TCMB Enflasyon Raporu 2010 II

2010-II
indekiler
1.
GENEL DEERLENDRME
1.1. Enflasyon Gelimeleri 1.2. Para Politikas Gelimeleri 1.3. Enflasyon ve Para Politikasnn Grnm 1.4. Riskler ve Para Politikas 1 1 3 4 10 13 15 17 19 20 23 29 29 35 41 41 46 49 59 59 66 79 80 85 95 95 99 101
2.
ULUSLARARASI EKONOMK GELMELER

2.1. Kresel Byme 2.2. Emtia Fiyatlar 2.3. Kresel Enflasyon 2.4. Finansal Koullar ve Risk Gstergeleri 2.5. Kresel Para Politikas Gelimeleri
3.
ENFLASYON GELMELER
3.1. Enflasyon 3.2. Beklentiler
4.
ARZ ve TALEP GELMELER

4.1. Gayri Safi Yurt i Hasla Gelimeleri ve Talep 4.2. D Talep 4.3. Emek Piyasas
5.
FNANSAL PYASALAR ve FNANSAL ARACILIK

5.1. Finansal Piyasalar 5.2. Finansal Araclk ve Krediler
6.
KAMU MALYES
6.1. Bte Gelimeleri 6.2. Bor Stokundaki Gelimeler
7.
ORTA VADEL NGRLER

7.1. Mevcut Durum, Ksa Vadeli Grnm ve Varsaymlar 7.2. Orta Vadeli Grnm 7.3. Riskler ve Para Politikas
KUTULAR
Kutu 2.1. Trkiye in D Talep Gstergesi Kutu 3.1. Gda Fiyatlarndaki Artlarda Et Fiyatlarnn Rol Kutu 4.1. Kresel Kriz, D Talep oklar ve Trkiye Ekonomisi Kutu 5.1. Para Politikas Kararlarnn Piyasa Faizleri zerine Etkisi Kutu 5.2. Trkiyede Para Politikasnn Kriz Sonras Srete k Stratejisi Kutu 6.1. Mali Kural: Genel ereve ve Trkiye in Planlanan Uygulama Kutu 7.1. Yakn Dnem Enflasyon Gelimeleri Sonrasnda letiim Politikas ve Enflasyon Beklentileri 27 37 53 72 75 89 104
Trkiye Cumhuriyet Merkez Bankas
1. Genel Deerlendirme
2010 ylnn ilk eyreinde kresel ekonomideki toparlanma sreci ve finansal piyasalarda sregelen normalleme eilimi devam etmitir. Bununla birlikte, kamu borlarnn kayg verici dzeylere ulamas, kredi piyasalarndaki sorunlarn ksmen srmesi ve isizlik oranlarnn yksek seviyelerini korumas, gelimi lke ekonomilerine ilikin sorunlarn kalc olarak giderilmesinin uzun zaman alabileceine iaret etmektedir. Gelimekte olan ekonomilerdeki canlanmann daha belirgin olduu grlse de, kresel ekonominin nemli bir parasn oluturan gelimi ekonomilerdeki toparlanmaya ilikin belirsizlikler, d talep kanalyla tm gelimekte olan ekonomiler iin risk oluturmaya devam etmektedir. Bunun yan sra, d finansmana dair kstlarn henz tam olarak ortadan kalkmam olmas da, bir ok gelimekte olan lke iin iktisadi faaliyetteki toparlanmay geciktirebilecek bir etken olmay srdrmektedir. Bymeye ilikin orta vadeli belirsizliklerin varlna karn, yakn dnemde toparlanmann hzl seyretmi olmas, baz etkilerinin belirginlemesi ve emtia fiyatlarndaki artlarn srmesi gelimekte olan ekonomileri getiimiz eyrekte enflasyon basks ile kar karya brakmtr. Trkiyede ise bu unsurlara ek olarak 2009 ylnn son eyreinden itibaren kamu fiyat ayarlamalar ve ilenmemi gda fiyatlarndaki artlarn etkisi enflasyondaki ykseliin greli olarak daha belirgin olmasna yol amtr.
1.1. Enflasyon Gelimeleri

2010 ylnn ilk eyreinde enflasyon ykselmeye devam etmitir. Ocak aynda yrrle giren ve akaryakt rnleri ile alkoll iecekler ve ttn rnlerini kapsayan vergi dzenlemelerinin oluturduu yksek oranl fiyat artlar bu gelimede belirleyici olmutur. Bunun yan sra, 2009 ylnn son eyreinde olduu gibi 2010 ylnn ilk eyreinde de ilenmemi gda fiyatlar endeks tarihinin en yksek dnemsel artn sergilemitir (Grafik 1.1.1). Bylece, ilk eyrein sonu itibaryla, gda, enerji ve ttn kalemlerinin yllk enflasyona yapt katk 6,7 puana ulamtr (Grafik 1.1.2). Btn bu gelimeler 2009 ylnn ilk eyreindeki zayf iktisadi faaliyet ve den emtia fiyatlarna bal olarak gerekleen dk enflasyonun yaratt baz etkisiyle birleince, 2010 ylnn ilk eyreinde yllk tketici enflasyonu yaklak 3 puan artarak yzde 9,56ya ykselmitir.
Enflasyon Raporu 2010-II 1
Grafik 1.1.1. lenmemi Gda Fiyatlar

(eyreklik Yzde Deiim)
16 15 14 13 12 11 10 9 8 7 6 IV. eyrek I. eyrek 2003-2007 Ort. 2008 2009 2010
Grafik 1.1.2. Yllk TFE Enflasyonuna Katk

14 12 10 8 6 4 2 0 0307 0607 0907 1207 0308 0608 0908 1208 0309 0609 0909
1109
Gda ve Enerji* Hizmetler Ttn ve Altn** Temel Mallar***
1209
01 10
Kaynak: TK, TCMB.
*Gda ve Enerji: Gda ve alkolsz iecekler ile enerji. **Ttn ve Altn: Alkoll iecekler ve ttn rnleri ile altn. ***Temel Mal: Gda, enerji, alkoll iecekler ve ttn ile altn dnda kalan mallar. Kaynak: TK, TCMB.
Yln ilk eyreinde temel (ekirdek) enflasyon gstergelerindeki art talep basksndan ziyade byk lde maliyet ynl unsurlar ve baz etkisini yanstmtr (Grafik 1.1.3). Geen yl dayankl mallarda uygulanan vergi indirimlerinin ve stok eritme srecinin oluturduu dk baz, bu dnemde temel enflasyon gstergelerindeki artlarn temel belirleyicisi olmutur. Bunun yan sra, gda ve enerji fiyatlarndaki artlarn yemek ile ulatrma hizmetleri zerindeki etkisi bu dnemde belirginlemi ve 2008 ylnn nc eyreinden itibaren gerileyen hizmet grubu yllk enflasyonu 2010 ylnn ilk eyreinde yaklak 1,9 puan ykselmitir. Bylece enerji, ilenmemi gda, alkoll iecekler ve ttn ile altn dlayan temel fiyat gstergesinin (H) yllk enflasyonu yzde 5,01e, bu endeksten ilenmi gda karlarak hesaplanan endeksin (I) yllk enflasyonu ise yzde 5,41e ykselmitir (Grafik 1.1.4).
Grafik 1.1.3. Temel Enflasyon Gstergeleri H ve I
(Mevsimsellikten ve Vergi Etkisinden Arndrlm 3 Aylk Ortalamalar)
1,6 1,4 1,2 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0
Grafik 1.1.4. Temel Enflasyon Gstergeleri I ve I*

(Yllk Yzde Deiim)
8,0 KTG-I KTG-I*
I
7,0 6,0 5,0 4,0 3,0 2,0 090 8 05 09 0308 0508 0708 1108 0109 0309 0709 0909
06 07
0 907
1 207
060 8
090 8
12 08
03 09
031 0
0308
0609
0909
1209
Kaynak: TK, TCMB.
I*: Vergi oranlarndaki deiimin etkisinden arndrlm KTG-I gstergesi. Kaynak: TK, TCMB.
Enflasyon Raporu 2010-II
0310
0310
1.2. Para Politikas Gelimeleri

2008 ylnn son eyreinden itibaren enflasyonda hzl bir d olacan ngren Trkiye Cumhuriyet Merkez Bankas (TCMB), iktisadi faaliyet zerinde oluabilecek potansiyel tahribat snrlamaya odaklanm, bu srete bir yandan ksa vadeli faiz oranlarn sratli bir ekilde aa ekerken, dier yandan dengeleyici bir likidite politikas izleyerek kredi piyasasndaki tkankl gidermeyi hedeflemitir. Bu erevede, 2008 ylnn Kasm aynda balayan bir yllk srete politika faizi 1.025 baz puan indirilmitir. Geen sre zarfnda kredi piyasasnda gzlenen olumlu gelimeler ve iktisadi faaliyetteki lml toparlanma eilimini gz nne alan Para Politikas Kurulu (Kurul), 2009 ylnn Aralk ayndan itibaren politika faizlerini sabit tutmutur. 2009 ylnn son eyreinden itibaren enflasyonda belirgin bir ykseli gzlenmesi enflasyon beklentilerini olumsuz etkilemitir (Grafik 1.2.1). Beklentiler her vadede ykselirken, orta vadeli beklentiler ile hedefler arasndaki fark almtr (Grafik 1.2.2). Kurul, enflasyonun geici de olsa yksek seviyelerde seyretmesinin beklentiler zerindeki olumsuz etkisini gz nnde bulundurarak Mart ayndan itibaren daha temkinli bir durua geiin iaretlerini vermitir. Bu erevede Kurul, bir yandan fiyatlama davranlarna ilikin risklere dikkat ekerken, dier yandan para ve kredi piyasalarndaki normallemeyi de gz nne alarak, kriz dneminde uygulanan likidite tedbirlerinin kademeli bir ekilde geri alnmasna karar vermitir (Kutu 5.2). Bununla birlikte, son dnemdeki iyilemeye ramen kresel ekonomideki sorunlarn henz tam olarak giderilememi olduunu dikkate alan Kurul, politika faiz oranlarnn bir sre daha mevcut dzeylerde tutulmas ve uzun sre dk dzeylerde seyretmesi gerekebileceini ifade etmitir.
Grafik 1.2.1. 12 ve 24 Ay Sonrasndaki TFE Beklentileri*

(Yllk Yzde Deiim)
10 9 8 7,22 7 6,93 6 12 Ay 5 4 0707 1007 0108 0408 0708 1008 0109 0409 0709 1009 0110 0410 24 Ay 2 0 0410 0610 4 6 12 10 8
Grafik 1.2.2. Enflasyon Beklentileri Erisi*

(Yllk Yzde Deiim)
Ocak Nisan Enflasy on Hedefi Belirsizlik Aral 0810 1010 1210 0211 0411 0611 0811 1011 1211 0212 0412
*TCMB Beklenti Anketi ikinci anket dnemi beklentileridir. Kaynak: TCMB.
*TCMB Beklenti Anketinde eitli vadelerde oluan enflasyon beklentileri kullanlarak lineer interpolasyon yntemiyle oluturulmutur. TCMB Beklenti Anketi ikinci anket dnemi beklentileridir. Kaynak: TCMB.
1.3. Enflasyon ve Para Politikasnn Grnm

Parasal ve Finansal Koullar
2008 ylnn Kasm ayndan itibaren politika faizlerinde gerekletirilen indirimler sonrasnda 2009 ylnn ikinci yarsndan itibaren piyasa faizleri gerek nominal gerekse reel olarak yakn tarihin en dk seviyelerine inmitir. 2010 ylnn ilk eyrei itibaryla politika faizlerinin dk seviyesi ve dengeleyici likidite nlemleri para ve kredi piyasalar zerinde etkili olmaya devam etmitir. Bu dnemde kresel likidite koullarnn ve risk alglamalarnn iyilemesiyle finansal koullardaki skln azalmaya devam etmesi para politikasnn geniletici etkisini glendirmitir. Bankaclk sisteminin salam yaps kredilerde toparlanmann hzl bir ekilde gereklemesi iin elverili bir ortam sunmaktadr. Nitekim, yakn dnemde kredi piyasasndaki gelimelerin yurt ii iktisadi faaliyete verdii destein giderek artt grlmektedir. Tketici kredilerindeki canlanma eilimi devam ederken, zellikle ticari kredilerin ivmelenmeye balad gzlenmektedir. Bu dnemde, kk ve orta boy iletmelere verilen kredilerin de uzunca bir aradan sonra ilk kez art gstermesi, parasal koullardaki genilemenin iktisadi faaliyeti destekleyici etkisini teyid etmektedir. Yurt d kaynaklara eriimin kademeli fakat istikrarl bir ekilde iyilemeye devam ettii ve kamu maliyesindeki duruun yurt ii fonlar zerinde bask oluturmad varsaymlar altnda, kredi hacminin nmzdeki
4 Enflasyon Raporu 2010-II
dnemlerde de genilemeyi srdrecei tahmin edilmektedir. Bununla birlikte, isizlik oranlarnn uzunca bir mddet daha yksek seviyelerde seyredecek olmas ve kresel ekonomideki sorunlarn ksmen de olsa devam etmesi, kredilerdeki art snrlayabilecek unsurlar olarak ortaya kmaktadr.
Toplam Talep Grnm
2009 ylnn son eyreine ilikin milli gelir verileri zel kesim talebindeki lml toparlanmann devam ettiini gstermitir. Kamu kesimi tketim harcamalar ise ngrlenin zerinde bir art sergilemitir. Kresel ekonomideki sorunlarn devam etmesi d talebi snrlarken, i talepteki canlanmayla birlikte stok birikiminin yava da olsa balad gzlenmitir. 2010 ylnn ilk eyreine ilikin veriler i talepteki toparlanmann giderek istikrar kazandna ve genele yayldna iaret etmektedir. D talepte ise henz kayda deer bir ivmelenme gzlenmemektedir. Kresel byme grnmndeki zayf seyir d talep balants gl sektrlerde iktisadi faaliyetteki toparlanmay snrlamaya devam ederken, maliye ve para politikalarnn i talebi destekleyici etkileri belirginlemektedir. Bununla birlikte, stok birikiminin snrl dzeyde olmas ekonomideki toplam talep belirsizliinin nemini koruduuna iaret etmektedir. Bu erevede, iktisadi faaliyetteki toparlanmann kademeli olaca ngrs korunmakta ve toplam talep koullarnn enflasyona d ynndeki desteini bir mddet daha srdrecei tahmin edilmektedir. D talepteki zayf seyir zellikle sanayi sektr kanalyla ekonomi genelinde iktisadi faaliyeti ve istihdam snrlamaya devam etmektedir. Nitekim, son dnemdeki ksmi toparlanmaya ramen, kapasite kullanm oranlar ve kii bana allan saat gstergeleri sanayi sektrndeki kaynak kullanmnn dk dzeylerde seyrettiine iaret etmektedir. Mevcut atl kapasitenin yatrm ve istihdam imkanlarn snrlamaya devam edecei ngrs altnda, 2009 ylnn ikinci yarsnda istihdam verilerinde gzlenen iyilemenin hzl bir toparlanmaya dnmesi beklenmemekte, isizlik oranlarnn uzunca bir mddet yksek dzeylerini koruyaca tahmin edilmektedir. Bu erevede, birim i gc maliyetinin enflasyon basklarn snrlamaya devam edecei ngrlmektedir.
zetle, son dnemde aklanan veriler ekonomideki toparlanma srecinin istikrar kazandn gstermitir. Kresel bymedeki zayf seyrin d talebe ynelik sektrlerde iktisadi faaliyet ve istihdam bir sre daha snrlayaca, buna karlk yurt ii talebin toparlanma eilimini nmzdeki dnemde de srdrecei ngrlmektedir. Bu dorultuda, iktisadi faaliyetteki kademeli canlanma eiliminin devam edecei tahmin edilmektedir. Bu erevede, orta vadeli tahminlerimiz gncellenirken toplam arz ve talep dengesinin enflasyona d ynnde yapt katknn, bir nceki dneme kyasla azalmakla birlikte devam ettii bir grnm esas alnmtr.
Temel Varsaymlardaki Gncelleme
Ocak Enflasyon Raporunun yaymland dnemden bu yana, 2010 ylna ilikin enflasyon tahminlerinin yukar ynl gncellenmesine neden olan baz gelimeler ortaya kmtr:
Gayri Safi Yurt i Hasla (GSYH) verilerinde Trkiye statistik Kurumu (TK) tarafndan gemie ynelik yaplan gncellemeler ve i talebin ngrlenden bir miktar daha gl seyretmesi kt a tahminlerimizin yukar ynl gncellenmesine neden olmutur. Bu deiiklik 2010 yl sonu enflasyon tahminlerini 0,4 puan artrmtr.
Petrol fiyatlarna ilikin son gelimeler gz nne alnarak petrol fiyatlar varsaymnda snrl bir gncelleme yaplmtr. Bu erevede petrol fiyat varsaym 2010 yl iin 80 ABD dolarndan 85 ABD dolarna, 2011 yl ve sonras iin ise 85 ABD dolarndan 90 ABD dolarna gncellenmitir. Ayrca, orta vadeli tahminler retilirken, dnya ekonomisindeki toparlanma srecine paralel olarak ithal girdi maliyetlerinin de petrol fiyatlarnda olduu gibi kademeli artlar gsterecei varsaylmtr. Bu gncellemelerin 2010 yl sonu enflasyon tahminleri zerindeki etkisi yaklak 0,15 puan olmutur. Ocak Enflasyon Raporunda gda grubunda yllk fiyat art orannn 2010 ylnda yzde 7, 2011 ylnda yzde 6,5, sonraki yllar iin ise yzde 6 olarak gerekleecei bir ereve esas alnmt. Geen sre zarfnda beklenenden olumsuz bir seyir izleyen ilenmemi gda fiyatlar ve sregelen arz ynl yapsal
sorunlar gz nne alnarak, gda fiyatlarnn yllk art oranna ilikin varsaym 2010 yl iin iki puan artrlarak yzde 9 dzeyine karlmtr. Sz konusu deiikliin 2010 yl sonu enflasyon tahminleri zerindeki etkisi 0,55 puan olmutur. Benzer ekilde gda fiyatlarnn yllk art oranna ilikin varsaym 2011 yl sonu iin yzde 6,5ten yzde 7ye, sonraki yllar iin ise yzde 6dan yzde 7ye gncellenmitir.
Ocak ay Enflasyon Raporunda akaryakt rnleri, alkoll iecekler ve ttn rnlerine getirilen vergi dzenlemelerinin 2010 yl tketici enflasyonuna yaklak 1,5 puanlk katk yapaca tahmin edilmitir. Ancak, tketici fiyat endeksinin arlk yapsndaki deiimin de etkisiyle sz konusu vergi artlarnn enflasyon zerindeki toplam katks 1,9 puan olarak gereklemi, bu da 2010 yl boyunca enflasyon tahminlerini yaklak 0,4 puan ykseltmitir. Vergi artlarnn yllk enflasyon zerindeki etkisinin 2011 ylnn banda ortadan kalkaca belirtilmelidir.
Maliye politikas tarafnda ise, Orta Vadeli Program (OVP) projeksiyonlar dorultusunda, 2010 ylnda kamu harcamalarnn iktisadi faaliyeti destekleyici etkisinin bir nceki yla kyasla azalmakla birlikte devam edecei, 2011 ylndan itibaren ise OVPde sunulan mali kural dahilinde kademeli bir sklamaya gidilecei ngrlmtr. Bu erevede, iktisadi faaliyetteki canlanma sonucu bte gelirlerinin tahmin edilenin belirgin olarak zerinde gereklemesi ile ortaya kan alann mali kuralda da ngrld biimde arlkl olarak kamu borcunun azaltlmasnda kullanlaca, bu dorultuda 2011 ylnda ve sonrasnda mali uyumun yapsal ve kurumsal iyiletirmeler yoluyla gerekletirilecei varsaylmtr. Dier bir ifadeyle, tahmin ufku boyunca vergi ayarlamalarnn enflasyon hedefleri ve otomatik fiyatlama mekanizmalar ile uyumlu olaca bir grnm izilmitir. Bu dorultuda, borcun milli gelire oranndaki ykseliin 2011 ylndan itibaren kademeli olarak tersine dnd, dolaysyla tahmin ufku boyunca risk priminde nemli bir deiim olmad bir grnm esas alnmtr.
Enflasyon Grnm
Bu erevede, ksa vadede likidite tedbirlerinin aamal olarak normalletirildii, politika faizlerinin ise bir sre daha mevcut dzeylerde tutularak yln son eyreinden itibaren ll artlar gsterdikten sonra tahmin ufku ( yl) boyunca tek haneli dzeylerde kald varsaym altnda; enflasyonun, yzde 70 olaslkla, 2010 yl sonunda yzde 7,2 ile yzde 9,6 aralnda (orta noktas yzde 8,4), 2011 yl sonunda ise yzde 3,6 ile 7,2 aralnda (orta noktas yzde 5,4) gerekleecei tahmin edilmektedir. Enflasyonun 2012 yl sonunda ise yzde 5 dzeyine decei ngrlmektedir (Grafik 1.3.1).
Grafik 1.3.1. Enflasyon ve kt A Tahminleri
Tahmin Aral* 14 12 10 8 6 Yzde 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 Kontrol Ufku Belirsizlik Aral Yl Sonu Hedefleri kt A
Eyl.08
Eyl.09
Eyl.10
Eyl.11
Haz.09
Haz.10
Haz.11
Mar.09
Mar.10
Mar.11
Mar.12
Haz.12
Eyl.12
* Enflasyonun tahmin aral iinde kalma olasl yzde 70tir.
kt ana ilikin yukar ynl gncellemeye ramen, iktisadi faaliyetteki toparlanmann kademeli olacana ilikin ngrmz korunmaktadr. Bununla birlikte, son dnemlerde vergi artlar, gda ve enerji fiyatlarndaki ykseli ile baz etkisi gibi unsurlar nedeniyle enflasyonun hedefin belirgin olarak zerinde seyrediyor olmas, enflasyon beklentilerini olumsuz etkilemekte ve fiyatlama davranlarna ilikin riskleri gndeme getirmektedir. Bu erevede gncellenen tahminler, ksa vadede piyasaya salanan ihtiyatan fazla likiditenin aamal olarak azaltld, yln son eyreinden itibaren ise politika faizlerinin ll olarak artrlmaya baland bir varsayma dayanmaktadr. Bununla birlikte, ekonomideki kaynak kullanmnn bir mddet daha kriz ncesi seviyelere ulamayaca tahmin
Mar.13
Ara.08
Ara.09
Ara.10
Ara.11
Ara.12
edildiinden, faiz artlarnn snrl olduu ve politika faizlerinin tahmin ufku boyunca tek haneli seviyelerde kald bir grnm esas alnmtr. Grafik 1.3.1de grld gibi, 2009 ylndaki geici vergi indirimleri ve ilenmemi gda fiyatlarnda gzlenen yksek oynakln oluturduu baz etkileri nedeniyle 2010 ylnda enflasyon dalgal bir seyir izleyecektir. 2009 yl Mart ay ortasnda yrrle koyulan, daha sonra Haziran aynda ksmen ve Ekim aynda tamamen geri alnan geici vergi indirimleri, 2010 ylnda yllk enflasyona Mart ve Nisan aylarnda yukar ynl, Haziran, Temmuz ve Ekim aylarnda aa ynl bir etki yapacaktr. Bu erevede yukardaki grafikte grld gibi, enflasyonun ikinci eyrekte bir miktar art gsterdikten sonra nc eyrekte yzde 10 civarnda dalgalanaca tahmin edilmektedir. 2010 ylnn son eyreinde ve 2011 ylnn ilk eyreinde ise enflasyonda belirgin dler olmas beklenmektedir. 2010 ylnn son eyreinde ngrlen d, getiimiz yln son eyreinde gzlenen dolayl vergilerdeki ve ilenmemi gda fiyatlarndaki yksek oranl artlarn oluturduu baz etkisini yanstmaktadr. Benzer ekilde, 2010 ylnn ilk eyreinde enflasyona 1,9 puanlk katk yapan vergi artlarnn yllk enflasyon zerindeki etkisi 2011 Ocak-ubat dneminde byk lde ortadan kalkacaktr. Bu dorultuda enflasyonun, 2010 ylnn sonunda yzde 8,4 seviyesine gerileyecei, 2011 ylnn ilk eyreinde ise belirgin bir d gstererek (12 ay iinde) hedeflerle uyumlu seviyelere yaklaaca tahmin edilmektedir (Tablo 1.3.1). Takip eden dnemde ise parasal sklatrmann gecikmeli etkileriyle enflasyonun kademeli olarak gerileyerek yzde 5 olan orta vadeli hedef dzeylerinde istikrar kazanmas beklenmektedir.
Tablo 1.3.1. TCMB Enflasyon Tahminleri ve Beklentiler
TCMB Tahmini 2010 Yl Sonu 12 Ay Sonras 24 Ay Sonras
*
TCMB Beklenti Anketi* 8,2 7,2 6,9
Enflasyon Hedefi* 6,5 6,2 5,3
8,4 6,3 5,2
Nisan 2. dnem anketi. ** 2010, 2011 ve 2012 yl sonu enflasyon hedefleri kullanlarak dorusal interpolasyon yntemi ile oluturulmutur. Kaynak: TCMB.
nmzdeki dnemde enflasyonun geici de olsa yksek seviyelerde seyredecek olmas beklenti ynetiminin nemini artrmaktadr. Nitekim Nisan ay itibaryla orta vadeli enflasyon beklentileri, gncellenen tahminimizin belirgin olarak zerindedir (Tablo 1.3.1). ktisadi birimlerin, geici unsurlarn farkndalyla hareket ederek enflasyonun ana eilimine odaklanmalar, bu
erevede szleme ve planlamalarnda orta vadeli enflasyon hedeflerini esas almalar byk nem tamaktadr. Enflasyon grnmne ilikin aklanacak her trl yeni verinin ve haberin para politikas duruunun deitirilmesine neden olabilecei vurgulanmaldr. Dolaysyla, enflasyon tahminleri oluturulurken para politikasnn grnmne ilikin ifade edilen varsaymlar, TCMB tarafndan verilmi bir taahht olarak alglanmamaldr.
1.4. Riskler ve Para Politikas

Enflasyonun bir sre daha yksek seviyelerde seyredecek olmas fiyatlama davranlarnn yakndan takip edilmesini gerektirmektedir. 2009 ylnn son eyreinden itibaren ilenmemi gda, petrol, ynetilen/ynlendirilen kamu fiyatlar ve baz etkileri gibi bir ok farkl unsurun olumsuz etkisiyle enflasyonda hzl bir ykseli gzlenmitir. Bu gelimeler, geici nitelikte olmasna karn, yllk enflasyonun hedeflerin belirgin olarak zerinde seyretmesine neden olmakta ve beklentileri olumsuz etkilemektedir. Halihazrda maliyet unsurlarndan dorudan etkilenen kalemler darda tutulduunda, fiyatlama davranlarnda orta vadeli hedeflere ulalmasn engelleyecek derecede bir bozulma gzlenmemektedir. Bununla birlikte, nmzdeki dnemde enflasyon beklentilerindeki artn devam etmesi ve bu durumun genel fiyatlama davranlarnda bozulmaya yol amas halinde, baz senaryoda ngrlene kyasla daha erken bir parasal sklatrmaya gidilebilecektir. Kresel ekonomiye ilikin aa ynl riskler, nceki dnemlere kyasla azalmakla birlikte, henz tam olarak ortadan kalkm deildir. Gelimi lkelerde, gerek bte aklarnn ulat yksek seviyeler, gerekse kredi, gayrimenkul ve emek piyasalarnda sregelen sorunlar, kresel ekonominin toparlanma hzna ilikin aa ynl riskleri canl tutmaktadr. nmzdeki dnemlerde kresel bymenin duraklamas ve bu durumun yurt ii iktisadi faaliyetteki toparlanmay geciktirmesi durumunda, politika faizleri baz senaryoda ngrlene kyasla daha uzun sre sabit tutulabilecektir.
10
Uygulanan gl parasal tedbirlerin gecikmeli etkilerine ilikin belirsizliklerin srmesi, yurt ii ve kresel iktisadi faaliyet zerinde yukar ynl riskleri de gndeme getirmektedir. Yurt ii talebin greli olarak daha istikrarl bir toparlanma eilimine girdii gz nne alndnda, nmzdeki dnemde d talebin ngrlenin tesinde bir toparlanma gstermesi halinde ekonomideki atl kapasite hzla kapanma eilimine girebilecek, bu da maliyet ynl basklarla birlikte enflasyonun orta vadeli hedeflere ulamasn geciktirebilecektir. Dolaysyla, nmzdeki dnemde iktisadi faaliyette beklenenden daha hzl bir toparlanma olmas durumunda baz senaryoda ngrlen parasal sklatrma daha erken gndeme gelebilecektir. Bata in ve Hindistan olmak zere gelimekte olan lkelerin byme hzna ilikin olumlu beklentiler petrol ve dier emtia fiyatlarna ilikin yukar ynl riskleri beslemektedir. Sz konusu lkelerin dnya talebi iinde artan arl emtia fiyatlar zerinde ek bir bask oluturmaktadr. nmzdeki dnemde emtia fiyatlarndaki artlarn baz senaryoda ngrlenden daha hzl olmas ve bu durumun enflasyondaki d geciktirmesi halinde, TCMB, fiyatlama davranlarna ilikin riskleri bertaraf etmek amacyla baz senaryoda tarif edilen parasal sklatrmay ne ekebilecektir. TCMB, para politikas stratejisini olutururken maliye politikasna ilikin gelimeleri yakndan takip etmeye devam edecektir. 2009 ylnn ikinci yarsndan itibaren iktisadi faaliyetteki canlanmann OVPde ngrlenden daha gl olmas, bte gelirlerinin tahmin edilenin belirgin olarak zerinde gereklemesini salamaktadr. Konjonktrel etkilerle ortaya kan bu alann mali kuralda da ngrld biimde arlkl olarak kamu borcunun azaltlmasnda kullanlmas, gerek toplam talep ynetimini etkinletirmesi gerekse dolayl vergilerdeki art gereksinimini azaltmas bakmndan TCMBnin dengeleyici politika izleme esnekliini artracaktr. Bu erevede, OVPde yer alan hedeflerin bata mali kuraln yasalamas ve uygulanmaya balanmas olmak zere kurumsal ve yapsal iyiletirmeler yoluyla salanmas halinde, tahmin ufku boyunca politika faizinin tek hanede kalmasnn mmkn olduu dnlmektedir. 2008 ylnn son eyreinden itibaren fiyat istikrar temel amac ile elimeden kresel krizin yurt ii iktisadi faaliyet zerindeki olumsuz etkisini snrlamaya odaklanan TCMB, bu konuda zerine deni byk lde yapmtr. nmzdeki dnemde para politikas fiyat istikrarnn kalc olarak
tesis edilebilmesine odaklanmaya devam edecektir. Orta vadede mali disiplinin srdrleceine dair taahhtlerin yerine getirilmesi ve yapsal reform srecinin glendirilmesi, lkemizin kredi riskindeki greli iyilemeye katkda bulunarak makroekonomik istikrar ve fiyat istikrarn destekleyecektir. Bu erevede, OVPnin ve Avrupa Birliine uyum ve yaknsama srecinin gerektirdii yapsal dzenlemelerin hayata geirilmesi konusunda atlacak admlar byk nem tamaktadr.
12
2. Uluslararas Ekonomik Gelimeler

2010 ylnn ilk eyreinde, kresel ekonominin toparlanma srecine girdiine dair alglamalar glenmi, bu da nmzdeki dneme ilikin kresel byme beklentilerinin yukar ynl gncellenmesini beraberinde getirmitir. Ne var ki, kresel iktisadi grnme dair aa ynl risk unsurlarnn henz tam olarak ortadan kalkmam olmas, toparlanmann hzna ve srdrlebilirliine ilikin belirsizliklerin azalarak da olsa varln korumasna yol amaktadr. Kresel ekonomiye dair aa ynl risk oluturan unsurlarn banda, gelimi ekonomilerde zel tketim ve yatrm harcamalarnn ekonomik toparlanmaya henz istenilen katky verememesi gelmektedir. Nitekim, bu ekonomilerdeki toparlanmann nemli blmnn kriz srecinde uygulamaya koyulan byk lekli mali ve parasal nlem paketlerinden ve stok biriktirme eiliminden kaynakland gzlenmektedir. stihdam koullarndaki toparlanmann yava olmas zel tketime dair belirsizlikleri canl tutarken, kriz sonras ortaya kan yksek oranl atl kapasite ile birlikte iletmelerin gelecee dair belirsizlik alglamalarnn yksek seviyelerde seyretmeye devam etmesi yatrm harcamalarndaki toparlanmann nnde engel tekil etmektedir. Dier taraftan, zellikle gelimi lkelerde uygulanan genileyici maliye politikalarnn bir sonucu olarak hzla artan bte aklar ve kamu bor stoklar, uzun vadeli faiz oranlarn artrarak zel sektr talebini olumsuz ynde etkileyebilecek nemli bir risk unsuru olarak deerlendirilmektedir. Bunlara ek olarak Euro blgesinde Yunanistan, Portekiz, spanya, rlanda ve talyann yksek bte a ve bor stoku nedeniyle faiz oranlarnda gzlenen ykseli, bu lkelerdeki daralmann derinlemesine ve uzunca bir sre devam etmesine yol aabilecektir. Bu durum hem Euro blgesi hem de kresel byme asndan risk oluturabilecek bir baka unsur olarak deerlendirilmektedir. Sonu olarak, gelimi ekonomilerde iktisadi faaliyetteki toparlanmann srdrlebilirliine dair riskler, gemi dnemlere kyasla azalarak da olsa, devam etmektedir. Bymeye ilikin tm bu belirsizliklere bal olarak, gelimi ekonomilerin krizden k stratejilerini uzun vadede ve kademeli bir biimde uygulayacaklar dnlmektedir. te yandan, gelimi ekonomilerle kyaslandnda, gelimekte olan ekonomilerdeki canlanmann daha belirgin olduu, yln ilk eyreinde
13
aklanan verilerle teyid edilmitir. Bu dnemde, Dou Asya lkeleri bata olmak zere, finansal krizden greli olarak az etkilenmi ekonomiler hzl bir toparlanma srecine girerken, Dou Avrupa lkelerinin ban ektii dier bir grup lkede yava ve kademeli bir toparlanma gzlenmektedir. te yandan, Trkiye 2009 ylnn drdnc eyreinde Dou Asya lkeleriyle birlikte en yksek oranda byyen lkeler arasnda yer almtr. Trkiyenin 2010 ylnda da hzl byyen ekonomiler arasnda yer almas beklenmektedir (Grafik 2.1). Ne var ki, kresel ekonominin nemli bir parasn oluturan gelimi ekonomilerdeki toparlanmaya ilikin belirsizlikler, d talep kanalndan tm gelimekte olan ekonomilerde risk unsuru oluturmaya devam etmektedir. Bunun yan sra, iktisadi faaliyetteki yksek hzl toparlanma iin gerekli finansmana dair kstlarn henz tam olarak ortadan kalkmam olmas da, bu lkelerdeki iktisadi faaliyetin kriz ncesi dnemleri ksa srede yakalamasn zorlatrabilecek bir etken olmay srdrmektedir. Bymeye ilikin orta vadeli belirsizliklerin varlna karn, yakn dnemde toparlanmann hzl seyretmi olmasna ve emtia fiyatlarndaki artlara bal olarak gelimekte olan ekonomiler getiimiz eyrekte enflasyon basks ile kar karya kalm ve bunun neticesinde baz lkeler krizden k stratejilerini uygulamaya koymaya balamtr.
Grafik 2.1. lkelerin Byme Performanslar
2009 Yl Drdnc eyrek Byme Oranlar 12 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 in Kore Tayland Trkiye Hindistan Endonezya Malezya Brezilya Polonya Filipinler Kolombiya srail Yeni Zelanda Gney Afrika Rusya Meksika ek Cum. Macaristan Romanya
2010 Yl Byme Oran Beklentileri 9 7 5 3 1 -1
Kaynak: Consensus Forecasts, Mart 2010.
zetle, yln ilk eyreinde kresel byme tahminlerinin snrl bir miktar yukar ynl gncellendii dikkat ekmektedir. Ancak, mevcut byme gelimelerinin daha ok geici faktrlere bal olmas, toparlanmann yava ve kademeli bir seyir izleyebileceine iaret etmektedir. Bu erevede, Raporun son blmnde yer alan orta vadeli tahminler retilirken, d talebin lml bir toparlanma sergiledii bir grnm esas alnmtr.
in Hindistan Endonezya Brezilya Malezya Peru G. Kore Tayland ili Trkiye Rusya Meksika Filipinler Arjantin srail G. Afrika Kolombiya Polonya ek Cumh. Macaristan
2.1. Kresel Byme

Gerek gelimi gerekse gelimekte olan ekonomilerde 2009 ylnn ilk eyreinde en dk dzeyine gerileyen ve sonraki iki eyrekte yukar ynl hareket eden yllk byme oranlar, yln son eyreinde de bu hareketini devam ettirmitir. Aklanan milli gelir verilerine gre, 2009 yl son eyreinde gelimi lkelerde daralma oran yzde 3,4ten yzde 0,8e gerilerken, ayn dnemde gelimekte olan ekonomilerde byme oran yzde 4e ulamtr. in ve Hindistan hari brakldnda gelimekte olan lkeler byme orannn yeniden pozitif deerler ald ve yzde 1,1e ulat gzlenmektedir. Trkiyeye ynelik d talep gelimelerini lmek amacyla, lkelerin Trkiyenin ihracat ierisindeki paylar ile arlklandrlarak oluturulan d talep arlkl kresel byme endeksi (Kutu 2.1) ise ayn dnemde yzde 0,6 orannda gerilemeye iaret etmektedir1 (Grafik 2.1.1). Gelimi lkelerde, greli olarak olumlu seyreden bymeye karn, isizlik oranlar yksek seyretmeye devam etmektedir. Euro blgesinde isizlik oran ubat ay itibaryla yzde 10,0 dzeyine ulamtr. ABDde ise, snrl da olsa gerekleen istihdam kazanlar i gcne katlmn azalmasyla birleerek, isizlik orannn 2009 yl sonunda yzde 10,0 olan seviyesinden Mart ay itibaryla yzde 9,7ye gerilemesini salamtr (Grafik 2.1.2). Gelimi ekonomilerde bymenin nemli lde mali ve parasal tevik paketlerinden kaynaklanm olmasna ve nmzdeki dnemde zel tketim ve yatrm talebine dair belirsizliklerin geerliliini korumasna bal olarak, bata ABD olmak zere, isizlik oranlarnn uzun bir mddet daha yksek seviyelerde seyretmesi beklenmektedir.
Grafik 2.1.1. Toplulatrlm Byme Oranlar
(Yzde)
Grafik 2.1.2. Gelimi lkeler sizlik Oranlar

(Yzde)
11 ABD 9 Euro Blgesi
10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 0397 0399 0301 G GO hracat Arlkl 0303 0305 0307 0309
3 0100 0102 0104 0106 0108
Kaynak: Bloomberg, TCMB.
Kaynak: Bloomberg.
Byme rakamlar eyreklik milli gelirin bir nceki yln ayn dnemine gre yzde deiimini gstermektedir. 15
Gerek gelimi gerekse gelimekte olan lkelerin sanayi retim endekslerinde gzlenen toparlanma eilimi 2010 ylnn ilk aylarnda da devam etmitir. Bileik endeksler, gelimi lkelerde yllk artn yzde 4,3 seviyesine, gelimekte olan lkelerde ise yzde 14 seviyesine ykseldiine iaret etmektedir (Grafik 2.1.3).
Grafik 2.1.3. Gelimi ve Gelimekte Olan lkeler Sanayi retim Endeksi
(Yllk Yzde Deiim)
Grafik 2.1.4. JP Morgan Kresel PMI Endeksleri
20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 0101 0102 0103 0104 0105 0106 0107 0108 0109 0110
G GO
60 55 50 45 40 malat Sanayi 35 30 0105 0106 0107 0108 0109 0110 Hizmetler
Kaynak: Bloomberg.
Kaynak: Bloomberg.
JP Morgan Kresel Satn Alma Yneticileri Endeksi (Purchasing Managers Index - PMI), 2010 ylnn ilk eyreinde 50 olan ntr seviyenin zerinde seyretmeye devam etmitir. malat sanayi endeksi ilk eyrekte ortalama 56,1 puan olarak gereklemi, bylelikle 54,2 puan olan 2009 yl son eyrek ortalamasnn zerine kmtr. Hizmetler sektr endeksi de, benzer ekilde, ilk eyrekte 53,3 puan deerini alarak, 51,7 puan olan son eyrek deerinin zerinde seyretmitir (Grafik 2.1.4). malat sanayi endeksinin hizmetler sektr endeksinin zerinde seyretmesinin, imalat sanayisinde gzlenen stoklama davrannn bir yansmas olduu dnlmektedir. zetle, kresel ekonomide 2009 ylnn son eyreinde belirginleen toparlanma eiliminin 2010 ylnn ilk eyreinde de devam ettii grlmekte, bu da 2010 ylna ilikin kresel byme tahminlerinin yukar doru gncellenmesini beraberinde getirmektedir (Tablo 2.1.1). Nihai zel sektr talebinin ksmen toparlanmasnn yan sra devam eden tevik paketleri ve stok birimi gibi geici unsurlarn da desteiyle, zellikle ikinci eyrek olmak zere, 2010 ylnn ilk yarsnda kresel byme rakamlarnn yksek seyretmesi beklenmektedir. Yln ikinci yarsnda geici unsurlarn ortadan kalkmas ile birlikte byme oranlarnn pozitif blgede kalaca, ancak daha dk bir seviyeye gerileyecei tahmin edilmektedir.
Tablo 2.1.1. Byme Tahminleri (Yllk Yzde Deiim)

2010 nceki Tahmin Consensus Economics Dnya ABD Euro Blgesi Dou Avrupa Latin Amerika Asya Pasifik
Kaynak: Consensus Forecasts, Ocak 2010 ve Nisan 2010.
Yeni Tahmin 3,2 3,2 1,2 3,3 4,0 5,7
3,0 2,9 1,3 3,0 3,8 5,2
Kresel byme tahminlerindeki yukar ynl gncellemenin aksine, Euro blgesi byme tahminlerinin, bata Yunanistan olmak zere evre lkelerden kaynaklanan skntlar nedeniyle, aa ynl gncellendii grlmektedir. Dier ekonomiler iin ise daha olumlu beklentiler hakim olmutur. Kresel krizden en az etkilenen Asya-Pasifik blgesi, 2010 ylnda da en hzl bymesi beklenen blgedir. Krizin merkezinde yer alan ABDde alnan tedbirler sonucu byme tahminlerinin potansiyel seviyesine yaklam olmas yine dikkat ekici bir husustur (Tablo 2.1.1). Kresel ekonomik bymede gzlenen toparlanma eilimine karn, halen aa ynl riskler mevcuttur. Son dnemde ykselen petrol fiyatlar ve gerek merkez bankalarnn politika sklatrmasna gerekse de artan bte aklarnn finansmanna bal olarak ykselen faizler, kresel byme grnm zerinde risk oluturmaktadr. Ancak, kresel byme iin en nemli risk unsuru olarak, bata Yunanistan olmak zere Euro blgesi evre lkelerinin yaad sorunlar n plana kmaktadr. Yunanistann, acil finansman ihtiyacn karlayabilmesine ramen, kar karya olduu yapsal problemler nemli bir belirsizlik unsuru olmaya devam etmektedir.
2.2. Emtia Fiyatlar

Kresel byme beklentilerini etkileyen gelimeler emtia talebine dair beklentileri de etkilemi; zellikle petrol ve metal fiyatlarnda belirleyici rol oynamtr. ubat ay balarnda, Yunanistandaki bor krizinin zellikle Euro blgesini olumsuz etkileyeceine dair endielerin olumas ve inin parasal sklatrmaya gideceine dair beklentilerin kuvvetlenmesi kresel byme bekleyilerini zayflatrken, emtia fiyatlar da 2010 ylndaki en dk seviyelerine gerilemitir. Ancak, sz konusu gelimelerin ksa sreli olmas fiyatlarn toparlanarak Ocak ay seviyelerine tekrar ykselmesine neden olmutur. Nisan aynda ise byme beklentilerindeki olumlu seyrin devam etmesi sonucu emtia fiyatlar 2010 ylnn en yksek seviyelerine ulamtr.
Tarm rnleri fiyatlar ise bu genel eilimin dnda bir seyir izlemi, dnya genelinde hasatn iyi gitmesine bal olarak ilk eyrek boyunca d eiliminde olmutur (Grafik 2.2.1).
Grafik 2.2.1. S&P Goldman Sachs Emtia Fiyatlar Endeksleri*
genel metal tarm enerji deerli metal
150
Grafik 2.2.2. Ham Petrol (Brent) Fiyatlar

(ABD Dolar/Varil)
300 250 200 150 100 50 0 0107 0707
110
70
30 0105 0106 0107 0108 0109
0108
0708
0109
0709
*Ocak 2007 ortalamas 100 olarak alnmtr. Kaynak: Goldman Sachs.
0110
Kaynak: Bloomberg.
Yukarda bahsedilen gelimeler nda petrol fiyatlar Nisan ay balarnda 2010 ylnn en yksek seviyelerine ulamtr (Grafik 2.2.2). te yandan, petrol piyasas oynaklk endeksi petrol fiyatlarndaki greli istikrara bal olarak azaln srdrrken, stoklardaki de paralel olarak verim erisi belirgin bir biimde yataylamtr (Grafik 2.2.3 ve Grafik 2.2.4).
Grafik 2.2.3. Ham Petrol Piyasas Oynaklk Endeksi (OVX)
(Yzde)
Grafik 2.2.4. Ham Petrol (Brent) Verim Erileri

(ABD Dolar/Varil)
95
100 90 80 70 60 50 40 30 20 0507 1107 0508 1108 0509 1109
90
85
80
1-9 Nisan
1-15 Ocak
75 0210 0810 0211 0811 0212 0812 0213 0813
Kaynak: Bloomberg.
Kaynak: Bloomberg.
Ocak ayna kyasla gerek petrol gerekse metallerin stok miktarlar derken talep beklentilerinin ykselmesi emtia fiyatlarnda yukar ynl risk unsuru oluturmaktadr. te yandan, petrol fiyatlar asndan deerlendirildiinde, Petrol hra Eden lkeler rgt (Organisation of the Petroleum Exporting Countries OPEC) talep artlarn karlayabilecek atl kapasitenin mevcut olduunu ve kresel bymeyi olumsuz etkileyecek fiyat
18
0110
artlarna scak bakmadn belirtmektedir. Dolaysyla, nmzdeki dneme dair fiyat artlar olas gzkmekle birlikte, bu artlarn snrl dzeylerde kalmas beklenmektedir. Bu erevede, Raporun son blmnde yer alan enflasyon tahminleri retilirken orta vadede emtia fiyatlarnn lml artlar sergiledii bir grnm esas alnmtr.
2.3. Kresel Enflasyon

Kresel enflasyon gelimeleri incelendiinde dikkat eken ilk husus blgesel farkllamann belirginlemeye balamasdr. 2009 yl ortalarnda gerek gelimi gerekse gelimekte olan lkelerde enflasyon oranlar en dk seviyelerine gerilemitir. Son iki eyrekte ise gelimi ve gelimekte olan lkelerin enflasyon dinamikleri ayrmaya balamtr (Grafik 2.3.1). Bu ayrma ekirdek enflasyonda daha ak bir ekilde gzlenmektedir. Gelimekte olan lkelerde 2009 yl Eyll ayndan itibaren ekirdek enflasyon yaklak 1 puan ykselerek ubat aynda yzde 2,9 seviyesine ularken, gelimi lkeler ekirdek enflasyonunda 2008 yl Eyll aynda balayan gerileme eilimi devam etmi ve ekirdek enflasyon ubat aynda yzde 0,9 deerini almtr (Grafik 2.3.2).
Grafik 2.3.1. Gelimi ve Gelimekte Olan lkeler Tketici Fiyat Enflasyonu
(Yllk Yzde Deiim)
5
Grafik 2.3.2. Gelimi ve Gelimekte Olan lkeler ekirdek Tketici Fiyat Enflasyonu (Yllk Yzde Deiim)
8 7 6 5 4
5 4 3 2 1 0 -1 -2 0107 0707
G GO (sa eksen)
3 2 1 0 0109 0709 0110
G GO
0108
0708
0 0107 0707 0108 0708 0109 0709 0110
Kaynak: Bloomberg, Datastream, TCMB.
Consensus Forecasts verileri, kresel iktisadi faaliyetteki toparlanmaya paralel olarak, kresel tketici fiyatlar enflasyonunda ykselme beklentilerinin hakim olduunu gstermektedir. Blgeler itibaryla bakldnda, byme beklentilerinde olduu gibi enflasyon beklentilerinde de Euro blgesinin dier ekonomilerden farkllat ve 2010 yl enflasyon beklentisinin Ocak ay
19
raporuna kyasla snrl miktarda aa ynl gncellendii grlmektedir (Tablo 2.3.1).

Tablo 2.3.1. Enflasyon Tahminleri
(Yllk Yzde Deiim) 2010 nceki Tahmin Consensus Economics Dnya ABD Euro Blgesi Dou Avrupa Latin Amerika Asya Pasifik 2,4 2,2 1,2 5,9 6,8 1,9 Yeni Tahmin 2,7 2,1 1,2 6,0 7,5 2,1
Kaynak: Consensus Forecasts Ocak 2010 ve Nisan 2010.
2.4. Finansal Koullar ve Risk Gstergeleri

Kresel iktisadi faaliyetteki toparlanma ve mali destek programlarnn verdii katk ile finansal piyasalarda birka eyrektir devam eden normalleme eilimi 2010 yl ilk eyreinde de korunmutur (Grafik 2.4.1). Ancak, finansal koullarda faiz dzeyi ve risk primi asndan normalleme gzlense de zellikle firma kesimi borlanmasnda kriz ncesi seviyelere gre sklk devam etmektedir (Grafik 2.4.2).
Grafik 2.4.1. Para Piyasalar Faiz Gelimeleri
(Yzde)
4
Euro Blgesi OIS Spread - 3 Ay ABD OIS Spread - 3 Ay Ticari Senet Hacmi (milyar ABD dolar) Yksek Getiri Endeksi (sa eksen)
Grafik 2.4.2. ABD Reel Kesim Borlanma Gelimeleri
2500
2400
3 2000 2 1500 800 1600
0 0607 1207 0608 1208 0609 1209
1000 0101 0102 0103 0104 0105 0106 0107 0108 0109 0110
Kaynak: Bloomberg.
Kaynak: Bloomberg.
Euro blgesinde Yunanistan, Portekiz, spanya, rlanda ve talyann byyen bte aklar ve bor stoklar, yln ilk eyreinin balarnda kresel risk itahn azaltc ynde etki yapmtr. Mart ay ile birlikte Avrupa Birliinin Yunanistan zelinde dorudan kredi veya kredi garantisi verecei beklentisi ve kresel iktisadi faaliyete ilikin olumlu beklentiler, risk itahnda yln ilk eyreinde iyileme eilimine geri dnlmesini salamtr (Grafik 2.4.3). Yunanistann bor evriminde sknt yaayaca beklentisi bu lkenin risk primine yansmtr. Avrupa Birlii ve IMFnin 11 Nisan tarihi itibaryla
20
Yunanistana kaynak aktaracaklarn aklamalarna ramen sz konusu lkenin risk primi ykselmeye devam etmektedir (Grafik 2.4.4).
Grafik 2.4.3. Kresel Risk tah Endeksleri
Credit Suisse Risk tah Endeksi
Grafik 2.4.4. Seilmi lkeler CDS Oranlar

taly a Portekiz rlanda Yunanistan spany a
8 6 4 2 0 -2 -4 -6 0100 0101 0102 0103
VIX (sa eksen-ters evrilmi)
3 2,5 2 1,5 1 0,5 0
500 400 300 200 100 0 1209 1209
0104
0105
0106
0107
0108
0109
0110
0110
0110
0210
0210
0310
0310
Kaynak: Bloomberg.
Kaynak: Bloomberg.
2010 yl ilk eyrei sonlarna doru kresel risk itahnda gzlenen art ve gelimi lke devlet tahvillerinin getirilerinin dk dzeylerde seyretmeye devam etmesi, gelimekte olan lkelerin finansal varlklarna olan talebi artrmtr. Buna paralel olarak, Morgan Stanley Hisse Senedi Endeksi (Morgan Stanley Capital International-MSCI) gelimekte olan lkeler alt endeksi ilk eyrekte artarak gelimi lkeler endeksinden de iyi bir performans gsterirken JP Morgan Gelimekte Olan lkeler Tahvil Endeksi (Emerging Markets Bond Index-EMBI+) ilk eyrein sonlarnda d eilimine girmitir (Grafik 2.4.5 ve Grafik 2.4.6).
Grafik 2.4.5. Kresel Hisse Senedi Piyasalar Gelimeleri
MSCI-Gelimekte Olan lkeler
Grafik 2.4.6. Gelimekte Olan lke Kur ve Risk Primi Gstergeleri*

EMBI+ (baz puan)
350
MSCI-Gelimi lkeler
1000 800
Bileik Kur (sepet - 1 ABD dolar ve 1 euro) (sa eksen)
0310
160 140 120 100 80 1209
250
600 400 200 0 0607 1207 0608 1208
150
0607
0907
1207
0308
0608
0908
1208
0309
0609
0909
1209
0310
Kaynak: Bloomberg.
*Gelimekte olan lke para birimlerinin 1 ABD dolar ve 1 eurodan oluan sepet karsndaki deerlerinin basit ortalamasdr. Haziran 2007 deeri 100 olmak zere grafikteki art gelimekte olan lkelerin paralarnda deer kaybna iaret etmektedir. Kaynak: Bloomberg.
0609
50
21
Gelimi lkelerde ksa vadeli faiz oranlarnn dk dzeylerde kalaca beklentisinin, kresel risk itahnn mevcut durumdaki destekleyici dzeyinin ve gelimekte olan lkelerin faiz artrmlarna gelimi lkelerden daha erken balayacaklar beklentisinin, 2010 ylnn kalan dneminde gelimekte olan lkelere gerekleecek sermaye akmn olumlu ynde etkilemesi beklenmektedir. te yandan, kresel risk itahnda gelimi lke devlet borlar evrimi kaynakl olas bir bozulmann, gelimi lkelerin uzun vadeli getirilerindeki artn ve gelimi lke bankaclk kesiminde yaanan bor azaltma (deleveraging) srecinin ise sermaye akmn olumsuz ynde etkileyecei dnlmektedir. Kresel kredi piyasasndaki sorunlar azalmakla birlikte henz tam olarak ortadan kalkm deildir. Nitekim, ABD ve Euro blgesi kredi gelimeleri incelendiinde, ABD kredi stokunda krizin balangcndan itibaren sregelen daralmann, 2010 ylnn ilk eyreinde de devam ettii gzlenmektedir. Benzer bir ekilde Euro blgesi kredi stoku da yllk bazda azalmaya devam etmitir (Grafik 2.4.7 ve 2.4.8).
Grafik 2.4.7. ABD Kredi Gelimeleri
Kredi Hacmi (milyar ABD dolar)
Grafik 2.4.8. Euro Blgesi Kredi Gelimeleri

20 15 10 5
8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 0186 0190
Yllk Yzde Deiim (sa eksen)
12 10 8 6 4
Kredi Hacmi (trilyon euro) Yllk Yzde Deiim
0 -5 -10 0194 0198 0102 0106
2 0 -2 0998 0900 0902 0904 0906 0908
Kaynak: Bloomberg.
Kaynak: ECB.
Yln ilk eyreinde kredi piyasalarndaki sklk azalmaya devam etmitir. Ocak ay itibaryla 2009 yl son eyrek kredi gelimelerini yanstan ABD Merkez Bankas (Federal Reserve Bank-Fed) ve Avrupa Merkez Bankas (European Central Bank-ECB) Kredi Gelimeleri Anketlerine gre ABDde firma kredi koullarnda arz ynl skln sonuna gelinirken, Euro blgesinde sklama eilimi azalarak da olsa devam etmektedir (Grafik 2.4.9 ve 2.4.10). Her iki blgede de kredi talebindeki zayfln devam ettii gzlenmektedir. te yandan, Fed Kredi Gelimeleri Anketinde 2010 yl iin konut kredileri
22
haricindeki dier kredi trlerinde temerrde dme oranlarnda ktleme beklenmedii dikkat ekmektedir.
Grafik 2.4.9. Fed: Kredi Gelimesi Anket Sonular (Yzde, Net)
Sklama, byk/orta firma Sklama, kk firma
Grafik 2.4.10. ECB: Kredi Gelimesi Anket Sonular (Yzde, Net)

80 Sklama, tm firmalar 80 60 Talep, tm firmalar 40 20 0 -20 -40 -60 -80 0103 0104 0105 0106 0107 0108 0109 0110
100 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 -80 -100 0400 0402
Talep, byk/orta firma Talep, kk firma
100 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 -80 -100
60 40 20 0 -20 -40 -60 -80
0404
0406
Kaynak: Fed.
0408
Kaynak: ECB.
2.5. Kresel Para Politikas Gelimeleri

Yln ilk eyrei, merkez bankalarnn ounlukla genileyici para politikas uygulamalarndan k stratejilerini hayata geirmeye baladklar, dolaysyla kresel para politikas grnmnn ksmen sklat bir dnem olmutur. Sz konusu eyrekte snrl sayda merkez bankas politika faizlerini artrmak suretiyle para politikas duruunu sklatrrken, byk ounluu faizlerini dk seviyelerde tutmaya devam etmi ancak geleneksel olmayan aralar kullanarak srdrd genileyici para politikas uygulamalarn sonlandrmaya balamtr. Bununla birlikte, bir grup merkez bankasnn kresel para politikasnda getiimiz eyree hakim olan sklama dngsn gecikmeli olarak takip ettii grlmektedir. 2010 yl ilk eyreinde, Fed ve ECB genileyici para politikas uygulamalarndan kmaya balamtr. Her iki merkez bankas da geleneksel olmayan para politikas aralarnn kullanmn sonlandrmaya balam ancak enflasyonun lml seyrinin de desteiyle politika faizlerinde arta gitmeyerek ekonomilerinin toparlanmasna destek olmaya devam etmitir (Grafik 2.5.1). nmzdeki dnem beklentilerine bakldnda, geleneksel olmayan aralarn kullanmnn azaltlmasna devam edilecei tahmin edilirken politika faizlerinde yln sonlarna kadar art yaplmas beklenmemektedir (Grafik 2.5.3). Japonya ise krizin balarndan itibaren, gerek faizlerini dk seviyelerde tutarak gerekse geleneksel olmayan aralar kullanarak uygulad olduka gevek para politikasn getiimiz eyrekte de korumutur. nmzdeki dnem
23
beklentilerine bakldnda da Japonyann faizlerinde uzun bir mddet bir deiiklik yapmas beklenmemektedir (Grafik 2.5.3).
Grafik 2.5.1. Gelimi lkelerin Politika Faiz Oranlarndaki Deiimler: Eyll 2007-Mart 2010* (Baz Puan)
100 0 -100 -200 -300 -400 -500 -600 -700
Yeni Zelanda Euro Blgesi Avustralya ngiltere Gney Kore ek Cum. Japonya Kanada Norve ABD sve srail
Grafik 2.5.2. Gelimekte Olan lkelerin Politika Faiz Oranlarndaki Deiimler: Eyll 2007-Mart 2010* (Baz Puan)
200 0 -200 -400 -600 -800
Ocak 2010 - Mart 2010 Eyll 2007 - Aralk 2009
-1000 -1200
Hindist an Gney Afri ka Meksika Trkiye ili Kolombi ya Peru
Ocak 2010 - Mart 2010 Ey ll 2007 - Aralk 2009

Brezilya Macar istan Tayland Endonezya Malezya Polonya Rusya Romanya
*Mart 2010 sonu itibaryla. Kaynak: Bloomberg, TCMB hesaplamalar.
G3 lkeleri dndaki lkelerin merkez bankalarnn getiimiz eyrek para politikas uygulamalarna ve nmzdeki dnem beklentilerine bakldnda blgesel farkllklarn n plana kt grlmektedir. Gl ekonomik toparlanmaya bal olarak Asya-Pasifik blgesinde baz merkez bankalar getiimiz eyrek para politikalarn sklatrmtr. Blge lkelerinden Avustralya, Malezya ve Hindistan politika faizlerini Mart aynda 25er baz puan artrmtr (Grafik 2.5.1, Grafik 2.5.2). Bunun yannda getiimiz eyrek ierisinde in ve Hindistan zorunlu karlk oranlarn ykseltmitir. Gelecek dnem faiz beklentilerine bakldnda da blgedeki merkez bankalarnn ounun yln ikinci eyreinden itibaren faiz artna gitmesinin beklendii grlmektedir (Grafik 2.5.4)
Grafik 2.5.3. G3 lkelerinde Politika Faiz Deiim Beklentileri
(Baz Puan)
2010-II 2011-I 1,2 1 0,8 0,6 0,4 0,2 0 Japonya Euro Blgesi ABD 2010-III 2011-II 2010-IV
Grafik 2.5.4. Asya/Pasifik Blgesinde Politika Faiz Deiim Beklentileri (Baz Puan)
1,6 1,4 1,2 1 0,8 0,6 0,4 0,2 0 Avustralya Hindistan Filipinler Tayland Y. Zelanda Endonezya Malzeya Kore in 2010-II 2010-III 2010-IV
Kaynak: Bloomberg.
24
Latin Amerika blgesi merkez bankalarnn da, blgedeki gl ekonomik toparlanma ve buna bal olarak yksek seyreden enflasyon oranlar nedeniyle, yakn dnemde para politikalarnda sklatrmaya gitmeleri, en ge yln nc eyrei itibaryla faiz artlarna balamalar beklenmektedir (Grafik 2.5.5). Blge lkelerinden Brezilya, getiimiz eyrekte zorunlu karlk oranlarn artrmtr. Bunun yan sra, olduka gl seyreden ekonomik toparlanmasna bal olarak Brezilyann dier blge merkez bankalarndan ayrarak yln ikinci eyreinin balarnda politika faizlerini artrmas beklenmektedir (Grafik 2.5.5). Nitekim, Mart aynda yaplan toplant sonrasnda Brezilya Merkez Bankas Nisan aynda faiz artrmna gideceinin sinyallerini vermitir.
Grafik 2.5.5. Latin Amerika Blgesinde Politika Faiz Deiim Beklentileri
(Baz Puan)
3 2,5 2 1,5 1 0,5 0 -0,5 -1 Kolombiya Brezilya ili Merksika Peru 2010-II 2010-III 2010-IV
2 1,5 1 0,5 0 -0,5 -1 -1,5 Polonya Macaristan Romanya* Trkiye G.Afrika ek Cum. Rusya* 2010-II 2010-III 2010-IV
Grafik 2.5.6. CEEMEA Blgesinde Politika Faiz Deiim Beklentileri

(Baz Puan)
*Romanya ve Rusyann faiz beklentileri JP Morgann 2 Nisan 2010 tarihli Global Data Watch raporundan alnmtr. Kaynak: Bloomberg.
Dou Avrupa, Ortadou ve Afrika blgesine (Central Eastern Europe, Middle East and Africa CEEMEA) bakldnda ise lke merkez bankalarnn para politikas uygulamalarnn birbirinden farkllat grlmektedir. srail Merkez Bankas 2009 ylnn son eyreinde balad sklatrma srecini 2010 ylnn ilk eyreinde de devam ettirmitir (Grafik 2.5.1). te yandan, kresel para politikasndaki geveme srecine gecikmeli olarak giren Romanya, Rusya ve Macaristan gibi lkelerde getiimiz eyrekte de bu srecin sonuna gelinmedii grlmektedir (Grafik 2.5.2). Bu lkelerin nmzdeki eyrekte de para politikalarn gevetmeye devam etmeleri beklenmektedir (Grafik 2.5.6). CEEMEA blgesi lkelerinden Gney Afrika ise Mart aynda srpriz bir karar ile politika faizlerini 50 baz puan drmtr (Grafik 2.5.2). Karar sonras yaymlanan toplant tutananda, lke her ne kadar resesyondan km olsa da toparlanma hznn dk olmasnn beklendii, enflasyon
grnmnn ise nceki dnemlere gre daha olumlu seyrettii belirtilmitir. Bu konjonktrde faizlerde indirime gidilmesinin ekonominin toparlanmasna yardmc olaca, enflasyon hedefine ulalmasn ise tehlikeye drmeyecei belirtilmitir. Dolaysyla, Gney Afrikann politika faizini drme kararnda byme ile ilgili endielerinin n plana kt ancak nmzdeki dnemde faiz indirimine devam etmesinin beklenmedii grlmektedir (Grafik 2.5.6). Bu blgede yer alan dier lkelerden ek Cumhuriyeti, Trkiye ve Polonyada gevetme srecinin sonuna gelindii ve CEEMEA lkeleri ierisinde 2010 ylnda sklatrmaya en yakn duran lkeler olduklar (Grafik 2.5.1, Grafik 2.5.2 ve Grafik 2.5.6) grlmektedir. Toplulatrlm endekslere bakldnda, 2010 ylnn ilk eyreinde kresel politika faizlerinin yatay seyrettii grlmektedir. Getiimiz aylk dnemde snrl sayda lkede yaplan faiz artrmlarna bal olarak, gelimi lke merkez bankalarnn bileik politika faiz oran 2009 ylnn drdnc eyreindeki seviyesinin sadece 1 baz puan zerinde gerekleerek, Mart sonu itibaryla yzde 0,59 olmutur (Grafik 2.5.7). Dier yandan, yln ilk eyreinde faiz indirimi yapan gelimekte olan lke merkez bankalarnn olduka snrl sayda olmas nedeniyle bu gruptaki lkelerin bileik politika faiz oran 2009 ylnn son eyreine gre snrl bir miktarda azalm ve Mart sonu itibaryla yzde 5,66 olarak gereklemitir (Grafik 2.5.8).
Grafik 2.5.7. Gelimi lkeler Politika Faiz Oran
(Yzde)
5 4 3 2 1 0 0106 0706 0107 0707 0108 0708 0109 0709 0110 20 17 14 11 8 5 0106 0706 0107 0707 0108 0708 0109 0709 0110
Grafik 2.5.8. Enflasyon Hedeflemesi Yapan Gelimekte Olan lkeler Politika Faiz Oran
(Yzde)
Gelimekte Olan lkeler Trkiye
Kaynak: Bloomberg, TCMB hesaplamalar.
Kaynak: Bloomberg, TCMB hesaplamalar.
26
Kutu 2.1
Trkiye in D Talep Gstergesi
talebe ilikin gelimelerin yakndan ve salkl bir ekilde izlenmesi iktisadi
konjonktrn deerlendirilmesi bakmndan byk nem arz etmektedir. Bu erevede, Trkiyenin ihra mallarna olan d talebin zaman ierisinde nasl deitiinin takip edilebilmesi ve uluslararas kurulularn lkeler baznda yapt tahminler kullanlarak d talep projeksiyonlar yaplabilmesi amacyla TCMB bnyesinde bir gsterge oluturulmu ve takip edilmeye balanmtr. Sz konusu d talep gstergesi Trkiyenin ihracat yapt lkelerin reel byme oranlarnn bu lkelerin Trkiye ihracat iindeki paylar ile arlklandrlmas sonucu elde edilmitir. Gstergeye ilikin hesaplama yntemi u ekildedir:
gt = i =1 wi , t 1 gi , t
n
gt, d talebin bir nceki dneme gre byme orann, gi,t, ihracat yaplan i lkesinin ayn dneme ilikin bymesini, wi,t-1, i lkesinin bir nceki dnem ihracatndaki payn gstermektedir. oranlar herhangi bir eyrekteki reel Gayri Safi Yurt i Haslann bir
Byme
nceki yln ayn eyreine gre yzdelik deiiminden hesaplanmtr. Formldeki arlklar dnemler aras deimektedir. Hesaplamaya, 2009 yl itibaryla toplam 59 lke dahil edilmitir. Ancak bu say, baz lke verilerinin balang yl olarak seilen 1998den sonra balamas nedeniyle yllara gre deimektedir. lkelerin Trkiyenin ihracatndaki toplam pay ise 2009 yl itibaryla yzde 73 civarndadr. Gsterge, d talebe ilikin hem gemi dnem gereklemelerinin izlenmesini salamakta, hem de uluslararas kurulularn tahminlerinin toplulatrlmas yoluyla projeksiyon oluturulmasna imkan tanmaktadr (Grafik 1).
Grafik 1. Trkiye in D Talep Gstergesi : 1998-2011 (yllk, yzde deiim)
6 4 2 0 -2 -4 -6 981 992 003 094
D Talep Gstergesi Kresel Byme 014 031 042 053 Gerekleme 064 081 092 Tahmin 103 114
Kaynak: Bloomberg, Consensus Forecasts, IMF WEO, TCMB.
27
Hesaplanan
gerekleme
d talep gstergesi, Grafik 1de zaman serisi olarak hem hem de tahmin baznda ve kresel byme oran ile
kyaslanmaktadr. Buna gre, Trkiyenin d talebinin, zellikle 2010 yl iin, kresel bymenin altnda bir performans gstermesi beklenmektedir. Bunun en nemli nedeni, dnyann geri kalanna gre daha yava bir toparlanma srecinden geecei tahmin edilen Euro blgesi lkelerinin Trkiyenin d talep gstergesi iindeki arlnn, bu lkelerin toplam kresel iktisadi faaliyet iindeki arlna gre daha yksek olmasdr. Dier bir ifadeyle, Grafik 1, Trkiye ihracatnn nemli bir ksmnn Euro blgesi lkelerine yaplyor olmas nedeniyle d talepteki canlanmann kademeli olacana dair gr teyid etmektedir.
28
3. Enflasyon Gelimeleri
3.1. Enflasyon
2010 ylnn ilk eyreinde tketici fiyatlar yzde 3,93 orannda ykselmitir. Bu artn yaklak 1,9 puanlk ksm, Ocak aynda yrrle giren ve akaryakt rnleri ile alkoll iecekler ve ttn rnlerini kapsayan vergi dzenlemelerinin oluturduu yksek oranl fiyat artlarndan gelmitir. Bunun yan sra, 2009 ylnn son eyreinde olduu gibi 2010 ylnn ilk eyreinde de ilenmemi gda fiyatlar endeks tarihinin en yksek dnemsel art orann sergilemitir. Btn bu gelimeler 2009 ylnn ilk eyreindeki zayf iktisadi faaliyet ve den emtia fiyatlarna bal olarak gerekleen dk enflasyonun yaratt baz etkisiyle birleince, 2010 ylnn ilk eyreinde yllk tketici enflasyonu yaklak 3 puan artarak yzde 9,56ya ulamtr. lk eyrein sonu itibaryla, gda ve enerji kalemlerinin yllk enflasyona yapt katk 4,62 puana ulamtr (Grafik 3.1.1). Gda ve enerji fiyatlarndaki artlarn yemek ile ulatrma hizmetleri zerindeki etkisi de bu dnemde belirginlemi ve 2008 ylnn nc eyreinden itibaren gerileyen hizmet grubu yllk enflasyonu yaklak 1,9 puan ykselmitir. Sz konusu maliyet ynl etkilere ek olarak, geen yl dayankl mallarda uygulanan vergi indirimlerinin oluturduu baz, bu dnemde temel (ekirdek) enflasyon gstergelerinde artlara yol amtr. talepte gzlenen lml toparlanmaya ramen zayf seyrin srmesi yln ilk eyreinde enflasyonun ana eilimini snrlamaya devam ederken, bu etki nceki dnemlere kyasla azalmtr.
Grafik 3.1.1. Yllk TFE Enflasyonuna Katk
14 12 10 8 6 4 2 0 0307 0607 0907 1207 0308 0608 0908 1208 0309 0609 0909 1209 0310 Gda ve Enerji* Hizmetler Ttn ve Altn** Temel Mallar***
Grafik 3.1.2. Gruplar tibaryla TFE

(Birinci eyrek Yzde Deiim)
25 20 15 10 5 0 -5 -10
2006-2008 Ortalamas 2009 2010
Gda
Enerji
Ttn ve Altn
Temel Mallar***
Hizmet
*Gda ve Enerji: Gda ve alkolsz iecekler ile enerji. **Ttn ve Altn: Alkoll iecekler ve ttn rnleri ile altn. ***Temel Mal: Gda, enerji, alkoll iecekler ve ttn ile altn dnda kalan mallar. Kaynak: TK, TCMB.
29
Grafik 3.1.3. Gda Fiyatlar

(Yllk Yzde Deiim)
lenmi Gda 27 24 21 18 15 12 9 6 3 0 -3 0308 0508 0708 0908 1108 0109 0309 0509 0709 0909 1109 0110 0310 3,9 19,5 lenmemi Gda
Grafik 3.1.4. Hayvansal Gda rnleri Fiyatlar

(Yllk Yzde Deiim)
40 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 0308 0508 0708 0908 1108 0109 0309 0509 0709 0909 1109 0110 0310 18,2 lenmemi Et Fiyatlar lenmi Et Fiyatlar Peynir ve Dier St rnleri 37,0 23,5
Kaynak: TK, TCMB.
Kaynak: TK, TCMB.
Son dnemlerde gda grubunda zellikle et fiyatlarndaki gelimeler ne kmaktadr. Yapsal nedenler sonucunda yurt ii arzdaki azalmann etkisi ile canl hayvan fiyatlarnda son dnemde belirgin bir art gzlenmi ve bu artn tketici fiyatlar zerindeki yansmalar hem ilenmi hem de ilenmemi gda fiyatlarnda ivme kazanarak arpc hale gelmitir (Grafik 3.1.3). Nitekim ilk eyrekte ilenmemi et fiyatlar yzde 9,85, ilenmi et fiyatlar ise yzde 8,86 orannda artmtr. Bylece bu alt kalemlerde son bir yldaki artlar, srasyla yzde 37 ve yzde 23,5 olarak gereklemitir (Kutu 3.1). Buna ek olarak, hayvan varlndaki azalmann da etkisiyle, peynir ve dier st rnlerinin yllk enflasyonu yzde 18,19a ulamtr (Grafik 3.1.4). Et ve dier hayvansal gda rnleri fiyatlarnn yan sra sebze fiyatlar da tarihsel olarak olduka yksek bir oranda (yzde 26,43) art gstererek, gda fiyatlarndaki ykseli eiliminin belirginlemesine yol amtr. Dier yandan, retim ve ithalat fiyatlarndaki olumlu grnm paralelinde ekmek-tahl ile kat-sv yalar gibi ilenmi gda rnleri fiyatlar bir nceki yldaki dzeyinin altnda seyrederek, gda enflasyonuna olumlu yndeki katksn srdrmtr. Sonu olarak, ilk aylk dnemde gda grubu yllk enflasyonu yaklak 2 puan artarak yzde 11,21 olmu ve Ocak Enflasyon Raporunda izilen ngrlerin zerinde gereklemitir. Mevcut artlar altnda, et fiyatlarndaki artlarn ksa dnemde tersine dnmesi beklenmemektedir. Bu durum, gda fiyatlarna ilikin varsaymlarn yukar ynl gncellenmesine neden olmaktadr.
30
Tablo 3.1.1. Mal ve Hizmet Grubu Fiyatlar

( Aylk ve Yllk Yzde Deiim) I 1,05 1,22 -0,28 13,29 -0,93 -1,89 -4,42 -0,27 -2,49 -3,46 5,21 0,53 1,51 1,88 -1,29 0,13 II 0,77 0,60 -1,90 -3,68 0,09 4,21 5,55 -2,76 -2,23 4,55 -1,22 1,27 1,14 1,19 1,43 1,31 2009 III 0,34 -0,22 2,32 -4,90 0,61 0,17 -2,32 2,70 2,83 -1,65 0,04 1,96 1,43 1,73 1,15 2,57 IV 4,26 5,32 4,54 15,00 1,27 3,65 4,08 4,18 3,25 5,33 5,62 1,28 1,10 2,32 1,25 0,87 Yllk 6,53 7,01 4,64 19,35 1,04 6,15 2,56 3,76 1,22 4,55 9,80 5,13 5,28 7,31 2,53 4,96 2010 I 3,93 4,50 5,08 13,40 1,93 1,81 -3,27 1,32 1,32 -0,73 9,17 2,32 0,96 3,30 2,44 2,42
TFE 1. Mallar Enerji lenmemi Gda lenmi Gda Enerji ve Gda D Mallar Temel Mallar Dayankl Mallar
(Altn Fiyatlar Hari)
Yar Dayankl Mallar Dayanksz Mallar 2. Hizmetler Kira Lokanta ve Oteller Ulatrma Hizmetleri Dier Hizmetler
Kaynak: TK, TCMB.
Enerji fiyatlar 2010 ylnn ilk eyreinde yzde 5,08 orannda artmtr (Tablo 3.1.1). Bu gelimede, bata Ocak aynda yaplan vergi dzenlemeleri nedeniyle artan akaryakt ve tp gaz fiyatlar olmak zere, eitli illerde su tarifelerinde yaplan artlar etkili olmutur. Bu dnemde grup yllk enflasyonu bir nceki yln ayn dneminde gerileyen fiyatlarn oluturduu dk bazn da etkisiyle belirgin olarak ykselerek yzde 10,26ya ulamtr (Grafik 3.1.5). Grup yllk enflasyonunun, baz etkisi nedeniyle yln ikinci eyreinde de ykselmeye devam edecei tahmin edilmektedir.
Grafik 3.1.5. Enerji Grubu Fiyatlar
(Yllk Yzde Deiim)
40 30 20 10 0 -10 -20 0307 0607 0907 1207 0308 0608 0908 1208 0309 0609 0909 1209 0310 Enerji (genel) Konut Grubu Akaryakt
Grafik 3.1.6. Giyim Sektr retici ve Tketici Fiyatlar

(Mevsimsel Etkilerden Arndrlm)
130 125 120 115 110 105 100 0505 1105 0506 1106 0507 1107 0508 1108 0509 1109
Giyim Eyas retici Fiyat Endeksi (Mev. A.) Giyim Tketici Fiyat Endeksi (Mev. A.) Pamuk Fiyat (ktl, Kg, sa eksen)
2,2 2,1 2,0 1,9 1,8 1,7 1,6 1,5 1,4 1,3 1,2 1,1
Kaynak: TK, TCMB.
Kaynak: TK, TCMB.
Temel mallarda (gda, enerji, alkoll iecekler ve ttn ile altn dnda kalan mallar) yllk enflasyon bir nceki eyree kyasla 1,2 puan artarak yzde 3,8 dzeyine ykselmitir. Bu gelimede 2009 ylnda dayankl mallar zerinde uygulanan vergi indirimlerinin oluturduu baz etkisi belirleyici olurken, giyim
31
fiyatlarndaki gelimelerin etkisi de hissedilmitir (Tablo 3.1.2). Giyim sektrnn balca girdilerinden biri olan pamuk fiyatlar son bir yllk dnemde yzde 34 ile kayda deer bir oranda art gstermitir. Bylelikle, sektrde kriz dneminde snrlanan retici fiyatlar kaynakl basklar, yurt ii talepteki kademeli toparlanma ile birlikte tketici fiyatlar zerinde hissedilmeye balamtr (Grafik 3.1.6). Dier taraftan, giyim ve dayankl tketim rnleri dnda kalan mallarn yllk enflasyonundaki yavalama eilimi talep koullarndaki zayf seyirle bu eyrekte de devam etmi ve sz konusu fiyatlar gemi yllardaki art eiliminin tersine, gerileme kaydetmitir. Temel mallarn yllk enflasyonunun, bahsi geen vergi oran deiimi kaynakl baz etkileriyle, yln kalan dneminde de dalgal bir seyir izlemesi beklenmektedir. Buna gre, vergi oran deiimleri grup enflasyonunu yln ikinci eyreinde yukar, kalan dneminde ise aa ynde etkileyecektir.
Tablo 3.1.2. Temel Mal Fiyatlar
( Aylk ve Yllk Yzde Deiim) 2009 I Temel Mallar Giyim Dayankl Mallar (Altn Fiyatlar Hari) Mobilya Elektrikli ve Elektriksiz Aletler Otomobil Dier Dayankl Mallar la Dier
Kaynak: TK, TCMB.
2010 IV 4,08 10,27 3,25 7,86 -1,11 4,72 0,41 -1,51 0,34 Yllk 2,56 3,39 1,22 -2,51 -4,47 6,49 2,79 6,02 3,14 I -3,27 -12,62 1,32 1,41 -0,16 2,17 0,56 -1,77 -0,86
II 5,55 23,00 -2,23 -7,61 -2,54 -0,11 0,20 7,65 0,86
III -2,32 -11,91 2,83 1,03 3,53 3,20 1,81 0,00 0,72
-4,42 -13,46 -2,49 -3,17 -4,26 -1,36 0,36 0,00 1,18
Hizmet fiyatlar birinci eyrekte yzde 2,32 orannda artm ve yllk enflasyon bir nceki eyrek sonuna kyasla yaklak 1,9 puan ykselmitir (Tablo 3.1.1). Bu dnemde, vergi artlaryla ykselen enerji fiyatlar ulatrma hizmetlerini, son eyrektir olduka yksek artlar gsteren et fiyatlar ise yiyecek hizmetlerini olumsuz etkilemitir (Grafik 3.1.7). Bu kapsamda, yllk enflasyon yiyecek hizmetleri grubunda bir nceki eyrek sonuna kyasla 2,73, ulatrma hizmetleri grubunda ise 3,88 puan ykselmitir (Grafik 3.1.8). te yandan, kiralardaki istikrarl gerileme eilimi srmtr.
32
Grafik 3.1.7. Hizmet Grubu Fiyatlar

(Yllk Yzde Deiim)
18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 0208 0508 0808 1108 0209 0509 0809 1109 0210 Yemek ve Ulatrma hari Hizmet Yemek ve Ulatrma Hizmetleri
21 18 15 12 9 6 3 0 0308 0508
Grafik 3.1.8. Hizmet Grubu Fiyatlar

(Yllk Yzde Deiim)
Dier Hizmetler Kira Ulatrma Hizmetleri Lokanta ve Oteller
0708
0908
1108
0109
0309
0509
0709
0909
1109
0110
Kaynak: TK, TCMB.
Kaynak: TK, TCMB.
Mevsimsel etkilerden arndrlm veriler hizmet grubu fiyat artlarnn bir nceki dneme kyasla hzlandna iaret etmektedir (Grafik 3.1.9). Bu gelimenin temel belirleyicisi maliyet basklarnn belirginlik kazanmasdr. Dier taraftan, isizlik oranlarndaki iyilemeyle birlikte toparlanma belirtileri gsteren i talebin hizmet fiyatlar zerindeki etkisi daha snrl bir dzeyde kalmtr (Grafik 3.1.10). Bununla birlikte, artan maliyet basklar ve i talepteki toparlanma fiyatlama davranlarna ilikin risk tekil etmektedir.
Grafik 3.1.9. Hizmet Fiyatlar
(Mevsimsellikten Arndrlm, 3 Aylk Ortalamalar)
1,8 1,6 1,4 1,2 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0 0406 0806 1206 0407 0807 1207 0408 0808 1208 0409 0809 1209
0,8 0,6 0,2 0,4 0,2 0,0 0108 0408 0708 1008 0109 0409 0709 1009 0110 0410 0,0 -0,2 -0,4 1,2
Grafik 3.1.10. Hizmet Fiyatlar ve sizlik Oranndaki Deiim

(Mevsimsellikten Arndrlm, 3 Aylk Hareketli Ortalamalar)*
sizlik Oran Deiimi(Sa Eksen) Hizmet
1,0 0,8 0,6 0,4
Kira
Hizmet
1,0
Kaynak: TK, TCMB.
*Her dnem iin isizlik oran deiimi 4 ay ncesinin deeridir. Kaynak: TK, TCMB.
Yln ilk eyreinde, gerek hizmet yllk enflasyonundaki art gerekse vergi indirimlerinin oluturduu baz etkisi ile ekirdek gstergelerin yllk deiim oran ykselmitir. Enerji, ilenmemi gda, alkoll iecekler ve ttn ile altn dlayan temel fiyat gstergesinin (H) yllk enflasyonu yzde 5,01e, bu endeksten ilenmi gda karlarak hesaplanan endeksin (I) yllk enflasyonu ise yzde 5,41e ykselmitir (Grafik 3.1.11). Maliyet unsurlarndaki art ve talepteki snrl toparlanmann yansmalar
0310
33
mevsimsellikten arndrlm verilerde de gzlenmektedir (Grafik 3.1.12). 2009 ylnn Mart aynn ortasnda yrrle konan, daha sonra Haziran aynda ksmen ve Ekim aynda tamamen geri alnan geici vergi indirimleri, temel enflasyon gstergelerinde Nisan aynda yukar ynl, Haziran, Temmuz ve Ekim aylarnda ise aa ynl bir etki yapacaktr. Vergi ayarlamalarnn H enflasyonu zerindeki etkisinin anlan aylar iin srasyla 0,6, -0,2, -0,2 ve -0,5 puan, I enflasyonu iin ise 0,8, -0,3, -0,3 ve -0,7 puan civarnda olaca tahmin edilmektedir.
Grafik 3.1.11. Temel Enflasyon Gstergeleri I ve I*
(Yllk Yzde Deiim)
8,0 7,0 6,0 5,0 4,0 3,0 2,0 0308 0508 0708 0908 1108 0109 0309 0509 0709 0909 1109 0110 0310
KTG-I KTG-I*
Grafik 3.1.12. Temel Enflasyon Gstergeleri H ve I

(Mevsimsellikten ve Vergi Etkisinden Arndrlm 3 Aylk Ortalamalar)
1,6 1,4 1,2 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0 H I
0607
0907
1207
0308
0608
0908
1208
0309
0609
0909
1209
I*: Vergi oranlarndaki deiimin etkisinden arndrlm KTG-I gstergesi. Kaynak: TK, TCMB.
Kaynak: TK, TCMB.
Enflasyonu etkileyen unsurlardan retici fiyatlarndaki gelimeler, maliyet ynl basklarn bir nceki dneme kyasla glendiine iaret etmektedir. lk eyrekte hem tarm hem de imalat sanayi fiyatlar ykseli kaydetmitir. Tarm fiyatlarnda bu eyrekte de devam eden hzl artlarda, meyve-sebze ile canl hayvan ve hayvansal rn fiyatlarndaki gelimeler belirleyici olmutur (Grafik 3.1.13). Bilhassa canl hayvan fiyatlarnda sregelen kayda deer ykseliler, gerek ilenmemi gerekse ilenmi gda rnleri kanalyla tketici fiyatlarna nemli lde yansmtr. malat sanayi fiyat art yzde 2,54 ile gemi eyreklere kyasla ivme kazanmtr. Bu dnemde enerji ve metalde retici fiyatlar uluslararas emtia fiyat gelimeleri paralelinde ykselmitir. Bu eyrekte zellikle ana metal sanayi fiyatlar yzde 12,51 oranndaki artla ne kmtr. Petrol ve ana metal dnda kalan imalat sanayi fiyatlar da gemi dnemlere nazaran snrl bir miktar hzlanmtr (Grafik 3.1.14). zetle, 2010 yl ilk eyrei tketici fiyatlar zerinde retici fiyatlar kaynakl basklarn belirginletii bir dnem olmutur.
0310
Grafik 3.1.13. Tarm Fiyatlar

(Yllk Yzde Deiim)
40 35 30 25 20 15 10
2
Tarm Bitkisel rnler ile Bostan, Meyve ve Sebze rnleri
Grafik 3.1.14. malat Sanayi Fiyatlar

( Aylk Yzde Deiim)
Petrol ve Ana Metal Sanayi Hari malat Sanayi
8 7
Ana Metal Sanayi (sa eksen) Petrol rnleri Sanayi (sa eksen)
60
Canl Hayvanlar ve Hayvansal rnler
6 5 4 3
40
20
5
1
0
0
-20 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2010
-5 1207 0308 0608 0908 1208 0309 0609 0909 1209 0310
-1
-40
2007
2008
2009
Kaynak: TK.
Kaynak: TK, TCMB.
3.2. Beklentiler
2009 ylnn son eyreinde artmaya balayan orta vadeli enflasyon beklentileri, 2010 ylnn ilk eyreinde de bu seyrini srdrmtr (Grafik 3.2.1). Enflasyon gelimeleri yakn dnem enflasyon beklentilerinde bir nceki eyree kyasla belirgin bir arta sebep olurken, ekirdek enflasyon gstergelerindeki olumlu seyir beklentilerdeki bozulmay snrlam ve vade uzadka beklentilerdeki deiim daha snrl olmutur (Grafik 3.2.2). Mevcut durumda 2010 yl sonu enflasyon beklentileri yzde 6,5 olan hedefin belirgin ekilde zerindedir. 12 ve 24 ay sonrasnn enflasyon beklentileri ise 2011 ve 2012 yl sonlar iin belirlenen yzde 5,5 ve yzde 5 dzeyindeki hedeflerin ima ettii deerlerin bir miktar zerinde seyretmektedir.
Grafik 3.2.1. 12 ve 24 Ay Sonrasndaki TFE Beklentileri*
(Yllk Yzde Deiim)
10 9 8 7,22 7 6,93 6 12 Ay 5 4 0707 1007 0108 0408 0708 1008 0109 0409 0709 1009 0110 0410 24 Ay 2 0 0410 0610 0810 1010 1210 0211 0411 0611 0811 1011 1211 0212 0412 4 Ocak Nisan Enflasy on Hedefi Belirsizlik Aral 6 12 10 8
Grafik 3.2.2. Enflasyon Beklentileri Erisi*

(Yllk Yzde Deiim)
* TCMB Beklenti Anketi ikinci anket dnemi beklentileridir. Kaynak: TCMB.
* TCMB Beklenti Anketinde eitli vadelerde oluan enflasyon beklentileri kullanlarak dorusal interpolasyon yntemiyle oluturulmutur. TCMB Beklenti Anketi ikinci anket dnemi beklentileridir. Kaynak: TCMB.
35
Katlmclarn gelecek 12 aylk enflasyon beklentileri arasndaki uyum Nisan aynda Ocak ayna kyasla belirgin olarak azalmtr (Grafik 3.2.3). Gelecek 24 aylk enflasyon beklentileri arasndaki uyumda ise belirgin bir deiim gzlenmezken, beklentilerin seviyesi snrl bir miktar ykselmitir (Grafik 3.2.4).
Grafik 3.2.3. Gelecek 12 Aylk Enflasyon Beklentilerinin Dalm*
0,72 0,63 0,54 0,45 0,36 0,27 0,18 0,09 0,00 2 4 6 8 10 12 14
Nisan 2010 Ocak 2010
Grafik 3.2.4. Gelecek 24 Aylk Enflasyon Beklentilerinin Dalm*

0,72 0,63 0,54 0,45 0,36 0,27 0,18 0,09 0,00 2 4 6 8 10 12 14 Nisan 2010 Ocak 2010
*Yatay eksen enflasyon deerlerini, dikey eksen Kernel tahminini ifade etmektedir. TCMB Beklenti Anketi ikinci anket dnemi beklentileridir. Kaynak: TCMB.
36
Kutu 3.1
Gda Fiyatlarndaki Artlarda Et Fiyatlarnn Rol
Gda
fiyatlarndaki yksek artlar Trkiyede son dnemlerde enflasyonun
hedeflerin belirgin olarak zerinde seyretmesine neden olan temel unsurlardan bir tanesidir. Bu durumun ne lde lkeye zg gelimelerden kaynakland bilgisi, enflasyon tahminleri oluturulurken nemli bir girdi oluturmaktadr. Bu kapsamda bu Kutuda lkeler aras kyaslama yoluyla gda fiyat gelimeleri incelenmekte ve Trkiyeye zg karmlar yaplmaktadr. Dier lkelere bakldnda, Mart 2010 itibaryla gelimekte olan lkelerde gda enflasyonunun gelimi lkelere kyasla daha yksek seyrettii, Trkiyenin gda fiyatlarndaki art orannn ise gelimekte olan lkelerin ortalamasnn da olduka zerinde olduu gzlenmektedir (Grafik 1).
Grafik 1. Gelimi ve Gelimekte Olan lkelerde Yllk Gda Enflasyonu* (Mart 2010 tibaryla)
25 20 15 10 5 0 -5 -10 Hindistan Trkiye Meksika Brezilya Tayland GO Ort Endonezya in Filipinler G.Kore G.Afrika Polonya Malezya Macaristan ngiltere srail sve Peru Belika ili Fransa Norve Kolombiya Almanya talya Avusturya Danimarka ABD svire G Ort Hollanda ek Cumh Yunanistan Japonya spanya Portekiz rlanda
* in, Hindistan, Kolombiya, Peru, Filipinler, Malezya ve Tayland iin yemek hizmetleri dahil gda verisi kullanlmtr. Kaynak: Eurostat, OECD, Datastream, Merkez bankalar nternet sayfalar, TCMB.
Trkiyede son dnemde yurt ii canl hayvan arzndaki azalmaya bal olarak et
grubu fiyatlarnda gzlenen yksek oranl artlar, Trkiyenin gda enflasyonunun dier lkelerden ayrmasnn temel nedeninin et fiyatlarndaki gelimeler olabileceini dndrmektedir. Nitekim, Mart ay itibaryla TFE iinde yer alan et rnleri fiyatlarnn yllk art oran yzde 35e ularken, et haricindeki gda kalemlerinin yllk enflasyonu yzde 6,4 olmutur (Grafik 2). Bylece, et fiyatlarndaki artlarn yllk enflasyona katks yaklak 1,7 puana ulamtr (Grafik 3).
37
Grafik 2. Gda Fiyatlar (Yllk Yzde Deiim)

40 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 0106 0706 0107 0707 0108 0708 0109 0709 0110 Et Hari Gda Et
Grafik 3. Trkiyede Et Fiyatlarnn Yllk TFE Enflasyonuna Katks (Yzde Puan)

1,8 1,6 1,4 1,2 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0 -0,2 0106 0506 0906 0107 0507 0907 0108 0508 0908 0109 0509 0909 0110
Kaynak: TK, TCMB.
lkeler baznda incelendiinde, et fiyatlarndaki artlarn byk lde Trkiyeye

zg olduu grlmektedir (Grafik 4). Nitekim, Trkiye haricindeki lkelerin et fiyatlarnn yllk art oran ortalamasnn 2010 yl ilk eyrei itibaryla sfra yakn seyrettii, dolaysyla sz konusu grup fiyat deiimlerinin tketici enflasyonuna yapt katknn olduka snrl ya da azaltc ynde olduu grlmektedir.
Et
grubu fiyatlarnn Trkiyede gda fiyatlar ve dolaysyla TFE enflasyonu
zerindeki etkisini daha net bir ekilde ortaya koymak iin, Trkiyede et grubu fiyatlarnn yllk bazda dier lkeler ortalamas kadar artt varsaym altnda gda grubu ve TFE enflasyonunun alaca deerler hesaplanmtr. Bu durumda, Mart ay itibaryla yzde 11,2 olan gda grubu yllk enflasyonu yzde 5,26ya, yzde 9,56 olan TFE yllk enflasyonu ise yzde 7,87ye gerilemektedir. Dier bir ifadeyle, et grubu fiyatlarnn olumsuz etkisi dlandnda Trkiyede gda fiyatlarnn yllk art orannn gelimekte olan lkelerden belirgin olarak ayrmad grlmektedir (Grafik 5).
38
Grafik 4. Gelimi ve Gelimekte Olan lkelerde Et Grubu Yllk Enflasyonu*

40 35
Grafik 5. Gelimi ve Gelimekte Olan lkelerde Yllk Gda Enflasyonu* (Trkiyede Et Grubu Fiyatlarnn Dier lkeler Ortalamasnda Artt Varsaym Altnda)
25
20
30 25 20 15 10 5 0
15
10
-5
-5 -10 Trkiye Hindistan srail Tayland Filipinler in GO Ort Kore Macaristan Malezya Romanya Yunanista sve Belika ngiltere Meksika talya G.Afrika Fransa Lksembu Polonya Almanya Norve Avusturya Rusya zlanda G Ort Danimarka Hollanda spanya ABD Portekiz ek Cum. Japonya svire Bulgarista Kolombiya
-10
Hindistan Meksika Trkiye Brezilya Tayland Endonezya in GO Ort Filipinler G.Kore G.Afrika Polonya Malezya Macaristan ngiltere srail sve Peru Belika ili Fransa Norve Kolombiya Almanya talya Avusturya Danimarka ABD svire G Ort Hollanda ek Cumh Yunanistan Japonya spanya Portekiz rlanda
* Mart 2010 itibaryla hesaplanmtr. Veri kst nedeniyle; Japonya, ngiltere, Brezilya, Gney Afrika ve Malezya iin ubat 2010; in iin Ocak 2010, Hindistan iin ise Aralk 2009 itibaryla hesaplanmtr. Kaynak: Eurostat, OECD, Datastream, Merkez bankalar nternet sayfalar, TCMB.
zetle, son bir yl iinde Trkiyede gda enflasyonunun yksek seyretmesinde et

fiyatlarnn belirleyici olduu gzlenmektedir. Bu erevede, Mart ay itibaryla TFE yllk enflasyonunun nemli bir blm, yllk gda enflasyonunun ise yarsndan fazlas et grubu fiyatlarnda gzlenen yksek oranl art eiliminden
kaynaklanmtr. Dier yandan, lkeler aras kyaslamalar, et fiyatlarndaki yksek artlarn byk lde lkemize zg olduunu gstermektedir. Bu tespitler, son dnemlerde Trkiyede enflasyonun dier lkelere kyasla daha hzl artmasnda et fiyatlarnn rol olduuna iaret etmektedir.
Raporda
gncellenen enflasyon tahminleri 2010 yl sonunda gda fiyatlarnn
yzde 9 olarak gerekleecei varsaymna dayanmaktadr (Tablo 7.1.1). Bununla birlikte, nmzdeki dnemde et fiyatlarna ilikin dinamikleri etkileyebilecek yapsal nlemlerin gndeme gelmesi durumunda, gda enflasyonunun sz konusu varsaymlara kyasla daha dk bir oranda gerekleebilecei not edilmelidir.
39
40
4. Arz ve Talep Gelimeleri

Yln son eyreine ilikin milli gelir verileri, Ocak Enflasyon Raporunda ortaya koyulan grnmle uyumlu seyretmitir. Anlan dnemde zel kesim talebi zayf seyrini srdrm, buna karlk hzla artan kamu kesimi mal ve hizmet almlar dnemlik bymeyi desteklemitir. Kresel ekonomideki sorunlarn devam etmesi neticesinde d talep grnmnde belirgin bir iyileme grlmemi ve ihracat yava toparlanma eilimini korumutur. lk bakta dnemlik byme eiliminde snrl bir yavalama gzlenirken, kamu tketimi hari tutulduunda yurt ii talebin daha zayf bir seyir izledii grlmtr. Son dnemde aklanan gstergeler iktisadi faaliyetin 2010 yl ilk eyreinde de toparlanmaya devam ettiine iaret etmektedir. Bu grnm altnda toplam talep koullar enflasyona d ynl katksn, bir nceki dneme kyasla azalmakla birlikte, srdrmtr. Gncel veriler, ekonomideki toparlanma srecinin krizin balang dinamiklerine kyasla daha farkl bir seyir izlediine iaret etmektedir. Kresel byme grnmndeki zayf seyir d talep balants gl sektrlerde iktisadi faaliyet ve kaynak kullanmn snrlamaya devam ederken, maliye ve para politikalarnn i talep zerindeki etkileri belirginlemektedir. Bu erevede, gemi ngrlerimizle uyumlu bir ekilde yurt ii talep, d talebe kyasla daha gl seyretmektedir. Stok birikiminin henz kalc bir nitelik kazanmam olmas ekonomideki toplam talep belirsizliinin nemini koruduuna iaret etmektedir. Bu erevede, iktisadi faaliyetteki toparlanmann yava ve kademeli gerekleecei ngrs korunmakta ve toplam talep koullarnn enflasyona d ynndeki desteini bir mddet daha srdrecei tahmin edilmektedir.
4.1. Gayri Safi Yurt i Hasla Gelimeleri ve Talep

TK tarafndan aklanan milli gelir verilerine gre GSYH 2009 yl son eyreinde geen yln ayn dnemine gre yzde 6 orannda artarken, yl genelinde yzde 4,7 orannda daralmtr (Grafik 4.1.1). Mevsimsellikten arndrlm verilerle GSYH dnemlik bazda yzde 2,3 orannda art kaydetmitir. Bylelikle iktisadi faaliyette 2009 yl ikinci eyreinden itibaren gzlenen toparlanma eilimi anlan dnemde bir miktar yavalayarak srmtr (Grafik 4.1.2).
41
Grafik 4.1.1. Dnemler tibaryla GSYH Yllk Byme Oran

(Yzde)
10
Grafik 4.1.2. GSYH

(Mevsimsellikten Arndrlm, 2008 1=100)
102 100 98 96 94
7,0 4,7 0,7 2,6 0,9
6,0
5 0 -5
-4,7
-10 -15 -20
-2,9 -7,0 -7,7
92 90 88 86 GSYH Kamu Tketim Hari GSYH 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 2005 2006 2007 2008 2009 84 82
-14,5
1 2007 2008 2009 2 3 4 1 2 3 4
2008
2009
Kaynak: TK.
Kaynak: TK, TCMB.
Harcama ynnden incelendiinde, son eyrek yllk bymesine en byk katky, geen yln ayn dnemindeki dk bazn da katksyla, zel tketim harcamalarnn yapt grlmektedir (Grafik 4.1.3). Buna karlk mevsimsellikten arndrlm veriler tketim talebindeki zayf seyrin srdn gstermektedir. Yerleik ve yerleik olmayan hanehalk tketimi alt kalemler itibaryla incelendiinde, son eyrek yllk tketim artna en yksek katky mobilya, ev aletleri ve ev bakm hizmetleri ile ulatrma-haberleme harcamalarnn yapt grlmektedir. Cari dnem gelirine duyarl harcama gruplarna ynelik tketim talebindeki lml toparlanmann 2009 yl son eyrei itibaryla devam ettii grlmektedir (Grafik 4.1.4).
Grafik 4.1.3. Harcama Ynnden Yllk Bymeye Katk
(Yzde Puan)
7 6 5 4 3 2 1 0 -1 -2 -3 -4 GSYH zel Tketim Stok Kamu hracat Harcama zel Yatrm thalat -2,6 -0,6 3,3 2,5 1,9 1,6 6,0
Grafik 4.1.4. Yerleik ve Yerleik Olmayan Hanehalk Tketimi

(Mevsimsellikten Arndrlm, 1998 Sabit Fiyatlaryla Milyar TL)
20 19 18 17 16 15 14 13 12 11 12341234123412341234123412341234 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009

Kaynak: TK, TCMB.
Mobilya, Ev Aletleri, Ev Bakm Hizmetleri ile Ulatrma-Haberleme Hari Tketim Harcamalar Tketim Harcamalar (yurt ii ve yurt d yerleikler, sol eksen)
14 13 12 11 10 9
Kaynak: TK, TCMB.
2009 yl son eyreinde kamu kesimi mal ve hizmet almlar ivmelenerek dnemlik bymeye yksek katk yapmtr. Bu gelimede, 2010 ylnda gerekletirilmesi planlanan kamu salk harcamalarnn, bte gelir
42
performansndaki olumlu seyir dahilinde ne ekilmesi etkili olmutur. Kamu harcamalarndaki bu ykseli gl ve kalc bir mali genilemeden ziyade arzi bir durumu yanstmaktadr. Kamu tketimi hari tutulduunda iktisadi faaliyetin toparlanma hzndaki yavalama eilimi daha net grlmektedir (Grafik 4.1.2). Yurt ii talebe ilikin yakn dnem grnm deerlendirildiinde, tketim mallar retimi ve ithalatndaki art eiliminin Ocak-ubat dneminde srd grlmektedir (Grafik 4.1.5). Bu gelimelere paralel olarak zel tketim talebindeki toparlanmann 2010 ylnn ilk eyreinde bir miktar hzlanarak devam etmesi beklenmektedir (Grafik 4.1.6). Sermaye mallar retim ve ithalat verileri ise yatrm talebindeki toparlanmann devam ettiine, ancak gl byme dnemlerine kyasla dk dzeylerin korunduuna iaret etmektedir (Grafik 4.1.7 ve 4.1.8).
Grafik 4.1.5. Tketim Mallar retim* ve thalat Miktar Endeksleri
(Mevsimsellikten Arndrlm, 2005=100)
113 111 109 107 105 103 101 99 97 95
1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1** 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Grafik 4.1.6. zel Tketim Harcamalar

19
150 140 130 120 110

retim thalat (di.ul.aralar hari)
18
17
100 90 80
16
15 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1* 2005 2006 2007 2008 2009 2010
* Dayankl ve dayanksz mallar retim endekslerinin sanayi retim endeksi iindeki arlklar dorultusunda toplulatrlarak oluturulmutur. ** Ocak-ubat dnemine ait verileri kapsamaktadr.
Kaynak: TK, TCMB.
* Tahmin.
Kaynak: TK, TCMB.
Grafik 4.1.7. Sermaye Mallar retim ve thalat Miktar Endeksleri

145 135 125 115 105 95 85 75 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1* 2010 2006 2007 2008 2009 retim thalat retim (tat hari)
Grafik 4.1.8. zel Yatrm Harcamalar

6
3 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1* 2005 2006 2007 2008 2009 2010
* Ocak-ubat dnemine ait verileri kapsamaktadr.

Kaynak: TK, TCMB.
* Tahmin.
Kaynak: TK, TCMB.
43
Tketim ve yatrm talebine ilikin gstergeler nda toplam nihai yurt ii talebin ilk eyrekte lml bir art sergileyecei tahmin edilmektedir (Grafik 4.1.9). ktisadi Ynelim Anketi (YA)nden elde edilen mamul mal stok gstergesi dahilinde oluturulan tahminler, anlan dnemde retimin mevcut talebi karlamann yan sra stok birikimine ynelik yapldna iaret etmektedir (Grafik 4.1.10). Bu grnm altnda yurt ii talepteki kademeli toparlanma eiliminin yln ilk eyreinde srecei ngrlmektedir (Grafik 4.1.9). Yurt ii talebe ilikin orta vade grnmnde ise kresel toparlanmann yan sra maliye ve para politikalarnn duruu belirleyici olacaktr.
Grafik 4.1.9. Nihai Yurt i Talep
(Mevsimsellikten Arndrlm, 1998 Sabit Fiyatlaryla Milyar TL) (Normal st-Normal Alt, Yzde) ve Stok Dzeyi* (Mevsimsellikten Arndrlm, 1998 Sabit Fiyatlaryla Milyar TL)
Mamul Mal Stok Miktar (sol eksen) Stok Dzeyi
Grafik 4.1.10. YA Mamul Mal Stok Miktar
Stok Deiimi (sa eksen) Nihai Yurt i Talep (NYT) Yurt i Talep (NYT+Stok Deiimi)
20 1,0 0,5 0,0 -0,5 -1,0 -1,5 -2,0 15 10 5
0,5 0,0 -0,5 -1,0 -1,5
28 27 26 25 24 23 22 21
0 -5 -10 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1** 2010
-2,0 -2,5 -3,0
1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1*
2005
2006
2007
2008
2009 2010
2007
2008
2009
*Tahmin.
Kaynak: TK, TCMB.
*Harcama ynnnden milli gelir bileenlerinden stok deiimi kalemi mevsimsellikten arndrlm ve balang deeri sfr alnarak birikimli bir ekilde stok dzeyi hesaplanmtr. Bu nedenle, dzeyden ziyade eilime ilikin ierdii bilgi dikkate alnmaldr. ** Stok dzeyi iin tahmin. Kaynak: TK, TCMB.
Kresel byme grnmndeki zayf seyir d talebe grece daha duyarl sektrlerde (ihracata dnk sanayi sektrleri ve ilgili hizmet sektrleri) iktisadi faaliyeti snrlamaya devam etmektedir. malat sanayisinde arlkl olarak d piyasaya retim yapan firmalarn, kriz sonras dnemde i piyasa odakl firmalara kyasla daha dk kapasite ile almas dikkat ekmektedir (Grafik 4.1.11). Nitekim, para politikas faiz indirim sreci ile kamu harcamalarndaki artn i talep zerindeki etkileri belirginlemekte ve i talebe duyarl hizmet sektrlerinde de grece daha gl bir faaliyet gzlenmektedir (Grafik 4.1.12 ve 4.1.13). Bankaclk kesimi tarafndan firmalara kullandrlan ticari krediler ile istihdam gelimelerinde de benzer bir sektrel farkllama grlmektedir (Grafik 4.1.14).1 Ayrca, inaat sektr katma deerinin uzun bir sre sonra ilk kez 2009 yl son eyreinde dnemlik
1
stihdam gelimelerine ilikin deerlendirmeler iin bkz. Blm 4.3. Enflasyon Raporu 2010-II
44
bazda art gstermesi, ekonomideki toparlanma srecinin tm retim sektrlerine yaylmaya baladn teyid etmektedir (Grafik 4.1.15).
Grafik 4.1.11. malat Sanayi Kapasite Kullanm Oran
(Yzde)
Piyasaya Ynelik retim Yapan Firmalar 80 75
95 105 100
Grafik 4.1.12. Sanayi ve Hizmet Katma Deeri

D Piyasaya Ynelik retim Yapan Firmalar
70
90
65 60 55 50
85 Sanayi 80 75 Hizmet
89,9
79,2 4 1 2009 2 3 4 1* 2010
0107
0407
0707
1007
0108
0408
0708
1008
0109
0409
0709
1009
0110
2 2008
Kaynak: TCMB.
* Tahmin. Kaynak: TK, TCMB.
Grafik 4.1.13. Sanayi ve Hizmet Katma Deeri

Sanayi Ul.-Hab.
110 105 100 95 90 85 80 75 70 2 3 2008 4 1 2 2009 3 4 1* 2010
Grafik 4.1.14. Ticari Krediler

(Ocak 2007=100)
Top.-Per. Ticaret Dier Hizmet

250
Sanayi
Hizmet
200
150
100
50
0 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1* 2006 2007 2008 2009 2010
*Ocak-ubat aylar ortalamasn iermektedir. Kaynak: TCMB.
Sanayi retiminde dip noktas olan 2009 yl Mart ayn takip eden toparlanma sreci incelendiinde, mali tedbirlerle uyarlan sektrler ve bunlarn ara girdi salayclarnn yan sra, dayanksz tketim mallar ile inaat sektr balants gl sektrlerdeki olumlu seyir dikkat ekmektedir (Grafik 4.1.16). Gelire duyarl mal gruplarndan olan dayanksz tketim mallar retiminin zellikle 2009 yl son eyreinden itibaren ivme kazanmas, maliye politikasnn yurt ii talebe verdii destein bir yansmas olarak deerlendirilebilir. Para politikasnn mevcut duruu ise dayankl mallara ynelik talebin yan sra inaat sektr faaliyetlerini desteklemektedir.
45

105 100 95
2,5 4,0 3,5 3,0
Grafik 4.1.15. naat Katma Deeri
Grafik 4.1.16. Mart 2009-ubat 2010 Dneminde Sanayi retimine Birikimli Katklar
(Yzde Puan)
90 85 80 75
2,0 1,5 1,0 0,5 0,0
70 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1* 2005 2006 2007 2008 2009 2010
-0,5 Ttn Di. Ul. Ar. Bro Mak. Basm, Yaym Tbbi, Opt. Alt. Petrol Radyo, TV Deri Kat Aa Ana Metal Giyim Mobilya Min. Mad. Elek. Mak. Metal Eya Mak. Teh. Plastik-Kauuk Gda Kimyasal Tekstil Tat
Kaynak: TK, TCMB.
zetle, 2009 yl son eyreine ilikin milli gelir verileri Ocak ay Enflasyon Raporunda izilen grnm ile byk lde uyumlu seyretmitir. Kamu harcamalarndaki art ngrlenin tesinde olsa da, zel kesim talebindeki toparlanmann henz gl bir ivme kazanmam olmas ve kresel ekonomideki sorunlarn azalarak da olsa devam etmesi, gemi ngrlerimize paralel bir toplam talep grnm izmektedir. Buna ek olarak, stok birikiminin henz kalc bir nitelik kazanmam olmas retici kesimin kar karya olduu talep belirsizliinin nemini koruduunu gstermektedir. Kresel bymedeki zayf seyrin d talebe ynelik sektrlerde iktisadi faaliyet ve istihdam bir sre daha snrlayaca, buna karlk mevcut maliye ve para politikalarnn desteiyle yurt ii talebin kademeli toparlanma eilimini nmzdeki dnemde de srdrecei ngrlmektedir.
4.2. D Talep
2009 yl son eyreinde mal-hizmet ihracat ve ithalat geen yln ayn dnemine gre srasyla yzde 6,4 ve yzde 10,5 oranlarnda artmtr. Bylelikle net ihracatn yllk bymeye katks 1 puan olarak gerekleirken, ihracat ve ithalat zelinde katklar srasyla 1,6 puan ve 2,6 puan olmutur (Grafik 4.2.1). Mevsimsellikten arndrlm verilere gre yln son eyreinde ihracat ve ithalat Ocak Enflasyon Raporunda sunulan ngrlerle uyumlu olarak dnemlik bazda artmtr (Grafik 4.2.2).
46
Grafik 4.2.1. hracat, thalat ve Net hracatn Yllk Bymeye Katks

(Yzde Puan)
12 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 1 2008 2009 2 2009 3 4 1* 2010
6,0 5,5 5,0 8,5 8,0 7,5 7,0 6,5
Grafik 4.2.2. Mal ve Hizmet hracat ve thalat

hracat thalat Net hracat
hracat thalat
1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1* 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Yakn dnemde aklanan veriler ihracatn reel olarak yln ilk eyreinde yavaladna iaret etmektedir. hracat miktar endeksi Ocak-ubat dneminde yllk yzde 8,6 orannda gerilerken, mevsimsellikten arndrlm verilerle bir nceki eyrek ortalamasnn altnda gereklemitir. Altn hari tutulduunda ise ihracat yatay bir ana eilim sergilemitir (Grafik 4.2.3). Bu gstergeler nda mal ve hizmet ihracatnn 2010 yl ilk eyreinde dnemlik bazda gerileyerek geen yln ayn dnemindeki dzeyine yakn gereklemesi beklenmektedir (Grafik 4.2.1 ve 4.2.2).
Grafik 4.2.3. hracat Miktar Endeksi
hracat hracat (altn hari) 190 180 170 160 150 140 130 120 110 100 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1* 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Grafik 4.2.4. YA hracat Siparileri Gelecek Ay Beklentisi (YukarAa, Yzde) ve PMI hracat Siparileri* (Yzde)
50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 -50 0108 0308 0508 0708 0908 1108 0109 0309 0509 0709 0909 1109 0110 0310 YA PMI
*Ocak-ubat dnemine ait verileri kapsamaktadr. Kaynak: TK, TCMB.
*PMI Endeksi 50 deerinden yzde sapmalar eklinde ifade edilmitir. Endeksin sfrn stnde (altnda) olmas arta (azala) iaret etmektedir. Kaynak: TK, TCMB.
47
Trkiye ekonomisi, ihracatn milli gelire oran greli olarak dk dzeylerde olmasna ramen, kresel kriz dneminde d talep kanalndan nemli lde olumsuz etkilenmitir (Kutu 4.1). Bu erevede, nmzdeki dnemde iktisadi faaliyetin toparlanma hz asndan d talep ve dolaysyla kresel byme grnm nemini korumaktadr. nmzdeki dnemde kresel toparlanmann yava ve kademeli olaca tahmin edilmektedir. YA sipari gstergesinde son dnemde gzlenen hzl ykseliin byk lde mevsimsel unsurlardan kaynakland dnlmektedir. PMI anketinden tretilen sipari gstergesi ihracatta ksa vadede gl bir toparlanma sinyali vermemektedir (Grafik 4.2.4). Kresel bymeye ilikin orta vadeli grnm ise d talepteki zayf seyrin bir mddet daha devam edeceine iaret etmektedir. Nitekim, en byk ticaret ortamz olan Euro blgesine ilikin tahminler Mart ay itibaryla Ocak Enflasyon Raporuna kyasla bir miktar daha olumsuz bir orta vade grnm izerek d talebin eski dzeylerine dnmesinin zaman alaca ngrsn desteklemitir (Grafik 4.2.5).
Grafik 4.2.5. Gelimi lke Byme Tahminleri
106 104 102 100 98 96 94 92 90 2 3 2008 4 1 2 3 4 1 2 3 2009 2010 ABD (Mart10) ABD (Aralk09) Euro Blgesi (Aralk09) Euro Blgesi (Mart10) 4 1 2 2011 3 4
Kaynak: Consensus Forecasts, Aralk 2009 ve Mart 2010.
Yln son eyreinde i talebe paralel olarak mal-hizmet ithalatndaki toparlanma srmtr. thalat miktar endeksi Ocak-ubat dneminde yllk yzde 18,1 orannda artarken mevsimsellikten arndrlm verilerle bir nceki eyrek ortalamasnn bir miktar altnda gereklemitir (Grafik 4.2.6). Ana sanayi gruplar itibaryla incelendiinde, ara ve yatrm mallarnda kriz ncesine kyasla dk dzeylerin korunduu, buna karlk tketim mallar ithalatndaki ana eilimin grece daha gl seyrettii grlmektedir (Grafik 4.2.7).
48
Grafik 4.2.6. thalat Miktar Endeksi

180 170 160 150 140 130 120 110 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1* 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Grafik 4.2.7. Alt Kalemler tibaryla thalat Miktar Endeksi

250 230 210 190 125 170 150 130 110 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1* 2005 2006 2007 2008 2009 2010 Yatrm Tketim (di.ul.aralar hari) Ara (sa eksen) 85 105 145 165
* Ocak-ubat dnemine ait verileri kapsamaktadr. Kaynak: TK, TCMB.
* Ocak-ubat dnemine ait verileri kapsamaktadr. Kaynak: TK, TCMB.
Mal-hizmet ithalatnn 2010 yl ilk eyreinde dnemlik bazda lml bir art sergilemesi, ancak bir nceki yln ayn dnemindeki dk seviyenin etkisiyle yllk bazda olduka yksek bir oranda artarak bymeye olumsuz katk yapmas beklenmektedir (Grafik 4.2.1 ve 4.2.2). zetle, nmzdeki dnemde i talebin d talebe kyasla daha hzl toparlanaca ngrs altnda net d talebin yllk bymeye olumsuz katksnn artaca tahmin edilmektedir.
4.3. Emek Piyasas

Emek piyasasnda 2009 yl nc eyreinde balayan iyileme eilimi, son dnemde hz keserek devam etmitir. Mevsimsellikten arndrlm isizlik oranlar gerilemekle beraber, halen yksek dzeyde seyretmektedir (Grafik 4.3.1). Tarm d isizlik oran, istihdam artnn yan sra geen yln ayn dnemindeki yksek bazn da katksyla, uzunca bir aradan sonra yllk bazda gerilemeye balamtr (Grafik 4.3.2).
49
(Mevsimsellikten Arndrlm, Yzde) 20 Tarm D sizlik Oran 18 16 14

1,0 9,0 7,0 5,0 3,0
Grafik 4.3.1. sizlik Oranlar
Grafik 4.3.2. Tarm D sizlik Oranndaki Deiimin Kompozisyonu

(Yllk Fark, Yzde Puan)
stihdam gcne Katlm Oran Etkisi Nfus Art Etkisi Tarm D sizlik Oran Yllk Fark
sizlik Oran
12
-1,0
10 8 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1* 2010 2007 *Ocak ay itibaryla. Kaynak: TK, TCMB. 2008 2009
-3,0 -5,0 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1* 2010
2007
2008
2009
*Ocak ay itibaryla. Kaynak: TK, TCMB.
Mevsimsellikten arndrlm verilerle tarm d istihdam art eilimini srdrerek, Aralk ay itibaryla kriz ncesi seviyesine ulamtr. Kriz dneminde istihdam temelde sanayi sektr kaynakl daralrken, toparlanma srecinde inaat ve hizmetler sektr ne kmaktadr. Hizmetler sektrnde sregelen art ve inaat sektrndeki gl toparlanmann etkisiyle, tarm d istihdam kayplarnn tamam telafi edilmitir (Grafik 4.3.3 ve 4.3.4). D talepteki zayf seyir ticaret balants gl faaliyet kollarnda istihdam snrlamaya devam etmektedir. Bu durum sanayi sektrnn yan sra alt bileenleri farkl eilimler sergileyen hizmet sektrnde de aka grlmektedir. Ticaret-lokanta-otel ve ulatrma-haberleme sektrlerinde daha lml bir art eilimi gzlenirken, hizmet sektrndeki olumlu grnme en byk katk mali kurulular-gayrimenkul-i hizmetleri sektrnden gelmektedir. Bu sektrde istihdamn i evrimlerine daha az duyarl olduu, krizle birlikte daralan sektrlerde ise tarm d istihdamn kriz ncesi dzeyine halen ulaamad dikkat ekmektedir (Grafik 4.3.3).
50
Grafik 4.3.3. Tarm D stihdam

(Mevsimsellikten Arndrlm, Milyon Kii)
12,0 11,8 11,6 11,4 11,2 15,7 11,0 10,8 10,6 10,4 10,2 0906 0107 0507 0907 0108 0508 0908 0109 0509 0909 0110 Tarm D (Toplum Hizmetleri ile Mali Kurulular, Gayrimenkul Kiralama, Hizmetleri hari) Tarm D stihdam (sa eksen) 15,5 15,3 15,1 14,9 16,5 16,3 16,1 15,9
Grafik 4.3.4. Hizmetler ve naat Sektr stihdam

(Mevsimsellikten Arndrlm, Milyon kii)
10,8 1,5
10,7
1,4
10,6 1,3 10,5 1,2 10,4 1,1
10,3
Hizmetler naat ( sa eksen)
10,2 0107 0507 0907 0108 0508 0908 0109 0509 0909 0110
1,0
Kaynak: TK, TCMB.
Kaynak: TK, TCMB.
Sanayi sektrnde, retime paralel olarak istihdamdaki toparlanma devam etmektedir (Grafik 4.3.5). Kriz dnemindeki verimlilik kayplarn telafi abas dahilinde istihdamn retime intibak gecikmeli olmaktadr. Kapasite kullanm oranlar ve kii ba allan saatteki art eilimi retimin istihdam yaratma potansiyelini glendirmektedir. Son dnemde bir miktar yavalamakla birlikte art eilimini srdren sanayi retimi ve PMI verileri, sektr istihdamndaki toparlanmann 2010 yl ilk eyreinde de srdne iaret etmektedir (Grafik 4.3.6).
Grafik 4.3.5. Sanayi stihdam ve retimi
(Mevsimsellikten Arndrlm)
Milyon Kii 2005=100
Grafik 4.3.6. malat Sanayi stihdam Endeksi (M.A) (eyreklik Yzde Deiim) ve PMI stihdam Endeksi
4 2 60 55 50 45 40 malat Sanayi stihdam PMI (sa eksen) 35 30
0106 0706 0107 0707 0108 0708 0109 0709 0110
4,6 4,5 4,4 4,3 4,2 Sanayi stihdam 4,1 4,0 0106 0506 0906 0107 0507 0907 0108 0508 0908 0109 0509 0909 0110 retim (sa eksen)
125 120 115 110 105 100 95

0 -2 -4 -6 -8
Kaynak: TK, TCMB.
Kaynak: TK, TCMB, Markit.
2009 yl son eyreinde mevsimsellikten arndrlm toplam reel cret demeleri dnemlik bazda artarak, hanehalk tketimini desteklemeye devam etmitir (Grafik 4.3.7). Bununla birlikte, reel cret demelerinin gerek dzeyi gerekse toparlanma hz gemi dnemlerin olduka altnda seyretmektedir. Bu
grnm, gelir kanalnn, hanehalk tketim talebindeki kademeli toparlanma ngrsn desteklediini teyid etmektedir.
Grafik 4.3.7. Reel cret demeleri* ve Yerleik ve Yerleik Olmayan Hanehalk Tketimi
1998 Fiyatlaryla Milyar TL 2005=100
Grafik 4.3.8. Tarm D Sektrde Katma Deer ve stihdam

14,0 13,5 13,0 12,5 12,0 11,5 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 2005 2006 2007 2008 2009
120 115 110
1998 Fiyatlaryla Milyar TL
Milyon Kii
22 21 20
16,8 16,3 15,8 15,3
105 100 95 90
19 18 17 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1* 2005 2006 2007 2008 2009 2010
14,8 14,3 13,8
Mobilya, Ev Aletleri, Ev Bakm Hizmetleri ile UlatrmaHaberleme Hari Tketim Harcamalar Reel cret demeleri (sa eksen)
Katma Deer stihdam (sa eksen)
*Sanayi, naat, Ticaret, Lokanta-Otel ve Ulatrma-Haberleme sektrlerindeki toplam cret demelerinin arlkl ortalamas alnarak hesaplanmaktadr. Endeks reel hale getirilirken TFE kullanlmtr. Kaynak: TK, TCMB.
* Tahmin Kaynak: TK, TCMB.
Tarm d sektr faaliyetindeki toparlanma eilimine paralel olarak istihdam koullarndaki iyilemenin nmzdeki dnemde de srecei tahmin edilse de isizlik oranlarnn uzun bir sre kriz ncesine kyasla yksek seviyelerde seyretmesi ve birim i gc maliyetleri zerinde belirgin bir bask hissedilmemesi beklenmektedir (Grafik 4.3.8).
52
Kutu 4.1
Kresel Kriz, D Talep oklar ve Trkiye Ekonomisi

finans krizinin dnya ekonomileri zerindeki etkileri, 2008 ylnn son
Kresel
eyreinden itibaren derinlemi ve yaygnlk kazanmtr. Kresel kriz srecinde d ticaret, iktisadi faaliyeti olumsuz etkileyen en nemli kanallardan biri olmutur2. Nitekim, 2008 ylnda yzde 15,4 byme gsteren dnya ticaret hacmi, 2009 ylnda yzde 22,8 orannda gerilemitir (Grafik 1).3 Bu oran, 2. Dnya Savandan bu yana gerekleen en yksek daralmadr. Kresel gelimelere paralel olarak, 2008 ylnda yzde 20,4 orannda art gsteren Trkiyenin ihracat hacmi, 2009 ylnda yzde 27,3 orannda klmtr. Bu kutuda, kresel krizin sebep olduu d talep oklarnn iktisadi yansmalar lkeler ve lke gruplar karlatrlarak incelenmekte ve bu erevede Trkiye ekonomisinin greli konumu deerlendirilmektedir.
Grafik 1. Dnya Ticaret Hacmi ve Trkiye'nin hracat (Yllk Yzde Deiim)
60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 0100 0101 0102 0103 0104 0105 0106 0107 0108 0109 T rkiye'nin hracat
-6 hracat Pay Dk lkeler 08-III 07-III 07-IV 08-IV 09-III 07-II 08-II 09-II 07-I 08-I 09-I 8 6 4 2 0 -2 -4 hracat Pay Yksek lkeler
Grafik 2. 2008 Ylnda hracatn Ekonomi indeki Arl (GSYHye oran) ve Byme Hzlar (Yllk Yzde Deiim)
Dnya T icareti
-8
Kaynak: IFS, TK, TCMB.
Not: lke says 64. lkeler, 2008 ylnda ihracatn GSYH iindeki payna gre sralanarak eit gruba ayrlmtr. Yksek ve dk ihracat payna sahip olan lkelerin byme hzlarnn medyan rapor edilmitir. Kaynak: Dnya Ticaret rgt, IMF, Bloomberg, TK, TCMB.
Dnya ticaret hacminde gzlenen bu sert d ile birlikte, bata ihracata ynelik
retim yapan sektrler olmak zere, bu sektrler ile yakn ilikisi olan yan sanayi ile ticaret ve ulatrma gibi hizmet sektrlerinde de keskin bir daralma yaanmtr. hracatn ekonomi iindeki arlna gre 64 lke arasnda yaplan karlatrma, ihracatn milli gelir iindeki pay yksek olan lkelerde byme hznn dier lkelere kyasla daha fazla gerilediini gstermektedir. Nitekim, ihracatn milli gelir iindeki pay yksek olan lkelerde byme hz 2007 yl ortalamas olan yzde 5,5 dzeyinden, 2009 ylnn ilk eyreinde yaklak 12 puan gerileyerek yzde -6,2 olarak gereklemi, dier lkelerde ise byme oranlar ayn dnemde ortalama yzde 4 seviyesinden yzde -3,2ye gerilemitir (Grafik 2).4
Daha ayrntl bilgi iin baknz Grgr, T., nar, B., Erdoan, . ve T. Polat (2010), Kresel Kriz, Etkileim Kanallar ve Trkiye Ekonomisi TCMB Ekonomi Notu, yaymlanma aamasnda. 3 Kasm 2009 itibaryla. 4 Analizde eyreklik byme verileri bulunan 64 lke kullanlmtr. lkeler, 2008 yl itibaryla ihracatn milli gelir iindeki payna gre sralanarak eit gruba ayrlmtr. Bu rneklem iinde, ihracat pay yksek olan lkelerde, ihracatn milli gelire oran ortalama olarak yzde 68,7, ihracat pay dk olan lkelerde ise yzde 17,5dir. Trkiye iin bu oran yzde 17 civarndadr.
53
Yllk byme verileri kullanlarak 171 lke arasnda yaplan kyaslama da benzer
bir sonu vermektedir (Tablo 1). GSYH iinde ihracatn pay yksek olan lkelerin byme hzlar 20072009 dneminde 7,1 puan gerilerken, ihracat pay dk olan lkelerde bu d 3,7 puan ile snrl kalmtr.
Tablo 1. hracatn GSYHye Oranna Gre lke Gruplar ve Byme Hzlar GSYH Byme Hz (yllk deiim) hracat Payna Gre lke Gruplar Yksek lkeler Orta Dzeyde lkeler Dk lkeler (Trkiye % 17; 131/179) hracatn GSYH indeki Pay (2008) % 61,4 % 27,9 % 11,1 2007* 6,1 5,6 5,0 2008* 3,4 4,9 3,5 2009* -1,0 -0,9 1,3 2007-09 Aras Fark (yzde puan) -7,1 -6,5 -3,7
*lkeler, 2008 ylnda ihracatn GSYH iindeki payna gre sralanarak eit gruba ayrlm ve grupta yer alan lkelerin byme hzlarnn medyan rapor edilmitir. Kaynak: IFS, TK, TCMB.
lkeler ve lke gruplar karlatrmalar baz alndnda, Trkiyenin ihracat/GSYH

orannn dk lkeler grubu iinde yer ald grlmektedir. Nitekim, 2008 yl verilerine gre ihracatn Gayri Safi Yurt i Haslaya oran yzde 17 seviyesindedir ve bu oran ile Trkiye, 179 lke arasnda 131. sradadr. Ancak, d ticaret hacmindeki deiimin boyutu itibaryla deerlendirildiinde, kresel finans krizinin d talep kanalyla Trkiye ekonomisi greli konumunun ima hracat pazarlarnn zerindeki ettiinden dalm ile etkisinin Trkiyenin lke daha belirgin olduu ihracat rnlerinin sralamasndaki grlmektedir.
kompozisyonunun sz konusu gelimede belirleyici olduu dnlmektedir. D Ticaret Kanalnda hracat Pazarlarnn nemi
Kresel
kriz, ABD, AB, Japonya gibi gelimi lkelerin ekonomilerini, gelimekte
olan lkelerin ekonomilerine kyasla daha yksek oranda etkilemitir (Tablo 2).
Tablo 2. Gelimi ve Gelimekte Olan lkelerde Byme Hzlar
(Bir nceki Yln Ayn Dnemine Gre Yzde Deiim)
2007 1
2007 4
2008 2
2008 3
2008 4
2009 1
2009 2 1,0 7,9
Gelimi lkeler Gelimekte Olan lkeler

Kaynak: WEO, TCMB.
2,7 10,8
2,2 9,3
-0,2 5,0
-2,4 2,9
-7,2 -2,2
-8,3 -3,1
Gelimi lkelere yaplan ihracatn toplam ihracat iindeki payna gre yaplan
gruplamada, kresel krize benzer byme oranlar ile giren gelimekte olan lkeler arasnda, kriz dneminde belirgin bir ayrma yaand grlmektedir. 2009 yl ilk eyrei itibaryla, arlkl olarak gelimi lkelere ihracat yapan lkelerde ortalama byme hz yzde -6,7ye gerilerken, gelimekte olan lkelere ihracat yapan lkelerde bu oran yzde -1,7 dzeyinde kalmtr (Grafik 3).
54
2009 3 2,4 8,5
Grafik 3. Gelimi lkelere Yaplan hracatn Gelimekte Olan lkelerin Ekonomileri indeki Arlna Gre lke Gruplar
(2008, GSYHye oran) ve Byme Hzlar (yllk yzde deiim)
10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 07-I 07-II 07-III 07-IV 08-I 08-II 08-III 08-IV 09-I 09-II 09-III
Gelimi lkelere hracat Pay Dk Gelimekte Olan lkeler Gelimi lkelere hracat Pay Yksek Gelimekte Olan lkeler
Not: lke says 46. lkeler, 2008 ylnda gelimi lkelere yaplan ihracatn GSYH iindeki payna gre sralanarak eit gruba ayrlmtr. Yksek ve dk ihracat payna sahip olan lkelerin byme hzlarnn medyan rapor edilmitir. Kaynak: Dnya Ticaret rgt, IFS, Bloomberg, TK, TCMB.
Trkiyenin
toplam ihracatnda, gelimi lkeler, zellikle AB lkeleri nemli bir
paya sahiptir. Bu pazarlara yaplan ihracat, toplam ihracatn yaklak te ikisini oluturmakta ve bu lte gre yaplan sralamada Trkiye, 105 gelimekte olan lke arasnda 49. srada yer almaktadr. Bu gzlem, youn olarak gelimi lkelere ihracat yapan Trkiyede kresel kriz dneminde d ticaret kanalnn, ihracatn milli gelir iindeki paynn ima ettiinden daha fazla etki yapm olabileceine iaret etmektedir. D Ticaret Kanalnda hracat rnlerinin Kompozisyonunun nemi
Kresel
krizin d ticaret kanal araclyla dnya ekonomilerine etkisi, ihracat
rnlerinin kompozisyonuna bal olarak da farkllklar gstermitir. Yatrm ve dayankl tketim mallar gibi, ekonominin devresel hareketlerine yksek oranda duyarl olan rnlere olan talepte dsal oklarn etkisi daha sert gereklemitir. (Tablo 3). malat sanayi arlkl ihracat yapan lkelerde byme hzlar, 20072009 arasnda ortalama olarak 7,9 puan azalarak yzde -3,0e gerilemitir. te yandan, gda ve enerji gibi, kresel ekonominin devresel hareketlerine greli olarak duyarll daha az olan sektrlerin ihracat iinde paylarnn fazla olduu lkelerde iktisadi faaliyetteki yavalama 5,5 puan olarak gereklemitir.
Tablo 3. hracatn Kompozisyonuna Gre lke Gruplar ve Byme Hzlar GSYH Byme Hz (yllk deiim) hracat indeki Pay Tarm Yksek Orta Dk (Trkiye % 8,5, 91/139) Enerji Yksek Orta Dk (Trkiye % 9,0, 90/139) malat Sanayi Yksek (Trkiye % 78,6, 27/139) Orta Dk
* Medyan sonular rapor edilmitir. Kaynak: Dnya Ticaret rgt, TCMB.
Ortalama Pay (2008) % 35,1 % 13,0 % 4,4 % 63,6 % 16,1 % 4,2 % 81,2 % 52,5 % 7,8
2007* 6,0 5,7 5,2 5,3 5,7 6,2 4,9 6,6 5,5
2008* 5,1 2,8 3,4 4,6 2,9 3,5 2,2 4,3 5,3
2009* 0,5 -2,3 -1,9 0,9 -2,7 -1,3 -3,0 -1,0 1,5
2007-09 Aras Fark (yzde puan) -5,5 -8,0 -7,1 -4,4 -8,4 -7,5 -7,9 -7,6 -4,0
55
malat
sanayi rnlerinin alt kalemleri incelendiinde de benzer bir durum
grlmektedir. Yaplan hesaplamalar, otomotiv rnlerinin ihracat iindeki paynn yksek olduu lkelerde byme hzndaki gerilemenin ortalama 8,2 puan olduunu gstermektedir. Benzer ekilde bu oran, arlkl olarak makine ve ulatrma aralar (otomotiv hari) ihra eden lkelerde 9,1 puan, arlkl olarak demir-elik ihra eden lkelerde ise 9,3 puan olarak hesaplanmtr (Tablo 4). Bu rnlerin ihracat iindeki paynn dk olduu lkelerde ise iktisadi faaliyetteki yavalama daha snrl gereklemi ve 2009 ylnda byme hz 2007 ylna gre 3,3 ile 4,7 puan aras gerilemitir.
Tablo 4. hracatn Kompozisyonuna Gre lke Gruplar ve Byme Hzlar (Alt Balklar) GSYH Byme Hz (Yllk Deiim) hracat indeki Pay Otomotiv rnleri Yksek (Trkiye: % 13,5, 10/139) Orta Dk Makine ve Ulatrma Aralar (Otomotiv Hari) Yksek (Trkiye % 13,1, 38/139) Orta Dk Demir-elik Yksek (Trkiye % 12,8, 8/139) Orta Dk Tekstil-Giyim Yksek (Trkiye % 17,4, 20/139) Orta Dk Dier Yksek Orta (Trkiye % 18,8, 64/139) Dk Ortalama Pay (2008) % 8,2 % 0,7 % 0,1 % 27,5 % 5,6 % 0,8 % 5,7 % 1,2 % 0,1 % 14,0 % 2,3 % 0,1 % 31,4 % 17,4 % 3,4 2007* 2008* 2009* 2007-2009 Aras Fark (yzde puan) -8,2 -7,8 -4,7 -9,1 -5,8 -4,0 -9,3 -7,3 -3,3 -5,8 -7,6 -4,8 -7,7 -7,2 -4,4
5,1 6,0 6,3 5,2 6,3 5,5 6,2 5,6 5,1 6,3 4,7 5,4 4,8 6,2 6,0
2,3 3,6 5,2 2,1 5,2 5,3 3,0 2,9 5,0 5,3 2,3 3,4 2,5 4,0 5,4
-3,1 -1,7 1,5 -3,9 0,5 1,5 -3,1 -1,7 1,8 0,5 -2,9 0,6 -3,0 -1,0 1,5
Not: lkeler, 2008 ylnda ihracatn GSYH iindeki payna gre sralanarak eit gruba ayrlm ve grupta yer alan lkelerin byme hzlarnn medyan rapor edilmitir. Kaynak: Dnya Ticaret rgt, WEO, Bloomberg, TK, TCMB.
Trkiyenin
ihracat kompozisyonu incelendiinde, byk lde imalat sanayi
rnleri ihra eden bir lke olduu grlmektedir (Tablo 5). Trkiyenin ihracatnda otomotiv, makine-ulam paralar ve demir-elik rnleri, srasyla, yzde 14, yzde 13 ve yzde 13 gibi yksek paylara sahiptir. Trkiye, zellikle otomotiv ve demir-elik rnlerinde, 139 lke arasnda, toplam ihracat iinde en yksek paya sahip olan ilk 10 lkeden biridir. Dolaysyla, arlkl olarak yatrm ve dayankl tketim mallar ihra eden ancak ekonomisi iinde ihracatn pay yksek olmayan dier lkeler gibi Trkiyenin de kresel kriz srecinde olumsuz d talep koullarnn etkisinde kald gzlenmektedir.
56
Tablo 5. Trkiyenin hracatnn Kompozisyonu (2008, Yzde) hracat Tarm Gda rnleri Petrol rnleri ve Madencilik Petrol rnleri Sanayi Demir ve elik Kimyasal rnler Makine ve Ulam Paralar Otomotiv rnleri Tekstil Hazr Giyim Dier rnler
Kaynak: Dnya Ticaret rgt, TK, TCMB.
thalat 8,5 8,1 9,0 5,7 78,6 12,8 4,3 29,6 13,5 7,1 10,3 3,9 6,5 4,2 31,2 22,9 58,4 7,4 12,5 25,5 7,5 2,8 1,1 4,0
Sonu olarak, uluslararas ticaretteki daralma kresel finans krizi boyunca iktisadi
faaliyeti olumsuz etkileyen en nemli etkenlerden biri olmutur. Milli gelir ierisinde ihracatn pay yksek olan lkelerde byme hz, dk olan lkelere kyasla daha olumsuz etkilenmitir. Kresel krizin d ticaret kanal araclyla dnya ekonomilerine etkisi, ihracat rnlerinin kompozisyonuna bal olarak da farkllklar gstermitir. Trkiye ekonomisinde ihracatn pay grece dk olmasna ramen, ihracat pazarlarmzn krizden greli olarak daha ok etkilenen gelimi lkelerden olumas ve ihracatmzn kompozisyonunun arlkl olarak kresel ekonominin devresel hareketlerine duyarl rnlerden olumas d talep okunun Trkiye ekonomisi zerindeki olumsuz etkisini belirginletirmitir.
57
58
5. Finansal Piyasalar ve Finansal Araclk

5.1. Finansal Piyasalar
Yln ilk eyreinde, kresel kriz sonras toparlanma srecine girildiine ilikin alglamalarn glenmesi risk itahndaki art eiliminin devamn salamtr. Baz lkelerin borlarnn srdrlebilirliine dair endieler, risk alglamalarnda dnemsel bozulmalara yol am olsa da, bunlarn etkileri snrl ve geici olmutur. Bu durum, kresel lekte parasal ve mali genileme sonucunda piyasaya srlen yksek miktarl ve dk maliyetli likidite ile birlikte kresel finans piyasalarndaki iyimserlii destekleyerek riskli varlklara ynelme eiliminin srmesine yol amtr. Bunun sonucunda, 2009 ylnn ikinci eyreinden bu yana olduu gibi, bu eyrekte de gelimekte olan lkelere portfy hareketleri kanalyla sermaye girileri gzlenmitir. Dier taraftan, gelimekte olan lkelerin byk bir ounluunda risk primi gstergeleri kriz ncesi seviyelerinin altnda seyretmeye devam etmilerdir. Bu dnemde, Trkiyenin risk primi gstergeleri de olumlu seyrini srdrm, Trkiyeye zg gelimelerin n plana kt ksa dnemler haricinde genel eilimden ayrmamtr (Grafik 5.1.1).
Grafik 5.1.1. Risk Primi Gstergeleri
2008 ylnn Austos Ayna Gre lkelerin 5 Yllk CDS Deiim Oranlar (29.08.2008 deeri, 1 olarak alnmtr) 5,5 4,5 3,5 2,5 1,5 0,5 0808 1008 1208 0209 0409 0609 0809 1009 1209 0210 Trkiye Brezilya G.Afrika Macaristan G.Kore
900 800 700 600 500 400 300 200 100 1007 0208 0608 1008 0209 0609 1009 0210
EMBI+ Trkiye
EMBI+
Bu dnemde kresel risk alglamalarnn en nemli belirleyicilerinden biri gelimi lkelerin kamu otoritelerinin krizden k stratejilerinin yntem ve zamanlamasna dair gelimeler olmutur. ktisadi faaliyetteki toparlanma hznn mali ve parasal nlem paketleri olmakszn srdrlebilirliine dair belirsizlikler ve enflasyonda yukar ynl bir eilimin henz gzlenmiyor olmas, gelimi ekonomilerin krizden k stratejilerini uzun vadede ve
kademeli biimde uygulamalarn gerekli ve mmkn klmaktadr. te yandan, yln ilk eyreinde gelimekte olan baz lkeler krizden k stratejilerini uygulamaya koymu ve bu kapsamda faiz artrmlarna balamlardr. nmzdeki dnemde, krizden greli olarak az etkilenmi Dou Asya lkeleri ve baz Latin Amerika lkelerinin faiz artrmna balayan lkeler arasna katlmas beklenmektedir. Bu srete, piyasa beklentileri TCMBnin de 2010 ylnn ikinci yarsnda parasal sklatrmaya gidecei ynndedir (Grafik 5.1.2).
Grafik 5.1.2. Politika Faizi Beklentileri
4 3,5
2011 Ylnn kinci Yarsna Kadarki Faiz Artrm Miktar Beklentisi (yzde)*
eitli Vadelerdeki Politika Faizi Beklentisi (yzde)** 9 8,5
3 2,5 2 1,5
8 7,5 7
1 0,5 0 Kolombiya Polonya Endonezya Romanya Malezya Brezilya Tayland Trkiye G.Afrika Macaristan Hindistan Meksika Filipinler ek C. Rusya Kore Peru in ili
6,5 6 1 ay sonras 3 ay sonras 12 ay sonras
* Beklentiler Bloombergden alnmtr. ** Beklentiler TCMB Beklenti Anketinden alnmtr. Kaynak: Bloomberg, TCMB.
Kriz srecinde, Trkiyenin finansal sisteminin salam yapsnn ve riskliliindeki greli ve mutlak dn farkndalyla politika faizlerini hzl bir biimde indiren TCMB, kresel krizin iktisadi faaliyet zerindeki tahribatn belirgin biimde snrlam; ayn zamanda Trkiye ekonomisinin normallemesi srecinde nemli bir adm atmtr. Nitekim, Trkiyenin, 2011 yl ikinci eyrek sonuna ilikin politika faizi beklentileri kriz ncesindeki faiz seviyelerine kyasla belirgin olarak aadadr. Dier taraftan, para takas (Cross Currency Swaps-CCS) ilemlerinde oluan TL faiz seviyesi de, Trkiyede faizlerdeki dn kalc olmasnn beklendiine iaret etmektedir (Grafik 5.1.3).
60
Grafik 5.1.3. Kriz ncesi Dneme Kyasla Politika Faizleri

20112'de Beklenen Politika Faizinin Kriz ncesi Seviyeden Fark
0 -1 -2 -3 -4 -5 -6 -7 Malezya Filipinler Polonya Tayland in ek C. Endonezya Brezilya Kore Peru Meksika Macaristan Romanya ili G.Afrika Hindistan Kolombiya Trkiye Rusya -8
11 9 7 9 yl 10 yl 1 yl 2 yl 3 yl 4 yl 5 yl 6 yl 7 yl 8 yl 13 17 15 01.09.2008 09.04.2010 19 Para Takas Oranlar (yzde)
Kaynak:Bloomberg, TCMB.
Yln ilk eyreinde, kresel parasal sklatrma srecine yaklaldna ilikin alglamalarn belirginlemesine ve enflasyon beklentilerinde gzlenen arta karn piyasa faizleri tarihsel olarak en dk seviyelerinde istikrarl bir seyir izlemitir (Grafik 5.1.4). Piyasa faizlerinin istikrarl seyrinde etkili olan unsurlardan biri, Trkiyeye dair risklilik alglamalarndaki iyilemedir. lke ekonomilerinin kresel oklar karsndaki dayankllnn snand kriz srecinde, Trkiye ekonomisi ve finansal sistemi baarl bir snav vermitir. Bunun sonucunda yerel ve kresel yatrmclarn Trkiyeye dair risklilik alglamalarnda, birok lkenin aksine, iyileme gereklemitir. Nitekim, TCMBnin uzunca bir sredir gerekliliini dile getirdii kredi notu artlarnn kredi derecelendirme kurulular tarafndan gerekletirilmesi bunun bir gstergesidir. lkelerin bte aklarnn nemli bir risk unsuru olarak n plana kt geen eyrekte Trkiyede piyasa faizleri zerinde aa ynde etkide bulunan dier bir unsurun ise mali disiplinin salamlatrlmas ynndeki gelimeler olduu dnlmektedir. Bundan sonraki srete de, mali disiplinin ve borluluk oranlarnn piyasa faizleri zerindeki belirleyiciliinin artarak devam etmesi beklenmektedir. Bu balamda, faizlerin dk seviyelerinin korunabilmesi iin, bata mali kural olmak zere kurumsal iyiletirmeler yoluyla mali disiplini salamlatrc uygulamalara devam edilmesinin byk nem tad vurgulanmaldr.
61
Grafik 5.1.4 Faiz Oranlarndaki Gelimeler

(Yzde)
26
IMKB Tahvil ve Bono Piy asas Faiz Oran (gsterge niteliinde, bileik)
21
TCMB Gecelik Faiz Oran (bileik)
16
11
6 0108 0308 0508 0708 0908 1108 0109 0309 0509 0709 0909 1109 0110 0310
Kaynak: MKB, TCMB.
Bu eyrekte, para politikasnn seyrine dair beklentilerin, piyasa getirileri zerinde etkili olduu gzlenmektedir (Kutu 5.1). Nitekim, 6 Nisan 2010 tarihinde Devlet Borlanma Senedi (DBS) piyasasnda oluan getiriler, 31 Aralk 2009 tarihinde oluan getirilere kyasla ksa ve orta vadelerde daha yksek, uzun vadelerde ise daha dk seviyelerde gereklemitir. 2010 ylnn ikinci yarsnda parasal sklatrmaya gidilecei ynndeki piyasa beklentileri, getiri erisinin ksa ucunu yukar ynde etkilemektedir. Dier taraftan, uzun vadelerdeki getirilerin son eyrekte dt grlmektedir. Bu durumun, piyasann uzun vadedeki faiz seviyesi beklentisinin dmesinden kaynakland dnlmektedir. Uzun vadeli para takas getirilerinde son dnemde gzlenen aa ynl eilim de bu durumla uyumlu gzkmektedir. Uzun vadeli faizlerdeki d, Trkiye ekonomisinin iktisadi temellerine olan gveni ve uzun dnemde enflasyona ilikin olumlu beklentileri gstermesi asndan nem tamaktadr. Getiri erisindeki bu yataylama eilimine paralel olarak, uzun ve ksa vadeli faizler arasndaki fark nceki eyrein sonuna kyasla snrl miktarda azalmtr (Grafik 5.1.5).
62
Grafik 5.1.5. Piyasa Faizinin Vade Yaps

Uzun ve Ksa Vadeli Faiz Fark**
11 Getiri Erisi*
10 9 8 7
Temmuz Enflasyon Raporu'nun Yaymlanmas
Getiri
9 31 Aralk 2009 6 Nisan 2010 7 0,5 1 1,5 2 Vade 2,5 3 3,5 4
6 5 4 3 2 0109 0309 0509 0709 0909 1109 0110 0310
* MKB Tahvil ve Bono Piyasasndaki tahvillerin bileik getirileri kullanlarak, Extended Nelson-Siegel (ENS) yntemiyle oluturulmutur. **ENS yntemiyle oluturulan getiri erisinin 4 yllk ve 6 aylk vadelerdeki faizlerinin fark, 5 gnlk hareketli ortalama. Kaynak:TCMB.
Bu dnemde piyasa faizlerindeki istikrarl seyir orta vadeli reel faizlere de yansm ve reel faiz tarihinin en dk seviyelerinde seyretmeye devam etmitir (Grafik 5.1.6). TCMBnin faiz indirimlerinin sonucunda istikrarl biimde azalan piyasa faizlerinin reel seviyesinin, iktisadi faaliyetteki toparlanmaya karn ykseli eilimi gstermemesinin bir nedeni Trkiyeye dair risklilik alglamalarnda gzlenen iyilemedir. Bunun yan sra, son dnemde mali disiplinin salamlatrlmasna ynelik gelimeler de reel faizlerin istikrarl seyrinde etkili olmutur. Reel faizlerin istikrarl seyri, ayn zamanda, kriz sonras dnemde Trkiyede reel faizlerin kriz ncesine kyasla daha dk seviyelerde kalabileceinin de gstergesidir. Dier taraftan, Trkiyede piyasa faizlerinin reel seviyesinin dier birok gelimekte olan lkeye kyasla makul dzeylerde olduu dikkat ekmektedir.
Grafik 5.1.6 DBS Getirilerinden Elde Edilen Orta Vadeli Reel Faizler*
ki Yllk Reel Faiz 17 15 13 11 9 7 5 3 1 0707 1007 0108 0408 0708 1008 0109 0409 0709 1009 0110
ki Yllk Reel Faizler 7 6 5 4 3 2 1 0 -1 -2 Brezilya Yunanistan Romanya Polonya Trkiye Kolombiya Macaristan Gney Afrika Endonezya Peru Meksika ili Malezya Kore srail Filipinler ek Cum. Tayland Singapur
* Getiri erisinden elde edilen iki yl vadeli nominal faizler ve TCMB Beklenti Anketinden elde edilen enflasyon bekleyileri kullanlarak hesaplanan iki yllk reel faizlerdir. Kaynak: MKB, Bloomberg, TCMB.
63
lk eyrekte, iktisadi faaliyetteki toparlanma eiliminin belirginlemesiyle emisyonda yllk bazda snrl oranda reel art gzlenmitir. Emisyondaki arta karn, bankalar mevduatnda yllk bazda reel olarak azal eilimi devam etmitir. Bu azalta, kresel krizin en youn dnemlerini tekil eden 2009 ylnn ilk eyreinde hanehalknn ve finansal kurulularn risksiz varlklara geme eilimi sonucunda bankalar mevduatnda gzlenen yksek oranl art etkili olmutur. te yandan, 2009 ylnn Ekim aynda TCMBnin TL zorunlu karlk oranlarn bir puan azaltmas da, 2009 ylnn Ekim ayndan itibaren para tabannn bankalar mevduat kaleminde gzlenen azal eiliminde nemli rol oynamaktadr. Bankalar mevduatndaki yksek oranl yllk reel azaln etkisiyle, emisyon ve bankalar mevduatnn toplam olan para taban yllk bazda reel olarak azal gstermitir (Grafik 5.1.7). Para taban gelimeleri, kriz sonras srete iktisadi faaliyetteki toparlanmann ve risk alglamalarnn normallemesiyle riskli varlklara geme eiliminin devam ettiine iaret etmektedir.
Grafik 5.1.7. Para Taban Yllk Reel Bymesi
(Yzde)
65 Bankalar M evduat Net Etki Para Taban Yllk Reel Yzde Deiimi Emisyon Net Etki
50
35
20
-10
-25 0106 0306 0506 0706 0906 1106 0107 0307 0507 0707 0907 1107 0108 0308 0508 0708 0908 1108 0109 0309 0509 0709 0909 1109 0110 0310
Kaynak: TCMB.
Kresel risk alglamalarnda yln ilk eyreinde gzlenen iyileme, birok gelimekte olan lke para biriminin snrl miktarda deer kazanmasna neden olmutur. Bu dnemde, Trk liras, deer deiimleri bakmndan, dier gelimekte olan lke para birimlerinden belirgin bir biimde ayrmamtr. Tarihsel olarak oynakl en yksek ve kresel risk itahna en duyarl para birimlerinden olan Trk lirasnn kriz dnemindeki greli olarak istikrarl seyri, kriz sonras srete de devam etmitir (Grafik 5.1.8). nmzdeki dnemde, lkelerin ayrtrc zelliklerinin n plana kaca, bu balamda risklilii dk, iktisadi temelleri salam ve yksek byme potansiyeline sahip
lkelerin para birimlerinin dnlmektedir.
daha
olumlu
performans
sergileyecei
Grafik 5.1.8. Dviz Kuru Gelimeleri

TL/Kur Sepeti (0,5 euro+0,5 ABD dolar)
0,06
2,1 2 1,9 1,8 1,7 1,6 1,5 1,4 0607 0907 1207
EMBI+Trkiye (sa eksen)
1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100
0,01 0,03 0,05
Kur Oynakl* Gelimekte olan lkelerde kur oynakl Trkiye
0,04
0,02
0 02.01.2006 02.05.2006 02.09.2006 02.01.2007 02.05.2007 02.09.2007 02.01.2008 02.05.2008 02.09.2008 02.01.2009 02.05.2009 02.09.2009 02.01.2010
0308
0608
0908
1208
0309
0609
0909
1209
*50 gnlk standart sapma; Brezilya, ili, ek Cum., Macaristan, Meksika, Yeni Zelanda, Polonya, G. Afrika, G. Kore, Kolombiya, Trkiye (en yksek ve en dk deerler). Kaynak: Bloomberg, TCMB.
Bu dnemde, genel stratejisi erevesinde gl dviz rezervi pozisyonuna sahip olmay amalayan TCMB, kresel likidite sorunlarnn ortadan kalkmasyla ve dviz piyasalarnn tekrar istikrara kavumasyla 4 Austos 2009 tarihinde balad dviz alm ihalelerine devam etmitir. Bu kapsamda, yln ilk eyreinde piyasadan toplam 2,87 milyar ABD dolar alnm ve karlnda 4,33 milyar TLlik likidite salanmtr. te yandan, 23 Aralk 2009 tarihinde balanan DBS alm ihalelerine bu eyrekte de devam edilmi, 6 Nisan 2010 tarihi itibaryla toplam nominal 2,9 milyar TL DBS karl piyasaya 2,84 milyar TLlik likidite salanmtr. Bunun sonucunda, piyasadaki likidite skkl nceki eyree gre azalmtr (Grafik 5.1.9).
Grafik 5.1.9. Piyasadaki Net Likidite Seviyesi
(Aylk Ortalamalar, Milyar TL)
10 5 0 -5 -10 -15 0508 0608 0708 0808 0908 1008 1108 1208 0109 0209 0309 0409 0509 0609 0709 0809 0909 1009 1109 1209 0110 0210 0310
Kaynak: TCMB.
0310
65
Yln ilk eyrei itibaryla politika faizlerinin dk seviyesi ve dengeleyici likidite nlemleri para ve kredi piyasalar zerinde etkili olmaya devam etmitir. Finansal koullardaki skln azalmasyla, uygulanan para politikasnn geniletici etkisi belirginlemitir. Kresel ekonomideki sorunlarn henz tam olarak giderilememi olmas faiz oranlarnn dk dzeylerde tutulmasn gerekli klmaktadr. Bununla birlikte, kresel piyasalardaki normalleme eiliminin devam etmesi, i talebin istikrarl bir toparlanma srecine girmi olmas, te taraftan ynetilen/ynlendirilen fiyatlardaki ayarlamalarn ve ilenmemi gda fiyatlarndaki dalgal seyrin enflasyon beklentilerini olumsuz etkilemesi, kriz dneminde alnan parasal tedbirlerin bir blmnn geri ekilmesini gndeme getirmektedir. Bu erevede, ncelikle dorudan kriz ynetimi kapsamnda uygulamaya konulan dengeleyici likidite tedbirlerinin btn dnyada olduu gibi lkemizde de temkinli, zamana yaylan ve finansal istikrar gzeten bir biimde geri alnmas planlanmaktadr (Kutu 5.2).
5.2. Finansal Araclk ve Krediler

2010 ylnn ilk eyrei, bir nceki eyrekte kredi piyasalarnda gzlenmeye balanan olumlu eilimlerin belirginletii bir dnem olmutur (Grafik 5.2.1). Sz konusu dnemde, tketici kredilerinde 2009 yl son eyreinde ulalan art oranlar korunurken, irket kredilerinde gzlenen toparlanma g kazanmtr.
Grafik 5.2.1. Reel Sektre Alan Krediler / GSYH*
(Yzde)
200 180 160 140 120 100 80 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2010 Reel Sektr Kredileri Hanehalk Kredileri Ticari Krediler
2007
2008
2009
*Reel sektr kredileri hane halk kredileri ve irketlere verilen kredilerden olumaktadr. Kaynak: TCMB.
Tketici kredilerinde paylar toplam yzde 95lere ulaan ve birbirlerine olduka benzer bir seyir izleyen konut ve ihtiya kredilerindeki istikrarl art
66
yln ilk eyreinde devam etmitir. Otomobil kredileri ise 2009 ylnn son aylarnda gzlenen keskin arttan sonra yln ilk eyreinde nemli lde daralmtr (Grafik 5.2.2).
Grafik 5.2.2. Tketici Kredileri Alt Kalemleri
(Haftalk Deiimlerin Aylk Hareketli Ortalamas, Yzde)
1,5
Konut Tat Dier
0,5
-0,5
-1,5 0708 0808 0908 1008 1108 1208 0109 0209 0309 0409 0509 0609 0709 0809 0909 1009 1109 1209 0110 0210
Kaynak: TCMB.
Ticari kredilerdeki toparlanma, 2010 ylnn ilk eyreinde bir nceki eyree kyasla daha genele yaygn bir grnm kazanmtr. stihdama salad nemli katk ve i evrimlerinde krediye ulam asndan byk lekli irketlere kyasla daha ok etkilenmesi nedeni ile Kk ve Orta Byklkteki letmeler (KOB)e alan kredilerdeki geliim yakndan takip edilmektedir. 2009 ylnn son eyreinde ticari kredilerde kaydedilen arttan snrl bir pay alabilen KOBlerin, 2010 ylnn ilk eyreinde kredi artlarndan daha ok faydalandklar grlmektedir (Grafik 5.2.3). Ancak, eilimlerdeki bu deiimin, krizle birlikte KOB ile byk iletme kredileri arasnda oluan ayrmann ksa srede kapanmasna yetecek kadar gl olmad gzkmektedir.
Grafik 5.2.3. Ticari Krediler
(2007 Ocak = 100)
220 200 180 160 140 120 100 1206 0307 0607 0907 1207 0308 0608 0908 1208 0309 0609 0909 1209
KOB Byk letmeler
Kaynak: TCMB.
67
Ticari kredilerdeki olumlu gelimelerin iletme leine gre olduu gibi sektrel bazda da genele yaygnlat grlmektedir.1 Yln ilk eyreinde, kredi hacmi bakmndan art gsteren sektrler toplam sektr saysna oranla ykselmitir (Grafik 5.2.4).
Grafik 5.2.4. Kredi Yaylma Endeksi*
85 80 75 70 65 60 55 50 0107 0407 0707 1007 0108 0408 0708 1008 0109 0409 0709 1009 0110
*Kredi hacminde art kaydedilen sektr saysnn toplam sektr saysna orannn 12 aylk hareketli ortalamalar alnarak elde edilmitir. Kaynak: TCMB.
Reel kesime ilikin aklanan son veriler gerek tketici gerekse ticari kredi talebindeki artn srecei ynndedir. Tarm d istihdamda devam eden olumlu eilim tketicilerin gelecekteki gelirlerinin dzeyine ve istikrarna ilikin beklentilerini olumlu etkileyebilecek bir gelime olarak ne kmaktadr. Nitekim, tketici gven endeksinde gzlenen eilimler bu ngry teyid eder niteliktedir. irketler tarafnda ise talepteki canlanma, stok biriktirme eilimindeki art ve yatrmlarn henz snrl olmakla birlikte ykselme eilimi gstermesi irketler kesiminin de kredi taleplerini artracana iaret eder niteliktedir. Bir nceki eyrekte gzlemlendii gibi, yln ilk eyreinde de kredi arz tarafndaki olumlu gelimeler kredi hacmindeki genilemeyi ve iktisadi faaliyetteki canlanmay destekler nitelikte olmutur. Tketici kredisi faizleri tarihsel olarak dk seviyelerini korumutur (Grafik 5.2.5).
Reel kesim kredileri hizmet ve sanayi ayrmnda incelendiinde krizle birlikte sanayi kredilerinin yatay bir seyir izlerken, hizmet sektr kredilerinin artt grlmektedir.
68
Grafik 5.2.5. Kredi Faizleri*

(Yzde)
Ticari Kredi Faizi - Mevduat Faizi
11
Konut Kredi Faizi - CCS 5 Yl htiya Kredi Faizi - CCS 2 yl
26
9
21
7 5 3
16
11
Konut Ticari 0106 0506 0906 0107 0507 0907 0108
htiya
1 -1 0106 0506 0906 0107 0507 0907 0108 0508 0908 0109 0509 0909 0110
0508
0908
0109
0509
0909
0110
*Tketici ve ticari krediler yllk faiz olarak hesaplanmtr. Kaynak: TCMB.
CCS: Para takasnda gerekleen TL faiz oran. Kaynak: TCMB, Bloomberg.
Ticari kredi faizleri ise, ykmllk tarafnda vade balamnda benzeen mevduat faizlerinde 2009 Kasm ayndan bu yana aa ynl bir hareket olmamasna ramen 2010 ylnn ilk eyreinde de dmeye devam etmitir. Ticari kredi faizleri ile mevduat faizi arasndaki farkn daralmaya devam etmesinin, tahsili gecikmi alacaklar ve karlksz ek oranlarnn geliiminin ima ettii zere, kredi riskindeki dn srmesinden kaynakland dnlmektedir (Grafik 5.2.6).
Grafik 5.2.6. Tahsili Gecikmi Alacaklar ve Karlksz ek Oran
(Yzde)
TGA Tketici Kredileri 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0
0107 0407 0707 1007 0108 0408 0708 1008 0109 0409 0709 1009 0110
Karlksz ek Oran TGA Toplam Krediler TGA Ticari Krediler
Kaynak: TCMB.
Son aklanan ve 2009 yl drdnc eyreine ilikin gelimeleri gsteren Kredi Eilim Anketi, yukardaki gelimelerle uyumlu olarak bankalarn kredi koullarn sklatrma eiliminin azaldna iaret etmektedir. Anket, geen yln nc eyrei itibaryla tketici kredilerindeki sklama
69
eiliminin sona erdiine iaret etmekteydi. Son aklanan anket verilerine gre bu eilimde bir deiiklik olmad gzlenmektedir.
Grafik 5.2.7. letmelere Verilen Kredilerin Standartlarndaki Geliim* (Yzde)
120 100 80 60 40 20 0 0904 1204 0305 0605 0905 1205 0306 0606 0906 1206 0307 0607 0907 1207 0308 0608 0908 1208 0309 0609 0909 1209
*Pozitif/negatif deerler standartlarda gevemeyi/sklamay ifade etmektedir. Kaynak: TCMB.
Anket, bankalarn ticari kredilere ynelik sklatrma eilimlerinin ise son eyrek itibaryla durma noktasna yaklatna iaret etmektedir (Grafik 5.2.7). 2010 ylnn ilk eyreinde ticari kredilerdeki iyileme genele yaygnlarken faiz oranlarndaki dn srmesi bu kredi tr iin sklama eiliminin nemli lde ortadan kalktna iaret eder niteliktedir. Kriz sresince bankalarn sklatrma eilimine gereke olarak makroekonomik grnmdeki belirsizlii gstermesi ve makroekonomiye ilikin aklanan son verilerin kayda deer bir toparlanmaya iaret ediyor olmas nedeniyle kredi standartlarndaki iyilemenin devam ettii tahmin edilmektedir. Sonu olarak, gerek ekonomideki canlanma gerekse faiz oranlarnn dk seviyelerde seyretmesi 2010 ylnn ilk eyreinde kredi hacmindeki genilemenin glenerek srmesine yol amtr. Kredilerdeki art eilimine kredi standartlarndaki iyilemenin de nemli bir katk yapt dnlmektedir. Sz konusu gelimeler, gemi ngrlerle uyumlu olarak, para politikasnn kredi piyasasna verdii destein gl bir ekilde hissedilmeye balandna iaret etmektedir. Uygulanan dengeleyici para ve maliye politikalarnn iktisadi faaliyet zerindeki gecikmeli etkileri ve risk alglamasndaki iyileme ile kredi hacminin nmzdeki dnemlerde de istikrarl artn srdrmesi beklenmektedir. Yurt d kaynaklara eriimin kademeli ancak istikrarl bir
70
ekilde iyiletii, bankaclk sisteminin salam yapsn koruduu ve kamu maliyesindeki duruun yurt ii fonlar zerinde bask oluturmad gz nne alndnda kredilerdeki genilemenin arz tarafndaki kstlarla snrlanmas ihtimalinin dk olduu dnlmektedir. Bununla birlikte, isizlik oranlarnn bir mddet daha yksek seviyelerde seyredecek olmas, nmzdeki dnemde kredi talebindeki art snrlayacak bir unsur olarak ortaya kmaktadr.
71
Kutu 5.1
Para Politikas Kararlarnn Piyasa Faizleri zerine Etkisi
Politika
aktarm
faizlerinden finansal varlk fiyatlarna olan geikenlik, para politikas mekanizmasnn ilk basaman oluturmaktadr. Finansal varlk
fiyatlarndaki deiimler ise iktisadi faaliyetin nemli bileenleri olan yatrm ve tketim kararlarn etkilemektedir. Bu nedenle, politika faizlerinin finansal piyasalar zerindeki etkilerini gvenli yntemlerle tahmin etmek merkez bankalar iin nem arz etmektedir.2
Para
politikasnn
varlk
fiyatlar
zerindeki bulgularn
etkisinin gvenilirlii
llmesinde asndan
isellik gerekli
probleminin
dikkate
alnmas
grlmektedir. Zira, iki deikenin ayn ynde hareket ettiklerinin gzlenmesi nedensellik hakknda yeterli bilgi iermemektedir. ktisadi yaznda bu sorunu zmek iin genellikle vaka almas yntemi kullanlmtr. Bu yntemde, temel olarak, para politikas duyurularndan hemen sonraki menkul kymet fiyatlar duyurudan hemen nceki fiyatlarla kyaslanarak deiimler para politikas srprizlerine atfedilmektedir.
Bu konuda Trkiye iin yaplan kapsaml bir almada Akta ve dierleri
(2009)
vaka almas yntemiyle 2004-2008 dnemi iin para politikasnn 6, 12 ve 24 ay vadeli piyasa faizleri, MKB 100 ve MKB mali endeksleri, baz risk primi gstergeleri ve dviz kurlar zerindeki etkisini incelemitir. Bu almada, faizler zerindeki etki pozitif ve anlaml bulunmutur.3
Rigobon
oynakla
ve Sack (2004), vaka almas yntemine alternatif olarak deien dayal genelletirilmi beklemler yntemi (GMM) metodunu
gelitirmilerdir. Bu yntemin, vaka almasndan daha zayf varsaymlar gerektirdiinden, daha gvenilir olduu dnlmektedir. Bu kutuda, sz konusu teknikler kullanlarak, Para Politikas Kurulu faiz karar duyurusuna konu olan gnlerde piyasa faizlerinin politika faizi srprizlerine verdikleri tepkiler incelenmekte ve bu erevede aktarm mekanizmasna ilikin karmlarda bulunulmaktadr. 4
Akademik yaznda para politikas ve piyasa faizleri arasndaki ilikiyi alan baz makaleler Ellingsen ve Soderstrom (2001), Rigobon ve Sack (2004), Ehrmann ve dierleri (2005), Grkaynak ve dierleri (2005)dir. 3 nal (2006) vaka analizi ile para politikasnn daha uzun vadeli faizler zerindeki etkisine bakmakta ve Akta ve dierlerine (2009) benzer sonular bulmaktadr. 4 Daha ayrntl bilgi iin baknz Duran ve dierleri (2010). 72 Enflasyon Raporu 2010-II
Piyasa
faizleri olarak MKB ikincil piyasasnda ilem gren DBS faizleri alnmtr.
stenen her vadede piyasa faizi verisine dzenli zaman serisi olarak ulalamamas nedeniyle gnlk MKB verileri kullanlarak, gsterge faizi de dahil olmak zere, farkl vadeler iin hesaplanan getiri erisi tahminlerinden faydalanlmtr.5 Politika faizi olarak bir ay vadeli DBS faizi alnmtr. almada kullanlan farkl vadelerdeki getiri erisi tahminleri Mart 2005ten balad iin rneklem olarak Mart 2005Aralk 2009 dnemi Faiz seilmitir. verileri bir rneklem nceki 60 adet gre faiz karar fark dnemini alnarak kapsamaktadr. gne dzey
oluturulmutur. Vaka almas yntemi sadece politika kararnn akland gnk menkul kymet fiyat deiimlerini, deien oynakla dayal GMM yntemi ise hem kararn aklanmasndan bir gn nceki hem de kararn akland gnk deiimleri karlatrmal olarak kullanmaktadr.
Vaka
almas ve deien oynakla dayal GMM yntemi kullanlarak deiik
vadelerdeki piyasa faizlerinin bir baz puanlk para politikas faizi srprizine verdikleri tepkiler iin elde edilen tahmin sonular Tablo 1`in ikinci ve drdnc stunlarnda verilmektedir.
Tablo 1. DBS Faizleri iin Tahmin Sonular
Vaka almas Tahmin 6 ay 9 ay 12 ay 15 ay 18 ay Gsterge faiz 21 ay 24 ay 27 ay 30 ay 33 ay 36 ay 0.731*** 1.092*** 1.005*** 0.866*** 0.770*** 0.724*** 0.716*** 0.687*** 0.670*** 0.659*** 0.648*** 0.637*** Std.hata 0.085 0.120 0.117 0.110 0.110 0.112 0.113 0.115 0.115 0.114 0.112 0.110 GMM-Deien Oynakla Dayal Tahmin 1.050*** 1.769*** 1.382*** 0.915*** 0.696*** 0.623*** 0.611*** 0.558*** 0.502*** 0.447** 0.411** 0.399** Std.hata 0.061 0.143 0.178 0.215 0.193 0.172 0.168 0.161 0.172 0.189 0.197 0.198
Notlar: Gsterge faizin ortamala vadesi 20.4 ay olarak alnmtr. ***, ** ve *, srasyla %1, %5 ve %10 seviyelerindeki istatistiksel anlamllk dzeyini gstermektedir.
Daha
zayf varsaymlara dayal olduu iin daha gvenilir olduu dnlen
GMM tahmin sonularna gre 6-36 ay aras eitli vadelerdeki DBS faizleri ksa vadeli faizdeki deiimlere anlaml ve ayn ynde tepki vermektedirler. Bu tepkinin dzeyi 9 aydan uzun vadelerde aamal olarak dmekte, bu nedenle politika faizi arttnda getiri erisinin eimi azalmaktadr (Grafik 1). Ksa vadeli faizdeki 100 baz puanlk bir art, 9 aylk faizi 177 baz puan, gsterge faizi 62 baz puan, 36 aylk faizi ise 40 baz puan artrmaktadr. Bu sonular literatrde yer alan dier ampirik bulgularla paralellik gstermektedir.
Getiri erisi tahmin yntemi iin baknz: Aknc ve dierleri (2007). 73
Dier taraftan, tahvil ve bono piyasas faizleri iin elde edilen sonularn her iki
yntemle de hem yn olarak ayn, hem de byklk olarak yakn olmalar sonularn istatistiksel olarak gvenilir olduuna iaret etmektedir.6 Bu bulgular, Trkiyede tahvil ve bono piyasas esas alndnda, para politikas aktarmnn ilk adm olan politika faizlerinden finansal piyasalara aktarmn ilediini gstermektedir.
Grafik 1. Farkl Vadelerdeki DBS Faizlerinin Ksa Vadeli Faize Verdikleri Tepki ( 2 standart hata band ile)
Vaka Analizi
2,1 1,8 1,5 Alfa 1,2 0,9 0,6 0,3 0,0 5 10 15
GMM-Deien Oynakla Dayal Vaka Analizi-alt bant Vaka Analizi-st bant GMM-alt bant GMM-st bant
20 25 Vade (ay)
30
35
40
Kaynaka Aknc, ., B. Grcihan, R. Grkaynak ve . zel (2007), Devlet Borlanma Senetleri in Getiri Erisi Tahmini ktisat, letme ve Finans, 22 (252), 5-25. Akta, Z., H. Alp, R. Grkaynak, M. Kesriyeli ve M. Orak (2009), Trkiyede Para Politikasnn Aktarm: Para Politikasnn Mali Piyasalara Etkisi ktisat, letme ve Finans, 24 (278), 9-24. Duran, M., R. Grkaynak, P. zl ve D. nalm (2010), TCMB Faiz Kararlarnn Piyasa Faizleri ve Hisse Senedi Piyasalar zerine Etkisi TCMB Ekonomi Notu, yaymlanma aamasnda. Ehrmann, M., M. Fratzscher ve R. Rigobon (2005), Stocks, Bonds, Money Markets and Exchange Rates: Measuring International Financial Transmission NBER working paper no. 11166. Ellingsen, T. ve U. Soderstrom (2001), Monetary Policy and Market Interest Rates American Economic Review, 91 (5), 1294-1607. Grkaynak, R., B. Sack ve E. Swanson (2005), Do actions speak louder than words? International Journal of Central Banking, 1(1), 55-93. nal, D.G. (2006), Trkiyede Para Politikas Faiz Kararlarnn Uzun Dnemli Faizler zerine Etkisi TCMB Uzmanlk Tezi. Rigobon R. ve B. Sack (2004), The Impact of Monetary Policy on Asset Prices Journal of Monetary Economics, 51, 1553-1575.
Bu sonularn gvenilirliini snamak iin yaplm olan tansal testlerin sonular da, dier detaylar ile birlikte Duran ve dierleri (2010) almasnda bulunabilir. Enflasyon Raporu 2010-II
74
Kutu 5.2
Trkiyede Para Politikasnn Kriz Sonras Srete k Stratejisi
Tm dnyada merkez bankalar, aldklar geni kapsaml nlemlerle kresel krizle

mcadele srecinde etkin rol stlenmilerdir. Bu kapsamda, politika faizleri kresel olarak hzl biimde drlm, finansal sistemin ileyiini kolaylatrmak amacyla ek likidite imkanlar salanmtr. Bunun yan sra, allagelmi para politikas uygulamalarnn krizle mcadelede yetersiz kalmas zerine, gelimi lke merkez bankalar, bilanolarnda yksek miktarlarda genilemeye yol aan olaan d para politikas uygulamalaryla da finansal piyasalara likidite salama yoluna gitmilerdir.
Bu dnemde, TCMB, krizin iktisadi faaliyet ve finansal sistem zerindeki tahribatn

en aza indirebilmek iin para politikas aralarn etkin bir biimde kullanmtr. Bu erevede, TCMB, enflasyon grnm ve Trkiyenin risk priminin greli olarak olumlu performans dorultusunda 2008 ve 2009 yllarnn Kasm aylar arasnda toplam 1025 baz puan faiz indirimine giderek en yksek miktarda faiz indirimine giden merkez bankas olmutur.
Ancak,
faiz kararlarnn iktisadi faaliyet zerinde etkili olabilmesi iin finansal
sistemin salkl biimde iliyor olmas byk nem tamaktadr. Zira, parasal aktarm mekanizmasnn etkin bir biimde alabilmesi, politika faizinin para piyasalarna ve para piyasalar vastasyla kredi piyasalarna tesir edebilmesine baldr. Ne var ki, kriz srelerinde artan belirsizlik alglamalar ve riskten kanma eilimi finansal sistemin ileyiini sekteye uratabilmekte, bunun bir sonucu olarak para piyasalarnda oynaklklara sebep olabilmektedir. Finansal sistemde oluan belirsizlik, finansal kurulularn artan kredi riski alglamalaryla birleerek para politikas kararlarnn kredi piyasalar zerindeki etkilerini kstlayabilmektedir. Nitekim, bu durum kriz srecinde birok gelimi ve gelimekte olan ekonomide gzlenmi; politika faizlerinin yksek miktarlarda drlmesine karn para piyasas faizleri uzunca bir sre yksek seviyelerde seyretmeye devam etmi, kredi piyasasnn ileyii durma noktasna gelmitir.
Kriz
koullarnn parasal aktarm mekanizmas zerindeki olumsuz etkilerinin
farknda olan TCMB, son kriz srecinde bir yandan yksek miktarlarda faiz indirimlerine giderken, dier yandan faiz indirimlerinin etkinliini artrmak amacyla gerek TL gerekse dviz piyasalarna ynelik dengeleyici likidite tedbirleri almtr. Alnan tedbirlerin bir blm kriz srecinde finansal sistemde ortaya kabilecek oynaklklar nleme odaklyken, dier bir blm kredi piyasalarnn salkl biimde ileyebilmesini salama amac tamaktadr.
75
Bu
balamda deerlendirildiinde, krizin finansal piyasalar zerindeki etkilerinin
hafiflemesi, kriz koullar kapsamnda finansal piyasalara dair riskleri azaltmaya ynelik alnan nlemlerin nmzdeki dnemde kademeli bir biimde geri alnmaya balanmasn mmkn klmaktadr. Bu kapsamda, krizin etkilerinin hafiflemesi ile birlikte dviz piyasalarna ynelik nlemlerin bir ksm hali hazrda geri alnm durumdadr. Kresel piyasalardaki normalleme belirginletike, salanan dier imkanlar da aamal bir ekilde geri alnacaktr. Dier taraftan, TCMBnin krizin Trk liras para piyasalar zerinde oluturduu belirsizlii gidermeye ynelik nlemlerinden biri olan, piyasaya ihtiyacn zerinde likidite salanmas politikas erevesinde repo ihaleleri vastasyla yaplan fonlamann miktar da para piyasalarndaki normallemeye paralel olarak kademeli bir biimde azaltlmaya balanmtr.
TCMBnin piyasay net fonlayc konumuna gemesi, sadece krizin youn olduu
dnemlere zg bir durum deildir. Kriz srecinde tm dnyada fon aklarnn zayflamas lkemize ynelik sermaye girilerini yavalatarak kalc likidite ann olumasna neden olmutur. Likidite ann kalc hale gelmesi, nmzdeki dnemde teknik faiz ayarlamasna gidilmesini mmkn ve gerekli klmaktadr. Bu erevede, TCMBnin piyasay fonlama miktarnn azaltlmas, yalnz para piyasasndaki normalleme eiliminin bir sonucu olarak deil, ayn zamanda teknik faiz ayarlamas srecine geiin bir aamas olarak da alglanmaldr. Zira, fonlama miktar azaltlarak, teknik faiz ayarlamas ncesinde bankalarn kalc likidite a koullarna ve bu ayarlama ile biimlenecek yeni sisteme uyum salamalar amalanmaktadr. Bu erevede, teknik faiz ayarlamasnn zamana yaylarak aamal bir biimde gerekletirilmesi planlanmaktadr. Teknik faiz ayarlamasna gei srecinde, TCMB repo ihaleleri ile yapt fonlamay tedricen azaltsa da halen piyasay ihtiyacndan fazla miktarlarda fonlamaya devam edecektir. Teknik faiz ayarlamas sreci tamamlandnda ise, TCMB, fonlama miktarn belirlerken piyasa ihtiyacnn zerinde fonlama yapmayacak bankaclk sistemi likidite an dikkate alacaktr. Bu srete, bir hafta vadeli repo ihalesi faizi politika faizi olacak ve ihaleler sabit faiz oranndan miktar ihalesi yntemine gre gerekletirilecektir.
Dier
taraftan, mevcut durumda kredi piyasalarndaki toparlanma hznn,
enflasyonist bask veya finansal istikrar iin risk oluturabilecek dzeyin altnda olduu dnlmektedir. Bu nedenle, kriz srecinde kredi piyasalarna ynelik alnan tedbirlerin kaldrlmasnda acele edilmeyecektir. Bu balamda, aylk repo ihalelerine, miktar likidite gelimelerine bal olarak zaman zaman deiebilecek olsa da, devam edilecektir. Benzer ekilde, Trk liras zorunlu karlk oranlarnda da mevcut koullarda bir deiiklik ngrlmemektedir.
76
Sonu
olarak, krizden k stratejisi erevesinde, ncelikle krizle mcadele
kapsamnda finansal sisteme ynelik riskleri azaltmay amalayan nlemlerin geri ekilmesi planlanmaktadr. te yandan, kresel kriz sonras piyasada TL likidite ann kalc hale gelmesiyle, nmzdeki dnemde teknik faiz ayarlamas iin gerekli koullarn oluaca ngrlmektedir. Kredi piyasalarna ynelik likidite nlemlerinin ise yakn dnemde geri alnmas planlanmamaktadr. Bu noktada, TL ve dviz cinsi para likidite uygulamalarnn duruunun birincil etkinliini amacnn artrmak parasal olduu aktarm tekrar mekanizmasnn salkl ileyebilmesini salamak, bylelikle politika faizi seviyesi ile belirlenen politikas vurgulanmaldr. nmzdeki dnemde de, politika faizi dndaki para politikas aralar, para politikasnn etkinliini artrmak ve ekonomiye dair riskleri azaltmak amacyla kullanlabilecektir.
77
78
6. Kamu Maliyesi
Kresel ekonomik krizin etkilerini hafifletmeye ynelik olarak uygulanan geni kapsaml mali tevik politikalar, gelimi lkelerde daha belirgin olmak zere kamu mali ann ve bor stokunun kresel lekte artmasna neden olmutur. Buna ilaveten, iktisadi faaliyetteki daralmaya bal olarak vergi gelirlerinde ortaya kan dler de, bte aklarndaki artlar hzlandrc ynde bir etki yapmtr. Kamu mali dengelerinde yaanan kresel eilime paralel olarak lkemizde de 2009 ylnda kamu kesimi bte ann ve bor stokunun milli gelire oranlarnda kayda deer artlar sz konusu olmutur (Grafik 6.1).
Grafik 6.1. Merkezi Ynetim Bte A ve AB Tanml Kamu Borcu
(GSYHnin Yzdesi Olarak)
80
12 Bte A Maastricht kriteri: %3 9
Kamu Bor Stoku Maastricht kriteri: %60
60 49,0 48,8 47,8
4,9 4,0 3,2
40
20
0 2010* 2011* 2012* 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
0 2010* 2011* 2012* 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
* Orta Vadeli Program (2010-2012) Hedefleri. Kaynak: Maliye Bakanl, Orta Vadeli Program (2010-2012).
* Orta Vadeli Program (2010-2012) Hedefleri. Kaynak: Maliye Bakanl, Orta Vadeli Program (2010-2012).
Bu dnemde, yurt ii talepteki daralma nedeniyle vergi gelirlerinin dmesi ve istihdamdaki gerilemeye bal olarak bata Sosyal Gvenlik Kurumu (SGK)na yaplan cari transferler olmak zere faiz d harcamalarn artmas, bte andaki artn balca nedenleri olmutur. Dier yandan, kresel krizin Trkiye ekonomisi zerindeki etkilerini hafifletmek ve i talebi canlandrmak amacyla alnan mali nlemler de bte dengesi zerinde ek baskya yol amtr. Bu gelimeler sonucunda merkezi ynetim bte ann GSYHye oran 2009 ylnda belirgin bir art gstererek yzde 5,5 dzeyinde gereklemitir. Ancak bu oran, OVPde GSYHnin yzde 6,6s olarak ngrlen seviyenin altndadr. Yln son eyreinde iktisadi faaliyette gzlenen canlanmaya paralel olarak vergi gelirleri OVP ngrlerinin zerinde artarken, faiz giderleri de beklenenden daha dk gereklemitir. Bu gelimelere bal olarak, 2009 ylnda AB tanml kamu bor stokunun
GSYHye oran da yzde 45,5 ile yine OVPde ngrlen yzde 47,3lk dzeyin altnda gereklemitir (Grafik 6.1). 2009 ylnn ikinci yarsndan itibaren iktisadi faaliyetteki canlanmann OVPde ngrlenden daha gl olmas, bte gelirlerinin tahmin edilenin belirgin olarak zerinde gereklemesini salamaktadr. Ortaya kan bu mali alann tasarruf edilmesi, ilerleyen dnemlerde dolayl vergilerdeki art gereksinimini azaltarak enflasyonda grlebilecek dalgalanmalar snrlayacaktr. Bu balamda, mali disipline ilikin OVPde ngrlen kurumsal ve yapsal iyiletirmelerin hayata geirilmeye devam etmesi nemini korumaktadr. Bilindii gibi, OVPde 2011 ylndan itibaren mali kural uygulamasna geilecei kamuoyuna duyurulmu, kamu mali ynetiminin belirlenen mali kural ile uyumlu olarak yrtlecei belirtilmitir (Kutu 6.1). Uygulanacak mali kural erevesinde, orta-uzun vadede kamu ann milli gelire orannn srdrlebilir bir bor yaps ile uyumlu bir dzeyde gereklemesi hedeflenmektedir. Mali kural uygulamalar zerine yaplan ampirik almalar, kurallarn uyguland lkelerde mali performansn iyiletiini ortaya koymaktadr (Kutu 6.1). lkemizde de mali kural uygulamas, gerek maliye politikasnn orta-uzun dnem ngrlebilirliini artrarak bekleyilerin daha iyi ynetilmesi, gerekse bor srdrlebilirliine ilikin kayglar azaltarak makroekonomik istikrar desteklemesi bakmndan nem tamaktadr. Kamu mali dengesinde salanacak iyilemeler, ayn zamanda, kamu kesiminin finansal piyasalar zerindeki basknln azaltarak para politikasnn daha etkin bir ekilde uygulanmasna olanak tanyacaktr.
6.1. Bte Gelimeleri

Merkezi ynetim btesi 2010 ylnn ilk eyreinde 11,3 milyar TL ak verirken, faiz d denge 3,7 milyar TL fazla vermitir (Tablo 6.1.1). 2009 ylnn ayn dneminde ak veren faiz d denge kaleminin 2010 ylnda fazlaya dnmesi ve faiz harcamalarnn yzde 17,1 orannda gerilemesi merkezi ynetim bte an nemli oranda azaltmtr. Faiz d fazla performansndaki iyileme temelde iktisadi faaliyette gzlenen canlanmaya paralel olarak ykselen vergi gelirlerinden kaynaklanmaktadr.
80
Tablo 6.1.1. Merkezi Ynetim Bte Byklkleri

(Milyar TL) 20091 Merkezi Ynetim Bte Giderleri Faiz Giderleri Faiz Hari Bte Giderleri Merkezi Ynetim Bte Gelirleri I. Vergi Gelirleri II. Vergi D Gelirler Bte Dengesi Faiz D Dengesi
Kaynak: Maliye Bakanl.
20101 68,37 15,00 53,37 57,03 47,90 6,82 -11,34 3,66
Art Oran (Yzde) 2,93 -17,09 10,43 20,58 25,58 -6,51 -
Gerekleme/ Bte Hedefi (Yzde) 23,82 26,43 23,18 24,09 24,78 18,61 22,60 55,75
66,42 18,09 48,33 47,30 38,14 7,29 -19,13 -1,04
Kresel krizin derinletii 2008 ylnn nc eyreinden itibaren faiz d harcamalar hzlanrken merkezi ynetim bte gelirlerindeki art duraklamtr. 2009 ylnn son eyreinde ise iktisadi faaliyetteki canlanmaya paralel olarak vergi gelirlerinde belirgin bir iyileme gzlenmitir (Grafik 6.1.1). Vergi gelirlerindeki olumlu gelimeler merkezi ynetim bte dengesi ile faiz d bte dengesinin 2010 ylnn ilk eyrei itibaryla nceki yla gre yksek performans sergilemesinde nemli rol oynamtr (Grafik 6.1.1).
Grafik 6.1.1. Merkezi Ynetim Btesi
Bte Dengeleri (Milyar TL)
Bte Dengesi 12,6 9,4 3,7 Faiz D Bte Dengesi
240 220 200 180
Bte Gelirleri ve Faiz D Harcamalar

(12 Aylk Birikimli, Milyar TL)
Merkezi Ynetim Bte Gelirleri Faiz D Harcamalar
20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25
-3,3
-1,0 -4,4 -11,3 -19,1
160 140 120 100 80
1 2007
1 2008
1 2009
1 2010
1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2006 2007 2008 2009 2010
Merkezi ynetim faiz d bte giderleri 2010 ylnn ilk eyreinde nceki yln ayn dnemine gre yzde 10,4 orannda art gstermitir. Faiz d harcamalar iindeki ana kalemlerden cari transferler ve personel giderleri srasyla yzde 14,6 ve yzde 11,9 orannda artarken, mal ve hizmet alm giderleri yzde 12,5 orannda azalmtr. Bu azalta, kamu personeli salk giderlerinin genel salk sigortas kapsamndan karlanmas nedeniyle salk giderlerinde oluan azalma ile yeil kartllarn salk giderlerinde ortaya kan d etkili olmutur. Dier yandan, SGKya devlet primi giderlerinde gerekleen yzde 55,7 oranndaki yksek oranl art dikkat ekmektedir. Sz
konusu artta, 2010 yl Ocak ayndan itibaren genel salk sigortas kapsamna alnan kamu personelinin genel salk sigortas demelerinin balatlmas etkili olmutur. Cari transferler iinde nemli bir kalem olan gelirden ayrlan paylar ise vergi gelirleri tahsilatndaki yksek performansn etkisiyle yzde 31,2 orannda artmtr (Tablo 6.1.2).
Tablo 6.1.2. Merkezi Ynetim Faiz D Harcamalar
(Milyar TL) 20091 48,33 14,50 1,77 4,80 1,26 1,76 24,18 1,47 13,18 2,36 5,02 1,11 0,39 20101 53,37 16,22 2,75 4,20 1,06 1,12 27,72 0,97 14,78 3,16 6,58 1,01 0,28 Art Oran (Yzde) 10,43 11,92 55,65 -12,48 -15,86 -36,15 14,64 -34,18 12,15 34,35 31,15 -8,85 -27,43 Gerekleme/ Bte Hedefi (Yzde) 23,18 26,88 24,79 16,68 11,59 23,36 27,13 22,46 25,62 56,47 27,52 5,35 8,20
Faiz Hari Bte Giderleri 1. Personel Giderleri 2. SGK Devlet Primi Giderleri 3. Mal ve Hizmet Alm Giderleri a) Savunma-Gvenlik b) Salk Giderleri 4. Cari Transferler a) Grev Zararlar b) Salk, Emeklilik ve Sosyal Y.G. c) Tarmsal Destekleme demeleri d) Gelirden Ayrlan Paylar 5. Sermaye Giderleri 6. Sermaye Transferleri
2010 ylnn ilk eyreinde merkezi ynetim genel bte gelirleri nceki yln ayn dnemine gre yzde 20,4 orannda ykselmitir. Sz konusu dnemde vergi gelirleri yzde 25,6 orannda artarken, vergi d gelirler ise yzde 6,5 orannda azalmtr. Gelir vergisi dndaki belli bal vergi trlerinin tamamnda nemli oranda ykseliler kaydedilmitir (Tablo 6.1.3). zellikle tketime dayal vergilerde grlen yksek oranl artlar, 2009 ylnn ilk eyreindeki daralmann yaratt baz etkisinin ksmi yansmas olmakla birlikte, 2009 ylnn son eyreinde ekonomik faaliyette grlmeye balayan canlanmann 2010 ylnn ilk eyreinde srdne iaret etmektedir. Dier yandan, vergi d gelirler, sermaye gelirlerindeki yksek oranl d nedeniyle nceki yln ayn dnemindeki seviyesinin gerisinde kalmtr. Sz konusu gelimede, 2009 ylnn ubat aynda isizlik sigortas fonundan bteye aktarlan 1,3 milyar TL tutarndaki sermaye gelirinin yaratt baz etkisi etkili olmutur.
82
Tablo 6.1.3. Merkezi Ynetim Genel Bte Gelirleri

(Milyar TL) 20091 Genel Bte Gelirleri I-Vergi Gelirleri Gelir Vergisi Kurumlar Vergisi Dahilde Alnan Katma Deer Vergisi zel Tketim Vergisi thalde Alnan Katma Deer Vergisi II-Vergi D Gelirler Teebbs ve Mlkiyet Gelirleri Faizler, Paylar ve Cezalar Sermaye Gelirleri
20101 54,72 47,90 9,59 4,63 5,81 11,68 7,67 6,82 1,67 4,56 0,06
Art Oran (Yzde) 20,43 25,58 1,60 15,12 39,95 33,71 57,59 -6,51 36,57 5,59 -95,75
Gerekleme/ Bte Hedefi (Yzde) 23,80 24,78 23,10 25,75 25,69 21,39 25,47 18,61 24,78 25,61 0,54
45,44 38,14 9,44 4,02 4,15 8,74 4,87 7,29 1,23 4,32 1,34
Vergi gelirleri reel bazda deerlendirildiinde, 2008 ylnn nc eyreinde balayan yllk daralma eiliminin, zel tketim talebindeki toparlanmayla birlikte 2009 ylnn ikinci eyreinden itibaren yavalad ve 2009 ylnn drdnc eyreinden itibaren yerini gl bir art eilimine brakt grlmektedir. 2010 ylnn ilk eyrei itibaryla vergi gelirleri nceki yln ayn dnemine gre reel olarak yzde 14,9 orannda artmtr (Grafik 6.1.2). Sz konusu artta, 2009 ylnn ilk eyreinin vergi gelirleri tahsilat asndan kt bir dnem olmasndan kaynaklanan baz etkisinin yan sra 2010 ylnn banda yaplan vergi ayarlamalar da etkili olmutur. Nitekim, 2010 ylnn ilk eyrei itibaryla zel Tketim Vergisi (TV) ve dahilde alnan Katma Deer Vergisi (KDV) tahsilat nceki yln ayn dnemine gre reel olarak srasyla yzde 22,4 ve yzde 28,3 orannda ykselmitir (Grafik 6.1.2). TV tahsilatndaki yksek oranl artta, akaryakt ve ttn rnlerinden alnan maktu vergi oranlarnda Ocak aynda yaplan zamlar da belirleyici olmutur. 2010 ylnn ilk eyreinde vergi gelirlerinde grlen yksek oranl artn, baz etkisinin ortadan kalkmasyla birlikte sonraki eyreklerde yavalayaca ancak yl boyunca olumlu grnmn srdrecei tahmin edilmektedir. ktisadi faaliyetteki toparlanmann OVPde ngrlenin zerinde seyretmesine paralel olarak vergi gelirlerinin 2010 ylnda bte kanununda hedeflenen seviyenin belirgin olarak zerinde gerekleecei dnlmektedir.
83
Grafik 6.1.2. Reel Vergi Gelirleri

Reel Vergi Gelirleri
(Yllk Yzde Deiim)
20 15 10 5 10 0 -5 -10 -15 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2010 2007 2008 2009 0 -10 -20 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2010 2007 2008 2009 14,9 30 20 40
Reel KDV ve TV Gelirleri

(Yllk Yzde Deiim)
TV Gelirleri Dahilde Alnan KDV Gelirleri 22,4 28,3
12 aylk birikimli olarak bakldnda, 2008 ylnn Eyll ayndan itibaren belirgin olarak bozulan kamu sektr faiz d dengesinin iktisadi faaliyette gzlenen toparlanmann vergi gelirleri zerindeki olumlu yansmalarnn belirginlemesi ve baz etkisinin glenmesiyle birlikte Kasm ayndan itibaren dzelme eilimine girdii izlenmektedir (Grafik 6.1.3). te yandan, 2009 ylnda merkezi ynetim faiz d dengesinin byk oranda ktlemesine karn, Kamu ktisadi Teekklleri (KT)nin faiz d fazlasnn nceki iki yla gre nemli miktarda iyiletii dikkat ekmektedir. Ayrca, 2009 ylnda bte d fonlarn faiz d fazla performans nceki yllara kyasla ktleirken, sosyal gvenlik kurulularnn faiz d fazla performans 2008 ylna gre bir miktar iyilemi, sizlik Sigortas Fonunun faiz d fazla performans ise ktlemitir (Grafik 6.1.3).
Grafik 6.1.3. Faiz D Fazla
Program Tanml Faiz D Fazla
(Yllklandrlm, Milyar TL) 7
40 30 20 10 0 -10 -20 0107 0307 0507 0707 0907 1107 0108 0308 0508 0708 0908 1108 0109 0309 0509 0709 0909 1109 0110 Merkezi Ynetim FDF Konsolide Kamu FDF -6,5 -11,5
Program Tanml Faiz D Fazla

(Yllklandrlm, Milyar TL) 5,8
6 5 4 3 2 1 0 -1 -2
2007 2008 2009
2,3 0,7
-0,9 Bte D Fonlar KT'ler Sosyal Gvenlik Kurulular sizlik Sigortas Fonu
Kaynak: Hazine Mstearl.
Kaynak: Hazine Mstearl.
84
2008 ylnn nc eyreinden itibaren hzlanan merkezi ynetim faiz d bte harcamalarna paralel olarak, 2009 ylnda kamunun tketim harcamalarnn GSYH bymesine yapt katk artmtr. 2010 ylnn ilk eyreinde harcamalarn art hznda bir miktar yavalama gzlenmekle birlikte, faiz d harcamalarn GSYH iindeki paynn ulam olduu yksek seviye gz nne alndnda, nmzdeki dnemde kamu harcamalarnn iktisadi faaliyeti destekleyici etkisinin azalarak da olsa devam edecei tahmin edilmektedir. Bu dorultuda, Raporun son blmnde sunulan orta vadeli tahminler oluturulurken, 2010 ylnda kamu harcamalarnn iktisadi faaliyete verdii destein srd, 2011 ylndan itibaren ise ntr duru ald bir ereve esas alnmaktadr.
6.2. Bor Stokundaki Gelimeler

Getiimiz yllarda uygulanan basiretli maliye politikalar erevesinde kamu bor yk hzla azaltlm, borcun vade ve dviz kompozisyonunda nemli iyiletirmeler salanmtr. Bununla birlikte, 2008 ylnn son eyreinden itibaren toplam kamu sektr faiz d fazlasnn hzla gerilemesine paralel olarak kamu sektrnn borlanma ihtiyac nemli oranda artm ve 2009 ylnn sonu itibaryla kamu bor stoku gstergelerini olumsuz etkilemitir. Sz konusu dnemdeki yksek i bor evirme oranna ramen, bankaclk sektrnn DBSlere olan talebinin gl olmas, kamu borlanma maliyetleri zerinde bask olumasn engellemitir. 2010 ylnn ilk eyrei itibaryla, merkezi ynetim bor stoku 2009 yl sonuna gre yzde 2,8 orannda art gstererek 453,8 milyar TL dzeyinde gereklemitir. Merkezi ynetim bor stokundaki deiim incelendiinde, net i bor deiiminin 10,8 milyar TL, net d bor deiiminin 2,8 milyar TL, toplam kur etkisinin ise 1 milyar TL tutarnda merkezi ynetim bor stokunu artrd grlmektedir. Dier yandan, parite deiimleri merkezi ynetim bor stokunu azaltc ynde etkilemitir (Grafik 6.2.1). 2009 yl itibaryla, toplam kamu net bor stokunun GSYHye oran yzde 32,5e, AB tanml genel ynetim nominal bor stokunun GSYHye oran ise yzde 45,5e ykselmitir (Grafik 6.2.1). 2002 ylndan itibaren belirgin bir d eilimi iinde olan kamu bor stoku oranlar, 2009 ylnda kamunun sergiledii dk faiz d fazla performansnn sonucu olarak art gstermitir.
85
Grafik 6.2.1. Kamu Bor Stoku Gstergeleri

Kamu Bor Stoku Gstergeleri
80 70 60 50 40 30 20 10 0 2002 2004 2006 2008 2010/03 453,8 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 Top. Kamu Net Bor Stoku/GSYH AB Tanml Genel Ynetim Nominal Bor Stoku/GSYH Merkezi Ynetim Toplam Bor Stoku (sa eksen)
Kaynak: Hazine Mstearl, TCMB.
Parite Etkisi** Toplam Kur Etkisi*** Net D Bor Art Net Bor Art
* 2009
Merkezi Ynetim Bor Stokundaki Deiimin Analizi

74 Milyar TL 49 25 0 -25 -49
2006 3,2 6,4 -0,5 6,7 2007 3,4 -21,2 -2,6 8,9 2008 -1,0 29,9 4,0 13,9 2009 0,6 -0,1 5,9 54,8 2010/03* -2,2 1,0 2,8 10,8
yl sonuna gre deiimi gstermektedir. ** ABD dolar/Euro ve ABD dolar/SDR paritelerindeki hareketlerden kaynaklanan deiimleri gstermektedir. *** Trk lirasnn ABD dolar karsndaki hareketlerinden kaynaklanan deiimleri iermektedir. Not: Net bor deiimi, kur ve parite etkisinden arndrlm deiimi ifade etmektedir. Kaynak: Hazine Mstearl, TCMB.
2003 ylndan bu yana stratejik ltler erevesinde uygulanan bor ve risk ynetimi politikalarnn ve salanan makroekonomik istikrarn katksyla kamu sektr bor portfynn likidite ve dviz kuru risklerine kar duyarll nemli lde azalmtr. Son dnemlerde merkezi ynetim bor stoku iinde dviz kuruna duyarl (dviz cinsinden ve dvize endeksli) bor senetlerinin pay azalrken, deiken faizli bor senetlerinin paynn artt gze arpmaktadr. 2010 ylnn Mart ay itibaryla da sz konusu eilimin srd grlmektedir (Grafik 6.2.2). 2010 yl Hazine finansman programna gre, 2010 ylnda piyasa koullarna bal olarak, dviz cinsi i bor itfalarnn azami yzde 50si orannda dviz cinsi i borlanma yaplmas planlanmaktadr. Bu erevede, merkezi ynetim bor stoku iinde dviz kuruna duyarl olan ksmn 2010 yl boyunca gerilemeye devam etmesi, deiken faizli ve sabit getirili bor senetlerinin paylarnn ise artmas beklenmektedir.
86
Grafik 6.2.2. Merkezi Ynetim Bor Stokunun Yaps

Merkezi Ynetim Bor Stokunun Kompozisyonu
(Yzde)
100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 2000 Sabit Getirili 2002 2004 2006 2008 2010/03 Deiken Faizli YP Cinsi/YP Endeksli 32,5 33,4 38,3 38,5 29,2 28,0 70 60 50 40 30 20 10 0 2000 2002 2004 2006 2008 2010/03
Kamu Mevduat/Aylk Ortalama Bor Servisi (sa eksen) Faize Duyarl Bor Stoku/ Toplam Bor Stoku* Dviz Kuruna Duyarl Bor Stoku/ Toplam Bor Stoku**
Merkezi Ynetim Bor Stoku Krlganlk Gstergeleri

(Yzde)
300 250 200 150 100 50 0
* Faize duyarl bor stoku, vadesi bir yldan ksa olan iskontolu senetleri ve deiken faizli DBSleri kapsamaktadr. ** Dviz kuruna duyarl bor stoku, d bor stoku ile dviz cinsi ve dvize endeksli i bor stokunu kapsamaktadr. Kaynak: Hazine Mstearl, TCMB.
Likidite riskinin azaltlmas ynnde uygulanan finansman stratejisine bal olarak, kamu mevduatnn aylk ortalama bor servisini karlama oran 2010 ylnn Mart aynda yzde 141,3 orannda gereklemitir (Grafik 6.2.2). Nakit i borlanmann ortalama vadesinin 2009 yl ortalamasna gre uzamasna paralel olarak toplam i bor stokunun ortalama vadesi de 2010 yl Mart aynda 26,4 aya kmtr (Grafik 6.2.3). Ayrca, 2010 ylnn Nisan ay itibaryla tahvil ihrac yoluyla 5 milyar ABD dolar tutarnda uzun vadeli d borlanma gerekletirilmi ve sz konusu borlanmann ortalama vadesi 18,4 yl olmutur (Grafik 6.2.3).
Grafik 6.2.3. ve D Piyasalardan Gerekletirilen Borlanmann Vadesi
Nakit Borlanma ve Bor Stokunun Vadesi
(Ay)
45,0 40,0 35,0 30,0 25,0 20,0 15,0 10,0 5,0 0,0 2000 2002 2004 2006 2008 2010/03 Toplam Bor Stokunun Ort. Vadesi Nakit i Borlanmann Ort. Vadesi 26,4 37,5
Tahvil hrac Yoluyla Borlanma

35 30 25 20 15 10 5 0 2000 2002 2004 2006 2008 2010/04 D Borlanma (sa eksen, milyar ABD dolar) D Borlanmann Ort. Vadesi (yl) D Borlanmann Azami Vadesi (yl) 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0
87
skontolu Hazine bonosu ihalelerinde aylk arlkl ortalama olarak gerekleen ex-ante reel faizler 2009 ylnn bandan itibaren hzl bir ekilde gerileyerek, 2010 ylnn Mart aynda yzde 1e dmtr (Grafik 6.2.4). borlanma gereksinimindeki arta karn, reel i borlanmann maliyetinin yakn gemiteki en dk seviyelerine gerilemi olmas kamu borcunun srdrlebilirlii ile ilgili endieleri byk lde gidermitir.
Grafik 6.2.4. Borlanma

Toplam Bor evirme Oran
(Yzde)
skontolu halelerde Gerekleen Ortalama Borlanma Vadesi ve Faiz Oran

Vade (gn) Ort. Bileik Faiz (yzde, sa eksen)
110 105 100 95 90 85 80 75 70 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 ub.10
103,5 101,3
700 600 500 400 300 200
Reel Faiz (yzde, sa eksen)
70 60 50 40 30 20 10 0
74,3
100 0 0303 0304 0305 0603 0703 0803 0903
1003
2002 ylndan itibaren yzde 100n altnda seyreden toplam i bor evirme oran, 2008 ylnda yzde 74,2 seviyesine kadar gerilemitir. 2009 ylndaki yksek bte ann byk lde i borlanma yoluyla finanse edilmesi nedeniyle yzde 103,5 oranna ulaan i bor evirme oran, 2010 ylnn ilk iki ay itibaryla yzde 101,3 olarak gereklemitir (Grafik 6.2.4). Hazine Mstearl toplam i bor evirme orannn yln kalan aylarnda gerileyeceini ve 2010 ylnn tamamnda yzde 95 dolaynda gerekleeceini tahmin etmektedir. bor evirme oranndaki d, artan kamu kesimi borlanma ihtiyacnn zel sektrn kaynaklarn dlamamas ve para politikas kararlarnn etkinliini snrlamamas asndan nem tamaktadr.
88
Kutu 6.1
Mali Kural: Genel ereve ve Trkiye in Planlanan Uygulama
I. Mali Kuraln Genel erevesi ve lke Uygulamalar
Mali
kural, kamunun bte ve bor dinamiklerine ilikin basit saysal hedefler
tanmlanarak maliye politikasna kalc kstlar getirilmesi eklinde tanmlanabilir (Debrun et al., 2008). Mali kuraln ilk uygulanma biimi yaklak 150 yl nce ortaya km (19. yzyln ortalarnda ABDnin birok eyaletinde ve 1920lerden itibaren svirenin kantonlarnda), II. Dnya Sava sonras dnemde ise (Almanya, talya, Japonya ve Hollanda) yrrle koyulan istikrar programlarnn temel dayanan mali kurallar oluturmutur (Kopits, 2001). 1990l yllarn balarnda snrl sayda lke tarafndan uygulanan mali kural, mali disiplin ve bor srdrlebilirliine ilikin kayglarn belirginlemesiyle gnmzde daha sistematik bir nitelik kazanarak hzla yaygnlamtr. 2009 yl itibaryla 21i gelimi, 33 gelimekte olan ve 26s da az gelirli olmak zere toplam 80 lke ulusal ve/veya uluslar st dzeyde mali kural uygulamaktadr (IMF, 2009).
Mali kurallar, deiik amalara ynelik olarak kullanlabilmekle birlikte, temelde

bor srdrlebilirliine ilikin zellikleri tanmlanmaktadr (IMF, 2009): I. Bte dengesi kurallar: Genel denge, yapsal veya evrime gre uyarlanm bakmndan (Tablo 1) drt snfta
(cyclically adjusted) denge ve evrim boyunca (over the cycle) bte dengesi1 olarak tanmlanabilmekte ve borcun GSYHye orannn belli bir snra yaknsamas amalanmaktadr. Faiz d denge kural ise, faiz demelerindeki artlarn bte dengesi ve kamu borcunu etkilemesine ramen bir uyarlama gerektirmemesi nedeniyle bor srdrlebilirlii ile daha az balantldr. II. Bor kurallar: Kamu borcunun GSYHye oran iin belirli bir snr veya hedef
tanmlanmaktadr. Bu kural, borcun belirli bir hedef deerin zerinde olduu durumlarda maliye politikasnn ynn belirlemekte etkili olmakla beraber, borcun hedef deerinin altnda kald dnemlerde, maliye politikasnn nasl ekillenmesi gerektiini belirlememektedir.
evrim boyunca bte dengesi, yllk hedefler belirleyen yapsal veya evrime gre uyarlanm bte dengesinden farkl olarak, hkmetin tam bir ekonomik evrim boyunca ortalama bir nominal bte dengesi hedefine ulamasn ifade eder. 89
III. Harcama kurallar: Bu kurallarda toplam, faiz d veya cari harcamalara; mutlak deer, art oran veya GSYHye oran olarak kalc snrlar getirilmektedir. Harcama kurallar gelirler tarafna kst getirmediinden bor srdrlebilirlii amac ile dorudan balantl deildir. Yine de, bor veya bte dengesi kurallar ile birlikte uygulandklarnda, srdrlebilirlikle uyumlu mali dengenin salanmasnda ilevsel bir ara olarak kullanlabilmektedir. IV. Gelir kurallar: Bu kurallar gelirlere ilikin tavan ve taban belirlemek suretiyle toplam geliri kontrol etmeyi ve/veya vergi ykn dengelemeyi amalamaktadr. Bu kurallar da, harcamalara ynelik herhangi bir kstlama getirmediinden, kamu borcunun denetim altna alnmasnda dorudan etkili deildir.
Mali kurallar, iktisadi konjonktrdeki dalgalanmalara (evrimler) kar ima ettikleri

politika tepkisi balamnda farkllamaktadr. Genel bte dengesi, faiz d denge ve bor kurallar, iktisadi faaliyetteki dalgalanmalar yumuatma konusunda (dengeleyici maliye politikas) en dk dzeyde esneklie sahip olan kurallardr (Tablo 1). Yapsal veya evrime gre uyarlanm denge kural, ihtiyari (discretionary) mali tevikleri dlamakla birlikte, iktisadi faaliyette ortaya kan dalgalanmalar karsnda otomatik dengeleyicilerin2 tam olarak ilemesine olanak tandndan, ekonomik istikrarn salanmasnda etkilidir. Dier taraftan, evrim boyunca bte dengesi kural, hem ihtiyari hem de zamanlar aras uyarlamalara olanak tanmaktadr. Harcama kurallar, vergi gelirlerindeki evrimsel ve ihtiyari deiimleri dlamamakla birlikte, ihtiyari harcamalara genelde imkan tanmaz. Gelir kurallar ise, gelir tarafndaki otomatik dengeleyicilerin ilemesini snrladndan, iktisadi faaliyetteki dalgalanmalar yumuatma zelliine sahip deildir.
Tablo 1. Deiik Mali Kural Trlerinin Temel Amalara Gre zellikleri*

Amalar Mali Kural Tr Genel Denge Faiz D Denge evrime Gre Uyarlanm Denge evrim Srasnda Bte Dengesi Kamu Borcunun GSYH'ya Oran Harcama Gelir Gelir tavanlar Gelir tabanlar Beklenmedik gelirlere ynelik snrlar Bor Srdrlebilirlii ++ + ++ ++ +++ + + + Ekonomik stikrar ++ +++ ++ + ++ Kamu Kesiminin Byklnn Snrlanmas 0 0 0 0 ++ ++ ++
* Amaca ynelik olarak art iaretler (+) gl zellie, eksi iaretler (-) zayf zellie, sfrlar (0) ise tarafszla iaret etmektedir. Kaynak: IMF, Fiscal Rules Anchoring Expectations for Sustainable Public Finances, December 16, 2009.
Otomatik dengeleyiciler, maliye politikasnn dorudan mdahalesi olmakszn iktisadi faaliyette ortaya kan dalgalanmalarn etkisini hafifleten vergi ve transferler gibi kamu maliyesi unsurlardr. Enflasyon Raporu 2010-II
90
Kamu
kesiminin bykln snrlamaya ve nesiller aras eitlii salamaya
ynelik olarak da mali kurallar kullanlmaktadr. Harcama ve gelir tavan kurallar, kamu kesiminin byklnn snrlandrlmas ilevini stlenmektedir (Tablo 1). Buna ilaveten, bte dengesi kurallar doal kaynaklardan salanan kamu varlklarnn tasarruf edilmesi yoluyla nesiller aras eitliin desteklenmesi amacna ynelik olarak kullanlabilmektedir. Gelir kurallar da belli sektrler (eitim, salk, vb.) iin kaynak tahsisinde bulunarak ncelikli harcamalar desteklemekte ilevsel olabilmektedir.
Zamanla lkeler tek bir kural yerine bor srdrlebilirlii ile yakndan ilgili olan bir
kurallar bilekesi uygulamaya balamlardr. 2009 ylnn balar itibaryla mali kural uygulayan lkelerin nemli bir ksm bte dengesi ve bor hedefi kurallarn birlikte kullanmaktadrlar (Tablo 2). Bu durum, hkmetlerin kural tercihlerinin mali srdrlebilirlikle yakndan ilgili olduunu gstermektedir. Ykselen piyasa ekonomilerinde de daha ok mali srdrlebilirlik kayglaryla bu iki tip kuraln genellikle birlikte uyguland dikkat ekmektedir.
Tablo 2. Mali Kurallarn Uluslararas Karlatrmas
Kural Tr1 Gelimi lkeler Almanya Avusturya Danimarka Fransa Hollanda ngiltere spanya sve talya Japonya Kanada Norve Ykselen Piyasa Ekonomileri Arjantin Brezilya ek Cumhuriyeti Hindistan srail Macaristan Meksika Polanya Slovakya ili Planlama Ufku2 Kapsam3 GD, MY GD, MY GD GD, MY GD GD GD GD, MY GD MY MY MY GD, MY GD GD, MY MY MY GD GD GD, MY GD MY Yasal ereve4 UA, A UA, YD UA, ST UA, YD, ST UA, KA UA, ST UA, YD UA, ST UA YD ST ST YD YD, A UA, YD YD YD UA, YD YD UA, A UA ST
HK, BDK, BK Yllk (HK ok yll) BDK, BK Yllk HK, GK, BDK, BK U veya ok yll HK, GK, BDK, BK Yllk (HK ok yll) HK, GK, BDK, BK ok yll harcama tavan BDK, BK U veya ok yll BDK, BK U veya ok yll HK, BDK, BK Yllk (HK ok yll) BDK, BK Yllk HK ok yll HK, BDK, BK Yllk BDK U veya ok yll HK, BDK, BK HK, BDK, BK HK, BDK, BK BDK BDK, HK BDK, BK BDK, GK BDK, BK BDK, BK BDK Yllk Yllk Yllk (HK ok yll) Yllk Yllk (HK ok yll) Yllk ok yll harcama tavan Yllk Yllk ok yll
1. BDK = Bte dengesi kural; BK = Bor kural; HK = Harcama Kural; GK = Gelir Kural. 2. U = evrime gre uyarlanm. 3. GD = Genel devlet; MY = Merkezi ynetim. 4. UA = Uluslararas antlama (Avrupa Birlii yesi lkeler iin Maastricht kriterlerince belirlenen GSYHnin yzde 3 dzeyindeki bte a ve GSYHnin yzde 60 dzeyindeki bor stoku snr deerlerini ifade eder); A = Anayasal; YD = Yasal dzenleme; ST = Siyasi taahht; KA = Koalisyon antlamas. Kaynak: IMF (2009)dan uyarlanmtr.
lke uygulamalarnda gze arpan bir dier gelime de yapsal ve evrime gre
uyarlanm bte dengesi hedeflerinin giderek yaygnlk kazanmaya balamasdr. evrim boyunca bte dengesi kural ise imdiye kadar ancak ngiltere ve svire tarafndan uygulamaya koyulmu, finansal kriz nedeniyle ngiltere bu kuraln uygulamasn askya almtr.
91
Gelimi
lkeler ile ykselen piyasa ekonomilerinin uygulad mali kurallar
arasnda farkllklar olduu gzlenmektedir (Tablo 2). Bu farkllklar daha ok kurumsal unsurlar ve dsal oklara kar deien duyarllk derecelerinden kaynaklanmaktadr. Gelimi lkelerde daha esnek uygulamalarn tercih edildii gzlenmektedir. Nitekim, ykselen piyasa ekonomilerinden yalnzca yzde 10u evrime gre uyarlanm bte dengesi kullanrken, bu oran gelimi lkeler arasnda yzde 25ten fazladr (IMF, 2009). lke gruplar arasnda dikkat eken bir dier farkllk da mali kurallar uygulamaya ynelik yasal dzenlemelerin ykselen piyasa ekonomilerinde gelimi lkelere gre daha yaygn olmasdr.
II. Trkiye in ngrlen Mali Kural Uygulamas
Trkiyede gemi uygulamalar incelendiinde, 1998 Mali Yl Bte Kanunu, 2001

krizi ardndan uygulamaya koyulan ekonomik istikrar program erevesinde yllk olarak belirlenen faiz d fazla hedefleri, 2002 ylnda yrrle koyulan Kamu Finansman ve Bor Ynetimi Hakkndaki Kanun ve 2003 ylnda kabul edilen Kamu Mali Ynetimi ve Kontrol Kanunu gibi dzenlemeler rtl mali kural olarak nitelendirilebilir (Ykseler, 2010). Bununla birlikte, 16 Eyll 2009 tarihinde yaymlanan ve 2010 2012 dnemini kapsayan Orta Vadeli Program (OVP) ile lkemizde ak mali kural uygulamasna geie ilikin yasal alt yapnn 2010 ylnda tamamlanaca kamuoyuna duyurulmutur. Bu erevede, 2011 yl bte dneminden itibaren kamu mali ynetiminin belirlenen mali kural ile uyumlu olarak yrtlmesi ngrlmektedir. Planlanan mali kural OVPde aadaki ekilde tanmlanmtr: a = y (a-1 a*) + k (b b*) a: Kamu andaki uyarlama / GSYH a-1 : Bir nceki yl gerekleen kamu a / GSYH a* : Orta uzun vadede hedeflenen kamu a /GSYH b : GSYH reel byme hz b* : GSYH reel byme hznn uzun dnemli ortalamas y : Kamu ann orta-uzun vadeli hedefine yaknsama hz katsays k : evrimsel (konjonktrel) etkiyi yanstma katsays (y ve k katsaylar negatif rakamlardr. ann negatif olmas kamu andaki gerilemeyi gstermektedir).
Buna
gre, kamu anda yaplacak uyarlama belirlenirken, bir nceki yl
gerekleen an orta-uzun vadeli hedefin ne kadar uzanda olduu ve reel byme oranlarnn uzun dnem ortalamasndan ne kadar sapt dikkate alnmaktadr.
OVPde
parametrelere ilikin deerlerin, kamu ann tanm ve kapsamnn,
uygulama, izleme ve raporlamaya ilikin ayrntlarn, istisnai hkmler ve dier hususlarn, mali kurala ilikin alt yapy oluturma srecinde nihai hale getirilecei belirtilmektedir.
92
Trkiye
iin ngrlen mali kural, snflama itibaryla bte dengesi kurallarna
daha yakn olmakla birlikte, uzun dnemli bte a ile kamu borcu arasnda birebir iliki olduu vurgulanmaldr. Bu kapsamda, mali kuraln orta-uzun vadede bte ann milli gelire orannn srdrlebilir bir bor yaps ile uyumlu bir dzeyde gereklemesini de hedefledii belirtilmelidir. Bu ilikiyi, standart bir bor dinamii denklemi yardmyla gstermek mmkndr: Dt+1 = rtDt + St Tt + Dt D: Bor stoku (nominal), S: Faiz d harcamalar (nominal), T: Toplam kamu gelirleri (nominal), r: Nominal faiz oran. (1)
Yukardaki
deikenleri GSYHya oran olarak ifade edebilmek iin, denklem
(Yt+1/Yt+1)(1/Yt) ile arpldnda ve nominal GSYH bymesi (gnt), (Yt+1/Yt)-1 olarak ifade edildiinde aadaki eitlie ulalmaktadr: (1 + gnt+1)dt+1 = rtdt + st tt + dt Kk harfler deikenlerin GSYHye oranlarn ifade etmektedir. (2)
Toplam bte ann GSYH ye oran

(1 + gnt+1)dt+1 = at + dt
at =(rtdt + st tt) eklinde tanmlanrsa (2)
numaral denklemi aadaki ekilde ifade etmek mmkndr: (3)
Yukardaki
denklem, deikenlerin denge deerleri kullanlarak zldnde,
bte a, bor stoku ve bymenin denge deerleri arasnda aadaki iliki elde edilmektedir: a* = g* n x d* (4)
Yzde
10luk nominal GSYH byme (g*n = 0,1) varsaym altnda, (4) nolu
denklemin hedeflenen bte a ile bor stoku arasnda ima ettii uzun dnemli iliki aadaki tabloda gsterilmektedir:
Tablo 3. Uzun Vadede Bte A Bor Stoku likisi

Uzun Vadeli Bte A Hedefi (a*) 0,5 1,0 1,5 Uzun vadeli Bor Stoku (d*) 5,0 10,0 15,0
Tablo
3te de grld gibi, orta-uzun vadede hedeflenen her bte a
deerinin karlk geldii bir bor/GSYH oran bulunmaktadr. rnein, yzde 1lik bir bte a uzun vadede yzde 10luk bir bor/GSYH oran ile uyumludur.
93
III. Sonu
Mali
kurallarn etkinlii zerine yaplan ampirik almalar, mali kural uygulayan
lkelerde mali performansn olumlu ynde etkilendiini ortaya koymaktadr (IMF, 2009). Mali kurallar, srdrlebilir bor dinamikleriyle uyumlu maliye politikalarnn oluturulmasnda ve istikrarl bir ekilde devam ettirilmesinde ilevsel bir rol oynamakta, mali disiplinin daha basiretli ve kalc bir ekilde uygulanmasn tevik etmektedir (OECD, 2002). Bu balamda, Trkiyede 2011 ylndan itibaren hayata geirilmesi ngrlen mali kuraln, lkemizde mali disiplinin daha da glendirilerek makroekonomik istikrarn salanmas ve srdrlmesine nemli lde katkda bulunaca, dolaysyla para politikasnn etkinliini artraca dnlmektedir. Ancak, lke deneyimlerinden hareketle, mali kurallarn beklenen ilevleri yerine getirebilmelerinin esas olarak bu kurallarn gerekli kurumsal ve yasal ereve oluturularak effaf bir ekilde uygulanmalarna bal olduu da vurgulanmaldr.
Kaynaka
Debrun, X., N. Epstein and S. Symansky (2008), A New Fiscal Rule: Should Israel Go Swiss?, IMF Working Paper 08/87. IMF (2009), Fiscal Rules Anchoring Expectations for Sustainable Public Finances, Prepared by the Fiscal Affairs Department, December 16. Kopits, G. (2001), Fiscal Rules: Useful Policy Framework or Unnecessary Ornament?, IMF Working Paper 01/145. OECD (2002), Fiscal Sustainability: The Contribution of Fiscal Rules, OECD Economic Outlook, Vol. 2002, No. 2. Ykseler, Z. (2010), rtl Mali Kuraldan Ak Mali Kurala Gei, Trkiye Cumhuriyet Merkez Bankas.
94
7. Orta Vadeli ngrler

Raporun bu blmnde tahminlere temel oluturan varsaymlar zetlenmekte, bu erevede retilen orta vadeli enflasyon, kt a tahminleri ve para politikas grnm sunulmaktadr. Tahminler nmzdeki yllk dnemi kapsayacak ekilde verilmektedir.
7.1. Mevcut Durum, Ksa Vadeli Grnm ve Varsaymlar

2010 ylnn ilk eyreinde iktisadi faaliyet Ocak Enflasyon Raporunda ortaya koyulan grnmle byk lde uyumlu seyretmitir. Bununla birlikte, bu dnemde enflasyon, Ocak raporunda sunulan tahminlerin 1,2 puan zerinde kalmtr. Sz konusu sapmann yaklak 0,8 puan gda fiyatlarndaki ngrlerin zerinde gerekleen hareketlerden, 0,4 puan ise kamu fiyat ayarlamalarndan kaynaklanmtr. Gda fiyatlar, 2009 yl son eyreinin ardndan 2010 yl ilk eyreinde de endeks tarihinin en yksek oranl artlarn kaydetmitir. zellikle et fiyatlarndaki arz kaynakl gelimeler, hem ilenmemi hem de ilenmi gda fiyatlarnn yukar ynl ivmelenmesinde belirleyici olmutur. Bunun yannda, 2010 yl ilk eyreinde, sebze fiyatlar da tarihsel olarak olduka yksek bir oranda artarak, gda fiyatlarndaki ykseli eiliminin belirginlemesine yol aan dier bir unsur olmutur. Dolaysyla, yln ilk eyreinde gda grubu enflasyonu, tahminlerin yaklak 3 puan zerinde gereklemi ve yllk TFE enflasyonunu 0,8 puan artrc ynde etki yapmtr. Kamu mali dengesini salamak amacna ynelik olarak Ocak 2010da akaryakt rnleri, alkoll iecekler ve ttn rnlerine getirilen vergi dzenlemelerinin TFE enflasyonuna katks Ocak 2010 Enflasyon Raporunda 1,5 puan olarak ngrlm, ancak gerekleme 1,9 puan olmutur (Tablo 7.1.1). 2009 yl son eyreine ilikin aklanan milli gelir verileri Ocak 2010 Enflasyon Raporunda ortaya koyulan grnmle byk lde uyumludur. Kresel byme grnmndeki zayf seyrin sryor olmas, d talep balants gl sektrlerde kaynak kullanmn ve iktisadi faaliyeti snrlarken, maliye ve para politikalarnn i talebi destekleyici etkileri belirginlemektedir. Kamu kesimi mal ve hizmet almlar dnemlik bymeyi desteklerken, kamu
95
tketimi hari tutulduunda yurt ii talebin daha lml bir toparlanma sergiledii gzlenmektedir. Stok birikiminin henz kalc bir nitelik kazanmam olmas da, toplam talep grnmne ilikin belirsizliin devam ettiini gsterir niteliktedir. Son ay iinde kt ana ilikin tahminlerimizi gncellememize neden olan baz gelimeler ortaya kmtr. ncelikle, TK tarafndan milli gelire ilikin geriye dnk veri gncellemeleri yaplmtr. Bunun yan sra, i talep ngrlenden bir miktar daha gl seyretmitir. zellikle cari dnem gelirine duyarl mal gruplarna ilikin iktisadi faaliyette gzlenen canlanma, dengeleyici maliye politikasnn etkilerinin belirginletiine iaret etmitir. Bu erevede, orta vadeli tahminlerimiz iin balang noktas olan kt a tahminlerinde, Tablo 7.1.1de grld ekilde yukar ynl gncelleme yaplmtr. 2010 yl ilk eyreine ilikin Brent tipi ham petroln varil fiyat 80 ABD dolar olarak ngrlm ve gereklemeler ngrlerimizle paralel olmutur. Bununla birlikte, uluslararas ham petrol fiyatlarndaki son dnem gelimeleri de gz nne alnarak 2010 yl iin Brent tipi ham petroln varil fiyatnn 85 ABD dolar civarnda seyredecei varsaylmtr.
Tablo 7.1.1. Enflasyon Tahminlerindeki Gncellemenin Kaynaklar
Ocak 2010 ER 2009 3: -8,1 kt a 2009 4: -7,3 2010 1: -5,8 2010: %7 Gda fiyatlar Ynetilen/ ynlendirilen fiyatlar ve vergiler Petrol fiyatlar 2011: %6,5 2012: %6 2010 yl enflasyonuna 1,5 puan katk 2010: 80 ABD dolar 2011 ve sonras 85 ABD dolar 2010 CF 1,3 WEO 0,3 CF 1,6 2011 WEO 1,3 CF 1,2 Nisan 2010 ER 2009 3: -7,5 2009 4: -6,0 2010 1: -4,7 2010: %9 2011: %7 2012: %7 2010 yl enflasyonuna 1,9 puan katk 2010: 85 ABD dolar 2011 ve sonras 90 ABD dolar 2010 WEO 1 CF 1,5 2011 WEO 1,5
Euro blgesi byme tahminleri1

1
Consensus Forecasts (CF) Ocak 2010 ve Nisan 2010 bltenleri (yllk ort. byme, %); World Economic Outlook (WEO), Ekim 2009 ve Nisan 2010 bltenleri.
96
Gda fiyatlarndaki olumsuz grnm, enflasyon tahminlerimizin yukar ynl gncellenmesinin temel kaynaklarndan biri olmutur. Gda grubu fiyatlar iinde zellikle et fiyatlarndaki gelimeler n plana kmaktadr. Sz konusu mal grubu fiyatlarnda canl hayvan arzndaki daralmann etkisiyle gzlenen yksek artlarn ilenmemi ve ilenmi gda fiyatlar zerindeki etkileri, 2010 yl ilk eyreinde olduka belirgin hale gelmitir. Arz kstnn yapsal unsurlardan kaynaklanmas nedeniyle ksa dnemde et fiyatlarnda nemli bir iyileme beklenmemektedir. Bu gelimeler erevesinde, gda grubu yllk fiyat art oranlarna ilikin varsaymlar 2010 yl iin yzde 7den yzde 9a ykseltilirken, 2011 yl sonu iin yzde 6,5ten yzde 7ye, sonraki yllar iin ise yzde 6dan yzde 7ye gncellenmitir (Tablo 7.1.1). nmzdeki dnemde kresel bymenin zayf seyrinin d talebe ynelik sektrlerde iktisadi faaliyet ve istihdam bir sre daha snrlayaca, kamu harcamalarnn bymeye verdii katknn kademeli olarak azalmakla birlikte devam edecei tahmin edilmektedir. Bu erevede, toplam talep koullarnn enflasyona d ynnde yapt katknn bir nceki rapor dnemine gre azalmakla birlikte nmzdeki dnemde de srecei bir ereve esas alnmtr. Kresel byme grnm, bir nceki rapor dneminde de olduu gibi hem talep koullarnn orta vadede temel belirleyicisi olmas hem de kresel toparlanmann emtia fiyatlarna olan etkileri nedeniyle orta vadeli tahminlere temel tekil eden varsaymlar asndan nem tamaktadr. Getiimiz aylk dnemde aklanan veriler kresel ekonomiye ilikin bir nceki dneme kyasla daha olumlu bir grnm ortaya koymaktadr. Bununla beraber, blgesel farkllklarn belirginletii grlmektedir. Kresel byme tahminleri son eyrekte yukar ynl gncellenmi olsa da, durgunluktan kma hznn lkelere ve blgelere gre farkllk gsterecei ngrlmektedir. Son eyrekte aklanan tahminler, dnya ekonomisindeki canlanma iaretlerinin belirginlemesinin yaratt olumlu beklentiler nedeniyle ounlukla yukar ynl gncellenmitir. 2010 yl iin dnya ekonomisinin byme oran ngrs Consensus Economics Nisan tahminlerine gre 0,2 puan ykseltilerek yzde 3,2 olurken, IMF World Economic Outlook Nisan tahminlerinde 0,3 puan artrlarak yzde 4,2ye ulamtr. Sz konusu tahmin
97
gncellemesi arlkl olarak ABD ve Asya Pasifik ekonomilerine ilikin tahminlerin ykseltilmesinden kaynaklanmtr. Dier taraftan, Trkiyenin en byk ticaret orta olan Euro blgesi ekonomisinde ba gsteren skntlarn da etkisiyle, Euro blgesi iin 2010 yl byme tahminleri geride kalan aylk dnemde bir miktar daha olumsuza dnm ve Consensus Economics Nisan blteninde yzde 1,2ye gerilemitir (Tablo 7.1.1). Dolaysyla, orta vadeli tahminler retilirken d talebin 2010 ylnda lml bir toparlanma eilimi sergileyecei varsaylmtr. Orta vadeli tahminler iin dier bir nemli unsur olan kresel emtia fiyatlar 2010 ylnn ilk eyreinde sergiledii yatay grnme karn Nisan aynda yeniden ykselmitir. Bu ykseliin ardnda, nemli lde, kresel ekonomideki canlanma iaretlerinin belirginlemi olmas yatmaktadr. Buna karn, gelimi lkelerdeki toparlanma srecine ilikin aa ynl risklerin devam etmesi emtia fiyatlarndaki ykselii snrlamaktadr. Bu deerlendirmeler dorultusunda, orta vadeli tahminlere esas oluturacak ham petrol fiyatlar varsaymlar snrl oranda gncellenerek 2010 yl iin varil bana 85 ABD dolarna, 2011 yl iin 90 ABD dolarna ykseltilmitir (Tablo 7.1.1). Orta vadeli tahminler retilirken, dnya ekonomisindeki lml toparlanma srecine paralel olarak dier emtia fiyatlarnn ve ithal girdi maliyetlerinin de petrol fiyatlarna benzer ekilde kademeli artlar gsterecei varsaylmtr. Tahminler oluturulurken esas alnan genel makroekonomik ereve, giderek olumluya dnen kredi piyasas koullarnn nmzdeki dnemde de bu seyrini devam ettireceine dair temel varsaym etrafnda ekillendirilmitir. Gerek uygulanmakta olan para politikas, gerekse Trkiye ekonomisine dair risk priminin yakn dnemde sergiledii d, kredi piyasas zerinde olumlu etkilerini gstermeye balamtr. Kredi faizlerinin tarihsel olarak dk seviyelere gerilemesi ve tketici gvenindeki ksmi toparlanma eilimi kredi talebini yakn dnemde olumlu etkilemitir. Dier taraftan, iktisadi faaliyetteki toparlanmaya bal olarak tahsili gecikmi alacaklar ve karlksz eklerde gzlenen gerileme kredi riskini azaltmakta ve bankalarn kredi standartlarn gevetmelerine neden olmaktadr. Kresel likidite koullar ile risk itahnda devam eden olumlu grnmn de, nmzdeki dnemde yurt ii kredi genilemesini destekleyecei ngrlmektedir. Bu gelimeler dorultusunda, orta vadeli tahminler oluturulurken kredi kullanmnn giderek ekonominin
98
geneline yayld ve finansal skln iktisadi faaliyet zerindeki olumsuz etkisinin nemli lde azald bir ereve esas alnmtr.
7.2. Orta Vadeli Grnm

Bir nceki blmde yer alan varsaym ve ngrler dorultusunda gncellenen tahminlere gre, ksa vadede likidite tedbirlerinin aamal olarak normalletirildii, politika faizlerinin ise bir sre daha mevcut dzeylerde tutularak yln son eyreinden itibaren ll artlar gsterdikten sonra tahmin ufku ( yl) boyunca tek haneli dzeylerde kald varsaym altnda; enflasyonun, yzde 70 olaslkla, 2010 yl sonunda yzde 7,2 ile yzde 9,6 aralnda (orta noktas yzde 8,4), 2011 yl sonunda ise yzde 3,6 ile 7,2 aralnda (orta noktas yzde 5,4) gerekleecei tahmin edilmektedir. Enflasyonun 2012 yl sonunda ise yzde 5 dzeyine decei ngrlmektedir (Grafik 7.2.1).
Grafik 7.2.1. Enflasyon ve kt A Tahminleri
Tahmin Aral* 14 12 10 8 6 Yzde 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 Kontrol Ufku Belirsizlik Aral Yl Sonu Hedefleri kt A
Eyl.08
Eyl.09
Eyl.10
Eyl.11
Haz.09
Haz.10
Haz.11
Mar.09
Mar.10
Mar.11
Mar.12
Haz.12
Eyl.12
* Enflasyonun tahmin aral iinde kalma olasl yzde 70tir.
Sonu olarak temelde gda fiyatlar, kamu vergi ayarlamalar ve kt andaki yukar ynl gncellemeye bal olarak enflasyonun 2010 yl sonunda Ocak Enflasyon Raporuna kyasla 1,5 puan daha yksek gerekleecei tahmin edilmektedir (Grafik 7.2.2 A). Para politikasnda ngrlen sklatrmann sz konusu unsurlarn ikincil etkilerini snrlayaca varsaym altnda, orta vadeli tahminlerde nemli bir gncelleme yaplmamtr.
Mar.13
Ara.08
Ara.09
Ara.10
Ara.11
Ara.12
99
Yukarda belirtilen varsaymlar dorultusunda retilen kt a tahminleri Grafik 7.2.1de sunulmaktadr. GSYH verilerindeki gemie ynelik gncelleme ve i talebin ngrlenden bir miktar daha gl seyretmesi nedeniyle kt a tahminleri bir nceki rapor dnemine gre yukar ynl gncellenmitir. Bununla birlikte, iktisadi faaliyetin toparlanma hznda nemli bir gncelleme yaplmamtr (Grafik 7.2.2 B). Dolaysyla, ekonomideki kt ann kapanmasnn uzunca bir sre alaca ve toplam talep koullarnn enflasyona d ynnde verdii katknn, Ocak 2010 Enflasyon Raporuna gre azalmakla birlikte, bir sre daha devam edecei tahmin edilmektedir.
Grafik 7.2.2. Ocak 2010 Enflasyon Raporu ve Nisan 2010 Enflasyon Raporu Tahminlerinin Karlatrmas A. Enflasyon Tahmini*
11 10 9 8 7 6 5 4 3 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 Gerekleme Ocak 2010 Nisan 2010
0 -1 -2 Nisan 2010 -3 -4 -5 -6 -7 -8 -9 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 Ocak 2010
B. kt A Tahmini
2009
2010
2011
2012
2009
2010
2011
2012
*eyrek sonu iin tahminleri gstermektedir. Kaynak: TCMB.
Kaynak: TCMB.
Getiimiz yl yrrle koyulan geici vergi indirimleri ve ilenmemi gda fiyatlarnda gzlenen yksek oynaklk nedeniyle, 2010 ylnda enflasyonun dalgal bir seyir izleyecei ngrlmektedir. ekirdek enflasyon gstergelerinin de getiimiz yl uygulanan vergi indirimlerinin oluturduu baz etkisiyle Mart ayndan sonra Nisan aynda da artmaya devam edecei, yln ikinci yarsnda ise azal gsterecei tahmin edilmektedir. Bu dorultuda enflasyonun, bir mddet hedefin belirgin ekilde zerinde dalgal bir seyir izledikten sonra yln son eyreinden itibaren geici etkilerin ortadan kalkmasyla tekrar d srecine girecei ve 2011 ylnn ilk aylarnda hedeflerle uyumlu seviyelere gerileyecei ngrlmektedir (Grafik 7.2.1). Enflasyon grnmne ilikin aklanacak her trl yeni verinin ve haberin para politikas duruunun deitirilmesine neden olabilecei vurgulanmaldr. Dolaysyla, enflasyon tahminleri oluturulurken para
politikasnn grnmne ilikin ifade edilen varsaymlar, TCMB tarafndan verilmi bir taahht olarak alglanmamaldr. nmzdeki dnemde vergi dzenlemelerinin yansmalar ve baz etkisi gibi geici unsurlar nedeniyle enflasyonun bir sre yksek seviyelerde seyredecek olmas, beklenti ynetiminin nemini artrmaktadr. ktisadi birimlerin, geici unsurlarn farkndalyla hareket ederek enflasyonun orta vadeli eilimine odaklanmalar, szleme ve planlamalarnda enflasyon hedeflerini esas almalar byk nem tamaktadr. Bu erevede, referans tekil etmesi asndan, TCMBnin mevcut enflasyon tahminlerinin dier iktisadi birimlerin enflasyon beklentileri ile kyaslanmas nem tamaktadr. 2010 yl sonuna ilikin enflasyon tahminlerimizin mevcut enflasyon beklentileri ile byk lde uyumlu olduu grlmektedir. te yandan, daha uzun vadeler incelendiinde, zellikle 24 ay sonrasna ilikin enflasyon beklentilerinin Raporda ortaya koyulan tahminlerin belirgin olarak zerinde seyrettii gzlenmektedir (Tablo 7.2.1).
Tablo 7.2.1. TCMB Enflasyon Tahminleri ve Beklentiler
TCMB Tahmini 2010 Yl Sonu 12 Ay Sonras 24 Ay Sonras
1
TCMB Beklenti Anketi1 8,2 7,2 6,9
Enflasyon Hedefi2 6,5 6,2 5,3
8,4 6,3 5,2
Nisan 2. dnem anketi. 2 2010, 2011 ve 2012 yl sonu enflasyon hedefleri kullanlarak dorusal interpolasyon yntemi ile oluturulmutur. Kaynak: TCMB.
7.3. Riskler ve Para Politikas

Enflasyonun bir sre daha yksek seviyelerde seyredecek olmas fiyatlama davranlarnn yakndan takip edilmesini gerektirmektedir. 2009 ylnn son eyreinden itibaren ilenmemi gda, petrol, ynetilen/ynlendirilen kamu fiyatlar ve baz etkileri gibi bir ok farkl unsurun olumsuz etkisiyle enflasyonda hzl bir ykseli gzlenmitir. Bu gelimeler, geici nitelikte olmasna karn, yllk enflasyonun hedeflerin belirgin olarak zerinde seyretmesine neden olmakta ve beklentileri olumsuz etkilemektedir (Kutu 7.1). Halihazrda maliyet unsurlarndan dorudan etkilenen kalemler darda tutulduunda, fiyatlama davranlarnda orta vadeli hedeflere ulalmasn engelleyecek derecede bir bozulma gzlenmemektedir. Bununla birlikte, nmzdeki dnemde enflasyon beklentilerindeki artn devam etmesi ve bu durumun genel fiyatlama davranlarnda bozulmaya yol amas halinde,
101
baz senaryoda ngrlene kyasla daha erken bir parasal sklatrmaya gidilebilecektir. Kresel ekonomiye ilikin aa ynl riskler, nceki dnemlere kyasla azalmakla birlikte, henz tam olarak ortadan kalkm deildir. Gelimi lkelerde, gerek bte aklarnn ulat yksek seviyeler, gerekse kredi, gayrimenkul ve emek piyasalarnda sregelen sorunlar, kresel ekonominin toparlanma hzna ilikin aa ynl riskleri canl tutmaktadr. nmzdeki dnemlerde kresel bymenin duraklamas ve bu durumun yurt ii iktisadi faaliyetteki toparlanmay geciktirmesi durumunda, politika faizleri baz senaryoda ngrlene kyasla daha uzun sre sabit tutulabilecektir. Uygulanan gl parasal tedbirlerin gecikmeli etkilerine ilikin belirsizliklerin srmesi, yurt ii ve kresel iktisadi faaliyet zerinde yukar ynl riskleri de gndeme getirmektedir. Yurt ii talebin greli olarak daha istikrarl bir toparlanma eilimine girdii gz nne alndnda, nmzdeki dnemde d talebin ngrlenin tesinde bir toparlanma gstermesi halinde ekonomideki atl kapasite hzla kapanma eilimine girebilecek, bu da maliyet ynl basklarla birlikte enflasyonun orta vadeli hedeflere ulamasn geciktirebilecektir. Dolaysyla, nmzdeki dnemde iktisadi faaliyette beklenenden daha hzl bir toparlanma olmas durumunda baz senaryoda ngrlen parasal sklatrma daha erken gndeme gelebilecektir. Bata in ve Hindistan olmak zere gelimekte olan lkelerin byme hzna ilikin olumlu beklentiler petrol ve dier emtia fiyatlarna ilikin yukar ynl riskleri beslemektedir. Sz konusu lkelerin dnya talebi iinde artan arl emtia fiyatlar zerinde ek bir bask oluturmaktadr. nmzdeki dnemde emtia fiyatlarndaki artlarn baz senaryoda ngrlenden daha hzl olmas ve bu durumun enflasyondaki d geciktirmesi halinde, TCMB, fiyatlama davranlarna ilikin riskleri bertaraf etmek amacyla baz senaryoda tarif edilen parasal sklatrmay ne ekebilecektir. TCMB, para politikas stratejisini olutururken maliye politikasna ilikin gelimeleri yakndan takip etmeye devam edecektir. 2009 ylnn ikinci yarsndan itibaren iktisadi faaliyetteki canlanmann OVPde ngrlenden daha gl olmas, bte gelirlerinin tahmin edilenin belirgin olarak zerinde gereklemesini salamaktadr. Konjonktrel etkilerle ortaya kan bu alann mali kuralda da ngrld biimde arlkl olarak kamu borcunun
102
azaltlmasnda kullanlmas, gerek toplam talep ynetimini etkinletirmesi gerekse dolayl vergilerdeki art gereksinimini azaltmas bakmndan TCMBnin dengeleyici politika izleme esnekliini artracaktr. Bu erevede, OVPde yer alan hedeflerin bata mali kuraln yasalamas ve uygulanmaya balanmas olmak zere kurumsal ve yapsal iyiletirmeler yoluyla salanmas halinde, tahmin ufku boyunca politika faizinin tek hanede kalmasnn mmkn olduu dnlmektedir. 2008 ylnn son eyreinden itibaren fiyat istikrar temel amac ile elimeden kresel krizin yurt ii iktisadi faaliyet zerindeki olumsuz etkisini snrlamaya odaklanan TCMB, bu konuda zerine deni byk lde yapmtr. nmzdeki dnemde para politikas fiyat istikrarnn kalc olarak tesis edilebilmesine odaklanmaya devam edecektir. Orta vadede mali disiplinin srdrleceine dair taahhtlerin yerine getirilmesi ve yapsal reform srecinin glendirilmesi, lkemizin kredi riskindeki greli iyilemeye katkda bulunarak makroekonomik istikrar ve fiyat istikrarn destekleyecektir. Bu erevede, OVPnin ve Avrupa Birliine uyum ve yaknsama srecinin gerektirdii yapsal dzenlemelerin hayata geirilmesi konusunda atlacak admlar byk nem tamaktadr.
103
Kutu 7.1
Yakn Dnem Enflasyon Gelimeleri Sonrasnda letiim Politikas ve Enflasyon Beklentileri
2009 ylnn son eyreinden itibaren enflasyonda hzl bir ykseli gzlemlenmitir.1
Bu ykselite, ilenmemi gda fiyatlarnn olumsuz hava koullarna bal olarak artmas, vergi ayarlamalar kaynakl fiyat artlar ve bir nceki yldaki dk baz gibi temel olarak para politikasnn etki alan dnda kalan geici unsurlar belirleyici olmutur. Enflasyonun yakn bir gelecekte de hedefin belirgin ekilde zerinde dalgal bir seyir izledikten sonra 2010 ylnn son eyreinden itibaren bahsedilen geici etkilerin ortadan kalkmasyla tekrar d srecine girmesi beklenmektedir.
inde
bulunduumuz dnemde, enflasyon beklentilerinin resmi hedeflere, gereklemelerine ve enflasyondaki geici dalgalanmalara
enflasyon
duyarllnn gemi dnemlere kyasla nasl deitiine ilikin bulgular, uygulanan iletiim politikasnn etkinliine ilikin bir geri bildirim sunacaktr. Bu amala bu kutuda, enflasyon beklentilerinin, gerek enflasyon hedeflerine, gerekse ekirdek enflasyon gstergelerine ve TFE enflasyonu ile ekirdek enflasyon gstergeleri arasndaki farka duyarllklar analiz edilmitir.
Tahminler yaplrken TFE enflasyonu ile zel kapsaml TFE gstergeleri arasndaki
rakamsal farkn, enflasyondaki para politikasnn kontrol dndaki unsurlardan kaynaklanan hareketleri yanstt varsaylmtr. Bu erevede, TFE enflasyonundan srasyla H ve I ekirdek enflasyonlarnn kartlmasyla h_fark ve _fark deikenleri elde edilmitir. Bu deikenler, enflasyondaki temel eilimi gsterdii dnlen H ve I endekslerindeki yllk yzde art oranlar ile birlikte, daha nce Bakaya, Kara ve Mutluer (2008)2 ve Bakaya, Glen ve Orak (2010)3 almalarnda kullanlan ve enflasyon beklentileri zerinde enflasyon hedefleri, enflasyon gereklemeleri ve eitli kontrol deikenlerin (kur deiimi, risk primi, sanayi retim endeksi ve petrol fiyatlar deiimi) belirleyiciliini lmeye alan modelde, enflasyon gereklemelerinin yerine kullanlmtr. Bylece, enflasyon gereklemeleri modele bir btn olarak deil, temel ve geici unsurlar ayrtrlm olarak girmi olmaktadr.
1 TFE enflasyonu, 2009 yl Ekim aynda yzde 5,08 seviyesinde iken, 2010 yl Mart ay itibaryla yzde 9,56 seviyesinde gereklemitir. Mart ay itibaryla ilenmemi gda fiyatlarnn yllk enflasyona katks 2,6 puana ularken, Ocak aynda yaplan kamu fiyat ve vergi ayarlamalarnn katks ise 1,9 puan olmutur. 2 Bakaya, Y. S., Kara, H. ve Mutluer-Kurul, D., 2008, Inflation Expectations and Monetary Policy in Turkey, TCMB alma Teblii, No:08/01. 3 Bakaya, Y. S., Glen, E. ve Orak, M., 2010, 2008 Hedef Revizyonu ncesi ve Sonrasnda Enflasyon Beklentileri, TCMB Ekonomi Notu, No:2010-1.
104
b i ,t ,t + k = 0 + 1 h t ,t + k + 2 ht 1 + 3h _ farkt 1 + X t + ut ,
Bu
modelde,
k=12, 24.
bi,t,t+k t dneminde TCMB Beklenti Anketine yant veren i h katlmcsnn k ay sonrasna ilikin enflasyon beklentilerini, t,t+k t dneminde
k ay sonrasna ilikin enflasyon hedeflerini, ht-1 bir nceki ay sonu itibaryla H endeksindeki yllk yzde deiimi, h_farkt-1 bir nceki ay sonu itibaryla TFE enflasyonu gereklemesi ile H endeksindeki yllk yzde art arasndaki fark, Xt ise dier kontrol deikenlerini ifade etmektedir.4 Model, 24 ay sonrasna ilikin enflasyon beklentilerinin TCMB Beklenti Anketinde5 sorulmaya baland Nisan 2006 ile Nisan 2010 arasndaki dnemi kapsayacak ekilde, 12 ve 24 ay sonrasna ilikin ikinci dnem beklenti anketi verileri kullanlarak tahmin edilmitir.
Beklenti
oluumunun zaman iindeki deiiminin ortaya koyulmas, TCMBnin
beklenti ynetimi hususundaki etkililiinin anlalmas bakmndan da nem arz etmektedir. Bu amala, yukarda bahsedilen regresyon analizleri, 18 aylk dnemleri kapsayacak ekilde kayan pencereler halinde tekrarlanm ve elde edilen katsaylar grafiksel olarak gsterilerek, beklentilerin ilgili deikenlere olan hassasiyetlerinin zaman iindeki deiimleri gzlemlenmeye allmtr. Bu erevede, Grafik 1 ve Grafik 2, yukardaki denklemde 1 ile gsterilen ve 12 ay ve 24 ay sonrasna ilikin enflasyon beklentilerinin enflasyon hedeflerine duyarlln lmek amacyla tahmin edilen katsaynn zaman iindeki seyrini gstermektedir.
Grafik 1. 12 Ay Sonras Enflasyon Beklentilerinin Enflasyon Hedefine Duyarll (18 aylk kayan pencereler)
4
Grafik 2. 24 Ay Sonras Enflasyon Beklentilerinin Enflasyon Hedefine Duyarll (18 aylk kayan pencereler)
4
Hedef Gven Aral
Hedef Gven Aral
-2 200604-200709 200607-200712 200610-200803 200701-200806 200704-200809 200707-200812 200710-200903 200801-200906 200804-200909 200807-200912 200810-201003
-2 200604-200709 200607-200712 200610-200803 200701-200806 200704-200809 200707-200812 200710-200903 200801-200906 200804-200909 200807-200912 200810-201003
4 5
Benzer bir denklem, I endeksi iin de kurulmutur. Beklenti Anketinin amac, tketici enflasyonu, faiz oranlar, dviz kuru, cari ilemler dengesi ve GSYH byme hzna ilikin finansal ve reel sektrde karar alc ve uzman kiilerle, profesyonellerin beklentilerini saptamaktr. Beklenti anketi her ayn birinci ve nc haftalarnda olmak zere ayda iki kez dzenlenmektedir. Daha fazla bilgi iin, baknz http://www.tcmb.gov.tr/iktyonelim/beklenti/bilginotu.pdf.
105
Grafik
1 ve 2, son dnemde enflasyon hedeflerinin enflasyon beklentileri belirleyiciliinde kayda deer bir ykselme eilimi olduunu
zerindeki
gstermektedir. Beklentilerin hedeflere duyarllnda yakn dnemde gzlenen artn, TCMBnin enflasyondaki geici unsurlara bal ykseliler sonrasnda iktisadi birimlerin beklenti oluumunda orta vadeli hedefleri referans almas gerektiine yapt vurguyu artrmas ile ayn zamanda gzlenmesi, TCMBnin uygulad iletiim politikasnn etkinliine dair ierdii bilgi bakmndan nemlidir.
Grafik 3.12 Ay Sonras Enflasyon Beklentilerinin H Endeksine Duyarll (18 aylk kayan pencereler)
1,2 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0 -0,2 200607-200712 200610-200803 200701-200806 200704-200809 200707-200812 200710-200903 200801-200906 200804-200909 200807-200912 200810-201003 200604-200709 H Gven Aral
Grafik 4. 24 Ay Sonras Enflasyon Beklentilerinin H Endeksine Duyarll (18 aylk kayan pencereler)
1,2 H 1 0,8 0,6 0,4 0,2 0 -0,2 200604-200709 200607-200712 200610-200803 200701-200806 200704-200809 200707-200812 200710-200903 200801-200906 200804-200909 200807-200912 200810-201003 Gven Aral
Grafik
3 ve 4, yukardaki modelde 2 katsays ile gsterilen ve gerek 12 ay,
gerekse 24 ay sonrasna ilikin enflasyon beklentilerinin H ekirdek enflasyon gstergesine verdii tepkiyi len katsaynn zaman iinde nasl deitiini gstermektedir. Bahsi geen tahminlerin seviyesinin son aylarda gemi dnemlerin altnda olmas bir baka dikkat ekici unsurdur. Son olarak, ayn dnemde, 12 ve 24 ay sonrasna ilikin beklentilerin TFE enflasyonu ile H ekirdek enflasyonu arasndaki farka (h_fark) duyarllnn da gemi dnemlere gre bir miktar azald gzlenmektedir (Grafik 5 ve 6). Bu bulgular, TCMBnin de vurgulad gibi, enflasyonda son dnemde gzlenen geici unsurlara bal ykseli sonrasnda iktisadi birimlerin beklenti oluumunda kayda deer bir bozulma olmad gibi, bu dnemde TCMBnin resmi hedeflerinin orta vadeli enflasyon grnmne dair beklentiler zerindeki belirleyiciliinin arttn gstermektedir. Bu gzlemler, son alt ayda enflasyonda yaklak 4,5 puanlk art olmasna ramen, 12 ve 24 ay sonrasna ilikin enflasyon beklentilerindeki bozulmann srasyla yaklak 1 ve 0,7 puan ile snrl kalmasyla da paralellik gstermektedir. tekrarlandnda edilmektedir. Tm da, bu analizler ve I ekirdek enflasyon benzer gstergesi bulgular iin elde niteliksel niceliksel olarak
106
Grafik 5. 12 Ay Sonras Enflasyon Beklentilerinin H_Fark Deikenine Duyarll (18 aylk kayan pencereler)
0,8 0,6 0,4 0,2 0 -0,2 -0,4 -0,6 -0,8 200604-200709 200607-200712 200610-200803 200701-200806 200704-200809 200707-200812 200710-200903 200801-200906 200804-200909 200807-200912 200810-201003 H_Fark Gven Aral
0,8 0,6 0,4 0,2 0 -0,2 -0,4 -0,6 -0,8
Grafik 6. 24 Ay Sonras Enflasyon Beklentilerinin H_Fark Deikenine Duyarll (18 aylk kayan pencereler)
H_Fark Gven Aral
200604-200709
200607-200712
200610-200803
200701-200806
200704-200809
200707-200812
200710-200903
200801-200906
200804-200909
200807-200912
zetle, temel olarak para politikasnn etki alan dnda kalan geici unsurlardan
kaynaklanyor olsa da, son dnemde enflasyonda gzlenen artlar enflasyon beklentilerini ve genel fiyatlama davranlarn bozma riski tamaktadr. Bu erevede, TCMBnin enflasyonda gzlenen artlarn nedenleri ve orta vadeli enflasyon grnm odakl srdrd etkin iletiim politikas daha da nem kazanmtr. Nitekim, TCMBnin enflasyonda gzlemlenen hareketlenmelere ilikin olarak izlemekte olduu iletiim politikalarnn enflasyondaki ykselie ramen beklentilerdeki bozulmay snrlad grlmektedir. Bunun yan sra, son dnemlerde enflasyonda gzlemlenen yksek ve dalgal seyre ramen enflasyon beklentilerinin enflasyon hedeflerine duyarllnn artmas, orta vadede para politikasna duyulan gvenin bir gstergesi olarak yorumlanabilir.
200810-201003
107
108
Grafikler
1. GENEL DEERLENDRME
Grafik 1.1.1. lenmemi Gda Fiyatlar Grafik 1.1.2. Yllk TFE Enflasyonuna Katk Grafik 1.1.3. Temel Enflasyon Gstergeleri (H ve I) Grafik 1.1.4. Temel Enflasyon Gstergeleri (I ve I*) Grafik 1.2.1. 12 ve 24 Ay Sonrasndaki TFE Beklentileri Grafik 1.2.2. Enflasyon Beklentileri Erisi Grafik 1.3.1. Enflasyon ve kt A Tahminleri 2 2 2 2 4 4 8
2. ULUSLARARASI EKONOMK GELMELER

Grafik 2.1. lkelerin Byme Performanslar Grafik 2.1.1. Toplulatrlm Byme Oranlar Grafik 2.1.2. Gelimi lkeler sizlik Oranlar Grafik 2.1.3. Gelimi ve Gelimekte Olan lkeler Sanayi retim Endeksi Grafik 2.1.4. JP Morgan Kresel PMI Endeksleri Grafik 2.2.1. S&P Goldman Sachs Emtia Fiyatlar Endeksleri Grafik 2.2.2. Ham Petrol (Brent) Fiyatlar Grafik 2.2.3. Ham Petrol Piyasas Oynaklk Endeksi (OVX) Grafik 2.2.4. Ham Petrol (Brent) Verim Erileri Grafik 2.3.1. Gelimi ve Gelimekte Olan lkeler Tketici Fiyat Enflasyonu Grafik 2.3.2. Gelimi ve Gelimekte Olan lkeler ekirdek Tketici Fiyat Enflasyonu Grafik 2.4.1. Para Piyasalar Faiz Gelimeleri Grafik 2.4.2. ABD Reel Kesim Borlanma Gelimeleri Grafik 2.4.3. Kresel Risk tah Endeksleri Grafik 2.4.4. Seilmi lkeler CDS Oranlar Grafik 2.4.5. Kresel Hisse Senedi Piyasalar Gelimeleri Grafik 2.4.6. Gelimekte Olan lke Kur ve Risk Primi Gstergeleri Grafik 2.4.7. ABD Kredi Gelimeleri Grafik 2.4.8. Euro Blgesi Kredi Gelimeleri Grafik 2.4.9. Fed: Kredi Gelimesi Anket Sonular Grafik 2.4.10. ECB: Kredi Gelimesi Anket Sonular Grafik 2.5.1. Gelimi lkelerin Politika Faiz Oranlarndaki Deiimler: Eyll 2007-Mart 2010 Grafik 2.5.2. Gelimekte Olan lkelerin Politika Faiz Oranlarndaki Deiimler: Eyll 2007-Mart 2010 Grafik 2.5.3. G3 lkelerinde Politika Faiz Deiim Beklentileri Grafik 2.5.4. Asya/Pasifik Blgesinde Politika Faiz Deiim Beklentileri Grafik 2.5.5. Latin Amerika Blgesinde Politika Faiz Deiim Beklentileri Grafik 2.5.6. CEEMEA Blgesinde Politika Faiz Deiim Beklentileri Grafik 2.5.7. Gelimi lkeler Politika Faiz Oran Grafik 2.5.8. Enflasyon Hedeflemesi Yapan Gelimekte Olan lkeler Politika Faiz Oran 14 15 15 16 16 18 18 18 18 19 19 20 20 21 21 21 21 22 22 23 23 24 24 24 24 25 25 26 26
3. ENFLASYON GELMELER
Grafik 3.1.1. Yllk TFE Enflasyonuna Katk Grafik 3.1.2. Gruplar tibaryla TFE Grafik 3.1.3. Gda Fiyatlar Grafik 3.1.4. Hayvansal Gda rnleri Fiyatlar Grafik 3.1.5. Enerji Grubu Fiyatlar Grafik 3.1.6. Giyim Sektr retici ve Tketici Fiyatlar Grafik 3.1.7. Hizmet Grubu Fiyatlar Grafik 3.1.8. Hizmet Grubu Fiyatlar Grafik 3.1.9. Hizmet Fiyatlar Grafik 3.1.10. Hizmet Fiyatlar ve sizlik Oranndaki Deiim Grafik 3.1.11. Temel Enflasyon Gstergeleri I ve I* Grafik 3.1.12. Temel Enflasyon Gstergeleri H ve I Grafik 3.1.13. Tarm Fiyatlar Grafik 3.1.14. malat Sanayi Fiyatlar Grafik 3.2.1. 12 ve 24 Ay Sonrasndaki TFE Beklentileri 29 29 30 30 31 31 33 33 33 33 34 34 35 35 35
109
Grafik 3.2.2. Enflasyon Beklentileri Erisi Grafik 3.2.3. Gelecek 12 Aylk Enflasyon Beklentilerinin Dalm Grafik 3.2.4. Gelecek 24 Aylk Enflasyon Beklentilerinin Dalm
35 36 36
4. ARZ VE TALEP GELMELER

Grafik 4.1.1. Dnemler tibaryla GSYH Yllk Byme Oran Grafik 4.1.2. GSYH Grafik 4.1.3. Harcama Ynnden Yllk Bymeye Katk Grafik 4.1.4. Yerleik ve Yerleik Olmayan Hanehalk Tketimi Grafik 4.1.5. Tketim Mallar retim ve thalat Miktar Endeksleri Grafik 4.1.6. zel Tketim Harcamalar Grafik 4.1.7. Sermaye Mallar retim ve thalat Miktar Endeksleri Grafik 4.1.8. zel Yatrm Harcamalar Grafik 4.1.9. Nihai Yurt i Talep Grafik 4.1.10. YA Mamul Mal Stok Miktar ve Stok Dzeyi Grafik 4.1.11. malat Sanayi Kapasite Kullanm Oran Grafik 4.1.12. Sanayi ve Hizmet Katma Deeri Grafik 4.1.13. Sanayi ve Hizmet Katma Deeri Grafik 4.1.14. Ticari Krediler Grafik 4.1.15. naat Katma Deeri Grafik 4.1.16. Mart 2009-ubat 2010 Dneminde Sanayi retimine Birikimli Katklar Grafik 4.2.1. hracat, thalat ve Net hracatn Yllk Bymeye Katks Grafik 4.2.2. Mal ve Hizmet hracat ve thalat Grafik 4.2.3. hracat Miktar Endeksi Grafik 4.2.4. YA hracat Siparileri Gelecek Ay Beklentisi ve PMI hracat Siparileri Grafik 4.2.5. Gelimi lke Byme Tahminleri Grafik 4.2.6. thalat Miktar Endeksi Grafik 4.2.7. Alt Kalemler tibaryla thalat Miktar Endeksi Grafik 4.3.1. sizlik Oranlar Grafik 4.3.2. Tarm D sizlik Oranndaki Deiimin Kompozisyonu Grafik 4.3.3. Tarm D stihdam Grafik 4.3.4. Hizmetler ve naat Sektr stihdam Grafik 4.3.5. Sanayi stihdam ve retimi Grafik 4.3.6. malat Sanayi stihdam Endeksi (M.A) ve PMI stihdam Endeksi Grafik 4.3.7. Reel cret demeleri ve Yerleik ve Yerleik Olmayan Hanehalk Tketimi Grafik 4.3.8. Tarm D Sektrde Katma Deer ve stihdam 42 42 42 42 43 43 43 43 44 44 45 45 45 45 46 46 47 47 47 47 48 49 49 50 50 51 51 51 51 52 52
5. FNANSAL PYASALAR VE FNANSAL ARACILIK

Grafik 5.1.1. Risk Primi Gstergeleri Grafik 5.1.2. Politika Faizi Beklentileri Grafik 5.1.3. Kriz ncesi Dneme Kyasla Politika Faizleri Grafik 5.1.4. Faiz Oranlarndaki Gelimeler Grafik 5.1.5. Piyasa Faizinin Vade Yaps Grafik 5.1.6. DBS Getirilerinden Elde Edilen Orta Vadeli Reel Faizler Grafik 5.1.7. Para Taban Yllk Reel Bymesi Grafik 5.1.8. Dviz Kuru Gelimeleri Grafik 5.1.9. Piyasadaki Net Likidite Seviyesi Grafik 5.2.1. Reel Sektre Alan Krediler / GSYH Grafik 5.2.2. Tketici Kredileri Alt Kalemleri Grafik 5.2.3. Ticari Krediler Grafik 5.2.4. Kredi Yaylma Endeksi Grafik 5.2.5. Kredi Faizleri Grafik 5.2.6. Tahsili Gecikmi Alacaklar ve Karlksz ek Oran Grafik 5.2.7. letmelere Verilen Kredilerin Standartlarndaki Geliim 59 60 61 62 63 63 64 65 65 66 67 67 68 69 69 70
110
Enflasyon Raporu
2010-II
6. KAMU MALYES
Grafik 6.1. Merkezi Ynetim Bte A ve AB Tanml Kamu Borcu Grafik 6.1.1. Merkezi Ynetim Btesi Grafik 6.1.2. Reel Vergi Gelirleri Grafik 6.1.3. Faiz D Fazla Grafik 6.2.1. Kamu Bor Stoku Gstergeleri Grafik 6.2.2. Merkezi Ynetim Bor Stokunun Yaps Grafik 6.2.3. ve D Piyasalardan Gerekletirilen Borlanmann Vadesi Grafik 6.2.4. Borlanma 79 81 84 84 86 87 87 88
7. ORTA VADEL NGRLER

Grafik 7.2.1. Enflasyon ve kt A Tahminleri Grafik 7.2.2. Ocak 2010 Enflasyon Raporu ve Nisan 2010 Enflasyon Raporu Tahminlerinin Karlatrmas 99 100
Tablolar
1. GENEL DEERLENDRME
Tablo 1.3.1. TCMB Enflasyon Tahminleri ve Beklentiler 9
2. ULUSLARARASI EKONOMK GELMELER

Tablo 2.1.1. Byme Tahminleri Tablo 2.3.1. Enflasyon Tahminleri 17 20
3. ENFLASYON GELMELER
Tablo 3.1.1. Mal ve Hizmet Grubu Fiyatlar Tablo 3.1.2. Temel Mal Fiyatlar 31 32
6.
KAMU MALYES
Tablo 6.1.1. Merkezi Ynetim Bte Byklkleri Tablo 6.1.2. Merkezi Ynetim Faiz D Harcamalar Tablo 6.1.3. Merkezi Ynetim Genel Bte Gelirleri 81 82 83
7. ORTA VADEL NGRLER

Tablo 7.1.1. Enflasyon Tahminlerindeki Gncellemenin Kaynaklar Tablo 7.2.1. TCMB Enflasyon Tahminleri ve Beklentiler 96 101
111
Gemi Enflasyon Raporlarnda Yaynlanan Kutular

2010-I
1.1. 2009 Yl Sonu Enflasyon Tahminlerinin Geriye Dnk Bir Muhasebesi 3.1. Trkiyede lenmemi Gda Enflasyonunda Oynaklk: Durum Tespiti 3.2. Baz Etkileri ve 2010 Yl Enflasyon Grnmne Yansmalar 5.1. Merkez Bankasnn DBS Almlarnn Piyasa Getirileri zerindeki Etkileri 5.2. Banka Kredileri Eilim Anketi ve Kredi Gelimeleri 5.3. Firma Mali Yaps ve Kredi Aktarm Mekanizmas 7.1. 2008 Ylndaki Hedef Revizyonu ncesi ve Sonrasnda Enflasyon Beklentileri
2009-IV
2.1. ABD ve EURO Blgesinde Deflasyon Riski 2.2. Gelimekte Olan lkelere Sermaye Akmlar: IIF 2009-2010 Tahminleri 3.1. Dayankl Tketim Mal Fiyatlar 2009 Yl Seyri: Vergi Dzenlemelerinin Etkisi 4.1. Finansal Stres ve ktisadi Faaliyet 5.1. Banka Kredileri Eilim Anketi ve Kredi Gelimeleri
2009-III
2.1. Kresel Durgunluklar ve Ekonomi Politikalar 3.1. Geici Vergi Dzenlemelerinin Tketici Fiyatlar zerine Etkisi 4.1. hracattaki Ana Eilimin Takibi: ekirdek Gstergelere htiya Var M? 5.1. Kriz Srecinde lke Riskliliinin Politika Faizlerine Etkisi 6.1. Kresel Krizin Gelimi ve Gelimekte Olan lkelerin Mali Dengeleri zerine Etkileri
2009-II
1.1. Kresel Krizin Etkisini Hafifletmeye Ynelik Olarak Trkiye Cumhuriyet Merkez Bankas
Tarafndan Alnan nlemler
2.2. 2008 Kasm Dneminden Bugne Uygulanan n Yklemeli Para Politikas ve Etkileri 2.1. Kresel Ekonomiye likin Beklentiler 4.1. stihdamdaki Ana Eilimin Takibi: ekirdek Gstergelere htiya Var M? 5.1. Gelimekte Olan lkelerin Risk Primlerindeki Deiimler ve Faiz Kararlar 5.2. Kresel Kriz ve Finansal Araclk
2009-I
2.1. Kresel Ekonomiye likin Beklentiler 7.1. Enflasyon Hedeflemesi Uygulayan lkelerde Hesap Verme Mekanizmas
2008-IV
3.1. Bitkisel retim Tahminleri ve Fiyat Gelimeleri 3.2. Petrol Fiyatlar zerine Ampirik Bulgular 4.1. Trkiye Ekonomisinde Bymenin Kaynaklar
2008-III
2.1. Kresel Enflasyon Gelimeleri ve Para Politikas Tepkileri 3.1. Gda Fiyatlarnda Orta Vadeli ngrler 4.1. 2008 Ylnn lk eyreinde ktisadi Faaliyette Hzlanma Var M? Mevsimsel Unsurlar ve
allan Gn Saysnn Milli Gelir Verilerine Etkisi
5.1. Likidite Gelimeleri ve Para Politikas Referans Faiz Oran
2008-II
2.1. Kresel Enflasyondaki Son Dnem Gelimeleri 3.1. Son Dnem Gda Fiyat Gelimeleri 4.1. Milli Hesaplar Gncellemesi 5.1. Gelimekte Olan lkelerin Risk Primi Oynakl ve Risk tah Esneklii zerine Deerlendirme
2008-I
2.1. Yuann Deer Kazanmas ve Olas Gelimeler zerine Ksa Bir Deerlendirme
2007-IV
5.1. Getiri Erileri ve Para Politikas Kararlar
2007-III
3.1. Son Dnem Tarmsal Hammadde Fiyatlar Gelimeleri 4.1. 2001 Yl Sonras Trkiyenin hracat Performansndaki Yapsal Deiim
112
Enflasyon Raporu
2010-II
2007-II
3.1. cretler ve Hizmet Enflasyonu 5.1. Enflasyona Endeksli Tahvillerin Enflasyon Beklentilerine likin erdii Bilgiler
2007-I
3.1. Dayankl Tketim Mallar Fiyatlarnn Mays Ay Sonras Seyri 3.2. Yurt i Fiyatlarda in Etkisi 6.1. 2007 Yl Hazine Finansman Program
2006-IV
2.1. Trkiyeye Ynelik Sermaye Akmlarn Belirleyen Unsurlar: Yapsal VAR Analizinden Sonular 2.2. Emtia Piyasalar 7.1. Enflasyon Hedeflemesi Rejimi, Hesap Verebilirlik ve IMF artll
2006-III
3.1. Fiyat Seviyesi ve Enflasyonun Olas oklar Karsndaki Davranlar 4.1. Firmalarn Fiyatlama Davranlarnn ncelenmesine Ynelik Anket almas Sonular 4.2. Uluslararas Enerji Fiyat Artlar ve Cari lemler Hesabna Etkileri 5.1. Trkiyede Firmalarn Bor Yaplar
2006-II
2.1. Uluslararas Altn Fiyat Gelimeleri ve TFE zerine Etkileri 3.1. Greli Fiyat Farkllamas, Verimlilik ve Reel Kur 6.1. Enflasyon Hedeflemesi Rejimi ve Hesap Verebilirlik ve IMF artll
2006-I
2.1. ekirdek Enflasyonun lmnde zel Kapsaml TFE Gstergelerinin Kullanm 2.2. Trkiyede Dviz Kurundan Fiyatlara Geikenlik:Yeni Endeks ile Birlikte Geikenlik Deiti Mi? 3.1. malat Sanayinde Verimlilik Gelimeleri 5.1. Malye Politikasna likin Taahhtler 6.1. Enflasyon Hedeflemesi Rejimi ve Hesap Verebilirlik
113
Ksaltmalar
AB ABD CDS CCS CEEMEA DBS ECB EMBI Fed GO GSYH IMF MKB YA KDV KT KOB Kurul OECD MSCI OPEC OVP TV PMI TCMB TFE TK TL
Avrupa Birlii Amerika Birleik Devletleri Kredi flas Takas Para Takas Dou Avrupa, Ortadou ve Afrika Devlet Borlanma Senedi Avrupa Merkez Bankas Gelimekte Olan Piyasalar Tahvil Endeksi Amerikan Merkez Bankas Gelimekte Olan lkeler Gayri Safi Yurt i Hasla Uluslararas Para Fonu stanbul Menkul Kymetler Borsas ktisadi Ynelim Anketi Katma Deer Vergisi Kamu ktisadi Teekklleri Kk ve Orta Byklkteki letmeler Para Politikas Kurulu Uluslararas birlii ve Kalknma Tekilat Morgan Stanley Hisse Senedi Endeksi Petrol hra Eden lkeler rgt Orta Vadeli Program zel Tketim Vergisi Satn Alma Yneticileri Endeksi Trkiye Cumhuriyet Merkez Bankas Tketici Fiyat Endeksi Trkiye statistik Kurumu Trk liras
114
Enflasyon Raporu
2010-II
2010 Yl Para Politikas Kurulu Toplantlar, Enflasyon Raporu ve Finansal stikrar Raporu Takvimi PPK Toplantlar 14 Ocak 2010
(Perembe)
Enflasyon Raporu 26 Ocak 2010

(Sal)
Finansal stikrar Raporu
16 ubat 2010
(Sal)
18 Mart 2010
(Perembe)
13 Nisan 2010
(Sal)
29 Nisan 2010
(Perembe)
18 Mays 2010
(Sal)
26 Mays 2010
(aramba)
17 Haziran 2010
(Perembe)
15 Temmuz 2010
(Perembe)
27 Temmuz 2010
(Sal)
19 Austos 2010
(Perembe)
16 Eyll 2010
(Perembe)
14 Ekim 2010
(Perembe)
26 Ekim 2010
(Sal)
11 Kasm 2010
(Perembe)
16 Aralk 2010
(Perembe)
7 Aralk 2010
(Sal)
115

TCMB Enflasyon Raporu 2010 II

Uploaded by

Document Information

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

TCMB Enflasyon Raporu 2010 II

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

2010-II

ULUSLARARASI EKONOMK GELMELER

ARZ ve TALEP GELMELER

FNANSAL PYASALAR ve FNANSAL ARACILIK

ORTA VADEL NGRLER

Trkiye Cumhuriyet Merkez Bankas

1.1. Enflasyon Gelimeleri

Trkiye Cumhuriyet Merkez Bankas

Grafik 1.1.1. lenmemi Gda Fiyatlar

Grafik 1.1.2. Yllk TFE Enflasyonuna Katk

Kaynak: TK, TCMB.

Grafik 1.1.4. Temel Enflasyon Gstergeleri I ve I*

Kaynak: TK, TCMB.

Enflasyon Raporu 2010-II

Trkiye Cumhuriyet Merkez Bankas

1.2. Para Politikas Gelimeleri

Enflasyon Raporu 2010-II

Trkiye Cumhuriyet Merkez Bankas

Grafik 1.2.1. 12 ve 24 Ay Sonrasndaki TFE Beklentileri*

Grafik 1.2.2. Enflasyon Beklentileri Erisi*

*TCMB Beklenti Anketi ikinci anket dnemi beklentileridir. Kaynak: TCMB.

1.3. Enflasyon ve Para Politikasnn Grnm

Trkiye Cumhuriyet Merkez Bankas

Enflasyon Raporu 2010-II

Trkiye Cumhuriyet Merkez Bankas

Trkiye Cumhuriyet Merkez Bankas

Enflasyon Raporu 2010-II

Trkiye Cumhuriyet Merkez Bankas

* Enflasyonun tahmin aral iinde kalma olasl yzde 70tir.

Enflasyon Raporu 2010-II

Trkiye Cumhuriyet Merkez Bankas

TCMB Beklenti Anketi* 8,2 7,2 6,9

Enflasyon Hedefi* 6,5 6,2 5,3

8,4 6,3 5,2

Enflasyon Raporu 2010-II

Trkiye Cumhuriyet Merkez Bankas

1.4. Riskler ve Para Politikas

Enflasyon Raporu 2010-II

Trkiye Cumhuriyet Merkez Bankas

Trkiye Cumhuriyet Merkez Bankas

Enflasyon Raporu 2010-II

Trkiye Cumhuriyet Merkez Bankas

2. Uluslararas Ekonomik Gelimeler

Enflasyon Raporu 2010-II

Trkiye Cumhuriyet Merkez Bankas

2010 Yl Byme Oran Beklentileri 9 7 5 3 1 -1

Kaynak: Consensus Forecasts, Mart 2010.

Trkiye Cumhuriyet Merkez Bankas

2.1. Kresel Byme

Grafik 2.1.2. Gelimi lkeler sizlik Oranlar

10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 0397 0399 0301 G GO hracat Arlkl 0303 0305 0307 0309

3 0100 0102 0104 0106 0108

Kaynak: Bloomberg, TCMB.

Enflasyon Raporu 2010-II

Trkiye Cumhuriyet Merkez Bankas

Grafik 2.1.4. JP Morgan Kresel PMI Endeksleri

60 55 50 45 40 malat Sanayi 35 30 0105 0106 0107 0108 0109 0110 Hizmetler

Trkiye Cumhuriyet Merkez Bankas

Tablo 2.1.1. Byme Tahminleri (Yllk Yzde Deiim)

Yeni Tahmin 3,2 3,2 1,2 3,3 4,0 5,7

3,0 2,9 1,3 3,0 3,8 5,2

2.2. Emtia Fiyatlar

Trkiye Cumhuriyet Merkez Bankas

Grafik 2.2.2. Ham Petrol (Brent) Fiyatlar