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Galle LENORMAND et Lionel TOUCHAIS LES IFRS AMLIORENT-ELLES LA QUALIT DE LINFORMATION FINANCIRE ?

APPROCHE PAR LA VALUE RELEVANCE reu mars 2008 / accept septembre 2008

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Les IFRS amliorent-elles la qualit de linformation financire ? Approche par la value relevance Do IFRS improve the quality of financial information ? A value relevance approach
Galle LENORMAND* et Lionel TOUCHAIS*

Rsum Lobjectif de cet article est de comparer la pertinence, aux yeux des investisseurs, du contenu informationnel vhicul par les IAS/ IFRS par rapport au rfrentiel franais et ainsi apporter des lments de rponse sur la supriorit suppose des normes internationales. Cela nous conduit, au pralable, valuer limpact financier du passage aux IFRS. Les rsultats indiquent que ladoption des normes internationales se traduit globalement

Abstract The aim of this article is to compare the value relevance for investors of IAS/IFRS with French GAAP to conclude on the supposed superiority of international standards. Before, we measure the financial consequences of the adoption of IFRS. First, we find the international standards have positive financial impacts on earnings and equity. Second, even if the two standards seem value relevant, we show IAS/IFRS bring

* Matres de confrences lUniversit de Rennes 1 / CREM UMR CNRS 6211


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par une augmentation du rsultat et des capitaux propres. Par ailleurs, mme si les deux rfrentiels sont pertinents, les IFRS semblent apporter un complment dinformation.

more information.

MOTS

IAS/IFRS IMPACTS FINANCIERS PERTINENCE.

CLS.

KEYWORDS. IAS/IFRS FINANCIAL CONSEQUENCES VALUE RELEVANCE.

Remerciements : Correspondance :

Les auteurs remercient F. Moraux pour son aide sur des aspects statistiques. Lionel Touchais Universit de Rennes 1 CREM UMR CNRS 6211 11, rue Jean Mac / CS 70803 35708 Rennes CEDEX 7 lionel.touchais@univ-rennes1.fr

Introduction
Lexistence de rfrentiels comptables propres chaque pays de lUnion europenne a longtemps pnalis la libre circulation des capitaux en Europe, postule dans le trait de Rome, en raison du manque duniformit et de comparabilit des informations financires. des fins dharmonisation et pour ne pas se voir appliquer de fait le rfrentiel amricain (US GAAP), lUnion europenne a dcid ds 2002 dimposer les normes internationales avec le rglement CE 1606/2002. Depuis le 1er janvier 2005, les IAS/IFRS1 sont donc obligatoires pour les comptes consolids des groupes cots sur les marchs rglements europens. La composition du normalisateur international (IASB), les entreprises initialement concernes par ce rfrentiel et le souhait de voir la SEC accepter, sans rconciliation pralable, toute entreprise trangre avec des comptes en IFRS, expliquent que ces normes sont malgr tout proches des US GAAP sur de nombreux aspects. Dailleurs, ces deux rfrentiels sont encore appels se rapprocher, lIASB et son homologue amricain travaillant ensemble de manire liminer les principales divergences. Nous pouvons nous demander si le rfrentiel international permet daboutir des tats financiers plus transparents, avec laccroissement des informations publier, et plus conomiques en raison notamment : du nombre limit de choix comptables laisss la discrtion des dirigeants ce qui doit restreindre les comportements opportunistes ; de la gnralisation du principe de prminence de la substance sur la forme qui privilgie la ralit conomique des oprations pour dcider de leur traduction comptable ; de lintroduction du concept de juste valeur qui, mme sil est par ailleurs trs critiqu, est cens aboutir des valeurs comptables plus proches des valeurs de march.
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A contrario, il est possible que ces normes se traduisent par une information financire moins fiable, voire des risques de comptabilit crative accrus, en raison de la place plus importante laisse au jugement et la subjectivit des dirigeants. Plusieurs auteurs considrent les IAS/IFRS comme des standards de reporting financier de grande qualit (Ball et al. 2003 ; Schipper 2005 ; Daske 2006). Nanmoins, il a t dmontr que la qualit des tats financiers ne dcoule pas du seul rfrentiel comptable utilis mais galement de la manire dont il est interprt et appliqu, en dautres termes, des facteurs institutionnels (conomiques, juridiques et politiques) des pays dans lesquels les informations financires sont labores (Ali et Hwang 2000 ; Ball et al. 2000, 2003 ; Soderstrom et Sun 2007). Nous pouvons donc nous demander si ladoption des normes internationales dans un mme contexte aboutit rellement de meilleures informations financires. Une rponse positive indiquerait que les IFRS pourraient saccompagner dun accroissement de la confiance des investisseurs envers les marchs financiers et ainsi se traduire par une amlioration de leur liquidit, une rduction du cot du capital et des cours boursiers plus justes (Levitt 1998). Rpondre cette problmatique suppose au pralable de dfinir la notion de qualit de linformation financire. notre connaissance, la rflexion la plus aboutie revient au FASB (Jonas et Blanchet 2000 ; Schipper et Vincent 2003) qui, dans son cadre conceptuel (SFAC n 2) repris par lIASB, dfinit les critres de qualit de linformation financire. Le normalisateur amricain considre quune information comptable est utile pour lutilisateur pour ses prises de dcisions si elle respecte les critres suivants : pertinence (informations pouvant faire la diffrence en termes de prise de dcision en permettant de faire, temps, des prvisions ou de confirmer/corriger des valuations passes), fiabilit (donnes exemptes derreurs, neutres et exhaustives aboutissant une reprsentation fidle de la situation) et comparabilit (dans le temps et dans lespace). Dans cette recherche, nous choisissons dapprhender lamlioration ventuelle de la qualit apporte par les IAS/IFRS, par rapport au rfrentiel franais, au travers du critre de pertinence avec lapproche de la value relevance. Cette mthodologie permet danalyser dans quelle mesure les informations en IFRS sont plus reprsentatives des vnements incorpors dans les valeurs de march (cours et rendements boursiers), cest--dire utiliss et valoriss par les investisseurs. Il sagit dexaminer si les donnes en normes internationales sont plus pertinentes au regard des valeurs de march2. Cette problmatique nous semble dautant plus importante quun processus de convergence de la comptabilit franaise avec les IAS/IFRS est en cours mme sil nest pour linstant que partiel. Cette tude sappuie sur lanne 2004 o, de manire tout fait exceptionnelle, nous disposons de donnes financires tablies dans les deux rfrentiels. En effet, les groupes concerns devaient fournir dans leurs tats financiers 2004 en normes franaises, au plus tard lors de la publication des informations intermdiaires de 2005, une information chiffre des impacts entrans par la transition aux IFRS. Cette opportunit unique permet de comparer la pertinence, aux yeux des investisseurs, du contenu informationnel vhicul par ces deux rfrentiels sur les mmes entreprises et sur une mme priode. Aprs avoir prsent les rsultats de travaux antrieurs (section 1) puis la mthodologie mise en uvre (section 2), nous testons sur un chantillon de 160 groupes du SBF 250 lamlioration de la pertinence des donnes comptables entrane par ladoption du rfrentiel international (section 3).

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1.

tat des lieux

Avant danalyser les travaux comparant la pertinence dinformations financires issues de rfrentiels diffrents ( 1.2), nous portons notre attention sur des recherches utilisant dautres approches pour apprcier la qualit dun rfrentiel par rapport un autre ( 1.1).

1.1.

Fiabilit de linformation financire et asymtrie de linformation

Certains auteurs tentent de comparer la qualit des informations financires obtenues avec diffrents rfrentiels en apprciant les pratiques de gestion des rsultats dentreprises de mme nationalit selon quelles retiennent un rfrentiel plutt quun autre (Zimmermann et Gontcharov 2003 ; Van Tendeloo et Vanstraelen 2005). Des normes sont ainsi considres comme plus fiables si elles se traduisent par une gestion du rsultat moins importante. En comparant ces pratiques sur un chantillon dentreprises allemandes utilisant le rfrentiel national ou les IFRS, Van Tendeloo et Vanstraelen (2005) nobtiennent pas de diffrences majeures. Zimmermann et Gontcharov (2003) aboutissent la mme conclusion tout en dmontrant une fiabilit plus importante des informations financires en US GAAP par rapport aux IFRS et au rfrentiel allemand. Dautres auteurs comparent diffrents rfrentiels comptables en tudiant leur impact sur lasymtrie dinformation. Si un rfrentiel se rvle plus informatif quun autre, il contribue rduire lasymtrie dinformation susceptible dexister entre les investisseurs. Globalement, pour apprhender cette variable non observable, deux catgories de mesures peuvent tre dfinies : les mesures bases sur les prvisions des analystes et celles fondes sur la microstructure des marchs financiers. Les premires posant des problmes lis aux phnomnes de surractions, les tudes rcentes tendent privilgier les secondes. Ainsi, Leuz et Verrecchia (2000) montrent que les entreprises allemandes qui retiennent les US GAAP ou les IFRS prsentent une fourchette de prix3 plus faible et une rotation des actions plus leve, ce qui indique que ces normes entranent une rduction de lasymtrie dinformation par rapport au rfrentiel allemand. Leuz (2003) compare galement les US GAAP aux IFRS en testant la fourchette de prix, le volume de transaction et la dispersion des prvisions des analystes sans trouver de diffrences significatives. Quant Daske (2006), il estime directement le cot du capital des entreprises allemandes en fonction du rfrentiel retenu, un cot plus faible tant rvlateur de plus de transparence et dun contenu informationnel plus important des informations financires. Or, il constate avec surprise que les firmes ayant opt pour le rfrentiel international ou amricain prsentent un cot du capital plus lev. Enfin, Dumontier et Maghraoui (2006) dmontrent la supriorit du contenu informationnel des IFRS par rapport au rfrentiel suisse dans la mesure o elles permettent de diminuer la fourchette de prix. Ces diffrentes recherches souffrent dun biais de slection important puisquelles comparent des entreprises de mme nationalit selon quelles optent ou non pour les normes internationales sur une priode o celles-ci ntaient pas encore obligatoires. Or, plusieurs travaux dmontrent que les firmes choisissant de recourir aux IAS/IFRS ne prsentent pas les mmes caractristiques que les autres (Dumontier et Raffournier 1998 ; Murphy 1999). Cette situation peut ainsi tre lorigine de pratiques de gestion des rsultats ou dasymtrie dinformation diffrentes indpendamment du rfrentiel comptable retenu. Par ailleurs, ces tudes ne portent pas directement sur le critre de pertinence des informations financires.
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1.2.

Pertinence des informations financires : les tudes dassociation

Trs rcemment encore, les entreprises trangres souhaitant accder aux marchs de capitaux amricains devaient rconcilier un certain nombre dinformations financires avec les US GAAP. Cela a conduit plusieurs auteurs sinterroger sur la pertinence dinformations financires issues de diffrents rfrentiels nationaux par rapport aux normes amricaines. Plus prcisment, ils ont tudi dans quelle mesure les US GAAP apportent de linformation supplmentaire pertinente en analysant lassociation existant entre les valeurs de march (cours et rendements boursiers) et des informations comptables labores avec le rfrentiel du pays dorigine et les US GAAP. Ainsi, Amir et al. (1993) montrent quune partie des donnes apportes par les rconciliations rsume des informations utilises par ailleurs par les investisseurs. Barth et Clinch (1996) confirment ces rsultats sur des entreprises de pays avec une comptabilit anglo-saxonne (donc relativement proche des US GAAP) et dmontrent, de surcrot, que les investisseurs pondrent moins fortement les vnements entranant une augmentation du rsultat et des capitaux propres que ceux aboutissant une diminution. Quant Harris et Muller (1999), ils montrent que les rconciliations sur les rsultats apportent un complment dinformation pertinent au regard des rendements mme par rapport aux IAS/IFRS supposes tre proches des US GAAP. Ces tudes reposent nanmoins sur un biais de slection important puisque seules les entreprises trangres recueillant des fonds sur les marchs de capitaux amricains sont considres. De plus, il est rducteur de lier la pertinence des informations financires au seul rfrentiel comptable sans tenir compte des facteurs propres lenvironnement du pays dans lequel lentreprise volue (Ali et Hwang 2000 ; Ball et al. 2000, 2003 ; Soderstrom et Sun 2007). Dailleurs, en sappuyant sur une mthodologie diffrente et complmentaire utilisant le J-test de Davidson et MacKinnon (1983), Chan et Seow (1996) aboutissent la conclusion que les rsultats calculs dans le rfrentiel du pays dorigine sont plus pertinents que les US GAAP au regard des rendements boursiers, le rfrentiel national tant probablement plus adapt au contexte local. Ces limites sont absentes des tudes suivantes qui comparent, sur la base dun chantillon dentreprises de mme nationalit, la pertinence des mesures de rsultats comptables obtenus avec leur rfrentiel national par rapport aux IFRS. Ainsi, Bartov et al. (2005) dmontrent, sur des socits allemandes ayant le choix entre plusieurs rfrentiels, une pertinence plus importante des US GAAP et des IAS par rapport aux normes nationales, sans trouver de diffrence significative entre les deux premiers rfrentiels. Quant Kinnunen et al. (2000), ils sintressent aux entreprises finlandaises qui, jusquen 1992, taient simultanment cotes sur deux marchs distincts, le premier destin aux investisseurs nationaux avec des informations financires labores dans le rfrentiel local, le second, aux investisseurs trangers avec lutilisation des IFRS. Ils dmontrent que les deux rfrentiels sont pertinents au regard des valorisations des investisseurs trangers avec toutefois une supriorit pour les variations de rsultats obtenues avec les normes internationales. En revanche, la pertinence des IAS/IFRS nest pas dmontre par rapport aux valeurs de march des investisseurs nationaux. Enfin, dans le cadre dune mthodologie diffrente, savoir une tude dvnement, Auer (1996) analyse si le fait de passer du rfrentiel national aux normes internationales ou issues des directives europennes amliore le contenu informationnel des bnfices annoncs par les entreprises suisses.

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Les rsultats obtenus le confirment sans indiquer de diffrences significatives entre les IAS et les normes issues des directives europennes. Finalement, les quelques travaux existant actuellement dmontrent une pertinence plus importante des IFRS par rapport diffrents rfrentiels nationaux. Il nous semble intressant de confirmer et de complter ces rsultats au regard des normes franaises sans avoir souffrir des limites voques prcdemment : biais de slection et facteurs explicatifs autres que le rfrentiel utilis. Cela nous semble dautant plus important que ces tudes portent essentiellement sur les IAS telles quelles existaient avant 2001. Depuis, ce rfrentiel a fortement volu renforant peut-tre sa pertinence. Cela nous conduit donc formuler lhypothse suivante, savoir que ladoption des IAS/IFRS entrane une amlioration de la pertinence des informations financires par rapport au rfrentiel franais.

2.

Mthodologie

Avant dexposer les modles retenus, intressons-nous la manire dont lchantillon a t constitu.

2.1.

Lchantillon

Lchantillon est construit partir des socits du SBF 250 publiant leurs comptes au 31 dcembre 2004. Sont limins les groupes avec une date de clture diffrente, une activit financire et dassurance ou pour lesquels les informations sont incompltes. Au total, 160 socits composent lchantillon (cf. tableau 1). Tableau 1 Constitution de lchantillon
Socits du SBF 250 Socits clturant lexercice comptable aprs le 31/12/2004 Socits pour lesquelles les donnes sont incompltes Socits nancires et dassurance Socits utilisant un autre rfrentiel que le rfrentiel comptable franais Socits constituant lchantillon 250 (46) (15) (16) (13) 160

Les donnes comptables sont obtenues par consultation des rapports annuels et/ou semestriels disponibles sur les sites internet de ces socits ou, dfaut, sur les sites du BALO ou de lAMF. Quant aux donnes boursires, elles sont extraites de la base de donnes DATASTREAM.

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2.2.

Les modles de recherche

Ce travail sappuie sur un modle dvelopp par Amir et al. (1993) et repris par dautres auteurs (Barth et Clinch 1996 ; Harris et Muller 1999). Il sagit de raliser des tudes dassociation entre les valeurs de march et les informations financires issues du rfrentiel franais en incorporant le diffrentiel de montant rsultant de lapplication des IFRS. Cela permet de tester la pertinence des informations financires obtenues dans les deux rfrentiels et danalyser si les diffrences induites par les normes internationales reprsentent des informations supplmentaires implicitement incorpores dans les valeurs de march, en dautres termes, utilises et valorises par les investisseurs. Ce type de modle sappuie essentiellement sur des informations financires de synthse tels que le bnfice par action et les capitaux propres. Pour plus de robustesse, cette mthodologie est mise en uvre la fois sur les prix et les rendements boursiers (Kothari et Zimmerman 1995). Comme les coefficients obtenus avec les modles de prix sont biaiss par un effet taille (Brown et al. 1999), nous retenons lun des modles prconiss par Barth et Kallapur (1996) o, dune part, toutes les variables sont exprimes par action, dautre part, leffet taille (capitaux propres par action) fait partie des variables indpendantes. Par ailleurs, comme le soulignent Barth et al. (2001), les modles de prix et de rendement rpondent des questions complmentaires, les premiers sintressent aux vnements incorpors dans les prix alors que les seconds cherchent identifier ce qui peut reflter les variations de la valeur sur une priode de temps donne. 2.2.1. MODLISATION DES PRIX DES TITRES

Pi ,t = a0 + a1 BPAiF,t + a 2 BPAiDIF + a 3CPPAj iF,t + a 4CPPAj iDIF + i ,t ,t ,t


Avec : Pi,t : BPA Fi,t : BPA DIFi,t :

[1]

le prix dune action de la socit i la fin de lanne t, le bnfice par action en normes franaises de la socit i pour lanne t, la diffrence de bnfice par action entre les IFRS et le rfrentiel franais de la socit i en t, les capitaux propres par action ajusts du bnfice par action en normes franaises CPPAjFi,t : de la socit i la fin de lanne t, la diffrence de capitaux propres par action ajusts entre les IFRS et le rfrentiel CPPAjDIFi,t : franais de la socit i la fin de lanne t. Une attention particulire sera porte aux coefficients a 2 et a4. Si nous obtenons des coefficients significativement diffrents de zro, cela indiquera que la diffrence de montant rsultant de lapplication des IFRS apporte un supplment dinformation pertinent. Le test de Wald permettra ensuite danalyser si les pondrations sont significativement diffrentes selon le rfrentiel utilis.

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2.2.2.

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MODLISATION DES RENDEMENTS BOURSIERS

R i ,t = b0 + b1
Avec : R i,t :

BPAiF,t BPAiF,t BPAiDIF ,t + b2 + b3 + i ,t Pi ,t 1 Pi ,t 1 Pi ,t 1

[2]

le rendement boursier de la socit i pour lanne t avec

R i ,t = (Pi ,t Pi ,t 1 + Dividendesi ,t )/ Pi ,t 1
le bnfice par action en normes franaises de la socit i pour lanne t4, la variation du bnfice par action en normes franaises de la socit i pour lanne t5, la diffrence du bnfice par action entre les IFRS et le rfrentiel franais de la socit i en t. L encore, si les IFRS apportent un contenu informationnel supplmentaire, le coefficient b3 devra tre significativement diffrent de zro. La comparaison de b1 et b3 avec le test de Wald permettra dindiquer si la pondration accorde cette variable est diffrente selon le rfrentiel. Ces deux modles sont dabord mis en uvre sans les diffrentiels de montants gnrs par les IAS/IFRS pour tester la pertinence relative de chaque rfrentiel. Afin didentifier le modle le mieux ajust aux donnes, le test de Clarke6 est mis en uvre. BPA Fi,t : BPAFi,t : BPA DIFi,t :

3.

Rsultats

Avant de prsenter les rsultats obtenus et leur sensibilit, intressons-nous aux variables mobilises afin dtudier si le changement de normes se traduit par des diffrences significatives.

3.1.

Limpact financier de la transition aux IFRS

Le tableau 2 prsente, dans les deux rfrentiels, les statistiques descriptives du bnfice et des capitaux propres par action mais galement de la rentabilit des capitaux propres. Le rfrentiel international saccompagne dune augmentation sensible du bnfice par action (+ 33,99 % en moyenne et + 9,64 % de mdiane) et beaucoup plus limite des capitaux propres par action (+ 5,67 % et + 1,50 %). Les diffrences de bnfice entre ces deux rfrentiels sont statistiquement significatives au seuil de 10 %. 80,6 % (64,4 %) des entreprises prsentent un bnfice par action (des capitaux propres par action) en hausse lors de la transition. Logiquement, la rentabilit financire obtenue avec les IFRS augmente de 29,02 % en moyenne (mdiane de + 8,25 %), diffrence significative au seuil de 5 %. Deux tiers des entreprises de lchantillon prsentent une rentabilit suprieure avec les nouvelles normes. Toutefois, en nintgrant pas le rsultat de lexercice qui connat une forte croissance, seulement 44,4 % des entreprises connaissent une augmentation de leurs capitaux propres (+ 3,04 % en moyenne et 0,28 % en mdiane).
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Tableau 2 : Statistiques descriptives des variables en 2004


Variables Normes Franaises (en ) BPA CPPA Rentabilit nancire (%) Normes IFRS (en ) BPA CPPA Rentabilit nancire (%) Moyenne 2,51 22,58 16,10 3,12 23,58 17,95 Mdiane 1,70 15,12 11,59 1,90 15,59 13,65 cart-type 3,54 20,62 76,58 4,03 21,84 69,09 Minimum -5,44 0,13 -150,58 -5,45 0,14 -132,94 Quartiles Diffrence IFRS-France (%) BPA [=(BPAIFRSi,t-BPAFi,t)/ BPAFi,t] CPPA Rentabilit nancire Moyenne 33,99 5,67 29,02 cart-type 232,08 20,15 218,14 < 0,25 -0,12 -1,55 -1,78 Mdiane 9,64 1,50 8,25 > 0,25 32,39 7,79 32,52 Maximum 17,51 119,66 949,49 21,16 128,77 858,62

Une tude de la Banque de France portant sur 395 groupes franais cots confirme ces rsultats en dmontrant un impact positif des IFRS sur le rsultat pour 73 % de lchantillon et sur les capitaux propres pour prs des deux tiers (Marchal et al. 2007). Les consquences sont toutefois diffrentes en fonction de la taille du groupe, le changement de rfrentiel se traduisant plutt par une baisse des capitaux propres pour ceux prsentant un chiffre daffaires suprieur 1,5 milliard deuros. Cette diminution est confirme par une tude ralise par Mazars (2005) sur 35 groupes du CAC 40 indiquant que 77 % de lchantillon prsente des capitaux propres plus faibles et 86 % des rsultats plus importants. Une autre tude professionnelle (Finharmony 2005) portant galement sur des groupes issus du CAC 40 aboutit une diminution des capitaux propres value 1,4 % en moyenne. Notre analyse est donc complte de manire tudier si limpact sur les capitaux propres diffre selon limportance de la capitalisation boursire en distinguant les entreprises relevant de lindice CAC 40 des autres (respectivement 30 et 130 socits). Les premires prsentent un impact ngatif pour 53,3 % dentre elles (mdiane de 2,9 %) tandis que les secondes bnficient dun impact positif dans 70 % des cas (+ 2,1 % de mdiane). Cette diffrence sexplique peut-tre par une activation diffrente, selon la taille de lentreprise, des mthodes prfrentielles lors de llaboration des comptes consolids dans le rfrentiel franais. La capitalisation boursire semble avoir beaucoup moins dimpact sur le rsultat puisque 86,7 % des socits relevant du CAC 40 connaissent une augmentation (mdiane + 13,8 %) contre 79,2 % pour les autres (mdiane de + 8,6 %). Ces rsultats indiquent que ladoption des IFRS sest globalement traduite par des impacts financiers positifs pour les entreprises de lchantillon en entranant une augmentation de leurs capitaux propres et de leurs rsultats. Sans prjuger de la pertinence des IFRS qui sera ensuite tudie au travers dtudes dassociation, ce rfrentiel aboutit donc une amlioration de leur situation financire alors mme que la ralit conomique ne change pas.

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Il aurait t intressant de complter ces rsultats en largissant lanalyse dautres variables et ratios, ce qui nous a sembl difficile. Les informations financires ntant pas prsentes de la mme manire selon le rfrentiel, nous aurions t amens raliser de nombreux reclassements plus ou moins arbitraires. Il convient, par ailleurs, de se demander si ces rsultats permettent de prendre pleinement la mesure de lensemble des impacts financiers gnrs par le passage aux IFRS. Dune part, lIFRS 1 relative la premire adoption de ces normes prvoit plusieurs drogations facultatives ou obligatoires au principe de rtroactivit des IAS/IFRS de manire faciliter la transition. Par exemple, les entreprises avaient la possibilit de ne pas requalifier les regroupements antrieurs la date de transition, drogation facultative souvent retenue par les groupes. Il est donc possible que certains choix aient t motivs par le souhait de minimiser limpact de la transition sur les capitaux propres. Les limites apportes au caractre rtroactif signifient aussi que les normes internationales nont pas encore pu produire tous leurs effets. Dautre part, compte tenu de la subjectivit inhrente certains traitements comptables et la possibilit offerte aux groupes de recourir aux mthodes prfrentielles, il est galement possible que les entreprises aient anticip lapplication des IFRS ds lors que cela tait compatible avec les rgles franaises.

3.2.

La pertinence des rfrentiels franais et international

Avant dappliquer le modle [1] (3e rgression), nous tudions la pertinence relative des deux rfrentiels en analysant les associations pouvant exister entre les cours boursiers et le bnfice et les capitaux propres par action ajusts en normes franaises puis en IFRS. Le tableau 3 prsente les diffrents rsultats obtenus7. linstar de plusieurs travaux portant sur diffrents rfrentiels (Zhao 2002 ; Cazavan-Jeny et Jeanjean 2006), nous constatons que le bnfice et les capitaux propres par action ajusts sont associs positivement au prix des titres quelles que soient les normes comptables utilises (significativit de 1 %). Ces variables sont donc pertinentes, au regard des cours boursiers, dans les rfrentiels franais et international. Toutefois, les IFRS semblent apporter un contenu informationnel plus important puisquelles se traduisent par un pouvoir explicatif plus lev, cette augmentation du R 2 tant statistiquement significative selon le test de Clarke. Quant aux coefficients obtenus sur le bnfice et les capitaux propres par action ajusts valoriss dans les deux rfrentiels, ils ne sont pas statistiquement diffrents. Cela signifie que ces informations ne sont pas pondres diffremment selon les normes retenues. Lintroduction des variables mesurant les diffrences de montants induites par lapplication des IAS/IFRS (3e rgression) entrane une lgre augmentation du coefficient de dtermination du modle qui passe de 71,7 % avec les seules normes franaises 73,5 %, augmentation statistiquement significative. De plus, la diffrence de bnfice par action avec les IFRS (BPA DIF) tant positive et significative au seuil de 1 %, il semblerait que ces normes apportent une information supplmentaire pertinente. Cette information ne semble toutefois pas pondre de manire diffrente selon le rfrentiel utilis, les coefficients pour les variables BPA F et BPA DIF ntant pas statistiquement diffrents (test de Wald = 1,55 ; probabilit critique = 0,20). Le modle [2] sur les rendements dont les rsultats sont prsents dans le tableau 4 doit permettre damliorer la robustesse de ces conclusions.
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Tableau 3 Rsultats du modle [1]


Variables Nombre dobservations8 Constante BPAF BPADIF CPPAjF CPPAjDIF BPAIFRS CPPAjIFRS R ajust Test dgalit des coefcientsa Diffrence entre BPAF et BPAIFRS Diffrence entre CPPAjF et CPPAjIFRS Diffrence entre BPAF et BPADIF Diffrence entre CPPAjF et CPPAjDIF Test de Clarke Entre les rgressions (1) et (2) Entre les rgressions (1) et (3) Entre les rgressions (2) et (3)
Les t-statistiques figurent entre parenthses. * : significatif au seuil de 10 % ** : significatif au seuil de 5 % *** : significatif au seuil de 1 %. Avec BPAF et CPPAjF : le bnfice et les capitaux propres par action ajusts en normes franaises, BPADIF : la diffrence du bnfice par action entre les IFRS et le rfrentiel franais, CPPAjDIF : la diffrence des capitaux propres par action ajusts entre les IFRS et le rfrentiel franais, BPAIFRS et CPPAjIFRS : le bnfice et les capitaux propres par action ajusts en normes internationales.
a

Rgression (1) 153 12,43 (7,08)*** 4,78 (5,20)*** 0,90 (6,82)***

Rgression (2) 153 13,02 (8,01)***

Rgression (3) 153 12,50 (7,50)*** 4,79 (5,50)*** 3,23 (2,94)*** 0,79 (5,96)*** 0,18 (0,34)

4,55 (5,98)*** 0,73 (5,93)*** 0,717 0,730 0,22 (0,72) 0,16 (0,22) 1,55 (0,20) 0,61 (0,28) 3,15*** -12,21*** -12,37*** 0,735

Test de Wald : les probabilits critiques figurent entre parenthses.

Ce deuxime modle montre que le bnfice par action dans le rfrentiel franais est associ positivement aux rendements boursiers au seuil de 1 %, ce qui confirme les rsultats de travaux raliss sur des socits franaises (Dumontier et Labelle 1998 ; Cazavan-Jeny et Jeanjean 2006). En revanche, nous ne trouvons pas de relation positive significative pour la variation du bnfice par action contrairement Amir et al. (1993) sur un chantillon dentreprises de diffrentes nationalits et Dumontier et Labelle (1998) pour les firmes franaises. Ces derniers montrent nanmoins que, mme si le niveau du rsultat et ses variations sont pertinents, la premire variable semble mieux expliquer les rendements obtenus. Lintroduction du diffrentiel de bnfice par action apport par les IFRS entrane une lgre augmentation du R 2 statistiquement significative. Par ailleurs, cette variable prsente un coefficient positif significatif au seuil de 1 % indiquant que les nouvelles normes apportent probablement un supplment dinformation pertinent10. Enfin, le poids accord aux informations supplmentaires
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Tableau 4 Rsultats du modle [2]9


Variables Nombre dobservations Constante BPAF BPAF BPADIF R ajust Test dgalit des coefcientsa Diffrence entre BPAF et BPADIF Test de Clarke Entre les rgressions (4) et (5)
Les t-statistiques figurent entre parenthses. * : significatif au seuil de 10 % ** : significatif au seuil de 5 % *** : significatif au seuil de 1 %. Avec BPAF : le bnfice par action en normes franaises, BPAF : la variation du bnfice par action en normes franaises, BPADIF : la diffrence du bnfice par action entre les IFRS et le rfrentiel franais.
a

Rgression (4) 154 14,34 (5,38)*** 1,60 (5,38)*** 0,19 (0,89) 0,309 0,23 (0,60) 12,41***

Rgression (5) 154 12,21 (4,07)*** 1,57 (4,64)*** 0,21 (1,06) 1,34 (2,98)*** 0,330

Test de Wald : les probabilits critiques figurent entre parenthses.

apportes par les IFRS (BPA DIF) nest pas significativement diffrent de celui portant sur les donnes obtenues avec le rfrentiel national (BPA F). Ces premiers rsultats valident lhypothse dune pertinence plus importante des IFRS par rapport aux normes franaises. En dautres termes, ce rfrentiel aboutit des informations financires plus reprsentatives des vnements implicitement incorpors dans les valeurs de march. Pour analyser la robustesse de ces rsultats, il est toutefois intressant dtudier leur sensibilit.

3.3.

Analyse de la sensibilit des rsultats

Lanalyse de la sensibilit des rsultats obtenus prend en compte la non-linarit des associations et la taille de lentreprise. 3.3.1. TESTS DE LA NON LINARIT DE LA RELATION

Une des critiques formule lencontre des tudes sur le contenu informatif des donnes comptables porte sur le fait quune relation linaire nest pas ncessairement la plus adapte pour tudier les associations susceptibles dexister entre les valeurs comptables et les valeurs de march. Nous intgrons donc cette non-linarit dans lanalyse prcdente. Dans un premier temps, il est intressant de tester lassociation entre les valeurs comptables et les valeurs de march en fonction du caractre positif ou ngatif des diffrences obtenues entre les IFRS
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et les normes franaises. Les variables BPA DIF et CPPAjDIF sont donc dcomposes, dans les modles [1] et [2], en fonction du signe de leur variation avec : BPADIFPOS (CPPAjDIFPOS) qui prend la valeur du BPA DIF (CPPAjDIF) si la variable BPA DIF (CPPAjDIF) est positive et 0 sinon ; et BPADIFNEG (CPPAjDIFNEG) qui prend la valeur du BPA DIF (CPPAjDIF) si le BPA DIF (CPPAjDIF) est ngatif et 0 sinon. Les rsultats prcdents indiquent que le diffrentiel de BPA gnr par les IFRS est associ positivement et significativement aux prix et rendements boursiers. Les tests supplmentaires (tableau 5 en Annexe) montrent nanmoins que cette relation nest vrifie quavec un diffrentiel positif. linverse, la diminution du BPA en IFRS, par rapport au rfrentiel franais, ne semble pas reflter des vnements valoriss par le march. En dautres termes, il ny aurait quamlioration partielle de la pertinence des informations financires avec les normes internationales. Lintroduction de ces variables na toutefois pas dimpact important sur le pouvoir explicatif des modles. Dans un second temps, la raction des valeurs de march pouvant varier en fonction du montant du bnfice inattendu11, une fonction quadratique semble plus approprie. Les modlisations prcdentes sont donc transformes en fonctions quadratiques puis testes. Ainsi, la rgression (1) devient :
q
F i ,t

q
F 2 i ,t

p
F i ,t

Pi ,t = a0 + a1 BPA + a 2 (BPA ) + a 3CPPAj + a 4 (CPPAj iF,t ) 2 + i ,t


Quel que soit le rfrentiel retenu, le recours une fonction quadratique na pas dimpact sur la significativit des diffrentes variables et ne modifie que trs peu les coefficients de dtermination de nos rgressions (tableau 6 en Annexe). Ce rsultat est contraire aux conclusions dtudes antrieures (Martinez 2004) qui constatent une nette augmentation du R avec la forme quadratique. 3.3.2. LEFFET TAILLE DE LENTREPRISE

La seconde critique couramment formule sur les recherches portant sur le contenu informationnel des donnes comptables concerne le fait que ces tudes ne tiennent pas compte des facteurs contextuels. On peut effectivement se demander si le march nincorpore pas les informations de manire diffrente en fonction de la situation des entreprises considres, en particulier de leur taille. Nous distinguons donc les groupes selon leur appartenance au CAC 40 en introduisant une variable CAC40 qui prend la valeur 1 si la socit relve du CAC 40 et 0 sinon. Nous considrons galement une variable dinteraction entre CAC40 et les autres variables du modle. Ainsi, le modle [1] devient :

Pi ,t = a0 + a1 BPAiFt + a2 BPAiDIF + a3CPPAjiFt + a4CPPAjiDIF + a5CAC40+ a6CAC 40 * BPAiFt , ,t , ,t , + a7CAC 40 * BPAiDIF + a8CAC 40 * CPPAjiFt + a9CAC 40 * CPPAjiDIF + i ,t ,t , ,t
Les tests montrent que lintroduction de la variable CAC40 na pas dimpact sur la pertinence des informations financires. Par ailleurs, les R 2 des modles ne sont que trs peu modifis (tableau 7 en Annexe).

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Finalement, la prise en compte de la taille du groupe et de la non-linarit de la relation susceptible dexister entre les valeurs comptables et les valeurs de march namliore que faiblement le pouvoir explicatif des modles et ne remet pas en cause la validation de lhypothse.

Conclusion
Cette recherche avait comme objectif de comparer la pertinence des informations financires obtenues avec le rfrentiel franais et les IFRS sans avoir souffrir des biais mthodologiques lis aux facteurs contextuels des tudes existantes. Il sagissait donc danalyser sur les mmes entreprises si les normes internationales reprsentent mieux les informations implicitement incorpores dans les valeurs de march, en dautres termes, les informations utilises et valorises par les investisseurs. Ce travail a permis, au pralable, de faire le point sur ladoption des IFRS en France en montrant que le changement de normes se traduit globalement par une augmentation importante du bnfice et de la rentabilit financire et, dans une moindre mesure, des capitaux propres alors mme que la ralit conomique de lentreprise ne change pas. Plusieurs interrogations subsistent toutefois sur une possible anticipation du basculement, voire une minoration de ces impacts financiers au travers des drogations facultatives au principe de rtroactivit des IFRS. Si cela tait dmontr, cela induirait une sous-estimation de nos rsultats. Quant aux modles mis en uvre sur les cours et les rendements boursiers, ils indiquent que, mme si les deux rfrentiels sont pertinents, les IAS/IFRS aboutissent des informations financires plus pertinentes dans un mme contexte et sur une mme priode. Ces rsultats, qui ne sont globalement pas remis en cause par la prise en compte du caractre non linaire des associations et de leffet taille, permettent de valider lhypothse pose initialement et donc dindiquer que, sur le critre de la pertinence, les normes internationales aboutissent des informations financires de meilleure qualit. Cette conclusion contredit certaines recherches montrant que la qualit des informations financires dpend plus de lenvironnement dans lequel les entreprises voluent que du rfrentiel utilis (Ball et al. 2003). Avec lalignement partiel de la comptabilit franaise sur les IAS/IFRS, nous pouvons galement nous interroger sur un largissement de ces rsultats au rfrentiel national. Enfin, il faut prciser que les mthodologies relevant de lapproche value relevance font lobjet, depuis quelque temps, de critiques (Holthausen et Watts 2001 ; Ronen 2001) controverses (Barth et al. 2001). Il serait donc intressant de confirmer et de complter ces rsultats en adoptant une approche mthodologique diffrente.

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Notes
1. Nous utilisons les termes IAS et IFRS indiffremment, mme pour des tudes ayant port sur les normes internationales une date o le sigle IFRS nexistait pas. 2. Cette mthodologie repose sur lhypothse defficience des marchs et donc sur le fait que les donnes boursires sont reprsentatives des valeurs fondamentales des entreprises. Dans ce cadre, une forte relation entre donnes comptables et valeurs boursires dmontre une forte pertinence des donnes comptables concernes. Cela ne signifie pas que les investisseurs utilisent ces informations dans leur processus dvaluation mais seulement quelles constituent des mesures de synthse de qualit des vnements incorpors dans les prix de march. En dautres termes, leur utilisation devrait permettre daboutir une valeur de lentreprise proche de sa valeur de march (Dumontier et Raffournier 2002). 3. La fourchette de prix correspond lcart, un instant donn, entre le meilleur prix propos lachat et le meilleur prix propos la vente. 4. linstar de nombreux auteurs, la variation des capitaux propres est remplace par le bnfice par action de lexercice (Amir et al. 1993 ; Barth et Clinch 1996). 5. Dans ce modle, nous devrions galement introduire la variable BPA DIF mesurant la diffrence, entre les IFRS et le rfrentiel franais, de la variation du bnfice par action entre 2003 et 2004. Cependant, de trs rares exceptions, les entreprises nayant pas retrait leur compte de

rsultat de lexercice 2003 au format IFRS, une telle variable se rvle indisponible. 6. Le test de Clarke (2003) compare les log vraisemblances de deux modles non embots ayant la mme variable dpendante. Il permet didentifier le modle le mieux ajust aux donnes et constitue une alternative au test de Vuong (1989) qui est plus performante dans le cas dchantillons de taille rduite. 7. Les diffrentes rgressions ont t menes en corrigeant lhtroscdasticit des rsidus avec la mthode de Newey et West. La correction de White ne change pas la significativit des coefficients. 8. Une analyse pralable des rsidus nous a conduits liminer sept entreprises dont les rsidus dpassaient trois fois lcart type estim de lala. 9. Le fait de ne pas disposer en rgle gnrale du bnfice par action 2003 au format IFRS ne permet pas de calculer une variable BPA IFRS mesurant la variation du bnfice par action entre 2003 et 2004 avec les normes internationales et ainsi de comparer la pertinence relative des deux rfrentiels comme avec le modle prcdent. 10. Lanalyse a t complte en remplaant les diffrentiels de BPA et des CPPAj des modles [1] et [2] par les rsidus obtenus en rgressant le BPA et les CPPAj en IFRS sur le BPA et CPPAj en normes franaises. Les variables reprsentant les rsidus lis aux BPA sont statistiquement significatives dans les deux modles. 11. Le bnfice inattendu correspond lcart entre le bnfice publi et le bnfice anticip. Pour une explication plus dtaille et une revue de la littrature, se reporter larticle de Martinez (2004). Amir, E., Harris, T.S., Venuti, E.K. (1993). A comparison of the value-relevance of US versus nonUS GAAP accounting measures using form 20-F reconciliations. Journal of Accounting Research 31 : 230-264. Auer, K.V. (1996). Capital market reactions to earnings announcements : Empirical evidence on the difference in the information content of IASbased earnings and EC-directives-based earnings. The European Accounting Review 5 (4) : 587-623.

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Annexe
Tableau 5 Rsultats des modles [1] et [2] en fonction des signes des diffrences
Variables Nombre dobservations Constante BPAF CPPAjF BPAF BPADIFPOS BPADIFNEG CPPAjDIFPOS CPPAjDIFNEG R ajust
Les t-statistiques figurent entre parenthses. * : significatif au seuil de 10 % ** : significatif au seuil de 5 % *** : significatif au seuil de 1 %. Avec BPAF : le bnfice par action en normes franaises, CPPAjF : les capitaux propres par action ajusts en normes franaises, BPAF : la variation du bnfice par action en normes franaises, BPADIF : la diffrence du bnfice par action entre les IFRS et le rfrentiel franais, CPPAjDIF : la diffrence des capitaux propres par action ajusts entre les IFRS et le rfrentiel franais.

Modle [1] 153 12,62 (7,42)*** 4,78 (5,42)*** 0,82 (6,27)*** 3,27 (2,72)*** 2,01 (0,65) -0,16 (-0,35) 0,87 (0,82) 0,733

Modle [2] 154 11,24 (3,87)*** 1,54 (4,44)*** 0,24 (1,19) 1,65 (3,42)*** 0,11 (0,13)

0,329

Tableau 6 R des modles linaires et des modles quadratiques


Rgres. (1) Forme linaire Forme quadratique 0,717 0,725 Rgres. (2) 0,730 0,735 Rgres. (3) 0,735 0,742 Rgres. (4) 0,309 0,322 Rgres. (5) 0,330 0,343

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Tableau 7 Introduction de la variable taille


Variables Constante BPAF CPPAjF BPADIF CPPAjDIF BPAF CAC40*BPAF CAC40*CPPAjF CAC40*BPADIF CAC40*CPPAjDIF CAC40*BPAF CAC40 R ajust Modle [1] 11,19 (6,44)*** 4,57 (4,73)*** 0,82 (5,72)*** 2,98 (2,73)*** 0,43 (0,71) 1,10 (0,62) -0,41 (-1,04) 1,86 (0,41) -1,4 (-0,96) 8,69 (1,65)* 0,736 Modle [2] 15,89 (4,85)*** 1,58 (4,26)*** 1,20 (2,70)*** 0,18 (0,87) -0,50 (-0,80) 0,62 (0,71) 0,23 (0,75) -0,16 (-2,53)** 0,354

* : significatif au seuil de 10 % ** : significatif au seuil de 5 % *** : significatif au seuil de 1 %.

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