UNIVERSIDAD DE COSTA RICA

Escuela de Economía

Valoración de títulos valores y

casos de análisis

Rodolfo Chévez
 Títulos Valores
Son documentos con los cuales se ejercita cierto
derecho, y son susceptibles de negociación en
bolsa, tales como acciones, títulos de propiedad,
bonos o certificados de depósito, entre otros.
– Títulos de deuda
– Títulos de capital

Rodolfo Chévez
 Títulos de deuda
A partir de estos, el emisor expresa una
obligación con el inversionista por una cierta
cantidad de recursos que se otorgan en
calidad de préstamo.

Este tipo de título crea pagos que son

deducibles de impuestos, tiene una renta fija
y posee prioridad en los flujos de caja
generados por la empresa tanto en períodos
normales como en períodos de bancarrota.
Rodolfo Chévez
 Títulos de capital
Estos títulos son representativos de una
participación en una de las partes en que se divide
el capital social de una empresa.

El inversionista que compra un título de este tipo

se transforma en socio copropietario de la
empresa que ha emitido el instrumento.

Los títulos de capital de mayor circulación en el

mercado local son las acciones comunes y las
acciones preferentes.
Rodolfo Chévez
 Antecedentes: metodologías de
Valoración de Activos Financieros

Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Metodología de interés simple

Rodolfo Chévez
• Supongamos un CDP con un valor nominal de
1 millón de colones a un plazo de 90 días y un
tipo de interés del 6.5%. Al cabo de 30 días su
poseedor decide venderlo. En esos momentos
el tipo de interés de mercado para el plazo de
60 días es de un 6%.

• ¿ Cual es el precio de venta de titulo valor ?

Rodolfo Chévez
 Metodología de interés simple
  Da  DV  
1  i   360   Ejemplo:
  
P= F Valor nominal: ¢1.000.000
  DV   Plazo de vencimiento: 90 días.
1  Re   360   Tasa de interés facial: 6.5% trimestral
   Fecha de liquidación: 30/07/10
P: Precio o valor de compra del Fecha Vencimiento: 30/09/2010
título. Tasa esperada: 6%
i: Tasa de interés facial.
DA: Días acumulados.
 90 
DV: Días al vencimiento.  1  6.5% 
Re: Rendimiento negociado 360 
P= 1.000.000  1.006.188
F: Valor nominal del título.  60 
1  6.0%  360 

Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
 Rendimiento del vendedor

I=S-C

I  1.006.188  1.000.000  6.188.58 Absoluto

I 360 6.188.58 360

rdto   100   100  7.42% Relativo
C Da 1.000.000 30

Rodolfo Chévez
 Desglose de la ganancia del vendedor

I=C  i  t

30
I=1.000.000  6.5%  =5.416.60
360

Ganancia 6.188.20
Intereses 5.416.60
Ganancia decapital 771.6
Rodolfo Chévez
 Desglose de la ganancia del comprador
Rendimiento del comprador
C i t S

Intereses 1.000.000 6,50% 90/360 16.250

Sobreprecio 6.188

Ganancia 10.062

Costo de adquisicion del titulo 1.006.188

Rdto 6,0%

Rodolfo Chévez
 I=S-C

I  1.016.250  1.006.188.2  10.061.8 Absoluto

I 360 10.061.8 360

rdto   100   100  6.0% Relativo
C Da 1.006.188 60

Rodolfo Chévez
Metodología de interés compuesto

Rodolfo Chévez
 Valor presente
 1 
VP  VF  N 
donde,  1  i  
VP = Valor presente
VF = Valor futuro
i = tasa de interés
N = número de períodos de la inversión

Ejemplo:  1 
valor futuro VF: ¢10.000.000 VP  10.000.000 5 
tasa de interés i: 14,5%  1  0.145 
número de períodos: 5 años
VP  ¢5.081.273,4
Rodolfo Chévez
 Valor presente
Horizonte de tiempo, años terminados

0 1 2 3 4 5
500.000/(1.12)5=
283.713,4= ¢500.000

500.000/(1.12)4=
317.759,0=
¢500.000

500.000/(1.12)3=
¢500.000
355.890,1=

500.000/(1.12)2= ¢500.000
398.596,9=

500.000/(1.12)1=
446.428,6=
¢500.000

¢1.802.388,1= Valor Presente total

Rodolfo Chévez
Valor presente de una Anualidad
aplicada al ejemplo

 1 
1  1.125 
VP  500.000  
 0.12 
 
 

VP  1.802.388,1

Rodolfo Chévez
Derivación para calcular el valor presente de una
anualidad ordinaria
a a a a
VP     .......... 
1  i 1  i 2 1  i 3 1  i 
N

 1  a a a a
VP      .......... 
 1  i  1  i  1  i  1  i  1  i 
2 3 4 N 1

 1  a a
VP  VP    
 1  i  1  i 1  i 
N 1

 i   a  1 
VP    1  N 
 1  i   1  i   1  i  

1  1  i  N 
VP  a   
 i  Rodolfo Chévez
Valor presente de una anualidad ordinaria

1- 1+i  -N

Vp =a   
 i 
Donde:
A= flujo recibido periódicamente
i = tasa de interés anual (en decimales)
N= número de períodos

Rodolfo Chévez
 1- 1+r -n  F Ejemplo:
P=Cupon   +
  
n Valor nominal: ¢100.000
 r 1+r Plazo de vencimiento: 4 años.
Tasa de interés facial: 20% trimestral
P: Valor transado Fecha de vencimiento: 01-enero-
Cj: Flujo de caja recibido en el 2009
período j
Negociación: 01-enero-2005
RE: Rendimiento de negociación
Tasa esperada: 25%

0 1 2 3 15 16
5.000 5.000 5.000 5.000 105.000
01/01/05 01/01/09

Rodolfo Chévez
Metodología de interés compuesto
1- 1+r -n  F
P=Cupon   +
 1+r 
n
 r
r : tasa de interés trimestral
VF: valor nominal del título que
se pagará al vencimiento
C: cupón
n: número de períodos

1  1,062516  100.000
P  5.000  16
 ¢87.581,71
 0,0625  (1,0625)

Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Composición del rendimiento al
vencimiento

Rodolfo Chévez
 Como se genera el rendimiento al
vencimiento
• El rendimiento al vencimiento se genera por 3
fuentes importantes

• El pago periódico de cupones

• Ganancia (o perdida) de capital

• Re inversión de los intereses (interés sobre

intereses)

Rodolfo Chévez
 Inversión + intereses

n* p
P*F  r
IngresoTotal  * 1  
100  p

Rodolfo Chévez
 Cantidad de intereses recibidos

 1  r   1 n

I si  c  
 r 
Rodolfo Chévez
Computo de interés sobre intereses

 1  r   1 n

I c   n*c
 r 

Rodolfo Chévez
Casos Par

Facial F 1000
Interes/semestral i 9%
Plazo n 7
Rendimiento r 9%
Periodicidad p 2
  r
 n* p

1   1   
Precio de mercado PC 
p   F 100,0
 r   r
n* p

 p  1  
   p
p*n

Ingreso al final del periodo P*F  r  1.852

I ngreso  * 1  
100  p

Rodolfo Chévez
  1  r n  1
Total intereses It  c   852
 r 
Rendto al vencto total 852

Total de cupones n*c 630

 1  r n  1 
Intereses sobre intereses I si  c    n*c 222
 r 

Ganancia o perdida de capital 0

Composicion rendto al vencto 100,0%

Total cupones % 73,9%

Interes sobre intereses 26,1%
Ganancias (perdidas) de capital 0,0%
Rodolfo Chévez
Composicion del rendimiento al vencimiento
Liquidacion 01/01/2000 01/01/2000 01/01/2000
Vencimiento 01/01/2007 01/01/2007 01/01/2007
Par Descuento Premio
Facial 1,000 1,000 1,000
Interes 9% 9% 9%
Periodicidad 2 2 2
Plazo 7 7 7
rendimiento 9% 11% 7%
precio 100.0 90.4 110.9

Ingreso final 1,851.9 1,913.2 1,795.5

Costo 1,000.0 904.1 1,109.2
Rendimiento 851.9 1,009.1 686.3

Rdto total 851.9 1,009.1 686.3

Cupones 630.0 630.0 630.0
Interes s/interes 221.9 283.2 165.5
Ganancia capital 0.0 95.9 -109.2
Rodolfo Chévez
 Titulo comprado con descuento

90.4 1.000  11% 

7*2

IngresoTotal  * 1    1.913.2
100  2 

90.4 1.000
Costo   904.1
100

Beneficio=Ingreso-costo 1.009.1

Rodolfo Chévez
Composición del rendimiento al vencimiento

 9% 
Total cupones=c  n  1.000     7  2   630
 2 
  11% 2*7 
 1  r n  1  1    1
I  c   n * c  $45   2    630  283.2
 r   11% 
 2 
 

 Precio-costo  100-90.4 
Ganancia Capital    F    1.000  95.9
 100   100 

Rdto total 1,009.1

Cupones 630.0
Interes s/interes 283.2
GananciaRodolfo
capitalChévez 95.9
 Casos y comparaciones en tiempo discreto, continuo e
interés simple

Supongáse la existencia de un título de renta fija con las siguientes características:

 Valor Nominal : 500.000 colones.

 Plazo de Vencimiento : 10 años.
 Tasa de interés facial : 20% pagadera trimestralmente.
 Fecha de liquidación : 1 de enero de 2006
 Fecha de Vencimiento : 1 de enero de 2010

Rodolfo Chévez
 Metodología de interés compuesto

1- 1+r  -n
 F
P=Cupon   +
 1+r 
n
 r

1- 1+0.0625 -16  500.000

P=25.000   +
 1+0.0625 
16
 0.0625

=437.908.54
Rodolfo Chévez
 1. PRECIO: calcula la cotización ex cupón de un titulo de renta fija que paga
cupones periódicamente a partir de una rentabilidad anual. El resultado esta
expresado en porcentajes del valor nominal del titulo.

Sintaxis: PRECIO(liq;vencto;tasa;rendto;valor_de_rescate;frec;base)

Queremos calcular el precio ex cupón de un bono a 10 años negociado el 1/1/2006 con

una rentabilidad del 25%, y con un cupón trimestral de 20% y que se amortizará a su
valor nominal el 1/1/2010

liq: es la fecha de negociación del titulo de renta fija, siempre posterior a su

fecha de emisión. 1/1/2006
vencto: es la fecha de vencimiento del titulo de renta fija. 1/1/2010
tasa: es el tipo de interés nominal anual devengado en los cupones 20%
trimestral.
rendto: es la rentabilidad anual ofrecida por el mercado. 25%
valor_de_rescate: es el valor de reembolso del titulo al vencimiento. El valor
correspondiente es de 100
frec: es el numero de cupones que devenga anualmente el valor de renta fija.
Este campo solo admite los valores 1,2,4 para cupones anuales,
semestrales y trimestrales. En este caso digitamos 4.
Base: este parámetro corresponde a la norma a aplicar en el calculo según la
siguiente tabla.

PRECIO(“1/1/2006;1/01/2010;20%;25%;100;4;0)=87.6

Rodolfo Chévez
PRECIO(“1/1/2006;1/01/2010;20%;25%;100;4;0)=87.6

Rodolfo Chévez
 Metodología de interés simple

  0  1440  
1  20%   360  
  
P=  500.000  450.000
  1440  
1  25%   360  
  

Rodolfo Chévez
 Bono Cero Cupón

Bonos cero cupón o de descuento puro: tienen la peculiaridad de no pagar los

cupones periódicamente.
• No reconoce pagos intermedios de intereses
• Único flujo que recibe el inversionista se verifica hasta el vencimiento del
instrumento.
• Rendimiento implícito, el pago al vencimiento es mayor al precio que paga el
inversor en el momento inicial.
Bonos cero cupón o de descuento puro: tienen la peculiaridad de no
pagar los cupones periódicamente.
• No reconoce pagos intermedios de intereses
• Único flujo que recibe el inversionista se verifica hasta el
vencimiento del instrumento.
• Rendimiento implícito, el pago al vencimiento es mayor al precio que
paga el inversor en el momento inicial.
 Bono Cero Cupón: interés compuesto
VF Ejemplo:

P VF: ¢1.000.000
r: 10%
(1  r ) t t: 20 años

Donde:
P: Precio o valor 1.000.000
transado P  ¢148.643,63
VF: Valor facial (1  0.10) 20

r: tasa de interés de
mercado
t: plazo
La ganancia en este instrumento, está dada por la
diferencia entre el valor facial y el valor transado
 Bono Cero Cupón: interés simple
VF Ejemplo:
P VF: ¢100
  d 
1   r * 360 
r: 12%
   d: 60 días

Donde: 100
P: Precio o valor P  98.04
  60 
1   0.12 * 360 
transado
VF: Valor facial
r: tasa de interés de   
mercado
d: días al vencimiento
La ganancia en este instrumento, está dada
por la diferencia entre el valor facial y el valor
transado
Tratamiento de comisiones e
impuestos:
impacto en el rendimiento

Rodolfo Chévez
 Comisiones
De acuerdo con el Art. 26 de la ley 7732 “Ley Reguladora del
Mercado de Valores”, las tarifas por comisiones en los mercados
secundarios se determinarán libremente.

Para aquellos títulos con un período inferior al año, las

comisiones por lo general son calculadas anualizadas y cuando
los plazos son superiores a 360 días, el cálculo de la comisión es
flat.

Rodolfo Chévez
Tratamiento de las comisiones
Metodologia de interes simple
Condiciones
Valor facial F 1.000.000

Tasa de interes facial i 28%

Dias al vencimiento Dv 170

Dias acumulados Da 10

Rendimiento negociado Re 33,5%

Periodicidad Trimestral

Precio de liquidacion P 984.291

Rodolfo Chévez
Cobro de comisión x 2 vías

170
c  $984.290 *1% *  $4.684.04
360

PC  $984.290  $4.684.04  $988.938

Pv  $984.290  $4.684.04  $979.642

Rodolfo Chévez
 Rendimientos
Ingresos del comprador 1.140.000

Facial F 1.000.000
Intereses acumulados Ia 140.000

Costos del comprador 988.938

Ganancia 151.062

151.062 360
rC  *  32.34%
988.938 170
Rodolfo Chévez
 Impuestos
C: monto de cupones
n
C VF FV: valor facial
P  r: rendimiento al venc.

t 1 (1  r ) (1  r )
t n n: plazo al vencimiento

C (1  T )
n
VF
P  T. Tasa de impuesto

t 1 (1  r ) (1  r )
t n

Rodolfo Chévez
 Impuestos: bono con descuento
Sin impuesto
Valor facial: $1.000  1 
1  1.125  1.000
Tasa cupón: 10% P  100  5
 $927.9
 0.12  1.12
Rendimiento:12%  
Plazo: 5 años
Con impuesto
Impuesto: 8%
 1 
1  1.125  1.000
P  92  5
 $899.1
 0.12  1.12
 

Rodolfo Chévez
 Impuestos: bono con premio
Sin impuesto
Valor facial: $1.000  1 
 1 5 
Tasa cupón: 10% 1.08 1.000
P  100  5
 $1.079,9
Rendimiento:8%  0.08  1.08
Plazo: 5 años  
Con impuesto
Impuesto: 8%
 1 
1  1.085  1.000
P  92  5
 $1.047,9
 0.08  1.08
 

Rodolfo Chévez
Principios en la valoración de
los bonos

Rodolfo Chévez
Principio No.1: El precio de los bonos se mueve en forma inversa a las tasas
de interés

Bono A
Plazo: 5 años
VF: $100
Rodolfo Chévez
i: 10%
Principio No.2: Si el rendimiento de un bono no varía a lo largo de su vida,
el tamaño de su descuento o prima, descenderá conforme su
plazo se acorte .
Tiempo de vida 5 4 3 2 1 0

Precio de mercado 110,00 108,26 106,42 104,43 102,29 100,00

Valor nominal 100,00 100,00 100,00 100,00 100,00 100,00

Prima 10,00 8,26 6,42 4,43 2,29 0,00

Mientras más lejos se encuentre el vencimiento de Bono A

un bono, más sensible es su precio de un cambio Plazo: 5 años
en las tasas de interés, si los demás factores se VF: $100
mantienen constantes. i: 10%
P=110 - r: 7.53%

Rodolfo Chévez
 Principio No.3: Si el rendimiento de un bono no varía hasta la fecha de su
vencimiento, entonces el tamaño de su descuento, o de su
prima, decrecerá a una tasa creciente conforme su vida se
.
acorte

Tiempo de vida 5 4 3 2 1 0
Prima 10,00 8,26 6,42 4,43 2,29 0,00
Diferencia - -1,74 -1,84 -1,99 -2,14 2,29
Decremento - 17,4% 22,3% 31,0% 48,3% 100,0%

La sensibilidad del precio de un bono aumenta con el vencimiento, pero a una

tasa decreciente.

Rodolfo Chévez
Principio No.4: Si el rendimiento de un bono aumenta o desciende en la
misma cantidad, la variación en el precio de mercado será
mayor cuando el rendimiento disminuye que cuando
aumenta.

TIR Precio Diferencia Variación

15% 83,94 233 2,70%
14% 86,27 318 3,55%
13% 89,45 334 3,60%
12% 92,79 351 3,64%
11% 96,30 370 3,70%
10% 100,00 389 3,74%
9% 103,89 410 3,80%
8% 107,99 431 3,84%

Para un determinado bono, la ganancia de capital ocasionada por una

disminución en el rendimiento es mayor en magnitud que la pérdida de
capital ocasionada por un aumento en el rendimiento en igual magnitud.

Rodolfo Chévez
Principio No.5: El porcentaje de variación en el precio del bono debido a un
cambio en su rendimiento será menor cuanto mayor sea el
tipo de interés del cupón. A esto se le denomina efecto
cupón.

BONO A BONO B
VF: $100 VF: $100
Plazo: 5 años Plazo: 5 años
Tasa Cupón: 12% Tasa Cupón: 10%
Bono A Bono B
r P Dif r P Dif
↑ 13% 96,5 -3,5 ↑ 11% 96,3 -3,7
↓ 11% 103,7 3,7 ↓ 9% 103,9 3,9

Las emisiones que tienen plazos más cortos y/o cupones más altos
proporcionan los flujos de caja esperados con mayor rapidez y, por lo tanto,
su precio intrínseco oscila menos ante variaciones en los tipos de interés.

Rodolfo Chévez
 Comparación de metodologías
Plazo menor a un año
Método simple
 270 
Ejemplo: 1  0.2 
Valor Nominal: ¢1.000.000  360 
P *1.000.000
Plazo de vencimiento: 9  270 
1  0.25 
meses  360 
Tasa de interés facial: 20%
Trimestral
Tasa de rendimiento: 25% P  968.421,1

Método compuesto
1  (1.0625) 3  1.000.000
P  50.000  3
 0 .0625  (1.0625)

P  966.741,3
 Comparación de metodologías
Plazo mayor a un año
Método simple
1.800 
Ejemplo: 1  0.2
Valor Nominal: ¢1.000.000  360 
P * 1.000.000
Plazo de vencimiento: 5 1 . 800 
1  0.25 
años  360 
Tasa de interés facial: 20%
Trimestral
Tasa de rendimiento: 25% P  888.888,9

Método compuesto
1  (1.0625) 20  1.000.000
P  50.000  20
 0.0625  (1.0625)

P  859.490,99
Casos

Rodolfo Chévez
 Precio sucio y precio limpio
La siguiente explicación pretende exponer un tratamiento alternativo para
obtener el precio sucio, de un titulo valor de renta fija. El precio sucio de un
titulo de renta fija viene dado por:

1  1  r  N  F Da
P=C   if  F
 1  r 
N
 r 360
En forma alternativa el precio sucio puede medirse como sigue:
 
 dsc* p 
1   1 i 
 r  360 
 i 
 2 Psucio 100* 1   * r
ncnp
 
 p  1  r  r
  p
 
 
En aquellos aspectos más complejos, la fórmula 3 se estructura como sigue:

r = rendimiento de mercado
i = tasa cupón
p = periodicidad
dsc = días hasta el siguiente cupón..
Ncnp: numero de cupones no pagados.
Rodolfo Chévez
 Intereses retenidos: interés simple
Supongáse la existencia de un título de renta fija con las siguientes características:

 Valor Nominal : 100.000 colones.

 Plazo de Vencimiento : 10 años.
 Tasa de interés facial : 20% pagadera trimestralmente.
Fecha de liquidación: 1 de enero de 2006
 Fecha de Vencimiento : 1 de enero de 2010.

  1440  
1  20%   360  
  
P= 100.000  90.000
  1440  
1  25%   360  
  
Rodolfo Chévez
Suponga que el vendedor del título decida mantener en su poder 3 cupones 1, 2 y 3,
es decir, los correspondientes a 3 trimestres. Es decir, el comprador del título no
recibirá ningún flujo en los primeros 270 días.

  270  1440  
1  20%   
  360 
P= 100.000  82.500
  1440  
1  25%   360  
  

Rodolfo Chévez
 Intereses retenidos: interés compuesto

 
 1  1- 1+r 
 - N-Ta  
 F
P=Cupon    Ta 
  + 1
 1+r     1+r 
   r  N


 1  1- 1+0.0625  
-13
100.000
P=5.000   3   +
 
 1+0.0625  0.0625   1+0.062516


 74.278

Rodolfo Chévez
Estimacion del precio de compra
Fecha de pago Dias de Flujo de Factor de Valor
cupon descuento caja descuento presente
01/01/2006 90 0
01/04/2006 180 0
30/07/2006 270 0
28/10/2006 360 5.000 0,785 3923,32
27/01/2007 450 5.000 0,739 3692,54
27/04/2007 540 5.000 0,695 3475,33
25/07/2007 630 5.000 0,654 3270,90
23/10/2007 720 5.000 0,616 3078,50
22/01/2008 810 5.000 0,579 2897,41
21/04/2008 900 5.000 0,545 2726,97
19/07/2008 990 5.000 0,513 2566,56
17/10/2008 1080 5.000 0,483 2415,59
16/01/2009 1170 5.000 0,455 2273,49
16/04/2009 1260 5.000 0,428 2139,76
14/07/2009 1350 5.000 0,403 2013,89
12/10/2009 1440 105.000 0,379 39803,96
Precio de compra 74.278
Rodolfo Chévez
 Liquidación de cupones x separado

Supongamos que el vendedor del título que se apropia de los 3 primeros cupones, toma
la decisión de vender los 3 cupones el mismo día de realización de la operación en
forma de títulos separados
Metodologia
Interes Interes
Cupones simple compuesto
liquidados Dv Pc =
C
C
  Dv   Pc =
1  r   
Dv

  360   1  refectivo 
 
360

1 270 4210,5 4210,5

2 180 4444,4 4444,4

3 90 4705,9 4705,9

 
360
DV 
  
i
  1   1 *100
 
refectivo 
 360  
 DV  
 

Rodolfo Chévez
 Rendimiento a la madurez y riesgo de no pago

Suponga que se emite un bono con un valor facial de $1.000, que reconoce un
9% de interés pagadero semestralmente a 20 años plazo; al título le restan 10
años al vencimiento. No obstante, la firma está teniendo problemas financieros
para honrar el principal de la deuda. Los inversionistas creen que podrá honrar el
pago de intereses, mas ven difícil que pague la totalidad del principal, en el
mejor de los casos esperan recuperar solo el 70% del valor facial y en el peor de
los caso no recuperar el principal invertido.

Inicialmente adquirieron el titulo esperando obtener un rendimiento del 12%

Rodolfo Chévez
Estimacion del precio de compra con riesgo de no pago del principal
Fecha de pago Escenario de recuperacion de $1000 Precio con Valor Precio con Valor
cupon Factor de Flujo de Valor expectativa presente expectativa presente
descuento caja presente de recuperar de no
con rendto $700 recuperar
12% principal
1 0,943 45 42,5 45 42,5 45 42,45
2 0,890 45 40,0 45 40,0 45 40,05
3 0,840 45 37,8 45 37,8 45 37,78
4 0,792 45 35,6 45 35,6 45 35,64
5 0,747 45 33,6 45 33,6 45 33,63
6 0,705 45 31,7 45 31,7 45 31,72
7 0,665 45 29,9 45 29,9 45 29,93
8 0,627 45 28,2 45 28,2 45 28,23
9 0,592 45 26,6 45 26,6 45 26,64
10 0,558 45 25,1 45 25,1 45 25,13
11 0,527 45 23,7 45 23,7 45 23,71
12 0,497 45 22,4 45 22,4 45 22,36
13 0,469 45 21,1 45 21,1 45 21,10
14 0,442 45 19,9 45 19,9 45 19,90
15 0,417 45 18,8 45 18,8 45 18,78
16 0,394 45 17,7 45 17,7 45 17,71
17 0,371 45 16,7 45 16,7 45 16,71
18 0,350 45 15,8 45 15,8 45 15,77
19 0,331 45 14,9 45 14,9 45 14,87
20 0,312 1045 325,8 745 232,3 45 14,03
Precio 828,0 734,4 516,1
Rodolfo Chévez
 1- 1+6% -20  1.000
$828=45   +
 1+6% 
20
 6%

1- 1+6% -20  700

$734.4=45   +
 1+6% 
20
 6%

1- 1+6% -20  0

$516.1=45   +
 1+6% 
20
 6%

Rodolfo Chévez
 Suponga que se emite un bono con un valor facial de $1.000, que reconoce un
9% de interés pagadero semestralmente a 20 años plazo; al título le restan 10
años al vencimiento. No obstante, la firma está teniendo problemas financieros
para honrar el principal de la deuda. Los inversionistas creen que podrá honrar el
pago de intereses, mas ven difícil que pague la totalidad del principal, en el
mejor de los casos esperan recuperar solo el 70% del valor facial y en el peor de
los caso no recuperar el principal invertido.

Los inversionistas compraron el titulo originalmente a un precio del $750 y ante

tales circunstancias desean indagar sobre el rendimiento que obtendrían.
Expectativa de recuperar $700
Facial 1000
1- 1+r  
-20
Cupon 9% 700
Fecha de liquidacion 01/01/2000 $750=45   +
 1+r 
20
Fecha de vencimiento 01/01/2010  r
Precio de compra 75
Amortizacion 70
Rdto 11.6% Rodolfo Chévez
2. RENDTO: calcula la rentabilidad anual de un valor de renta fija con cupones
periódicos a partir de su precio ex – cupón.

Sintaxis: RENDTO(liq;vencto;tasa;precio;valor_de_rescate;frec;base)

Queremos calcular el precio ex cupón de un bono a 10 años negociado el 1/01/2000 con

un precio de 75, con un cupón semestral a un tipo de interés nominal de 9% y que se
amortizará al 70% de su valor nominal el 1/1/2010

liq: es la fecha de negociación del titulo de renta fija, siempre posterior a su

fecha de emisión. 1/01/2000
vencto: es la fecha de vencimiento del titulo de renta fija. 1/1/2010
tasa: es el tipo de interés nominal anual devengado en los cupones 9%
precio: es el precio ex cupon del titulo de renta fija. 75
valor_de_rescate: es el valor de reembolso del titulo al vencimiento. El valor
correspondiente es de 70
frec: es el numero de cupones que devenga anualmente el valor de renta fija.
Este campo solo admite los valores 1,2,4 para cupones anuales,
semestrales y trimestrales. En este caso digitamos 2.
Base: este parámetro corresponde a la norma a aplicar en el calculo.
Generalmente funciona con 0

RENDTO(“01/01/2000;01/01/2010;9%;75;70;2;0)=11.6%

Rodolfo Chévez
RENDTO(“01/01/2000;01/01/2010;9%;75;70;2;0)=11.6%

Rodolfo Chévez
Bonos con fecha opcional de liberacion

Rodolfo Chévez
Los bonos con fecha opcional de liberación permiten al emisor pagar la deuda (redimir el bono)
antes de su fecha de vencimiento. Estos títulos presentan un problema con respecto al calculo del
precio de compra, por que el termino del bono no esta definido.

El inversionista pagara el precio que le garantice el rendimiento que desea, independientemente de

la fecha de reembolso. Para determinar el precio, se debe suponer que el emisor del bono ejercitara
su opción de reembolso con desventaja para el inversionista.

Para un bono que es redimido a su valor par:

Si la tasa de rendimiento es mayor que la tasa de interés facial, el inversionista debe calcular usando
la última fecha posible de reembolso

Si la tasa de rendimiento es menor que la tasa de interés facial, el inversionista debe calcular usando
la primera fecha posible de reembolso

Para un bono que presenta riesgo de crédito

Para todo bono que no sea reembolsable a su valor par, el inversionista puede determinar todos los
precios de compra posibles que correspondan a su rendimiento deseado y entonces pagar el mínimo
de ellos

Rodolfo Chévez
Rendimiento mayor a la tasa facial
5 años Al
antes del vencimiento
vencimiento
Reembolso 01/07/2027 01/07/2032
Valor facial 1000 1000
Fecha de liquidacion 01/07/2012 01/07/2012
Fecha de vencimiento 01/07/2032 01/07/2032
Cupon 10% 10%
Rendimiento 15% 15%
Nominal 100 100
Periodicidad 2 2
Precio 704,74 685,14
Rodolfo Chévez
Rendimiento inferior a la tasa facial
5 años Al
antes del vencimiento
vencimiento
Reembolso 01/07/2027 01/07/2032
Valor facial 1000 1000
Fecha de liquidacion 01/07/2012 01/07/2012
Fecha de vencimiento 01/07/2032 01/07/2032
Cupon 10% 10%
Rendimiento 9% 9%
Nominal 100 100
Periodicidad 2 2
Precio 1.081,44 1.092,01
Rodolfo Chévez
RECOMPRAS

Rodolfo Chévez
 Ventas con pacto de recompra

• Una recompra es un acuerdo para vender un

bono u otro instrumento financiero y
comprarlo de nuevo a la misma parte al que
fue vendido, a un precio y en una fecha fijados
en el momento inicial

Rodolfo Chévez
• Flujos en la fecha inicial
• Bonos

Vendedor Comprador

Efectivo
Rodolfo Chévez
 • Flujos en la fecha final
• Bonos

Vendedor Comprador

Efectivo + intereses
Rodolfo Chévez
 Método de calculo
• Una persona toma prestado dinero al 4%, vía
una recompra del 18 de julio del 2001 al 15 de
agosto del 2001 (28 días), usando una tenencia
de bonos de ¢60.000.000 de valor nominal.
Las características de los bonos se establecen
seguidamente:

• Cupón 8.5% anual

• Fecha cupón 27 de marzo
• Precio limpio 108.95
Rodolfo Chévez
Cupón devengado sobre el bono al 18 de julio del 2001

18/07/2001 113
27/03/2001 8.5 2.668056
113 360

Pr eciosucio 108.95 2.668056 111.618056

Rodolfo Chévez
 111.618056
Pr eciocompra 60.000.000* 66.970.833
100

Rodolfo Chévez
 • Flujos en 18/07/01
• Bonos: 60.000.000

Vendedor Comprador

Efectivo: 66.970. 833

Rodolfo Chévez
 • Flujos en 15/08/01
• Bonos: 60.000.000

Vendedor Comprador

Efectivo: 67.179. 187

Rodolfo Chévez
 t 28
Pr* 1 i * 66.970.833* 1 4%*
360 360

67.179.187

Rodolfo Chévez
 Haircut y margen
Un haircut es la cantidad en la cual el valor de
mercado del título excede al préstamo

Se trata del monto del colateral adicional requerido por

el tenedor del titulo –en una transacción de recompra
para protegerse frente a la posibilidad de una caída en
el precio del titulo empleado como colateral.

Los márgenes son transferencias o pagos de dinero o

activos financieros para mantener el valor del colateral
poseído por el comprador en una transacción, igual a
la cuantía de dinero que se ha entregado al vendedor,
ajustado por cualquier requisito de haircut
Rodolfo Chévez
 Una persona toma prestado dinero al 4%, vía una
recompra del 18 de julio del 2001 al 15 de agosto del 2001
(28 días), usando una tenencia de bonos de ¢60.000.000
de valor nominal. Las características de los bonos se
establecen seguidamente:

Cupón 8.5% anual

Fecha cupón 27 de marzo
Precio limpio 108.95

• Supongamos que en esta misma transacción, el precio

del bono cae a 107.15 el 24 de julio y la llamda a
margen es realizada

Rodolfo Chévez
Cupón devengado sobre el bono al
25/07/01
• 25/07/2001
• 27/03/2001 120
8.5 2.833
• 120 360
Precio de mercado 107.150
Cupón devengado 2.833
Nuevo precio sucio 109.983

Rodolfo Chévez
Valor del colateral existente

109.983
60.000.000   65.990.000
100

Rodolfo Chévez
 Monto del margen
• Dinero originalmente prestado 66.970.833

7
66.970.833 1 4% 67.022.921
360

Valor del colateral existente 65.990.000

Monto de la llamada a margen 1.032.921

Rodolfo Chévez
Operaciones apalancadas

Rodolfo Chévez
Recompra apalancada entre fecha de cupones:
precio sucio
Recompra apalancada
COSTAR 2013 (tp270313)
Fecha 01/01/2011 01/02/2011
Face Value 150.000.000 150.000.000
Precio limpio 99,55 100,55
Interes acumu. 1,04 1,86
Precio sucio 100,59 102,41

Compramos 150.883.633 153.614.133

Apalancado 3,33
Aporte 45.265.090 45.265.090

Endeudamiento 105.618.543 10% 106.498.698

Rodolfo Chévez
Venta 153.614.133
Aporte 45.265.090
Deuda 106.498.698

Beneficio 1.850.345
Aporte 45.265.090
Rendimiento 49,1%
Rodolfo Chévez
 Operaciones apalancadas en dólares

Supóngase que se desea adquirir un BEM 0 (bono de

estabilización cero cupón) con un valor facial del
¢100.000 y cuyo plazo de vencimiento es el
09/07/2011. Se va a comprar el 18/08/2010 durante un
plazo de 30 días, para ser vendido el 18/09/2010.

Este se negocia a un rendimiento del 18.4% anual y se

desea apalancar 5 veces.

Rodolfo Chévez
 Titulo Bem 0
Valor facial 100,000
Plazo vencimiento 09/07/2011
Tasa de rendimiento 18.40%
Dias al vencimiento 321
Apalancamos (veces) 5
Precio 18/08/2010 85,905.7
Precio 18/09/2010 87,052.4

18/08/2010 Rendimiento local 18/09/2010

18.40%
Precio 85,905.7 87,052.4
Aporte 17,181.1 17,181.1
Endeudamiento 68,724.6 69,639.2

Tipo de cambio ¢/$ 364.71 368.03

Tasa externa
Endeudamiento $ 188.4 5% 189.2

Rodolfo Chévez
 Rendimiento para el inversionista

Ingresos totales 87,052.4

Menos
Aportes 17,181.1
Deuda 69,639.2

Beneficio 232.1

Rendimiento para el inversionista 16.2%

Rodolfo Chévez
 Apalancamiento
• Comprar los títulos empleando los recursos propios o
endeudándose es parte de la estrategia que busca
incrementar los rendimientos de las inversiones.

• Empleando el Tp G260308 y simulando un conjunto

de parámetros se pueden preparar varios escenarios
con el propósito de visualizar las bondades de la
compra al crédito o con recursos propios.

Rodolfo Chévez
 Compra a credito y venta al contado Compra al contado y venta al contado

Compra a credito el 1/3/04 Tp G260308 Compra a credito el 1/3/04 Tp G260308

Valor Precio ¢ Valor Precio ¢
facial facial
Monto 37.284.667 110,5 41.199.557 Monto 37.284.667 110,5 41.199.557
Corretaje % 0,25 102.999 Corretaje % 0,25 102.999
Interes % 0,15 30.900 Interes %
Costo total 41.333.456 Costo total 41.302.556

Venta al contado el 1/6/4 Venta al contado el 1/6/4

Valor Precio ¢ Valor Precio ¢
facial facial
Monto 37.284.667 115,0 42.877.367 Monto 37.284.667 115,0 42.877.367
Corretaje % 0,25 107.193 Corretaje % 0,25 107.193

Ingreso total 42.770.174 Ingreso total 42.770.174

Beneficio 1.436.718 Beneficio 1.467.618

Rendimiento anualizado 27,7%
Rendimiento anualizado 14,2%
Venta al contado el 1/6/4
Venta al contado el 1/6/4
Valor Precio ¢
Valor Precio ¢
facial
facial
Monto 37.284.667 106,0 39.521.747
Monto 37.284.667 106,0 39.521.747
Corretaje % 0,25 98.804
Corretaje % 0,25 98.804
Ingreso total 39.422.943
Ingreso total 39.422.943
Beneficio -1.910.513
Beneficio -1.879.613
Rendimiento anualizado -36,9% Chévez
Rodolfo Rendimiento anualizado -18,2%
 Precio y rendimiento de indiferencia para



 360
el Tp G260308
1.436.718
 41.199.557 * *100  27.7%
  102.999  30.900  90
 2 

27.7%

14.2%

106 111.1 115

 1.467.618  360
 41.199.557  102.999  * 90 *100  14.2%

-18.2%  1.879.613  360

 41.199.557  102.999  * 90 *100  18.2%

 
 1.910.513  360
 41.199.557 * *100  36.9%
-36,9%   102.999  30.900  90
 2 
Rodolfo Chévez
Al contado Apalancamiento
Cartera de titulos valores

Rodolfo Chevez
Titulos tasa
Tasa fija 2013 2014 2015 2016 2018 2020
Fecha Pago Último Cupón 1-jul-12 1-jul-12 1-jul-12 1-jul-12 1-jul-12 1-jul-12
Fecha de liquidación 1-jul-12 1-jul-12 1-jul-12 1-jul-12 1-jul-12 1-jul-12
Fecha de vencimiento 1-ene-13 1-jul-14 1-ene-15 1-ene-16 1-ene-18 1-jul-20
Cupón 9% 12% 15% 16% 18% 19%
Rendimiento 14% 15% 16% 18% 19% 20%
Nominal 100 100 100 100 100 100
Periodicidad 2 2 2 2 2 2
PRECIO LIMPIO 97,66 94,98 98,00 94,97 96,68 96,09

Valoracion de la cartera con los titulos que compramos

Bono Cupon Precio Nominal Cantidad Rendto Valor de Pondr. Rendto
titulos mercado ponderado
2013 9% 97,66 1.000.000 4 14% 3.906.542 5,9% 0,82%
2014 12% 94,98 2.000.000 5 15% 9.497.601 14,2% 2,14%
2015 15% 98,00 5.000.000 6 16% 29.401.093 44,1% 7,05%
2016 16% 94,97 3.000.000 5 18% 14.245.057 21,4% 3,84%
2018 18% 96,68 2.000.000 4 19% 7.734.108 11,6% 2,20%
2020 19% 96,09 1.000.000 2 20% 1.921.763 2,9% 0,58%
26 66.706.164 100,0% 16,6%

Rodolfo Chévez
Bono Total comprado Total Diferencia
a valor facial invertido
2013 4.000.000 3.906.542 93.458
2014 10.000.000 9.497.601 502.399
2015 30.000.000 29.401.093 598.907
2016 15.000.000 14.245.057 754.943
2018 8.000.000 7.734.108 265.892
2020 2.000.000 1.921.763 78.237
69.000.000 66.706.164 2.293.836

Rodolfo Chévez
Supónganos un escenario pesimista en donde los rendimientos y
tasas de interés de mercado suben en 3 puntos porcentuales para
todos los títulos de la cartera y queremos valorarla para su venta

Rodolfo Chevez
Valoracion de la cartera con los titulos que compramos
Bono Cupon Precio Nominal Cantidad Rendto Valor de Pondr. Rendto
titulos mercado ponderado
2013 9% 97,66 1.000.000 4 14% 3.906.542 5,9% 0,82%
2014 12% 94,98 2.000.000 5 15% 9.497.601 14,2% 2,14%
2015 15% 98,00 5.000.000 6 16% 29.401.093 44,1% 7,05%
2016 16% 94,97 3.000.000 5 18% 14.245.057 21,4% 3,84%
2018 18% 96,68 2.000.000 4 19% 7.734.108 11,6% 2,20%
2020 19% 96,09 1.000.000 2 20% 1.921.763 2,9% 0,58%
26 66.706.164 100,0% 16,6%

Valoracion de la cartera con los titulos al nuevo rendimiento de mercado

Bono Cupon Precio Nominal Cantidad Rendto Valor de Pondr. Rendto
titulos mercado ponderado
2013 9% 96,31 1.000.000 4 17% 3.852.535 6,2% 1,05%
2014 12% 90,28 2.000.000 5 18% 9.028.084 14,4% 2,60%
2015 15% 92,32 5.000.000 6 19% 27.696.175 44,3% 8,42%
2016 16% 88,03 3.000.000 5 21% 13.204.012 21,1% 4,44%
2018 18% 87,59 2.000.000 4 22% 7.006.958 11,2% 2,47%
2020 19% 85,66 1.000.000 2 23% 1.713.123 2,7% 0,63%
26 62.500.885 100,0% 19,6%

Rodolfo Chévez
Bono Valor de Monto Diferencia
mercado invertido
2013 3.852.535 3.906.542 -54.007
2014 9.028.084 9.497.601 -469.517
2015 27.696.175 29.401.093 -1.704.919
2016 13.204.012 14.245.057 -1.041.046
2018 7.006.958 7.734.108 -727.150
2020 1.713.123 1.921.763 -208.640
62.500.885 66.706.164 -4.205.279

Rodolfo Chévez
 PORCENTAJE PORCENTAJE

6,00
8,00
9,00

7,00
10,00
12,00
13,00

11,00
75,00
80,00
85,00
90,00
95,00
100,00
105,00

20/10/2008
19/11/2008
19/12/2008
29/01/2009
02/03/2009
01/04/2009
06/05/2009
05/06/2009
07/07/2009
06/08/2009
07/09/2009
08/10/2009
10/11/2009
10/12/2009
20/01/2010
19/02/2010
23/03/2010
26/04/2010
26/05/2010
20/10/08-23/09/11
20/10/08-23/09/11

Rodolfo Chevez
25/06/2010
27/07/2010
27/08/2010
Tasa Basica pasiva diaria

29/09/2010
Precio bono:BCCR241012AC

01/11/2010
01/12/2010
10/01/2011
09/02/2011
11/03/2011
13/04/2011
16/05/2011
15/06/2011
15/07/2011
19/08/2011
21/09/2011
 Tasa Fija 08 Tasa Fija 06
Fecha Pago Último Cupón 7-ene-03 Fecha Pago Último Cupón 7-ene-03
Fecha de liquidación 7-ene-03 Fecha de liquidación 7-ene-03
Fecha de vencimiento 7-ene-08 Fecha de vencimiento 7-ene-06
Cupón 18,00% Cupón 17,50%
Rendimiento 18,50% Rendimiento 18,00%
Nominal 100 Nominal 100
Periodicidad 1 Periodicidad 2
Base 0 Base 0

PRECIO LIMPIO 98,4540 PRECIO LIMPIO 98,8785

Bono Cupón Precio Nominal Cantidad Rdto Valor de Ponderado Rdto

Mercado Ponderado

Tasa Fija 08 18,00% 98,4540 1.000.000 10 18,50% 9.845.395,94 49,9% 9,23%

Tasa Fija 06 17,50% 98,8785 2.000.000 5 18,00% 9.887.852,04 50,1% 9,02%

MV Ponderado 19.733.247,98 100,0%

Rdto Portafolio 9,12%

Rodolfo Chévez
f. Participaciones en fondos de inversión.

Rodolfo Chévez
 Activos  Pasivo
Vp 
Num. participaciones

Rodolfo Chèvez
 • Supongamos un Fondo de Inversión que
• cuenta con un nivel de activos de
• ¢275.967.000,42 y pasivos por ¢203.086,67,
• y que el número de participaciones a esa
• fecha asciende a 171.189.935,06. De
• acuerdo con la fórmula anterior tendríamos:

Rodolfo Chèvez
 275.967.000,42  203.086,67
Vp 
171.189.935,06

Vp  1.6108652278
Rodolfo Chèvez
• Si una persona quisiera invertir ¢150.000,00 en
este fondo de inversión, dado el valor de la
participación obtenido, el número de
participaciones (Np) que podría adquirir sería
de 93.117,66; se determina este dato de la
siguiente forma:

Rodolfo Chèvez
 Monto
Np 
Vp
150.000,00
Np   93.117,66
1.6108652278

Rodolfo Chèvez
• - Si por otra parte una de las personas que se
encuentran dentro del Fondo de Inversión
requiere efectivo y vende 75.000 de las
participaciones que mantiene, obtendrá la
suma de ¢120.814,89; monto que se logra de
despejar la fórmula anterior, teniéndose que:

Rodolfo Chèvez
 Monto  Np  Vp

Monto  75.000 *1.6108652278  120.814,89

Rodolfo Chèvez
 • Efecto de una caída en los
precios de los títulos en el
valor de las participaciones de
un Fondo de Inversión

Rodolfo Chèvez
• Supongamos un fondo de inversión cuya
cartera nominal asciende a $20.000, y la
misma está compuesta de la siguiente forma:
• $10 millones en cd$c5 con vencimiento el
8/05/2006, periodicidad trimestral, y tasa
cupón de 7.5%.
• $10 millones en bde 20 con vencimiento el
1/10/2020, periodicidad semestral, y tasa
cupón de 9.995%.

Rodolfo Chèvez
 13/02/2004 13/04/2004 13/05/2004
Precios de los Títulos
cd$c5 111.82 108.93 103.47
Bde 20 122.639 125.063 101.969

Fondo de Inversión (en dólares)

Activo Total 23,445,900.00 23,399,300.00 20,543,900.00
Pasivo 17,254.05 17,254.05 17,254.05
Activo Neto 23,428,645.95 23,382,045.95 20,526,645.95

Rodolfo Chèvez
 13/02/2004 13/04/2004 13/05/2004
Activo Neto $ 23,428,645.95 23,382,045.95 20,526,645.95
Num. Particip. 23,250,000 23,250,000 23,250,000
Valor Particip.$ 1.0076836968 1.0056793957 0.8828664925

Rodolfo Chèvez
• Caída en los Fondos de
Inversión: “reducción del
rendimiento o pérdida de
capital”

Rodolfo Chèvez
 Valor de la
Participación
Ene-03 1.000345770
Feb-03 1.010349228
Mar-03 1.020452720
Abr-03 1.030657247
May-03 1.040963820
Jun-03 1.051373458
Jul-03 1.061887192
Ago-03 1.072506064
Sep-03 1.083231125
Oct-03 1.094063436
Nov-03 1.105004071
Dic-03 1.116054111
Ene-04 1.099313300
Feb-04 1.082823600
Mar-04 1.066581246
Rodolfo Chèvez
 Vp1  Vp0  12
r  
 Vp 0  m
Vp1= Valor de la participación a la fecha de cálculo,
Vp0= Valor de la participación a la fecha de ingreso al fondo
m= número de meses de la inversión

Rodolfo Chèvez
 1.11605411  1.00034577
r *100  12.62%
11
1.00034577 *
12

Rodolfo Chèvez
 1.066581246  1.00034577
r *100  5.68%
14
1.00034577 *
12

Rodolfo Chèvez
   m 
Liquidació n  I 1  r  
  12 
I = Inversión inicial
r = rendimiento generado por el Fondo
m = número de meses de la inversión

Rodolfo Chèvez
• Caída en los Fondos de Inversión:
“reducción del rendimiento o pérdida
de capital” II

Rodolfo Chèvez
 Valor de la
Participación
Ene-03 1.000345770
Feb-03 1.010349228
Mar-03 1.020452720
Abr-03 1.030657247
May-03 1.040963820
Jun-03 1.051373458
Jul-03 1.061887192
Ago-03 1.072506064
Sep-03 1.083231125
Oct-03 1.094063436
Nov-03 1.105004071
Dic-03 1.116054111
Ene-04 1.099313300
Feb-04 1.082823600
Mar-04 1.066581246
Rodolfo Chèvez
 1.066581246  1.105004071 12
r  * *100  10.43%
 1.105004071  4

Rodolfo Chèvez
• Si suponemos que este inversionista ingresó al
fondo con un monto de ¢1.000.000, se tendría
que ante su salida en marzo del 2004, la suma
que el Fondo le liquidaría sería de
¢965.228,34, monto menor al invertido cuatro
meses atrás. Se obtiene esta liquidación de la
fórmula expuesta en la sección pasada, como
se indica

Rodolfo Chèvez
   4 
L  1.000.0001  0.1043 *    965.228,34
  12 

Rodolfo Chèvez
Definición de curva de rendimiento

• La curva de rendimientos muestra el

rendimiento de los bonos para cada
plazo hasta el vencimiento.

Rodolfo Chévez
Curva de rendimiento: muestra el rendimiento de
los bonos para cada plazo hasta el vencimiento

Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
EXPECTATIVAS DE MERCADO
Obsérvese que la curva de rendimiento refleja las
expectativas del mercado. Ahora bien, esto no exige
que estas expectativas sean las correctas. Las
posibles inexactitudes de estas expectativas
constituyen una fuente de riesgo para aquellos que
adoptan posiciones basadas en esas expectativas,
esto es lo que se denomina riesgo de tipo de interés
por algunos autores.

Rodolfo Chévez
EXPECTATIVAS DE MERCADO
Si por otra parte, se espera de forma generalizada que los
tipos de interés van a ser más elevados en el futuro de lo que
son hoy, los inversores y los prestatarios tendrán las
siguientes preferencias:

Los inversores preferirían colocar los fondos en

VENCIMIENTOS más cortos con el fin de poder reinvertir
sus fondos a los tipos de interés más elevados previstos para
el futuro.

Los prestatarios preferirían tomar en préstamo fondos con

VENCIMIENTOS más largos con el fin de poder cerrar o
asegurar el tipo de interés bajo del momento
Rodolfo Chévez
EXPECTATIVAS DE MERCADO
Así en los vencimientos muy cortos ocurrirá que:

Oferta de fondos > Demanda de fondos

Mientras que para los vencimientos más largos:

Oferta de fondos < Demanda de fondos

Así pues en el caso de los vencimientos cortos los tipos

de interés tenderán a decrecer, mientras que en el caso de
los vencimientos largos los tipos de interés tenderán a
aumentar, lo que refleja una curva de rendimiento con
pendiente positiva.
Rodolfo Chévez
 EXPECTATIVAS DE MERCADO
Si se espera de forma generalizada, que los tipos de interés
sean más bajos en el futuro de lo que son hoy, los inversores y
los prestatarios tendrán las siguientes preferencias:

Los inversores preferirían colocar los fondos en

VENCIMIENTOS más largos con el fin de cerrar o asegurar
el tipo de interés más elevado del momento.

Los prestatarios preferirían tomar en préstamo fondos con

VENCIMIENTOS más cortos con vistas a poder
refinanciarse con los tipos de interés más bajos.

Rodolfo Chévez
EXPECTATIVAS DE MERCADO
Así en los vencimientos muy cortos ocurrirá que :

Oferta de fondos < Demanda de fondos

Mientras que para los vencimientos más largos:

Oferta de fondos > Demanda de fondos

Así pues en el caso de los vencimientos cortos los tipos

de interés tenderán a aumentar, mientras que en el caso
de los vencimientos largos los tipos de interés tenderán a
disminuir, lo que refleja una curva de rendimiento con
pendiente negativa.

Rodolfo Chévez
 ESTRATEGIA DE INVERSIÓN

Inversión Activa Inversión Pasiva

• Aprovechar los resultados • Búsqueda de resultados
de corto plazo del mercado de largo plazo
(Cambios en los Precios y • Poca rotación de los
tasas de interés) activos
• Rotación (compra y venta • Comportamiento
de los títulos) previsible
• Manejo de la liquidez • Rigidez en la
• Aprovechar las administración de los
oportunidades del mercado. fondos
Rodolfo Chévez
 Tendencias de tasas de interés
60%
al ALZA
Porcentaje 3a6
de Cartera meses 1. Conviene mantenerse en posición corta.
20%
2. Títulos de mayor cantidad de cupones.
3. Manejo estricto del flujo de caja.
5 a 15 4. Salir de vender lo menos posible.
años 5. Control estricto de los
Duración apalancamientos.
6. Manejo programado y conservador de
los trading.
60% Tendencias de tasas de interés
5 a 15
a la BAJA
Porcentaje años
de Cartera 1. Conviene mantenerse en posición larga.
2. Títulos de menor cantidad de cupones.
20% 3. Hacer Trading
3a6 4. Uso de los apalancamientos.
meses

Duración

Rodolfo Chévez
1. Rentabilidad proveniente de diferentes EXPECTATIVAS respecto a la
curva de rendimiento

Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Valoracion de la cartera con los titulos que compramos
Bono Cupon Precio Nominal Cantidad Rendto Valor de Pondr. Rendto
titulos mercado ponderado
2013 9% 97,66 1.000.000 4 14% 3.906.542 5,9% 0,82%
2014 12% 94,98 2.000.000 5 15% 9.497.601 14,2% 2,14%
2015 15% 98,00 5.000.000 6 16% 29.401.093 44,1% 7,05%
2016 16% 94,97 3.000.000 5 18% 14.245.057 21,4% 3,84%
2018 18% 96,68 2.000.000 4 19% 7.734.108 11,6% 2,20%
2020 19% 96,09 1.000.000 2 20% 1.921.763 2,9% 0,58%
26 66.706.164 100,0% 16,6%

Valoracion de la cartera con los titulos al nuevo rendimiento de mercado

Bono Cupon Precio Nominal Cantidad Rendto Valor de Pondr. Rendto
titulos mercado ponderado
2013 9% 100,00 1.000.000 4 9% 4.000.000 6,1% 0,55%
2014 12% 103,55 2.000.000 5 10% 10.354.595 15,9% 1,59%
2015 15% 88,77 5.000.000 6 21% 26.631.428 40,9% 8,59%
2016 16% 83,77 3.000.000 5 23% 12.565.557 19,3% 4,44%
2018 18% 115,00 2.000.000 4 14% 9.199.788 14,1% 1,98%
2020 19% 118,28 1.000.000 2 15% 2.365.660 3,6% 0,54%
26 65.117.027 100,0% 17,7%

Rodolfo Chévez
Comparacion de valor de cartera: mercado e inversion
Bono Valor de Monto Diferencia
mercado invertido
2013 4.000.000 3.906.542 93.458
2014 10.354.595 9.497.601 856.994
2015 26.631.428 29.401.093 -2.769.666
2016 12.565.557 14.245.057 -1.679.500
2018 9.199.788 7.734.108 1.465.680
2020 2.365.660 1.921.763 443.897
65.117.027 66.706.164 -1.589.137

Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Valoracion de la cartera con los titulos que compramos
Bono Cupon Precio Nominal Cantidad Rendto Valor de Pondr. Rendto
titulos mercado ponderado
2013 9% 97,66 1.000.000 4 14% 3.906.542 5,9% 0,82%
2014 12% 94,98 2.000.000 5 15% 9.497.601 14,2% 2,14%
2015 15% 98,00 5.000.000 6 16% 29.401.093 44,1% 7,05%
2016 16% 94,97 3.000.000 5 18% 14.245.057 21,4% 3,84%
2018 18% 96,68 2.000.000 4 19% 7.734.108 11,6% 2,20%
2020 19% 96,09 1.000.000 2 20% 1.921.763 2,9% 0,58%
26 66.706.164 100,0% 16,6%

Valoracion de la cartera con los titulos al nuevo rendimiento de mercado

Bono Cupon Precio Nominal Cantidad Rendto Valor de Pondr. Rendto
titulos mercado ponderado
2013 9% 95,43 1.000.000 4 19% 3.817.352 5,5% 1,04%
2014 12% 87,32 2.000.000 5 20% 8.732.054 12,6% 2,51%
2015 15% 108,54 5.000.000 6 11% 32.562.171 46,8% 5,15%
2016 16% 108,23 3.000.000 5 13% 16.234.017 23,4% 3,04%
2018 18% 82,19 2.000.000 4 24% 6.574.952 9,5% 2,27%
2020 19% 79,65 1.000.000 2 25% 1.592.912 2,3% 0,57%
26 69.513.458 100,0% 14,6%

Rodolfo Chévez
Comparacion de valor de cartera: mercado e inversion
Bono Valor de Monto Diferencia
mercado invertido
2013 3.817.352 3.906.542 -89.190
2014 8.732.054 9.497.601 -765.547
2015 32.562.171 29.401.093 3.161.077
2016 16.234.017 14.245.057 1.988.960
2018 6.574.952 7.734.108 -1.159.156
2020 1.592.912 1.921.763 -328.851
69.513.458 66.706.164 2.807.293

Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Supónganos un escenario pesimista en donde los rendimientos y
tasas de interés de mercado suben en 3 puntos porcentuales para
todos los títulos de la cartera y queremos valorarla para su venta

Rodolfo Chevez
Valoracion de la cartera con los titulos que compramos
Bono Cupon Precio Nominal Cantidad Rendto Valor de Pondr. Rendto
titulos mercado ponderado
2013 9% 97,66 1.000.000 4 14% 3.906.542 5,9% 0,82%
2014 12% 94,98 2.000.000 5 15% 9.497.601 14,2% 2,14%
2015 15% 98,00 5.000.000 6 16% 29.401.093 44,1% 7,05%
2016 16% 94,97 3.000.000 5 18% 14.245.057 21,4% 3,84%
2018 18% 96,68 2.000.000 4 19% 7.734.108 11,6% 2,20%
2020 19% 96,09 1.000.000 2 20% 1.921.763 2,9% 0,58%
26 66.706.164 100,0% 16,6%

Valoracion de la cartera con los titulos al nuevo rendimiento de mercado

Bono Cupon Precio Nominal Cantidad Rendto Valor de Pondr. Rendto
titulos mercado ponderado
2013 9% 96,31 1.000.000 4 17% 3.852.535 6,2% 1,05%
2014 12% 90,28 2.000.000 5 18% 9.028.084 14,4% 2,60%
2015 15% 92,32 5.000.000 6 19% 27.696.175 44,3% 8,42%
2016 16% 88,03 3.000.000 5 21% 13.204.012 21,1% 4,44%
2018 18% 87,59 2.000.000 4 22% 7.006.958 11,2% 2,47%
2020 19% 85,66 1.000.000 2 23% 1.713.123 2,7% 0,63%
26 62.500.885 100,0% 19,6%

Rodolfo Chévez
Bono Valor de Monto Diferencia
mercado invertido
2013 3.852.535 3.906.542 -54.007
2014 9.028.084 9.497.601 -469.517
2015 27.696.175 29.401.093 -1.704.919
2016 13.204.012 14.245.057 -1.041.046
2018 7.006.958 7.734.108 -727.150
2020 1.713.123 1.921.763 -208.640
62.500.885 66.706.164 -4.205.279

Rodolfo Chévez
Casos

Rodolfo Chévez
5. Títulos Tasa Básica Ajustable1
Calcular el rendimiento de un Titulo Tasa Básica Ajustable (TBA) por un
valor facial de ¢125.000.000 a 12 meses plazo, con un margen de 3.04 puntos
porcentuales, considerando que se pagan intereses en forma semestral, en el
primer caso y, en el segundo caso, se pagan en forma anual.
Tasa basica al inicio %
1 20
2 21
3 23
4 22

Lo primero que debe realizarse es la estimación de la tasa relevante para el

pago de intereses. En el caso del primer cupón, que se paga al término del
segundo trimestre (primer semestre), su estimación es como sigue:

TB 
TB1T  TB2T   m arg en   0.20  0.21  3.04  0.2354
2 2

Para el caso del segundo cupón, que se paga al término del segundo semestre
(cuarto cuatrimestre), la estimación es como sigue:

TB 
TB3T  TB4T   m arg en   0.23  0.22  3.04  0.2554
2 2

En primer término, si el pago es semestral el inversionista recibirá 2 cupones,

uno al término del segundo trimestre (primer semestre) y el otro al término del
cuarto trimestre (segundo semestre):
0.2354
Int1S  ¢125.000.000*  ¢14.712.500
2
0.2554
Int2 S  ¢125.000.000*  ¢15.962.500
2

1
Este ejemplo fue tomado de Matarrita, Rodrigo: “Matemática aplicada a bolsa”
De manera que, en este caso el monto de intereses que obtendrá el
inversionista será de ¢30.675.000 con una rentabilidad del 24.54%. En el
segundo de los casos propuestos, se tendrá que el rendimiento obtenido por
concepto del primer cupón se capitalizara a la tasa correspondiente del
segundo cupón, de manera que el inversionista tendría un componente
adicional de rendimiento calculado de la siguiente manera:
0.2554
Int2 S /!S  ¢14.712.500*  ¢1.878.786.25
2

En este caso el interés ganado será de ¢32.553.786.25, siendo la tasa de

rentabilidad de 26.04%

Rodolfo Chévez
 TUDES: títulos en unidades de
desarrollo
Estos instrumentos son emitidos mediante la aplicación del Decreto Ejecutivo N°
21193-H, publicado en La Gaceta del 31 de mayo de 1993, se creó el TUDES,
basado en Unidades de Desarrollo o unidades de cuenta, cuyo valor en colones se
determina según el Índice de Precios al Consumidor.

Esto garantiza un rendimiento real positivo. Originalmente es un título que fue

diseñado para instituciones públicas que prefieren el largo plazo.

Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
 Estimación de la UDES
Fecha Valor de la IPC Relac.
UDES

09/11/98 130,00
10/12/98 130,55
Relacion de indices de precios 1,0042

10/01/99 659,699

10/02/99 662,490
130.5IPC  Dic / 98
662.490dia10 / Feb99  659.699dia10 / mes Ene99 *
130.0 IPC  Nov / 98
Rodolfo Chévez
1. Calculo del Factor de Incremento Diario (FID) en colones

Vud dia 10 / mes n1  Vud dia 10 / mes n

 2 Fid n 
N  Dias

665.452dia10/ mar 99  662.490dia10/ feb99

Fid n   0.11
28

Rodolfo Chévez
 Calculo del valor diario de la UD

Para calcular el valor diario de la UD de los restantes días en el mes

“n”, se procederá a aplicar el FID al valor de la UD del dia
inmediato anterior. De tal forma, el valor de la UD al día “k” del
mes “n” es igual a:

3 Vud k / mes n  Vud k 1/ mes n  FID

662.600 11/ feb99  662.490 10/ feb99  0.11

Rodolfo Chévez
Tudes 2013
Cantidad de UDES 100
Valor de la UDES 662
Total 66.249
Liquidacion 05/02/2009
Vencimiento 20/11/2013
Tasa 0,42%
Rendimiento 2,8%
Frecuencia 2
Amortizacion 100
Precio 89,41
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
 EL CÁLCULO DEL RIESGO DE LOS ACTIVOS DE RENTA FIJA: DURACIÓN

Para tratar con la ambigüedad del vencimiento de los bonos que realizan muchos pagos,
necesitamos una medida del vencimiento medio de los flujos de caja prometidos que haga
las veces de vencimiento efectivo del bono. Dicha medida también podría ser utilizada
como un índice de la sensibilidad del precio del bono con relación a las variaciones de los
tipos de interés, puesto que como hemos visto dicha sensibilidad aumenta con el plazo del
bono

Los bonos que tienen la misma fecha de vencimiento pero distintos tipos de interés
nominales (cupones), pueden reaccionar de distinta forma ante un cambio en la estructura
temporal de los tipos de interés. Sin embargo, los bonos que tengan una duración
semejante reaccionarán de la misma forma

Rodolfo Chévez
La duración hace referencia al vencimiento promedio de la corriente de pagos de un
bono. Se considera al bono como una cartera formada por pagos individuales y dado que
cuando calculamos el rendimiento de una cartera lo hacemos obteniendo la media
ponderada de los rendimientos de los títulos que la componen.

Así el vencimiento de esta "cartera" se calcula obteniendo la media ponderada de los

vencimientos de cada pago implicado en la misma. Las ponderaciones para cada período
de tiempo t son iguales al valor actual de los flujos de tesorería en cada período de
tiempo (intereses o principal multiplicados por sus factores de descuento respectivos)
dividido por el valor actual del bono. La expresión matemática de la duración, en forma
discreta, es
n
t Qt
 (1+ r) t 1 n
t Qt
t =1
D = n
Qt
=
P0
 (1+ r)t
 (1+ r) t t =1

t =1
Rodolfo Chévez
Supongamos un bono de nominal US$100 , con un plazo de vencimiento de 5 años, que
paga un 5% de interés anual al final de cada año y se le estima un rendimiento anual del
5,5% hasta su vencimiento

Si ahora dividimos la suma de la columna representativa del valor actual ponderado:

444,3378 entre el precio teórico del bono: 97,8646 obtendremos el valor de la
duración: 4,54 años.

Rodolfo Chévez
 Duración

• La Duración es también una medida de

elasticidad del bono respecto a su TIR o Emi.
• Transforma variaciones relativas del factor (1+r)
en variaciones relativas del Precio.

P1  P0 r1  r0 r
 D  % P   D
P0 1  r0 1  r0

Rodolfo Chévez
 Activo
Bonos A
Valor facial 400
Interes 10%
Periodicidad 1
Madurez 3
Rendimiento 10%
Precio 100,0
Duracion 2,7

Periodos Flujos Factor Valor Vact.*t

de caja descuento actual
a b c d=b*c e=d*a
1 40 0,91 36,4 36,4
2 40 0,83 33,1 66,1
3 440 0,75 330,6 991,7
400,0 1094,2

Duracion 2,7
Rodolfo Chévez
 Portafolio Variacion de Variacion % Perdida Portafolio
inicial Tasas Precio final
ΔP
r P  Act
apalancado apalancado
  D  r
P P
Activo Act 400,0 394,5
Duracion D -2,7 0,5 -1,4% -5,5

Pasivo Pas 300,0 300,0

Capital Cap 100,0 -5,5 94,5

Duracion del capital -10,9

Rodolfo Chévez
 P r
 D
P 1

P
P 100   D
r
1

0.055
 100  10.9
0.50
Rodolfo Chévez
 Medidas alternativas de
estimación de rendimientos

Rodolfo Chévez
 Titulos con
Descuento Par Premio

Al vencimiento Rv

Rendimiento Corriente Rc

Tasa facial Tf

Rodolfo Chévez
• Suponga que un bono con una tasa de interes facial del
8% es vendido en $1.276,76.

• Cual es la tasa media de retorno que podria ganar un

inversionista si compra el bono a este precio ?

• Para responder a esta pregunta necesitamos encontrar la

tasa de interes a la cual el valor presente de los flujos
provistos por el cupon se igualan al precio del bono

Rodolfo Chévez
 Rendimiento al vencimiento
(o a la madurez)

60
$40 $1, 000
$1, 276.76   
1  i  1  i 
t 60
t 1

i  3%
Rodolfo Chévez
 Tasa anual efectiva

ie  1  i   1 100
2
 

ie  1  3%   1 100  6.09%

2
 
Rodolfo Chévez
Rendimiento corriente

Cupon
Rc 
Pr ecio
$80
Rc  6.27%
$1, 276.76

Rodolfo Chévez
 Titulo negociado con premio

Interes Rendimiento %
facial % Corriente Al vencimiento

8,00 6,27 6,00

$80
if   8.0%
$1, 000

$80
Rc   6.27%
$1, 276.76 60
$40 $1, 000
$1, 276.76   
1  i  1  i 
t 60
Rodolfo Chévez t 1
Título con premio:
Rend al venc < Rend corriente < Tasa cupon
Rv (6.0%) < Rc (6.27%) < Tc (8.0%)

Rodolfo Chévez
Título con descuento:
Rend al venc > Rend corriente > Tasa cupón
Rv > Rc > Tc (8.0%)

Rodolfo Chévez
Anexo: formulas para Excel

Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez
Rodolfo Chévez