Titularización del Gas Natural Boliviano ¿De qué se trata?

Por Jaime Dunn De Avila

En la anterior gestión gubernamental del Lic. Jorge Quiroga Ramírez, de varias fuentes de opinión se
escuchaba incesantemente sobre la posibilidad de “adelantar” la venta de gas natural al Brasil quién nos
pagaría por “adelantado” nuestras exportaciones de gas a cambio de una “rebaja de precios” y la
adquisición de una “deuda”. Todos esos comentarios intentan hacer referencia a un mecanismo de
financiamiento llamado “titularización de activos y flujos futuros” sobre flujos generados por la venta de
gas natural al Brasil. Ahora que este tema se ha convertido en unos de los temas de discusión dentro del
proceso de diálogo promovido por la Iglesia Católica, consideramos importante aclarar a la opinión
pública de que se trata la titularización.

Comencemos por identificar quienes serían los participantes de una titularización. Primero tenemos al
Originador, que es quién vende parcialmente sus derechos a recibir un flujo futuro de ingresos, en el caso
del gas natural el Originador puede ser Bolivia o el departamento de Tarija. La venta de esos derechos se
realiza a un Patrimonio Autónomo o SPV (Special Purpose Vehicle), quién emite en los mercados de
valores títulos transables que son comprados por inversionistas privados. Es con los recursos de la venta
de valores que el Patrimonio Autónomo le paga al Originador por los flujos futuros adquiridos.

Adicionalmente es preciso aclarar que la titularización del gas natural:

No es una emisión de deuda: La característica principal de la titularización es que no debe afectar al

pasivo del Originador como lo haría una emisión de bonos, por que se trata de una venta derechos sobre
un flujo futuro, tal como si hubiese vendido cualquier otro activo. Justamente por eso, una titularización
mal estructurada se convierte en una emisión de bonos.

No se vende gas natural: El proyecto de titularización propuesto para el gas natural boliviano contempla
la venta de derechos a recibir flujos futuros de ingresos por la venta de gas al brasil. Es decir lo que se
vende es un derecho sobre un flujo futuro, no el gas natural como tal. El gas natural sigue siendo
boliviano y se seguirá comercializando de la misma manera que se lo hace hasta ahora. Por lo tanto la
relación contractual con el Brasil y la soberanía boliviana sobre su gas, sigue siendo exactamente la
misma de siempre.

No es un pago adelantado: Por titularizar parte de los flujos futuros provenientes de la venta de gas
natural al Brasil, técnica y jurídicamente el Originador no recibe un pago adelantado, si no un pago en
efectivo por vender a un Patrimonio Autónomo sus derechos a parte de un flujo futuro producto de la
exportación de gas natural al Brasil.

No hay que rebajar el precio del gas: Para titularizar, no es necesario ninguna negociación de nuevos
precios del gas natural al Brasil. La titularización se realiza considerando flujos futuros actuales de venta
de gas y los que asumen los riesgos de variabilidad de precios son los inversionistas que compran los
valores de la titularización. En este sentido Bolivia gana, ya que un riesgo real que actualmente asume
Bolivia, es parcialmente traspasado a los inversionistas.

No se titulariza todo el gas natural: En un proceso de titularización se compromete tan solo una parte
correspondiente al total de los flujos futuros que se generarían por la venta de gas (típicamente entre 8% y
20% del total). Esto debido a que mientras mayor es el monto a titularizar, más es el riesgo que asumen
los inversionistas.

Requiere claridad en el destino de los recursos: La titularización no es un evento, sino un proceso.

Consiste en emitir valores contra flujos futuros y reinvertir los recursos obtenidos de tal manera que se
alcance una rentabilidad superior a la que se hubiese tenido sin titularizar. Es decir, antes de decidir si
titularizar o no, el Originador debe tener claramente establecido que inversiones o eliminación de pasivos
realizará con los recursos que obtenga por titularizar.

No es algo nuevo: Menos un invento de los bolivianos. La titularización es un esquema de financiamiento

inventado en los Estados Unidos durante la Gran Depresión de los años treinta para ayudar a los bancos e
industrias a salir de la crisis en la que se encontraban. Todos sabemos que las empresas por lo general no
quiebran por insuficiencia patrimonial, sino por falta de liquidez. En ese sentido la titularización es la
única salvación ya que genera recursos frescos contra los flujos futuros que tendría la empresa si siguiera
funcionando. Todo esto sin incrementar sus pasivos actuales y transfieriendo riesgo a inversionistas
privados. Es más, los recursos de la titularización se utilizan para generar mayor inversión y para pagar
deudas, al mismo tiempo de incrementar el margen de utilidad de las empresas. ¿Y no es eso lo que se
debería buscar en medio de una crisis?