La mthode des comparables

L'approche analogique ou mthode de valorisation par les comparables permet

d'apprcier la valeur de march d'une entreprise en fonction de ses principales
rfrences sectorielles, boursires et transactionnelles. Celles qui seraient en fait
utilises comme rfrence par des investisseurs potentiels.

Elle connat un franc succs dans le contexte actuel puisque de nombreuses

entreprises concurrentes fusionnent ou concluent des alliances notamment en
prenant des participations croises. En effet comme l'explique Jean-Baptiste
Tournier Directeur Gnral du cabinet d'avocats Freshfields-Bruckhaus-
Deringer et co-auteur de Evaluation d'entreprise (Eyrolles) : Une entreprise
qui rachte un concurrent connat bien le march et a une bonne visibilit de
l'avenir . On comprend mieux les raisons du succs de la mthode dans le cadre
d'valuation d'entreprises concurrentes ayant une optique de fusion ou d'alliance.

Dans ce cas l'acqureur potentiel sait qu'une entreprise se ngocie une valeur
qui est gale X fois un de ses soldes de gestion. Tel que le (CA) Chiffre
d'affaire, L'(EBE) excdent brut d'exploitation, le (REX) rsultat d'exploitation
ou le (RN) rsultat net. Ce multiple est appel coefficient multiplicateur
sectoriel .
Mais quelles sont les entreprises rellement comparables ? Quels multiples sont
privilgier ?

Principe de la mthode :
La mthode des comparable est fonde sur le prix auquel des socits
comparables sont ngocies sur le march. Des multiples ou coefficients
multiplicateurs sectoriels sont calculs partir de chiffres cls extraits d'un
chantillon de socits comparables que l'on applique la socit valoriser.

L'approche analogique se rfre aux prix du march en considrant que celui-ci

est efficient et que les prix pratiqus sont reprsentatifs de la valeur de la socit
qu'ils reprsentent (principe de la thorie de l'efficience). On peut calculer le
multiple partir d'un prix de cession. Il prend la forme P/ REX ou PV/ REX
pour le multiple du Rsultat d'Exploitation (Prix de Vente/ Rsultat
d'Exploitation). Mais pour constituer un panel plus large les socits cotes
utilisent comme rfrence la valeur d'entreprise VE .
La mthode vise donc valoriser l'entreprise sur la base de multiples de
valorisation observs sur les marchs, au travers de socits comparables ou
dans le cadre de transactions rcentes sur le secteur considr. C'est--dire :
- Cessions
- Introduction en bourse
- Fusions acquisitions

Des tablissements sont spcialiss dans le recensement d'information. Et pour

faciliter la constitution d'un benchmark (panel) pertinent, il est possible de se
procurer auprs de ces socits des donnes statistiques. Bloomberg recense les
socits cotes dans le monde et offre une plateforme d'information complte
telle que des documents officiels ou des informations financires. Investext ou
Multex Global Estimtes rassemblent des rapports de brokers (analyses) sur la
majorit des socits cotes.

Mais lorsque l'on souhaite valuer une PME non cote, comment peut-on
constituer son panel reprsentatif et pertinent ?

Il y a deux possibilits en fait. La premire, constituer un chantillon de socits

comparables partir d'entreprises cotes en bourse. La deuxime consiste le
constituer partir de rcentes cessions de PME / PMI. On apprcie la
comparabilit d'une socit en gnral par la taille de son effectif, celle de son
A, son activit et sa structure financire. En terme d'valuation, on considre
qu'on chantillon est reprsentatif lorsqu'il est constitu d'au moins 10 socits.
Ensuite, il advient de se demander quelles sont les caractristiques propres
chaque multiple pour pouvoir slectionner ou au contraire carter les moins
pertinents selon le contexte.
Le choix des multiples
Le choix des agrgats utiliser dpend des spcificits de la socit valuer
par rapport celles constituant l'chantillon. Certains multiples facilitent la
comparabilit. Voici les multiples les plus utiliss, ainsi que les avantages et
inconvnient qu'ils prsentent.

-Le multiple de Chiffre d'Affaires PI A ou EV/ SALES

Ce multiple approche la valeur de l'entreprise par sa part de march,
apprhende par le montant de ses ventes indpendamment de sa structure
financire ou de sa rentabilit.
Ce multiple n'est pertinent que si les deux socits prsentent des rentabilits
d'exploitation, un rythme de croissance et une dimension oprationnelle
comparables. Il n'est en fait fiable que sur des branches d'activit o l'avantage
concurrentiel ne se base que sur la taille du A. Ce qui est rare.
-Le multiple de l'EBE (EBITDA1 fl EBE ou P/ EBITDA
II met en vidence le profit gnr par l'activit indpendamment des conditions
de son financement (les charges financires), des contraintes fiscales (impts et
taxes), du renouvellement de l'outil d'exploitation (amortissements) et des
risques (provisions). Ce multiple est donc exportable puisque indpendant de
la fiscalit nationale et indpendant des dcisions de gestion des dirigeants. C'est
le multiple privilgi par la communaut financire.

-Le multiple P/ REX ou P/ EBIT

Ce multiple ncessite plus d'ajustements que celui de l'EBIT. En effet, il subit
l'influence des choix de gestion de la gouvernance relatifs aux lments
financiers, la politique d'amortissement de l'entreprise notamment le choix
d'appliquer ou non les nouvelles normes comptables.
-Le multiple fl FP
C'est le multiple des fonds propres, il valorise l'entreprise un multiple de ses
capitaux propres.
-Le multiple du rsultat Net P/ E ou Prie Earning Ratio
Le multiple de rsultat net reflte la valorisation que le march attribue la
capacit de l'entreprise gnrer des profits.
Rsultat prvu : il est en gnral gal la moyenne des derniers rsultats
courants connus et si possibles sur des rsultats prvisionnels. Ce qui permet
d'anticiper d'ventuelles volutions conjoncturelles et d'aboutir un rsultat plus
probant.
C'est le multiple le plus populaire, bien qu'il soit moins fiable que le multiple
d'EBIT (REX) ou d'EBITDA (EBE). Il est le multiple qui ncessite le plus
d'ajustements. On peut lui faire les mmes reproches qu'au multiple du REX,
mais il subit aussi l'impact des disparits d'imposition. De plus, II n'est pas
pertinent pour les entreprises dgageant peu de profit. Ce qui est le cas des
entreprises en phase de croissance.
Il doit essentiellement sa popularit sa facilit d'utilisation, de comprhension
et son lien troit avec l'ventuelle distribution de dividende.
Conclusion sur la mthode des comparables :
L'importance de l'approche analogique de march est visible lorsque l'on analyse
les pratiques retenues par les analystes boursiers. Une enqute de 2007 ralise
sur les entreprises non financires du SBF 120 montre les tendances suivantes.
Les entreprises financires sont exclues car il leur est prfrable la mthode
patrimoniale de valorisation, elles auraient fauss l'analyse.
Certes, le contexte est spcifique au march boursier mais l'analyse montre une
prfrence trs marque pour l'valuation par la mthode des comparables et le
DCF.
En fait ce qui explique le succs de la mthode est son pragmatisme . Cette
capacit rapprocher la valorisation du prix probable de cession. Elle est
frquemment utilise pour confronter des rsultats obtenus par la mthode des
flux de trsorerie ou d'autres mthodes. Et devrait gagner en popularit en
Europe grce la standardisation progressive lie d'une part l'adoption de
l'euro, d'autre part celle des normes IAS/IFRS, mais aussi grce au
rapprochement des bourses travers l'Europe.
L'adoption des normes comptables amliore la comparabilit, accrot la
transparence et rduit la ncessit d'ajuster les tats financiers (tableaux de flux,
tableaux de financement, soldes intermdiaires de gestion). L'entre en vigueur
de l'euro facilite galement la comparabilit, et rduit les inexactitudes dues aux
conversions des donnes financires d'une monnaie l'autre. Enfin, le
regroupement de bourses nationales (Euronext par exemple) facilite la recherche
de socits comparables et l'tablissement de statistiques.