Tema 3: Dirección Financiera II

Índice

3.1 Introducción: financiación e inversión y equilibrio financiero.

3.2 El sistema financiero y los mercados financieros

3.3 Las fuentes de financiación

• 3.3.1 La financiación interna o autofinanciación
• 3.3.2 Financiación externa

3.4 El coste de los recursos financieros

3.1 Introducción: financiación e inversión y equilibrio financiero.

3.1.1 Introducción

1. El nexo de unión entre las decisiones de inversión y financiación es el coste de capital (coste
de todos los recursos financieros relevantes de la empresa) ya que:
◦ Una empresa creará valor cuando la rentabilidad de sus inversiones sea mayor que el
coste de capital

3.1.2. Financiación vs Inversión

1. Cualquier decisión de inversión lleva aparejada siempre la decisión sobre su financiación.

2. El balance recoge en el pasivo la naturaleza de los recursos financieros mientras que en el

activo están las inversiones de la empresa

3.1.3. Equilibrio financiero

1. Establece una relación deseable entre ambas partes del balance, activo y pasivo.

2. El equilibrio financiero es un principio básico de la dirección financiera que recoge la

necesidad de equilibrar :
◦ Plazo de conversión en liquidez de los activos
◦ Vencimiento o devolución de las fuentes de financiación que financian dichos activos.

3. Es decir una correspondencia entre la liquidez del activo y la exigibilidad del pasivo
 4. Equilibrio básico: El Fondo de Maniobra
◦ Activo No corriente: debe financiarse con recursos financieros a largo plazo o con
capitales permanentes.
◦ Activo Corriente: debe financiarse con deuda a corto plazo y una parte con capitales
permanentes
◦ Fondo de Maniobra: es el exceso de capitales permanentes sobre el activo fijo.
◦ FM = Capitales Permanentes - Activo no corriente
◦ FM = Activo corriente– Pasivo corriente
◦ Ratios de rotación: AC/PC

5. En general por qué el Fondo de maniobra debe ser positivo:

◦ Para poder atender a las obligaciones de pago a corto plazo ya que es muy difícil que
estén sincronizados los periodos de cobro y los periodos de pago.
◦ Porque hay un saldo del activo corriente que en realidad permanece de forma estable en
la empresa, es decir se “inmoviliza” por lo que es conveniente financiero a largo plazo

3.2 El Sistema financiero y los mercados financieros

1. Sistema financiero: conjunto de instituciones financieras, de medios financieros y de

mercados financieros cuya finalidad es canalizar el ahorro hacia la inversión.

2. Mercados financieros: existen diferentes clasificaciones

3.2.1. Clasificación de la financiación

1. Según la procedencia de los fondos:

2. Según la permanencia de los fondos en la empresa.

3. Según la titularidad de los fondos

3.3 Las fuentes de financiación

1. Desde el punto de vista de la financiación lo relevante es tener en cuenta el coste de cada

fuente financiera, que será aproximadamente la rentabilidad exigida por los inversores
(prestamistas y propietarios) y el riesgo que supone esa fuente financiera, que está vinculado
con la exigibilidad de los recursos:
◦ A mayor exigibilidad mayor riesgo para la empresa ya que se “obliga” a devolverlos.

3.3.1 La financiación interna ó autofinanciación

1. Financiación interna o autofinanciación está integrada por aquellos recursos financieros que
la empresa genera por sí misma sin necesidad de tener que acudir al mercado financiero.
Originada por:

◦ Autofinanciación de enriquecimiento: Los dos destinos posibles del resultado del

ejercicio en la empresa son:
➢ DIVIDENDOS
➢ RESERVAS (AUTOFINANCIACIÓN DE ENRIQUECIMIENTO)

◦  Autofinanciación de mantenimiento: Fondo de amortización que permite convertir

en liquidez los activos no corrientes tangibles e intangibles durante la vida útil del
elemento con el objeto de reemplazar dichos bienes.

2. EL EFECTO MULTIPLICADOR DE LA AUTOFINANCIACIÓN

◦ La autofinanciación ejerce un efecto multiplicador sobre los recursos financieros totales
(pasivo).
➢ C0 = Volumen de capital social
➢ A = Autofinanciación
➢ D = Deudas o Recursos ajenos totales
➢ EF = Estructura financiera total
➢ L = Coeficiente de endeudamiento
 ◦ En virtud de la definición del pasivo tenemos:
➢ EF = ( C0 + A) + D (1)

◦ de donde:
➢ EF = C0 + A + L EF (2)

◦ Si se incrementa la autofinanciación:
➢ EF + △ EF = C0 + A + △A + L (EF + △ EF ) (3)

◦ Si restamos (2) – (3):

➢ △EF = △A + L△ EF

◦ de donde:
➢

➢ en donde k es multiplicador de la autofinanciación.

◦ ¿Cómo debe interpretarse “k” o efecto multiplicador de la autofinanciación

3. La ratio del Coeficiente de endeudamiento

◦ Dos ratios para medir el coeficiente de endeudamiento:
➢ Endeudamiento sobre el pasivo (L): Deudas sobre la estructura financiera total

➢ Endeudamiento sobre los Fondos propios(L’): Fondos ajenos sobre los Fondos
propios

3.3.2. La financiación externa

1. La financiación externa está formada por aquellos recursos financieros que la empresa
obtiene del exterior. Puede ser de dos tipos:
3.4. El coste de los recursos financieros

Índice

1.-Concepto de coste del capital.

2. Características y coste de los recursos propios:

• 2.1 Acciones (externa) y el coste del capital social (ke)
• 2.2 Autofinanciación (interna) y el coste de la autofinanciación.

3-El coste del capital ajeno o endeudamiento. (externa)

4. El coste del capital medio ponderado.

3.4.1. Concepto de coste del capital

1. El coste de las fuentes financieras de la empresa.

2. Es necesario su estimación:
◦ para permitir elegir entre las distintas alternativas disponibles aquella que maximice el
valor de la empresa ya que nos obliga a conocer el coste y el riesgo de todas las fuentes
financieras relevantes.
◦ para poder seleccionar correctamente los proyectos de inversión.
◦ Por ello el coste de capital constituye el nexo de unión entre las decisiones de inversión
y financiación.

3. El coste de capital como rentabilidad mínima exigida a las inversiones.

◦ Con carácter general es incorrecto asociar una fuente de financiación en particular con
un proyecto específico.
◦ Es más adecuado utilizar como tasa de descuento el coste de capital del proyecto de
inversión que el coste de la financiación de ese proyecto en concreto.

4. Etapas en el cálculo del coste de capital de la empresa:

◦ Identificar los componentes que debemos incluir en el coste de capital.
◦ Determinar el coste de cada componente.
◦ Determinar el coste de capital de la empresa, es decir, el coste de todas las fuentes
financieras (implica determinar cómo unir los costes de los distintos elementos).

5. Los componentes del coste de capital:

◦ Cabe discutir la inclusión o no de pasivos a corto plazo:
➢ tales como proveedores, salarios devengados, etc.
➢ También cabe considerar la inclusión o no de la deuda a corto plazo (generalmente
bancaria)
 ◦ Depende de si la empresa la utiliza para financiar temporalmente incremento de activos,
o si se utiliza como forma de financiación permanente.

6. Los componentes normalmente incluidos en el cálculo de coste de capital:

◦ Y que son las principales fuentes de recursos para incrementar activos son los siguientes:
➢ Capital Social.
➢ Deuda largo plazo
➢ Reservas
➢ Amortizaciones

3.5. El coste de los recursos financieros. Características y coste de los recursos propios

1. Recursos propios formados por:

◦ Acciones.
◦ Reservas y amortizaciones. (Autofinanciación)

3.5.1. Acciones (externa) y el coste del capital social (ke)

1. Acciones
◦ Financiación que se obtiene de los accionistas de la propia sociedad. Emisión de
acciones en la constitución de la sociedad o bien, mediante ampliaciones de capital
posteriores.

◦ Es una financiación externa porque no la genera la propia sociedad (como es el caso de

la autofinanciación), pero es propia porque no hay obligación de devolverla

◦ Acción: parte alícuota del capital social.

◦ La acción como:
➢ Título de renta variable (dividendos)
➢ Título de valor negociable en mercado primario y mercado secundario

◦ Los valores en torno a la acción

➢ Valor nominal
➢ Valor de emisión
➢ Valor teórico de la acción
➔ Varias formas de calcularlo
➢ Valor de cotización de la acción

◦ Los derechos básicos de la acciones para el accionista:

➢ Derecho a participar en el Beneficio de la sociedad (dividendos) y participar en el
patrimonio neto resultante de la disolución-liquidación.
➢ El derecho de suscripción preferente ante nuevas emisiones de acciones o
ampliaciones de capital
➢ El derecho de voto
➢ El derecho a la información

◦ Algunos TIPOS DE ACCIONES

➢ Ordinarias: otorgan los derechos mínimos indicados en diapositiva anterior.
➢ Privilegiadas: preferencia en cobro de dividendos y en liquidación patrimonio.
 ➢ Nominativas/Al portador.
➢ A la par: emitidas por su valor nominal.
➢ Sobre la par: valor emisión superior a nominal (diferencia, prima de emisión).
➢ Bajo la par: prohibidas por Ley S.A.

◦ El cálculo de coste de los recursos propios no es tan inmediato como para el caso de las
deudas:
➢ Puede no tener coste explícito
➢ Aunque tiene un coste implícito o coste de oportunidad.

2. El derecho preferente de suscripción y el efecto dilución

◦ Cómo actúa:
➢ Compensando el efecto dilución (aspecto económico del derecho preferente de
suscripción)
➢ Permitiendo mantener el porcentaje de participación al accionista (aspecto político)

◦ Definición del efecto dilución:

➢ Pérdida de valor que sufren las acciones del accionista ante una emisión nueva de
acciones

◦ Objetivo del Derecho de Suscripción Preferente:

➢ Compensar la pérdida económica de valor que sufren las acciones del accionista ante
una nueva emisión de acciones. Dos procedimientos:
➔ Vendiendo el DPS en el mercado como mínimo por el valor teórico atribuible al
valor económico del DPS
➔ Ejerciendo el DPS y suscribiendo las nuevas acciones que le corresponden en la
operación de ampliación de capital

3. El coste del capital social (ke)

◦ El coste del capital social (ke) es la rentabilidad mínima exigida por los propietarios y
por tanto lo que es rentabilidad para ellos es coste para la empresa ya que es la que tiene
que proporcionar dicha rentabilidad.

◦ En este caso los propietarios podrán recibir la rentabilidad por dos vías:
➢ Dividendos.
➢ mayor valor de sus acciones (plusvalía)

◦ En el caso de que no la perciban en forma de dinero esa rentabilidad será un coste

implícito para la empresa.

4. Estimación del coste del capital social:

◦ Fijándose en la tasa de rentabilidad exigida por el accionista.
➢ Nos van a servir las expresiones utilizadas para calcular el valor intrínseco o teórico
(Modelo de Gordon) de un título en función de los flujos netos de caja esperados
 ➢ Las acciones de Montaña Quijote cotizan actualmente a 18,60 euros la acción. La
política de dividendos de la empresa consiste en el pago de un dividendo anual
creciente cada año un 4%. Si el dividendo último pagado (se pagó ayer) es de 1,43
euros por acción
➔ ¿Cuál es la rentabilidad que se espera por invertir en acciones de Montaña
Quijote?
➔ ¿Cuál es el coste para la empresa del capital-acciones de Montaña Quijote?

➢ Política de dividendos constantes.

➔ P0= D/ke

➢ Política de dividendos crecientes a una tasa constante (f)

➢ Cálculo para Montaña Quijote:

➔ PMdo = 18,60 euros la acción.
➔ Pago de un dividendo anual creciente cada año un 4%.
➔ Último dividendo = 1,43 euros por acción

◦ A través del C.A.P.M. (Capital Asset Pricing Market).

➢ Ke = E(Ri) = Rf + [E(Rm) - Rf)] ßi

➢ Donde:
➔ E(Ri)= Rentabilidad esperada por los accionistas de los títulos "i".
➔ Rf= Rentabilidad del activo sin riesgo.
➔ E(Rm)= Rentabilidad esperada de la cartera de mercado.
➔ ßi= Volatilidad del activo "i".

➢ Las acciones de HINI tienen una beta de 1,5. Si la deuda pública a corto plazo ofrece
una rentabilidad del 5% y la rentabilidad esperada del mercado es actualmente del
10%.
➔ ¿Cuál es la rentabilidad esperada de las acciones de HINI?
 ➔ ¿Cuál es el coste para la empresa del capital-acciones de HINI?
◦ E(Ri) = Rf + [E(Rm) - Rf)] ßi
◦ E(Ri) = 5%+[10%-5%] 1,5 = 12,5%

◦ Por medio del establecimiento de una prima de riesgo adecuada a la rentabilidad de los
bonos emitidos por la empresa.
➢ Ke = Coste de las obligaciones + prima de riesgo

3.5.2. Autofinanciación (interna) y el coste de la autofinanciación.

1. Recordad: La función financiera de la Amortización

◦ Al tratarse de un gasto pero no un pago (la amortización técnica nunca detrae (resta)
liquidez), esos recursos están disponibles para usar por parte de la empresa, y por tanto,
para invertir. De esta manera es una fuente financiera.

◦ Llegado el momento de reponer o sustituir los activos amortizados, la dirección tendrá

que tener planificado de donde obtendrá los recursos financieros para realizar esas
sustituciones que podrán ser: endeudarse, vender activo, capital social etcétera.

◦ De esta forma la amortización tiene una dimensión económica y una dimensión

financiera.
➢ Es decir, la amortización técnica tiene una función financiera esencial.

2. ¿Coste de las reservas (y amortizaciones)?

◦ No es un coste explícito.

◦ Las reservas también tienen coste de oportunidad para los accionistas, que son los que
dejan de recibir esos recursos en forma de dividendos.

◦ El coste de oportunidad de las reservas se asemeja al coste de oportunidad para los

accionistas.

◦ Vamos a identificar el coste de las reservas y de las amortizaciones (por tener el

mismo origen) con el coste de las acciones de la empresa Ke

3.5.3. El coste del capital ajeno o endeudamiento.

1. El coste de una deuda es la tasa de que iguala el valor actual de los fondos netos recibidos
por la empresa (prestación) con el valor actual de las salidas de fondos previstas
(contraprestación)

2. Así:
 3. El coste de una deuda (ki)
◦ Calcular el coste del siguiente préstamo que está estudiando pedir actualmente la
empresa:
➢ Principal: 5.000 euros
➢ Comisión inicial: 1,00 %
➢ Corretaje: 0,10 %
➢ Tipo de interés nominal: 7% (pagadero anualmente por periodos vencidos)
➢ Sistema de amortización: americano (todo el importe se devuelve el último año)
➢ Duración 5 años.
➢ Calcular el coste de la deuda (ki)

3.6. Coste total de los recursos financieros en la empresa

1. Coste Medio ponderado del capital

◦ Coste medio calculado ponderando el peso total de los recursos propio y los recursos
ajenos sobre el total de la estructura financiera. Es necesario conocer el tipo asociado a
los recursos propios (KFP) y ajenos (KFA). Se denomina (WACC) en terminología
anglosajona.

2. Cálculo del coste medio ponderado:

◦ Si HINI tuviera unas reservas de 50 millones de euros ¿Cuál sería su coste de capital?
◦ Sabiendo que las acciones en circulación son de 15 millones de euros.

3. La empresa Mantis S.A. tiene la siguiente estructura financiera en la actualidad:

◦ Reservas: 30 millones de euros.
◦ Capital Social: 50 millones de euros.
◦ Un préstamo con las siguientes características:
➢ 20 millones de euros, con una comisión de apertura del 1 % y un tipo de interés
anual del 8% de dos años de duración. El principal se devolverá al final de la vida
del mismo pagándose hasta ese momento solo los intereses.

◦ La política de dividendos de la empresa consiste en tratar de compensar la inflación al

accionista, que se estima que va a ser en los próximos años del 2 % anual. El último
dividendo pagado ha sido de 1 euro, siendo la cotización actual de la empresa de 10
euros.
 ◦ El tipo impositivo de la empresa es del 30%.
◦ Calcule:
➢ a) El coste del capital social.
➢ b) El coste de las reservas.
➢ c) El coste del préstamo.
➢ d) El coste del capital (coste medio ponderado).

a) El coste del capital social.

b) El coste de las reservas.

c) El coste del préstamo.

d) El coste del capital (coste medio ponderado).

4. La empresa 3W S.A. mantiene una política de dividendos consistente en compensar a los

accionistas por la erosión monetaria que sufren los dividendos repartidos. Actualmente tiene
en circulación 3 millones de acciones de 2 euros de valor nominal cada una. El precio de
mercado es actualmente 5 euros, esperándose para el año próximo un dividendo de 1 euro.
La tasa de inflación es de un 1% y el tipo impositivo de la empresa es del 30%.
◦ Se pide:
▪ a) ¿Cual es la rentabilidad esperada por los accionistas?

▪ b) 3W S.A que actualmente no está endeudada, se está planteando emitir un

empréstito de dos años de duración, por 40 millones de euros con un cupón anual del
5%. Los gastos de emisión suponen un 1%. Calcular el coste de capital de 3W
después de emitir la deuda, suponiendo que no existen otras fuentes financieras que
las mencionadas.
a) ¿Cual es la rentabilidad esperada por los accionistas?

b) 3W S.A que actualmente no está endeudada, se está planteando emitir un empréstito de dos años
de duración, por 40 millones de euros con un cupón anual del 5%. Los gastos de emisión suponen
un 1%. Calcular el coste de capital de 3W después de emitir la deuda, suponiendo que no existen
otras fuentes financieras que las mencionadas.