CASO LABORATORIO MQA S.A.

El Laboratorio MQA S.A. es uno de los lderes en el mercado. Esta dentro de los cuatro laboratorios lideres nacionales. Es lder en el segmento de marcas con ms 15% de participacin, el segundo productor de genricos en Chile con ms de 30 % participacin y lder en mercado institucional (22 %). MQA elabora y distribuye un portafolio bien diversificado de productos (800 aprox.), tiene 300 representantes mdicos especializados y exporta a 5 pases. La ventaja competitiva de la compaa es el posicionamiento que ha logrado obtener y mantener. La compaa es percibida como ofreciendo productos de mediano precio y buena calidad con una fuerte marca. Adicionalmente la compaa ha sido capaz de gestionar su inteligencia de marketing, su portafolio de productos, su marca y su recurso humano en un todo coherente que la ha llevado a una excelente posicin competitiva. La principales lneas de producto son: Marcas (productos diferenciados comercializados bajo un nombre de fantasa), Genricos (productos estndares comercializados bajo el nombre del ingrediente activo (nombre genrico de la droga), Clnicos (productos de especialidad de formato grande para el mercado institucional y productos intrahospitalarios) y Otros (productos para ganado, salmones y animales domsticos).

a) Ventas Las ventas de la empresa se subdividen entre nacionales y exportacin. Para el ao 2006 las ventas nacionales representan un 80% y las exportaciones un 20% del total de ventas. En el Cuadro N 1 se muestra la descomposicin entre las ventas nacionales y de exportacin.

Cuadro N 1 Ventas Nacionales y Exportacin 2006 (en miles de pesos)

Ventas Nacionales Exportacin Total 32.440.000 8.110.000 40.550.000 Participacin 80,00% 20,00% 100,00%

En el caso de las ventas nacionales la mezcla de productos y los mercados en los cuales participa MQA se muestran en el Cuadro N 2.

Cuadro N 2 Participacin de las Ventas (en pesos) para 2006

Lneas de Prod. Marcas Genericos Mercado Clinico Otros Total Total Farmacias Instituciones Veterinaria Consumo 38,05% 7,24% 0,00% 4,70% 50,00% 10,65% 14,35% 0,00% 0,00% 25,00% 7,85% 7,15% 0,00% 0,00% 15,00% 0,00% 0,00% 10,00% 0,00% 10,00% 56,56% 28,74% 10,00% 4,70% 100,00%

Como se aprecia, las ventas de productos de marca en el mercado de las farmacias representan un 38,05% de las ventas totales de MQA. A futuro se esperan algunos cambios. En el caso de esta lnea de producto se presenta la amenaza de la introduccin de marcas con patente puesto que no se generan productos nuevos a travs de Investigacin y Desarrollo, debido al alto costo que esto involucra.

Cuadro N 3 Tasas de Crecimiento Esperadas en la Ventas Nacionales (en pesos de Diciembre 2006)
2007 5,5% 5,0% 0,0% 0,0% 2008 5,0% 2,0% 0,0% 0,0% 2009 5,0% 2,0% 0,0% 0,0% 2010 4,0% 2,0% 0,0% 0,0%

Marca Genricos Mercado Clnico Otros

En el caso de los genricos, las marcas se estn generalizando, esto va acompaado por polticas de gobierno que estimulan la generalidad. Adicionalmente, las cadenas de farmacia han introducido sus propias marcas lo cual es una amenaza potente puesto que la venta de medicamentos detrs de mostrador de las farmacias es muy importante en Chile. En el mercado de las instituciones se espera crecimiento pues hay una mayor preocupacin a nivel gubernamental para mejorar las condiciones de atencin de salud del pblico en general. Adems hay una preocupacin de profesionalizar la salud

pblica (por ejemplo el uso de Chilecompra y CENABAST). En el mbito de los productos veterinarios no esperan cambios en el nivel de ventas. En cuanto a las exportaciones, MQA exporta actualmente a 5 pases en Latinoamrica siendo los ms importantes Per (35%), Centro Amrica (25%) y Bolivia (20%), en el Cuadro N 4 se muestran la descomposicin de las ventas de exportacin por linea de productos proyectas para el 2006. En los prximos cuatro aos planea entrar en un pas ms. En promedio las exportaciones de MQA han crecido en los ltimos cuatro aos en un 3% anual. Sin embargo, se observa inestabilidad en este crecimiento debido a los problemas econmicos que han existido en la regin. Es por esto que se estima un crecimiento en las exportaciones de un 2% para el 2007 y luego 1% de ah en adelante hasta el 2010, sin cambios en la mezcla de productos.

Cuadro N 4 Ventas de Exportacin Proyectadas 2006 (en miles de pesos)

Lneas Marcas Genricos Mercado Clnico Otros Valor Ventas 4.567.823 2.071.275 1.235.435 235.467 8.110.000 Participacin 56% 26% 15% 3% 100%

En resumen, las ventas de MQA se espera que crezcan aproximadamente en un 3% anual en los prximos 4 aos.

b) Costo de Venta MQA muestra una clara fortaleza en mrgenes asociados a sus productos, especialmente en el caso de las marcas para el mercado nacional en que el margen bruto llega a ser cerca de un 50% de la venta. Para efectos de las proyecciones se supone un comportamiento de los costos conforme al promedio de los ltimos tres aos, a pesar de

que el ao 2006 los costos proyectados son inferiores al de los aos anteriores. En los cuadros 5 y 6 se muestran los costos por lnea de producto.

Cuadro N 5 Costos de Produccin por Lnea de Producto (expresado como proporcin de las ventas)
Mercado Nacional 2005 2006 23,50% 22,70% 47,50% 46,90% 61,30% 58,70% 65,40% 62,30%

Lneas Marcas Genericos Mercado Clinico Otros

2004 24,20% 48,30% 62,50% 68,70%

Promedio 23,47% 47,57% 60,83% 65,47%

Cuadro N 6 Costos de Produccin por Lnea de Producto (expresado como proporcin de las ventas)
Mercado Exportaciones 2005 2006 47,80% 46,50% 50,90% 50,40% 63,40% 61,20% 63,20% 61,90%

Marcas Genericos Mercado Clinico Otros

2004 49,40% 51,40% 66,20% 67,40%

Promedio 47,90% 50,90% 63,60% 64,17%

Los costos de produccin histricamente han sido un 75% variables y un 25% fijos. Se espera que el costo fijo del 2007 se mantenga constante para los aos siguientes. Adicionalmente MQA tiene otros costos asociados a existencias y fletes de Exportacin. Se espera que estos costos se mantengan en el promedio de los ltimos tres aos. En el Cuadro N 7 se muestran estos costos que son fundamentalmente variables.

Cuadro N 7 Otros Costos de Explotacin (como proporcin de las ventas)

2004 2,02% 6,02% 0,65% Merma de Existencias (*) son una proporcin de las ventas de exportacin
Gasto centros costo Bodegas Fletes de Exportacion(*)

2005 1,76% 5,23% 0,55%

2006 1,70% 6,00% 0,45%

Promedio 1,83% 5,75% 0,55%

El monto de la Depreciacin del ao 2006 es de M $ 1.550.420, este costo ya est incluido en los costos de explotacin.

c) Gastos de Administracin y Ventas Estos gastos han representado en promedio durante los ltimos tres aos un 35% de las ventas, y de estos gastos el 39% aproximadamente son fijos. Por lo tanto al proyectarlos se logra una leve reduccin en la medida que aumentan las ventas de la empresa. En el Cuadro N 8 se muestra la proyeccin de la descomposicin en gastos fijos y variables por cada uno de los componentes: Cuadro N 8 Gastos de Administracin y Ventas proyectados por ao 2007-2010
(gastos fijos en miles de pesos y gastos variables como proporcin de los ingresos)

Partida de Gastos Gastos de Ventas y Marketing Gastos de Administracin Investigacin y Desarrollo

Gastos Fijos Gastos Variables 3.690.050 16,9% 1.824.750 3,0% 0 1,5%

d) Resultados No Operacionales Se espera que estos resultados se mantengan constantes al nivel de los proyectados para el ao 2006. Los componentes y sus correspondientes valores se muestran en el Cuadro N 9.

Cuadro N 9 Componentes del Resultado No Operacional proyectado por ao 2007-2010 (en miles de pesos)
Intereses Ganados Gastos Financieros ( leasing + gtos bancarios) Otros Ingresos y Gastos Fuera de la Explotacin Resultado No Operacional 451.236 -256.150 550.658 745.744

e) Ajustes La inversin de reposicin es equivalente a un 50% de la depreciacin. Los gastos financieros son considerados despus de impuesto puesto que se incorpora el ahorro tributario de ellos en la tasa de descuento. Los intereses ganados por los prstamos intercopaas y los intereses ganados son reversados puesto que ellos se valoran aparte entre los activos de la empresa. MQA mantiene prstamos otorgados a otras empresas del grupo econmico al cual pertenece por un valor de liquidacin de $ 1.535 millones despus de todos los efectos impositivos.

f) Inversiones Nuevas MQA tiene planeado un cambio en su planta actual. Tendr una planta nueva ubicada en las afueras de Santiago que le permitir ente otras cosas ingresar a otros mercados debido a que mejorar estndares de produccin. Este cambio de planta implica una inversin de US $21 millones en un plazo de cinco aos. Entre Enero y Julio del 2006 la inversin realizada para estos efectos fue de US $3,5 millones. El resto de las inversiones entre el 2007 y 2010 se detallan en el Cuadro N 10.

Cuadro N 10 Montos de Inversin proyectados en la nueva planta (en miles de dlares)

en miles de dlares en miles de pesos 2007 2.550 1.356.600 2008 3.450 1.835.400 2009 6.355 3.380.860 2010 5.145 2.737.140

A partir del 2011 la empresa planea retener un 25% de los flujos de caja para inversin, lo cual le permitir crecer desde es momento en forma permanente a travs de

proyectos que entregan en promedio una rentabilidad de 15,5% por ao.

g) Capital de Trabajo La empresa ha estado generando altos flujos de caja, que le permiten mantener una posicin muy ventajosa en cuanto a capital de trabajo. La empresa requiere de 30 das de venta en capital de trabajo. Al analizar las proyecciones para fines del 2006 la empresa tendra 60 das de venta en capital de trabajo.

MQA dej de transar sus acciones en el mercado burstil el ao 2004 por lo cual no se cuenta con informacin directa para poder obtener la tasa de descuento a travs del CAPM. Sin embargo se cuenta con informacin de la industria llamada Drug (Cdigo Industrial 2834) en Estados Unidos y los betas accionarios calculados por Value Line. El beta del negocio calculado como el promedio de los betas de todas las empresas del sector es de 1,0. El 30 de Diciembre de 2006 el BCU de 10 aos se trans en 3,09% + UF por lo cual el estimado del BCU a 20 aos tendra una TIR de 4%. Para estimar este ltimo valor se considera la TIR del BCU a 10 aos ms el spread histrico entre la TIR del BCU a 20 aos y la TIR del BCU a 10 aos. El spread se calcula como el promedio de la diferencia entre la TIR de BCU a 20 aos y del BCU a 10 aos para el perodo Septiembre 2002 a Septiembre 2003 (0,91%). La tasa de impuesto a las empresas es 17%. El tipo de cambio a fines del 2006 es $532 por dlar. El premio por riesgo de mercado para Chile se estima en 8,5%. Considerando que la empresa no transa hoy sus acciones en Bolsa se debe considerar un premio por liquidez que en este caso se estima en 1%. Finalmente, la estructura de endeudamiento objetivo de esta empresa es 10% deuda y 90% patrimonio. Se estima que el bajo nivel de deuda sumado al alto nivel de rendimiento de la empresa llevar un costo de deuda de UF + 4% anual. Finalmente la deuda que paga intereses es de M $ 6.403.748 a Diciembre de 2006.

Preguntas:

a) Valor del Patrimonio Econmico de MQA S.A. a fines del 2006 considerando la informacin entregada en el caso.

b) Suponga ahora que el Sr. Mateus (Gerente de Finanzas de MQA) cree que el valor terminal de MQA debe estimarse con otros supuestos. El cree que la tasa de retencin del flujo de caja para inversin debe ser 80% y que la tasa de rentabilidad esperada para los proyectos es 18%. Adems en su opinin, la estructura de capital objetivo a partir de fines del 2010 debe ser 50% deuda y 50% patrimonio, para lo cual es costo de la deuda sera de 5,5% + UF. Analice el valor de MQA bajo estas condiciones y entregue una recomendacin al Gerente General de MQA.