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Roberto Bellei, Riccardo Gallo, Roberto Maviglia

Progetto per un monitoraggio delle crisi
d’impresa
(doi: 10.1435/20478)

Banca Impresa Società (ISSN 1120-9453)

Fascicolo 2, agosto 2005

Ente di afferenza:
Università degli Studi di Bergamo (Unibg)

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 Roberto Bellei, Riccardo Gallo e Roberto Maviglia
PROGETTO PER UN MONITORAGGIO
DELLE CRISI D’IMPRESA

1. Premessa

Il recente intensificarsi delle crisi d’impresa in Italia può costituire una

valida motivazione per ideare un’attività di monitoraggio che abbia la finalità
di prevenire i fenomeni dell’insolvenza o quella di consentire una tempestiva
applicazione dello strumento dell’amministrazione straordinaria ai sensi del
d.lgs. 8 luglio 1999, n. 270. Purtroppo, infatti, quest’ultima procedura viene
solitamente richiesta dalle imprese quando lo sbilancio finanziario è ormai
molto ampio e la crisi è oltre la soglia dell’irreversibilità. Un’applicazione del-
la norma più sollecita accrescerebbe le probabilità di successo dell’intervento
di ristrutturazione, esaltandone il carattere di temporaneità. Questo duplice
obiettivo, per così dire temporale – cioè di tempestività e temporaneità – del-
l’intervento di ristrutturazione ispirò anche il d.l. 23 dicembre 2003 n. 347,
contenente misure urgenti per la ristrutturazione industriale di grandi impre-
se in stato d’insolvenza, al «fine di accelerare la definizione dei relativi proce-
dimenti, assicurando la continuazione ordinata delle attività industriali senza
dispersione dell’avviamento».
Tranne rari casi di eventi traumatici, le crisi aziendali si sviluppano in un
arco temporale più o meno lungo, durante il quale errori gestionali o previ-
sionali del management o dell’imprenditore determinano condizioni di squili-
brio economico («crisi di gestione», Guatri 1995). Si riscontrano anche casi
in cui l’imprenditore o il manager decidono di dar vita a una nuova impresa
senza una previa verifica delle prospettive di mercato o una previa raccolta
delle risorse finanziarie necessarie («crisi di nascita», Sciarelli, 1995). Molto

A Roberto Bellei sono attribuibili i paragrafi: 3, 4, 5.3, 5.4; a Riccardo Gallo i paragrafi: 1,
2, 5.1, 5.2, 7; a Roberto Maviglia il paragrafo 6. Gli autori sono grati ad Alessandro Sura, che ha
curato l’omogeneizzazione e l’elaborazione di tutti i dati di bilancio; quest’attività preliminare è
risultata determinante per il presente lavoro. Si ringraziano inoltre BorsaItalia, Consob, Infocame-
re, Mediobanca per le informazioni e i consigli ricevuti.

BANCA IMPRESA SOCIETÀ / a. XXIV, 2005, n. 2 291

simile è lo svolgimento di crescite aziendali troppo rapide («trappole della
crescita». Guatri). Tutto ciò avviene con una sequenza logico-temporale di
stadi successivi: incubazione; maturazione; riflessi sui flussi finanziari e sulla
fiducia; conseguenze sugli stakeholders. Secondo Guatri, nel primo e nel se-
condo stadio si manifestano i primi segni di declino e di squilibrio economi-
co-patrimoniale e questi sono rilevabili tramite indici statici o di flusso utiliz-
zati nell’analisi finanziaria (vedi anche Rappaport, 1986). Nel terzo stadio si
verifica la crisi vera e propria e, attraverso lo squilibrio finanziario, il momen-
to di difficoltà attraversato dall’impresa si manifesta all’esterno. Nel quarto,
con il manifestarsi dell’insolvenza e dell’eventuale dissesto, la crisi esplode e
si riflette su tutti gli stakeholders (dipendenti, fornitori, azionisti e istituti di
credito). La fase più delicata, dunque, è quella in cui cominciano ad apparire
i primi segni del declino, che purtroppo non è sempre agevole individuare.
Una previsione tempestiva può essere tentata attraverso il ricorso a indicato-
ri economico-finanziari (Beaver 1967). Un modello predittivo del fallimento ne-
gli USA, basato sulla ratio discriminant analysis e su cinque indicatori, costruito
partendo da 66 imprese medio-grandi, delle quali 33 in seguito fallite e 33 no,
dimostrò che il fallimento può essere accuratamente previsto due anni prima e
che la precisione diminuisce progressivamente se si risale al terzo, quarto e
quinto anno precedente 1 (Altman 1968). Questi lavori non hanno ricevuto in
Italia grande attenzione, salvo poche eccezioni (Cifarelli et al. 1988; Altman et
al. 1994) peraltro non supportate da sufficienti riscontri sperimentali.
Questo saggio presenta i risultati di una ricerca 2 tesa a verificare su basi
empiriche l’esistenza di segni premonitori delle crisi d’impresa, propedeutica
all’istituzione di un Osservatorio che svolga attività di monitoraggio per pre-
venire le crisi stesse.

2. Finalità e impostazione dell’indagine

Ai fini della ricerca, si è partiti dunque dalla conclusione, indicata da

Guatri, che i segni premonitori debbano essere ricercati durante il primo e il
secondo stadio, prima cioè della soglia di irreversibilità. Si tratta di segni pre-
monitori di tipo quantitativo, quindi rilevabili solo da un’analisi di dati di
fonte aziendale. In quest’ottica la ricerca ha avuto come riferimento la tripli-
ce finalità di:

1I cinque indicatori scelti da Altman furono: capitale circolante su attivo totale; utili non
distribuiti su attivo totale; reddito operativo su attivo totale; valore di mercato del capitale su
valore contabile dell’indebitamento totale; fatturato netto su attivo totale.
2 La ricerca è stata svolta con un contributo finanziario del Ministero delle Attività Pro-
duttive.

292
 a) valutare la possibilità di individuare e sistematizzare indicatori di tipo
gestionale, economico, patrimoniale e finanziario indicativi di uno stato di
crisi d’impresa non ancora sfociato nell’insolvenza e, pur tuttavia, caratteriz-
zato da un’elevata probabilità circa la sua evoluzione verso una situazione di
conclamato e irreversibile dissesto;
b) definire, compatibilmente con i principi propri di un sistema d’econo-
mia di mercato, modalità di monitoraggio dell’attività d’impresa idonee a evi-
denziare prontamente il determinarsi di uno stato di crisi;
c) individuare opportuni suggerimenti diretti a fronteggiare le crisi, con
una tempestiva applicazione dello strumento dell’amministrazione straordina-
ria ovvero delle altre procedure con finalità conservative che potrebbero esse-
re introdotte nell’ordinamento italiano sulla scorta delle diverse proposte di
riforma in discussione.
Così come puntualizzata, l’analisi ruota intorno allo stato di salute delle
imprese e agli elementi che ne manifestano l’evidenza, nonché alle tecniche
di rilevazione e segnalazione di tali elementi.
Per quanto riguarda il punto c vi è però da rilevare che, prima della crisi
irreversibile, è ammissibile l’apertura di una qualche procedura o, comunque,
l’ingerenza nella gestione aziendale soltanto se sussiste una richiesta in tal
senso da parte del titolare dell’impresa. «Per poter sacrificare l’interesse del-
l’imprenditore occorre lo stato d’insolvenza. Solo in questa situazione è possi-
bile sacrificare il diritto dell’imprenditore, altrimenti tutelato dalle norme co-
stituzionali sia come diritto di proprietà sia come libertà d’iniziativa economi-
ca, nei limiti stabiliti dagli artt. 41 e 42 Cost.» (Panzani 2001).
Soltanto in via mediata, l’ordinamento si preoccupa di attuare un control-
lo sulla stabilità delle imprese, regolamentando istituti di controllo interno ed
esterno sulla gestione, disciplinando obblighi informativi verso le controparti
dell’impresa ed il mercato, istituendo organismi pubblici delegati a vigilare
sul rispetto della trasparenza e della correttezza, contemplando sanzioni per
atti di trascuratezza rispetto ai doveri di mantenimento della continuità azien-
dale e, specularmente, d’interruzione dell’attività di imprese dissestate.
Sulla base di quest’ultima osservazione, appare chiaro come, coerente-
mente con i principi generali dell’ordinamento, risulti relativamente semplice
strutturare un sistema per il monitoraggio delle situazioni di crisi d’impresa,
mentre emergono delicati profili problematici con riguardo ai meccanismi da
porre in essere nelle ipotesi di crisi rilevate grazie all’azione di monitoraggio.

3. Descrizione del campione di imprese osservato

Per effettuare l’indagine in modo esaustivo, a rigore, sarebbe stato neces-

sario prendere in esame l’intero universo delle imprese del nostro paese che,

293
in un arco temporale sufficientemente lungo, ad esempio negli ultimi 15 anni,
sono entrate in crisi. Ciò avrebbe comportato una ricerca lunghissima e dagli
esiti incerti presso tutti i Tribunali o le Camere di Commercio, si sarebbe do-
vuto partire da un elenco, peraltro inesistente, delle migliaia di società picco-
le e grandi, ogni anno interessate da procedure concorsuali, e – prima di po-
ter iniziare l’analisi vera e propria – si sarebbero dovuti acquisire tutti i bilan-
ci e l’altra documentazione rilevante, quali le Relazioni del Consiglio d’Am-
ministrazione e del Collegio Sindacale.
A parte l’impossibilità pratica di acquisire quest’ingentissima mole di dati,
oltre a impegnare una numero molto consistente di persone e a comportare
costi inevitabilmente elevati, il lavoro si sarebbe necessariamente protratto
per un periodo di tempo eccessivo e incompatibile con il carattere d’urgenza
imposto all’indagine dai problemi sul tappeto.
Si è allora deciso di procedere in modo molto più pragmatico e rapido,
partendo da un insieme più ristretto ma ben rappresentativo delle crisi d’im-
presa. Più precisamente, si è scelto di delimitare il campione osservato a due
campioni d’impresa:
– quelle dichiarate «insolventi» dal Tribunale fallimentare nell’ambito di
una procedura di amministrazione straordinaria decretata ai sensi del d.lgs. 8
luglio 1999, n. 270;
– quelle che hanno ricevuto una «no opinion» dalle società di revisione o
hanno manifestato una situazione debitoria molto critica e perciò hanno in-
dotto la Consob a rivolgere loro una particolare attenzione; nonché quelle
che hanno ricevuto la certificazione dalle società di revisione ma con alcune
eccezioni, e sono poi state liquidate.
Il primo campione è costituito da 27 imprese 3 che sono state ammesse
alla procedura d’amministrazione straordinaria ai sensi del d.lgs. n. 270/1999,
perché rispondevano ai requisiti previsti dalla legge avendo più di 200 lavora-
tori subordinati da almeno un anno e debiti non inferiori ai due terzi sia del-
l’attivo dello stato patrimoniale che dei ricavi complessivi dell’ultimo eserci-
zio. Esse operano in vari settori produttivi, dalla meccanica alle costruzioni,
dalla vendita per corrispondenza alla vigilanza.

3Le 27 imprese ammesse alla procedura di amministrazione straordinaria ai sensi del

d.lgs. n. 270/1999, costituenti il primo campione osservato, sono: Gruppo Bongioanni S.p.A.,
Fioroni S.p.A., Tiberghien S.p.A., Confalonieri S.p.A., Scala S.p.A., K&M Industrie Metalmec-
caniche S.p.A., Flexider S.p.A., ILVA Pali Dalmine S.p.A., Grande Distribuzione Avanzata
S.p.A., Soc. Ittica Europea S.p.A., Ocean S.p.A., ITEA S.p.A., Costaferroviaria S.p.A., Milano-
stampa S.p.A., ATB Acciaificio e Tubettificio di Brescia S.p.A., Federici/Stirling S.p.A., Grup-
po Eldo S.p.A., Manzoni S.p.A., Istituto Vigilanza Srl, Cedis S.p.A., Merker S.p.A., Coopco-
struttori Scarl, Cirio S.p.A., Tecnosistemi S.p.A., Giacomelli S.p.A., Parmalat S.p.A.,
CE.SA.ME. S.p.A.

294
 Il secondo campione è costituito da 19 società quotate in Borsa 4, delle
quali:
– 16 con un bilancio sul quale i revisori hanno ritenuto di non poter
esprimere un giudizio («no opinion») o con una situazione debitoria molto
critica, alle quali la Consob ha richiesto di presentare un’informativa mensile
(in applicazione dell’art. 114 del citato d.lgs. 24 febbraio 1998, n. 58). Due
società che inizialmente facevano parte di questo gruppo sono state poi as-
soggettate all’amministrazione straordinaria e sono confluite tra le 27 del pri-
mo gruppo;
– 3 costituite da 2 aziende quotate in Borsa, le quali come detto hanno
avuto rilievi da parte dei revisori e successivamente sono state poste in liqui-
dazione, e da una terza oggetto di particolari attenzioni dalla Consob e dal-
l’autorità giudiziaria senza aver avuto il tempo di diventare «sorvegliata spe-
ciale».
In tutto, quindi, l’indagine ha riguardato un totale di 44 imprese.

4. Raccolta e riclassificazione dei bilanci societari

4.1. Modalità e metodologia impiegate

Per ciascuna delle 44 imprese è stato riclassificato e analizzato il bilancio

dei cinque esercizi precedenti a quello in cui si è evidenziata la crisi. Inoltre
sono state acquisite tutte le informazioni possibili per ricostruire le vicende
societarie, analizzando la documentazione esistente per le società in ammini-
strazione straordinaria e quella reperibile sui siti Internet per le società quo-
tate.
Per le imprese assoggettate all’amministrazione straordinaria, per la verità,
si sono incontrate non poche difficoltà in quanto, in allegato alla richiesta
d’ammissione alla procedura, sono stati trovati (e nemmeno sempre) soltanto
i bilanci degli ultimi tre esercizi. In questi casi, partendo dagli elementi rico-
noscitivi dell’azienda (codice fiscale, iscrizione al Registro delle Imprese o alla
Camera di Commercio) è stata consultata la Banca Dati Aida per acquisire i
bilanci relativi agli esercizi precedenti. Anche nel caso di società di recente
costituzione non è stato possibile risalire nel tempo oltre i tre esercizi. Inol-

4 Le 19 società quotate in Borsa, oggetto di particolare attenzione dalla Consob o che

hanno ricevuto rilievi da parte delle società di revisione, costituenti il secondo campione osser-
vato, sono: Arquati S.p.A., A.S. Roma S.p.A., Binda S.p.A., Cardnet Group S.p.A., CHL
S.p.A., Cirio Finanziaria S.p.A., CTO S.p.A., Finmatica S.p.A., Fin.Part S.p.A., Gandalf
S.p.A., Giacomelli S.p.A., Necchi S.p.A., Olcese S.p.A., Opengate S.p.A., Rodriguez S.p.A.,
SNAI S.p.A., SS Lazio S.p.A., Stayer S.p.A., Tecnodiffusione S.p.A.

295
tre, i bilanci sono risultati ai fini dell’analisi scarsamente significativi per talu-
ne aziende interessate da operazioni societarie come scorpori o conferimenti,
perché spesso i bilanci finiscono per riferirsi a società inattive o svolgenti at-
tività eterogenee.
Per le società quotate in Borsa il lavoro è stato più agevole, in quanto i
bilanci sono in genere reperibili, per gli ultimi tre esercizi, oltre che sul sito
Internet dell’azienda, anche su altri siti della rete. Per il lavoro di raccolta dei
dati è stato fatto soprattutto riferimento, per gli ultimi tre esercizi, alla banca
dati di Calepino on-line (sito Mediobanca, www.mbres.it), mentre per i bi-
lanci dei due esercizi precedenti ci si è rivolti direttamente al Servizio Studi
di Mediobanca.
Gli oltre 200 bilanci sono stati quindi trasferiti in formato excel su un
unico foglio elettronico, dopo essere stati tutti riclassificati secondo lo sche-
ma utilizzato dallo stesso Servizio Studi di Mediobanca per le sue indagini
periodiche. Questo lavoro di riclassificazione è stato necessario per tutte le
aziende di cui si avevano i bilanci in formato Aida o i bilanci civilistici. In
quest’ultimo caso è stato spesso necessario procedere alla preventiva conver-
sione in euro dei valori espressi in lire.
Sono stati quindi trasferiti in formato excel anche tutti i bilanci aggregati,
relativi a un decennio, dei 17 settori produttivi cui appartengono le imprese
analizzate, così come disponibili sul sito Mediobanca nella pubblicazione dei
Dati cumulativi.

4.2. Generalizzazione della casistica societaria

Per mirare a una metodologia di monitoraggio avente validità generale e a

strumenti efficaci in modo ripetibile nel prevenire l’irreversibilità delle crisi
aziendali, si è indagata l’esistenza di fenomeni che risultassero comuni al
maggior numero di imprese esaminate. Una prima distinzione è stata fatta tra
imprese che avevano una lunga storia alle spalle, in quanto presenti sul mer-
cato da decenni o in un caso addirittura da un secolo, e altre che invece era-
no entrate in crisi dopo pochi anni d’attività.
Nel primo caso si tratta di aziende che nel corso dei decenni hanno do-
vuto affrontare processi di ristrutturazione e di riorganizzazione produttiva, a
causa dell’avvento di nuove tecnologie o di profondi cambiamenti nel pro-
dotto/mercato di riferimento, questi ultimi dovuti al cambiamento dei gusti
dei consumatori. A questi problemi si sono spesso aggiunte difficoltà legate
al trapasso generazionale o al frazionamento del pacchetto di controllo tra
numerosi eredi, fonte di litigi a causa dei contrasti emersi nell’individuare, tra
più pretendenti, il soggetto cui delegare le responsabilità della gestione.
Nel secondo caso rientrano invece aziende che, dopo un primo periodo

296
di sviluppo costante e graduale, invece di optare per una crescita lenta, basa-
ta soprattutto sull’autofinanziamento, hanno deciso di bruciare le tappe rad-
doppiando o triplicando in poco tempo il loro giro d’affari attraverso acquisi-
zioni finanziate dai fornitori o dall’indebitamento a breve («trappola della
crescita»). All’interno di queste aziende particolarmente aggressive ve ne
sono poi alcune, che – sull’onda del clima di euforia borsistica del periodo
1999-2001 – hanno invece finanziato la crescita raccogliendo danaro fresco
sul mercato dei capitali. Entrambe queste due ultime tipologie di aziende, a
prescindere dalle modalità di finanziamento della repentina crescita, hanno
dovuto affrontare enormi problemi d’integrazione delle strutture acquisite e
spesso sono state incapaci di gestire realtà dimensionali e problematiche ben
superiori alle loro precedenti esperienze e alle capacità del management.
Tanto tra le società in amministrazione straordinaria, quanto tra le «sor-
vegliate speciali» Consob vi è poi un sottocampione di imprese in cui la crisi
è stata accompagnata o è stata preceduta da tentativi di scongiurare la crisi
stessa mediante operazioni societarie quali scorpori o cessioni di rami
d’azienda. Si tratta di aziende per le quali il proseguimento dell’attività pro-
duttiva e il mantenimento dei livelli occupazionali sono stati perseguiti me-
diante lo scorporo di rami d’azienda, conferiti in società dormienti o operanti
in attività produttive diverse. È chiaro come in questi casi, venendosi a modi-
ficare la configurazione aziendale di entrambe le società interessate (la confe-
rente e la conferitaria), risulti difficile individuare eventuali segni premonitori
in bilanci tra loro non più confrontabili. Analogamente, risulta più difficile
cogliere segni di crisi del settore scorporato, quando i dati di bilancio di que-
st’ultimo siano all’interno di altri che includono settori produttivi privi di
particolari patologie.
Alcune imprese rappresentano invece realtà da anni in grave crisi di pro-
dotto/mercato e di produttività, nelle quali nelle vesti di salvatore è compar-
so un «cavaliere bianco» capace di fornire i capitali e le capacità manageriali
necessarie per superare la crisi e garantire il rilancio. Ma, in entrambi i casi,
la soluzione si è poi rivelata illusoria in quanto i capitali previsti o promessi
non si sono materializzati o in effetti non esistevano. Per un’azienda, in parti-
colare, si era ipotizzato un collocamento in Borsa non più concretizzato,
mentre per un’altra l’aumento di capitale, pur deliberato, non è mai stato sot-
toscritto.
All’interno di entrambi i sottocampioni di imprese, quelle in amministra-
zione straordinaria e le «sorvegliate» Consob, esistono poi imprese che non si
hanno più realizzato i presupposti che erano alla base del piano industriale e
che quindi non sono mai andate a regime. In un caso l’azienda non è riuscita
a concretizzare gli accordi di vendita con la Grande Distribuzione, in un al-
tro l’azienda – forse a causa della crisi del settore trasporti aerei successiva ai
tragici fatti dell’11 settembre – non è riuscita a convogliare su un determina-

297
to scalo aereo quella clientela business che era il principale presupposto del
suo business plan. È chiaro come in questi casi i segni premonitori possano
essere colti solo dai soggetti aventi il compito di analizzare attentamente i
piani industriali delle nuove iniziative e di valutare la validità dei loro presup-
posti prima di approvare l’eventuale erogazione dei contributi a fondo perdu-
to o di autorizzare la quotazione in Borsa. In un caso la società, posta in li-
quidazione nel gennaio 2004, apre il capitolo di tutte quelle imprese che
sono state quotate senza aver neanche chiuso il loro primo bilancio o che
sono state quotate dopo due o tre anni di esistenza senza aver mai chiuso un
esercizio in utile.
A questo riguardo occorre ricordare che, fino al 1998, la quotazione in
Borsa, salvo deroghe riferite al numero degli esercizi, aveva come presuppo-
sto che la società potesse vantare almeno tre esercizi in utile.
Nel nuovo regime del mercato di borsa, basato sul passaggio delle com-
petenze dalla Consob alla società di gestione Borsa Italiana, per favorire l’am-
pliamento del listino e l’accesso al mercato del capitale di rischio da parte di
una più ampia selezione di società di media grandezza, la suddetta previsione
è stata abrogata con risultati non molto positivi. A partire dal regolamento
per l’ammissione a quotazione del 1998, scompaiono i requisiti di patrimonio
netto e redditività.
In tal modo, l’ammissibilità o meno della società alla quotazione si lega
ad una verifica della capacità della società stessa di esistere nel tempo, pre-
scindendo dall’obbligo dell’utile dei bilanci e risultando, per contro, suffi-
ciente la disponibilità di «bilanci, anche consolidati, degli ultimi tre esercizi
annuali pubblicati e depositati».
Da allora, redditività e patrimonio netto vengono sostituiti dai requisiti
minimi di esistenza e legittimità dell’organizzazione societaria, i quali si ritie-
ne possano essere assicurati attraverso la ricostruzione della storia gestionale
e contabile della società in un certo arco temporale (ultimi tre esercizi), pre-
vedendosi la possibilità di una valutazione dei suddetti requisiti sulla base di
dati contabili-gestionali riferibili ad un periodo inferiore (un solo bilancio,
purché certificato, o una situazione contabile, anch’essa certificata, relativa ad
un anno, anche a livello consolidato) al verificarsi di date condizioni. Il per-
seguimento di un utile non costituisce più, dunque, elemento vincolante per
l’ammissione della società.
Con l’istituzione del Nuovo Mercato, nel 1999, e con l’approvazione del
correlato regolamento, emerse chiaramente un affievolimento ulteriore dei re-
quisiti richiesti agli emittenti, ritenendosi sufficiente per l’ammissione a quo-
tazione non più la verifica della sussistenza della continuità aziendale, sulla
base di una sua «persistenza duratura» o «a lungo termine», ma soltanto di
una «persistenza temporanea» o «a breve termine» (più specificamente, pur
tornando ad essere richiesto un certo ammontare di patrimonio netto conta-

298
bile, si consente l’ammissione a quotazione di emittenti «che abbiano pubbli-
cato e depositato almeno un bilancio d’esercizio, eventualmente anche conso-
lidato»).
Tra le «sorvegliate speciali» vi sono anche aziende atipiche come due so-
cietà sportive. In questi casi il lavoro d’analisi dei bilanci, al fine di cogliere i
segni premonitori di crisi, è reso più difficile dalla particolare attività svolta e
dai criteri utilizzati per valutare alcune poste di bilancio. L’attività svolta da
queste società è, infatti, tale che l’andamento dei ricavi è legato all’andamen-
to di fattori molto instabili. Se la squadra vince, aumentano gli spettatori (e
gli incassi del botteghino), gli sponsor non badano a spese e i diritti televisivi
sono consistenti. Se la squadra perde gli spettatori diminuiscono, gli sponsor
stringono i cordoni e gli introiti della pay-tv calano. In una situazione di costi
rigidi, costituiti soprattutto dagli ingaggi dei calciatori, l’effetto si riflette im-
mediatamente sul conto economico, sotto forma di perdite, ma soprattutto
sul patrimonio aziendale costituito dai giocatori, che si svaluta pesantemente.
In questo caso cogliere i segni premonitori sarebbe assai improbo. Si aggiun-
ga che, per cercare di venire incontro alle problematiche delle società calcisti-
che, fu emanato un decreto governativo che permise di spalmare l’avviamen-
to dei giocatori (quanto cioè pagato per acquistare il loro cartellino per un
certo periodo di tempo) su un arco prolungato di esercizi. Quanto sopra, co-
m’è noto, è stato contestato a livello comunitario.

5. Risultati dell’analisi e loro interpretazione

5.1. Impostazione dell’analisi

Per ciascuna delle imprese del campione e per ciascuno degli esercizi esa-
minati, partendo dai bilanci rettificati e riclassificati, sono stati calcolati 28
indici. Inoltre, grazie alla collaborazione di Borsa Italiana, che qui si ringra-
zia, sono state acquisite le informazioni mensili delle società sorvegliate Con-
sob. La scelta degli indici è caduta su quelli capaci di misurare lo stato di sa-
lute delle imprese sotto tutti i principali aspetti, quelli cioè attinenti di volta
in volta la strategia aziendale e la gestione: patrimoniale, finanziario, econo-
mico-industriale, d’efficienza, di produttività del lavoro, di redditività delle
vendite e del capitale investito. L’elenco completo dei 28 indici è riportato
nella tabella 1. Per ciascuna impresa è stata inoltre redatta una sintesi delle
vicende societarie, qui non riportata per brevità.
È molto importante ribadire che qualsiasi impresa presenta, nella fase ter-
minale della crisi, valori fortemente anomali degli indici finanziari e, più pre-
cisamente, un indice di liquidità primaria estremamente basso se non proprio
nullo e spesso anche un indice d’autonomia finanziaria basso e uno d’indebi-

299
TAB. 1. Elenco completo indici

indice di liquidità primario:
indice di liquidità secondario:
indice d’indebitamento a breve:
indice d’indebitamento a lungo:
indice di indebitamento:
indice di autonomia finanziaria:
equilibrio finanziario:
durata media dei crediti:
durata media dei debiti:
indice di copertura delle scorte:
Roa%:
Ros%:
Roe%:
valore aggiunto procapite:
costo del lavoro procapite:
grado di integrazione verticale
indice del costo del lavoro su VA
indice del costo del lavoro su VP
indice di sviluppo:
incidenza oneri finanziari sul fatturato%:
incidenza Mol sul fatturato%:
indice di rotazione del capitale investito:
(attivo circolante lordo – rimanenze) / debiti esigibili entro
l’esercizio
attivo circolante lordo / debiti esigibili entro l’esercizio
debiti finanziari esigibili entro l’esercizio / patrimonio netto
debiti finanziari esigibili oltre l’esercizio / patrimonio netto
totale debiti finanziari / patrimonio netto
patrimonio netto / totale debiti
(patrimonio netto + debiti esigibili oltre l’esercizio) / (attivo
immobilizzato + oneri pluriennali)
(crediti commerciali medi / ricavi*1,2) * 365
(fornitori medi / (acquisti + costi diversi d’esercizio) * 1,2)
* 365
magazzino medio / (valore della produzione – Mon) * 365
(margine operativo netto / totale attivo medio)%
(margine operativo netto / valore della produzione)%
(utile (perdita) netta di competenza degli azionisti / patri-
monio netto medio)%
valore aggiunto / numero dipendenti medio
costo del lavoro / numero dipendenti medio
valore aggiunto / valore della produzione
costo del lavoro / valore aggiunto
costo del lavoro / valore della produzione
nuovi investimenti / ammortamenti
(saldo gestione finanziaria / fatturato)%
(Mol / fatturato)%
valore della produzione / attivo medio

tamento molto alto. Ciò accade ovviamente perché, al termine di una crisi
grave, il capitale di rischio è ormai azzerato e l’impresa non ha più risorse li-
quide per fronteggiare i creditori. È altrettanto ovvio che se gli indici di red-
ditività sono insoddisfacenti o magari anche pesantemente negativi, ciò non
significa affatto che le ragioni della crisi sia individuabili nella redditività,
perché il risultato netto della gestione (numeratore del Roe) o il margine ope-
rativo netto (numeratore del Ros e del Roa) sono variabili non già indipen-
denti, bensì dipendenti da altri processi aziendali.
Molto più importante e più proficuo per le finalità della presente indagi-
ne è stato piuttosto ricercare, sia pur a posteriori, quegli eventuali indici che
avessero presentato valori anomali ben prima che la crisi maturasse, così da
poter ragionare se le patologie misurate dagli indici stessi potessero o meno
costituire segni premonitori della crisi incombente.
Per questa ragione, impresa per impresa, anno per anno, anche sulla fal-
sariga suggerita dal riepilogo delle singole vicende societarie, è stata condotta
un’accurata analisi critica di tutti gli indici e dei loro valori. Sono stati poi
scartati quelli che di volta in volta, presentando valori fortemente anomali
(ma soltanto) negli anni in cui la crisi era ormai esplosa in tutta la sua chia-

300
rezza e drammaticità, sono apparsi conseguenza (non già causa) dello stato di
crisi.

5.2. Segni premonitori desumibili dai bilanci

Ci si è soffermati invece su quei valori gravemente anomali che gli indici

hanno presentato qualche anno prima dell’esplosione piena della crisi e che,
se fossero stati colti in tempo, avrebbero potuto assurgere a segni premonito-
ri della successiva crisi.
Delle 44 società analizzate, soltanto la Fioroni non è stata considerata, in
quanto in quel caso i movimenti societari realizzati in prossimità dell’esplode-
re della crisi (conferimento in una società dormiente di un ramo di azienda
operativo) avevano reso poco significativo il confronto tra i bilanci di realtà
profondamente diverse.
I risultati dell’analisi sono riepilogati nella tabella 2. Da un’attenta lettura
emergono le seguenti considerazioni:
a) I segni premonitori più frequentemente ricorrenti sono:
a.1) sottocapitalizzazione delle imprese (57% dei casi);
a.2) eccessivo costo del lavoro rispetto al valore aggiunto, o meglio ecces-
so di risorse lavorative impiegate rispetto alla povertà del valore aggiunto
(50%);
a.3) eccessivi debiti finanziari (32%);
a.4) insufficiente generazione di ricchezza, cioè insufficiente valore ag-
giunto rispetto al valore della produzione (27%);
a.5) rapido declino del giro d’affari (27%);
a.6) magazzino eccessivo (14%);
a.7) produttività insufficiente (11%);
a.8) sviluppo dimensionale sconsiderato (11%);
a.9) ingiustificata crescita dell’attivo corrente e degli oneri pluriennali
(7%).
b) Obiettivamente sono meno frequenti i segni premonitori legati all’effi-
cienza gestionale, (magazzino pesante, eccessiva dilazione ai clienti).
c) Più in dettaglio, come illustrato nella tabella 3:
c.1) le due società sportive A.S. Roma e S.S. Lazio presentano indici di
redditività negativi (Roi, Ros e Roe) per tutti gli esercizi esaminati. Inoltre la
A.S. Roma ha avuto margini operativi lordi (Mol) negativi per due dei quat-
tro esercizi esaminati e la S.S. Lazio addirittura per tutti i quattro esercizi;
c.2) anche altre quattro società (Necchi, Olcese, Stayer e Carnet) presen-
tano Mol e indici di redditività negativi per tutti gli esercizi esaminati. Men-
tre le prime due erano presenti nel listino da decenni e vantavano un mar-
chio e una tradizione ben noti, Stayer e Cardnet erano sorte di recente ed

301
TAB. 2. Risultati dell’analisi

Clientela troppo
concentrata
Eccessivo sviluppo
dimensionale
Produttività
insufficiente
Rapido declino

Magazzino pesante
VA su VP troppo
basso o negativo
Costo del lavoro su
VA troppo alto
Debiti finanziari
del giro d’affari
Roe negativo

Sottocapitalizzazione
eccessivi
Ros troppo basso
o negativo
Oneri plurien. e attività
correnti anomali

Eccessiva dilazione
ai clienti
Arquati X
A.S. Roma X X
Acciaificio e Tubettificio di Brescia X X X
Binda X X X X X
Cardnet X X X X X X
Cedis X X X X
Ce.Sa.Me X X X
Chl X X X
Cirio X X
Confalonieri Fratelli di Mario
Cooperativa costruttori X X X
Costaferroviaria X X X
CTO X X X
Eldo X X
Federici Stirling X X
Finmatica X
Finpart X X
Flexider X
Gandalf X X
Giacomelli Sport Group X X X
Grande Distribuzione Avanzata X X X X
Gruppo Bongioanni X X X
TAB. 2. (segue)

Oneri plurien. e attività

Sottocapitalizzazione
Costo del lavoro su
Eccessiva dilazione

Magazzino pesante
Eccessivo sviluppo

VA su VP troppo

Ros troppo basso

basso o negativo

correnti anomali
Clientela troppo

Debiti finanziari

del giro d’affari

VA troppo alto

Rapido declino
dimensionale

Roe negativo
insufficiente
Produttività
concentrata

o negativo
ai clienti

eccessivi
Ilva Pali Dalmine X X X X
Istituto di Vigilanza Partenopea X X
Itea X X
K&M X
Manzoni Group X X
Merker X X X
Milanostampa X X X
Necchi X X X
Ocean X X X
Olcese X X X
Opengate X X X
Parmalat X
Rodriguez X X X
Scala X X X
Snai X X
Società Ittica Europea X X X X
S.S. Lazio X X
Stayer X X X X X
Tecnodiffusione X X X
Tecnosistemi X X
Tiberghien X X X
Presenza totale del segno premonitore 1 2 5 5 6 12 22 25 14 12 6 3 3
Frequenza del segno premonitore 2% 5% 11% 11% 14% 27% 50% 57% 32% 27% 14% 7% 7%
TAB. 3. Segni premonitori legati all’efficienza gestionale
VA/VP MOL negativo Indice di autonomia finanziaria
1999 2000 2001 2002 2003 1999 2000 2001 2002 2003 1999 2000 2001 2002 2003

A.S. Roma X X 0,1 0,4 0,3 0,2

Cardnet 18 10 –15 X X X 0,1 0,1 1,3 0,4
CHL –23 –21 –9 –16 X X X X 0,1 0,0 0,5 0,0 0,7
CTO 10 –1 –3 5 X X X 0,3 0,0
Finpart 0,4 0,3 0,1 0,2
Gandalf –15 –36 –9 –13 X X X X –0,1 –0,2
Necchi –1 –25 X X X X
Giacomelli 0,3 0,3 0,3 0,2
Olcese 27 27 19 18 X X X X 0,0 0,2 0,1 0,0
Olpengate 4 4 5 3
S.S. Lazio X X X X 0,4 0,2 0,3 0,0
Stayer 5 4 4 0 X X X X 0,2 0,1 0,0 –0,1
Tecnodiffusione 0,1 0,0 0,0

Ros % Roa % Roe %

1999 2000 2001 2002 2003 1999 2000 2001 2002 2003 1999 2000 2001 2002 2003

A.S. Roma –27 –22 –59 –67 –18 –11 –26 –25 0 1 1 1
Cardnet –4 –23 –53 –3 –5 –19 –42 –19 –60
CHL –26 –30 –23 –43 –60 –79 –38 –44 –1619 –367 –222 –236
CTO –12 –20 –10 –3 –2 –18 –10 –3 –84 –179
Finpart –1 –1 –2 –1 –1 –1 –5 7 –34 –55
Gandalf –55 –73 –42 –43 –61 –47 –46 –104 –457 –363
Necchi –14 –24 –13 –49 –7 –10 –9 –11 –1 –16 –22 –95
Giacomelli
Olcese –9 3 –8 –17 –7 2 –4 –9 –117 –9 –51 –204
Olpengate
S.S. Lazio –56 –30 –79 –142 –18 –9 –18 –29 2 0 –45 –190
Stayer –3 –3 –9 –11 0 –3 –3 –8 –10 –29 –62 –235 –475
Tecnodiffusione –10 –9 –82 –732

erano state ammesse alla quotazione pur presentando margini di redditività

negativi anche negli anni immediatamente precedenti quello in cui era avve-
nuta la quotazione;
c.3) la Gandalf è nata nel 1999 ed è stata immediatamente quotata sul-
la mera prospettiva dei risultati previsti per il futuro, che in effetti non si
sono mai concretizzati. Infatti il Mol e tutti gli indici di redditività sono risul-
tati negativi negli esercizi successivi;
c.4) quasi tutte le stesse società sono risultate scarsamente capitalizzate
e la situazione non è migliorata dopo la quotazione, in quanto la stessa è avve-
nuta non con un aumento del capitale sociale riservato ai nuovi soci, ma con
la cessione di azioni da parte dei vecchi soci che hanno realizzato delle consi-

304
stenze plusvalenze. L’inadeguata capitalizzazione è quindi rimasta anche dopo
la quotazione (vedi in particolare Giacomelli, Stayer e Tecnodiffusione);
c.5) in molti dei casi esaminati si è anche evidenziato uno scarsissimo
valore aggiunto in grado di remunerare solo il costo del lavoro.
d) La patologia meno frequente riguarda l’ingiustificata crescita dell’attivo
corrente e degli oneri pluriennali. Si tratta in particolare dei seguenti tre casi:
Cirio: in questo caso è emerso un anomalo incremento delle altre attività
correnti (da 178,4 mln a 790,1 mln) tra il 1998 ed il ’99, oltre che di quelle
immobilizzate tra il 2000 e il 2001, comprensive di crediti verso una conso-
ciata basata in un paradiso fiscale. Questo incremento fu finanziato prevalen-
temente da debiti finanziari, dapprima contratti verso banche e poi in gran
parte ribaltati – mediante emissione di prestiti obbligazionari – sui piccoli ri-
sparmiatori.
Finmatica: l’unica stranezza molto rilevante è rappresentata da una forte e
poco giustificata crescita dell’attivo corrente, quasi triplicato in tre anni con-
tro un aumento del fatturato netto di appena il 20% circa.
Parmalat: la società continuava a indebitarsi, soprattutto a medio-lunga
scadenza attraverso emissioni obbligazionarie, mantenendo però una liquidità
inutile e ingiustificata.
In questi ultimi tre casi la ricerca ha anche messo in evidenza che i bilan-
ci ufficiali – al di là dell’ingiustificata crescita dell’attivo corrente – non mo-
stravano altri segni premonitori della crisi. Se dalle vicende giudiziarie in cor-
so saranno definitivamente accertate sopravvenienze passive e falsi in bilan-
cio, la scarsità di rilevanti segni premonitori, in aggiunta all’unico sopra se-
gnalato, dimostrerà che in alcuni o in tutti questi casi non sarebbe stato pos-
sibile condurre analisi dall’esterno, che fossero cioè basate solo su dati uffi-
ciali. Diverso naturalmente era il discorso per chi aveva accesso ai dati conta-
bili aziendali (banche, società di rating e organi di sorveglianza).
La distribuzione della frequenza dei segni premonitori è rappresentata
nella figura 1.

5.3. Segni premonitori desumibili dalle Relazioni dei revisori

Come detto in precedenza, alcune aziende del campione analizzato sono

costituite da «sorvegliate speciali» Consob. Alcune di queste sono diventate
oggetto di particolare attenzione perché i revisori si sono trovati nell’impossi-
bilità ad esprimere un giudizio sul bilancio (tecnicamente hanno espresso una
«no opinion»). E questo può essere dovuto a due principali ragioni: dubbi
sul presupposto della continuità aziendale; limitazioni gravi al processo di re-
visione.
Esiste poi la possibilità di un giudizio negativo da parte dei revisori, la

305
 60%

Frequenza di segni premonitori

50%

40%

30%

20%

10%

0%

Roe negativo
Produttività insufficiente
Sottocapitalizzazione
Debiti finanziari eccessivi
Clientela troppo

Eccessiva dilazione ai
concentrata

Eccessivo sviluppo

Costo del lavoro su

Ros troppo basso o

Oneri plurien. e attività

clienti

dimensionale

Magazzino pesante

VA su VP troppo
basso o negativo

VA troppo alto

Rapido declino del

giro d’affari

correnti anomali
negativo
FIG. 1. Distribuzione della frequenza dei segni premonitori.

cosiddetta «Opinione avversa», quando il bilancio non è considerato attendi-

bile a causa di rilevanti e pervasive difformità rispetto alle norme di redazio-
ne del bilancio.
In entrambi i casi precedenti la certificazione non viene rilasciata e que-
sto può senz’altro essere considerato come la segnalazione di un grave sinto-
mo di crisi aziendale, ma forse non può essere utilizzato come segno premo-
nitore in quanto questi giudizi vengono formulati quasi sempre quando la so-
cietà si trova già oltre il punto di non ritorno, in particolare nel caso di giu-
dizio negativo.
Vi sono però altre gradazioni di giudizi dei revisori che possono indicare
segni premonitori di crisi, in quanto, anche se la certificazione viene rilascia-
ta, viene richiamata l’attenzione su particolari aspetti del bilancio o sul lavoro
effettuato dal revisore. Stiamo parlando dei «giudizi con rilievi» che possono
essere di due tipi:
1) dissenso del revisore circa la conformità del bilancio alle norme di re-
dazione del bilancio stesso;
2) limitazioni (non gravi) al processo di revisione.
Le relazioni di certificazione possono, infine, contenere «richiami d’infor-
mativa» che, pur non modificando la tipologia del giudizio espresso dal revi-
sore, hanno la funzione di porre una maggiore attenzione su alcune informa-
zioni già presenti nel bilancio. Tra le ipotesi di richiami abbiamo:

306
 a) appostazioni di bilancio effettuate con lo scopo di ottenere benefici fi-
scali altrimenti non ottenibili;
b) utilizzo di norme speciali in conflitto con la disciplina generale del bi-
lancio;
c) cambiamenti nei criteri di valutazione di alcune voci di bilancio;
d) eventi straordinari o rilevanti avvenuti nel corso dell’esercizio o suc-
cessivamente alla chiusura dello stesso, ma prima della redazione del bilancio.
È da ritenere che i giudizi con rilievi e i richiami d’informativa, essendo
formulati prima del «punto di non ritorno», possano senz’altro costituire se-
gni premonitori di crisi aziendali e quindi un’attenta lettura delle relazioni
dei revisori può aiutare nel cogliere tempestivamente le avvisaglie delle crisi
stesse.
Purtroppo, però, solo le società quotate in borsa hanno l’obbligo di dare
il massimo della diffusione alle relazioni dei revisori mentre, in tutti gli altri
casi di revisione in attuazione di un onere ovvero obbligatoria a norma di
legge, come nel caso dell’editoria o delle società di assicurazioni, la relazione
deve essere allegata al bilancio che viene inviato all’ente di sorveglianza,
come l’ISVAP, ma non deve essere depositato al Registro delle Imprese o
presso la Camera di Commercio.
Vi sono poi tutti i casi di revisione volontaria in cui la certificazione rima-
ne un fatto privato tra l’azienda e la società di certificazione e quindi la rela-
zione non ha alcun tipo di diffusione.
Quanto sopra naturalmente ha una grande rilevanza ai fini del monitorag-
gio di cui si dirà in seguito.

5.4. Segni premonitori desumibili dagli atti societari

Le difficoltà che un’impresa deve fronteggiare spesso si riflettono anche

sulle vicende che interessano gli organi societari e sugli eventi che sono rile-
vati presso il Registro delle Imprese. Anche in questo caso, nella presente in-
dagine, si è voluto verificare se dall’analisi degli eventi tracciati dal Registro
delle Imprese fosse possibile cogliere segni premonitori anche per le aziende
del campione qui esaminato.
A tal fine ci si è avvalsi della collaborazione di Infocamere, la quale ha
preso in esame una serie di eventi societari che sono trascritti presso il Regi-
stro delle Imprese (le cosiddette «movimentazioni»), quali la nomina e la ces-
sazione degli amministratori, la variazione degli organi sociali, l’attribuzione
dei poteri, per vedere appunto se gli stessi si siano verificati con maggiore
frequenza nelle aziende del nostro campione.
Per il periodo 2000-2004 la frequenza di tali «movimentazioni» nelle so-
cietà del campione è stata perciò calcolata e raffrontata con quella dell’intero

307
universo delle imprese. I risultati sono abbastanza interessanti in quanto è
emerso che, nelle aziende del campione alcuni atti, come la nomina e la con-
ferma degli amministratori hanno avuto una maggior frequenza rispetto al-
l’intero universo delle imprese, rispettivamente il 5,8% contro il 2,4% e il
6,6% contro il 4,4%. Per gli atti relativi alla cessazione dalla carica e all’attri-
buzione dei poteri, l’anomalia delle aziende del campione è ancora maggiore,
in quanto vi è una frequenza rispettivamente del 20%, contro il 10,6%, e del
10,5%, contro il 3%.
I riscontri sopra riportati, e in particolare gli ultimi dati, dimostrano chia-
ramente che, quando vi sono i prodromi di una crisi aziendale, si diffonde un
certo disagio nella compagine sociale e tra i membri degli organi sociali e,
quindi, alcuni amministratori o sindaci possono decidere di dimettersi per
non essere coinvolti in eventuali situazioni d’insolvenza.
Poiché le Banche Dati che contengono i dati relativi ai bilanci, oggetto
principale del previsto monitoraggio, hanno anche le informazioni relative
alle «movimentazioni», queste ultime potrebbero essere utilmente verificate
assieme alla segnalazione dei segni premonitori derivanti dai bilanci stessi.

6. Indicazioni per un monitoraggio permanente dei segni premonitori di crisi

6.1. Come si può effettuare il monitoraggio

Nei paragrafi precedenti si è visto che le crisi aziendali non si manifesta-

no all’improvviso e, salvo casi poco frequenti, hanno un periodo d’incubazio-
ne durante il quale, dai bilanci e dalle altre informative pubbliche, è possibile
cogliere – prima che la crisi raggiunga il «punto di non ritorno» – i sintomi
delle difficoltà e del declino economico-patrimoniale dell’impresa.
Conseguentemente, considerata la rilevanza e la diffusione che gli interes-
si collegati alle imprese possono manifestare nel contesto economico e sociale
nazionale, l’istituzione di un monitoraggio permanente sulle imprese, basato
sull’analisi dei dati e delle informazioni sopra illustrati, può risultare di gran-
de importanza pratica.
A tale proposito si può sottolineare come l’obiettivo di istituire un moni-
toraggio costituisca uno degli aspetti sui quali si è concentrata l’attenzione
anche della Commissione per la riforma delle procedure concorsuali, istituita
presso il Ministero della Giustizia. In particolare, i richiamati schemi di dise-
gno di legge delega prodotti dalla Commissione, nel valutare di grande im-
portanza l’adozione di istituti di allerta e di prevenzione idonei a favorire la
rilevazione tempestiva delle situazioni di crisi, prevedono la costituzione di
istituzioni pubbliche e private con compiti d’analisi delle situazioni di crisi
delle imprese e di supporto alla loro soluzione.

308
 In ogni caso, per attuare il suddetto obiettivo e, più in concreto, per passa-
re dalla constatazione che esistono segni premonitori alla possibilità concreta di
monitorarli in modo permanente e organizzato, è necessario valutare e stabilire:
a) quale organismo debba effettuare il monitoraggio e quali debbano es-
sere le sue competenze;
b) quali imprese debbano essere monitorate;
c) come debba avvenire in concreto il monitoraggio.
Sul primo punto, è da ritenere che la sede istituzionale competente, coe-
rentemente con la sistematica dell’attribuzione dei poteri di regolamentazione
e controllo in materia di imprese, possa essere individuata presso gli uffici
del Ministero delle Attività Produttive, nel cui ambito potrebbe darsi luogo
alla costituzione di un apposito osservatorio (di seguito l’Osservatorio).
L’opportunità di incardinare la funzione di monitoraggio di cui si discor-
re presso il Ministero delle Attività Produttive discende dal fatto che si trat-
terebbe di un’attività propedeutica e di supporto operativo a un’eventuale
azione politico-amministrativa d’impulso ed indirizzo, che è tipicamente pro-
pria della sede governativa.
L’attività in questione, peraltro, esula – essendo, semmai, a esse comple-
mentare – da quelle relative alla tutela della concorrenza (mercato in genera-
le), della trasparenza (mercato finanziario) e della stabilità (settore bancario),
che risultano affidate ad Autorità di vigilanza appositamente competenti.
La definizione dei compiti dell’Osservatorio non può che essere attuata
previo riscontro di una piena coerenza tra obiettivi e funzioni attribuibili a
tale organismo e cornice ordinamentale nel cui ambito sono esercitate le atti-
vità di impresa da parte degli operatori.
In proposito, bisogna sottolineare che il regime giuridico ordinario, appli-
cabile per la maggior parte dei settori produttivi, si fonda su un modello eco-
nomico saldamente ancorato al principio dell’autonomia. Tale contesto di ri-
ferimento porta ad escludere poteri di intervento da parte della pubblica am-
ministrazione o di specifiche autorità di vigilanza, in grado di incidere sulle
scelte organizzative e sulla operatività aziendale, salvo che non sussistano
comprovate esigenze di tutela di interessi generali, la cui protezione, nel-
l’equilibrio dei valori riconosciuti a livello costituzionale, sia considerata prio-
ritaria rispetto alle garanzie di libera iniziativa economica.
In tale prospettiva costituiscono più l’eccezione che la regola i sistemi di
vigilanza disposti per le società quotate e per taluni settori, tra cui quelli ban-
cario, finanziario ed assicurativo, sistemi in base ai quali le autorità cui sono
affidate le funzioni di vigilanza godono di penetranti poteri regolatori, di po-
teri di ispezione e, in alcuni casi, possono anche arrivare a convocare consigli
ed assemblee, accertare la sussistenza di situazioni di sofferenza gestionale,
patrimoniale e finanziaria nonché avviare procedure speciali di gestione della
crisi d’impresa.

309
 Dal momento che la relativa sfera di azione riguarderebbe imprese, la cui
attività è retta dal principio di autonomia, restando solo marginalmente, salvo
che per i rapporti con i consumatori/utenti e, più in generale, con tutti i con-
sociati, regolata da disposizioni di legge, l’Osservatorio che si propone di isti-
tuire vede modulate le proprie competenze secondo le linee che emergono
dal quadro sopra descritto.
Le competenze dell’Organismo, pertanto, dovrebbero essere, principal-
mente, competenze di natura istruttoria, consultiva e propositiva, tutte para-
metrate sull’obiettivo cui l’Osservatorio stesso sarebbe chiamato a rispondere,
che dovrebbe essere quello di sollecitare, orientare e consolidare i processi di
conoscenza e valutazione insiti nella funzione imprenditoriale.
Più specificamente, l’Osservatorio dovrebbe assumere compiti (si pone
l’accento sul termine «compiti», non a caso utilizzato in luogo del termine
«poteri») riconducibili a tre macro aree.
La prima comprenderebbe attività di ricerca, raccolta ed elaborazione
dati relativi alle imprese oggetto di indagine. La seconda prevederebbe pas-
saggi di scambio di informazioni e confronto dialettico con gli organi dell’im-
presa sotto esame, esercitati su base volontaristica e non impositiva. La terza
area verrebbe a comprendere funzioni più strettamente propositive, finalizza-
te a sollecitare la riflessione degli organi dell’impresa (nel caso di organi col-
legiali anche stimolando un dibattito interno agli organi in questione) sulla
opportunità di adottare determinati provvedimenti, tanto di amministrazione
straordinaria – ma, pur sempre, fisiologici – quali ricapitalizzazioni, aumenti
di capitale riservati a terzi, fusioni, dismissioni dell’intero complesso azienda-
le o di singoli rami d’azienda, ecc., quanto di gestione della patologia, quali
concordati, richieste di amministrazione straordinaria o quant’altro.
Per quanto attiene, invece, ai criteri per l’individuazione delle imprese
soggette a monitoraggio, almeno nella fase di avvio dell’Osservatorio, sembre-
rebbe opportuno farli coincidere con i criteri adottati dal d.lgs. n. 270 del
1999, per determinare le imprese cui può essere applicata la disciplina della
amministrazione straordinaria.
In un momento successivo, allorché saranno stati testati i nuovi o rinno-
vati istituti disciplinati nel decreto-legge 14 marzo 2005, n. 35, recante dispo-
sizioni urgenti nell’ambito del Piano di azione per lo sviluppo economico, so-
ciale e territoriale, il quale, intervenendo sulla Legge Fallimentare del 1942,
ottimizza la procedura del concordato e, quale strumento caratterizzato da
grande agilità e rapidità di attuazione, introduce e tipicizza accordi di ristrut-
turazione dei debiti, potrà essere valutata l’opportunità di allargare il perime-
tro di competenza dell’Osservatorio, estendendo il monitoraggio su una più
ampia base di imprese.
Nella fase di avvio dell’Osservatorio, considerato che la soglia dimensio-
nale d’accesso al d.lgs n. 270 del 1999 è espressa in numero di dipendenti

310
non inferiore a 200, è da ritenere che le imprese da monitorare debbano es-
sere appunto tutte quelle al di sopra di tale soglia.
Più precisamente per stimarne il numero, con la collaborazione del Servi-
zio Studi di Mediobanca, è stata fatta un’elaborazione del database più ag-
giornato (partendo cioè dai bilanci 2002 delle grandi imprese e da quelli
2000 delle medie) sono stati introdotti i tre parametri prescritti dal d.lgs n.
270 del 1999, prescindendo ovviamente dalla condizione dello stato d’insol-
venza:
a) numero di dipendenti maggiore o uguale a 200;
b) rapporto tra totale debiti (finanziari e altri ex schema codice civile) e
fatturato (+ ricavi diversi) maggiore/uguale a due terzi;
c) rapporto tra totale debiti e totale attivo maggiore/uguale a due terzi.
È, così, emerso che le società assoggettabili all’amministrazione straordi-
naria (qualora fossero insolventi e fortunatamente non lo sono) ammontano a
ben 652.
Tra esse, le circa 230 società quotate in Borsa sono attualmente le sole te-
nute a dare la massima diffusione ai loro bilanci e alle relazioni dei revisori e
del collegio sindacale, nonché le sole a essere già sottoposte a un costante
monitoraggio da parte degli organismi che tutelano il risparmio, degli analisti
finanziari e delle società di rating.
Per tutte le altre vi è soltanto la normativa societaria che dispone l’obbli-
go di depositare i bilanci presso il registro delle imprese tenuto dalle Camere
di Commercio. Come si è detto prima, infatti, tutte le società non quotate,
ma soggette a revisione obbligatoria in base a particolari normative, come
quelle inerenti all’attività creditizia, assicurativa ed editoriale, non sono tenu-
te a depositare, presso il registro delle imprese, le relazioni dei revisori, così
come anche le altre società non quotate, di dimensioni anche molto rilevanti,
che si sottopongono a revisione volontaria, non hanno obbligo di dare diffu-
sione esterna alle relazioni dei revisori.
Per poter efficacemente espletare le proprie funzioni, l’osservatorio do-
vrebbe avere accesso a tutte le banche dati gestite da enti o autorità pubbli-
che (ad esempio banca dati della Centrale dei Rischi), eventualmente anche
promovendo una banca dati preposta a ordinare tutti i bilanci depositati
presso le Camere di Commercio, già riclassificati in modo non difforme da
quello dei bilanci qui elaborati. In tale modo, da parte dell’Osservatorio, nel-
l’attuazione della prima fase della propria funzione, da un lato, sarebbe pos-
sibile calcolare gli indici idonei a rilevare segni premonitori di crisi per le so-
cietà oggetto del monitoraggio, che, come si è detto, sulla base dei criteri so-
pra precisati, nei primi anni duemila raggiungevano un ammontare pari a 652
società, da un altro lato sarebbe possibile acquisire ogni altra informazione
utile sulle aziende potenzialmente in crisi.

311
6.2. Quali misure si possono attivare per prevenire le insolvenze

Sempre da un punto di vista funzionale, una volta che l’Osservatorio, sul-

la base delle attività ricomprese nella prima delle tre macro aree sopra indica-
te, abbia verificato che in una azienda sono comparsi i segni premonitori di
crisi, l’Osservatorio stesso, coordinandosi con gli uffici del Ministero delle
Attività Produttive con competenze operative, darà avvio alle fasi successive,
cominciando con il promuovere un incontro con i vertici dell’azienda per va-
lutare insieme la situazione.
Questo costituisce già un momento molto delicato in ragione delle conse-
guenze che possono venire a determinarsi sulla immagine e la credibilità del-
l’impresa. È molto importante che l’incontro e la materia trattata rimangano
riservati, al fine di evitare inutili allarmismi tra coloro che hanno rapporti
con l’azienda (istituti di credito, clienti, fornitori e dipendenti) che potrebbe-
ro creare una turbativa. Per le società quotate in Borsa potrebbe ricorrere la
necessità/opportunità di pianificare un momento di confronto con la Consob
o con la diversamente denominata autorità che dovesse eventualmente essere
istituita in luogo della Consob per effetto del processo di riforma legislativa
in corso.
Se nel corso di questo incontro i vertici aziendali dovessero confermare le
difficoltà riscontrate dall’esterno, si potrebbero esaminare le eventuali contro-
misure che l’azienda abbia già ipotizzato per evitare un ulteriore peggiora-
mento della situazione. Quanto sopra verrebbe, peraltro, ad istituzionalizzare
un meccanismo in qualche modo analogo a quello previsto dal codice di
comportamento varato dall’ABI (1999), del quale però non risultano concrete
applicazioni.
Se, invece, dovessero essere forniti chiarimenti e rassicurazioni sullo stato
di salute dell’azienda, nonostante gli apparenti segni di malessere, l’approccio
con i vertici aziendali potrebbe concludersi con l’intesa di proseguire nell’at-
tività di monitoraggio esterno e con l’eventuale offerta di disponibilità a col-
laborare nel caso la situazione dovesse mutare.
Se, invece, la situazione fosse più compromessa, si potrebbe valutare l’op-
portunità di richiedere l’applicazione di procedure idonee a consentire un
tentativo di superare lo stato di crisi, senza che venga dichiarato lo stato d’in-
solvenza.
In questo senso, oltre alla possibilità di applicare istituti esistenti, quale il
concordato o gli accordi per la ristrutturazione dei debiti, come si è ricordato
di recente definizione o ridefinizione normativa ad opera del richiamato de-
creto-legge 14 marzo 2005, n. 35, in sede di organica riforma della Legge Fa-
limentare del 1942, potrebbe essere opportuno ipotizzare misure analoghe a
quelle previste dal Chapter 11 vigente negli Usa. Questa è una procedura di
riorganizzazione a base volontaria attivabile sia da parte dei creditori che so-

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prattutto da parte del debitore che permette di godere di un periodo di mo-
ratoria per proteggersi dalle richieste di pagamento dei crediti. È importante
rilevare che, per l’attivazione di questa procedura, non è previsto lo stato
d’insolvenza. L’imprenditore chiede al Tribunale competente la «protezione»
prevista dal Chapter 11 e, se la stessa viene accordata:
a) l’imprenditore continua a svolgere la sua attività mantenendo il posses-
so dei suoi beni senza che sia nominato un amministratore in sua vece;
b) tutti i debiti finanziari sono congelati;
c) tutte le cause legali sono bloccate;
d) si blocca il corso degli interessi legali dei creditori chirografari;
e) i rapporti con fornitori e clienti proseguono regolarmente.
Le imprese, inoltre, possono ottenere dei finanziamenti a condizioni par-
ticolarmente favorevoli per pagare gli stipendi e gli altri debiti di funziona-
mento. Questi finanziamenti sono rimborsati in prededuzione rispetto ad altri
debiti concorsuali. Un ente governativo, l’US trustee nomina un comitato uf-
ficiale dei creditori che supervisiona la procedura insieme al giudice.
Al momento, in Italia, le alternative a disposizione, potranno andare dal
ricorso alle procedure dell’amministrazione straordinaria, nelle due varianti
disposte dalla legge a seconda della dimensione dell’impresa, ai tentativi, nor-
malmente nella passata esperienza poco fruttuosi, ma che potrebbero oggi ri-
sultare più efficaci alla luce delle richiamate innovazioni legislative del con-
cordato preventivo e dell’amministrazione controllata.
I passaggi in questione presuppongono naturalmente la massima collabo-
razione da parte dell’imprenditore, che deve essere disponibile a offrire piena
disponibilità tanto nel disvelare la condizione di crisi, quanto nell’operare at-
tivamente al suo superamento. Ciò significa che, naturalmente, in questa fase
l’imprenditore dovrebbe continuare a gestire l’azienda, potendo liberamente
scegliere di usufruire del contributo dell’Osservatorio o anche di essere assi-
stito nella sua attività da un tutor il cui costo sia parzialmente coperto dal
Ministero delle Attività Produttive.
A tal fine, si potrebbe ipotizzare che il Ministero riveda e riprenda l’espe-
rienza già maturata con gli interventi di tutoraggio alle Pmi ammesse alle age-
volazioni di cui alla L. 488/92 cofinanziata dal PON. Si rammenta in propo-
sito che le modalità attuative di quel tutoraggio furono regolate con la Circo-
lare n. 900909 del 9 agosto 2001, che l’aiuto è concesso a titolo de minimis,
ai sensi del Regolamento CE n. 69/2001 del 12 gennaio 2001, che le agevola-
zioni coprono il 90% del costo dei servizi specialistici erogati in favore delle
imprese fino a un massimo di 50.000,00 euro, essendo la parte eccedente a
carico delle imprese stesse e che le società di consulenza specializzate sono
preselezionate dal Ministero e con esso convenzionate.
È di tutta evidenza che, se si vuole operare a titolo de minimis per non
dover notificare l’aiuto alla Commissione europea, ci si deve limitare a favori-

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re l’approccio iniziale del tutoraggio, ad esempio la fase della diagnosi e delle
linee generali degli interventi di ristrutturazione e risanamento. Ma l’espe-
rienza insegna che, a volte, per un’impresa in crisi incipiente un tutoraggio
qualificato è prezioso già solo nella fase dell’impostazione generale del da far-
si. Nel prosieguo, poi, potranno essere altri stakeholders (non ultimi i credito-
ri finanziari) a sobbarcarsi l’onere di una qualificata consulenza di ristruttura-
zione.

7. Conclusioni

Dalla ricerca effettuata emerge che le crisi d’impresa si sviluppano in va-

rie fasi e che, per tentare di prevenirle è necessario intervenire prima del
punto di «non ritorno» che generalmente si trova tra la seconda e la terza
fase. La ricerca empirica, effettuata sui bilanci dell’ultimo quinquennio di un
campione d’imprese ammesso alla procedura d’amministrazione straordinaria
o oggetto di particolare attenzione da parte della Consob o dei revisori, sem-
bra evidenziare che l’attenta analisi di alcuni indici economico-finanzari per-
mette di cogliere i segni premonitori delle crisi aziendali.
Sulla base di questi risultati della ricerca, considerando che l’universo
delle imprese interessate non dovrebbe superare le 420-430 unità, appare
possibile ipotizzare che un Osservatorio possa monitorare le situazioni di cri-
si svolgendo un’attività che permetta di cogliere i segni premonitori e quindi
dando la possibilità di attivare delle misure prima che l’insolvenza si manife-
sti in forma esplicita e irreversibile.

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