企業的運作管理與財務管理(第一篇;共六篇)

貝斯育成集團

劉 助博士/ 董事長

企業的成長由創立開始由小而大，逐漸成長，它的進程可以用兩個層面來描述，一個是它所處的

狀態（state），一個是它的運作（operation）。運作會把企業的體質由一個狀態帶到另一個狀態，

狀態指的是它在某一個時間點所處的現象，正如人們的健康一樣，檢查身體那天所得到的數據，

就代表它當天的健康狀態，健康檢查以身高、體重、血壓、心電圖、肝指數、尿酸、血糖...等等

來代表，而企業的健康狀態則以財務報表內的數字來表達。企業的狀態具體上是以財報中的資產

負債表（Balance Sheet）來代表，資產負債表描述企業在某個時間點的狀態，它把企業狀態以資

產負債及股東權益表達出來，所以財務管理實際上是以企業所處的狀態為基礎而對企業進行改造

的管理工作。第二個描述企業的層面就是它的運作（operation），運作是指企業過去一段時間的

所有工作及所有作為，而這些工作所產生的效果，是透過損益表（Income Statement）而紀錄起來

的。運作會改變狀態，因此在運作的前後兩端都用狀態來描述，正確的運作就會對狀態產生正面

的影響，反之則產生負面的影響。運作之前可以用狀態（一）來表達，運作之後可以用狀態（二）

來表達，而狀態（二）之所以會有異於狀態（一）是因為在這一段時間通過運作的緣故，因此以

簡單的數學公式來表達，我們可以得到下列公式：

Y(N)＝Y(N-1)＋OP(N)

其中

Y(N)：代表第 N 個狀態也就是第 N 個運作之後的狀態

Y(N-1)：代表第(N-1)個狀態

OP(N)：是在 N 個運作之後所產生狀態的變化

而 OP(N)所產生的變化有兩個部分，一個是它運作之後企業所獲得的淨利，另外一個運作結果則

是狀態的變化，如果狀態的變化是惡化，則在運作中所獲得的淨利會被侵蝕，而降低企業的經濟

價值，如果狀態的變化是優化，則會對運作中所獲得的淨利增強，提高企業的經濟價值。因此對

於企業的運作，我們除了在年終觀察它產生的淨利之外，仍要注意到它對企業體質變化的影響，
企業的最終成績單實際上是淨利與體質改變的總和。也就是說，在年終，企業的獲利必需先扣除

因體質狀態的變化所產生的資金需求滿足之後，剩餘的才是有用淨利，俗稱 Free Cash Flow（FCF）

。

企業 CEO 的工作成績因此也由兩個指標來代表，一是企業的最終淨利，另外一個則是體質的變

化，體質可以變好，也可以變壞，衡量一個企業 CEO 的標準便是它在損益表中的淨利以及資產

負債表中的體質變化了。光有好的淨利表現是不夠的，假設企業體質變壞則所獲純利會被用來填

補體質變壞所產生的缺陷，因此影響到企業最終的經濟價值。所以企業 CEO 的成績單是 EPS（每

股盈餘）及體質狀態的淨變化。如果以此兩個指標衡量企業 CEO，則依靠作帳（譬如把開銷資

本化）以粉飾淨利的技倆將難逃慧眼。(待續)

企業的運作管理與財務管理(第二篇;共六篇)

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劉 助博士/ 董事長

一般企業的財報有很多細節，主要是為了滿足初級投資者對企業資訊的渴求，然而若以賺錢機

器的模型來觀察企業，我們可以將企業的描述簡化許多，簡單的描述，有助於對企業的瞭解，

因此我們把企業簡化成賺錢機器之後，它只需要 14 個數字就可以代表整個企業了。其中 8 個數

字用來表達運作，6 個數字代表企業的體質狀態。

第一部分是企業的運作可以用 8 個數字代表，亦即（營收 Rev、毛利 GP、行政管銷費用 SGA、

其他開銷 others、息稅前淨利 EBIT、利息支出 Interest、所得稅 Tax 以及淨利 Net Profit）8 個參數

可以完整的描述企業這一年來的運作，所有的企業都是如此，都可以用這 8 個數字完整地描述，

有些企業提供的產品是由人直接提供的服務，沒有具體的物體成本，因此它的營收 Rev 就是毛利

GP，例如沒有物理產品的咨詢公司，它所提供給客戶的都是人的服務，以時間交換金錢，並未

產生財務報表中所稱的 Cost of Goods Sold，所以這一類公司的營收 Rev 就等於毛利 GP，除此之

外，所有的企業運作都可以用這 8 個參數來表達。

另一個是企業的狀態，狀態描述企業的體質，狀態的變化可以是變好或變壞，體質變好的企業可

以保證企業永續經營，而體質變差的企業則有致命的風險，CEO 除了在企業運作中，增強 Net Profit

淨利的提升之外，尤其要注重改善企業的體質，企業的體質可以用 6 個數字來表達，它們就是：
現金 Cash、週轉資金 W.C、固定資產 PPE、其他淨資產 Others 以及負債 Debt 和股東權益 Equity，

這 6 個數字就代表了企業的體質，企業的體質可以一季檢驗一次，也可以一年檢驗一次，企業在

相對期間的運作可以改變企業的體質，優良的體質可以保證企業的永續經營。

所以說企業運作可以用 8 個數字來代表，而企業體質可以用 6 個數字來代表，

公式表示如下：

企業運作（Rev、GP、SGA、Others、EBIT、Intr、Tax、Profit）

企業體質狀態（Cash、W.C、PPE、Others、Debt、Equity）

A. 企業運作（Rev、GP、SGA、Others、EBIT、Intr、Tax、Profit）

▲ GP 是由 Rev 扣除直接成本得來的，這一部分與企業本身所創造的附加值有直接的關係，事實

上它是代表企業所創造附加值的總和，企業創造價值給客戶，所以它的售價可以抬高一些，企業

也創造價值給供應商，所以它的進貨價格可以低一些，售價與進貨價之間的差距就是企業所創造

的價值，而這一個價差乘以總銷售量就是該企業所創造的總價值。因此 GP 代表了企業所創造的

總價值，是衡量一個企業成長的最基本因素，營收是產品的總價，產品是企業提供價值的載具，

因此營收可以視為資源，而不是企業本身所創附加值的量度，GP 才是。

企業為了保持活力，持續成長，必需不斷創造新的附加值，以 7-11 為例，早期只是提供家用品

的方便購買，後來也增加熟食，又增加代替繳費，又裝置 ATM，不斷提高便利店的附加值，因

此創造出更多的毛利 GP，所以欲提高 7-11 的毛利可以增加店數，也可以增加每個店的服務項目。

以賺錢機器的角度來衡量，它的 GP 會增加，但資源的回報率就可能不一樣，增加商店數可能需

要投入更多的資源，因此會影響它的資源回報比率。(待續)

企業的運作管理與財務管理(第三篇;共六篇)

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劉 助博士/ 董事長

▲ EBIT＝GP－SGA

企業的行政管銷研發人員所需的費用就是 SGA，上述所提的毛利扣除管銷費用之後再扣除一些

非常費用 Others 之後，就可以得到稅前淨利，稅前淨利是企業做為一部賺錢機器所產生的經濟效

益，它是企業扣除所有投入費用之後所餘的價值，也就是經濟效益，它代表著產出與投入的差額，

是經濟活動的結果。EBIT 是可以用來衡量一個 CEO 的主要工作成績應該以 EBIT 來衡量，因為

後面的利息支出 Intr 與所得稅 Tax 都屬於利益分配的問題，並非與 CEO 一年中的工作有關。▲ 淨

利 Net Profit＝EBIT－Intr－Tax

如果企業所使用的資金全部來自股東，亦即 Equity，則企業沒有借貸，就不用支付利息了，利息

是銀行參與企業經營的所得分配。銀行以參與角色提供資金及方便予企業，以交換固定比率的回

報並享受優先權，所以利息支出 Intr 可以看成資金參與者的利益分配。如果企業資金全部來自股

東，則就不必分配給銀行了，但是如果銀行分配的利益小於股東的利益，則允許銀行適度參與對

股東是有利的。

所得稅 Tax 是作為企業夥伴的政府所應分得的利益，政府是 Stake holder 它提供企業各種基建及

公共服務，使企業更易於經營獲利，因此當企業經營獲利時它應該享有一定比率的利潤，這個比

率就是俗稱的所得稅率，政府從企業收取利益，然後提供企業所需的基礎建設以及軟環境、治安、

社會安全、法令規章制度等，企業是客戶，政府是供應商，政府提供服務以換取稅收，稅收是以

有盈利為前提，所以說政府是企業的夥伴（Partner）而不只是參與者（Participator），因為政府

與股東一樣，共同承擔風險。

▲ 企業管理的角色

一般所說的企管指的就是如何提高 GP，降低 SGA，使得 EBIT 極大化，而提高 GP 則又牽涉到如

何提高 Rev 的問題，而市場行銷就是在提高 Rev 及 GP 上所做的努力，企業組織的簡化與效率的

提升就是在降低 SGA 使得整個組織有效率以便降低 SGA，從而提高單位 SGA 所能創造的 EBIT，

所以企管的角色功能就是提高 GP 降低 SGA，以極大化 EBIT。

我們將以賺錢機器模型描述整個企管的工作，有了模型，工作重點就容易突出簡化，效率也就自

然提高了。

B. 企業體質狀態（Cash、W.C、PPE、Others、Debt、Equity）

企業的體質是以企業狀態來代表，也就是 Cash、W.C、PPE、Other、Debt、Equity 這 6 個數字代

表，這 6 個數字所代表的狀態可以變得更好，也可以變得更壞，它們所代表的意義將在此詳加闡

述。
▲Cash：它是存在銀行的現金與可以立刻變現的股票債券的總和，它代表企業所存有的現金，它

可以用來支付員工薪資，供應商的貨款或者服務，每年新創造的現金量代表企業多年累積的實

力，現金是企業資產的一種，保留過多的現金影響企業的資產報酬率，因為資金呆滯未發揮經濟

效益，有損於整個資產的報酬率。企業只宜保持適量的現金，扣除適量的現金需求之外，就是多

餘的現金，多餘的現金有幾個用途，第一它可以用來擴充企業規模，在企業自然成長能力範圍之

內，予以適當的擴充，是使用現金的好去處，第二就是現金可以用來合併有益股東權益的其他企

業，合理的兼併有助於改善企業獲利能力與改善體質，第三是把現金買回股票，到市場上在低價

時買回自家股票以回饋股東，第四則是把現金以現金股利方式還給股東。簡單的說現金是企業獲

利的承接處，應該做最有效的利用，以增進股東權益為目標，把多餘的現金留在企業是對不起股

東的行為，CEO 應該妥善處理現金的管理。如果現金管理所產生的經濟效益低於企業的資金回

報率，企業應思考將現金回饋股東，由股東決定它的去處，CEO 不可將現金視為可以任意使用

的資產，它是企業獲利累積的結果，應歸股東才合道理。(待續)

企業的運作管理與財務管理(第四篇;共六篇)

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劉 助博士/ 董事長

▲ W.C：週轉資金，它的定義是 W.C＝A/R＋Inv－A/P 週轉資金是一個企業經營時因為經營而產

生的現金需求總量，企業從供應商進貨，需要支付供應商，這一部分就是應付帳款，企業需要屯

積一批貨品以應付客戶交貨的需求，這一部分稱為存貨，把貨賣出去之後，客戶尚未付款之前所

需求的資金是 A/R 應收帳款，因此企業必需備妥足夠資金以應付客戶的應收款項及存貨所需，

如果供應商方面必須以現金支付，則企業週轉資金就是 A/R＋Inv，也就是應收帳款與存貨了，

如果供應商方面不必以現金支付，則企業便有應付帳款，這款項可以抵銷一部分的週轉資金，所

以以公式表示如下：

週轉資金 W.C＝A/R＋Inv－A/P

週轉資金事實上是代表一個企業的競爭力，競爭力越高的企業它所需的週轉資金就愈低甚至可以

是負數，有競爭力的企業可以要求客戶付現金，可以要求供應廠商放帳，把付款期限往後推移，
產生更多的 A/P，越有競爭力的企業它的週轉資金需求就越低，甚至可以是負數。

▲ PPE：固定資產投資，PPE 與 SGA 一樣都是企業創造價值的資源，企業職員利用 PPE 以創造

價值，因此 PPE 的投入與創造價值有直接關係，與創造價值沒有關係的 PPE 應儘量避免，切勿

把創造價值所需的 PPE 與一般性投資混為一談，企業購置總部大樓有時是正確的行為，但大多

數都是錯誤的投資，由於大樓並非創造價值所直接需要的 PPE，因此購置非生產性的大樓事實上

是浪費了資源，PPE 一般而言，正常情況之下每年都會增加，它增加的速度應該不可超過利潤

（EBIT）的增加速度。PPE 是由現金支付而購得的廠房機器，一旦現金改變成廠房，它就不可能

改變回來成現金了，所以在現金購置 PPE 之前必需做好投資評估工作，務必有信心，PPE 可以產

生預期的投資效益，否則就會變成資產呆滯而影響企業的投資回報率。

▲ Other：其他淨資產，這一項目主要是紀錄不屬於上述項目但存在於企業中的資產與負債，這

一部分是在企業運作中所產生的資產與負債，因為它屬於運作所產生的不規則的結果，我們將它

總稱為其他淨資產，這個數目不影響我們對企業的判斷。

▲ Debt：企業總負債，在財報中通常包含兩大債務項目，一個是長期負債，一個是今年到期負

債，兩項的總和就是企業總負債，這一部分的負債與企業支付利息有直接的關係，因此也稱做有

息債，負債對企業而言，是個多出來的負擔，它每個月必需支付利息，如果利息率升高則企業獲

利受影響，因此適當控制負債是 CEO 應有的作為，適當的作法應由兩參數來決定，亦即 ROIC

應大大於借貸的利息率，此地 IC＝Debt＋Equity 而

ROIC ＝ EBIT / IC，如果 ROIC 大於利息率，那就表示，債務對公司產生了淨貢獻，它所創造的

收益大於它的成本，對公司有利，是良性負債。(待續)

企業的運作管理與財務管理(第五篇;共六篇)

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劉 助博士/ 董事長

衡量債務的高低適當值應該把 ROIC 與利率做個比較，注意兩者的差距，並注意利率的變化。並

允許利息率升高時，ROIC 仍甚大於利息率，不巧的是當經濟狀況不好時，利息率增加，ROIC

也會應聲下跌，因此不可假設當利息率升高時 ROIC 不動，而應假設利息率升高時，不只利率升

高，同時 ROIC 也會相應下跌，所以企業在借貸的規畫上應該保留足夠的 margin，以便利率增加

時，仍保有 ROIC 大於利率的空間，切不可過度借貸。經濟環境對企業經營常常是屋漏偏逢連夜

雨，或是禍不單行，CEO 應銘記在心。

▲ Equity：股東權益，是股東的收益經年累積而成的，每年的盈餘如果沒有分配給股東，盈餘就

會自動轉變成 Equity，Equity 增加的另外來源是發行新股，發行新股所得到的資金就會墊高

Equity，使 Equity 增加，如果企業買回自家股票就會降低 Equity 叫做減資，同理發放現金股利也

會降低 Equity。如果都沒有增資、減資或發放現金股利，Equity 的增加就等於 Net Profit，如果 Equity

的增加比 Net Profit 大則企業有增資活動，如果 Equity 的增加小於 Net Profit，則表示有減資的活

動，可能是買回自家股票或者發放紅利 Dividend

簡單言之，企業的狀態可以如下表示：

Y(N)＝（Cash，W.C，PPE，Others，Debt，Equity）

它的變化代表著企業體質的變化。

經營企業狀態體質是營運管理與財務管理的重要工作，企業在財務方面的體質指標包含 FCF
（Free

Cash Flow）以及現金流量（CF），若以△代表企業狀態的變化則 FCF 可以用下例公式算得

FCF＝Net Profit－△（W.C＋PPE＋Others）

也就是說，企業獲利之後，必需支付 W.C 需求的增加以及 PPE 的增加以及 Others 的增加，剩下

的是可用的現金，許多企業雖有獲利，Net Profit，但由於企業體質變差，W.C 與 PPE 大量增加，

把 Profit 都吃掉了，剩下做 FCF 不是負數，就是很小，這樣的企業前景堪虞。

由於業務的關係，當企業成長時，它對 W.C、PPE 以及 Others 的資金需求都會增加，因此 FCF

都會小於 Net Profit，也就是說，可用的自由現金必小於淨利，FCF 是衡量一個企業的潛力與它的

經濟價值。

Debt 與 Equity 的變化代表著企業的融資活動，融資包括向銀行借貸與向股東增資。(待續)

企業的運作管理與財務管理(第六篇;共六篇)

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劉 助博士/ 董事長
以公式表示之便是

Fin Act＝△Debt＋（△Equity－Net Profit）

Fin Act 就是由融資活動引起的現金變化，前面所述可用現金流 FCF 是由企業營運產生的現金增

加量，而 Fin Act 是由融資而引起的現金增加量，因此現金變化是由這兩部分合成的。

以公式來表達便是

△Cash＝FCF＋Fin Act

以此公式來計算現金流量也甚為簡單。綜合以上所述企業的主要活動可以用兩個層面來描述，亦

即營運管理與財務管理

▲ 營運管理以（Rev，GP，SGA，Others，EBIT，Intr，Tax，Net Profit）8 個參數來描述，企業營

運管理的功能就是研討如何提高 GP 與降低 SGA 的方法，以便極大化 EBIT，乃至 Net Profit。

▲ 財務管理則是注重企業體質的改進，亦即改善企業狀態（State）企業狀態則以（Cash，W.C，

PPE，Others，Debt，Equity）6 個數字來代表，它的變化代表著企業體質的改善或者惡化，優化

的企業可以永續而惡化的企業則很有可能走上破產之途，企業體質的變化又是由企業運作引起

的，因此企業的運作應以?創造最大的 Net Profit 以及?改善企業體質為最大目標。

B. 賺錢機器：

企業的營運牽涉千絲萬縷，如果不加以簡化，則 CEO 一天 48 小時也不夠用，因此將企業以一個

合理的理論模型予以簡化，對企業經營有很大的幫助，以賺錢機器模型來觀察企業，可以用 5

點計量來衡量企業的經營，企業 CEO 應該把資源集中在增強這 5 點的指標，它們是：

1. 企業創造價值，價值的多寡決定企業是否可以獲利，因此企業經營就是要不斷的創造價值，

而衡量企業所創造的價值總和就是毛利 G.P。

2. 企業應極大化，資源的報酬率，資源包括 PPE 與 SGA，而報酬率是提 EBIT / (PPE＋K‧SGA)，

其中 K 是一個常數。

3. 增強外部競爭力，這個能力的指標是 W.C / EBIT 也就是說每獲利一元需要多少週轉資金，要

提高競爭力，途徑很多，但所有方法都應該以 W.C / EBIT 作為指標，以衡量方法的有效性。

4. 內部管理能力是以 SGA / EBIT 來衡量，也就是每賺一元需要多少行政管銷費用，企業的行政

管銷費用是企業控管內部程序以及用人效率的直接結果，SGA / EBIT 是衡量控管效果的指標。

5. 企業定位與集中程度，企業是否能成功，取決於它對資源的分配與使用效率，定位愈清晰的

企業它的效率愈高，而成功的機會也愈大，定位及資源是否集中，可以用 Others 的資產為代表，

企業愈集中，Others 的資產就愈少。(完)