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3.1 Introduzione
In questo capitolo introduciamo un approccio di equilibrio
parziale in cui l’analisi della bilancia dei pagamenti si riduce a quella
commerciale. L’assenza di flussi finanziari agevola alquanto lo studio
della relazione tra il tasso di cambio e le esportazioni nette. Nella
prima parte di questo capitolo prenderemo in esame l’approccio delle
elasticità. Secondo questa teoria il tasso di cambio è determinato solo
dai flussi valutari dovuti al solo commercio internazionale. Si tratta di
una visione oramai anacronistica, che trova scarso riscontro nella
realtà odierna se non in alcuni paesi in via di sviluppo che non offrono
alcuna attrattiva agli investimenti internazionali. In questa visione il
tasso di cambio è determinato dall’incontro tra la domanda di valuta,
da parte degli importatori, e l’offerta degli esportatori. La banca
centrale può svolgere un ruolo attivo su entrambi i lati del mercato se
vuole controllare il valore di equilibrio. Altrimenti sono gli operatori
privati che determinano l’andamento del cambio. Naturalmente la
domanda di valuta dipende dalle importazioni che, a loro volta, sono
funzione del reddito nazionale nonché della competitività. I vantaggi
comparati, come pure delle condizioni dei mercati di sbocco della
produzione nazionale, determinano le esportazioni e l’offerta di
valuta. In questa prospettiva l’approccio delle elasticità vuole definire
in modo rigoroso il legame che esiste tra tasso di cambio e bilancia
commerciale, tenendo ferma ogni altra variabile economica. In questo
capitolo, dopo aver descritto il funzionamento di questo semplice
mercato valutario, illustreremo le famose condizioni di Marshall-
Lerner, che escludono casi degeneri, in cui una svalutazione provoca
un ulteriore deprezzamento con una ripercussione a catena che genera
2 Una prima analisi della bilancia commerciale
S
B
S1 𝑃 𝑋 𝑋(𝑆)
𝑂
𝑆
S0
A D 𝑃𝐵 𝑀(𝑆)
valuta
Figura 3.1 Equilibri del tasso di cambio
𝑃𝑋 𝑆𝑃𝐵
𝑁𝑋 = 𝑋(𝑆) − 𝑀(𝑆), (3.2)
𝑃 𝑃
𝑃𝑋
̃ =
𝑇𝐵 𝑋(𝑆) − 𝑃𝐵 𝑀(𝑆) . (3.3)
𝑆
Una prima analisi della bilancia commerciale 5
𝑑𝑁𝑋 𝑃 𝑋 𝜕𝑋 𝑃𝑀 𝑆𝑃𝐵 𝜕𝑀
= − 𝑀− =
𝑑𝑆 𝑃 𝜕𝑆 𝑃 𝑃 𝜕𝑆
𝑃𝐵 𝑃𝑋𝑋
= 𝑀 𝜂 − 1 + 𝜂𝑀 , (3.4)
𝑃 𝑆𝑃𝐵 𝑀 𝑋
𝜕𝑋 𝑆 𝜕𝑀 𝑆
𝜂𝑋 = , 𝜂𝑀 = .
𝜕𝑆 𝑋 𝜕𝑆 𝑀
𝑑𝑁𝑋 𝑃𝑋𝑋
> 0 ↔ 𝐵 𝜂𝑋 + 𝜂𝑀 > 1. (3.5)
𝑑𝑆 𝑆𝑃 𝑀
3 Partendo delle definizioni di bilancia commerciale (1) e (3) si può trovare la (5)
nel caso in cui l’export netto è nullo, ma non in presenza di squilibri nelle partite
correnti.
6 Una prima analisi della bilancia commerciale
OMISSIS
5 L’anno base è il 2005 in cui ambedue gli indici sono stati posti pari a 100.
Una prima analisi della bilancia commerciale 13
Tab. 3.1 Stime dell’elasticità del pass through in alcuni paesi Ocse
(Campa e Goldberg, 2004) */+ diverso da zero o uno al 5% di confidenza
𝐴
𝜖𝐴
𝑃 = 𝑀𝐶 𝐴 , (3.13)
𝜖 −1
𝐵
𝜖
𝑆𝑃𝐵 = 𝑀𝐶 𝐵 . (3.14)
𝜖 −1
18 Una prima analisi della bilancia commerciale
6 Si vede subito che ϵ /( ϵ -1) →1 per ϵ→∞, mentre diverge per ϵ→1.
7 La funzione di domanda è un’iperbole equilatera del tipo P = k/Q.
Una prima analisi della bilancia commerciale 19
𝑆𝑃𝐵
Mark up
𝑆𝑃𝐵
𝑃𝐴
𝐷𝐴
MC 𝐵
𝐷
𝐵 𝐴
𝑅𝑀 𝑅𝑀
𝑄𝐵 𝑄 𝐴
𝑄 𝐴 , 𝑄𝐵
Figura 3.5 Prezzi con discriminazione internazionale
𝑀𝐶
𝐵
𝛼 𝑀𝐶 𝐵
𝛼 𝑀𝐶 𝐵 𝛼 + 𝑆
𝑃 = + , 𝑄 = − ,𝜖 = . (3.15)
2 2𝑆 2𝛽 2𝛽𝑆 𝑀𝐶
𝛼− 𝑆
costo marginale sono espressi nella moneta del paese B. Per avere una
soluzione significativa l’intercetta deve essere sufficientemente grande
(𝛼 > 𝑀𝐶/𝑆) che implica 𝜖 𝐵 > 0.
𝑃𝐵
𝑄𝐵 Effetto prezzo
𝑀𝑄 𝐵
Effetto quantità
𝑃0𝐵 A
C B
𝑃1𝐵 K
𝑀𝐶
D
J I L 𝑆0
𝑀𝐶
G F H
𝑆1
𝑄0𝐵 , 𝑄1𝐵 𝑄𝐵
Figura 3.6 Strategia di prezzo nel mercato estero
𝑀𝐶
𝐵
𝜕𝑃𝐵 𝑆 𝑆 1
𝜖𝑃𝑆 = =− >− , (3.16)
𝜕𝑆 𝑃 𝐵 𝑀𝐶 2
𝛼+ 𝑆
Una prima analisi della bilancia commerciale 21
per cui la variazione percentuale dei prezzi non potrà mai essere
maggiore della metà della variazione percentuale del tasso di cambio
ed il pass through è incompleto.
Tuttavia, un imprenditore razionale opterà per la modifica,
anche se parziale, dei prezzi nel mercato estero. Riconsideriamo la
figura 3.6. Se si mantenesse il vecchio prezzo il profitto aumenta per
la diminuzione del costo di produzione. L’area di profitto diviene
𝑃0𝐵 𝐴𝐹𝐺. Se, invece, si sceglie il nuovo prezzo 𝑃1𝐵 , la nuova area di
profitto è data da 𝑃1𝐵 𝐵𝐻𝐺. Abbiamo un incremento dovuto
all’ampliamento della base dei clienti (area D definita come effetto
quantità) ed una perdita per il minor prezzo riscosso dai precedenti
consumatori (area C, detta effetto prezzo). Poiché è ottimale diminuire
il prezzo ed aumentare la quantità è ovvio che 𝐷 > 𝐶 ed il profitto
aumenta in seguito alla svalutazione. De Grauwe (1997) mette in
discussione questo risultato prendendo spunto da un noto lavoro di
Mankiw (1985) sui costi del cambiamento dei listini. Quest’ultimo,
usando quest’approccio di ispirazione neokeynesiana, ha dimostrato
come la presenza di piccoli costi individuali produce una certa
vischiosità nei prezzi, tale da generare effetti reali in seguito a shock
nominali: un aumento dell’offerta nominale di moneta può far
crescere il prodotto anche in presenza di agenti razionali senza
asimmetrie informative. De Grauwe ipotizza che questi costi, pari a K,
pur non essendo di per sé molto grandi, possano impedire la
trasmissione di uno shock nominale a livello internazionale. Infatti,
l’impresa modifica il prezzo 𝑃𝐵 solo se D - C > K, altrimenti ritiene
preferibile mantenere il prezzo 𝑃0𝐵 e vedere incrementare i profitti per
un importo pari all’area JIFG. Inoltre, è fondamentale sapere se
questo cambiamento è transitorio o meno. Se è permanente, rinunciare
a modificare il prezzo può essere molto pericoloso, visto che la perdita
di profitto data dal valore attuale di tutti i guadagni correnti e futuri.
Solo se l’incremento di profitto è piccolo, ovvero:
𝑇
𝐷−𝐶
∑ < 𝐾, (3.17)
(1 + 𝑖)𝑖
𝑡=0
𝐶−𝐸 𝐾
𝐷−𝐶+ <𝐾+ . (3.18)
1+𝑖 1+𝑖
sviluppo, che devono pagare dei cospicui premi sul rischio paese.
L’evidenza empirica sembra confermare il ruolo del tasso d’interesse
in quanto, proprio durante gli anni ottanta, i flussi del commercio sono
stati caratterizzati da una minore reattività alle variazioni del tasso di
cambio (Hallwood e MacDonald, 2000).
𝛼
𝑃𝐵 = – 𝛽 𝑄𝐵 , (3.19)
𝑁
mentre i costi totali sono dati dalla somma di quelli fissi e di quelli
variabili, che dipendono linearmente dall’output:
24 Una prima analisi della bilancia commerciale
1 𝛼 𝑐 2 𝐹
𝛱𝐵 = ( − ) − − 𝐺, (3.21)
4𝛽 𝑁 𝑆 𝑆
1 𝛼 2
𝛱𝐴𝐵 = 𝑆𝛱 𝐵 = ( 𝑆 − 𝑐) − 𝐹 − 𝑆𝐺. (3.22)
4𝛽𝑆 𝑁
8Senza perdita di generalià possiamo ipotizzare che vi sia concorrenza perfetta nel
mercato domestico per cui 𝑃 𝐴 = 𝑐 ed il profitto è conseguito solo all’estero.
Una prima analisi della bilancia commerciale 25
𝛼 2 𝑐 2
𝜕𝛱𝐴𝐵 (𝑁) − (𝑆)
= − 𝐺. (3.23)
𝜕𝑆 4𝛽
𝛼2 𝑐2 𝛼𝑐
𝛱𝐴𝐵 (𝑆) =( − 𝐺) 𝑆 + − ( + 𝐹) (3.24)
4𝛽𝑁 2 4𝛽𝑆 2𝛽𝑁
𝜕𝛱𝐴𝐵 𝛼2 𝑐2
< 0 ↔ 2 < 4𝛽𝐺 + 2 ,
𝜕𝑆 𝑁 𝑆
𝑐𝑁
𝑆1 = . (3.25)
√𝛼 2 − 4𝛽𝐺𝑁 2
𝐵
𝐴
S0 S1 S 𝑆
S
𝑐
𝜕𝑃𝐵 𝑆 1
𝐵
𝜖𝑃𝑆 = 𝐵
=−𝛼𝑆 𝑐 >− .
𝜕𝑆 𝑃 2
𝑁+𝑆
3.5 Conclusioni
In questo capitolo abbiamo esaminato la relazione che esiste
tra tasso di cambio, prezzi e flussi commerciali nei mercati
internazionali secondo l’approccio delle elasticità. L’idea
fondamentale è che il tasso di cambio è il “prezzo” di equilibrio
determinato dal flusso di valuta nel mercato dei cambi. Non a caso
quest’approccio è stato elaborato nella prima metà del secolo scorso,
quando i movimenti di capitali erano scarsi o limitati ai trasferimenti
in oro o in valute facilmente convertibili nel metallo prezioso. Inoltre
questi flussi erano legati a vendite di beni e raramente ad investimenti
all’estero. L’assenza di movimenti di capitali spiega l’attenzione al
solo commercio estero. In questa prospettiva le condizioni esplicitate
da Marshall (1923), Lerner (1944) e sintetizzate da Haberger (1949)
mostrano come il tasso di cambio si muove verso l’equilibrio a
seconda dell’eccesso di offerta o di domanda di una valuta. Sotto
queste condizioni il classico meccanismo di aggiustamento walrasiano
garantisce l’equilibrio del mercato. Friedman (1953) è andato
addirittura oltre, sostenendo che i tassi di cambio sono stabili sulla
base dei fondamentali e dell’azione della speculazione. Anche se nel
breve le condizioni di Marshall-Lerner non sono verificate, l’azione
degli speculatori, che conoscono i fondamentali, tende a stabilizzare il
cambio attorno al valore di equilibrio di lungo periodo. Per chiarire il
significato di questa affermazione ipotizziamo che l’economia sia
colpita da uno shock esogeno imprevisto, come un aumento inatteso
della massa monetaria del 5%. Se il deprezzamento istantaneo del
cambio è superiore a quello di equilibrio di lungo, poniamo del 12%,
gli speculatori comprano subito moneta nazionale perché sanno, sulla
base della teoria della parità dei poteri d’acquisto, che si dovrà poi
apprezzare del 7%. Ma questi acquisti smorzano la caduta iniziale del
valore della moneta nazionale, che non si svaluta del 12% ma di
meno. In sintesi siamo nella parte stabile del modello di domanda ed
offerta rappresentato nella figura 3.1. Un qualsiasi shock che colpisce
entrambi i lati del mercato porta ad una rettifica del tasso di cambio e
della quantità scambiata in un nuovo equilibrio stabile. Se il governo
decide di effettuare una politica fiscale espansiva, ad esempio
30 Una prima analisi della bilancia commerciale
Magee, 1973,
Rose e Yellen, 1989,
Marwah e Klein 1996,
Bahami-Oskooee
Goswami, 2003
Backus et al., 1994,
Senhadij, 1998).
Krugman (1986)
Krugman (1991)
Dunaway, 1988,
Gylfason e Radetzki, 1991).
Gylfason (1987)
Hooper et al. (2000)
Goldstein e Kahn (1985)
Hooper e Marquez (1995)
Reinhart (1995)
Campa e Goldberg (2004)
Marazzi e Sheets (2006)
Campa, Goldberg e Mìinguez, 2006
Campa et al., 2005).
Olivei (2002)
De Grauwe (1997)
Mankiw (1985)
Baldwin (1988)
Dixit (1989)
Marshall (1923),
Lerner (1944)
Haberger (1949)
Friedman (1953)
Magee (1973)
Backus et al., 1994,
Senhadij, 1998)
Dornbusch (1987)
Engel (1993)