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Resumen: En este trabajo de investigación se revisarán diferentes aspectos del Costo Promedio
Ponderado del Capital: definiciones, relaciones del WACC con la deuda y con la estructura de capital,
así como metodologías de cálculo y errores comunes de aplicación. El costo promedio ponderado de
capital tiene su importancia en la necesidad de la gerencia empresarial, por la toma de las mejores
decisiones sobre el manejo de los recursos financieros.
Palabras clave: WACC, Costo Ponderado del Capital Endeudamiento.
Abstract: In this research different aspects of the Weighted Average Cost of Capital will be reviewed:
definitions, relationships, WACC with debt and capital structure and calculation methodologies and
common application error, and so on. The weighted average cost of capital has its importance in the need
of business management, by making the best decisions about the management of financial resources.
Keywords: WACC, Weighted Average Cost of Capital Debt.
Introducción
Es decir, lo que una empresa paga por sus fondos se basa en el rendimiento
exigido por los inversionistas, si el rendimiento ofrecido por la empresa no es
suficientemente alto, los inversionistas no le proporcionarán fondos suficientes; esto es,
la tasa de rendimiento que un inversionista realmente gana sobre un valor corporativo
es el costo para la empresa emisora, costo que resulta del uso de esos fondos; por lo
tanto el costo de capital debe reflejar el promedio del costo de las diversas fuentes de
obtención de flujos a largo plazo que se hayan requerido y no solo el costo de capital
contable de la empresa.
Con esta premisa, son diferentes los mecanismos de evaluación utilizados por
las empresas para valorar no solo el capital requerido para una operación determinada,
sino también para evaluar el beneficio económico que valide cuánto es lo mínimo que
dichos proyectos de presupuesto de capital (o inversiones requeridas) deben generar
para no obtener pérdidas económicas por malas decisiones financieras.
Se debe estimar el costo que representa para la empresa, cada una de las
fuentes de financiamiento requeridas, así tenemos que los recursos se podrían obtener
no solo de las utilidades retenidas que genera la compañía, sino también de la emisión
de deuda y emisión de participación accionaria.
Según Court (2012) se debe considerar que existe una relación entre la elección
de la forma en que una empresa se financia (estructura de capital) y el costo de obtener
financiamiento (costo de capital), debido que al elegir una estructura se influye en la
determinación del costo que afectará los beneficios, puesto que se afecta el peso
relativo que recibe cada uno de los costos de los recursos usados en el cálculo del costo
promedio ponderado de capital. El WACC aumentará o disminuirá de acuerdo a la
elección entre deuda y capital accionario.
Definiciones:
Por lo antes expuesto, el Costo Promedio Ponderado del Capital – WACC – nos
refiere simplemente el cálculo del promedio de las fuentes de financiamiento que obtiene
la empresa para sus múltiples inversiones de maniobra; es decir considerará la
ponderación de todos los costos para obtener una tasa que será la promediada de
dichas ponderaciones.
Elaborado por: Autores
Explicado de una manera más sencilla: es una tasa que mide el coste promedio
de lo que nos ha costado nuestro activo (edificios, coches, activos financieros),
atendiendo a cómo se ha financiado capital propio (aportación de los socios), recursos
de terceros (cualquier tipo de deuda ya sea emitida en forma de obligaciones o un
préstamo adquirido).
Explicación
WACC: Weighted Average Cost of Capital (Costo del Capital Promedio Ponderado)
Ke: Cost of equity, es decir, la rentabilidad mínima exigida por los accionistas; es lo que
le cuesta a la empresa financiar los fondos provenientes de accionistas, o lo que es lo
mismo, la tasa de retorno que exige el accionista por el riesgo de invertir en dicha
empresa. También se puede encontrar bajo el nombre de tasa de costo de oportunidad
de los accionistas. Generalmente se utiliza para obtenerla el método CAPM.
E: Capital aportado por los accionistas (CAA) o valor de mercado del capital accionario,
su denominación en inglés Equity;
E/V: Valor del capital accionario como proporción del valor del total del capital de la
empresa (capital accionario y de terceros); también se lo relaciona como el cociente del
patrimonio sobre los activos.
Kd: Costo de la deuda financiera. Para su cálculo, se halla un promedio de todos los
tipos de interés que paga la empresa ponderados por su peso en el balance con
respecto al total de la deuda.
Se debe tener en cuenta que para el cálculo del Kd, se usan los saldos vivos pendientes
que lucen en balance (y no el total de la deuda contraída).
Según Fernández, P, Existen dos métodos comunes para valorar empresas por
descuentos de flujo de fondos, el primero a partir del flujo esperado para las acciones
(CFac) y el segundo a partir del free cash flow (FCF) y del WACC (coste ponderado de
los recursos). Al explicar el segundo método que incluye el WACC determina el uso de
las siguientes fórmulas:
Esta fórmula indica que el valor de la deuda (D) más el de las acciones (E) es el
valor actual de los free cash flows (FCF) esperados que generará la empresa,
descontados al WACC (Weighted Average Cost of Capital, traducido habitualmente
como “coste ponderado de los recursos” o “coste ponderado de la deuda y los recursos
propios después de impuestos”). Define también la expresión que relaciona el FCF con
el CFac:
ΔDt es el aumento de deuda. Dt-1·Kdt son los intereses pagados por la empresa en t.
El WACC es la tasa a la que se debe descontar el FCF para que la ecuación (1)
proporcione el mismo resultado que proporciona la suma de las ecuaciones utilizadas
para el primer método de valoración de empresas
(c) Calcular el WACC suponiendo una estructura de capital y restar otra deuda
distinta al valor de la empresa, esto es incorrecto porque para calcular el WACC debe
utilizarse la deuda prevista al inicio de cada periodo. Si la empresa cambia su estructura
de financiación (el ratio D/E), entonces debe utilizarse un WACC diferente para cada
año;
(d) Considerar que “WACC / (1-T) es una rentabilidad razonable para los
poseedores (stakeholders) de la empresa”. Los organismos reguladores de algunos
países afirman que una rentabilidad razonable para los activos de una empresa
telefónica es WACC / (1-T). Esto no es correcto. Esto sólo podría ser válido para
perpetuidades sin crecimiento y si el valor de los activos fuera idéntico a su valor
contable.
WACC Óptimo: Estima el costo de capital de una industria o empresa según las
condiciones de eficiencia del mercado. Bajo este esquema se estima cuales son las
condiciones óptimas de una empresa.
Relación entre el WACC y el Endeudamiento
Dónde:
E/V: Valor del capital accionario como proporción del valor del total del capital de la
empresa (capital accionario y de terceros)
D/V: Valor de la deuda como proporción del total del capital de la empresa (capital
accionario y de terceros)
E/V se calcula dividiendo el valor del mercado de las acciones, entre el total de capital
de la empresa, formado por la suma del valor de mercado de las acciones y de terceros.
D/V se calcula dividiendo el valor de mercado de la deuda con terceros entre el total de
capital de la empresa. El beneficio tributario generado por el pago de intereses de la
deuda es incorporado en el modelo, al aplicar el costos de la deuda por (1-T). Se asume
que si la razón deuda a capital permanece constante, el WACC tampoco cambiará. En
cambio, si la empresa se endeuda más, está razón aumentará de modo que la
estructura de capital cambiará. Si esto pasa, entonces el WACC no se mantendrá
constante y podrá diferir de otro calculado para otro período. (Court, 2012 p.236)
Análisis de la Estructura del WACC
Como tal, estos dos supuestos son importantes: se debe cumplir con la forma al
menos semi-fuerte de la eficiencia del mercado (MEH) e igual se supone que existe la
posibilidad de diversificar el riesgo no sistemático.
Por otro parte, está el costo del capital propio ó costo del patrimonio (Equity), el
cuál es tradicionalmente calculado usando el modelo de Capital Asset Pricing
Model (CAPM). Este modelo establece que, si no hay costos de transacción ni
información privada, el inversionista debe recibir una tasa de retorno por su capital,
acorde con el riesgo que debe asumir.
El modelo anterior asume que hay una tasa libre de riesgo (Rf) la cual, tal como
su nombre lo dice, no tiene ningún tipo de riesgo de quiebra o de contraparte (riesgo
default) y cuyo retorno es cierto. Por otra parte, hay un portafolio que contiene todos
los activos del mercado y entrega un exceso de retorno (retorno adicional) al que
entregaría el activo libre de riesgo. Sin embargo, este retorno adicional es de
ocurrencia y magnitud incierta y por lo tanto, la única razón por la que un inversionista
pondría su dinero en un portafolio de mercado y no en un activo libre de riesgo, siendo
que el retorno del primero es incierto, es si éste determina que puede tener un mayor
retorno en el portafolio de mercado al obtenido en el activo libre de riesgo.
El coeficiente de la pendiente será igual al Beta (β) del activo, lo que servirá
como una medida del riesgo no ‘diversificable’ del mismo en relación al riesgo de un
portafolio de mercado. En otras palabras, esta es una medida de la variación del
retorno de un activo respecto a la variación del retorno del portafolio de mercado.
Vamos a describir los conceptos de riesgos y sus diferentes tipos para poder
aclarar de mejor manera lo que se explica anteriormente.
Prima por riesgo del negocio: Esta prima, la cual se encuentra determinada
por la prima de mercado y por el β del negocio, reconoce el rendimiento esperado que
debería esperar un inversionista por invertir en un negocio específico y riesgoso en
lugar de un activo libre de riesgo. Es decir, este
inversionista habría podido invertir en un activo libre de riesgo, pero decidió en
cambio invertir en un negocio cuyo retorno futuro es incierto.
Riesgo diversificable: este tipo de riego, también conocido como “riesgo único”
corresponde al riesgo que puede eliminarse vía diversificación. Este riesgo
corresponde a diferentes factores únicos y/ó discriminatorios que sólo incumbirían a
un sector en particular.
Sobre el tema del riesgo país ha habido diversas discusiones a nivel mundial,
con académicos que argumentan que, en una economía globalizada como la que se
vive actualmente, donde los capitales pueden fluir libremente de un lado a otro, el
riesgo país
podría ser también diversificado. En otras palabras, todo inversionista debería
estar en capacidad de tener un portafolio de activos alrededor del mundo que
eliminaran el riesgo país y, si esto fuera cierto, no se debería reconocer una prima
adicional por este riesgo.
Inestabilidad macroeconómica.
Dado que es evidente que los inversionistas están corriendo riesgos mayores
por invertir en estos países en lugar de economías desarrolladas, al igual que invertir
en un activo más riesgoso, sólo lo harán si el retorno esperado es tal que justifica este
riesgo.
El punto importante ahora es como medir este riesgo. No hay una única manera
de establecer en que porcentaje afecta, por ejemplo, cierto déficit fiscal al retorno
esperado del agente. Es por esto que lo que se busca una vez más son indicadores
de mercados eficientes que hayan ponderado todas estas variables y hayan entregado
un estimativo de este valor.
La manera más tradicional de medir este riesgo país es el spread de los bonos
soberanos de un país versus los bonos de una economía desarrollada. Si bien lo que
se está midiendo es un riesgo default y no
un riesgo como tal del ‘equity’ invertido en un país, su determinación sí se e
ncuentra determinada por los factores anteriormente mencionados.
Así pues, con estas variables se puede determinar el costo promedio ponderado
de capital (WACC), el cual tendrá en cuenta el costo del capital propio y el costo de la
deuda en la que se incurriría dado el riesgo del negocio. Se podría entonces a modo
de resumen definir que: en la determinación del costo de capital se están incluyendo
dos primas: i) la prima por riesgo de invertir en un negocio específico dado el riesgo
sistemático del mismo, en lugar de invertir en un activo libre de riesgo y ii) la prima por
invertir en una economía en desarrollo en lugar de una economía desarrollada con un
mercado eficiente, que busca reconocer riesgos políticos y regulatorios, Inestabilidad
macroeconómica,
Condiciones económico/sociales que pueden afectar la volatilidad de los r
etornos e Incertidumbre del entorno del país en general. El riesgo no sistemático no
es remunerado vía WACC, pues puede ser eliminado vía diversificación.
Betas (β)
βD = Beta de la Deuda.
Ventajas: Desventajas:
No tienen vencimiento, eliminan cualquier Este modo de financiamiento trae la
obligación futura de cancelación lo que dilución del derecho a voto, además
favorece su uso como medio de tiene un costo elevado puesto que el
funcionamiento. pago de dividendos no se deduce de
impuestos e implican más riesgo que
Permite aumentar la capacidad de la deuda o las acciones preferentes.
endeudamiento puesto que si se venden
más acciones comunes en el mercado, la
base de capital contable aumentará y así
la posibilidad de obtener financiamiento a
largo plazo, con más facilidad y a menor
costo
Ke = Rf + β • (Rm-Rf) + Rp
Donde:
Hay que destacar que los aumentos de capital pueden darse no solo a través de
la emisión de acciones comunes, sino también a través del uso de las utilidades
retenidas.
ii. Las utilidades retenidas: son las utilidades netas no pagadas como
dividendos y retenidas por la empresas para que sean reinvertidas en su
negocio principal o para pagar deuda. Generalmente se utilizan estos fondos
para mejorar las condiciones de la empresa, invirtiendo en maquinaria nueva
o en investigación y desarrollo.
Un error de la mayoría de las empresas es considerar que esta forma de
financiamiento no implica un costo, pero debe asignárseles uno debido a
que existe un costo de oportunidad implícito. Este valor a asignar es difícil
de calcular, pero se estima que los accionistas esperan un rendimiento
similar al de sus otras acciones.
Este costo está vinculado al de las acciones comunes, puesto de no
retenerse este dinero se repartiría entre los tenedores de las acciones
comunes.
El principio para los accionistas cuando hay utilidades retenidas es que “la
empresa deberá retribuirlos con sus utilidades retenidas, en igual medida de
lo que ellos podrían ganar en otras inversiones de similar riesgo” Court
(2012)
Ka = (D1/P) + g
Para los analistas financieros quienes son sensibles a la dilución creada por
emitir acciones comunes, los warrants parecen brindar el mejor de ambos
mundos, no crean ninguna nueva participación, mientras que permiten
obtener el capital accionario (equity capital) para uso corriente. El costo de
capital de los warrants es igual a los precios de las acciones comunes.
F: costo de flotación
2. Deuda.- comprende todas las deudas emitias por la empresa, especificando que la
deuda directa comprende cualquier instrumento financiero que tiene un derecho
contractual sobre los flujos de caja y activos de la empresa, crea pagos deducibles
de impuestos, tiene un tiempo de vida determinado y tiene derecho de propiedad
sobre los flujos de caja generados en períodos de operación y en bancarrota.
El costo de la deuda está determinado por los intereses que demanden los que
aportan capital por esta vía. A este costo se le deducen los ahorros tributarios
asociados con la deuda; el interés demandado estará en función del riesgo
operativo del negocio y el grado de endeudamiento de la empresa. Court (2012).
Ki = Kd • (1-T)
Donde:
Ki: Costo de la deuda después de impuestos
3) Acciones Preferentes.- son títulos que otorgan un derecho mayor sobre los activos
y las utilidades que las acciones comunes. Sus tenedores reciben dividendos antes
que los accionistas comunes y tienen prioridad si la empresa entra en bancarrota y
liquidación. Usualmente no dan derecho a voto.
Las acciones preferentes no pueden ser tratadas como deuda porque sus intereses
no son deducibles de impuestos y no pueden ser vistas como equivalentes a las
acciones comunes debido a diferencias en los derechos sobre los flujos de caja y el
control, las acciones preferentes son tratadas como un tercer componentes del
capital, en adición a las deudas y capital patrimonial, para propósitos de analizar la
estructura de capital y estimar el costo del capital.
Valores con derecho a voto plural, es decir en que una acción puede
representar un número de votos (prohibidas en muchos mercados)
Cuando se debe valorizar una empresa en el exterior, con una moneda distinta
a la del país del origen de la inversión, es posible convertir el costo de capital expresado
en la moneda del país de origen a la moneda del país de destino, para qué, junto con
el flujo de caja libre convertido a esta moneda, se pueda valorizar a dicha empresa.
(Court, 2012) Se incluye el efecto de inflación al estimar el costo de capital en la moneda
del país del destino, de la siguiente forma:
Donde:
De este modo, para estimar el costo del capital de una empresa en el exterior
es necesario conocer el costo del capital en el país de origen y la inversión, así como
las inflaciones estimadas en los países de origen y destino.
La política monetaria puede cambiar el valor del costo de capital. De este modo,
cuando la autoridad monetaria baja las tasas de interés con una política monetaria
expansiva, ocurre lo siguiente:
En suma, una política monetaria contractiva no solo conducirá a una disminución de los
precios de las acciones, sino un aumento de Ke, y en consecuencia, un aumento de
costo promedio ponderado de capital. (Court, 2012).
Costo de capital con varios niveles de riesgo: es muy difícil asignar tasas de
descuento ajustadas al riesgo de los proyectos de presupuesto de capital con
distinto grado de riesgo.
Existen impuestos
Modelo Ajustado:
Donde:
WACC: Costo de oportunidad o tasa de descuento óptima de la firma después
de impuestos
: Participación o peso del equity óptima del sector de interés al cual la firma
hace parte
Tipo de cambio
Políticos
Inestabilidades
Comerciales
Información limitada.
Iliquidez en términos del capital
Escasa actividad de los mercados
Imperfecciones
Falta de transparencia
Incertidumbre
Los mercados están integrados si los activos con el mismo riesgo tienen
idénticos rendimientos esperados respecto del mercado. Si los
mercados son segmentados, los factores económicos mundiales tienen
efecto para explicar los mercados locales, según la evidencia empírica
(Bekaert y Harvey, 1995).
Referencias Bibliográficas
Bank, Erick (2012) ; How Is WACC Used in Financial Planning to Optimize Capital
Structure?. Ehow money http://www.ehow.com/info_8616194_wacc-planning-
optimize-capital-structure.html#ixzz2duulqDrq