riesgo particular de la inversin (volatilidad del FCF)

Supuestos:
Se basa en el largo plazo
No depende del inversor sino de la inversin
Ejemplo sobre el clculo de tasas de descuento

Ejemplo del clculo sobre tasas de descuento

Tasa libre de riesgo (USA) 4,50% - (*1)

Riesgo Soberano 7,15% - (*1)
Prima de riesgo del mercado 7,20% - (*1)
Riesgo Sistmico (Beta) 1 - (*2)

Size Premium 4,01% - (*2)

Riesgo Unico 0,00% - (*2)
Costo del Capital 22,57%

Deuda financiera
Tasa promedio de la deuda onerosa 12 % TNA en u$s LP - (*2)
Tasa de impuesto a los intereses 10 %
Tasa de impuesto a las ganancias 35 %
Costo de la deuda financiera 8,54%

Estructura de financiamiento
Relacin deuda / (deuda + PN) 50% - (*2)

WACC Costo promedio ponderado del Capital 15,58% TNA en u$s

(*1) Ejemplos de valores de mercado

(*2) Valores indicativos a modo de ejemplo
Costo de la Deuda

El costo exigido por los acreedores es la tasa de inters de

mercado que la compaa debe pagar por su endeudamiento
oneroso.

Depende de tres factores:

(a) El nivel general de la tasa de inters.

(b) La prima por riesgo de default.

(c) La tasa de impuesto a las ganancias de la compaa.

Valor Terminal

Estima el valor presente de los flujos de fondos que

se generarn en los perodos posteriores a aquellos
explcitamente pronosticados.

VP CF
VP CF
proy.
proy. luego
durante el
del perodo
perodo
pronosticad
pronosticad
o
o

Una estimacin de calidad en el valor terminal es esencial para una valuacin ya que
aporta gran parte del valor de la compaa

La utilizacin de una frmula para su clculo elimina la necesidad de pronosticar en

detalle el flujo de fondos de la compaa ms all del perodo elegido.
Interpretacin de resultados
Calculo de Valor de la Compaa y del Patrimonio Neto

Se estiman los flujos de fondos operativos que se espera la empresa generar en los prximos
aos y se los descuenta la tasa adecuada a su riesgo para obtener el valor presente de las
operaciones. Sustrayendo a dicho valor, el valor presente de la deuda onerosa se llega al
valor del Patrimonio de la empresa.

Flujos de fondos antes de financiamiento

Flujos de
Fondos
4 5
1 2 3 Valor Terminal
Presente Futuro
Aplicando la tasa
de descuento (WACC)

Creacin de Valor Valor de

Valor de la Deuda
Mercado del Valor de
Negocio Inversin Valor del
los activos
Patrimonio
Presente Neto
Ajuste por Falta de Control

La falta de control disminuye el valor de la participacin en

una compaa, sugiriendo un ajuste a su valor

Limitaciones de la minora
Posibilidad de designar management
Dictar y cambiar polticas
Comprar y vender activos
Contratar
Liquidar, disolver, capitalizar la compaa
Pagar dividendos
Definir la estructura de capital

Descuento = 1 - 1 / (1 + Premium)
Ajuste por Falta Liquidez

La falta de liquidez disminuye el valor de la participacin

en una compaa, sugiriendo un ajuste a su valor

Liquidez como la posibilidad de convertir el activo en caja rpido,

minimizando costos de transaccin y administrativos, y con un alto grado de
certeza de obtener los resultados esperados.

Depende de: Problemas de la falta de mercado

Liquidez de los activos Costos administrativos

Tamao de la firma Costos transaccionales

Situacin de la firma Restricciones a la salida

Capacidad de generar Flujo de Fondos

Tamao del Minority Interest

Interpretacin de resultados

Los resultados deben analizarse desde la perspectiva de la decisin

a tomar. Toda decisin de negocios es riesgosa, por lo que el valor
debe pensarse en trminos de escenarios y rangos de valor que
reflejen esta incertidumbre.

Considerar
1. Identificar los conductores de valor de cada escenario, as como los supuestos
claves de cada driver.
2. Entender cuanto pueden variar los drivers sin cambiar la decisin, provee un
margen de error a la decisin.
3. Observar la probabilidad de cambio de las variables que sustentan el modelo.
4. Desarrollar escenarios alternativos que surjan del anlisis realizado.
Errores comunes

Tasas de inters y descuento

Nunca mezclar cash flows y tasas de descuentos:

Flujos de fondos para accionistas deben descontarse a una tasa de costo del capital propio;

Flujos de fondos operativos deben descontarse a una tasa WACC.

Flujos de fondos nominales deben descontarse con tasas nominales.

Flujos en moneda local deben descontarse a tasas en moneda local.

Proyecciones
Excesos de optimismo / pesimismo

No incorporacin de inversiones en Capital de Trabajo y/o Activos Fijos

Valor Terminal
Aplicacin del crecimiento in-eternum, inclusive por encima de la capacidad instalada

Utilizacin del flujo de fondos del ltimo ao, que incluye inversiones, amortizaciones, etc

No se tiene en cuenta la liquidez y el control

Conclusiones y recomendaciones

Sea realista en el anlisis

Tenga en cuenta el mercado en que opera, y el riesgo que ello implica

Fundamente correctamente sus supuestos

Recuerde que las compaas valen por lo que rinden y no por lo que
poseen

Si va a comprar o vender recuerde que las oportunidades

aparecen pocas veces, no las desperdicie
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Deloitte Touche Tohmatsu