UASB Lecture 2 - 2018

Asignatura: Banca Central y Política Monetaria
Tema 2:
Banca Central y Manejo de la Política Monetaria
Juan Carlos Heredia Gómez
Maestría en Banca, Finanzas e Inversiones Bursátiles

Universidad Andina Simón Bolívar (UASB)
Abril de 2018
Juan Carlos Heredia Gómez Tema 2: Banca Central y Manejo de la Política Monetaria
Macroeconomía II IV Crecimiento Económico
Importante (Disclaimer):
El contenido de la presentación no necesariamente refleja la posición del BCB ni

la de sus autoridades. Las conclusiones son de exclusiva responsabilidad del
docente.
SUMARIO – TEMA 2
1. Generalidades, funciones y atribuciones del BCB

2. Régimen Monetario del BCB
3. Instrumentos de Política Monetaria del BCB
4. Política Cambiaria
5. Dolarización
SUMARIO – TEMA 2

5. Dolarización
Funciones principales de los Bancos Centrales
Un Banco Central es una Entidad Pública que:
• Actúa como autoridad monetaria de un país y tiene el monopolio de la emisión

de la moneda doméstica.
• Propone y aplica las medidas de política monetaria, cambiaria y crediticia de un
país con el objeto de coadyuvar al buen funcionamiento de la economía
nacional (mitigar los efectos de los ciclos económicos).
• Posee y administra las Reservas Internacionales.
• Tiene pasivos en forma de depósitos a la vista de otros bancos y de las
entidades públicas del país o de particulares.
• Es el órgano rector del Sistema Financiero y agente financiero del gobierno.
• Sin embargo, después de la crisis financiera, también está dentro de las
funciones de un Banco Central diseñar e implementar políticas macro
prudenciales que promuevan la estabilidad del Sistema Financiero.
Antecedentes históricos sobre el BCB
• Durante el gobierno de H. Siles, el 20 de julio de 1928 la Ley 632

determinó la creación del Banco Central de la Nación
Boliviana, lo que constituye en la actualidad el Banco Central
de Bolivia (BCB).
• El 1ro de julio de 1929 el BCB inauguró oficialmente sus

operaciones en el actual edificio de la Vicepresidencia.
• En octubre de 1995 se promulga la Ley 1670 del Banco Central

de Bolivia; que define el objeto del Ente Emisor y establece sus
principales funciones.
Según dicha Ley, el principal objetivo del BCB es “procurar la
estabilidad del poder adquisitivo interno de la moneda
nacional.”
• A partir de la promulgación de la nueva Constitución Política del Estado, se redefine las

principales funciones y atribuciones del BCB.
Articulo 327
La estabilidad de precios no es
En el marco de la política económica del Estado, es
un fin en si mismo, sino que es
función del BCB mantener la estabilidad del poder
un medio para un objetivo
adquisitivo interno de la moneda, para contribuir al
mayor: el desarrollo económico
desarrollo económico y social.
y social del país.
Articulo 328
Son atribuciones del BCB, en coordinación con la Los objetivos de política
política económica del Órgano Ejecutivo, además de monetaria y cambiaria se
las señaladas por la ley: establecen en coordinación.
1. Determinar y ejecutar la política monetaria.
2. Ejecutar la política cambiaria.
Se establece de forma
3. Regular el sistema de pagos.
explícita otras funciones
4. Autorizar la emisión de la moneda.
para el BCB.
5. Administrar las reservas internacionales.
Atribuciones del BCB

1. Política Monetaria
• El BCB regula la cantidad de dinero en circulación en el país; constituyéndose en el
responsable de determinar y ejecutar la política monetaria (en coordinación con el
Ejecutivo).
• El BCB regula el volumen de crédito interno de acuerdo con su Programa Monetario.
• Para el efecto emite, coloca o adquiere títulos valores y realiza otras Operaciones de
Mercado Abierto; además tiene la facultad para establecer el Encaje Legal.
2. En política cambiaria
• El BCB ejecuta la política cambiaria, determinando el valor del tipo de cambio nominal
(conversión del boliviano respecto a monedas de otros países).
• Desde 2006, esta política se orienta a mitigar presiones inflacionarias de origen externo
y preservar la estabilidad del Sistema Financiero.
• El BCB lleva el registro de la deuda externa pública y privada.
3. Sistema de pagos
• El BCB regula el Sistema de Pagos, con el objetivo de promover la seguridad y eficiencia
de las transacciones.
• El Sistema de Pagos es un grupo de instrumentos, procedimientos y normas para la
transferencia de fondos entre personas naturales y/o jurídicas, que se efectúa utilizando
efectivo, cheques, títulos valores, tarjetas de pago y dinero electrónico.
4. Emisión de la moneda nacional

• El BCB ejerce en forma exclusiva la función de emitir la moneda de Bolivia, en forma de
billetes y monedas metálicas. Ejerce esta función contratando la impresión de billetes y
acuñación de monedas, incluidas las conmemorativas y/o con fines numismáticos.
• Los billetes y monedas que emite son medios de pago de curso legal en el territorio
nacional.
5. Administración de las reservas internacionales
• El BCB tiene la atribución de administrar las Reservas Internacionales.

• Las Reservas Internacionales están constituidas principalmente por:
 Oro físico.
 Divisas depositadas en el BCB o en instituciones financieras fuera del país.
 Letras de cambio y pagarés en favor del BCB.
 Títulos públicos y otros títulos negociables emitidos por gobiernos extranjeros,
entidades y organismos internacionales o instituciones financieras del exterior.
 Aportes propios a organismos financieros internacionales.
SUMARIO – TEMA 2

5. Dolarización
Regímenes monetarios:
• Maneras de llevar a cabo la política monetaria o estructuras que

configuran la manera de ejecutar la política monetaria.
• Se definen aspectos como:
 Objetivos
 Definición de metas o anclas: intermedias y operativas
 Definición de instrumentos
• Bolivia actualmente utiliza un régimen de metas de cantidad.
Política Monetaria
• Estrategia que formulan los gobiernos para conducir los aspectos

relacionados a la economía monetaria, desde una perspectiva
macroeconómica.
• La política monetaria usa la cantidad de dinero como variable de control.
• El buen manejo de la misma asegura que la cantidad de dinero que circula

sea consistente con el número y tamaño de las transacciones económicas.
Esto con el objetivo de asegurar y mantener la estabilidad económica:
– Baja Inflación.
– Alcanzar el máximo nivel de producción con los recursos disponibles.
Ancla Nominal
• Uno de los objetivos fundamentales de la política monetaria en el largo
plazo es la estabilidad de precios; para ello se implementa un régimen de
política monetaria que contenga un “ancla nominal”.
• El ancla es una variable nominal como la tasa de inflación o la oferta de
dinero, que pone límite al nivel de precios (para lograr su estabilidad).
• El ancla nominal es un elemento central para el éxito de la política
monetaria; implica una restricción sobre el valor de la moneda local y su
adhesión es necesaria para:
- Determinar el nivel de precios.

- Estabilizar las expectativas de inflación.
- Restringir la discrecionalidad de la política monetaria.
Tipos de Regímenes Monetarios
En términos generales, existen cuatro regímenes monetarios, cada uno

asociado a un tipo de ancla nominal:
 Metas de tipo de cambio. Se establece el valor de la moneda doméstica

en términos de la moneda de otro país con inflación baja.
 Metas monetarias cuantitativas. Se fija una meta para la evolución de un
agregado monetario sobre el cual el Banco Central debe tener un grado
de control.
 Metas de inflación. Establece de manera explícita una meta de inflación
y la tasa de interés se convierte en el instrumento de control.
 Ancla nominal implícita. No existe una variable meta explicita, el ancla
nominal es la credibilidad del banco central.
Implementación de la política monetaria
• En primera instancia, el Banco Central no puede ejercer una influencia directa sobre
sus objetivos últimos (p.e. una baja tasa de inflación).
• La política monetaria apunta a alcanzar sus objetivos finales mediante unas variables
monetarias intermedias, cuyo comportamiento trata de regularse de forma
indirecta, mediante el control de otras variables sobre las que el Banco Central ejerce
una influencia cercana.
• En la literatura se conoce este enfoque como control a dos niveles / control en dos
etapas (Cuadrado, 2013).
Política Monetaria a dos niveles
Implementación de la política monetaria
• Esta forma de implementación, se basa en la concepción que existe una estrecha

relación entre los objetivos finales de la política monetaria y los objetivos
intermedios (monetarios); si estos últimos se verifican, también se alcanzará los
finales.
• El Banco Central debe tener una previsión de cómo deben evolucionar los objetivos
intermedios (monetarios) de modo que se correspondan con sus objetivos finales
perseguidos.
• Una vez elegida la variable objetivo intermedia, se elige una variable operativa
sobre la que el BC pueda influir directamente con sus instrumentos monetarios.
• Para el efecto, debe existir también una relación clara entre el objetivo intermedio
y la variable operativa.
• En Bolivia, la instrumentación de la política monetaria se realiza vía cantidades.

Se establecen metas cuantitativas que representan compromisos de las
autoridades para la preservación de la estabilidad macro.
• Las metas se establecen de forma coordinada por parte del BCB y el Ministerio
de Economía y Finanzas Públicas (MEFP).
• Esta coordinación se formaliza con la suscripción de un acuerdo entre ambas
instituciones, donde se hacen explícitos los objetivos de crecimiento e inflación
para una determinada gestión, junto con las metas intermedias de cantidad.
• El acuerdo se denomina Decisión de Ejecución del Programa Fiscal Financiero y,
desde 2006, es suscrito entre el MEFP y BCB a principios de cada año.
• El MEFP y el BCB suscribieron la “Decisión de Ejecución del Programa Fiscal –
Financiero 2018” el pasado 6 de febrero. Los objetivos para la gestión son: i)
Inflación en torno al 4,5%; ii) Crecimiento del PIB de alrededor del 4,7%; iii) un
déficit fiscal de aproximadamente 7,4% del PIB.
Fuente: http://medios.economiayfinanzas.gob.bo/VTCP/documentos/dgpf/2018/PFF_2018.pdf
Instrumentación de la Política Monetaria en Bolivia

META OPERATIVA METAS INTERMEDIAS OBJETIVO
Crédito Interno Neto (CIN) Estabilidad de

Liquidez del Sistema
CIN al SPNF precios y desarrollo
Financiero
RIN (referencial) económico social
INSTRUMENTOS VARIABLES INDICATIVAS

Operaciones de Mercado Abierto y Reportos Agregados monetarios
Colocación de Títulos a personas naturales Operaciones externas
Encaje legal
Indicadores de precios
Créditos de Liquidez
Indicadores de actividad
Reservas Complementarias
Depósitos Especiales de Regulación Monetaria Indicadores del sector fiscal
Certificados de Depósito (Sistema de Pensiones) Otras variables
Metas Intermedias del BCB

• Las metas intermedias se definen en un Programa Monetario.
• Se parte de la utilización de una identidad básica en economía monetaria:
EMISION = RIN + CIN

• Es decir, la emisión monetaria tiene en términos agregados dos fuentes:
i) Reservas Internacionales Netas
ii) Crédito Interno Neto
Metas Intermedias
Se establece metas de cantidad al CIN y RIN, de modo que la emisión monetaria sea
consistente con la demanda de dinero, evitando presiones sobre los precios y el mercado
cambiario.
 Metas a las RIN: Pérdida máxima ó Ganancia mínima.
 Crédito Interno Neto (CIN): Expansión máxima o contracción mínima.
 CIN al SPNF: Expansión máxima o contracción mínima.
CIN
ΔEMI = Δ RIN + (Δ CNSF + Δ CNSPNF)

Sector Externo Política Monetaria
(Política Cambiaria / Monetaria) Política Fiscal
OMA
Billetes y monedas
en poder del público Presiones Encaje Legal Inversión y Gasto Público
(decisiónJuan
de los agentes
Carlos Heredia GómezInflacionarias
del nivel de saldos líquidos)
Meta Operativa
• Como fuera mencionado, en general no se tiene un control directo sobre las metas
intermedias.
• Es necesario elegir una Meta Operativa, vinculada con la meta intermedia, sobre la
cual se tiene mejor control.
Meta Operativa del BCB:
Liquidez del Sistema Financiero = Excedente de encaje

Excedente de encaje = Encaje constituido - Encaje requerido
¿Por qué el excedente de encaje legal?

Existe información disponible y puede ser controlado en el corto plazo.
Meta operativa e inyección de liquidez
• Es una variable de cantidad que puede ser razonablemente controlada en el corto

plazo y cuyas variaciones afectan directamente al CIN.
• Se busca mantener un nivel adecuado y estable de liquidez en la economía.
• Diariamente, el BCB calcula la liquidez correspondiente al día anterior y la pronostica

semanalmente con base a ciertos factores de expansión y contracción.
• Con base en pronósticos de liquidez, el BCB compensa (ex-ante) los cambios en la

liquidez del Sistema Financiero mediante sus instrumentos de inyección y contracción.
La respuesta del BCB, influye en las condiciones del mercado de dinero y las tasas de
interés.
Meta operativa e inyección de liquidez
Factores de expansión
RIN
Crédito al sector financiero
Crédito al SPNF
Intervención BCB
Inyección bruta Inyección
OMA neta
Factores de contracción (oferta ex ante) Otros
Depósitos sector financiero instrumentos
Depósitos del SPNF
Emisión
Otros
 Por ejemplo, en línea con la orientación expansiva de la política monetaria, en las

ultimas gestiones se procuró mantener elevados niveles de liquidez tendientes a
dinamizar la actividad económica.
 En 2017 se adoptó medidas correctivas para dicho fin (e.g. Bonos reclamables y
Medidas de Encaje Legal en MN y ME).
Ratios de liquidez Niveles de liquidez

(En porcentaje) (Millones de Bolivianos)
14 12.000
12
10.000
Liquidez sobre depósitos
10
8.000
6.000
6 Liquidez Total
4.000
4
Liquidez MN
2.000
2
Liquidez sobre PIB Liquidez ME

0 0
2014 2015 2016 2017 Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov Dic
Fuente: Banco Central de Bolivia – IPM Enero de 2018
Política Monetaria y otros sectores
El BCB implementa su política monetaria considerando:

• Objetivos macroeconómicos (crecimiento del PIB e inflación).
• La política fiscal.
• La balanza de pagos (Sector Externo).
Se coordina entre el MEFP y el BCB, utilizando un Programa Financiero.

• El Programa Monetario forma parte del Programa Financiero.
• El programa parte de ciertos supuestos generales.
• Uno de los más importantes es que se supone una relación estable entre
las variables de control (instrumentos) y la(s) variable(s) objetivo.
SUMARIO – TEMA 2

5. Dolarización
Instrumentos de Política Monetaria
• En una economía de mercado los Bancos Centrales que buscan la estabilidad

de precios no pueden controlar la inflación directamente,
• Por lo que tratan de hacerlo indirectamente afectando las tasas de interés o

la cantidad de dinero y crédito en la economía.
• Instrumentos indirectos: que operan a través del control que ejerce el

Banco Central sobre el volumen de la oferta de dinero o sobre las tasas de
interés.
• En términos generales, estos instrumentos son básicamente tres:
 Operaciones de Mercado Abierto (OMA)

 Régimen de Encaje Legal
 Créditos de liquidez del BCB
Instrumentos de Política Monetaria y Cambiaria del BCB

En la actualidad, el BCB hace uso de una variedad de instrumentos de Política
Monetaria y Cambiaria.
 Operaciones de Mercado Abierto (OMA) y Reportos

 OMA Directas (Bonos BCB)
 Encaje legal
 Reservas Complementarias
 Depósitos Especiales de Regulación Monetaria
 Certificados de Depósito (Sistema de Pensiones)
 Créditos de Liquidez
 Tipo de Cambio Nominal y Spread Cambiario

 Comisiones a las Transferencias de Fondos al y del Exterior
 Límites a la posición de cambios
 Limites a Inversiones de Compañías de Seguros en el exterior
3.Instrumentos de Política Monetaria del BCB
Proceso de toma de decisiones de Política Monetaria
• Anualmente el BCB diseña el Programa Monetario (Fiscal Financiero).

• En este marco, trimestralmente el Directorio del BCB determina los
lineamientos de política monetaria (entre las que se incluye las
directrices de las OMA).
• Regularmente, el Comité de Operaciones de Mercado Abierto (COMA) se
reúne para analizar la situación del mercado e implementar los
lineamientos.
• La Gerencia de Operaciones Monetarias del BCB ejecuta de forma diaria
las OMA.
1. Operaciones de Mercado Abierto
• En función a los lineamientos de política monetaria, el BCB efectúa sus

Operaciones de Mercado Abierto (OMA).
• Estas consisten en la compra-venta (definitiva o en reporto) de valores públicos,
realizadas con el propósito de expandir o contraer la liquidez de la economía.
• Las operaciones se realizan en Subasta publica, Mesa de dinero o la Bolsa
Boliviana de Valores.
• Los títulos negociados son Letras y Bonos, que pueden tener o no redención
anticipada en función a los objetivos de política monetaria.
1. Operaciones de Mercado Abierto
• El Comité de Operaciones de Mercado Abierto (COMA) del BCB es quien se

encarga de definir semanalmente los montos, plazos y denominaciones de la
oferta de valores públicos.
• Esto se hace considerando los lineamientos trimestrales y proyecciones de liquidez
de la economía incorporados en el Programa Monetario.
• En la subasta los participantes formulan sus solicitudes de compra de títulos a
través del Sistema de Subasta Electrónica (SSE); se especifica el monto y precio
para las diferentes monedas y plazos ofertados
• El BCB efectúa la adjudicación el mismo día a las mejores posturas hasta agotar la
oferta. Sin embargo, puede rechazar las posturas si las condiciones de precio no
son convenientes, dados sus objetivos de política.
• Los días miércoles se lleva a cabo la subasta y el día viernes se efectúa la
adjudicación.
Compra de valores en mercado secundario de la BBV

• En septiembre de 2015, con el fin de introducir medidas para incrementar la liquidez
y dada la orientación expansiva de la política monetaria, se autorizó la participación
del BCB en compras de valores públicos en el mercado secundario de la BBV a
través de agencias de bolsa.
• Bajo esta modalidad, el BCB determina el período en el que se ejecuta la compra, la

cantidad de títulos a adquirir, el plazo restante de los valores y el precio máximo de
compra de cada serie.
• Por su parte, la agencia de bolsa ejecuta la compra, realiza los procedimientos de

liquidación y compensación y transfiere los valores adquiridos a la cuenta matriz del
BCB en la Entidad de Depósitos de Valores (EDV).
• En caso de adquirirse valores del BCB, éstos son redimidos anticipadamente dando
de baja la obligación.
Rescate anticipado de valores reclamables
• Los valores reclamables, son títulos que pueden ser redimidos anticipadamente por
el BCB cuando es necesario inyectar liquidez; dan la opción al BCB, pero no la
obligación, de rescatar sus valores antes del vencimiento.
• El BCB define el plazo, monto total y fecha de emisión, así como el periodo de
protección del rescate. El Banco Central puede ejercer su opción en cualquier
momento después del periodo de protección (actualmente de noventa días).
• Este tipo de operación fue ejecutada por primera vez en mayo de 2016.
• En 2017, la redención anticipada de “títulos reclamables” tuvo un rol destacable en la

inyección de liquidez a la economía; se ejerció la opción de redención anticipada por
un monto de Bs1.000 millones a finales de mayo. Esto fue congruente con la
orientación expansiva de la política monetaria.
Mecanismos de Transmisión de la Política Monetaria – OMA (Breve introducción)
• La política monetaria trasmite sus efectos a la economía y ejerce una influencia

sobre la inversión, consumo, producción y empleo.
• Cuando el BCB aumenta la liquidez (redimiendo títulos mediante OMA) las tasas de
interés monetarias y del Sistema Financiero disminuyen
OMA Tasa de interés
• Al caer las tasas de interés se abarata el crédito y, por consiguiente, aumenta la
demanda de préstamos; ello genera incrementos en la inversión y consumo.
Tasa de interés Consumo e inversión

• De esta manera se incrementa el ingreso, la producción y el empleo
Consumo e inversión Producción y empleo
Comentarios sobre la evolución de las OMA

• Hasta 2006 la colocación neta de títulos no fue significativa frente a cambios en la
inflación, debido principalmente a bajos niveles de autonomía de la política
monetaria por la presencia de altos grados de dolarización en la economía.
• Incluso una parte significativa de las colocaciones del BCB se hacía en ME, lo cual
generaba algunos problemas para la implementación de las políticas.
• Por ejemplo, las OMA para inyectar liquidez no podían efectuarse con efectividad
porque se traducían en pérdidas de reservas internacionales (las cuales tenían bajos
niveles entonces).
• En los hechos, la dolarización limitó la capacidad del Ente Emisor de controlar la

inflación (porque los precios estaban ligados al tipo de cambio respecto al dólar
debido al efecto pass-through) o apuntalar la actividad.

• A partir de 2007 la inflación ha respondido en mayor medida a la regulación monetaria.
• Los saldos de los títulos del BCB tienen mayor importancia en el mercado monetario.
Saldo de venta de títulos valor e inflación
(En millones de bolivianos y porcentajes)
25.000 20
Moneda Nacional 18
20.000 16
ANTES
ANTES AHORA
AHORA
14
Inflación
15.000 (eje der.) 12
Moneda Nacional
10
Moneda Inflación
Inflación
10.000 Extranjera 8
Moneda
Moneda 6
Extranjera
Extranjera
5.000 4
2,7
2
0 0
abr-03
abr-04
abr-05
abr-06
abr-07
abr-08
abr-09
abr-10
abr-11
abr-12
abr-13
abr-14
abr-15
abr-16
abr-17
ago-08
dic-12
ago-03
dic-03
ago-04
dic-04
ago-05
dic-05
ago-06
dic-06
ago-07
dic-07
dic-08
ago-09
dic-09
ago-10
dic-10
ago-11
dic-11
ago-12
ago-13
dic-13
ago-14
dic-14
ago-15
dic-15
ago-16
dic-16
ago-17
dic-17
Fuente: Banco Central de Bolivia – Boletín Informativo

• La evolución de la composición de las OMA, con una creciente participación de títulos en
MN, denota claramente los mayores grados de libertad para la intervención del BCB en la
economía nacional.
Composición del Saldo de las OMA
(En porcentaje)
Fuente: Céspedes & Cossio (2016)


• La política monetaria se empleó para hacer frente a periodos inflacionarios y épocas
de menor crecimiento. Esta orientación se advierte claramente al observar la
trayectoria de las tasas de los títulos de regulación monetaria.
Tasas de títulos de regulación monetaria del BCB
(En porcentajes) 14
Expansiva Contractiva Contractiva Expansiva

Contractiva
12
10
Jun-15
dic-06
jun-06
dic-07
dic-08
dic-09
dic-10
dic-11
dic-12
dic-13
dic-14
dic-15
dic-16
dic-17
jun-07
jun-08
jun-09
jun-10
jun-11
jun-12
jun-13
jun-14
jun-16
sep-16
jun-17
sep-06
sep-07
sep-08
sep-09
sep-10
sep-11
sep-12
sep-13
sep-14
sep-15
mar-17
sep-17
mar-06
mar-07
mar-08
mar-09
mar-10
mar-11
mar-12
mar-13
mar-14
mar-15
mar-16
91 días 182 días 273 días 364 días
• Fuera de incrementos asociados al control de liquidez estacional, en gestiones

recientes la oferta de títulos de regulación se redujo, dada la orientación expansiva de
la política monetaria.
Oferta de títulos de regulación monetaria en subasta
(En millones de bolivianos)
3.000
2.500
2.000
1.500
1.000
500
0
I II III IV I II III IV I II III IV
Trim Trim Trim Trim Trim Trim Trim Trim Trim Trim Trim Trim
2015 2016 2017
Fuente: Banco Central de Bolivia – IPM de Julio de 2017 & IPM de Enero de 2018
• En las últimas gestiones, en el marco de la orientación mencionada, las tasas de los

títulos de regulación monetaria se mantuvieron en niveles cercanos a cero.
• Sólo se validó incrementos moderados de las tasas de regulación monetaria con el fin
de regular la liquidez estacional y recuperar espacios de política.
Tasa efectiva anualizada de títulos públicos de regulación monetaria

(En porcentaje) 6,0
Plazo 364 días
5,0
Plazo 182 días 4,0
3,0
2,0
Plazo 91 días
1,0
0,0
2014 2015 2016 2017
• Las tasas activas y pasivas siguieron una evolución consistente con la de las tasas
monetarias.
Tasas de interés efectivas del Sistema Financiero
(En porcentaje)
6,0 12
5,5
11
5,0
10
4,5
Tasa Activa (eje der) 9
4,0
3,5 8
3,0 Tasa Pasiva 7
2,5
6
2,0
5
1,5
1,0 4
Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov Dic Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov Dic
2016 2017
2. Encaje Legal
• El BCB está facultado para establecer Encajes Legales de obligatorio cumplimiento
por parte de las EIF. El BCB determina: la composición de éstos, su cuantía, forma
de cálculo, características y remuneración.
• ENCAJE REQUERIDO. Porcentaje de los depósitos recibidos del público que toda
entidad financiera autorizada debe depositar en el BCB, o en entidades financieras
autorizadas para fines de encaje legal.
• ENCAJE LEGAL CONSTITUIDO. Monto depositado por las entidades financieras en
el BCB, o en otras entidades financieras autorizadas, para fines de encaje.
• ENCAJE LEGAL EN EFECTIVO. Monto de encaje legal requerido y constituido en
efectivo por las entidades financieras autorizadas, en las cuentas habilitadas para
este efecto.
• ENCAJE LEGAL EN TÍTULOS. Monto de encaje legal requerido y constituido por las
entidades financieras a ser invertido por el BCB o por los Administradores
Delegados de los Fondos RAL en MN y ME en títulos valores o instrumentos
autorizados.
2. Encaje Legal
• Como instrumento de política, los requerimientos de encaje inciden en la

disponibilidad de recursos del sistema y en el nivel de liquidez.
• Además, son mantenidos con fines prudenciales y sirven de respaldo para los
créditos de liquidez otorgados por el BCB al sistema financiero.
• En los últimos años, la nueva orientación dada al encaje legal ha contribuido a

preservar la estabilidad financiera para cubrir retiros no previstos de depósitos;
también coadyuvó a profundizar el proceso de desdolarización, incentivando a las
EIF a usar la MN mediante una diferenciación del encaje a favor de esta moneda.
• Estas medidas tuvieron el propósito de internalizar el costo del uso de ME e

impulsar el ahorro en MN. Asimismo, se orientaron a mejorar la capacidad de
prestamista de última instancia del BCB.
2. Encaje Legal
• En mayo de 2017, se realizaron modificaciones al Reglamento de Encaje Legal que

se tradujeron en la disminución de las tasas de encaje requerido en títulos tanto en
MN como en ME (Resolución de Directorio N°069/2017).
• Las tasas de encaje legal disminuyeron conforme a la orientación expansiva de la

política monetaria.
• La disminución de la tasa de encaje en títulos en MN en 1pp determinó una

inyección de recursos por aproximadamente Bs820 millones
• Mientras que la disminución de la tasa de encaje en títulos en ME en 10pp implicó

una inyección de recursos por el equivalente a $us349 millones.
2. Encaje Legal
• Los recursos liberados en ME constituyeron en garantía para créditos en MN sin
ningún costo (i.e. a tasa cero) en el denominado Fondo para Créditos destinados al
Sector Productivo y de Vivienda de Interés Social (Fondo CPVIS)
• Se dio una inyección de recursos en MN mediante créditos del BCB a las EIF sin
ningún costo, para la expansión del crédito al sector productivo y vivienda social.
• Los recursos liberados en ME y que pasaron a constituirse en garantías para dichos

créditos, quedaron a disponibilidad de las EIF a finales de enero de 2018.
• Hasta finales de 2017, las EIF solicitaron recursos por Bs1.902 millones,
equivalentes al 79% del Fondo (Bs2.393 millones)
• El elevado uso de este fondo denota la importancia de la liquidez generada a

través de este mecanismo y la canalización de créditos en MN.
Tasas de Encaje Legal

(En porcentaje)
Fondo CPVIS
(En millones de Bolivianos)
Tasas de Encaje Legal – Títulos y en Efectivo
(En porcentaje)
R.D. N° 69/2017
Tipo de depósito
Títulos Efectivo
Moneda nacional y UFV
Depósitos vista 5 6
Depósitos en caja de ahorro 5 6
Depósitos a plazo fijo
30 a 60 días 5 6
61 a 90 días 5 6
91 a 180 días 5 6
181 a 360 días 5 6
361 a 720 días
Mayores a 720 días
Moneda extranjera y MVDOL
Depósitos vista 43 13,5

Depósitos en caja de ahorro 43 13,5
Depósitos a plazo fijo
30 a 60 días 43 13,5
61 a 90 días 43 13,5
91 a 180 días 43 13,5
181 a 360 días 43 13,5
361 a 720 días 43
Mayores a 720 días 35
3. Operaciones de Mercado Abierto Directas
• Desde octubre de 2007 el BCB realiza la venta directa de valores a personas

naturales. Este mecanismo se conocía anteriormente como las OMA Directas y
actualmente como Bonos BCB Directo.
• Uno de los objetivos de la medida es favorecer a pequeños ahorristas con tasas de
rendimiento más atractivas que las ofertadas por el Sistema Financiero. En ese
mismo marco, la medida pretende también señalizar al alza las tasas pasivas del
Sistema.
• La introducción de estos Bonos también emite señales al público sobre la
regulación monetaria; y permite asimismo evitar una elevada concentración
estacional del gasto de consumo a finales del año (BCB Navideño).
• En ese marco, se profundiza la inclusión financiera a través de incentivos para el
ahorro de las familias, mejorando también el mecanismo de transmisión de la
política monetaria.
• Estos títulos tienen las siguientes emisiones: BCB Directo, BCB Aniversario, BCB
Navideño y el BCB Plus.
• Los Bonos tienen una tasa fija; el rendimiento calculado al momento de su compra
es lo que los tenedores efectivamente ganarán al vencimiento.
• Los Bonos son transferibles entre personas naturales, previo pago de una
comisión. No pueden ser adquiridos por Entidades Financieras.
• A nivel nacional el Banco Unión S.A., entidad subcontratada por Valores Unión
S.A., es el Agente Colocador de los Bonos del BCB.
• El límite de compra es de 100 bonos equivalente a Bs100.000.
PLAZOS RENDIMIENTO
91 días 3,75%
182 días 4,50%
364 días 6,00%
Fuente: https://www.bcb.gob.bo/webdocs/BIPTICO%20BONO%20DIRECTO.pdf
Evolución de los Bonos BCB Directo

(Saldo en millones de bolivianos)
1.000
900
800
700
600
500
400
300
200
100
0
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
Fuente: Banco Central de Bolivia – Boletín Estadístico Mensual

Nota: Incluye "BCB-Directo", "BCB-Navideño", "BCB-Plus" y "BCB-Aniversario".
https://www.bcb.gob.bo/?q=pub_boletin-mensual
4. Certificados de Deposito (CD)
• En junio de 2013 se introdujo un nuevo instrumento, los Certificados de Depósito,

valores redimibles al vencimiento y vendidos a descuento.
• Los CD estaban dirigidos a Entidades que administran los Fondos del Sistema
Integral de Pensiones y Compañías Aseguradoras o Reaseguradoras.
• El Directorio del BCB aprueba la oferta pública y las características específicas de la

emisión (plazo, tasa, oferta y otros).
• Al ser ofertado directamente a inversionistas institucionales, con elevada

disponibilidad de recursos, el instrumento permitió tener mayor impacto por los
volúmenes con los que opera y el menor tiempo involucrado en su colocación.
4. Certificados de Deposito (CD)

• La primera emisión realizada en 2013 tuvo una oferta de Bs2.200 millones,
efectuándose posteriormente cinco emisiones adicionales.
• La tasa de rendimiento fluctuó entre 2,1% y 5,0% y, a excepción de la última emisión
(con un plazo de 182 días), el plazo de colocación fue de 364 días.
Características de las Emisiones de CD
2013 2013 2014 2014 2014 2015

(1ra) (2da) (3ra) (4ta) (5ta) (6ta)
Monto ofertado (Millones de Bs) 2.200 2.000 2.500 2.500 1.800 4.000
Tasa de rendimiento anual (%) 3 4 4 5 2 1,2 - 2,5
Plazo (días) 364 364 364 364 364 182
5. Reservas Complementarias (RC)

• En septiembre de 2013, se introdujeron las RC dirigidas a las EIF, con el fin de
controlar la liquidez del sistema financiero previniendo efectos inflacionarios de
segunda vuelta (Resolución de Directorio No 129/2013).
• Las RC Alcanzaron un monto de Bs1.924 millones, con un plazo de 224 días
calendario y una tasa de interés anual de 1,8%.
• Las RC se determinaron con base en los recursos del excedente de Encaje Legal
superiores a un nivel de liquidez referencial que se consideraba adecuado (nivel
referencial estimado mediante procedimientos estadísticos y econométricos,
considerando para el efecto un período de varios años).
• Dichos recursos fueron depositados en el BCB de forma obligatoria por las EIF, con
un plazo y una tasa de interés anual antes mencionados y que fueron definidos de
acuerdo a las condiciones de liquidez de la economía.
• Al aplicarse sobre el excedente, la medida permitió regular la liquidez de forma
inmediata, sin ocasionar un impacto en las entidades que carecían de la liquidez
necesaria.
6. Depósitos Especiales de Regulación Monetaria (DERM)

• En 2015, se introdujeron los DERM cuyo principal propósito fue regular la liquidez
de forma inmediata y evitar efectos inflacionarios.
• Los DERMS consisten en depósitos remunerados a corto plazo que las EIF pueden
realizar voluntariamente en el BCB.
• De esta manera, el Ente Emisor regula volúmenes importantes de liquidez de
forma inmediata y puede generar vencimientos en el corto plazo de acuerdo a los
requerimientos de la economía. En efecto, los DERM se constituyeron en un
instrumento muy efectivo para regular la liquidez a corto plazo.
• Los recursos constituidos son inmovilizados, por tanto, no pueden ser utilizados
por las EIF para el cumplimiento de los requerimientos de encaje legal, ni para
garantizar o realizar otro tipo de operaciones.
• El BCB definía la tasa y el plazo de estos depósitos y determinaba un monto límite
de oferta que se adjudicaba de acuerdo a las solicitudes de los participantes
(modalidad: “primero llegado, primero servido”).
6. Depósitos Especiales de Regulación Monetaria (DERM)

• Los DERM fueron utilizados por primera vez en febrero de 2015, emitiéndose una
oferta de Bs2.000 millones en MN, a una TEA de 1,2% y que tuvo como plazo de
vencimiento el día 6 de abril del mismo año (independientemente de la fecha de
constitución de los recursos)
• Posteriormente, se realizó una segunda oferta de DERM por un monto similar al de
la primera ocasión; la oferta fue habilitada entre el 12 de marzo y 3 de abril de 2015
con un vencimiento previsto para el 10 de junio del mismo año, a una TEA de 2%.
• En 2016 se realizo la tercera oferta de DERM, puesta a disposición a partir del 11 de
febrero de 2016, con una oferta total de Bs2.000 millones, vencimiento fijado para
el 29 de julio de 2016 y un rendimiento de 0,5% anual.
• Las fechas de colocación y vencimiento coincidieron con periodos estacionales de
alta y baja liquidez, respectivamente (p.e. en la tercera emisión, la intención fue la
reinyección de liquidez a su vencimiento, cuando se observan descensos
estacionales en la liquidez debido al pago de obligaciones tributarias).
7. Ventanillas de Liquidez
• Las operaciones de reporto y los créditos con garantía del Fondo de
Requerimiento de Activos Líquidos (Fondo RAL) en MN son los principales
mecanismos de financiamiento a través de los cuales el BCB proporciona liquidez a
las EIF cuando se presenta un requerimiento de efectivo en el corto plazo,
cumpliendo su rol de prestamista de última instancia.
• REPORTO. Consiste en la venta de un título (valores públicos) con el compromiso

de la recompra, en un plazo (quince días) y a un precio determinado en la fecha de
la primera operación (se efectúan mediante subastas diarias a tasas competitivas,
o a través de mesa de dinero a tasas penalizadas).
• Los reportos constituyen una fuente ágil de financiamiento para atender

requerimientos transitorios de liquidez.
• CRÉDITOS GARANTIZADOS POR EL FONDO RAL: Créditos de liquidez del BCB a las
EIF garantizados por los activos que mantienen las EIF en un Fondo administrado
por el BCB, denominado Fondo RAL.
• El Fondo RAL es un fondo de inversión constituido por los requerimientos de

encaje legal en títulos de las entidades financieras en MN y ME. El manejo del
Fondo RAL en ME se otorga a entidades externas especializadas en administración
delegada; mientras, el Fondo RAL en MN es administrado por el BCB.
• Los intermediarios financieros agentes pueden hacer uso de este instrumento en

dos tramos:
i) la entidad puede solicitar un monto igual o menor al 40% de sus activos en el
Fondo; es de acceso automático, con un plazo de hasta siete días renovables y
una tasa 150pb más alta que la tasa base de reportos para cada denominación.
ii) la entidad puede obtener recursos adicionales equivalentes al 30% de sus
activos en el Fondo; este tramo tiene un costo adicional de 50pb respecto del
primer tramo en ambas denominaciones.
• En 2017, mediante sus ventanillas de liquidez, el BCB dotó recursos a las EIF,
principalmente en el segundo trimestre. Entre abril y junio, cuando las entidades
sufrieron un descenso abrupto de su liquidez, el BCB otorgó volúmenes
importantes de préstamos de corto plazo al sistema financiero mediante
operaciones de reporto y créditos de liquidez con garantía del Fondo-RAL.
• Durante este periodo, para facilitar el acceso, se redujeron las tasas de ambos
instrumentos en 100pb. En la última subasta de abril, el COMA aprobó la
disminución de la tasa premio de reportos en MN a 1,5%; y para créditos del Fondo-
RAL a 3,0%.
• Posteriormente, luego de la liberación de recursos mediante el rescate anticipado

de letras y modificaciones al encaje legal requerido, las tasas de créditos a corto
plazo fueron incrementadas hasta su nivel anterior de 2,5% y 4,0%,
respectivamente.
• Con la recuperación de la liquidez, la demanda de recursos a través de estas ventanillas
disminuyó y, por tanto, los saldos de estas operaciones de crédito decrecieron
significativamente hasta desaparecer en los meses de noviembre y diciembre.
Reportos y créditos de liquidez con garantía del Fondo RAL

(Saldos en millones de Bs)
En la última gestión la orientación de la política monetaria fue expansiva; en línea con

ello, los títulos de regulación monetaria tendieron a reducirse.
Saldos de Títulos de Regulación Monetaria
(Millones de Bolivianos) 25.000
20.000
15.000
10.000
5.000
-
2015 2016 2017
DERM CD Directos Subasta
SUMARIO – TEMA 2

5. Dolarización
Algunos apuntes conceptuales
• Dependiendo de cómo varíe el tipo de cambio, nuestra moneda puede apreciarse o
depreciarse.
• Apreciación: Ocurre cuando el boliviano se valoriza respecto al dólar (se entregan menos
bolivianos a cambio de un dólar).
• Depreciación: Se observa cuando el boliviano pierde valor respecto al dólar (se entregan más
bolivianos a cambio de un dólar).
Evolución del Tipo de Cambio de Venta
8,5 (Bolivianos por dólar estadounidense)
8,0
7,5
7,0 6,97
6,5
6,0
5,5
5,0
Ene-05
Ene-00
Ene-01
Ene-02
Ene-03
Ene-04
Ene-06
Ene-07
Ene-08
Ene-09
Ene-10
Ene-11
May-00
May-07
May-01
May-02
May-03
May-04
May-05
May-06
May-08
May-09
May-10
May-11
Sep-02
Sep-09
Sep-00
Sep-01
Sep-03
Sep-04
Sep-05
Sep-06
Sep-07
Sep-08
Sep-10
Sep-11
• A partir de 1987 y por cerca de 20 años se dio una tendencia a la depreciación de la MN.
• Desde el segundo semestre de 2005, se adoptó otra orientación, tendiente a la
apreciación del Boliviano y su posterior estabilidad.
Evolución del Tipo de Cambio 1985-2017

9 (Bolivianos por dólar)
8
8.10
7,18
6,98 6,96
7
6,76
6
5,84
5 5,23
4,58
4
3,48
3
2 2,11
1987
1989
1990
1991
1993
1994
1996
1997
1999
2000
2001
2003
2004
2006
2007
2008
2010
2011
2013
2014
2016
Fuente: Banco Central de Bolivia
Evolución reciente de la política cambiaria

En economías vecinas se dio una elevada volatilidad de las paridades cambiarias. Muchas
de ellas experimentaron un efecto traspaso del tipo de cambio a la inflación.
Tipos de cambio: 2003-2017
(Enero 2003=100)
130
Bolivia
120
110
Perú
100
90
80
70
60
Brasil Chile
Colombia
50
40
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
 En los últimos años, uno de los objetivos principales de la política cambiaria fue mitigar
las presiones inflacionarias de origen externo.
 Esta orientación contribuyó al anclaje de expectativas de los agentes.
Tipo de cambio, inflación anual e importada

(Variación a doce meses, en porcentaje)
18 -18
IPC (eje izq.)
16 -16
14 Variación -14
Cambiaria a
12 12 meses -12
(Eje invertido)
10 IPC-Importada -10
(eje Izq.)
8 -8
6 -6
4 -4
2 -2
0 0
-2 2
2008 2009 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
• El efecto del tipo de cambio sobre la inflación importada se explica mejor con un
ejemplo:
Tipo de cambio
Precio en $us Precio en Bs
Si una persona deseaba de compra
comprar una chamarra 100 7,57 Bs = 1 $us 757
importada en 2007
Si el precio de la
chamarra aumentaba 110 7,57 Bs = 1 $us 833
en $us10 en 2008
Con la apreciación del
tipo de cambio, el 110 6,97 Bs = 1 $us 767
precio en 2008 sería
Pérdida en el poder adquisitivo en Bs
Incremento de precios externos Con la apreciación del TC
Precio original 757 Precio original 757
Precio nuevo 833 Precio nuevo 767
Pérdida -76 Pérdida -10
En las últimas gestiones, las depreciaciones experimentadas trajeron presiones inflacionarias en

varios países de América del Sur y la inflación permaneció por encima de los rangos meta de los
Bancos Centrales.
Inflación a doce meses y tipo de cambio en países de América del Sur
(En porcentaje y unidades de moneda local respecto al dólar estadounidense)
Fuente: Institutos Nacionales de Estadística y Bancos Centrales de países seleccionados
La apreciación y posterior estabilidad del tipo de cambio nominal fue uno de los aspectos
que contribuyo al proceso de Bolivianización.
Tipo de Cambio oficial y Bolivianización del ahorro en el Sistema Financiero

(En bolivianos por Dólar y porcentaje)
120 4,0
Bolivianización de la cartera (Eje izq.) 4,5

100
5,0
5,5
80 Bolivianización del ahorro (Eje izq.)
6,0
60 6,5
7,0
40
7,5
Tipo de cambio de venta 8,0

20
8,5
0 9,0
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
El incremento del diferencial cambiario fue una medida efectiva para desincentivar las
operaciones de ida y vuelta entre MN y ME (o viceversa) en el mercado de divisas.
Diferencial cambiario y Bolivianización de depósitos

(Centavos de Bs y en porcentaje, eje derecho)
Diferencial cambiario (Sist. Fin.)
0,14 Diferencial cambiario (Oficial) 70
Bolivianización de depósitos
0,12 60
0,10 50
0,08 40
0,06 30
0,04 20
0,02 10
0,00 0
Jul-04
Jul-05
Jul-06
Jul-07
Jul-08
Jul-09
Jul-10
Jul-11
Mar-04
Nov-04
Mar-05
Nov-05
Mar-06
Nov-06
Mar-07
Nov-07
Mar-08
Nov-08
Mar-09
Nov-09
Mar-10
Nov-10
Mar-11
Nov-11
Mar-12
El incremento del diferencial cambiario fue una medida efectiva para desincentivar las
operaciones de ida y vuelta entre MN y ME (o viceversa) en el mercado de divisas.
Diferencial cambiario y Bolivianización de depósitos

% Ctvs.
70 0,12
Dif. Anterior
60 0,10
Compra Venta
50
0,08 8,08 8,10
40 Diferencial
(eje derecho) 0,06 2 centavos
30
0,04
20 Dif. Actual
10 Bolivianización 0,02
Compra Venta
0 0,00 6,86 6,96
ene-01
ene-02
ene-03
ene-04
ene-05
ene-06
ene-07
ene-08
ene-09
ene-10
ene-11
ene-12
jul-01
jul-02
jul-03
jul-04
jul-05
jul-06
jul-07
jul-08
jul-09
jul-10
jul-11
10 centavos
Diferencial Diferencial
anterior actual
Tipo de cambio 2000-2016

(En Bolivianos por dólar estadounidense)
8,50
8,00
7,50
7,00 6,96
6,86
6,50
Tipo de cambio de venta

6,00
Tipo de cambio de compra
5,50
sep-04
sep-00
sep-02
sep-06
sep-08
sep-10
sep-12
sep-14
sep-16
may-07
ene-00
may-01
ene-02
may-03
ene-04
may-05
ene-06
ene-08
may-09
ene-10
may-11
ene-12
may-13
ene-14
may-15
ene-16
Según estimaciones del BCB, la orientación de la política cambiaria no producido

desalineamientos persistentes del tipo de cambio real respecto a su nivel de largo plazo
explicado por sus fundamentos.
Tipo de cambio real y tipo de cambio real de equilibrio estimado 1993 – 2017
(Índice, agosto de 2003 = 100)
115
105
Tipo de cambio real
95
85
75 Tipo de cambio real de equilibrio
65
55
1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017

Nota: El modelo considera como determinantes a los términos de intercambio, apertura comercial y gasto corriente
El tipo de cambio de las transacciones realizadas entre las entidades financieras y sus clientes
fluctúa diariamente dentro de una banda.
Tipos de cambio oficiales y del sistema financiero

(En bolivianos por dólar estadounidense)
6,98
6,96
Límite TC venta
TC venta oficial
6,94
6,92
TCPP 6,90
Límite TC compra TC compra oficial

6,88
6,86
6,84
2012 2013 2014 2015 2016 2017
Canales de transmisión de la Política Cambiaria
• Se refiere a los efectos que tiene la política cambiaria sobre la economía.
• La política cambiaria afecta el precio de los productos e insumos importados. De este

modo afecta los costos de empresas, la inflación y el poder adquisitivo de las familias
(efecto pass through).
• Los movimientos del tipo de cambio afectan al IPC por dos canales: Directo, vía los
bienes importados de consumo final que forman parte del IPC; e Indirecto, vía precios
bienes de capital e insumos importados.
• Adicionalmente tiene efectos sobre la tenencia de dólares del público, afectando al

proceso de Bolivianización, el comportamiento de las Reservas Internacionales Netas
y la estabilidad del Sistema Financiero.
Canal de Transmisión del Tipo de Cambio al IPC
Bienes importados
de consumo final
Canal Directo
Variación de tipo
de cambio
IPC
Insumos importados
Canal indirecto Precios al Productor
Bienes de capital
importado
Evaluación del efecto pass through
INFLACIÓN Y VARIACIÓN DEL TIPO DE CAMBIO 1994-2011

20
(Variación porcentual a 12 meses)
15 Variación del tipo de cambio
Inflación
10
-5
-10
Dic-97
Dic-05
Jun-94
Jun-95
Jun-96
Jun-97
Jun-98
Jun-99
Jun-00
Jun-01
Jun-02
Jun-03
Jun-04
Jun-05
Jun-06
Jun-07
Jun-08
Jun-09
Jun-10
Jun-11
Dic-94
Dic-95
Dic-96
Dic-98
Dic-99
Dic-00
Dic-01
Dic-02
Dic-03
Dic-04
Dic-06
Dic-07
Dic-08
Dic-09
Dic-10
Dic-11
Fuente: De Sousa & Zeballos (2016)
Nota: Una variación positiva del tipo de cambio significa una apreciación, mientras que una variación negativa significa una depreciación.
ÍNDICES DE PRECIOS EXTERNOS E IMPORTADOS

(Enero 2006 = 100)
150
IPE
140 IPC-Importado
130
120
110
100
90
80
70
60
Jun-94
Jun-95
Jun-96
Jun-97
Jun-98
Jun-99
Jun-00
Jun-01
Jun-02
Jun-03
Jun-04
Jun-05
Jun-06
Jun-07
Jun-08
Jun-09
Jun-10
Jun-11
Dic-94
Dic-95
Dic-96
Dic-97
Dic-98
Dic-99
Dic-00
Dic-01
Dic-02
Dic-03
Dic-04
Dic-05
Dic-06
Dic-07
Dic-08
Dic-09
Dic-10
Dic-11
Evolución del Coeficiente Pass through: 1985 - 2010

(En porcentaje)
1,00
1,00
0,90 0,84
0,80
0,80 0,74
0,70 0,65
0,59 0,60
0,60 0,53
0,48
0,50
0,40
0,30
0,30 0,24 0,25 0,22
0,20
0,10
0,00
1985 (M&S)
1998/12-2001/12 (CE)
1986 (GG)
2000/07-2001/12 (CE) (sh)

1992/05-1994/06 (CJ)
1989/01-1999/06 (O&R)
1990/01-2009/12 (M&E)
1989/03-2010/12 (C&H&C)
1986/08-1989/03 (MJA)
(D&R) (p)
1988/09-1990/03 (D&R)
1989/02-1991/12 (C&V)
1986/03-1990/03 (D&R) (o)

Referencias Bibliográficas: Morales y Sachs (1990) – M&S; Huarachi y Gumiel (1987) – G&G; Morales (1989) - MJA; Domínguez y Rodrik (1990) –
D&R; Comboni y De la Viña (1993) C&V.; Comboni (1994) - CJ; Orellana y Requena (1999) - O&R; Cupé (2002) – CE; Escobar y Mendieta (2004) -
M&E; Cerezo et al.(2010) - C&H&C.
COEFICIENTE PASS-THROUGH: 1990-2011

(Estimaciones recursivas)
Fuente: Cerezo et al. (2010) citado por De Sousa & Zeballos (2016)
Nota: Estimaciones recursivas con el objeto de constatar desde otro criterio el continuo descenso en el pass-through entre marzo de 1990 y
diciembre de 2011
ELASTICIDAD DEL PASS-THROUGH DEL TIPO DE CAMBIO A LA INFLACIÓN

(Período 1993-2011)
0,55
0,50 PT precios importados
0,45
PT precios finales al consumidor
0,40
0,35
0,30
0,25
0,20
0,15
0,10
0,05
0,00
-0,05 1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47
-0,10
• Usualmente se postula el argumento que las devaluaciones de la moneda pueden ser

un instrumento expansivo; es decir que éstas incrementan las exportaciones netas
nominales y por tanto el crecimiento económico.
• No obstante, existen factores por los cuales la devaluación puede tener efectos
contractivos, sobre todo en economías dolarizadas:
Los resultados de las devaluaciones sobre el TCR pueden ser rápidamente contrarrestados por su
1 efecto en la inflación. (Hinkle y Montiel, 1999).
El incremento de los precios internos provocaría una disminución de los saldos reales del dinero
2 (contracción de la oferta monetaria). (Krugman y Taylor, 1978).
La estructura productiva es rígida en el corto plazo, por lo que una depreciación real no genera
3 necesariamente un incremento en la producción de transables (Krugman y Taylor, 1978).
Una devaluación puede introducir efectos contractivos al encarecer los costos de producción
4 debido a incrementos de salarios nominales y otros bienes y servicios indexados (Agénor y
Montiel, 1999).
SUMARIO – TEMA 2

5. Dolarización
5. Dolarización
• Un aspecto de gran importancia para el análisis de la política monetaria y

cambiaria en Bolivia se vincula al grado de dolarización parcial de la economía.
• En los últimos años se dieron importantes avances en el proceso de

Bolivianización financiera, que es como fue denominado el proceso de
desdolarización y/o remonetización del Sistema Financiero (créditos y depósitos).
• La población retomó la confianza en la moneda nacional y la utilizó en cada vez

mayor medida en lugar del dólar (en sus transacciones domésticas); el Boliviano
recuperó el uso de sus funciones como unidad de cuenta, medio de cambio y
depósito de valor.
• En gran medida, este proceso fue resultado de políticas implementadas por el BCB
y el Órgano Ejecutivo.
5. Dolarización
Definición de dolarización
• Dolarización oficial (de Jure): Reemplazo total de la moneda doméstica en sus
funciones básicas.
 Ejemplos: El Salvador, Ecuador.
 En estos casos no existe política monetaria propia.
• Dolarización parcial: La moneda nacional se mantiene como la de curso legal; no

obstante, pierde parcialmente su capacidad para cumplir con las funciones básicas
del dinero (que son asumidas por la moneda extranjera).
 Dolarización de pagos: Uso de la moneda extranjera para la compra de bienes y
servicios (se acepta el dólar como medio de intercambio).
 Dolarización financiera: Uso de la moneda extranjera por parte de los
residentes de un país para ahorrar o endeudarse.
 Dolarización real: Indexación de los precios y sueldos a la moneda extranjera o
denominación de los precios en dicha moneda (p.e. precios de bienes
inmuebles).
5. Dolarización
Factores que originan la dolarización
• Factores que la generan: Episodios de alta inflación.

• D
„ olarización nace en respuesta a elevados niveles de variación de precios; es
una alternativa de protección para los agentes.
• Las inflaciones elevadas reducen el valor de activos nominales en términos
reales (como reserva de valor y medio de cambio) „
• Ante esto, los agentes buscan opciones: Indexación o dolarización. La elección
depende de cuales opciones sean factibles y de los costos involucrados.
• Aspecto esencial: falta de credibilidad en el Banco Central.
• Este patrón, con un episodio de hiperinflación, fue el que originó la
dolarización en Bolivia.
5. Dolarización
En el caso de Bolivia se partió de niveles de dolarización mayores al resto de países de la

región; actualmente los niveles son inferiores a los de otras economías.
Dolarización de cartera en países seleccionados

(En porcentaje)
100
Perú
Uruguay
Bolivia 80
Paraguay
60
40
20
0
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
Fuente: Bancos Centrales de los Países
5. Dolarización
Al examinar los resultados, se advierte que los avances obtenidos en Bolivia en el

proceso de desdolarización fueron los mayores en la región, incluso después de la crisis
financiera.
DESDOLARIZACIÓN PRE Y POST CRISIS FINANCIERA

(En porcentaje)
Dolarización de depósitos tras la crisis
Mayor dolarización inicial

(91%)
BOLIVIA
Menor dolarización final
(32%)
Dolarización de depósitos antes de la crisis financiera
Fuente: Catao & Terrones (2016) – BCB

Nota: El período previo a la crisis mundial abarca desde 2000:T1 hasta 2006:T3. El período posterior a la crisis desde 2010:T1 hasta 2015:T4.
5. Dolarización
Aspectos Macro positivos de la remonetización / desdolarización
• Posibilita a la Autoridad Monetaria un mayor control sobre la cantidad de dinero de la
economía.
• Mejora la efectividad de la políticas macroeconómicas (mayor transmisión de la política
monetaria; mayor transmisión de las tasas del mercado monetario a las tasas del sistema
financiero) para alcanzar sus objetivos de promover la actividad, controlar la inflación y
preservar la estabilidad financiera.
• Mayor posibilidad de adoptar una orientación contracíclica. Cuando la mayor parte de las
transacciones se realizan en MN, el BCB puede intervenir con mayor holgura y efectividad
en la economía.
• Reduce la inestabilidad de la demanda de dinero (sustitución de monedas).
• El ingreso que salía del país por el uso de dólares se queda en el país por concepto de
señoreaje (las economías dolarizadas deben obtener material monetario para el
funcionamiento de su economía del exterior, p.e. mediante la venta de bienes, ya que no
tienen la potestad de emitir dólares).
• La calificación de riesgo soberano o de todo el país mejoró, entre otros factores, por los
elevados niveles de Bolivianización.
5. Dolarización
Aspectos Macro positivos de la remonetización / desdolarización
• Política cambiaria más efectiva. Existe menor traspaso de los movimientos del
tipo de cambio nominal a los precios internos. Por tanto, en la medida que la
bolivianización aumente y los efectos nocivos de la dolarización remanente
disminuyan, la política cambiaria se constituirá en una herramienta para lidiar con
los choques externos negativos.
• Dado el bajo nivel de reservas internacionales netas en comparación con las
obligaciones en ME, la capacidad del BCB como prestamista de última instancia
(“banco de bancos”) era muy limitada y frágil frente a episodios de retiros de
depósitos.
• La bolivianización contribuyó al crecimiento de las RIN, permitiendo al ente
emisor gozar de una mayor capacidad de respuesta ante shocks temporales del
sistema financiero. Actualmente las RIN superan ampliamente a los depósitos en
ME.
5. Dolarización
Aspectos positivos de la remonetización / desdolarización
• Menores costos de solvencia: Dado que las remuneraciones/ingresos se

encuentran mayormente expresadas en MN, es más fácil el pago de deudas que
se contraen en la misma moneda (menores riesgos cambiarios).
• En efecto, la remonetización disminuye los riesgos de incumplimiento en el pago
de créditos y otras obligaciones, contribuyendo así a la solidez del Sistema
Financiero (cartera en mora en MN potencialmente menor).
• Evita los costos asociados al cambio de monedas (p.e. spread cambiario) para los
agentes económicos, el sistema de intermediación financiera y el BCB.
• Permite el calce de monedas de los agentes económicos.
• Menores costos de liquidez: El Sistema Financiero cuenta con una mejor capacidad
para atender cualquier retiro intempestivo de depósitos, puesto que el BCB
puede proveer el efectivo necesario en MN (prestamista de última instancia).
Antes el Sistema Financiero debía tener recursos líquidos en ME para afrontar
dicho escenario.
5. Dolarización
Determinantes de la desdolarización
• Un estudio reciente (Catão & Terrones, 2016) examina el proceso de desdolarización en
mercados emergentes y destaca el caso del Perú, uno de los países donde la
desdolarización siguió profundizándose tras la crisis financiera. No se menciona la
experiencia de Bolivia.
• Un aspecto llamativo del artículo es que las Metas de Inflación se constituirían en uno de
los determinantes del proceso de desdolarización en el Perú.
DETERMINANTES DESDOLARIZACIÓN DEL PERÚ
1. Adopción de régimen de metas de inflación.
2. Aplicación de regulaciones
3. Apreciación del TCR
4. Condiciones externas favorables
(*) Catão, L. & M. Terrones (2016). “Dependencia del Dólar” en Finanzas & Desarrollo, FMI, Septiembre de 2016.
5. Dolarización
La experiencia boliviana, basada en la combinación de políticas económicas (en especial

el uso de la política cambiaria) muestra que no resulta una condición necesaria la
adopción de metas de inflación; fueron otros los determinantes para la desdolarización.
Determinantes de la desdolarización en Bolivia

(Entre 2005 – 2015)
Expectativas
41,0%
Spread Cambiario
10,6%
Régimen Monetario
Basado en Cantidades
Régimen Cambiario
Política Monetaria
4,1% Crawling Peg
Brecha de Inflación
Apreciación y otros
39,3% 5,1%
Fuente: Céspedes y Cossio (2016)

Nota: Los determinantes se obtuvieron a partir de un modelo econométrico para la desdolarización de depósitos del sistema financiero
5. Dolarización
Determinantes de la desdolarización en Bolivia

 Apreciación gradual del boliviano: Si bien estuvo orientada a mitigar las presiones
inflacionarias externas, la apreciación tuvo como efecto adicional la dinamización del
proceso de remonetización, proporcionando incentivos para el cambio de portafolio de
los agentes.
 Spread cambiario: Al acrecentar los costos de ida y vuelta en la compra y venta de
monedas también generó incentivos para que los agentes usen en mayor medida la
MN.
 Impuesto a las Transacciones Financieras (ITF): que en principio tuvo fines fiscales,
pero no obstante contribuyó al proceso de remonetización al gravar sólo las
operaciones en ME.
 Estabilidad de la inflación: sin duda, fue otro aspecto que indujo a una mayor confianza
de la población por la moneda nacional.
 Colocación de Títulos del BCB en MN: a través de OMA, su colocación directa a la
población y el vencimiento de títulos en ME en OMA, privilegió el uso del boliviano en
el mercados monetario, con repercusiones en el correspondiente financiero.
5. Dolarización
Encaje legal diferenciado por monedas: fue otro de los determinantes que contribuyó al
proceso de remonetización.
BOLIVIANIZACIÓN FINANCIERA Y REQUERIMIENTOS DE ENCAJE LEGAL
Ratio encaje req. MN Ratio encaje req. ME

48
Bol. de cartera (eje der.) Bol. de depósitos (eje der.) 70
40 60
50
32
40
24
30
16
20
8
10
0 0
Sep-05
Mar-10
Mar-05
Mar-06
Sep-06
Mar-07
Sep-07
Mar-08
Sep-08
Mar-09
Sep-09
Sep-10
Mar-11
Sep-11
Mar-12
Dic-07
Dic-04
Jun-05
Dic-05
Jun-06
Dic-06
Jun-07
Jun-08
Dic-08
Jun-09
Dic-09
Jun-10
Dic-10
Jun-11
Dic-11
5. Dolarización
La internalización de las medidas aplicadas tuvo influencia en la obtención de

diferenciales de rendimientos reales de depósitos favor de la MN respecto a la ME.
DIFERENCIALES DE RENDIMIENTOS REALES DE LOS DEPÓSITOS EN MN RESPECTO A LA ME

(En porcentaje)
Diferencial de tasas reales de los depósitos en MN y ME

10
Diferencial de tasas reales de los créditos en MN y ME
8
-2
-4
-6
Feb-02
Feb-03
Feb-04
Feb-05
Feb-06
Feb-07
Feb-08
Feb-09
Feb-10
Feb-11
Feb-12
Ago-01
Ago-02
Ago-03
Ago-04
Ago-05
Ago-06
Ago-07
Ago-08
Ago-09
Ago-10
Ago-11
Nov-01
Nov-02
Nov-03
Nov-04
Nov-05
Nov-06
Nov-07
Nov-08
Nov-09
Nov-10
Nov-11
May-02
May-03
May-04
May-05
May-06
May-07
May-08
May-09
May-10
May-11
5. Dolarización
Evidencia econométrica, obtenida mediante el uso de un modelo VAR Estructural en el

trabajo de Céspedes & Cossio (2016) denota igualmente la importancia de las variables
mencionadas anteriormente.
FIR DE LOS DETERMINANTES DE LA BOLIVIANIZACIÓN DE DEPÓSITOS CON SHOCKS ESTRUCTURALES DE
LARGO PLAZO
Asignatura: Banca Central y Política Monetaria
Tema 2:
Banca Central y Manejo de la Política Monetaria
Juan Carlos Heredia Gómez
Maestría en Banca, Finanzas e Inversiones Bursátiles

Universidad Andina Simón Bolívar (UASB)
Abril de 2018
Anexo - Política Cambiaria
INVESTIGACIONES SOBRE LOS DETERMINANTES DEL TCR EN BOLIVIA

Estudios
Bello, Cerezo,
Lora y Cerruti y Cerezo y
Autores Aguilar Mendieta Montiel CEPAL Heresi y Humerez y
Orellana Mansilla Salazar
Pineda Cossio
Año 2000 2003 2007 2007 2008 2010 2010 2010 2011
Fundamentos
Balance fiscal (+) (+) (+) no (+) no (+) (+) (+)
Apertura comercial no (+) no no no (+) (+) (+)
Flujos de capital (-) (-) (-) no (-) (-) no no no
Términos de intercambio (-) (-) no (-) (-) (-) (-) (-) (-)
Política comercial/Balanza Comercial (-) (-) no (-) no no no no (-)
Productividad no (-) no (-) no (-) no no no
Entorno económico no no no (-) no no no no no
Relación gasto/producto no no no (-) no (-) no no no
Posición de inversión internacional no no no (-) no (-) no no no
Reservas Internacionales Netas no no no no no no no no (-)
(-) relación
Fuente: De Sousa inversa (2016)
& Zeballos
Referencias(+)Bibliográficas:
relación directaOrellana (2010); Aguilar (2003); Mendieta (2007); Montiel (2007); Cerruti y Mansilla (2008); CEPAL (2010), Bello et
al. (2010); Cerezo et al. (2010); Cerezo y Salazar (2011)

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Asignatura: Banca Central y Política Monetaria

Juan Carlos Heredia Gómez

Maestría en Banca, Finanzas e Inversiones Bursátiles

El contenido de la presentación no necesariamente refleja la posición del BCB ni

1. Generalidades, funciones y atribuciones del BCB

1. Generalidades, funciones y atribuciones del BCB

Funciones principales de los Bancos Centrales

Un Banco Central es una Entidad Pública que:

• Actúa como autoridad monetaria de un país y tiene el monopolio de la emisión

Antecedentes históricos sobre el BCB

• Durante el gobierno de H. Siles, el 20 de julio de 1928 la Ley 632

• El 1ro de julio de 1929 el BCB inauguró oficialmente sus

• En octubre de 1995 se promulga la Ley 1670 del Banco Central

• A partir de la promulgación de la nueva Constitución Política del Estado, se redefine las

Atribuciones del BCB

4. Emisión de la moneda nacional

5. Administración de las reservas internacionales

• El BCB tiene la atribución de administrar las Reservas Internacionales.

1. Generalidades, funciones y atribuciones del BCB

• Maneras de llevar a cabo la política monetaria o estructuras que

• Se definen aspectos como:

• Bolivia actualmente utiliza un régimen de metas de cantidad.

• Estrategia que formulan los gobiernos para conducir los aspectos

• La política monetaria usa la cantidad de dinero como variable de control.

• El buen manejo de la misma asegura que la cantidad de dinero que circula

- Determinar el nivel de precios.

Tipos de Regímenes Monetarios

En términos generales, existen cuatro regímenes monetarios, cada uno

 Metas de tipo de cambio. Se establece el valor de la moneda doméstica

Implementación de la política monetaria

Política Monetaria a dos niveles

Implementación de la política monetaria

• Esta forma de implementación, se basa en la concepción que existe una estrecha

• En Bolivia, la instrumentación de la política monetaria se realiza vía cantidades.

Instrumentación de la Política Monetaria en Bolivia

Crédito Interno Neto (CIN) Estabilidad de

INSTRUMENTOS VARIABLES INDICATIVAS

Metas Intermedias del BCB

• Se parte de la utilización de una identidad básica en economía monetaria:

EMISION = RIN + CIN

ΔEMI = Δ RIN + (Δ CNSF + Δ CNSPNF)

Meta Operativa del BCB:

Liquidez del Sistema Financiero = Excedente de encaje

¿Por qué el excedente de encaje legal?

Meta operativa e inyección de liquidez

• Es una variable de cantidad que puede ser razonablemente controlada en el corto

• Se busca mantener un nivel adecuado y estable de liquidez en la economía.

• Diariamente, el BCB calcula la liquidez correspondiente al día anterior y la pronostica

• Con base en pronósticos de liquidez, el BCB compensa (ex-ante) los cambios en la

Meta operativa e inyección de liquidez

 Por ejemplo, en línea con la orientación expansiva de la política monetaria, en las

Ratios de liquidez Niveles de liquidez

Liquidez sobre PIB Liquidez ME

Fuente: Banco Central de Bolivia – IPM Enero de 2018

Política Monetaria y otros sectores

El BCB implementa su política monetaria considerando:

Se coordina entre el MEFP y el BCB, utilizando un Programa Financiero.

1. Generalidades, funciones y atribuciones del BCB

Instrumentos de Política Monetaria

• En una economía de mercado los Bancos Centrales que buscan la estabilidad

• Por lo que tratan de hacerlo indirectamente afectando las tasas de interés o

• Instrumentos indirectos: que operan a través del control que ejerce el

• En términos generales, estos instrumentos son básicamente tres:

 Operaciones de Mercado Abierto (OMA)